導語：探究全球經濟危機下的美元趨勢研究論文一文來源于網友上傳，不代表本站觀點，若需要原創文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

[摘要]次貸危機爆發后，美元在國際外匯市場上雖然出現過短暫的盤中震蕩調整，但隨即表現出強勁的貶值態勢。從美國經濟的基本面來看，經常賬戶與財政雙赤字、低利率與高通貨膨脹率并存、新屋開工率和消費者信心指數等持續走低、美國維護自身國家戰略利益和市場對美元的貶值預期等導致了美元的頹勢，但從中長期來看，美國不會聽任美元持續貶值。

[關鍵詞]國際金融危機；美元；貶值；基本面分析

美元作為全球金融體系中最為重要的國際主導貨幣，其匯率波動對全球外匯市場以及世界經濟金融產生著重大的影響。特別是在國際金融危機的大背景下，它不僅影響到日本和歐元區經濟復蘇的步伐，而且還關系到亞洲及拉美地區經濟可持續發展。同時，由于美元貶值不斷升級以及美國經濟放緩的悲觀情緒主導了全球金融市場的恐慌心理，股票、石油、黃金等大宗商品交易價格也隨之發生巨幅波動。因此，作為國際貿易和金融活動中商品與服務計價的核心貨幣，美元的弱化走勢不僅引起了歐洲及亞洲國家的普遍擔憂，而且也誘導人們對未來全球經濟的發展方向作出種種猜想。

一、美元貶值的現狀描述

美元指數(USDollarIndex，USDX)，類似于顯示美國股票綜合狀態的道瓊斯工業平均指數(DowJonesIndustrialAverage)，它是綜合反映美元在國際外匯市場的匯率情況的指標，用來衡量美元對一籃子貨幣的匯率變化程度。它通過計算美元和對選定的一籃子貨幣的綜合變化率，來衡量美元的強弱程度，從而間接反映美國的出口競爭能力和進口成本的變動情況。具體而言，USDX是參照1973年3月份6種貨幣對美元匯率變化的幾何平均加權值來計算的，并以100.00點為基準來衡量其價值，如105.50點的報價，是指從1973年3月份以來其價值上升了5.5％。進入21世紀后，美元兌歐元、日元、英磅、加元等主要國際貨幣相繼呈現出貶值的態勢。自2002年1月25日開始，美元指數從2002年的最高點120.51跌至2008年2月的71.39點，累計跌幅達36.4％。

二、美元貶值的基本面分析

外匯市場的分析方法主要有基本面分析(FundamentalAnalysis)和技術面分析(TechnicalAnalysis)兩種方法。前者側重于分析貨幣所有國的經濟、政治和市場心理等方面情況，以此來判斷其貨幣可能的走勢變化。后者側重于通過匯率波動形成的圖形以及各種技術性指標進行分析和判斷貨幣走勢，本文將采用基本面方法對美元貶值進行具體分析。具體而言，次貸危機爆發后，美元在國際外匯市場上之所以疲態盡顯，主要是受美國經常賬戶與財政雙赤字、美國低利率與高通貨膨脹率并存以及其它主要經濟指標持續震蕩走低、美國出于國家戰略利益考慮事實上放棄“強勢美元”政策和金融危機深不見底的情況下投資者對美元貶值的預期加劇等綜合因素所致。

(一)經濟因素

從根本的經濟關系來看，貨幣和金融現象及狀況是基本經濟因素和關系的表象和實現形式，經濟因素永遠是主導金融及外匯市場變化的最基本因素。通常情況下，影響外匯匯率波動的基本經濟指標主要包括：國內生產總值(GDP)；通貨膨脹指標(包括PPI，CPI和RPI等)；貨幣指標(包括貨幣供應量和利率等)；生產指標(包括失業率、工業生產指數、新屋開工率等)、國際收支賬戶指標(包括經常賬戶和資本賬戶等)和貿易指標等。

1.美國經常賬戶與財政雙赤字。1992年，美國的經常賬戶赤字僅為480億美元，約占GDP的0.8％。2003年經常賬戶逆差卻高達5307億美元，約占美國GDP的4.8％。2005年底，美國經常賬戶赤字占GDP中的比例接近7％，達到歷史最高水平。對美國經常賬戶出現大額逆差的原因主要有著兩種不同的解釋：一種觀點認為美國經常項目持續逆差是美國維持高消費、低儲蓄以及輸出本國通貨膨脹的需要，美國利用儲備貨幣國的優勢，通過經常賬戶持續的巨額逆差達到內部均衡(InternalBalance)的目的；另一種觀點則認為受高科技革新浪潮的帶動，美國國內需求一直保持旺盛的局面，而日本和歐洲等一些西方國家缺乏這種高科技產業的帶動，因此，這些國家需要依賴對美出口來推動本國經濟，從而導致了美國經常項目的持續逆差。事實上，無論持何種觀點，美國經常賬戶的巨額逆差顯然與美元的持續貶值密切相關。因為一國的經常賬戶綜合反映了一個國家商品和服務的進出口狀況，經常賬戶赤字實質是一個國家所消費的總價值超過其生產的總價值。為了滿足國內對消費的需求，美國就必須向外國借貸巨額資金，這就相當于大幅度增加了世界市場上的美元供應。把大量美元釋放到世界市場上來支付進口，在供大于求的情況下，美元勢必下跌。

在財政方面，克林頓執政時期，美國扭轉了前幾任政府財政赤字不斷增加的局面，2000年甚至創造了2369億美元的財政盈余。在其離任時，美聯邦財政尚有1273億美元的盈余。但小布什上臺后，對克林頓政府的經濟政策進行了大幅調整：一方面采取了以減稅為核心的擴張性財政政策，財政赤字不斷加大。其中2004年財政赤字更是創下4130億美元的歷史最高紀錄。在2007年10～12月，美國政府財政赤字就比上年同期增加25.6％，為1538億美元。另一方面，堅持推行反恐政策，發動了對阿富汗和伊拉克戰爭，使其財政支出急劇增加，美國財政狀況不斷惡化。僅2004年，美國聯邦財政赤字就達到4130億美元，當年的GDP為11.6675萬億美元，赤字率超過了國際標準的3％，債務余額達到70000多億美元，占GDP的比重超過了國際公認的警戒線(60％)。由此可見，美國政府的巨額赤字對美元施加了巨大壓力，因為財政赤字大幅攀升，通常會導致美元供應增加進而在國際外匯市場上貶值。

2.美國低利率與高通脹率并存。根據利率平價(InterestRateParity)理論，在兩國利率存在差異的情況下，資金將從低利率國流向高利率國以謀取利潤，但套利者(Arbitarger)在比較金融資產的收益率時，不僅考慮兩種資產利率所提供的收益率，還要考慮兩種資產由于匯率變動所產生的收益變動，即匯兌風險。套利者往往將套利與掉期(Swap)業務相結合，以規避匯率風險。大量掉期外匯交易的結果是，低利率國貨幣的現匯匯率下浮，期匯匯率上浮；高利率國貨幣的現匯匯率上浮，期匯匯率下浮。此外，根據相對購買力平價(RelativePurchasingPowerParity)理論，匯率在一定時間內的變化等于兩種貨幣購買力或兩國物價水平變動之比，其簡化表達式為：e1-e0/e0=πa-πb

式中，e1、e0分別代表當期和基期匯率，πa、πb分別表示從t0到t1，時間內A國與B國的通貨膨脹率。上式的經濟學含義是即期匯率在兩個時點間的變動率等于這段時間的兩國通貨膨脹率的差異。換言之，當一個國家的通貨膨脹率高于另一個國家時，該國的匯率將下跌。

事實上，高通脹對匯率的影響比低利率還要大，因為不論是通脹的水平還是持續時間都是難以預測的。所以一旦存在通脹風險，一國貨幣通常會面臨貶值，因為持有者必將考慮通貨膨脹最壞的情況。而美元恰好同時面臨雙重打擊，不僅利率下降，而且通脹風險增大。為防止美國經濟陷入嚴重衰退，從2008年開始，美聯儲在短短8天內就連續降息125個基點。3月18日美聯儲又降息75個基點，使聯邦基金利率下調至2.25％，并暗示還可能繼續減息。但和美聯儲處在同樣位置的歐洲央行卻維持了利率在4％不變。美聯儲在2007年7月底時，共有資產8090億美元，但截至2008年3月12日，總資產就增加到8310億美元。這增加的220億美元，其實就是美聯儲為減息300基點，在公開市場購買的證券資產。

美聯儲一再降息無疑向受創的金融系統注入了大量的流動性，這意味著通脹風險在上升。因為美聯儲以前所未見的速度增發貨幣，但商品的數量卻并未以同樣的速度增加。根據美國公布的PPI數據，2008年1月，美國PPI同比增長7.4％，增速比上月上漲0.9個百分點，PPI同比增速創下了美國白2000年來的歷史新高。如果考察美國白2000年以來公布的CPI數據(見圖3)，同樣能發現美國面臨的巨大通脹壓力。

3.住宅開工低迷，銷售繼續大幅下滑

2006年6月以來，美國住宅開工同比開始以兩位數的幅度下降，2007年1月、9月和12月的降幅更是超過了30％，2008年1月的降幅達到23.7％，2月份下降28.4％，預計2009年，住宅開工仍會保持20％左右的降幅。住宅開工的月增幅波動同樣比較大，由于2007年12月下降了14.8％，2008年1月增長7.1％，2月又小幅下降0.6％，表明新建住宅的開工基本處于停滯狀態(見圖4)。

同時，2007年以來，美國現房銷售和新建單戶住宅銷售額同比持續大幅下滑，現房銷售由2007年初的下降4.6％降至2008年1月的-23.4％，2月份繼續下跌23.8％。2008年2月份成屋銷量折合成年率為503萬套，較1月份未作修正的489萬套上升2.9％。由于2007年上半年整個現房銷售的基數較高，因此，2008年現房銷售同比仍將保持20％左右的下跌。雖然2008年1月的新建單戶住宅年銷售額比2007年12月的－40.6％有所回升，但仍下降了33.9％(見圖5)。這是30年代經濟大蕭條以來，美國住房市場遭遇的罕見“寒流”。

4.房價指數創新低

2007年第四季美國獨棟成屋價格較2006年同期大降8.9％，為公布該指數20年來最大降幅。2006年12月，美國10個大都市區域的標準普爾Case－Shiller房價指數較11月下降2.3％，至200.55，較上年同期下降9.8％，美國2007年12月的房屋價格指數同比更是達到了0.84的歷史低點(見圖6)。據美國房地產商協會統計，2008年1月，美國平均住房價格已經從2007年的21萬美元降至20.1萬美元；單居室的住房平均價格也降至2008年1月的19.87萬美元，這也是自2005年以來的最低價格。

5.就業市場持續疲軟

美國勞工部2008年3月7日的2月份就業市場報告顯示，美國就業市場情況進一步惡化，企業裁員數目創5年來新高。在全國范圍內，美國企業主已連續兩個月大幅裁員，2月份裁員人數創2003年3月以來的新高，達6.3萬人，高于1月份2.2萬人的水平。2008年2月，全美非農就業人數(NonfarmPayrollEmployment)減少63000人，遠高于1月減少的22000人。商品生產行業就業人數減少89000人，其中制造類公司就業人數減少52000人，為連續第二十個月下降；建筑類公司就業人數減少39000人，為連續第八個月出現下降。由于2008年2月美國就業人口流失45萬，因此，失業率不升反降，由2008年1月的4.9％減為2月份的4.8％(見圖7)。然而，在全球金融危機的陰云籠罩下，美國就業市場短期內難有根本性的好轉。2009年11月，美國勞工部公布的失業率為10.2％。

6.收入減少，消費低迷

2008年1月，美國個人收入月升0.3％，略低于2007年12月個人收入月升0.5％，但略高于市場預期的月升0.2％增幅，同比增長盡管下滑，但仍維持4.9％的增長。與此同時，美國實際個人消費同比持續下滑，2008年1月下滑到1.8％，個人消費支出(PersonalConsumptionExpenditures)的環比月升0.4％，弱高于預期的0.2％。其中，耐用品支出月降1.2％，非耐用品支出月升0.5％，服務業支出月升0.6％。美國消費者支出約占其GDP的70％，是美國經濟增長的動力與源泉。從最新公布的數據來看，這種負面影響盡管沒有市場預期的那樣悲觀，但其下降的趨勢仍值得關注。隨著失業增加，消費者對經濟前景的悲觀，個人消費支出和個人收入仍將會繼續下滑(見圖8)。

在現代市場經濟條件下，人們逐步認同經濟的核心是金融，金融的核心是信用，信用的核心是信心，但美國消費者信心指數(ConsumerConfidenceIndex)已降至14年來的最低，密歇根大學消費者信心指數2007年12月創下75.5的新低，2008年1月短暫回升到78.4，2月和3月又迅速下落。3月份，密歇根大學消費者信心指數及預期指數分別下滑到70.5和60.4(見圖9)。不難估計，在當前經濟環境下，由于消費者對經濟前景日益看淡，消費信心短期內很難得到根本改善。

7.工業生產出現下降

國際金融危機的爆發，并沒有很快蔓延到工業生產領域，2008年1月份和2007年12月份，美國工業生產分別小幅增長了0.1％和0.2％，2007年11月份增幅則達到0.4％。但自2008年2月起，包括工廠、礦業和公共事業企業在內的美國工業生產比前一個月下降0.5％，為四個月來最大降幅，工業產量同比增長1％，是2003年11月以來的最低水平。2008年2月，美國工廠生產下降了0.2％，包括石油和天然氣鉆探在內的礦業生產2月份增長了0.4％。制造業新訂單(ManufacturingNewOrder)自2007年9月以來，持續快速增加，2008年1月同比增長7.7％，但美國供應管理協會公布的全美采購經理指數(PurchasingManagerIndex)卻平穩下滑，2月份下降到48.3(見圖10)。美國工業生產增長乏力，表明住房市場低迷和信貸持續緊縮對實體經濟造成的不利影響已逐步侵蝕到工業生產領域。

綜合觀之，美國經濟基本面的諸多不利因素導致了美元資產吸引力下降，投資者對美國經濟前景缺乏信心，從而使資金流向發生變化，投資者紛紛拋出美元資產，開始到歐洲和亞洲尋找更安全、獲利性更好的投資機會，從而直接或間接地導致了美元下跌。

(二)政治因素

二戰后，隨著美國在世界經濟與政治格局中霸權地位的確立，1944年7月確立了以美元為中心的資本主義世界貨幣體系——布雷頓森林體系。1973年2月由于美元危機，西方主要國家放棄盯住美元的固定匯率制，相繼實行了浮動匯率，宣告了布雷頓森林體系的瓦解，美國從債權國變成了債務國。隨后，確立了以市場調節為基礎的浮動匯率制的國際貨幣體系，盡管如此，美元依舊在國際貨幣體系中處于霸主地位。1995年春季，在克林頓政府財長魯賓的主導下美國開始采取強勢美元政策。魯賓的名言——“強勢美元符合美國國家利益”也幾乎成了兩屆美國政府四任財長就美元政策表態的“口頭禪”。美國政府長期推行強美元政策，使美元兌各主要貨幣匯率均處高位，大量流動資金被吸引到美國，特別是短期資本大量流入美國證券市場，使美元需求上升，反過來推高美元匯率。

然而，自2002年2月后，美國經濟出現衰退的跡象，美元匯率持續走低，美國政府卻并沒有采取有效的措施來阻止美元頹勢。2003年5月，美國前財長斯諾在法國舉行的西方七國財長會議上宣稱，美國在繼續實行強勢美元政策的同時，不再單以市場匯率來衡量美元強勁的程度，強勢美元政策并不體現在匯率方面，而是體現在對美元的信心方面。2004年1月7日，斯諾又在華盛頓商會發表講話說：“我們的政策永遠都是這樣，我已經很多次地表示，我們支持強勢美元政策，強勢美元符合美國利益，而我們認為美元價值也應該由公開、競爭的市場所決定”。于是，美國政府表面上推崇強勢美元，而在現實中卻獨享聽任美元貶值帶來的諸多好處，當中出于維護美國國家戰略利益的考慮是顯而易見的。這種制度安排的最大特點是，一個國家的貨幣戰略就可以“綁架”整個世界經濟體系(見圖11)。

(三)市場心理預期因素

自20世紀90年代以來，支持美國經濟持續繁榮多年的網絡科技概念，終于在2000年隨著網絡股泡沫破滅而結束，國際資金流進美國市場尤其是投資納斯達克高成長、高市盈率企業的誘因減退。美國此后的經濟增長在很大程度上依靠消費帶動，而消費的增長主要不是因為收入的提高，而是房地產價格上升帶來的“財富效應”。在21世紀前幾年美國住房市場高度繁榮的同時，次級抵押貸款市場得到了迅速的發展。房地產金融機構在利益的驅動下放松了貸款標準，對原本信用等級或收入較低、無法達到普通信貸標準的購房者提供抵押貸款，這就為后來次級抵押貸款市場危機的形成埋下了隱患。在截至2006年6月的兩年時間里，美國聯邦儲備委員會連續17次提息，將聯邦基金利率從1％提升到5.25％。利率大幅攀升加重了購房者的還貸負擔。而自2007年第2季度以來，美國住房市場開始大幅降溫。隨著住房價格下跌，購房者難以將房屋出售或者通過抵押獲得融資。很多次級抵押貸款市場的借款人無法按期償還借款，次級抵押貸款市場危機開始顯現并呈愈演愈烈之勢。與此同時，美國許多“巨無霸”式的商業銀行和投資銀行也接連遭受巨額虧損并破產，導致市場上流動性出現恐慌性短缺。當美國次貸危機逐步演化為國際金融危機使很多美國家庭面臨破產之虞時，無疑對美國的居民消費帶來了巨大沖擊，因為消費占到美國GDP的70％。所以，在國際金融危機目前仍深不見底以及美國經濟增長放緩的情況下，投資者對美元貶值的心理預期是可以理解的。

三、對美元未來走勢的判斷

美國次貸危機爆發后，雖然市場上對美元的未來走勢做出了一些悲觀的預測，甚至有相當一部分人認為國際金融危機將是壓垮美元的“最后一根稻草”，從此，美元將大廈將傾。但從中長期來看，美元貶值僅是短期波動，未來繼續走弱的空間仍將受到多種因素的抑制，特別是隨著美國經濟逐步復蘇，美元可能還會回到強勢的位置上。

首先，決定美元地位最根本的因素仍然是美國經濟在全球經濟中的超級地位。美國目前的經濟規模和貿易影響作用顯而易見。根據國際清算銀行(BIS)2008年的統計數據顯示，在全球每天價值4.5萬億美元的貨幣交易中，有86％涉及美元。雖然這一比例較2001年的90％有所下降，但目前尚無別的貨幣能夠替代。因為份額等于能量，只要全球外匯儲備、交易結算中美元的比例不減，那么美元的能量仍不容低估。最壞的情況，即便美元一蹶不振，那些原先被持有的大量美元要被“消化”掉，也并非易事，因為大量拋售意味著推波助瀾，更快更厲害的貶值帶來的則是資產嚴重縮水，繼續持有也是同樣的風險，擺脫這個困境面臨兩難。因此，在較長時期內，美元在全球貨幣體系中的主導地位仍難以撼動。現實的情況也的確如此，無論是歐盟還是日本，目前顯然都無法取代美國，亞洲(不含日本)的崛起在經濟總量上仍無法與美國匹敵，因此，短時期內美元崩潰是不大可能的。

其次，美國政府不會聽任美元無止境地貶值。美國要想繼續保持其世界經濟金融強國地位，強勢美元是必不可少的前提。只有美元幣值堅挺，保持升勢，維持強勢，才有可能成為國際貿易中的結算工具，各國政府才愿意將其作為外匯儲備的主要幣種。事實上，就像次貸把很多隱藏的問題暴露出來一樣，這輪美元的貶值也只是對近年來全球貿易日益失衡做出的調整。《華爾街日報》日前載文說：“美元在世界金融體系中的優勢地位是美國國家實力最最關鍵的非軍事工具。忽視美元，從而放棄發行世界主要儲備貨幣所帶來的全球影響力，這是美國承受不起的損失。”

最后，目前美元貶值并沒有超出美國和美元持有國的承受范圍，而一旦美元貶值出現惡化，各方力量都會投入干預的武器，畢竟美元的基本穩定牽涉著全球所有國家的經濟利益。對于亞洲國家而言，如果美元貶值導致本國貨幣升值過猛，他們將會義無返顧地拋出大量本幣買進美元，進而從外圍阻止美元下滑的速度；對于歐洲國家而言，統一的利率杠桿，即借助于減息的力量就可以遏制美元貶值的節奏；而在美元生產國美國政府眼中，只要美元貶值助長并惡化了國內的通貨膨脹，其大規模干預將不可避免。

總之，以美元為工具推行其全球經濟金融霸權的美國，其實早已意識到“匯率不僅是一國貨幣與另一國貨幣的比價，更是一國戰略性的宏觀經濟調控工具”。因此，我們有充分的理由相信，作為世界超級大國的美國沒有理由坐視美元的衰落，美元貶值的下限是不損害美國在全球政治經濟格局中的霸主地位，一旦超過臨界點，美國對美元的匯率變動必然會做出新的調整。