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關鍵詞：信托機制；信托投融資；城市公共品

一、 前言

長期以來我國城市公共品建設主要依靠政府動員財政性資源來應對市場需求的模式來實現的。盡管十幾年來，我國城市公共品建設發展很快，但由于受到資金來源的限制，目前發展水平還有待繼續提高。城市公共品建設形成巨大的需求。必須多方面拓展融資渠道，建立更加多元化的城市公共品建設投融資機制。目前中央政府只負責那些關系國計民生的重大公共品項目建設，如鐵路、國道等。大部分城市公共品要按“誰受益，誰投融資”的原則由各地方政府自籌資金解決。從不同的主體來看，中央預算資金或者地方政府的資金的比重會逐步的降低，而來自于企業的比重會逐步的提高；從融資的方式來看，對銀行長期貸款的依賴程度會逐步降低，政府預算資金也會降低，通過長期的債券融資，通過股票市場的籌資，通過信托等其他方面的投融資，這種市場化的融資方式會迅速的增加。政府鼓勵加快城市公共品建設成為城市公共品信托產品的發展基礎。作為信托公司最具優勢和最傳統的城市公共品信托業務，與傳統的融資方式相比，信托融資具有限制條件少，時間短，見效快，可以為城市公共品建設提供更及時、更靈活、更個性化的投融資服務等特點，該類產品以其信譽好、政府大力支持、政策優惠、風險可控、投融資者認同度高等特點。

二、 信托制度與城市公共品供給的理論分析

信托作為我國金融系統四大要素之一，與銀行、證券、保險優勢互補、協同配合，共同在促進金融資源向投資轉化、優化資源配置機制下發揮支持國家產業結構調整的重要作用。利用信托關系“集合分享”的原理，通過專業化分工，可以使分散的金融資源形成優化的資本集成，使更多的普通民眾能夠分享資本要素的增值，體現社會制度和信托制度的雙重優勢。在市場效率方面，信托原理可以用于將國有資產現行的“行政”轉化為“市場”，優化一股獨大的專權，增加國資運營的透明度。信托機構能有效聚集社會閑散的金融資源促進金融資源的流動，比如通過項目專業管理能力識別具有較高收益生產規模較大的項目，有效地克服了投融資的不可分割性，避免使得生產效率高的項目可能由于得不到金融資源支持而流失的可能，從而提高金融資源整體的邊際生產率。

1. 信托功能比較分析。信托在金融資源投向領域、運用方式和安全性等方面具有明顯優勢，其集合社會金融資源、促進儲蓄向投資轉化的能力更強，將金融資源配置到創業信托、中小信托和新興產業的能力也更強，通過信托的的制度優勢可是優化產融結合有利于降低交易成本，部分解決金融資源融通過程中的信息不對稱問題，是微觀經濟主體追求效用最大化的必然選擇。信托公司為產融結合提供了良好的平臺，可以充分發揮金融創新的功能，創造產融結合的協同價值。“產業結構反映了資源在不同部門的配置”。第一，金融系統通過集合社會閑散金融資源實現儲蓄向投資轉化，為產業結構調整提供充足的金融資源支持。第二，由于金融資源的稀缺性，投資者的投資收益要求促使金融系統優化金融資源配置，將金融資源投向優勢產業和信托，使有效益、有競爭力的經濟主體得到金融資源支持而成長壯大，反之，那些相對缺乏效益和競爭力的信托則由于無法得到金融資源支持而受到抑制。

（1）信托投融資模式的比較。什么是信托融資、信托融資方式有哪幾種及信托融資與其它融資方式的優勢是什么？信托融資融合了股權融資、債權融資及權益融資各自的優勢，極大的促進了金融資源的有效配置。概括起來，目前我國信托托融資主要有包括五種模式：結構化融資信托、融資服務信托、基金化信托融資、型融資信托及資產支持融資信托等。比如，運用股權+債權的方式組合運用等，另外，根據目前我國金融業分業監管的現實，通過信托制度設置嫁接各類型的投資者和融資方，比如通過設置私募股權基金（PE）與信托機制的結合方式，成立信托型PE，實現私募股權基金“陽光化”，對被投資企業實施并購，將所投資的企業股權轉讓給投資顧問，使其成為名義上的股東，代為持有并由投資顧問行使股東權利。

信托業和信托制度具有其他金融行業無法比擬的優勢。從制度優勢看，信托具有金融資源融通功能、風險隔離、權益重置等功能。“透過其獨特的破產隔離功能，信托財產獨立性、信托財產所有權、處置權、受益權分離特性，能以特殊的交易結構廣泛靈活地滿足社會需求”。“信托財產的多元化以及高度靈活性的運作賦予了信托制度巨大的彈性空間，決定了信托公司經營方式的多樣、靈活和較強的適應性”。信托關系形成的信托財產具有形式多樣性特征，包括動產、不動產、物權債權、有價證券等甚至包括知識產權等無形資產都可以作為信托財產，信托財產的多樣性與信托公司自身橫跨貨幣、資本和實業市場的優勢結合，為信托公司開發多樣化的金融產品服務提供了可能。

（2）信托融資、債權融資及權益融資的比較。

①信托融資由于其本身特具有的制度優勢，信托機制可以根據經濟發展水平和金融市場供需的情況，通過設置不同的金融工具，可以克服“債權融資在跨期風險處理上脆弱的的缺點，同時也吸收了債權融資在克服系統性風險的優勢”。

②信托融資、權益融資和債權融資在信息產生及信息不對稱的處理既能有共性的地方也有很大的區別，考慮到投融資關系人之間所掌握的信息的不完備性存在市場機制失靈的可能性，以及存在信息不對稱可能帶來如逆向選擇和道德風險等一系列能導致資源配置無效率的問題。對信托融資、權益融資及債權融資在信息生產及不對稱的處理上的比較，可以從兩方面展開。

③金融系統中各類金融制度及金融產品的設置流程及金融監管等因素的影響，無論是信托融資還是債權融資及權益融資的運行成本都有所不同，成本控制一直是投融資者提高收益率的重要途徑，利用權益融資和利用債權融資，由于是運行機制及業務類型不一樣，其運營成本負擔程度是不一樣。對投資人來講，利用權益融資首先要付出學習成本，其次要付出收集與加工信息成本。另外，權益融資的管理費用及稅收成本等相對來說比債務融資要高一些，加總起來，權益融資的運轉需要較高的固定成本。由于信托的制度優勢在金融資源投向領域、運用方式和安全性等方面具有明顯優勢，其集合社會金融資源、促進儲蓄向投資轉化的能力更強，將金融資源配置到創業初期的中小企業及新興產業的能力也更強，通過信托的的制度優勢可是優化產融結合有利于降低交易成本，部分解決金融資源融通過程中的信息不對稱問題，是微觀經濟主體追求效用最大化的必然選擇。信托公司為產融結合提供了良好的平臺，可以充分發揮金融創新的功能，創造產融結合的協同價值。

④公益信托是解決金融資源公平配置的重要功能，信托具有強大的社會公益福利服務功能。雖然債權融資或股權融資兩種方式本身都存在一定的缺陷，但這兩種資源配置方式對經濟發展都有促進作用。相對于權益融資為主的市場融資模式先天具有逐利性的天性，“而從信托功能演變而來的信托融資模式對金融資源配置內在具有正的外部性，很好的化解兩種融資模式對金融資源配置難以兼顧公平與效率的矛盾問題”。具有信托融資模式的公益信托，其公益功能是其它金融機構所不具體的功能優勢，一直以各種權益融資對金融資源主要的市場配置模式，在金融資源配置過程中以逐利性為目的的方式，很難顧及公益事業方面的配置，信托機制的公益功能正好的解決以市場配置方式帶來的市場失靈，導致資源配置的外部性問題。

2. 城市公共品投融資的特點。城市公共品從屬于公共物品范疇，是國民經濟各行業和社會各項事業賴以發展的條件，城市公共品建設的經濟效益和社會效益顯著。我國經濟近年來保持高速平穩發展的狀況，與城市城市公共品建設投融資活動密切相關。城市公共品建設投融資規模總量巨大、建設周期長、收益期更長、技術進步產生的無形損耗小、保值增值等特點，還往往具有超前的性質。城市公共品可分為經營性城市公共品和非經營性城市公共品。根據工業化國家的經驗，城市公用設施的建設，應公開向社會招標選擇投融資主體，鼓勵社會資金、外國資本采取獨資、合資、合作等多種形式，參與投融資。在政府加大對城市公共品領域投融資力度的同時，必須促進市場主體在競爭性領域以市場手段進行投融資活動，依靠市場手段廣開融資渠道和投融資方式。經過多年的改革，城市公共品領域融資從純計劃的融資方式逐步轉向具備市場化的融資框架，融資方式轉向以財政資金主導、市場資金配合，銀行融資為主導，同時有資本市場、信托投融資和各種不同形式的地方投融資、中央政府投融資共同參與初步的多元化融資框架。利用信托機制為城市公共品建設提供投融資服務正成為重要的投融資方式之一。

三、 城市公共品供給信托業務運行模式和實現途徑

1. 城市公共品信托。城市公共品信托，是指委托人將其資金委托給受托人，由受托人按委托人意愿以自己的名義，將信托資金投融資運用于交通、通訊、能源、市政、環境保護、教育及醫療衛生等城市公共品項目，為受益人利益或者特定目的進行管理或者處分的行為。投融資方式多樣，包括貸款、股權投融資、財產收益權、產業基金等等。

城市公共品信托一般以政府財政陸續到位的后續資金、所投項目公司階段性還款以及項目預期收益形成的分紅作為償還保證。保障措施十分豐富，包括抵押、保證、質押、財政預算安排、商業保險、信托受益權分層設計、賬戶監管、現金流補充協議、風險補償承諾、信用違約置換、信托財產置換、債務轉移、資產遠期出售協議、貸款承諾、銀行保函、股東擔保函、注資承諾等。因此城市公共品信托產品安全性較高。

城市公共品信托業務，可以充分發揮信托公司進行實業投融資融資領域的獨特優勢，積極參與地方經濟建設和重點建設項目的建設，是信托公司開展信托業務的傳統優勢領域。由于其風險的可控性、收益的穩定性、良好的市場信譽，近幾年來一直穩居信托產品占比首位，具有廣泛的市場空間和巨大的需求潛力。

2. 城市公共品信托業務的運行模式。

（1）城市公共品貸款信托模式。信托公司將信托資金以貸款形式投向信托文件中約定的城市公共品項目，并到期回收信托貸款本息。以貸款形式對信托資金加以運用，是較為常用的信托投融資手段。貸款類信托產品的最大優點在于其操作手法的常規性和對普通大眾而言的易理解性，以及產品模式的易復制性。

（2）城市公共品股權投融資信托模式。信托公司運用信托資金以參股方式，與項目主辦方聯合發起設立項目公司或對已有項目公司增資擴股，充實融資主體的資本金，以吸引和帶動其他債務性資金的流入。在此，信托資金以資本金的形式注入，增加了項目公司所有者權益，有利于降低項目公司的財務杠桿。在項目運行期間，信托公司通過派駐股東、參與經營決策等方式介入項目公司的日常運營。

（3）城市公共品財產權信托模式。政府部門或公用事業法人以特定的財產或財產權作為信托財產，委托信托公司作為受托人設立財產權信托，信托財產包括股權、土地、公路/橋梁收費權、公共設施門票收費權等可金融化的資產；政府部門或公用事業法人因設立信托取得信托受益權，為提高信托產品的信用等級，可以進行信托受益權的分層設計；信托公司接受政府部門或公用事業法人的委托，向投融資者轉讓其持有的信托受益權進行融資，投融資者交付轉讓價款后成為信托的受益人。

（4）城市公共品產業基金模式。城市公共品產業基金，是由信托公司通過集合信托計劃方式發行信托單位，設立城市公共品產業基金，以產業基金的形式對城市公共品項目進行股權、債權或權益投融資，或采用混合融資的方式進行組合投融資。在實際運作過程中，信托公司負責產業投融資基金的運作，信托公司本著“利益共享、風險共擔”的原則向投融資者提供主動管理服務，或委托投融資顧問共同管理信托資產，并由獨立的第三方機構保管信托資產。隨著信托公司業務模式的不斷優化，城市公共品信托產品的基金化運作將逐步取代傳統的針對單一項目的集合類信托產品。

城市公共品產業基金相對于傳統的信托業務而言，在資金來源、投融資領域、期限和規模上有所突破：①信托公司作為產業基金發起人，憑借其資產管理經驗參與城市公共品項目的運營管理。產業基金的規模相對大于集合類信托，其資金來源更趨廣泛。除包括一般投融資者外，還吸引地方城建企業、專業投融資基金、保險機構等其他機構投融資者以及信托公司自有資金的參與，募集對象趨于多元化。②資金投向不再特定為單一項目。而是根據合同規定的投融資策略投融資于符合要求的若干同類城市公共品項目，同時在基金中留有部分備用資金用于投融資者受益權的定期贖回，這部分資金通過采用銀行活期存款、國債投融資、國債回購、同業拆放等低風險、高流動性投融資的方式，實現組合化投融資。③信托合同期限適度延長或根據需要設立展期功能。產業基金采用開放式的設計思路，通過增設申購、贖回期，定期向投融資者開放，以提高其流動性。④設置“優先/劣后”的收益分層關系，滿足不同風險偏好、不同層次的投融資需求。

參考文獻：

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3. 劉穎.我國信托業發展的制度分析.蘇州大學學位論文,2007.

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論文關鍵詞：房地產金融房地產信托基金市場信用機制

論文摘要：文章認為目前中國房地產金融存在的問題可以歸結為制度缺陷，這種缺陷主要集中表現在單一的資金供給渠道、不完備的房地產金融體系、低下的資金融通效率和高度集中的系統風險，這些問題可以通過引入房地產信托基金，運用市場信用機制，培育和完善房地產金融品種和體系來加以解決。

剖析中國房地產金融存在的問題并提出解決方案，是深刻認識中國房地產市場癥結，確立中國房地產的未來發展方向的關鍵。而房地產投資信托基金(RealEstateInvestmentTrusts，REEITs)作為從事房地產買賣、開發、管理等經營活動的投資信托公司．實際上是由專業人員管理的房地產類集合資金投資計劃(Coll~tiveInvestmentscheme)。其作為房地產金融體系中的市場(直接)信用，對于健全我國房地產金融體系，解決房地產業和房地產金融的問題，有著極其重要的作用。

一、中國房地產金融存在的主要問題

1．單一銀行體系支撐著中國整個房地產金融。一直以來，中國房地產業一直面臨資金短缺問題。從房地產開發方面的資金需求現狀來看，中國房地產開發企業除了自有資金外，主要依靠銀行貸款來維持房地產的簡單再生產和擴大再生產。目前，來源于銀行的資金往往占到房地產資金的70％以上，有些企業甚至達到90％。

2003年我國房地產開發企業資金來源的統計結果顯示我國房地產開發企業的資金來源有18％來自于自有資金，2％來自于其它渠道，剩下的80％(包括土地儲備貸款、房地產開發貸款、流動資金貸款、消費者按揭貸款和建筑企業貸款等)都來自于銀行貸款。而這只是中國房地產企業的平均估計，很多中小房地產企業運作的自有資金往往占到總資金需求的10％，甚至5％。這種單一的房地產資金供給是中國房地產金融的特點，也是中國房地產金融問題的集中體現，無論是效率問題．還是風險問題其根源往往與這一特點密切相關。單一的銀行體系支撐著整個房地產金融，進而支撐著中國房地產的整個產業體系，中國銀行業的負載實在太大，結果使金融政策只能在勉強支撐和減負之間搖擺，政策的收緊往往給房地產金融和房地產市場帶來強烈的硬沖擊，形成“一收就死，一放就亂”的局面。同時，資金供給的單一性也是房地產金融不完備性的最顯著表現特征。

單一銀行體系的根源來自于中國房地產金融本身，同時也是中國金融制度在房地產金融領域的具體表現，因此，中國房地產金融資金來源單一性問題要在中國金融制度改革進程的大背景上考慮，也要在充分認識中國房地產金融不完備性的基礎上，結合房地產金融本身的特征積極解決。

2．完備的房地產金融體系尚未形成。

(1)完備的房地產金融體系的主要特點。完備的房地產金融應該是包括銀行間接金融和市場信用在內的一級市場和以證券化為主要手段的二級市場。銀行提供房地產開發貸款、房地產消費按揭貸款等間接融資，具有房地產投資商特征的基金(主要為房地產投資基金)供市場信用，這些構成了一級房地產金融市場；信貸證券化，尤其是按揭貸款證券化．不斷把銀行信用轉化為市場信用，構成了二級房地產金融市場。兩個市場共同作用，形成了完備的金融資源配置體系和系統風險分散體系。綜觀世界各國房地產金融體系可以看出，美國的房地產金融體系可以作為完備的房地產金融體系的典范。在美國，這個一級市場是由包括房地產投資信托基金、壽險公司、儲蓄機構、養老基金投資管理機構、商業銀行和部分外來投資者等多重機構共同支撐。通過證券化建立起來的二級市場，在增加房地產金融的市場流動性的同時，實際上把房地產金融體系的資金供給轉嫁到整個市場這種房地產金融的“脫媒”促進了房地產金融的信用市場化．加速了間接金融向直接金融的轉化，其結果是，房地產金融的資金來源更加多元化和社會化，更加順暢地把資金剩余向需求轉化；相應地，房地產金融的系統性風險將有效地從單一的銀行體系中分離出來，更有效地避免了系統風險在銀行體系中的聚集。

(2)中國房地產金融的不完備性及其核心問題。與成熟的房地產金融市場相比，中國房地產金融體系存在著極大的不完備性。就房地產金融一級市場而言，中國只有銀行體系支撐著整個房地產行業的金融需求，而資本市場和直接信用的相對落后，使其幾乎無法為房地產發展提供必要的金融支持，僅有的幾家房地產上市公司可以獲得非常有限的市場金融支持。另外，房地產二級市場只能說尚在醞釀中，按揭證券化似乎還需一段時間方能走到前臺，發揮市場信用的作用。中國房地產金融的一級市場是殘缺的，是缺乏信用的一級市場．而二級市場尚不存在，因此，中國房地產金融是不完備的。

不難看出，中國房地產金融不完備性的核心問題是市場信用的缺乏，而發展市場信用只是豐富房地產金融一級市場內涵的手段，也是創立房地產金融二級市場的前提：事實上，二級市場本身更多的是房地產間接金融的直接化和市場化。要完成這種房地產金融體系的重塑，借鑒具有70多年政府主動推動和市場發展的美國房地產金融是必要的。根據美國的經驗，其核心手段是房地產信托和證券化。

目前，我國房貸證券化僅僅是呼之欲出，與其相關的法規和政策尚未出臺：房貸證券化是間接實現資金來源市場化和多元化的手段，對于加強房貸資金的流動，培育我國專業的房地產投資商，完備我國房地產金融體系有著重要作用，其影響是長期性的。相比之下，房地產投資信托基金同時活躍于兩級市場的特點顯示，它對中國房地產金融一級市場主體的多元化和二級市場的形成的作用更為直接和明顯。

(3)中國房地產金融的資金融通效率低下。金融體系的核心作用是將融資需求和投資需求進行有效匹配，最大限度地將金融資源從過剩方向需求方融通。目前，中國金融資源的融通循環一定程度上是不通暢的，出現了金融資源錯配的現象，或者說金融資源的融通循環中出現惡劣梗塞。一方面，由于中國金融體制本身的非市場化特征，金融資源并非完全按照市場化的風險收益對稱性原則進行效率配置，造成銀行的資源有很大部分流向了那些規模小、風險大的房地產企業。銀行對所有制所形成的偏見、計劃體制遺留下來的信用軟約束傾向、相關人員的道德風險共同作用，使得金融資源的很大部分流向了那些自享受收益，由銀行承擔風險的房地產企業，風險和收益失衡，金融資源在房地產行業的配置效率受損。另一方面，中國房地產行業高速發展，其收益性應該為資金剩余者提供分享增長的機會，而大量的存款滯留于銀行的賬面上獲得很低的收益，無法通過有效的市場渠道直進入房地產行業，分享行業發展機會。然而，如果從更為宏觀的角度來看，這些金融資源的所有者恰恰是房地產金融系統風險的最終承擔者。因此，中國金融資源的提供者不但無法獲得行業增長的收益，而且最終承擔了行業本身的風險以及中國金融體制存在的固有的道德風險和體制風險。

以上分析表明，盡管融通效率低下的原因有更為宏觀的經濟金融體制背景，但如果能從房地產金融本身特征出發，減輕房地產金融對銀行體系的依賴性，發展市場信用．即為有效金融資源需求提供金融資源供給，叉為投資者提供了分享房地產行業增長收益的機會，同時將大大推進中國整個金融體制的改革進程，提升中國金融資源的配置效率、

(4)中國房地產金融蘊含著較高的系統性風險。構成中國銀行業危機隱患的巨額不良資產，很大程度上是90年代房地產泡沫所遺留下來的，取終聚集于銀行體系，面對入世后新一輪房地產行業的高速發展，銀行仍將面臨相同的問題．面臨承載行業發展所不得不積累的風險。這種趨勢已經從銀行的資產組合的變化中逐步顯現出來：因此，必須在理解系統風險和金融危機動因的基礎上，對房地產金融體系進行制度創新，找到化解風險積累的制度安排

二、發展房地產信托投資基金有利于解決我國現有的房地產金融問題

1．有助于促進市場信用的發展、信托制度的表外安排使得其具有直接融通金融資源的能力．充分體現了市場信用的特征。與其它金融制度安排相比．更具全能性的特征，主要表現在它可以很好地嫁接資本市場、貨幣市場和實業投資，能有效地將金融資源在不同的市場中進行配置。

目前．我國信托業才真正開始起步，這種極強的制度優勢尚未能發揮出來房地產投資信托基金(REH’s)是被成熟的房地產市場檢驗過的市場信用機制．也是信托介入房地產金融市場的主要方式。房地產投資信托基金在我國的引入，必將最大限度地發揮出信托的制度優勢，解決我國房地產業資金來源的單一問題。

2．有助于提高我國房地產金融的融通效率。毫無疑問，房地產信托基金的引入將為我國房地產提供了一個嶄新的融通機制，事實上，自“一法兩規”頒布以后，信托的房地產融通功能已經通過各種指定性的房地產信托計劃的形式體現出來：但是，目前推出的房地投資信托計劃僅僅是單一的融通手段．無法成規模化和長期化，因此也無法成為房地產金融市場的重要組成部分只有從單個房地產信托計劃過渡到房地產投資信托基金，利用信托基金在募集、管和退出上的規模性和系統性，房地產投資信托基金才能作為我國房地產業制度創新和金機構創新的產物，集政府、銀行、企業和投資方面要求和利益于一體，真正實現信托融的長期化和規模化。

房地產投資信托基金的發展，將一定程度疏通我國房地產資金循環的梗阻，避免單一融通體系下銀行相關政策對房地產市場的硬擊，減緩某些特定目的政策對整個市場的整體；中擊力度；同時為那些有意分享房地產行業增長的投資者提供投資機會，在一定程度上緩解我國金融體系的錯配矛盾。

從這個意義上講．房地產投資信托基金的收入．將會系統改變目前金融資源供給的單一性問題，改變房地產金融市場的供給格局，真正提升我國房地產金融的融通效率。

3、有助于提高我國房地產金融體制的備性。房地產投資信托基金具有金融機構的特征，通過金融平臺募集社會自由資金，直接把市場資金融通到房地產行業，對以銀行為主的間接金融形成了極大的補充。

信托對完備房地產金融體系促進作用主要表現在：第一，信托進入房地產金融領域，其以房地產信托投資基金方式介入房地產場．不但參與一級房地產金融市場的金融資源供給，也參與二級市場的投資，有助于房地產金融市場的完備性的提升。第二，證券化是創立房地產金融二級市場的核心手段，而證券化所要求的“破產隔離”的結構安排也離不開信托這一載體．

4．有助于降低我國房地產金融的系統風險。房地產投資信托基金在我國的引入和發展，不僅可以增加我國金融體系的完備性，提高金融體系的效率，而且有助于金融系統風險的分散，降低危機產生的概率，提高房地產金融的安全。

明斯基(H1anP．Minsky)的金融體的脆弱性假說和外來沖擊性理論，分別解釋金融危機的內因和外因內因在于金融體本身的抗風險能力，而抗風險能力的提高，很大程度上取決于金融體系對風險累積的分散能力。從金融體系本身的角度看，金融危機的爆發源自金融風險的增加、累積、局部超過限度，最后傳染至整個體系，因此，金融體系對風險累積的疏通、分散安排。雖然不能完全消除金融危機，確可延緩或避免金融危機的爆發。

具有間接金融特征的銀行信用和市場信用對于風險的分擔方式是不同的。銀行對風險進行跨時分擔比較有效，容易把風險在未來和現在之間進行分配；市場信用跨空間(erc；一sectiona1)風險分擔能力比較強．可以在不同主體之間進行分攤。跨時風險分配意味著，銀行承擔的風險主要是信用風險，擁有的資產的交易性較差，同期調整的難度較大，只能在未來和現在之間進行分配，無法在當期解決風險積累問題，結果是在某一時期的風險一旦超過了警戒線，金融危機就會爆發。

市場對風險的跨空間分散是指可以在不同的主體之間進行風險分配，風險分配的扁平化功能比較明顯，可以有效地解決當期的風險累積。因此，從房地產金融風險的角度來看，通過引入房地產信托發展市場信用，不僅為房地產金融獲得更為有效的資金供給途徑．也將大大提高房地產金融當期的系統風險化解能力。

三、政策建議

1鼓勵現有的房地產投資信托向專業化發展。目前我國由信托公司推出的房地產信托計劃由于受到每個信托計劃合同數不能超過200份(含200份)的限制．單筆合同金額較高，風險集中，信托整體規模不能夠實現大的突破，難以實現房地產多項目的分散投資。因此，我國有必要建立完善的監管體制和法律制度支持房地產信托的發展，經過試點發行，采取向全社會公開發行股票或收益憑證．成立房地產投資信托基金．進而使房地產投資信托的股份可在證券交易所進行交易，或采取場外直接交易方式，使其具有較高的流通性，發展成合法、流通性強、具有一定專業化優勢的房地產投資主體

同時鼓勵房地產投資基金通過集中專業管理和組合化投資組合，聘請專業性顧問公司和經理人來負責公司的日常事務與投資運作，并實行系統投資策略，選擇不同地區和不同類型的房地產項目及業務，從而有效降低投資風險，取得較高投資回報。

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關鍵詞：產融結合效應 民營資本金融化 風險 對策

隨著經濟全球化不斷深入，各國經濟聯系愈加緊密，資本市場和金融市場發揮著非常關鍵的作用。在此大環境下，民營資本先后進入金融領域，而且甚至控制金融機構。具體來講，民營資本主要集中在銀行業、保險業、證券業、基金業、信托業、金融租賃等眾多領域。民營資本作為一支新的力量，豐富了我國的金融市場，為我國的金融體制改革和完善注入了新的活力。但是也必須看到，在這種產融結合的大趨勢下，民營資本金融化也會引發一系列問題，如 “德隆系”引發的證券市場風波及目前被關注的“周正毅事件”等。這些問題暴露了民營資本金融化的弊端，需要全面正確認識這一趨勢，采取相應措施揚長避短。

從實踐的角度來看，民營資本金融化是高級市場經濟的必然產物，產融結合的道路是民營資本適應市場經濟的必要要求。這是一把雙刃劍，要充分認識其中的積極作用和消極影響，利用其優勢，并采取有效措施避免不利影響，達到最大化產融結合的經濟效應，促進經濟良性健康發展。

民營資本金融化現狀及動因

（一）民營資本金融化的現狀

改革開放三十多年來，我國逐步打破了傳統的計劃經濟體制，并轉向社會主義的市場經濟體制。如今，市場經濟不斷深入，民營經濟也得到了很大的發展，成為我國經濟增長繁榮的重要支柱。應經濟金融化的需求，民營經濟、民營資本也有了新的動向，即民營產業資本進入到金融領域，產融結合，相得益彰。其涉入的領域主要有銀行業、保險業、證券業以及其他行業等。

首先，民營資本金融化在銀行業的滲透。如今，除了我國四大國有銀行即農業銀行、建設銀行、中國銀行和工商銀行是完全國有獨資的，沒有民營資本滲入，在股份制商業銀行中民營資本所占比例已經接近百分之十。其次，民營資本金融化在保險業的滲透。這幾年來，民營資本加快了其在保險業中的步伐，成為保險公司保費的重要來源。比較典型的有平安保險、新華人壽保險以及華安保險等。再次，民營資本金融化在證券業的滲透。資本市場的發展為民營資本進入證券市場提供了極大便利，促進了民營企業參股證券公司，無論是上市的民營企業還是未上市的民營企業。最后，民營資本金融化在其他領域的滲透。一些信托公司逐步引入民營資本用于自身的增資擴股。同時，盡管我國金融機構中的金融租賃公司數量最少，但由于其自身條件使得民營化最高。而財務公司領域的民營資本化程度較低。2004年，我國進行的新一輪的政府宏觀調控中，著重強調了對民營資本的監管，要求監管部門做好監督管理工作。盡管如此，民營資本投資金融機構的數量卻逐年遞增，且增長速度非常之快。隨著經濟的全球化和政策的開放化，民營資本金融化的產融結合之勢是經濟發展的必然要求。

（二）民營資本金融化的動因

為什么民營資本金融化趨勢愈演愈烈呢？本文認為可以從產融結合角度切入。第一，通過產融結合能夠有效降低交易費用。第二，金融機構和企業兩者之間存在著信息交流不暢導致的不對稱，產融結合可以有效緩解這一難題。第三，產融結合符合產業資本尋求多元化經營的要求。第四，產融結合的深入發展，將使得相關的工商企業和金融機構能夠充分發揮自身的人、才、物、信息等優勢，實現最大限度的協同效應。第五，產融結合的發展將有助于企業和金融機構建立合理、科學的公司治理機制，從而最小化“內部人控制”。第六，產融結合是我國企業做大做強、提升國際競爭力有效途徑。而且，從企業內部看，民營資本金融化有助于獲取金融行業高額利潤，增加企業投資收益；獲取融資便利，為實業發展提供穩定的金融支持；進一步提升企業的核心競爭力，實現資源配置和整合，與國際化發展戰略接軌。

民營資本金融化的潛在風險

（一）銀行業面臨的潛在風險

綜觀我國的商業銀行，有如下幾大普遍的風險：一是存在較嚴重的不良資產，而且資產準備遠不及《新巴賽爾協議》的標準，資本準備不足；二是產品創新意識匱乏，缺乏核心競爭力，主要依賴國家政策，以存貸利差為主要利潤來源，創新需求不高；三是商業銀行機構臃腫，人浮于事，負擔過重，體制改革步伐較慢，競爭成本提高。另外，中小商業銀行具有風險個性。根據慣例，我國的中央及地方政府扮演著雙重身份，即商業銀行的出資人、商業銀行的絕對控股股東。與此同時，城市商業銀行中地方財政也是“一股獨大”。實際上，從理論上講，民營資本融入資金更多，應具有絕對的控股權，而實踐中卻有很多民營資本嚴重缺位的現象，如不能充分行使股東權利、不能參與銀行的經營決策等。

（二）證券業面臨的潛在風險

首先，我國的證券業起步較晚，證券市場尚不成熟，相關機制不健全、制度設計不合理。在這種背景下，民營資本的產融結合之路顯然風險重重。其次，基于我國不成熟的證券市場，相關證券機構很不規范。現實中，券商資本薄弱，缺乏競爭力，其發展呈現出極不平衡的態勢。資本市場不景氣導致券商全行業虧損，而且違規操作盛行。同時，我國加入WTO后，大量外資券商進入我國資本市場，給我國券商發展帶來巨大挑戰。最后，我國證券工具匱乏。我國證券市場的投資工具十分有限，只有股票、債券，嚴重缺乏長期收益證券品種，主要著眼于短期操作，忽略長遠發展，加劇了我國證券市場的風險，致使諸如保險基金的穩健投資者難以進入我國的資本市場，而債券市場也一直無法獲得長足的發展。

（三）保險業面臨的潛在風險

隨著社會發展，社會保險、社會保障日益受到社會的關注。同樣，我國的保險業也在高速發展，且極具潛力，前景非常廣闊。在這種大環境下，民營資本在逐利動機的驅動下，踴躍進入保險業。然而，在大好發展前景下，保險市場也存在著問題及風險。首要考慮的是政策風險。顯然，我國壽險、分紅險、投連險等險種都是依賴于利差的，那么貨幣政策的變化必然會給其帶來巨大差損風險。其次競爭風險也不容忽視。加入WTO后，外資保險公司進入我國保險市場，給我國保險公司帶來巨大挑戰，存在著競爭劣勢風險。最后是投資風險。保險公司經營效益的源泉是融通客戶的保費形成保險資金，進行有效的管理及運作。投資不慎就可能造成巨大損失。因此，為保障資金安全，有必要建立合理高效的保險資金管理機制，促使資金的長期保值增值。

民營資本金融化的風險對策

（一）從宏觀角度防范風險

民營資本走上產融結合的道路，是時展的需要，是適應新的經濟形勢的需要。當然，產融結合的發展離不開政策、法律、制度環境的建設。這一過程中蘊含著諸多風險，需要宏觀把握。

首先，強化政策環境的建設。政府的政策是民營資本金融化的最大約束。政府應從促進民營資本發展的角度出發，以當前經濟發現現狀為基準，適應金融改革的需要，兼顧金融機構效率和民營資本發展需求，制定出具體、完善的政策法規。同時，我國政府需要提高金融監管的力度。相關監督部門應當完善相關的風險監管制度。

其次，完善法制環境的建設，使這一產融結合過程有法可依，建立有效的市場準入和退出機制。現階段，我國市場經濟發展不斷深入和完善，適者生存、優勝劣汰的市場機制約束著市場上的所有企業，當然也包括民營金融機構。我國必須完善立法，明確民營金融機構的退出機制。我國需要合理控制民營金融機構的退出數量，并根據其管理的水平、資產的質量分門別類地處置和規范。同時，具體退出過程也需要合理引導和規劃協調，盡量采取重組、收購、兼并、業務轉讓、聯合等方式，避免對經濟、社會造成巨大的震動。

再次，優化金融制度建設，培養發展良好的金融市場環境。相關金融制度主要包括以下幾個方面：一是存款保險制度的建立。應該鼓勵金融業的盡快發展，并建立存款的安全監管體系，同時配套建立存款保險制度；二是利率市場化制度的建立。以往的固定利率、盯住利率無法較好地適應經濟的發展，促成了利率的市場化，從而優化資源配置、深化金融改革、開放金融市場；三是社會信用評價體系的建立。信用制度是市場經濟能夠實現的一大基石，有利于提高市場的透明度。

最后，加強人才儲備建設，培育民營金融機構專業化金融人才。21世紀是知識的經濟，是人才的經濟，人才已發展成為一種戰略性資源。盡管民營金融機構的產權清晰明確，但如果沒有相應的金融、管理人才，那么機構的經營管理就存在很大的風險。從整體形勢來看，外資金融機構、國有金融機構與民營金融機構之間的競爭，其實質都是人才的競爭，人才是機構的核心競爭力的唯一載體。所以，民營金融機構應著力培養金融專業人才，使其具有扎實全面的金融專業和經營管理知識，擁有廣泛的社會網路、良好的社會形象，涉獵廣泛。

（二）從中觀角度防范風險

首先，可以建立行業協會。各行業都具有相應的行業協會，如銀行業的銀行業協會、證券業的證券業協會等。行業協會實際上是一種自律組織，屬于道德建設范疇，體現了行業內的職業道德，是誠信的基礎。行業協會是一種非盈利性的組織，其宗旨是保護市場利益、合作協調、約束監督、交流指導等。其次發揮輿論監督的效力，并結合自律組織，形成有效的監督體系。金融監管是一項龐大的系統性的工程，必須實現金融機構監管、行業自律組織監管和社會輿論監督的統一的監督體系，才能真正做到有效監管。同時，必須加強中國人民銀行、銀監會、保監會、證監會之間的合作，積極引導，強化監管，避免監管空白。

（三）從微觀角度防范風險

首先，強化金融機構的公司治理機制，有效進行股權管理。一直以來，民營經濟都是最具活力的一種經濟體制，但其發展良莠不齊，呈現出兩極分化發展趨勢。從實踐角度出發，優質民營資本比小型民營資本更有助于降低股東的道德風險，盡管其數量可能較小。所以，商業銀行需強化公司的治理機制，完善股權管理，建立信用評級體系，嚴格其民營資本股東的資格審查。

其次，完善金融機構的風險管理機制。一是建立金融風險的內控機制。市場經濟的深入使得金融業的競爭也不斷加劇，必須有效管理防范風險才能贏得生存。民營金融機構以中小型居多，這些機構逐利性強，尤其需要加強風險管理。建立風險內控機制可以使民營金融機構有效約束和管理市場風險、操作風險和信用風險，并從制度上予以保障。二是控制關聯交易的風險。隨著經濟發展，民營企業集團的規模也不斷擴大，相應的關聯企業的信貸關系交叉錯雜，潛在風險較大。因此，商業銀行必須在識別集團客戶的同時加強對關聯企業的分析，獨立測算成員企業的授信額度，嚴防超額貸款、惡意騙貸等。需要注意的是，防范關聯企業的信貸風險必須長遠考慮，建立風險預警機制。

最后，深化金融機構的戰略管理意識。隨著經濟全球化的深入發展，金融業也不斷開放，其競爭日益激化。面臨著國有、金融機構的雙重競爭壓力，民營金融機構應從長計議，把握全局，明確自身的市場定位，確定相應的市場目標，挖掘客戶資源，追求自身的成長和長遠戰略發展。在競爭如此激烈的今天，民營金融機構應量身定制合適的競爭戰略，做到有所為有所不為。

結論

民營資本逐漸成為資本市場的一支重要力量。隨著經濟發展，民營資本為追求進一步發展而采取產融結合的路徑。顯然，產融結合的做法豐富了我國的資本市場，使其更具活力，有利于經濟發展。但是，同時要認識到其中存在的風險隱患，從而追求穩定健康的發展。

參考文獻：

篇4

[摘 要] 改革開放30多年以來,隨著經濟體制改革的深入和社會主義市場經濟的逐步完善,產融結合的企業集團財務公司這一經濟模式得到了醞釀和產生,現階段正處于下一步如何發展和完善的重要階段。在當前其戰略定位和發展方向走在了十字路口之時,引入戰略性的績效管理評價體系是解決財務公司戰略管理問題的根本之舉,本文就此問題做了一些分析研究。

[關鍵詞] 產融結合 企業集團財務公司 本競爭戰略 績效管理評價體系

20世紀90年代初,國家提出了建設大型企業集團的策略方針,培植和發展“大企業、大集團”,鼓勵設立企業集團財務公司這一典型的產融結合的機構模式。企業集團成員單位的利益受經濟規律的制約,因此企業集團成員的資金不能被無償占用,這些因素決定了必須按照市場經濟條件下資金運用的原則來合理調配、使用資金,最終企業集團內部融資機構逐漸從企業集團總部中分離出來,成為獨立核算、自負盈虧的金融法人實體。之后,越來越多具有一定規模的企業集團紛紛通過設立財務公司或收購其他金融機構成立金融公司等方式,增加對金融領域的投資,從而構建與自身產業發展特點相適應的金融產業,這種發展軌跡似乎成了一種經濟潮流。近年來,上汽集團、錦江集團、寶鋼集團等一大批產業軍團紛紛涌入金融領域,設立企業集團財務公司。

一、財務公司現存的戰略方向問題

隨著企業集團業務領域的擴張,財務公司的功能也不斷地增加,但實際效果卻沒有想像的那么理想。曾經一度把GE當作樣本模仿的張瑞敏在2002年曾經指出:“不管怎么樣,我們還是要把產業與金融的互動關系建立起來,最終目標是產業占一半,金融占一半。進入金融業,雖有很大風險,我們還是希望走出一條新路。”三年之后,海爾就退出了長江證券,與此同時,諸多產融結合的典范如東方、新希望等也紛紛宣布止步于金融業。這并不意味著產融結合之路出現了問題,而是需要探索產融結合到底要如何發展才能達到最佳效果,企業集團財務公司的發展來到了十字路口。部分財務公司發展定位偏離了初衷,缺乏對高效運作財務公司的機制的探索,那些法人治理結構完善、經營良好、實力雄厚的財務公司逐漸演變為商業銀行,如由首鋼集團財務公司演變而來的華夏銀行等,實為財務公司性質的異化;部分財務公司沒有站在戰略發展的角度上有效運作企業集團的資本,僅僅是簡單的集中運用資金,依舊停留在“資金調配中心、資金結算中心”的地位,導致集團財務公司未能很好地發揮其應有的產融結合的作用,在夾縫中生存著,淪為企業集團的第二財務管理部門;還有部分財務公司則因經營不善而退出市場。2008年出現的世界性金融危機后,企業集團實體經濟也受到嚴重威脅,財務公司作為產融結合的中間產物面臨著嚴峻的挑戰和巨大的機遇。如何抵御風險,如何充分發揮財務公司的功能,防止金融危機沖擊產業資本是值得人們深入研究和探討的問題。

二、引入基本競爭戰略的戰略探索

2008年9月16日,美國五大投行之一的雷曼兄弟轟然倒塌震動了整個世界,在金融高度自由化的時代,虛擬經濟的發展帶來了巨大的利潤,同時伴隨著巨大的金融風險,2009年4月2日召開的倫敦G20會議強調了金融監管。作為產融結合的金融自由度相對較低的財務公司,到底應該繼續向“金融多元化”和擴大金融自由度發展,還是回歸于服務產業資本的發展宗旨;其未來發展定位及發展戰略如何改進;如何在企業集團的產業基礎上,運用基于資源的公司觀合理配置和融合產業資本和金融資本;如何在交易成本最小化的基礎上充分發揮財務公司的金融功能等等一系列問題都擺到了財務公司面前。美國哈佛大學商學院著名戰略管理學家邁克爾?波特在《競爭戰略》中提出了基本競爭戰略,他認為企業可以采取三種競爭戰略:成本領先、差異化和專門化。我們可以將財務公司的基本競爭戰略細分為三個方面,從戰略層面定位出財務公司的發展,如下圖:

三、戰略性績效管理評價體系的構建

我國財務公司普遍缺乏一套能對管理層預決策提供戰略性指導的完整的績效管理評價體系和方法,使管理者無法根據經營情況來確定戰略定位,制定未來的發展策略,從而使財務公司失去戰略方向,導致發展緩慢。有俗話說“評價什么,就得到什么”,有什么樣的績效管理評價體系和方法,就有什么樣的企業管理行為,績效管理評價體系和方法影響和改變著企業管理行為。為財務公司設計一套完善的戰略性績效管理評價體系和方法,是解決財務公司戰略定位和發展的關鍵問題。大部分財務公司效仿商業銀行的績效評價體系或者根本就不存在績效管理評價,只是簡單的服務于企業集團。由于財務公司是限于企業集團內部經營金融業務的特殊機構,其績效評價體系既不同工商企業又同于商業銀行,應該是與企業集團的戰略定位相結合,具備自己獨立的一套績效管理評價體系。本文構建的績效管理體系尤其突出對集團公司的戰略,根據基本競爭戰略理論,針對集團的三個基本的戰略構建服務性的指標體系,定量與定性結合服務于集團公司的發展。引入基本競爭戰略的財務公司績效管理體系理論框架如下圖。

四、關鍵績效指標(KPI)的選擇與戰略滲透

關鍵績效指標是用來衡量某一崗位工作績效表現的具體量化指標,是對工作完成效果的最直接衡量方式。關鍵績效指標來源于對企業整體戰略目標的分解,能夠非常有效的反映影響企業價值創造的關鍵驅動因素。設立關鍵績效指標可以使經營管理者集中精力關注對績效最大驅動力的經營行動,及時診斷生產經營活動中出現的問題,并能夠采取提高績效水平的改進措施。關鍵績效指標一個最大的作用是與企業的戰略滲透在一起,能夠在分解戰略目標貫徹實施戰略的同時反饋出戰略實施的效果,以便及時調整戰略。在財務公司中,關鍵績效指標與戰略的滲透主要體現在以下幾個方面

1.學習與成長目標是所有戰略的儲蓄庫

在戰略目標的實模式。用來衡量學習型組織的關鍵性指標主要包括:員工滿意度、員工培訓率、核心人才率施過程中,學習與成長是最容易被忽視的一個維度,而恰恰這個維度與企業的未來生存發展關系最密切。財務公司的發展在跟隨企業集團發展的同時還要與社會金融發展的腳步一致。無論在財務公司金融新業務、新產品開發方面,還是財務公司信息系統開發流程改進方面,都需要輩出的金融人才集中創新思想不斷更新財務公司的運營、高學歷員工比率、員工建議采納率等。以上三個指標均為衡量財務公司學習成長程度的關鍵績效指標,其中核心人才是指財務公司中高層經營管理優秀人才,高學歷員工是指本科以上學歷的員工。指標體現的是財務公司的人才戰略,對員工知識的投資和企業長遠發展的重視程度,關系到財務公司的戰略的制定、實施、反饋、調整等各個方面。

2.成本領先戰略在財務、內部流程中的滲透

根據科斯的交易成本理論分析財務公司的內部流程,成本領先戰略可謂財務公司最重要的戰略。這項戰略在內部流程中實施貫徹,在財務目標指標體系中得到體現和反饋。在財務公司開展內部結算、承兌商業匯票、買方信貸和消費信貸、融資租賃、信貸資產轉讓、參與銀團貸款等業務時,每項業務的流程都時刻考慮到如何才能節省財務公司的資金成本,交易費用和時間成本,消除在地區差、時間差和生產環節差引起的資金運轉障礙。從財務管理角度講,主要是通過各項關鍵績效指標(KPI)得到反饋信息,以便做出準確的績效評價,制定更有利于未來發展的預決策。其中,安全性指標:包括資本充足率、不良資產率和本息回收率;流動性指標:包括流動性比率、存貸款比率等;盈利性指標:包括資產收益率、收入利潤率和資本收益率等。

3.專門化戰略、差異化戰略在集團成員單位和內部流程中的滲透

財務公司的專門化戰略指的是財務公司只為企業集團和內部成員單位提供服務,專門針對企業集團的產業資本和金融資本進行合理配置和運作,實現企業集團價值最大化。財務公司之所以定義為非銀行金融機構,就在于業務類型差異于商業銀行機構,信托公司等其他非銀行金融機構,發揮與企業集團相適應的金融功能,如融資租賃功能。這其中很大的原因在于其服務的客戶對象是企業成員單位。大型企業集團的子公司多者幾百個,少則幾十個,不同的成員單位由于主營業務不同,資金用途不同,同時,由于財務公司對各子公司的考察相對容易,掌握的資料詳細,信息溝通和共享度高,提供的金融服務也多種多樣,較商業銀行的風險降低很多。例如,買方信貸業務,需要買房信貸業務支持的產品一般是價格較高而且耐用的大件生活消費品,或者價格較高不易消耗的生產資料,如汽車,汽車金融服務公司的本質即為汽車行業集團提供買方信貸業務的專業財務公司,既減少了企業的應收賬款,又降低了企業的呆賬風險。因此,集團成員單位的滿意度和投訴率成為衡量財務公司業務有效程度的強有力指標。

在開展各項業務的過程中,為各個成員單位提供多樣化的金融服務,降低金融風險并不等于消除了金融風險。財務公司的服務對象僅限于集團內部,固然其信用關系集中度非常高,通常只集中在某一個行業,這樣大大加大了財務公司的風險敞口,貸款定價所要求的風險溢價也隨著信用集中度提高,從而利差越來越大,邊際貸款風險也將越來越大,財務公司并無法保證完全不發生經濟事故。所以,統計一個評價周期內故障、差錯、案件、風險、損失等事故的發生比例不可缺少,事故發生率是衡量財務公司風險管理、內部控制的完善程度和執行力度,發現內部流程和系統設置的漏洞和缺陷的關鍵績效指標。

參考文獻:

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篇5

貨幣市場和資本市場是金融市場的主體,構成了金融市場的核心部分,兩者之間相互作用,相互影響,不可分割。貨幣市場的發展能保證資本市場有充裕而穩定的資金來源,從資本市場退出的資金也需要貨幣市場的承載,只有這兩個金融市場的相互銜接、相互溝通、均衡發展,才能保證金融市場體系的正常運轉。同時,金融市場的同質性客觀上也要求兩個市場必須具有一定程度上的融合與滲透,人為地分割兩個市場,造成了彼此之間的資金流動困難,致使兩個市場形成的利率及收益率水平存在明顯差異,無法準確、迅速地反映市場資金的供求狀況,也無法形成基準的利率及有機相連的利率結構,導致市場價格機制及資源配置機制低效率甚至失靈。

一貨幣市場與資本市場分割發展的問題及影響

自1997年6月商業銀行從證券交易所退出以及銀行間同業拆借市場建立以來,中國的貨幣市場和資本市場幾乎被完全割裂,兩個市場相互牽制,隱含較大的金融風險,在此我們通過分析這兩個市場存在的問題來考察市場的分割給金融市場尤其是貨幣市場和資本市場自身帶來的不利影響。

(一)貨幣市場存在的問題及對資本市場的影響我國貨幣市場的發展一直滯后于資本市場,主要表現在以下幾個方面:(1)同業拆借市場不發達,交易主體少、規模小、品種少,而且地區差異大,使同業拆借市場利率不能完全反映貨幣市場真實的資金供求水平,影響市場的資金流動。(2)票據市場規模小,基本上沒有形成一個全國統一的市場;工具單一,表現為單一的銀行承兌匯票,商業承兌匯票業務發展滯后;參與主體少,商業票據種類及其二級市場的缺乏,很難滿足各類投資者的需要,也難以將資金的供求信息準確傳遞。(3)債券市場的分割,由于銀行間的債券市場和滬、深證交所的債券市場的市場主體不同,發行的債券種類不一,融資期限、結算方式、價格及抵押券種的不同,大大削弱了債券市場的活躍度及兩個分割市場的利率關聯度。(4)貨幣市場子市場發展不平衡,同業拆借市場和債券回購市場的發展較為迅速,而票據市場、國庫券市場與其他市場發展相對緩慢。由于貨幣市場和資本市場之間的資金流向、流量與貨幣市場的利率、資本市場的證券價格是相互影響的,貨幣市場發展的滯后,使貨幣市場流入或流出資本市場的資金受到限制。同時,資本市場合理的價格機制取決于利率機制的市場化和合理化,而基準利率和合理利率機制有賴于貨幣市場的發展。由于貨幣市場利率不能反映市場資金供求的真實狀況,造成資本市場定價標準發生偏差,使證券價格、保證金利率、融資券利率等系列價格失準,增加了資產價格的波動性,從而加劇資本市場的波動,制約了資本市場的穩定發展。此外,在我國貨幣市場不發達的情況下,資本市場不僅要承擔長期性的資源配置作用,而且要承擔流動性管理的責任,也會加劇資本市場的波動。

(二)資本市場存在的問題及對貨幣市場的影響我國資本市場存在的問題:(1)規模小。2002年全國股票交易統計表的數據表明,2002年末中國股市的市價總值占GDP的比率為37.6%,(其中滬市市價總值25363.72億元,深市為12965.41億元,GDP為10.2億元)與國外相比明顯偏低,如果剔除不能流通的國有股、法人股,流通市值為12484.55億元,占GDP的比率更低,為12.24%,說明了我國股票市場的有效規模小。(2)子市場的發展不均衡。中國資本市場存在“強股市、弱債市、強國債、弱企業債”的結構失衡特征,尤其企業債券在整個債券市場中所占的比例很小。(3)資本市場結構不合理。缺乏機構投資者、大量國有股和法人股未參與流通等。此外,資本市場上還存在著股市運作不規范、缺乏合理的退出機制、市場投機性強及上市公司質量不高等問題,最終造成資本市場效率的低下。1992年-2001年,我國工商企業從各類金融機構獲得的貸款增加額為8.6萬億元,但從股票市場只籌集資金7755億元,相當于銀行貸款的8.9%。另據中國人民銀行統計司的統計數據,2002年國內非金融企業部門貸款、國債、企業債和股票這4種方式融入的資金總計為24233億元(本外幣合計),凈融資分別為19228億元、3718億元、325億元、962億元,比重為79.4∶15.3∶1.3∶4,間接融資比例過高,直接融資比例過低。由于資本金比率過低,這些企業需要的是長期性、資本性資金,并非銀行的貸款對象,應該到資本市場籌資,但現行資本市場融資格局又限制了這種需求。要提高直接融資比例,就需要大力發展資本市場,讓更多的銀行資金進入。但由于資本市場存在的問題,給銀行資金的進入帶來風險,尤其是銀行信貸資金違規流入股市,在加大股市“泡沫”和市場風險的同時,也加大了商業銀行信貸風險,伴生著相關金融機構、企業法人及有關人員的腐敗違紀、道德敗壞,增加了金融業的道德風險和信用紊亂。

二貨幣市場和資本市場相互銜接的途徑貨幣市場和資本市場通過資金的流動相互銜接,切斷了它們之間的通道,割裂兩個市場的聯系,我國貨幣市場和資本市場不能同步發展,尤其在加入WTO之后,將難以面對國際競爭,應探尋兩者之間相互銜接的途徑

(一)引導貨幣市場資金流向資本市場目前,我國商業銀行除貸款業務外,幾乎難以找到更加有效的資金運用方式,引導貨幣市場資金流入資本市場,在穩定股價、幫助證券公司克服營業資金不足的同時,也為商業銀行提供新的資金運用途徑,改變其盈利模式與金融資產結構單一的局面。

1.通過銀行間市場。1999年8月和10月,中國人民銀行先后下發了《證券公司進入銀行間同業市場管理規定》和《基金管理公司進入銀行間同業市場管理規定》,證券公司和基金公司被允許參與銀行間同業拆借和國債回購業務,銀行資金通過證券公司和基金管理公司間接進入股市合法化。證券公司和基金管理公司是銀行間市場最主要的資金需求者,而國有商業銀行是最大的資金供給者。2002年中國貨幣政策報告的數據表明,國有商業銀行為唯一的資金凈融出部門,凈融出資金49077億元,而證券及基金公司凈融入資金6692億元,占凈融入資金的13.6%。通過交易主體的相互交叉,兩個市場達到了一定程度的相互滲透。

2.銀行信貸資金。目前,中國人民銀行尚不允許銀行信貸資金直接流入股市,但由于股市的高回報,以企業、個人為代表的微觀經濟主體挪用銀行貸款進行股票投資,是我國銀行資金進入股市最基本、規模最大的一條途徑。3.儲蓄存款的分流。包括存款人直接購買股票的直接分流和存款人通過中介購買股票即通過私募基金方式購買股票的間接分流兩種方式,后者屬非正規渠道。我國目前有8.7萬億的儲蓄資金,應支持機構和個人購買上市公司股票,引導儲蓄資金入市,以改善銀行資產負債結構,提高企業直接融資的比例。

4.通過股票質押貸款從銀行借入資金。2000年《證券公司股票質押貸款管理辦法》頒布,允許符合條件的證券公司以自營的股票和證券投資基金券作抵押向商業銀行借款,以法規的形式確定了作為法人企業的證券公司使用股票這一權利質押物進行貸款的有關具體規定。

5.投資債券市場。我國商業銀行從1994年開始持有國債,到目前為止,商業銀行和非銀行金融機構持有相當一部分國債,商業銀行是重要的國債投資主體,同時還作為市場的參與者從事國債交易和回購業務。2001年以后,由于管理層查處違規資金進入股市及股市的低迷,大部分證券公司、基金管理公司、保險公司將資金轉投債券市場。

(二)引導資本市場資金流向貨幣市場資本市場也是商業銀行的籌資場所,商業銀行可通過上市從資本市場上籌集資金,不僅能夠吸引資本市場資金流向貨幣市場,對資本市場本身的發展也十分有益。目前我國有4家上市銀行,即深圳發展銀行、上海浦東發展銀行、中國民生銀行和招商銀行,它們通過首發(InitialPublicOffering,IPO)和配股,籌集了200多億元的資金,充實了銀行資本金。但與外國商業銀行比較,我國商業銀行從資本市場上籌集的資金是很少的。我國國有商業銀行將要或正在采取一系列重大的改革措施:中國銀行已成功地整合了在港分支機構及其業務,實現了上市;工商銀行和建設銀行也先后表示要爭取在三五年內完成股改上市。此外,隨著銀行業務的發展,銀行卡業務、網絡銀行業務等的分拆獨立成為發展趨勢,資本市場為這些業務的分拆獨立化及公司化運作提供了可實現的外部條件。

三促進我國貨幣市場和資本市場均衡發展的措施在分割的市場中,居民因為股市風險太大而不得不忍受銀行儲蓄存款的低利率,銀行也由于國債收益率的不斷下降而遭受損失,保險資金除了存入銀行或者購買國債,缺乏其它更有效的保值、增值手段,嚴重影響了保險公司的盈利水平及未來的償付能力

為此,應該研究和探討如何借助資本市場的投資工具,分流居民儲蓄存款、引導金融機構的巨額存差進入資本市場,提高資金的運作效率,完善貨幣市場,促進貨幣市場與資本市場的均衡發展。

1.擴大市場交易主體。允許更多的金融機構進入拆借市場和債券市場,加快證券公司、證券投資基金、財務公司、租賃公司和信托投資公司直接入市交易的進程。對于大的企業或企業集團等機構投資者,可以通過建立金融機構的形式間接入市;對于個人投資者,則可以通過建立柜臺交易制度提高個人持有債券的流動性。為了適應場外市場的特點,要積極推動做市商制度的建立,以穩定市場價格、維持市場流動性、滿足市場參與者尤其是中小金融機構的需要。

2.積極推進股票質押貸款的進一步發展。這是一種易于控制風險的銀行資金入市方法,但在已推出的券商股票質押貸款中,由于限制太多、程序復雜,吸引銀行資金的作用還不大。應簡化程序與放寬限制,拓寬質押品的范圍和質押人的資格,通過對質押率和質押利率的調節,增加或減少信用交易保證金來控制信用風險,積極準備在適當的時候推出除券商外的企業和個人股票質押貸款業務。《證券法》《商業銀行法》《民法》等法律的實施,使得股票質押貸款在法律上沒有任何障礙;科技的發展,現有的劃卡、電話委托、網上交易等多種形式,完全可以達到自動封戶、解凍等質押貸款的必備步驟,開展的條件已具備。

3.發展開放式基金和信托業務,分流居民儲蓄存款入市。投資基金將居民的小額儲蓄匯集起來,通過證券和其他資產的有效組合,以較小的投資風險獲取較為穩定的投資回報,特別是開放式基金相對較高的資金安全性和靈活的可贖回機制為投資者提供了相對低風險、收益平穩的投資品種,能有效銜接貨幣市場和資本市場,將貨幣資金轉化為證券投資資金,對儲蓄存款的分流效應更加明顯。我國證券投資基金凈資產突破1000億元,已經成為分流和吸收儲蓄資金轉化為股市投資資金的重要載體。信托公司是中國唯一能同時涉足貨幣市場、資本市場和產業市場的金融機構。由于信托可為投資者提供量身定制的個性化服務,投資股票的資金信托計劃,有望獲得投資者尤其是富裕階層的青睞,隨著證券市場的轉暖,貨幣政策的進一步松動,信托公司會將更多的居民儲蓄逐漸引入證券市場。

4.發展貨幣市場基金。美國貨幣市場基金絕大多數由證券公司經營,受美國證券交易委員會的管轄,是以國庫券、政府公債、銀行承兌匯票、大額可轉讓定期存單、商業票據等流動性強的貨幣市場工具為投資目標的基金品種。我國目前融資格局仍以銀行為主,為避免金融風險過多集中于商業銀行,可考慮發展貨幣市場基金。貨幣市場基金通過在貨幣市場上短期金融工具的交易,為資本市場的參與者提供短期融資的便利,如券商可以選擇貨幣市場基金作為國債回購的對手方,一些大公司可直接通過發行商業票據方式或直接向貨幣市場基金出售銀行承兌匯票取得資金,解決券商和上市企業短期資金的暫時不足,為資本市場提供有效融資支持。5.借鑒國際金融市場發展經驗,開發新的金融市場工具,增加市場交易品種。借鑒國外貨幣市場發達國家的先進經驗,發展多種貨幣市場工具。如允許資產質量較高、信譽較高的企業發行短期商業票據,增加銀行承兌票據的發行量,發行部分大額可轉讓定期存單,發行短期國庫券、政策性金融債券以及住房貸款的證券化等。同時,根據國際金融市場發展的新動向,開發新型金融工具,提高貨幣市場和資本市場的整合能力。如貨幣市場工具的盈利能力較低,投資者不愿承擔中長期金融工具的較高風險,便產生了浮動利率債券、浮動利率存款證、遠期利率協議、利率調期等新型金融工具,盡管期限較長,但采用短期利率計算,回避了資本市場的利率風險。超級秘書網

6.加速債券市場的融合,大力發展債券市場。債券市場具有跨越資本市場和貨幣市場兩個市場的獨特功能,由于缺乏一個成熟的債券市場,金融風險過度集中于銀行體系和股票市場。2002年4月,央行公告,金融機構進入銀行間債券市場將實行準入備案制。銀行間債券市場的放開,將加速債券市場的融合,但是銀行不能進入交易所債券市場,銀債市場的單向開放對銜接貨幣與資本市場意義還不是很大。應取消銀行間債券市場,將其并入滬、深證券交易所的債券市場,改革當前的證券市場準入機制,放寬準入條件,基金公司、保險公司、信托公司、財務公司、金融租賃公司等都可準予入市參與債券的所有交易,成為市場的主體。同時,大力發展地方市政債券、開發公用事業債券、鼓勵效益好的企業發行債券、開發高資信等級債券等,加快債券市場的發展步伐。

7.吸引海外資本。證監會和財政部、國家經貿委聯合頒布的《關于向外商轉讓上市公司國有股和法人股有關問題的通知》,開始了資本市場中通過收購、兼并方式吸引外資的嘗試;QFII制度的實行,則邁出了我國通過投資基金、證券投資等方式吸引外資的第一步。加入世貿組織后,有關禁止外國投資者投資國內市場的限制將逐步放寬,我國應加快資本市場對外開放的步伐,利用外資先進的管理經驗、良好的資金運用能力,加大外資介入我國資本市場的力度,充分利用國際國內兩個市場,在更大范圍內實現資源優化配置。

[參考文獻]

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[3]中國人民銀行寫作論文貨幣政策分析小組[DB/OL]..

[4]徐洪水.論貨幣市場與資本市場的均衡發展[DB/OL]..

篇6

關鍵詞:金融整合 金融監管 風險監管

我國的金融整合從20世紀90年代后半期開始逐漸發展,大致經歷了政府主導型整合和市場主導型整合兩個階段。第一階段政府主導型整合活動對防范化解金融風險起到了一定的作用;第二階段市場主導型整合活動既加強了國內貨幣市場與資本市場的聯系,提高了全社會資金運作效率,加快了金融創新的步伐,而且對金融機構本身實現業務多元化、提高市場競爭力、增加收入來源、健全治理結構等方面也初顯其成效。金融機構在業務合作、金融創新和金融整合中實現業務多元化和提高市場競爭力;外資參股對國內金融機構健全公司治理結構和加強內部管理具體積極作用。

■一、我國金融整合發展對金融經營制度的挑戰

我國金融整合特別是銀行、證券、保險業之間的業務合作、戰略聯盟和跨行業并購,推動了金融工具和金融市場的創新,促進了金融業務綜合化發展。在金融業務綜合化過程中,銀行不僅可以提供傳統的存貸款業務,而且提供證券保險、代客理財、基金托管、投資銀行等多種金融服務;證券機構為企業提供直接融資業務的同時,通過與銀行的業務合作,加強了資本市場與貨幣市場的聯系;保險機構在提供傳統險種業務的同時,積極推出融儲蓄、投資和保險功能于一體的創新產品如投資連結保險、分紅保險等,從而使保險產品成為儲蓄存款和證券投資的競爭對手。

金融經營制度由分業經營走向綜合化經營是必然的趨勢,美國、日本等原先實行分業經營的國家向綜合經營變革就是一個很好的證明。但各國金融經營制度的多樣性表明,嚴格的或純粹的分業經營和完全的混業經營都極為少見,大多數國家的金融經營制度是介于兩極之間的有監管約束的綜合經營制度。因此,與我國金融整合和金融監管水平相適應,我國的分業經營制度要進行漸進式改革,以促進我國金融業的發展。

■二、我國金融集團的發展及其風險監管

(一)我國金融集團的雛形

盡管我國目前金融業實行分業經營和分業監管,我國的法律也未明確金融控股公司的法律地位,但現實已經存在像中信集團、光大集團、平安保險集團等控股多個金融機構的金融集團,以及在境內外控股或設立投資銀行和上市銀行的中行、工行、建行集團,也存在以各種形式控股銀行、證券、保險、信托、基金管理公司等金融企業的工商企業集團,如首鋼集團(控股華夏銀行)、寶鋼集團(控股聯合證券和東方信托)等。

銀行業中,中國銀行控股香港上市銀行――中銀集團,擁有中銀國際從事投資銀行業務;中國工商銀行控股香港上市銀行――工銀亞洲,也擁有工商東亞從事的投資銀行業務;中國建設銀行于1995年與摩根斯坦利合資成立中金公司,從事投資銀行業務。

由此可見,通過自身擴展和改組創建等重組活動以及收購和合資等整合活動,我國已出現了幾個金融集團或者說準金融集團。隨著銀行對證券、保險跨行業并購的發展,我國金融集團的數量將會增加,特別是四大國有商業銀行、規模較大的股份制銀行、大型證券公司和保險公司將發展成為控股銀行、證券、保險等兩個行業以上的大型全能化金融集團。

(二)金融控股公司模式將成為我國金融集團的主要組織結構

在分業經營的制度框架下,通過金融控股公司這一組織形式,既能發揮金融企業集團綜合經營具有的協同效應和分散風險的優勢,又能在不同金融業務之間形成良好的“防火墻”,從而有效地控制風險,而且以金融控股公司作為資本運作平臺,通過兼并收購或設立新的子公司以開展其他金融業務,構建金融服務平臺,可以建立全功能金融服務集團。

金融控股公司模式也是實現由分業向混業轉變的最具可行性的靈活選擇,即采用金融控股公司模式可以將各金融業務的經營牌照與其股權分離,實現“分業經營、股權集中”,可以適應分業與混業兩種經營模式和監管模式,符合我國金融改革遵循的漸進原則,便于我國目前銀監會、證監會、保監會的分業管理體系執行對各自行業的監管并不斷提高監管水平,同時在監管實踐中逐步探索合作的方法和途徑,為統一監管體制的建立和完善積累經驗。

(三)我國金融集團的風險特征與風險監管

我國金融集團(金融控股公司)除了金融集團所本身內含的集團內部便捷的風險傳遞、較低的透明度和大量的關聯交易等一般風險特征外,由于我國缺乏對金融控股公司相關的法律法規安排,缺乏監管信息的溝通以及對不正當內部交易的防范,往往產生很多風險。特別是我國經濟正處于轉軌時期,我國金融業存在經營效率低、不良資產包袱重、資本充足率不足等諸多問題,而且產權問題沒有解決,治理結構并不完善,風險意識和相應約束機制不健全,我國金融集團的風險特征表明我國必須加強對金融集團的風險監管,針對我國目前的分業經營、分業監管的制度框架,對金融控股公司的市場準入、資本充足計算、高級管理人員任職、主要監管機構的確定以及各監管機構的信息溝通和監管協調等做出制度安排,特別是要根據不同類型金融控股公司的法人機構、業務活動結構和管理結構,嚴格界定不正當的內部交易或關聯交易的種類、形式和內容,明確法律法規框架下允許的內部交易的信息披露制度,把金融控股公司的各種風險降到最低限度。

■三、未來統一監管體制的構建與現實選擇

由于金融整合和金融控股公司的發展,有關銀行、證券公司、保險公司通過金融集團運作實行混業經營,它們之間的資金和業務往來已經沖破了分業經營的限制,從而削弱了分業監管的基礎,也使現行以機構性管理為特點的分業監管體制的缺陷顯得日益突出,主要表現在:一方面按照機構性監管的原則,對金融控股公司的子公司進行監管,并不能實現對金融控股公司整體的有效監管;另一方面隨著我國銀行、證券、保險業之間業務合作與跨行業并購的發展,金融業務綜合化也隨之發展,尤其是金融創新使傳統的銀行、證券、保險業務的分界日益模糊,以資本充足率以及不良貸款率為主要指標的金融監管指標體系面臨較大挑戰,使以監管銀行為主的監管體制的有效性大大降低。因此,為了適應金融對外開放、金融整合和金融控股公司的發展,我國需要建立統一的金融監管體制。統一的金融監管體制,以金融整合和金融控股公司的建立為契機,建立覆蓋銀行、證券、保險、信托及其它金融業務的統一金融監管機構,對現有分散的金融監管資源進行有效配置,逐步解決監管重疊與監管缺位并存等問題,提高監管的有效性和全面性,推進金融業務的創新與發展,促進金融體系的穩健運行。

建立統一的監管體制是我國由分業監管向統一監管轉變的長遠目標,由于我國金融制度由分業經營向混業經營的漸進發展,目前銀行、證券、保險之間的業務合作主要以業務為主,大型金融集團的建立將以個案批準的方式逐步發展和增加,再加上我國金融體系以銀行業為主,銀監會又剛剛成立不久,因此,當前對金融整合和金融集團監管的現實選擇是:第一,著力提高金融監管的專業化水平;第二,加強銀行、證券、保險三大監管機構之間的溝通,健全協調機制;第三,以銀監會作為金融集團的主要監管機構或監管協調機構,負責集團整體的資本充足比率監管,并確保信息在各監管機構之間的及時交流和有效溝通。

綜上所述,與歐美發達國家金融整合對金融結構演變的影響類似,隨著金融整合的發展,我國也將出現十幾個大型金融集團與大量專業化中小金融機構并存的兩極結構。大型金融集團的出現是金融整合、金融創新與金融監管發展的必然趨勢。金融控股公司模式將成為我國金融集團的主要組織結構,也是實現由分業經營向綜合化經營轉變的最具可行性的靈活選擇。針對我國金融集團的風險特征,必須加強對金融集團的風險監管,需要建立統一的金融監管體制,建立跨產品、跨機構、跨市場的統一金融監管機構,并在建立統一監管體制的長遠目標下提出當前對金融整合和金融集團監管的現實選擇。

參考文獻:

[1]張桂華.美國金融經營體制演變與我國金融經營體制改革[J]金融科學2001.1

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[論文鍵詞]影子銀行 商業銀行 實體經濟 監管

在傳統金融體系中，商業銀行扮演著至關重要的作用，故而受到主權國家監管機構的足夠重視。自1580年最早的近代銀行——威尼斯銀行的出現，到1694年在英國政府的支持下由私人創辦的英格蘭銀行的誕生，到處可以看到政府的影子。在我國，20世紀90年代國有銀行股份制改革后之后，央行以及銀監會的密切監管也使得商業銀行一直處于政府的“關懷”之下。但隨著改革開放而來的經濟活力膨脹以及民營中小企業的資金需求不斷擴大，金融創新越來越多，這些金融創新在經濟活動中發揮著越來越大的作用，起到越來越大的影響，故而針對這一現象即影子銀行的研究也隨之越來越多。

一、影子銀行的現狀分析

（一）影子銀行的定義及現狀

“影子銀行”的概念誕生于2007年的美聯儲年度會議，是由美國太平洋投資管理公司執行董事保羅·麥考利首次提出并被廣泛采用，但西方國家并沒有統一的定義。通說從兩個視角來定義影子銀行，一是英格蘭銀行，強調金融的本質。一是FSB（金融穩定委員會），著眼于統計實踐。FSB認為影子銀行體系是一種“非銀行信用中介”，大致范圍是那些發揮銀行核心功能但沒有受到監管的非銀行金融機構，統計口徑是各國資金流量表中“其他金融中介”指標。

2011年，FSB對全球6個國家（澳大利亞、加拿大、日本、韓國、英國和美國）和歐盟地區的資金流量表“其他金融中介”進行統計。數據分析顯示：從2002年的27萬億美元增長到2007年的60萬億美元，2008年跌落至56萬億美元，2010年又恢復至60萬億美元。其中，美國的影子銀行體系規模最大，2007年鼎盛期高達25萬億美元，中間有兩年萎縮，2010年又恢復至24萬億美元。從結構角度來看，影子銀行體系總規模約占金融體系規模的25%～30%。在影子銀行體系內部，投資基金占比最高，2010年約為29%，其次是結構金融實體；再次是貨幣市場基金，占比約為8%。

近年來，隨著經濟的快速發展，市場對資金的需求愈發明顯，在美國“生根發芽”的影子銀行在中國“遍地開花”。中國社科院的《中國金融監管報告2013》再次提到了“影子銀行”的問題。該報告明確，影子銀行的統計最窄口徑只包括銀行理財業務與信托公司兩類；較窄口徑包括最窄口徑、財務公司、汽車金融公司、金融租賃公司、消費金融公司等非銀行金融機構；較寬口徑包括較窄口徑、銀行同業業務、委托貸款等出表業務，融資擔保公司、小額貸款公司與典當行等非銀行金融機構；最寬口徑包括較寬口徑與民間借貸。該報告顯示，即使采用最窄口徑，2012年年底中國影子銀行體系也規模巨大，達到14.6萬億元（基于官方數據）或20.5萬億元（基于市場數據）。前者占GDP的29%與銀行業總資產的11%，后者占GDP的40%與銀行業總資產的16%。

（二）我國的影子銀行體系結構

總的來說，我國的影子銀行體系主要由以下幾部分組成：

1.準許從事類銀行業務的準金融機構。這類機構是指根據國家法律政策合法開辦的，可以從事貸款類業務的，但不由金融監管機構直接監管的準金融機構。目前我國的此類機構有典當行、小額貸款公司、融資擔保公司等。

2.與商業銀行有關的影子銀行

（1）銀信合作。銀信合作是指央行為控制通貨膨脹，限制貨幣流動性，限制銀行貸款發放額度，同時，市場上仍有大量資金需求，銀行為保證其利潤增長，繞過央行管制，通過信托公司來發放貸款。

（2）企業轉貸。企業轉貸是指能夠憑借其優勢地位通過銀行、股市等正規渠道獲得資金的大型企業，尤其是國有大中型企業，將資金發放給難以在銀行等正規渠道獲得信貸的中小企業，以此獲取較高收益的行為。

（3）民間借貸。民間借貸是指在依法設立的金融機構以外所產生的借貸行為。只要雙方當事人的意見表示真實就可以認定該行為有效，但借貸利率不得超過人民銀行所規定的利率。根據我國法律規定，民間借貸利率不得高于同期銀行同類貸款利率的四倍。民間借貸一方面是傳統正規金融的有效補充，另一方面，由于長期游離于正規監管范圍之外，存在著大量的難以管控的風險，甚至蘊含著非法集資和洗錢等犯罪行為的可能性。

二、影子銀行對我國實體經濟的影響

（一）積極效果

由于我國傳統的商業銀行和政策性銀行一直無法很好地服務于中小企業，影子銀行的存在和發展在一定程度上緩解了這一問題，彌補了傳統金融機構對中小企業融資支持上的不足。總的來說，影子銀行對我國實體經濟的積極效果體現在以下兩方面：

1.一定程度上彌補了我國金融體制的弊端。首先，我國金融體制改革尚未完全成功，存款利率還沒有完全放開，實際的負利率依舊存在。但經濟的快速發展使得民眾積累了一部分財富，從而需要多元化的高收益理財產品，限于股市低迷、樓市限購、期貨交易風險巨大，國債、公募基金等回報率較低，影子銀行的存在和發展提供了廣闊的理財渠道。其次，隨著金融體制改革，正規的金融機構對不同的所有制企業在發放貸款時明顯表現為區別對待，國有經濟部門較容易獲得貸款，中小型的民營企業從正規金融機構獲取貸款的難度卻很大，根本不能滿足需求，銀子銀行體系的存在，在一定程度上緩解了這一難題，彌補了傳統金融機構對中小企業融資支持上的不足。

2.銀子銀行的存在一定程度上刺激了商業銀行的創新沖動。在我國工業化、城市化、金融業國際化進程中，在經濟和金融體系整體運行平穩的情況下，應該大力鼓勵金融創新。首先，影子銀行體系具備獨立的信用創造機制，其對商業銀行具有一定程度上的有限替代效益。銀子銀行與傳統商業銀行在融資結構和資金用途層面，具有趨同抑或平行的功能，由此便自然而然地對商業形成了一定程度的競爭。市場總是有限的，競爭的存在使得商業銀行不得不從新審視自己的商業模式和服務群體。其次，金融體制改革之前，我國的金融機構有一定的官僚氣質，金融機構的服務方式和態度也是不斷被整個社會詬病的領域，“競爭迫使壟斷組織對顧客的需要作出反應”，影子銀行的趨利性使得其服務方式和服務態度不斷提升，這在一定程度上刺激了傳統商業銀行逐漸改進了傳統冷硬的服務和帶有有色眼鏡的挑選服務對象的方式。

影子銀行因為其提供替代性產品而大肆發展的同時，對國民經濟也產生了很大的負面影響。我國影子銀行對金融穩定及實體經濟的不良影響主要有以下四方面：

1.影響我國宏觀貨幣調控政策。影子銀行的快速發展，改變了金融結構的格局，也削弱了央行貨幣政策調控的強度。首先，影子銀行體系在經濟繁榮時和蕭條時的巨大反差，會嚴重影響到傳統銀行體系的流動性。其次，影子銀行體系的利率遠高于正規金融利率，這嚴重干擾了利率等貨幣政策價格型工具的傳導。這不僅使監管機關調控的對象和掌握的信息資源日趨受限，也使得貨幣政策的宏觀調控能力受到削弱，并在一定程度上造成了宏觀調控的失靈。

2.增加金融的不穩定性。影子銀行體系的資金不受監管，使得金融體系的穩定性嚴重受損。首先是對傳統金融體系的融資功能和融資渠道形成了不小的沖擊和破壞。其次還會間接導致參與的平民利益受損，因為高收益總是伴隨著高風險，而風險是不可控的，市場規律也是不可違反的。再次，銀子銀行體系的資金流入實物、基礎設施、金融工具和高回報并伴隨高風險的領域，這些領域的參與者往往是互為擔保，一損俱損，而不受監控的資金在無監管主體、無行業規范、無風險處置機制的“三無”狀態下，對投資行業的選擇往往僅僅考慮眼前利益，風險不可謂不大。[5]

3.促使實體經濟萎靡。影子銀行的資金很大一部分來自傳統的商業銀行體系，其資金成本較商業銀行相比更高，資金的逐利性也表現得更加明顯。很多影子銀行流出的資金進入了房地產等利潤率較高的行業，這對我國房地產市場的調控造成了極大的問題，同時也導致地產泡沫越來越大。同時，許多中小企業也無心經營實業，將本應投入到實業投資以擴大再生產的資金再次放貸，錯過了企業轉型升級的戰略機遇期，這種實體經濟的“空心化”是對作為世界工廠之稱的中國的巨大傷害。

4.影響經濟結構調整。一些大企業利用自己在體制上和財力上的優勢，從商業銀行獲得低成本的資金，然后通過規避法律的影子銀行渠道，以較高的利率把資金借給難以融到資金的中小企業、民營企業，從中牟取收益。這種不公平的機制產生的馬太效應，使得大型國企愈加盈利，并可能通過自身的金融控制行為，進一步強化其在國民經濟中的優勢地位，以至于產生更多對中小企業、民營企業的支配行為，這與國家鼓勵自主創新，扶持中小民營企業發展，進而推動經濟結構調整，逐步推進市場化改革的思路是相悖的。

三、我國影子銀行的監管

影子銀行在我國有其發展的動力，事實也證明，影子銀行在我國發展的規模巨大，且其在表外運行，游離于監管之外，對國民經濟的健康發展有重大的影響。若想影子銀行真正為國民經濟所用，應如何對其進行監管？根據我國的經濟實況，本文認為監管有兩種思路，一是“類銀行化”的監管思路，二是市場自律式監管思路。結合我國影子銀行的實際情況，本文認為應該采用“類銀行化”的思路，具體建議如下：

（一） 保持影子銀行的透明度，及時獲取檢測信息

影子銀行一直游離于監管之外，由于信息披露機制的缺失，影子銀行的經營一直處于不透明的狀態。因此，必須強化影子銀行產品的信息披露，提高透明度，減少誤導性的虛假信息，確保投資者對影子銀行資金的具體投向、性質與風險有充分了解；將銀行表外信貸項目顯性化；對資金池、資產池中不同風險、不同類型的產品進行分賬管理與分類管理等。而信息披露機制的設計將是未來加強影子銀行監管中的一個重要環節，一是明確監管的范圍、監管的內容、監管的方式以及監管頻率；二是要明確監管的主體，監督影子銀行信息披露；三是制定相應的獎勵和處罰措施，督促被監管機構自覺披露信息。同時，進一步發揮評級機構的作用，保證外部信息披露的獨立性、公正性和透明性。

（二）貨幣政策工具需要進一步市場化

一是要改變或改革影子銀行的整個運作模式，需要加快利率市場化的步伐，很多影子銀行辦理的業務是利率半市場化造成的；二是需要為投資者提供更多的金融工具，而不僅僅是依賴于理財產品；三是需要改變銀行體系的獎懲制度或考核機制，考核機制不改變就會造成激勵機制的扭曲，往往造成銀行“懶作為”和“濫作為”。

（三）全面推行宏觀審慎監管

當前銀行活動與資本市場的聯系越來越緊密，在這樣的背景下，傳統的監管機構已經不能有效行使監管的職責，市場中出現了許多監管的灰色地帶。影子銀行作為一個由多種機構組成的特殊實體，傳統監管體制下按機構監管的模式就不再適用。因此，解決的根本之道是以宏觀審慎政策為指導，以防范金融體系系統性風險為目標，推動金融監管組織機構的改革，構建適應混業經營發展趨勢的新型監管體系。[7]要加強對影子銀行的監管，就要從以下幾方面入手：一是要改變過去的監管方式，從按機構監管向按功能監管轉變，在不同產品、不同機構、不同市場之間實現協調，從而有效解決混業經營下創新產品的監管歸屬問題。二是要明確監管的主體，各職能部門分工明確，避免出現監管重疊或監管真空地帶。三是要擴大監管范圍，將場外衍生品交易市場納入監管范圍之內。四是各監管機構之間要實現及時的信息共享，并且相互協作，配合彼此的工作。

（四）建立影子銀行系統的監管法規體系

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關鍵詞:資產證券化風險管理次貸危機

1、引言

資產證券化無疑是過去20多年來最重要的金融創新,但它在分散風險的同時,也加劇了信息不對稱,累積了金融風險。自次貸危機爆發以來,對其帶來的蝴蝶效應和短時間內波及到全球性的金融危機,經濟界的精英們曾一針見血的指出,這是緣于美國高度發達的“資產證券化”。面對不知道何時才能結束的次貸危機所引發的金融風暴,讓我們對房貸資產證券化產生了質疑:是否這一金融創新工具在實踐過程中還有許多鮮為人知的紕漏和不足,美國次貸證券化的過程中是否做好了相關的風險控制?回答這個問題,重溫美國次貸證券化的過程,并對后危機時代中國的資產證券化進行思考,警示我們在追求資產使用率高效化的同時,不能忽視其潛在的風險,無疑是很有必要的。

2、 次貸危機的傳導鏈

次貸危機的全稱是次級房貸危機,指因次級抵押貸款機構破產、投資基金被迫關閉、股市劇烈震蕩引起的金融動蕩。在美國,房屋按揭貸款可以按照借款人的信用和其他因素被分成:優質(prime)、類優(alternative)、次貸(subprime)。次貸是對信用記錄比較差(有遲付、破產之類的欠佳信用記錄)、信用記錄不全、月收入沒有達到住房抵押貸款申請標準、負債與收入的比例可能偏高的那些人發放的貸款。而次貸經過投資銀行的復雜的金融工程“加工”,貸款就變成證券,其中債務抵押債券CDO(collateralized debt obligation)是其典型代表,以次貸為標的的衍生證券可以在全球的金融市場中打包整體或部分出售。

2.1 導致次貸危機發生的原因概述

次貸危機波及全球的原因有很多,國內學者對次貸危機爆發的根源自爆發之初就進行了有益的探尋:中國人民大學的杜厚文、初春莉[1]認為美國房價的下跌和利率的升高,導致次級貸款人大量違約,使風險由房地產金融機構依次轉移到資本市場上的機構投資者,是美國次級貸款危機產生并蔓延的直接原因。而虛擬經濟脫離實體經濟過度膨脹,產生的資產泡沫終將破滅,是次貸危機產生的根本原因。建銀國際有限公司劉賓[2]認為,在次貸證券化鏈條中,沒有管理好各個環節的道德風險是個很重要的原因。次級按揭貸款是次貸危機的基礎,但是經過頻繁的包裝與證券化,最終的債券、投資者與基礎資產隔離的越來越遠。CDO的資產組合不同于傳統的資產支持證券ABS(asset-backed securities),傳統的ABS資產組合中資產是同質的,而CDO的資產組合則是包括ABS、住宅抵押貸款支持證券MBS(mortgage-backed securities)、垃圾債券、新興市場債券、銀行貸款等固定收益率的分散組合。對CDO產品的強烈追捧刺激了全球CDO市場的發展,反過來帶動了對次級抵押貸款這種高風險高收益產品需求。但如果這條鏈條最原始的次級抵押借款人出現還款問題,則整個鏈條都會產生問題。

2.2次貸危機的風險傳導機制

為了看清資產證券化在次貸危機中的影響,本文先對導致次貸危機的因素進行一個全面的梳理(如圖一)。研究的角度主要是資產證券化的風險與管理。

2.2.1貸款發放機構

從資產證券化的程序可以看到,貸款從發放機構剝離到充當特殊目的載體的信托機構(簡稱SPV)后,這些充當特殊目的載體的信托機構被設計成一道防火墻:一方面,它保護了在貸款機構出現財務困難時,任何債權人也無法對這批剝離出去的證券化貸款提出追索要求,資產被置于貸款人的破產程序之外;另一方面,當這批證券化的資產后來發生違約風險、無法償付本息時,最終投資者也不得向貸款人追索求償。正因為資產證券化中的這種“真實銷售”的設計,貸款發放機構的受益與它所發放的貸款的風險被隔離開來,使得貸款發放機構的權利與責任不再對等,貸款的信用風險被轉移至債券的投資者。尤其在特殊目的機構和證券化的最終投資者對貸款質量信息不對稱的情況下,貸款發放機構更有發生逆向選擇和道德風險的動機,不去仔細甄別借款人的資信和償還能力,不顧資信地不斷審批次級住房抵押貸款的欲望會自然膨脹。

2.2.2 投資銀行

購買了MBS的投資銀行,在利益的驅使下又進一步以抵押貸款為支持向保險公司、對沖基金、養老基金出售CDO。在此基礎上又進一步發展出合成型CDO、CDO的平方甚至CDO的立方等等,這一類證券化產品已經使投資者距離次級貸款初始借款人太遠,結構過于復雜,這一方面導致CDO市場缺乏足夠的透明度和流動性,對這些產品的資產來源、風險、價值知之甚少的投資者過分依賴于評級機構給出的信用評級結果;另一方面又使得定價和評級所依賴的復雜的數學模型準確性堪疑,出現價格失真,使得這種建立在次級抵押貸款基礎上的信用衍生品大樓越來越高,經過多次打包重組后,形成巨大的“次貸”衍生品泡沫市場。

2.2.3 資信評級機構

資信評級公司的失誤對市場造成的負面影響尤為明顯。其原因有三:一是由于信息不對稱,抵押貸款證券化產品的投資者并不掌握借款人的信用信息,且抵押貸款被多次分拆、打包、分層,借款人信用信息完全掩蓋在各種結構性安排之中,投資者完全依賴信用評級機構對該產品的評級結果。而信用評級機構對借款人信息也不如貸款機構了解得全面和及時,其評級結果不可能及時、準確地反映借款人信用變動情況。二是評級機構也不擁有抵押貸款的歷史信息,在評級方法及準確性方面,不同的評級機構、同一機構不同部門之間存在巨大差異。三是華爾街的交易越來越依賴電腦和模型評估來從事復雜的證券交易。評級公司給出的評級結果是一個重要變量,如果評級方法及結果出現問題,就可能導致證券交易的定價模型產生嚴重缺陷。導致交易風險爆發,動搖市場的信用基礎。

3、風險控制缺失的深層次原因分析

通過以上的分析可以看出,次貸危機的源頭在于商業銀行和貸款公司的信貸風險控制放松,但是若沒有資產證券化和金融創新對風險的放大,即使投行的高杠桿操作也不會產生如此大的破壞力,次貸危機將僅僅是一場信用危機,遠不會造成今天這種使美國面臨金融系統崩潰、全球陷入經濟衰退的危險局面。本文認為次貸危機爆發的深層次原因可以從兩方面進行探討:一是原始資金池的信用風險,二是證券化結構設計風險。

3.1原始資金池的信用風險

3.1.1系統性風險

系統性風險也就是宏觀經濟風險,次貸中表現為房地產市場的降溫和加息周期的到來。美國次貸危機的形成過程中,包括所有的金融機構、投資者都錯誤的估計了美國的經濟形勢,過分樂觀地看待美國的房地產市場,同時也沒有做好風險準備的計提工作。以新世紀金融公司為例,公司對宏觀經濟風險缺乏準確判斷,違約風險準備金計提不足,當房地產轉入熊市時,違約就成為系統性風險,最終導致破產的下場。

3.1.2非系統性風險

非系統性風險是與借款人的信用狀況聯系密切的風險,是由于原始借款人的還款能力存在問題而引發的違約風險。由于不同的信用等級享受不同的貸款利率,而次級貸大部分是針對信用低下,收入證明缺失,負債較重的人,其利率比優惠利率高2%到3%,當宏觀經濟出現逆轉時,次級貸款借款人相對于優質貸款借款人有著明顯較高的違約率,因此,美國的次貸資金池存在著非常嚴重的非系統性風險,即信用風險。

3.2證券化結構設計風險

3.2.1破產隔離風險

美國大部分次貸資產打包出售給了SPV,即“真實銷售”,成功地實現了第一層的破產隔離,但是第二層的破產隔離卻沒有實現。為了獲得更高的利潤,SPV會自己保留低級別證券,或者對低級別的證券保留贖回權,這些低級別的證券具有很高的風險,很多都沒有經過評級機構的信用評級。如此的機構設計導致SPV的破產風險,沒有實現SPV的完全破產隔離導致了資產證券化結構設計的失敗。當次貸借款人大量違約時,就出現了SPV的破產現象。

3.2.2信用級風險

美國次貸證券化中運用的內部增級手段主要是優先/次級證券安排,在次貸中表現為優先檔證券、中間檔證券和股權證券。這種設計的直接結果就是,原始基礎資產池的違約風險集中在了只占20%的低級證券當中,使這部分證券的風險急劇上升。由于風險過度集中,低級證券抗風險能力嚴重不足,最終還是會影響到高級證券的償付,無法實現內部信用增級的目的。

3.2.3金融衍生品的杠桿風險

資產證券化把原本集中在金融機構的信用風險,分散到了整個資本市場。資產證券化并不能消除風險,只能分散風險。多次證券化和衍生金融工具的使用使得資產證券化的整個過程更加撲朔迷離,證券化的參與方以及監管機構對房貸信用風險的影響界面和影響深度的估計和監控變得十分困難,次貸的原始信用風險獲得無限的放大。證券化的這一特點造成嚴重后果:證券化在將地方和全球資本市場聯系起來的同時加強了次貸信用風險與其他風險的相關性。這種相關性導致次級房貸危機所觸發的其他風險的增長,使次級房貸由行業信用風險轉移為廣泛的清償風險和經濟衰退風險。

4、降低資產證券化風險的操作策略

次貸危機的爆發,表明通過資產證券化的方式將次級貸款變為次級抵押貸款債券這一金融創新工具,在推動金融機構業務經營模式發生根本性轉變,減少住房貸款機構流動性風險的同時,也加劇了信息不對稱,累積了金融風險,使得以信用為基礎的資產證券化這一金融衍生工具放大了危機的作用范圍,同時對風險管理也提出了更高的要求。

4.1降低金融系統性風險,建立宏觀經濟預警機制

在資產池的構造上,資產證券化產品在選擇基礎資產時應遵循循序漸進的原則,先優質后劣質。不宜在起步階段就選用信用風險大、現金流不穩定的資產,因為非優質資產對現金流重組、信用增級的要求比較高,對資產證券化市場來說可控性較低,不利于風險控制。同時,商業銀行應建立宏觀經濟運行形勢的預警機制,控制潛在理性違約風險的發生。當經濟出現下滑,市場開始不景氣的時候或者是預測到不遠的將來整個宏觀經濟可能受政策或其他因素影響而出現蕭條的趨勢時,商業銀行應減少貸款的發放。加強內部控制機制,提高貸款的標準,嚴格審查貸款人的資格,防止借款人違約風險的發生。

4.2加強信貸資產證券化的信息披露

基礎資產池概況、基礎資產池信用風險分析、基礎資產池加權平均信用等級情況和現金流分析及壓力測試是投資者認識投資產品,分析風險,做出決策的重要依據。要逐漸加大對資產證券化產品的普及與宣傳力度,只有透明、并且完善的信息披露,讓投資者在購買之前就清楚地知道自己面臨著什么樣的可能性,讓投資者自己判斷和選擇在其風險承受范圍內的資產,那么即使損失也不至于引致恐慌性拋售。

4.3加強信用評級機構的評級制度

次貸危機讓我們認識到中立、客觀的評級對于投資者的重要性,尤其對于一些結構、定價復雜,透明度和流動性不高的證券化產品。合理規避風險、防范風險的發生,就不能只看重眼前利益,而應當以長遠利益為重,從根本上加強信用評級制度。

4.4加強金融監管

市場不是萬能的,監管起著重要作用。就監管而言:(1)在當前以混業經營、分業監管為特征的監管體系下,應進一步加強分業監管基礎上的金融合作監管,完善對監管者的再監管,提高金融監管的有效性,進而提高金融市場運行的效率。(2)監管機構應當建立高效協調的快速反應機制,提高風險預判能力,加強與市場的溝通,有效防范和管理風險。(3)不斷優化監管規則,加強金融創新監管。適當提高金融創新產品的資金要求,提高結構信貸和證券化產品的資本充足率,有效控制創新產品的非理性擴張。(4)強化功能性監管和統一監管,建立有效的功能性監管體系,對各類金融機構的同類型的業務進行統一監管和統一標準的監管,以減少監管的盲區,提高監管的效率。(5)注重金融監管的國際合作,加強金融機構跨境監管。以加強對跨境資本流動的監管,穩步有序地推進金融開放。

參考文獻:

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[6]曹紅輝,《美國次貸危機考察報告》[Z],中國經濟研究報告,2008.08.05

篇9

論文摘要：寬松的政策環境、明確的政策導向以及金融市場、證券市場深入健康發展的客觀需要，加快了我國融資融券業務的籌備和發展進程。理論上，該項業務的推出或將有助于打通貨幣市場與資本市場的資金融通渠道，在銀行與證券公司之間建立起安全、健康和通暢的資金聯系機制。本文比較分析了國際成熟證券市場融資融券業務的發展狀況，闡述了該項新興業務可能給各參與主體帶來的機遇和挑戰，并以我國現行的法律法規和市場環境為基礎提出了商業銀行的應對策略。

一、融資融券業務推出的背景

“融資融券”又稱“證券信用交易”，是指投資者向具有交易所會員資格的證券公司提供擔保物，借入資金買入交易所上市證券或借入交易所上市證券并賣出的行為。融資融券業務包含了兩層信用關系，一是券商對投資者的融資、融券，二是金融機構對券商的融資、融券。

長期以來，由于沒有賣空機制，我國證券市場存在明顯的單邊市特征，這種制度性缺陷導致市場做空力量缺乏，投資者買進股票的力量長期壓倒賣出股票的力量，市場供求長期失衡。另外，盡管我國的各級規則及法律都明確禁止信用交易，但券商和投資者基于利益驅動，地下信用交易屢禁不絕。大量地下信用交易的存在不僅增大了證券市場潛在的風險，也給監管機構的監控帶來很大困難。我國證券市場的單邊市特征和地下金融的現狀迫切需要引入信用交易制度，以完善我國證券交易機制，同時，信用交易制度的引入也有助于打通我國貨幣市場和資本市場之間的資金融通渠道，在銀行、證券公司和投資者之間建立起安全、健康、通暢的資金聯系。

對于融資融券業務，從監管層到券商都籌備已久，自2006年1月1日起施行的新《證券法》修改了舊證券法中不允許證券公司向客戶進行融資融券的規定后，監管層相繼了《證券公司融資融券業務試點管理辦法》、《證券公司融資融券業務內部控制指引》、《關于證券公司風險資本準備計算標準的通知（征求意見稿）》、《關于調整證券公司凈資本計算標準的通知（征求意見稿）》和《證券公司風險控制指標管理辦法（征求意見稿）》和《證券公司監督管理條例》。深交所、上交所也相繼制定了《融資融券交易試點實施細則》。

這一系列管理條例和指引的出臺，對融資融券業務的定義、證券公司開展融資融券業務應具備的條件，以及證券公司如何開展融資融券業務等細節進行了詳細的規定，也意味著融資融券業務的制度環境日益成熟。在政策面的明確支持鼓勵下，多家創新類證券公司相繼提出了融資融券業務試點申請，相關的業務、技術籌備工作也在加緊進行中。融資融券業務的推出已指日可待。

二、海外成熟證券市場信用交易模式的比較及我國信用交易模式的選擇

（一）海外成熟市場信用交易模式的比較

融資融券業務是海外證券市場普遍實施的一項成熟交易制度，其證券信用交易模式大致有以下三種典型模式：

一是以美國為代表的典型的市場化融資模式，也被稱為分散授信模式。在這種模式下，信用交易高度市場化，對融資融券的資格幾乎沒有特別的限定。在進行信用交易時，投資者向證券公司申請融資融券，由證券公司直接對其提供信用，當證券公司的資金不足時，通過金融市場融通或拆借取得相應的資金；在證券不足時，可直接從保險基金、投資公司或院校投資基金等長期投資者處融得證券。在分散授信模式下，信用交易的風險表現為市場主體的業務風險，監管機構只是對運行的規則做出統一的制度安排并監督執行。

二是以日本為代表的專業化的融資模式，也被稱為集中授信模式。在這種模式下，證券信用交易的轉融通業務主要由專業化的證券金融公司負責。證券金融公司在證券信用交易中居于壟斷地位，證券公司向投資者融資融券后，若信用交易交割清算時自有資金或股票不足，可以向證券金融公司融通。而證券金融公司可通過短期資金市場、日本銀行和一般商業銀行來籌措資金或股票。這種集中授信模式有明確的層級性，包含“客戶——證券公司——證券金融公司——大藏省”四個層級，職能分工明確，便于監管。

三是以中國臺灣地區為代表的雙軌制專業化模式。臺灣地區證券信用交易最初承襲了日本的集中信用模式，其信用交易轉融通市場由復華證券金融公司獨家壟斷，在21世紀80年代后，隨著臺灣金融自由化風潮興起及貨幣、外匯和證券市場的迅速開放，當局放寬了對證券金融公司的設立限制，相繼成立了富邦、環華和安泰證券金融公司，共同經營資金證券轉融通業務，形成了既有壟斷，又相互競爭的市場格局。證券金融公司的股東構成也已從最初的復華證券公司的政府控制，轉變成為由多家銀行、證券公司及其他投資人組成的多元化投資主體。另外，從證券金融公司的經營范圍來看，由于證券公司越來越多地利用貨幣市場的融資工具進行融資，其對證券金融公司轉融通業務的信賴性逐步下降，臺灣當局進一步放寬了證券金融公司的業務經營范圍，允許其直接為個人投資者提供融資融券業務。這種雙軌制的授信模式提高了市場化程度和運行效率，同時降低了運作成本，但相比集中授信模式來說，監管層的集中調控力度也相對較弱。

通過對美國、日本、中國臺灣地區信用交易模式的考察和比較，可以發現，證券信用交易完全是為了適應市場的需要而產生的，因而信用交易的模式選擇在很大程度上取決于其經濟發展狀況，金融市場尤其是證券市場的發育程度、社會信用水平、券商銀行等金融機構的風險意識和內部控制的水平，以及社會文化習慣等因素。

（二）我國信用交易模式的選擇

關于我國的融資融券信用交易采用何種模式，業界一直爭論頗多，證監會在《證券公司融資融券業務試點管理辦法》中也未明確說明，但在近期頒布的《證券公司監督管理條例》中，對券商開展融資融券業務的資金來源和證券來源做了如下規定：“證券公司向客戶融資，應當使用自有資金或者依法籌集的資金；向客戶融券，應當使用自有證券或者依法取得處分權的證券（第五十一條）。”“證券公司從事融資融券業務，自有資金或者證券不足的，可以向證券金融公司借入。證券金融公司的設立和解散由國務院決定（第五十六條）。”

從上述兩條規定可以看出，在目前情況下，我國銀行和證券公司之間還是不能直接發生資金融通關系，而是必須通過專門設立的證券金融公司，作為外界信用導入的橋梁集中統一向各證券公司提供信用。在信用交易體系中，第一層面為證券公司向客戶提供融資融券的信用；當其自有資金或借券來源不足時，轉向證券金融公司融通，此為第二層面；最后，證券金融公司在資金或證券不足時再向各商業銀行、拆借市場借貸，公開市場拆借或進行公開市場操作來獲得其所需的資金和證券，從而使證券市場與外界的貨幣市場有機地聯系起來。這種信用交易制度，有利于主管部門統一、集中地調控證券市場的資金流入量和流出量。

關于證券金融公司的組建原則和經營范圍，目前還無法從公開的資料中得到相應的信息，但從日本和中國臺灣地區授信機制的發展歷程和現狀來看，由政府出資設立單一壟斷的證券金融公司無法適應在金融自由化和創新大背景下的證券市場的發展，在信用交易的轉融通市場，必須形成既有明確分工，又相互競爭的市場化格局，才能提高交易效率，降低交易成本，促進業務發展。

三、融資融券相關業務規則解讀

（一）融資融券業務參與主體資格認定

1.證券公司申請融資融券業務應具備的條件

證券公司申請融資融券業務應具備的條件主要有：經營證券經紀業務已滿3年的創新試點類證券公司；財務狀況良好，最近兩年各項風險控制指標持續符合規定，最近6個月凈資本均在12億元以上；客戶交易結算資金第三方存管方案已經證監會認可，并已完成交易、清算、客戶賬戶和風險監控的集中管理等。

從上述規定可以看出，財務狀況良好、內部管理規范，凈資本水平居于前列的創新試點類券商將優先獲得融資融券業務資格。

2.客戶參與融資融券業務應具備的條件

客戶只能與一家證券公司簽訂融資融券合同，向一家證券公司融入資金和證券。

證券公司在向客戶融資、融券前，應當辦理客戶征信，了解客戶的身份、財產與收入狀況，證券投資經驗及風險偏好。對于未按照要求提供有關情況，在證券公司從事證券交易不足半年，交易結算資金未納入第三方存管，證券投資經驗不足，缺乏風險承擔能力或者有重大違約記錄的客戶，以及本公司的股東、關聯人，證券公司不得向其融資、融券。

（二）融資融券相關機制

1.現金賬戶和信用賬戶分別設立證券公司經營融資融券業務，應以自己的名義，在證券登記結算機構分別開立融券專用證券賬戶、客戶信用交易擔保證券賬戶、信用交易證券交收賬戶和信用交易資金交收賬戶。同時，應在商業銀行分別開立融資專用資金賬戶和客戶信用擔保資金賬戶。

證券公司為客戶辦理融資融券業務，應為其開立信用證券賬戶和信用資金賬戶，實現現金交易賬戶和保證金交易賬戶的分立，以便于清算和信用監控機構隨時掌握證券信用狀況。

2.可用于融資融券交易的證券資格認定

作為融資買入和融券賣出的標的證券須為經交易所認可的，符合《上海（深圳）交易所融資融券交易試點實施規則》規定的股票、證券投資基金、債券和其他證券。交易所按照從嚴到寬、從少到多、逐步擴大的原則，選取并確定標的證券名單并向市場公布。

3.對市場信用額度的管理

投資者融資買入證券，融資保證金比例不低于50%，融券賣出時，融券保證金比例不得低于50%。客戶維持擔保比例不低于130%。

券商向客戶收取的保證金可以標的證券及交易所認可的其他證券充抵，在計算保證金金額時，以證券市值或凈值按一定折算率進行折算，其中，股票的折算率最高不超過70%，交易所交易型開放式指數基金折算率最高不超過90%；國債折算率不超過95%；其他上市證券投資基金和債券折算率最高不超過80%。

4.對證券機構信用額度的管理

證券公司為客戶買賣證券提供融資融券服務，應符合以下風險控制指標標準：對單個客戶的融資和融券規模不得超過凈資本的5%，接受單只擔保股票的市值不得超過該股票總市值的20%，分別按對客戶融資和融券業務規模的10%計算風險準備。

證券公司向客戶融資，應當使用自有資金或者依法籌售的資金；向客戶融券，應當使用自有證券或者依法取得處分權的證券。自有資金或者證券不足的，可以向證券金融公司借入。

5.對單只股票的信用額度管理

單只標的證券的融資或融券余額達到該證券上市可流通市值的25%時，交易所可以在次一交易日暫停其融資買入或融券賣出交易，并向市場公布。

該標的證券的融資余額降低至20%以下時，交易所可以在次一交易日恢復其融資買入或融券賣出，并向市場公布。

四、融資融券業務對市場及參與各方的影響分析

（一）融資融券業務的市場效應

1.融資融券交易對于增加股市流動性，活躍交易具有明顯作用。據有關資料顯示，美國和日本的證券信用貸款規模一般低于證券市值的2%，但是信用交易的規模占證券交易金融的比重卻達到16%-20%。而臺灣地區證券融資融券交易的規模則占到總交易量的40%以上。

而在我國現階段推出融資融券業務，受多種因素制約，預計短期內信用交易規模與成熟市場相比會有一定的差距。現階段我國信用規模的主要限制因素有：一是參與融資融券業務的主體資格受限，目前僅限于在符合條件的創新類券商中開展，而創新類券商在經紀業務市場所占的交易量份額僅為50%；二是可用于融資買入和融券賣出的券種有限，僅限于符合交易所規定的券種；三是券商的轉融通渠道尚未有效打通，目前證券金融公司設立的政策還有待進一步明確，券商開展融資融券業務僅限于自有資金和自有證券，業務規模受限。

2.融資買空與融券賣空交易對市場波動性水平均沒有顯著影響。海通證券研究人員在對中國臺灣地區融資融券的市場沖擊進行研究①后發現，證券市場中引入信用交易機制后，融資買空與融券賣空交易并未加劇證券市場的整體波動性水平。在信用交易機制引入的同時，若輔之以證券監管部門的適當監管措施（如限制信用交易的開戶年限、交易金額、股票種類、保證金比率、融資融券利息等），信用交易并不會對市場整體波動性水平產生顯著影響。

3.融資及融券保證金率的調整，會對融資融券交易額產生顯著的影響，并進而影響市場整體流動性水平。因此，融資融券業務推出后，保證金率的調整將成為監管層對證券市場進行調控的一項有力工具加以運用和實施。

（二）融資融券業務將催生證券金融公司這一新興金融機構

在目前金融分業經營模式下，證券公司開展融資融券業務所需的資金和證券，仍不能直接從商業銀行或證券持有人處直接融得，而必須經過證券金融公司進行轉融通。融資融券業務的開展將催生證券金融公司這一新興金融機構，并成為金融分業經營模式下，連接資本市場和貨幣市場的橋梁。

對海外市場信用交易模式的利弊分析表明，由政府出資設立單一壟斷的證券金融公司無法適應在金融自由化和創新大背景下的證券市場的發展，在信用交易的轉融通市場，必須形成既有明確分工，又相互競爭的市場化格局，才能提高交易效率，降低交易成本，促進業務發展。

因此，未來即將在信用交易市場占有重要地位的證券金融公司，將有可能由各家商業銀行、證券公司和其他投資主體共同投資組建，監管層在證券金融公司的組建問題上，可能會對參與投資的主體資格進行嚴格界定和審查，同時，本著審慎監管的原則，控制證券金融公司的總體數量，根據證券市場發展需要，逐步批準符合規定條件的證券金融公司從事信用轉融通業務。

另外，由于目前融資融券僅限于在創新類券商范圍內發展，這一規定將使其他綜合類和經紀類券商的經紀業務市場份額面臨進一步的萎縮，因此，未來融資融券的政策走向，應以市場公平競爭為原則，通過制度設計，也允許非創新類券商參與融資融券業務。具體來說，可以放開證券金融公司的經營范圍，允許其向非創新類券商的經紀客戶提供融資融券服務，同時，非創新類券商履行客戶介紹和賬戶監管職能，并從中獲取一定的傭金收入。

考慮到我國證券市場的現狀和融資融券業務推進的狀況，未來證券金融公司的組建和業務開展可能會采取如下的分階段逐步開放的路徑：第一步，由符合監管層要求的商業銀行、券商、保險公司及其他投資主體參與組建3-5家證券金融公司，業務范圍限制在為有融資融券資格的券商提供信用轉融通服務；第二步，允許證券金融公司向所有券商和機構投資者提供融資融券服務；第三步，允許沒有融資融券業務資格的券商證券金融公司與投資者的信用融通業務，券商履行客戶介紹和賬戶監管職能，并從中獲取手續費收入。

（三）融資融券業務對市場各參與主體的影響

1.對證券公司的影響

（1）有利于為證券公司提供新的盈利模式，促進經營模式轉型。

證券公司通過為客戶提供融資融券交易，可以從中獲取利息收入和手續費收入，提高資產利用效率。另外，信用交易可以使投資者進行雙向交易，改變原來證券經紀業務只在牛市中賺錢，而在熊市中交易量稀薄，收入急劇減少的情況，使證券經紀業務收入能夠保持一個相對穩定的水平。

（2）證券金融公司的設立將增加券商的融資渠道。

目前證券金融公司的資金來源渠道除了增資擴股和發行金融債券外，僅限于銀行間同業拆借、股票質押貸款、國債回購等有限的融資手段，證券金融公司的設立使得證券公司可以通過轉融通交易從證券金融公司中融得資金和證券，拓寬融資渠道。

（3）獲得融資融券業務資格的券商的市場占有率將進一步擴大，形成強者恒強的局面。

目前允許從事融資融券交易的券商僅限于符合證監會規定條件的創新類券商。根據中國銀行業協會數據顯示，2007年，全國證券市場股票、基金、權證、債券的總交易額為986454.3億元，而其中，22家創新類券商的交易總額達到493492.1億元，占市場交易總額的50%。融資融券業務推出后，將引發有信用交易需求的客戶向有業務經營資格的券商轉移，經紀業務將進一步向創新類券商集中，以經紀業務為主要業務的經紀類券商和綜合類券商的經紀業務市場空間將進一步被壓縮，形成強者恒強的局面。

2.對投資者的影響

（1）融資融券業務推出將為投資者提供合法的資金融通渠道。

根據我國《商業銀行法》的規定，禁止銀行資金違規流入股市，這一規定，人為割斷了商業銀行與證券市場的資金借貸聯系。投資者需要融資，只能通過地下信用交易，如透支、“三方協議存款”、改變銀行貸款用途等方式來實現。地下信用交易的大量存在，一是增加了銀行和券商的信用風險，二是銀行、券商和投資者的權益不能得到法律保護，三是監管層每一次對違規資金入市的查處都會帶來股市的振蕩。融資融券業務的推出將為投資者提供合法的資金證券融通渠道，同時，保證金交易規則的設定也能使券商的信用風險得到有效的控制。

（2）為投資者提供多樣化的投資機會和風險回避手段，但信用交易的引入也有可能在放大交易能力的同時放大風險。

在沒有證券信用交易制度下，投資者只能做多才能獲得投資收益。在熊市中，投資者除了暫時退出市場外，沒有任何風險回避的手段。證券信用交易使投資者既能做多，也能做空，不但多了一個投資選擇以贏利的機會，而且在遭遇熊市時，投資者可以做空以回避風險。

融資融券業務的推出可使投資者獲得超過自有資金一定額度的資金或股票從事交易，利用較少的資本來獲取較大的利潤，但信用交易的本身在放大收益的同時也放大了風險。

3.對商業銀行的影響

（1）增加銀行的資金存管和清算業務。

《證券公司融資融券業務試點管理辦法》規定，證券公司經營融資融券業務，應當以自己的名義在商業銀行分別開立融資專用資金賬戶和客戶信用交易擔保資金賬戶，這在一定程度上將增加銀行的資金存管和清算業務。

（2）資金轉融通業務將為銀行提供新的業務機會和利潤增長點。

商業銀行未來可能通過參股證券金融公司介入信用交易的轉融通業務，獲得穩定的投資回報，另外，與證券金融公司之間的資金融通業務，也為商業銀行的資金運用提供了風險可控，收益可觀的渠道，并實現資產和負債的合理匹配。

五、商業銀行的應對措施

面對融資融券業務推出對金融市場格局產生的重大變化，作為市場參與主體的商業銀行，應早做規劃，積極應對，爭取在市場格局的變動中，進一步開拓新的業務領域，尋找和發現新的業務創新機會和利潤增長點。

（一）密切關注有關證券金融公司組建的政策動態，積極尋求介入機會

證券金融公司的產生將成為商業銀行與證券公司之間資金融通的主要渠道，因此，將對同業業務的市場格局產生重大影響，對此，商業銀行應當予以密切關注。

1.參與證券金融公司的組建。從日本和中國臺灣地區的證券金融公司的組建模式來看，商業銀行均參與其中，并起著舉足輕重的作用。未來我國證券金融公司的組建將離不開商業銀行的參與，因此，商業銀行應加強對證券金融公司組建的政策動態的研究和跟蹤，積極尋求可介入的機會。

2.調整資金運用策略，應對同業拆借市場格局變動。證券金融公司的產生將會對現有的同業拆借格局產生一定的影響，銀行資金可通過證券金融公司融入證券公司，未來同業拆借市場上的一部分券商授信業務將有可能轉由證券金融公司來完成。為此，商業銀行應適時在資金運用安排上做相應的調整。

（二）積極應對融資融券業務開展帶來的第三方存管業務格局變化

投資者與券商開展融資融券交易，必須在該券商開戶并交易半年以上，且只能和一家券商開展融資融券交易。而融資融券試點券商僅限于符合規定的創新類券商，因此融資融券推出后，有信用交易需求的客戶必然會將證券賬戶轉移到有業務資格的券商處，這將引發證券經紀業務進一步向大型創新類券商集中，無業務資格的中小型券商將無法避免此類客戶的流失。

由證券賬戶的遷移所帶來的第三方存管賬戶的遷移將對商業銀行的資金來源產生影響，對此，商業銀行應引起重視，加強對有信用交易需求的第三方存管客戶的營銷，避免市場格局變動引發的客戶和資金流失。

（三）在理財產品設計中引入信用交易機制，提高理財資金的收益水平

融資融券業務開展后，提供信用交易的機構能為新股發行上市提供融資支持，使機構和一般投資人獲得所需要的資金，從而在一個低風險的水平上，保證發行的成功。

而目前商業銀行理財系列產品中直接投資于證券市場的理財產品主要是與信托公司合作的新股申購信托理財產品，在融資融券業務推出后，可以嘗試在新股申購時引入信用交易機制，以所認購的新股作為擔保品進行融資，以擴大新股申購的資金規模，提高理財資金的收益水平。

參考文獻：

[1]陳建瑜.我國開展證券融資融券交易問題研究,深圳證券交易所綜合研究所研究報告[Z].2004.

[2]鄧蘭松,陳道江.證券金融公司:制度分析與模式設計[J].上海經濟研究,2004,(7).

[3]巴曙松等.證券公司融資渠道的比較研究[J].杭州師范學院學報(社會科學版).2003,(2).

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【關鍵詞】杠桿收購，發展現狀，對策分析

一、杠桿收購在我國的發展現狀

2006年位于海外的日本東京私人投資集團太平洋同盟團體PAG運用杠桿收購以1.244億美元收購了江蘇昆山好孩子集團約70%的股份，這是中國大陸首宗杠桿收購交易，開啟杠桿收購在我國的運用。德隆集團采取以抵押現金流融資辦法實行對新疆屯河、湘火炬、沈陽合金等上市公司的收購。2010年3月，中國車企第一宗海外收購交易吉利收購沃爾沃發生。然而這些并購與西方發達國家的杠桿收購相比還不算成熟，算不上是完全意義的杠桿收購，但畢竟說明杠桿收購在我國已經邁出了驚人的一步，但還有待進一步的完善提高。

二、我國實施杠桿收購是企業適應市場經濟發展的現實需要

我國上市公司的股權結構具有一定的特殊性，自身在發展過程中導致了并購方在公司控制過程中容易出現管理者和經營者職權不明的局面，同時會造成公司在交易過程中交易費用和控制成本過高的問題。在大多數國有公司中普遍存在著所有者缺位、內部人士控制嚴重、監督成本過高等問題，公司管理層自身不是公司的控股股東，如果監督力度不夠，管理者不會為公司實現價值最大化，而是實現管理者自身利益最大化。

通過杠桿收購，可以有效地控制企業成本過高的問題。由于企業成本問題在我國各類企業自身發展過程中都不同程度的存在，造成了社會大量資源配置的無效率，無疑大大加重了企業的財政負擔，造成整個社會的利益蒙受巨大損失。杠桿收購可以有效地降低成本主要表現在以下幾個方面：通過杠桿形成的企業產權結構比較集中穩定，監督更為有效；杠桿收購使企業管理者同時又是企業所有者，從而激勵公司管理者對公司管理工作的積極性和創造性，迫使他們從公司長遠利益出發謀求公司整體利益的利潤增長點。因而對于我國目前存在大量資源配置無效率的企業來說急需通過杠桿收購來改變這種配置格局，提高各種資源的利用效率無疑具有重要現實意義"

三、我國實施杠桿收購的可行性分析

（一）我國總體上具備了進行杠桿收購的市場經濟環境。隨著國有企業的迅速發展必然迎來了市場競爭的日趨激烈，加上國有企業自身資源配置的有限性加上資本金融市場競爭的日趨激烈，許多國有企業的發展多元化經營模式的擴張陷入了資金不足的困境，因而必須對國有企業的發展戰略、資源的利用進行重組整合，這時的選擇戰略之一就是進行杠桿收購。這樣，為在我國有步驟有計劃的實施杠桿收購提供了大量的實踐機會。

（二）并購等職業人員階層逐步形成。我國在改革開放的過程中，已逐步形成了企業家資質認證、各種人員的資格認證等，并且門檻逐步提高，這就為杠桿收購提供了大量的專業技術力量。

（三）近年來，我國城鄉居民的儲蓄率節節攀升，各類銀行的存款規模不斷加大，大量的銀行存款無處貸放，還有人們手頭也有大量閑置資金，應有計劃、有步驟地使其發揮這些資金的能量在社會主要市場經濟中作用。另外，目前國內金融業競爭激烈，大量的上市企業、民營企業由于受到資金不足的限制而不能快速發展壯大。商業銀行和各種非銀行金融機構也都在積極尋求各種新的利潤增長點，因而杠桿收購為其提供了一種雙贏的局面。

（四）投資機構發展逐步完善。近年來，隨著社會主義市場經濟制度的逐步完善，我國的各類投資銀行、保險公司、證券公司及各種貨幣基金組織等金融機構進來發展十分活躍，其規模也在不斷發展壯大，這就為杠桿收購的順利融資提供了多種可靠的渠道來源。

四、開展杠桿收購存在的問題及其對策

（一）開展杠桿收購存在的問題

我國目前企業發展過程主要還是以粗放型為主，資源的消耗浪費嚴重，產出效率較低。杠桿收購對于解決國有企業資金不足而又急于擴張的企業來說具有巨大的應用前景。然而我國在運用杠桿收購這種金融工具的過程中也存在許多問題，使其應用的可操作性大打折扣，主要表現在：

1、首先并購法制環境受到限制。目前，國家主管部門對國家股、法人股的流通和轉讓尚無明確的法律規定。同時，對企業收購兼并的程序與相關事項都沒有明確的法律條款規范。我國《公司法》第161條對于公司發行債券資格條件進行了嚴格限制，并且投資公司的對外進行投資的比例也進行了限制。這樣對于杠桿收購企業來說，通過直接購買目標公司的股權來進行收購變得更加困難。而購買目標公司的資產不僅操作流程較為復雜并且交易成本也相對較高。

2、杠桿收購融資困難。融資方式多樣、渠道通暢與否，將影響到杠桿收購能否順利實現。杠桿收購方要通過大量負債融資實現并購交易，而在當前各種投資機構重視其資金安全和風險防范，投資銀行的融資渠道比較單一的情況下，并購方要通過大量貸款進行收購還要進一步拓寬范圍。由于我國并購融資方式單一，并且《公司法》對于企業發行債券的資格進行了嚴格的限制，很多企業不具備規定《公司法》的條件。再就是杠桿收購過程中除了運用銀行貸款外，使得我國企業的融資結構呈現出以股權性融資為主，債務性融資占有比重較低，并購融資創新工具較少等的不合理現象，從而加大了企業融資成本。

3、我國投資銀行業等各類金融中介機構發展相對滯后。目前我國的各類投資銀行主體大多是以各種投資中介、信托投資公司以及各種證券公司為主，與國外發達的投資機構相比，這些公司不僅規模小業務量有限，而且公司參與并購程序的過程不明確，投資銀行發展滯后已構成制約杠桿收購成功的難點，其遠遠不能擔負起投資銀行應擔當的角色。從杠桿收購中目標收購的選擇到參與融資過程的談判，甚至在收購后的整合階段都離不開投資機構的直接參與。

4、公司目前信息披露機制尚不健全。杠桿收購需要專業的市場分析專員和投資銀行家等的共同參與，是一種高度市場化的企業兼并行為。杠桿收購的過程對于目標公司、并購方自身定價評估等信息需要準確的數據資料，以防對投資方產生欺詐行為。目前中國的信息披露法律管制措施不完善，大量的公司存在提供虛假資料情形，市場競爭缺乏公開公正公平意識。

（二）杠桿收購的發展建議如下：

1、首先在法制方面， 經濟法律法規政策應該及時更新并適應不斷發展的經濟環境。首先，應該專門制定關于企業并購方面的專項法律法規，為杠桿收購的運作提供具體的法律依據；其次，適當修訂現行法律法規，放松目前杠桿收購的法律法規限制。例如，國家可以考慮對《公司法》進行相應的修訂，適當放寬公司對外投資比例的限制，使收購方能以購買部分股權的方式進行杠桿收購交易，降低杠桿收購的交易成本， 拓寬資金來源，保證收購集團的收購活動順利開展，以推動企業資本營運，從而帶動杠桿收購的順利進行。

2、在并購方融資困難、發行債券資格條件高等方面，國家有關部門應該鼓勵投資金融機構主動參與并購市場交易活動中來，進一步活躍市場經濟的發展。為投資機構尋求新的利潤增長途徑，開辟多元化的融資渠道，在保證自身資金實力的前提下為并購方提供大量貸款。另一方面，國家有關部門應當適當放寬并購公司發行債券資格條件的限制，這樣既可以使得并購方在減少大量的利息支付的同時，又可以為投資機構提供大量的融資機會，有利于實現整個社會資源的有效配置，提高社會福利。

3、加強對杠桿收購行業專業人員的培訓。杠桿收購是一項高度要求的的市場經營行為，需要法律顧問、銀行投資分析師、企業管理人員等多方人員的共同參與。每一個具體環節的失誤就會造成較大的后果，而我國在此經驗不足，所以必須加強專業人員素質培訓，提高杠桿收購的可行性和科學性。

4、對于杠桿收購的具體操作問題，應建立健全杠桿收購的相關法律法規體系，做到有法可依，同時加強杠桿收購交易中法律保護措施，充分發揮產權交易市場的引導作用，使產權交易行為朝著規范化、科學化的方向發展。

5、充分學習國外杠桿收購中先進管理經驗。我國資本金融市場的發展程度與西方發達國家在運做的各個方面仍有很大差距，很多先進思想和金融工具從認知到加以應用都還有很長的過程，我們應該革新觀念，盡量避免用老觀點分析新問題，努力縮短同西方發達國家差距的過程。

杠桿交易在我國方興未艾，隨著國際化與經濟全球化進程的發展，越來越多的中國企業將與國際上的行業巨擘展開競爭，降低成本追求效益就要求企業充分發揮規模效應與品牌效應，杠桿交易為勢單力薄的企業提供了一個跳板，使其能夠通過最小的資本運作達到最快的企業擴張的目的，是具有高風險高收益的商業活動，它使人們相信憑借出色的管理能力與商業眼光，小企業也可以追求大夢想，有大作為。正如阿基米德說的：“如果給我一個支點，我可以撐起整個地球”。

參考文獻：

[1]王滿，宋愛云.杠桿收購在PAG收購好孩子中的應用[J].財務與會計，2011.06：20～22.