導語：如何才能寫好一篇外匯市場發展，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

關鍵詞：國際金融外匯市場啟示

隨著全球經濟一體化的發展，各國間的金融系統越來越密切，國際外匯市場成為全球金融市場中最活躍、最開放的組成部分，在開放經濟的背景下，包括新興國家在內的眾多發展中國家，外匯市場自身在傳統交易日趨活躍的同時，不斷創新的交易品種和交易方式，為外匯市場的深入發展注入新的活力。

一、國際外匯市場的最新發展

對國際外匯市場發展現狀及趨勢進行最全面、最權威考察的，是國際清算銀行（BankforInternationalSettlements）每三年進行一次的，對各國中央銀行就外匯市場和衍生品市場發展所進行的調查。根據調查結果，當前國際外匯市場呈現出如下特點。

1、全球外匯日交易量巨大，并呈大幅回升之勢

自1995年以來，全球外匯市場各外匯交易工具的日均交易量都在一萬億美元以上，2004年4月創出20180億美元日均交易量的歷史記錄。除2001年前期相比有所下降外，其他調查年份均呈現增長勢頭，其中尤以2004年增幅較大，比2001年4月的日均12670億美元增長59%。在各交易工具中，貨幣互換的增長幅度最大，從2001年4月的日均70億美元躍升到2004年4月的210億美元，增幅為200%；期權的增長幅度位居其次，增長近一倍。（見表1）

2、外匯衍生品交易占絕對優勢，即期交易的重要性有所下降。

自1995年以來，衍生品交易一直高于即期交易量，并處于穩步上升之中。衍生品占全部外匯交易量的比重，從1995年4月的58%，上升到2004年的68%，其交易量已達同期即期交易量的兩倍之多。各交易工具中，外匯互換衍生品的交易最活躍，占到全部外匯交易的49%。即期交易的重要性有所下降，但目前其市場地位已趨于穩定，市場比重保持在近三分之一的水平，而且在所有外匯交易工具中，仍居第二的位置。（見表2）

3、外匯交易對手以報告交易商為主，其他金融機構的地位趨于上升。

在國際外匯市場各交易主體中，報告交易商占據主導地位，這主要是指活躍在外匯市場上的大型商業銀行、投資銀行和證券公司，他們既從事外匯的自營業務，也從事業務，交易通常經由諸如EBS或路透的電子交易系統實現。盡管報告交易商的交易量比重自1995年以來呈下降之勢，但其市場份額均在一半以上，2004年4月為53%。除報告交易商以外的其他金融機構，這主要指小型的商業銀行、投資銀行和政券公司，及各種基金、保險公司、中央銀行等，其市場地位正在穩步上升，交易量比重從1995年4月的20%提高到2004年4月的33%。此外，非金融類最終客戶也占有一定的市場份額，他們主要是公司和政府等，其交易量比重2004年4月為14%。（見表3）

4、外匯交易主要集中于歐洲和美國，亞洲也占有一定的市場份額。

全球外匯交易的地理分布沒有太大的變化，主要集中在歐洲、美洲和亞洲，交易量最大的前六個國家和地區，其交易量合計占全球的比重自1995年以來，一直穩定在72%左右，2004年4月該數據為73.1%。全球四大外匯交易中心的地位十分穩固，分別為倫敦、紐約、東京和新加坡。（見表4）

5、外匯交易的集中化程度不斷提高，大銀行的市場地位越來越強。

外匯交易的機構分布呈現集中化的趨勢，少數大銀行的市場份額在不斷提升，這可以通過各個國家和地區中，擁有市場75%份額的銀行家數呈不斷下降趨勢中看出。例如，在英國，占有市場75%份額的銀行個數，從1998年的24家，減少到2004年的16家；美國同期的銀行家數則由20家減少到11家；香港的集中化趨勢更明顯，由1998年的26家降到2004年的11家；德國的集中化程度可稱得上最高，2004年4家銀行壟斷了國內75%的外匯交易，而1995年的數字是10家銀行（見表5

二、對上海外匯市場發展的啟示

以上對國際外匯市場的考察，為我們準確把握國際外匯市場的發展過程及趨勢，提供了有價值的信息。上海的發展目標是建成國際金融中心，外匯是市場應該是其中不可缺少的重要組成部分。雖然目前人民幣還不是自由兌換貨幣，我國外匯市場的完全開放與上海成為完全自由的國際外匯市場尚有待一定時日，但浦東政府應該積極利用綜合改革試點的有利時機，大力進行金融生態環境的改造，為未來建成開放型的外匯市場準備條件。為此，我們提出以下政策建議。

（一）外匯市場建設是一項政策性很強的工程，政府在市場發展初期的推動作用十分重要，政府應在其中積極發揮主導作用。需要注意的是，我國外匯市場發展是一個與人民幣自由兌換進程協調一致的循環漸進過程，應積極、穩健、妥善地推進。

（二）積極準備條件支持推出外匯衍生產品。美國芝加哥商業交易所（CME）在上世紀70年代初國際固定匯率體系崩潰之際，于1972年率先進行外匯期貨交易，成為國際衍生品交易所的領頭羊。我國目前僅有外匯遠期衍生品種，這顯然不能適應人民幣匯率不斷市場化的發展趨勢，上海應充分發揮中國外匯交易中心自身的優勢，適時推出其他外匯衍生品，培育出我們自己的、能與國際同行競爭的衍生品交易所。

（三）引入更多實力雄厚的外資金融機構入駐上海。實力雄厚的外資金融機構，是國際外匯市場上的活躍份子，將其引入上海，則上海的外匯資金來源與對外聯系網絡將擴大，這對活躍上海的外匯交易十分有利。

（四）增加金融機構類型，為市場提供更多服務。國際外匯市場上，非銀行金融機構的市場地位呈上升趨勢。我國也應積極引入更多其他類型的金融機構進入外匯市場，并可考慮設立新型的專業性金融機構，目前首先可作的是，盡早推出中外合資的貨幣經濟公司，利用國際著名貨幣經濟公司的管理經驗與服務手段，為金融機構的外匯買賣等業務提供世界一流的中介服務。

（五）加快國內金融機構運行機制改革，增強其市場競爭力。國內金融機構在開放過程中競爭力的提高，對我國金融命脈的掌控意義重大，應該充分利用上海有利的經濟、金融環境，加快國內金融機構的股份制改造與公司治理，使上海的金融機構能成為全國金融機構的排頭兵，并著力培育幾個能與國際同行抗衡的中堅力量，應對國際市場上不斷兼并、強者恒強的競爭勢態。

（六）加強上海在國內貿易口岸中的地位，把上海建成國際貿易中心。貿易往來與資金往來相輔相成，國際貿易的活躍必然帶來大量的資金交易及與之配套的服務系統。我國目前已躋身世界貿易大國之列，上海應成為中國國際貿易的重要口岸，以發揮國際貿易對國際金融發展的帶動作用，這在我國目前實現資本管制的背景下，意義尤其顯得重要。

篇2

外匯市場（ForeignExchangeMarket，FEM）是指經營外幣和以外幣計價的票據等有價證券買賣的市場，是金融市場的主要組成部分。外匯市場的職能主要表現在以下三個方面。

（一）實現購買力的國際轉移

國際貿易和國際資金融通至少涉及到兩種貨幣，而不同的貨幣對不同的國家形成購買力，這就要求將本國貨幣兌換成外幣來清理債權債務關系，使購買行為得以實現，而這種兌換就是在外匯市場上進行的。

（二）提供資金融通

外匯市場向國際間的交易者提供了資金融通的便利。外匯的存貸款業務集中了各國的社會閑置資金，從而能夠調劑余缺，加快資本周轉。

（三）提供外匯保值和投機的市場機制

在金本位和固定匯率制下，外匯匯率基本上是平穩的，因而就不會形成外匯保值和投機的需要及可能。而浮動匯率下，外匯市場的功能得到了進一步的發展，外匯市場的存在既為套期保值者提供了規避外匯風險的場所，又為投機者提供了承擔風險、獲取利潤的機會。

二、我國外匯市場發展過程中存在的問題

（一）外匯市場不穩定

目前外匯指定銀行的交易員必須進入中國外匯交易中心進行外匯買賣，銀行間市場具有集中、有形的特征。這種市場形態常見中央銀行居絕對主導地位，采用競價交易的外匯市場。隨著市場規模的擴大，集中交易的問題將越來越突出，如交易場所的建設和維護需要耗費大量的人力、物力，其容量越來越難以滿足日益增加的交易主體的需要等。與集中交易相對應，中國外匯交易中心實行本外幣的集中清算，承擔清算風險。隨著未來人民幣可兌換程度提高和人民幣在走向浮動匯率制以后交易主體及其外匯頭寸都將迅速增多，一些實力較弱的交易主體可能因信用風險、匯率風險等陷入危機。此外，由于中國外匯交易中心是人民銀行的一個事業單位，由該中心承擔清算風險，實際上就是由中國人民銀行承擔風險，這導致市場參與者普遍缺乏風險約束，可能進行大量的高風險交易。其結果，中國外匯交易中心和整個市場的穩定都可能受到很大的沖擊。

（二）外匯市場風險大

從現行市場運作情況看，銀行間外匯市場的風險主要來源于以下幾個方面：一是市場運作體制不健全，使企業和銀行都喪失了防范市場風險特別是匯率風險的意識的能力，同時外匯市場也沒有為企業和居民提供防范匯率風險的手段。這使得市場抵御風險的能力大大降低，誘發匯率系境性風險。二是集中清算方式可能引起的資金清算風險。隨著市場容量擴大特別是我國經濟容量及經濟復雜程度的增加，外匯市場可能出現的潛在風險也在增加，由于市場自律機構不完善，參與者仍沒有完全自行承擔資金清算風險。

（三）市場監管不完善

在銀行間外匯市場建設初期，確立了市場運作體系、調控體系與管理體系三權分立的格局，這種分工原則在實際執行過程中導致諸多不便。動作系統的中心──中國外匯交易中心設在上海，并對分中心實行業務領導，監管當局因此無法監測到整體市場的運作，也不能監測到交易中心為其自身利益對分中心及交易系統而采取的不合規行為，監管顯得鞭長。而外管局目前的監管手段僅憑事后報告制度，而不能做到事先防范。同樣，央行的操作也游離于制度政策目標的管理部門以外，操作部門由于缺乏對宏觀經濟運行的整體分析與把握，缺乏管理部門具體指標要求與判斷，操作易帶盲目性，而管理部門的意圖可能也得不到有效實施。

三、外匯市場在我國的發展及對策

（一）建立符合國際規范的外匯市場

建立符合國際規范的外匯市場已成為當前中國外匯市場改革的主攻方向：一是在交易性質上實現向現代市場形態的金融性外匯市場轉變，完善市場組織體系，其中以外匯銀行、企業為市場交易主體，實行競價交易，中央銀行退出交易主置，中國人民銀行宣布，自2012年4月16日起，銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易價浮動幅度由5‰擴大至1%，即每日銀行間即期外匯市場人民幣兌美元的交易價可在外匯交易中心對外公布的當日人民幣兌美元中間價上下1%的幅度內浮動，這是增強匯率彈性的重要制度改進。二是取消強制性銀行結匯制，為企業真正參與市場交易掃清障礙。2008年，修訂后的《外匯管理條例》明確企業和個人可以按規定保留外匯或者將外匯賣給銀行，可以看出在這方面我們已經做出了實質性的改變。

篇3

關鍵詞：外匯衍生品；現狀；對策

中圖分類號：F713.5 文獻標識碼：A 文章編號：1001-828X（2013）05-0-01

一、新疆外匯衍生品市場發展現狀

自1997年1月中國人民銀行《遠期結售匯業務暫行管理辦法》后，中國銀行率先于同年4月1日試點人民幣遠期結售匯業務，至2003年該業務在四大國有商業銀行均已推行。其后招商、民生、中信等股份制商業銀行也陸續取得該業務牌照。由于新疆與東亞五國及俄羅斯等過邊貿往來歷史悠久且是我國外貿重要組成之一，新疆外匯衍生品市場與全國經歷了與上述相同的發展過程。2005年7月21日實行匯改成為新疆直至全國外匯衍生品市場發展的重要節點。之前，新疆外匯衍生品主要包括：遠期結售匯交易、離岸人民幣無本金交割遠期匯率交易（NDF）；之后，央行推出允許符合條件的主體開展遠期外匯交易，并允許具有一定資格的主體開展掉期交易，新疆外匯衍生品市場的交易品種隨之豐富。

新疆人民幣外匯衍生品市場目前有以下特點：銀行間市場起步晚；無場內交易市場；場外交易市場產品結構簡單（缺乏以貨幣期權為代表的復雜外匯衍生產品）。

二、新疆外匯衍生品市場存在的問題

由于我國衍生品市場發展較晚，新疆外匯衍生品市場亦處于此大環境下，因此，該市場目前還存在諸多問題。

1.品種少，交易量小。2005年7月21日匯改以來，人民幣匯率形成機制的市場化程度增強，匯率波動幅度加大，風險增大。央行先后推出遠期結售匯、掉期等，但從目前來看，遠期結售匯交易雖已具備一定的規模，但該交易參與者多為機構投資者，寡頭壟斷局面限制了該項衍生品業務的發展；NDF交易的參與者同樣限于有巨額人民幣進項的大型跨國公司，而該類公司在新疆為數甚少；銀行間遠期交易與掉期交易始于2005年8月，目前交易尚不活躍。

2.市場參與主體少。目前外匯衍生品市場的參與主體主要為國有商業銀行、股份制商業銀行、政策性銀行及外資銀行在中國的分行等銀行類金融機構，眾多非銀行金融機構、大型機構投資者和大型企業對外匯衍生品市場缺乏關注度與投資的積極性。這與央行控制該領域風險的相關政策有一定關系，但在控制風險的同時也導致市場主體種類缺乏與數量微小進而交易缺乏活躍度的弊端。

3.定價能力弱。在外匯間衍生品交易中，銀行既客戶在國際金融市場進行交易，又通過國際金融市場對自有資產進行風險管理，但目前我國除香港外內陸尚未出現有競爭力的區域定價中心，這使得全國包括新疆的外匯衍生品投資者的投資收益面臨更多不確定性。

三、如何發展新疆外匯衍生品市場

為使外匯市場在匯率發現、資源配置與風險管理中的作用得以更好地發揮，應采取一系列措施促使新疆外匯衍生品市場發展，拓展市場深度，擴大市場廣度，提高透明度與流動性。

1.發展人民幣遠期交易、期貨交易，適時推出期權交易。首先，通過不斷完善即期交易市場，為外匯衍生品市場發展奠定基礎。即期外匯市場作為外匯衍生品市場發展的基礎，其發展程度直接影響外匯衍生品市場運行狀況。完善即期外匯市場可從以下方面入手：一是逐步放松頭寸限額，以便商業銀行自主決定其持有的外匯頭寸進行保值與投資；二是逐步放松對參與主體的限制，允許更多貨幣市場投資者參與即期外匯交易。其次，結合新疆實際與國際主流趨勢，著重培育遠期、掉期兩大交易品種。通過允許和鼓勵更多的非銀行金融機構參與上述兩類外匯衍生品交易可有效擴大市場規模，提高市場化程度。此外，掉期交易之所以應予以大力發展是因為它可被看作一筆即期（或近期）同一筆遠期交易的組合，這種組合降低了交易成本，常被用于對敞口頭寸進行套期保值，此外還可通過掉期交易拋補利率平價達到套利的目的。套利機會的出現表明某種貨幣的定價出現問題，套利會在一定程度上促使該貨幣的利率與匯率回至合理水平，從這一角度來講，掉期交易應大力發展。發展掉期交易還要盡快引入針對該交易的做市商制度以增加市場流動性。第三，適時推出人民幣外匯期權交易。當前經濟形勢下，進一步深化匯率體制改革，提高匯率形成機制的市場化程度是大勢所趨，適時地推出人民幣外匯期權交易有著特殊的戰略意義。積極完善外匯衍生品交易品種，以組建地區性外匯衍生品交易中心為目標，發揮經濟的規模優勢，增強人民幣在國際金融市場上的話語權的同時增強新疆區域金融的活力。

2.擴大交易主體的種類與數量。逐步放松外匯管制是人民幣匯率市場改革的重要目標，只有將潛在的外匯供求轉化為實際的外匯供求，增強市場中供求雙方力量對比的程度，才能促進匯率形成機制的完善。因此，探索擴大交易主體的種類與數量，在允許非銀行金融機構與大型非金融企業入場的基礎上，適度鼓勵合格境外機構投資者參與人民幣外匯衍生品市場。

3.建立適宜的金融生態環境。健全法律法規，及時調整外匯衍生產品發展中需要的配套政策，逐步健全對衍生市場的監管法律框架體系，避免市場效率低下或穩定性缺乏的結果。銀行間同業協會或主要的交易商應發起制定適合我國法律環境的標準化法律文本協議范本，盡可能避免衍生品交易的法律風險。

建立與完善外匯市場中介機構組織，規范金融機構的信用評級制度，成立多家信用評級公司，使商業銀行之間形成相互授信關系，為更多交易模式和國內銀行逐步進入國際市場創造有利條件。順應國際金融市場上清算業務集中化、專業化的趨勢，設立專業的清算公司，從機制上化解信用風險。發揮貨幣經紀公司在非標準化產品交易及創新以及市場推介中的作用。合理利用外匯衍生品市場同利率市場化、匯率市場化及資本項目開放之間的相互作用關系，以加快利率市場化改革的步伐、進一步增強人民幣匯率的彈性來促進資本項目的開放，以此帶動新疆外匯衍生品市場的發展。

參考文獻：

[1]高揚.構建人民幣匯率的避風港：中國外匯衍生品市場研究[M].中國經濟出版社，2006.

[2]張勝菊，武玉法，.我國外匯衍生品市場發展淺析[J].中國物價，2010（03）.

[3]馬千里.我國外匯衍生品市場的發展現狀、問題及對策[J].商場現代化，2011（02）.

篇4

關鍵詞：遠期 結售匯 外匯 衍生品

中圖分類號：F830文獻標識碼：B文章編號：1007-4392（2011）07-0055-03

為配合人民幣匯率改革，2005年中國人民銀行下發了《中國人民銀行關于擴大外匯指定銀行對客戶遠期結售匯業務和開辦人民幣與外幣掉期業務有關問題的通知》（銀發〔2005〕201號），正式推動遠期結售匯及人民幣與外幣掉期業務在全國范圍內的開展。2011年國家外匯管理局又陸續引入了人民幣與外幣貨幣掉期及期權等衍生產品，至此除人民幣與外幣期貨外，匯率避險產品品種已基本齊全。隨著人民幣匯率改革的不斷深入及其波動彈性的加大，出于規避匯率風險等目的，人民幣與外幣衍生品交易日漸活躍，進入了快速發展的新階段。

一、 天津市遠期結售匯市場發展概況

本文以2009年1月至2011年4月為研究時段，剖析天津遠期結售匯市場概況。

（一）天津市遠期結售匯市場的結構與主體

1. 市場結構。

（1）交易幣種。調查期間，天津市遠期結售匯交易總體上以美元為主，約占交易總額的85%以上，同時也涉及歐元、日元、英鎊、瑞士法郎等其他幣種，但規模和所占比重均不大。這與跨境資金流動中各幣種所占比例基本一致。

（2）交易期限。目前遠期結售匯的期限選擇比較靈活，既可以是標準期限，也可以選擇確定的交割日，還可以是擇期交易。簽約期限從1周到一年不等。調查顯示天津市遠期結售匯的期限結構沒有出現明顯分化，分布較為均勻。部分銀行以短期交易為主，部分銀行以中長期交易為主，這主要取決于企業資金的流轉周期（銷售賬期或結算周期）。

（3）交易性質。調查顯示，天津遠期結售匯交易絕大部分發生在貨物貿易項下，但近期與銀行推出的匯率避險產品相配合的資本與金融項下償還國內外匯貸款遠期售匯有所增長。此外，收益和其他轉移項下的貿易融資業務利息支出以及服務貿易項下的手續費等相關費用支出也偶有發生，但所占比重不大。

2. 市場主體。

（1）外匯指定銀行，即遠期產品的供給方。目前在天津共有36家外匯指定銀行具備開展遠期結售匯業務資格，其中17家具備人民幣與外幣掉期業務資格，1家具備人民幣與外幣期權業務資格。部分未獲資格銀行也積極與具備資格銀行協商合作開展遠期結售匯業務。但截至目前天津市地方性商業銀行未獲準開辦遠期結售匯業務（包括合作辦理遠期結售匯業務）。

（2）涉外企業，即遠期產品的主要需求方。調查顯示，各類具有涉外業務的企業均有參與遠期結售匯交易。這既包括大型企業，也包括中小型企業，既包括國有企業，也包括外資企業和民營企業，從企業規模和所有制結構上看分布較為均勻。但從企業類型上看，遠期結售匯市場以貿易型企業為主要參與者，部分制造業企業、能源企業也有較大份額。

（3）個人對外貿易經營者、個體工商戶，即遠期產品的潛在需求方。由于個體工商戶辦理遠期結售匯僅限于按規定開立的外匯結算賬戶內個人貿易項下的收付匯資金，個人外匯儲蓄賬戶向外匯結算賬戶劃入資金不得辦理遠期結售匯業務，因此個體工商戶辦理遠期結售匯業務不多，所占比重不大。但隨著個體經濟的不斷發展及個人經營者外匯避險意識的提高，已成為遠期產品的潛在需求者。

（二）遠期結售匯產品的需求與供給

1. 企業敘做遠期結售匯業務的主要動因。

（1）鎖定資金成本，規避匯率風險。由于遠期結售匯業務可以事先約定將來某一日向銀行辦理結匯或售匯業務的匯率，所以對于有未來一段時間收、付外匯業務的企業來說可以起到防范匯率風險，進行貨幣保值的作用，如可對未來到期的負債鎖定財務成本，對未來的貿易項下收匯，鎖定收益。在人民幣匯率改革不斷深化，匯率變動彈性加大的條件下，規避匯率風險應是企業開展遠期結售匯業務的主要推動力。

（2）節省開支，搏取收益。金融危機后，企業對外匯市場風險有了更深的認識，對遠期結售匯產品的需求也由單一避險到多種產品組合轉變。與海外代付、貿易融資等產品匹配，同時與人民幣對外幣掉期、外匯買賣組合的遠期結售匯一攬子業務可以幫助企業節省財務成本，搏取收益。

2. 遠期結售匯產品的市場供給。

（1）提供單獨的遠期結售匯合約。

企業與銀行簽訂遠期結售匯協議，約定未來結匯或售匯的外匯幣種、金額、期限及匯率，到期時按照該協議訂明的幣種、金額、匯率辦理的結售匯業務。調查顯示，在當前人民幣升值預期背景下，轄內主要銀行均推出了該類產品，并被企業普遍運用。

（2）提供一籃子產品組合。

配合其它利率、匯率產品，利用外幣與人民幣的利率差，達到節省本幣資金的目的。例如以本幣質押貸外匯貸款，同時進行遠期購匯，到期償還外匯貸款本息。

二、外在因素對遠期結售匯市場的影響

遠期結售匯交易設立初衷是為涉外經濟活動提供匯率風險管理工具，那么跨境資金流動規模、匯率波動預期從邏輯上講是影響遠期結售業務開展的最主要的外部因素。此外，企業對風險的認知程度、風險偏好都對遠期結售匯業務產生重要影響。

（一）跨境資金流動規模

在成熟的市場條件下，匯率跨境資金流動規模與遠期結售匯交易的活躍程度應成正相關的關系。跨境資金流動規模越大，資金規避匯率風險的需求就越強烈，遠期結售匯交易就越活躍。反之，則交易低迷。下文用計量的方法，檢驗天津市跨境資金流動規模是否對遠期結售匯交易產生影響（即是否存在Granger因果關系）。數據選取2009年1月-2011年4月天津市跨境收支數據、貨物貿易項下跨境收支數據、銀行遠期結售匯簽約數據，檢驗使用連續變化率，檢驗結果如下。

企業在取得跨境收入時不是利用遠期結售匯等風險管理工具主動屏蔽匯率風險，而是愿意承擔一定的匯率風險來回避由辦理遠期結匯所產生的即、遠期價差而帶來的損失（對企業而言，在人民幣升值預期強烈的時期內，銀行遠期結匯價格往往要差于即期價格）。跨境資金支出的變動率雖然是遠期售匯變動的原因，但調查表明多數企業并不是主動規避匯率風險，而是更為看重遠期售匯價格優于即期價格所帶來的好處（對企業而言，在人民幣升值預期強烈的時期內，銀行遠期售匯價格往往要優于即期價格）。

（二）匯率波動預期

匯率波動預期與遠期結售匯交易活躍度亦成正相關關系，匯率波動彈性越大，匯率風險管理需要越強烈，遠期結售匯交易越活躍。調查顯示，與其它指標相比，企業更關注人民幣兌美元即期中間價的變動，將其作為判別未來匯率波動的主要依據。一般來說，人民幣對美元出現快速升值的勢頭時，出口企業客戶通常有著更加急迫的結匯需求。

2010年6月啟動第二輪匯率改革以來，人民幣兌美元匯率的波動彈性明顯加大。如圖1所示，變化率為負數的時點表示人民幣兌美元升值。2010年9月下旬至10月人民幣兌美元即期中間價連續幾個交易日大幅升值，市場對人民幣升值預期強烈，認為新的一輪升值周期即將到來。收匯企業為規避匯率風險紛紛與銀行簽署遠期結匯協議。

（三）企業風險認知程度及風險偏好

企業風險認知程度及風險偏好是交易主體影響遠期結售匯的主觀原因。

1. 企業風險認知度。在匯率劇烈波動的情況下，提前鎖定成本或收益是企業必須面對的問題。例如在人民幣升值的情況下，企業選擇遠期結匯來規避市場風險，而一部分對匯率不敏銳的客戶就不能看到這一點而選擇即期結售匯。客戶對匯率的敏銳性直接影響銀行遠期結售匯業務的開展。

2. 企業風險偏好。調查顯示，企業總是過于關注保值交易之后的盈虧，而忽略了外匯市場“不確定性”這一最大風險。表現為風險偏好型，過于依賴對市場的判斷，不主動規避風險。在人民幣升值通道中，更應選擇結匯遠期規避風險，而市場卻以遠期售匯為主。公司高管不愿承擔避險成本，不愿通過遠期業務規避風險，懷有僥幸心理，更傾向于敘做即期結售匯業務。

三、天津遠期結售匯市場的發展策略

以遠期結售匯為代表的外匯衍生產品已經成為企業開拓海外業務的重要風險管理工具和銀行增加中間業務收入的重要營銷方向。遠期結售匯業務的發展需要從供給和需求上兩方面引導，引導企業善于利用外匯衍生品規避風險，并獲得收益；也要使更多的銀行參與到遠期市場上來，提供更好的金融產品。

（一）培育企業風險防范意識，樹立穩健經營的財務觀念

人民幣匯率雙邊波動彈性的加大對企業規避匯率風險，增強風險防范意識提出了更高的客觀要求。建議從多種途徑加大匯率避險產品的應用宣傳，降低企業匯兌損失。銀行可定期舉辦銀企聯席會，一方面銀行可通過為企業做外匯形勢分析，產品介紹培育企業風險防范意識，掌握風險規避手段；另一方面也拉近了銀企距離，切實了解企業情況和需求，設計出更貼近企業需要的，個性化的匯率避險產品。

篇5

【關鍵詞】 人民幣 匯率 資本項目可兌換

一、中央銀行逐漸將直接干預為主變為間接調控為王

外匯市場的最終目的應該是讓市場參與者自由地交易，使外匯交易中心的作用增強。中央銀行通過外匯平準基金對外匯市場交易活動進行間接調控管理，將人民幣匯率交由銀行和企業定價成交，實現市場匯率和合理的匯率水平，提高人民幣匯率的市場化程度。授權央行管理外匯平準基金，負責對外匯平準基金的投資決策，對外匯平準基金的運作業績負責。進行外匯平準基金日常性運營工作，可根據一定標準，將部分外匯儲備、中央銀行票據、國債等資產劃入外匯平準基金。貨幣當局根據短期、中期和長期匯率管理需要，運用外匯平準基金對外匯市場進行適度調控，實現短期匯率向中期匯率靠攏，中期匯率向長期匯率靠攏的有浮動的管理模式。

二、擴大自由交易外匯的范圍

鑒于目前我國外匯儲備充足的實際情況，中央銀行應放寬外匯指定銀行所持結轉外匯數量的限制，擴大銀行自由買賣外匯的額度范圍，使之成為外匯市場真正的交易主體，提高市場效率。借鑒成熟外匯市場的經驗，采用間接手段干預外匯市場，減緩干預外匯市場對本幣政策的不利影響。中國應建立起相應的人民幣公開市場配合外匯市場的公開操作，減輕外匯干預的負面影響。加強與其他國家特別是發達國家央行的聯系，建立良好的協作關系，創建干預外匯市場波動的聯合機制，共同應對可能出現的外匯市場的較大波動和匯率風險。

三、繼續推進資本項目自由兌換

只有人民幣在經常項目和資本項目兩方面都實現可自由兌換后，才能真正形成外匯供求關系，從而決定人民幣匯率的均衡水平。借鑒國際經驗，資本項目自由可兌換的進程可采用漸進放開資本項目管制的策略，對于取消具體資本管制的內容上可根據國內實際情況設定。2013年，隨著我國的外匯管理改革的不斷推進，外匯管理政策在簡政放權方面有了很大的進展，對于資本項目FDI以及外債項下的改革步伐逐漸加大，根據一般性國際規律，我國隨后將放開對外國直接投資和證券投資的限制，最后放開對短期資本流動的限制。

四、增加外匯市場交易幣種

外匯市場上交易幣種狀況對外匯交易量有重要的影響，擴大外匯市場交易量提高外匯市場流動性，必須增加外匯市場交易幣種。由于當前美國、日本、歐元區、韓國、中國香港、中國臺灣、英國、加拿大、俄羅斯、澳大利亞、新加坡、馬來西亞以及泰國這13個國家和地區與我國貿易總比重超過了70%，交易幣種可逐步擴大到這13種貨幣。增加外幣與外幣之間的交易即主要西方國家貨幣之間的交易，以滿足外匯指定銀行以及客戶的不同需要。

五、培育外匯市場交易主體

考察國外健全的外匯市場可以發現，外匯市場中存在著專職介紹外匯交易中介人，連接外匯買賣雙方促成交易，即外匯經紀人；外匯市場上有大量的企業參與外匯市場交易，交易很少受到政策限制，可以出于不同的交易目的來自由交易，包括套利和投機；大量的非居民企業也是外匯市場的參與者。對于我國而言，由于外匯市場交易主體缺乏多元化，市場交易量小，市場交易意愿無法真正體現。為此，需加快培育外匯市場的交易主體，讓更多的金融機構和企業參與外匯買賣，逐步推廣銀行企業在銀行間外匯市場買賣外匯的大額交易。避免大機構集中交易對市場價格水平的操縱，防止匯率的大起大落，有效降低交易成本，擴大市場交易量，增加交易的連貫性。

六、重視對外匯衍生品市場的發展

鑒于我國外匯市場上遠期交易和掉期交易的發展時間較短，交易還不活躍，要重點發展人民幣與外匯間的遠期交易和掉期交易。在完善遠期結售匯交易的基礎上，重視銀行與銀行間以及銀行與非銀行金融機構之間的遠期交易，以增加市場的交易規模和市場化程度。掉期交易作為遠期交易的組合，交易成本低，是銀行常用的對敞口頭寸進行套期保的一種方式，對于促使利率與匯率保持利率平價關系具有積極作用。發展掉期交易，可先允許銀行利用掉期交易進行拋補套利活動，增加銀行利用外匯市場獲利機會的同時，促進即期匯率、遠期匯率和國內外利率間的合理性。

篇6

2004年底,國際清算銀行邀請主要的新興市場國家央行行長共同討論了有關外匯市場干預的問題。在過去十年中,除了日本外幾乎沒有一個發達國家對外匯市場進行積極地干預,然而這種干預在新興市場國家和地區一直很普遍。這些國家從自己的利益出發進行干預主要是因為國內貿易政策和與之相關的政府執政的影響。但是,發達國家不再進行積極干預也有其原因,主要是因為如果干預對名義匯率沒有持久和獨立的影響,則對實際匯率和貿易部門的競爭條件改善也沒有持久影響力。而且,私人金融市場有足夠能力去吸收和管理沖擊。鑒于以上幾點,在發達國家中,沒有必要來干預匯率。

新興市場國家和地區的貨幣界限傾向于更少的資產替代性,與私人市場相比,當權者有更大的金融和管制力量。相對于市場總收益而言,他們擁有很多的外匯儲備。總的來說,外匯市場干預對總收益的影響并不大。許多央行認為他們的主要目的在于限制匯率的波動而不是讓匯率達到一個特定水平。近幾年來各家央行已經提高各自干預技術,他們現在花費更大的資源去了解市場,但是仍然不清楚其結果是否有效,因為市場參與者的復雜性也日益提高。而且到底是什么驅使匯率變動的知識仍然存在缺陷,各種干預技術主要還是視情況而定,方法也是在嘗試中發展的,這也證明了匯率干預的不確定性。[1]

二、央行對外匯市場干預的目的

央行對外匯市場的干預是為了實現政府自身的一系列全面的經濟目標。例如,控制通貨膨脹,維持金融穩定性等。但政策的目的性和對外匯市場干預有哪些影響主要依賴于許多因素,包括一個國家發展的階段、金融市場發展的程度和一國對各種沖擊的脆弱程度。所以在對外匯市場干預的操作上所給出的精確定義仍然處于爭論當中。[2]

對外匯市場干預有以下三個重要的目的:首先是影響匯率水平,其次是減少匯率波動性或者說給外匯市場提供了流動性,最后是影響外匯儲備量。外匯市場的干預由宏觀經濟目標所驅使的:控制通貨膨脹或維持內部平衡,維持外部平衡和防止資源分配不當或維持競爭和促進增長,預防或處理市場無序或危機。為了實現這些目標,央行可以尋求目標來控制匯率和匯率的波動性或影響外匯儲備量。

1.干預影響匯率水平

20世紀90年代初,許多新興市場國家和地區維持釘住或有管理的匯率制度,旨在以匯率水平為目標或在一定幅度內限制波動性。貨幣政策和外匯市場干預支持這些安排如香港、阿根廷、保加利亞這些國家和地區。東亞的幾個經濟體(如馬來西亞和泰國)維持一籃子釘住政策,都緊緊釘住美元。在1994和1997年墨西哥和馬來西亞金融危機前,有幅度的貶值是釘住匯率的一個特點。但是,匯率變化使智利、新加坡在他們特定時期和幅度內經歷了升值壓力。即使再靈活的官方政策也會限制匯率變化的:比如韓國在1990年采用的“市場平均匯率體系”,即每天的匯率變動都限制在一個特定幅度內。許多這樣的釘住匯率制在1997和1998年亞洲和俄羅斯金融危機后都崩潰了。但有一個例外,釘住制度在中國大陸以及其香港地區仍然維持,而馬來西亞在1998年又回到固定匯率制。

2.浮動匯率制下的干預

20世紀90年代后半期,自從釘住匯率制崩潰以來,許多國家轉向以監測通脹為目標的浮動匯率制。近年來對外匯市場干預的明顯減少反映了貨幣當局對匯率波動率更大的容忍度。原因之一就是一些國家和地區現在對匯率波動更有彈回性。改善的宏觀經濟政策和政策可信性在短期已經使匯率波動到通脹發生的可能性減少。同時,貨幣失諧已減少,這也減少了貨幣貶值所導致的金融部門職能削減和產量的急劇縮小程度。原因之二是因為浮動制有其優點,它能防止匯率高估,也可以幫助穩定資本流。

雖然在浮動匯率制下,對干預的依靠顯得日趨減少,但政策制定者不是完全對匯率的波動性聽之任之。干預會部分地反映一國和地區保持對其宏觀經濟或金融穩定性的愿望。例如,2002年巴西貨幣的突然貶值是隨通脹上升緊跟而來的,這就要求提高通脹的目標。新興外匯市場也更傾向賭博式的單方決策和不穩定性,因為他們勢單力薄,會受制于高度的不確定性和信息不對稱。與此相應,許多國家把外匯市場深度缺失當作干預背后的一個重要因素。原則上,外部平衡在浮動制下該會更缺少關注。但是實際上,如下所述,它看上去像干預的一個重要原因。

3.對外匯儲備量的影響

在外匯市場上,央行操作的另一個目的是影響外匯儲備量。許多央行試圖積累外匯儲備的政策或多或少是因為許多亞洲國家從20世紀90年代后期金融危機開始的,其他的一些試圖減少增長或儲備水平。以下三種因素可以指導干預工具的標準和選擇,調節外匯儲備量:匯率影響、市場友好度、成本和收益。

所以,央行對外匯市場的干預是為了實現一系列宏觀經濟目標,如控制通脹、維持競爭或維護金融穩定性。然而,干預的特定目的很有可能隨經濟和金融發展水平而變化。各國央行在發展的早期階段通常通過干預支持其固定匯率制,更有可能作為“做市者”的角色,為欠發達的匯市提供流動性。因而,央行進入外匯市場為了防止市場過度輻射或者減慢匯率調整速度,同時,在金融壓力下提供流動性,還有就是控制外匯儲備量,或者為積累干預所需的硬通貨,或者為減少運輸成本而減少儲備等。

三、外匯市場干預的方法和策略

據IMF報道,2001年在對許多發展中國家和新興市場國家和地區的調查中,將近有82%的干預是針對現貨市場的。主要原因是現貨市場的流動性最大。另外,在對不同外匯干預方法的調查中有一個特點引人注目,即對多大的透明度是最好的這個問題有著截然不同的觀點。一些央行相信透明度會帶來更大的效率,但另一些則相反。實際上,央行不時地關注透明度問題是為了減少它們對匯率的影響。當存在投機性攻擊的風險和使用指令流渠道時,央行大多會考慮使用非透明度的干預。Canales-Krijlenko(2003)的調查表明將近半數的發展中和轉型國家的央行在干預時并不公開對外宣布。干預時金融工具的選擇是現貨外匯交易,而遠期、衍生物和貨幣間債務工具這些很少使用。在大多數市場中,央行通常用電話與做市者直接交易或通過經紀人服務機構與經紀人顧客直接交易。這種情況下,經紀人所喊的價即為央行所接受的價,或者調整價格以刺激做市者觸到該價格。在許多國家,電子經紀商與做市者通過電子交易平臺進行交易。這些都要求央行公開在市場上進行。如果短時間內不能對參與者公開,則可以使用其他類型的干預方法。如與大的商業銀行作為機構,然后與做市者進行交易,在特定價格限制下,使交易達到特定量。在國際清算銀行的調查中,并沒有任何特定的交易方法占據主導。交易安排的選擇很大程度上依賴于市場上所用的技術,尤其對那些能提供最多信息和先于其它選擇的最大流動性的技術。關于透明度的問題,大多數央行表明偏好“匿名”,這也表明在非市場交易中他們有時將直接與大公司(公共部門和私人部門)進行交易。當外匯儲備量增加不影響匯率時,需要頻繁的但小規模干預;若影響匯率時,則需要大的而非頻繁的干預。

新興市場國家和地區的央行所部署的技術和方法很明顯比發達國家過去三十年的干預方法要廣泛的多。這尤其體現在三個方面:直接控制的使用;通過拍賣出售期貨合約;外匯債務單位或指數化作為補充工具的使用(后兩項技術尤其見于拉美國家)。但是大多數的干預還是采用傳統的方法,即對大規模市場中占主導地位的且最具流動變現的部分的現貨交易。

四、我國央行對外匯市場干預存在的問題及建議

我國外匯市場是不完全的市場。這主要表現在:一方面央行作為市場供求最后差額的承擔者和風險的最后承擔者處于市場的中心地位,不管政策是否需要,它都要被動、無條件的承擔。被動的外匯市場干預是通過增減外匯儲備來實現的,由此導致了被動的貨幣政策,影響了國內貨幣政策的獨立性。而且,央行被動地介入外匯市場平衡其供需,會使其在未有充分升值的非均衡的匯率水平上結清,外匯市場的出清轉變為央行干預下的人為平衡,無法反映市場的真實供求狀況。被動參與外匯買賣,也會導致基礎貨幣投放出現較大的波動。另一方面,央行的調控集中在外匯即期市場,外匯同業拆借市場和遠期等交易手段則沒有得到充分發展,而后者卻不會像即期交易那樣導致本外幣的直接轉化,對國內貨幣供應量的沖擊很小,可減少穩定匯率和國內貨幣政策目標的沖突。[3]另外,我國央行的沖銷干預手段持續時間長、干預規模大,在進行外匯干預時穩定匯率的傾向十分明顯。所以,我國應大力發展外匯市場,擴大外匯市場的規模,以及制定或修改相關的配套制度。

首先,應當繼續積極推進人民幣資本項目可兌換,在綜合考慮各相關因素的基礎上,確定人民幣匯率在合理區間范圍內波動。完善外匯賬戶管理和銀行結售匯體制,逐步放松經常項目外匯賬戶開立使用的限制,積極推動強制結匯向意愿結匯的轉變。這樣才可能使中央銀行擺脫在外匯市場的被動地位,將外匯儲備和匯率政策作為宏觀調控的有效手段,加快外匯市場建設。其次,由于目前我國央行的調控工具主要集中在即期交易,外匯遠期、貨幣互換等交易手段沒有得到充分的發展,需要開發和培育新的調控工具。另外,還需要進一步擴大外匯市場主體的參與范圍,放寬對交易中心會員持匯規模的限制,豐富外匯交易的內容和品種。[4]最后,從世界范圍內看,國際上已經有利用擴大匯率浮動范圍以對付游資沖擊的先例,而且干預外匯及維護匯率穩定的成本也會變得越來越高。我國應適應國際金融形勢的變化,適時地擴大人民幣匯率的波動幅度。

參考文獻:

[1]Canales-Kriljenko,JI(2003):“Foreignexchangeinterventionindevelopingandtransitioneconomiesresultsofasurvey”IMFWorkingPaper03/95.May.

[2]RamonMoreno(2005):“Motivesforintervention”,BISWorkingPapersNo.24b.

篇7

外匯市場最初的主要功能是貿易結算，作為一個國際性的資本投機市場，其歷史要比股票、期貨、債券、基金等短得多。然而，他卻以驚人的速度迅速發展。以倫敦為例，其交易量基本上是以每3年翻一番的速度增長。

外匯市場實際上是“有市無場”。不同于農貿市場，或者商品賣場，也不同于股票市場或者期貨市場，除了一部分國家為了特定目的設置的少數指定的外匯交易場所外，所謂的外匯市場沒有固定的交易場所，沒有豪華的辦公大樓，沒有人頭攢動、人聲嘈雜的買賣場面，甚至沒有國界區分，我們時常聽說的紐約外匯市場或者是東京外匯市場，實際上并不是指某一個具體的城市或者是某一個具體的建筑物，更多的是指這一城市所在地的交易時間段內，外匯交易的總體情況。每天在全球范圍在一個看不見摸不到的無形市場上，每時每刻進行著數額驚人的外匯買賣。說它無形，是因為這個市場是通過電話、電傳、互聯網等現代通訊手段，將身處各地的互不相識的人們連接起來，將他們手中的外匯按照統一的交易規則買進或賣出，從而創造出每天巨額的成交量。

表面上看，外匯和外匯交易似乎和我們個人沒有太大的關系，但是實際上在國際化程度日益深化的當今時代，外匯和外匯市場的風云變幻會直接間接關系到我們每個人的經濟生活甚至是日常生活。

首先，當我們決定實施一次出國旅游時，兌換目的地國家使用的貨幣就是第一步。此時，該國貨幣的匯率是多少，如何兌換，兌換的時機等等問題就需要我們關注外匯市場和匯率的動態。匯率每時每刻都處于變動之中，選擇恰當的時機和價位兌換所需的貨幣，就直接影響了我們的經濟利益。另一方面，在國際物流和網絡購物日益發達的今天，從國外網絡商店購買所需的商品，也會發生外匯支付問題，此時也要求我們對外匯和外匯市場加以了解。

其次，當我們旅游歸來手中還有剩余的外匯，或者收到國外匯款，或者其他原因我們手中存有不使用的外匯時，我們是選擇外幣存款，還是轉換為本幣，在什么時機和什么價位將外匯兌換回人民幣，也需要我們對外匯市場要有所了解。

無論我們想要購得外匯或者是賣出外匯，按照我國目前的外匯管理法，我們可以到指定的銀行交易，此時買入或賣出的交易額均有一定的限制。隨著外匯管制的逐步放寬，交易額以及境內外匯款的金額及其用途的限制也會更加放寬。

第三，外匯和外匯市場的動向問接地也與每個人有密切的關系。外匯市場的波動意味著持有不同貨幣的人的財富隨時會發生增值或縮水，也意味著財富會隨時隨地在不同貨幣持有者之間發生轉移，以每天外匯市場成交額3萬億美元計算，當匯率波動10％，就等于說有300萬億美元的財富從一部分人(或國家)手中轉移的另一部分人(或國家)手中。在金融危機肆虐時，總理公開表示對中國持用的美國債券等資產的安全性擔憂，就是因為美元在外匯市場持續貶值，而中國擁有的約2萬億美元外匯儲備中的約70％均為美元資產，這就意味著我國外匯儲備和海外資產的不斷貶值和縮水，也就意味著我們國民財富的貶值和縮水，因此，我們龐大的外匯儲備的構成、管理和使用等問題一度成為舉國上下熱議的話題。

第四，外匯市場和我們的相關性還體現在，外匯市場作為當今世界最大的金融投資市場，是我們投資理財的一個重要手段和途徑。

1973年布雷頓森林體系崩潰，各主要國家實行浮動匯率制，外匯市場和外匯交易開始活躍起來(布雷頓森林體系是1944年以美國為首的西方工業國家在美國布雷頓森林確立的戰后新的國際貨幣體系。該貨幣體系規定，各主要工業國家的貨幣與美元掛鉤，美元以35美元：1盎司黃金的比率與黃金掛鉤。進入70年代，由于美國經濟實力的相對減弱，美元面臨越來越大的貶值壓力，美國也無力承受其它國家以美元兌換黃金，從而導致布雷頓森林體系瓦解)。完全由市場決定的各國匯率由于政治、經濟、社會以及投機等等因素的影響，經常出現大起大落。而外匯市場不存在漲停或跌停的波幅限制，更加劇了外匯市場的動蕩。匯率的起伏跌宕就為外匯投資或者是外匯投機提供了充足的機會。即使我們不需要外匯或者是手中沒有外匯，仍然可以利用各種交易手段和交易方法參與外匯投資，從匯率波動的差價中獲取利潤。比如1992年9月，索羅斯預期英鎊將會貶值而大量做空英鎊，買入西德馬克(當時)等預期升值的貨幣，在短短的幾周時間為自己的基金獲利10億美元，傳為外匯市場上打敗英國中央銀行的一個神話。

對于利用外匯市場進行投資理財的人來說，認識外匯市場，了解外匯市場是參與外匯市場的前提。

目前從外匯交易的活躍程度及成交量看，倫敦、紐約和東京是必需關注的三大外匯市場。

倫敦長期以來一直是國際結算和外匯交易的中心。在倫敦參與外匯交易的外匯銀行機構約有600家，目前世界上大多數國家的主要銀行都在倫敦設有支行或者辦事機構，每天在這里進行著多時達到80種貨幣以上的交易，其交易額占世界外匯交易額的約三分之一，是成交量最大的外匯市場。

紐約外匯市場的日交易量僅次于倫敦，其參加者以商業銀行為主，交易幣種以美元為中心。由于美國在世界經濟體系中具有火車頭的作用，所以在紐約外匯市場交易時段美國所發表的各種經濟數據和經濟指標經常會對外匯市場產生較大的影響，導致外匯市場的動蕩。

東京外匯市場是在上個世紀80年代日本外匯管理法修訂之后，其交易量迅速超過新加坡和香港成為亞洲的外匯交易中心，同時也是世界上僅次于倫敦和紐約的第三大外匯市場。東京外匯市場日元交易占有較大比重是其顯著特點。美元兌日元、歐元兌日元的交易量主要是在東京外匯市場實現。

篇8

關鍵詞：中國外匯市場改革前瞻

2005年，人民幣匯率機制改革邁出重要步伐，外匯市場建設加快。自2005年7月21日起，我國開始實行以市場供求為基礎、一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。近一年來一系列改革措施相繼推出，人民幣匯率形成機制不斷完善，外匯市場得到長足發展。匯率機制改革后，人民幣匯率總體保持平穩波動、略有升值的態勢，彈性逐漸增強。外匯市場參與主體不斷擴大，新產品相繼推出，交易量有所放大。

一、外匯市場制度設計和改革思路

匯改后，外匯市場制度設計著眼于提高市場公平和效率，為尋找人民幣均衡匯率構建了一個有彈性、有深度和廣度的平臺。匯率機制和外匯市場改革突出表現出如下思路

(一)進一步凸顯市場化取向

匯率機制和外匯市場改革，充分體現了市場化的改革方向。首先，人民幣匯率不再單一盯住美元，改為以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節。匯率有升有貶，雙向浮動，減少了套利機會，維護了多邊匯率的穩定，有利于保持國際競爭力。人民幣匯率隨市場供求關系總體呈現升值趨勢，更加真實地反映了市場供求格局、中外利差和市場預期，逐步恢復彈性，提高了匯率形成的市場化程度。

其次，銀行間外匯市場交易匯價和銀行美元現鈔、現匯買賣價差幅度的放寬以及非美元貨幣買賣價格限制的取消，增強了銀行定價自，為增強匯率彈性提供了制度保障。匯改后，各銀行匯率定價機制趨于理性，掛牌匯價同步變動、但都根據自身資金頭寸情況實行差異化報價。

再次，遠期和掉期業務的價格沒有管制，央行也不入市干預，完全由市場根據本外幣供求關系決定，減少了市場扭曲。各行人民幣對外匯遠期和掉期業務逐漸以利率平價作為定價依據，各行遠期與掉期價格趨勢及水平逐漸趨于一致。這說明，隨著市場配套措施的不斷完善以及銀行的日趨成熟，人民幣外匯即期、遠期、掉期價格形成的市場化程度逐漸增強。

第四，提高銀行結售匯綜合頭寸上限后，對銀行的本外幣轉換的數量管制得以放松，賦予了銀行調度本外幣資金的更大自和靈活性。

(二)著眼于擴大外匯市場規模和提高運作效率

降低外匯交易手續費，活躍外匯市場交投。將中國外匯交易中心對做市商競價交易征收的手續費從原來的萬分之三降低到萬分之一，對詢價交易征收的手續費更是大幅降低到十萬分之一，大大降低了外匯交易的成本和和風險，降低做市商在競價市場和詢價市場的做市成本，有利于市場會員利用價格波動進行高拋低吸，平滑匯率走勢，在一定程度上改變單邊市格局。

在銀行間市場引入外幣對外幣交易，提供一個公共產品，通過招標引入境內外大型外匯交易商充當做市商，為境內中小銀行提供一個進入國際外匯市場的直接通道。

將即期外匯交易的標準交割時間改為T+2。改革前中國外匯交易中心交割時間為T+1，但是國際上外匯交易的交割時間是T+2(除加拿大元外)。因此，T+1清算的人民幣匯率并不能與國際匯率直接比較和套算。而且銀行在銀行間市場買賣非美元貨幣后，往往通過在國際市場平盤，因而形成T+2的頭寸。這就需要進行掉期交易將T+2美元頭寸調度為T+1的美元頭寸。因此，為了提高市場效率，從2006年1月4日開始，參照國際慣例，將T+2的清算速度統一為一個行業慣例，作為競價市場的指定交割時間和詢價系統的默認交割時間。但同時允許交易方在詢價方式下采取靈活方式，根據雙方約定，將清算交割速度改為T+0或T+1。

適當延長交易時間，開市日期與國際接軌。將詢價系統交易時間延長到17：30，以便會員之間在競價市場15：30閉市后仍能進行柜臺頭寸平補，避免隔日匯率風險。明確所有周六、周日，包括“黃金周”前后調為工作日的周六、周日，銀行間外匯市場閉市。這是因為境外外匯市場和銀行不營業，資金無法平補和交割。

為了規范交易秩序，外匯局確定了將所有的銀行間外匯衍生產品交易歸由一個主協議管轄的思路，以便統一交易慣例，減少銀行的風險暴露。為此，外匯局牽頭組織中國外匯交易中心和所有銀行間遠期會員制定了銀行間人民幣外匯遠期交易主協議。同時，針對掉期和遠期同屬一類外匯衍生產品，銀行間市場掉期交易不再進行準入備案，并將對遠期交易主協議適當修改后擴大到人民幣外匯掉期交易，以便銀行自由地在即期、遠期和掉期三者之間自由組合和套利，提高效率和規模。

(三)追求外匯市場公平原則

匯率機制和外匯市場改革始終貫徹非歧視原則。例如，取消了遠期結售匯業務試點階段規定的申請銀行年度即期結售匯業務量須達到200億美元的準入標準，將遠期結售匯業務資格從七家銀行擴大到所有符合條件的銀行，不論是中資還是外資銀行，不論銀行規模大小，只要具有結售匯業務資格和衍生產品交易業務資格，符合遠期結售匯風險管理和內控制度的基本條件，就可以向外匯局申請備案辦理此項業務。這一市場準入原則同樣適用于銀行申辦對客戶的人民幣與外幣掉期資格，以及銀行間外匯市場遠期和掉期交易資格。上述舉措使內外資銀行、不同規模的銀行在外匯衍生產品服務上站到了同一起跑線上。又如，從9月22日起，實施結售匯綜合頭寸改革，對中外資銀行統一管理政策和限額核定標準，實現了市場主體之間的公平競爭。

(四)推進外匯市場多元化發展格局

首先，建立多層次市場主體。匯改前批發市場以銀行為主體。匯改后，銀行間外匯市場會員擴大到非銀行金融機構和大型非金融企業，擴展了市場主體，增強了外匯市場的競爭性。

其次，提高交易靈活性。國際上外匯市場主要有三種交易方式：指令驅動、價格驅動和經紀中介。競價市場屬于指令驅動，價格由交易規則決定，過去在銀行間外匯市場，各銀行通過銀行間外匯市場競價系統集中撮合的競價交易，并通過中國外匯交易中心集中清算，清算風險由交易中心承擔，交易費用較高。匯改后，為了提高交易靈活性，銀行間遠期和即期外匯市場增加詢價交易方式。市場會員根據自身的需求和對手的特點，選擇交易對手，定制外匯交易的價格、金額、期限等要素，有利于形成多樣化的外匯供求，進一步豐富外匯市場的層次，活躍外匯市場交易，符合國際外匯市場交易發展的方向。

再次，遠期結售匯定價也走過了從一價到多價的階段。匯改前，7家銀行采取協商定價、大家共同遵守的定價方式。匯改后取消了協商定價原則，由銀行自主確定遠期結售匯業務價格，銀行要靠資金成本、定價能力和風險管理能力贏得客戶，賺取合理利潤。

(五)注重改革次序選擇

放松匯率浮動區間采取了分步走的改革思路。第一步，先從匯率改革之初的2005年7月22日開始，將非美元貨幣的波幅管理從原來圍繞中間價對稱上下浮動改為實行買賣價差幅度管理，從而允許銀行對客戶結售匯業務一日多價。第二步，從2005年9月24日開始，擴大了銀行間市場的非美元貨幣交易匯價的波動幅度，從匯改后的中間價上下1%提高到上下3%，同時，維持美元交易匯價波動區間0.3%不變；另一方面，取消了銀行對客戶結售匯業務的掛牌匯價的價差限制。第三步是擴大銀行間市場美元波動區間。周小川行長已經表示，此舉將在今后國內國際條件成熟時推出。

遠期結售匯市場準入管理走的也是漸進性開放的步伐。首先選擇中國銀行進行遠期結售匯試點，然后過渡到結售匯經驗豐富、客戶基礎廣泛、容易對沖風險的大型銀行，最后擴大到所有具有結售匯業務資格和健全衍生產品內控資質的銀行。

從結售匯頭寸管理政策的演變也可以看出漸進改革的道路。從1994年匯改后實行結售匯周轉頭寸管理，主要為即期代客業務頭寸。對遠期結售匯實行現金收付制管理，即遠期結售匯只有到履約時才可以計入頭寸。結售匯周轉頭寸限額的管理區間下限為零、上限為外匯局核定的限額(即不能賣空美元)。銀行在遠期結售匯簽約時不計入頭寸，不能到即期市場平盤。匯改后，企業遠期結售匯業務需求急劇增加，銀行強烈要求擴大結售匯頭寸限額。為此，2005年9月23日后，從結售匯周轉頭寸改為結售匯綜合頭寸概念，涵蓋范圍擴大到銀行代客、自身和遠期結售匯和銀行間遠期交易。由于銀行對客戶辦理的遠期結售匯并不能做到自身平衡，銀行迫切要求在簽訂遠期結售匯的同時即可到即期市場平盤，從而規避匯率風險。因此，從2006年1月1日開始對做市商實行權責制頭寸管理，允許銀行對客戶簽訂遠期結售匯合約以及在銀行間市場進行遠期外匯交易后產生的風險暴露計入結售匯頭寸，也就是說，遠期簽約時即可到即期市場平盤。

(六)注重風險防范先行的原則

匯率機制和外匯市場改革特別注重防止出現劇烈市場振蕩。允許非銀行金融機構和非金融企業入市，但規定了內部控制制度和交易員的條件。遠期結售匯和銀行間遠期外匯市場會員資格準入要求事先取得金融衍生產品資格和健全的內部控制制度和管理。隨著人民幣匯率形成機制改革的深化，外匯市場不斷拓展廣度和深度，人民幣匯率具有更大的波動性。這些改革和變化，為市場主體帶來機遇的同時，也帶來更大的挑戰，需要市場主體結合市場條件的變化，運用自己靈活調整的能力應對變革。對企業而言，應當改變對浮動匯率的恐懼，合理預測匯率走勢，在財務管理、產品開發、市場營銷等方面盡快做出調整，不再僅僅盯住即期匯率，而應圍繞未來的匯率進行規劃和經營。企業、個人在銀行辦理外匯業務時，要貨比三家。對銀行而言，外匯市場匯價管理改革后，銀行定價自增強，使得銀行間定價差異增加，這意味著誰的定價水平合理，誰就能贏得客戶。需要提高經營水平，有效控制風險。詢價交易方式收費低廉，但是通過雙邊清算，要求銀行加強雙邊授信管理，有效控制風險。

二、匯改后外匯市場表現

(一)即期外匯交易情況

2005年前半期，人民幣對美元繼續保持穩定。美元對人民幣日加權平均價一直維持在8.2765元人民幣/美元)的水平。2005年7月21日，美元對人民幣交易中間價調整為8.11，人民幣升值幅度為2.05%。之后，人民幣有升有貶，雙向浮動。美元對人民幣收盤價最低達到8.00040(2006年4月10日)，最高為8.1128(2005年7月27日)。上下波幅達到1088個基點。期間人民幣走勢分為兩個階段。從2005年7月22日至12月30日，美元對人民幣價格小幅振蕩，有升有降，總體保持平穩波動、略有升值的態勢，中國人民銀行公布的人民幣收盤價由8.11小幅升值至年末的8.0702。全年人民幣對美元升值了398個基點，升幅2.56%，日均升值3.5個基點。2006年，人民幣升值步伐加快。2006年4月21日人民幣匯率升至8.0210，升值了492個基點，升幅0.61%，日均升值6.7個基點。

與此同時，人民幣匯率的波動率也在增加。

從2005年7月22日到2006年4月21日，日均波幅21.3個基點。其中，從2005年7月22日到2005年12月30日，匯率日均波幅16.7個基點；從2006年1月4日到2006年4月21日，匯率日均波幅28.7個基點，較2005年下半年放大72%。2006年3月16日人民幣匯率為8.0350，較匯改之前8.2765升值幅度首次突破3%。

從2006年以來的市場成交情況看，銀行間即期外匯市場運行基本良好，交易量較2005年底明顯上升。詢價交易成交較為活躍，交易量超過競價交易，詢價和競價成交量之比約為9：1。大中型金融機構是詢價交易的主要參與者。同時，競價交易也保持一定的規模，一些城市商業銀行和信用聯社等中小會員因授信不足，主要在競價市場交易，而做市商則為其提供流動性。

從2006年以來的成交情況看，做市商全部進行了詢價和競價交易的買賣雙邊報價和交易。做市商交易總量約占市場成交量的四分之三。做市商平均每筆成交1000萬美元，遠遠高于一般會員。做市商報價也普遍優于一般會員報價。在詢價市場，所有做市商美元買賣雙邊報價點差隨做市經驗積累而逐步走低，目前在10個基點以內。這些充分顯示做市商制度活躍了外匯市場交易，提高了外匯市場流動性，增強了中央銀行調控的靈活性，進一步提高了人民幣匯率形成的市場化程度，更好地發揮了市場在資源配置中的基礎作用。

(二)銀行間市場遠期外匯交易

2005年8月15日銀行間市場正式推出遠期人民幣外匯交易業務，全年市場發生交易的有美元/人民幣的1周、1個月、2個月、3個月、6個月、9個月和1年七種期限品種，以及日元/人民幣的1周、1個月、2個月、3個月四個期限品種。交割方式分兩種，既有全額交割又有差額交割。從美元1年期遠期報價走勢看，美元遠期價格穩中趨降。1年期美元遠期報價在業務推出之初先上行并企穩，8月末回復初始價位，此后在相當長時間內保持穩定，并與境外NDF價格逐漸貼近。11月報價呈逐級下行之勢，12月止住跌勢，月末一度大幅上揚，但隨即迅速回歸，以7.7500的全年最低點報收。2006年后由于允許做市商簽訂遠期合約后即可到即期市場平盤，遠期報價大幅反彈，向利率平價回歸，并與境外NDF逐漸拉開，相差超過1000基點。2006年2月9日達到年內最高點7.8370，隨后有所下跌。4月24日報收7.7920(見圖3)。

三、外匯市場改革前瞻

隨著銀行間人民幣外匯掉期業務的順利開展，匯率機制和外匯市場改革第一階段政策已告一段落。匯改后，人民幣匯率彈性增強，外匯市場得到很大發展。但升值壓力仍未消除，外匯市場改革的任務還很繁重。外匯市場發展的國際經驗表明，現代化的外匯市場離不開高效的交易系統和清算安排、多元化和專業化的市場主體、豐富的交易品種以及市場透明度。從更廣的視角看，貨幣可兌換是外匯市場供求的基礎，匯率制度安排和利率市場化是外匯市場活躍成熟的關鍵，加強風險監管是外匯市場平穩運行的保障。因此，還需多管齊下，進一步從以下幾個方面改革和完善外匯市場

(一)進一步擴大外匯市場主體和品種

擴大即期和掉期交易市場準入。降低非金融企業和非銀行金融機構進入即期市場的門檻。從第一家非金融企業中化集團公司入市情況看，短短兩周，交易量已突破2000多萬美元，顯示了企業較強的風險控制能力。這主要來源于其早已獲得境外商品期貨交易資格，而期貨交易和外匯交易所要求的內部控制制度和風險防范機制相似，交易員的交易經驗也相通。因此，建議即期和遠期外匯市場會員擴大到有證監會和外匯局頒發的境外商品期貨交易資格的非金融企業。降低掉期交易市場準入。目前遠期外匯交易準入條件要求銀行取得金融衍生產品資格，但銀監會對金融衍生產品資格的準入控制較嚴，中小銀行難以取得資格。鑒于外匯掉期交易類似回購交易，在國際上普遍視為貨幣市場工具，僅僅涉及利率風險，不涉及匯率風險，銀行面臨的市場和清算風險遠遠小于遠期交易(國際慣例中掉期交易風險權重僅為遠期交易的4%)，為給中小銀行提供規避匯率風險渠道，建議修改有關市場準入條件，不再要求銀行具備遠期交易資格6個月才能申請掉期資格，允許中小銀行直接申請掉期資格。

豐富市場交易品種。目前雖然推出了遠期結售匯和掉期業務，但在外匯衍生產品的兩大類品種中，上述兩種產品都屬于遠期衍生類產品，還沒有期權類衍生產品。而且這兩個產品還不是標準化產品，不同銀行之間的報價相差甚遠，市場處于分割狀態，流動性較差，存在一定的信用風險、清算風險。應創造條件，適時拓寬匯率避險和保值工具，推出外匯期貨、期權交易，適當開放金融創新的空間。

(二)完善外匯市場基礎設施建設。

適時擴大銀行間外匯市場交易匯價日波幅限制。近期，國際外匯市場各主要貨幣波動率在增加，美元經過2005年的升值后已顯疲態，近期貶值力度加大。從理論上看，人民幣一籃子貨幣進行調節，波幅也將隨國際市場匯率波動增大而擴大。目前，人民幣匯率中間價彈性加大，3月28日最高達到0.16%。，超過允許波幅的一半。銀行間市場交易匯價每日上下波幅也在放大。人民幣交易匯價波幅不應等到逼進0.3%的上限才著手放松，而應在波幅離邊界尚有一定距離時就擴大交易匯價波幅限制。

延長交易時間。2006年銀行間即期詢價交易推出后，時間延長到17：30。這極大地方便了銀行柜臺交易和風險控制。但競價市場仍然維持15：30閉市，造成兩個市場閉市不一致，客觀上對詢價市場授信不足、倚重競價市場的中小銀行不公平。而且，由于17：30詢價市場收盤后，新疆、等地銀行機構仍然要營業到19：30，造成新疆和地區銀行柜臺結售匯的頭寸存在隔夜風險。2006年人民幣匯率中間價由前日銀行間市場收盤價改為當日做市商報價的加權平均價后，隔夜匯率風險成為銀行面臨的最大的外匯風險，為減少銀行隔夜匯率風險，應延長交易時間。在這方面，首先應延長競價市場閉市時間到17：30，以使詢價、競價兩市統一閉市時間。這是因為即期競價和詢價交易清算時間已改為“T+2”，所以清算交割準備時間的技術性問題已不存在。其次，可參照銀行間外幣對外幣買賣市場19：00閉市的做法，視情況將詢價和競價市場延長至19：00。

進一步改進交易方式。引入聲訊和電子經紀相結合的交易平臺，方便交易員之間信息的即時溝通，減少市場不對稱性。實現國內外匯市場和國外交易市場平臺的無縫對接。允許銀行在詢價市場閉市后雙邊直接交易，事后補錄在交易系統上。此外，鼓勵銀行企業入市交易，形成多元化的交易需求。

逐步降低交易費用。目前，競價交易仍然沿用匯率機制改革前按照順差交易金額萬分之三的比例收取手續費，一買一賣來回手續費高達0.6個百分點，遠遠超過國際外匯市場通行百萬分之八左右的標準，不利于競價市場的發展。實際上，競價市場正在被邊緣化，目前競價、詢價交易量之比約為2：8。而且競價交易份額還在逐步縮小。另一方面，詢價交易和競價交易手續費相差過大，也是造成詢價市場和競價市場價格系統性偏離的主要原因。因此，應當在適當時候進一步理順外匯市場收費體系，降低競價交易手續費。

推進外匯清算系統現代化和國際化，引入競爭。引入清算所，消除中央銀行承擔最后清算風險的局面，降低競價交易的清算風險，間接可以為降低競價交易手續費打下基礎，同時可以為加快期權、期貨市場發展提供制度保障。

(三)完善有關法律制度，提高外匯市場透明度。

修改有關法律，降低外匯交易的法律和清算風險。為了減少外匯交易的頭寸暴露，國際上一般采用軋差清算的做法以最大限度減少信用和清算風險。例如，國際掉期和衍生產品協會(簡稱ISDA)主協議規定，雙方所有的交易采取軋差清算(NETTING，或稱凈額結算)的方法。根據國際清算銀行2004年調查，全球場外(OTC)金融衍生產品名義金額為220.1萬億美元，通過軋差清算方法使得交易市值下降到到1.5萬億美元，風險暴露下降了99.3%。因此，應提請修改我國破產法的有關規定，明確軋差清算原則。

提高外匯市場透明度。目前，基金公司、證券公司、保險公司等市場主體有興趣入市交易，但它們入市的目的往往處于投資性質，入市交易往往通過模型進行，迫切需要了解交易量數據，需要了解交易量。匯率形成機制改革推出一段時間后，外匯市場運行平穩。由于競價之外還增加了詢價市場，市場行為與過去完全不同。而且央行已經基本不在兩市干預，建議應適時公布交易量。首先可以從公布上年數據入手，因為外匯儲備數據已經公布。然后按順序逐步恢復公布季度、月度、每周、每日的具體數據。

(四)加強對外匯市場的監管和自律，減少系統性風險。

加強外匯市場的自律性管理，建立市場會員行為準則。建議成立交易員協會，制定交易行為規范和行業慣例。進一步規范市場運作程序和信息報告制度，防止市場欺詐行為，保障市場公平秩序。

加強對外匯市場的審慎監管。加強對市場風險的監測，逐步建立市場監測指標體系。掌握異常交易信息，監管交易的合規性。由于開辦銀行間掉期交易，外匯市場和貨幣市場的聯系更為緊密，因此跨市場風險問題開始凸顯。建立跨市場的監管框架，防止不穩定資本流動的沖擊，防止跨市場的系統風險傳播。

篇9

為了探討不同外匯市場之間的關系，一些學者基于外匯市場有效性假說的視角，檢驗遠期匯率是否為即期匯率未來的預期。Callen等（1989）為了驗證這一點，重點分析了即遠期匯率間的因果關系，他發現原本的匯率序列具有不穩定的特點，轉而對遠期匯率及即期匯率的實際變動率進行回歸分析。研究結果顯示即遠期匯率的變動率之間沒有相互引導的關系，從而否定了遠期外匯市場有效性假說。McFarland（1994）等人采用英鎊與其他五種貨幣的匯率數據，通過協整檢驗法驗證了遠期價格是否為即期價格的預期，而其中三種匯率未通過該檢驗，所以他們認為遠期外匯市場的運行不是有效的。還有許多學者從信息流動的視角，判定不同外匯市場間的動態聯系。ColavecchioandFunket（2008）對亞洲多個國家貨幣的境內外貨幣市場間的價格波動關系進行研究。通過構建GARCH模型分析了不同貨幣的無本金交割市場與境內外匯市場的關系，他們發現無本金交割外匯價格的波動對境內外匯價格的波動存在影響，且人民幣無本金交割外匯價格已成為亞洲外匯市場上的重要波動源。Maziad等（2012）分析了中國香港市場上人民幣即期匯率、無本金交割匯率及人民幣在岸匯率之間的溢出效應，其研究結果表明香港市場上的人民幣外匯價格對在岸人民幣價格存在著波動溢出效應。2005年7月，我國開啟了匯率形成制度改革，新的制度使在岸人民幣即期與遠期外匯市場得到較大發展。不少學者對在岸及離岸人民幣外匯市場之間的相關性展開研究，并以利率平價為基礎來探討境內外即期與遠期匯率的關系。孔儀方（2011）根據套補利率平價理論計算出人民幣無本金交割外匯匯率和本金交割外匯匯率的貶值壓力指標時間序列，實證研究二者對人民幣即期匯率的預測能力。從結果可看出，境外一年期的無本金交割匯率及境內一年期的遠期結售匯匯率均對境內即期匯率起單向引導作用。目前，更多的是基于價格引導的視角來探討多個人民幣外匯匯率之間的關聯性。從時間跨度上看，該研究可分為兩個階段：第一階段是從我國匯改（2005年7月）到香港金融當局推出人民幣即期匯率定盤價（2011年6月）。這段時間里，國內學者大多以在岸的即遠期外匯市場與離岸的無本金交割外匯市場為研究目標。代幼渝（2007）通過格蘭杰檢驗分析了人民幣境內外匯市場及境外的無本金交割市場間的價格引導關系，他發現境內遠期市場的價格顯著地引導著境外無本金交割市場的價格，境內即期市場引導著境外無本金交割市場走勢，因此國內市場具有信息優勢。巴曙松等（2010）采用理論與實證相結合的方法研究了境內外人民幣外匯價格的動態關聯，他們發現，無本金交割外匯匯率的價格引導作用比在岸的外匯匯率更強。第二階段是從香港市場推出人民幣即期匯率的定盤價至今。吳志明等（2013）采用格蘭杰檢驗及脈沖響應法，測試了人民幣的在岸外匯市場與香港離岸市場的數據。他們認為對于NDF與境內遠期匯率而言，人們大多數選擇NDF作為避險的途徑；對于NDF和境內即期匯率（CNY）而言，CNY對NDF有單向引導力量，他們認為這是因為CNY具有本土優勢，處于價格發現的中心。張喜玲（2014）通過構造GARCH模型發現，人民幣的在岸即、遠期外匯市場以及無本金交割外匯市場均與香港的即期市場存在雙向的價格引導關系。此外，香港人民幣即期市場的價格引導能力大于境內人民幣遠期和即期市場，但小于無本金交割外匯市場。經過對相關文獻的梳理，可發現對于境內外人民幣匯率關系的研究鮮少出現在國外，這類研究主要集中在國內。隨著境內外政策環境的改變以及我國貨幣國際化進程的推展，學者們對這一問題的研究趨勢也發生了變化。香港離岸人民幣中心建立之前，國內的學者主要研究與探討的是人民幣在岸的即遠期匯率及離岸無本金交割匯率之間的關系，且大部分學者認為在岸人民幣匯率處于主導地位，引導著離岸無本金交割匯率。2011年香港離岸人民幣中心正式成立，香港離岸人民幣匯率數據的完善度越來越高，加上香港是最大的離岸人民幣市場，大部分學者將香港選為人民幣離岸市場的代表。因此，該論題在很大程度上轉變為人民幣的在岸市場與香港離岸市場相互聯系的研究。從研究范圍上看，已有的研究均是選取2-4個市場作比較，還很少有學者將香港的遠期結售匯市場納入研究框架，而目前該市場已經是香港離岸人民幣市場的重要組成部分，所以要準確分析人民幣境內外市場的互動關系，就不能忽視香港遠期結售匯市場。從實證方法上看，大部分學者都采用格蘭杰因果檢驗法來探討多種匯率之間的引導關系，而該計量方法并無法量化價格引導作用的大小。為克服這些缺點，本文將做出以下創新：一是將香港遠期結售匯市場納入研究范圍，以期分析能更全面，結果能更契合離岸人民幣市場的現狀。二是引入Garbade-Silber模型來量化境內外人民幣市場價格引導作用的大小。Garbade-Silber模型大多情況下被運用于期貨與現貨市場價格引導的實證分析中，而學者嚴敏（2010）將該模型運用于外匯市場的研究中，本文將參考這樣的做法。

實證分析

（一）數據的選擇與處理

在岸人民幣匯率選取我國銀行間即期匯率、銀行間12月期的遠期匯率數據為研究對象；離岸人民幣匯率選用香港市場上即期匯率、12月期的遠期數據，人民幣NDF匯率則選取較活躍、交易量較大的12月期合約數據為研究對象。以上數據均來自彭博數據庫。為方便分析，文章將用CNY表示人民幣境內即期匯率，CNY12表示境內12月期遠期匯率，CNH表示人民幣境外即期匯率，CNH12表示境外12月期遠期匯率，NDF12表示境外人民幣12月期的無本金交割遠期匯率。樣本區間為2012年12月19日至2014年12月19日，剔除境內外交易日不匹配的數據后，每個匯率序列得到498個日數據。由于匯率的分布常常缺乏平穩性特征，所以對每個匯率序列做出處理，求出每個匯率的收益率序列，即對每組匯率數據取對數、求差分再乘以100。經過處理，每個序列剩余497個數據，并使用RCNY、RCNY12、RCNH、RCNH12、RNDF12來表示各自的收益率序列。

（二）實證過程

1.單位根檢驗。為確保序列的平穩性，對五個匯率序列分別進行單位根檢驗，本文將采用ADF檢驗方法。由于匯率序列及匯率收益率序列的分布均無明顯趨勢，因此采用無趨勢項的ADF檢驗模型對各匯率序列進行檢驗，檢驗結果如表1所示。由表1發現，CNY匯率序列的t值大于-2.57（10%的顯著性水平下t的臨界值），表明無法拒絕CNY序列具有一個單位根的原假設，所以CNY匯率序列是非平穩的。同樣的，CNY12、CNH、CNH12及NDF12序列也均是不平穩的。而各個匯率收益率序列的t值均小于-3.44（1%的顯著性水平下t的臨界值），所以各匯率收益率序列均是平穩的，符合進行格蘭杰檢驗的條件。2.格蘭杰因果關系檢驗。通過檢驗發現，兩兩變量之間的關系可分為雙向引導、單向引導及無引導作用三種。滯后1階的時候，在1%的顯著性水平下同時拒絕RCNY不是RCNH的格蘭杰原因及RCHN不是RCNY的格蘭杰原因，說明RCNY與RCNH間具有非常明顯的相互引導的關系。類似地，具有雙向引導關系的還有RCNY與RCNH12、RCNY與RNDF12、RCNH與RCHY12及RCNY12與RNDF12。滯后2階的時候，在10%的顯著性水平下拒絕RCNY不是RCNY12的格蘭杰原因，而在1~3階滯后水平上均無法拒絕RCNY12不是RCNY的格蘭杰原因，表明RCNY對RCNY12具有單向的引導關系。類似的，RNDF12對RCNH具有單向引導關系，RNDF12對RCNH12具有單向引導關系。因此，具有價格引導關系（包括單向與雙向）的變量共有八對。經整理，得出以下結論：RCNY與RCNH、RCNY與RCNH12、RCNY與RNDF12、RCNH與RCNY12、RCNY12與RNDF12具有雙向引導的作用。但是，通過格蘭杰因果關系檢驗，無法判斷兩變量中哪一個變量在價格發現中起主導作用，也無法計算價格引導作用的大小。相對于RCNY與RCNY12而言，RCNY在價格發現中起主導作用；相對于RNDF12與RCNH而言，RNDF12在價格發現中起主導作用；相對于RNDF12與RCNH12而言，RNDF12起主導作用。但是，具體價格引導作用的大小無法計算。3.Garbade-Silber模型。為了進一步計算兩兩市場之間價格引導作用的大小，本文引入Garbade-Silber模型（簡稱GS模型）。GS模型的原理是構建有關當期的即遠期匯率與滯后一期的即遠期匯率的聯立方程組，然后運用最小二乘法對方程組進行回歸分析，求得各個系數的估計值，再由系數估計值來確定價格引導作用的大小。

結論與政策建議

（一）結論

本文采用單位根檢驗、格蘭杰因果關系檢驗及GS模型對人民幣外匯市場之間的價格引導作用進行實證檢驗，得出以下結論：通過格蘭杰因果檢驗可以發現，人民幣的在岸即期匯率與離岸即期匯率、在岸即期匯率與離岸遠期匯率、在岸即期匯率與NDF匯率、離岸即期匯率與在岸遠期匯率、在岸遠期匯率與NDF匯率均具有相互引導的作用。人民幣的在岸即期市場對在岸遠期市場有單向價格引導作用，同時，人民幣NDF市場單向引導著離岸即期、離岸遠期市場。由此可見，境內外人民幣外匯市場間存在著較為密切的互動與聯系，且境內即期市場及境外NDF市場對其他三個外匯市場均具有很強的價格引導作用。此外，與發展時間較長的人民幣NDF相比，離岸遠期結售匯市場對境內外匯市場的影響力還比較有限，尤其是，離岸遠期結售匯市場對境內遠期市場之間不存在因果關系。根據GS模型的結果可看出，在選取的五個人民幣外匯市場中，NDF的價格引導能力最強，掌握著引領價格的優勢，在岸即期市場的價格引導能力處于第二位，其次是在岸遠期市場、離岸遠期市場，而離岸即期市場的價格發現能力最弱。由此可見，離岸的人民幣遠期結售匯市場雖然取得了一定發展，但是其影響力還是遠遠小于人民幣NDF市場的。此外，由于我國大陸地區與香港地區金融制度的分離，與在岸市場之間的互動程度相比，香港離岸即、遠期市場與在岸即期市場的互動要微弱一些。而境外的NDF市場對香港的遠期結售匯市場的影響十分顯著，NDF市場對于境內遠期市場的影響也較為明顯，而對于境內即期的市場的影響小一些。

（二）政策建議

篇10

關鍵詞：外匯期貨外匯期貨市場需求外匯期貨市場功能

1994年外匯管理體制改革以來，主張和反對在中國進行外匯期貨業務的人都有。在1995年以前，曾經部分開放過外匯期貨和外匯按金交易。但由于當時管理粗放，技術條件有限，在實際經營中，經濟商欺詐客戶，不將客戶的開倉和平倉報給國際外匯交易市場等現象時有所見，因而出現了不少問題，導致這些業務都被取消和禁止。

隨著中國外匯儲備的節節攀高，特別是人民幣面臨巨大的升值壓力以來，人民幣完全可自由兌換的問題再度凸顯，相應地，在中國開展外匯期貨的呼聲也逐漸高漲。但是目前反對在中國開展外匯期貨的人也很多，其主要理由是人民幣是不可自由兌換的，在中國開展外匯期貨既無必要也無可能。

其實無論現貨市場還是期貨市場得以生存和發展的基礎應當是需求。其次是外匯期貨作為一種金融衍生品能否有效發揮其避險以及降低資金成本的功能。有市場需求，外匯期貨市場才有開放的必要，開放后的外匯期貨市場能夠發揮作用才可以繼續發展。

我國企業和銀行是否有規避外匯風險的需求

我國目前進出口貿易情況

2003年我國進出口總額達8512億美元，比上年增長37.1%。其中出口額4384億美元，增長34.6%；進口額4182億美元，增長39.9%。對主要貿易伙伴的進出口均增長較快（見表1）。

從數據中我們不難發現我國對歐盟的貿易額在迅速增加且增速超過了美國。同時，美元的強勢地位在相對衰落。這樣一來，外貿結算中以美元為計價單位的比例相對下降，而以歐元等為計價單位的比例會上升。現在我國實際上實行的是近乎盯住美元的固定匯率制度，這種制度消除了人民幣與美元之間的匯率波動，但卻不能消除人民幣與其他國家貨幣之間的匯率波動。目前的進出口狀況表明我國進出口企業承擔的匯率風險在增大。

我國外匯儲備與存貸狀況

據中國人民銀行黃金和外匯儲備報表顯示，截止2004年6月，我國的外匯儲備已高達4706.39億美元。其中美元占據一半多。截止2003年報11月，中國境內金融機構（含外資）外匯存款余額為1505億美元，其中企事業單位外匯存款余額達538億美元，而儲蓄存款余額則為861億美元。同時，至11月末，中國境內金融機構（含外資）外匯貸款余額為1306億美元。從2002年初起，美元大幅貶值對于我國高額的外匯儲備與存貸額產生了負面影響。

從我國進出口貿易和外匯儲備與存貸情況來看，我國的企業和銀行有歸避外匯風險的需求。

外匯期貨在我國是否有需求

我國外匯現貨交易的情況

我國外匯交易在市場結構上，可分為兩個層次：一是客戶與外匯指定銀行之間的交易；二是銀行間的外匯交易，包括外匯指定銀行之間的交易和外匯指定銀行與中央銀行之間的交易，后者占據主導地位。

據中國人民銀行外匯交易統計表的統計數據，2004年上半年銀行間外匯市場共123個交易日，四種交易貨幣總成交量為793.19億美元，比2003年上半年（590.75）增長34%。（見表2）

從表2不難看出，我國外匯交易量漲幅明顯，尤其是對港幣與日元。但是交易量最大的美元，其匯率變化幅度卻是微小的。

遠期結售匯業務

遠期結售匯業務是目前國內市場惟一的保值工具。所謂“遠期結售匯業務”是指外匯指定銀行與境內機構簽訂合同，約定將來辦理結匯或售匯的外匯幣種、金額、匯率和期限；到期外匯收入發生時，即按照遠期結售匯合同辦理結匯或售匯。通過辦理這項業務，境內機構可以在涉及外匯資金的投資、融資以及國際結算等經營活動中達到“避險保值”的目的。

但由于對國際匯市變動的方向可預見性差和美元對人民幣匯價的相對穩定的原因，我國的遠期結匯業務并未發揮其真正的保值作用。

我國目前外匯市場存在的問題

從我國外匯現貨市場和遠期結售匯業務來看，我國的外匯市場至今發展仍不成熟，缺點包括：第一，外匯市場組織體系不健全。按照國際慣例，一個完整的外匯市場組織體系應包括央行、外匯銀行、客戶（企業、個人）和外匯經紀人，而我國目前外匯市場上實際只有兩個主體：央行和外匯銀行，而沒有實際意義上的經紀人。第二，在交易性質上，我國的外匯交易市場僅是一個與現行外匯制度相適應的本外幣頭寸轉換市場，不具有現代外匯市場所具有的金融性。第三，從市場公平上看，由于實行銀行結售匯業務，企業貿易和非貿易項下的外匯需賣給銀行，因此外匯市場是一個不完全競爭的市場，供求關系不平衡。第四，從對外聯系上看，我國的外匯市場與國際市場基本上是隔離的，因而對國際匯市的變動預見性較差。

外匯期貨的意義與特征

外匯期貨是指在有形的交易市場，通過結算所（ClearingHouse）的下屬成員清算公司（ClearingFirm）或經紀人，根據成交單位、交割時間標準化的原則，按市場價格購買與出賣遠期外匯的一種業務。

外匯期貨的特點在于：

外匯期貨交易所交易的貨幣必須為特定的國際性貨幣，例如英磅、美元等硬通貨。

買賣雙方須通過指定交易所以公開喊價的方式進行交易。期貨交易與遠期交易不同，買賣雙方必須在指定的交易所（如IMM）進行交易；交易所為保障每位參與者都有公平參與的機會，采用公開喊價的方式進行期貨交易。同時，買賣雙方必須委托經濟人才能在交易所內買賣，因此這種交易方式具有匿名保密的效果。

成交合約標準化是期貨市場與遠期市場的另一種重要區分。標準化主要體現在兩個方面：交易數量標準化——每一份外匯合約都由交易所規定標準交易單位。例如，英磅期貨合約的交易單位為每份25,000英磅交易時，參與者只需告訴經紀人需要買入或賣出多少份即可；交割日期標準化——國際貨幣市場所有外匯期貨合約的交割日期都是以3月，6月，9月，12月作循環，且交割月的第三個星期三為該月的交割日。

最小價格波動幅度。國際貨幣市場對每一種外匯期貨報價的最小幅度都作了規定。在交易場內，經紀人所作的出價或叫價值只能是最小波動幅度的倍數。

清算中心與保證金制度。到期交割需通過清算中心進行，且清算中心有保證買賣雙方履行契約的義務。保證金是指在進行期貨交易時，期貨交易者為了確保合約如期、正常履行而在交易所指定的賬戶中存入的款項，作為履行合約的財力保證。

標準化的合約減少了因對合約內容的疑義而產生的貿易爭端。對交易者匿名保密，可以保護進出口商的商業機密。同時，清算中心與保證金制度，可以確保雙方履約的能力，避免信用風險的產生。

從外匯期貨市場的意義與特征來看，在我國設立外匯期貨市場不僅可以幫助企業和金融機構規避外匯風險與信用風險，同時可以完善我國外匯市場的組織體系、加強我國外匯市場同國際外匯市場的聯系，促進外匯市場的發展。但是人民幣不是國際性貨幣，因而不能直接進行人民幣對外幣的期貨交易。

外匯期貨市場一旦建立，能否發揮作用

外匯期貨的功能

外匯期貨作為期貨的一種，主要有兩種功能：價格發現與避險。

價格發現

價格發現的意思是透過期貨市場去了解未來現貨的價格。買賣期貨合約是雙方同意在未來某個時點以目前決定的價格進行交易，因此期貨價格和人們預期在交割時的現貨價格必定有關，而且精確性往往比其他預測方法要高。若人們可以預期未來的價格，那么在作消費或投資時可以考慮更周到，決策結果可以更有效益。

利用期貨價格估計未來現貨價格是否有效，則取決于估計的精確性。由于期貨交易是集中在交易所進行的，而交易所作為一種有組織、規范化的統一市場，集中了大量的買者和賣者，通過公開、公平、公正的競爭形成價格，它基本反映了真實的供求關系和變化趨勢。

避險

避險的基本概念是將風險轉移出去，規避價格變化所可能帶來的損失。外匯期貨市場可以規避各種因匯率變動所產生的風險。一般而言，有交易風險和換算風險兩種。交易風險是指涉及實際交易將一貨幣轉換成另一貨幣時發生的外匯風險。在進行會計處理時，將一種貨幣轉換之另一種貨幣因匯率變動造成資產或負債值改變的風險，此時沒有實際的外匯交易，稱之為換算風險。

影響匯率變動的因素有很多，如通貨膨脹率、利率差異、經濟增長率差異、預期因素、中央銀行的干預、政策差異、國際收支狀況。

我國的匯率政策及特點

1994年外匯體制改革的一個主要內容就是實行匯率并軌，建立單一的、有管理的浮動匯率制。因此，目前的人民幣匯率制度是一種有管理的浮動匯率制度。這一匯率制度的特點是：外匯市場供求關系是決定人民幣匯率的主要依據，中國人民銀行根據銀行間外匯市場前一天的匯價，決定人民幣對美元的匯率。并通過人民幣對美元的匯率和國際市場各種可自由兌換貨幣的匯率，套算出人民幣對其他各種可自由兌換貨幣的匯率，該匯率是當日各外匯指定銀行之間，以及外匯指定銀行與客戶之間進行外匯與人民幣買賣的交易基準匯率。

但亞洲金融危機過后，美元兌人民幣的匯率一直穩定在1:8.27左右，同時我國外匯市場上供求關系不平衡，因此人民幣匯率實際上采取的是盯住美元的固定匯率制度政策。

調節匯率的方法以經濟手段為主，輔之以法律和行政手段。匯率并軌后，國家成立了外匯公開市場操作室，及時吞吐外匯和人民幣，以保持匯率的穩定。我國中央銀行利用貨幣政策、匯率政策、利率政策以及各種法規制度，調節和監控外匯市場，使其有序地、規范地運行、必要時對外匯市場進行直接干預，確保匯率穩定和經濟發展。

中央銀行對外匯指定銀行的結售匯周轉外匯頭寸實行限額比例管理。央行規定，各外匯銀行持有的結售匯周轉外匯頭寸超過其高限比例部分，必須在銀行間外匯市場上賣出；而在外匯指定銀行的結售匯周轉外匯頭寸降低到其低限比例以下時，則應及時從銀行間外匯市場購入補足。

從以上分析可以看出，以目前我國外匯市場的發展水平和我國現行的匯率制度，期貨市場的價格發現功能不一定能發揮出來。它需要大量的信息和與國際貨幣市場的聯系，才能對未來價格做出精確的估計。而我國目前遠期外匯市場的匯率走勢預測都存在很大誤差。

避險功能主要體現在人民幣對除美元以外的國際性貨幣。我國居民經常進行人民幣與美元之間的兌換，但由于美元兌人民幣匯率的穩定，使得我國居民的避險意識不強。

結論

我國目前企業與銀行有利用外匯期貨市場規避外匯風險、進行套期保值的需求。但是，由于我國的匯率政策和外匯市場的缺陷，雖然可以建立外匯期貨市場，卻不能充分發揮其作用。

筆者認為可以有兩個方案來建立我國的外匯期貨市場：

一種是像當年臺灣建立股指期貨市場一樣，先開放國內投資者從事國外的外匯期貨交易，然后再建立國內的外匯期貨市場。可以在國內設立外匯期貨經紀商，國內的居民可以通過國內外匯期貨經紀商的交易通道在國外外匯期貨市場從事外幣對外幣的外匯期貨交易。等到我國完全開始實行浮動匯率政策，人民幣具有國際性貨幣性質后，再開放國內外匯期貨市場。那時，我國的外匯期貨經紀商已經積累了一定的操作經驗，同時居民的避險意識也增強了，這樣外匯期貨市場的功能就可以充分發揮出來。

另一種方案是現在經常被討論的：先進行國內企業、居民、機構外幣對外幣的期貨交易，來套期保值。在操作上，與國際主要期貨市場進行合作和聯網，做國際外匯期貨市場的一部分，以獲得經驗，在人民幣資本項目完全可兌換后，再放開人民幣與其他外幣的期貨交易。

參考資料：

1.RobertW.Kolb原著，張竣杰編譯，《期貨與選擇權——概念及應用》，學富文化實業有限公司

2.李玲，《外匯遠期交易中行5年起落外管局促配套改革》，《財經時報》記者專欄

3.石成，《我國外匯期貨市場開發可行性之市場面分析》

4.簡淑綺，《從臺灣外匯管理制度之演進看中國外匯制度之未來可能發展》，臺灣經濟研究月刊，2003.11

5.劉玉操，《國際金融實務》，東北財大出版社，2001

6.卓駿，《國際金融實務》，人民郵電出版社，2003