談到證券投資，人們就會想到股票、債券、基金這些名詞，它們都是證券投資的不同方式，尤其是在2006年年底到2007年，中國股市出現了大牛市，這也給社會中不同階層的人們帶來了不小的影響，出現了當時“全民炒股”的現象，從企業白領到街頭擺攤的小商販，人人手里都有幾只股票，不管是否懂得股票投資的來龍去脈，大家都能說出個子丑寅卯，也都盼望著自己的股票不斷的漲停。這說明人們在追求財富方面都有迫切的愿望，也正是大家這種迫切的心情讓當時的人們近乎瘋狂的參與到股票交易中，結果是絕大多數人都失去了理智，一味地追漲，當股市大跌時連割肉都沒來得及，面對跌去76%市值的中國股市，中國的股民的發財夢一下子隨著股市泡沫的破滅而破滅了。

上述情況反映的是當時社會公眾的投資狀況，當然，除了股票外還有很多人選擇了股票和基金兩種投資工具相結合的方式。我們可以清楚地看到人們的對資產保值、增值的意識已經從定期儲蓄、國庫券開始向證券投資轉變，因為大家都知道儲蓄的實際利率是負的(實際利率=名義利率－通貨膨脹率)，把錢放到銀行里得到的利息已抵御不了通貨膨脹所帶來的貨幣貶值的影響，想要實現個人或是家庭的資產保值、增值及長遠的更高的財富追求已不能靠儲蓄來實現了。于是大家開始互相了解、學習、交流證券投資方面的一些名詞、知識，在考慮到風險因素的影響時，一些人首選開始嘗試投資基金，在經濟向好的勢頭下，基金的收益率要大大高于儲蓄所帶來的收益，而股票的收益又優于基金，當然，風險也高于基金，后來越來越多的人紛紛到證券公司開戶，開始嘗試股票投資，都獲得了不同的收益。以筆者本人的投資經歷為實例來證明證券投資在個人和家庭理財中不可或缺的地位和對實現資產保值增值的作用。筆者在2006年年底至2008年上半年也先后進行了封閉式基金、開放式基金和股票的投資，本金是4萬元，其中2萬元進行了基金投資，另外2萬元進行了股票投資，2007年的投資收益已達到近1萬元，投資收益率近25%，遠遠地超過了這一段時期的銀行一年期定期儲蓄利率(2006年8月為2.52%，2007年8月為3.6%，2007年12月為4.14%)，而2007年的通貨膨脹率為4.8%。可見在2007年的實際利率已為負值，通過儲蓄已不能實現資本保值，更談不上資本升值，而證券投資帶來的收益不僅彌補了儲蓄方面的損失，且實現了資本增值，從理財角度來說，證券投資的優勢大大高于儲蓄。在此基礎上，可實現資本的不斷積累，通過合理的資產配置，可以實現長期的良好的投資操作，有助于實現穩定的收益。

當然，任何投資都是有風險的，收益與風險是成正比的，風險越高收益也就越高，高收益伴隨著高風險，這是每一個投資者都要面對和接受的，證券投資也不例外。以股票為例，股票能帶來高收益，也具有高風險，如果沒有一定的股票投資知識，盲目進行投資，勢必會在投資中承受著巨大的風險，最終導致投資虧損。筆者認為如果要想規避股票投資的風險，使投資收益最大化，應該注意以下幾點:(1)學習掌握必要的股票投資知識，深入了解股票市場，讓自己掌握盡可能多的理論知識，如通過圖形來分析股票的走勢，這是進行股票投資的基礎和前提。(2)積極關注基本面的信息，掌握經濟動向。政府出臺的一些經濟和宏觀調控的政策等重要信息對股票市場大的環境會產生不可忽視的影響，這些具有導向性的信息往往決定近期大盤的走勢。(3)積極關注某些重點行業的各方面消息，無論是利好消息還是利空消息都要掌握，這對某些行業的股票的長期投資都會有很大的影響。(4)分散投資，風險對沖。不要把雞蛋放在一個籃子里，選取不同類型的股票進行交易，在不同股票有漲有跌的情況下，上漲股票的收益可以彌補下跌股票的損失，這樣可以規避某只股票連續下跌對投資收益帶來的影響。(5)合理的運用資金進行投資。在投資股票時合理分批的將資金投入到股票市場中，尤其是在一只有潛力的股票下跌時，當股票下跌到一定的價格時，適時補倉，將投資成本逐漸拉低，以待股票上漲時獲得較高收益。(6)保持清醒的頭腦和良好的投資心態，適時的進行賣出。如果一味地追求更高的收益，沒有根據的判斷股票的持續上漲，不在適當的價格賣出，盲目的盯住眼前的收益，忽略了潛在的風險，很可能落得一敗涂地。就當前的經濟形勢和市場信息綜合分析，現在我國股票市場與2006—2007年的牛市相比處于一個震蕩調整的市場，對于個人投資者投資股票來說相對風險較大，而基金投資對于家庭理財就現在的形勢下也是一個不錯的選擇。以開放式基金為例，目前可投資的開放式基金有900多個，其中又大體分為股票型、債券型、股債平衡型、特定策略混合型等不同類型的開放式基金。

從理財角度出發，可以根據風險承受能力及厭惡程度來選擇不同類型的基金進行投資，股票型基金的走勢與大盤聯系較密切，風險相對較大，而債券型基金的風險則相對較低，在投資時可根據家庭資產具體情況和近一段時間內的市場走勢在不同類型的開放式基金中進行不同比例的資金配置，以實現資產保值、增值，同時做到規避股票市場上的投資風險。隨著基金管理規模的不斷擴大，基金已然成為目前中國證券市場上最重要的機構投資者之一，其投資理念、投資取向、投資風格和管理水平，對證券市場的走勢，乃至整個市場的結構化和制度化的完善起著舉足輕重的作用。以上就是筆者對證券投資在家庭理財中的作用和地位的一些看法和淺顯的論述，證券投資對于家庭資產的保值、增值有很大的積極作用，它是家庭理財的重要組成部分，有著舉足輕重的地位。而要想利用好證券投資工具，實現理財計劃，保證資產投資的較高收益，就要在具備一定的投資知識，掌握一定的經濟信息，充分了解市場風險的前提下進行投資，以良好的心態應對市場波動對投資帶來的影響，適時地做出調整，才能在證券投資的道路上立于不敗之地。利用好投資工具，成功實現各階段的理財計劃和最終的財務自由是一個值得深入思考的問題，也是一個不斷發展的、動態的研究課題。

作者：李賀單位：中國工商銀行股份有限公司

摘要：由于能夠在短時間內獲得較高利潤，近年來證券投資方式在的受關注程度不斷提升，我國金融市場的進步和發展也受到了證券投資帶來的深遠影響。基于此，本文將簡單分析證券投資方式對金融市場的基本影響，并深入探討超短期融資券與證券區塊鏈投資對金融市場帶來的影響，希望研究內容能夠為相關從業人員帶來一定啟發。

關鍵詞：證券投資；金融市場；超短期融資券；證券區塊鏈

股票、債權、證券投資基金均屬于典型的證券投資方式，金融市場會受到這類證券投資方式帶來的直接與間接影響。結合實際調研可以發現，由于各類新型證券投資方式不斷涌現，金融市場受到的證券投資方式影響變得更為多樣化，為準確把握這類影響，正是本文圍繞多種證券投資方式對金融市場影響開展具體研究的原因所在。

一、證券投資方式對金融市場的基本影響

（一）股票投資影響。作為代表性的證券投資方式，股投資票對金融市場的影響較為深遠，這是由于股票投資本身的應用范圍較廣，且屬于市場經濟發展的必然結果，股票的誕生為企業和個人提供了的明確的閑置資金投資方向。隨著市場經濟的快速發展，現階段我國擁有多種多樣的股票品種，機構及散戶均能夠結合自身分析，早股票市場中選擇基礎性投資項目，由此拓寬的資金供給渠道為金融市場的發展提供了保障，良好的平臺也使得金融市場流動性受到較為積極影響。股票投資的目的是獲得經濟收益，一方為資本利得，另一方為收入所得，前者源于購買股票的差價，后者源于持股公司獲得的利潤分配紅利和利息。股票投資具備高回報與高風險特點，因此投資者需具備一定心理預設方可參與金融市場相應活動，并通過有效的防范處理降低股票投資風險。現階段我國經濟整體發展與股票市場的聯系較為密切，金融市場數值變化也能夠通過資金的流動得以顯示，因此在投資過程中，結構及散戶均需要做到量力而行，以此避免盲目投資情況出現，這樣股票投資才能夠更好地服務于金融市場的良好穩定發展，這種良性的促進，也使得股票投資能夠維持金融市場的金融秩序。值得注意的是，如股票投資不當引發股災，金融市場不可避免的將受到嚴重打擊，股票投資對金融市場影響的深遠程度可見一斑［1］。（二）債權投資影響。債權投資同樣會對金融市場造成較為深遠影響，作為受關注度僅次于股票的投資方式，債券投資的風險相對較低，但同時在收益方面也遠遠低于股票投資。基礎性債券投資可細分為兩類，一類為自由買賣金融市場結構中的債權以此獲得差價收入，另一類為購買債券后機構或散戶獲取的固定利息收入。我國的基礎性債券形式以國債和企業債券為代表，其中國債基本不存在風險，安全性極高，政府為債權本金及利息的擔保者。相較于國債，企業債券的風險相對較高，但收益也明顯高于國債。之所以投資者會選擇債權投資，主要是由于其擁有高于銀行利息的利率，且資金應用靈活，整體流通效果優秀。對于金融市場來說，作為基礎性金融投資方式的債權投資同樣會帶來較為深遠影響，這種影響不僅體現在國家財政收入層面，也會作用于貨幣的供給結構。為避免債權投資對金融市場帶來不良影響，國家必須加強對債權投資的重視，并不斷夯實管理基礎，升級運維監管模式，以此推進金融市場的完善發展，實現社會效益與經濟效益的共贏［2］。（三）證券投資基金影響。除股票投資與債券投資外，證券投資基金同樣會直接影響金融市場。現階段我國處于經濟運行結構穩定且證券市場全面發展的時代背景下，證券投資基金也因此獲得了發展的空間，本文認為證券投資基金屬于金融市場中較為關鍵的投資工具，能夠較好服務于金融市場管理工作。在20世紀80年代，證券投資基金便開始流行于證券投資體系內，由于其本身的風險較小且較為穩定，因此經濟水平中等的散戶很多對證券投資基金存在較高偏愛，證券投資基金也因此成為一種當時新興的理財投資方式，我國金融市場的形成也在很大程度上受到了證券投資基金的推動影響。值得注意的是，證券投資基金不僅具備保值增值資金的基本功能，其還能夠較好與資金需求相結合，擴充融資渠道，這對于處于上升期的中小企業來說具備非常重要的價值和意義，這類企業可在證券投資基金的支持下打牢資金基礎，更好開展生產、銷售、研發等工作，金融市場的長期可持續發展實現可由此獲得有力支持［3］。

二、超短期融資券對金融市場的影響

一、證券投資方式對金融市場的基本影響

（一）股票投資影響。作為代表性的證券投資方式，股投資票對金融市場的影響較為深遠，這是由于股票投資本身的應用范圍較廣，且屬于市場經濟發展的必然結果，股票的誕生為企業和個人提供了的明確的閑置資金投資方向。隨著市場經濟的快速發展，現階段我國擁有多種多樣的股票品種，機構及散戶均能夠結合自身分析，早股票市場中選擇基礎性投資項目，由此拓寬的資金供給渠道為金融市場的發展提供了保障，良好的平臺也使得金融市場流動性受到較為積極影響。股票投資的目的是獲得經濟收益，一方為資本利得，另一方為收入所得，前者源于購買股票的差價，后者源于持股公司獲得的利潤分配紅利和利息。股票投資具備高回報與高風險特點，因此投資者需具備一定心理預設方可參與金融市場相應活動，并通過有效的防范處理降低股票投資風險。現階段我國經濟整體發展與股票市場的聯系較為密切，金融市場數值變化也能夠通過資金的流動得以顯示，因此在投資過程中，結構及散戶均需要做到量力而行，以此避免盲目投資情況出現，這樣股票投資才能夠更好地服務于金融市場的良好穩定發展，這種良性的促進，也使得股票投資能夠維持金融市場的金融秩序。值得注意的是，如股票投資不當引發股災，金融市場不可避免的將受到嚴重打擊，股票投資對金融市場影響的深遠程度可見一斑［1］。（二）債權投資影響。債權投資同樣會對金融市場造成較為深遠影響，作為受關注度僅次于股票的投資方式，債券投資的風險相對較低，但同時在收益方面也遠遠低于股票投資。基礎性債券投資可細分為兩類，一類為自由買賣金融市場結構中的債權以此獲得差價收入，另一類為購買債券后機構或散戶獲取的固定利息收入。我國的基礎性債券形式以國債和企業債券為代表，其中國債基本不存在風險，安全性極高，政府為債權本金及利息的擔保者。相較于國債，企業債券的風險相對較高，但收益也明顯高于國債。之所以投資者會選擇債權投資，主要是由于其擁有高于銀行利息的利率，且資金應用靈活，整體流通效果優秀。對于金融市場來說，作為基礎性金融投資方式的債權投資同樣會帶來較為深遠影響，這種影響不僅體現在國家財政收入層面，也會作用于貨幣的供給結構。為避免債權投資對金融市場帶來不良影響，國家必須加強對債權投資的重視，并不斷夯實管理基礎，升級運維監管模式，以此推進金融市場的完善發展，實現社會效益與經濟效益的共贏［2］。（三）證券投資基金影響。除股票投資與債券投資外，證券投資基金同樣會直接影響金融市場。現階段我國處于經濟運行結構穩定且證券市場全面發展的時代背景下，證券投資基金也因此獲得了發展的空間，本文認為證券投資基金屬于金融市場中較為關鍵的投資工具，能夠較好服務于金融市場管理工作。在20世紀80年代，證券投資基金便開始流行于證券投資體系內，由于其本身的風險較小且較為穩定，因此經濟水平中等的散戶很多對證券投資基金存在較高偏愛，證券投資基金也因此成為一種當時新興的理財投資方式，我國金融市場的形成也在很大程度上受到了證券投資基金的推動影響。值得注意的是，證券投資基金不僅具備保值增值資金的基本功能，其還能夠較好與資金需求相結合，擴充融資渠道，這對于處于上升期的中小企業來說具備非常重要的價值和意義，這類企業可在證券投資基金的支持下打牢資金基礎，更好開展生產、銷售、研發等工作，金融市場的長期可持續發展實現可由此獲得有力支持［3］。

二、超短期融資券對金融市場的影響

（一）超短期融資券。作為我國金融體制改革的必然趨勢，超短期融資券的推出對金融市場帶來的影響不應被忽視。超短期融資券屬于較為獨特的證券投資方式，具備收益高、成本低、風險低、靈活性強、發行期限短、發行主體信用等級高等特點，由此增加的短期證券投資品種，也能夠更好滿足投資者的多元化需求，金融市場自然會受到超短期融資券帶來的深遠影響。（二）超短期融資券影響。隨著《銀行間債券市場非金融企業超短期融資券業務規程（試行）》、《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具管理辦法（2012修訂）》的先后，超短期融資券作為新型投融資工具對金融市場帶來了一系列積極影響，金融市場的活力也在超短期融資券的影響下得到充分激發。相較于其他融資券，超短期融資券的產品設計期限為270天內，從期限角度來看，可以將其視作貨幣市場工具及特殊的證券投資方式。超短期融資券在我國僅有信用等級達到AAA級以上的大型企業才能夠注冊發現，這使得其無需擔保，屬于類國債券或完全信用融資券，較低的信用風險與違約風險使得投資者的利益能夠得到較好保障。此外，簡單的發行程序使得超短期融資券的效率較高，并能夠形成完善的收益率曲線，對于我國金融市場來說，超短期融資券的出現能夠較好服務于短、中、長期兼備的金融市場收益率曲線形成，短期收益率曲線可得到精細的超短期融資券收益率定價支持。由于發現成本較低，超短期融資券可較好改善發行企業的財務結構，由此實現的市場投資品種增加，也能夠較好服務于多元化的投資者投資需求滿足。短期現券、回購和大額存單曾是我國金融市場短期融資產品的主要構成，但隨著超短期融資券的大量涌現，3月以下融資產品缺乏問題得以順利解決，這不僅使得企業獲得了可靈活變換期限的融資手段，金融市場的短期債務工具和投資品種也由此得以豐富。對于投資者來說，超短期融資券屬于一種短期、高收益、低風險的證券投資產品，因此投資者的多元化投資需要可通過超短期融資券得到較好滿足，投資者也能夠基于超短期融資券的期限進行靈活選擇，更為合理的實現對風險和收益的權衡，真正在低風險前提下享受高收益［4］。此外，超短期融資券還能夠有效提高企業直接融資比例、轉變銀行的經營模式、加強央行貨幣政策有效性、加快利率市場化進程、滿足銀企溝通需要、促進金融脫媒，企業管理能力的提高、銀行中間業務收入的增多、金融市場系統風險降低、銀企互利也能夠同時實現。以金融市場系統風險降低為例，近年來銀行貸款逐漸被直接融資取代，投融資體系中銀行的地位也不斷下降，“脫媒”現象更是因此出現，但由于超短期融資券具備發行靈活和期限短的特點，其能夠更好滿足理財產品、財務公司、基金、券商等機構投資者的需要，更加分散的投資者群體結構可由此逐步形成，信用產品中銀行作為主要投資者一家獨大的局面可以此得到改變，系統性風險的降低、信用風險的分擔也能夠由此實現。但值得注意動的是，超短期融資券也存在限制中小企業參與金融市場、存在隱藏性金融風險等不足，為保證超短期融資券更好地服務于我國金融實現發展與完善，制度條件限制的適度放寬、信用評級機制建設的加強、定價機制研究的深化應得到重視。

三、證券區塊鏈投資對金融市場的影響

（一）證券區塊鏈投資。區塊鏈屬于智能互聯網時代金融科技革命的核心驅動力，公司治理、市場結構、證券市場交易結構均受到了區塊鏈帶來的深遠影響，而因此衍生的證券區塊鏈投資也對金融市場帶來了一定影響。證券區塊鏈能夠通過共識機制、加密技術、數學算法保證交易達成，由此開展的區塊鏈交易具備自證其信、去中心化、可編程性特點。以區塊鏈交易為例，交易雙方需在區塊鏈系統中公布交易，這一過程需采用雙方各自的公鑰和私鑰，在加密技術支持下，接到待確認交易通知后的區塊鏈網絡上的節點能夠通過數學算法和哈希加密技術證明工作量，并向全網廣播工作量證明的節點，最終通過節點驗證達成共識，該筆交易信息會記錄在所有節點并同時加蓋時間戳，新的區塊將由此形成并加入區塊鏈中，交易至此達成，在區塊鏈交易過程中，交易信息的不可篡改性和交易的安全由加密算法技術保證，交易的有效達成和系統運轉由節點共識機制負責維持。隨著區塊鏈技術的快速發展，證券區塊鏈投資的影響力也將不斷提升，并最終對金融市場造成影響。（二）證券區塊鏈投資影響。在衍生品市場、債券市場、股票市場、基礎設施領域，證券區塊鏈投資均具備良好的發展前景，而對于金融市場來說，證券區塊鏈投資帶來的證券交易結構改革、證券市場結構改善均能夠對金融市場發展帶來較為積極影響。對于證券交易結構改革來說，證券區塊鏈投資將通過數字形式的證券和資產，以及去信任化和去中心化特點，實現自動的買賣雙方配對和撮合成交，商和經紀商在理論上將被淘汰，業務流程也將由此發生根本性變化，由此實現的交易對手方風險削弱、市場交易結構變革可較好服務于金融市場發展；證券市場結構改革源于證券區塊鏈投資在場外交易市場中的應用，多層次金融市場的建設也能夠由此獲得有力支持。在證券區塊鏈投資支持下，各市場間的藩籬將被打破，金融市場的分層和結構能夠由此改善，區塊鏈技術在登記與托管等領域的應用，也能夠有效提高交易效率，金融市場活力激發、資本市場的多層次完善可由此獲得較為積極影響。值得注意的是，證券區塊鏈投資在發展過程中可能因沖擊和消解傳統證券法規范和價值對金融市場造成影響，難以界定和規制的新型證券法律關系、較為嚴峻的監管挑戰也將對金融市場帶來一定負面影響。為保證證券區塊鏈投資所帶來的負面影響得到盡可能削弱，證券法律與區塊鏈金融創新的融合、區塊鏈設計與證券法具體規則的二元進路、監管科技與監管沙盒等創新手段的應用、科學完善的風險控制機制建設同樣需要得到重視，由此法律和監管態度對證券區塊鏈投資發展造成的障礙即可降到最低，并有效促進新技術的發展和應用，這一過程還應汲取域外有益經驗、厘清法律與技術的關系，這樣才能夠為證券區塊鏈投資發展提供充足動力，并保證其更好地服務于我國金融市場的升級與完善。

摘要:隨著經濟增長以及人民保險意識增強，近年來財產保險業務規模發展較快，2014年累計原保費收入7500萬，年均增長17%。財產保險公司的資金來源主要為保費收入和資本金，其中負債性的保費收入占比高，保險金支出時間不確定，整體賠付率高，因此資金運用收益是公司利潤的重要來源，本文以中國人民財產保險股份有限公司信息披露報告為研究依據，綜合分析財產保險公司的資金運用效率及特點。

關鍵詞:賠付率;資金運用效率

一、資金運用結構

相比壽險公司，財險公司負債償還期限較短，對流動性要求高，投資期限也比較短，因此應更加關注安全性與流動性。從保險行業協會公布數據來看，保險行業整體資金運用以債券投資為主，2015上半年、2014年以及2013年該部分比例分別為34.59%、38.19%以及43.42%，第二位是銀行存款，其次是股票投資。為便于研究，在此將其資金運用分為四類：第一類核算現金及現金等價物、銀行存款；第二類為債券投資；第三類為股權投資，包括權益類證券以及對聯營公司投資；第四類為其他。可見，在資金運用方面，高流動性的現金及銀行存款比例較大，遠遠高于國外保險企業5%的水平。與行業平均水平相比，債券投資比重減小了10%，相對提高了現金比重。因為債券投資雖然能產生固定收益，但其價格受利率影響大，鑒別債券好壞也存在一定風險，財險公司持有比例相對保守。就股權投資而言，受2015上半年牛市影響，股權投資占比有所上升，但出于經營穩健性以及自身投資能力考慮，我國財產保險公司持有比例較小。必須指出的是，在上述三個時點，被核算在“其他”項中的貸款額均在2，100百萬元人民幣以上，占全部資產的7%。保單質押貸款或抵押貸款可以為公司帶來固定收益，且利率較高，但一般來說貸款期限較長，若不能按時收回貸款會影響公司償付能力，因此該項比例不高。總體看來，財產保險公司通過多種方式運用資金，以債券投資、銀行存款等固定收益投資為主，股權投資為輔，穩定投資收益并且控制風險。

二、綜合投資收益分析

隨著市場競爭加劇，保險費率不斷降低，保險資金投資收益正成為保證保險公司經營持續性的重要方式。投資收益率是衡量保險資金管理運用效果的重要指標。與發達國家相比，中國保險資金運用的收益率存在明顯問題，主要是收益率不高。近年來，我國GDP持續保持高增長，基本在7%以上，但保險資金的收益率卻低于這一增速，2004到2014年間，我國保險資金運用的平均收益率約為5.32%；保險資金新政“13條”公布后，2013年的全行業投資收益率也僅為5.04%。可見，我國保險資金運用并沒有享受到國民經濟增長的好處。其中，2015上半年投資收益率為年化收益率。近兩年，人保財險的投資收益率基本在5%以上，在達到行業平均水平的基礎上略有上漲。由于保險資產的增長，以及保險資金使用范圍的政策放松，各個保險公司逐漸關注保險資金運用方式，提高保險資金收益能力。以人保財險為例，自2010年以來，其投資收益總額增長穩定，2014年全年投資收益額超過136億，同比增長28.5%。保財險的投資收益呈現兩個特征：一是保險公司投資意識提高，投資能力上升，投資收益額增加。二是投資收益對公司經營成果貢獻不大，低于6%，公司經營的利潤來源幾乎完全依賴于原保費和分保費收入。因此，面對日趨激烈的財險市場競爭，財險公司仍需關注自身資金運用能力，提高投資收益。

一、加強閑置資金的統籌使用

為了充分發揮閑置資金的作用，企業首先要樹立資金統籌使用的理念，組織實施好企業內部閑置資金的橫向融通，搞活企業內部資金。

隨著當代企業規模的不斷擴大，它們大多以集團（group）的形式出現。對不具備在企業內部建立財務公司的轄有子公司和分公司的大中型企業集團公司來說，由于各下屬公司行業的不同，產品的不同，資金占用的差異更大，部分資金處于閑置狀態的情況更為突出。總公司應先選擇具有網絡上實現資金收付功能的商業銀行作為合作伙伴，安排總公司內各子公司、分公司統一在各所在地的銀行開立結算賬戶。這樣集團可掌握所有資金收入，就可利用集團內各子公司、分公司資金在周轉過程中的短暫停留以及資金結構上的不平衡，在各子公司、分公司中調劑使用，以充分發揮閑置資金的作用。

如前所述，假定A類公司有閑置資金1000萬元，其中500萬元用于B類公司的資金不足，內部橫向融通資金按年利率8%計算，A類公司每年可獲經濟效益500*8%=40萬元，另500萬元參與證券投資，按社會平均資金報酬率10%計算，每年可獲經濟效益500*10%=50萬元。B類公司每年根據市場年平均借款利率10%計算，籌資費用為50萬元，由于減少籌資費用的支出而增加經濟效益10萬元。整個集團公司僅利用這筆閑置的貨幣資金每年就可創造經濟效益100萬元左右；如若以1000萬元存入銀行，僅得利息20萬元左右。這樣以來就極大地提高了閑置資金的使用效率。

另外，資金的統籌使用還應由總公司統一安排，互相調劑，有償使用，年終清算，并由總公司財務部開出資金占用單，作為有償使用資金的結算憑證，做到事前有計劃，事中有平衡，事后有考核，以明晰集團內部資金的來龍去脈。

二、積極參與金融市場的各種投資

一、保險資金將成為資本市場的重要主導力量之一

保險資金入市究竟影響多大？許多人僅僅算了一個靜態的賬，即按照2004年12月底的數字，保險總資產為1.18萬億元，5％的比例也就是590億元，加上投資連結險的因素，大約也就是600億元左右，對股市的影響十分有限。

從當前來講，這種說法似乎有一定的道理。但這種觀點是短視的，我們應該看到的是保險資金渠道放開后的巨大潛力。以保險資金進入基金投資為例，5年多來，基金成為保險資金除銀行存款、債券之外第三大投資渠道，投資額度從最初不超過保險公司總資產的5％擴大到目前的15％，保險資金對基金的投資份額不斷提高，保險資金投資基金約占基金資產的1/4，占保險總資產約6％，保險業已經成為證券投資基金最大的投資者，這已是不爭的事實。

我們看到的是，中國保險業雖然經歷了連續多年的超常規發展，但保險的密度和深度依然不高，未來若干年內，保險市場仍然是我們最具成長力的行業，因此，進入股市的資金也會隨之增加。從國際經驗看，保險資金與證券投資基金一樣，是資本市場最重要的機構投資者。我們有理由相信中國的保險公司未來勢必扮演資本市場重要的主導力量。

現在市場最關心的是，保險資金是不是馬上進入股市、“養命錢”會不會賠在股市、保險資金會有什么樣的投資理念？我個人認為，第一，中國A股市場經過4年熊市的洗禮，股市風險已經在較大程度上被釋放，一些上市公司已經具有長期投資價值。可以這么認為，在滬市綜合指數1300點以下批準保險資金入市，不僅僅是一種政策姿態，也是給保險資金歷史性投資機會，是保險公司戰略性建倉的良機；第二，監管部門對保險資金投資股市的安全采取了有力的風險監控措施，比如實行托管制度，進行比例限制，制訂投資禁止制度等，對各保險公司和保險資產管理公司內部規章制度也有明確要求。當然，保險資金將面臨著與過去不同的市場，有一個適應過程。只要股市“基礎設施”不斷完善，深層次矛盾獲得解決，建立正常的資本市場預期機制，保險資金會加大在股市的投資力度，取得長期穩定回報；第三，在投資理念方面，不同的保險資金既有共同點，也有不同的要求。從共同點看，保險資金會追求穩定收益，關注有持續增長能力的藍籌股，分散投資，均衡配置資產；從不同點看，壽險資金可能會更多要求資產負債匹配，非壽險資金強調資金的流動性，投資型產品則對價值投資要求高。

二、與基金的合作多于競爭

摘要：宏觀經濟政策能夠對微觀企業的會計信息質量以及資本市場效率發揮重要作用。本文將貨幣政策、會計信息可比性以及投資者錯誤定價納入一個研究框架，對不同貨幣政策誘致的會計信息質量變化，以及這些變化所引發的投資者定價進行了較為系統的文獻回顧。

關鍵詞：貨幣政策;會計信息可比性;應計異象

現有研究表明，貨幣政策的變動能夠影響企業管理者的經濟預期，進而調整財務策略和會計政策來應對經濟環境變化以及貨幣政策沖擊(姜國華和饒品貴，2011)。自2007年金融危機以來，中國人民銀行頻繁利用存款準備金率、再貼現率、存貸款基準利率等工具調整貨幣政策，當預計經濟過熱時，會通過提高存款準備金率、提高存貸款基準利率等緊縮的貨幣政策來給經濟降溫；反之，則通過寬松的貨幣政策來刺激經濟。頻繁的貨幣政策變動給本文研究宏觀經濟政策變動與企業微觀會計信息披露行為及其經濟后果提供了非常難得的研究契機，故本文進行了較為系統的文獻回顧。

1貨幣政策的傳導渠道

信貸配給理論認為，貨幣政策能夠對實體經濟產生影響，貨幣渠道和信貸渠道是貨幣政策影響實體經濟的主要渠道(Bernanke等，1992；Kashyap等，1993；Bernanke等，1995)。貨幣渠道表現為利率和匯率對實體經濟的影響，在貨幣政策趨緊時，銀根緊縮將導致企業的融資成本提高。錢雪松等(2015)的研究結果顯示，中國貨幣政策傳導的貨幣渠道已經在發揮作用。而信貸渠道則表現為資產負債表和銀行信貸對實體經濟的影響，在貨幣政策趨緊時，投資、總需求下降，銀行放貸意愿也隨之下降，信貸約束條款更趨嚴格(Gertler等，1994)，銀行將要求企業提供更高質量的會計信息以確保其貸款的安全性。鄭軍等(2013)認為，信貸渠道是中國貨幣政策對經濟實體發生作用的重要傳導渠道。但葉康濤和祝繼高(2009)和羅榮華等(2014)的研究卻表明，銀根緊縮時，銀行的信貸決策并非主要服從于經濟目標，導致銀行信貸資金的配置效率較低，銀行未發揮出有效的監督作用。金鵬輝、張翔、高峰(2014)研究發現，在寬松的貨幣政策環境下，銀行會放松貸款審批條件，從而承擔過度風險。現有文獻研究貨幣政策的傳導機制主要集中于貨幣政策與銀行信貸之間的關系，對貨幣政策通過股票市場傳導的研究則相對較少。劉劍和胡躍紅(2004)系統梳理了西方經濟學家關于貨幣政策傳導機制與股票市場關系的研究文獻。他們總結到，西方國家股票市場主要通過資產結構調整效應渠道、財富效應渠道、流動性效應渠道、資產負債表渠道和股票市場渠道傳導貨幣政策，研究這五種渠道，不難發現，無論哪種渠道都會使股票市場價格隨著貨幣供給量的增加而上升，并最終影響到實體經濟。Baker和Wurgler(2002)根據市場擇時理論研究發現，在股價較高時，企業會擇時性地進行外部權益融資，當貨幣政策寬松而股價上漲時外部權益融資可能就會發生。Almeida等(2004)發現，當企業外部債務融資受限時，外部權益融資和內部權益融資成了唯一的替代。張西征(2012)、馬文超(2012)和馬文超和胡思玥(2012)研究發現，貨幣渠道下的貨幣政策會對企業融資產生顯著影響，但并不直接體現于企業的銀行債務融資，而表現為資本市場的權益融資，進而形成一種債務融資替代。劉星、陳名芹和李寧(2015)研究發現，貨幣政策寬松時，企業更容易取得再融資資格，而當貨幣政策緊縮時，企業更愿意通過發放現金股利取得再融資資格。既然貨幣政策可以通過股票市場傳導，貨幣政策就自然會對股票定價產生影響。貨幣政策首先會通過貨幣渠道對股票定價產生影響。基于Friedman(1961)提出的資產組合理論。貨幣政策趨緊時，貨幣供應量的下降導致股票投資者持有的貨幣量減少，進而持有的非貨幣資產在其持有的總資產比重中占比提高，出于動態平衡的目的，股票投資者更可能出售包括股票在內的非貨幣資產以獲取貨幣資產，導致股票價格下跌。與此同時，貨幣趨緊時的利率上升，也會使股票價格下降。Sprinkel(1964)和Hamburger和Kochin(1972)等的研究表明，貨幣政策與股票價格之間確實存在著顯著關系，貨幣政策的變化會導致投資者在貨幣與股票之間進行替代，從而引發股票價格的波動。Thorbecke(1997)發現，貨幣政策從緊時期，股票回報呈現下降趨勢，而在貨幣政策從寬時期，股票回報則呈現上升趨勢。在此基礎上，Lastrapes(1998)的拓展研究表明，貨幣政策的變化能夠解釋股票回報波動的大部分。王曦和鄒文理(2011)發現，中國資本市場也存在著這一現象，即寬松的貨幣政策導致股票價格上升，緊縮的貨幣政策導致股票價格下降。貨幣政策還可以通過信貸渠道對股票定價產生影響。Yuan(2005)認為，在貨幣政策從緊的情況下，知情投資者可能會因為無法及時獲得外部信貸融資，被迫降價出售股票等非貨幣資產以換取現金，非知情投資者也會因為無法正確判斷知情投資者出售股票等非貨幣資產的原因是融資不足還是獲知了壞消息而不愿意接盤，導致股票價格持續下降。Florankis等(2014)研究發現，當貨幣政策從緊時，中央銀行會通過提高法定存款準備金率或通過公開市場業務回收基礎貨幣，此時，商業銀行將被迫提高信貸標準、降低信貸額度和提高保證金率等，從而提高了股票投資者獲得信貸資金的難度。這將促使投資者尤其是杠桿投資者由于其面臨的融資約束而被迫降價出售股票，其他投資者也因不知情而不愿接盤，導致股票價格發生短期暴跌。代冰彬和岳衡(2015)的研究也表明，貨幣政策緊縮也會對股票價格產生影響。此外，也有部分學者研究貨幣政策趨緊時，銀行信貸融資的其他替代。饒品貴和姜國華(2013)研究發現，在貨幣政策緊縮期，非國有企業可能采用更多的商業信用作為銀行信貸的替代。張夢云等(2016)研究發現，貨幣政策緊縮后，上市公司融資方式明顯由銀行貸款轉向債券融資。

2貨幣政策與會計信息質量

去年10月，中國保監會和中國證監會聯合了《保險機構投資者股票投資管理暫行辦法》，今年2月15日雙方又聯合下發了《關于保險機構投資者股票投資交易有關問題的通知》和《保險機構投資者股票投資登記結算業務指南》，2月17日，中國保監會與中國銀監會聯合下發《保險公司股票資產托管指引》（試行），同時下發《關于保險資金股票投資有關問題的通知》。這些文件共同構成了保險機構投資者股票投資的基本制度和政策框架，標志著保險資金與資本市場之間的直接投資渠道正式開通。2月22日，人壽、人保等六家保險公司已獲得開立證券賬戶或專用席位的確認函，近日華泰、中國人壽等幾家公司已披掛上陣，保險資金入市大有山雨欲來之勢。一邊是面臨全面對外開放和投資收益下降雙重壓力的保險業，而另一邊則是舉步維艱卻又擔負直接融資重任的資本市場。如何協調兩方的關系，促進保險資金積極入市，實現資本市場和保險市場雙贏的局面，是社會各界都在努力探討和積極關注的核心問題。

一、制約我國保險資金積極入市的主要因素

從國外的經驗可以看出，股票是保險公司資產配置中的一個重要投資品種，保險市場和資本市場之間存在著緊密的互利合作關系。與之形成鮮明對比的是，我國保險市場與資本市場之間由于分業經營長期處于割裂狀態。隨著國內外金融形勢的發展，這種政策障礙已經逐漸消除，管理層甚至給了保險公司相當多的優惠措施，希望能夠給中國資本市場注入新的活力。由于我國保險業發展十分迅猛，理論上將有600億左右的保險資金可以直接投資股票，但我們認為保險公司短期內將以試探性投資為主，而不會投入大量的資金，且他們對一級市場的興趣遠高于二級市場。其原因主要有以下幾方面：

1、中國股市沒有給投資者帶來合理的收益。作為風險程度較高的金融市場，資本市場主要以較高的收益率吸引投資者，國外成熟金融市場的經驗數據也證明了這一點：根據經合組織的統計，美國在1970年——2000年間股市的平均回報率為10.3%，債券市場為5%，貨幣市場為3.7%，而德國這些數據分別為14.4%、7.9%和3.5%。由于股市風險相對較大，投資者的入市積極性往往和股市的收益密切相關。我們將1981年——2003年美國股市的漲跌幅與美國壽險公司股票投資增長率作了對比，發現兩者的走勢驚人的相似，通過統計軟件分析得知，他們的相關系數在90%以上。由此可見，保險公司等機構投資者參與股市的程度與股市的收益率成正比。

中國保險公司從1999年開始通過投資基金間接參與中國資本市場，著名的5.19行情讓保險公司嘗到了甜頭，1999年和2000年保險公司投資基金的收益率普遍在10%以上。但好景不長，隨著股市投機泡沫的破滅和違規資金的退出，中國股市陷入了長時間熊市，保險公司在基金投資上陷入虧損的被動境地。受此影響，從2001年到2003年，保險資金投資收益率分別為4.3%、3.14%和2.68%，呈逐年下降的趨勢。事實上，中國股市的投資者多數都在虧損，包括部分券商在內的許多機構投資者已經淘汰出局，面對這樣的市況，向來經營穩健的保險公司自然不會輕易大規模直接入市。

2、中國股市的制度建設還亟待完善。中國資本市場是在經濟體制由計劃經濟向市場經濟的轉軌過程中誕生與成長起來的，由于定位在為國有企業提供融資而不是資源配置上，其制度設計存在先天的缺陷。這種市場功能的錯位，成為中國資本市場一系列問題的根源。加上監管力量的薄弱和法制建設的滯后，我國資本市場還存在諸如上市公司的誠信危機、投資者利益缺乏保護、證券中介機構失職、暗箱操作和市場投機盛行等突出問題。

一、中國保險投資與證券市場對接和國際上存在的差距

以美、英、日為代表的西方發達國家，經過長期的發展實踐，在保險資金的運用方面已經形成一套比較成熟的理念，將中國的保險投資與證券市場對接與之進行比較，可以發現自身的不足。

1.在理念上的差距

美國保險公司擁有完善的投資管理體系，投資理念和投資策略比較積極，可以說是兼顧了保險投資的收益性原則和安全性、流動性原則。英國保險公司高度自律，其投資管理體系比較成熟，投資理念和投資策略較為積極，可以說是更注重于收益性原則。日本保險公司的投資理念比較傳統，投資策略相對不積極，可以說是更注重于安全性、流動性原則。

我國的保險公司，長期以來一直重視傳統，輕視投資，根本談不上形成完善的投資管理體系。正是這種理念，導致保險公司的組織結構設置不利于保險公司投資于證券市場，大部分公司只是在近年來才成立了投資部，而且專門的投資人才也比較匱乏，這樣就導致了保險公司對資金安全控制沒有把握，而選擇風險小的方式來投資。例如，銀行存款和國債投資的風險較小，所以對國債投資的實際比例比較接近理論比例，銀行存款也是居高不下。總體來說，對投資的三原則把握得不好。

2.在監管上的差距

日本經濟在經歷了10年的長期衰退后，終于出現了回升勢頭，2002年初開始，日本經濟已經歷了27個月的緩慢上升，這是自二十世紀九十年代初泡沫經濟崩潰以來的第三次景氣回升。日本經濟界認為這次回升標志著日本經濟擺脫了長期低迷的狀態，基本走出了通貨緊縮。

日本經濟10年來徘徊不前的真正原因在于“資產價格緊縮導致需求不足”（陳虹，2004）。日本在泡沫經濟崩潰后，土地、股票等資產價格下降了1000萬億日元（約合10萬億美元），一般國民損失的財產高達GDP的兩倍。資產價值的縮水引起家庭和企業部門的資產與負債失去平衡，從而降低了個人消費和企業設備投資需求，造成通貨緊縮。分析日本通貨緊縮原因，其中進口商品價格下降和技術進步等供給因素引起的通貨緊縮僅占30%。通貨緊縮加劇了工資、債務和利息的實際負擔，這對企業收益造成了負面影響，從而進一步削減了需求，形成了通貨緊縮的惡性循環。

一、日本國內資金循環：抑制了民間金融機構的職能作用

通貨緊縮對金融機構造成的最大影響是：為避免出現新的不良債權，金融機構壓縮貸款、抑制中介活動。因此，金融改革中如何恢復金融機構的中介職能，使其愿意承擔風險，成為日本經濟面臨的最大課題。

但是，日本民間金融機構中介職能的弱化，與10年來日本國內資金循環結構的變化有著密不可分的關系（本間正明，2003）。

換言之，由于10年來資金“由民間向政府”轉移，在政府融資和投資能力增強的同時，民間金融機構的作用受到了阻礙。