導語：如何才能寫好一篇經濟增長走勢，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

前三季度，在世界經濟復蘇疲軟和全國經濟增幅回落的宏觀環境下，四川經濟增勢放緩、增幅回落，但在加大投資力度、加快重大項目建設進度、助力中小企業發展等穩增長政策措施的作用下，全省經濟繼續保持較快增長。

經國家統計局審定，前三季度全省實現地區生產總值（GDP）17536.5億元，同比增長12.8%。其中，第一產業增加值2551.9億元，增長4.5%；第二產業增加值9313.7億元，增長15.9%；第三產業增加值5670.9億元，增長11.3%。經濟增速比全國平均水平高5.1個百分點，繼續保持追趕跨越的較快發展勢頭。

從生產看，農業生產穩定，工業增長較快，服務業加快發展，產業支撐作用較強

農業方面：前三季度，第一產業增加值2551.9億元，同比增長4.5%。小春糧食增產1.8%，大春糧食作物再獲豐收，產量有望繼續保持增產。油菜籽產量增長3.1%，連續11年增產。蔬菜、水果、茶葉、水產品、畜產品等均保持穩定增長。

工業方面：今年以來，受國際國內市場需求不足影響，全省工業增速繼續放緩，但在新建企業及重點支柱行業的拉動作用下，規上工業在高基數基礎上繼續保持較快增長。前三季度，規模以上工業增加值同比增長16.1%，增速比全國平均水平高6.1個百分點，其中9月份增長15.4%，連續五個月保持小幅回升。

主要特點：

新建企業拉動作用較強。前三季度，全省新建規模以上工業企業647戶，實現增加值占規模以上工業的2.8%，拉動規上工業增長3.3個百分點。

重點支柱行業增長較快。41個行業大類中38個行業增加值增長，14個行業增幅超過全省平均水平。其中，計算機通信設備及其他電子設備制造業增加值增長40.5%，汽車制造業增加值增長28.4%，兩個行業增加值占規上工業增加值的10.6%，拉動規上工業增加值增長3.2個百分點；農副食品加工業、食品制造業、飲料制造業、煙草制品業和醫藥制造業等5個行業增加值占規上工業的20.8%，同比增長17.4%，拉動規上工業增長3.5個百分點；紡織、服裝制造、家具制造等3個勞動密集型行業增加值增長21.6%，礦石采選業增加值增長16.1%，拉動規上工業增長3.3個百分點。

產銷銜接較好。前三季度，重點監測的130種重點產品有80種產量增長，其中原煤產量增長3.5%，發電量增長7.6%，鐵礦石增長22.8%，磷礦石增長32.1%，白酒增長18.1%，化學原料藥增長22.5%，汽車增長133.8%，電子計算機整機增長93.7%。規模以上工業企業出貨值1354.1億元，同比增長38.7%；工業產品銷售率達97.9%，比上半年提高0.5個百分點，比去年同期提高0.3個百分點。

服務業方面：在交通、旅游、金融等行業增幅回升的帶動下，服務業發展繼續加快。前三季度服務業增加值增長11.3%，增速比上半年提高0.8個百分點。其中，金融業增加值761.9億元，增長22.6%。旅游業發展態勢良好，前三季度實現旅游總收入2521.8億元，增長33.1%，增速比上半年提高1.7個百分點。

從生產看，農業生產穩定，工業增長較快，服務業加快發展，產業支撐作用較強

農業方面：前三季度，第一產業增加值2551.9億元，同比增長4.5%。小春糧食增產1.8%，大春糧食作物再獲豐收，產量有望繼續保持增產。油菜籽產量增長3.1%，連續11年增產。蔬菜、水果、茶葉、水產品、畜產品等均保持穩定增長。

工業方面：今年以來，受國際國內市場需求不足影響，全省工業增速繼續放緩，但在新建企業及重點支柱行業的拉動作用下，規上工業在高基數基礎上繼續保持較快增長。前三季度，規模以上工業增加值同比增長16.1%，增速比全國平均水平高6.1個百分點，其中9月份增長15.4%，連續五個月保持小幅回升。

主要特點：

新建企業拉動作用較強。前三季度，全省新建規模以上工業企業647戶，實現增加值占規模以上工業的2.8%，拉動規上工業增長3.3個百分點。

重點支柱行業增長較快。41個行業大類中38個行業增加值增長，14個行業增幅超過全省平均水平。其中，計算機通信設備及其他電子設備制造業增加值增長40.5%，汽車制造業增加值增長28.4%，兩個行業增加值占規上工業增加值的10.6%，拉動規上工業增加值增長3.2個百分點；農副食品加工業、食品制造業、飲料制造業、煙草制品業和醫藥制造業等5個行業增加值占規上工業的20.8%，同比增長17.4%，拉動規上工業增長3.5個百分點；紡織、服裝制造、家具制造等3個勞動密集型行業增加值增長21.6%，礦石采選業增加值增長16.1%，拉動規上工業增長3.3個百分點。

產銷銜接較好。前三季度，重點監測的130種重點產品有80種產量增長，其中原煤產量增長3.5%，發電量增長7.6%，鐵礦石增長22.8%，磷礦石增長32.1%，白酒增長18.1%，化學原料藥增長22.5%，汽車增長133.8%，電子計算機整機增長93.7%。規模以上工業企業出貨值1354.1億元，同比增長38.7%；工業產品銷售率達97.9%，比上半年提高0.5個百分點，比去年同期提高0.3個百分點。

服務業方面：在交通、旅游、金融等行業增幅回升的帶動下，服務業發展繼續加快。前三季度服務業增加值增長11.3%，增速比上半年提高0.8個百分點。其中，金融業增加值761.9億元，增長22.6%。旅游業發展態勢良好，前三季度實現旅游總收入2521.8億元，增長33.1%，增速比上半年提高1.7個百分點。

從質量看，財政增收，居民收入增長較快，工業效益良好，運行質量穩步提升

財政繼續增收。前三季度，地方公共財政收入1766.3億元，同比增長16.0%。地方公共財政支出3520.8億元，同比增長22.8%，其中民生支出增長較快，教育支出增長39.4%，醫療衛生支出增長27.6%。

城鄉居民收入增長較快。前三季度，城鎮居民人均可支配收入15609元，增長14.0%，增速比全國平均水平快1個百分點。受主要農產品產量增加、價格上漲以及農民工工資水平提高的共同影響，農民人均現金收入6216元，增長16.3%，增速比全國平均水平快0.9個百分點。

工業經濟效益良好。在全國規模以上工業企業利潤總額同比下降3.1%的大環境下，四川規上工業利潤繼續保持增長。1～8月，全省規模以上工業企業利潤總額突破千億元，達1065.6億元，同比增長8.1%，增幅居全國第三位。其中，汽車制造業、計算機通信設備及其他電子設備制造業、食品制造業、酒飲料和精制茶制造業等行業利潤實現了30%以上的高速增長。

從運行環境看，勞動就業和社會保障規模繼續擴大，物價漲幅繼續回落，金融平穩運行，運行環境穩中較好

勞動就業和社會保障規模繼續擴大。受新增企業增多、生產發展較快等因素影響，全省勞動力需求進一步增加。截止9月末，城鎮新增就業72.5萬人，同比增長20.4%，失業人員再就業23萬人，就業困難人員再就業7.5萬人，城鎮登記失業率為4.1%。

截止9月末，城鎮基本養老保險參保人數達1623.9萬人，比去年末增加83.4萬人。農村新型社會養老保險參保人數2379.9萬人，比去年末增加865.5萬人。城鎮基本醫療保險參保人數2338.1萬人，比去年末增加83.3萬人。失業保險參保人數561.3萬人，比去年末增加16.7萬人。

物價漲幅繼續回落。今年以來，受食品類價格漲幅回落、翹尾影響逐步減弱等因素的影響，居民消費價格（CPI）漲幅繼續回落。前三季度，CPI同比上漲2.6%，比全國平均水平低0.2個百分點，比去年同期低3.1個百分點。類商品及服務項目價格“六漲二跌”，其中食品類價格上漲4.6%，衣著類價格上漲10.9%。

受能源、紡織等商品價格持續回落影響，工業生產者出廠價格同比連續5個月下跌，且降幅繼續擴大。前三季度，工業生產者出廠價格（PPI）同比下降0.8%，降幅比1～8月擴大0.4個百分點。工業生產者購進價格（IPI）同比上漲0.7%，漲幅比上半年回落1.6個百分點。

金融運行平穩。9月末，全社會金融機構人民幣各項存款余額39919.9億元，同比增長19.4%，增速比6月末提高2.7個百分。其中，城鄉居民儲蓄存款余額18987.0億元，增長20.6%。全社會金融機構人民幣各項貸款余額24932.5億元，同比增長17.0%，比6月末提高0.6個百分。

經濟運行中值得重點關注的問題

今年以來，在國際國內經濟下行壓力不斷增大的宏觀環境下，全省經濟繼續保持較快增長，但增勢持續放緩，經濟運行中工業保持較快增長壓力加大、部分行業效益大幅下降，農民增收難度增大等問題值得予以重點關注。

工業保持較快增長壓力加大。今年以來，受國際、國內市場需求不足影響，工業品市場需求持續減弱，前三季度，全國工業生產者出廠價格（PPI）同比下跌1.5%，31個?。ㄊ?、區）中絕大多數省份規模以上工業增加值增幅均呈現不同程度同比回落。四川PPI自5月份以來連續5個月同比下跌，其中5月下跌0.6%、6月下跌1.6%、7月下跌2.5%、8月下跌3.5%、9月下跌3.9%。市場需求不足導致生產增幅回落，虧損企業增多，經濟效益下滑。同時，作為工業生產先行指標的工業投資增速放緩，前三季度工業投資增長17.4%，比全社會固定資產投資增速低2.9個百分點。

部分行業效益大幅下降。在全國規模以上工業利潤持續下降的情況下，全省工業利潤保持增長態勢，但前八個月利潤增速逐月回落，1～8月利潤增速比1～2月回落了21.6個百分點，回落趨勢明顯。1～8月，全省規上工業虧損企業1385戶，虧損總額185.9億元，同比增長124.7%。41個行業大類中，黑色金屬冶煉和壓延加工業虧損總額達23.6億元，另有16個行業利潤總額同比下降，其中有色金屬礦采選業利潤同比下降22.2%，電器機械和器材制造業利潤下降24.3%，專用設備制造業利潤下降18.6%。

篇2

           對當前經濟形勢總的看法是：上半年國民經濟運行基本平穩，在平穩中還保持了較快增長，總體形勢良好；第二，世界經濟增速減緩對我國的負面影響有所顯現，進入第二季度以來，經濟運行出現了一定的減緩；第三，下半年外需繼續減弱，發展前景不盡明朗，但內需有保持較快增長的趨勢。

 

一、國民經濟保持了較快增長走勢.國家以擴大內需為主的宏觀調控政策，包括積極的財政政策和穩健的貨幣政策,從今年以來經濟增長的情況看，有這樣三個特點。第一，從生產角度看，經濟平穩較快增長主要是由工業增長所推動。從今年工業走勢看，相對比較穩定，總體上已增長的趨勢發展. 第二，從需求角度看，經濟平穩較快增長主要靠內需增長所拉動。從今年需求變化情況看，投資增幅提高比較明顯，一開局就比較高，增速逐月加快，表明國有及其他投資是相當活躍的。社會消費品零售總額也是一樣，從內需的角度看，都是兩位數的增長，表明內需增長機制有所改善。與此同時，進口和出口增幅都出現了下滑的趨勢進.出口相抵，出現順差，表明外需出現明顯的回落。

 

第三，從運行過程看，整體經濟呈現較快增長、較低通脹和較高經濟效益的良好運行態勢，表明國民經濟繼續沿著良性循環的方向發展。

 

從效益看，財政收入，工業企業利潤都曾增長趨勢。農民收入和城鎮居民收入也保持增長。由此，宏觀效益和通貨膨脹都在良性循環區間內。

 

但從發展趨勢看，國民經濟增長出現了減緩的苗頭。呈現逐月大幅回落走勢。

 

二.社會總需求適度增長.今年以來，社會總需求在宏觀調控政策的積極作用下，保持了適度增長，滿足了國民經濟穩定較快增長的需要.內需增長加快，在一定程度上彌補了外需的減弱，因而支持了當前經濟的增長。而外需，由于國際形勢不好以及我們出口政策和工作方面的一些問題，出口增幅出現了較大幅度的回落。

 

需要指出的是，內需增長的加快，無論是從投資還是從消費看，都顯示出政府主導的特征。在投資領域，國有及其他經濟類型固定資產投資增長比集體和個人固定資產投資增長快。在消費領域，城鎮居民消費增長比農村居民消費增長快很多.

 

三.　結構調整是今年經濟工作的主旋律.各方面都比較關注。存量和增量調整都有新的進展，農業和工業結構進一步優化，投資結構有所改善，但經濟結構調整中出現的反復苗頭和收入分配問題的日益突出應引起高度關注。

 

在存量調整方面。農業結構調整比較理想。種植業結構繼續向優質、高效方向發展。一是品種優化。二是布局優化。東部沿海較大幅度調減了糧食面積，集中發展優勢經濟作物和出口創匯農業；中部地區也加大了優質專用糧開發步伐。

 

工業結構調整取得新進展。煤炭行業在鞏固近兩年成果基礎上，繼續實施關井壓產，企業產品平均售價上升，煤炭行業整體上扭虧為盈。冶金行業在繼續做好“關小、淘汰落后”工作的同時，加快了企業組織結構調整步伐，寶鋼、首鋼、武鋼宣布戰略結盟，市場銷售較好的產品增長較快，產品價格穩中有升.

 

篇3

股市是“經濟晴雨表”之說產自美國，當年由漢密爾頓等人提出，此翁對該觀點有洋洋灑灑的專著。在華爾街，的確有包括股市在內的金融部門的動向與數據，是實體經濟的“先行”指標這一說，也被人俗稱為股市的“經濟晴雨表”功能。對于實體經濟而言，既然金融部門的動向與指標是“先行”的，那么實體經濟理所當然的就是金融部門的“后行”指標了。

問題就在于，該功能在華爾街管用，就必定可以“洋為中用”嗎？它是否也適合于中國的國情呢？這恐怕只是一廂情愿的單相思。好像迄今為止也未有看到有令人信服的研究和例證。內地某些人死死盯住實體經濟這個“后行”指標，并只是簡單依靠其來指導在股市等“先行”指標領域的投資操作，難免會出現“有沒有搞錯”的笑話。

最近10年中，在對國內實體經濟的增長態勢與A股走勢的實證研究發現，后者明顯不具有“經濟晴雨表”的功能與作用。從2003至2006年，中國的實體經濟高速發展，GDP一直保持在10%以上的增速。作為“先行”指標的上證指數，在2003至2005年的3年間，則是從1347點一路跌倒998點。這其間，“后行”指標GDP連續高速增長了四年，而“先行”指標卻連續下跌了三年。

再來看最近幾年，滬指從2007年10月中旬見到6124點歷史高位迄今的三年多以來，市場一直處在長期的熊市調整中。而國內GDP的增長從2007至2010年分別為11.9%、9.6%、9.1%和10.3%（前三年為最后修正數據）。這四年的GDP數據至少說明了三個問題：1、實體經濟持續高速增長，滬指卻像王小二過年；2、這4年股市的走勢完全沒有、也不能反映GDP的增長走勢；3、GDP增幅的波動完全沒有A股來得那么劇烈與動蕩。

最近10年中的7年數據，已經顯示至少在中國、至少在最近的10年，A股還不具備“經濟晴雨表”的功能。

在中國特有的國情之下，A股應該是政策的“晴雨表”，尤其是宏觀調控、貨幣以及股市監管政策的“晴雨表”。說到股市的發展與監管，這又與其濃重而典型的“政策市”氛圍有關。政策之于中國股市，原本早就是一個老掉牙的陳舊話題，但它卻又總是伴隨著股市的漲跌起落、而不斷演繹出別樣的新意思。

中國股市由于先天的不足與后天的發育不良，它從來就是一個地地道道的“政策市”，一個完全由政策主導及呵護之下的“襁褓”市場。正因為它是由政策主導的，所以在其發展與運作的方方面面，都帶有明顯的政策主導、或稱政策干預的痕跡，尤其是在股市每一次的大底或者大頂的波動軌跡。既然股市一直在政策的主導之下運行與發展。那么，反映、體現、或折射政策的影響與作用，就應該再正常不過。

篇4

關鍵詞：后QE時代；流動性問題；A股市場；黃金熊市；熱錢撤離

中圖分類號：F834

2008年金融危機爆發后，美聯儲為刺激經濟，史無前例的推出了“量化寬松（QE）”政策，事實證明，美聯儲的三輪QE所提供的流動性確實為全球經濟注入了活力，帶動全球經濟從危機中復蘇。然而，隨著道瓊斯指數創歷史新高，美國經濟強勁復蘇，美聯儲開始籌劃逐步退出量化寬松政策，從目前的情況來看，美聯儲最早可能在2013年9月開始削減購債規模，拉開退出QE的大幕。

全球經濟在美聯儲QE極度寬松的貨幣政策保駕護航下運行了多年，一旦QE退出，對經濟的影響將是顯著的。但由于QE的退出方式將是循序漸進的，美聯儲會根據經濟的復蘇情況調整QE退出的節奏，因此在QE開始退出到完全退出這段時間（我們將這段時間定義為后QE時代）金融市場不確定性將增大，金融資產價格波動可能加大，流動性成金融市場關注的焦點。

隨著我國經濟和全球經濟的聯系越來越緊密，QE的退出勢必對我國經濟造成一定的沖擊，特別是對我國的資本市場。事實上，6月A股的暴跌就跟QE退出的預期有直接的關系。那么，在后QE時代，A股市場將會如何演繹呢？本文將通過對A股市場2013年前半年的走勢回顧、影響因素分析以及未來重要事件的預判給大家梳理下后QE時代A股的運行狀況。

一、2013年上半年期指市場狀況

2013 年上半年，期指呈現先揚后抑的走勢，年初期指延續2012年底的上漲勢頭，在銀行股估值修復行情的帶動下一路上沖，創出年內高點2799點。進入2 月以后，由于房地產調控加碼且新國五條出臺打壓市場，結束2012年底以來的漲勢，加之央行春節后持續正回購導致市場擔憂流動性收緊，市場陷入持續調整。5月，由于PMI 指數回升使得市場對經濟預期轉為樂觀，加之政策暖風頻吹，市場再度上漲但好景不長，進入6月，由于銀行間流動性枯竭，出現“錢荒”，市場崩盤式下跌，最低觸及1995點，后來隨著央行強硬態度緩和，市場有所反彈，最終收于2168點，前半年累計下跌14.78%。A股市場方面分化明顯，代表大盤股的上證綜指、深圳成指以及滬深300指數全部錄得下跌，其中深圳成指跌幅最大，下跌15.6%，上證綜指和滬深300指數均下跌12.78%。板塊方面，除了醫藥板塊這個一貫的防御板塊以及受4G提振的信息和電信板塊外全部錄得跌幅，能源和材料這兩個強周期板塊跌幅最深。

從股指期貨各合約運行的情況來看，從5月開始，股指期貨合約開始出現貼水，到6月底的時候，所有合約全面貼水，這是股指期貨上市以來首次出現這種情況，其原因主要有兩點：

一是6月和7月是上市公司密集派發紅利的時間點，因此IF1306和IF1307有20～30點的貼水是正常的，但是由于市場恐慌式下跌，使得股指期貨的跌幅遠大于滬深300指數的跌幅（甚至當季合約一度貼水50點以上），期現套利機會層出不窮；而由于機制的原因，并沒有足夠多的套利盤進場撫平價差。

二是從股指期貨成交量和持倉量方面來看，隨著6月期指崩盤式的暴跌，成交量迅速放大，但是與此同時，持倉量急劇減少，說明6月以來的暴跌投機因素非常高，這也印證了股指期貨合約相對于滬深300指數大幅貼水的不正常狀態。因此，在本輪空頭宣泄之后，未來短期之內期指反彈回歸理性價位的概率非常高。

二、影響因素分析

2013年期指的行情表面上看起來撲朔迷離，實際上內在邏輯非常清晰。首先，1月的上漲是延續2012年底的上漲，這一輪上漲的兩大基石是實體經濟轉好與IPO 停發。也就是說在IPO沒有重現開啟的情況下，經濟要不斷復蘇才能支持A股持續上漲，但是從2013年2月以來，PMI數據持續低迷，說明經濟增長潛力不足，因此漲勢終結，逐步下跌。隨后隨著美國十年期國債收益率的下跌，境外低成本資金流入國內，造成短期流動性泛濫，導致了5月的上漲。隨著美聯儲退出QE，美元資金成本上升，資金回流美國，而央行沒有及時填補熱錢流出后的空白，導致銀行間資金緊張，引發市場恐慌情緒，造成了6月的崩盤式下跌。那么宏觀經濟在這半年表現究竟如何，熱錢的流動將如何影響A股的走勢，下面部分將做詳細解讀。

（一）經濟轉型過程中宏觀經濟維持弱復蘇狀態

2013年以來，宏觀經濟整體呈現一個弱復蘇的狀態。從2013年一季度的GDP 數據來看，一季度GDP 同比增長7.7%，高于中央制定的年增長7.5% 的目標。其中第一產業增長3.4%，第二產業增長7.8%，第三產業增長8.3%。從近一年的變化趨勢來看，第一產業和第二產業增速下滑明顯，而第三產業則有增速抬頭的趨勢。從固定資產投資情況以及工業增加值的走勢來看，制造業增速正在放緩。第三產業GDP 走勢從2012年開始呈現持續增長的態勢說明，在制造業不振的情況下，第三產業正在悄然發展，這是一個有益的信號，雖然第三產業加速增長，但由于制造業的放緩，整個經濟仍然處在弱勢復蘇中，經濟復蘇態勢非常脆弱。宏觀經濟弱復蘇的特點，使得2013年A 股市場難以繼續去年底的上漲勢頭。

（二）PMI 在榮枯線上掙扎，經濟復蘇乏力

2013年以來，隨著通脹的下滑，市場熱點同2012年相比有一個特別顯著的變化，那就是過去兩年市場關注的重點是通脹和經濟增速；甚至國家也是根據CPI 和GDP 的變化來制定貨幣政策，一旦通脹高企就進行貨幣緊縮，而一旦增速下滑又打開貨幣閘門，使得經濟周期越來越短，投資者疲于奔命，具體體現到行情上就是一波三折。而2013年由于CPI 回落，通脹的壓力解除，市場的焦點就聚集到了經濟的增長上，因此2013年市場關注最多的宏觀經濟數據就是PMI 數據。目前市場上有兩個比較常用的PMI 數據，一個是中國物流與采購聯合會制定的官方PMI 數據，一個是匯豐PMI 數據。2013年這兩個PMI 數據存在明顯差別，官方PMI 數據表現一直不錯，始終在50 的榮枯線之上（見圖1），而匯豐PMI 數據則表現較差，基本呈現一個下跌趨勢（見圖2）。

造成這兩個PMI 數據有如此巨大差別的原因在于2013年上半年經濟發展的主要動力來自于2012年底上馬的一大部分基建項目，而這些基建項目的受益主體主要是大型國有企業，這正是官方PMI 統計的主體。而匯豐PMI 統計的主體主要是中小企業，這些企業很少受益于2012年底批復的項目。因此，表現差就在情理之中了。從PMI 的分項數據來看，高于50 的數據包括：生產、新訂單、采購量、進口以及供貨商配送時間；其余分項均低于50，最亮眼的一個數據就是購進價格，該數值2013年最低曾觸及過40，筆者認為，造成該指數大幅下挫的主要原因在于國際大宗商品的暴跌。

從匯豐PMI來看，6月PMI數值為48.3，是9 個月以來的新低，各分項數據全部低于50 的榮枯線，且都處在減速的過程中，其中新訂單分項為47.1 ，為所有分項數據中最低值，充分顯示了未來經濟增長的乏力。但是，當前的經濟階段，傳統行業增長放緩，而新興支柱行業尚未出現，在經濟弱平衡的態勢中，民營企業投資勢必趨于謹慎。因此，在此階段，國有大型企業才是經濟發展的主要推力，因此只要官方PMI 沒有出現過度悲觀的數據，經濟下滑的概率就不大，但復蘇力度將會非常微弱。

2013年上半年宏觀經濟的一個顯著現象就是金融熱、實體冷。今年3 月份社會融資總量達到25498 億元的峰值，但是對比PMI 數據，我們發現實體經濟似乎沒有受益于天量的融資。社會融資總量的飆升與跨境套利的熱錢息息相關。從出口數據上看，從2013年3月開始，出口大增，但是主要進口地區卻沒有感受到。以香港為例，中國內地統計數據顯示對香港的出口為同比上漲87%，可以用暴漲形容，可是香港的統計數據中從內地的進口卻是持平，原本雙方的統計數字歷年均大致相等的，但今年前幾個月卻呈現明顯不同，內地數據大過香港兩倍有余。雖然數據顯示出口強勁復蘇，但港口、船運卻沒有相應增加。

筆者認為，造成內外進出口數據差異的實際情況可能是：部分出口企業頻繁將同一批貨物運進運出保稅區，每一次都制造一次出口流量，但是產品從未真的跨出國門。這種虛報出口額的方式，意在與通過貿易方式從境外取得外幣貸款，然后將其轉成人民幣，進行息差套利、匯率套利。2013年以來，外匯儲備的迅速上升也從另一個側面印證了目前這種以出口為幌子進行息差套利的活動。在目前的經濟環境下，FDI 沒有出現明顯增長，也沒有外資進入房地產市場的證據，因此，資金涌入的合理解釋乃內資的套利交易。這種套利既可以是以民營資本為主力的虛假出口，也可以是大型國企通過其境內境外機構跨境資金安排而造成的。

（三）熱錢流出引發雪崩式下跌

可以說6 月期指的暴跌原因在于熱錢流出，然后外匯占款下降，導致銀行間市場流動性枯竭最終引發恐慌性拋盤。而要理清本輪下跌的邏輯并對未來有一個相對準確的判斷就要搞清楚熱錢是怎么進來的，為什么要進來，又為什么要出去，將通過什么方式出去。如果我們單從進出口、FDI 和外匯占款來分析難以弄清熱錢的來龍去脈。

首先我們要搞明白這些熱錢的來源：很明顯，美國經過三輪QE 之后，流動性泛濫，因此熱錢可以定義為QE 資金。由于美國流動性泛濫，資金成本非常低，套利者可以以極低的利率借入美元然后通過特定的方式將資金匯入國內并投入到收入極高的信托產品當中。而美元的資金成本一般是以十年期美國國債的收益率為基準的（見圖3），我們注意到2013年社會融資總量放量的時點在3 月份，恰好此時美國十年期國債收益率跌破2%。也就是說當時如果將自有的美元換成人民幣并投入到收益率9% 的信托產品上則可獲得7% 的巨大利差，如果再以2% 的利率借入美元加3 倍杠桿則可獲得超過20% 的收益率（還不算人民幣的升值），這是一筆誘惑巨大的套利。因此，當美國十年期國債收益率跌破2%且持續走低的過程就是熱錢瘋狂流入的過程。然而隨著美聯儲退出QE，美國十年期國債收益率開始回升，在5月底重新回到2% 以上，這個時候熱錢的融資成本開始增加，市場預期美國十年期國債收益率未來將會繼續走高，于是熱錢紛紛撤離中國市場，最終導致了6 月銀行間市場的“錢荒”現象（見圖4和圖5）。

未來市場的流動性會是什么情況呢？還要從內外兩方面來看：對內，如果央行適度放開銀根，彌補熱錢撤離后的空缺則市場流動性無大礙；對外，如果美債收益率繼續上漲，套利空間不斷縮小甚至沒有套利空間則熱錢流出會加速，央行若沒有提前注入流動性，市場流動性或再度枯竭。由于熱錢流入后一般都是買入1 年期的信托產品，因此如果美債收益率維持強勢，到2013年底和2014年初可能會有一波大的熱錢撤離，屆時或將對市場形成新一輪的沖擊。

三、后期關注熱點

后期關注的熱點主要包括以下幾方面。

（一）美聯儲QE退出進程

美聯儲退出QE的進程在未來將會是市場關注的焦點。9月是非常關鍵的時點，從美聯儲官員的表態以及市場的預期來看，美聯儲從9月開始縮減購債規模的概率非常大，如果美聯儲如期縮減購債規模，則QE退出大幕拉開，全球資金回流美國，A股將受巨大沖擊。相反，如果美聯儲沒有在9月削減購債規?；蛳鳒p力度小于預期，則市場對QE退出的決心將持懷疑態度，資金或將減緩回流美國的步伐，如果此時中國經濟基本面再出現好轉，則A股或將迎來一波上漲行情。

（二）外匯占款的變化&央行公開市場操作

如果熱錢流出，一定會表現為外匯占款的減少，因此投資者后市應密切關注外匯占款的變化，一旦大幅度減少，而央行又沒有在公開市場投放相應的貨幣以彌補外匯占款的減少，則市場流動性不容樂觀，A股將缺乏上漲動能。

（三）人民幣匯率變化

如果資金持續撤離中國就意味著市場上對人民幣的需求減少，人民幣未來可能會出現貶值，一旦人民幣開始貶值緊接著的就是人民幣資產的拋售，屆時市場必將受到巨大沖擊，因此投資者應當警惕人民幣進入貶值趨勢。

（四）經濟復蘇情況

雖然6月A 股大幅下挫，但主要是流動不足造成的恐慌性下跌，還不能定性為基本面下跌，目前經濟依然處于弱復蘇當中。下半年實體經濟的表現異常關鍵，如果能超預期增長，則期指將出現明顯上漲；相反，若經濟繼續疲軟，復蘇力度低于弱復蘇預期，則在熱錢撤離的大背景下期指前景堪憂。

（五）上海自貿區

上海自貿區的獲批可能會對我國資本市場的流動性產生重大的影響。由于目前A股估值極低，而自貿區內可嘗試人民幣資本項目自由兌換，外資借自貿區流入并投資中國股市成為可能。上海自貿區如果相關制度配套得當，或可抵消QE退出對中國資本市場流動性的沖擊。

總體來說，我國經濟目前處在緩慢的弱復蘇當中，短期內經濟基本面難有大的起色，而隨著美聯儲QE的退出，全球經濟將告別流動性泛濫的時代。在后QE時代，由于經濟并沒有完全復蘇，市場信心尚不充足，對流動性的依賴還沒有消失，因此2013年后半年流動性將成為主導A股走勢的關鍵因素，其重要性可能甚至超過經濟基本面本身。

參考文獻：

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[4]李若愚.美聯儲QE牽動市場神經[J].中國外匯，2013 （06）.

篇5

【關鍵詞】經濟周期 濾波 波動特征

在古典、新古典經濟學時期各國學者就開始關注經濟周期問題，經濟增長并不是簡單的線性增長，而是存在著波動性，呈現上下起伏，波浪式、螺旋式的上升，隨著凱恩斯經濟學的興起，對于經濟周期的研究愈發深入，經濟學家們發現經濟增長的波動是存在周期性，這是不同國家的經濟周期所具有的共性，但是由于不同國家之間所處經濟背景不同、發展階段不同等原因，所以每個國家的經濟周期又存在著其特殊性。一般認為，經濟周期分為三類：古典周期、增長周期和增長率周期。古典周期是一個國家在某一時期內總量經濟活動絕對水平的擴張和收縮；而增長周期是將趨勢項與循環項分離，研究循環項的波動情況；增長率周期是以增長率的波動情況作為研究對象。本文考察的是增長率周期。根據經濟周期的波動時間長短可以將經濟周期分為三類：基欽周期、朱格拉周期、康德拉季耶夫周期?；鶜J周期分為大、小兩種，小周期平均長度為40個月，大周期平均長度為二、三個小周期之和，該周期也稱作短波；朱格拉周期指經濟周期平均長度為8-10年；康德拉季耶夫周期指經濟周期平均長度為50-60年。此外，美國經濟學家庫茲涅茨于1930年提出一種周期長度為15-25年的長周期，并認為這是生產和價格的長期運動。本文寫作目的是對經濟周期做一些定量分析，分析我國宏觀經濟運行中的周期波動所具有的基本特征。

一、實證分析

（一）指標選取

本文選取1978年-2014年國內生產總值增長率作為研究經濟周期的經濟指標，并且使用HP濾波法，將國內生產總值增長率時間序列中的趨勢成分和循環成分分離，取循環成分作為研究對象。由于所選指標為年度數據，所以不需要進行季節調整。

（二）HP濾波分解

文中選擇HP濾波法作為處理觀測序列的方法將GDP增長率中的趨勢成分剝離出來，得到的波動成分即為經濟周期研究的觀測序列，增長率波動圖。

（三）判斷轉折點

使用B-B法確定經濟時間序列的峰、谷的出現時間，要加上兩個約束條件：（1）要求峰與谷或谷與峰之間，即一個（下降或上升）階段持續期間在6個月之上；（2）一個周期的持續時間，即兩個相同轉折點（峰-峰或谷-谷）之間的間隔大于15個月。根據B-B法初步判斷1978年-2014年經過了7個經濟波動，目前正處于第7個經濟擴張期內。

使用轉折點數檢驗，轉折點數的多少代表著經濟事件序列是否存在著隨機性，設n=數列項數，m=轉折點數，隨機數列轉折點數的數學期望和標準差分別為23.33和2.5，由于GDP增長率序列中存在11個轉折點，將轉折點數標準化后為-4.93，其絕對值大于1.96（取顯著性水平為0.05），因此認為經濟增長率序列缺乏隨機性，應該存在周期性波動。

使用自相關系數檢驗，計算得到GDP增長率的滯后1-12期的自相關系數，并計算得到每期的標準差，根據每期自相關系數的絕對值與每期標準差的1.96倍的大小關系，判斷其顯著性，檢驗后發現滯后一期和滯后4、5、6期的自相關系數絕對值大于相應標準差的1.96倍，因此是顯著的，這也表明我國經濟周期的長度大約是5年。

根據以上研究，并用“谷-谷”法進行劃分可以將1978年-2014年的經濟波動分為7個經濟周期，第一個經濟周期（ -1981年），由于年限的限制，第一個經濟周期只能看到收縮時期，并與1981年達到波谷；第二個經濟周期（1981年-1986年）；第三個經濟周期（1986年-1990年）；第四個經濟周期（1990年-1999年）；第五個經濟周期（1999年-2009年）；第六個經濟周期（2009年-2012年）；第七個經濟周期（2012年- ），目前仍處于該周期中，屬于經濟擴張階段。

二、統計特征

為了研究我國經濟周期波動的統計特征，就需要從定量的角度進行深入討論，首先介紹波動高度、波動深度、波動幅度、標準差、波動系數、波動擴張程度和波動的平均位勢等指標的定義。

（1）波動高度：指每個周期內波峰的經濟增長率；（2）波動深度：指每個周期內波谷的經濟增長率；（3）波動幅度：指每個周期內經濟增長率上下波動的離差；（4）標準差：指實際經濟增長水平偏離長期趨勢的波動幅度；（5）波動系數：指國民經濟實際增長率圍繞長期趨勢上下波動的量值；（6）波動的平均位勢：指每個周期內各年度平均的經濟增長率；（7）波動的擴張長度：指每個周期內擴張期的時間長度。

根據上述定義，可以得到以下列結論：

第一個經濟周期（ -1981年）的波動深度為-4.34%，標準差為2.5，波動系數為-2.25，波動平均位勢為-1.11。

第二個經濟周期（1981年-1986年）的波動高度為5.08%，波動深度為-1.30%，波動幅度為6.38%，標準差為2.41，波動系數1.66，波動平均位勢1.45，波動擴張長度為4年。

第三個經濟周期（1986年-1990年）的波動高度為1.56%，波動深度-6.13%，波動幅度7.69%，標準差3.68，波動系數-1.61，波動平均位勢-2.28，波動擴張長度為1年。

第四個經濟周期（1990年-1999年）波動高度4.05%，波動深度-2.01%，波動幅度6.06%，標準差2.18，波動系數3.35，波動平均位勢0.65，波動擴張長度3年。

第五個經濟周期（1999年-2009年）的波動高度3.74%，波動深度-0.83%，波動幅度4.57%，標準差1.57，波動系數9.81，波動平均位勢0.16，波動擴張長度9年。

第六個經濟周期（2009年-2012年）的波動高度為0.91%，波動深度為-1.15%，波動幅度2.06%，標準差0.85，波動系數-85，波動平均位勢-0.01，波動擴張長度1年。

第七個經濟周期（2012年- ）的標準差0.08，波動系數-0.13，波動平均位勢-0.6。以上經濟周期部分指標未能求得是因為部分周期仍在進程之中。

從上式分析可以得出，不論從波動高度還是波動深度都趨于平穩，波動高度的平均值為3.07%，從發展趨勢上，峰位是趨于平緩的，最大值位于1981年-1986年這個經濟周期，其主要原因是隨著改革開放的順利推進，國內經濟處于快速增長階段，因此國民經濟增長率最高，波動高度也就隨之最高。最低值位于2009年-2012年，其主要原因是2008年的金融危機所造成的，雖然2009年開始經濟恢復，但是重創之后經濟恢復需要較為長期的過程，所以該周期的波峰也是最低的，此外，我國經濟越來越趨于平穩增長的態勢，減少過快的經濟增長所帶來的不利影響，因此峰位也愈加穩定。而波動深度平均值為-2.63%，最大值位于1999年-2009年這個經濟周期，最小值位于1986年-1990年，波動深度趨于平穩說明我國經濟“抗壓性”正在增強。

三、結語

我國經濟周期的特征是以1978年作為劃分的分界線，在1978年之后的經濟周期波動具有與計劃經濟體制時代所不同的特征：（1）國內生產總值的平均增長率提高，我國1958年-1978年，國內生產總值的平均年增長率不高于5.2%，但1978年-2014年國內生產總值的平均年增長率高達9.8%。（2）從上述分析中，可以發現，在1978年改革開放初期，經濟周期振幅較大，隨著時間推移，我國經濟體制的不斷完善，這種現象發生了變化，改革開放以前，我國經濟周期的特征是“大起大落”，例如在1958年-1964年的經濟周期中，波動幅度1978高達48%，而在1978年之后，我國經濟運行更加平穩，經濟周期的特征可以概括為“高位-平緩”，并且經濟運行轉變為增長型周期，經濟增長率均在零水平之上。

研究經濟周期的意義是為了保持國民經濟健康、穩定的發展、提高宏觀調控政策的準確性和科學性，企業可以根據經濟形勢改變企業內部生產計劃，積極適應外部環境，因此，經濟周期的相關研究對于今天的市場經濟來說仍然是十分有意義的。

參考文獻：

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[2]黃賾琳.改革開放三十年中國經濟周期與宏觀調控[J].財經研究，2008（11）.

篇6

【關鍵詞】杭州；都市圈；區域競爭

2012年是全球金融危機后經濟社會發展異常困難的一年。面對復雜嚴峻的國內外形勢，杭、湖、嘉、紹四城市，圍繞“經濟先行圈、生活幸福圈、生態文明圈”的都市圈目標，積極應對各種挑戰，全方位拓展合作領域，高起點推進轉型升級，大力度推進民生改善，經濟社會呈現協調發展態勢，區域合作成果進一步顯現。

但是區域經濟發展壓力、不平衡等問題也進一步凸顯主要表現在以下幾個方面。一是“極核”增長動力趨弱。杭州作為都市圈的“極核”，引領區域經濟發展。但是，在過去的一年里，杭州經濟運行中遇到的困難和矛盾多于往年，一些長期的、深層次、結構性的矛盾也日益顯現，經濟回升力度不強，轉型升級步伐不快。全年杭州GDP增長9.0%，低于都市圈平局水平0.2個百分點，其中第二產增長8.5%，第三產業增長10.1%，分別低于都市圈0.5和0.1個百分點。與其它都市圈中心城市相比，2012年杭州GDP增幅分別低于南京、武漢、成都、沈陽2.7、3.5、4.0、1.0個百分點，且GDP總量被武漢和成都反超。分季看，一季度杭州GDP增長7.2%，二季度增長7.5%，三季度正行8.1%，增幅比都市圈平均水平分別低0.2、0.4、0.4個百分點，全年杭州GDP增幅比一季度回升1.8個百分點，回升幅度僅與都市圈平均水平持平。杭州經濟增長走緩，在一定程度上消弱都市圈的區域競爭力，其經濟走勢需密切關注。二是節點區縣（市）發展不平衡突出。受地區間客觀條件、發展路徑等多方面差異的影響，杭州都市圈13個節點區縣（市）在經濟社會發展中呈現不同的特征，經濟發展水平差異程度尤為明顯。2012年，蕭山區地區生產總值、規上工業銷售產值、社會消費品零售總額、地方財政一般預算收入等4項指標居13個節點區縣（市）首位，是末位淳安縣的10.12倍、24.18倍、8.57倍、10.94倍。固定資產投資最高的蕭山區與最低的建德市相差5倍多。三是出口面臨嚴峻挑戰。受全球經濟復蘇緩慢、歐債危機持續發酵、人民幣升值、國際貿易保護加劇的等因素疊加影響，外貿形勢嚴峻。2012年，杭州都市圈出口下降0.3%，同比大幅回落20.5個百分點，低于全省4.1個百分點。其中湖州增長0.6%，嘉興增長1.7%，紹興下降1.7%，分別低于全省3.2、2.1、2.1個百分點；杭州出口下降0.6%，增幅是36個月來次低點。區域外貿出口依存度由2011年的42.0%降至37.1%，其中杭州、湖州、嘉興和紹興分別回落4.8、3.2、3.8和6.1個百分點。未來杭州都市圈出口迎難轉型面臨挑戰。四是內需增長后勁顯乏力。2012年，杭州都市圈工業生產者出廠價格由上年同期的平均上漲4.8%轉為下降2.7%，區域經濟回升力度不及預期。全年都市經濟圈城鎮居民人均可支配收入、農村居民人均純收入占人均GDP比重僅為46.0%，23.4%，表明城鄉居民人均收入增長滯后于經濟增長，這也在一定程度上削弱城鄉居民的購買力需求。區域城鎮居民消費傾向為62.1%，同比回落0.7個百分點，加之國家刺激消費政策逐步退出，需求后勁明顯不足，短期內很難形成新的消費熱點。

針對當前經濟運行中出現的矛盾和問題，未來杭州都市圈發展應以提高經濟增長質量和效益為中心，突出結構調整、民生為本，扎實推進穩定增長、區域聯動，加速新型城市化、新型工業化進程，進而不斷擴大區域轉型發展的優勢，提升區域綜合競爭力。

一、注重轉型升級，提速新型工業化進程

一是加快實現傳統產業和新型產業同步發展，增強產業層級競爭力。加大高耗能、高污染行業淘汰或技術改造力度，大力推進新興產業發展。推動形成傳統服務業與現代服務業發展、服務業和制造業融合發展模式。二是坐穩中端，謀求高端發展。通過招商平臺做實中端產業鏈發展；立足世界高新技術發展的前沿，引導產業向高端發展，逐步顯示經濟發展優勢。三是突出財政、金融、稅收等政策措施對科技成果轉化的引導作用，提高科技成果向現實生產力轉化的能力，激發實體經濟活力。

二、注重區域聯動，提升新型城市化水平

一是在繼續推進“人口轉移型”的城市化的基礎上，探索推進符合都市圈實際的“結構轉換型”的城市化，從社會經濟結構方面統籌區域發展。二是進一步完善節點縣（市）融合聯動機制，增強經濟發展在地理空間上的協調性。三是立足實際，逐步形成與當地發展基礎相適應、優勢相關聯的支柱產業，強化差異化的錯位競爭策略，突出區域發展比較優勢。四是圍繞新型城鎮化建設，擴大有效投資，堅持投資主體多元化，讓更多社會資本參與都市圈建設，不斷提高投資效率。

三、注重外貿穩定，提質增速

一是積極組織企業參加國內外各種展會，協助企業爭取更多的訂單，穩定和擴大市場份額。二是鼓勵和引導企業導入新產能、培育和引進新技術、開拓新市場，推進進出口市場的多元化。三是扶持高科技外向產業發展，加速高附加值、高科技產品出口基地建設，提升加工貿易檔次，促進貿易增長方式優化。四是探索建立對外開放的區域合作交流工作機制，逐步形成以杭州都市圈一體化為核心的多圈層大跨度合作格局，為企業“走出去”搭建更好的平臺。

篇7

(一)研究方法與理論對接1951年恒定市場份額(CMS)分析方法第一次被提出，該方法現已成為國際貿易研究領域的主要分析工具。該模型將一個國家的一種產品的出口劃分為二階效果，具體公式如下。

(二)數據來源本文取1998—2012年中國、日本、中日雙邊服務貿易作為研究對象，分析所需要的相關數據來源如下:中國歷年服務貿易額、日本歷年服務貿易額、中日雙邊服務貿易數據來自于UNServiceTradeDatabase、WTO國際貿易統計數據庫(InternationalTradeStatisticsDatabase)、中國商務部、國家外匯管理局等官方網站，具體數據來源均已在數據表下方標注，尤其是日本服務貿易2012年的數據是作者根據相關數據整理所得，可能存在微小誤差，但不影響分析結果。為分析比較中、日兩國不同時間段服務貿易競爭力及其變化過程，本研究將研究區間分為三個階段:1998—2002年為第一階段、2003—2007年為第二階段、2008—2012為第三階段。

二、研究結果與分析

為了研究需要，本文將運輸服務、旅游、建筑服務、其他商業服務劃為勞動密集型服務貿易，將通訊服務、保險服務、金融服務、計算機和信息服務、專有權利使用費和特許費、咨詢、廣告、宣傳、電影、音像劃為知識密集型服務貿易。在此基礎上整理中、日兩國勞動密集型和知識密集型服務貿易的進口值、出口值、進出口總額等數據，依據整理的基礎數據運用上文模型公式計算，進一步得出中、日兩國服務貿易競爭力分解情況，并對具體數值做出經濟解釋，而且根據當時經濟環境做深層次原因解析。

(一)中國的服務貿易競爭力及分解研究根據前文介紹的模型公式，計算得出中國知識/勞動密集型服務貿易CMS二階效果分解結果，具體數值如表2所示。1．中國知識密集型服務貿易競爭力及分解研究。(1)結構效果及二階分解效果分析。通過CMS二階效果分解數值可以看出，結構效果三階段占比分別為51．5%、78．8%和91．4%，縱向對比發現中國知識密集型服務貿易增長趨勢明顯，說明在中國經濟總體增長過程中，知識密集型服務貿易，出口額也隨之顯著增長。增長效果分析。1)增長效果三階段占比分別為54．1%、44．8%和58．6%，比重狀態表現較穩定(50%上下)，說明中國知識密集型服務貿易因地區整體知識密集型服務貿易需求的增加而保持穩步增長的勢頭。2)市場效果分析。市場效果三階段占比分別為－15．1%、44．2%和18．0%，呈現“倒V型”走勢，分析其原因可能是在第一階段中國將更多的知識密集型服務產品向需求相對小的國家出口，出口分布不夠合理(深層原因有可能是在中國加入WTO的初期，對世界服務貿易產品的格局和自身競爭力定位不準)，而第二階段的高比重說明政府從第一階段的不合理出口導向中發現問題，并對產品的出口地進行了相應調整，第三階段的穩步數值說明產品布局調整后，產品出口在地區內實現了一定均衡。3)商品效果分析。商品效果三階段占比分別為6．1%、－8．2%和15．0%，整體比重呈現“V型”走勢，分析其原因可能是在第二階段中國知識密集型服務貿易生產結構不合理，內部各行業的產出比例不符合地區實際出口供需比例，第三階段的高彈性回升說明政府對產品內部生產和出口比重進行了合理調整，且效果明顯。4)結構交互效果分析。結構交互效果三階段占比分別為4．4%、－2．0%和－0．1%，由于結構交互效果是由出口商品的結構與出口市場分布共同作用的結果，理論上應具備在二者中表現更強勢一方的特征，但并不絕對，如第三階段的結構交互效果是－0．1%，而同期的商品效果和市場效果分別是15．0%和18．0%，具體原因我們可以從市場效果的“倒V型”走勢角度分析，造成這一負值的原因很有可能是在接下來的比重調整過程中，中國知識密集型服務貿易市場效果比重下滑過大。①(2)競爭效果及二階效果分析。競爭效果三階段占比分別為28．6%、18．9%和6．9%，呈現下降的趨勢。競爭效果占比正相關反映相對出口的能力，即競爭效果占比下降意味著同期中國知識密集型服務貿易的相對出口額增長速度下降。在整體競爭效果方面，三階段占比分別為31．6%、43．7%和27．6%，表明中國知識密集型服務貿易具備一定的整體競爭力。具體競爭效果三階段占比分別為－3．0%、－24．8%和－20．7%，均為負值，表明中國知識密集型服務貿易在特定市場競爭力較弱，有必要調整出口方向。(3)二階效果及分解效果。二階效果主要是在結構效果和競爭效果兩方面對其展開研究，動態結構殘差效果的數值在第二、三階段均小于零，表明中國知識密集型服務貿易出口份額的增長速度逐漸下降。2．中國勞動密集型服務貿易競爭力及分解研究。(1)結構效果及二階分解效果分析。對勞動密集型服務貿易來說，結構效果三階段占比分別為97．1%、67．8%和138．6%，說明在中國經濟總體增長的過程中，知識密集型服務貿易的出口額也隨之增長，增長勢頭比同期知識密集型服務貿易更猛(第二階段略低)。一是增長效果分析。增長效果三階段占比分別為167．6%、90．7%和311．2%，表明隨著世界經濟及整體出口額的快速發展，中國勞動密集型服務貿易出口呈加速增長的趨勢，明顯快于同期知識密集型服務貿易增長速度。二是市場效果分析。市場效果三階段占比分別為－31．5%、－10．1%和－41．7%，在三個階段都為負值，表示中國集中向相對慢速增長的市場出口勞動密集型服務貿易(中國的勞動密集型服務貿易主要是出口發達國家)。三是商品效果分析。商品效果三階段占比分別為－40．7%、21．8%和－44．5%，整體比重呈現出“倒V型”走勢，勞動密集型與知識密集型服務貿易商品效果截然不同，這表明中國服務貿易的出口類型在不同階段不同，并且勞動密集型服務貿易和資本密集型服務貿易的發展正好呈現出了互補的關系，即表現為相對較快的出口勞動密集型服務貿易的時期，知識密集型服務貿易的出口較慢，反之亦然。四是結構交互效果分析。結構交互效果三階段占比分別為－2．8%、－34．7%和－93．1%，由于結構交互效果是由出口商品的結構與出口市場分布共同作用的結果，理論上應具備在二者中表現更強勢一方的特征，但并不絕對，如第二階段的結構交互效果是－34．7%，而同期的商品效果和市場效果分別是－10．1%和21．8%，這一現象可能是由中國知識密集型服務幾乎全部向發達國家出口引起的。(2)競爭及二階效果分析。競爭效果三階段的比重分別為－19．4%、49．7%和－58．4%，整體表現出了“倒V型”走勢，且三個階段的相對波動較大。從整體競爭效果角度來分析，在第三階段甚至降到了－142．8%，表明在競爭力方面，中國勞動密集型服務貿易相對于知識密集型服務貿易來說呈逐步下降的趨勢。但其具體的競爭效果卻表現為逐步上升的趨勢，這在一定程度上說明，在中、日兩國出口結構比較穩定的條件下，中國勞動密集型產品相對知識密集型服務貿易出口結構的變化引起了中國出口額總體的增長，并且優化了出口結構，變化方向變為利于出口增長的方向。(3)二階效果及分解效果。由三階段二階效果、純二階效果和動態殘差效果的對比看，第二階段的中國勞動密集型服務貿易比重都發生了較大的波動，說明中國勞動密集型服務貿易在經濟增長較快的市場中，出口份額的增長具有一定的不穩定特征。

(二)日本的服務貿易競爭力及分解研究1．日本知識密集型服務貿易競爭力及分解研究。(1)結構效果及二階分解效果分析。由表3數據可知，知識密集型服務貿易結構效果三階段占比分別為244．9%、61．4%和119．0%，比重均大于50%，第一階段比重甚至大于200%，表明出口變動是引起日本知識密集型服務貿易結構效果變動的主要因素。一是增長效果分析。增長效果三階段占比分別為56．9%、16．7%和25．8%，比重狀態表現出一定的波動性，說明知識密集型服務貿易因地區整體出口額的增加而保持穩步增長的勢頭，但相對于中國增長速度較為緩慢。二是市場效果分析。市場效果三階段占比分別為169．8%、33．0%和66．4%，整體比重呈現出“V型”走勢，分析其原因可能是在第二階段日本將更多的知識密集型服務產品向需求相對小的市場(國家)出口，出口傾向不夠合理，而第三階段的比重回升說明了日本政府從第二階段的不合理出口導向中發現問題，并對知識密集型服務產品的出口地進行了相應調整。整體來看，即使是在第二階段，日本知識密集型服務貿易的市場效果也在合理的范圍內，市場選擇較為合理。三是商品效果分析。商品效果三階段占比分別為－30．7%、－14．5%和13．2%，整體比重呈現出穩步增長走勢，說明日本知識密集型服務貿易生產結構在逐步優化，內部各行業的產出比例較為符合地區實際出口供需比例，第三階段的正值分解效果說明日本政府的知識密集型服務產品內部生產和出口比重處在合理的范圍內。四是結構交互效果分析。結構交互效果三階段占比分別為8．9%、26．1%和13．6%，對照同期市場效果和商品效果可知，在日本知識密集型服務貿易的二階分解效果上，市場效果起到決定性作用，日本政府應該充分利用這一優勢，更加合理的選擇服務貿易產品分布，以形成更加明顯的出口競爭力。(2)競爭效果及二階效果分析。競爭效果三階段占比分別為－29．3%、16．3%和10．1%，基本呈現上升的趨勢，競爭效果占比的提升表明相對出口數額也隨之增長，即在相同階段，日本知識密集型服務貿易的出口快于其他(國家)地區，這在一定程度上說明日本知識密集型服務貿易的競爭力在逐步提升。整體競爭效果三階段占比分別為21．9%、67．5%和51．0%，表明日本知識密集型服務貿易具有一定比較優勢，近年來相對中國優勢更加明顯。具體競爭效果三階段占比分別為－51．2%、－51．2%和－51．0%，均為負值，且絕對值較大，表明日本知識密集型服務貿易出口結構朝著對出口增長不利的方向發展。(3)二階效果及分解效果。二階效果具體的研究對象為一國服務貿易出口額的變動程度，主要是在結構效果和競爭效果兩方面對其展開研究，動態結構殘差效果在研究中的數值在第一、三階段均小于零，這在一定程度上表明對日本的資本密集型服務貿易來說，在增長相對較快的市場中，出口份額的增長速度逐漸下降，由原先的較快增長轉變為現階段的較慢增長。2．日本勞動密集型服務貿易競爭力及分解研究。(1)結構效果及二階分解效果分析。對勞動密集型服務貿易來說，結構效果三階段占比分別為1386．8%、45．3%和83．6%，說明在日本經濟總體增長的過程中，知識密集型服務貿易的出口額也隨之增長，增長勢頭比同期知識密集型服務貿易更猛(第二階段略低)。一是增長效果分析。增長效果三階段占比分別為－412．7%、－16．8%和18．2%，表明隨著世界經濟及整體出口額的快速發展，日本勞動密集型服務貿易出口在前兩個階段呈現下降趨勢，第三階段才有所好轉。二是市場效果分析。市場效果三階段占比分別為－339．9%、33．9%和26．8%，第一階段為負值，表示日本在該階段集中向慢速增長的市場出口勞動密集型服務貿易，第二、三階段的正值說明這一狀況通過政策調整有所好轉。三是商品效果分析。商品效果三階段占比分別為918．0%、31．1%和15．0%，整體比重呈現下降趨勢，這表明日本勞動密集型服務貿易出口逐漸減少。四是結構交互效果分析。結構交互效果三階段占比分別為283．4%、－3．8%和23．6%，由于結構交互效果是由出口商品的結構與出口市場分布共同作用的結果，理論上應具備在二者中表現更強勢一方的特征，但并不絕對，如第二階段的結構交互效果是－3．8%，而同期的商品效果和市場效果分別是33．9%和31．1%，這一現象可能是由日本知識密集型服務幾乎全部出口到發達國家引起的。(2)競爭及二階效果分析。競爭效果三階段的比重分別為494．2%、100．5%和48．2%，整體競爭效果三階段占比分別為312．4%、96．1%和56．4%，具體的競爭效果三階段占比分別為181．8%、4．4%和－8．2%，均呈現下降趨勢。表明在競爭力方面，勞動密集型服務貿易表現為逐步下降的趨勢，這在一定程度上表明，日本的勞動密集型服務貿易的國際競爭力在逐漸降低，在發展過程中優勢不足。(3)二階效果及分解效果。由三階段二階效果、純二階效果和動態殘差效果的對比看，第二階段的日本勞動密集型服務貿易比重都發生了較大的波動，說明日本勞動密集型服務貿易在經濟增長較快的市場中，出口份額的增長具備一定的不穩定特征。動態結構殘差占比表現出持續下降的發展趨勢，且在最后一期呈現為－60．5%，這是一個較高的負值，其形成的原因可能是日本政府的政策限制，勞動密集型服務貿易出口很少，因此在需求增長較快的市場所占份額增長緩慢甚至出現相對負增長。

(三)中、日服務貿易競爭力分解效果比較分析由上述分析可知，中日服務貿易在發展過程中各具特色。服務貿易出口的特點可以間接地反映該地區服務貿易的競爭力，對其具體的優勢分析如下:1．結構效果比較。通過對中、日兩國分類服務貿易結構效果橫向與縱向對比分析，發現兩國服務貿易均表現出一定的增長趨勢，但具體到二階效果存在一定差異。以增長效果為例，中國和日本服務貿易競爭力的增長效果均大于零，說明地區出口額的增加就會引起地區附近各個國家出口的增加，并增加該地區各國發展服務貿易的動力。中國和日本服務貿易增長效果比較情況見圖1所示。從圖中可以看出，雖然中國和日本分類服務貿易的增長效果發展趨勢大致相同，但增長幅度存在較大差異，兩國均在第二階段出現大幅度下降，并在2008年以后開始出現回升，但日本的回升速度遠遠大于中國的速度，這在一定程度上表明日本服務貿易的競爭力增長情況和效果均優于中國，這和我們一般意義上所認為的中國主要是靠數量增長并不矛盾。類似地可以得到中、日分類服務貿易市場效果、商品效果、結構交互效果在同一階段表現不同，相應的政策調整時間也不同，這和兩國的服務貿易發展階段及其他外部因素有關。圖1中國和日本知識/勞動密集型服務貿易增長效果圖2．競爭效果比較。在對競爭效果進行比較分析的過程中，可以得出近年來中國和日本在知識密集型服務貿易的發展方面國際競爭力發展趨勢不同，中國服務貿易競爭效果總體呈現出下降趨勢，日本服務貿易競爭效果呈現出上升趨勢(日本勞動密集型服務貿易雖然表現出一定的下降趨勢，但總體仍然具備一定的競爭優勢)。具體來說，在知識密集型服務貿易整體競爭效果方面，中、日兩國均具備一定的整體競爭力，近年來日本相對中國優勢更加明顯。在知識密集型服務貿易具體競爭效果方面，中、日兩國在特定市場競爭力均較弱，日本的競爭力更弱，出口增長發展不利，有必要調整出口方向。在勞動密集型服務貿易整體競爭效果方面，兩國均表現為逐步下降的趨勢，但日本的占比絕對值在縮小，說明日本相對于中國勞動密集型服務貿易出口結構與市場需求的匹配度在好轉。但其具體的競爭效果卻表現為逐步上升的趨勢，這在一定程度上說明，在中、日兩國出口結構比較穩定的條件下，中國勞動密集型產品相對知識密集型服務貿易出口結構的變化引起了中國出口額總體的增長，并且優化了出口結構，變化方向變為利于出口增長的方向。3．二階效果比較分析。通過以上的分析可以得出，在動態殘差的比較中，中國的勞動密集型服務貿易的占比為正數值，這在一定程度上表明，在中、日兩國間，中國主要滿足了勞動密集型服務貿易產業的增長需求。但是在第三階段，中國的勞動密集型服務貿易的整體競爭效果占比為負數值，這也表明了中國在該方面的發展雖然占有絕對的市場份額，但是在整體的發展上并不具有較強的比較優勢，在生產成本逐步提高的前提下，中國在該產業上的國際競爭力將逐步惡化。

三、主要結論及政策建議

(一)主要結論通過對中日服務貿易國際競爭力進行比較研究，有以下發現:1．中日兩國服務貿易競爭力的決定因素不同。從表2和表3可以看出，中國和日本的服務貿易競爭力分解一階效果中都是結構效果在起決定性作用，說明中國和日本服務貿易的競爭力都隨經濟與貿易的發展而增強，但是在“單線沿途”傳導過程中，二階效果決定因素不同。在中國，增長效果是影響服務貿易競爭力的次級因素，而在日本，市場效果是影響服務貿易競爭力的次級因素。這在一定程度上說明中國服務貿易主要是靠迅速增長的出口額而獲得國際市場競爭力，而日本的知識密集型服務貿易主要是靠市場效果進行拉動，勞動密集型服務貿易主要靠市場效果和商品效果進行拉動。進一步來說，中國的服務貿易很大程度上是靠出口的“量的積累”拉動競爭力，日本的服務貿易則主要是通過選擇市場和優化服務貿易結構提升競爭力。2．中日兩國分類服務貿易出口傾向不同。中國知識密集型服務貿易主要出口到需求相對小的國家，勞動密集型服務貿易出口到發達國家，且后者增速高于前者，這也在一定程度上說明中國分類服務貿易仍然以勞動密集型服務貿易為主。

篇8

通貨膨脹是在宏觀經濟體的一個重要測度指標，是反映經濟繁榮與衰退的晴雨表。探究通貨膨脹率（CPI）與房價之間的關系不僅能更好地把握一個國家的宏觀經濟，更能幫助國民安居樂業。同樣土地價格、GDP與房價之間均存在著密切的關系，明確它們之間的相互影響關系對房地產市場的發展具有重要意義。從數據的可得性出發，選用房屋銷售指數來反映房地產價格的變化，選用CPI同比增長率反映通貨膨脹率，選用土地交易價格指數反映土地供給的變化。此外，為了進一步反映較短時期內宏觀經濟變量與房地產價格的沖擊，以上指標均選用月度數據進行分析。經過對數處理后的數據列依次表示為LCPI、LHP、LLP、LY。首先是數據的單位根ADF檢驗，也就是對數據進行平穩性分析。ADF檢驗的原假設是四個時間序列有單位根。使用Eviews6.0軟件對取對數后的LCPI、LHP、LLP、LY四個時間序列進行了AugmentedDickey-Fuller（簡稱ADF）單位根檢驗。從表1檢驗結果可知：ADF的P值均小于顯著性水平0.005，拒絕原假設表明所有序列都是平穩的，即通脹對數指標LCPI、房價對數指標LHP、地價對數指標LLP與產出對數指標LY四個序列沒有單位根。因此，以上四個變量之間不存在協整關系，可取差分建立平穩的VAR模型。由于協整是指非平穩變量序列具有共同的趨勢，所以本文所研究的四個宏觀變量之間不存在協整關系，可以直接取差分后建立平穩的VAR模型。接下來是VAR模型估計。本文根據LagLengthCrite-ria（滯后階數）確定最優滯后階數為2階。所以構造VAR（2）模型。從表2結果可以看到：R2=0.9105，調整后的R2=0.8509，可知模型擬合的比較好，能夠作為VAR（2）的最后估計結果。表3的Granger檢驗結果表明，在滯后2期，顯著性水平為5%的條件下，江西省房價是產出的強格蘭杰原因，產出不是房價的格蘭杰原因。說明房價在江西是引起GDP增長的主要原因；江西房地產價格波動與土地價格增長率之間的關系不明確，未見顯著的格蘭杰因果關系。

（1）宏觀經濟變量沖擊對房地產價格沖擊的響應分析。如圖1脈沖響應圖組，自上而下的三個圖分別為房地產價格增長率的變動對房地產供給、需求與土地政策沖擊的脈沖響應函數。通過第一個圖可以看出正向的供給沖擊導致房地產價格增長率增量在第1階段上升，第2階段有所回落后又開始小幅上揚，約到第5階段后沖擊影響大致消失?？梢姡康禺a成本的上升對房地產價格產生直接影響，成本影響下的通貨膨脹促使人們買房保值的效果大于人們由于通貨膨脹產生的實際收入下降而對房地產需求減少的效果；由第二個圖可知正向的需求沖擊使房地產價格增長率的增量在一二階段上升，并在第3階段達到頂峰，轉而下降且在第4階段成為負值，其后經過大幅波動直到第8階段開始需求沖擊的影響才趨于消失；由第三個圖可知正向的土地政策沖擊使房地產價格增長率在第1階段開始上升，到了第2階段的最后點后開始下降，第3階段開始影響基本消失，正向土地政策沖擊最終導致房地產價格增長率達到一個新的高度。（2）房地產價格沖擊對宏觀政策經濟變量的沖擊響應分析。圖2為CPI同比增長率變動、GDP增長率變動、土地價格增長率變動對房地產價格沖擊的脈沖響應圖。根據第一個圖顯示，CPI同比增長率的增量對正向房地產價格沖擊的脈沖函數呈向上增長走勢，在第1階段上升，第2階段小幅下降，在第4階段達到最大，此后效果逐步減弱，影響持續時期長達8個階段；第二個圖顯示正向房地產價格沖擊使得GDP增長率增量在第1階段有所上升，第2階段最大，到了第3階段則降為負值，第6階段沖擊影響基本消失。這一結果表明房地產價格的加速上漲總體上將拉動經濟的增長，與所得Granger因果檢驗的結論一致。同時對房地產總需求也有抑制作用，從第3階段開始顯現；由第三個圖可以發現，正向房地產價格沖擊導致土地價格增長率增量在第1階段下降后到第2階段開始出現反彈。這一時期內土地價格增長率由加速下降轉為減速下降，最后達到一個新的更低的增長率水平。由此可見，房地產價格的增長率的加速上漲使政府采取了緊縮性土地政策，減少土地招標。綜合以上分析可知，正向的房地產價格沖擊最終導致通貨膨脹率（CPI）和產出GDP增長率達到一個新高度，使土地價格增長率不但下降。房地產價格上升對經濟發展是一把雙刃劍，在刺激經濟增長的同時也加劇了通貨膨脹。而且，因為江西的土地政策并不完善，所以土地價格同房地產價格增長之間的關系不顯著。

本文通過分析現有的研究文獻，并通過建立向量自回歸VAR模型全面分析了江西省房地產價格變動與宏觀經濟變量供給沖擊、需求沖擊與土地政策沖擊等因素的動態影響，并在此基礎上深入分析了江西省房地產價格波動帶來的沖擊對江西GDP增長率、通貨膨脹率與土地價格增長率變動的動態影響。旨在深度探討限購政策的作用——對江西省房地產市場機制的影響。結果表明房價與宏觀經濟變量之間緊密相關，并相互影響，而這種相互緊密的關聯可以使地方通貨膨脹加劇、經濟過熱，并推高房地產泡沫的出現。在分析這些因素后得出，江西土地價格增長率與房地產價格波動未見顯著的格蘭杰因果關系，影響關系不大。限購政策的出臺給江西狂熱的房價態勢特別是南昌市短期降了一下溫。同時對投機性購房炒房行為起到了一定的抑制作用，但這一政策尚有很多不完善之處。結合以上實證分析所得結論，可以提出幾點完善限購政策的建議：（1）江西省的房地產價格與通貨膨脹效應成正相關關系，房地產價格對通貨膨脹影響較大。從長遠來看，為了促進江西省的地方經濟發展平穩健康的發展，政府應該努力加強房地產價格監測調控力度，政府能關注并有效預見房地產價格波動帶來的通貨膨脹影響。（2）江西省房地產發展和價格變動對宏觀經濟具有中長期影響，通貨膨脹對房地產價格的脈沖響應具有一定的滯后性。政府在出臺房地產價格調控政策時，不僅要關注房屋供需市場（“以限購政策為代表”），還要從宏觀經濟基本面出發全面有序地開展有預見性的調控，特別是要防止為追求短期效應，過度打壓房地產價格，導致房地產市場功能“失靈”。（3）從江西房價沖擊對若干宏觀經濟變量的脈沖響應分析來看，土地價格沖擊房地產價格波動不顯著、不長遠。這是由于江西省的土地供給能力較強，政府在調控房地產價格必須從控制需求沖擊和供給沖擊入手。一要加大限購的范圍和監管力度，二要限購與限售同時實施，三要加強保障性住房建設，四要鼓勵金融機構擴展業務緩解投機性的“炒房”需求。

本文作者：劉小瑜謝娟娟趙鶴芹工作單位：江西財經大學

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對新時期通貨膨脹對策的見解是重在通貨膨脹壓力的預警和緩解。調控部門必須隨時跟蹤調查、及時預警提示和適時緩解防范。這也是中央銀行的預見性和前瞻性之所在。

隨著通貨緊縮的逐步淡出，加強對通貨膨脹壓力的關注和緩解，應當是今后一段時期中央銀行穩健貨幣政策的側重點。

當前針對我國經濟中出現的某些過熱現象和各類物價指數的走勢，各方面對通貨膨脹的認識眾說紛紜。我認為當前正處于由通貨緊縮趨勢縮小向通貨膨脹壓力增強轉換的特殊時期。在此時期中，要密切關注、重視緩解通貨膨脹壓力，防范通貨膨脹的出現，并正確引導通貨膨脹預期，認清當前通貨膨脹壓力的存在和通貨膨脹壓力的來源。

一、對當前經濟形勢的判斷：通貨膨脹壓力的現實存在

從日前公布的統計數字可以看到，當前我國經濟增長的總體態勢很好，2003年經濟增長速度達到9.1％，今年第一季度有可能繼續達到9.3％的較高增長水平。同時也要看到，我國宏觀經濟調控處于重要關口，一些行業和部門投資過度和重復建設十分明顯，物價上漲趨勢也鮮明可見。

為了便于討論，我們有必要區分“通貨膨脹壓力”和“通貨膨脹實現”兩個概念。這里所說的通貨膨脹壓力是指通貨膨脹能量的積聚和蓄勢待發，物價水平在可承受范圍內部分或整體上升；而通貨膨脹實現則是指各類物價指數大幅攀升，物價總水平持續上漲，且加速勢頭難以抑制。但我國通貨膨脹指標表現相對溫和，分類物價指數正在持續上升，但還不是全面大幅度上漲，尚不能視為通貨膨脹已經出現。

當前通貨膨脹壓力的顯著性表現既有經濟自身重復建設、盲目投資的原因，也有貨幣快速投放的因素以及世界經濟復蘇、國際商品價格上漲的影響。

二、對新時期通貨膨脹對策的見解：重在通貨膨脹壓力的預警和緩解

按照古典通貨膨脹，通貨膨脹可以劃分為需求拉動型通貨膨脹和成本拉動型通貨膨脹，前者是指由于總需求的過度增長帶來的物價水平的變動，后者又分為工資推進和利潤推進兩種情況。無論是需求拉動型通貨膨脹或成本拉動型通貨膨脹，其中必然有貨幣信貸因素，至于信貸總量的大小，取決于中央銀行投放的基礎貨幣總量和貨幣流通速度。然而，古典通貨膨脹理論不能完全解釋我國當前通貨緊縮趨勢尚未完結，通貨膨脹壓力有所加大的特殊時期的物價變動情況，新時期通貨膨脹形成不會像在短缺經濟那么直接，在市場供大于求、自主性增強的條件下，要有一個磨合過程，一個傳導過程，一個能量積聚過程，從宏觀經濟調控部門來說還有一個觀察判斷的過程。

在此，我提出個人關于完善社會主義市場經濟體制新時期的通貨膨脹壓力觀，它特指物價水平由負增長走向正增長，進而走向溫和上漲，最終走向物價全面大幅上漲的三級增壓過程。它包括固定資產投資價格上漲，企業商品生產價格上漲，最終推動消費物價上漲的三級傳導過程。它涵蓋通貨膨脹壓力苗頭、通貨膨脹壓力積聚和通貨膨脹爆發的三級擴展程序。該理論不是簡單地將通貨膨脹與消費物價上漲直接相聯系，而是與潛在通貨膨脹變為現實通貨膨脹可能的隨機實現過程相聯系。它與傳統通貨膨脹理論的明顯區別是：從出現通貨膨脹苗頭到通貨膨脹實現有一個壓力積聚的中間過程。在壓力苗頭時期，雖可見微知著，但人們對壓力的認識不易統一，調控部門難下決心；而把握壓力積聚時期，重在事前預警和風險緩解，將使通貨膨脹實際發生概率最小化。對通貨膨脹或通貨膨脹壓力進行預警和調控的效果遠勝于通貨膨脹壓力轉化為事實通貨膨脹后大張旗鼓的調控治理。

這個通貨膨脹壓力觀的立足點，不是對業已形成通貨膨脹態勢嚴重程度進行，而是發現經濟運行中可能積聚通貨膨脹壓力的因素及其早期緩解措施。必須密切關注通貨膨脹壓力形成的因素，在消費需求不足情況下要關注投資和生產價格的上升壓力，在投資領域應該關注重復建設、盲目投資對物價上升的壓力，在生產流通領域應關注企業商品價格的波動壓力。調控部門必須秉持隨時跟蹤調查、及時預警提示和適時緩解防范的態度。這也正是作為貨幣政策制定和執行者的中央銀行的科學預見性和前瞻性之所在，也是中央銀行對通貨膨脹防范關口提前的理論基礎。

我認為，在目前形勢下這種觀察通貨膨脹形勢的需要。首先，在新時期消費物價指數已經不是考核通貨膨脹的唯一指標?，F在由于經濟規模擴大，經濟增長方式的變化，投資、生產鏈不斷擴展，已成為一個具有一定自我循環功能的“生態”，這就使得價格的傳導機制發生了變化。這從另一方面證明：在完善社會主義市場經濟體制新時期，企業商品價格和資產市場價格的波動，將逐漸占據主導地位，其持續性上漲將成為新形勢和新條件下通貨膨脹壓力的突出表現，或許可以將其概括為投資型通貨膨脹壓力。

其次，緩解投資型通貨膨脹壓力是宏觀調控的重要任務。必須清醒地認識到在“急剎車”和“一刀切”都不可取的前提下，投資需求擴張、結構性過熱和商品價格的總體上漲將會有一定的持續性，無論是否會迅速傳導到消費價格領域，都應該引起我們的重視。既然當前主要是生產型通貨膨脹壓力較大，就需要控制某些行業的過度投資，以免其逐步向消費物價傳導，促成物價的全面持續上漲。我們既不能因當前的消費物價的溫和水平而忽略在投資和生產領域的物價上升壓力，也不能因核心物價較低而忽略非核心通脹的衍射效應。

第三，通貨膨脹預期已經成為加大通貨膨脹壓力的重要因素。在完善主義市場體制進程中，通貨膨脹預期對經濟生活的將越來越大，有時比實際物價上漲的作用還大，即不用等到通貨膨脹實際顯現，通貨膨脹壓力就已存在，通貨膨脹預期就已開始影響經濟運行；而當公眾普遍存在價格上漲預期時，經濟行為主體自發調節經濟活動，潛在通脹壓力隨即就會變成現實通脹。它已成為一種敏感性指標，是我們需要密切關注的。在信息披露不充分情況下，我國經濟主體的預期行為與完全的理性預期是有差距的，在信息不對稱的情況下，在公眾對宏觀調控政策和手段尚不能充分理解時，更容易形成通貨膨脹預期。

三、對緩解通貨膨脹壓力的政策評估：防范性與協調性并舉

今后一段時期中央銀行穩健貨幣政策的側重點，應是著力加強對通貨膨脹壓力的關注和緩解。

中央銀行對于通貨膨脹壓力的關注始于去年第一季度，防范于去年年中，隨之出臺許多應對措施。去年第一季度GDP增長9.9％，比上年同期加快2.3個百分點，成為自1996年一季度以來同期增長最快的季度。央行一季度貨幣政策報告就此指出，“2003年初物價連續三個月正增長引起有關各界的關注”?？梢钥闯鲅胄虚_始覺察到通貨膨脹壓力苗頭出現。同期在央行內部的一份關于穩定運行的報告中指出，在固定資產投資中某些行業“存在結構不合理和重復建設的，……從長遠角度看，這部分的貸款風險較大?！狈堑溥^后，央行第三季度的貨幣政策報告又指出，“，生產價格、固定資產投資價格、房地產價格快速回升，要防止出現資產價格過快上升，形成資產‘泡沫’的危險”，并提出適度控制貨幣信貸增長的政策意向，“適度控制貨幣信貸的增長，既可以防止通貨膨脹，又可以防止通貨緊縮”。而央行第四季度貨幣政策報告更是直言不諱地提出，“在經濟快速增長中也存在一些影響經濟、金融持續健康的矛盾和問題，部分行業盲目重復建設，能源、出現了多年少有的瓶頸制約，通貨膨脹壓力加大”。至此，人民銀行對通貨膨脹壓力的判斷已經形成。

針對部分行業的通貨膨脹壓力苗頭，央行率先采取引導措施。2003年6月，人民銀行了《關于進一步加強房地產信貸業務管理的通知》，對商業銀行的房地產信貸提出了指導性的意見。此外，央行還運用窗口指導，要求商業銀行控制信貸流向盲目投資、低水平重復建設的行業。

為了防止貨幣信貸總量過快增長，控制形成通貨膨脹壓力的貨幣因素，從2003年9月21日起，人民銀行決定提高存款準備金率1個百分點，即存款準備金率由6％調高至7％，減少商業銀行可貸資金。

同時，央行靈活開展公開市場操作，回籠資金，適時收回市場過多的流動性。去年人民銀行共發行63期央行票據，發行總量為7226.8億元，發行余額為3376.8億元，凈回籠基礎貨幣2694億元。今年初到3月10日，共發行央行票據20期，3000多億元，若加上債券回購業務，今年以來共回籠貨幣資金5000多億，力度持續加大。

就目前狀況而言，央行去年采取的一系列措施對通貨膨脹壓力進行預調和微調，其作用和效果都是十分明顯的。

除了要關注當前的通脹壓力外，中央銀行還要關注未來可能出現的通脹壓力。這是因為，從貨幣供應量過度增長到出現通脹，至少有半年時滯；生產資料價格的增長傳遞到消費價格上也需要一定的時滯，而通脹壓力轉移到諸如房地產、股票等資產中形成資產“泡沫”的時滯可能更長，但如果等通貨膨脹明顯出現和資產“泡沫”形成，對經濟的破壞程度和治理的難度就更大了。從這一點上來說，關注未來可能出現的通貨膨脹壓力，顯得更加重要。

可喜的是，相關部門和行業也采取了一些應對舉措，抑制地區、行業的投資過熱和結構不均衡狀況?？梢哉f，當前宏觀管理部門已經初步形成了緩解通脹壓力的協調、合作機制。這顯然會提高各方對通貨膨脹壓力風險的認識。

篇10

關鍵詞：股票市場；變異性風險；上市公司；弱式有效

中圖分類號： F830.91 文獻標識碼： A 文章編號：1003－3890（2008）08－0032-05

2005年7月~2007年10月以來，中國股票市場一直保持上升的勢頭，在一定程度上刺激了住房、汽車和其他許多產品的消費，進而對相關行業的發展起到了促進作用。然而市場走勢不會是只漲不跌，泡沫一旦破滅，受損的不僅是證券投資者，實體經濟同樣會受到傷害。如何在新的形勢下防范股票市場風險，從而完善股票市場功能，更好地為經濟發展服務就成為了一個亟待解決的問題。防范風險首先要認識風險，中國人民大學葉青和易丹輝教授所寫的《中國證券市場風險分析基本框架的研究》一文，為研究中國股票市場風險問題提供了研究的方法和思路。在該文章中，兩位教授把證券市場的風險因素分為了變異性風險因素和正常風險因素，同時又構造了從定量的角度測定變異性風險的思路，但是這個思路或者說框架是建立在評論的意義上的，其并沒有使用市場數據對提出的框架進行具體的測定并且得出定量的結果。筆者根據變異性風險因素的原理提出了變異性風險的概念，在參考了兩位教授構造的框架的基礎上，利用近期的市場數據對中國股票市場的變異性風險進行了度量，并且從金融學的角度和管理層的視角給出了相應的政策建議。

一、變異性風險的概念及表現

（一）變異性風險的概念

變異性風險是指股票市場中存在的超過了正常風險的風險程度并且能夠引起不良風險結果的風險，它是由變異性風險因素引起的（比如投資者的非理性預期、非有效的監管政策等），并且直接導致風險結果的風險事故。正常風險是風險程度在合理范圍內的風險，這種風險在任何一種市場環境下都會出現，其存在不會給市場帶來隱患。而變異性風險是市場風險程度超過了正常合理的范圍，能夠給市場帶來嚴重后果的風險。變異性風險主要出現在非有效、不完善的市場環境下。

（二）變異性風險的表現

由于人們往往用價格的波動來衡量風險的發生，因此變異性風險的直接表現就是股票價格的非正常、非理性的波動。應該說市場中正常的價格波動并不會引起變異性風險的產生，由于市場主體條件和環境的變更，市場注定要對相應的信息在價格上給予反應。市場價格圍繞價值正常的波動我們認為是合理的，也是活躍市場交易所必需的。而只有市場價格超過合理范圍的非正常、非理性波動才可以認定是市場中存在著能夠引起風險事故的變異性風險。這里有一個難題就是如何確定價格是在非合理和非正常狀態的水平上。根據價格決定理論，市場價格如果能夠圍繞公司內在價值波動，并且價格偏離度較?。▽嵄兑陨鲜潜容^大的偏離（趙志君，2002））、市場價格波動方向得到宏觀經濟的支持、市場價格能夠及時充分地反映市場中新的信息，則認為市場價格是在進行正常的合理的波動。反之，則認為市場中存在變異性風險。

市場中價格的非理性波動本質上是由于市場機制不完善而導致投機行為大于投資行為所致。由于投機行為會造成人們對證券品種的判斷取決于短期行為和投機收益，這注定會忽略證券本身的內在價值和整個市場所處的宏觀經濟環境，從而產生操縱價格、市場泡沫，引起股價大幅的波動。在不完善低效率的市場環境下，由于人們能夠根據歷史價格和信息的提前泄露而獲得異常收益，因此更加大了投機發生的幾率。這種情況的積聚就會嚴重擾亂證券市場的資源配置功能，嚴重的甚至引起股災。應該強調的是證券市場中并不排斥投機行為，市場通過投機者適當的套利活動還可以幫助價格回歸價值，但是如果市場中的投機行為過度，則會產生變異性風險。

二、中國股票市場變異性風險的定性分析

中國股票市場變異性風險的定性分析主要是分析導致變異性風險產生的內外在原因。

（一）內在原因

導致股票市場價格非理性波動的市場內部原因主要有以下幾個方面：

1. 上市公司質量問題。股票市場的長期均衡條件是股票價格等于個股的內在價值，上市公司業績是衡量個股內在價值最主要的尺度，也是衡量證券是否具有投資價值的依據。只有上市公司的業績得到提高，使投資者的收益更主要來源于上市公司的盈利而不是資本利得，才會防止股票市場的過度投機行為。上市公司盈利水平和質量同時關系著融資利用率的問題，上市公司的盈利水平高，說明融資利用率高，反之，說明融資利用率低下。只有上市公司的盈利增加，使公司的資本金更多地來源于上市公司的盈利而不是公司的再融資行為，才能真正提高整個市場的融資利用率和實現證券市場整體價值的提高。如果上市公司業績較低或質量不高就會造成市場參與者購買股票主要是以投機為目的，使股票價格的波動失去內在價值的依托和支持，同時上市公司的業績低下還會造成投資者面臨信用風險，更增加了市場投機行為，從而造成變異性風險的產生。

中國上市公司質量問題已經成為影響股票市場穩定性的重要因素。雖然10多年來，中國上市公司不斷發展壯大，已成為推動企業改革和帶動行業成長的中堅力量。但由于受體制、機制、環境等因素影響，相當一批上市公司法人治理結構不完善、運作不規范、質量不高，嚴重影響了投資者的信心，制約了資本市場健康穩定發展。

2. 信息披露問題。股票市場只有及時、準確的信息披露才能公平合理地把上市公司的經營狀況及時地告知投資者，使投資者能夠根據優勝劣汰的原則和投資理念做出正確的選擇，從而優化市場的資源配置功能。信息的完全性與對稱性，是檢驗證券市場有效性的關鍵尺度，也是影響價格波動的重要因素。信息披露制度的不完備使投資者很難通過現有的信息對證券的價值進行理性的判斷，信息披露制度的違規事件又使投資者對上市公司的業績產生信任風險，從而放棄長期投資策略而追逐短期利益。這種做法促使市場中的過度投機行為，從而引發了變異性風險。

3. 投資者結構問題。投資者結構是指個人投資者與機構投資者的比重。市場投資者的風險偏好會影響其信用交易決策，進而影響證券價格的波動。一般來說，機構投資者不會追漲殺跌，其參與比重越大，市場穩定性越強。中國股票市場的投資者結構狀況不能盡如人意，市場中仍然存在以散戶為主的局面，這主要體現在新增投資的來源主要以散戶為主和市場交易量主要以散戶為主兩個方面。以散戶為主的投資者結構必然導致投資策略以短期投資為主，并帶來市場上過高的投機行為。這種過高的投機行為會使股票市場的市場價格大幅偏離公司的內在價值，從而帶來股票價格的非理性波動，使市場中滋生變異性風險。

（二）外在原因

變異性風險產生的外在原因主要是市場的監管問題和開放經濟環境下給市場帶來的風險問題。中國證券市場政府監管還存在著監管法規不健全、監管處罰力度不夠、政府的雙重身份等很多的問題。另外，中國加入WTO后，中國資本市場的開放已成為一種現實而必然的選擇。而中國近年來在開放資本市場的前提下，并沒有建立完善的風險預警系統，這容易導致股票價格的非理性波動的傳播和由于過度投機而給市場帶來變異性風險。

三、中國股票市場變異性風險的定量分析

測度股票市場變異性風險的大小主要通過三個模塊來實現，即價格對股票內在價值的偏離度分析、市場效率分析、價格變化與宏觀經濟變化關系分析。定量分析中所使用的數據分別來源于中國國家統計局官方網站、中國證監會官方網站、證券之星網站和雅虎財經網站。

（一）市場價格對價值偏離度的測定

市場價格對公司內在價值的測定主要是測量市場價格對價值的偏離度，即市場價格/內在價值。理論上如果該比值等于1（或接近于1），則意味著股票價格沒有偏離內在價值;如果大于1，則股票價格高于內在價值;如果小于1，則股票價格低于內在價值。在一個完善的市場中，股票價格應該以內在價值為基礎，圍繞內在價值上下波動，而不會大幅偏離其內在價值。但在不完善的市場條件下，股票價格可能普遍大幅偏離其內在價值，則證明了市場中存在價格的非理性波動（趙志君，2002）。

筆者運用深圳證券交易所上市股票為樣本，其中除去“ST”與“PT”以及股票代碼前加S的股票，即除去未全流通的股票。除去未全流通的股票的原因是股票價格在未全流通的情況下，市場價格不能反映全部股權的狀況，而會計數據卻包括了全部的股本，因此為了更準確地計算偏離度，則樣本中除去未全流通的股票，并且這種類型的股票所占數量很小，不會影響結果對整個市場的評價。按照以上原則共選取樣本股票數量473只來代表股票市場的市場環境，通過證券之星網站，利用2007年第一季度財務報表數據確定出每只股票的凈資產收益率和凈資產增長率。由于考慮到中國股票市場投資者以散戶為主，所以r即資本成本使用2007年3月公布的年銀行存款利率2.79%來表示。n選取5年，就是說假定企業的剩余收益可以維持5年，這是比較符合中國實際的。利用股票價格偏離度公式（趙志君，2002），使用MATLAB軟件計算股票價格偏離度（如圖1所示）。

在圖1中，粗線為偏離度為1倍的水平線，偏離度小于0是因為凈資產收益率小于資本成本，導致內在價值為負，而股票的價格為正，所以更證明了價格嚴重偏離價值的狀況。如果除去負值的情況，偏離度狀況如圖2所示，具體數值統計如表1所示。

通過表1可以看出，市場中有3%的股票市場價格大于股票內在價值的2倍，無論從股票覆蓋面還是偏離度大小都可以證明中國股票市場價格嚴重偏離股票內在價值，說明市場存在大量的泡沫，市場價格存在嚴重的非理性波動，證明了變異性風險的存在。

（二）對市場弱式有效性的測定

弱勢有效市場假說主要驗證從股票價格數據中，是否可以發現任何能識別和利用的規律來預測未來的變化，進而可通過該種規律或模式來獲得異常收益。如果不能發現這種規律或模式，則說明市場已達到弱勢有效。這一類實證檢驗主要是檢驗股票價格數據間的獨立性，從統計檢驗的角度說，即檢驗股價數據間的“系列相關性”或稱“自相關性”。筆者利用2005年1月1日到2007年8月20日上證綜合指數日調整收盤數據、利用EVIEW軟件進行價格自相關檢驗（結果如圖3所示）。

由于序列不存在自相關的概率用p來表示，又由于p值都等于0，所以拒絕序列不存在自相關的原假設，或者說序列之間存在自相關。在滯后期為30天的前提下，股票價格指數之間仍然存在自相關，因此市場還沒有達到弱勢有效。

在考察了市場指數的絕對值之間的相關性之后，筆者又對指數收益率之間的相關性進行了序列相關檢驗。使用的數據依然是2005年1月1日到2007年8月20日上證綜合指數日調整收盤數據。計算收益率具體檢驗結果如圖4所示。

由于P值都大于0.05（除了滯后第15期），不能拒絕收益率序列之間是獨立的，即收益率序列是獨立的。因此，可以認為收益率序列之間呈現了某種獨立性，說明中國證券市場在某種程度上有向弱勢有效方向發展的趨勢。但是由于價格數據之間仍然存在時間序列的相關性，因此不能認為證券市場處于弱勢有效的狀態。

（三）市場價格與宏觀經濟走勢的相關度測定

如果證券市場與宏觀經濟走勢之間存在因果關系，則說明證券市場的價格波動受到了宏觀經濟的支持，說明證券市場的價格波動是理性的；但是如果實證檢驗證明證券市場與宏觀經濟不存在某種因果關系，則說明證券市場的價格波動是非理性的，市場存在變異性風險。

筆者利用格蘭杰因果關系檢驗進行測度。在進行格蘭杰因果關系檢驗之前，要對數據進行一系列的處理，這里使用2002-2007年上半年的季度數據，股票市場數據選用上證綜合指數，宏觀經濟數據選用同期GDP季度數據。數據處理的內容如下：一是對數化?？紤]到股票市場的不確定性及波動性，筆者取上證綜合指數的對數，這不僅能使數據更加平滑，也能在檢驗中消除數據的異方差，同時將指數趨勢轉換成線性趨勢。宏觀經濟變量使用GDP數據，把存量變成流量，即通過絕對量減去上期計算本期發生量。但是這里發現GDP數據具有明顯的季度性，即每年的第四個季度的GDP發生量都遠大于其他三個季度，為了消除這種季度影響，筆者首先用EVIEW統計軟件的X-12季度調整功能進行數據調整，然后對調整后的數據對數化計算同期增長率，調整結果如表2所示。二是單位根檢驗。以時間序列數據為依據的實證研究都是假定有關的時間序列是平穩的，否則會產生謬誤回歸（spurious regression）的問題。由于序列Xt、Yt必須是平穩過程，因此，進行格蘭杰因果分析之前，應首先進行Xt、Yt的一階平穩性檢驗。序列Xt平穩稱之為I（0）過程，若不平穩，但ΔX=X-Xt-1平穩，稱Xt為I（1）過程。因此，平穩性檢驗實際上就是單位根檢驗。只有兩時間序列具有相同的單整階數，才可以進行格蘭杰因果關系檢驗。因此在進行格蘭杰因果關系檢驗之前，要進行單位根檢驗，檢驗結果如表3和表4所示。

由于ADF統計值-3.182662小于置信水平為5%的T統計量-3.020686和置信水平為10%的T統計量-2.650413，所以可以以95%的可能認為序列是平穩的。

由于ADF統計量-6.193003小于置信水平為1%的T統計量臨界值-3.808546和置信水平為5%的T 統計量-3.020686以及置信水平為10%的T統計量臨界值-2.650413，所以可以以95%的可能認為序列是平穩的。由于兩個序列具有同階的平穩性，可以進行格蘭杰因果關系檢驗。

由于股票指數增長率和GDP增長率具有同階的平穩性，所以可以進行格蘭杰因果關系檢驗，利用EVIEW統計軟件進行因果關系檢驗（結果如表5所示）。

選擇滯后期為2期的原因是證券市場的價格波動往往提前于宏觀經濟的波動，而一種經濟變量對另一種經濟變量的影響時滯的經驗值為半年。根據統計結果，由于P值都大于0.05，所以不能原假設二者沒有因果關系，也就是說證券市場走勢與經濟增長走勢不具備顯著的因果關系，這表明中國股票市場的價格波動沒有宏觀經濟的支持，存在價格的非理性波動，也就意味著存在著變異性風險。

四、化解中國股票市場變異性風險的建議

通過以上定性分析和定量檢驗可以看出，中國股市中股票價格嚴重偏離價值，市場未達到弱勢有效，宏觀經濟與股票市場價格不存在明顯的因果關系，這說明中國股票市場存在變異性風險。消除變異性風險的途徑是消除變異性風險因素，因此基于變異性風險的成因提出以下政策建議：

（一）提高上市公司質量

上市公司質量是衡量股票內在價值的主要標準，也是股票市場能夠長期均衡發展的關鍵。通過上述定量分析可知，中國上市公司股票價格嚴重偏離股票的內在價值。對模型和上市公司業績分析表明，隨著上市年限的增加，上市公司平均凈資產收益率呈逐步下降的趨勢，股價過高、凈資產收益率低且逐年下降、分紅過低甚至長期不分紅，表明投資者幾乎不能指望從年終分紅中獲得滿意的投資收益，只能依靠二級市場的買賣差價，難免導致投機過度。因此要減少或消除證券市場風險因素，就要使價格回歸價值，一種根本的方法就是提高上市公司的質量。提高上市公司的質量主要是提高內凈率，而提高內凈率的方法就是提高凈資產收益率，使其高于資本成本，并且使業績好的公司（即凈資產收益率大于資本成本）提高凈資產增長率，這意味著市場上的資金得到了有效的利用。通過價格偏離度的公式可以看出，這種方法可以提高內凈率從而降低價格偏離度，減少市場變異性風險的積聚。從另一個角度來看，如果上市公司的凈資產收益率小于資本成本，且凈資產增長率又較高，則內凈率會出現負值，與正的市場價格相比，價格偏離的幅度更大。因此提高上市公司的盈利能力和資金利用效率是提高上市公司質量的關鍵。

（二）改善投資者結構

根據行為金融學理論，如果投資者結構主要以個人投資者為主，則作為普通人而非理性人的個人投資者，他們的判斷與決策過程會不由自主地受到認知過程、情緒過程、意志過程等心理因素的影響，從而導致金融市場中較為普遍的行為偏差。增加機構投資者以及豐富投資者結構，可以使投資主體的投資行為更加理性或由于結構的多樣性而抵消非理對市場的影響。

（三）加強證券市場監管

加強證券市場監管主要應該從以下兩個方面著手：一是加強監管法制建設，主要是完善立法結構以及加強對市場違規事件的處罰力度，從監管的角度控制股票市場虛假信息的以及由此造成的信用風險和對市場的不利影響。二是在資本市場不斷開放的前提下，監管部門應該根據不同的市場準入條件及時制定相應的防范風險的措施，以防止國際游資對不完善市場的沖擊活動，從而避免風險的產生。

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Analysis of Abnormal Risk In Chinese Stock Market

Miao Yan

（Finance Department, Ha'erbin Finance Senior profossional school, Ha'erbin 150010, China）