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摘要：文章指出目前我國證券投資者保護基金制度存在的相關問題，并針對這些問題探討解決之道。

關鍵詞：證券投資保護基金中小投資者證券監管

投資者是證券市場的“上帝”，保護投資者就是保護證券市場。作為證券市場的一項基礎性制度建設，證券投資者保護基金一方面通過簡捷的渠道快速地對投資者特別是中小投資者予以保護；另一方面又利于促進證券公司破產清算機制的形成，建立證券公司風險防范和處置的長效機制。

一、設立證券投資者保護基金的背景

隨著市場的結構性調整和股權分置改革，我國證券公司存在的問題充分暴露，風險集中爆發，狀況十分嚴峻。2004年新出現的挪用客戶交易結算資金、新增挪用客戶證券、新增個人債務等違法違規問題，更加侵害了投資者的利益，損害了證券公司的行業形象。

作為綜合治理證券公司的配套措施之一，國家啟動了設立證券投資者保護基金工作。2005年8月31日，中國證券投資者保護基金有限責任公司注冊登記成立，注冊資本為63億元。此舉標志著對于投資者權益的保護工作邁出了實質性的一步，不僅能夠真正保護投資者的合法權益，更有助于提升投資者對證券市場的信心。但從目前的實踐看，我國的證券投資者保護基金制度還有很多不足尚需完善和細化。

二、證券投資者保護基金制度存在的問題

保護基金公司的成立，解決了如何形成券商有效退出機制的問題，對投資者的利益起到了保護作用。但在現實運作中證券投資者保護基金有限責任公司也不斷遭遇到源于制度設計缺陷的法律風險，而要化解這些風險就必須進一步完善相關的法律制度。

(一)管理主體的定位問題。

根據上面分析，目前對我國的證券投資者保護基金公司(基金公司)是多頭監管，證監會、財政部、人民銀行都有監管權，基金的運作要受到三方的制約。此種管理方式是否合適一直存在爭議。從國外實踐看，基金的管理主體方面存在著三種不同的觀點：第一種觀點主張采用美國模式，設立獨立的管制機構，其運作以公司形式；第二種觀點主張設立一個中立的第三方評審機構來負責運作管理這筆資金，而不是由政府或者任何機構來管理；第三種觀點主張采用香港模式由證監會實行單一監管。筆者認為前兩種觀點都值得商榷。首先，美國模式不適合我國。在美國的政府架構里有許多獨立管制機構，規范獨立管制機構的制度已經非常成熟，SIPC雖然依照法律不屬于政府機構，但法律賦予它的職權保證了它的獨立管制機構地位。按照我國現有的法律制度，我國不可能有類似美國獨立管制機構的基金管理公司存在。按照《辦法》第21、22、23、24條的規定，基金公司實際上是一個由多個政府機構管理的國有獨資公司。而且我國的《公司法》里沒有規定非營利性的公司。其次，設立中立的第三方評審機構的模式也不可行。這種觀點是對證券公司、上市公司和證券監管機構喪失了信心而提出的一個方案。該方案從理論上具有誘惑性，但并不具有操作性。中立的第三方評審機構由誰來負責設立?現實的選擇只有三種：要么由私機構來設立，要么由公機構來設立，或公、私機構一起設立，不管是哪一種情況，都不可能既不涉及證券公司又不涉及證券監管機構的。如果是私立機構設立，不管是由交易所發起設立，還是由證券業協會發起設立，或者由交易所和證券業協會聯合發起設立，都離不開證券公司。如果是公立機構設立，不可能離開證券監管機構。

因此筆者認為可借鑒香港模式，由證監會直接承擔管理職能，具體操作時證監會可將管理職能委托給證券投資者保護基金公司來進行管理。理由如下：首先，按照我國目前的法律規定，證券市場(特別是在交易所市場)的監管權力集中在證監會，由證監會實行一元化的監管。其次，由證監會承擔管理職能，可以減少協調成本，提高監管效率。另外，可以取消中國人民銀行的再貸款，避免出現國家直接救助的道德風險。按照香港模式，在基金公司出現資金困難時，證監會在獲得財政部書面同意的情況下，可以為了賠償基金的目的，通過提供擔保，向合格的金融機構借款解決問題。

(二)基金來源問題。

根據《證券投資者保護基金管理辦法》第十二條第二項第二款規定：“經營管理、運作水平較差、風險較高的證券公司，應當按較高比例繳納基金。各證券公司的具體繳納比例由基金公司根據證券公司風險狀況確定后，報證監會批準，并按年進行調整。證券公司繳納的基金在其營業成本中列支；”除了財政部的專戶存款及人民銀行的專項再貸款，主要是證券公司繳納的基金。但是目前證券公司每年要上繳的費用很多，在當下行業性經營波動大及未來失去行業壟斷的競爭態勢下，再要求其支付額外的現金，更加重了券商的負擔。盡管規定“必要時，經國務院批準，可通過發行債券等方式獲得特別融資”。但是所要求的必要條件，其具體的情形尚無明確規定，在執行時可能會遇到困難；再者，該特別融資究竟是在證券公司面臨困境時采取的救急措施，還是基于公司發展成熟因而進一步放寬限制，從而拓寬保護基金來源所規定的開放式條款也不明朗，需要在以后的實踐中逐漸確立其立法趨向。

是否交得起錢，只是問題的一方面。而即使一些交得起錢的券商，也態度暖昧。有券商認為，自己經營狀況良好，并無破產倒閉之虞，并無義務為其他券商的破產“埋單”，他們沒有或者不愿認識這一機制長遠、整體的意義。意見不統一，這是集體行動固有的成本。另有些券商則認為，自己平時繳費已經足夠多，管理層應當能夠從中分出一塊來作投資者保護基金之用，的確，券商繳費并不算少。據資料顯示，歷年來交易所提取的風險基金已達46億元之巨。在這種情況下，有券商人士認為，強制券商再交風險基金，不僅浪費了資金成本，并且加大了券商負擔。姐果交易所與登記結算公司沒有動用過這兩筆盤子不小的基金，而且所有基金都有化解市場風險的作用，能否首先考慮動用現有基金用于保護投資者，等累積資金用完后，再考慮向券商收費。所以關于基金募集的長遠發展還是需要深入考慮的。

(三)基金功能問題。

經過一年的運行，證券投資者保護基金已開始進入到實質性操作階段。但是當前該基金的主要功能還只局限于對券商挪用客戶保證金導致的投資者損失給予一定的補償，其功能定位還比較單一狹窄。如果稱其為客戶保證金的風險補償基金恐怕更為貼近些。而證券市場中侵害投資者利益的行為多種多樣，券商挪用客戶保證金只是其中的一種重大違法現象而已。而目前國內股市的股東訴訟機制還很不完善，投資者通過對上市公司的集體或個別訴訟而獲得最終實際賠償的數量極少，由于問題公司的資產一般普遍處于全面被凍結的狀態，即便訴訟獲勝后投資者也很難得到現金賠償。這就客觀造成上市公司如果欺詐投資者，投資者被騙也白騙的無奈與無助。而如果保護基金能將上市公司各種欺詐股東行為納入實際補償范圍，則能解決非投資者意志所能改變的非正常的市場因素所帶來的諸多問題。

此外，透過證券投資者保護基金的運作模式，可以看出，高危證券公司仍然是由別人來買單，只不過是由原來的央行變成了現在的基金而已。從這個意義上來說，該基金也是在“保護”那些高危券商。投資者的權益是得到保護了，但恐怕無法避免其中所存在的道德風險，而這一點才是應該值得我們警惕的。否則，一旦券商沖破了道德的牢籠，其風險將會產生放大效應，以該基金現在這樣的規模，同樣也會有不堪承受之重。

三、完善證券投資者保護基金制度的建議

(一)加強相關的制度建設。

一方面，券商本身要加強內部治理、健全風險控制機制，另一方面應當進一步完善《證券法》、《刑法》等現有規定，繼續對違規者進行打擊和嚴懲。否則，違規成本低這個幽靈還會攪得市場不得安定，證券投資者保護基金會成為高危券商的“保護”基金。證監會及其他監管部門應當盡快出臺針對《辦法》的具體操作規章、執行規定及其他指導性文件，建立起完整的證券投資者保護基金法律體系。

(二)擴大基金的補償范圍。

如果把一些市場構成主體的各種違法違規行為都納入到補償范圍，那么在某種程度上將形成一種倒逼機制，即查處監督各構成主體損害投資者利益行為的力度及效果將不斷升級。風險補償基金涵蓋的范圍越全面，其征收的渠道也必將更細化。從造成投資者損失最大的綜合因素考慮，上市公司及其內部控制者的違法違規行為的數量占據主導地位，在誠信機制靠市場呼吁的自身力量完全不起作用的時候，用經濟手段來加以防范雖屬下策，但可能實際效果是最有效的。公務員之家

(三)多途徑實現基金保值增值。

借鑒國外的經驗，積極管理和運用基金財產并獲取收益，實現基金的增值。我國設立這一基金也應考慮其增值性，在堅持基金資產的“安全性和流動性”原則的情況下，可購買一些穩健安全的金融產品，實現基金的有效增值。也可根據證券市場行情實行浮動繳納制度，在證券市場運行較好時，可根據情況適當調高繳納基金比例，而在低迷或者衰退期則降低繳納比例。

綜上所述，證券投資者保護基金設立乃進一步保護投資者利益，完善證券市場的必要措施。我們應針對中國具體的國情，透徹地僻剖其獨特的市場結構，理清保護者與被保護者之間的關系，才有可能找到解決問題的出路。