導語：如何才能寫好一篇無風險資產的權重，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

【關鍵詞】資本監管；資產配置；銀行風險承擔行為

1.引言

新《巴塞爾協議》確立的最低資本要求、市場約束和政府監督成為銀行業監管的三大支柱。最低資本要求監管要求商業銀行達到最低資本充足率標準，旨在能夠抑制銀行風險資產的過度膨脹，從而保證銀行能夠以自有資本承擔對存款人和其他債權人造成的資產損失，避免銀行出現擠兌危機，甚至破產。

傳統理論認為實施資本充足率監管可以增強銀行抵御風險的能力，然而，提高資本監管要求后，為了彌補提高資本充足率帶來的額外資本成本，商業銀行會將部分資產從低風險轉向高風險資產，可能使商業銀行面臨更大的破產風險。Keeley和Furlong（1990）指出，提高資本要求將降低存款保險期權的價值，使銀行降低其資產組合的風險。但是，資本監管也可能增大銀行資產風險，導致銀行的資本監管出現低效率問題。Gennotte和Pyle（1991）、Rochet（1992）認為銀行的財務杠桿率和風險互相替代，當杠桿率被強制壓低時會選擇增大資產風險。李穎（2011）認為存在資產替代效應時，資本的增大導致資產配置風險增大。宋琴，鄭振龍（2010）發現銀行資本充足率監管在市場集中度較低時有效，但市場集中度高時作用不明確。因此，資本監管約束是否能夠抑制商業銀行風險承擔行為，從而提高銀行業的穩定性，值得深入探討研究?；阢y行資產配置策略視角，構建線性規劃模型，研究資本監管約束下銀行的資產配置風險，有助于理解資本監管對銀行風險承擔行為的作用機理，具有重要的理論意義。

2.資本監管約束下的銀行資產配置目標函數

資本充足率（Capital adequacy ratio，CAR），也稱為資本風險資產率，是衡量一個銀行的資本對其加權風險的比例。公式表達為核心資本與附屬資本之和與風險加權資產的占比百分比?！栋腿麪枀f議III》要求>8%，并且大幅度提高核心資本比例，要求核心資本與風險加權資產的比例大于4.5%。

假設一家上市銀行總資產為V，銀行持有三種資產，其中是無風險資產，的風險高于，無風險資產占總資產的比率為，則占總資產的比率為，占總資產比率為，存款占總資產的比率為，存款，權益資本為，總資產的收益為，銀行的風險為。用分別代表三種資產的收益率，有，因此有。下面將從資產定價模型入手，簡單闡述資本監管約束下銀行資產配置函數的原理及配置目標。

資本資產定價模型（Capital Asset Pricing Model）是由美國學者夏普（William Sharpe）、林特爾（John Lintner）、特里諾（Jack Treynor）和莫辛（Jan Mossin）等人在資產組合理論的基礎上發展起來的，是現代金融市場價格理論的支柱。

即某種證券的期望收益=無風險資產收益率+證券的貝塔系數*風險溢價，其中系數是用來度量一種證券對市場組合變動的反應程度的指標，即為度量改證券風險的指標。

根據CAPM理論可知，用文字描述該理論的涵義，才能有以下的表達式。

其中表示風險溢價，為常數，為CAPM中的貝塔系數，是反映風險的指標，表示期望收益與無風險資產收益率的差，存款的資本成本為。

假設風險中性銀行以銀行利潤最大化為目標， 即銀行決策的目標是：

假設銀行的資產風險按照從大到小排列并且可以無線細分，即銀行資產的風險是不一樣的，不是如巴塞爾協議規定的，則銀行的資產按照風險權重，設為資本充足率要求，則銀行行為的約束條件為：

此時，假設市場是有效的，政府執行強監督機制，但是如果銀行資本低于資本充足率要求，市場對銀行的信心不足，就會發生擠兌現象，導致銀行破產。

3.資本監管約束下銀行資產配置的線性規劃解

化簡（6）得：

（7）

由式（7）可知，收益率高的資產與收益低的資產的數量是呈負相關的，并且與無風險資產的比重無關。收益高的資產的數量是由銀行資本、資本充足率、收益低資產的數量以及兩種資產各自的風險權重共同決定的。

要最大化（5）即最大化（8）：

，即權益資本比率大于最低資本要求與高風險資產的風險權重的乘積時，L恒大于N，可行域為N下方，目標函數Y與L無關，即最低資本要求無法限制銀行風險承擔。

因此，在銀行權益資本非常充足時，銀行有足夠的資本來抵御未知的風險和將來可能發生的費用，而且權益資本的比率大于最低資本要求，此時最低資本要求對銀行的風險承擔行為沒有影響，銀行會有提高風險資產比率的激勵，銀行會過度承擔風險。

，即權益資本比率小于最低資本要求與高風險資產的風險權重的乘積時：

（1）若，即目標線斜率大于M線，也就是說風險權重的增長速度小于風險的增長速度。

由線性規劃可知，B點時Y最大：

結論1：當資本監管加強時，銀行為適應監管要求，此時銀行不會選擇持有低風險資產，因為增持低風險資產會提高銀行的風險，并且得到的收益不足以彌補風險帶來的損失，銀行不得不將高風險資產向國債等無風險資產轉移，資本監管效果明顯，銀行風險承擔降低；當資本監管減弱時，銀行會將資產從無風險資產向高風險資產轉移，并且也不會選擇持有低風險資產，因為此時增持高風險資產會得到更多的收益，并且足以覆蓋由此帶來的風險損失。

（2）若，即目標線斜率小于M線，也就是說風險權重的增長速度大于風險的增長速度。

由線性規劃知A點時Y最大，即：

結論2：當資本監管加強時，高風險資產會減小，低風險資產會增加，銀行不會持有無風險資產，因為此時持有風險資產得到的收益可以覆蓋風險增加的損失，銀行將資產從高風險向低風險轉移，資本監管效果比較明顯，銀行風險承擔降低。

4.銀行資本調整與銀行資產配置風險

當時，時，收益最大，風險最小，此時銀行持有的低風險資產較多，足以達到最低資本充足率要求，銀行會選擇增持高風險資產，由于兩種資產相關性的存在，這樣可以降低風險，并且可以增加銀行的利潤，直到收益最大為止，即銀行持有所對應的的資產組合；當存款利率增加時，此時資產組合為最優資產組合，故銀行的利潤率會降低。

當時，取，因為與右側部分相比在同等風險水平下收益率高，這是因為兩種資產協方差的存在使得銀行在同等風險水平下對應兩個收益不同的資產組合。若銀行目標為利潤最大化，則取所對應的資產組合，此時銀行的收益是最大的，但是風險也是最大的，銀行容易有破產風險；若其目標為風險最小化，則取所對應的資產組合，此時銀行面臨的風險是最小的，但收益不是最優的，股東們可能會出面干預，來增加利潤率；當存款利率升高時，銀行為保持其利潤率會傾向于提高銀行總收益，即向在最低資本要求約束下銀行所能達到的最高收益率靠近，此時，低風險資產的持有率減少，高風險資產的持有率增加，銀行會增加持有風險較高的資產。

一般來說，收益與風險呈正相關，銀行持有的低風險資產比例越大則其總風險越小；由以上分析可知，由于協方差的存在，存在使得銀行總風險最低的資產組合，此時銀行的總收益不是最低，即收益與風險不是正相關，銀行不同的資產組合可以使風險相同，收益相同，即銀行同等風險一定時對應兩個收益不同的資產組合，銀行為了規避風險也不應持有過多低風險資產，而是選擇合適的資產組合。

5.結論與相關政策建議

由以上分析可得結論有以下幾點：（1）在線性規劃模型下，資本監管的有效性不確定，因其受到權益資本比率、最低資本要求與高風險資產的風險權重的乘積、風險權重的增長速度等諸多因素的制約。（2）銀行存在風險最小值點。銀行以適當的比例持有不同風險的資產可以使銀行的風險達到該最小值。

傳統觀念認為政府加強資本監管，能夠抑制銀行的風險承擔行為，本文通過線性規劃方法求解資本監管約束下銀行資產配置的目標函數，發現政府監管作用具有不確定性。資本監管加強時，銀行一定會減持高風險資產，但當風險權重的增長速度大于風險的增長速度時，銀行會增持無風險資產，但不會持有低風險資產；反之，銀行會增持低風險低風險資產，但不會持有無風險資產。

傳統觀念還認為風險與收益成正比，高風險意味著高收益。本文研究發現銀行的收益和風險并不是簡單的正相關關系。銀行同等風險一定時對應兩個收益不同的資產組合，銀行為了規避風險也不應持有過多低風險資產，而是選擇合適的資產組合。

基于以上結論分析，我們提出三方面政策建議：（1）發展銀行間債券市場以及同業拆借市場以方便商業銀行的融資，在市場信心不足時，容易發生銀行擠兌，比較自由的資金融通可以降低銀行破產的風險。（2）合理配置銀行資產。商業銀行應該以自身經營目標為導向，在監管約束下權衡流動性和收益性。（3）加大對金融犯罪的懲罰力度，加強信息披露和對銀行的評估，使銀行的決策者的行為趨于規范，減少金融事故的發生。此外，有效發揮銀監會的審慎監管職能，強化銀行相關信息披露的透明度，培育和維護對銀行穩健經營的市場信心，提高金融監管效率。

參考文獻：

[1]Keeley.M.C.and Furlong.F.Deposit Insurance，Risk，and Market Power in Banking[J].Joumal of Banking and Finanee，1990（14）：69-84.

[2]G Gennotte.D Pyle.Capital controls and bank risk[J].Journal of Banking & Finance，1991（15）：

805-824.

[3]Jean-Charles Rochet.Capital requirements and the behaviour of commercial banks[J].European Economic Review，1992（36）：1137-1170.

[4]李穎.資本充足監管與商業銀行風險承擔行為研究——對資產替代效應的模型分析和實證檢驗[D].浙江工商大學，2011.

[5]宋琴，鄭振龍.市場結構、資本監管與銀行風險承擔[J].金融論壇，2010（11）.

[6]斯蒂芬 A.羅斯 （Stephen A.Ross），倫道夫 W.威斯特菲爾德（Randolph W.Westerfield），杰弗利 F.杰富 （Jeffrey F.Jaffe），吳民農.公司理財[M].機械工業出版社，（2012-01）.

作者簡介：

薛智恒（1994-），男，山西運城人，大學本科，現就讀于大連理工大學。

篇2

馬考維茨(Markowitz)是現資組合分析理論的創始人。經過大量觀察和分析，他認為若在具有相同回報率的兩個證券之間進行選擇的話，任何投資者都會選擇風險小的。這同時也表明投資者若要追求高回報必定要承擔高風險。同樣，出于回避風險的原因，投資者通常持有多樣化投資組合。馬考維茨從對回報和風險的定量出發，系統地研究了投資組合的特性，從數學上解釋了投資者的避險行為，并提出了投資組合的優化方法。

一個投資組合是由組成的各證券及其權重所確定。因此，投資組合的期望回報率是其成分證券期望回報率的加權平均。除了確定期望回報率外，估計出投資組合相應的風險也是很重要的。投資組合的風險是由其回報率的標準方差來定義的。這些統計量是描述回報率圍繞其平均值變化的程度，如果變化劇烈則表明回報率有很大的不確定性，即風險較大。

從投資組合方差的數學展開式中可以看到投資組合的方差與各成分證券的方差、權重以及成分證券間的協方差有關，而協方差與任意兩證券的相關系數成正比。相關系數越小，其協方差就越小，投資組合的總體風險也就越小。因此，選擇不相關的證券應是構建投資組合的目標。另外，由投資組合方差的數學展開式可以得出：增加證券可以降低投資組合的風險。

基于回避風險的假設，馬考維茨建立了一個投資組合的分析模型，其要點為：(1)投資組合的兩個相關特征是期望回報率及其方差。(2)投資將選擇在給定風險水平下期望回報率最大的投資組合，或在給定期望回報率水平下風險最低的投資組合。(3)對每種證券的期望回報率、方差和與其他證券的協方差進行估計和挑選，并進行數學規劃(mathematicalprogramming)，以確定各證券在投資者資金中的比重。

二、投資戰略

投資股市的基金經理通常采用一些不同的投資戰略。最常見的投資類型是增長型投資和收益型投資。不同類型的投資戰略給予投資者更多的選擇，但也使投資計劃的制定變得復雜化。

選擇增長型或收益型的股票是基金經理們最常用的投資戰略。增長型公司的特點是有較高的盈利增長率和贏余保留率；收益型公司的特點是有較高的股息收益率。判斷一家公司的持續增長通常會有因信息不足帶來的風險，而股息收益率所依賴的信息相對比較可靠，風險也比較低。美國股市的歷史數據顯示，就長期而言，增長型投資的回報率要高于收益型投資，但收益型投資的回報率比較穩定。值得注意的是，增長型公司會隨著時間不斷壯大，其回報率會逐漸回落。歷史數據證實增長型大公司和收益型大公司的長期平均回報率趨于相同。另外，投資戰略還可以分為積極投資戰略和消極投資戰略。積極投資戰略的主要特點是不斷地選擇進出市場或市場中不同產業的時機。前者被稱為市場時機選擇者(markettimer)，后者為類別輪換者。

市場時機選擇者在市場行情好的時候減現金增股票，提高投資組合的beta以增加風險；在市場不好時，反過來做。必須注意的是市場時機的選擇本身帶有風險。相應地，如果投資機構在市場時機選擇上采用消極立場，則應使其投資組合的風險與長期投資組合所要達到的目標一致。

類別輪換者會根據對各類別的前景判斷來隨時增加或減少其在投資組合中的權重。但這種對類別前景的判斷本身帶有風險。若投資者沒有這方面的預測能力，則應選擇與市場指數中的類別權重相應的投資組合。

最積極的投資戰略是選擇時機買進和賣出單一股票，而最消極的投資戰略是長期持有指數投資組合。

公司資產規模的大小通常決定了股票的流動性。規模大的公司，其股票的流動性一般較好；小公司股票的流動性相對較差，因此風險較大。從美國股市的歷史數據中可以發現，就長期而言，小公司的平均回報率大于大公司，但回報率的波動較大。

三、投資組合風險

我們已經知道，投資組合的風險是用投資組合回報率的標準方差來度量，而且，增加投資組合中的證券個數可以降低投資組合的總體風險。但是，由于股票間實際存在的相關性，無論怎么增加個數都不能將投資組合的總體風險降到零。事實上，投資組合的證券個數越多，投資組合與市場的相關性就越大，投資組合風險中與市場有關的風險份額就越大。這種與市場有關并作用于所有證券而無法通過多樣化予以消除的風險稱為系統風險或市場風險。而不能被市場解釋的風險稱為非系統風險或可消除風險。所以，無限制地增加成分證券個數將使投資組合的風險降到指數的市場風險。

風險控制的基本思想是，當一個投資組合的成分證券個數足夠多時，其非系統風險趨于零，總體風險趨于系統風險，這時，投資組合的風險就可以用指數期貨來對沖。對沖的實際結果完全取決于投資組合和大市的相關程度。若投資組合與大市指數完全相關，投資組合的風險就能百分之百地被對沖，否則只能部分被抵消。

投資組合的系統風險是由投資組合對市場的相關系數乘以投資組合的標準差來表達，而這里的相關系數是投資組合與市場的協方差除以市場的標準差和投資組合的標準差。因此，投資組合的系統風險正好可以由投資組合對大市指數的統計回歸分析中的beta值來表達。投資組合對大市的beta值是衡量投資組合系統風險的主要度量。投資組合的回報率、方差或標準差以及其beta值是投資組合分析和管理中的三個最重要的數據。

在投資組合的另一重要理論是在資本市場理論中引入了無風險資產的概念。在實際中，我們可以將國庫券認為是無風險資產。任何投資組合都可以看成是無風險資產和其他風險資產的組合。于是，投資組合的期望回報率可以表達成大市回報率與無風險回報率之差乘以beta值再加上無風險回報率。

國際金融投資行業也廣泛地使用VAR(Value-at-Risk)的方法來分析和管理投資組合甚至公司全部資產的風險。VAR實際上是衡量資產價值變動率的方法。其基本概念是：假設某投資組合的回報率是以正態分布，衡量在確定的概率下投資組合可能出現的虧損金額。VAR值就是用均值減一個標準方差的回報率，可以用來計算虧損。

四、投資組合業績評價

通常有兩種不同的方法對投資組合的業績進行評估。養老金、保險基金、信托基金和其他基金的主要投資計劃發起人一般會考察投資過程的各個主要方面，如資產配置、資產類別的權重和各類別重的證券選擇。這類評估稱為屬性評估。對很多投資者來說，他們更關心的是對一個特定的投資策略或投資機構效率的評價，如對有明確投資策略的開放式基金的評估。這種評估叫做指標評估。評估投資組合最直接的指標是回報率。但只有在相同或類似的風險水平下比較回報率才有實際的意義。從美國開放式互助基金的歷史數據可以看到，增長型基金的beta值最高，系統風險最高，相應在牛市時的回報率最高，在熊市時的回報率最低。平衡型的基金則相反。收益—增長型的基金的系統風險和回報率都在增長型和平衡型的基金之間。由此可見，任何一種基金在一個時期所獲得的回報率在很大的程度上取決于基金的風險特性和基金在當時所面臨的市場環境。在評估基金時，首先應將基金按風險等級分組，每一組的風險大致相同，然后在組中比較回報率的大小。

投資組合的回報率是特定期間內投資組合的價值變化加上所獲得的任何收益。對封閉式基金來說，由于沒有資金的流進和流出，回報率的計算相對比較容易。對開放式基金而言，頻繁的現金流動使普通的回報率計算無法反映基金經理的實際表現。開放式基金的回報率通常使用基金單位價值來計算。基金單位價值法的基本思想是：當有現金流入時，以當時的基金單位凈資產值來增加基金的單位數量；當有基金回贖時，基金的單位數量則減少。因此，現金的流動不會引起凈資產的變化，只是發生基金單位數量的變化。于是，我們可以直接使用期初和期末的凈資產值來計算開放式基金投資組合的回報率。

沒有經過風險調整的回報率有很大的局限性。進行風險調整后評估投資組合表現的最常見的方法是以每單位風險回報率作為評判標準。兩個最重要的每單位風險回報率的評判指標是夏普比例(ShameRatio)和特雷諾比例(TreynorRatio)。夏普比例是投資組合回報率超過無風險利率的部分，除以回報率的標準方差。特雷諾比例是投資組合回報率超過無風險利率的部分，除以投資組合的beta值。這兩個指標的不同在于，前者體現了投資組合回報率對全部風險的敏感度，而后者反映對市場風險或系統風險的敏感度。對投資組合回報率、其方差以及beta值的進一步研究還可以定量顯示基金經理在證券選擇和市場時機選擇等方面的優劣。

【參考文獻】

[1]［美］小詹姆斯L·法雷爾，沃爾特J·雷哈特.投資組合管理理論及應用(PortfolioManagement:TheoryandApplication)[M].北京：機械工業出版社，2000.

[2]RichardC.Grinold,RonaldN.Kahn,ActivePortfolioManagement:AQuantitative

ApproachforProducingSuperiorReturnsandSelectingSuperiorRernsand

ControllingRisk,McGraw-Hill,1999.

[3]陳世炬，高材林.金融工程原理[M].北京：中國金融出版社，2000.

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投資股市的基金經理通常采用一些不同的投資戰略。最常見的投資類型是增長型投資和收益型投資。不同類型的投資戰略給予投資者更多的選擇，但也使投資計劃的制定變得復雜化。

選擇增長型或收益型的股票是基金經理們最常用的投資戰略。增長型公司的特點是有較高的盈利增長率和贏余保留率；收益型公司的特點是有較高的股息收益率。判斷一家公司的持續增長通常會有因信息不足帶來的風險，而股息收益率所依賴的信息相對比較可靠，風險也比較低。美國股市的歷史數據顯示，就長期而言，增長型投資的回報率要高于收益型投資，但收益型投資的回報率比較穩定。值得注意的是，增長型公司會隨著時間不斷壯大，其回報率會逐漸回落。歷史數據證實增長型大公司和收益型大公司的長期平均回報率趨于相同。另外，投資戰略還可以分為積極投資戰略和消極投資戰略。積極投資戰略的主要特點是不斷地選擇進出市場或市場中不同產業的時機。前者被稱為市場時機選擇者(markettimer)，后者為類別輪換者。

市場時機選擇者在市場行情好的時候減現金增股票，提高投資組合的beta以增加風險；在市場不好時，反過來做。必須注意的是市場時機的選擇本身帶有風險。相應地，如果投資機構在市場時機選擇上采用消極立場，則應使其投資組合的風險與長期投資組合所要達到的目標一致。

類別輪換者會根據對各類別的前景判斷來隨時增加或減少其在投資組合中的權重。但這種對類別前景的判斷本身帶有風險。若投資者沒有這方面的預測能力，則應選擇與市場指數中的類別權重相應的投資組合。

最積極的投資戰略是選擇時機買進和賣出單一股票，而最消極的投資戰略是長期持有指數投資組合。

公司資產規模的大小通常決定了股票的流動性。規模大的公司，其股票的流動性一般較好；小公司股票的流動性相對較差，因此風險較大。從美國股市的歷史數據中可以發現，就長期而言，小公司的平均回報率大于大公司，但回報率的波動較大。

2、投資組合風險

我們已經知道，投資組合的風險是用投資組合回報率的標準方差來度量，而且，增加投資組合中的證券個數可以降低投資組合的總體風險。但是，由于股票間實際存在的相關性，無論怎么增加個數都不能將投資組合的總體風險降到零。事實上，投資組合的證券個數越多，投資組合與市場的相關性就越大，投資組合風險中與市場有關的風險份額就越大。這種與市場有關并作用于所有證券而無法通過多樣化予以消除的風險稱為系統風險或市場風險。而不能被市場解釋的風險稱為非系統風險或可消除風險。所以，無限制地增加成分證券個數將使投資組合的風險降到指數的市場風險。

風險控制的基本思想是，當一個投資組合的成分證券個數足夠多時，其非系統風險趨于零，總體風險趨于系統風險，這時，投資組合的風險就可以用指數期貨來對沖。對沖的實際結果完全取決于投資組合和大市的相關程度。若投資組合與大市指數完全相關，投資組合的風險就能百分之百地被對沖，否則只能部分被抵消。

投資組合的系統風險是由投資組合對市場的相關系數乘以投資組合的標準差來表達，而這里的相關系數是投資組合與市場的協方差除以市場的標準差和投資組合的標準差。因此，投資組合的系統風險正好可以由投資組合對大市指數的統計回歸分析中的beta值來表達。投資組合對大市的beta值是衡量投資組合系統風險的主要度量。投資組合的回報率、方差或標準差以及其beta值是投資組合分析和管理中的三個最重要的數據。

在投資組合的另一重要理論是在資本市場理論中引入了無風險資產的概念。在實際中，我們可以將國庫券認為是無風險資產。任何投資組合都可以看成是無風險資產和其他風險資產的組合。于是，投資組合的期望回報率可以表達成大市回報率與無風險回報率之差乘以beta值再加上無風險回報率。

國際金融投資行業也廣泛地使用VAR(Value-at-Risk)的方法來分析和管理投資組合甚至公司全部資產的風險。VAR實際上是衡量資產價值變動率的方法。其基本概念是：假設某投資組合的回報率是以正態分布，衡量在確定的概率下投資組合可能出現的虧損金額。VAR值就是用均值減一個標準方差的回報率，可以用來計算虧損。

3、投資組合業績評價

通常有兩種不同的方法對投資組合的業績進行評估。養老金、保險基金、信托基金和其他基金的主要投資計劃發起人一般會考察投資過程的各個主要方面，如資產配置、資產類別的權重和各類別重的證券選擇。這類評估稱為屬性評估。對很多投資者來說，他們更關心的是對一個特定的投資策略或投資機構效率的評價，如對有明確投資策略的開放式基金的評估。這種評估叫做指標評估。評估投資組合最直接的指標是回報率。但只有在相同或類似的風險水平下比較回報率才有實際的意義。從美國開放式互助基金的歷史數據可以看到，增長型基金的beta值最高，系統風險最高，相應在牛市時的回報率最高，在熊市時的回報率最低。平衡型的基金則相反。收益—增長型的基金的系統風險和回報率都在增長型和平衡型的基金之間。由此可見，任何一種基金在一個時期所獲得的回報率在很大的程度上取決于基金的風險特性和基金在當時所面臨的市場環境。在評估基金時，首先應將基金按風險等級分組，每一組的風險大致相同，然后在組中比較回報率的大小。

投資組合的回報率是特定期間內投資組合的價值變化加上所獲得的任何收益。對封閉式基金來說，由于沒有資金的流進和流出，回報率的計算相對比較容易。對開放式基金而言，頻繁的現金流動使普通的回報率計算無法反映基金經理的實際表現。開放式基金的回報率通常使用基金單位價值來計算?；饐挝粌r值法的基本思想是：當有現金流入時，以當時的基金單位凈資產值來增加基金的單位數量；當有基金回贖時，基金的單位數量則減少。因此，現金的流動不會引起凈資產的變化，只是發生基金單位數量的變化。于是，我們可以直接使用期初和期末的凈資產值來計算開放式基金投資組合的回報率。

沒有經過風險調整的回報率有很大的局限性。進行風險調整后評估投資組合表現的最常見的方法是以每單位風險回報率作為評判標準。兩個最重要的每單位風險回報率的評判指標是夏普比例(ShameRatio)和特雷諾比例(TreynorRatio)。夏普比例是投資組合回報率超過無風險利率的部分，除以回報率的標準方差。特雷諾比例是投資組合回報率超過無風險利率的部分，除以投資組合的beta值。這兩個指標的不同在于，前者體現了投資組合回報率對全部風險的敏感度，而后者反映對市場風險或系統風險的敏感度。對投資組合回報率、其方差以及beta值的進一步研究還可以定量顯示基金經理在證券選擇和市場時機選擇等方面的優劣。

【參考文獻】

[1]［美］小詹姆斯L·法雷爾，沃爾特J·雷哈特.投資組合管理理論及應用(PortfolioManagement:TheoryandApplication)[M].北京：機械工業出版社，2000.

[2]RichardC.Grinold,RonaldN.Kahn,ActivePortfolioManagement:AQuantitative

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[3]陳世炬，高材林.金融工程原理[M].北京：中國金融出版社，2000.

[4]張金鰲.二十一世紀商業銀行資產負債管理[M].北京：中國金融出版社，2002.

[5]鄧向榮，王鳳榮，杜傳忠.投資經濟學[M].天津：天津大學出版社，2001.有資金的流進和流出，回報率的計算相對比較容易。對開放式基金而言，頻繁的現金流動使普通的回報率計算無法反映基金經理的實際表現。開放式基金的回報率通常使用基金單位價值來計算?；饐挝粌r值法的基本思想是：當有現金流入時，以當時的基金單位凈資產值來增加基金的單位數量；當有基金回贖時，基金的單位數量則減少。因此，現金的流動不會引起凈資產的變化，只是發生基金單位數量的變化。于是，我們可以直接使用期初和期末的凈資產值來計算開放式基金投資組合的回報率。

沒有經過風險調整的回報率有很大的局限性。進行風險調整后評估投資組合表現的最常見的方法是以每單位風險回報率作為評判標準。兩個最重要的每單位風險回報率的評判指標是夏普比例(ShameRatio)和特雷諾比例(TreynorRatio)。夏普比例是投資組合回報率超過無風險利率的部分，除以回報率的標準方差。特雷諾比例是投資組合回報率超過無風險利率的部分，除以投資組合的beta值。這兩個指標的不同在于，前者體現了投資組合回報率對全部風險的敏感度，而后者反映對市場風險或系統風險的敏感度。對投資組合回報率、其方差以及beta值的進一步研究還可以定量顯示基金經理在證券選擇和市場時機選擇等方面的優劣。

【參考文獻】

[1]［美］小詹姆斯L·法雷爾，沃爾特J·雷哈特.投資組合管理理論及應用(PortfolioManagement:TheoryandApplication)[M].北京：機械工業出版社，2000.

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[3]陳世炬，高材林.金融工程原理[M].北京：中國金融出版社，2000.

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早期的“對沖”（hedging）被譯作“套期保值”、“避險”、“套頭交易”等?，F資理論對對沖這種操作策略，適用的是一種比較寬泛的投資策略概念。是投資者為了達到規避風險或者效益、效率最大化而采取的雙向操作策略的統稱。對沖作為股指期貨應用的一種策略，分為防御性對沖，主動性對沖和綜合性對沖。防御性對沖又叫被動性對沖，是把對沖操作作為一種避險措施來使用，目的是保護現貨利益，規避系統風險。主要包括完全套期保值和留有敞口風險的不完全套期保值。主動性對沖，是把收益最大化或效率最大化作為目標的對沖策略，主要包括套利策略和系統性投機策略。綜合性對沖又稱混合性對沖，是上述策略的綜合運用，比如把股指期貨的綜合功用融合進股票組合中，形成包含股指期貨的組合投資策略，把股指期貨策略當作風險控制器和效率放大器，從而使得夏普比率最大化，來實現不同時期、不同市場背景下的綜合效果。

研究對沖基本策略，首先要著重研判關聯。股票組合、標的指數、期貨指數客觀上形成一個三維關聯關系。這個三維體系中，研究方向是兩組關聯關系。即單品種（包括股票組合）和標的指數的關聯，現貨指數和期貨指數的關聯。研究重點是標的指數，因為他“一肩挑兩頭”。

股票組合（包括單品種）和標的指數的關聯

股指期貨標的物有別于商品期貨標的物的主要特征之一，是不可完全復制性。商品現貨可以完全復制標準倉單，只要按照標準倉單的要求去生成，二者不僅可以消滅質量離差而且可以消滅價格離差。股票組合與股指之間的離差是永遠存在的，即使某指數基金嚴格按照滬深300指數的構成比例去組建的，也不可能做到完全“復制”，因為滬深300指數以分級靠檔派許加權法計算的權重比例，每個撮合節都在變，是個序列變量。所以只能做到“逼近”，比如跟蹤指數的ETF基金。機構投資組合的品種中通常包括滬、深300成份股之外的股票，收益率離差就更難以避免了。這個特征可以派生出兩個概念：第一，商品期貨對沖操作的目標是價格風險，而股指期貨對沖的目標是價格風險中的系統性風險；第二，由于股指期貨的現貨價格形成于證券市場，是集中交易的結果，具有權威性、準確性、動態性和惟一性，因此更方便于建立數學模型來研判他們之間的關聯系數。而關聯系數就是對沖紐帶中的第一個環節。股票組合和標的指數的關聯可以用三個指標做定量化研究：他們是撬動系數、貝塔系數和樣本誤差系數。

1、撬動系數

單品種和指數的關聯研究一般有兩個實現途徑，一種是動因分析，一種是常態（現象）分析。動因分析主要著眼于股指的波動構成因素和反作用，常態分析主要著眼于通常狀態下的關聯程度的概念。動因分析是主動性對沖的關鍵，常態分析是防衛性對沖的要點。撬動系數是動因分析的一個基本指標。

滬深300指數的計算公式為，報告期指數=報告期成份股的總調整市值/基期*1000；其中，總調整市值=∑（市價*樣本股調整股本數）。可見影響指數波動的直接動因是成份個股波動。我們把這種對造成指數波動的直接影響力進行解析稱為動因分析。根據滬深300指數的形成機制，可以逆運算撬動系數，表達式：撬動系數=（市價*樣本股調整股本數）*指數市價/∑（市價*樣本股調整股本數）。

撬動系數是一個構成滬深300指數的成份的重要性程度對比指標，他是該品種或者股票組合收益率占指數收益率的百分比，靜態意義是在某一時間尺度上，我們對其他品種做靜止替代，該品種或組合收益率波動1%對滬深300指數撬動多少個點，也可以表達為撬動幅度，即該品種或組合收益率波動1%對滬深300指數收益率撬動的百分比。可以用來分析指數的歷史波動，也可以通過因素解析研判和預測指數未來的波動（見圖1）。

撬動系數和調整市值的比重呈正比，成份股撬動系數算術平均和滬深300指數正相關，橫向對比呈現相對穩定性，自身時間序列上呈現動態變化，與其他品種的橇動系數的對比具有排序意義，撬動系數對應品種的對沖操作與期貨指數的下單沖擊成本相關聯，是主動性對沖策略的重要指標。

撬動系數可以派生出另外兩個明細的動因分析參數：貢獻度和反射率。

貢獻度。在一個時間尺度內，單個品種的收益率波動幅度對指數的影響的定量化表達。表達式：品種貢獻系數=（1+報告期品種分極靠檔下的市值貢獻率）*基期指數市價-基期指數市價。股票組合貢獻系數=加權平均的單品種貢獻系數。一般來說計算股票組合的指標通常采取兩種方法，一種是分步匯總，一種是指數化，前者如上，后者是首先按照股票組合的投資權重計算跟蹤市值的投資指數，而后對該投資指數核定各項指標。對國際市場和國內市場的歷史數據采用時間數列的因果檢測得出如下結論：一，指數化法的穩定性稍高于匯總法；二，在同一時間尺度內，收益率的擺動性和單調性是不可調和的，擺動性強的，單調性就會弱，擺動性弱的單調性就會強；三，單品種的貢獻系數往往呈現強擺動性，而股票組合的貢獻系數就平緩得多，與這個理論相對應的一個常見現象是，股票品種總是以波段性和輪動的方式運動，反應在指數上卻通常表現為相對平穩的趨勢運動。該指標同樣具有排序意義（見圖2）。

反射率。在一個時間尺度內，指數的波動幅度對某個成份個股或組合的影響進行定量化表達。指數相對于單品種的影響力表達式：反射系數=（基期品種市值/基期指數市值）*報告期指數上升額/基期品種市值*基期品種市價。單品種的交易帶動了指數的變動，指數的波動同樣反過來影響單品種的交易行為。認識函數的自變量是情境，參與函數的自變量是認知，兩個函數從相反的方向發揮其功能，但都服從于一個遞歸函數。

2、貝塔系數

常態分析方式下關于單品種與指數的關聯表達主要采用貝塔β系數法。貝塔系數來源于威廉?夏普（William F.Sharpe）和約翰?林特納（John Lintner）的CAPM模型，即資本資產定價模型。CAPM的公式為：收益率=無風險資產的收益率+（市場均衡組合的收益率-無風險資產的收益率）*β。β越大，系統性風險越高，要求的收益率越高；反之，β越小，要求的收益率越低。股票組合的β是單品種β的加權平均。β的計算既可以用簡單的均值比較法，也可以用目前通行的方差法，方差法的表達式：單品種β=單品種收益率和指數收益率的協方差/指數收益率的方差。股票組合的β既可以用構成品種的β的加權平均來計算，也可以用股票組合指數化的辦法直接取得。

貝塔系數也可理解為某種股票或股票組合超出無風險利率的超額收益對市場超出無風險利率的超額收益進行回歸得到的最優擬合直線的斜率，代表某種股票或股票組合受市場影響而產生價格波動性的大小。有如下幾個特點：

（1）貝塔系數的本質含義是，標的指數收益率波動1%，股票組合收益率常態下的收益率波動幅度是多少。貝塔系數是反映單品種或股票組合相對于系統風險變動程度的一個重要指標，貝塔系數有助于建立起股票組合和指數之間關聯的定量化紐帶，是計算套期保值率的重要元素，是防衛性對沖策略的技術準備。

（2）β是一個常態指標，他取自歷史數據，使用經驗參數，反映的是通常狀態下股票組合在指數坐標下的風險度，常態是有基本面根據的，因為相對于指數來說該品種的行業特征、經營狀況、規模大小等個性通常是相對穩定或漸變的，激變當然也會發生，但是從概率統計的角度來看屬于小概率事件。因而CHOW檢驗對β的穩定性給予了比較肯定的回答，而且熵增過程與對應的穩定性正相關。

（3）β是個序列變量，時間跨度的選取是個重要的參數，方差的方法同樣依賴均值法，β也可以做方向性分離計算，即收益率按上升和下跌分別取樣。

（4）β是用歷史數據來計算的，而歷史數據計算出來的貝塔系數是否適用于未來，將直接影響應用效果。β預測的常用方法包括單因素模型、單因素-隨機波動率模型、誤差修正模型、誤差修正-隨機波動模型。應對單品種的激變狀態可采用遞衰指數移動平均法（EWMA法）。預測手段是非常豐富的（見圖3）。

（5）β不等于套期保值率，是試圖解決交叉保值風險的數學模型，因為滬深300指數和滬深300期貨指數還存在基差偏離的敞口風險。

3、樣本誤差系數

對《滬深300指數編制方法》和《滬深300指數編制細則》進行解讀可以看出滬深300指數有如下特點：

（1）滬深300指數是一個重視流通市值的指數。

滬深300指數以自由流通股為基礎權數，采用分級靠檔的技術來整數化調整派許加權權重，這種指數統計法既有別于絕大多數國外股票價格指數的以發行量為權重的計算方法，也區別于國內的上證綜合指數、深證成份指數以總股本為權數的計算方法。其突出特征是：一，貼近當前的市場狀況，因為我國股票市場是新興加轉軌市場，客觀上暫時還存在流通股和非流通股的現狀，非流通股顯然不構成滬深兩市的即期股票供給，這是市場的基本現狀；二，上述問題正是股權分置改革解決的目標，由于暫時未流通的股票也已經因股權分置改革而具備了上市的時間表，跟隨改革進程，未流通股票最終自然轉為流通股，從這個意義上說，滬深300指數也體現了股權分置改革的目標。

（2）滬深300指數是一個強調流動性和規模性的指數。

指數運行兩年多來，與上證綜指保持了97%左右的相關性，從成份選取規則來看，對樣本空間股票日均成交金額由高到低排名，先剔除后排序，選取前300名的股票作為樣本股，優先考慮了流動性和規模性。特別是成份股的調整啟用快速進入規則，更強調了規模優先，雖然目前的300支股票行業分布比較均勻，但是樣本選取和權重計算規則上并沒有強調行業特征。

篇5

一、馬丁可利中國基金投資組合結構分析

馬丁可利中國基金成立于1992年4月28日，并于1992年7月10日開始在美國納斯達克交易所上市交易?；痤愋蜑槠跫s型封閉式，原始基金單位總份額8,000,000份，單位凈值12美元，總市值1.1億美元?，F基金管理人為馬丁可利資產管理公司，故稱為馬丁可利中國基金。機構投資者投資組合的構建過程一般會包括如下幾個步驟：首先進行整體資產類型的配置，即進行風險資產和無風險資產的分配；其次是對資產子類的分析選擇，包括從地域、行業等多種角度進行；再下面是對單個資產的分析，比如對股票、債券或基金等投資品種的價值分析；最后基于前面分析的基礎上，確定進入投資組合各資產的權重。因此，本節將按照這個過程分別從資產配置、股票配置等方面探析馬丁可利中國基金投資組合的結構特征。同時，由于馬丁可利中國基金選擇于2005年4月建倉中國A股市場，因此我們將相應選取其2005～2007年的投資組合數據進行分析。

（一）馬丁可利中國基金整體資產配置特征馬丁可利擅長選股。因此，在其資產配置結構中，股票資產占了最大比重。從2002～2007年，馬丁可利股票資產平均配置比例高達90.7%，常年居高不下；而第二項包含現金、外幣存款的其他資產配置較為穩定，平均比例為5.7%，由于馬丁可利中國基金屬于封閉式基金，因此其不必像開放式基金一樣為了應對投資者贖回而保持相對較高的現金頭寸；第三項對中國非上市公司的直接投資則顯現逐年下降的趨勢，從2002年的7.6%到2005年的4%再到2007年的1.4%，這是因為同股票投資相比，對非上市公司的投資具有更大的風險和更低的流動性，然而作為一種風險投資，如果投資得當，那么其受益將相當可觀[3]。因此馬丁可利中國基金在直接投資部分的比例雖然在逐年降低，但依然為其在投資組合中保持著固定的位置。

（二）馬丁可利中國基金股票資產配置特征

1．平均值橫向比較。馬丁可利中國基金股票組合股（含H股）第一，占45.98%，其次是臺股26.07%；第三是A股18.88%，再下面依次是N股，S股，B股，英股（圖1）。2．變化趨勢觀察（以排名前5位的市場為對象）。從2005年至2007年，馬丁可利中國基金港股配置逐漸減少，臺股穩步增加，A股自2005年4月進入后就增勢迅猛，但又顯現較大波動，H股和B股相對穩定（圖2）。分析：

（1）從宏觀經濟層面，中國經濟的快速穩定成長為馬丁可利持續投資中國市場奠定了堅實的物質基礎。中國自1996年以來國內生產總值就始終保持高速增長，平均增幅接近10%，一方面，中國在經濟發展的過程中需要更多的資本來促進經濟。另一方面，也增強了對外來資本的吸引力。而馬丁可利更是這些外來資本中的先行者，2003年QFII制度出臺，馬丁可利便已聞風而動，但由于當時受到QFII制度中對外來機構投資者資產必須達到100億額度的限制而未能如愿，到了2005年，馬丁可利資產已突破100億美元，同時，2005年市場也開始逐步顯現轉暖的跡象，此時，具備多年A股市場投資經驗的馬丁可利早已嗅到這個即將來臨的牛市契機，因此，在2005年6月，馬丁可利中國基金就專門針對中國A股市場開始了新一輪的擴募，并準備將籌集的1億美元全部注入中國資本市場。

（2）從市場角度，資本市場的交易規模是馬丁可利進行資產配置考慮的關鍵因素。圖3是馬丁可利投資中國的3個主要市場的歷年成交額情況，從中我們可以發現臺灣證券市場成交額最大，交易量穩定，因此馬丁可利在該市場的資產配置基本維持在一個穩定的水平，而港股市場后勁十足，成交額逐年放大，從2002年到2005年，增長了130%，正是這個巨大成長潛力吸引了馬丁可利對港股市場的青睞，結合圖2和圖3，我們可以看到港股成交量成長的最旺點時也正是馬丁可利配置港股最高點處。再看中國A股市場，從2001年至2005年，其成交額基本介于港股和臺股之間，同二者相比，它沒有像臺股市場那樣擁有充足的成交額，也尚缺乏港股市場旺盛的成長潛力，因此，馬丁可利到2005年4月前都一直未對中國證券市場進行資產配置。

（三）馬丁可利中國基金A股配置特征2005年4月，上證指數還在低點徘徊，而馬丁可利這時就已經開始搶灘登陸了，圖4中我們將通過結合上證指數在2005～2007年的走勢和當時市場背景來觀察馬丁可利中國基金的A股配置特征。分析：2005年，上證指數尚處于1100點的相對較低水平，但此時中國股市已經過了2001～2004年熊市的醞釀，市場氣候已開始顯現回暖跡象，2005年6～7月份監管層為刺激市場，再推利好組合，擬實施：允許上市公司回購、允許上市公司買基金、動員其他機構入市、實行股息稅稅收優惠、成立投資者保護基金、批準商業銀行成立基金公司等六項重大舉措。加上上市公司股權分置改革第二批試點的順利推進和人民幣匯率制度改革，中國股市層面的不確定性大為降低，市場成交量放大。這個時候，馬丁可利看準機會，開始于2005年4月及時建倉A股市場，并隨著上證指數水平的逐漸升高而不斷加倉，這從趨勢圖中可以較好地反映出來，從2005年1月到2007年3月期間，兩者之間的趨勢線顯現了很強的一致性。2007年10月，上證指數飆升到了5954的最高點，這個時候，馬丁可利更是急劇減倉，其配置比例從2007年10月的19.4%陡降到2007年11月的9.7%。

二、馬丁可利中國基金投資組合有效性的分析

投資組合構建中最后的落腳點就是為各資產確定合適的權重，而現資組合理論對此給出了一個科學的最優答案，并已廣泛應用于西方機構投資者的投資決策中。那么，馬丁可利作為西方成熟機構投資者的代表，是否在構建投資組合的過程中也依照現資組合理論進行最優決策呢？為此本節將選取馬丁可利中國基金2007年的A股配置數據，應用Markowitz的投資組合理論模型對其進行考察。本文采用資產配置的實證研究方法，以股票月收益率數據為樣本，運用Markowitz均值方差模型對馬丁可利中國基金2007年度A股股票進行重新配置形成理論組合，比較理論組合與馬丁可利中國基金實際組合風險（標準差）的大小，同時給出Markowitz均值方差模型下理論組合的有效前沿，從而驗證馬丁可利中國基金投資組合的有效性。具體方法如下：

1.依據馬丁可利中國基金年報數據確定馬丁可利中國基金A股組合權重，并假定組合持有期至少一年（實際情況與假定相差并不大）。同時假定股票收益率為月收益率，并根據上市公司實際情況對股票收益率進行復權處理，統一為復權后的月收益率。

2.根據上述權重和個股收益率計算出馬丁可利中國基金投資組合的收益率和風險，作為比較的基準。

3.根據中國證券市場實際情況，在賣空限制的前提下，以馬丁可利中國基金投資組合的收益率為給定收益率，運用Markowitz均值方差模型計算出理論組合的權重和風險，并給出由有效組合構成的有效集。需要說明的是，在馬丁可利的投資組合中，并沒有包含有債券部分，因此，我們依據Markowitz均值方差模型計算的理論組合是在給定收益率情況下風險最小化的有效組合，并不是包含有無風險資產的最優切線組合。

4.比較通過Markowitz均值方差模型計算出的理論組合與馬丁可利中國基金投資組合以及同期市場組合的差異，判斷理論組合和實際組合風險（標準差）的大小。依據上述過程，我們可以構造出馬丁可利中國基金的A股股票組合的有效前沿，結果發現馬丁可利中國基金的投資組合并未落在Markowitz均值方差模型計算的有效集上。同Markowitz理論組合相比，在收益率都等于9.7%的情況下，馬丁可利中國基金的投資組合風險為9.6%，而理論組合的風險只有8.4%，風險降低了1.2%；而當風險同為9.7%的時候，馬丁可利中國基金的投資組合的收益率是9.7%，而理論組合的收益率則提高了1.8個百分點，達到11.5%。這說明馬丁可利中國基金投資組合并不是最有效組合，在相同的收益下，它承擔了更多的風險；而在相同的風險下，也損失了更多的收益。總之，馬丁可利中國基金投資組合雖然未落在有效前沿上，但也沒有偏離有效集太遠，而且其收益風險特征也優于同期的市場組合，因此我們仍然認為其是較為理想的投資組合。

三、馬丁可利中國基金投資策略總結基于上述對馬丁可利投資組合構建中各個環節特征的分析，本章對馬丁可利中國基金投資策略歸納如下：

1.馬丁可利對中國整個經濟形勢進行研判，在看好中國經濟持續向好的情況下，馬丁可利將集中投資于與宏觀經濟聯系密切的上市公司與非上市公司；而如果宏觀經濟出現衰退，市場風險增大，馬丁可利將轉而進行具有保值作用的債券類資產的投資。

2.在對中國上市公司的投資上，馬丁可利采用全球資產配置策略，將基金資產配置于在中國境內或境外上市的中國公司，包括中國大陸、中國香港、中國臺灣、美國、英國、新加坡。在對投資地區的選擇上，馬丁可利將該地區的政策法律、經濟背景、資本市場規模、市場活躍程度等作為關鍵衡量因素，來確定相應地區的配置比重。其中，中國A股、港股和臺股又是馬丁可利的主要投資對象。

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關鍵詞：開放式基金、投資風格、投資策略、業績評估

一、引言

作為一種投資產品，開放式基金集合投資、專家管理、組合投資、利益共享、風險共擔及流動性較好的優勢，已成為眾多投資者偏好的金融產品。我國的證券投資基金始于20世紀90年代初期，2001年在中國證監會“超常規發展機構投資者”的方針指引下，我國證券投資基金業實現了飛躍式發展，目前已成為我國證券市場上最重要和最具影響力的機構投資者。根據wind數據庫的統計，截止2011年3月底，我國共有開放式股票型基金約515只，管理的資產規模達1.94萬億，約占A股流通市值的10%左右，開放式股票型基金在A股市場上占據著主導的地位。而對開放式基金業績進行科學合理的評估，具有十分重要的現實意義。但目前國內對開放式基金的研究大多將國外已有的業績評估指標直接在國內進行應用，特別是新聞媒體在宣傳時往往以基金的凈值增長率作為衡量基金業績好壞的標準，而忽略了基金約定的投資風格和投資策略對基金業績的影響作用，本文的研究嘗試彌補目前國內研究的不足，以增強基金業績評估的科學性。

二、相關研究綜述

開放式基金業績評價一直是理論界和實務界關注的熱點問題之一，無論是對于投資者、監管層、財務顧問或開放式基金管理人自身都迫切需要對不同類型基金的業績進行有效評估。

傳統的證券投資基金的業績評價主要利用凈值變化指標如基金單位凈值、凈值增長率和投資收益率等來進行的，但忽視了基金獲取投資收益所遭受的風險。Markowitz(1952)首次用數學的方法量化了單項資產或組合資產的風險，并且從理論上說明了投資分散化能夠減少組合資產的總風險，提出了資產組合選擇的均值-方差理論。隨后，在Markowtiz研究的基礎上，由Sharpe（1964）、Lintner（1965）以及Mossin（1966）引入無風險資產后提出的CAPM模型。在CAPM模型的基礎上，一些學者開始考慮將風險因素引入到基金的業績評估模型中，這些績效評估方法中，比較精典的有Treynor指數、Sharpe 指數及Jensen 指數。Treynor指數用以評估投資組合的績效。依據CAPM模型，只有系統性風險才能得到補償，因此Treynor采用系統風險測度即貝塔系數，作為基金績效衡量的風險調整因素；Sharpe 指數用來衡量基金承擔每單位總風險所能獲得的額外報酬。Sharpe 指數考慮了投資組合的總風險，在非充分分散化投資和非完全有效的證券市場中，較Treynor指數更合理，也是投資基金業績評價中最常用的方法之一。Jensen 指數是Jensen（1968）提出的，他認為根據基金資產超額收益率與基準資產組合的超額收益率進行回歸分析得到的常數項，可以作為基金風險調整后的績效，稱為Jensen 的Alpha 值。Jensen 的Alpha 值是第一個以收益率的形式表達風險調整績效的指標。

三、本文中樣本數據的選擇

本文以2008年9月30日之前成立的122只開放式股票型基金（包括指數基金）作為研究樣本。根據投資類型，并結合其持股集中度、持股特征等將其分為四大類：成長型、價值型、平衡型和指數型基金。

本文所選取的樣本區間為2009年1月1日至2010年12月31日，所選取的數據包括基金的日單位凈值、業績比較基準指數的收盤指數。對于無風險資產利率，我們選用銀行1年期定期存款利率進行替代，考慮到在樣本期內，央行分別于2010年10月19日和2010年12月25日各上調金融機構一年期存款基準利率0.25個百分點。我們利用簡均法調整基金在樣本期間的無風險利率為2.278%。

在進行基金日單位凈值增長率時，我們以2009年1月1日的凈值為基準向后復權，利用復權后的基金日單位凈值指標來進行基金日凈值變化率，具體計算公式為：

這樣可以計算出所選取的122只基金486個交易日的基金日凈值變化率指標。同時，我們計算每一只基金的業績基準所對應的指數日收益率。以交銀股票精選為例，其業績比較基準為：75%×滬深300指數 + 25%×中信全債指數，首先計算第 交易日滬深300指數的日收益率和中信全債指數的日收益率，然后按照75%、25%的權重計算加權平均收益率即為基金對應業績基準的日收益率。

四、實證結果及分析

首先計算出每一只基金在樣本區間內的不同業績評估指標，然后從整體上和不同分類上對基金的業績進行描述性統計分析，統計結果見表1。

由表1可知，從整體上分析，經風險調整后的所有開放式股票型基金的收益指標Sharpe比率和Treynor指標均大于0，表明基金可以獲得超過無風險收益率的超額正收益率。但在基金管理能力方面，盡管從整體上基金能夠獲得均值約為0.0002%的超額收益，但不同基金之間存在較大差異，以樣本基金中Jensen指標的最高值與最低值比較，兩者相差0.0018，或者從不同基金的Jensen指標的波動率來分析，波動率高于均值水平，表明基金獲取超額收益的能力存在較大差異。 而估價比率和M2測度均有與Jensen指標相類似的情景。從投資風格角度分析，平衡型基金的Sharpe比率高于成長型和價值型，但平衡型與成長型的Treynor指標又相差不大。那么不同風格之間經風險調整后的收益是否有差異呢？我們利用獨立樣本T檢驗來對不同風格的股票型基金的五個業績評估指標進行檢驗，檢驗結果如表2、3、4所示：

由表2、3、4的檢驗結果可知，不同風格之間五個業績評估指標的Levene檢驗結果表明均是同方差，同時根據T統計量及檢驗結果的顯著性，表明不同風格之間的業績評估指標之間不存在較大的差異。

那么積極型的基金管理者和消極型的基金管理者在不同的業績評估指標上是否有差異呢？本論文同樣利用獨立樣本T檢驗來進行分析，獨立樣本T檢驗結果表明，積極型基金和指數型基金之間在某些業績評估指標上服從同方差分布，如Treynor指標、Jensen指標和M2測度指標在10%的檢驗水平下均拒絕同方差的假設。而根據統計的結果也可表明積極型基金與指數型基金的不同業績評估指標的均值之間存著著顯著的差異。這也表明投資策略會對基金的業績水平產生一定的影響。

五、主要結論

本論文主要是結合基金的投資風格和投資策略對我國開放式股票型基金的業績進行評估。針對目前國內外學者在進行基金業績評估時往往采用市場指數來代替市場組合方法的不足，本文有針對性的進行了改進，并結合投資風格和投資策略，比較了基金的業績，結論如下：

本文利用Sharpe比率、Treynor、Jensen指標、估價比率、M2測度等方法對不同風格的基金的這五個業績評估指標進行了獨立樣本T檢驗，發現不同投資風格的基金他們的同一業績評估指標之間沒有太大差別。但若考慮到基金的投資策略，則積極型的投資者與消極型的指數投資者他們的業績除M2測度指標無明顯差異外，其余的指標都存在著顯著的差異。研究結果表明：不同風格的股票型基金的業績評估差異不大；但不同策略的業績差異相對較大，也即資產配置策略的重要性。

參考文獻：

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[3] 馮辰.我國開放式股票型基金規模與績效關系的實證研究[J].財經界，2007(6).

篇7

在中國的證券市場發展過程中，A、B股的并行存在已經有了較長的時間。在這種情況下，由于計價方式的不同、投資主體的差異, 會計制度和披露的差異, 市場規模的差異以及人民幣在資本項目下不可以自由兌換等因素的存在，導致 A、B股市場的資產必定不循序統一的定價模式，形成市場分割。

1991年中國開設B股市場，分別以港元、美元報價在深圳及上海交易所交易。1992年2月21日，上海真空電子B股掛牌交易，標志著中國B股市場誕生，中國開始了A、B股并行存在的歷史。到目前為止，滬深兩地的B股市場共計110多家上市公司，在滬市B股上市的公司有56家，其中45家同時在滬市A股上市；深市B股上市的公司有59家，其中45家同時在滬市A股上市。B股創立之初，是向境內投資者關閉的，因此B股市場的發展經歷了與A股市場發展不一致的過程，特別表現在交易不如A股市場活躍, 股價的走向與A股不同, 風險與收益與A股也有不同特征；直到2001年2月19日，中國證監會通知，允許境內居民以合法持有的外匯開立B股賬戶，交易B股股票, 市場發生結構性的變化。自此，中國境內投資者可以同時投資中國的A、B股。但是由于外匯管制等原因，這種同時投資并不是完全自由的。

一方面，同一家上市公司的A、B股股票具有相同的管理表決權，分紅派息權，因此其內在價值應該趨于一致。另一方面，由于A股股票用人民幣計價交易，B股股票用美元（港幣）計價交易；A股采用我國會計準則進行信息披露，B股采用國際會計準則進行信息披露；再加上投資者主體的不同，市場規模的不同導致同一家上市公司的A、B股股票價格有明顯差異，價格對信息披露的反應也有明顯不同。這樣必然會導致套利機會的產生。如果市場是完全的，即資金可以在A、B股市場間自由流動，大量投資者的套利行為會消除套利機會，使市場趨向均衡。但由于人民幣非自由兌換、限制賣空等柵欄的存在，使得一般投資者并不能利用套利機會取得套利，這就有可能使市場偏離均衡，套利機會持續存在。本文試圖在中國特殊的制度背景下建立一個市場分割下的套利及均衡關系的理論模型，試圖解釋市場分割下的某些特征與經濟后果。并進一步通過構造套利資產組合，實證檢驗市場分割下的套利機會的形成及機制。

二、文獻綜述

對中國股市市場分割的研究由來已久。國外的一些學者最早關注對中國股票市場的研究。Ma（1996）用了1992－1994之間兩個交易所中同時在A、B股市場上市的38家公司來研究，他發現A、B股市場股價的差異和投資者對待風險的態度有關，他同時也指出政策的變化會部分影響B股價格的變動。Chui 和 Kwok (1998)做了 1993－1996之間兩個交易所上市的A、B股股票價格之間的交叉自相關，他們發現盡管A、B股市場在交易方面由于制度的原因是分割的，但兩個市場卻通過信息聯系在一起，而且信息傳遞方向是從B股市場到A股市場。Sjoo和Zhang（2000）使用Johansen的VECM技術檢驗中國A、B股市場之間的協整性關系，他們得出的結論是只有在規模較大、流動性較強的上海證券交易所，A、B股市場之間的信息傳遞方向是從國外投資者到國內投資者，在深圳市場則不是這樣的。他們認為國外投資者相比國內投資者而言，更加專業而且具有更好的獲取信息的手段，因而國內投資者以觀察到的B股市場價格為依據來制定他們的投資決策。

國內學者對該問題的研究較晚。 鄒功達，陳浪南 (2002) 以布萊克版CAPM為理論模型，沿用國外的市場分割檢驗模式，對中國A、B股市場的定價一體化進行了實證研究。結果表明，中國A、B股市場在很大程度上是一體化的。吳文鋒等（2002）對B股向境內居民開放對A、B股市場分割的影響進行研究。研究結果表明，投資主體的不同是形成中國股票市場A、B股市場分割的關鍵因素，向境內居民開放一定程度上削弱了兩個市場的分割局面，但離一體化還有很大距離。張人驥等（2003）建立在A、B股市場的系統性風險（所占比例）的度量上，討論中國證券市場分割的特征。運用協整和Granger因果性檢驗，研究滬深A、B股四個系統風險的時間序列，指出滬深的兩個A股市場之間有長期均衡趨勢，滬深的兩個B股市場之間也有長期均衡趨勢。表明就整體而言，A股與B股的市場仍然具有分隔的市場特征；其次，指出系統性風險的傳遞方向在A股是滬市到深市，在B股是深市到滬市，表明在市場分割的情況下，A股與B股具有不同的系統風險的傳遞途徑；最后，在滬市的A、B股之間系統風險互為因果，在深市的A，B股之間系統風險也互為因果，表明地域市場對分割的整合作用。

張人驥和賈萬程（2005）根據我國市場分割的特點，構造了市場分割下的多β資本資產定價模型，并對模型進行了實證檢驗，證明我國A、B股市場不遵循統一的定價模式。

三、實證檢驗

中國A、B股市場分割有可能產生無風險無成本套利機會。并且，由于人民幣在資本項目下非自由兌換以及對賣空的限制，使套利機會有可能在短期內不會消失。本文以上海、深圳證券市場同時在A、B股上市的上市公司為研究樣本（扣除期間有停盤的股票），檢驗上述理論模型的正確性, 即套利可能性是否存在。

在2002年12月31日至2004年12月31日之間，滬深兩市共有B股股票115只，其中滬市56只，深市59只。其中，在A、B股同時上市的公司，滬深兩市各有45家。扣除期間有停盤的公司，選取樣本為滬市A、B股同時上市的公司40家，深市A、B股同時上市的公司41家。以周收益率為研究對象。以2002年12月31日至2004年12月31日 為檢驗區間，共計104觀測值，無風險利率采用當期28天國債回購利率平均值（2.0%）的52分之一。以上海綜合指數作為上海股市的市場收益率；以深圳成分指數作為深圳股市的市場收益率。數據來源于中國股票市場交易數據庫(CSMAR)。本文所使用的統計軟件是SAS。

仿照市場綜合指數的構造 ，以2002年12月31日為基期，將40多家樣本公司在A股發行的股票價格以其發行量為權重進行加總，構造A股表指數；同理構造B股代表指數。用這兩個代表指數進行雙邊T檢驗。 A、B股市場投資組合套利存在性檢驗。結果如下：

其中A股股票β、B股股票β是根據CAPM模型估計的β值； A股股票權數、B股股票權數、無風險資產權數是構造無系統風險投資組合的權重，負號表示需要賣空；后面是構造成的無系統風險投資組合的平均收益，和單邊T檢驗P值。

檢驗結果顯示，用上海股市40家公司的股票構造的投資組合的期望收益在5%置信水平上能夠拒絕原假設；用深圳股市41家公司的股票構造的投資組合的期望收益在10%置信水平上能夠拒絕原假設。結果都說明，市場存在無風險套利。

四、結論

1.本文建立了一個在中國當前的制度背景下的市場分割的套利及均衡關系的理論模型。通過構造性的證明發現同一家公司同時在A、B兩個市場發行股票時產生套利的可能性，以及消除套利機會，使市場恢復均衡的機制, 即不同貨幣資金在市場間的自由流動和允許賣空。

2.通過選取分別在滬深兩市A、B股市場同時上市的40和41家公司，在投資組合層面和個別股票層面上分別進行假設檢驗，發現A、B股股票一定程度上存在套利機會。提供了理論模型的經驗證據。

篇8

【關鍵詞】 證券風險 CvaR Markowitz模型 投資組合

一、證券投資組合優化模型概述

1、證券投資風險計算方法研究。目前國內外較為引人注目的風險管理模型包括有：均值―方差（MV）模型、指數模型、均值―風險價值（VaR）模型、均值―條件風險價值（CVaR）模型。

2、CVaR模型的提出與應用。VaR作為風險計量方法不僅具有概念簡單、易于溝通和理解的優點，而且為不同金融工具構成的復雜的投資組合提供了一個統一的、綜合性的風險測量框架。因此，VaR目前廣泛應用于各金融機構，并正在成為計量金融風險的國際標準。下面主要針對此方法進行修正。

先分析VaR方法的缺陷：其一，VaR不滿足一致性公理，這意味著利用VaR計量風險，投資組合的風險不一定小于或等于該組合中各種資產分別計量的風險值之和，這與風險分散化的市場現象相違背；其二，VaR應用的前提必須是股票收益率服從正態分布，而許多實證研究表明，股票收益率不服從正態分布。為克服VaR的缺陷，Rockafeller等提出了條件風險價值――CVaR的風險計量技術。CVaR是指投資組合的損失大于某個給定的VaR值的條件下，該投資組合損失的平均值。CVaR通常也譯為條件風險價值，也稱為平均超額損失、平均短缺或尾部VaR，其含義可解釋為：在一定置信水平下，損失超過VaR的潛在價值，更為精確的講就是指損失超過VaR的條件均值，反映了超額損失的平均水平。

研究表明，CVaR具有VaR的優點，同時在理論上又具有良好的性質，如CVaR滿足次可加性、正齊次性、單調性及傳遞不變性，因而CVaR是能滿足一致性的風險計量方法；并且，無論股票收益率服從何種分布，CVaR均可適用。而且在投資組合優化決策時，以CVaR作為優化目標，可以采用線性規劃的方法進行求解，求解過程還可以順便得到投資組合的VaR。CVaR的性質是針對一致性風險度量來分析的，CVaR具備了一致性風險度量的標準。

二、基于CVaR的投資組合優化模型

結合中國證券市場的實際情況，提出一種新的單期投資組合優化模型。假設有n種不同金融工具組成的投資組合，其中包括一無風險資產（現金或銀行賬戶）。記x0=（x■■，x■■，…，x■■）T為資產的初始權重向量，即已投資在各資產上的比例。x=（x1，x2，…，xn）T為使用優化算法將要得到的最優投資組合的權重，即將投資在各備選資產上的比例。y=（y1，y2，…，yn）T為組合的收益向量，服從某一聯合分布，且與x相互獨立。由于組合的損失等于負收益，則本期的損失函數為：f（x，y）=-yTx=-（x1y1+x2y2+…+xnyn）。顯然上式中損失函數關于x是線性的。

由于越來越多的金融機構使用VaR測量市場風險，且監管部門使用VaR確定風險限額，因此在投資選擇時，通常需要考慮VaR約束。既然CVaR？叟VaR，這種要求通過約束不同置信度下投資組合的CVaR能得到滿足。CVaR的下界能作為最大的VaR值。因此以CVaR提供的風險約束也是有意義的：？準？琢（x）？燮w。w為允許的風險限度。損失函數對x是線性的（從而也是凸的），因此CVaR函數對x也是凸的。線性約束集為：

？灼+（1-？琢）-1■？仔jzj？燮w

■（-yijxi）-？灼？燮zj，zj？叟0，j=1，…，J

綜上所述，在CVaR約束下，使組合損失最小的優化問題可表示為：

■∑■■-E[yi]xi （1）

s.t.？灼+（1-？琢）-1■？仔jzj？燮？棕 （2）■（-yijxi）-？灼？燮zj，j=1，…，J （3）■xi=1 （4）xi？叟0，i=1，…，n （5）zj？叟0，j=1，…，n （6）

式（1）為目標函數，使損失最小化（期望收益最大化）；式（2）為CVaR約束；式（5）表示不允許買空；式（3）、（6）表示計算CVaR時需要考慮的超過VaR的損失。通過解這一線性規劃問題，得到最優的向量x？鄢，對應的VaR等于？灼？鄢。最大的期望收益則為∑■■E[yi]xi。通過解不同風險約束下的最優問題即能得以收益―CVaR有效前沿。

三、實證分析與效果評估

1、實證研究即證券投資風險的評估效果。雖然本模型能夠處理包含多種證券的組合的風險度量和優化，但為了簡便起見，本文僅選取了上證和深證指數中的幾支典型股票，時間從2006年4月17日至2007年4月17日，共221個交易日。將這221個日收益率數據作為歷史收益率情景并計算其日期望收益率。在考慮交易成本時，各股票的初始權重都設為10%。本文選取的時間跨度為221個交易日，即選取的情景總數為221，J=221。選取的單只收益率計算方式是用當日的收盤價與開盤價的對數差，即：Yij=LN（第i種股票的收盤價/第i種股票的開盤價），j=1，…，J。考慮到數據的可比性，所有的收益率數據都是復權后得到的。

（1）Markowitz均值―方差模型的實證分析。為了便于和下文的試驗結果進行類比，我們這里只選取000001S深發展A，600000浦發銀行和600688S上石化進行計算。

取方差最小的目標規劃，Markowitz均值―方差模型如下：

Min■WTVW

WTR？叟E[■p]WTI=1W？叟0

對原始數據進行分析：利用公式rit=■（t=2，…，N）；在Excel中直接計算出三只股票各自的日收益率，并根據公式可以求出每支股票的平均日收益率（見表1）。之后用Matlab進行數據運算，在Matlab中得到各支股票間的協方差？滓ij（i，j：1～N），即表2。

根據Markowitz模型，利用Matlab的二次優化函數quadprog，選取E[rp]=0.2%的收益率水平，運算得出投資組合的各權重結果為0.3072，0.2982，0.3947；對應的函數值為1.7828×10-4。

由以上結果可得，在0.2%收益率水平下的最優組合為用總資本的30.72%買入S深發展A，總資本的29.82%買入浦發銀行，總資本的39.47%買入S上石化，此時的整個投資組合的收益率方差達到最小，為1.7828×10-4，此時的實際收益率為0.4263%。

取0.3%，0.4%，0.5%收益率水平時，也可以得到相應的投資組合。我們不難發現隨著期望收益率水平的不斷提高，權重的分布逐漸向具有較高收益率的個股傾斜，而具有較高收益率的個股往往伴隨著較高的收益率方差，因此具有高期望收益率水平的組合也擁有較高的收益率方差。

我們使用Matlab畫出該證券投資組合的有效前沿圖形。有效前沿圖形曲線的變量，即E（r）和？滓2的關系如下：？滓2（Rp）=X'∑X=（r，1）A-1（r，l）'，其中A=（E（r），i）'∑-1（E（r），i），i=（1，I，…，I）。

Markowitz均值―方差模型有效前沿圖形如圖1所示。

（2）引入CVaR約束的Markowitz均值―方差模型的實證分析。選取000001S深發展A，600000浦發銀行和600688S上石化進行計算，根據投資組合最優化模型，設所有的情景yij都是等概率，證券的收益率可在Excel中直接得出見上文，風險限額？棕為0.001，置信水平？琢為0.9，證券種數n為3，情景總數J為221，在Matlab中用線性優化模型linprog編程可得：三種證券權重x為0.3513，0.1127，0.5887；對應的VaR？灼？鄢為1.1806×10-12。此時最大的期望收益■E[yi]xi為4.174×10-3。雖然實際收益率和上面的MV模型稍微有所差別，但是其風險遠遠小于沒有引入CVaR約束的Markowitz均值-方差模型。

2、計算結果及比較。通過求在給定風險限額下，最大化收益率得到最優組合。分別取不同的給定風險限額，最大為0.01，最小為0.001。計算收益率時，需要首先給出置信水平。可以在Matlab中畫出兩者的圖形。圖2給出了兩種置信度下的均值―CVaR有效前沿。在組合的CVaR值相同時，較高的置信度表示較低的風險水平，其所得的期望收益率也最低。圖中上方線條表示較低置信度（80%）下CVaR模型所得的有效前沿位于較下方線條表示的高置信度（90%）下CVaR模型所得的有效前沿的上方，與高風險對應高期望收益的理論結果相一致。

結果表明：在均值―CVaR模型中，所考慮的損失是超過VaR時的條件期望，顧及到了小概率發生但是損失巨大的事件，在應用于投資組合風險管理的時候比MV方法更加穩健。但是需要注意的是，這畢竟只是在用情景分析法和小樣本所得到的初步結論。當不假定證券收益率服從正態度分布時，計算相對復雜。若是在相同收益率下，CVaR最優組合比MV最優組合具有更低的風險。而且，置信度越高時，二者的差別也會越大。

四、結論

經過上述研究，我們可以發現光是單一的用方差或個股VaR等指標并不能很好地對未來證券市場的風險進行準確預測，而需要綜合參考各指標，才能做出大致準確的判斷，因此說明這些指標在理論上并沒有很全面地考慮各種市場因子對證券市值的影響，建議只作為對證券風險度量過程中的參考之一。

本文重點研究了CVaR在投資組合理論中的運用，對基于CVaR的投資組合優化模型進行了介紹和擴展。本文將CVaR風險度量模型用在了構造投資組合上，即用CVaR來度量證券的風險，針對中國證券市場的實際情況，考慮了證券的不允許買空賣空，構造了投資組合模型，完善了投資組合的內涵。并且，利用線性規劃的方法，運用股票歷史數據和Matlab科學計算軟件進行了模擬，對模型做了實證分析，分析了結果，得出了均值―CVaR模型的有效前沿。結果表明：在均值―CVaR模型中，所考慮的損失是超過VaR時的條件期望，顧及到了小概率發生但是損失巨大的事件，在應用于投資組合風險管理的時候比其他方法更加穩健。但是需要注意的是，確定一個有效的資產組合是一個非常復雜的決策過程，在實際操作中，投資者還要綜合考慮到通貨膨脹、市場操縱、投機等多種因素對已做出的投資組合方案進行調整，才能得到最優的資產組合方案。

【參考文獻】

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[3] Thierry Post，Pim van Vliet .Downside risk and asset pricing[J]. Journal of Banking & Finance，2005（6）.

篇9

關鍵詞：巴塞爾新資本協議；內部評級法；數據庫

中圖分類號：F832．33

文獻標識碼：A

文章編號：1003－9031（2006）09－0069－04

2004年6月，巴塞爾銀行監管委員會正式頒布了銀行業風險管理和資本監管新的國際標準《巴塞爾新資本協議》，內部評級法作為《巴塞爾新資本協議》的核心技術，代表著未來10年銀行業風險管理和資本監管的發展方向，其推廣實施對全球銀行業的發展格局產生了深遠影響。從實施的效果看，全球運用內部評級系統的50家大銀行，其綜合競爭實力的平均增長率為6．7％；而未建立內部評級系統的銀行，其綜合實力的平均增長率為2．3％?！栋腿麪栃沦Y本協議》要求2006年底實施內部評級初級法，2007年底實施內部評級高級法。鑒于我國金融業對外開放和改革需要一個漸進的過程，中國銀監會政策要求：對商業銀行資本監管不搞“一刀切”，具備條件的大商業銀行采取《巴塞爾新資本協議》進行資本監管，爭取到2009年我國將有10家左右的大銀行實施內部評級法進行資本監管。國內商業銀行的目標：工行為2007年實施初級法；建行為2007年實施初級法；中行為2012年實施新協議。可見，國內銀行內部評級體系建設也已逐步展開。從新資本協議的整個監管框架來看，對信用風險的衡量和管理，是建立在大量數據的基礎上的，數據是內部評級體系的生命線。就內部評級初級法而言，要收集和保存客戶至少5年的經營管理、財務數據和違約紀錄，其中3年的數據作為建模基礎，2年作為觀察期；而對于高級法，則需要更長的時間要求。因此，內部評級基礎數據庫的建立是其成功運作的基礎。本文就如何建立我國商業銀行內部評級體系基礎數據庫，進行了初步的探討。

一、西方商業銀行內部評級體系基礎數據庫的構建

（一）西方商業銀行計量信用風險要素的方法

1．基于內部信用評級歷史資料的計量方法。是指商業銀行和評級機構運用積累的信用等級歷史數據，對每一級別的違約情況進行統計，并將違約數量或違約金額與該級別的總數量或總金額進行比較，得出該信用級別的違約概率，并以歷史違約概率的均值作為不同信用等級下借款人對應的違約概率，或者根據回收率歷史數據進行加權平均算出某一類或組合資產的違約損失率歷史平均值。

2．基于期權定價理論的計量方法。如美國KMV公司創立的預期違約率模型，也稱KMV模型。它通過計算違約距離來確定目標公司的違約概率。KMV模型的出發點是基于這樣的假設：當公司的市場價值低于一定水平違約點價值以下時，公司就會對它的債務違約。其具體方法是依據公司股票的市場價值及波動性等計算出一定期限后公司的預期價值，依據公司負債狀況計算出違約點價值，根據兩者之差及公司價值的歷史波動性得出違約距離。這是一種向前看的動態模型，主要適用于對上市公司的違約概率測定。

3．基于保險精算的測定方法。是把保險精算的工具用于估計預期違約概率。如死亡率模型，其采用的思想與保險精算師確定壽險費率的思路基本一致，因此得名“死亡率”模型。該模型主要以貸款或債券的組合及其歷史違約紀錄為基礎，開發出死亡率表，用該表對信貸資產一年的或邊際的死亡率（MMR）進行預測，以及對信用資產多年的或累計的死亡率（CRM）進行預測。

4．基于風險中性市場原理的預測方法。風險中性市場是指在進行資產交易的市場上，所有投資者都愿意接受從任何風險資產中得到與無風險資產的收益相同的預期收益，所有的資產價格都可以按照用無風險利率對資產預期的未來現金流量加以折現來計算。[1]

比較而言，歷史數據平均值法是目前銀行業應用最廣泛最傳統的方法，任何具有一定數據積累的評級機構都可以建立自己的違約數據庫。后三種方法則更側重于對未來的預測，在某種程度上對企業狀況的變化更為敏感，但它的適應范圍更嚴格。

（二）西方商業銀行基礎數據庫的建立

1．數據來源。內部評級數據來源主要分三類，一是反映客戶自身經營狀況的財務信息，主要有資產負債表、損益表和現金流量表等；二是客戶基本面、銀行賬戶紀錄在內的非財務信息，主要是客戶基本面信息、合同信息、賬務信息、擔保信息、清償信息以及突發事件等，以此判斷違約概率和長期發展趨勢；三是與客戶內部評級相關的宏觀信息，主要包括國家風險、行業風險、區域風險和交叉風險等方面宏觀風險數據。

2．數據處理流程。內部評級數據的處理基本上分為四部分：一是數據收集，可以從業務流程系統中直接獲得，也可以從客戶那里直接收集，還可以通過適當方式從財政部、人民銀行、銀監會、國家統計局、國務院發展研究中心等政府部門或相關的信息公司獲取宏觀運行、產業結構、市場行情、法規變化等宏微觀數據；二是數據整合，就是將內外部以及各部門、各渠道的原始數據，通過聚類和匹配等標準化方式加以整理合并，形成可用于風險計量的數據庫；三是數據清洗，經過補錄與整合的數據還可能存在不少缺陷，如數據遺漏、數據矛盾和數據錯誤等，對這些問題需要通過一定的技術手段進行系統化的查找、糾正；四是數據反欺詐，在上述三個階段的基礎上，通過對數據進行邏輯關系校驗和模型檢驗，識別和剔除不真實的業務數據。經過四次過濾，最終形成可用于內部評級的數據集市。

3．實現與銀行系統的全面對接與嵌入，融入全行數據倉庫。內部評級基礎數據庫作為銀行數據倉庫的重要組成部分，其最終應用于內部評級系統，而內部評級系統只有與銀行內部的業務流程系統、會計賬務系統、數據倉庫以及外部信用登記咨詢系統緊密對接，才能充分發揮風險預警和政策指引作用。內部評級數據可以從信貸業務流程系統中直接獲取，這樣可以確保數據的及時性和準確性。前臺的信貸業務流程系統與后臺的內部評級系統處于平行運作狀態。授信業務一旦開始，相關數據就會立即傳送到內部評級系統，進行自動分析；計算結果生成后隨即傳遞到前臺，使其發揮決策支持作用。同時，業務流程系統和內部評級系統生成的全部過程記錄和分析結果按照統一標準導入數據倉庫（或數據集市）。內部評級系統定期所做的參數分析和返回經驗都將基于數據倉庫中的歷史信息來完成，商業銀行內部的會計賬務系統和人民銀行信貸登記系統都從不同角度為內部評級提供準確、及時的合同執行情況和違約記錄信息。

二、我國商業銀行內部評級體系基礎數據庫建設中存在的問題

近幾年，我國商業銀行在加強信用風險管理方面，已經逐步建立起內部信用風險評級體系，并且建立了相應的基礎數據庫。但是與國際先進銀行相比，我國商業銀行內部評級不論是在評級方法、數據的采集、數據的加工，還是在對評級結果的檢驗、評級工作的組織以及評級體系的適用性等方面都存在著相當的差距，從而極大地限制了內部評級在揭示和控制信用風險方面的作用。主要表現在以下幾個方面：

(一)評級方法偏于定量化，風險揭示不足

目前我國商業銀行的信用風險內部評級普遍采用“打分法”，即通過選取一定的財務指標和其它定性指標，并通過專家判斷或其它方法設定每一指標的權重，由評級人員根據事先確定的打分表對每一個指標分別打分，再根據總分確定其對應的信用級別。[2]這一方法的特點是簡便易行，可操作性強，但事實表明這一評級方法存在著以下明顯的缺陷：一是評級的基礎是過去的財務數據，而不是對未來償債能力的預測。對將來較長的時期進行預測時，過去的數據與將來的情況相關性較小，以過去的信息為依據的評級可靠性較低。二是指標和權重的確定缺乏客觀依據。由于缺乏足夠的數據資料，只能根據經驗或專家判斷來選取指標和確定權重，使評級標準的可行性大為降低。特別是由于每一個受評對象所處的環境不同，同一因素對不同的受評對象影響不可能完全一樣，根據固定權重得出的評級結果自然難以準確反映評級對象的信用風險。三是缺乏現金流量的分析和預測。充分的現金流量是受評對象償還到期債務的根本保證，是分析企業未來償付能力的核心因素。目前，我國銀行的內部評級方法基本上沒有對現金流量充足性的分析和預測，因而難以反映評級對象未來的真實償債能力。四是行業分析和研究明顯不足?？傮w來看，對不同行業的分析和比較明顯不足，評級標準不能體現行業的不同特點，評級結果在不同行業之間的可比性較差。

(二)數據積累不足，評級結果有待檢驗

目前，我國大多數銀行開展內部評級的時間不長，數據儲備嚴重不足，且數據缺乏規范性、數據質量不高。一是反映客戶自身經營狀況的財務信息，主要有資產負債表、損益表和現金流量表等，對此類財務信息許多客戶未能及時提供，或者財務報表未經審計，數據缺乏真實性；二是客戶基本面、銀行賬戶紀錄在內的非財務信息，主要是客戶基本面信息、合同信息、賬務信息、擔保信息、清償信息以及突發事件等，由于內部評級的時間短，數據標準及格式不統一，造成這類數據殘缺不全；三是與客戶內部評級相關的宏觀信息，主要包括國家風險、行業風險、區域風險和交叉風險等方面宏觀風險數據，此類數據涉及面廣，來源渠道交錯復雜，且存在一定的滯后性，需要投入大量的人力物力進行二次篩選，目前，我國銀行對此類數據的收集投入明顯不足。同時，缺乏統一的數據倉庫和現代化的管理信息系統及其相應的數據接口，無法滿足包括風險評級在內的各種管理工具的數據需要。建立在此基礎上的評級結果需進一步檢驗和定性分析后方可應用。

(三)缺乏信用文化基礎，企業評級情況難以真實反映

從宏觀角度看，我國經濟發展中的一個嚴重制約因素是惡劣的社會信用環境。風險評級必須建立在企業和個人提供的真實數據基礎上，而在現在的社會信用環境下，這一點確實難以保證。一是由于我國整個社會的信用文化缺乏，企業的財務數據真實性較小。據統計，2001年，我國四大國有商業銀行貸款的117萬戶企業中，提供審計后財務報表的企業僅占貸款企業總數的7．9％，而同期花旗銀行高達33．4％。[3]二是信用評級未完全在貸款決策、貸款定價中起到核心作用，基層信貸人員對評級體系的重要性認識不足，沒有積極去核準企業財務數據，導致評級體系中的財務數據不準確、不全面，風險得不到真實反映，以致于信用評級的結果與企業的實際風險等級并不匹配，不能真正反映企業目前的真實經營狀況。不真實的數據信息造成風險評級結論的不準確必然對風險決策和資本監管形成誤導。此外，商業銀行信息披露制度有待建立健全，出于競爭及保密等考慮，商業銀行之間各自為政，缺乏必要的信息共享，使得銀行內部評級體系及其基礎數據庫的建設難度大大增大。毫無疑問，我國如不盡快建立完備的社會信用體系，銀行內部評級體系就會成為無源之水、無本之木。

三、盡快改進和完善我國商業銀行內部評價基礎數據庫建設工作的對策建議

（一）以新協議為指引，建立符合我國國情的評級方法

新協議所推薦的內部評級方法是建立在廣泛收集總結各國先進與成熟經驗基礎上、經過充分討論后提出的最基本的標準，對評級的主要環節給出了詳細的指導，具有相當的先進性、實用性和可操作性。因此，在現有的基礎上按新協議的要求進行適當的調整，改進風險計算或評價方法，逐步補充和完善現行辦法并使之成為一個過渡性的信用風險測量工具，有利于商業銀行根據我國企業的信用狀況特點、行業特點、經濟環境，吸收國外先進的評價方法，制定出一套符合新協議要求并能提升我國商業銀行風險管理水平的內部評級體系。

(二)學習國外同業的成熟經驗，充分借助專業評級公司的技術力量和評級成果

必須積極學習國外同業的成熟經驗，引進其評級思想技術，并且與國內同業進行數據共享與合作開發評級參數?？梢越柚鷩H著名的穆迪公司、標準普爾公司、惠譽(FITCH)公司等和國內的大公、中成信公司等專業評級機構的力量，以彌補國內商業銀行在內部評級水平不高、專業人員不足的缺陷。

(三)加強行業研究，夯實數據基礎

對不同行業的基本特點、發展趨勢和主要風險因素進行長期系統的研究，為受評對象在同一行業內部和不同行業之間的風險比較提供必要的評判依據，從而為信用級別的確定創造條件。我國銀行必須按照行業進行適當分工，通過對不同行業的長期、深入研究，了解和把握不同行業的基本特點、發展趨勢和主要風險因素，可為受評對象在同一行業內部和不同行業之間的風險比較創造必要條件，從而為信用級別的決定提供參照。

（四）建立銀行業“內部評級共享數據池”

從技術角度看，國內大型銀行的業務數據足以支持評級模型的分析和檢驗，而中小銀行由于業務規模小、成立時間短，因而難以獲得足夠的評級數據?？梢詫⒍嗉抑行°y行聯合起來，建立共享的同業數據庫，該數據庫應包括信用記錄、違約率、損失率、挽回率等數據。同時，銀行還可利用評級機構及征信機構所提供的信用數據作為參考，并與政府及研究機構合作，獲取宏觀經濟、產業發展和企業征信等方面的相關數據。在建立銀行業“內部評級共享數據池”方面，人民銀行和銀監會應該發揮重要作用。國內銀行可以在政府部門的統一指導下，有計劃、有步驟地開展技術交流與合作。[4]

（五）整合與內部評級相匹配的新的信貸流程和信貸組織架構

我國商業銀行建立的內部評級法能否按照新巴塞爾協議的要求以達到風險管理的目的，不僅取決于商業銀行的內部評級體系建立完善與否，而且取決于對銀行的信貸風險管理流程和組織架構進行改革，否則內部評級法不會發揮應有的效果。內部評級法不僅可用于監測信用風險的構成，制定各類客戶的總體風險水平和貸款限額，監測客戶評級結果的變化情況，而且可用于確定準備金規模、貸款定價、利潤等。因而，各商業銀行在信貸組織的安排和設置上均必須體現新協議所倡導的經營理念和管理的思想。

總之，建立內部評級體系是一項長期的系統工程，不是單一的信用風險評級方法，需要建立完善的基礎數據庫作為支撐。同時，還需要在風險管理體制、風險管理政策、業務流程再造以及社會化的信息共享等方面加快調整，逐步提升我國銀行業風險管理水平。

參考文獻：

[1]信用風險管理的新工具：違約概率與違約損失率[DB／OL]．http:／／www．cqcredit．cn／html／20051013153051．htm，重慶企業信用網

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關鍵詞：擔保品；信貸管理；風險管理

中圖分類號：F832.4文獻標識碼：A文章編號：1006-1428（2006）08-0076-04

擔保品是商業銀行信貸管理中一種重要的信用風險緩釋(credit risk mitgation)工具。我國商業銀行擔保貸款占銀行融資的比重一般為30―40％，但各家銀行沒有充分意識到加強擔保品管理對信貸風險防范的重要意義，沒有成立專門的職能部門對此進行統一規范指導。信貸人員對擔保的法律特征和資產評估規范的不了解，致使押品的合法、有效性及登記手續合規性存在缺陷；評估價值普遍存在虛高現象；抵(質)押折率確定不合理等。而且沒有對擔保品的價值執行嚴格的跟蹤管理，導致貶值押品的大量存在而沒有及時采取相應的風險緩釋措施。

因此，本文擬首先探討擔保品在商業銀行信貸決策和風險控制中的作用，指出巴塞爾新資本協議對商業銀行擔保品的要求，最后在借鑒國際金融機構對擔保品管理先進經驗的基礎上，提出在商業銀行中完善擔保品管理和建立統一的擔保品數據庫的相關建議。

一、擔保品在商業銀行信貸決策和風險控制中的主要作用

(一)擔保品在商業銀行信貸決策中的作用

擔保品在信貸流程、尤其貸款發放過程中可以有效解決信貸市場中的信息不對稱問題。在貸款價格一定的前提下，融資企業的風險水平將高于商業銀行對市場上融資企業可接受的平均風險預期，從而影響信貸資金的有效配置和商業銀行的收益水平。而信貸合同影響借款人的行為，較高的利率償付將導致借款人選擇風險度更高的項目投資。擔保品的采用則可起到信息甄別和信息傳遞的作用，最大限度減少不完全信息信貸市場中資源浪費問題。

(二)擔保品在風險控制中的作用

擔保品是商業銀行信貸限額體系、定價、資產分類乃至更高層次的組合管理、監管和經濟資本配置體系的基石。其中，擔保品價值評估與管理，在促進科學化信用風險管理以及資本金、準備金計算及商業銀行財務的各個方面都扮演著重要角色，見圖1。

擔保是一種減少違約損失的有效的信用風險緩釋工具。信用風險的四個基本要素中，一般關注違約發生時債權人蒙受的損失，即違約損失(loss given default，LGD)。實踐證明，利用抵押和保證可增加銀行在違約事件中的回收貸款數量，減少違約事件中的損失。只要信用質量惡化，協議就觸發強制收購行為，從而保障了債權人權益。穆迪的歷史數據也證明了：優先擔保的產品比優先無擔保、次級或低級的產品可以期望更高的回收率，見表1。

發生信用風險損失時，擔保品價值、決定違約損失的回收率、持有擔保品的成本、回收清算資產的成本與費用影響著違約損失的波動性。加強對擔保品的管理，區別對待無風險資產類擔保品和風險資產類擔保品，考慮作為擔保品的資產價值的潛在波動，可以準確計量預期損失(expected loss，即EL)與非預期損失(unexpected loss，即UL)。

而將EL和UL分解到各業務單位后，可進行以風險―收益為中心的考核?？己说闹笜耸腔谫Y本的風險調節收益(Risk Adjusted Retum on Capital，即RAROC)，然后可以設定國別、行業、地區和產品的風險限額，從而準確進行風險定價。擔保品的價值評定及管理在商業銀行風險控制中起著不可或缺的功能。

二、巴塞爾新資本協議和國際金融機構對擔保品管理的規定

(一)巴塞爾新資本協議對擔保品管理的規定

新資本協議中將擔保品作為最主要的風險緩釋工具進行了規定。強調了加強對擔保品的管理，注重其市場價值變現的便捷性和對擔保品的定期價值評估等。主要從合格抵押品的確認范圍和對資本的要求兩方面進行了闡述。

標準法下抵押品范圍受到嚴格限制，只認可金融抵押品。標準法對抵押品的處理分為簡單法和綜合法。簡單法重點在于對抵押品風險權重的確定，其可以直接替換抵押品對沖的風險暴露部分的風險權重。綜合法重點在于對抵押品折扣系數的確定，以此反映抵押品價值的波動。新協議規定銀行有兩種計算抵押品折扣系數的方法：標準化的監管折扣系數使用規定的數值；銀行使用自己估計的折扣系數，但須達到監管當局定性和定量要求。并提出了使用抵押品進行風險緩釋后監管資本的計算方法。

E*=max{0，\[E×(1+He)-C×(1-Hc-Hfx)\]}

E*：風險緩釋后的風險暴露；

E：風險暴露的當前價值；

He：風險暴露的折扣系數；

C：所接受押品的當前價值；

Hc：抵押品的折扣系數；

Hfx：處理抵押品和風險暴露幣種錯配

內部評級法(IRB)下，對抵押品的合格標準及其在確定違約損失率中的作用進行了規定。初級法下除了標準法認定的抵押品外，其他形式的一些抵押品在滿足一定條件的前提下，也視為合格的抵押品，主要包括應收賬款、特定的商用房地產或個人住所以及其他抵押品。新協議建議的起點是，對無認定的抵押品抵押的公司、和銀行的高級債權，違約損失率定為45％，對公司、、銀行的全部從屬次級債權，違約損失率要更高一些75％。對有金融抵押品的交易，有效的違約損失率確定公式：

LGD*=max{0，LGD×\[(E*／E)\]}

LGD：考慮抵押品之前，無擔保貸款的損失率；

E：貸款的風險暴露；

E*：標準法的綜合法下風險緩釋后的風險暴露。

高級法所認可的抵押品范圍更廣。不論采用哪種形式的抵押品，銀行只要證明它能發揮實質性的、一致的和可靠的減少損失的作用，就能在自己的內部測算中予以考慮。同樣只要銀行能夠用數據等證明其對違約損失率的測算是可靠的，而且與企業業務標準、風險管理的實際情況、和銀行所能得到的相關數據(如自己的歷史數據等)是一致的，也可以采用與初級法下不同的處理方法。LGD是抵質押品的價值、種類和價值波動、貸款期限、擔保、合同條款等基本要素的函數，其測算是一個不斷完善的過程。

(二)國際金融機構對擔保品管理的規定

主要借鑒歐洲中央銀行(European Central Bank)、日本銀行(Bank of Japan)、美國聯邦住房貸款銀行(Federal Home Loan Bank)及花旗銀行(citiBank)的規定，上述金融機構均強調在目前信貸業務中，擔保在風險控制中起著重要作用。擔保本質在于利用市場定價(用來減少市場風險)和折扣率(haircut rate)(用來減少信用風險)，緩釋信貸風險。

主要經驗如下：

1.明確商業銀行可接受的合格的擔保品框架。

合格的擔保品主要集中為政府或企業債券、票據、股票、其他權益或其他金融資產，不動產抵押主要包括住房和非住房財產。其選擇的根據是該國相關法律規定，同時還著重考慮了以下兩個原則：一是信譽度。隨著銀行信用風險控制意識的加強，對擔保單位和擔保品信用等級等都有明確規定，強調了本金和利息收入的穩定性。如美國聯邦住房貸款銀行規定商業抵押擔保證券必須經全國認可的評級機構評定等級為A級或更高等級方可接受。二是市場轉化度。強調須存在可及時、有效、經濟處置抵押品和流動性強的市場，也須存在已經建立起來的、公開可得到的抵押品市場價格。即保證對接受的擔保品通過市場出售實現其價值的便捷性。

2.對擔保品價值進行周期評估。

利用市場定價，即根據擔保品的市場價格，定期評定和調整其價值。當擔保品價值與貸款的名義價值之差小于―事先確定的觸發水平時，借款人應增加擔?；驂嚎s貸款；如相反情況時，擔保品數量要求可減少。

3.確定合適的擔保品折扣率。

根據不同種類擔保品的價格波動規律和歷史風險數據，確定合適的最低擔保品折扣率，用來確定在債務履行期屆滿時擔保品有效利用價值，減少交易對手違約時的損失風險。不同的擔保產品類型有不同的折扣率。如短期政府債券，折扣率很低。隨著期限延長，折扣率增加。對于一些公司債券或者權益，折扣率較政府擔保債券要高。

4.建立信用風險數據庫(credit risk database，即CRD)。

對擔保品折扣率的確定須建立在對其風險數據大量分析的基礎之上。目前銀行嘗試運用模型預測擔保貸款損失超過事先確定數值的概率。如單一擔保品模型，根據擔保品期限、損失率、交易對手違約概率、原來利率、長期平均利率、利率改變速度等變量得到與擔保品類型和期限相一致的折扣率；也可以計算在同樣的風險暴露條件下隨擔保品期限的增加，損失率增加的數值。從而給出在銀行風險暴露恒定情況下，不同期限債券的損失率。而這些都需要大量擔保貸款的歷史數據積累。

使用CRD可增強信用評估的準確性。通過在提供擔保前的調查過程中收集到的和現今儲存在CRD中的有關公司破產風險的數據，我們能夠獲得更為客觀精確的風險評估等級，同時降低代償額。

綜上所述，國外銀行對擔保的管理主要體現在通過市場定價定期調整擔保品價格，從而減少市場風險；確定擔保品折扣率，用來減少信用風險。對擔保品種類、擔保程序、事先確定的可接受損失水平、擔保費用等，根據區域經濟發展水平、管制要求和相關法規等確定。隨著銀行信用風險控制意識的加強，逐步明確和強化了內部信用風險控制在銀行擔保管理中的重要地位。

三、對商業銀行加強擔保品管理的建議

擔保品作為第二還款來源，是商業銀行債權的重要保證。但目前我國商業銀行對擔保品普遍沒有進行專門規范管理，其價值認定程序、價值評估中存在很多問題；而對抵押交易的違約率的計算更是沒有開展。擔保貸款將成為未來商業銀行不良貸款的潛在誘因。在上文分析基礎上，就我國商業銀行對擔保品的管理提出如下建議：

(一)成立擔保品管理專職部門和內部押品價值評估隊伍

目前商業銀行對擔保品的管理現狀是多頭管理，分散而隨意。如公司業務部門出于業務營銷的需要，可能接納并不合法、有效的押品。項目評估部門、貸款審批部門對同一筆擔保貸款進行重復分析，甚至會出現沖突，造成商業銀行內部資源的浪費，影響銀行外部形象。管理部門的分散，造成了某些職能的重疊，同時也存在部分管理職能的真空，商業銀行無法對擔保貸款有一全面、真實的了解，從而影響信貸決策及全面風險管理水平的提高。因此，須成立一獨立職能機構，對進入信貸流程的擔保品，進行整個“信貸生命周期”的全面管理。從貸前的價值認定，到貸中的價值跟蹤，直至最后作為抵貸資產的處置。定期向行內風險管理委員會提交擔保貸款風險報告，為商業銀行的業務拓展提供依據。

另外，由于現階段中介市場管理的混亂，我國征信體系的不完備，存在著資產評估機構與借款人勾結，虛估資產價值從銀行騙貸的問題。因此，商業銀行須在加強與外部資產評估機構合作的基礎上，通過內部嚴格的業務培訓和資格認證，成立自己的專業價值評估隊伍。由內部價值評估人員對中介機構的認定價值進行確認或直接進行評估，從資產評估規范和銀行信貸風險控制的角度進行風險揭示，這在目前階段對降低商業銀行信用風險是重要的也是必須的。

(二)進行嚴格而靈活的擔保品選擇

首先，商業銀行所接受的擔保品都必須符合我國法律、法規的規定。這是經濟行為的最基本準則，不得接受目前并不合法的資產作為擔保品。其次，對目前法律法規沒有明確禁止的資產種類，須在嚴控和全面把握風險的前提下，靈活決策。以實現商業銀行業務拓展與風險控制的平衡。比如，對電費收費權可在對企業經營狀況全面了解的基礎上接受；對專用設備和存貨，則可適當減少接受的比例。

(三)建立擔保品的周期評估制度

市場變現能力是擔保品的特性之一，商業銀行須跟蹤所接受的擔保品的市場價值波動情況。因此，應建立擔保品的周期評估制度。首先，須科學動態確定不同擔保品的重新評估周期。應詳細分析擔保品的產業生命周期、市場供需信息及上下游產業的發展趨勢，并綜合考慮其市場價值的變動規律，予以確定。其次，嚴格執行周期評估制度。每次貸款額度的調整應以其有效評估周期內的價值作為參考。當擔保品價值貶值超過銀行所能接納的幅度時，應立即實施相應的風險緩解措施。第三，須考慮實時重評情況。當重評周期未到期但押品市場價格波動劇烈、借款人財務狀況惡化或發生信貸違約事件及其他潛在影響擔保貸款風險事件時，須及時重新評估價值。

(四)開展擔保品折扣率確定原則的研究

折扣率的確定是擔保品管理的核心。商業銀行要達到獨立確定折扣率的目標，滿足新協議高級法的要求，須及時開展相關研究并進行數據積累。首先，建立不同區域、不同性質融資企業對應不同種類、不同金額擔保品的擔保效果檔案。在分析押品內在價格波動的基礎上，明確折扣率的合理區間。其次，對折扣率的確定要考慮借款人的資信等級。在商業銀行可接受的折扣率區間內，綜合考慮借款人及擔保品權屬所有人的資信水平，具體確定特定債項對應的折扣率。第三，對折扣率的確認要由總行統一完成，但要注意動態調整。第四，對不同區域、種類押品的價值評估審定應實行區別授權，以控制高風險地區和種類。

(五)建立押品價值評估管理系統

可在商業銀行風險數據庫中建立專門的押品價值評估管理子系統，對所有的押品進行系統化、流程化和規范化管理。通過押品與擔保合同及借款合同的掛接，實現對押品的整個信貸流程管理。既便于全面把握擔保貸款的風險分布，實時監控不同區域、不同種類擔保貸款的風險暴露及風險缺口狀況，又積累了相關數據，為擔保折扣率的確定和LGD的計算，從而為商業銀行進行基于RAROC的經濟資本分配奠定了數據基礎。

(六)提高對擔保品管理的認識，規范擔保貸款操作

不可否認，目前我國商業銀行還沒有對擔保品的管理給與充分的重視。第二還款來源的定位只是次序上的區別，但對債權人利益的保護力度是一致的。新協議中對擔保貸款賦予與擔保品同樣的風險權重。所以，要加強對擔保品在信貸風險控制中作用的認識。在此基礎上，開展對抵押擔保貸款資本要求及違約損失率計算的研究。

同時，要規范商業銀行擔保貸款操作。首先，認真核實押品的權屬資料、基本物理信息(要進行嚴格的現場勘查)、登記手續的合法性和完備性等，并規范押品的處置過程，減少信貸流程中的操作風險。其次，嚴格執行內部確值或評估制度。并以內部確認價值作為貸款發放依據。第三，提高內部價值評估人員的業務素質。建立規范的梯級培訓制度，保證評估價值的科學性和準確性。第四，保障押品價值評估工作的獨立性。押品價值評估人員不得參與信貸決策，同時其他人員不得干涉或影響內部價值評估工作的獨立性和公正性，以減少信貸決策中的道德風險。

參考資料：

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［2］Stiglitz J，WiSS A.Incentive Effects of Termination：Applications to the Creditand Labor Markets［J］.American EconomicReview，1983，73：912-927

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