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摘要：不宜僅僅以法律沒有明確規定為由，將證券交易賬戶質押認定為無效，否則，不僅容易擾亂現實的經濟秩序，而且會放縱背信行為的滋長

證券交易賬戶質押并不是我國證券市場上的一個新生事物，之所以多年來一直未引起業界和法學界的注意，主要是因為證券公司以其自身特有的交易結算的優勢，無論是作為委托人還是作為監管人，均能夠在實際上控制質押賬戶，從而較好地控制了風險，未引發大的糾紛。但由于2001年以來股市的持續低迷，使當事人之間所簽訂的委托理財合同中的資產大幅縮水，這種似“君子協定”式的契約安排已經無法保證各方當事人的利益，大量的糾紛開始進入法院，各方當事人也試圖通過法院討個“說法”。

證券交易賬戶（包括資金賬戶和股票賬戶）質押是私募基金的管理人或股市“莊家”在資本市場融資的一個重要的財務手段。其操作手法一般是通過委托理財協議的擔保條款體現出來的，常見的有兩種情況：一是，當事人雙方分別為證券公司和其客戶，雙方約定，證券公司作為委托人將其資金賬戶和股票賬戶（下稱賬戶）內的資金和股票委托其客戶（受托人）操作；二是，委托人、受托人雙方均為投資者，雙方在達成委托理財協議之后與證券公司三方共同簽訂協議。

法律規定的模糊與缺位

對于這種民間的融資手段，我國現行法律上并沒有明確的規定。

首先，關于資金賬戶的質押，我國司法解釋只有關于金錢質押的規定，最高人民法院《關于適用<中華人民共和國擔保法>若干問題的解釋》（下稱《擔保法司法解釋》）第85條規定：“債務人或者第三人將其金錢以特戶、封金、保證金等形式特定化后，移交債權人占有作為債權的擔保，債權人不履行債務時，債權人可以以該金錢優先受償。”這一規定所要求的質押必須符合兩個條件：一是特定化，二是轉移占有。但在證券交易賬戶質押中，質押的資金賬戶仍然在出質人的控制之下，并由出質人繼續管理，所以它既不能特定化，也不能轉移占有。

其次，關于股票的質押，《擔保法》第78條第一款規定：“以依法可以轉讓的股票出質的，出質人與質權人應當訂立書面合同，并向證券登記機構辦理出質登記。質押合同之出質登記之日起生效”。《擔保法司法解釋》第103條規定：“以上市公司的股份出質的，質押合同自股份出質向證券登記結構辦理出質登記之日起生效”。根據上述法律規定，以上市公司的股票出質的質押合同，必須經證券登記機構辦理出質登記，否則不予生效。但現行的《證券公司股票質押貸款管理辦法》制定的《中國證券登記結算有限責任公司深圳分公司證券公司股票質押登記業務運作指引》中，只對證券公司以自營的流通股票和證券投資基金（以下統稱“股票”）向商業銀行作出質押所辦理的股份登記工作作出了規定。但對本文所指的這種民間創新的股票質押，證券登記機構尚未開展這類股票質押登記業務，因此這種股票出質登記也無法辦理。

如何認定質押合同的效力？

在有關證券交易賬戶質押效力的各種爭論中，有一個前提是爭議各方共同遵循的：即根據《擔保法》規定的“從隨主”的效力判斷原則，如果作為主合同的委托理財協議無效，那么作為從合同的質押合同亦無效。但是，在委托理財合同有效的前提下，如何認定證券交易賬戶質押合同的效力？

有一種觀點認為，證券交易賬戶質押屬于浮動擔保，于法無據，應認定無效。其理由是：在賬戶質押關系中，由于賬戶本身是沒有任何價值的，所以質權指向的標的是資金賬戶中的資金和證券賬戶中的股票。由此出發，這種質押關系可以分解為兩個方面，即資金賬戶中的金錢質押和證券賬戶中的股票質押。但無論是金錢質押關系中的資金賬戶，還是股票質押中的證券賬戶，在出質后仍然由出質人實際控制，出質人仍然可以使用賬戶，這種質押屬于浮動擔保，而我國《擔保法》中沒有對浮動擔保的規定。根據物權法定原則，金錢質押關系無效，委托人對資金賬戶的質權就不能成立。

第二種觀點認為，證券交易賬戶不屬于浮動擔保，但由于無法辦理登記手續，應認定無效。因為，浮動擔保的本質特征在于，擔保人可以在正常營業的范圍內對擔保財產自由處分，對于被擔保人處分的財產，不為擔保權的效力所追擊。但在證券交易賬戶質押關系中，雖然質押賬戶仍然由出質人控制和操作，但對于質押賬戶的資產規模下限，質權人有控制權。通過當事人的約定和出質人事先出具空白平倉授權書和資金劃撥指令單的方式，在質押賬戶達到合同約定的平倉條件之后，委托人實際上是可以通過平倉來控制賬戶的，即實現優先受償權。這一點與浮動擔保有著本質的差別。并且，由于股票質押無法依法辦理出質登記手續，根據《擔保法》第78條和《擔保法司法解釋》，只能認定質押合同無效。

第三種觀點認為，應當認定質押合同有效。其理由為：首先，關于金錢質押的效力，通過出質人事先出具空白平倉授權書和資金劃撥指令單的方式，質權人在合同約定的平倉條件出現之后，完全可以通過平倉來控制賬戶，實現優先受償權。這種情況下的資金賬戶可以視為《擔保法司法解釋》第85條所稱的“特戶”，出質人事先出具的空白平倉授權書和資金劃撥指令單亦可以認為是將資金賬戶移交給委托人控制。其次，關于股票質押的效力，雖然股票出質未經登記，但這是由于我國股票質押登記制度的不完善造成的，不能由委托人來承擔因登記制度不完善而導致的不利后果。第三，即使不能把證券公司的監管承諾視為登記，在無法辦理登記的情況下，可以類推適用《擔保法司法解釋》第59條的規定：“當事人辦理抵押物登記手續時，因登記部門的原因致使其無法辦理抵押物登記，抵押人向債權人交付權利憑證的，可以認定債權人對該財產有優先受償權”。因此，在證券交易賬戶質押關系中，空白平倉授權書和資金劃撥指令單的出具，實際上就意味著出質人將權利憑證交付給了質權人。

在筆者看來，從證券交易賬戶質押作為一種投資性的融資手段，不管在法律上對其作出何種評價，其實際運作已經具備了有效質權的法律效果。因為，依據學界通常的觀點，質權的擔保作用主要體現在其優先受償效力和留置效力兩個方面。從留置效力來看，通過警戒線、平倉線的約定和證券公司的監管，就已經能夠限制出質人對質押賬戶的不當處分和保存質押賬戶內的資產；而所謂優先受償效力，其實通過平倉、劃撥手續的提前授予在客觀上也已經使得質權人的優先受償地位得到了鞏固。在這種情況下，就不宜僅僅以法律沒有明確規定為由將其認定為無效，否則，不僅容易擾亂現實的經濟秩序，而且會放縱背信行為的滋長。

質押的標的應是權利

上述三種觀點雖然結論和理由均有所不同，卻存在一個共同的前提：即均認為證券交易賬戶質押的標的是資金賬戶內的資金和股票賬戶內的股票，而不是證券交易賬戶所代表的權利。但筆者認為，這一點恰恰是問題的關鍵所在。

從證券交易賬戶本身來看，它的確沒有財產價值，但證券交易賬戶本身卻代表著一種權利。在證券市場全面實行無紙化的今天，證券交易不再是一手交錢一手交貨的實物形式，而是通過投資者的資金賬戶和證券賬戶的變動體現出來的，證券交易賬戶所包括的資金賬戶和股票賬戶應被看作一個整體，其所反映的法律關系是投資者與證券公司之間關于資金和證券的委托保管的關系。證券交易賬戶代表著投資者對證券公司的債權-保管物返還請求權。如果將證券賬戶質押作為權利質押的一種，那么，這種質押的有效性將不再受到質疑。而且，這種質押在我國現行法上也不是無法可依，只是法律規定不明確從而需要進行法律解釋的問題。

根據《擔保法》第75條第4項的規定，權利質押的標的還包括“依法可以質押的其他權利。”這一規定為一般債權設質提供了法律依據。

因此，向證券公司出質或者通過證券公司監管的方式本身，實際上就是一個通知債務人的過程。