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一、證券金融公司存設(shè)的法律價(jià)值

證券金融公司存設(shè)的法律價(jià)值。或者說設(shè)立證券金融公司的必要性和意義，是討論證券金融公司制度構(gòu)建的首要問題。從證券金融公司運(yùn)行和發(fā)展的域外經(jīng)驗(yàn)來看．證券金融公司有其制度需求和運(yùn)行的現(xiàn)實(shí)空間。具體而言，主要包括以下幾個(gè)方面：其一，有利于防范和降低融資融券交易引發(fā)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。融資融券交易是一把雙刃劍，它一方面可以為市場提供流動(dòng)性、提供有效地價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制，為投資者提供避險(xiǎn)機(jī)制；另一方面，它又可能被濫用，作為操縱股價(jià)上漲或下跌的工具．引發(fā)結(jié)算系統(tǒng)和交易系統(tǒng)的崩潰，誘發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。其二，有利于監(jiān)管部門對融資融券交易進(jìn)行監(jiān)管調(diào)控。我國證券市場監(jiān)管實(shí)行的是政府監(jiān)管為主，輔以自律監(jiān)管的模式。政府監(jiān)管固然可以在融資融券交易監(jiān)管中起到?jīng)Q定性作用，但政府監(jiān)管的滯后性以及其參與市場監(jiān)管的法律化和程序化，決定了其不能站在市場的第一線．無法即時(shí)了解市場的瞬息萬變，可能導(dǎo)致監(jiān)管決策的延誤，不利于融資融券交易的監(jiān)管。而設(shè)立證券金融公司，可以在融資融券交易中構(gòu)筑一道防火墻，形成投資者——證券公司——證券金融公司的監(jiān)管體系。其三，有利于拓寬證券公司融資渠道。但在我國，證券公司的融資渠道卻相對較窄．可以利用的融資T具也相對較少。目前證券公司僅有的幾種融資渠道，都由于自身的局限和政府管制行為不能有效地滿足證券公司對資金的需求。而設(shè)立專業(yè)化的證券金融公司可以有效的解決以上問題，憑借其具有壟斷性質(zhì)的制度定位，可以保證資金和利息的安全性，從而可以打消資金借出者的顧慮，增強(qiáng)銀行乃至整個(gè)社會(huì)對證券公司融資業(yè)務(wù)安全性的信心，有力地拓寬證券公司的融資渠道。其四，有利于打破金融市場分業(yè)經(jīng)營的隔閡。《證券法》第6條的規(guī)定，表明我國目前實(shí)行的是分業(yè)經(jīng)營的金融格局。而法律規(guī)范的硬性規(guī)定人為地將證券業(yè)、銀行業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)分離，割斷了證券業(yè)與其他金融市場的溝通和聯(lián)系。這種人為地將金融市場割裂將使整個(gè)金融市場的風(fēng)險(xiǎn)過度膨脹，進(jìn)而危及國民經(jīng)濟(jì)的良性發(fā)展。證券金融公司的設(shè)立，可以構(gòu)建一座資本市場和貨幣市場溝通的橋梁，有效地連接證券公司與銀行、保險(xiǎn)等行業(yè)．在現(xiàn)有體制下間接實(shí)現(xiàn)混業(yè)經(jīng)營，讓資金在各市場之問流動(dòng)，打破金融市場之間的隔閡和割裂狀態(tài)，促進(jìn)金融市場的均衡發(fā)展。

二、證券金融公司與其他相關(guān)金融組織：制度樣態(tài)的差異性考察

(一)證券金融公司與商業(yè)銀行

證券金融公司在融資融券交易中主要承擔(dān)轉(zhuǎn)融通的角色，即證券公司在資金或證券不足時(shí)向證券金融公司申請借人資金或證券，而此時(shí)的證券金融公司實(shí)際上具有了類似于商業(yè)銀行的發(fā)放貸款的行為，這是它們之間的相似之處，但它們的制度差異也是比較明顯的。其一，制度定位不同。證券金融公司制度的設(shè)立主要是為了證券公司在資券不足時(shí)轉(zhuǎn)融通之用，是不以盈利為目的的企業(yè)法人，如臺(tái)灣地區(qū)《證券金融事業(yè)管理規(guī)則》第2條就規(guī)定，證券金融事業(yè)，是指對證券投資人、證券商或其他證券金融事業(yè)融通資金或證券之事業(yè)。而商業(yè)銀行則是吸收公眾存款、發(fā)放貸款、辦理結(jié)算等業(yè)務(wù)的，以盈利為目的的企業(yè)法人。其二，資本金要求不同。證券金融公司，臺(tái)灣地區(qū)規(guī)定實(shí)收資本額不得少于新臺(tái)幣40億元。而韓國證券金融公司作為韓國唯一的證券金融公司，其資本額相當(dāng)于2．84億美元。而商業(yè)銀行資本金，如設(shè)立全國性商業(yè)銀行的注冊資本最低限額為1O億元人民幣。設(shè)立城市商業(yè)銀行的注冊資本最低限額為1億元人民幣，設(shè)立農(nóng)村商業(yè)銀行的注冊資本最低限額為5000萬元人民幣，且注冊資本應(yīng)當(dāng)是實(shí)繳資本。其三，業(yè)務(wù)范圍不同。證券金融公司雖然與商業(yè)銀行的存貸款業(yè)務(wù)相似，但業(yè)務(wù)范圍相差極大。其四，監(jiān)管主體不同。從域外經(jīng)驗(yàn)來看，證券金融公司的監(jiān)管機(jī)關(guān)，在日本為大藏省證券局、在韓國為證券期貨委員會(huì)、在臺(tái)灣地區(qū)為“金融監(jiān)管委員會(huì)的證期局”。而商業(yè)銀行主要由銀行業(yè)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)地監(jiān)督管理。

(二)證券金融公司與政策性銀行

不以盈利為目的，具有濃厚的官方色彩是政策性銀行和證券金融公司兩者之間的共同點(diǎn)。而兩者的不同點(diǎn)則體現(xiàn)在幾個(gè)方面：

其一，設(shè)立目的不同。設(shè)立證券金融公司主要是為了滿足證券公司在從事融資融券業(yè)務(wù)時(shí)，出現(xiàn)資金和證券不足時(shí)進(jìn)行轉(zhuǎn)融通及幫助證券公司融資和從事證券借貸事務(wù)。而政策性銀行是為了實(shí)施國家的產(chǎn)業(yè)政策、實(shí)現(xiàn)國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的目標(biāo)而設(shè)立的，其主要功能是為國家重點(diǎn)建設(shè)和國家重點(diǎn)扶持的產(chǎn)業(yè)和行業(yè)提供資金支持。

其二，股東結(jié)構(gòu)不同。證券金融公司較政策性銀行來說，股東呈現(xiàn)多元化和多樣化。如臺(tái)灣地區(qū)的安泰證券金融公司，其主要股東就包括聯(lián)邦商業(yè)銀行股份公司、安泰商業(yè)銀行股份公司、群益證券公司、和成欣業(yè)股份公司、大慶證券公司等。日本最大的日本證券金融公司．其股權(quán)結(jié)構(gòu)也呈現(xiàn)多樣化的特點(diǎn)。各類金融機(jī)構(gòu)(中央銀行、商業(yè)銀行、證券交易所)是其最大的股東，占股東權(quán)益的32％：證券公司占27％；上市公司和個(gè)人所占比例分別為l8％和23％。而相比之下，政策性銀行的股東主要是國家出資設(shè)立，是直屬國務(wù)院{頁導(dǎo)的，由政府出資擁有的國家政策性銀行。

其三，從事的業(yè)務(wù)領(lǐng)域不同。政策性銀行從事的業(yè)務(wù)領(lǐng)域是對國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展、社會(huì)穩(wěn)定有重要意義，而且資金需求大、周期長、回收效益慢的領(lǐng)域，如中國進(jìn)出口銀行的主要業(yè)務(wù)范圍就包括：辦理出口信貸和進(jìn)口信貸；辦理對外承包工程和境外投資貸款、提供對外擔(dān)保、辦理中國政府對外優(yōu)惠貸款、在境內(nèi)外資本市場和貨幣市場籌集資金等業(yè)務(wù)。而證券金融公司的業(yè)務(wù)范圍，如上文所述，主要集中在融資融券交易頑域，包括轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)、證券借貸業(yè)務(wù)、證券公司營運(yùn)資金貸款業(yè)務(wù)、對個(gè)人或企業(yè)法人的證券擔(dān)保貸款業(yè)務(wù)等。(i)證券金融公司與財(cái)務(wù)公司財(cái)務(wù)公司，又稱金融公司，是指以加強(qiáng)企業(yè)集團(tuán)資金集中管理和提高企業(yè)集團(tuán)資金使用效率為目的，為企業(yè)集團(tuán)成員單位提供財(cái)務(wù)管理服務(wù)的非銀行金融機(jī)構(gòu)。具有代表性的財(cái)務(wù)公司有東風(fēng)汽車T業(yè)財(cái)務(wù)公司、一汽財(cái)務(wù)有限公司等。財(cái)務(wù)公司一般具有以下特點(diǎn)：首先，業(yè)務(wù)范圍較為廣泛，但須以服務(wù)企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部成員為限。其次，資金主要來源于集團(tuán)內(nèi)部成員，為集團(tuán)公司成員單位提供財(cái)務(wù)管理服務(wù)。再次，接受企業(yè)集團(tuán)和銀監(jiān)會(huì)的雙重監(jiān)管。而證券金融公司與財(cái)務(wù)公司的區(qū)別主要包括以下幾個(gè)方面：

其一，設(shè)立條件不同。根據(jù)《證券公司監(jiān)督管理?xiàng)l例》第56條規(guī)定，證券金融公司的設(shè)立和解散由國務(wù)院決定。在日本，根據(jù)《證券交易法》第156條之四的規(guī)定，大藏大臣在收到設(shè)立證券金融公司的申請書后，必須參照其申請人員的組成，信用狀況及資金周轉(zhuǎn)的能力，以及有價(jià)證券市場的狀況等，審查該申請人員是否具有作為證券金融公司開展業(yè)務(wù)的合格條件。此外，該申請人及人員沒有法律規(guī)定的禁止條件。而設(shè)立財(cái)務(wù)公司，根據(jù)《企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司管理辦法》(以下簡稱《管理辦法》)的規(guī)定，應(yīng)當(dāng)報(bào)經(jīng)中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)審查批準(zhǔn)。財(cái)務(wù)公司名稱應(yīng)當(dāng)經(jīng)工商登記機(jī)關(guān)核準(zhǔn)，并標(biāo)明“財(cái)務(wù)有限公司”或“財(cái)務(wù)有限責(zé)任公司”字樣，名稱中應(yīng)包含其所屬企業(yè)集團(tuán)的全稱或者簡稱。未經(jīng)中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)批準(zhǔn)任何單位不得在其名稱中使用“財(cái)務(wù)公司”字樣。

其二，資金來源不同。證券金融公司的資金主要來自證券公司、中央銀行、商業(yè)銀行、證券交易所、上市公司、個(gè)人投資者等。而財(cái)務(wù)公司的資金來源，根據(jù)《管理辦法》第11條規(guī)定，財(cái)務(wù)公司的注冊資本金應(yīng)當(dāng)主要從成員單位中募集，并可以吸收成員單位以外的合格的機(jī)構(gòu)投資者的股份。

其三，業(yè)務(wù)領(lǐng)域不同。證券金融公司可從事的業(yè)務(wù)領(lǐng)域相對比較狹窄，局限于證券公司和其他證券金融公司的轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)、證券擔(dān)保借款業(yè)務(wù)．除此之外．未經(jīng)主管機(jī)關(guān)批準(zhǔn)．不得經(jīng)營其他業(yè)務(wù)。而財(cái)務(wù)公司雖然只能以成員單位為服務(wù)對象，但其業(yè)務(wù)領(lǐng)域相對比較廣泛，可以作為財(cái)務(wù)和融資顧問、信用鑒證及相關(guān)的咨詢和業(yè)務(wù)、交易款項(xiàng)的收付、保險(xiǎn)業(yè)務(wù)、擔(dān)保業(yè)務(wù)、委托貸款和委托投資業(yè)務(wù)、辦理票據(jù)承兌和貼現(xiàn)業(yè)務(wù)、從事同業(yè)拆借、辦理貸款及融資租賃等業(yè)務(wù)。而對于符合條件的財(cái)務(wù)公司．經(jīng)銀監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)還可以從事發(fā)行和承銷債券等業(yè)務(wù)。其四，監(jiān)管要求不同。從境外經(jīng)驗(yàn)來看，證券金融公司的監(jiān)管要求與條件并沒有如財(cái)務(wù)公司這么具體明確。如臺(tái)灣地區(qū)對證券金融公司及其人員的監(jiān)管要求就比較簡單，僅僅規(guī)定了證券金融公司應(yīng)事先經(jīng)主管機(jī)關(guān)批準(zhǔn)的幾種行為．比如，變更公司章程、停業(yè)或復(fù)業(yè)、解散或合并等。而相比之下，對于財(cái)務(wù)公司，相關(guān)法律規(guī)范規(guī)定的較為詳細(xì)，如《管理辦法》就財(cái)務(wù)公司經(jīng)營業(yè)務(wù)應(yīng)當(dāng)遵守的資產(chǎn)負(fù)債比例作了詳細(xì)的規(guī)定：要求財(cái)務(wù)公司應(yīng)當(dāng)按照審慎經(jīng)營的原則。制定相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)定和程序，建立內(nèi)部控制制度等。

三、證券金融公司運(yùn)行的進(jìn)路選擇與制度構(gòu)建

所以，為了構(gòu)建良好的證券金融公司制度、利益共享的規(guī)則和原則，必須對證券金融公司制度運(yùn)行的進(jìn)路和構(gòu)建中的關(guān)鍵問題予以足夠的重視和認(rèn)真的探討。

(一)證券金融公司運(yùn)行的進(jìn)路選擇

證券金融公司目前正在緊張的籌備和設(shè)立當(dāng)中，存在的問題并沒有顯現(xiàn)和暴露，但應(yīng)有足夠的預(yù)見和洞察。在相關(guān)進(jìn)路選擇上，應(yīng)注意處理好以下兩個(gè)問題：

其一，融資融券交易的模式選擇。融資融券交易主要包括分散授信模式和集中授信模式，而證券金融公司作為集中授信模式的核心制度，是兩種典型模式的最大區(qū)別。集中授信模式也可以分為單軌制(以日本為代表)和雙軌制(以臺(tái)灣地區(qū)為代表)。單軌制模式的特點(diǎn)在于證券金融公司只向證券公司授信，而不能向投資者直接授信；而在雙軌制模式中，證券金融公司既可以向投資者也可以向證券公司授信。臺(tái)灣地區(qū)實(shí)行雙軌制模式的初衷在于促進(jìn)市場競爭，形成證券金融公司與證券公司競爭的格局，提高市場效率。但事與愿違，目前的現(xiàn)狀是證券金融公司對投資者的授信比例在逐漸萎縮，占主導(dǎo)地位的還是證券公司對投資者的授信。所以，臺(tái)灣地區(qū)很多學(xué)者都認(rèn)為應(yīng)該取消證券金融公司向投資者直接授信該項(xiàng)業(yè)務(wù)。轉(zhuǎn)而學(xué)習(xí)日本的單軌制模式．并在未來建立完善的證券借貸制度．從而幫助證券金融公司的市場轉(zhuǎn)型和發(fā)展。所以，筆者認(rèn)為，在證券金融公司的進(jìn)路選擇上，首先應(yīng)明確融資融券交易的模式，這是一個(gè)前提性和基礎(chǔ)性的問題。而就單軌制模式和雙軌制模式的實(shí)際運(yùn)行來看。單軌制模式的制度運(yùn)行成本更低，效果更好，更加符合證券金融公司的設(shè)立目的，有利于證券公司的發(fā)展和壯大，有利于提高證券行業(yè)的整體實(shí)力。

其二，證券金融公司設(shè)立中的放開和適度問題。證券金融公司在設(shè)立的初期還應(yīng)考慮設(shè)立的數(shù)量問題。從其他國家和地區(qū)的設(shè)立情況來看，證券金融公司的數(shù)量都比較有限。日本目前有3家證券金融公司，分別是大阪證券金融公司、中部證券金融公司、日本證券金融公司。其中后者是日本規(guī)模最大的證券金融公司。臺(tái)灣地區(qū)于1980年設(shè)立復(fù)華證券金融公司，后又根據(jù)市場需要，設(shè)立了環(huán)華、富邦、安泰證券金融公司。其中前者是臺(tái)灣地區(qū)規(guī)模最大的證券金融公司。而韓國只有一家，即韓國證券金融公司處于絕對的壟斷地位。縱觀設(shè)立證券金融公司的市場，證券金融公司的數(shù)量都寥寥無幾。如果基于市場競爭的優(yōu)勢考慮，應(yīng)主張放開證券金融公司的申請和設(shè)立。但問題在于，證券金融公司是融資融券交易中非常重要的一環(huán)，關(guān)系到融資融券交易能否安全、穩(wěn)健運(yùn)行。同時(shí)，考慮到我國證券市場的信用體系和市場的發(fā)育程度。筆者認(rèn)為，在融資融券交易發(fā)展的初期，可以先設(shè)立一家作為試點(diǎn)．以后成熟后再成立1到2家，設(shè)置地點(diǎn)主要考慮北京、上海、深圳三地。

(二)證券金融公司運(yùn)行的制度構(gòu)建

證券金融公司設(shè)立的主要目的是為了融資融券業(yè)務(wù)中的轉(zhuǎn)融通交易．是連接貨幣市場和資本市場的重要通道．因此其地位和重要性不言而喻。筆者認(rèn)為，證券金融公司制度構(gòu)建的重點(diǎn)在于明確其身份、規(guī)范其行為、控制其風(fēng)險(xiǎn)。

其一，明確其身份。即厘定證券金融公司的性質(zhì)定位和監(jiān)管主體。證券金融公司的性質(zhì)定位涉及的主要問題為證券金融公司是金融機(jī)構(gòu)還是非金融機(jī)構(gòu)，以及是否是銀行類金融機(jī)構(gòu)?上文中對證券金融公司和商業(yè)銀行、政策性銀行、財(cái)務(wù)公司做了比較分析，可以看出證券金融公司不屬于銀行類金融機(jī)構(gòu)，因?yàn)槠洳]有銀行業(yè)所具有吸收存款和發(fā)放貸款等功能，所以，證券金融公司應(yīng)歸于非銀行類金融機(jī)構(gòu)，但其與一般的非銀行類金融機(jī)構(gòu)又有所不同，其并不以盈利為目的．經(jīng)營范圍橫跨貨幣市場和資本市場．所以可以將證券金融公司歸為新型的非銀行類金融機(jī)構(gòu)。證券金融公司這種非銀行類金融機(jī)構(gòu)的性質(zhì)定位決定了其存設(shè)與監(jiān)管應(yīng)不同于一般的商事組織，應(yīng)納入金融監(jiān)管的系統(tǒng)和范圍內(nèi)。而金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管不僅僅是市場準(zhǔn)入、市場退出、資本充足率、業(yè)務(wù)活動(dòng)審批，而且還涉及到風(fēng)險(xiǎn)控制、監(jiān)管法律責(zé)任等方面，其設(shè)立和解散應(yīng)實(shí)行嚴(yán)格的核準(zhǔn)主義而非準(zhǔn)則主義，正如《證券公司監(jiān)督管理?xiàng)l例》中的規(guī)定的，證券金融公司的設(shè)立和解散應(yīng)有國務(wù)院決定。此外，由于證券金融公司的跨行業(yè)經(jīng)營的特點(diǎn)，其經(jīng)營的業(yè)務(wù)不同可能涉及不同的監(jiān)管主體，所以建議未來在相關(guān)規(guī)則的制定中，應(yīng)該明確證券金融公司的監(jiān)管主體。在此方面，可行的辦法有兩種：一是由證監(jiān)會(huì)作為主要監(jiān)管機(jī)構(gòu)，而涉及到融資融券額度、期限及融資比例等應(yīng)由證監(jiān)會(huì)擬定并經(jīng)由中國人民銀行核準(zhǔn)。二是在證監(jiān)會(huì)、銀監(jiān)會(huì)、央行之外在全國人大財(cái)經(jīng)委或國務(wù)院成立一個(gè)獨(dú)立的機(jī)構(gòu)，專門負(fù)責(zé)證券金融公司的監(jiān)督管理。筆者比較傾向于第一種做法，因?yàn)樵撟龇ǚ衔覈F(xiàn)有的體制、制度，變革的成本較低。

其二，規(guī)范其行為。規(guī)范證券金融公司行為的重點(diǎn)是對其進(jìn)行必要的存設(shè)限制和營業(yè)規(guī)制。在存設(shè)限制方面，首先，應(yīng)明確規(guī)定證券金融公司的最低資本額，如日本規(guī)定證券金融公司必須為資本額在5000萬日元以上的股份有限公司。其次，對證券金融公司的申請人的人員組成、信用狀況、資金實(shí)力等方面做嚴(yán)格的控制。再次．在證券金融公司的股東結(jié)構(gòu)中，應(yīng)主要以國家出資為主，融人商業(yè)銀行、證券交易所、上市公司等市場主體共同出資組建，并對其股東資質(zhì)作出必要的限制和規(guī)定，以滿足和確保證券金融公司的安全運(yùn)轉(zhuǎn)。第四，對證券金融公司的從業(yè)人員資格作出具體的規(guī)定，除了通常應(yīng)有的忠實(shí)、勤勉的義務(wù)外，還應(yīng)規(guī)定除外條款，比如未成年人、破產(chǎn)的人、違反證券法和公司法等法律被解職的人、被判處刑罰的人、被吊銷證券從業(yè)資格的人等。而在營業(yè)規(guī)制方面，應(yīng)加強(qiáng)對其資金和證券的監(jiān)管，保證證券金融公司的資金和證券的融人和放出都有合法的來源及合理的使用，嚴(yán)格控制融資融券交易的杠桿效應(yīng)，防止貨幣市場和資本市場之間的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移，達(dá)到作為證券公司與外界溝通的橋梁的目的。為此，證券金融公司必須建立健全公司治理結(jié)構(gòu)，明確公司、股東、董事及從業(yè)人員的權(quán)利、義務(wù)和責(zé)任，建立內(nèi)部控制制度，充分發(fā)揮公眾監(jiān)督的有效性，接受和解釋公眾的問詢和質(zhì)疑。

其三控制其風(fēng)險(xiǎn)。證券金融公司作為融資融券交易中的“防火墻”，可以起到控制貨幣市場和資本市場之間風(fēng)險(xiǎn)的作用，但同時(shí)也給證券金融公司埋下了風(fēng)險(xiǎn)。證券金融公司風(fēng)險(xiǎn)控制的程度和能力直接影響到融資融券交易的正常運(yùn)作和發(fā)展。而控制證券金融公司風(fēng)險(xiǎn)的重點(diǎn)在于控制其經(jīng)營中的風(fēng)險(xiǎn)控制能力。首先，因證券金融公司只是作為一種過渡性制度，未來必定隨著市場的發(fā)展而進(jìn)行制度轉(zhuǎn)換，所以在我國融資融券交易的試點(diǎn)期間，應(yīng)以證券公司的資券轉(zhuǎn)融通交易為中心。隨著我國信用體系的完善和市場環(huán)境的健全，可以再逐步增加證券金融公司的業(yè)務(wù)，這樣既符合我國現(xiàn)行的分業(yè)經(jīng)營的監(jiān)管體制，也符合證券金融公司的發(fā)展規(guī)律．從而可以更好的控制風(fēng)險(xiǎn)、實(shí)現(xiàn)證券金融公司的穩(wěn)健、安全運(yùn)行。其次，加強(qiáng)證券金融公司的信息披露。既包括證券金融公司人員的組成、信用狀況、資本額等公司的基本情況，還包括證券金融公司借入資金和證券的來源，可供借人的證券的種類和數(shù)量，短缺證券的種類等運(yùn)行中的相關(guān)信息。