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內容摘要：一系列法律法規的頒布為股票期權的實施構造了良好的法律環境，但我國股票期權的風險防范機制并未同時確立。本文通過對股票期權風險的分析，指出股票期權風險防范機制應有的構成內容，針對我國股票期權風險防范機制的缺失，提出相應的構建策略。

關鍵詞：股票期權風險防范機制激勵機制

薪酬性股票期權是源自于西方國家的一種長期激勵機制，這種激勵機制在提升企業業績、降低成本、積聚人力資源等方面發揮了顯著的效果。2005年12月31日，中國證監會頒布了《上市公司股權激勵管理辦法》（試行），為上市公司實行股票期權激勵機制提供了明確的法律依據。同年10月通過的《公司法》、《證券法》修正案也解決了長期以來股票期權實踐中所遇到的股票來源的問題。這些法律法規的頒布為股票期權的實施構造了良好的法律環境。然而，我國股票期權的風險防范機制并未同時建立起來。在此情況下，由于股票期權自身的不完備，實施該機制易于引發一系列的風險，從而扭曲應有的激勵功能。因此，構建股票期權風險防范機制成為當務之急。

股票期權的風險及其防范措施

授予經理人員股票期權的目的是為了解決兩權分離下產生的委托問題，但是，股票期權激勵機制是一種價格激勵。這種機制需要通過股票價格的漲落對受益人績效的度量來實現長期激勵功能，它依托于企業經營業績的真實計量以及證券市場的有效性。出于提高企業經營業績以及股票的市場價格這兩個動機，經理人員的逆向選擇行為由此產生，從而使得為克服委托問題的股票期權制度引發了新的風險。

濫發股票期權及其防范措施

股票期權自產生以來，深受經理人員的歡迎，甚至出現了過度發放股票期權的情況。據美國國家員工所有權中心1998年和1999年的調查結果，所有公司加權平均的股票期權比例為12.6%，大約有2/3的公司期權比例超過10%，1/3的公司期權比例超過15%。股票期權在經理人員和非經理人員之間分配的比例很不平衡。在員工總數超過10000名的大公司中，非經理人員只收到所有股票期權分配價值的29%。高收入的經理人員和低收入的員工之間，報酬差別可能會超過200:1(NCEO，2001)。

過度發放股票期權的誘因在于股票期權自身設計上的特點。按照股票期權的運作原理，受益人的收益取決于期權行權時公司股票的市場價格與行權價格的差價。如果在可行權時，股票的市場價格高于或等于行權價，經理人員的收益自不必說。即使股票的市場價格低于行權價，經理人員也可以放棄行權而沒有任何既得利益的損失。因此，以股票期權這種方式來對經理人員進行激勵，對受益人只有收益而無虧損，對經理人員也自然是一種多多益善的薪酬方式。按照多數國家的法律規定，股票期權計劃的擬訂由薪酬委員會作出、董事會審議、股東大會決定通過。如果上市公司被經理層人員控制，那么，薪酬委員會、董事會、股東大會就會成為經理人員自我發放股票期權、自我激勵的工具，從而使得濫發股票期權成為現實。因此，為了防范濫發股票期權的風險，良好的相互制衡的公司治理結構應是股票期權風險防范機制的首要構成部分。

制造虛假財務報表及其防范措施

制造虛假財務報表，向股票市場傳遞虛假的會計信息可以推動股票價格上漲，使經理人員可以從股票期權的發放中獲得更多的收益，這是股票期所引發的又一風險。據有關媒體披露，安然公司以做假帳欺騙投資者、套取銀行貸款，從1997年到2000年度期間累計高估利潤5.86億美元，隱瞞負債25.85億美元，虛報股東權益28.08億美元。其中主要的原因在于外部審計喪失了應有的獨立性，成為與經理層人員合謀造假的伙伴。據報道，自1985年安然成立以來，安達信不僅一直負責其審計工作，而且同時提供咨詢服務。2000年，安達信從安然獲得的總收入為5200萬美元，其中審計費用2500萬美元，含咨詢費在內的其它費用則高達2700萬美元。由于利益一致，安達信不僅沒有指出安然在會計財務上的違規操作，還幫忙造假，并在事發后銷毀了部分有關資料。因此，構建獨立的外部審計機制，是防范企業財務報表造假的重要措施。

證券市場風險及其防范措施

股票期權激勵機制中，行權價的確定、授予期權數量的權衡、期權股份的變現等都與股市狀況密切相關。經理人員作為內部人，在與外部股東博弈的過程中，占據更多的信息優勢，可以獲得更多的經濟租。為實現個人利益的最大化，經理人員利用“內部人”的控制優勢和信息占優來人為操縱股價成為可能。尤其在證券市場欠缺有效性、監管不力的情況下，更易引發道德風險。據報道，美國ORACLE公司的CEO拉里•埃里森2001年1月通過行權賣掉手中的2300萬股公司股票，為自己帶來高達7.06億美元的收入，可ORACLE公司的股票市值卻恰恰在這一年中縮水了57%，很多人因此認為埃里森操縱了“有史以來最大的關聯交易”。對此，為了防范因股票市場引發的風險，應提高證券市場有效性，加強證券市場監管、健全與股票期權相關的信息披露制度。

我國股票期權風險防范機制的缺失

公司治理狀況不佳，缺少發揮風險防范作用的平臺

目前，我國上市公司治理狀況不佳，薪酬委員會、董事會以及股東大會難以獨立行使職能。首先，“內部人控制”依然存在。由于上市公司絕大部分是由國企改制而來的，在由計劃經濟向市場經濟轉軌過程中，原有的國有企業普遍存在著所有者缺位的現象。這些公司雖設有股東大會、董事會、監事會和經理所組成的現代企業組織管理機構，但其中大部分公司的董事會和經理成員幾乎就是原企業的高層管理人員的原班人馬。股東大會表面上是公司的權力機構，但不掌握企業經營權。分散的股東又形成不了對經理層的制約與監督，加上政企、政資尚未完全分開，導致部分經理層利用政府產權上的控制弱化，形成了經理層對公司強有力的內部控制。其次，雖然我國進行了股權分置的改革，《上市公司股權激勵管理辦法》也明確要求在已完成股份制改革的上市公司中實施股票期權，但股權相對集中和一股獨大現象并不會很快消除。因此，現有的公司治理狀況難以保證股票期權發放的合理與公正，難以防范經理人員自我加薪、濫發股票期權的風險。

外部審計不獨立，難以起到風險防范的作用

獨立性是外部審計的靈魂，離開了獨立性，外部審計的功能將一文不值。影響我國外部審計獨立性的因素有三個：第一，外部審計師的來源不具有獨立性。依據中國證監會的要求，上市公司聘請會計事務所必須經過股東大會的批準。但在內部人控制現象普遍存在的情況下，聘任會計師事務所的真正權力實際掌握在管理層手中，股東大會在聘任會計師事務所問題上，充其量只是個橡皮圖章。第二，不兼容業務的范圍不明確。雖然我國目前會計師事務所的服務結構基本上還是單一的審計服務，非審計服務并沒有像美國那么普遍。而且注冊會計師職業道德基本準則規定，注冊會計師不能為審計客戶提供不兼容業務，但是在法律的規定上并未明確不兼容業務的具體范圍。第三，審計收費信息披露并不規范，難以從外部進行監督。我國證監會于2001年12月對上市企業年度報告內容和格式準則進行了修訂，明確要求上市企業在年度報告中將支付給會計師事務所的報酬作為重要事項加以披露。但是披露的質量不甚理想，信息復雜混亂，數據之間的可比性不強。有的企業按年度來披露所支付報酬額；有的審計費用包含了差旅和住宿費，有的則沒有。還有一些上市企業并未按規定將財務審計費用與非財務審計費用分別披露。

證券市場缺乏有效性，加大了風險發生的幾率

目前我國的證券市場缺乏有效性。在股票市場上，上市公司中有2/3左右的股份不可流通，交易市場中投機性較高，股價反映更多的是投機性的因素，股票市場的價格信號傳遞功能還相對較弱；同時政府對證券市場過多的采用行政干預，導致股價的非理性波動。因此，我國的股票市場還很不成熟，屬于“準弱效率市場”。此外，由于股市法規不健全、監管不嚴格、中介機構行為不規范，“坐莊”操縱股價等現象時有發生，這些狀況都加大了股票期權風險發生的幾率。

股票期權風險防范機制的構建策略

完善公司治理結構，構建股票期權風險防范機制的平臺

構筑股票期權風險防范機制，完善公司治理結構應從以下三個方面入手：明確國有股權代表，深化股權分置改革，切實解決普遍存在的“一股獨大”現象。在深化國有資產管理體制改革的基礎上，構造公司股權多元化結構，從而建構股東大會有效表決股票期權計劃的合理基礎。明確股東大會、董事會、監事會和經理層之間的制約關系及獨立董事作用的發揮，完善議事規則和決策程序。改善董事會結構，保證董事會的獨立性。為董事會審議股票期權計劃建立公平、公正的環境，以防止經理人員自定薪酬的現象。建立上市公司獨立監事制度。應規定公司監事會中至少有2名以上的獨立監事，獨立監事不兼任薪酬委員會的委員，由監事會負責監督股票期權計劃的實施，包括監督薪酬委員會的組織管理工作、股票期權發放的公正性、股票期權計劃是否按照內部規定的程序執行等。監事會應當定期向股東大會匯報對股票期權計劃的監督過程中發現的問題。

加強外部審計的獨立性，增強審計機構風險防范作用的功能

外部審計是股票期權風險防范機制的又一重要構成部分。針對我國外部審計的現狀，應采取以下措施：首先，完善注冊會計師行業自律制度以及監管制度。其次，應根據西方國家的發展經驗和教訓，加強對非審計服務的監督，有效發揮上市企業審計委員會的作用。在有關規定中具體列舉那些最有可能影響審計獨立性的非審計服務類別，明確外部審計師在向證券發行人提供審計服務的同時不得提供非審計業務的內容。最后，加強對審計收費的管理及對審計收費披露的規定。應要求上市公司細化、修改對審計費用”和其它費用”的披露，從而使投資者獲得評判審計獨立性更實用、更詳盡的信息。

規范證券市場，建立風險防范機制發揮作用的屏障

證券市場的有效性是防止股票期權風險產生的重要環節，規范、完善證券市場應著眼于以下幾個方面：第一，證券監管部門對證券市場的功能應有一個準確的定位。證券監管應著眼于證券市場建立有效的市場和企業激勵約束機制，有效利用市場化的調控手段，對各項政策的具體實施手段、實施力度和時機選擇予以充分重視，以達到應有的政策效果，從而增強證券市場的有效性。第二，證監會還應要求公司制定自律性質的內部規范，并由公司的專門機構監督規范的執行，有關情況要報證監會并向外界公告。第三，完善、強化與股票期權有關的信息披露制度，大力加強稽查和司法的力度，打擊虛假披露；強化禁止幕后交易和操縱股價的監管，對違法行為堅決依法嚴懲。

參考文獻：

1.陳清泰，吳敬鏈.股票期權激勵制度法規政策研究報告[M].中國財政經濟出版社，2001

2.胡俞越.經理層革命[M].中國財政經濟出版社，2000