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隨著全球經濟一體化的發展和各國金融管制逐漸放松，國際資本流動日趨自由化，同時世界各主要金融市場，特別是證券交易所在競爭與合作的過程中不斷加強聯盟，企業跨境上市日趨頻繁。在這種大的國際經濟背景下，伴隨著中國經濟改革開放的不斷推進，中國企業越來越多的走向海外資本市場。從八十年代中期中資企業在香港的窗口公司在香港買殼上市掀起的紅籌熱潮，到九十年代開始的國有企業海外上市，中國企業在香港股市已形成一定的影響，特別是隨著中國加入WTO，國企海外上市進入一個新的時期，一些重量級旗艦型企業紛紛在海外上市，以至于國內市場出現了“保護上市資源”的呼吁，還有“不要賤賣國有資產”的呼聲。但我們知道，中國企業海外上市歷程是頗經波折的，它不僅僅是上市籌資這一簡單行為，它對中國改革開放進程的推動，對中國資本市場的長足發展，對中國企業國際化的開拓及香港國際金融中心地位的維護都有著舉足輕重的作用。本文將以H股為主對中國企業海外上市的宏觀貢獻進行詳細剖析，以期大家對中國企業海外上市有一個客觀地認識。

海外上市（亦稱跨境上市）是指在一個司法地注冊成立的公司在另一司法地發行股票并上市交易。按上市地點不同，中國企業在海外發行的股份有H股、N股、L股。H股指在香港聯交所上市的中國企業外資股，N股指在紐約證券交易所上市的中國企業外資股，L股指在倫敦證券交易所上市的中國企業外資股。由于在香港上市的中國企業占海外上市企業總數的80%以上，所以本文集中對H股現象進行分析。

一、H股上市對國內經濟的貢獻

1、有效籌措外匯資金的手段

我國經濟體制改革開放始于短缺經濟背景下，資本的瓶頸制約作用十分明顯，僅僅靠國內資金是無法滿足國民經濟高速發展需要的，吸收外資是一條十分重要的途徑。二十世紀八十年代，我國吸收外資多為“三來一補”、“出口加工貿易”，到九十年代我國利用外資結構有了一定變化，中國企業開始在海外上市直接融資。利用證券市場籌集外資不僅可以不受國家外債規模的限制，而且可以通過境外股東的監督和國際資本市場的運作提升公司的管理水平，真正體現公司價值，從而降低融資成本，提高籌資效率。同時，二十世紀九十年代以來，中國經濟的快速增長孕育著巨大的潛在投資機會，對國際投資者有著強烈的吸引力，這就為中國利用海外資本市場籌集外資提供了有利條件。作為毗鄰大陸的國際金融中心，香港以其獨特的優勢地位和敏銳的商業氣息吸引了大批中國企業到香港籌資。

自第一家H股企業在香港上市以來，在過去的12年間，香港已經為304家內地企業成功融資達9,000多億港元，其中109家H股公司融資達2,500億港元。下表為歷年香港主板H股IPO及再融資情況（單位：百萬港元）：

資料來源：香港聯交所網站

據統計，1997—2004年香港市場首次發行籌資額最高的10家企業分別是：中國聯通，中國移動，中國人壽（H股），中國石油化工（H股），中國石油天然氣（H股），中銀香港，中國平安保險（H股），中芯國際，中國電信（H股），中國海洋石油。這些公司籌資額都在100億港元以上，其總計IPO籌資額達到了2,235.7億港元，占H股主板市場籌資額的89.4%。這些公司都是關系國計民生的石化、電訊、金融等特大型企業，通過在香港發行H股并上市，不僅使這些企業籌措了必需的建設發展資金，更為其贏得了超速發展的寶貴機遇，成就了國內一批世界重量級企業。

2、有利于國內企業國際化發展

在企業籌備海外上市過程中，一方面必須改革管理體制、轉換經營機制、采納國際標準的財務和會計制度，以符合和遵守香港交易所的上市規則和其它有關法規，使企業與國際接軌；另一方面需要配合中介機構與監管機構的工作，以更好的面對投資者與市場的選擇。同時，企業在香港上市后，其未來得發展營運便要考慮到國際投資者的期望，并接受其監督。這就要求企業無論是股權結構、經營管理、金融投資、行政模式等都要按國際標準的程序進行，這無疑也大大加速了國內企業的成長，特別對國有大型企業的體制改革和轉型起到了極大的推動作用，并成為深化國企改革的重要力量。

此外，國內企業在香港上市，有利于國際投資者了解企業，提高企業的國際知名度與聲譽，如中石化、中石油、中移動等行業中堅和龍頭企業，在國際市場上漸露頭角，為企業的發展創造了有利的條件；也有助企業引進國際戰略性投資者，促進企業的業務打進國際市場。對致力于拓展海外市場，進行跨國經營活動的中國企業，海外股權融資帶給企業資金，更帶給企業知名度，使企業不費廣告費即可獲得較好的宣傳效應。2003年中國人壽在香港上市時，成功引進AIG為其策略股東。2004年中國平安保險在香港上市，匯豐銀行和高盛成為其戰略投資者。著名國際機構的加入，無疑提升了公司的運營能力和海外市場拓展能力。作為國際金融中心，香港資本市場是開放的、自由的，以香港資本市場為橋頭堡向國際化方向發展成為國內企業逐步走向國際市場的必然選擇。

3、為國內證券市場的參與者創造了良好的學習機會

中國股市在“摸著石頭過河”的探索過程中逐步發展，學習成熟資本市場的運作和監管經驗是十分重要的，而推動中國企業海外上市為之提供了良機。H股籌備之際，國內的《公司法》與《證券法》尚未頒布，當時國內股份公司設立的法律依據是國家體改委1992年頒布的《股份有限企業規范意見》。為使H股在香港發行上市成功，針對香港聯交所的《上市規則》，內地與香港兩方面專業人士組成“內地香港證券事務聯合工作小組”和法律專家小組共同探討相關法律差異和彌補措施，并制定了《到香港上市公司章程必備條款》以解決兩地法律差異。《公司法》實施后，根據《公司法》的授權，國務院制定了《關于股份有限公司境外籌集股份及上市的特別規定》。這些H股公司的挑選和發行上市籌備工作促進了我國證券市場基礎設施建設，包括相關法律監管制度框架、財務會計準則、信息公開披露制度的建設。

H股上市吸引了大批國際投資者的投資，這些國際專業投資者、證券分析師善于依靠一系列宏觀經濟指標和金融市場指數，運用先進的計算機和信息處理技術，對上市公司進行專業估值，這不僅僅會影響公司股票價格及其走勢，而且會影響公司治理行為及價值取向，另一方面也為我們的政府及企業實現數字化管理提供了有效的參考方法。同時，H股發行上市的準備和推進過程中為我們培養了大批專業人才，為國企管理人才的國際化提供了契機。在與國際同行的合作過程中，我們的參與者無論是專業素質還是職業精神都得到了極大的提高，而且這個過程中的主要參與者大部分至今仍活躍在我國證券市場，并已成為一支不可忽視的專業力量。

二、H股上市對香港經濟的貢獻

國內企業在香港上市，大大提高了香港資本市場容量，拓寬了市場的行業分布，豐富了企業特征，加之香港市場本身良好的素質，以及世界看好中國經濟成長性的投資環境和氣氛，使香港資本市場對國際資本的吸引力顯著增加。

1、提高了香港資本市場容量，并已經成為香港市場一支不可或缺的力量

這里首先對H股來港前1992年香港市場的基本情況與2004年香港市場的基本情況進行比較，下面是1992年與2004年香港市場總市值，上市公司總家數及成交量的比較：

從香港證券市場總市值看，1992年底的總市值為13,322億港元，而2004年底國內企業的總市值已達到20,204.5億港元，相當于香港市場總市值的30%。其中H股市值4,615.3億港元，紅籌股市值14,100.8億港元，境外非國有企業市值1,488.4億港元。

從香港證券市場（主板及創業板）上市公司總家數看，1992年底只有上市公司413家，到2004年底共有上市公司1096家，其中國內企業共304家，包括H股公司109家，紅籌企業84家，境外非國有企業111家。國內企業家數相當于香港上市公司總家數的28%。

從香港證券市場成交量看，1992年全年的總成交額是7,006億港元，2004年的成交額(包括主板及創業板)已達34,232.78億港元，其中國內企業全年總成交額16,651.3億港元，包括H股全年總成交額9,410.6億港元，紅籌股全年總成交額6,147.6億港元和境外非國有企業全年總成交額1,093.1億港元。國內企業全年總成交額占香港市場成交總和的49%。

數據表明，過去十多年中，中國內地企業在香港市場的分量逐步加強，總市值從1994年的4.78%提升到2004年的28.13%；發行人家數從1994年的11%提高到2004年的28%；成交金額從1994年的9%提高到2004年的49%，成交金額的比重超過市值和發行人數量的比重，充分反映國內企業在香港市場交投活躍，已占香港市場總成交金額的半壁江山。

2、拓寬了香港市場的行業分布，豐富了企業特征

香港證券市場過去一直倚重地產類股份，國內企業進入香港市場后，大量工業類、能源、電訊及金融服務類公司的上市，使香港市場結構漸趨多元化。這種結構性的變化極大的增添了香港資本市場的活力。

根據香港聯交所的分類制度，1996年底香港證券市場地產類股份占總市值的31%，到2004年底該比重已下降至5.5%；金融類股份所占的比重由23.2%上升至29.8%；工業類股份所占的比重由零上升至16.13%；其他類（主要是電訊類）股份所占的比重上升至15.98%。

2004年香港主板的72家H股公司總市值4,551.52億港元，其中市值最大的10家公司市值達3,034.43億港元，占66.67%。而從行業分布看，工業類公司4家，占前十家市值總額的51%；金融類3家，占前十家市值總額的27%；其他類公司（主要是電信、能源、運輸等基礎設施）3家，占前十家市值總額的22%。

3、提升了香港在國際資本市場中的地位

H股公司的上市吸引了國際投資者的大量資金，近兩年香港聯交所的集資額在世界各證券交易所排名逐步上升，2004年更是排名第二。據統計近幾年香港市場IPO集資凍結資金最多的前10家公司，90%為中國背景的公司，而H股更占絕大多數。其中中國人壽、紫金礦業、長城汽車、濰柴動力IPO發行凍結資金皆接近或超過千億港元，創下全港傾城排隊認購，承銷團不斷加印申購表的火熱局面。

內地股份在香港證券市場的重要性愈來愈高，雖然有些公司股份亦在海外其他市場交易，但在香港的交易占總交易額的比重較大，約為70%。此外，由于香港與內地語言相通、交通便利、聚集了大量基金和投資機構，對中國經濟有研究的海外分析員，也幾乎都集中在此，加之十多年的發展經驗，都是其他國際資本市場無法相比的優勢。香港交易所未來的發展目標，為企業提供高效的融資渠道以及一個公平和具有高透明度的交易市場，并繼續使香港成為國內企業海外上市的首選市場。

三、結論

國企海外上市的歷程是中國資本市場發展思路的直接延伸和實踐。發展資本市場以推進國企改革的思路直接決定了國企海外上市的進程。以融入國際資本市場為導向的國企海外上市之路，逐漸由單一的國企上市演化成多種經濟成份的企業進入國際資本市場；國際資本通過香港資本市場這一交易平臺，直接融入并極大地加速和推動了中國資本市場的國際化趨勢；國內企業由最初的被動適應國際標準到主動積極遵循國際準則，并按照國際標準進行市場化運作，這正是中國企業走向國際舞臺的必由之路。我們相信將有更多中國公司有效利用國際資本市場合理籌資，并通過產品市場與資本市場的協同發展，提升核心競爭力，最終屹立于世界500強之列。