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【摘要】房地產業(yè)作為我國經濟發(fā)展的支柱產業(yè)，直接影響國家經濟的整體發(fā)展，而房地產融資更是房地產業(yè)發(fā)展的關鍵所在。本文通過對上市公司的實證數據進行描述性分析來研究房地產上市公司的融資結構，找出融資存在的問題，提出房地產上市公司進行融資擴展、創(chuàng)新和探索多元化的融資渠道。

【關鍵詞】房地產融資結構融資渠道

2000年初，中國的福利分房制度終止，貨幣化分房方案全面啟動，住房制度改革繼續(xù)深化并穩(wěn)步發(fā)展。房地產業(yè)是典型的資金密集型產業(yè)，房地產開發(fā)經營需要穩(wěn)定、規(guī)范的房地產融資體系，需要多元化的資金和資本金融市場提供配合和支持。從主要融資渠道來看，銀行貸款、自籌資金和其他資金作為房地產企業(yè)開發(fā)的資金來源，在我國呈現出三足鼎立的局勢。本文首先分析了資產負債率這個指標，然后分析了內部融資、股權融資和負債融資三項內容所涉及的多個指標，從不同角度來分析我國房地產上市公司的融資結構。文章選取了上海和深圳交易所40家房地產上市公司2004—2009年的財務數據為樣本，運用統計描述性分析方法對房地產上市公司的融資結構進行了比較詳細的分析。

一、房地產上市公司的樣本選擇及數據來源

按照中國證監(jiān)會制定的中國上市公司分類指引（CSRC指引）和2004—2009年的相關數據，本文確定并遴選了適用于本文分析的房地產上市公司。遴選的標準是：第一，對于分別在A股和B股同時上市的公司，以及以轉債形式上市的公司，只保留其A股上市公司；第二，為了保持數據的連續(xù)性，選擇在2004—2009年中一直屬于房地產行業(yè)的上市公司；第三，剔除在2004—2009年處于*ST、ST或者PT狀態(tài)的T類上市公司，因為T類上市公司的重組、整合十分常見，正常生產經營不能持續(xù)，這些公司的會計指標并不具有可靠性和相關性；第四，剔除異常數據及指標缺失公司。按照上述標準選取了40家房地產上市公司作為樣本，對資產負債率、內部融資比率、股權融資比率和負債融資比率四項指標進行了分析。

二、相關指標的統計和描述性分析

1、房地產上市公司的資產負債率分析

資產負債率反映出企業(yè)債權人權益對總資產的平均權益，是一項衡量公司融資結構的重要指標。表1列出了選取的房地產樣本公司、房地產業(yè)、房地產全部上市公司的平均資產負債率。

從表1中可以看出，在房地產業(yè)的平均資產負債率最高，房地產全部上市公司在40%~65%之間，樣本房地產上市公司稍微比房地產業(yè)全部上市公司高一點，這說明了房地產上市公司可以進行股權融資，擴大了融資渠道，而沒有上市的房地產上市公司只能靠負債融資，這就導致了全部房地產業(yè)的資產負債率高于房地產上市公司。

2、房地產上市公司其他三個指標的分析

融資結構基本劃分為內部融資和外部融資，內部融資又分為保留盈余與折舊融資，外部融資又分為股權融資與負債融資。內部融資的保留盈余根據中國財務規(guī)定，一般包括公積金、公益金以及未分配利潤，它的高低取決于企業(yè)的盈利能力及其股利分配政策（尤其是公司的現金股利政策）。固定資產折舊也屬于內部融資，固定資產從購置到更新存在較大的“時間差”，使得這部分本應用于補償固定資產損耗的現金流成為游離于固定資產之外的“閑置資金”，企業(yè)可以利用這部分“閑置資金”擴大投資、追逐利潤。因此，內部融資包括盈余公積、未分配利潤和折舊。在外部融資中，股權融資是一種非常重要的融資手段，它包括股本和資本公積。債務融資又包括長期借款、短期借款、預收賬款、應付債券和其他，其中其他包括應付賬款、應付票據、其他應付款等。

表2中的數據就是統計計算內部融資、股權融資和債務融資所包括的各項指標占總資產的百分比。從表中的數據可以看出，樣本房地產上市公司的內部融資平均水平有所提升，說明盈利能力有所加強，但未分配利潤的最大值還達不到25%，企業(yè)的持續(xù)盈利能力還有待提高。在股權融資方面，無論是股本還是資本公積，即使最大值呈上升趨勢，但平均水平是先上升后下降的，這說明了企業(yè)有股權融資偏好。在負債融資方面，長短期借款一直處于徘徊中，2009年短期借款平均水平相對較高，這可能與國家從緊縮銀根的貨幣政策轉為適當寬松的貨幣政策有關。房地產企業(yè)的預收賬款很大程度上來源于房屋預售款，這部分幾乎又是個人按揭貸款，主要資金來源還是銀行，在研究樣本中，2008年預收賬款平均水平只有16.76%，比其他幾年低了幾個百分點，這可能是受到金融危機的影響。2008年，應付債券卻無論在最大值、最小值、中位數還是平均水平上都有大幅度的提升，一個原因可能是在2008年，隨著次級房貸引發(fā)的金融危機逐步發(fā)展，房地產企業(yè)融資的國際通道已然堵塞，國內也有大批企業(yè)為上市或增發(fā)苦苦等待，所以發(fā)行阻力較小的公司債，以補充公司營運資金、償還部分中短期銀行借貸及優(yōu)化公司財務結構；另一個原因可能是2007年8月中國證監(jiān)會正式頒布實施的《公司債券發(fā)行試點辦法》和同年9月中國人民銀行頒布的《公司債券在銀行間債券市場發(fā)行、流通和登記托管有關事宜公告》法規(guī)的出臺，推動了我國房地產債券市場的發(fā)展。即使這樣，債券市場還是有待加強重視，2009年雖然最大達到13.63%的比重，但股權融資和債券融資的結構還不夠協調，平均水平還存在10%～20%的較大差距。由此可見，無論是從資本市場的股權融資和債券融資的協調發(fā)展來說，還是從長短期借款的數據來看，房地產上市公司現在急需發(fā)行公司債以調整企業(yè)的長短期債務結構，從而緩解當前緊張的資金鏈。

三、結論及建議

由上面的資產負債率分析可以看出，自2006年來，我國房地產上市公司短期債務融資比重呈先下降后上升的特征。從長短期借款和預收賬款的統計數據來看，很大部分負債融資都是依賴于銀行系統，長短期借款以及以多數個人住房貸款形成的預收賬款的資金主要來源于銀行系統。一旦資金鏈出現斷裂，房地產上市公司將面臨很大的風險。

我國房地產上市公司的融資順序與現代資本結構理論存在著明顯的沖突。在西方企業(yè)融資中，融資方式選擇的順序是內部股權融資（即留存收益），然后是債務融資，最后才是外部股權融資。國內很多學者（袁國良，1999）普遍認為我國上市公司熱衷于股市的“圈錢”，先采取內部融資然后是股權融資，最后才是債權融資。而根據本文的數據分析，我國房地產上市公司的融資順序是股權融資、長期債務融資、短期債務融資和內源融資，債券融資相對滯后。

鑒于以上分析，我國的房地產上市公司應進一步拓寬融資渠道，進行多元化的融資。建立健全相關法律法規(guī)，規(guī)范證券市場和債券市場，保障房地產上市公司融資的順利進行，實現資金的流通與增值。

【參考文獻】

[1]華琳琳：中國房地產上市公司融資結構與績效的實證研究[D].華東師范大學，2009.

[2]唐黎標：我國房地產投融資現狀與發(fā)展探討[J].中國房地產信息，2009（11）.

[3]張艷：我國房地產上市公司直接融資問題研究[J].證券市場導報，2008（5）.

[4]袁國良：我國上市公司融資偏好和融資能力的實證研究[J].管理世界，1999（3）.