導語：如何才能寫好一篇金融市場的變化，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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論文摘要：二十年來中國農村經濟改革的實踐探索和理論創新，使中國農村乃至全國經濟、社會面貌發生了巨大的變化。中國農村經濟市場化改革的偉大實踐和成果，無論其深度、廣度、規模都是史無前例的。

我國作為世界上最大的發展中國家，如何走出具有中國特色的社會主義市場經濟發展道路具有世界性意義。可喜的是，二十年來中國農村經濟改革的實踐探索和理論創新，使中國農村乃至全國經濟、社會面貌發生了巨大的變化。中國農村經濟市場化改革的偉大實踐和成果，無論其深度、廣度、規模都是史無前例的。可以預見，從中國農村改革實踐中產生并被實踐不斷修正的發展理論，必將為世界發展經濟學說和廣大發展中國家的發展實踐做出重要貢獻。

1．概括地講，本課題研究的基本結論是：市場化改革是我國農村經濟與金融發展的必由之路；隨著我國農村經濟市場化改革的深入，農村金融的地位愈加重要；農業和農村經濟發展不單是一個金融問題，必須把金融同國家發展戰略、制度創新、生態環境保護和可持續發展等問題結合起來。否則，金融的作用將十分有限；農村金融改革要采取漸近方式，不斷地融入和推動整個農村經濟轉軌和轉型：農村金融改革必須注意制度創新和結構調整，重新構筑適應社會主義市場經濟的商業金融、合作金融和政策性金融體系。

2．我國農村經濟發展雖然有中國特殊的國情，但這種發展畢竟寓于世界經濟發展之中。應該說，我國與其它國家的發展還是有一些共性的東西，這點不能否認。西方若干發展理論對我國農村經濟與金融的市場化改革缺乏指導意義，但有一定的借鑒價值。其中，二元經濟理論、農業制度及農業資本理論，特別是舒爾茨的農業發展理論應當引起我們的注意。

3．傳統體制下我國農村經濟的非市場化運行，在很大程度上受馬克思及發展中國家的發展思想影響。改革前，我國農村經濟的非市場化成因，主要源于集權式計劃經濟體制下的宏觀經濟制度與微觀經濟制度。其中，超越國力的發展戰略和強制性的人民公社制度是突出表現；傳統體制下我國農村金融壓制的性質是制度性壓制，金融活動完全是被動和消極的。農村資金運行非市場化的結果是大量農村資金無償流向工業，尤其是無償流向重工業，導致國民經濟偏斜運行，使農村經濟更加落后；傳統體制下我國農村經濟的非市場化運行是有特定歷史背景的，當時的這種選擇，一方面使國家迅速奠定了工業化基礎，另一方面使國家為長遠發展付出了沉重代價。

4．農村金融改革不能脫離農村經濟和國家金融整體改革而單獨進行，其市場化改革的深層次原因主要是：我國經濟改革需要的指導理論在改革前后的實踐對比中得到了確認和創新，即我國任何經濟部門的改革都有賴于社會主義市場經濟理論的支撐；我國農村經濟和農村金融改革的關鍵首先是制度安排的市場化選擇，在此基礎上才可能考慮管理、技術等方面的變革；農村經濟與農村金融改革必須高度重視農業在市場經濟中的基礎性地位，否則，我國經濟體制改革不僅在總體上難以深入下去，即使一時取得了某些成績，其代價也必然是喪失國家和農村經濟的可持續發展后勁。

5．貨幣化是農村經濟與金融市場化改革的切入點。應該從農村貨幣化的廣度和深度出發，研究農村產業結構、農業勞動力轉移和農民收入等基本問題；市場化條件下的農業資本投入與融通要以經濟效益為核心。物質資本投入要注意數量界限和勞動、技術對資本的吸納能力，同時，要特別重視對人力資本的開發和投入；市場化改革將會引起資金供求的迅速變化，農村資金運行格局將改變傳統體制下“國家、集體”的框架，而演變為“國家、集體、農戶、外資”的新框架，在這種變革中，金融將逐漸成為新框架的核心。

6．農業銀行商業化改革在農村金融改革中具有先導性作用。因為國有農業銀行向商業銀行轉軌，將從根本上動搖傳統經濟體制對農村金融的影響，并對其它金融渠道產生示范效應；農業銀行向商業銀行轉軌同其它國有銀行改革具有聯動效應，但我們更要強調農行自身的特點和弱點，以尋求改革的突破口；農業銀行商業化改革要關注社會效益，現階段主要是處理好這種改革與農業產業化發展的互動關系，使農村商業金融改革同農村經濟改革協調配套。

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本文從分析金融市場風險特征入手，依據金融市場風險來源對金融市場風險進分類，歸納出了國際金融市場的主要風險、金融市場風險管理的不足之處以及金融市場風險管理的措施。為了使本研究對我國投資銀行風險管理有具體的借鑒和指導意義，本文重點研究了國際金融市場風險，針對國際金融市場風險的現狀，提出完善金融市場、建設金融工程、實施金融監管的建議。

關鍵詞：

風險；市場風險；風險管理

一、研究背景

隨著經濟的不斷發展，以銀行主導型和以資本市場主導型的金融體系是現階段的最重要的兩個主體，一方面可以發揮其優勢——橫向分散金融風險，提高金融系統的抗風險能力；另一方面也存在一些問題，如投資行為的盲目性等。1997年的亞洲金融危機揭示了無視基礎的風險管理所帶來的災難，也顯示了先進的風險管理方法能帶來的好處。對金融市場風險的規避和監管是國際金融市場上主要研究的課題之一。

二、金融市場風險概述

(一)金融市場風險定義金融市場風險是一種風險的可能性，通常指利率、匯率、股價等一系列的基礎金融變量的變動從而引起金融資產或負債的市場價值發生變化的可能性。

(二)金融市場風險的特征金融市場具有普遍性、突然性、不確定性和擴散性等風險特征。1.普遍性。金融風險的普遍性是指由于在經濟市場中的價格變動是一直存在的，所以資源的擁有者的風險也是普遍存在的。也由于信息的變化性大，量較多，所以完全掌控的人是不存在的。因為普遍存在風險，所以參與者只能夠積極的進行分析管理和預測。2.突然性。由于現在的風險管理和分析已經有一定的避險能力，所以當金融市場出現損失時并不會馬上表現出來，可以采用一定的信用抵押手段以等待市場好轉，若風險一旦持續，虧損疊加，長期積累，最終會突然表現出來。這些都是金融風險突然性的表現。3.不確定性。收益不穩定是市場風險變化引起的，投資者也不能夠確定自己的預期收益，也就是不能明確的得到各種經濟變動帶來的后果，所以在投資時，只能通過概率大小來分析收益的可靠性。從而進行投資活動，預算結果。因此金融風險具有不確定性。4.擴散性。隨著經濟全球化的發屬-終濟體系變得相當復雜，其中任何一個方面發生問題，都可能帶動金融市場的劇烈變動。5.其它特征。金融市場在社會發展中具有重要地位，但是隨著社會發展，各領域的相互關系，其它市場的變動，領域的發展都會給金融市場帶來一定的影響。

三、金融市場的主要風險

(一)美國金融不確定性風險美國作為國際金融中心有著較強的影響力，其發展前景引起了社會各界的格外關注，變動中的美國經濟金融不利于金融的穩定。

(二)由金價上漲引起的恐慌性風險從目前形勢看，國際金價將會進一步上漲，各種國際性的因素影響到了國際金價的價格。國際社會上的難以預料的突發事件以及國際軍事戰爭等一系列不確定性因素都將是金價上漲的依托。

(三)國際油價不確定性風險分析近些年的石油價格水平變動趨勢，很多因素影響著石油價格，接連不斷的國際政治軍事爭端以及消費國與消費國之間的摩擦，都是影響油價的不確定因素。

(四)金融匯率調險各國的匯率都是一個不斷變化的數字，譬如歐元，歐元利率上升的直接影響著美元的國際主導地位，使美元的國際主導地位面臨空前的挑戰。

四、金融市場風險存在的問題

(一)金融風險管理體制不完善缺少完善的運作機制，在規避風險的時候，各部門不能順利的銜接，使得風險管理制度最終很難實施。

(二)金融風險管理理念陳舊在我國，人們卻把風險的規避和利潤的創造對立起來，不能正確的認識風險，做一個風險厭惡者，為了逃避風險而放棄了大量的自身的業務，這些做法都是不成熟的。

(三)金融風險管理方法滯后性在人類社會里，只有掌握了正確的處事方法才能讓許多困難的問題迎刃而解。在當今社會，針對金融市場風險管理的方法，一些國家已經研發出了計量模型，而我國在計量模型這方面相對比較薄弱，風險的識別和度量不夠精確，因此導致其在風險管理活動中無法做出相對科學的決策。

五、金融市場風險的防范策略

(一)金融建設不斷加強近些年來，金融市場的建設也在不斷的完善和發展，不斷的結合信息領域的公開公平公正，不斷的減小市場中存在的滯后壓制。激勵創新，實現市場發展，加強社會主義經濟現代化進程建設。為了提高金融市場的競爭力，不斷把經濟的重點投資于金融業。同時金融工程的發展也是我國國力提升，國際地位的提升難的的時機。

(二)金融市場不斷完善加入WTO后走向了國際，中國的經濟體系不夠完善，金融市場的風險在國際市場中又進一步的擴大，所以只有不斷的完善這個市場，讓市場變得更規范，朝著國際化，向著標準化的方向來發展就成了當前所要面臨的問題。

(三)加強金融監管的力度對金融市場的監管刻不容緩，隨著經濟全球化的發展，各國之間的經濟流動，已經造成大量的經濟危機，雖然我國走得是社會主義的路線，但國際市場還是以資本主義為主導，我們處于弱勢狀態。為了我國的金融市場平穩發展，我們不能改變國際市場，只能對我國的金融市場進行監管和防范。同時對我國金融市場出現的違規事件進行處理改革，減小風險的概率。

六、結語

綜上所述，我國未來經濟是向著經濟全球化發展。雖然我國金融業的發展不論在國內還是在國外的市場都取得了不錯的成績。但是，全球金融市場瞬息萬變，風險也是巨大的經濟全球化，金融自由化，等都會引領中國未來金融市場的發展。同時也會存在很大的不確定性和不穩定性，不論在資產價格還是分析估算和風險管理方面都會成為一個測量風險以評判金融市場的關鍵因素。正確合理的分析規避在金融市場中存在的風險，不僅僅利于我國經濟發展，也會促進世界經濟市場的發展和穩定。

參考文獻：

[1](美)戈德史密斯,著.周朔,等譯.貝多廣,校.金融結構與金融發展[N].上海:上海三聯書店,1994.

[2]穆懷朋.金融市場發展的成就、經驗與未來[J].中國貸幣市場,2007(6):16.

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1.國際碳金融市場。碳排放權作為一種新興的虛擬產權和金融產品，開啟了人類限制碳排放、減少碳排放的市場化路徑。英國排放交易體系、澳大利亞排放貿易體系、美國芝加哥期貨交易所先后于2002年、2003年開始碳排放權交易。歐盟（歐盟+挪威+冰島+列士敦士登）碳金融市場于2005年1月1日在《京都議定書》和《聯合國氣候變化框架公約》的法律約束下正式啟動交易。荷蘭CLIMEX交易所、歐洲氣候交易所、歐洲能源交易所、BlueNext交易所、北歐電力交易所、紐約綠色交易所、蒙特利爾氣候交易所2009年以來，也先后開始進行核證減排量（CER）的交易。碳金融市場的基礎金融工具有遠期、期貨、期權、互換、掉期。融資工具包括項目融資、運輸貸款、汽車貸款、房地產開發貸款、節能產品貸款、住房抵押貸款、綠色信用卡。風險管理工具拓展到天氣衍生商品、可交易災害期權、LeuPrima自然災害債券基金、碳排放信用擔保、綠色建筑覆蓋保險。2013年，歐盟排放體系碳金融交易總量102.6億tCO2e，總交易金額為528.49億美元，其中歐盟配額（EUA）交易量為86.5億tCO2e，交易金額524億美元；CER7億tCO2e，交易金額4億美元；聯合履行項目減排單位（ERU）交易量9億tCO2e，交易金額1億美元。從2014年5月19-23日歐盟市場一周的情況看，一級市場有三次配額拍賣1048.6萬噸，價格分別為4.6、4.59、5.23歐元每噸。二級市場一周配額成交量50.5萬噸，最低價4.7元每噸，收盤價5.11元每噸；州際交易所一周的2014年12月CER期貨價格下跌25%至0.09元每噸，五種CER期貨合約一周的成交量為857.6萬噸。2014年9月1日的交易價格EUA為6.44歐元，CER為0.16歐元。

2.中國區域試點碳金融市場現狀。我國的碳金融，是從參與國際市場開始的。2006年開始以清潔發展機制（CDM）項目供給方的形式參與國際碳金融交易。到2014年8月17日，中國在聯合國CDM理事會（EB）注冊的CDM項目3804個，實際簽發減排量的CDM項目1400個，約占全世界CDM項目總數量的50%。中國區域性試點碳市場從2013年6月18日深圳排放權交易所率先上線配額交易，到2014年6月19日重慶碳排放權交易中心開市，全國七家區域性碳金融市場平臺全部開始配額和自愿減排量（CCCER）的市場交易。到2014年9月1日，全國七個區域試點碳金融市場控排企業2000家，交易總量1225萬噸，交易總額35264.4萬元，平均每噸28.79元。深、滬、京、粵、津、鄂、渝七個區域試點碳金融市場的累計交易量分別為1659554噸、1553460噸、961855噸、1293173噸、1059760噸、5284288噸、145000噸，累計交易額分別為113154196.47元、60917272.70元、58057517.80元、70586610.52元、21891494.20元、125417791.75元、4457500.00元。最新交易收盤價格分別為65元、39元、54.60元、43.65元、20.35元、23.79元、30.74元/每噸。其中深、滬、京、粵、津已經完成第一個履約年，履約率都在95%以上。

二、未來碳金融市場展望

1.國際市場展望。2014-2015年期間，我們將看到新西蘭、巴西、智利、韓國、日本、新加坡、瑞士、土耳其、哈薩克斯坦、烏克蘭以及WCT體系的魁北克、美國RGGI以及東京都等國家和地區的碳金融市場或已建成、建設中、完成立法、計劃中、承諾中。國際碳金融市場2013年到2020年每年的全球市場總供給預測為471、457、382、414、358、327、348、373MtCO2e；如果美國只包含電力市場需求，同期全球市場總需求預測為531、601、620、508、450、458、521、573MtCO2e；如果將美國總體經濟運行納入，則同期全球市場總需求預測為574、660、843、784、736、730、796、879MtCO2e。

2.中國碳金融市場路線圖。中國碳金融市場2006年以來，到2018年的12年發展路線圖可以劃分為：2006年以CDM項目供給方式參與國際碳金融市場；2008年奧運期間開始在國內進行零星的自愿減排（VER）交易；2011-2012年區域試點碳金融市場規劃、準備、制度安排階段；2013-2014年區域試點碳金融市場平臺相繼啟動交易階段；2015-2016年區域試點碳金融市場平臺調整、改革、整合階段和全國性統一碳金融市場體系籌劃及立法；2016-2018年，全國性統一碳金融市場體系建立。

三、碳金融市場存在的問題及對策

（一）國際碳金融市場兩大問題及對策

1.法律懸空問題。國際碳金融市場的最高制度安排《京都議定書》只約定了2012年12月31日以前的減排承諾。2013年1月1日以后的承諾和文本修改需要四分之三的締約國先在國內完成程序和授權，簽署后才生效。至今還沒有達到生效的締約國簽字國數量。接近2年來，國際碳金融市場處于法律懸空期。有關各方應該在AR5明確了氣候變暖結論的2014年讓新的法律框架生效，運用碳金融平臺的市場張力，推動全球節能減排，共同應對氣候變化。

2.排放大國按照《京都議定書》履行“共同但有區別”的責任問題。美國是全世界人均碳排放量和整體絕對碳排放量的排放大國。卻一直沒有批準和簽署《京都議定書》，甚至影響了其盟友———日本這個另一排放大國曾打算退出《京都議定書》。使得本來供不應求的碳金融市場有時供需倒掛，加上金融危機、債務危機以及歐盟2007年、2012年不讓配額余額進入第二年的下一階段使用等因素，使全球碳金融市場價格曾出現高峰30歐元和低谷0.1歐元的“需求-價格悖論”。AR5的，應當引起各國的進一步高度關注氣候變化，進一步加大限制碳排放的力度，進一步推動碳金融的市場力量。美國聯邦政府應當順應民意，履行大國義務，鼓勵全美學習、推廣加州、RGGI的限制排放市場化措施，借鑒歐盟的碳金融市場經驗，與全球各國一道，共同應對“同一個地球”的氣候變化。當然，中國也是排放大國，已經承諾按照國際公約履行“共同但有區別”的應對氣候變化和限制碳排放責任。建立七個區域試點碳金融市場和籌劃全國性統一碳金融市場并繼續CDM項目的注冊、產生CER，是中國通過碳金融市場途徑應對氣候變化的具體行動。

（二）國內碳金融市場兩大問題及對策

1.有規無法問題。中國還沒有碳金融市場法律。七個碳金融市場平臺是在政策上建立起來的。有的市場平臺雖然取得了國務院及其政府部門的法規和特區等地方性法規的認可，但總體上屬于有規無法。不利于市場的長期發展、健康運行，不利于與國際碳金融市場接軌。全國性還有24個省市的碳排放權配額交易沒有明確的思路和方案，各界期盼的全國統一碳金融市場也缺乏法律依據。建議全國性的統一碳金融市場機制、市場交易和國家立法，作為國家應對氣候變化的重要措施之一，在十八屆四中全會以后取得重大的實質性進展。

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1 金融信息的特點

金融信息是金融運動過程中各種金融現象發展變化、相互聯系及其特征的真實反映，是與金融活動相關的各種知識、消息、情報和資料的總和。它包括對銀行信貸政策調整、市場貨幣流通量的大小和流通速度、銀行存款的增減、利率、外匯管制政策與外匯牌價的變動，國庫券發行、集資、期貨等變化，證券與股票市場的行情變化等方面信息。

一般地說，金融信息有如下特性：

(1)金融信息與其載體的不可分割性。金融信息是由信息內容與信息表現形式――載體構成的整體。金融市場始終處于運動狀態之中，并不斷發出各種不同的信息。但這些信息只有轉換成語言、文字、數據、符號、圖表等形式才能為人們所感知和接受。所以，金融信息是不能離開金融載體而孤立存在的。

(2)客觀性。金融市場活動是人們客觀存在的社會實踐活動，因而反映這種金融活動特征的信息，同樣具有客觀性質，即不以人們意志為轉移的特性。

(3)時效性。金融市場信息既是有效用的，又是有時間性的。其有效性在于能給市場信息占有者帶來效益，其時間性在于其有效性受到時間的嚴格限制。也就是說，金融市場信息的經濟價值受其時間價值的制約，使用價值的大小與提供的時間價值恰好成反比。

(4)可分享性。金融信息在傳播和使用過程中不會磨損，每一位接受者都可以分享。正是這一特性，決定著分享者越多，競爭則愈烈。這使金融市場信息在傳遞、接收和使用過程中增加了復雜性。

(5)連續性和流動性。金融市場活動貫穿著兩種運動過程，即貨幣流和信息流。貨幣實體的生生不息流動，決定著信息流在一定的時間和空間范圍內不斷發生著變化。

2 金融市場信息的功能和意義

金融市場信息的實質在于幫助人們減少對周圍環境的不確定性程度。金融市場信息是一切金融活動的基礎。它與金融從業人員、資金設備有機組合在一起，共同構成金融活動的三大要素。

金融市場信息在金融活動中的作用，至少有如下三個方面：

(1)金融信息是金融活動經營決策的前提與基礎。金融市場信息通過影響金融活動決策質量，進而制約著金融活動的各個方面。只有有效地運用金融市場信息，才能減少金融活動決策者對市場認識的未知度、不定度和混雜度，及時地作出最佳營銷決策。離開準確及時的市場信息所做的決策，只能是盲人騎瞎馬，夜半臨深池。

(2)金融活動市場信息是金融企業進行經營管理、控制和監督的重要依據和手段。現代營銷觀念告訴我們，經營是企業一切活動的龍頭，而經營寸步也離不開信息。金融市場信息決定著金融企業經營、管理、控制和監督的質量;離開金融市場信息，金融企業的經營、管理、控制和監督都將會變成無本之木，無源之水，難有作為。

(3)金融市場信息是金融企業經營活動的直接動力和獲得經濟效益的重要源泉。金融企業經營活動的根本動力是要實現經營目標，在實踐中對于目標的趨近和背離的程度、速度、大小等情況如何，這些都是靠信息為媒介和橋梁來實現控制的。只有捕捉和獲取大量的真實的市場信息，就能夠開闊視野，明了形勢，增長才干，產生開拓前進的動力。

總之，無論是宏觀金融活動，還是微觀金融活動，金融信息已經越來越具有重要戰略意義。歷史及現實的金融實踐活動都告述我們，在激烈的市場競爭中，防止金融風險有力手段之一，就是不斷重視、強化并正確解讀金融信息。在美國次貸危機剛剛顯露的時候，人們的看法和對策是有很大差異的：有的人及早認識到它的嚴重性，贏得了主動權；而有的人則認識遲緩，處處被動。究其原因，在于對待金融信息的不同態度。

3 金融信息的收集

金融市場信息的收集是信息工作最重要的環節，它是信息分析處理的前提，也是信息運用的基礎。

為了確保金融信息工作的質量，在信息收集中應該遵循如下的基本原則：

(1)準確性原則。收集到的金融市場信息必須是客觀地、如實地反映金融市場活動的實況。準確可靠是市場信息的生命，也是信息工作的全部意義所在。

(2)時效性原則。時效性原則是要以最快的速度、最少的時間收集到最新的金融市場信息。在金融市場激烈競爭中，時間就是財富，信息的價值往往和信息提供時間直接相聯系。

(3)系統性原則。是指能全面、完整、具體提供出反映金融市場活動的各個時期、各個方面和各個經營環節的信息。它要求所收集到的金融信息在橫向上應有廣泛性，在縱向上應有深刻性。也就是既有相當的廣度，又有一定的深度。

(4)有效性原則。是指根據各個時期的具體情況，有目的、有針對性地收集那些對金融企業經營決策有重要意義的金融市場信息。這一原則要求信息的收集工作要事先制定好信息收集計劃，明確收集方向，確定好收集內容，避免盲目性。

(5)經濟性原則。是指金融市場信息的收集要講求經濟效益。這就要求一方面要盡可能節約信息收集的費用，另一方面在一定的費用水平上使信息收集具有最佳的效果。

4 金融市場信息網絡

收集金融市場信息的策略有許多，但其中十分重要的是要建立健全金融市場信息網絡。金融信息網絡是指金融企業在主要負責人直接領導下，設立收集金融信息的專門機構，并確定專職的信息技術人員和管理人員；他們專門搜集、加工、存儲、檢索和傳遞金融市場信息，以形成組織管理系統。

金融信息網絡要充分履行自己的職能，必須做到如下幾點：

(1)信息管理制度化、專業化。對人員、設備、工作程序，應該建立一套完備的信息系統管理制度。從而做到信息人員專業化、信息收集統一化、信息傳遞連續化、信息管理科學化、信息處理系列化。

(2)信息形式標準化。其中最主要的是指金融信息管理手段和信息物質載體的標準化。如對有關市場信息所使用的文件、表格、用語、磁帶、磁盤、錄像等都要按照社會統一規格制作，以確保信息暢通。

(3)信息的加工客觀化。金融信息網絡將收集到的各種信息予以加工處理，應本著實事求是的基本原則，不可妄加主觀臆斷，以確保信息的準確性和客觀性。

(4)信息傳遞高效化。金融市場信息網絡要把有關的市場信息及時、準確地傳送到企業決策者手中，為科學、有效的決策當好先行官。

5 金融市場信息的整理和分析

金融市場信息的整理和分析，是信息收集工作的繼續和升華，是把金融市場信息由潛在的財富轉化為現實的寶貴財富的重要一環。

5.1 金融市場信息整理

金融市場信息的整理，主要是指將所收集到的各種信息按其內容進行歸納和分類，使之成為能夠反映金融市場活動本質特征和適合企業需要的信息。它是信息的深加工，也是信息分析判斷的前提。

金融市場信息整理工作的程序，大體上有如下幾個階段：

(1)匯總。由于金融信息收集往往是通過許多渠道進行的，因此，信息整理首先要把各部門、各方面收集到的市場信息集中到專門機構或一二個專職人員手中，便于統一處理。

(2)分類。由專職人員將雜亂無章的各類金融信息按需要整理，分門別類地清理出來。

(3)初審。在分類的基礎上，對各類別的金融信息逐條進行檢查。檢查該信息的來源、收集方法、信息的內容、信息的真實程度和價值大小。

(4)篩選。在全面審查的基礎上，去掉那些明顯不真實的和暫時無效的信息，把有價值的信息保留下來。

(5)登記。將經過篩選的金融信息，按一定的標準和要求，進行登記編號。并采用各種方式存儲起來。

金融信息的整理可以借用國外的5W2H法進行：

what――什么信息?信息分類；

Who――誰?找出信息源；

Where――在哪兒?找出信息發生的地點；

When――時間?找出信息發生的時間；

why――為什么?找出信息產生的原因；

How much――多少?信息的時效、可信、價值程度如何；

How go――如何進一步判明信息的有效性?如何進一步獲取更有用的市場信息。

5.2 金融市場信息的綜合分析

金融市場信息經過加工整理，但還不能立即用于傳遞和決策。還應該進行綜合分析，以進一步斷定信息的真偽，它是否準確地反映金融市場活動的客觀過程和本質特征。因此可以說，金融信息的綜合分析，是金融市場信息加工整理的繼續和延伸。

金融市場信息綜合分析階段，要求人們依據唯物辯證的方法論原則，對大量的信息材料去粗取精、去偽存真、由此及彼、由表及里地認真分析思考，才能確保該階段任務的完成。具體分析方法主要有如下三種：

(1)定量分析法。定量分析法是對金融市場信息資料進行數量關系上的研究。它是對以數據性為主的信息資料進行分析研究，它的前提是要求所提供的信息數據必須準確，這樣測算出來的結果才能具有可靠性。定量分析法可以比較完整、比較精確地反映出金融市場各經濟變量之間的具體數值、比例關系，幫助人們認識和預測金融市場發展變化的規模、程度和水平。

(2)定性分析法。定性分析法是以思辨的方式對金融市場信息資料進行質的研究，目的是審核市場信息是否正確地反映金融市場的本質特征。定性分析法要求人們注重信息之間的相互區別，反映的本質屬性和主要特征，來審定信息的真實性，判斷市場的發展規律。因此，運用定性分析法時，要求所提供的信息資料的數量要多，反映的面要寬，便于人們從總體上把握市場活動的規律。這種方法可用于人們對市場政策、市場環境及市場現狀、結構、體制、渠道等方面的信息進行質的分析判斷。

(3)定時分析法。定時分析法是對一定時期內某一類金融信息資料進行連貫性的分析研究，目的是審核所收集的金融市場信息資料是否連續地、正確地反映了某一時期市場變化態勢。定時分析法要求信息資料既要有文字描述，又要有必要的數據資料。采用這種方法，可以對反映近期市場、節日市場、季度市場的動態信息資料進行連續性的分析。

在金融信息分析實際操作中，以上三種方法往往是相互結合使用的。這是因為它們各有所長，也各有所短，結合使用，可以取長補短。除上述三種方法外，還有不少分析方法，如對比分析法、綜合歸納法、典型分析法以及經驗分析法等，都是經過實踐檢驗的切實可行的分析方法。

在對金融市場信息進行分析的基礎上，也要最后進行真偽的再鑒別工作，以確保信息的真實可靠、公正客觀。金融市場信息真偽再鑒別大體有如下四個程序：

第一，用材鑒別。即對加工、分析時所采用的原始信息材料進行再鑒別，復核金融信息的來源和可靠程度。

第二，方法鑒別。即對加工、分析過程中所采用的方法進行審查，認定加工過程是否合理，對金融信息的效用有無影響，以盡可能避免加工分析過程中所帶來的誤差。

第三，佐證。即要從正反兩個方面和不同角度對加工分析后的金融信息資料進行印證，用以確保金融信息資料的典型性、權威性。

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新世紀,中國金融市場將全面跨入有效益的金融市場的新階段.有效益的金融市場是動態反映金融政策和貨幣、資金變化的金融市場.開拓、建立新市場是金融市場發展的強大動力.金融市場的發展對金融決策的影響力將大大增強.受利益機制的作用,不論戰略投資者或非戰略投資者通常利用博弈方式作出金融決策,博弈機制對金融市場的影響如何?如何采取最優對策?怎樣做好金融管理?這是我們研究金融博弈要討論的重要課題.

1金融博弈的重要性和必要性

為什么研究金融博弈?金融市場是金融資本配置的運行機制,它雙向聯接金融資本的供給和需求、投入和轉投、輸入和輸出,對于金融資本在經濟區域、產業部門之間的合理配置具有極其深遠的影響意義.金融政策是經濟政策的前導,對金融市場具有重大作用.金融政策調控金融市場,引導經濟運行和結構重組.金融市場對金融政策的反映是最靈敏、最快捷的.但是對于金融政策,市場投資者采取不同形式的對策,這在金融市場上引起不同的變化情況,從而影響經濟運行及結構調整.金融政策必須研究金融市場活動的這一特性,這對于實現政策目標意義重大.金融系統包括貨幣系統、資本系統以及共同基金系統.由于金融資產的市場化、證券化、基金化,金融市場規模網絡化、龐大化,證券交易者需要在不同的市場之間、多樣性證券組合之間作出抉擇,金融行為必然是相互激勵、相互約束的,金融活動必然是互動性的、博弈性的;出于對市場風險的防范意識,市場投資者也會采取博弈行為,這也會對金融證券市場發生影響.這些金融行為都具有金融博弈的特性.因此研究金融博弈是必要的,這可以大大提高金融活動的對策性、合理預期性.國家銀行利率政策對于金融市場具有宏觀調節功能.長期實行低利率政策是有利于資本市場和證券基金市場的建立和發展的,它使市場資金分流,當大量的社會資金進入長期資本市場時,資本市場出現高漲局面,推動金融資本配置系統的擴張、膨脹,對于金融工具的利用、開發,對于用金融投資創造出更大規模的固定資產投資起到極大的擴張性效應.金融市場運行效益提高會吸引成千上萬的戰略投資者進入長期市場,由于他們的金融市場擴張戰略是極不相同的,金融市場出現多極化、大流量的對策均衡形式.戰略投資者利用博弈方式對債券和股票市場做出的選擇,對多種證券組合的選擇,對企業股票的選擇,都會使證券交易市場出現不同形式的動態變化.如何認識這一特性?應采取什么樣的金融對策?這是研究金融博弈需要回答的問題.

2金融博弈的優勢戰略與劣勢戰略

金融博弈研究優勢戰略與劣勢戰略的關系.這與研究金融市場戰略決策有關.但金融博弈既不同于金融戰略,也不同于金融策略.金融戰略是研究金融投資的戰略資源與配置,戰略利益與目標;研究金融戰略方案的設計和制定;研究確定金融投資的重點和步驟,最大可能地實現金融戰略目標.金融策略是研究戰略投資的戰術,策略和對策原則.它是根據金融戰略設計的,是服從于金融戰略的,是實施金融戰略的具體步驟.金融博弈是研究金融活動的戰略選擇,它是按對策論原理研究設計金融戰略、策略的,是制定金融戰略、策略的研究工具,是為金融決策提供理論支持及咨詢服務的.金融博弈的重要性就在于它是從博弈論角度研究金融活動的,它從全局高度研究各種金融策略的相互關系,相互作用,以及對戰略利益發生哪些影響,必須采取何種對策.這對于提高金融決策水平是一項極為重要的工作.金融博弈重點是研究金融市場的優勢戰略.在金融市場上,優勢戰略取決于優勢均衡的共同選擇.優勢戰略是對參與者產生最大利益的戰略目標.優勢戰略是建立在高度均衡利益關系基礎之上的,由于它使金融市場的運行效率大大提高,必然引起金融市場上貨幣資金的供給擴張,使金融市場出現穩定上升的趨勢,使金融市場的周期波動出現良好態勢.這對于經濟運行具有擴張性增長效應.如果偏離它,任何選擇都只會導致缺乏穩定性的非優勢均衡或劣勢均衡,即低效益或負效益的利益均衡,使金融市場低效率或負效率運行.這使經濟運行處于調整、收縮狀態.戰略投資者在金融戰略的選擇中,經常遇到金融市場的優勢均衡和劣勢均衡問題.近幾年,中國證券交易市場、股票1、2級市場以及證券基金市場發展變化很快,證券市場的容量、交易帳戶數量、資金流量以及交易頻率都有成倍提高.如果每一個證券交易者都能夠成功地把握住每一次機遇,都能夠選擇優勢戰略,實現金融市場的優勢均衡,他們就能夠成為最大的贏家.但是,由于博弈機制的負效應,不論戰略投資者或非戰略投資者都遠遠沒有達到共同選擇的優勢均衡.它們在多數年份是處于非優勢均衡或劣勢均衡的,這表現為:①效益總量是負增長的,收支總量是等于或小于零和的;②在1級、2級市場,有大量資本沉淀或負效益運行;③股票市場價格收益比高達50倍以上,投資回收期非常長,投資收益率非常低.只有全面審視證券市場的博弈格局,選擇新機制,才能擺脫非優勢均衡、劣勢均衡,使證券市場健康發展,出現廣大投資者所期望的全贏局面.

3金融市場的新、舊博弈機制

金融博弈是新、舊機制的博弈.研究新、舊博弈機制的關系,需要研究金融市場博弈機制的基本格局.以證券交易市場為例,假設戰略投資者面對的選擇有2種,即持有金融股或其他某一成長股,例如高科技股,博弈結果如何?從現有標準模型1來分析,當有金融利好消息時,它有幾種不同情況(見圖1):①如果他們都作出正常反應,都大量持有金融股,當金融股價P受到利好消息推動而大幅度上升時,他們都會有不同水平的正贏利(記為+,+);②如果有一部分投資者A持有金融股,另一部分投資者B則持有其他股,那么,結果是A正贏利,B負贏利(+,-);③如果A持有其他股,而B持有金融股,則A負贏利,B正贏利(-,+);④如果這兩部分證券交易者都持有其他股,那么,他們都會因此而發生虧損(-,-).第1種情況為優勢戰略、優勢均衡.第2、3種情況都是不穩定的非優勢均衡,由于博弈機制的作用,利益沖突都導致了第4種情況,即博弈雙都處于負贏利的劣勢均衡.這里,最優選擇是都持有金融股,因為這是最優均衡.需要進一步研究的是,如果受到博弈重置機制的影響交易者利好賣出,當有金融利好消息時,金融股價P大幅度下跌,那么,博弈方式又是如何?它有下述幾種不同情況:①如果兩部分投資者都選擇持有金融股,這時他們都會發生負贏利(記為-,-);②如果一部分交易者A選擇金融股,另一部分交易者B選擇了其他股,結果是A負贏利,B正贏利(-,+);③如果A選擇其他股,B選擇金融股,那么,A是正贏利,B是負贏利(+,-);④如果這兩部分投資者都博弈地選擇了其他某一成長性股票(例如科技股),那么,他們都是正贏利(+,+)的.在這一輪博弈中,第一種場合變為劣勢均衡,第2、3種場合仍為不穩定均衡,第四種場合變為優勢均衡.按這種博弈分析,我們建立模型2(見圖2).在模型2中,最優選擇是持有科技股,因為這里,它是最優均衡.把模型1和模型2加以合成,建立模型3(見圖3).模型3是總體均衡的標準模型,模型1或模型2是它的局部模型.通過模型3,可從戰略全局高度研究股市博弈的格局及相應的各種利益支配的均衡狀態,從而作出最優選擇.模型1、2只說明了股市單向價格博弈機制,我們建立模型3是為了全面研究股市的新、舊博弈機制的關系.我們從金融股和科技股博弈的典型例子,可以歸納出基本規則.①股市博弈是典型有效益證券市場的博弈方式.它是證券市場均衡的內生變量的調節機制,它具有互動性,雙向性.這與商品市場的博弈機制是不相同的.商品市場的價格大戰是單向價格博弈機制的典型事例,打價格戰導致了兩敗俱傷的劣勢均衡,它的優勢均衡是雙邊都保持正常價格.而股市的博弈機制卻是雙向的、互動的,由于股價機制的雙向作用,它的優勢均衡和劣勢均衡是相互作用、相互變動的.但不論其哪一個劣勢均衡都會導致兩敗俱傷,因此,都必須注意控制博弈風險.②股市博弈是新、舊機制關系的博弈.假定模型1是研究舊機制的博弈格局,模型2則研究的是新機制的博弈格局,模型3則研究的是新、舊機制博弈格局的相互關系.反之則相反.金融博弈是對新、舊機制的相互關系的博弈.由于股市長期波動,新、舊博弈機制的相互關系和優、劣勢均衡的位置是不確定的.這是與股市周期有關的,在股市擴張期,由于創新機制的作用,新機制處于優勢,舊機制處于劣勢;而在調整期,新、舊機制的優勢均衡位置,則取決于增長機理的支撐作用,這時,舊機制處于優勢是取決于其擴張性的增長基礎的.金融管理必須處理好新、舊博弈機制的關系,才能使它對股市發展起到積極穩定的作用.③零和對策均勢點和非零和對策勢區域.在模型3中,以左上方第1格為例,如果對策均衡點恰處在兩條“博弈線”的相交點上,這時雙方對策的價格、交易量和效益總量是處于均衡狀態的,由于雙邊力量達到了均衡形式,既不存在全贏,也不存在全輸,我們把這一點稱為“零和對策均勢點”.零和對策均勢點以外區域為“非零和對策均勢區域”,如果對策點處在這些區域內,其博弈結果是非零和的,兩個標有“+”號的區域均為雙贏區域,博弈雙方都獲得贏利.兩個標有“-”號的區域均為雙輸區域博弈雙方都處于負贏利狀態.其他格局可依此類推(見圖3).

4金融博弈的雙贏或全贏問題

金融博弈是零和與非零和的博弈.按博弈論模型,零和博弈是對博弈者的支付之和等于零的博弈.非零和博弈是支付之和大于或小于零的博弈,如果博弈結果的支付之和大于零,稱為“大于零和博弈”.如果支付之和小于零,稱為“小于零和博弈”.用C表示支付矩陣,R表示負支付矩陣,則有,（式略）以上的(1)式為零和博弈;(2)式為大于零和博弈;(3)式為小于零和博弈.(2)式與(3)式均為非零和博弈.在不同時期內金融博弈不完全是零和博弈,它具有非零和博弈形式.①從靜態模型觀察,在證券交易市場,交易價和交易量是處于波動狀態的,在某一時點實際價格和均衡價格是不是一致?交易量和均衡量是不是一致?當實際價格和均衡價格不一致時,其交易量和均衡量也不一致,按實際價格計算,其效益總和是非零和.有一種觀點認為,金融博弈只能是零和博弈,其結果只能是博弈雙方有得必定有失,得失總和等于零.但這只存在于市場價格和均衡價格恰好一致時.均衡價格是基準價格,盡管市場價格總是趨近于它,但不一定總是同它相一致的.當市場價格和基準價格不一致時,其效益總和是非零和的.由于大量博弈基金的運作及市場效應使市場價格大大偏離基準價格,出現非零和的支付矩陣.②從動態模型觀察,分析一個完整的金融市場波動周期,非零和博弈的超額效益和負效益似乎是完全相等的,是動態零和的.但分析表明它們是不完全相等的.金融活動是動態遞增的進程,在每一單位時間內的效益序列中是存在著非零和博弈的,而且,隨著金融市場的發展,其可能性曲線是向上移動的,即非零和的可能性是越來越大的.如假定某一時間內的參與者們都面對兩種選擇,即進入市場或不進入市場.如果他們都選擇了進入市場,在市場上升期,由于優勢均衡,進入者是全贏的,即他們都有不同水平的凈贏利;在市場處于下降期,進入者是全輸的,即都發生不同水平的虧損,這是因為,當獲利者退出市場時,雙向選擇了負對策,結果導致了劣勢均衡.如果他們都選擇不進入市場,情況則恰好相反.這兩種情況都是非零和博弈.那么,這個全贏全輸是不是動態零和?在一定時期內,只要它們有不同的增長率和負增長率,全贏全輸的效益總和就是不相等的,即非零和的.所以,我們不能認為金融博弈完全是零和博弈,它通常是存在著非零和博弈形式的.還需要指出的是,金融博弈是對金融周期的博弈.在經濟發展時期金融市場是效益遞增的,在局部市場之間具有非零和的博弈機制.即使當許多市場趨于零和時,某一市場也存在著非零和的博弈機制.但是,非零和不一定是全贏,也可能是全輸.這取決于金融市場波動周期及投資者對機會的判斷力和對風險的控制力.當戰略投資者大量進入某一市場時,該市場就進入高峰,而當非戰略投資者大量進入同一市場時,它將進入低谷.由于戰略和非戰略投資者的博弈,必然使金融市場經常處于周期波動狀態,使價值總量的支配格局呈現出極為不同的變化形態,從而交替出現在零和與非零和之間、全贏和全輸之間的極為不同、千差萬別的變化情況.金融周期通常是領先并取決于經濟周期的變化的,最長達到50年或更長時間,最短僅有幾個小時,一般為8～10年(固定資產更新的經典周期),政策周期約為5年,我們把長周期稱為“戰略投資周期”,最短周期稱為“交易周期”.金融證券市場是經濟發展的新興市場,它是隨著經濟的發展而發展變化的,它永遠存在著全贏的機會.金融博弈不論在對策研究或實際運作上應當將爭取全贏作為新戰略的大目標.這是同經濟發展高度相適應的.

5金融博弈的正、負對策均衡的市場效應

金融博弈是金融市場的最顯著特點.在金融市場上,博弈機制具有不同的對策均衡形式及其市場效應.例如,在模型1中,股市博弈的雙方力量都選擇了金融股,使市場運行效率大為提高,都成為大贏家,這種選擇是正對策均衡.如果雙方力量都選擇持有其他股,都成為大輸家,這是負對策均衡,因為這時它是使市場效率趨于負增長的.又如,在模型2中,情況恰好相反,博弈雙邊力量都選擇金融股為負對策均衡,雙邊力量都選擇科技股為正對策均衡.當某一戰略選擇恰好和金融市場的優勢均衡相一致時,由于市場效應,戰略投資者都成為最大的贏家,這個贏是以高度均衡的利益關系為前提的,它提高了金融市場運行效益,對經濟運行產生了極大影響,大大提高了經濟效益,促進了經濟良性循環,這使投資者都獲得了豐厚回報.這是金融博弈的正效應.當市場投資者的選擇都偏離了優勢均衡時,市場運行處于非優勢均衡區域,由于市場效率下降,對經濟運行產生了負效應,使經濟效益負增長,導致金融市場的劣勢均衡,都成為大輸家,這是因為博弈負對策產生的市場負效應引起的負效益.金融決策對每一對策及其市場效應必須加以分析.金融博弈是正、負對策均衡的博弈.那么,如何作出最優對策?①要用經濟學、金融學的理論知識和分析工具,使用計算機互聯網,觀察分析金融市場變化的動態,了解公共信息和市場行業信息.②建立模擬對策基金,使用計算機網絡研究模擬運作、設計金融博弈的對策程序.③在實盤運作上,要明確優勢均衡的對策目標,了解博弈雙方的對策行為,設計最優對策方案,采取與博弈對手相一致的優勢戰略(例如,進入或不進入市場).④注意控制在兩個非優勢均衡區內的博弈風險,規避在劣勢均衡區內的博弈風險.⑤必須實行有效控制的市場運作,一發現市場效率趨于遞減,就快速采取策略行動,規避金融市場風險.金融市場是國家財政的市場,是企業的市場,是金融證券投資者的市場,必須用國家法律的、經濟的、行政的、教育的管理方法及市場自律的方式加強對金融活動的積極引導,建立規范的金融市場管理制度,維護金融市場運行秩序,保護金融市場的交易環境,保證金融資產投資者尤其是中小投資者的權利和義務,建立金融預警、監管系統,加強金融市場監管,大力提高對金融危機的防范能力.

篇6

一、國際金融市場的均衡機制

國際金融市場的均衡機制,是在不考慮交易成本和信息成本等制約因素的情況下,具有相同特征的證券或資產不存在從國際流動中獲利的機會的一種市場穩定性,這時,國際金融市場處于一種靜止平衡的狀態。其形成條件分析如下:

以S表示直接標價法下的即期匯率,F表示遠期匯率,以r、r*分別表示本國貨幣利率與外國貨幣利率(投資收益率)。假設從國內籌措的資金為一單位本國貨幣,從外匯市場上拋出得1/S外國資產,再把1/S外國資產投資于一長期投資項目,一年后可得(1+r*).1/S外幣資產,再到外匯市場上兌換本幣,可得(1+r*).F/S本質幣資產。同樣道理,投資者也可以從國外籌措資金,投資于本國資產,最終可得(1+r).F/S單位外幣,兩種投資操作方式正好相反。資本在國際金融市場中的流動方向取決于兩種投資方式的最后收益率與投資成本的比較。以第一種方式為例說明,

如果(1+r*).F/S>(1+r),即期資本流出,遠期資本流入。

如果(1+r*).F/S<(1+r),即期資本流入,遠期資本流出。

如果(1+r*).F/S>(1+r),投資于本國資產與抵補后的外國資產收益率相等,市場處于均衡狀態。

如果以f表示遠期貼水或升水,即f=(F-S)/S,即F/S=1+f,代入以上三式,經過轉換,得出r+r*f=(F-S)/S。其含義與上三式相同。

從上述分析可知,只要投資的最終收益與資本不一致時,國際金融市場就失去均衡,資本流動就會產生。事實上,在開放經濟條件下,國際資本流動方向和規模是變化莫測的,如果一國的經濟基礎、金融監管手段或金融市場建設等不相適應,就有可能釀成金融風險,并有可能傳染、擴大成國際金融風險。那么,國際金融市場上的均衡是如何被打破并釀成風險的呢?下文將從國際金融市場其本身的內生變量進行分析。

二、國際金融市場的非均衡與金融風險

國際金融市場非均衡主要由國際金融投資者主觀預期、投資交易成本、投資者的投機行為和一個國家本身的金融市場狀況等因素引起,這些因素的變化內在地使國際金融市場失去均衡,導致國際金融資本流動變化無常,如果資本流出流入國家沒有防范能力,就極易產生金融風險。下面是具體分析。

(一)主觀預期機制

國際金融市場的活動一般由外匯交易商和金融投資者充當主體。無論是套利保值還是投機,都是以匯率和利率的預期為基礎。“外匯交易商制訂買賣外匯的決策奠基于他們的匯率預期,而匯率預期又取決于他們對匯率趨勢相關的政治、經濟的掌握。”各交易商和投資者對未來匯率或利率的預期是一個博弈的過程,對匯率和利率預期的差異直接導致國際資本流動的大幅波動。

按現代經濟學的觀點,預期均衡是指合理預期和預測。即是對所有現在可得的、與變量的未來發展趨勢有關的信息所作出的預期和預測。只要市場參與者都能根據自己現在所能得到的、與變量的未來發展趨勢有關的信息來進行預測,那么最終結果必然是與從市場角度得到的信息相一致,達到預期均衡。所以,只要投資者或投機商發現市場的實際情況與他們的合理預期有差異,他們就會改變其定價策略,利用市場差價獲利。各投資者主觀預期的差異可以內生地擴大或縮小資本流動的波動性。

主觀預期對國際金融非均衡性的內生作用可以從兩個角度進行分析。

1.通過對匯率的主觀預期產生預期差異,影響國際金融市場的均衡,是金融風險的一個重要的內生因素

我們知道,“價格大幅度的急劇變化和持續易變性是證券化票據市場的特點,由可以覺察到的有關風險與利潤的變化來驅動投資也是市場的特點。”“當進行匯率是否呈無偏性波動實驗時,有效的匯率預測者能更容易地解釋遠期匯率的情況,同時,也能更容易地判斷呈什么趨勢變動及其左右因素”。在國際貨幣市場中,投資者的未來收益決定于兩國資產之間的有效收益與成本差,而“外國資產的有效收益等于外幣利率加上匯率的預期變化”。如果把遠期匯率F加上預期因素,就是預期未來即期匯率,可以表述為Et+1,那么升水率f=(Et+1-S)/S。對r-r*f=(F-S)/S式兩邊同時減去匯率的預期變化(Et+1-S)/S,得:

r-r*-(Et+1-S)/S[(F-S)/S]-[(Et+1-S)/S]=(F-Et+1)/S……A式

由A式可以看出,投資者必須承擔的風險升水或貼水(F-Et+1)/S,即國內外兩種資產的收益差取決于遠期匯率F與預期未來即期匯率Et+1。遠期匯率成為未來即期匯率的有偏預測指標。假設即期匯率不是按隨機走動方向式運動,那么即期匯率St可以表述為:

St=αSt-1+βSt-2+γZt+δZt-1+U。……B式(Z是某種其他變量,如貨幣存量,α、β、γ、δ是參數,U。是預測隨機誤差)

因為S和Z的過去值在t-1期都是已知的,所以下一個時期的合理預期遠期匯率也根據過去的S和Z值來推測,可以用Et+1St來表示:

Et-1St=αSt-1+βSt-2+γEt-1Zt-1)+δZt-1……C式

現將B式減C式,得到:

St-Et-1St=γ(Zt-Et-1Zt-1)+U。……D式

由此看出,如果風險中立,則D式左邊表示:在t-1期簽訂一個按合理預期遠期匯率(即Et-1St)買進外幣的遠期合同,然后在t期以St交割,并將該外幣即期賣出所得到的收益。這種預期投資收益的大小由預期匯率Et-1St決定。在國際金融市場中也正是這個由預期遠期匯率決定的投資收益決定國際資本的流向和規模,當不同投資者在同一時期的預期大致相同時,這時大量國際資本就將同時流入或流出一國金融市場,增加該國金融市場的動蕩性。

2.對利率的預期影響國際金融市場的均衡

按利率平價理論,利率是國際資本流動的決定因素。“相對的利率在影響金融分配別重要,促使資金從利潤率低的地區或部門流向利潤率高的地區或部門。”按照歐文·費雪提出的費雪方程式r=I+π,名義利率等于實際利率I與預期通貨膨脹率π之和。在國際金融市場中,可以將其分解為本國和外國兩個方程式,分別為r=I+π和r*=I*+π*。

如果國際上的實際利率相同,即r=r*,那么,名義利率r和r*僅因預期的通貨膨脹而有所不同,所以得r-r*=π-π*,與A式合并,得:π-π*-(Et+1-S)/S(F-Et+1)/S……E式

所以,國內外金融資產的收益率差(F-Et+1)/S由預期的通貨膨脹率π-π*、預期未來即期匯率Et+1和即期匯率S共同決定。這種收益率差影響著國際金融市場的有效運行,其波動性成為國際金融風險的一個助長因素。

現實中,當利率和遠期匯率有相同的到期期限時,兩國利率的差距等于遠期升水或貼水。遠期匯率經常被看成是未來即期匯率的市場預測,利率差也大約等于即期匯率的預期變化。因為,一國利率高于他國利率時,預期高利率貨幣會對低利率貨幣貶值。由于各地的有效收益會趨于一致,因此,一國利率高于他國利率的唯一辦法就是預期高利率貨幣貶值,有效收益率r+(F-S)/S要低于觀察到的利率r,因為預期貨幣貶值,即F

另外,主觀預期還有其他方面的表現,但是不是短期、直接的決定因素,而具有長期性。本文不作具體論述。

(二)交易成本機制分析

在國際金融市場中,投資的交易成本是買賣價差。買賣價差由二部分構成:第一是國內借款利率rB,國內投資收益率rL,國外借款利率rB*,國外投資收益率rL*四者之間構成的利率差。第二是外匯買賣價差。投資主體必須考慮利率差和外匯價差,以調整其資金投入方向及投資規模。這種交易成本是國際金融市場非均衡性的一個內生因素。

在rB≠rL≠rB*≠rL*的前提下,國際金融市場的投資有四種方式可供選擇:

1借一單位本幣(美元),投資于外國,再賣出遠期外匯,最終得(1+rL*)。F/S美元,這時報酬率為F/S(1+rL*)-(1+rB),即[(1+rL*)、F-S(1+rB)]/S

2投資者作反向投資,此時報酬率為S(1+rL)-(1+rB*).F/S

3借款于本國而投資于外國,報酬率為rL-rB

4在外國借一定資金,投資于外國,報酬率為rL*-rB*

投資者對四種投資方式進行不同的效益比較,決定資金的投資方向。

以1和2的比較為例進行分析:

第一步,假設銀行外匯買賣價差相同。

有[(1+rL*).F-S(1+rB*)]/SS(1+rL)-(1+RB*).F/S

移項得:[(F-S)/S][(1+rL*)+(1+rB*)][(rL+rB)-(rL*+rB*)]……(1)

第二步,假設投資者同時面臨四種利差和買賣價差構成的交易成本。以Sa、Fa、Sb、Fb分別表示即期外匯和遠期外匯的買價(ask)和賣價(bid)。那么(1)式將轉換為:[Fb-Sa/Sa][(1+rL*)+(1+rB*)/(1+τ)](rL+rB)-(rL*+rB*)/(1+τ),其中τ=(Sa-Sb)/Sb

對其進行變形移項,得:FbSa[(1+rL)+(1+rB)]/[(1+rL*)+(1+rB*)/(1+τ)]……1.a

根據同樣方法對其他五種投資選擇進行比較,得出其余五種結果,分別是:

FbSa[(1+rL)/(1+rL*)]……2.a

FbSa[(1+rL)+(1+rB*)-(1+rL*)]/(1+rB*)……3.a

FbSb[(1+rB)/(1+rB*)]……4.a

FbSa[(1+rB)+(1+rL*)-(1+rB*)]/(1+rL*)……5.a

FbSb[(rL-rB)/(rL*-RB*)]……6.a

投資者可以對上述六種投資結果進行比較,取出最優解,作出投資選擇,從而決定國際金融資金的流向和規模。而且兩種價差引起不同投資方式的效益差別大小直接影響著資金流動的波動及幅度,導致國際金融市場的非均衡。

以S+a,S+b分別表示未來即期市場的外匯買價和賣價,以1.a式作為分析對象,并把它加上預期因素,列括號內容為M。如果S+b>Sa.M,或者S+b>Fa.M,即期資本流出,遠期資本流入。如果S+a>Sb.M或者S+aFb.M,資本流動正好相反。

所以說,不同國家的存貸利率以及外匯的買賣差影響國際資本流動的方向和規模,當兩者產生變動以及投資者對其變動的預期估計產生偏差時,就必然有大規模的不穩定性流動資金,當其波動幅度超過一個國家的經濟承受能力和監管能力時,就有可能醞釀成金融風險。

(三)投機行為分析

國際金融投機主體經常以各種基金的合法身份出現,其資金具體表現為國際游資(HOTMONEY),投機行為的主要目的是利用非正常的投機手段,獲得正常投資收益以外的資本利益。當投機基金非常龐大,達到對特定的匯市形成和匯率趨勢基本控制的程度時,投機行為就會給金融市場產生直接沖擊,導致一國金融市場風險的產生。

投機行為的基本特征是,市場參與者在預測到經濟政策或諸如匯率和利率等經濟變量不能維持時,突然進行大幅度的資產重組,“投機性沖擊是在市場預測經濟政策不一致時所作出的理性反應”,“不一定要將投機性沖擊視為市場的反常行為,相反,它被看作是競爭性市場在預測到經濟政策的不連續性后的典型反應”。投資者的大幅度資產重組還有其他原因,典型的有二種:第一,投資者為避免損失,在即期市場上賣出外匯;第二,投機者為獲取利潤,在遠期市場中賣出外匯的空頭頭寸。

在投機活動的形成過程中,存在下列因果關系:基本經濟因素的錯位程度、收支衡的頻率和嚴重性引起資本流量的增加,資本流量的增中引起投機活動量的增加。伴隨著資本流量的增長,外匯需求規模擴大,不穩定性出現增強,發生動蕩的事件的可能性也會增加。如果外匯具有作為一種理想資產的特征的話,那么,隨著外匯價格越來越大的波動,從中投機的機會也將增加,只要投機主體存在,就會引起投機活動量的增加。

投機活動量對國際金融市場產生三個效應:第一,投機活動量的上升直接導致外匯需求規模和不穩定性的上升,金融動蕩增加;第二,投機活動量的增加造成匯率沒有穩定點或者基本走勢不能獨立于投機影響的狀態;第三,金融機構在外匯交易活動中的投機行為大大增加。與傳統銀行業務獲利性減少相聯系,投機活動量的增加使金融機構的外匯業務重點越來越傾向于貨幣投機,隨此重心的轉移,外匯市場的任何波動更有可能引起投機性的買進和賣出,使金融市場的波動更加復雜化。

(四)市場因素

1.信息傳遞與預期因素

首先,信息制約了市場主體對匯率、利率或其他金融變量的預期。勞倫斯·科普蘭認為,國際金融市場的特殊信息,即是出乎意料之外的“新聞”,市場主體對新聞作出預測性反應。如果市場是有效的,那么,即期匯率St=-ρ(t-1)+ft+1+η(1+ε)-1.Σβk.(EtZt+k-Et-1Zt+k),(0<ρ<1,ε>0)。

由此可以看出,即期匯率由前一時期的遠期匯率ft+1、目前到期的遠期合同在當時簽訂確定的風險報酬-ρ(t-1)和關于對基本因素的所有未來值(即“新聞”因素的影響)三個部分組成。“新聞”作為市場主體預期之外偶然出現的事情而導致的隨機誤差因素,包括內生影響因素,如利率、通貨膨脹等,也包括外生影響因素如政府宣告、地震等偶然因素。科普蘭認為,基本變量中使人吃驚的成分能否解釋匯率波動的百分比,取決于我們觀察到的每周、每月或者季度資料,也取決于我們選擇的貨幣和觀察到的其他因素。“新聞”事件對匯率的影響有一定范圍,“外匯市場對市場的反應不是取決于這些信息是‘好’還是‘壞’,而是取決于這些信息比預期是‘更好’還是‘更壞’,預期到的信息已包括在現在的市場匯率之中,匯率只對未預料的信息作出反應。”比如,當政府公布貨幣供給、貿易差額等統計數字之后,市場匯率的變化并不取決于這些數字本身的大小,而是取決于這些統計數字與人們預期之間的差額,只有這種“新聞”才會影響匯率的變化。

其次,“新聞”信息的滯后是金融風險的一個內生因素。“滯后”是指新聞變量的發生日期和實際公布日期之間缺乏同步性,市場主體不能對其資產進行合理的組合調整,導致滯后摩擦成本。這一點決定于國際金融市場中的投資主體對信息的反應靈敏度。

再次,信息約束還表現在市場的進入障礙。美國經濟學家斯蒂格利茨、奧德和威斯等認為:由于市場上信息不完全,有一部分投資者有可能被排除在金融市場之外。他們以國內信貸市場為例加以證明。假設有A和B兩組投資者,其投資預期收益為Ra和Rb,由于A組的工作特點或銀行掌握信息不完全,在銀行看來,對A組進行貸款的預期收益Ea相對于Ra來說大打折扣。相反,銀行對B組熟悉,而且B組的工作穩當,風險較小,因而在銀行家眼中,對B組的貸款預期收益Eb有可能高于Rb。相對于B組而言,A組投資者可能被排除在借貸市場之外。國際金融市場,特別是在占重大比例的國際信貸市場中也存在、甚至更為嚴重的信息不充分問題,嚴重影響了國際借貸資本的流向和規模,加強了國際金融市場的不平衡性,容易引起國際金融市場的波動。

2.金融市場的流動性不足和交易約束

首先,金融市場的流動性不足表現為金融投資主體的非完全自由交易。例如,在遠期市場交易中,客戶必須交納一定的保證金,以保證遠期市場交易人履行承諾。這筆保證金將使交易人承擔機會成本,因為它不能被用來投資以取得收益。這種機會成本有礙于國際金融市場的正常運行。正如勞倫斯·科普蘭說:“國際貨幣市場均衡必須有充足的套利資金作為條件,換句話說,某個或更多的套利者可以利用自由資金以驅使相應的比率達到均衡”。

其次,金融市場的流動性不足表現為金融工具的短缺。金融資產單一化使國際金融投資者無法達到分散風險的目的,一旦遇到風吹草動,加上主觀預期,資產無法在國內金融工具之間進行轉移,這時只有大規模地逃離本國市場,從而誘發金融風險。

金融市場的流動性越不足,金融資產轉換的成本就越高。在國際金融市場中,只有匯率預測貶值的幅度更大才能抵消金融資產的轉換成本,一旦在流動性不足的市場上售出大量金融資產,就會因供求關系導致市場價格下降,從而使國際金融市場嚴重失衡。例如1994年的印度尼西亞,外國投資者大約擁有上市股票的30%,占有交易量的70%以上,在這種情況下,投資者失去信心,就出現了因流動性不足而找不到買主的現象,需要進行金融資產轉換的投資者面臨嚴重的“租金”分割,使其預期變得更壞。

3.金融市場壟斷的存在有害于國際金融市場的運行

金融市場的壟斷者往往擁有更充裕的信息和資金以及高明的投資或投機技術,操縱市場價格,獲取壟斷利潤。在當前的國際外匯市場中,集中與壟斷現象相當明顯。根據英格蘭銀行1995年10月的一份調查,在倫敦外匯交易市場上,銀行間的交易集中在少數大銀行之間,前20家銀行控制了整個倫敦匯市交易量的68%。金融市場主體的集中與壟斷,人為操縱市場的行為,勢必增加匯市的波動,醞釀金融市場的風險。

三、結論

根據上面的分析,可以得出以下結論。

第一,加入WTO,金融國際化是必然的選擇,但是完全開放一國的資本市場要有一個過程,這里是指國際收支的資本項目實行自由化。原因在于我國金融市場在交易制度和監管體制上還不完善,市場信息傳遞不暢、金融工具短缺,投機操縱行為等非法現象還比較嚴重,在此情況下,對幾萬億美元的巨額國際游資“開綠燈”,無異于“引狼入室”。東南亞國家為我們提供了教訓,在準備不充分的情況下,過早地開放了國內資本市場,加上金融市場管理混亂,為投機者提供了大量的條件和機會。世界銀行經濟顧問穆斯地塔法·納布利說得好:“一個國家應該尋求國內金融體系及資本帳戶的自由化,但進行這些改革的時機選擇和次序安排對于最大限度地減少危機和風險是關鍵。”

篇7

關鍵詞：金融市場缺陷；金融摩擦；金融加速器；金融減速器

一、引言

由于金融市場存在缺陷，沖擊對宏觀經濟的影響具有不確定性。金融市場渠道是沖擊的加速器還是緩沖器?各理論流派存在重大的觀點分歧。在始于2007年的全球性金融危機中，金融市場在次貸危機向經濟危機演化中的作用再次引起人們的強烈關注。

金融市場在沖擊傳導中的作用機制一直是經濟學家關注的焦點。古典經濟理論否認金融市場的不完備性，信奉“金融面紗觀”。金融市場價格反映所有信息，證券和貨幣等金融工具交易不影響真實經濟活動，金融市場行為與真實經濟活動是“二分”的，不存在金融市場與真實經濟之間的沖擊傳導渠道。然而，由于信息不對稱普遍存在，既定制度下的金融市場并非完全有效，金融市場缺陷實質性地扭曲了沖擊的傳導機制。金融資源的非帕累托最優配置意味著金融市場失靈(failure)或缺陷(faultiness)的存在，由此產生金融摩擦。成本是金融摩擦最重要的表現形式，并呈現周期性變動的特征。問題的關鍵是，金融市場缺陷是放大還是減緩沖擊對真實經濟的影響?目前存在兩大觀點截然對立的理論：金融加速器理論和金融減速器理論。金融加速器理論的論點是，金融市場缺陷會產生沖擊的放大效應，微小的沖擊經金融市場傳導后會導致宏觀經濟出現劇烈的波動。金融減速器理論的觀點與此相反，金融市場缺陷是沖擊的穩定器，此類缺陷阻礙負向沖擊大范圍擴散，避免經濟蕭條期大規模倒閉的發生，從而減緩經濟的波動。這一問題進一步引發人們思考：隨著制度的完善及金融市場的發展，金融摩擦逐漸減小，金融經濟活動是否會加劇經濟的波動?

事實上，金融市場缺陷具有不同的表現形式，沖擊的傳導機制在經濟周期不同階段中亦有區別。金融摩擦是理解金融市場缺陷如何影響沖擊傳導機制的關鍵概念，它本質上是由市場缺陷導致的成本，會阻止資金流向最有效率的企業。卡羅米斯和拉米雷斯(Calomiris and Ramirez)將金融摩擦歸為四類腳：

第一類是信息成本(information costs)。資金供給方無法識別“好”公司(即具有價值遞增項目的公司)，因此，“壞”公司可能有激勵冒充好公司。貸款人很難識別公司類型(“好”還是“壞”)，相應增加了好公司的借貸成本，這會導致“檸檬”資金市場——壞公司驅逐好公司。

第二類是控制成本(control costs)。投融資雙方信息不對稱會使債權人面臨道德風險。為了降低經理們的道德風險，債權人需要督促公司按照契約實施項目，但會引致一定的費用，這稱為控制成本。

第三類是監督成本(monitor cost)。意識到經理可能會“隱藏”利潤，以減少因融資產生的財務費用，資金供給者不會相信經理的財報，而會投資于項目狀態驗證。企業經理作為內部人比銀行更有信息優勢，銀行為保障資金安全需要獲得內部信息，這種信息收集和處理成本使得貸款利率高于內部融資利率，對于無擔保貸款更是如此。

第四類是市場分割(market segmentation)。跨國界的市場分割反映為融資成本和公司利潤的變化。由于借貸雙方處于不同國家或區域，即使沒有上述三類成本，市場分割也會妨礙資金的有效轉移。而且這類真實成本還會產生信息和控制問題，以至于在最終資金供給者分散且遠離于最終資金需求者的情況下，會產生高昂的信息和控制成本。

二、金融加速論：市場缺陷是沖擊放大器

投融資雙方信息不對稱是金融市場的典型特征，因而金融市場缺陷普遍存在。投資者為保障資金安全，在信息甄別機制下會對負向沖擊反應過度，從而產生了沖擊的乘數效應——“小沖擊、大波動”。經濟學家們從不同角度解釋了乘數效應的形成機理。

(一)金融加速器理論

在信息不對稱下，債權人只能通過“信號”來推斷債務人的類型及其真實信息，這一信號甄別過程必然會產生金融摩擦。金融市場上無效率的行為包括：經濟繁榮階段銀行盲目擴張信貸和衰退階段恐慌性緊縮銀根，不但導致資金的無效配置，還會放大和加速沖擊對經濟的影響。

如果信息傳遞有障礙，銀行只能通過外部信號甄別來形成信貸決策，這會放大和加速沖擊向實體經濟傳導。信貸市場與資本市場相互推動是沖擊加速的主要原因。經濟繁榮主要通過債務融資，特別是銀行貸款而誘發。這同時增加了存款和貨幣供應量，推動價格水平不斷上升，債務成本下降比名義價值攀升更大，刺激企業借債投資；該過程一直持續到過度負債狀態為止。可見，所有“過激”行為(包括銀行放貸和企業借債)都是根據“信號”形成的“最優”決策，而非建立在真實信息基礎上。正是因為信息傳遞存在障礙，信號與真實情況之間因市場缺陷而存在扭曲與時滯，金融市場才會通過棘輪效應放大和加速沖擊向實體經濟傳導。

然而，債務是一把雙刃劍。新債只能暫時支撐過度消費，但債務屬于硬約束，債務積壓(Debt Over-hang)最終會誘發債務危機，加速經濟衰退。由于債務和幣值的周期性變動，“提前清算”和“困境拋售”會加速經濟走向衰退。當經濟陷入蕭條，在保全貸款的急切心理驅動下，銀行必然對過度負債的企業進行強制清算，如果企業不愿倒閉，就會變賣資本品，從而引起資本品價格大幅下降；如果企業在清算中倒閉，銀行會對剩余資產進行拍賣，這也會引起資本品價格下降。未破產企業的收入減少，利潤和凈資產下降，資產負債比例進一步上升。如果某銀行擔心企業被其他銀行提前清算而無法收回自身的貸款，保全貸款的急切心理引發了普遍性清算，經濟出現過度負債誘發的惡性循環。銀行對企業的清算壓力導致經濟出現嚴重的通貨緊縮，企業大面積倒閉，產出和就業下降——這一幕幕的情景我們似曾相識，本輪由次貸危機引發的全球性金融危機不就是沿著這樣順序逐次演進的嗎?這會持續到企業大面積的破產以消除過度負債，或政府重新采取刺激經濟增長和通貨膨脹的措施為止，然而一旦復蘇開始，整個過程又會重演。

清泓和摩爾(Kiyotaki and Moore)將上述的沖擊放大機制稱為靜態乘子效應，但信貸市場缺陷導致的動態乘子效應遠大于前者。由資本品相對價格變化而形成的沖擊傳導機制具有放大和持續效應，靜態乘子導致沖擊放大效應，而動態乘子形成沖擊的持續效應。第一，靜態乘子取決于當期資本品價格對沖擊的響應程度。第二，動態乘子取決于受約束公司的凈值、投資需求、地租和地價的互動關系。在沖擊產生第一輪(t期)靜態效應的基礎上，t+1期受約束公司投資減少，生產資料減少會降低將來的利潤和凈值；土地投資減少會加劇供給缺口，從而進一步降低地租和地價，此邏輯會延伸至未來各期，所以跨期動態乘子的效應更大，等于靜態乘子／實際利率。土地價格的整體下降是現在和未來使用成本下降的積累效應所致，這源于受約束公司凈值和土地需求的持續減少，這反過來會加劇t期土地價格和受約束公司凈值的下跌。市場的新均衡會在地價下跌到不受約束公司的土地投資需求受現金流制約時才形成。

從整個信貸周期的運行過程來看，本輪世界性經濟危機形成邏輯完全相符：2006年左右，美聯儲擔心利率太低形成地產泡沫開始加息；2007年左右房價暴跌、土地供給缺口加劇、地租快速下滑，房地產企業債臺高筑，利潤和凈資產大幅下挫，在靜態乘子和動態乘子的作用下，住房抵押貸款市場迅速萎縮、債券債務鏈斷裂，房地產危機演化為次貸危機；2008年，次貸危機在整個金融領域迅速擴張，金融市場的缺陷放大和加快了房地產價格下跌沖擊向整個經濟的傳導過程，次貸危機就此演化為金融危機；但故事并未就此結束，美國是世界上最大經濟體，美元是世界上普遍接受的結算貨幣，美國的金融危機通過貿易鏈和債權債務鏈傳導至世界每個角落，釀成了這場“世界大衰退”。

伯南克和吉特勒(Bernanke and Gertler)以及清泓和懷特(Kiyotaki and Wright)的研究進一步指出，金融摩擦是決定沖擊傳導機制的關鍵因素。當資本市場存在缺陷時，金融摩擦使得內部融資和外部融資的可替代性變差。外源融資升水是成本的重要組成部分。由于逆向選擇和道德風險的存在，企業的凈資產、留存收益和融資結構與投資關系極為緊密。如果企業受到負向沖擊，資產負債表出現惡化，那么其獲得的授信額度將降低，這導致企業投資支出過度緊縮。根據金融加速器的演化邏輯，負向沖擊會降低企業收益、增加成本、減少凈資產價值、提高財務杠桿，從而惡化企業的資產負債表和企業的融資條件，導致外部融資的可獲得性降低。如果公司外部融資依賴性高，沖擊將被這種傳導機制放大數倍。伯南克等人將該機制歸結為外源融資升水與融資杠桿的增函數：

金融加速器機制的核心是企業家凈資產、融資杠桿與外部融資升水之間的互動關系。企業家投資回報率因受沖擊出現意外增益，由此產生的收入現金流通過融資杠桿使得凈資產放大數倍；凈資產的增加改善了企業資產負債狀況，融資杠桿比率相應下降，銀行貸款風險的減小并愿意以較低的利率向企業提供更多的貸款；經濟中信貸和投資規模上升，真實融資成本下降；沖擊通過資產負債表渠道持續擴散并形成金融加速器傳導機制，導致經濟快速走向繁榮。

相反，如果企業受到負向沖擊，沖擊同樣會通過金融加速器機制導致實體經濟加速和過度衰退。在房價下跌的沖擊下，金融市場缺陷放大和加快了危機的蔓延，金融市場仿佛瞬間崩潰!次貸危機不但導致房地美和房利美的危機，還導致大投行的破產；債權債務鏈的斷裂引發的金融危機迅速向其他行業傳導，利率和企業財務杠桿在很短的時間內上升，于是降杠桿化開始席卷整個經濟體，失業、破產和倒閉成為現實，金融危機迅速演化為經濟危機。金融加速器理論似乎完美地解釋了美國危機變遷的全過程。

(二)金融危機理論：金融加速器理論的極端

金融危機理論強調公眾理性預期通過金融渠道的自我實現機制。投資者具有風險厭惡的特征，負向沖擊會惡化投資者的預期，預期的變化導致投資和交易策略的改變，金融市場上將出現集體行為或羊群效應，導致金融資產價格過度波動。當來自于金融市場的沖擊在部門或區域間擴散，傳染效應就會顯現，這最終導致經濟出現劇烈波動。在金融市場存在缺陷的條件下，證券價格不完全反映真實價值，但投資者根據價格變化和其他人的交易行為提取關于證券真實價值的信息，證券市場的“新聞效應”很可能促成市場信念和預期的自我實現。因此，投資者敏感的神經極易被市場“噪音”觸動，過度反應是沖擊放大效應的直接結果。

金融市場缺陷會形成沖擊的乘數效應，如果對此缺乏相應的補救制度，微小的負向沖擊經過金融市場傳導都可能導致經濟衰退。戴蒙德在擠兌模型中指出，預期、擠兌與金融危機之間存在因果關系。銀行的重要職能在于將短期存款轉化為長期投資，最優的經濟狀態為：儲戶存款并獲得銀行支付的存款利息、銀行獲得存貸利差、企業向銀行融資并用銷售收入來支付貸款利息。然而，在缺乏存款保險制度或最后貸款人的經濟中，最優的均衡是不穩定的，沖擊可能導致債務鏈的斷裂。

外匯市場同樣存在沖擊的乘數效應，固定匯率制下，如果中央銀行儲備或信譽不足，沖擊也會導致經濟衰退。當經濟受到負向沖擊時，如果每個人都預期貨幣會貶值，進而在外匯市場上拋售通貨，這實質上等于向中央銀行擠兌債務憑證——用本幣兌換黃金和外匯儲備。如果本幣持有者比其他人晚了一步，而無法在政府放棄固定匯率之前兌換到外匯，必將面臨財富損失。因此，他們的最優策略是在固定匯率制尚能維持時，盡快兌付手中的本幣，或者爭取在其他投資者之前撤離資金，結果導致迅速撤離資金的集體行動和資本大規模外逃現象，預期形成的清償危機加速了固定匯率制崩潰的進程，甚至可能引發金融危機和經濟衰退。

金融市場上的投機和羊群效應形成的資產泡沫會導致金融體系的脆弱，從而放大沖擊效應。埃克斯普特認為全球金融整合導致沖擊的放大，這種放大效應包括：資產價格發生實質性、持續性的錯配，過度的波動，信貸流的突變；金融機構或金融市場對經濟狀況的變化時常常反應過度，使得經濟波動更加劇烈。導致這種放大效應的原因在于：銀行的親周期行為、謹慎會計處理方法的單向效應、更加注重短期利益的市場氛圍、金融市場參與者的羊群效應以及金融機構風險管理技術趨同。如果國際資金大量涌入某一地區，先進入的投資者獲得巨額的收入，這將形成羊群效應，投資者不顧風險而投入大量偏離基本面的資金，資產泡沫形成了，當泡沫破滅時，資產價值和匯率的急劇縮水導致銀行壞賬攀升，銀行會緊縮信貸、企業也會因資產負債表惡化而減少投資。因此，國際金融市場上投資者趨同的投資策略是產生集體行為和羊群效應的主要原因，微小的沖擊極易導致世界經濟出現劇烈波動。

三、金融減速論：市場缺陷是沖擊減震器

金融市場缺陷和沖擊的類型具有多樣性，在一定條件下，市場缺陷可能減緩沖擊對真實經濟的影響。

(一)資本市場減速論

巴克塔和卡米羅的觀點與加速論完全相反——資本市場缺陷反而是沖擊減震器，緩減實體經濟波動。在其動態一般均衡模型中，有部分公司可能會因信息不對稱而存在信貸約束。由于受約束公司和不受約束的公司之間邊際生產率存在差異，沖擊對信貸資源具有分配效應，這一效應的強弱和方向(正或負)取決于受約束公司融資結構中內源資金和外源資金的相對比例。由于分配效應的不確定，沖擊對產出的影響也不確定。在一定條件下，資本市場信息不對稱可能會減小沖擊對產出的影響。

資本市場減速論假設信貸市場存在信息不對稱，貸款人無法完全觀測到借款人的行為；公司是不同的——富裕公司擁有充足的現金流，而約束型公司現金匱乏。在均衡條件下，對于自我融資能力有限的公司來說，銀行最優策略是信貸配給。約束型公司受到信貸配給，在邊際報酬遞減的條件下，他們會更有效率地使用有限的現金流，所以其邊際生產率高于富裕公司。

倘若信息非對稱影響貸款在不同類型公司間的分配，它也相應會影響產出。如果存在金融市場缺陷，沖擊的乘數效應是不確定的，因為這取決于沖擊的類型。將沖擊分為需求沖擊(財政與貨幣政策)和供給沖擊(生產率)兩類，有利于分析特定沖擊對實體經濟的不同影響。一方面，第一，假如受到正的財政或貨幣沖擊，公司外源融資供給增加，而內源融資不變。充沛的資金供給會降低融資利率，低廉的融資成本會刺激投資。然而，約束型公司投資增加的比例相對較低，這是因為內源融資占其投資總額的比重相對下降，銀行會因貸款風險對其實施更緊的信貸約束，從而使成本會出現親周期的變化。這與金融加速器理論正好相反，金融摩擦引致的成本是逆周期的；而在減速論中，親周期的成本會自動約束繁榮期的信貸規模，防止過度負債的出現。因此，正向沖擊的綜合效應為負，信貸市場缺陷的存在抑制了約束型公司的投資需求，相應地壓縮了產出的規模，從而減緩了經濟的波動。第二，假如出現正向生產率沖擊，約束型公司因杠桿比率高，現金流增加的比例更大，這會改善受其信貸條件并引致更大比例的投資擴張。在此情形下，正沖擊的綜合效應會加劇經濟波動。另一方面，第一，假如受到負財政或貨幣沖擊，公司外源融資供給的減少導致融資利率提高，壓抑投資需求。在內源融資總量不變的條件下，約束型公司的財務杠桿降低，資產負債表的改善放寬了信貸約束，銀行會增加對此類公司的投資，因而延緩了經濟衰退。第二，假如出現意外正生產率沖擊，約束型公司因杠桿比率高，現金流急劇降低，信貸條件的惡化導致經濟加速衰退。

(二)金融減速器理論

伊路提出的金融減速器理論與資本市場減速論相似，即金融市場缺陷能夠減緩經濟波動，因而有可能作為經濟周期的內在穩定器。金融減速器理論的核心假設是“司法缺陷”(Deficiency judgments)：如果借款人違約，借款人未償貸款與流動性資產價值之間的差額，原本可以通過自身和擔保人資產或遠期收入來抵償；但由于法律限制銀行對借款人的清算權，銀行難以通過清算方式彌補貸款損失。

在制度缺陷條件下，金融減速器的傳導機制正是“限制清算”，這阻礙了沖擊向其他部門擴散而形成的傳染效應。家庭向銀行貸款購房，如果房產價格下跌導致擔保價值低于應償債務，家庭最優策略是違約，而銀行在法律的限制下無法要求家庭彌補其貸款的全部損失，家庭能夠保留剩余資產而不被清算，因此，財富從銀行轉移到家庭，風險在銀行內部積累。因為銀行貸款利率中本來就考慮了風險升水，等到房產價格上升和房貸人能正常還貸，銀行通過又貸款收入核銷壞賬損失；所以，銀行與家庭相互依存。家庭違約的確會影響到自身信譽，但如果銀行因此而不貸款給家庭就將永遠喪失核銷壞賬的機會，正因為銀行貸款的預期收益大于損失，才會繼續給家庭貸款；由此，家庭購房的決策不受違約決策影響。當房產價格下跌時，家庭一方面違約，另一方面繼續向銀行貸款購買低價房產，而這些新購的房產不會被銀行清算，銀行預期這些房產的價格上升、家庭能以此還貸，因而也樂意貸款。銀行在整個經濟周期中，通過資產組合將家庭風險分散，法律對銀行清算權的限制也避免了家庭“困境拋售”可能導致的經濟劇烈波動。因此，家庭在經濟蕭條期繼續貸款買低價房，從而拉動經濟走出陰霾。這一理論同樣也適用于分析銀行與企業之間的信貸關系。

但是，如果要保證金融減速器的傳導機制正常運行，家庭必須對銀行有充分的信心，否則會出現擠兌危機；銀行對家庭還貸也要有信心，否則會導致家庭被迫“困境拋售”房產形成的房貸危機。由此可見，金融減速器要正常運行，信心的維持是關鍵。為避免中小企業在衰退期大量倒閉，美國1978年的破產法改革對銀行清算權進行限制。銀行意識到清算能力下降，與企業簽訂更加嚴格的貸款合同，這反而增加了衰退期企業的清算率，從而使經濟波動更加劇烈。由此可見，金融減速器理論受到諸多客觀條件的嚴格限制。

四、結論及政策含義

由于金融市場缺陷和沖擊類型不同，市場缺陷對沖擊的乘數效應不確定。在信息不對稱條件下，投融資雙方委托一問題產生了金融摩擦，成本隨投融資風險呈現周期性變化，直觀表現在外源融資升水的波動上。沖擊通過金融市場渠道傳導至真實經濟的過程中，因為金融摩擦和成本之間的動態關聯，金融市場缺陷會改變沖擊效應。

篇8

關鍵詞：金融市場；經濟；制度；發展

中圖分類號：F830.9文獻標識碼：A 文章編號：1001-828X（2011）12-0205-01

金融市場是指資金供應者和資金需求者雙方通過信用工具進行交易而融通資金的市場，廣而言之，是實現貨幣借貸和資金融通、辦理各種票據和有價證券交易活動的市場。比較完善的金融市場定義是：金融市場是交易金融資產并確定金融資產價格的一種機制。

一、金融市場的特點

金融市場可以將眾多投資者的買賣意愿聚集起來，使單個投資者交易的成功率大增，即在接受市場價格的前提下，證券的買方可以買到他想買的數量，賣方可以賣出他想賣的數量。交易所的這種屬性其實就是流動性，交易所的流動性使得資本在不同的時間、地區和行業之間進行轉移，使資源得以配置。金融市場出現的目的是提供交易的便捷，因而流動性就是金融市場的基礎經濟功能所在，沒有了集中流動性的功能，金融市場就失去存在的基礎。流動性的作用還不僅在此，作為交易成本還體現在市場對交易機制的選擇和變遷的決定作用，因為在世界經濟一體化的時代，各個金融市場面臨著激烈的競爭，而流動性是其競爭力的最直接體現。

二、我國金融市場的現狀

中國金融市場的發展相對緩慢，對于金融創新的研究也開始的比較晚。我國的金融市場目前是很不完備的，除了傳統的銀行信用間接融資外，今年以來又先后在沈陽、上海、武漢、西安等城市建立了金融市場，但是僅僅局限于同業拆借業務和票據承兌業務，發展很慢，而且也出現了一些問題，歸納起來大致由以下原因所致：

1.傳統觀念的影響，沒有投資欲望和價值觀念。2.人們對金融市場知識的貧乏。據了解有的企業財務人員不懂得票據貼現是怎么回事，竟拿粉貨款申請書到銀行要求貼現。3.價格體系的不合理，不能給投資者帶來準確及時的投資信息，資金得不到合理流動。4.市場體系不完善。由于技術市場和勞務市場的步履艱難，信息市場滯后軟弱，作為市場體系的一部分――金融市場是很難有特殊表現的。5.專業銀行沒有企業化，信貸資金尚有供給制，金融機構和金融業務尚不發達，信用工具缺乏，現有證券的不流通。6.金融立法、章程殘缺不全，缺乏有效的管理手段。據此，我認為，我國近期內還不宜全面開放金融市場，有條件的中心城市可以逐步開放以摸索經驗，而更多的地方還需要創造條件。

三、發展我國金融市場策略

(一)完善金融管理制度

首先要增強本國金融機構自身的風險防范能力。這要求在過渡期內，國有商業銀行企業化改革應取得突破性的進展，經營機制和方式適應市場化，優化金融資產，在分業監管、分業經營的框架下，在監管能力許可的基礎上，允許銀行、證券、保險業務適當交叉，支持金融機構在合法經營、穩健管理的前提下進行業務創新，在法律允許的范圍內積極拓展中間業務。其次要建立審慎的監管制度和預警制度。預先活化透明度原則，按國際標準建立財務、統計、審計、報表和資產負債管理制度，強化內部控制機制。

(二)盡快培育市場體系

實現本國的貨幣市場和資本市場在封閉運行下的完善性，然后通過不斷健全市場運行機制和利率、匯率機制、使市場開放后能夠具備基本的抵抗、緩沖和化解風險的能力。首先，市場準入放寬之前應先對內開放，可以考慮放寬金融業的進入標準。允許國有和民營企業及私人從事金融領域的經營活動，以增加金融業的競爭強度。還可以資本換市場，向國內逐步出售金融機構的股權，充實資本實力，并改善其組織結構和內部運作機制。其次，加快國內證券市場的建設，彌補我國資本市場的結構性缺陷。

(三)提高國內金融市場的市場化程度

按照先利率后匯率的開放秩序，讓市場決定價格。一是積極推進利率市場化進程。央行要改變宏觀調控手段，真正發揮商業銀行經營自，建立有效的利率傳導機制。二是央行要加快公開市場操作。搞活國債市場，允許銀行參與二級市場的國債交易，打通銀行間債券市場與證券交易所之間的隔離墻，使國債市場成為溝通債券市場與資本市場的重要通道。三是加強匯率政策與貨幣政策的協調。入世后隨著市場的深化，股價和利率水平會更加敏感地反映供求關系，有必要適當增加人民幣匯率政策的彈性，靈活調節資本流動的速度與規模。

(四)確立正確的對外開放策略

首先進行匯率制的調整，然后開放資本項目下的貨幣兌換。同時，可以先機構、后業務開發資本市場。事實上，開放金融與開放資本帳戶不是同一層次的概念，金融開放重在強調對金融服務的外來供給者提供非歧視性待遇，并未強調資本帳戶立即開放。對我國來說，在資本項目開放過程中設計有吸引力的政策，以誘導那些對經濟增長有明顯正面作用的投資、減少有負面影響的投機行為。

四、小結

目前，我國的金融市場得發展還是比較滯后的，環境、服務、技術、質量、法律法規等很多地方需要完善和發展。我國金融市場的發展，還需要積極參與到國際金融市場上，通過不斷的接觸、合作，引進發達國家先進的發展經驗，使我國金融市場科學發展。

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篇9

1 辦公自動化軟件特點

辦公自動化(OA)是信息化時代企業經營模式的特點,其不僅適應了科技化產業背景要求,也順應了我國經濟轉型期的相關要求,為行業經營:請記住我站域名創建了高科技平臺。

1.1 功能性

辦公軟件指可以進行文字處理、表格制作、幻燈片制作、簡單數據庫的處理等方面工作的軟件。企業走信息化改革之后,對計算機軟件功能要求越來越多,這是現實辦公事務處理所需要的。辦公自動化軟件可根據行業用戶提供對應的功能,滿足日常經營及市場分析等多方面的操作要求,具有廣泛的功能性特點。

1.2 多樣性

科學技術發展促進了計算機應用軟件的多樣性改造,辦公軟件產品形式也呈現了不同類別,滿足了辦公人員多方面的作業要求。例如,金融行業辦公軟件更加多元化,主要包括微軟Office系列、金山WPS系列、永中Office系列等。多樣性軟件用于行業分析,可減少人工參與金融事務處理的難度,建立了高科技經營模式。

2 金融市場分析面臨的主要問題

金融業是我國新型行業的典型代表,近年來在國民經濟總收入中占有較大的比例。但是,受到經濟全球化大市場的影響,國內金融市場依舊面臨著不同的波動性,尤其是市場環境變化而擾亂了經營秩序,給企業造成了巨大的經濟損失。金融市場分析是對行業變化的預測性評估,應用計算機軟件展開自動化分析活動,主要研究問題包括:

2.1 客觀性問題

強調調研活動必須運用科學的方法,符合科學的要求,以求金融市場分析活動中的各種偏差極小化,保證所獲信息的真實性。市場客觀性問題是不可避免的,具有無法人工預測的特性,市場分析失誤會對經營者決策造成了很大困境。

2.2 系統性問題

金融市場分析是一個計劃嚴密的系統過程,應該按照預定的計劃和要求去收集、分析和解釋有關資料。金融市場分析是為決策服務的管理工具,企業要積極選用自動化軟件輔助辦公,及時預測到金融市場可能發生的變化,做好市場決策應對工作。

2.3 營銷性問題

市場分析應向決策者提供信息,而非資料。資料是通過營銷調研活動所收集到的各種未經處理的事實和數據,它們是形成信息的原料。信息是通過對資料的分析而獲得的認識和結論,是對資料進行處理和加工后的產物。

3 辦公自動化軟件用于金融市場分析

計算機軟件是OA系統的核心構成,不同軟件可以發揮出多種操控功能,用其作為企業經營調度中心具有多方面優勢。筆者認為,辦公軟件用于金融市場分析必須發揮其功能,將軟件功能用于市場分析的多個方面。

3.1 遠程辦公

遠程調控主要是集成金融企業的各項信息,標準配置工資管理、考勤管理、人事管理等極具價值的模塊,為市場分析提供更大規模的數據中心。OA系統根據金融市場現狀收集相關數據,為軟件執行自動化程序提供真實參考,提升了辦公人員決策的科學性。

3.2 數據處理

Windows網站服務器與MSSQL數據庫的完美結合,使得軟件性能得以充分發揮,更可利用多臺計算機組成高性能應用集群,全面面向金融市場規模化應用。OA系統用于金融數據處理具有智能化優點,避免了人工參與數據處理的缺陷,使市場分析數據結果的準確性更高。

3.3 安全保護

基于OA系統的企業辦公軟件,在市場數據保護方面也有顯著的功能優勢。例如,金融數據存取集中控制,避免了數據泄漏的可能;提供數據備份工具,保護金融系統數據安全;這些可以防止商業競爭中數據庫資源丟失,影響到金融業經營發展的可持續性,加快了產業結構模式改革。

3.4 定期升級

OA軟件成熟度很高,可實施性很強,為市場分析提供了便捷性。在大量用戶實際使用的基礎上,OA軟件歷經多次版本升級,按照金融業經營改革要求進行調整。為了適應金融市場分析的自動化趨勢,企業要定期更新OA系統以輔助經營模式,為產業科技化發展做好充分的準備工作。

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關鍵詞：金融市場 波動率模型 檢驗

背景研究

波動率是現代金融理論中的重要研究內容，一般情況下都是講波動率來表示并分析金融市場風險，同時利用收益方差來對波動率進行測度。按照傳統的計量經濟學研究模型來進行波動性分析時，通常會假設研究樣本所具有的方差是穩定不變的，但是這一假設伴隨著金融理論逐步深入的發展，已經慢慢呈現出其不科學、不合理的一面。通過大量的實際研究，學者們發現方差在表示風險以及金融市場不確定性時也是會隨著時間的變化而變動的。

回顧金融市場發展，早在二十世紀七十年代芝加哥成立了新的交易所，即期權交易所，通過期權交易所來進行股票期權的交易，之后投資者在期權交易領域的活動越來越普遍和盛行，期權交易規模越來越大。在這其中，蓬勃發展的期權市場交易活動離不開相關研究理論的突破和發展，尤其是學者們推導出的看漲期權以及看跌期權的價格公式，這一公式研究的是沒有紅利發放的標的資產，這一價格公式就是現在為人們所熟知的Black-Scholes公式。按照這一公式，期權的價格通常會包含標的的資產價格、無風險利率、行權價格、到期時間以及標的資產自身的波動率等，標的資產所包含的價格一般都要服從對數正態分布。

結合我國金融市場發展實際情況，研究分析市場波動性也具有重要的意義。我國的股權市場分置改革正逐步深入，這一改革進程必然會對原有的制度性缺陷進行有效彌補，進而解決制約我國證券市場發展的潛在缺陷問題，并進一步促進衍生金融市場在我國的發展。正是基于此，有必要積極借鑒和引進國外先進、成熟的金融市場理論，分析研究我國金融市場中的潛在風險因素，有效為衍生金融產品交易、定價以及投資者投資咨詢等提供有效支持和服務。

金融市場波動率相關研究

國外學者在研究分析金融市場變動率時發現股票市場中的股票報酬率一般都會產生變化，而且這一變化通常會跟前后期相關聯，而且它們的報酬率與價格變動之間又有關聯關系，相互之間并不是獨立的，這就使得在金融市場中當某一期的股價有較大的變動時，這一期之后的股票期間價格也會隨著出現較大的變動。而且股票價格常會呈現出尖峰以及厚尾的分布狀態，股票報酬率所具有的方差會根據時間推移而變動，大的波動之后常會伴隨著大的波動，小的波動之后也常會伴隨這小的波動，即存在波動性聚類的現象，這進一步印證了股價波動并不存在著獨立性。股票報酬在時間序列上也存在著異方差的特性，股票報酬率的方差也會隨時間推移而變動。由此可以看出，在傳統計量經濟學的模型之下，獨立同方差的假設早已不再適合金融市場上價格的變動規律。因此國內外的經濟學者都開始嘗試著研究不同的方法和模型來有效解決這一問題。

國外學者嘗試建立回歸條件異方差基礎上的波動率模型，并在此之上建模分析，或是通過建立廣義的自回歸條件的異方差模型來分析金融市場波動率。另外，還有隨機波動率模型等，但是由于隨機波動率模型在建立時需要設置和估計參數，而這一工作往往比較困難，這導致其應用面相對較窄。

我國學者在研究分析金融市場波動率問題上，基本上都是基于深證綜合指數或上證綜合指數的收益率來建立模型的。通過研究上證及深證指數在不同時期所具有的收益率波動性來獲取不同的研究結果。

一般情況下，市場經濟環境中的金融市場，證券價格、通貨膨脹率、匯率以及利率之間是相互影響的，在持續的波動過程中相互作用。按照經濟學理論，通過膨脹率在上升的情況下會使得銀行利率也隨之上升，進而使得企業成本上升，而且還會對投資者的證券投資成本產生影響，進而使得證券市場上的需求減少，從而引發金融市場上的股票價格下降。而匯率的變動能夠產生輸入型通過膨脹，過度波動的股票價格極易引發政府管理部門的管理干預，促使市場利率發生變動。

由此可見，金融資產的本質是金融資產自身價格的波動，而且，從另一個角度講，隨著金融資產價格的波動，金融風險也隨之逐步積累。實現市場資源的有效、合理配置是現代金融市場的重要功能，在實現資源配置的過程中風險的配置就是其中的重要方面，人們對于金融市場中風險的認識逐步深化，市場風險及波動性管控技術不斷發展、金融創新越來越多，這都促進了風險配置管理機制在整個金融體系中的完善，為金融市場波動性管理提供了技術支持。

金融市場波動率方法研究

金融市場波動率對于期權的價值大小具有重要的影響，股票價格之所以產生波動有著多種原因，一方面金融市場中股票的未來收益在信息上具有自身的不確定性，另一方面股票交易所也會在一定程度上造成金融市場波動。

對于股票交易所所引發的金融市場波動，學者們通過收集和整理、分析長時間內的股票每日的收盤價格，研究分析了股票交易所在開市和閉市時股票是否具有相同的波動性。他們在這一方面的研究主要是計算了下面幾項內容：首先是相鄰的兩個股票交易日股票的價格收益率所具有的方差，這其中不包含非交易日之間的股票的收益率波動情況；其次是收集每周五及每周一的股票收盤價格，以此來獲取收益率并計算這些收益率之間的方差。通過學者們的數據整理及實證研究，發現在交易時間內所產生的波動率要明顯地高于非交易時間內股票的波動率，這就進一步表明了金融市場，尤其是股票市場中的波動率在很大程度上是由于交易產生的。

對于波動率的估算，學者們提出了多種方法和模型，例如常數波動率估計方法、常數波動率的加權估計、指數加權平均進行平移后的模型、ARCH模型以及其改進之后的模型、線性ARCH模型、ARCH-M模型、GARCH模型及改進之后的模型、隨機波動率模型等。

金融市場波動率模型分析及國內市場的檢驗

在前面介紹中，假設了金融市場中的股票價格是服從對數正態分布的，在研究波動性時可以通過觀察和計算股票價格序列來進行。在實際中可以采取等時間間隔來觀察和分析股票價格序列，如將每天、每周、每月設置為時間間隔，將價格序列設置為Si（i=0，1，2，3…n），這樣就存在n+1個觀察數據。令：

ui=ln（si/si-1） （i=1，2，3…n）

其中，ui 表示金融市場中股票投資所具有的連續的復利收益率，將n個ui 所得出的樣本的標準差記為σ，則標準差：

σ2=1/（n-1）∑（ui-u）2

其中，u=1/n∑ui。

這樣，如果是按照日數來計算和獲取金融市場的波動率，需要事先將非交易時間剔除掉，在計算年度波動率時候按照以下公式計算：

年度波動率2=日波動率2*每年的交易日數

根據之前論述和討論，金融市場中的交易必然會導致波動的產生，這樣在計算和分析日波動率與年度波動率之間存在的交易天數時候一般會將252作為標準，而不是中間日歷天數的累加之和。

對于常數波動率的加權估計量，通常會認為其中的權重是相同的，這主要是在計算和分析期權價格時候，一般將標的資產自身的當前波動率作為重要的考慮因素，在這種情況下越接近的數據就應當賦予更高的權重，標準差公式如下：

σ2=1/（n-1）∑ai（ui-u）2

其中，變量ai表示的是在第i天所得到的收益率應當賦予的權重，并要求ai>0。當i>j時，ai

在指數加權平均移動模型下，波動率的估計需要將權重ai按照指數的形式來進行衰減，即x* ai+1= ai（0

σ2=x*σ2n-1+（1-x）（un-1-u）2

這一公式表示第n天的波動率可以根據這一天之前的收益率以及這一天之前的波動率以及x來計算獲得。

如果假設u=0，將上述公式進行替換，則可以得到下面式子：

σ2n=（1-x）*∑xi-1u2n-i+xmσ2

可以發現在m很大的情況下，xm會趨向于0，因此這一模型具有平滑特性，并且能夠選擇性地控制x來管控波動性衰減的速度，當x越小時候，獲得的數據更新的速度也就越快。

研究我國金融市場中的波動性，可以收集整理我國上證綜指180指數在收盤時的價格，設定時間期間，收集這一期間內的股票收盤價格。在此收集和整理2007年1月至2010年12月期間的股票價格數據，并對此進行整理選擇。通過整理計算得出上證180指數以及深證100指數的收益率的樣本總數、標準差、均值、方差、峰度、偏值等相關數據，結果表1所示。

由此可以發現，收益波動性具有厚尾分布的特點，這一方面是由于大量產生的信息所引起的價格的較大幅度的變動，同時也是由于投資者對于信息的非線性處理，即相關信息并不能馬上反映到當前的價格上，而是通過累計效應產生厚尾分布。

結論

總的來講，波動性是金融市場中的重要概念，它與衍生金融產品的定價之間存在著密切的關聯關系。而且，結合現實實際尤其是我國股票市場股權分置改革進一步的深化，不少制度性缺陷都可以得到完善和修正，進而將影響我國金融市場、證券市場健康有序發展的問題有效解決。同時，在金融創新不斷涌現的大背景下，衍生金融產品交易以及股指標的期權金融產品交易會日益活躍，這就為今后我國金融市場的衍生金融產品歷史波動性以及隱含波動性研究提供了充足的實踐和數據支撐，對于進一步完善和發展我國金融市場波動性模型在理論和實踐上的應用具有重要意義。

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