導(dǎo)語：剖析上市公司融資投資行為研究論文一文來源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點(diǎn)，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

[摘要]本文選取陜西省2002-2006年上市公司年報(bào)數(shù)據(jù)為研究樣本,以資產(chǎn)負(fù)債率和投資支出作為企業(yè)融資結(jié)構(gòu)和投資行為的體現(xiàn)。同時(shí)考慮上市公司的融資結(jié)構(gòu)受到許多因素的影響,將內(nèi)部現(xiàn)金流、托賓Q值和銷售收入作為控制變量,對(duì)陜西上市公司融資結(jié)構(gòu)與投資行為進(jìn)行實(shí)證研究。通過實(shí)證分析得出:在資產(chǎn)負(fù)債率的回歸系數(shù)是負(fù)值并且顯著,說明融資結(jié)構(gòu)與投資支出之間表現(xiàn)為顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

[關(guān)鍵詞]：陜西上市公司；融資結(jié)構(gòu)；投資行為

籌資與投資是現(xiàn)代企業(yè)資金運(yùn)動(dòng)中不可分割的兩個(gè)方面。企業(yè)投資必須充分考慮企業(yè)籌資的能力,而企業(yè)籌資必須以投資的需要為依據(jù)。投融資關(guān)系的討論構(gòu)成了整個(gè)財(cái)務(wù)理論的重要部分。然而,在很長的一段時(shí)間,人們更多關(guān)注的是二者相互獨(dú)立的一面,而忽視了兩者之間的相互依存性。隨著中國經(jīng)濟(jì)健康穩(wěn)步的發(fā)展、資本市場機(jī)制的不斷完善和投融資體制改革的逐步深化,陜西的上市公司也將面臨更多的融資渠道選擇,對(duì)陜西上市公司融資結(jié)構(gòu)與投資行為關(guān)系的研究能夠揭示其投資效率低下的深層次原因,對(duì)于提高陜西上市公司質(zhì)量、優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)、完善公司治理和提高投資效率,都具有重要的理論價(jià)值和現(xiàn)實(shí)意義。

一、文獻(xiàn)綜述

早期的投資理論都是在新古典分析框架內(nèi)進(jìn)行的,假定企業(yè)在現(xiàn)行資本使用成本水平上,只要有籌資的意愿,金融市場就會(huì)提供足夠的資金。但20世紀(jì)70年代以后,隨著信息經(jīng)濟(jì)學(xué)的產(chǎn)生,經(jīng)濟(jì)學(xué)家逐漸將信息不對(duì)稱和理論運(yùn)用于解釋企業(yè)投資行為之中。Alessandra(2007)以英國1993-2003年的21184家上市公司為樣本,研究不同的內(nèi)部融資約束和外部融資約束下,公司投資對(duì)現(xiàn)金流量的敏感程度。發(fā)現(xiàn)外部融資約束程度比內(nèi)部融資約束程度高的企公司,投資對(duì)企業(yè)的現(xiàn)金流量越敏感。DanyandJunseok(2008)以美國ICT業(yè)上市公司為研究對(duì)象,研究了現(xiàn)金流量對(duì)企業(yè)投資的影響,他們發(fā)現(xiàn):隨著公司規(guī)模的增大,資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)企業(yè)的投資支出起到消極的作用。魏鋒、劉星(2004)以我國制造業(yè)上市公司1998-2002年的數(shù)據(jù)為研究對(duì)象,較為全面、深入地研究了融資約束、不確定性和公司投資行為之間的內(nèi)在聯(lián)系。研究結(jié)果表明:融資約束與公司投資-現(xiàn)金流敏感性之間呈顯著正相關(guān);童盼、陸正飛(2005)以1998年以前上市公司為研究對(duì)象,考察負(fù)債融資及負(fù)債來源對(duì)企業(yè)投資行為的影響。實(shí)證結(jié)果表明,負(fù)債比例越高的企業(yè),企業(yè)投資規(guī)模越小,且兩者之間的相關(guān)程度受新增投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)與投資新項(xiàng)目前企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)大小關(guān)系的影響--低項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)比高項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)企業(yè),投資額隨負(fù)債比例上升而下降得更快。此外,研究還發(fā)現(xiàn)不同來源負(fù)債對(duì)企業(yè)投資規(guī)模的影響程度不盡相同。

二、樣本、變量和模型

1.樣本選取

本文選擇陜西省上市公司2002-2006年五年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)對(duì)企業(yè)的投資行為分析,具體的樣本選擇標(biāo)準(zhǔn)是:①選擇2002年以前上市的公司。②為了避免異常值的影響,從原始樣本中剔除了在分析時(shí)期被ST的公司。③為保證公司投資行為的可持續(xù)性,剔除變更主營業(yè)務(wù)以及進(jìn)行過重大資產(chǎn)重組的公司。④剔除掉樣本期內(nèi)數(shù)據(jù)不全的公司。最終篩選出18家上市公司,450個(gè)公司-年度數(shù)據(jù)為分析樣本。其中深市有10家,滬市有8家。本文所有的樣本數(shù)據(jù)來源于新浪財(cái)經(jīng)與金融界網(wǎng)站。

2.變量的界定

(1)本文選取得因變量是企業(yè)的投資支出。國內(nèi)學(xué)者在借鑒國外學(xué)者經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上,對(duì)投資支出的界定也不盡相同,本文選用(童盼、陸正飛,2005)的計(jì)量方法,即投資支出=(本期固定資產(chǎn)、長期投資及在建工程增加值)/上期總資產(chǎn)。

(2)公司融資結(jié)構(gòu)的變量。本文選取的自變量是企業(yè)滯后一期的資產(chǎn)負(fù)債率。

把資產(chǎn)負(fù)債率作為公司融資結(jié)構(gòu)變量,是國內(nèi)外一致的共識(shí)。

(3)上市公司的投資行為受到許多因素的影響,而本文只研究融資結(jié)構(gòu)對(duì)上市公司投資行為的影響。因此,在分析過程中,要控制其它變量對(duì)投資的影響。

①內(nèi)部現(xiàn)金流量:本文用本期經(jīng)營現(xiàn)金凈額/上期總資產(chǎn)表示。②長期投資機(jī)會(huì),本文用滯后一期的托賓Q值來表示。③銷售收入。托賓Q的研究為度量投資機(jī)會(huì)提供了方便。投資規(guī)模決定也不再依賴過去的經(jīng)濟(jì)變量,而是對(duì)未來的預(yù)期。本文用托賓Q值代表公司面臨的潛在長期投資機(jī)會(huì)對(duì)公司投資需求的影響,用主營業(yè)務(wù)收入反映當(dāng)前投資機(jī)會(huì)對(duì)公司投資規(guī)模決策的影響。

3.模型的設(shè)定

在研究融資結(jié)構(gòu)與上市公司投資行為的文獻(xiàn)中,不同的學(xué)者使用的模型時(shí)不僅相同的,其主要是在指標(biāo)選取上的差異。本文在借鑒FHP(1988)的理論模型基礎(chǔ)上,設(shè)立以下模型:公務(wù)員之家

表示i公司t年度的凈投資數(shù)量,由本年度的固定資產(chǎn)凈值、長期投資和在建工程的增加值獲得;表示i公司第t-1年的資產(chǎn)總額;表示i公司第t-1的托賓Q值;表示i公司第t-1年的資產(chǎn)負(fù)債率;表示i公司第t-1年的經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金凈流量;表示i公司第t-1年的主營業(yè)務(wù)資產(chǎn)收益率;表示誤差項(xiàng)。

三、回歸檢驗(yàn)

1.單位根檢驗(yàn):

為了避免在回歸模型中是用不存在協(xié)整關(guān)系的非平穩(wěn)變量,首先對(duì)個(gè)變量進(jìn)行單位根檢驗(yàn),檢驗(yàn)結(jié)果如表1:

2.協(xié)整檢驗(yàn)

通過單位根檢驗(yàn),模型中各變量都是一階單整I(1)的,符合協(xié)整性檢驗(yàn)的要求。檢驗(yàn)結(jié)果如表2:

3.回歸檢驗(yàn)

從表3中可以看:資產(chǎn)負(fù)債率的回歸系數(shù)是-0.201357且在10%的水平上顯著,即當(dāng)資產(chǎn)負(fù)債率增長一個(gè)百分點(diǎn),上市公司的投資支出下降1.201357個(gè)百分點(diǎn),說明融資結(jié)構(gòu)與投資支出之間表現(xiàn)為顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。托賓Q值的回歸系數(shù)是0.07149且在10%的顯著水平上顯著,說明托賓Q值與投資支出之間呈現(xiàn)出顯著的正相關(guān)關(guān)系。內(nèi)部現(xiàn)金流量CF/K的回歸系數(shù)是0.2067,且在1%的顯著水平上顯著,說明內(nèi)部現(xiàn)金流量與公司投資支出之間呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)關(guān)系。CROT的回歸系數(shù)是0.275,且在任何水平上都是顯著的,說明企業(yè)的銷售收入與投資支出之間呈顯著的正相關(guān)關(guān)系。

四、政策建議

1.提高上市公司質(zhì)量。提高上市公司收益質(zhì)量是解決上市公司融資約束的根本辦法。作為西北經(jīng)濟(jì)第一強(qiáng)省的陜西,作為帶動(dòng)地方經(jīng)濟(jì)的“火車頭”,提高上市公司質(zhì)量已經(jīng)成為能否生存的嚴(yán)峻問題,增強(qiáng)陜西上市公司的持續(xù)發(fā)展能力,改善陜西上市公司在市場的形象已刻不容緩。

2.完善上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)。隨著上市公司股權(quán)分置改革的完成,預(yù)示著我省步入“后股權(quán)分置時(shí)代”。股改后,上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生了明顯變化。通過國有資產(chǎn)監(jiān)管體制改革,建立國有資產(chǎn)出資人制度,使出資人代表真正到位并履行好職責(zé),使國有資產(chǎn)出資人的權(quán)益得到切實(shí)保障,國有資產(chǎn)保值增值責(zé)任落到實(shí)處,進(jìn)而解決公司治理的動(dòng)力基礎(chǔ)問題。

3.發(fā)展債券市場。我國企業(yè)債券發(fā)行量小,陜西債券市場更是滯后。2007年3月19日,國家發(fā)改委下發(fā)的《2007年下達(dá)第一批企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模及發(fā)行核準(zhǔn)有關(guān)問題通知》中,陜西沒有一家上市公司獲準(zhǔn)發(fā)行債券,這提醒我們應(yīng)該大力發(fā)展債券市場。

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