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一、匯率改革進程概述

2005年7月21日起，建立健全以市場供求為基礎的、參考一籃子貨幣進行調節、單一的、有管理的浮動匯率制,當天，美元兌人民幣官方匯率由8.27調整為8.11，人民幣的升幅約為2.1%。近幾年來，人民幣匯率形成機制改革有序推進，取得了預期的效果，發揮了積極的作用。2010年6月19日，央行宣布進一步推進人民幣匯率形成機制改革，增強人民幣匯率的彈性。2012年4月16日起，人民幣對美元匯率波幅由0.5%放寬至1%。2014年3月，人民幣對美元的匯率波幅再擴大至2%。2015年8月11日，央行啟動完善人民幣中間價形成機制，增加了人民幣對美元匯率的波動。2017年5月，央行表示，在人民幣中間價中引入逆周期因子。

二、匯率風險

自2005年7月21日匯改以來，人民幣從一美金換匯8的價格向換匯6的價格一路挺進，直到2012年，人民幣在近7年的時間內對美元累計升幅超過32%。出口企業的利潤率一般在2%-3%左右，人民幣短期內的大幅升值會嚴重壓縮出口企業的經營利潤，很多出口企業選擇各種匯率避險產品，其中，市場上最普及的是遠期結匯，即交易雙方（一般是指企業與商業銀行）以約定的幣種、金額、匯率，在約定的未來某一日期（非即期起息日）交割的外匯交易。在前期單邊升值的模式下，遠期結匯確實給出口企業帶來較大的便利，很多出口企業為了博取更多的掉期點，鎖匯期限比較久遠，一般鎖一年甚至更久。2015年8月11日，央行啟動完善人民幣中間價形成機制的改革，當天人民幣匯率中間價較上一日貶值1136點，8月12日，人民幣中間價較上一日再度貶值1008點，8月13日，人民幣中間價再次下調704點，僅僅3天的時間，人民幣中間價從6.1162貶值到6.401。人民幣貶值理應利好出口企業，但是，前期做了遠期鎖匯的企業，到期后必須按照約定的價格完成美元與人民幣的幣種交換。比如，一家企業在即期6.2的價格時，與銀行約定鎖3個月10萬美金的遠期，如果3個月的升水是300個點，那么3個月后的約定價格是即期價格加上升水點即6.23，如果3個月后人民幣貶值到6.3，企業仍然要按6.23即約定的價格執行交易，即10萬美金換62.3萬人民幣。隨著人民幣貶值，在接下來的訂單中，國外買家大幅壓價，出口企業尤其是中小型企業多數是低端的制造業，沒有多少的技術含量，很容易被替代，這也導致在價格的談判中難以掌握主動權，仍有遠期結匯敞口的出口企業未能享受到人民幣貶值的紅利，反而隨著訂單價格的調整導致虧損額增加。2016年全年，人民幣對美元貶值6.67%，到了2017年初，人民幣貶值走勢愈演愈烈，特別是年初跌破6.9后，外匯市場上人民幣看跌的呼聲更加高漲。很多出口企業選擇錯幣種融資并到期結匯的方式降低財務成本，即質押美元貸人民幣，這樣既保證了資金的流動性，又可以預期人民幣貶值、博取貶值紅利。有些出口企業直接選擇到期收匯后按即期價格結匯，以實現保值。2017年5月，央行表示在人民幣中間價中引入逆周期因子，為穩定匯率、減少“羊群效應”，設置逆周期參數緩沖市場情緒。從2017年下半年開始，人民幣兌美元出現了較快的升值，貶值陰云基本消散。2017年，人民幣對美元匯率大漲6%，在此期間，這些做了錯幣種融資或者不做任何保值的出口企業，因近半年來人民幣的強勢升值導致收入大幅縮水。2018年，僅一季度人民幣對美元中間價已上漲了2.82%，人民幣匯率加大波動，單日升值甚至達600點以上，出口企業可謂進退兩難，鎖匯和不鎖匯都可能被兩邊打臉。

三、選擇合適的外匯衍生品

隨著外匯市場的發展、外匯衍生品的逐步成熟，在人民幣匯率進入雙向波動的大背景下，應該積極尋找其他規避風險的方法。一方面，未來的成熟市場對于匯率的預期將是分化的，需要出口企業對匯率走勢有一個基礎的判斷；另一方面，擺正心態，合理的計算風險敞口，選擇適合的外匯衍生品。（一）回歸遠期結匯的避險本質。在匯率波動大且頻率加快的模式下，將遠期結匯成本收益放入成本預測和收入預測環節，進一步加強財務部門與銷售部門的內部聯動。鎖定遠期結匯要依托真實的貿易背景，在簽訂合同的同時，合理的計算采購-生產加工-裝運出貨-收款賬期等各環節總共所需要的時間，根據具體的收款時間向銀行鎖定遠期的執行價格、執行時間，只要遠期的執行價格高于訂單的基礎報價都是合理的，出口企業已經把這票訂單的利潤實實在在的鎖定了。也就是說，回歸其作為規避匯率風險的本質，而不是用來賭人民幣匯率的走勢、進行匯率博弈。（二）運用期權及組合來鎖定匯率風險。自黨的十八大以來，我國金融市場加快發展金融期權等衍生品市場，商業銀行逐步推出外匯期權交易。2016年開始，銀行代客遠期售匯時，外匯期權僅需繳納二分之一的風險準備金，這就在一定程度上降低了期權的成本，期權業務量急劇攀升，隨著期權類產品的進一步豐富，這將成為企業規避匯率風險的重要選擇。1.外匯期權交易。是指交易雙方以約定的匯率，在約定的未來某一日期（非即期起息日）進行人民幣對外匯交易的權利。期權買方以支付期權費的方式擁有權利；期權賣方收取期權費，并在買方選擇行權時履行義務（普通歐式期權）。期權可分為以下四類：買入開漲期權（buycalloption），一般適用于有即期、遠期購匯需求的企業；賣出開漲期權（sellcalloption）,一般適用于有即期、遠期結匯需求的企業；買入開跌期權（buyputoption），一般適用于有即期、遠期結匯需求的企業；賣出開跌期權（sellputoption）,一般適用于有即期、遠期購匯需求的企業。適合出口企業的是單一的賣出開漲期權和買入開跌期權，也可以通過期權組合規避風險，下面將簡單的介紹下單一期權操作模式。（1）賣出開漲期權（sellcalloption）即企業預期價格會跌，賣出一個權利，交易對手獲得以約定價格向企業買入商品的權利。一般適用于有即期、遠期結匯需求或有美元存款的企業，與銀行簽訂賣出美元看漲期權，企業會在期初收到一筆期權費收入，或將該收入補貼至其他交易，大幅度提高其他產品的競爭力。如企業在銀行簽約賣出6個月期100萬美元、執行價格為6.75的美元看漲期權，期權費為300點。與銀行簽約賣出期權合約后，企業能夠在期初直接收到銀行支付的2萬元人民幣期權費，或將相當于300點的收益補貼其他產品。若6個月后期權到期日，市場即期匯率為6.60≤6.75，則企業與銀行無任何后續權利義務關系；若市場即期匯率為6.80＞6.75，則企業需在銀行以6.75的價格結匯100萬美元，或支付用于差額交割期權的等額費用。企業的最大收益金額為期初收到的期權費3萬元人民幣，收益是有限的。而企業的風險在于人民幣貶值，若匯價大幅上行至6.75上方，企業將有可能面臨較大的盯市損失。到期匯率越高，表明企業的損失越大，風險是無限的。（2）買入開跌期權（buyputoption）。即企業支付期權費，買入美元看跌期權，獲得未來以市場價與約定價格之間擇高進行結匯的權利。換句話說，如果預期價格會跌，企業花錢拿到按約定價格向交易對手買入商品的權利。例如，企業與銀行簽約，買入6個月100萬美元，執行價格為6.75美元看跌期權，期權費為300點。6個月后期權到期日時，即期匯率為6.60≤6.75，則企業有權利以6.75的價格在銀行進行結匯；若即期匯率為6.80＞6.75，則銀行與客戶無權利義務關系，企業有權利以6.80的即期匯率結匯100萬美元，也可以不做任何操作。該產品為低違約風險產品，企業的最大損失金額為期初支付的期權費3萬元人民幣，風險是有限的。到期匯率越低，相當于企業通過期權交易節省的收益越大，收益是無限的，無需保證金。2.期權組合。如企業買入一筆名義本金較小的美元看跌期權，同時，賣出一筆名義本金較大的美元看漲期權，兩筆期權的執行價格相同（優于同期限遠期價），企業期權費為零。假設美元兌人民幣即期匯率為6.8，6個月的遠期匯率為6.70。企業在銀行買入6個月名義本金100萬美元執行價格為6.8的美元看跌期權，同時，賣出6個月名義本金200萬美元執行價格為6.8的美元看漲期權，期初期權費為零。若6個月后期權到期日的即期匯率低于6.8，則企業有權利以6.8的價格在銀行結匯100萬美元，與遠期結匯效果相同，但優于同期限遠期價；若匯率高于6.8時，企業必須按該價格在銀行結匯200萬美元，該價格雖差于市價，但仍優于同期限遠期價。該產品的風險在于，若6個月后期權到期日匯率高于約定價格，則客戶必須按照該價格在銀行結匯200萬美元。關于結匯的期權組合還有更多的類型，包括賣出價外購匯期權、買入美元看跌價差期權組合、賣出美元看漲價差期權組合、美元看跌日歷價差期權組合、增值型海鷗型遠期結匯、進取型海鷗型遠期結匯等，配套遠期結匯、外幣存款、外匯買賣類產品的組合產品也將逐步豐富。

四、結語

黨的十八大明確提出，要更大程度、更廣泛圍的發揮市場在資源配置中的基礎作用，要繼續深化金融體制改革，健全促進宏觀經濟穩定、支持實體經濟發展的現代金融體系，加快發展多層次的資本市場，穩步推進利率和匯率市場改革。這意味著我國將進入一個經濟金融市場化程度更高的新時代，利率、匯率等金融風險將成為市場主體日常經營中必須面對和處理的主要風險。出口企業選擇規避匯率風險，在實際操作中要制定外匯風險管理目標，建立科學的風險管理策略體系，牢牢抓住避險交易背景真實的原則，在符合產業需求的基礎上，根據自身承擔匯率風險的能力，理性的評估匯率風險的概率和損益大小，合理的分配外匯敞口，正確和恰當的選擇金融工具，要在保守、激進和動態的方法之間，審慎綜合的考慮。同時，充分考慮成本和會計核算，減少經濟成本的不確定性，最終以控制經濟成本作為風險管理的首要目標。

參考文獻：

[1]周幼曼.匯率制度改革應該注意的若干問題——基于人民幣國際化的視角[J].當代經濟管理,2013（05）.

[2]王志毅.外匯遠期允許差額交割！[Z].中國版NDF意義深遠！

作者:高治 單位:浙江匯信實業有限公司