導語：如何才能寫好一篇貨幣供給論文，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

Haug和Dewald研究了1880—2001年11個工業國家的貨幣供給波動與通貨膨脹的關系，認為長期內貨幣供給導致永久性通貨膨脹，但對實際產出沒有影響［9］。Tas研究了中東地區的貨幣供給與物價的短期和長期關系，認為各國的貨幣供給與物價的短期關系基本相同但長期關系明顯不同［10］。Waingade分析了印度的貨幣供給與物價水平的長期關系，認為兩者長期存在正向關系［11］。Berger和Osterholm運用BVAR模型分析了1960—2005年美國的貨幣供給對其物價水平的影響，認為貨幣供給增加是物價水平提高的Granger原因［12］。張金城運用動態隨機一般均衡模型研究了貨幣供給與通貨膨脹和實際產出的關系，認為貨幣供給對通貨膨脹有顯著的溢出效應［13］。郭永濟、李伯鈞和金雯雯運用時變參數向量自回歸模型研究了流動性對通貨膨脹、產出和資產價格的影響，認為流動性對通貨膨脹的影響具有時變性，且這種時變性因經濟所處的狀態不同而不同［14］。劉鵬運用誤差修正模型研究了貨幣供給與資產價格和通貨膨脹的關系，認為貨幣激活效應是資產價格波動影響通貨膨脹的重要原因［15］。余輝和余劍運用時變參數狀態空間模型構建了金融狀況指數，認為包含貨幣供應量的金融狀況指數對通貨膨脹的影響較為顯著［16］。于澤和羅瑜利用Granger因果關系檢驗等方法進行研究，認為中國貨幣具有內生性，貨幣和通貨膨脹是同時形成的，貨幣內生性條件下的通貨膨脹的主要影響因素是投資和凈出口［17］。惠曉峰和王馨潤運用VAR模型分析了外匯儲備與通貨膨脹的關系，認為短期內外匯儲備的增加不會直接影響物價水平［18］。粟勒、王少國和胡正分析了2000—2012年中國央行資產負債表的結構，認為外匯占款是影響中國貨幣發行的最重要因素，且是推動通貨膨脹的重要因素［19］。吳克保從銀行資產負債表的角度出發進行研究，認為中國流動性過剩形成的主要原因是外匯儲備過快增加導致的貨幣超發造成的［20］。田濤、許泱和蔡青青基于DCC－GARCH模型進行實證分析，認為中國的通貨膨脹主要受貨幣供應量變化的影響，人民幣匯率變化和國際石油價格對通貨膨脹的影響較小［21］。雖然學者們運用不同方法對通貨膨脹的匯率因素和貨幣因素進行了深入而細致的研究———這些研究成果對本文有較大的啟示和借鑒意義，但是相關研究仍存在一些問題。第一，雖然大多數學者認為貨幣供給對通貨膨脹具有正向影響，但是并未深入分析貨幣供給來源的具體變化。不同的貨幣供給來源可能對應完全不同的通貨膨脹治理措施，而中國貨幣供給來源及其變化清晰地反映在中國人民銀行的資產負債表中，因此非常有必要基于中國人民銀行的資產負債表進行深入分析。第二，越來越多的學者認為匯改后中國貨幣供給的變化與外匯儲備有較強關系，也就是說外部經濟通過匯率機制對通貨膨脹產生了越來越大的影響，因此在分析貨幣供給對通貨膨脹的影響時有必要考慮匯率因素。第三，從研究方法看，相關研究主要采用最小二乘回歸、協整分析、向量自回歸模型等線性方法或模型，但這些模型的參數反映的是經濟變量間的平均影響關系，無法反映參數隨時間變化的動態時變特征［22］。實際上，中國的經濟體制一直處于變革中，內外經濟發生的各種改革和各項政策變化都可能導致相關經濟變量對通貨膨脹的影響發生變化，因此需要構建時變參數來反映其動態變化過程。鑒于此，本文從分析中國人民銀行資產負債表的變化出發，運用狀態空間模型構造時變參數，研究匯率和貨幣供給對通貨膨脹的動態影響。

2貨幣供給對通貨膨脹的影響機理

2．1中國人民銀行資產負債表分析本文以2005年7月至2012年6月為樣本期，首先分析樣本期內人民銀行資產負債表中反映的負債情況，即資產負債表中的右列。央行資金來源于負債和自有資金，其中自有資金為219．8億元，占歷年總資金來源的比例不足1％，可見負債是人民銀行的主要資金來源。負債中的儲備貨幣是人民銀行貨幣發行與金融機構存款的合計數，是央行資金的主要來源。在樣本期內，儲備貨幣占總負債的比例平均約為62．5％，且該比例自2010年12月突破70％，并隨著時間的推移持續上升，2011年12月以后保持在80％左右。發行債券是央行為了彌補資金占用不足而對外發行的債券，主要是指央行票據發行。在樣本期內，發行債券占總負債的比例約為18．6％。據此可得，儲備貨幣和發行債券合計占總負債的比例平均約為81．1％，也就是說央行資金的主要來源是儲備貨幣和發行債券。然后分析人民銀行資產負債中的資產情況，即資產負債表的左列。“資產”一列反映了資金的運用和去向，也反映了人民銀行投放基礎貨幣的方式和途徑。經過分析發現：在樣本期內，央行的總資產規模增加了2倍，國外資產規模增加了3．1倍；央行所持有的資產中占比最大的是國外資產，其占總資產的比重持續上升———由2005年7月的60．6％持續上升至2012年6月的83．9％，且在2012年2月達到樣本期內的最高值（84．7％）。綜上所述，隨著中國經濟發展，樣本期內中國人民銀行的資產負債表規模不斷擴大，資產方的顯著特點是：隨著總資產規模的不斷擴大，國外資產規模不斷擴大，其占總資產的比例不斷上升，國外資產科目成為資產方的第一重要科目。負債方的顯著特點是：隨著總負債規模的不斷擴大，儲備貨幣科目的規模不斷擴大，其占總負債的比例不斷上升且在2011年12月以后保持在80％左右，儲備貨幣科目成為負債方的第一重要科目。基于以上分析，并將資產方中的其他存款性公司債權、對其他金融性公司債權和對其他非金融性公司債權科目合并成為國內信貸，從而得到如表2所示的資產負債表，本文據此進行分析。

2．2貨幣供給影響通貨膨脹的機理根據表2所示的資產負債表中的平衡關系，可得以下數量關系：儲備貨幣＝國外資產＋國內信貸－發行債券。這一關系表明：儲備貨幣規模與國外資產和國內信貸正向變動，與債券發行反向變動。也就是說：在假定其他條件不變的前提下，央行購買的外國資產越多，則儲備貨幣的規模越大；央行對國內機構的債權越多，則其儲備貨幣的規模越大；央行的債券發行規模越大，則其儲備貨幣規模越小。自2005年7月人民幣匯率制度改革以來，國際收支的“雙順差”使得中國外匯資產迅速持續增加。在強制結售匯制度下，為了收購“雙順差”下的外匯凈流入，人民銀行被迫投放人民幣，使得資產方中的國外資產和負債方中的儲備貨幣迅速持續增加。面對外匯占款迅速增加的巨大壓力，資產方中的國內信貸作為央行投放基礎貨幣的一個渠道，理論上可成為央行對沖外匯占款增加、防止基礎貨幣過快增長的手段，但是其投放本身具有剛性、操作空間有限，難以通過壓縮其規模達到緩解基礎貨幣投放過快的目的。而負債方中的發行債券在減緩基礎貨幣增加過快方面在一定時期內確實起到了一定作用。但是，央行發行票據作為對沖外匯占款快速增加的手段，只能在短期內起推遲壓力、減緩基礎貨幣增加過快的作用。隨著票據到期形成的資金壓力和發行成本的不斷上升，發行票據難以在長期內對沖新增外匯占款，其作為調控基礎貨幣手段的效力有限。綜上所述，面對外國資產中的外匯占款迅速增加導致的基礎貨幣大量被迫投放，央行的對沖手段（如發行票據和壓縮國內信貸等）的效果有限，外匯占款已成為中國基礎貨幣投放的主要方式，央行通過控制基礎貨幣來調控貨幣供應量的能力較弱。總的來說，資產方中的外匯占款迅速增加必然導致負債方中的基礎貨幣增加，基礎貨幣在貨幣乘數的作用下導致貨幣供應大量增加，從而形成較大的通貨膨脹壓力。

3計量模型

3．1模型構建在計量經濟學文獻中，狀態空間模型通常被用來估計不可觀測的時間變量，如理性預期、長期收入和不可觀測因素等。很多的時間序列模型———包括經典的線性回歸模型和ARIMA（autoregressivein－tegratedmovingaverage）模型———都可作為狀態空間模型的特例。狀態空間模型提出了“狀態”概念，經濟系統中可能存在的不可觀測狀態反映了系統的真實狀態，狀態空間模型建立了可觀測變量與系統內部不可觀測狀態的關系，能實現基于各種狀態向量分析和認識系統。運用狀態空間模型描述動態系統有兩個突出的優點：一是狀態空間模型可將不可觀測的狀態變量納入可觀測模型并得到估計結果；二是狀態空間模型利用強有力的迭代算法———卡爾曼濾波估計參數。狀態空間模型包括兩個模型：一是狀態方程模型，它反映了動態系統在輸入變量的作用下在某特定時刻轉移到的狀態；二是量測方程或輸出方程，它將動態系統在某特定時刻的輸出變量、系統狀態與輸入變量聯系起來。本文利用狀態空間模型構造時變參數模型。上式中：βt是隨機系數向量，是狀態向量，也稱為可變參數，是不可觀測變量，必須利用可觀測變量yt和x′t來估計；x′t是隨機系數向量βt對應的解釋變量的集合；z′t是固定系數γ對應的解釋變量的集合。假定可變參數βt的變動服從AR（1）模型，假定擾動向量μt和εt是相互獨立的且服從均值為0、方差為σ2和協方差矩陣為Q的正態分布。

3．2數據來源及預處理本文選取的初始變量分別為CPI環比月度數據、人民幣名義有效匯率指數定基月度數據（2010年＝100）、貨幣供應量M2月度數據。鑒于2005年7月中國進行了人民幣匯率制度改革，在保證樣本容量和數據可得性的前提下，本文采用的數據樣本期間為2005年7月至2012年6月。CPI環比月度數據來源于中國人民銀行系統，人民幣名義有效匯率指數定基月度數據來源于國際清算銀行網站，貨幣供應量M2月度數據來源于國家統計局網站。通常采用消費者物價指數（CPI）作為衡量中國國內通貨膨脹的變量。人民幣名義有效匯率是加權匯率，其權數是各國與中國的貿易額占中國貿易總額的比重，該匯率比雙邊匯率更能較好地反映人民幣對外價值的變化。貨幣供應量采用廣義的貨幣供應量概念，即M2，主要包括流通中的現金、活期存款和定期存款等。為了保持數據的可比性和滿足研究需要，本文對數據做如下處理：首先將人民幣名義有效匯率指數定基月度數據轉換為以2005年7月為基期的環比數據，將貨幣供應量M2月度數據轉換為以2005年7月為基期的環比增長數據，這樣3組變量數據均為以2005年7月為基期的環比數據；然后利用CensusX12季節調整法對3組變量數據進行季節調整；最后分別對經季節調整后的3組變量數據取自然對數。經過上述處理后，統一了不同變量數據的比較基礎，消除了季節影響以及可能存在的異方差性。將調整后的最終序列分別記為CPI序列、NEER序列和M2序列。

4實證分析

狀態空間模型要求時間序列是平穩序列或序列之間存在協整關系，從而避免出現非平穩時間序列存在的“虛假回歸”問題。

4．1平穩性檢驗為了盡可能地保證時間序列平穩性檢驗的穩定性，本文采用ADF檢驗和KPSS檢驗兩種方法。ADF檢驗的原假設是待檢驗序列含有單位根，是非平穩序列；KPSS檢驗的原假設是待檢驗序列是平穩序列。平穩性檢驗結果見表3和表4。據此可知，CPI序列、NEER序列和M2序列均是平穩序列，可直接建立狀態空間模型。

4．2狀態空間模型構建根據前文分析，本文構建如下狀態空間模型。本文采用的計量軟件是EVIEWS6．0，采用文本直接輸入方式，在文本框輸入定義好的狀態空間模型表達式，運用卡爾曼濾波對狀態空間模型進行估計，結果見表5。由表5的結果可知，狀態變量在10％的顯著性水平下是顯著的，AIC等信息準則較小，說明模型擬合的較好。

4．3模型檢驗對所建立的狀態空間模型的殘差序列進行單位根檢驗，結果見表6。由表6可知，在5％的顯著性水平下估計出的狀態空間模型的殘差序列是平穩的。查看殘差序列的滯后階數為36期的相關系數和自相關系數可知，模型的殘差序列不存在序列相關。以上統計分析表明，基于卡爾曼濾波所得的狀態空間模型的估計結果是可靠而穩定的，模型較好地擬合了樣本數據，在此基礎上進行分析具有一定意義。圖1中，sv1表示名義有效匯率指數環比變化率對CPI環比變化率的時變參數軌跡。整體來看，隨著樣本期內人民幣的持續升值，其環比變化率對CPI環比變化率的影響在－0．048附近上下波動，這種動態影響除了在2008年出現了較為劇烈的波動外，在其他年份的波動總體趨于平穩，動態影響在2008年1月達到最大值（－0．024），在2008年11月到達最小值（－0．116）。這說明，中國匯率制度改革后，樣本期內人民幣的持續升值對國內通貨膨脹起到了微弱的抑制作用。平均來看，人民幣名義有效匯率環比指數每變化1％將導致CPI環比指數降低0．048％。這種抑制作用的時變特征說明，該微弱的抑制作用還受其他不可觀測因素的影響。圖2中，sv2表示中國廣義貨幣供應量M2環比變化率對CPI環比變化率的時變參數軌跡。總的來看，廣義貨幣供應量M2環比變化率對CPI環比變化率的影響為正數，在樣本期內在0．471附近呈現動態變化，這與經濟理論的預期一致，且實證結果顯示，在樣本期內M2環比增長率每增加1％，將導致CPI環比變化率平均變動47．1％；這說明長期來看，貨幣流動性過剩會導致通貨膨脹的發生，國內的通貨膨脹的發生有相當一部分原因是廣義貨幣供應量增長過快造成的。這種動態影響在2008年8月至11月出現持續大幅上升趨勢，且在11月達到最大值為56．3％，之后直至2009年5月緩慢下降至平穩狀態，這基本契合了2008年美國次貸危機后我國政府投資4萬億元拉動經濟增長的時間區間，說明4萬億元計劃的實施在拉動經濟增長，抑制經濟放緩的同時也推高了國內的通貨膨脹率。

5結語

篇2

論文關鍵詞：基礎貨幣,貨幣乘數,貨幣供給

一、引言

貨幣供給與一國經濟密切相關，適當的貨幣供給會刺激消費，推動經濟的增長。而過度的貨幣供給會導致價格上漲或國際收支惡化，貨幣供給不足又會妨礙經濟增長與發展。

而如何使貨幣供給保持適度，滿足經濟增長的要求，仍是一個亟待解決的問題。傳統觀點認為中央銀行可以通過基礎貨幣控制貨幣供給（貨幣供給外生性），這里假定貨幣乘數是穩定的。與此相反，后凱恩斯主義者認為由于微觀主體經濟行為的影響，貨幣乘數發生變動，從而使得貨幣供給不再是中央銀行的獨立行為。因此，深刻理解貨幣乘數如何發生變動，對于保持穩定的貨幣供給具有舉足輕重的意義。

本文結構如下：第二部分為研究框架；第三部分為樣本和數據；第四部分為實證分析結果；最后為本文結論。

二、分析框架

（一）貨幣乘數

FreemanandHuffman（1991）認為貨幣乘數的變動導致了名義貨幣供給量的變動，并能夠幫助解釋貨幣供給量與產出之間的關系。Gauger（1998）通過對乘數的分析，發現這些乘數受到微觀主體的機會成本、收益曲線彈性及真實收入水平等因素的影響。本文首先基于貨幣乘數模型，沿用并拓展Gauger的研究框架，對乘數進行分析。傳統的貨幣乘數模型見下：

；；；；

（1）

（2）

其中：為現金比率；為定期存款比率；為法定準備金率；為超額準備金率；

在此假定超額準備金率為且，代表市場利率。這是由于市場利率越高，商業銀行持有超額準備金的機會成本越高，從而超額準備金率降低，故。另由（1）、（2）可得：；；；，；

基于（1）、（2）兩式，可把貨幣供給量變化歸結于三部分：外生的基礎貨幣、內生的和。

在此，貨幣乘數的變動是微觀經濟主體行為的反映。從短期來看，對于由于貨幣乘數的變動而導致的貨幣供給量的波動，中央銀行也難以對其實施控制。但是從長期來說，基礎貨幣的變動仍然是決定貨幣供給量的主要因素。Cagan（1965）研究發現美國貨幣供給量長期變化的90%要歸咎于基礎貨幣的變化，剩下的由現金比率、準備金率解釋。

同時，假定：

其中，代表某種定期存款占總存款權重。

我們知道，定期存款利率的相對變化以及收入變化會導致投資組合內資產權重變化，因此假設：

（3）

其中：

為凈的M2資產利率相對M1資產利率的變化：；

為凈得M2資產利率相對短期市場利率的變化，；

代表真實收入；另外皆為對應資產的數量加權平均利率。

最后，將（3）代入到（1）、（2）式之中，得到：

（4）

（5）

（二）貨幣供給

西方學者如喬頓、布倫納、梅爾澤等人都有各自的貨幣供給模型，而且相互之間都不盡相同，有些差別還比較大。但是一致的是一國的貨幣供給量始終是一國基礎貨幣H和貨幣乘數兩個共同因素共同決定的。因此本文選用普遍接受的貨幣供給模型。基于以上分析，可得到：

（6）

（7）

三、樣本與數據

（一）樣本和數據來源

基于前文分析框架，本文分析所采用數據均來自中國人民銀行月度統計資料和中華人民共和國國家統計局網站。其中GDP為季度數據，因此本文假設季度中每月的GDP增長率相同來推算每個月的GDP。

（二）數據特征描述

從2002年開始，我國的基礎貨幣、狹義貨幣和廣義貨幣的供給如下圖，其中狹義貨幣和廣義貨幣供給呈現平穩增加的趨勢，通過以下的平穩性分析后可知兩者皆在1%的顯著水平下為一階差分平穩序列。而基礎貨幣的增長呈現出較大的波動性，反映了貨幣當局短期的貨幣政策行為。

圖一：基礎貨幣、狹義貨幣和廣義貨幣供給（2002.1-2009.7）

同時，從圖一中基礎貨幣、狹義貨幣和廣義貨幣供給的變化情況來看可判定狹義和廣義貨幣乘數并不是穩定的，從圖二也可以看出它們自2002年以來的波動。

圖二：狹義貨幣乘數與廣義貨幣乘數波動（2002.1-2009.7）

表一：狹義貨幣乘數與廣義貨幣乘數描述統計表

MM1

MM2

Mean

1.180330

1.606813

Maximum

1.310000

1.940000

Minimum

0.970000

1.250000

Std. Dev.

篇3

【關鍵詞】理性預期學派 貨幣中性 預期貨幣

一、理性預期學派簡介

理性預期學派是在20世紀60～70年代西方國家經濟普遍陷入滯脹、凱恩斯主義陷入困境時從貨幣主義學派中分化出來的一個自由主義學派，其主要代表人物是1995年諾貝爾經濟學獎獲獎者盧卡斯（Lucas，1937～）。1972年經濟學家盧卡斯發表了《預期與貨幣中性》一文，首次將理性預期假說引入到宏觀經濟問題分析。之后，理性預期概念被廣泛運用到各種經濟問題分析中，一些崇尚自由主義的經濟學家盧卡斯、薩金特、華萊士、巴羅等人發表了一系列論文，他們以理性預期和市場出清為假設，從微觀個體最優化行為出發、試圖建立與微觀經濟學相一致的宏觀經濟學。盧卡斯及其追隨者也因此被稱為理性預期學派。

二、理性預期學派對貨幣中性與非中性理論的貢獻

理性預期學派是打著反凱恩斯主義經濟干預政策的旗幟登上歷史舞臺的，因此在貨幣中性與非中性理論方面，他們反對凱恩斯主義的貨幣短期非中性理論，并基于理性預期和市場出清假設，發展了貨幣主義的貨幣長期中性理論。總的來說，理性預期學派對貨幣中性與非中性理論的貢獻主要有以下四點：

（一）盧卡斯首次將貨幣區分為預期貨幣與未預期貨幣兩部分。并認為預期貨幣供給不會對產出產生影響，而未預期的貨幣供給變化會因為給公眾造成信息障礙而帶來產出的暫時改變，但他同時也認為理性的公眾會很快修正錯誤的預期，這種短期效應也會隨之消失，所以在長期，無論是預期貨幣還是未預期貨幣都是中性的。盧卡斯還把未預期貨幣供給導致的產出波動看成是經濟周期產生的根源，據此他提出了有名的貨幣周期理論。

（二）薩金特和華萊士在盧卡斯的影響下，分別于1975年和1976年連續發表了《理性預期，最優貨幣工具和最優貨幣供給規則》、《理性預期與經濟政策理論》兩篇論文，提出了著名的隨機貨幣中性定理。該定理認為，中央銀行根據共同信息集合制定的任何有反饋規則的貨幣政策都是無效的，這種貨幣政策會通過公眾提前做出反應而被價格完全中和，只有意料之外或者愚弄大眾的貨幣政策才會影響產出，但這只能加劇經濟波動。因此，薩金特和華萊士認為貨幣當局利用貨幣政策來消除經濟周期的努力是徒勞的。

（三）巴羅、基德蘭德、普雷斯科特等人將政府決策作為政策制訂者與公眾之間的一個博弈，利用博弈論的方法證明了貨幣政策無效性。他們認為公眾和政策制定者都應該是理性預期的最優化者，雙方都存在一個最大化目標函數，貨幣政策的實施過程是兩者相互博弈的結果。通過運用博弈論方法研究，他們最終證明了貨幣政策的無效性。

（四）理性預期學派的經濟學家以一般均衡方法為基礎，通過理性預期、市場出清、行為人最優化選擇等假設條件為貨幣中性與非中性理論構建了微觀基礎。與古典學派和貨幣主義的貨幣長期中性理論相比，通過這種改進，理性預期學派的貨幣長期中性理論更加牢固地扎根于瓦爾拉斯傳統。

三、理性預期學派的貨幣政策

理性預期學派的貨幣理論在一定程度上是從貨幣主義的理論基礎上發展而來的，因此它也被稱為“第二號貨幣主義”。在貨幣政策方面，理性預期學派的觀點與貨幣主義大致相同，他們都認為貨幣因素是經濟周期發生的根源，因此強烈反對凱恩斯主義相機抉擇的貨幣政策。同時他們又都認為貨幣是經濟增長的劑，隨著總產出增長，貨幣必須增長，且兩者的增長速度要保持一致；另外，他們都重視預期因素對經濟的影響，強調政府制定貨幣政策應該取信于民，可信度高，以便能讓公眾形成正確的預期。為了能讓中央銀行嚴格執行該規定，理性預期學派甚至提出了從制度上對中央銀行行為做出有效制約的建議。在具體的貨幣政策建議上，理性預期學派也贊成貨幣主義提出的單一貨幣供給規則，只是不同意弗里德曼提出的貨幣每年以4%的速度增長的具體建議，盧卡斯認為存在很多種固定貨幣供給規則，具體選哪一種，應該綜合考慮經濟的各個方面，但盧卡斯本人也沒能提出一個具體的建議，就像他所承認的那樣，在當時，理性預期學派也沒能提出一種更加理想的貨幣政策。受貨幣主義和理性預期學派的貨幣中性與非中性理論影響，70年代中期以后，公眾反對政府干預的意向逐漸加強，一些限制聯邦政府預算和更加透明的貨幣政策也開始納入美國政府的政策議案中，以盧卡斯為首的理性預期學派深受鼓舞，大力宣傳弗里德曼提出的固定貨幣供給政策規則建議，認為這種政策要強于對短期問題解決得時好時壞，而對中長期問題則毫無辦法的凱恩斯主義政策。

四、理性預期學派的貨幣政策評價

以盧卡斯為代表的理性預期學派把理性預期引入到對貨幣中性與非中性問題分析中，并在完全信息、市場出清前提下，為貨幣中性與非中性理論構造了堅實的微觀基礎。盧卡斯通過把貨幣區分為預期貨幣與非預期貨幣，得出了預期貨幣呈中性，非預期貨幣會引起產出波動的結論，并由此提出了貨幣周期理論。從這些角度來說，理性預期革命可以與它半個世紀前的凱恩斯革命相比，但鑒于理性預期學派反對各種剛性存在、反對政府干預、反對適應性預期、堅持理性預期，使得它不可避免地遭到一些外來攻擊。

首先，人們對它的一些理論假設提出了各種疑問。阿羅就曾帶諷刺性地說：“理性預期假說把經濟人當作高明的統計學家，能夠分析經濟制度未來的一般均衡狀態。”希勒也認為：“要想達到理性預期的條件，每個個人交易者都必須具備難以置信的能力和意愿去計算，交易本身顯然沒有如此復雜。”，并且由于經濟中各行為主體獲取信息、處理信息的方式不同，承擔獲取信息成本的能力不同，以及對所獲信息有效利用的程度不同，每個主體的預期也不會完全相同，從而很難得出貨幣政策中性的結論。另外，理性預期學派的市場出清假設也引致了一些類似對古典學派市場出清假設的批判。

另外，理性預期學派把經濟周期產生的原因歸結于市場分割造成的信息障礙也難以讓人信服。經濟學家普遍認為，官方貨幣供給數據的大范圍公布只存在短期時滯，因此，對于理性預期意義上的未預期到的貨幣供給，其重要性是微不足道的，以至于很難將實踐中觀察到的經濟周期的劇烈波動歸咎于它。一些計量經濟學家在考察由名義利率、貨幣供給、價格水平、產出量、四變量組成的自回歸模型中，發現并不存在由貨幣供給到產出的格蘭杰原因，此外，薩金持、巴羅等人也用實際數據檢驗了貨幣周期模型，他們并沒有得出像盧卡斯那樣樂觀的結論，他們的檢驗結果表明：“貨幣周期理論在解釋極端情況方面是很不錯的，但對于價格水平和產出水平一直比較穩定國家的解釋則并不理想。”還有一些政策與模型預測的結果則是相反的，比如在里根政府執政時期，為了降低通貨膨脹率.里根明確表示將實行減緩貨幣增長率的政策，按照盧卡斯的觀點，這種系統化的貨幣政策屬于被預期到的事件，不會對產出產生影響，但隨之而來的經濟衰退似乎否認了盧卡斯的理論，這一事實對貨幣周期理論形成很大打擊。

真正給予理性預期學派貨幣中性與非中性理論致命一擊的是真實周期學派，該學派通過對現實經濟周期的模擬實驗表明：來自技術進步、偏好改變等真實因素沖擊能夠解釋經濟周期期間70%的產出波動，而貨幣變動對產出造成的影響則十分有限，因此他們認為貨幣并不是造成經濟周期的主要原因，他們還提出貨幣不僅在長期，而且在短期也是中性的。此外，實際經濟周期理論還認為貨幣是內生于經濟的，貨幣供給受制于實際產出的變動，在經濟擴張時期，交易的擴大或對未來交易擴大的預期會導致對貨幣需求的擴張并引致貨幣供給的調整，同理，在經濟衰退時期交易的減少和悲觀的預期也會導致對貨幣需求減少引致貨幣供給的調整，中央銀行并不能隨意控制貨幣量的變動。總之，在一系列真實周期模型中，貨幣都被當成一種與產出無關的名義變量被排除在模型之外，貨幣在短期也是中性的。

盡管理性預期學派的貨幣中性與非中性理論在實踐中受到了上述各種各樣的質疑，就連盧卡斯本人也承認，理性預期學派的理論很少關心實踐問題和預測能力。但我們并不能因此否定理性預期學派對貨幣中性與非中性理論所做出的巨大貢獻。就像物理學經常以光滑的平面為假設研究物體的運動特征一樣，理性預期學派以理性預期、持續市場出清、完全信息、個體最優化行為為前提，為研究貨幣中性與非中性問題提供一種最原始最基礎的微觀基礎模型，為研究其它更復雜的現實貨幣經濟情形奠定了理論基礎，逐漸放棄那些基礎假設，我們就可以得出與現實相關的結論。

篇4

論文關鍵詞：VAR模型，脈沖響應，方差分解

 

一、引 言

居民消費價格指數（Consumer Price Index，英文縮寫為CPI）是反映一定時期內居民消費價格變動趨勢和變動程度的相對數，是以居民購買并用于消費的一組代表性商品和服務項目價格水平的變化情況來反映居民消費價格變動幅度的國民經濟核算統計指標。從一般理論來看，居民消費價格指數受社會總供給與社會總需求之間差數的影響，也受到貨幣發行量的影響。這一指標影響著政府制定貨幣、財政、消費、價格、工資、社會保障等政策，同時也與居民生活密切相關，因此，長期以來，不僅宏觀政策的制定者密切關注著CPI的高低，而且很多學者也圍繞著CPI進行了大量的理論和實證研究。尤其是自2007年以來，CPI持續地呈高位增長，引起了政府、學者、企業廠商的高度關注，成為目前學界研究領域的一個熱點難點問題。

關于CPI的影響因素分析，學界已有研究。李敬輝、范志勇（2005）將糧食價格波動作為價格指數變動的重要因素[1]，李慶華（2006）認為固定資產投資增長率對消費價格通脹率的反應是相當敏感和強勁的[2]，何維煒等（2007）則認為食品價格和居住價格是決定CPI走勢抬高的兩大主導力量[3]。這些研究都有一定的科學性，但將過多的將視線注意于CPI的構成因素上，即CPI的結果本身是由這些因素如食品、居住等加權計算得來的，這無疑具有較大的自相關性。

筆者認為CPI漲幅的適度規模是由于經濟社會發展、產業結構調整、資源的有限性等諸因素綜合發展的必然結果，屬正常調整。然而，CPI的過高上漲則反映了社會供需之間的矛盾已經明顯，客觀上需要及時調整影響社會供需關系的主導因素以將CPI穩定在一定的變化幅度內。因此，本文試圖從一個比較長的時間跨度內，選取影響社會供需的主導因素的數據，通過VAR模型來測試CPI的影響因素及其程度。

二、VAR模型設置、估計與解釋

（一）數據收集和變量選擇

從宏觀經濟理論看，社會總供給主要有消費、儲蓄、稅收以及進口等構成，社會總需求主要有消費、投資、政府購買以及出口。可進一步將這些因素具體化為城鎮居民人均可支配收入、農村居民人均可支配收入、全社會固定資產投資、貨幣供應量、工業品出廠價格指數、農業生產資料價格指數、出口總額和進口總額。

從宏觀經濟理論來看，物價上漲的原因一般有三種情況：第一種情況是需求拉動式的物價上漲，它是由于需求擴張所引起的；第二種情況是成本推動式的物價上漲，它是由于原料、燃料價格等成本價格的上漲所引起的；第三種情況是物價上漲的國際傳遞，它是由于一個國家的物價上漲或貨幣貶值傳導到他國的現象。為了較準確地分析CPI的影響因素，須對每一種情況進行考察。

從需求來看方差分解，自2007年全國各地區開始出臺了不同程度地提高工資的政策措施。提高工資在短期內會增加居民的購買力，進而有效地刺激需求。一方面，產品會由于需求的增加而漲價，另一方面，這會增加投資者的預期，刺激他們更多的投資。因而，收入的增加在很大程度上拉動了物價上漲。同時，為了盡可能準確客觀地分析收入對CPI的影響程度，在這里采用城鎮居民可支配收入作為變量，因為農村居民可支配收入在對CPI的上漲是滯后的，反應不敏感。其次，貨幣供應量也是影響需求變化的重要因素，根據貨幣數量論，通脹率來自貨幣增長率，所以它在一定程度上具有內生性。再次，固定資產投資規模在很大程度上決定產品價格，固定資產投資由于主要是由政府支撐的，所以它不會因為貨幣政策的變化而發生顯著變化，基于此，將其也作為一個變量進入模型。

從供給來看，農產品價格和工業品價格的增加是物價總水平上漲的外在因素，考察農產品價格波動的指標是農業生產資料價格指數，考察工業品價格波動的指標是工業品出廠價格指數。因此，用農業生產資料價格指數和工業品出廠價格指數來反映供給方的變化，將其作為外生變量進入模型。

從國際傳遞來看，由于我國的經濟總量比較大，經濟結構是復合型的，即不是單一地依賴某一生產要素取得發展，因此，其他國家的物價上漲或貨幣貶值的波及效應是有限的，意即國外通脹率的變化對我國CPI的影響是不顯著的。

（二）VAR模型的建立與估計

根據上述分析，我們選取居民消費價格指數（CPI）、城鎮居民人均可支配收入（Income）、貨幣供應量（Money Providence,簡寫為M）、固定資產投資（Permanent Assets，用PA代替）、農業生產資料價格指數（Agricultural ProductionPrice Index，簡寫為API）、工業品出廠價格指數（IndustrialProduction Price Index，簡寫為IPI），為了量綱的統一，將這些變量通用“率”來考量。

在模型中將貨幣增長率（貨幣供應量）作為內生變量，同時由于固定資產增長率（固定資產投資）決定于利率和貨幣供給兩者的變化，因此將固定資產增長率也作為內生變量進入模型。將來自兩方面的供給沖擊——農業生產資料價格指數API和工業品出廠價格指數IPI作為外生變量。基于此，根據歷年中國統計年鑒并經計算整理后，得到表1的樣本。

表1 與模型相關的數據表

 

YEAR

CPI

M

PA

API

IPI

1990

103.1

100.0

102.4

105.5

104.1

1991

103.4

126.5

123.9

102.9

106.2

1992

106.4

131.3

144.4

103.7

106.8

1993

114.7

137.3

161.8

114.1

124.0

1994

124.1

134.5

130.4

121.6

119.5

1995

117.1

129.5

117.5

127.4

114.9

1996

108.3

125.3

114.5

108.4

102.9

1997

102.8

119.6

108.8

99.5

99.7

1998

99.2

114.8

113.9

94.5

95.9

1999

98.6

114.7

105.1

95.8

97.6

2000

100.4

112.3

110.3

99.1

102.8

2001

100.7

117.6

113.1

99.1

98.7

2002

99.2

116.9

116.9

100.5

97.8

2003

101.2

119.6

127.7

101.4

102.3

2004

103.9

114.9

126.8

110.6

106.1

2005

101.8

117.6

126.0

108.3

104.9

2006

101.5

115.7

123.9

篇5

論文摘要 近年來我國實施“從緊的貨幣政策和穩健的財政政策”。貨幣政策由穩健到從緊的變化，也使得我國的股票和基金市場做出了相應的回應。貨幣政策通過利率、的公開市場業務、調節貨幣供應量、選擇性貨幣政策工具等政策工具，從資金可得性和相對收益率這兩大渠道對我國的證券市場產生影響。本文以此來淺窺國家對證券市場的控制和影響及其決策制定。

一 、簡述我國當前的貨幣政策

1．從穩健的貨幣政策到從緊的貨幣政策

穩健的貨幣政策是指根據經濟變化的征兆來調節政策取向當經濟出現衰退跡象時，貨幣政策偏向擴張；當經濟出現過熱時，貨幣政策偏向緊縮。這種政策取向的調整，最終反應在物價上，就是保持物價的基本穩定。穩健的貨幣政策供應的手段有：①小度調高存款準備金率；②公開市場操作；③日益重要的利率手段運用；④票據再貼現政策、窗口指導以及對某些風險的提示來實施宏觀調控。

緊縮的貨幣政策是指由于經濟發展過熱等因素影響而采取的由控制貨幣供應量來抑制貨幣的過快流動，從而抑制經濟過熱的財政政策。緊縮的貨幣政策一般在兩種情況下得以應用。①是當前宏觀經濟過熱現象并沒有得到明顯有效的控制。②是必須切實加強金融資源配置對經濟結構優化的促進作用。

從以上的論述中可以看出，2008年的從緊的貨幣政策是必然的。2007年我國的房地產市場過熱現象及股票市場投機過熱現象在中央九次提高準備金率的情況下依然沒有減落的跡象；2007年來自食品和能源的價格波動較大，從而為穩定物價的貨幣政策目標帶來不利。而隨著物價的持續上漲，通貨膨脹率也在不斷的上升。根據通貨膨脹的兩個根源情況，需求拉動型和供給推動型。目前在需求的角度看，貨幣供給較多。從供給方面看則是由于豬肉和其他農產品價格上漲，帶動周邊物價上漲；而相應的措施——降低糧價、增加糧食進口，又會沖擊農民的收入和他們的積極性。2008年不論是從抑制過熱經濟或是抑制我國的通貨膨脹的目的出發；也為保證社會和證券市場的穩定；應實施從緊的貨幣政策。

2．2000年以來的貨幣政策

（1）積極推進利率市場化，改革外幣管理體制

為推進我國利率市場化改革，促進經濟的對外開放，中國人民銀行決定自9月21日起實施新的外幣利率管理體制。

   （2）積極推進個人信用制度建設，實施儲蓄實名制

為了規范儲蓄行為，推進個人信用制度建設，中國人民銀行決定，自2005年4月1日起實施儲蓄存款實名制。

（3）鼓勵商業銀行進行金融業務品種創新

2005年2月14日，人民銀行與中國證監會聯合發文，公布《證券公司質押貸款管理辦法》，允許商業銀行對證券公司以股票質押取得貸款。

（4）加強信貸政策指導，引導資金流向

2005年4月，人民銀行發文，允許除郵政儲匯局以外的金融機構開辦“教育儲蓄存款”，免交利息所得稅；同年8月， 公布《助學貸款實施辦法》；同年6月，與國家經貿委聯合發文， 要求各商業銀行嚴格按照國家產業政策的要求，扶優限劣，對淘汰的落后生產能力、工業、產品和重復建設項目限制或禁止貸款，促進經濟結構的調整與優化。9月，針對封閉貸款實施中存在的一些問題，發出《關于堅持封閉貸款貸款條件、從嚴控制封閉貸款發放的通知》，要求嚴格控制封閉貸款的發放條件，防范風險。

（5）積極推進貨幣市場建設

批準第二批證券公司進入銀行間同業市場從事融資業務。2005年6月，為發展貨幣市場，拓寬企業集團財務公司融資渠道， 允許財務公司進入全國銀行間同業拆借市場和債券市場。2005年11月9日，允許全國首家專業化票據經營機構——中國工商銀行票據營業部開業，這有利于促進票據業務發展，形成全國性的統一的票據市場，也為央行再貼現操作提供了廣闊的空間。

（6）改進農村金融服務，支持農村經濟發展，引導規范民間信用

2005年7月，決定將縣及縣以下的郵政儲蓄資金以再貸款形式反還農村信用社使用，集中用于支持農村信用社對農民、農村、農業生產的信貸投入，并重點用于發放農戶貸款、及時滿足農民從事種養業、農副產品加工運輸以及農村消費信貸等合理資金需求。

二 、我國的貨幣政策對證券市場的影響分析

1．貨幣政策工具對資本市場的影響分析

中央銀行的貨幣政策對證券市場的影響，可以從以下四個方面加以分析：

（1）利率

中央銀行調整基準利率，對證券價格產生影響。一般來說，利率下降時，股票價格就上升；而利率上升時，股票價格就下降。究其原因有兩方面；一方面，利率水平的變動直接影響到公司的融資成本，從而影響到股票價格。利率低，可以降低公司的利息負擔，直接增加公司盈利，證券收益增多，價格也隨之上升。

（2）中央銀行的公開市場業務對證券價格的影響

當政府傾向于實施較為寬松的貨幣政策時，中央銀行就會大量購進有價證券，從而使市場上貨幣供給增加。這就會推動利率下調，資金成本降低，從而企業和個人的投資和消費熱情高漲，生產擴張，利潤增加，這又會推動股票價格上漲。

（3）調節貨幣供應量對證券市場的影響

中央銀行可以通過法定存款準備金率和再貼現政策調節貨幣供應量，從而影響貨幣市場和資本市場的資金供求，進而影響證券市場。

（4）選擇性貨幣政策工具對證券市場的影響

為了實現國家的產業政策和區域經濟政策，我國在中央銀行貨幣政策通過貸款計劃實行總量控制的前提下，對不同產業和區域采取區別對待的方針。

2．貨幣政策對證券市場的資金存量和流量的調控作用

近年來，貨幣政策對社會資金的存量流量及其結構均起到很強的調控作用。其中，利率政策在調控中起著關鍵作用。它既決定著社會資金增量的流動性大小，又影響著社會資金在各領域的分布和變現能力的大小決定其持有資金轉化為證券投資資金的難易程度和迅速程度，又通過利率調整后金融工具預期收益率的再調整決定資金在證券市場和其他領域之間流向和流量的變動。

3．貨幣政策對證券市場資金存量和流量的調控力度將逐步加大

這具體體現在：①隨著貨幣政策宏觀調控方式從以信貸規模為主的直接調控方式以法定存款準備金率、備付金率、利率、再貼現和公開市場業務等政策工具的綜合運用為特征的間接調控方式的轉變，貨幣政策工具的運用對證券市場，尤其是股票市場資金流出、流入量的影響將會不斷加大；②貨幣政策與證券監管政策的協同力度加大；③從對社會資金流量和信用總量的調節方面，人民銀行越來越重視對流入股市資金量的“微調”。

4．貨幣政策的調控方式趨向間接化、市場化和杠桿化

貨幣政策調控方式的轉變體現為：①人民銀行逐步放棄對貸款規模的管理；②改進基礎貨幣管理。以m1和m2為中介目標，運用各種貨幣政策工具來調控貨幣供應量；③改革現行的存款準備金制度；④加強包括增發短期國債、完善國債結算和托管體系等在內的基礎建設，大力開展以國庫券、中央銀行融資券和政策性金融債券為載體的公開市場業務；⑤通過適當簡化利率種類，調整利率結構、合理確定各利率水平倆今年一步發揮利率的杠桿作用。

三 、貨幣政策實施對證券市場影響的具體分析與對策

1．貨幣政策走勢對證券市場資金可得性的影響

①從緊的貨幣政策的動態調整將促使證券市場可吸納的資金量穩定適度減少；②存款準備金率的上調將使證券市場的資金面更加嚴緊。由此會給商業銀行系統帶來不可利用資金的增加，從而通過商業銀行購買國債和同業拆借等渠道進入證券市場。另外，中央銀行年內的多次加息，也不利于預期引導增量介入證券市場。

2．貨幣政策走勢對證券市場相對收益率的影響

貨幣政策的實施，通過利率這一杠桿來影響證券投資的相對收益率，而相對收益率的預期和現實，有決定著資金在儲蓄存款和政券市場之間相互轉化的方向和數量。降息通過儲蓄存款收益的減少國債、股票和企業債券價格的提高而提高了證券投資的相對收益率，從而引導儲蓄存款投入證券市場。反之，則減少了證券市場的資金投入。而在證券市場資金量既定的情況下，現有的利率結構又決定著國債、股票和企業債券收益率的大小，從而進一步引發資金在國債、股票和企業債券市場的再分配。

3．我國具體貨幣政策分析及對證券市場的影響

央行決定從2007年12月21日起調整金融機構人民幣存貸款基準利率，其中一年期存款基準利率由現行的3.87%提高到4.14%，調高了27個基點。這次央行年內的第六次加息的突然而至令人大感意外。

從時間點看，2007年的此次加息的確有些意外。之前11月份cpi數據出臺，因其創出11年來新高，市場曾廣泛預期加息舉動將隨之而至。但是，面對市場慣性化的思維模式，央行卻選擇了“按兵不動”。也正是因此，有關匯率政策將成為主要選擇工具、12月份cpi漲幅數據將會回落等說法開始盛行，這似乎在一定程度上解釋了央行的靜默舉動。然而，偏偏在市場對年底再次加息逐步“放松警惕”之時，卻最終成為政策預期兌現之刻。

對于此次加息出臺時間的意外性的原因，可以從兩個方面加以分析：①中央經濟工作會議確定貨幣政策由“穩健”轉為“從緊”，利率政策作為傳統的貨幣政策工具，盡管長期看有逐步被匯率政策替代的可能性，但是總歸難以被徹底摒棄。畢竟加息能夠通過提高企業的融資成本和存款的流出成本，發揮抑制投資過熱的作用；②加息的政策效果一直備受爭議。由于此次物價上漲主要源自于農產品成本的推動，單純加息動作不僅無助于增加農產品供給，反而可能增加其生產成本，成為推高價格上行的因素。央行行長周小川日前對此表示出一定認同，他表示“由于cpi漲幅中食品價格上漲貢獻較大，加息對這種情形是否有效正在研究之中”。

篇6

【關鍵詞】外匯儲備 通貨膨脹

2011年6月15日國家統計局公布的數據顯示，我國的居民消費價格指數 CPI從年初的 4.9%一直上漲至 5 月份 5.5%的高位，同比漲幅創下最近34個月來新高。

那么，最近我國通貨膨脹持續上漲的原因是什么呢？我們總結了以下幾個方面的原因：

（1）美國實施的兩輪量化寬松的貨幣政策向全球性注入了通貨膨脹的因素。在此背景下，作為美國的第一大債權國我國國內價格也受到了一定程度的沖擊。

（2）國際大宗原材料價格的上漲一定程度成上通過國際貿易等渠道輸入了我國。比如，國際食品價格和原油價格上漲造成了國內相關產業產品和服務的價格不斷上漲。

（3）水、電、氣等資源價格的改革也導致了資源性產品以及以此為原材料的消費品價格的上升。

（4）受天氣和季節性因素的影響，我國某些食品（如蔬菜、食用油、面粉、食糖、水果等）價格呈現了階段性的上漲，這一定程度上也推動CPI上漲。

（5）國內的流動性過剩導致了一定程度的通貨膨脹，而國內流動性過剩主要是中央銀行為了穩定固定匯率，用基礎貨幣對沖外匯儲備的結果。當然了，導致通貨膨脹的因素是很復雜的，我們這里僅僅舉出了五種情況。本文重點關注的是在固定匯率機制下，由于外匯儲備增加導致基礎貨幣超發，進而出現通貨膨脹的可能性。

接下來我們用統計數據看一看我國近年來外匯儲備增加的情況。自1994年我國進行匯率體制改革以來，外匯儲備不斷增加，1996年外匯儲備首次突破1萬億美元，2009年與2010年的外匯儲備突破2萬億美元，躍居世界第一。現有的匯率體制下，龐大的外匯儲備會導致基礎貨幣投放的增加，增強貨幣供給的內生性。從1978年起，我國外匯儲備和M1開始了逐步的上升趨勢，在1990年后上升趨勢加快，值得注意的是這兩者的上升趨勢是同步。經過計算，外匯儲備和M1的相關系數為0.9808，二者顯著正相關。

一國的基礎貨幣是中央銀行的負債，按照會計中的資產負債平衡，負債=資產(NFA+NDC=MB)。中央銀行的資產主要包括國內信貸和國外凈資產，國外凈資產主要包括外匯儲備，黃金儲備和國際金融機構的凈資產，后兩者基本保持穩定，所以國外凈資產的變動主要是外匯儲備的變動。外匯儲備增加的高能貨幣被稱為外匯占款。外匯占款的增加直接造成基礎貨幣的增加，貨幣供給是以基礎貨幣為支撐的，外匯儲備越多，貨幣的供給量就越多。貨幣乘數是指貨幣供給量對基礎貨幣的倍數關系。在貨幣供給過程中，中央銀行的初始貨幣提供量與社會貨幣最終形成量之間客觀存在著數倍擴張（或收縮）的效果或反應。假設m為貨幣乘數，貨幣供給為s,最終的貨幣供給為s=m*MB.外匯儲備可以帶來m倍的貨幣供給。

根絕費雪的數量方程式M*V=P*Y,這個方程式說明，貨幣數量（M）乘以貨幣流通速度（V）等于產品的價格（P）乘以產量（Y）。P=MV/Y，貨幣的流通速度變動不大，所以貨幣速度不變的假設可能是接近現實的。在產量（Y）由要素供給和技術決定的情況下，當外匯儲備引起貨幣發行數量(M)的變化時，這些變動直接反映在物價水平（P）的變動上，所以當貨幣供給增加時，結果就是高通貨膨脹。

政策建議

1.堅持執行從緊的貨幣政策

控制國內信貸規模，收縮銀行系統的流動資金，減少市場上的貨幣供應量，還應該重視采取綜合的扶持政策，增加有效供給，特別是農產品、生活必需品的有效供給。同時要抑制不合理的需求，主要是投資過快增長、貨幣投放過多，促進社會總供給和總需求的基本平衡，抑制價格總水平的過快上漲。

2.合理使用外匯儲備

巨大的外匯儲備對我國經濟來說是把雙刃劍，必須合理運用資金，為經濟的發展提供助力。完善外匯儲備管理機制，進行投資，將投資轉化為資本，外匯儲備可以通過以下途徑進行使用：購買戰略性物資，支持企業走出去，改革開放以來，我們一直都是吸引外資，輕視國內資本向外流出，應逐漸改變這樣的情況，逐漸擴大資本流出渠道，盤活外匯儲備。增強綜合能力。另外還要支持擁有自主知識產權的新技術。適當加大對外援助的規模，擴大國際影響力。

3.完善外匯占款沖銷政策

目前在不具備微觀金融基礎的情況下，我國不會讓人民幣匯率完全自由浮動。所以，在現有條件下，完善央行的沖銷政策成了當務之急。一是建立完善的國債市場。二是在現有外匯管理體制的基礎上嘗試多種政策的靈活搭配。

參考文獻

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篇7

論文摘要：馬克思的貨幣理論和價格理論表明，商品和貨幣中所包含的價值量共同決定商品的內在價格并且共同決定商品的價格總水平。依此推論，通貨膨脹可能產生于貨幣的實際貶值或相對貶值：相對貶值根源于生產商品的勞動生產率下降，不是貨幣問題；實際貶值根源于的貨幣量供給量過多，是貨幣問題。通貨膨脹通過對各 經濟 主體利益關系的影響對宏觀經濟活動產生重要影響。在政策選擇上，需要通過緊縮貨幣應對實際貶值，通過減稅和補貼應對相對貶值。

一、馬克思的價格理論

以勞動價值論為基礎，馬克思建立了他的貨幣理論。馬克思指出，貨幣是從商品交換過程中產生的，在交換過程中。“充當一般等價物就成為被分離出來的商品的特殊職能。這種商品就成為貨幣。”“隨著勞動產品轉化為商品，商品就在同一程度上轉化為貨幣。”“一切商品只是貨幣的特殊等價物，而貨幣是它們的一般等價物。”所以。貨幣本質上是充當一般等價物的商品。貨幣和商品相交換，本質上與商品交換一樣，遵循等價交換原則，不同的是，貨幣作為等價物，專門充當商品交換的媒介。以貨幣理論為基礎，馬克思建立了他的價格理論。

(一)商品和貨幣中所包含的價值量共同決定商品的內在價格

1　交換價值。交換價值本質上是一種使用價值所含價值量和另一種使用價值所含價值量的關系或比例，而在表現形式上則“表現為一種使用價值同另一種使用價值相交換的量的關系或比例”，即：

交換價值(麻布的)=被表現價值量的商品(麻布)的價值量／等價物(上衣)的價值量

=(10小時勞動／20碼麻布)÷(10小時勞動／1件上衣)

=1件上衣／20碼麻布

(1)

這就是說，20碼麻布的交換價值是一件上衣，或者20碼麻布值一件上衣。公式(1)表明，交換價值在表現形式上是20碼麻布交換1件上衣，本質上是20碼麻布和1件上衣花費了等量的勞動，包含著等量的價值。

如果生產麻布和上衣的勞動生產力發生變化，它們當中所包含的價值量會隨之發生變化，交換價值因此發生變化，其中被表現價值的商品(麻布)的價值量變動引起交換價值同方向變化，比如生產麻布的生產率水平提高，5小時生產20碼麻布，則20碼麻布的交換價值是2件上衣，或者，20碼麻布值2件上衣，商品麻布的交換價值提高。等價物(上衣)價值量變動則引起交換價值反方向變動。

2　商品的內在價格。“一種商品(如麻布)在已經執行貨幣商品職能的商品(如金)上的簡單的相對的價值表現，就是價格形式。”在價格形式上，貨幣的職能首先是價值尺度，即用貨幣的數量(貨幣的使用價值量)來尺度商品的價值量。這樣，商品內在的由 社會 必要勞動時間決定的價值量，就被表現為商品的使用價值量同貨幣使用價值量的交換比例關系。在這個關系中，只是用貨幣替換上衣作為等價物，因而公式(1)基本關系也適用。具體內容修改為：

某商品的價格=商品的價值量／貨幣的價值量=2盎斯金／20碼麻布　(2)

這就是說，在商品價格只反映商品價值的條件下，作為貨幣的金，用它的使用價值量2盎斯金來衡量使用價值量為20碼麻布的商品的價值量，即20碼麻布的價值量為2盎斯金，本質上是，2盎斯金的生產花費了與20碼麻布相同的勞動時間，含有相同的價值量。所以，在馬克思的價格理論中，商品的價格不僅由商品自身的價值量，而且由貨幣的價值量來共同規定。其中商品或貨幣任何一方的價值量發生變化，都會影響價格(交換的比例)。例如：黃金非常容易得到，比如5小時可以生產2盎斯黃金，20碼麻布值4盎斯黃金，貨幣貶值，商品麻布的價格上升。而麻布的勞動生產率提高，則使貨幣相對升值，商品麻布的價格下降。

(二)商品和貨幣中所包含的價值量共同決定商品的價格總水平

考慮商品 市場 供求波動因素，馬克思討論了市場價格問題。由于各種商品價格因市場供求影響而產生的波動會在總體商品市場中互相抵消，市場價格趨近于內在價格(即馬克思所說的市場價值或平均價格)，所以，在討論商品的價格總水平決定問題時，所涉及的是商品的內在價格。因此，可以把公式(2)推廣到對商品的價格總水平決定問題的討論，基本關系仍然適用，具體內容修改為：

商品的價格總水平=總體商品的價值量／總貨幣的價值量　(3)

由公式(3)可見，在總體商品市場中，只要在商品和貨幣生產上各自投入的總勞動不變或者呈現同向同比例變動、生產商品和貨幣的勞動生產率水平不變或者呈現同向同比例變動，價格總水平不會發生波動。只有當上述變動不呈現同向同比例變動時，才會引起價格總水平的變動。

總之，無論是從個量還是從總量關系看，貨幣(金屬貨幣)所以能夠作為價值尺度，用其使用價值量來表現商品的內在價格，是因為它中間包含著和商品相等的價值量，而“價格是物化在商品內的勞動的貨幣名稱”。因此，商品的內在價格由商品和貨幣中所包含的價值量共同決定。商品的內在價格變動根源于商品價值或貨幣價值變動。“商品價格，只有在貨幣價值不變，商品價值提高時，或在商品價值不變，貨幣價值降低時，才會普遍提高。”

二、馬克思的通貨膨脹理論

以上述價格理論為基礎，有馬克思的通貨膨脹理論。從馬克思的貨幣理論、價格理論和相關論述中可以推論，通貨膨脹是一種價格總水平不斷上升的現象。所以，從馬克思的理論視角討論通貨膨脹，實際上是在討論價格總水平變動的原因。

(一)生產商品和貨幣的勞動生產率水平的變化引起商品的價格總水平的變動

假設：貨幣與商品間供求平衡；各自投入的勞動總量不變；單位商品和貨幣的價值量都為1；1單位貨幣媒介一單位商品。

根據公式(1)、(2)、(3)，商品價格總水平變動根源于商品價值量或貨幣價值量變動。關于這一點，運用馬克思的勞動生產率和單位商品價值量成反比規律，可以推論：當生產商品的勞動生產率提高1倍時，同量勞動生產出更多的商品，單位商品價值量從1下降到0.5，這使貨幣相對升值，1單位貨幣能夠媒介2單位商品，價格總水平下降。反之，當生產商品的勞動生產率下降1倍時，同量勞動生產出更少的商品，單位商品價值量從1上升到2，則使貨幣相對貶值，2單位貨幣媒介1單位商品，價格總水平上升；當生產貨幣的勞動生產率提高1倍時，同量勞動生產出更多的貨幣，這使單位貨幣價值量從1下降到0.5，貨幣實際貶值，2單位貨幣能夠媒介1單位商品，價格總水平上升。反之則發生貨幣實際升值；如果生產商品的勞動生產率提高或下降而價格總水平保持不變，意味著生產貨幣的勞動生產率也在同比例提高或下降。

由此可見，依照馬克思的理論推論，貨幣幣值存在實際變動和相對變動兩種情況，幣值的相對變動根源于生產商品的勞動生產率的變動，而幣值的實際變動根源于生產貨幣的勞動生產率的變動。區分貨幣 幣值變動的原因對于研究通貨膨脹理論很重要。如果貨幣發生相對貶值，說明價格水平上升的原因來自于生產商品的勞動生產率下降，這不是貨幣問題，如果此時試圖運用緊縮貨幣量的方式保持價格水平不變，結果會導致 經濟 衰退，解決問題的途徑只能是通過激勵發展生產力來提高生產商品的勞動生產率。如果貨幣發生實際貶值，說明價格水平上升的原因來自于生產貨幣的勞動生產率的提高，運用緊縮貨幣量的方式保持價格水平不變，可以消除通貨膨脹。

運用馬克思理論討論通貨膨脹可以看到，通貨膨脹可能產生于貨幣的實際貶值，也可能產生于貨幣的相對貶值。經濟中也有可能出現貨幣實際貶值和貨幣相對升值同時存在的現象，如果二者變動率相同，不會出現通貨膨脹。所以，貨幣實際貶值，并不一定發生通貨膨脹，而貨幣相對貶值，發生通貨膨脹的原因不是貨幣問題。可見，不能簡單地認為，通貨膨脹就是貨幣問題。

(二)貨幣供給量變動對商品的價格總水平的影響

1　生產貨幣的總勞動量變動

馬克思的貨幣理論指出，總體商品和貨幣量之間存在著互為供求的關系，并且遵循等價交換原則。假定生產總體商品的勞動投入量和勞動生產率不變，如果貨幣供給大于需求，意味著總體商品對貨幣的需求小于貨幣的供給，根源是投入生產貨幣的總勞動相對于投入生產商品的總勞動過多，這時，情況類似于商品市場中互為供求的商品供求失衡狀況，不同的是，現在總體商品與貨幣量之間互為供求。此時，由于貨幣量相對于總體商品量過多，總體商品能實現大于其所含價值量的價值，貨幣只能實現小于其所含價值量的價值，因此，總體商品價格上升。所以，當貨幣供給量相對于它所媒介的商品總量所需要的貨幣量過多時，貨幣發生實際貶值，總體商品的價格水平上升(實現的價值上升)，可以用公式(4)描述這個關系：

價格總水平=總體商品實現的價值/貨幣實現的價值　(4)

可見。依照馬克思的理論推論，在金屬貨幣條件下，貨幣實際貶值，還可能是由于金屬貨幣這個作為一般等價物的商品的供給量相于它所媒介的商品總量所需要的貨幣量過多，金屬貨幣實現的價值下降。所以，控制由貨幣實際貶值引起的通貨膨脹，需要關注貨幣供給量。

2　貨幣流通速度的變動

貨幣流通速度影響著貨幣供給量。

某商品價格總額=某商品的單位價格×流通中某商品總量

在加總 社會 待實現商品的價格總額時，先不考慮價格水平的變動，即設價格總水平為1，因此，有下面關系：

社會待實現商品的價格總額=∑各種商品價格總額=價格總水平×實際gdp

以貨幣在一定時間內的平均流通次數衡量速度，有公式(5)所示的貨幣流通量規律：

貨幣流通量=待實現的商品價格總額／貨幣的平均流通次數

(5)

由公式(5)可以得出公式(6)，這是馬克思的商品貨幣交易方程：

價格總水平×實際gdp=貨幣流通量×貨幣的平均流通次數

(6)

從形式上看，馬克思的商品貨幣交易方程與貨幣數量論的交易方程沒有區別，但是，它們在本質上不同。以勞動價值論為基礎的馬克思的貨幣流通規律說明：由于商品的價格由商品的價值量和貨幣的價值量共同決定，所以，當貨幣流通速度、待實現的商品價格總額既定時，流通中的貨幣量由商品的價值總量和貨幣的價值總量共同決定。馬克思說：“流通手段是決定于流通商品的價格總額和貨幣流通的平均速度這一規律，還可以表述如下：已知商品價值總額和商品形態變化的平均速度，流通的貨幣或貨幣 材料 的量決定于貨幣本身的價值。”貨幣數量論則認為，“在進人流通過程時，商品沒有價格，貨幣也沒有價值，然后在這個過程內，商品堆的一定部分同金屬堆的相應部分相交換。”缺少價值理論基礎的貨幣數量論無法說明，當待交易的商品總量和貨幣流通速度也即馬克思所說的“商品形態變化的平均速度”確定不變時，貨幣量是如何決定的。

由公式(6)可見，貨幣流通速度對貨幣流通量進而對商品的價格總水平產生影響，其影響機理是：貨幣流通速度加快(流通次數減少)，使貨幣的供給量大于待實現的商品價值總額對貨幣的需求量，貨幣的 市場 價格背離其內在價格，表現為貨幣的市場價格低于其內在價格，貨幣發生實際貶值，商品的價格總水平上升。貨幣流通速度加快是導致通貨膨脹的一個原因。所以，保持價格總水平不變，需要關注影響貨幣流通速度的因素，比如，利率上升、 金融 創新 、放松金融管制，都會使貨幣的流通速度加快。

根據公式(6)馬克思的商品貨幣交易方程，從增長率的角度看，可以有公式(7)：

通貨膨脹率=貨幣增長率- 經濟 增長率+貨幣流通速度變動率　(7)

由公式(7)可見，控制由貨幣實際貶值引起的通貨膨脹，不僅要關注貨幣增長率，還要關注貨幣流通速度變動率。馬克思的理論揭示了通貨膨脹可能發生的原因和機理，在金屬貨幣條件下，由于金是商品，有儲藏價值，作為儲藏手段，無論貨幣發生實際貶值還是相對貶值，貨幣都會自動退出流通(甚至可以金銀器皿和首飾形式儲藏)，“貨幣貯藏的蓄水池，對于流通中的貨幣來說，既是排水渠，又是引水渠；因此，貨幣永遠不會溢出它的流通的渠道。”所以，在金屬貨幣條件下，市場機制能夠有效地調節貨幣流通量。通貨膨脹不會發生。

三、紙幣條件下的通貨膨脹

在馬克思的貨幣理論中，紙幣本身有流通規律：“紙幣的發行限于它象征地代表的金(或銀)的實際流通的數量。”所以，馬克思在金屬貨幣條件下所揭示出的價格總水平的決定和影響其變動的因素、貨幣流通量規律等基本關系，都不會因為紙幣象征地代表金屬貨幣而改變。但是，由于紙幣沒有了與金屬貨幣同等的貨幣貯藏的蓄水池功能，市場機制對貨幣流通量的調節出現失靈，如果紙幣發行量超過市場對其所代表的金屬貨幣需要量，就會發生紙幣實際貶值，產生通貨膨脹。如果由于生產商品的勞動生產率下降，發生貨幣的相對貶值，則會產生通貨膨脹和失業并存現象。

馬克思沒有討論非金本位制下的紙幣發行量的決定、變動和通貨膨脹問題，這是馬克思的貨幣理論、通貨膨脹理論需要發展的地方。從紙幣量的決定看，在現代非金本位制下，事實上，需要有一個類似于金或銀這樣的商品作為決定紙幣發行量的錯，當紙幣發生較大規模貶值時，人們購買商品和黃金來盡量避免通貨膨脹的損失就是最好的說明。所以，歸根結底，商品和貨幣要等價交換，流通中的貨幣量由商品的價值量和金屬貨幣的價值量共同決定。從紙幣量的變動看，依據馬克思的貨幣理論和商品貨幣交易方程推論，如果一國有一個明確的通貨膨脹率控制目標，就意味著，當年的紙幣增長率由經濟增長率和貨幣流通速度增長率規定。如果紙幣增長率超過經濟增長率和貨幣流通速度增長率之和時，就會使紙幣發生實際貶值，價格總水平上升，產生通貨膨脹。

篇8

論文關鍵詞：凱恩斯主義，有效需求，宏觀調控

 

凱恩斯主義是英國經濟學家凱恩斯于上世紀30年代提出的應對經濟危機的重要經濟思想和政策策略，它要解決的是在有效需求不足的情況下，國家如何通過經濟政策擺脫經濟危機，實現持續發展的問題。因此，中國在發展社會主義市場經濟過程中應該積極借鑒和吸收凱恩斯應對經濟危機的基本思想。

一、凱恩斯主義理論及其歷史作用

凱恩斯主義的理論體系以就業理論為核心，而就業理論的起點是有效需求原理。在《就業、利息和貨幣通論》中，凱恩斯認為有效需求是總供給價格與總需求價格的均衡，社會的總就業水平取決于有效需求水平，而存在失業的主要原因就在于有效需求不足。如果有效需求不足，那就達不到充分就業。國民收入是在較高水平上實現均衡還是在較低水平上實現均衡要取決于有效需求的大小。由于“邊際消費傾向遞減”、“資本邊際效率遞減”和“流動偏好”等規律的作用，既引起消費需求不足，又引起投資需求不足，使得總需求小于總供給，形成有效需求不足，導致了生產過剩的經濟危機和失業。凱恩斯主義否定了傳統經濟學認為可以保證充分就業的工資理論，認為其忽視了實際工資與貨幣工資的區別，貨幣工資具有剛性，僅靠工資政策是不可能維持充分就業的。資本主義社會除了自愿失業和摩擦性失業外，還存在著“非自愿失業”，原因就是有效需求不足。[1]

在刺激消費需求方面，凱恩斯主義主張國家通過稅制、利率和其它手段對消費傾向施加導向性影響。在刺激投資方面，凱恩斯認為有效需求，投資主要是國家投資，不能把決定當前投資量的職責放在私人手中，應該由國家負起投資的責任。

凱恩斯主義的目標是使國家達到充分就業、價格穩定、經濟持續均衡增長和國際收支平衡。政府通過經濟政策，對經濟運行施加影響，以減輕經濟波動對經濟造成的不良影響。當經濟發生衰退時，政府應采用擴張的財政政策和貨幣政策把經濟從蕭條中解救出來；當市場經濟運行過熱而出現通貨膨脹時，政府應采用緊縮性的財政政策和貨幣政策來冷卻過熱的經濟，抑制通貨膨脹論文格式模板。國家通過采用擴張或收縮的宏觀政策來調節和控制經濟，盡量避免過度的上下波動，以獲得穩定發展。[2]

凱恩斯主義客觀上反映了現代化大生產需要在國家宏觀調控和管理的基礎上進行。根據世界近幾十年的發展歷史可以看到，以凱恩斯主義為基礎的政府干預機制確實緩和了西方資本主義經濟危機和矛盾，促進了戰后新興工業化國家和地區的經濟騰飛。盡管各國情況有所不同，但這些國家采取調控措施，通過動員市場外的因素來培育完善市場機制，最終使經濟得以持續穩定的發展。

二、凱恩斯主義理論的局限性

凱恩斯主義在理論上是一次革命性的突破, 但是由于經濟系統本身的復雜性，在不同國家和不同時期該理論并非總是有效。歷史上各國推行凱恩斯主義政策都帶來不少副作用，主要包括政府預算規模不斷膨脹、財政赤字增大和政府債務不斷增加等。從某種意義上說, 凱恩斯主義只是特定時代、特定背景下應付經濟困局的一種方案，其自身還存在很多的問題和局限性。對凱恩斯主義的沉重打擊是20世紀70年代的兩次國際石油危機，該危機直接導致美國經濟陷入高失業和通貨膨脹并存的滯脹里。凱恩斯主義對滯脹束手無策，因為在凱恩斯主義理論中非自愿失業和通貨膨脹是不會同時并存的。當然，滯脹的出現不能完全歸咎于凱恩斯主義，就像任何時期經濟的快速發展不能歸功于某一種理論一樣。

因此，借鑒凱恩斯主義一定要從我國的具體國情出發，結合我國的現實狀況和制度條件，科學地實施理論的“本土化戰略”，決不能盲目照搬或簡單套用。

三、中國目前經濟發展中存在的問題

目前，我國的宏觀經濟形勢很特殊，既不同于90年代中期以前的嚴重通貨膨脹，又不同于前幾年的持續通貨緊縮趨勢。2007年以來，投資品和部分生產資料價格漲勢強勁，物價上漲趨勢較為明顯，消費品中糧食、肉、蛋等農產品價格上漲較快，但是，由于其余消費品價格上漲比較疲弱，甚至還有下降，消費品物價指數總的看還在合理區間移動。最近幾年，中國雖然由于部分行業投資擴張較快，引起部分物資如煤、電、油、運等供應緊張，但勞動力不緊張，失業率還在增長；資金不緊張，銀行存差很大；生產能力不緊張，大部分工業消費品產能過剩。從經濟運行來看，當前既有局部過熱，特別是投資過多的現象有效需求，又有在總體上供大于求，有效需求不足的問題。其中，餐飲業、汽車、家電、服裝等行業面臨的有效需求不足和供給過剩問題較大，導致此類商品降價壓力很大。因此，如何拉動內需仍是中國面臨的主要問題。

2006-2010年，我國GDP年均實際增長11.2%，但經濟增長與社會發展不同步，就業量沒有明顯增加。2010年經濟增長率為10.1％，[3]城鎮登記失業率為4.1％，經濟增長恢復相對顯著，但是失業率不僅沒有相應下降，反而繼續上升。近幾年，隱性失業問題、農村勞動力的失業問題和高校畢業生就業難的問題愈來愈嚴重，中國陷入了經濟與失業同步增長的怪圈。

改革開放30年來，我國人民生活?平顯著提高，宏觀經濟τ諳嘍暈榷ǖ畝態平衡。但是，環境惡化、資源分配不合理、失業人口增多、貧富差距逐漸擴大、總需求疲軟、社會發展不平衡和金融體系存在較大風險等問題仍然存在，其中失業人口較多更是亟需解決的問題?

四、運用凱恩斯主義對中國目前經濟發展中存在的問題的分析

從 1993年7月開始我國開始采取緊縮政策，使經濟在 1996—1997年成功實現了軟著陸。然而，市場需求在經歷了“短缺”、“短缺與過剩并存”的發展階段后，出現了“相對過剩”的買方市場。這種“過剩”是在人均收入水平很低的條件下出現的，屬于發達國家早期出現的那種典型的生產相對過剩，即“有效需求”不足。因此，研究凱恩斯主義的“有效需求”理論對分析我國經濟發展的現狀有重要的意義。[4]

有效需求不足是目前我國所面臨的一個主要問題，而造成有效需求不足的原因主要是我國長期以來經濟高速發展過程中積累起來的經濟結構失衡。其一是產業結構失衡，第三產業的發展滯后不僅影響了整體經濟增長，而且也限制了就業市場的進一步擴大；其二是地區發展差距仍呈擴大的趨勢，東部與中西部、中部與西部地區的經濟發展差距都存在很大差距論文格式模板。因此，在市場力量無法自發地改變的情況下，通過政府干預即通過宏觀調控促進需求的增長就成為必然的選擇。

根據對中國現實經濟面臨的主要問題及其原因的分析，要有效推進中國經濟全面、協調、可持續發展，中國政府就應在完善市場經濟體制和有效實施綠色GDP核算的基礎上，運用有效的投資政策、財政政策、貨幣政策、產業政策等，對經濟運行進行調控。

（一）在財政政策方面，一是要針對調整經濟結構和擴大就業，實行減免稅費的政策；二是要擴大轉移支付的比例，以有效確立財政“自動穩定器”的機制作用；三是要調整稅種和稅率，切實降低企業所得稅、增值稅和農業稅的稅率，擴大消費稅的稅基，對高收入者有效實施綜合稅收調節機制，對高能耗、高污染的行業、企業和個人開征燃油稅、環保稅和附加費等；四是要努力增加低收入群體的收入，對長期失業無助群體施行社會救濟。

（二）在貨幣政策方面。完善現行的貨幣政策，中國就必須進一步強化金融領域內的競爭機制，擴大金融機構的經營自主權有效需求，大力發展直接融資，有效建立金融衍生品市場。

（三）在對外經濟政策方面，保持人民幣匯率基本不變或微有上升，提倡和鼓勵自由貿易，努力參與國際貿易規則的制定修改，積極協調國際貿易糾紛，積極擴大出口，適度引導進口，力保進出口貿易基本平衡。

（四）調整經濟結構和擴大就業等都需要由投資拉動。在市場經濟條件下，必須確立企業作為投資主體的地位，鼓勵和扶持民間投資。政府的投資必須有科學的決策機制和嚴格的約束機制，并應集中于公共領域，而不是競爭領域。政府要把投資的重點放在追加對社會保障、科研、教育培訓事業上。

（五）加快完善勞動力市場體系，靠市場來引導勞動力供應，重視發展能夠多吸納勞動力的各種就業形式并逐步取消限制勞動力自由流動的機制，使生產要素市場發揮其引導要素進行有效配置的作用。同時，把發展鄉鎮企業同小城鎮建設結合起來，為農民創造更多的就業崗位。

四、結束語

凱恩斯主義作為現代宏觀經濟理論的奠基石和里程碑的地位是毋庸置疑的，對該理論的態度應該是“揚棄”而不是簡單否定。凱恩斯主義能否在我國的經濟發展中起到更大的作用，關鍵在于必須根據我國的經濟發展的特點和實際狀況，合理吸取其中的科學成分與我國實際相結合，并靈活運用，最終形成有中國特色的宏觀調控體系。

參考文獻：

[1]就業、利息和貨幣通論[M]，(重譯本)約翰．梅納德．凱恩斯著，高鴻業譯，北京商務印書館，2004

[2]當代西方經濟學流派與思潮[M]，吳易風主編，首都經濟貿易出版社，2005年

[3]“十一五”中國GDP年均增11.2% news.163.com/11/0301/10/6U29S7S600014JB6.html

[4]中國經濟發展現狀、問題及對策[J]，朱曉青，中國社會經濟發展戰略，2004年第三期P14—16

篇9

哈爾濱金融學院學報

JournalofHarbinFinanceUniversity

總第122期

上市公司杠桿率動態變化及影響因素

——基于制造業的面板數據實證分析

馮曉琪．樸哲范

（浙江財經大學金融學院，浙江杭州310018）

摘要：以2003－－2011年間我國制造業1191家上市公司為樣本構建面板數據固定效應回歸模型，

對我國制造業不同子行業、不同所有權的上市公司杠桿率的影響因素及貨幣政策等宏觀環境變動下杠桿

率的特征進45－研究。研究結果表明，除了企業層面的影響因素外，杠桿率還受銀44－依存度、貨幣政策的影

響，且國有企業和非國有企業所受的影響不同。

關鍵詞：杠桿率；信貸供給；企業性質；面板數據

中圖分類號：F832一、引言

文獻標識碼：A

文章編號：1004－9487（2013）06－0019旬4

KonstantinosandRichard（201

1）分別對美國和日本

現代意義上的資本結構理論研究始于1958年Modi。gliani和Miller的資本結構無關論。在此

之后出現的眾多的資本結構理論研究，更多的是

的情況進行研究，發現資本結構決策確實受到金融狀況和信貸供應影響。

國內對資本結構的研究比國外晚，且正在逐

漸深入。陸正飛（1996），洪錫熙和沈藝峰（2000），

從企業的融資需求出發來探討資本結構問題。這

對于市場化程度較高、政府干預較少、企業融資限制較少的發達經濟體而言，是具有一定的現實意義的。然而。在我國經濟轉型、市場化程度較低的特定背景－F，由政府牽頭進行的股權分置改革、金融機構市場化以及一系列貨幣政策等政府干預的情況，決定了企業在進行融資決策時還不得不考慮到資金供給的狀況。

二、文獻綜述

目前，國內外對企業資本結構影響因素的實

肖作平（2004）等研究了公司特征因素如何影響資本結構決策的。郭鵬飛和孫培源（2003），黃輝和

王志華（2006）等的研究發現不同行業的杠桿率存在顯著差異。賈利軍和彭明雪（2007）、鄭家喜和杜長樂（2008）分別對單個行業的杠桿率影響因素進行了實證分析。肖作平和吳世農（2002），李朝

霞（2003），肖澤忠、鄒宏（2008）等研究了不同性

質的企業的杠桿率，研究認為國有股股本與債務

水平呈正相關關系。此后，蘇冬蔚，曾海艦

（201

證研究大多都考慮了企業特征和行業特征，對制

度因素和宏觀經濟因素的關注也在逐漸增強。Wessels和Titman（1988）率先將企業特征因素作為資本結構的影響因素進行實證分析，其后有眾多學者用不同的方式對其進行檢驗并得出并不同的結論（Harris和Raviv，1991；Nivorozhkin，2004；Akhtar，2005；Pao，2007等）。Bradley（1984）和Daly、Bowen等（1984）發現企業資本結構變化存在行業影響因素。LevyandHennessy（2007）考慮了宏觀變量，認為經濟收縮期企業傾向于使用債務融資，而在經濟擴張器則相反。Leafy（2009）和

收稿日期：2013—10—28

1）、馬文超（2012）從宏觀政策方面對企業的

融資決策進行了研究。

三、數據和模型

本文選取了2003卅011年制造業上市公

司中數量較多的六個行業：食品飲料業、石油化

（一）樣本來源與處理

工、電子、金屬、機械設備和生物制藥，并對樣本經

過如下處理：（1）剔除ST、tST、PT公司；（2）剔除數據缺損的上市公司；（3）剔除無法獲得相關數據的上市公司。最后得到符合條件的1191家上市公司、共6267個觀察值組成非平衡面板數據樣

基金項目：本文受浙江財經大學2012年度研究生科研項目“信貸供給波動下浙江非國有上市公司融資特征研究”資助。

作者簡介：馮曉琪（1988一），女，漢族，湖北廣水人，浙江財經大學金融學院，金融碩士研究生，研究方向為資本運營，公司金融；樸哲范（1969一），男，朝鮮族，吉林人，浙江財經大學金融學院，副教授，浙江財經大學高級講師，財務管理博士，研究方向為企業融資的理論與應用。

一19—

萬方數據

本。數據主要來源于國泰安數據庫。

（二）變量設置及依據

對于資本結構的度量，主要有面值杠桿比率

此本文選取資產負債率來衡量資本結構。自變量

則選取研究資本結構時常被采用的、能夠體現企

業特征的財務指標，并選取央行貸款基準利率、銀行業貸款總額增長率兩個指標來衡量不同年份的

和市值杠桿比率兩類。由于我國上市公司中存在著一定比例的非流通股，無法計算其市場價值，因

變量類型因變量

變量名稱資產負債率營業收人的對數有形資產比率非債務稅盾息稅前利潤率

解釋變量

收益留存率應付賬款比率銀行依存度貨幣政策1貨幣政策2GDP增長率

行業企業性質

變量符號

Levi．tLSTAND7ISEBITRTAPBDMPlMP2GDP

信貸供給狀況。具體情況如表1所示。

變量定義

總負債／總資產

營業收入以10為底的對數有形資產總額／總資產（折舊＋攤銷費用）／總資產息稅前利潤／總資產

（盈余公積＋各種自愿儲備＋留存收益結轉）／總資產（應付票據＋應付賬款）／總資產

虛擬變量。該企業總負債相對于上一年增加為1，否則為0。虛擬變量。央行基準貸款利率大于前一年為l，不變或下降為0。虛擬變量。銀行業商業銀行貸款總額較E一年增加為1，不變或下降為0。GDP增長率

虛擬變量。食品飲料也為l，石油化工為2，電子為3，金屬業為4，機

表1變量定義表

ID

控制變量

械設備為5，醫藥生物為6。

S0

虛擬變量。國有企業為1，非國有為0。

（三）模型構建

借鑒已有的國內外文獻（Leary，2009和Kon—Richard，2011），本文構建了如下面板

數據回歸模型：

stantinosand

D

％5

n5

Lev¨＝d＋“1BD＋d2MPl＋“3＾zP2＋a4SO＋乏…

B

叭5

叭4

9

盧i，tX州＋乏，D。＋乏形＋n1＋占印

式中，Lev。。為資產負債率、短期杠桿率和長期杠桿率；a為常數項；BD為銀行依存度；MP，為貨幣政策1；MP2為貨幣政策2；SO為企業性質；Bi，t為Xi，t的系數；X。為企業層面變量有形資產比率、

∞5

n3

息稅前利潤率、收益留存率、非債務稅盾、應收賬款比、營業收入的對數所組成的矩陣；IDi為行業虛

擬變量；W。為虛擬變量，如果屬于第t個截面給1，其他給0，t＝1，2，3…9；Ui為固定效果；8i．。為殘差。

四、實證結果分析（一）描述統計分析

由圖1、圖2明顯看出，樣本期間，國有企業的杠桿率始終顯著高于非國有企業，表明國有企業所面臨的債務融資環境始終優于非國有企業，并且杠桿率的變動基本上是由長期負債率的變動引起的。

毗5

圖12003m2011年非同有企業與國有企業資產負債率、長期負債資產比率均值走勢

此外，我國制造業上市公司的杠桿率在樣本期間經

歷了兩次比較明顯的變動：第一次發生在2007年，由于前兩年經濟過熱，2007年政府采用緊縮的貨幣政策，導致企業杠桿率在2006年達到頂峰后，于2007年急劇下降；第二次發生在2009年，國有企業和非國有企業均同時大幅度提高流動負債比率，

但由于長期負債比率的不。同變動而導致了不同的

杠桿率變動。

－N2

2003－－2011年非固有企業與國有企、Ip流動負債比率均值走勢

一20一

萬方數據

n6

¨5

n5

M5

n4

墻5

吡3

地5

200320042005200620072008200920102011

圖3

2003－－2011年各行業的資產負債率

圖4

2003—20l1年各行業的長期負債比率

圖3和圖4描述了各個行業在樣本期間的總杠

趨勢相同，均在2006年達到頂峰，并從2007年開

始一路下降。金屬行業的杠桿率均大幅高于其他行業，而電－7＝行業和醫藥生物行業的杠桿率則均處于行業最低水平，并且在2006年之后較其他行業有更大幅度的－F降。

TAO．950．960．97O．96O．960．950．950．970．970．970．97O．96

桿率、長期負債比率變動趨勢。從圖中可以看出，

不同行業的杠桿率具有明顯的行業特征。此外，除食品飲料行業外，其他行業的長期負債比率的變動

表2各行業不同企業性質的公司的財務指標均值

行業類別食品飲料

非

國

Levl0．430．420．340．480．420．370．430．490．400．540．490．44

Lev20．04O．070．040．090．04O．050．040．10O．06O．110．04O．05

Lev3O．390．350．30O．39O．380．320．390．39O．350．430．450．40

EBrrO．070．070．060．07O．07O．080．06O．060．04O．060．050．06

RT0．070．12O．100．1l0．11O．13O．08O．100．08O．09O．07O．1l

ND7I弓O．060．060．060．06O．06O．07O．050．040．03O．050．040．05

APO．08O．120．12O．12O．160．09O．080．110．11O．120，17O．10

KS2．142．141．882．352．071．9l2．052．132．052．512．142．00

石油化工電子金屬非金屬機械設備醫藥生物食品飲料石油化工電子金屬非金屬機械設備醫藥生物

有企業

國

有企業

表2是各行業不同企業性質的公司的財務指標均值。由表可知，電子行業的杠桿率和盈利能力均處于制造業的最低水平。除食品飲料行業外，其

具體來說，有形資產率、非債務稅盾和營業收入這

3個企業層面解釋變量與GDP增長率、貨幣政策2的相關關系出現反轉，且都非，g－顯著。這表明，GDP的增長可能會促進企業進行債務融資，且宏

他各行業的國有企業的規模、債務擔保能力均大于

非國有企業，但其盈利能力卻遠遠小于非國有企

觀經濟因素不僅直接影響企業杠桿率，而且還通過

影響企業特征變量進而影響到杠桿率水平。

（三）回歸結果分析

樣本期間不同杠桿率、不同企業性質的固定效應回歸結果如表4。從表中可以看出，不同因變量的回歸結果均支持固定效應模型，且除長期杠桿率

業。與此同時，各個行業的非國有企業的收益留存

率、非債務稅盾和應付賬款比率均顯著大于國有企業，表明非國有企業在進行債務融資時更加偏好于內部融資和商業信用，間接表明非國有企業在債務融資時存在限制。

（二）相關性分析

雙變量相關分析的Pearson相關性結果…顯示除了公司層面因素外，杠桿率還與GDP增長2率、

較低外（R2值0．1611），總杠桿率和短期杠桿率均具有較強的擬合度（R2值為0．6671和0．6680）。

總杠桿率與營業收入的對數、息稅前利潤率、貨幣政策2顯著iE相關，與收益留存率顯著負相關，說明資產規模大、盈利能力強的企業在銀行總貸款規模擴張時更易獲得銀行借款，且在進行融資決策時優先考慮內部融資。長期杠桿率與營業收入的對

銀行依存度、貨幣政策等宏觀因素有關，且不同所

有權性質、不同行業上市公司有著不同的杠桿率。然而，在控制了年份、行業類別和企業性質三個條件進行偏相關分析時12J，各種杠桿率與解釋變

量的相關關系并無太大差異，企業層面解釋變量與宏觀解釋變量之間的相關關系卻出現了較大差異。

數、銀行依存度、貨幣政策2顯著正相關，并與非債務稅盾、應4，－1－賬款比率、貨幣政策1之間存在顯著

一2l一

萬方數據

的負相關關系。這表明規模較大、對銀行依賴程度

較高的企業會在信貸供給寬松時增加長期債務比率，而在信貸供給緊縮時降低長期負債比率。短期杠桿率與息稅前利潤比率、營業收入、應付賬款比率以及銀行依存度、貨幣政策1顯著正相關，說明盈利能力較好、規模較大的企業擁有更多的短期債

務，并利用短期債務來彌補應付賬款缺口，且銀行依賴程度大的企業在信貸供給緊縮時會增加短期債務。短期杠桿率與收益留存率、非債務稅盾、企業性質顯著負相關，則表明企業主要利用留存收益

來解決營運資本問題，且非國有企業比國有企業可

能面臨更大的流動性壓力而擁有更多的短期債務。

表3固定效應回歸結果

不同杠桿率

杠桿率

一o．077

不同企業性質

短期杠桿率

一0．067

長期杠桿率

一0．010

非國有企業

一O．214｝｝＋

非國有企業

一0．023

有形資產比率

（一I．78）

5．088｝｝十

（一0．30）

0．284｝

（一1．50）

4．804｝｝｝

（一2．99）

4．368￥｝｝

（一0．39）

5．087￥￥￥

息稅前利潤率

（30．96）

一O．127木乖車

（2．28）

一O．008

（28．20）

一O．119｛｝｛

（17．24）

一O．068｝｝＋

（22．91）

一0．14l豐￥4

收益留存率非債務稅盾

（一14．46）

一5．457｝｝＋

（一1．26）

一0．367｝｝

（一13．04）

一5．090女｝｝

（一4．24）

一4696｝￥｝

（一13．35）

一5．456｝｝＋

（一33．94）

0．363｝｝｝

（一3．01）

一0．123｝木木

（一30．54）

0．486｝｝｝

（一18．73）

0．383｝｝｝

（一25．12）

0．301｛｝｝

應付賬款比率

（20．05）

0085｝｝｝

（一8．97）

0．03l｝｝

（25．89）

O．054｝｝｝

（12．83）

0．035｛｝｝

（12．82）

O．097｝｝｝

營業收入的對數

（14．27）

0．046｝｝｝

（6。84）

0．016￥｝｝

（8．77）

0．030｝｝｝（3．32）0．044｝｝｝（12．22）

0．000

（12．07）

O．046｝｝女

銀行依存度

（18．80）

0．002

（8．64）

一O．014｝｝＋

（11．82）

0．016｝｝｝

（14．40）

0．014｝

貨幣政策1

（0．38）

0．018｝｝｝

（一4．07）

0．020｝｛｝

（3．34）

一O．002

（0．06）

一0．010

（1．70）

0．020｝｝｝

貨幣政策2

（3．56）

一0．014｝｝＋

（5．10）

一0．001

（一0．29）

一0．013｝｝＋

（一1．04）（3．06）

企業性質

（一4．42）

0．234｝｝｝

（一0．31）

O．003

（一4．04）

0．23t￥｝｝

0459｝｝｝

0．172｝｝

常數項

（5．38）

R—sqoverall

O．667l

（0．08）

0．1611

（5．14）

0．6180

（6．21）

0．6747

（2．99）

0．6296

注：1．括號里為t值；2．｝表示P＜O．10，｝｝表示P＜0．05，｝｝｝表p＜o．01。

不同企業性質的固定效應回歸的結果也都支持固定效應模型，且均具有較強的擬合度（R2值為O．6747和O．6296），并且企業特征解釋變量回歸結

會增加長期債務比率，并在緊縮時期降低長期負債比率。

（＝－－）國有企業的杠桿率和規模大于非國有企業，其債務融資環境優于非國有企業，但其盈利能力卻剛好相反，且信貸供給變動會對其杠桿率的影響不同。

參考文獻：［1］

KonstantionsVoutsinas，Richard

果也無太大差異。但是，在信貸供給波動即貨幣政

策的回歸結果h卻出現了較大差異。非國有企業與貨幣政策不相關或不顯著相關，而國有企業卻與

貨幣政策顯著正相關（顯著性水平分別為10％和

1％）。這表明在信貸供給寬松時，國家會優先將信貸資源配置給國有企業，因而國有企業更容易獲得債務資金，存在債務融資優勢，而民營企業可能只能獲得剩余資源。

五、結論

A．werner．Wemer．Credit

supplyandcorporatecapitalstructure：EvidencefromnationalReviewofFinancial

Japan［J］．Inter－

Analysis，2011，（20）：320—334．

choice，andcorporatecapital

［2］Ieary，M．T．Bankleansupplylender

本文以2003－－2011年間我國制造業上市公司為樣本，綜合考慮了微觀需求因素和宏觀供給因素對我

國上市公司杠桿率所產生的影響，得出以下結論：（一）除了受盈利能力、規模、收益留存率以及商業信用等公司特征因素的影響外，上市公司杠桿率還受銀行依存度和信貸供給的影響，且杠桿率水平及變動趨勢具有行業特征。

s咄ture［J］．The

ture

Journal0fFinance，2009，（64）：1143—1185．

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（二）規模大、盈利能力強的企業更易獲得債

務融資，并在融資決策時優先考慮內部融資。而在信貸供給寬松的環境下，銀行依賴程度較高的企業

責任編校：李航史洪濤

一22～

萬方數據

上市公司杠桿率動態變化及影響因素——基于制造業的面板數據實證分析

作者：

作者單位：刊名：英文刊名：年，卷(期)：

馮曉琪， 樸哲范

浙江財經大學金融學院,浙江 杭州,310018金融理論與教學

Finance Theory and Teaching2013(6)

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篇10

我們同意中國不必要對直接的、“真實”的不斷增加的對外投資加以限制。當前，這些直接投資流或多或少是平衡的，并沒有對中國人民銀行的貨幣管制造成威脅。

但是，在中國當前經常賬戶（儲蓄）還是盈余的情況下，熱錢的流入，即那些與真實投資沒有關系的資本流入，的確是一種威脅。因為中國是一個不成熟的國際債權人，不能用本國貨幣進行國際貸款，即積累其對外國人的人民幣債權，這樣就不能通過本國金融資本外流來抵消經常賬戶盈余，更不必說抵消熱錢流入。中國銀行和保險公司不愿意對外國人提供大量的美元貸款，因為其負債（存款和潛在的保險索賠）都是以人民幣來計價的。

由于上述非國有金融部門面臨潛在的貨幣錯配風險，中國人民銀行和國家外匯管理局事實上被迫承擔了最主要的國際金融媒介的角色。如果中國人民銀行不用美元干預外匯市場維持每天人民幣對美元匯率的穩定，投機者就會針對無限制的人民幣升值預期進行單向投機。實際上，并不存在明確的人民幣對美元均衡匯率的上限，當然這不同于余永定教授和大多數教科書的著述。

傳統理論認為，順差國通過本幣升值減少貿易順差。針對一些對外貿易和資本流動沒有怎么開放的國家，這一理論仍然是有效的。但是中國已經有相當大的國內投資（占GDP的45%以上），而且商品貿易、內外直接投資高度開放。如果人民幣大幅升值，跨國公司，實際上是大多數的中國公司就會選擇在其他國家建立更便宜的生產平臺。那么中國國內投資下降，國民收入的乘數效應下降。在匯率升值出口下降的同時，進口也跟著下降。因此，匯率變化對貿易順差的影響是不明確的。日本在20世紀80年代中期到90年代中期就發生了類似的故事，當日元對美元大幅升值和日本經濟放緩背景下，日本的貿易順差倒沒有什么改變。

為減緩短期資本流入，減少未來升值帶來的威脅，中國人民銀行應該穩定美元對人民幣的匯率。在更長的時期內，一旦雇主，尤其是出口制造業的雇主預期未來的人民幣升值不會影響其出口，中國貨幣工資則增長更快。貨幣升值和貨幣工資上漲基本上是相互替代的，即讓人民幣匯率“實際”升值的另外一種選擇。但是貨幣升值會刺激熱錢流入并威脅中國人民銀行的貨幣控制，而工資上漲則不會。

當然，從供給方面，如果匯率上升，貨幣工資會上漲更快。這將會導致生產率低于制造業部門的非貿易部門的商品和服務價格上漲。但是可貿易的制造業產品和大宗產品的價格就會通過固定匯率得到控制。這種相對價格變化在快速增長的經濟體是相當普遍的，有時候這種現象也被稱為巴拉薩-薩繆爾森效應。

最后，我們對余永定教授提出的當前以美元為基礎的國際金融體系是不協調的觀點非常贊同。美國有相對較高的人均收入，持續保持經常項目赤字并從更貧窮的發展中國家獲得資本流入。其中，中國是最大的資本供給方，同時很多發展中國家也都充當了資本供給方的角色。

在世界美元本位的中心，美國實際上從世界上其他國家和地區獲得無限制的美元授信。當前美聯儲實行美元資產短期利率近乎為零的政策（我們認為是錯誤的），這對發展中國家更是雪上加霜。這不僅會導致高度波動的熱錢進入像中國這樣的新興市場國家，而且還導致這些國家持有的數億美元的官方外匯儲備僅僅獲得低廉的收益率，同時還要承受國內利率方面某種程度的金融抑制。