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摘要：世界多國經驗表明，房地產泡沫易導致金融風險，從而對經濟產生致命的打擊。房地產資產價值的預期性及土地資源供給的有限性是導致房地產泡沫的兩個根本性原因。該經濟規律也適用于我國。最近幾年，我國房地產發展勢頭過猛，與之相伴的是金融風險隱患。具體體現為：房價過高，且一路攀升，局部地區出現泡沫；房地產業貸款過度依賴銀行及假按揭導致大量不良貸款等。我們要認真汲取國際經驗，嚴把信貸閘門，謹防房地產泡沫風險。

關鍵詞：房地產泡沫；股市泡沫；金融風險；房地產市場機制；假按揭

《中共中央關于構建社會主義和諧社會若干重大問題的決定》中特別關注我國房地產引發的社會矛盾，對于影響社會和諧的房地產的發展作出原則規定。中央經濟工作會議進一步提出：“要注意加強對房地產市場的合理引導和有效控制。”這表明，目前我國已經十分嚴重的房地產失控已成為危及經濟社會安全的突出問題，實際上，它對金融安全的危害最為直接，應當及早察識和防范。

一、國際警示：認真汲取國外房地產泡沫的教訓

因房地產市場失控導致經濟泡沫，然后釀致金融危機，最終形成泡沫經濟，這種現象在20世紀后半期屢屢發生。美國、泰國、香港、日本等國家和地區都曾因此造成金融風險，有的至今陰影未消，其中日本尤甚。1985年9月，美國、聯邦德國、日本、法國、英國等五國財長簽訂了《廣場協議》，決定同意美元貶值。結果降低了日本的海外市場競爭力，為此，為了刺激經濟增長，中央銀行采取了非常寬松的金融政策，導致大量資金流向股市和房地產，造成股價與房價飛速上漲。作為泡沫經濟的主要載體的房地產，增長迅速，住宅開發、飯店、高爾夫球場、大型觀光設施、度假旅游場所、娛樂場所、滑）場等投資項目眾多，資金需求旺盛。在巨大泡沫的光環下，銀行竟像瘋子一樣向房地產融資。投機商們從銀行貸款購買土地，然后又以土地作為擔保從銀行再次獲得貸款，又用該貸款去購買土地。如此循環反復，貸款規模不斷擴大，地價越來越高。過高的房地產價格使得城市住宅成為只有少數人才能擁有的“奢侈品”。大量的資金集中于房地產，擠壓與限制了其他行業的發展，為此，日本政府進行宏觀調控決定提高銀行利率。提高的銀行利率刺破了日本的泡沫經濟。泡沫破滅后的結果是土地和房屋根本賣不出去、竣工的樓房沒有住戶、空房到處都是。房地產價格狂跌導致大量不動產企業及關聯企業破產，使得銀行擁有了巨額的不良債權。這次房地產泡沫不但沉重打擊了房地產業，還引發了嚴重的金融危機。受此影響，日本迎來了歷史上最為漫長的經濟衰退，陷入了長達15年的蕭條和低迷。即使到今天，日本經濟也未能徹底走出陰影。

國際歷史經驗告訴我們，房地產業由于其不同于一般產業的性質，其發展與金融業休戚相關。在經濟發展到特定階段時，房地產業必定成為支柱產業，此時一定要保證房地產業的健康發展，謹防房地產泡沫所導致的金融危機。

為何房地產市場混亂往往會導致金融風險呢？有它內在的機理。大家知道，所謂泡沫經濟就是虛擬資本過度增長與相關交易持續膨脹日益脫離實物資本的增長和實業部門的成長，金融證券、房地產價格飛漲，投機交易極為活躍的經濟現象。其特定含義在于市場價格遠遠高于實際價值，與經濟基礎條件相背離的資產價格膨脹，或者說是出售價格遠遠高于商品價值的經濟現象。泡沫經濟本質上是一種資產價格的運動現象，是投機所導致的資產價格脫離市場基礎持續上漲。根本問題在于資產價格高于其真實價值使得資產價格處于持續增長的狀態中。常見的資產有債券、股票等可以提供利息、股利等長期現金流，而房產也可以提供租金這一長期現金流入。那么在決定資產的真實價格時，應當根據這些現金流入以及最終出售時售價的折現值來確定，可是折現值受到了許多對市場的預期的影響：第一，人們對未來現金流入的預期；第二，人們對折現率的預期；第三，人們對終值的預期。在實際經濟活動中，導致泡沫的原因是復雜的，凡是與預期相關聯的過度投機行為、規范失靈、詐騙行為和道德風險等都可能成為導致泡沫產生的原因。這是由于人們的預期由于受到市場不確定性以及信息的不對稱性等影響，做出的預期往往互不相同。當然，不同的預期對社會有一定的促進作用，這樣才有交易的可能，但是，這也使得價格有可能嚴重偏離其資產的真實價值，從而產生泡沫經濟。房地產泡沫經濟是泡沫經濟中最常見的一種，是以房地產為載體的泡沫經濟。即由房地產投機所導致的經濟狀態，表現為房價飆升到遠遠脫離其內在價值的程度，而其中隱藏著房價狂跌并引起市場崩潰進而引發經濟蕭條甚至經濟危機的可能性，它是房地產市場上虛假繁榮的反映。

在正常的市場經濟體系下，價格由供給與需求共同決定，當供給過大時，產品互相競爭，供給曲線右移，使得價格下降，在新的均衡點形成均衡價格。而當需求過大時，需求曲線右移，使得價格上升，形成一個較高的均衡價格。故在市場機制下，供給過大則導致價格下跌，從而抑制供給。需求過大則導致價格上升，從而抑制需求。而房地產市場是一個壟斷競爭市場，從長期來看，由于土地資源的有限性，房地產商品的供給是具有十分強的剛性的。這樣在市場的供需關系中，本來由供給和需求共同決定的價格，由于剛性的供給而使得其最終由需求單方來決定。

由此，需求一旦增加，則必然導致價格直接上升。同時，房地產需求中既有消費性需求，也有投資性需求，甚或投機性需求，人們對房產的長期預期是上升的，如果在某個節點上，股票等其他資產效益不好而房產被大多數人追捧時，在消費性固定，投資性暴增的情況下，商品房又不可在短期內增加，房產價格就會上升。本來在價格上升時，應當對需求有很大的抑制作用。但是由于投資性及投機性需求的存在，價格的上升使得房產增值，投資者和投機者獲利，促使他們對市場的預期進一步看好，或是使得更多的人對房地產市場預期看好，從而吸引更多的資金進入房地產市場，需求進一步上升，價格就進一步上升。這樣就進入一個房價節節攀升的循環當中，這就是房地產市場中，投資或投機導致的奇怪的市場機制。

房地產作為國民經濟的支柱產業之一，其迅速發展的背后，必然有銀行信貸的全面介入和大幅擴張，這也使得房地產業成為泡沫經濟的主要載體，泡沫破裂后，房地產市場跳水會造成銀行的呆賬、壞賬，從而使得銀行資金斷鏈，進而]變為金融危機，對國民經濟造成嚴重的破壞。

二、我國房地產失控導致金融隱患

中國的房地產市場起步雖晚，但發展勢頭過猛。經濟本來脆弱，加之市場混亂，帶有畸形的特征，它所掩蓋的金融風險會更大。大體上說，我國房地產業是經歷了一個由20世紀80年代起步、90年代漸進、進入21世紀后突進的過程。頭十幾年基本上是平穩的，近五六年，簡直就像洪水漫灘，大大超過預想的速度。近年來，各相關主管部門對房地產行業的調控就一直接連不斷。但是房產市場的走向總是與宏觀調控的目的背道而馳。如2003年的12l號文件、2005年的“國八條”以及2006年的“國六條”。一些房地產開發商漠視政府法規，公開發表與政府對抗的言論，拒絕公布建房成本。在有些地方結成壟斷價格聯盟，聯合抬高房價，使許多地方的房價不降反升，兩個70％得不到執行，并用其他手法繼續圈占土地。

如上所述，房地產業與金融業休戚相關。伴隨著房地產失控的是金融隱患。當前房地產金融風險集中表現為：

一是房價過高，且一路攀升，局部地區出現泡沫。2000年到2005年住宅房價增長了32．2％，2004年高達9．4％、2005年高達8．4％。由于土地資源具有耗竭性的特點，人口的增長和社會經濟的發展使人們對房地產的需求也會不斷增加，房地產的價格在長期內具有上升的趨勢。但是房地產的價格應該與消費者當時的收入相一致。房價收入比（即一套住宅的總價格與家庭年收入的比例）是世界廣泛使用的判斷房地產價格合理與否的重要指標。世界銀行的標準是5∶1，聯合國的標準是3∶l，美國的比例是3∶l，日本是4∶1。而在中國，這一比例大約在10－15∶1。按照法國標準推算，北京的最低工資是580元/月，其房產價格最高應為2134元/平方米。事實上，北京的商品房房價遠遠超過這個數字，普通商品房的價格都達每平方米8000多元，高者遠逾萬元。即使在中央出臺了“國六條”及配套細則“國十五條”，從土地供應、銀行信貸等方面對房地產進行調控，不少地方的房價不僅沒有能應聲回落，反而呈現出“逆調整”持續上漲的態勢。房價的逆向表現，導致消費者產生房價還要上漲的預期心態，增加了市場的恐慌心理，從而進一步推動了房價的上漲。目前我國已有明顯的泡沫經濟的某些征兆，空置率達40．8％，而局部地區（如上海、北京、廣州、天津、深圳等地）房價卻繼續上漲，已顯示出經濟泡沫的癥候，并往中西部蔓延。

二是房地產業貸款過度依賴銀行。據資料顯示，1998年全國銀行發放房貸426億元，2005年房貸總額為4．91萬億元，7年間升115倍。而2006年上半年，全國的房貸總額已達3．4萬億元。2006年1月至10月，全國完成房地產開發投資14611億元，其中商品住宅投資10268億元，占總投資的70％，同比增長28．4％。在這同一時期，全國房地產開發企業共到位資金20592億元，同比增長29．2％。據業內人士估計，目前銀行資金至少占房地產公司資產總額的70％。

三是假按揭已成為個人住房貸款最主要的風險源頭。“假按揭”不以真實購買住房為目的，開發商以本單位職工或其他關系人冒充客戶和購房人，通過虛假銷售（購買）方式，套取銀行貸款。據工商銀行消費信貸部門估計，該行個人住房貸款中的不良資產，有80％是因假按揭造成的。開發商把假按揭作為一種融資渠道。2005年3月17日以前，個人住房貸款利率低于房地產開發貸款利率，審批也比較容易，開發商便將按揭貸款作為另一項融資渠道，既可降低財務成本，又可緩解資金周轉困難。有的開發商在出售房屋獲得資金后償還銀行貸款，也有開發商因無法將房屋全部賣出而攜款潛逃。假按揭發生的原因有的是由于不法房地產商利用銀行掌握的信息有限而進行騙貸，有的則是銀行工作人員與開發商勾結，共同騙貸。

四是房市股市泡沫聯動加劇金融隱患。房地產市場與股票市場都容易滋生泡沫，而且二者具有一定的關聯性，房地產泡沫的破滅往往會導致股市泡沫的相繼產生。當前，我國房價一路飆升，引起中央政府極大的重視。近幾年來，政府不斷推出房地產調控政策，以抑制房地產投機活動。在某些地區宏觀調控已開始顯示效果。在這個時候，會導致那些敏感的投機資金迅速拋售手中的房地產并獲得暴利，安全撤出房市，轉身投入股市進行炒作。非常巧合的是，我國股市在長期低迷的徘徊后，自2006年以來股票指數一路高漲，不斷更新歷史紀錄。2006年12月20日，滬綜指、深成指分別突破2440點、6440點；滬深股票的總市值首次突破8萬億元大關，比上一個月增長23％。目前，兩市總市值與GDP的比例達到40％，而2005年底該比例還不足18％。股市的暴漲讓我們不得不警惕股市泡沫存在與否。由國家宏觀調控所至的可能的房價下跌與相應的可能的股市泡沫聯動加劇當前的金融隱患。

三、把握信貸閘門，謹防泡沫風險

凡事預則立，不預則廢。我們應當汲取國際教訓，正視我國房地產失控的隱患，采取積極的措施，謹防金融風險。應當說這是一個系統工程。需要各方努力，金融機構則應當沖先鋒。

（一）落實科學發展觀，嚴格執行宏觀政策

當前要堅決貫徹“國六條”的精神，堅持不懈地對房地產進行調控。加強對當前阻礙房產調控的主要力量（金融機構、地方政府及投機資金）的監管。這三者與房地產業的命運在許多方面息息相關。金融機構由于巨大的存貸差，有著很強的投資沖動。快速發展的房地產業被它當作最佳的投資對象。當國家提高貸款利率以控制購房需求時，金融機構卻更樂意發放住房貸款。因為利率高了，他們的收益就會更高。所以這種“反向操作”削弱了我們的調控力度。鑒于此，必須要求金融機構嚴格遵守對房地產開發企業的貸款程序；規避房貸操作風險；防范“假按揭”風險，完善懲戒機制；加強利率風險管理。對于有些地方政府來說，房地產是其“搖錢樹”，他們總是想盡辦法去松動中央的政策。所以對于地方政府，不能僅以GDP作為考核其政績的依據，同時從源頭上預防和懲治行賄受賄行為，措施應當嚴厲。為了控制投機資金，應當在房地產市場最容易漲價的地區設為重點監控區，加大對境內外炒房資金流動的監測。完善房價統計體系和市場信息披露制度，及時披露準確的房價統計信息，引導市場行為。公務員之家

（二）嚴把信貸閘門，提高風險意識

中國的住房金融體系是以銀行信貸為主的住房金融體系，近幾年來，這個體系越來越顯現出不能適應形勢的跡象，房地產金融在金融總量中所占的比例越來越高。近幾年，部分地區出現房地產投資增幅過高、商品房空置面積增加、房價上漲過快及低價位住房供不應求、高檔住宅空置較多等結構性問題。部分地區的商業銀行違反有關規定，放松信貸條件，在一定程度上助長了部分地區房地產投資的過熱傾向。所以說，管不住銀行信貸，就管不住投資過熱，也就不可能管住房價的過快上漲。各銀行信貸部門必須按照建設部九部委《關于調整住房供應結構穩定住房價格的意見》，進一步發揮信貸調控的作用，嚴格房地產信貸開發條件。

（三）防范和治理內外腐敗行為

大量事實表明，土地批租是房地產開發的源頭，由于土地市場管理中的種種不規范，每年國有土地收益流失至少在百億元以上；銀行資金是房地產企業的血液，建筑成本和樓盤風險卻由銀行承擔，房地產建設自始至終只能靠權力、關系等腐敗方式來維系，而這些用于維護關系的支出都會加到房產的成本內，這也是房價上漲的一個隱性因素。當前，中央政府在對房地產行業進行調整的同時，掀起了“反腐風暴”，席卷那些與房地產圈保持著某種曖昧關系的權力角落。越來越多與房地產有關的腐敗事件敗露，使很多手握重權的地方高官接二連三落馬。這對維護房產秩序，防止房產泡沫至關重要。對于金融機構來說，反腐倡廉、嚴懲內部蛀蟲尤為重要，對此決不手軟。

（四）沖破地方保護的羈絆

對于有些地方政府及其官員來說，一方面，房地產成為地方財政和各種城市經營運作的“搖錢樹”，推動地價上漲，帶動房價上漲，則不僅可以提高當地GDP值，而且可以使地方政府得到更多的土地出讓金，搞更多的城市建設，使地方官員的升遷機會增加。另一方面，由于地方政府相關部門自由裁量權力過大，導致了許多地方開發商與審批部門之間的灰色、甚至是黑色交易。正是在這種錯誤的政績觀與利益觀的主導下，一些地方政府積極主動地成為房地產公司的庇護傘。對偷稅漏稅的房地產公司進行遮掩與開脫。這應當成為反對腐敗的重點之一。

（五）大力營造誠信環境

誠信是社會主義市場經濟持續、健康發展的基礎。當前房地產失控，房價飛漲跟房產市場缺乏誠信密切相關。房地產商們結成聯盟，與地方政府勾結起來，提供虛假市場信息，加劇房地產市場炒作。一些房產公司違法預售商品房；還有些房產公司“空手套白狼”；甚至有些房產公司通過“假按揭”套取銀行貸款等。這些非誠信的行為一方面不利于房地產業的發展，另一方面增加了銀行的不良資產，加劇了金融風險。當前建設部查處了一批嚴重擾亂房地產交易秩序、侵害消費者合法權益的違法違規案件。這對規范房地產之交易秩序與營造誠信環境起到了警示與促進的作用。今后，應當進一步加大監控和懲治的力度，為構建社會主義和諧社會作出貢獻。

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