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摘要：本文介紹了研究m1與債市相關性意義，分析了M1與債市相關的原因，證實了M1是債市的領先指標。通過嘗試研究M1和債市相關性研究，把握債券市場收益率走向，探索下一步的投資策略。

關鍵詞：M1；債市；收益率

一、研究背景

今年中國宏觀經濟和金融市場的波動很大，由于我國地產基建等占經濟的比重較大等原因，貨幣供應數據往往領先于經濟數據，是良好的經濟預測依據。通過對比2002年至今M1、GDP同比增速圖，看出M1同比增速領先GDP同比增速2個月左右，M1拐點最為接近經濟拐點。另外M1每個周期持續40個月左右，規律性更強。M1是貨幣供應數據中有效連接經濟運行和資本市場的宏觀指標。債券收益率曲線反映了不同期限的利率水平，與經濟增長水平、貨幣政策、主體資質、品種的流動性等多方面因素有關。因國債屬無風險利率品種，樣本數據大，流動性好，可研究性強，較為客觀地反應債券收益率走勢。而十年國債在存量國債中占比較高，因此本文選取十年國債到期收益率作為債市收益率研究對象。通過嘗試研究M1和債市相關性研究，把握債券市場收益率走向，探索下一步的投資策略。本文的所有數據來源是wind數據庫。

二、M0、M1、M2的定義與現狀

貨幣供應數據中，M0指流通中現金。M1，也稱作狹義貨幣，是指M0與企事業單位活期存款、個人持有的信用卡類存款的和。是居民和企事業單位流動性較強的一部分資產，直接衡量了企業部門和政府部門的現金流情況，表現社會中的現實購買力。而企業和政府是我國經濟活動中最為關鍵的兩大部門，可見M1對觀測經濟運行的重要意義。M2也稱廣義貨幣，是在M1的基礎上增加城鄉居民儲蓄以及企業定期存款，表現的是包含社會潛在購買力的整體購買力。截至2019年9月末，中國M0的余額是7.32萬億；中國M1的余額是55.68萬億；中國M2的余額是193.55萬億。

三、M1具備周期性，是債市的領先指標

(一)2002年至今，M1共經歷了五個周期。最近一個M1周期是從2015年3月至2019年1月，M1同比增速錄得0.40%，為歷史低點，且較上一次低點已過去45個月。M1增速已經從今年1月的0.4%回升至今年9月的3.4%，但回升幅度較小且有所反復，是否開啟了新一輪M1周期，持續性有待觀察。(二)貨幣政策的施行會存在一定的時滯，M1一般會領先國債走勢。通過觀察wind數據M1同比增速與十年國債到期收益率走勢圖，從2002年至今的五個周期來看，M1是十年國債的領先性指標，M1平均領先10年國債周期12-18個月。

四、M1與債市相關原因分析

(一)對我國居民來說，購房投資是居民財富的最大支出，對儲蓄存款尤其是定期存款的增減變化有著決定性影響，即購房投資規模越大，儲蓄存款下降的越多，向銀行申請的貸款尤其是中長期貸款規模越大，房地產企業的現金流越充裕，非金融企業活期存款增多，M1增速提高。因此商品房銷售代表了居民存款向企業存款轉化的經濟行為。通過觀察M1同比增速與商品房銷售額累計同比走勢圖，每一輪M1的周期都與房地產銷售走勢基本一致。其中的關系不難理解：決定M1走勢的主要因素在于企業的現金流情況，截至2019年9月末，企業活期存款占M1比重為87%。由于房地產的交易需要大量資金占用，商品房銷售決定企業后續資金投入力度，表現出銷售面積同比增速拐點略領先于M1增速拐點約2個月的特點。(二)通過觀察商品房銷售額累計同比與房地產開發投資完成額累計同比走勢圖，房地產銷售是房地產投資的先行指標。房地產銷售回升帶動房地產投資的回升是普遍經濟規律，一般領先周期在4-8個月。而最近兩年房地產銷售和房地產投資出現一定背離，這與棚改政策和金融強監管下表外融資渠道的急劇萎縮關系很大。而隨著2018年下半年以來棚改開工規模的大幅萎縮，預計未來背離將得到一定程度的修復。(三)通過觀察工業增加值與房地產開發投資完成額累計同比走勢圖，房地產投資會進一步帶動名義工業增加值的回暖，此處名義工業增加值用工業增加值+PPI表示，房地產開發投資帶動工業品及PPI回升的邏輯為：房地產企業是我國企業部門投融資最為活躍的主體，我國以往經濟周期大多受地產周期驅動，地產銷售和地產投資的回暖往往標志著對上游原材料和下游消費品的需求增長。房地產投資主要通過原材料補庫對庫存周期形成拉動，即房地產投資帶動原材料補庫。(四)通過觀察工業增加值與十年國債到期收益率走勢圖，名義工業增加值是國債收益率的領先指標。地產周期通過PPI帶動制造業部門ROE修復，因此企業景氣度改善，制造業投資相應啟動，帶動整體經濟回暖，進而影響國債收益率。最近一次債市調整是2016年11月份，而2016年初名義工業增加值就已經觸底回升。

五、結論

本文基于2002年1月初至2019年9月末M1同比增速、十年期國債到期收益率、商品房銷售額累計同比、房地產投資額累計開發同比、工業增加值數據，利用走勢圖分析，得出如下結論：通過M1與十年國債收益率的脈沖響應結果來看，M1是十年國債的領先性指標，平均領先12-18個月。M1對債市的領先性內在邏輯為：M1上升反映房地產銷售回升，帶動房地產投資回暖，帶動工業增加值及PPI回升，帶動經濟基本面回暖，帶動債券收益率上升。2019年以來，M1增速已經從1月的0.4%回升至9月的3.4%，但回升幅度較小且有所反復，是否開啟了新一輪M1周期，持續性有待觀察。倘若后續金融數據證明今年1月份為M1周期的起點，需警惕明年債市的調整風險。

參考文獻：

[1]王陸心,中財期貨,M1大概率底部震蕩[2]伍超明，胡文艷，李沫，貨幣M1和M2增速拐點已經或正在到來

[3]張瑜，楊軼婷，華創宏觀，M1拆分框架：一個連結經濟與市場的核心指標

作者:謝婉麗 單位:南京證券股份有限公司