導語：如何才能寫好一篇企業并購含義，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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關鍵詞：企業并購 風險 防范策略

一、企業并購的含義

企業并購包含了收購和兼并兩種企業重組方式。當企業以現金、股票和債券等有價資產，通過出資、收購債券和控股等方式來購買待并購企業，從而獲得對該企業的實際控制權的合法行為。在進行企業并購中的決策、實施、整合過程分別產生于并購的前、中、后三個階段。

決策階段主要是對并購前期的并購目標、時機等進行合理科學選擇，在進行目標和時機定位時，要對待并購企業的規模、質量和品牌價值進行定量和定性分析，同時要充分掌握待并購企業的信息，合理選擇良好的并購時機。實施階段主要對企業的并購形式、資產交付模式、人事安排、員工的后續安排等事宜進行談判解決。最后的整合階段主要對并購企業的有效資源進行充分調動及合理配置，從而能夠對未來的經濟效益實現預期估計。

二、企業并購中的風險分析

1、戰略決策風險

企業并購前的風險，又稱為戰略風險和決策風險，體現在對企業進行并購時戰略決策的不完善。企業的當前發展現狀以及未來發展前景對企業并購將會產生巨大影響，不確定性的產業前景對并購后的整體企業發展將會帶來一定風險。在進行目標企業選擇時，產業的路子新、前景廣已經成為眾多企業的選擇，尤其是高新技術產業，而這些領域自身所存在的未知性和不確定性非常大，其高收益和高風險是同時存在的，這對企業的并購增加了風險。因此，在對一個企業進行并購時，需要建立科學的風險評估體系，同時要對國家對該企業所處領域給予的政策導向有充分把握，實質上國家對不同產業領域政策的變化會對企業的并購帶來一定的風險。

當已經選定了所要并購的目標企業，后續的對該企業的價值評估以及雙方均可接受的合理對價對并購的成功至關重要。對企業價值進行估價采用的預測性手段會存在一定的不準確性，這勢必會帶來很大的估價風險。若對企業的估價高于了企業的實際價值，并購一方難免要付出更多股權或資金來進行并購。

2、談判融資風險

并購實施的過程雙方主要通過談判方式來進行，在這一階段要簽訂并購協議和進行收購交易，這過程中存在一定的談判風險和融資風險。信息掌握不全面、談判力量薄弱、談判時機不當等因素都會產生談判風險和對并購企業不利的交易條件，這會對并購后的企業經營帶來一定風險。談判需要經驗豐富和專業人士參與，否則因經驗缺乏會處于相對不利位置，對于不合理的條件只能被迫接受。信息完善，信息獲取充足，是對于是否占據談判的有力位置很重要。

3、整合風險

在企業并購后的整合過程中存在一定的人事沖突和文化沖突風險。并購后新的人事安排與整合，可能會因為并購企業和被并購企業員工的思想差異從而產生一定的矛盾和困難，最后導致員工積極性不高，甚至員工流失，使企業凝聚力下降。不同企業的企業文化會有一定的差異，因文化元素不和從而產生沖突也會對企業的并購帶來難以預知的風險。

三、企業并購的風險防范

1、深入研討并購戰略

在對企業實施并購前，并購企業的領導者和決策者要對企業的并購策略和措施進行全方位分析和研討，對企業的實際競爭力、生產條件、技術水平、職工技能和素養、企業的核心價值、發展前景、經營現狀和產業環境等一系列企業內部和外部情況要進行科學合理調研和評價。從而為有效預知并制定并購后企業的未來發展方向和道路提供高價值參考信息，降低企業并購的前期風險。

2、準確評估企業現狀，實施高效談判

確定并購目標后，進行高效和有益的談判對于降低并購實施風險意義重大。談判力量在并購中起到不可估量作用，要充分掌握被并購企業的狀況，緊抓自身優勢，分析制約對方發展的瓶頸，調動自身的力量基礎和總額。另外，談判價格的高低也會隨著大環境的變化而產生一定波動，這也會對企業未來的發展預期產生影響，因此抓住合理談判時機也至關重要。談判的最終目的就是盡量降低并購價格，準確的評估和高效的談判能夠有效降低企業并購中的風險。

3、選擇合理的整合模式

文化整合模式主要有兼并式、隔離式和交融式等，兼并式文化整合模式側重于利用集團強文化對并購企業的弱文化進行沖擊，從而取代弱文化，隔離式文化整合模式使雙方能夠保持各自文化的獨立，來避免因并購而產生的文化沖突。交融式整合模式在不改變各自文化追求的條件下，平等進行融合流與溝通，互相借鑒和吸納有利因素，從而在文化上達到共識。因此，并購后要根據雙方企業的實際現狀選擇合適的文化整合模式，降低文化沖突的風險。

企業并購后，也會因為人事制度的整合產生一定的整合風險，員工對并購持消極態度或并購對員工利益產生影響，很容易造成人才流失情況，而人才的流失將會對企業的長期發展留下難以解決的困境。因此，并購中重視人力資源管理，制定有效的激勵約束機制對于吸取人才至關重要。所以，合理的整合模式在降低企業并購風險上起到關鍵性作用。

參考文獻：

[1]聶林.企業并購的風險與防范淺析[J].天津職業院校聯合學報，2008，1

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【關鍵詞】企業并購；成本分析；效益分析

在市場競爭中，公司的成敗興衰往往相伴發生。社會資源的閑置與不足，優勝劣汰的機制得以使那些發展迅速、急需擴大生產規模的公司通過兼并和收購經營困難公司的閑置生產要素。我國目前部分企業經營不善，缺乏競爭力，有的幾乎破產，客觀上給企業并購提供了可能。同時，與國外發達國家100多年的并購發展史相比較，并購在我國的發展只有短短的十多年，無論在規模上還是質量上都存在很大差距。規模上的差距主要是由于我國企業規模普遍較小；在質量上的差距則主要是由于我國企業對并購的有關問題不能做出正確的判斷，并購效果不理想。隨著我國企業市場主體地位意識的日益加強，國內外企業戰略性并購重組頻繁發生，并購的數量、規模也逐步擴大，有效的財務活動可使并購效率得到提高，使我國相當一部分企業通過并購提高經濟效益，得以長足發展。

一、并購的含義與動機

并購是一個公司通過產權交易取得其他公司的一定程度的控制權，以實現一定的經濟目標的一種經濟行為，它包含了合并和收購兩重含義。就是說并購是發生在兩家公司之間。企業并購是指一家企業以現金、債券、股票或其他有價證券，通過收購債權、直接出資、控股及其他多種手段，購買其他企業的股票或資產，取得其他企業資產的實際控制權，使其失去法人資格或對其擁有控制權的行為。就其實質而言，是企業之間權益重新分配和組合的過程。從財務的角度來看，企業的并購行為是一種投資行為。并購的財務問題就是對從投資決策開始到投資回報的檢驗為止這一投資行為過程進行財務意義上的控制。企業并購的直接目的是并購方為了獲取被并購企業一定數量的產權和主要控制權。或全部產權和完全控制權。企業并購是市場競爭的結果，是企業資本運營的重要方式，是實現企業資源的優化，產業結構的調整、升級的重要途徑。近年來山西省大張旗鼓開展的國有大型煤礦對地方小煤礦的資源整合就是通過并購整含地方小煤礦的資源，確保山西省國有大型煤礦健康有序、可持續地發展。推進煤炭資源整合和有償使用工作，是全面提升山西省資源整體開發水平、煤炭企業產業集中度和安全防范能力的重要途徑，對煤炭資源全面實行有償使用或資本化管理，是礦產資源國家所有的重要法律體現。

二、企業并購的成本分析

在企業并購過程中，并購成本包括：并購實施前的準備成本、對目標公司的購買成本和并購后的整合成本。購買成本只是并購成本的一部分，多數企業并購的準備成本、購買成本看起來很低，但總成本實際上卻很高。在企業并購中導致一些企業并購失敗的原因主要是這些企業過多關注并購前的準備成本和購買成本而對并購后的整合成本認識不足。

(一)并購實施前的準備成本

指企業在進行并購前，首先對并購企業的基本情況進行調查分析，對其生產、經營、管理、技術、財務狀況等方面進行論證，對并購中的成本、收益、風險、定價進行研究，以確定并購行為是否可行。在這一過程中發生的各種直接和間接費用，包括開辦費、研發支出、咨詢費等相關費用。準備成本是企業并購成本中的重要組成部分。

(二)購買成本

指企業在確定并購目標后，并購企業向目標企業股東以現金、股票等支付方式以獲得其控制權，包括支付給目標企業原股東的成本和對目標企業債務的承擔。考慮購買成本的同時要充分考慮企業的并購效益。

(三)整合成本

也被稱作并購協調成本，是指并購企業為使被并購企業按計劃啟動、發展生產所需的各項投資。在得到目標企業的控制權后，并購企業還要考慮為實現目標企業的長期發展戰略而需支付的整合和經營成本。對并購企業和目標企業進行全面、系統的整合，整合過程是否成功直接關系到整個并購的成敗。當并購完成后。由于并購企業與被并購企業作為兩個不同的企業，在業務經營、管理模式、企業文化等方面都會存在顯著的差異。要使它們成為一家企業，在整合過程中，必須不斷調整企業的各類資源和組成要素，以使并購企業和目標企業能夠融為一體。在整合過程結束后，還需向新企業注入資金，為新企業經營發展準備廣告宣傳費、服務費等。在企業并購過程中，還有兩種成本需要考慮：一個是退出成本，另一個是機會成本。退出成本主要是指企業通過并購實施擴張而出現擴張不成功必須退出，或當企業所處的競爭環境出現了不利變化，需要部分或全部解除并購所發生的成本。一般來說，并購力度越大，可能發生的退出成本就越高。這項成本是一種或有成本，并不一定發生，但企業應該考慮到這項成本，以便在并購過程中對并購策略做出更合適的安排或調整。整合成本比例是否合理。對企業并購的成敗具有重要意義。

三、企業并購的效益分析

企業并購作為一項重要的資本經營活動，其目的就是要追求資本最大增值和減少競爭的壓力。由于成本和收益是密切相關的，所以對企業并購成本分析的同時要對并購可能帶來的收益進行綜合分析。企業在做出并購決策時。必須對其可能產生的效益進行全面、充分地估計，對企業并購的成本與收益的正確決策與否直接關系到企業的興衰成敗。

(一)獲得規模經濟收益

企業并購可以獲得企業所需要的產權及資產，實行一體化經營，達到規模經濟，取得大集團效益。這里的規模經濟包括生產規模經濟和企業規模經濟兩個層次，規模經濟是由于某種不可分性而存在的。通過企業并購，企業原有的有形資產可在更大的范圍內共享，降低成本；企業的研究開發費用、營銷費用等投入也可分攤到大量的產出上，這樣有助于大幅度的節約資源，充分發揮生產資料及活勞動的價值，降低單位成本，增大單位投入的收益，實現專業化分工與協作，提高企業整體效益。

(二)獲取納稅效應

我國稅法包含虧損遞延條款，允許虧損企業免交當年所得稅，且其虧損可向后遞延，可以抵消以后年度盈余。同時，稅法中規定，不同的資產產生的收益適用不同的稅率，股息收入、利息收入、營業收益、資本收益的稅率也各不相同。企業可以利用這些規定，通過并購行為相應的財務處理合理避稅。如果企業在一年中出現了嚴重虧損，或者企業連續幾年不盈利，企業擁有相當數量的累計虧損時，這家企業往往會被考慮為并購對象，或者該企業考慮并購盈利企業，以充分利用它在納稅方面的優勢。

(三)獲取融資渠道的收益

獲取融資渠道的收益。一些公司之所以并購上市公司或金融企業，主要在于為自己尋求一條比較方便的融資渠道。非上市公司通過證券市場收購已掛牌上市的公司，再以反向收購的方法注入自己的有關業務和資產，達到間接上市的目的。優勢企業通過“買殼上市”可以利用“殼”企業的配股和增發新股較為便利地募集資金。另外，企業也可以利用整合并購后的大集團優勢進行信用擔保，從有關金融機構借貸資金，促進企業強有力地發展。

(四)形成企業內部資源互補

企業通過購并，不但獲得了原有企業的資產還可以分享原有企業的管理人才與先進經驗，形成有利的競爭優勢。另外，企業通過并購還可以在技術、市場、產品、管理，甚至在企業文化方面取長補短，實現互補效應。

(五)降低或分散風險

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【關鍵詞】企業并購 財務風險 風險防范

企業并購包括兼并和收購兩層含義、兩種方式。企業并購是高風險經營活動，期中財務風險是影響企業并購成功的關鍵。

一、企業并購的財務風險及分析

企業并購的財務風險是指在一定時期內，為并購融資或因兼并背負債務，而使企業發生財務危機的可能性。一般來說，企業并購的流程可以劃分為三個階段：并購前信息收集階段、并購交易執行階段、并購后內部整合階段。由于各個階段面臨的具體任務不同，企業在這三個階段中將面臨不同的財務風險。

（一）并購前信息收集階段的財務風險

（1）環境風險。環境風險又稱系統風險，是指影響企業并購的財務成果和財務狀況的一些外部因素的不確定所帶來的財務風險。

（2）信息不對稱風險。在企業并購過程中，信息不對稱性也普遍存在。例如，當目標企業是缺乏信息披露機制的非上市公司時，并購方往往對其負債多少、財務報表是否真實、資產抵押擔保等情況估計不足，無法準確地判斷目標企業的資產價值和盈利能力，從而導致價值風險。

（二）并購交易執行階段的財務風險

在交易執行階段，企業要決定并購所采用的支付方式和融資策略，從而會出現支付風險和融資風險。

（1）現金支付方式的財務風險。雖然現金收購的估價簡單明了，操作易行，但是現金支付所面臨的財務風險卻是最大的，主要表現為：當并購與國際資本市場相聯系時，現金支付使并購方必然面臨匯率風險。隨著國內資本市場競爭日益激烈，海內外資本市場的聯系就日益頻繁。目標企業股東不能分享合并后企業的發展機會和盈利，也不能享受延遲納稅的優惠。

（2）股票支付方式的財務風險。股票交換是以并購方股票替換目標企業的股票，即以股換股。這種支付方式減輕了現金壓力和債務負擔，對并購方不存在現金流轉壓力，并可能帶來一定的稅收好處，不會給企業帶來資金的壓力和破產風險，但股票支付也會產生財務風險。

（三）并購后內部整合階段的財務風險

（1）償債風險。償債風險存在于企業債務收購中，特別是存在于杠桿并購中。杠桿并購中，并購企業不必擁有巨額資金，旨在通過舉借債務解決收購中的資金問題，并期望在并購后獲得財務杠桿利益。由于高息風險債券資金成本很高，而收購后目標企業未來資金流量具有不確定性，杠桿收購必須實現很高的回報率才能使收購者獲益。否則，收購公司可能會因資本結構惡化、負債比例過高而無法支付本息。

（2）流動性風險。流動性風險是指企業并購后由于債務負擔過重，缺乏短期融資，導致出現支付困難的可能性。流動性風險在采用現金支付方式的并購企業中表現尤為突出，并購活動占用了企業大量的流動性資源，從而降低了企業對外部環境變化的快速反應和適應調節能力，增加了企業的經營風險。如果自有資金投入不多，企業必然會采用舉債的方式。通常目標企業的資產負債率過高，使得并購后的企業負債比率、長期負債都有大幅度上升，資本的安全性降低。

二、企業并購財務風險防范

（一）企業并購財務風險的事前控制

改善獲取信息的質量，采用合適的目標企業價值評估方法，財務會計報表是被并購企業所提供信息的核心部分，因此，并購企業在并購前取得詳盡真實的財務會計報表是并購企業在對被并購企業未來收益能力做出預期前的必要步驟。在實際操作中，應該特別重視并購中的盡職調查，它貫穿于整個收購過程，主要目的是防范并購風險、調查與證實重大信息，它是現代企業并購環節中的重要組成部分，直接關系到并購的成功與否。

（二）企業并購財務風險的事中控制。

企業在制定融資決策時，應視野開闊，積極開拓不同的融資渠道，做到內外兼顧，以確保目標企業一經評估確定，即可實施并購行為，順利推進重組和整合。同時注意將資本結構控制在一個相對合理的范圍內，既包括企業自有資本、權益資本和債務資本之間的比例關系合理，也包括債務資本中的短期債務與長期債務的比例關系合理等，在這個前提下，再對債務資本組成及其期限結構進行分析，將企業未來的現金流人和償付債務等流出按期限組合匹配，找出企業未來資金的流動性薄弱點，然后對長期負債和短期負債的期限、數額結構進行調整，力求資本成本最小化。

（三）企業并購財務風險的事后控制。

并購企業在整合期內，由于財務波動和財務風險發生的頻率較大，極易造成并購企業的財務危機。因此，并購企業應該適時地建立科學的財務預警管理系統，做到未雨綢繆。財務預警管理系統是把并購企業在整合期內的財務管理失誤和財務過程波動以及由此引發的財務風險和財務危機作為研究對象，并對其進行監測，管理失誤行為，確保企業管理狀態的良性發展。應識別、評價、預測、預控，不斷矯正不良財務發展趨勢。

三、小結

企業并購是一項復雜的系統性工程，并購過程中的每一個環節都不能忽視，否則會帶來財務風險，并影響到整個并購的成敗。企業管理層在進行并購的時候，應對整個并購過程中的財務風險進行科學的分析和估計并進行詳盡的論證分析，并參照上面提出的應對措施進行防范，積極促成并購的成功。

參考文獻：

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企業并購動因研究起步早、成果豐、流派多，通過對各主要流派的總結分析，我們認為，企業并購動因研究的進路具有如下七個方面的特點：

（一）從客觀動因論到主觀動因論

企業并購的客觀動因論認為，驅動企業并購的動因是具有經濟與管理上的客觀邏輯性的；而主觀動因論認為，驅動企業并購的動因完全是并購決策者的主觀想象，并無內在的經濟邏輯性。如效率理論認為并購可以發揮主并企業和目標企業間的協同效應從而提高效率、并購可以獲得目標企業的控制權并改進其低效的管理，效率理論對并購驅動因素的解釋是有理論根據的，是符合邏輯的；而自大理論（Roll，1986）[1]認為驅動并購的是并購決策者的內在的自大心理，而基于自大心理的并購本身并無理論根據，因而也缺乏邏輯性。并購動因理論的大部分都屬于客觀動因論，但諸如自大理論、荷爾蒙理論①[2]等屬于主觀動因論。

（二）從價值創造論到利益分配論

并購的價值創造論者認為，并購可以通過發揮協同效應、節省交易費用、獲得規模經濟與范圍經濟、獲取資源與提高能力等效應來創造價值，并購的動因就在于通過并購以創造更多的價值。與此相對應的是，并購的利益分配論[3]認為，并購根本不會創造價值，但并購可以導致利益的重新分配，而正是有利的利益重新分配導致了并購。

（三）從追求戰術協同到追求戰略調整

并購的協同效應理論認為，并購可以通過發揮主并企業與被并企業間的協同作用以達到1+1＞2的效應，正是對這種效應的追求驅動了企業并購。協同有生產、管理的協同、財務的協同和債務擔保的協同等。與此相反，并購的戰略驅動理論[4]認為，并購并不能帶來主并企業與被并企業間的協同，企業并購的目的是要進行戰略調整或戰略布局。

（四）從追求靜態價值到追求動態能力

追求靜態價值論者認為，企業并購的動因在于追求因并購帶來的靜態的價值增加，主要有以下流派：①預期價值差異論[5]；②信息理論[6]；

③市場時機理論[7]；④資本市場錯誤定價論[5]等。而追求動態能力論者認為企業并購的動因并不在于利用并購帶來的簡單的價值加、減機會，而在于追求動態能力的增強。Toxvaerd（2004）[8]認為，由于目標企業擁有稀缺的，對主并企業具有戰略意義的資源，因而企業并購的動因在于獲取稀缺性戰略資源，而稀缺性戰略資源的獲取能提升企業的動態能力。

（五）從企業內動因論到企業外動因論

傳統的企業并購動因理論都趨向于從企業內部探究企業并購的動因，如效率理論著眼于通過并購提升企業的效率；理論通過考查企業內部的經理人員的動機來探究企業并購的動因等等。而并購動因的浪潮理論主要從宏觀的經濟層面來解釋企業并購。Lambrecht（2004）[7]認為，在經濟繁榮時期，市場交易顯著比經濟周期的其他時期要旺盛，因而市場需求總量大，進而推動了企業并購。

（六）從單動因論到多動因論

學界大部分研究都是以單一驅動因素的范式來考查企業并購的動因。事實上，企業并購是由復雜的多因素決定的。近20年來，多因素驅動企業并購的事實逐漸引起了學界的關注，如：Narayanan（1993）[9]認為，協同效應驅動并購同時，問題和管理者自大行為也在起作用；Weston（2004） [10]認為，稅收只是并購的一個加強因素，而不是主要因素。Berkovitch and Muller and Sirower（2003[11]）認為，、自大和控制權市場理論都是并購的驅動因素。

（七）從一般意義上的研究到各國別的并購動因研究

企業并購的動因大多是基于一般意義上的對企業并購驅動因素的探討，而隨著研究的深入，許多具有國別特性的并購動因逐步被挖掘。如基于我國轉型經濟的特征和發展中的證券市場的特性，我國學者認為[12]，我國企業并購具有如下的特殊動因：①并購是為消除目標企業的虧損與代替破產；②并購是為了獲取稀缺的“殼”資源；③并購是為了能享受優惠政策；④并購是為符合政府對公司上市設定的條件；⑤并購是為了炒作題材。

二、系統思維視域下企業并購動因研究存在的問題

筆者認為，國內外學者對并購動因的研究盡管豐富，但存在如下問題：

（一）企業并購動因“叢林”[13]問題

上述諸多的并購動因確實花色齊全，門派林立，已顯并購動因“叢林”之勢。如：有的理論認為企業并購動因是為獲得某種效應、效率或利益；還有的認為是為了獲取資源、優勢；有的認為是知識與經驗的作用；有的認為是自大心理；有的認為是降低風險；還有的甚至認為是人體內的荷爾蒙。并購動因“叢林”現象一方面說明了企業并購動因研究的百花齊放，同時又說明了企業并購動因研究缺乏應有的統一性，這不僅讓人無所適從，也會限制企業并購動因研究的進一步深化。

（二）對各并購動因間的關系缺乏研究

企業并購動因“叢林”和前文提及的單個企業并購的多動因現象說明，企業并購動因不論是在整體層面上，還是在單個企業層面上都不是單一的。然而，面對企業并購豐富多樣的動因，各并購動因間關系卻被忽略，各并購動因間關系被忽略的現狀說明目前的企業并購動因研究缺乏應有的系統性②。

（三）缺乏動因對并購決策形成的作用機制分析

對于動因如何作用于并購決策是個非常重要的問題，因為這關系到并購的成敗。然而，這一問題只引起了學界的低度關注，如Wenston（2004）[10]認為，稅收只是并購的一個加強因素而不是主要因素，然而主要因素如何與次要因素一起作用于并購決策等卻未能引起學界應有的關注；Berkovitch和Narayanan（1993）[14]認為，在協同效應驅動并購的同時，問題和管理者自大也在作用于并購決定，然而上述諸因素如何一起作用于并購決策的問題卻并未解決。

（四）缺乏基于動因的并購決策的科學性分析

對于基于動因的并購決策的科學性問題，也只引起了學界的低度關注。如張跡（2002）[15]指出了我國企業并購動因中的路徑依賴問題，并認為動因的路徑依賴是不科學的，對并購的成功率會有大的影響。還有學者關注了20世紀90年代以來，實務界存在的歸核化并購[16]問題，認為歸核化并購有利于提升企業的核心競爭力，從而肯定了歸核化并購；但歸核化并購僅從企業能力層面探討了基于動因的并購決策的科學性問題，而對并購動因與并購決策科學性間的關聯缺乏徹底的分析。

（五）對時代特征影響并購動因關注不夠

企業并購是一種經濟行為，總是在一定的社會時代背景下進行的。根據德國社會學家貝克的觀點，當前世界已進入到后工業社會與風險社會時代，“現代風險”使人類開始了一場“從短缺社會的財富分配邏輯向晚期現代性的風險分配邏輯的轉換”[17]。“風險社會”的時代背景無疑會影響到并購，而已有的并購動因研究顯然沒有關注這一時代背景對并購的影響與作用。

三、企業并購動因研究出現上述問題的原因分析

筆者認為，企業并購動因研究出現上述問題的主要原因在于該研究領域普遍存在的“經驗歸納”研究范式和“片段思維”范式。

（一）“經驗歸納”研究范式和“片段思維”范式的關系及其缺陷

“范式”一詞最早由美國哲學家庫恩于1959年在《必要的張力》一文中首次提出，之后“范式”概念逐步演變，其含義從前庫恩時期的“科學共同體成員共同的東西”發展到后庫恩時期的“理論和方法的可通約性”[18]。根據“范式”的內涵，筆者認為，“經驗歸納”研究范式是指研究以經驗觀察為基礎，以歸納邏輯的運用為主的方法論范式。在“經驗歸納”研究范式中主要應用的是“片段思維”范式。所謂的“片段思維”范式是指在對思維對象進行研究中，僅就思維對象的局部進行研究思考的思維范式。系統學教授苗東升認為，研究人員大都工作于某個局部，總有自己直觀經驗不到的整體，如不自覺，都有可能搞片段思維[19]。因此，經驗歸納研究范式和片段思維范式間存在著內在的統一性。

歸納邏輯和片段思維具有缺陷。早在古希臘，斯多亞學派就認為，歸納不能為我們提供關于事物的知識，而皮浪主義者認為，通過歸納獲得的知識不是理性知識；中世紀，鄧?司各脫對歸納能否為我們帶來確定性知識提出質疑；培根認為，歸納邏輯是“孩子氣的”，歸納只能導致猜測，通過歸納并不能獲得確定的知識；萊布尼茨認為，歸納絕不能為我們帶來任何完全普遍的知識與必然性知識；當代學者普遍認為，歸納邏輯是概率確證理論，歸納只能帶來一定概率下的確定性知識[20]。就片段思維范式而言，其缺陷主要表現在該思維范式只著眼局部，而忽視對整體結構、整體中要素的相互作用與整體功能的考查。歸納邏輯的缺陷主要源于支配該邏輯的片段思維的缺陷。

歸納邏輯和片段思維的缺陷性導致基本只運用歸納邏輯對經驗進行片段式歸納的“經驗歸納”研究范式不可避免地存在如下缺陷：經驗歸納研究范式不能帶來統一性的、系統性的確定性知識。

（二）“經驗歸納”研究范式和片段思維范式在企業并購動因研究中的應用及其后果

1.“經驗歸納”研究范式和片段思維范式在企業并購動因研究中的應用

一百年來，全球共發生五次企業并購浪潮，學界對企業并購動因的探討也呈浪潮式的發展，對企業并購動因的解釋也明顯帶有與各次并購浪潮特點相對應式的特點（見表1）。此外，筆者分別以“企業并購動因”和“motivation of M&A”為關鍵詞分別在CNKI數據庫和“http：//scholar.省略”進行模糊搜索，獲得相應的中、英文文獻，并隨機抽取中、英文文獻各50篇，以檢驗相關文獻的研究范式。筆者發現，所有被抽取的文獻均遵循“從并購實踐到并購特點再到并購動因”的研究邏輯。因此，筆者認為，經驗歸納的研究范式和片段思維范式在企業并購動因的研究中得到普遍的應用，在方法論上占據著支配性地位。

2.“經驗歸納”研究范式和片段思維范式在企業并購動因研究中應用的后果

由于“經驗規范”研究范式和片段思維范式的缺陷，其在企業并購動因研究中應用的直接后果便是導致對企業并購動因缺乏統一性、系統性認識。由于缺乏統一性和系統性，考查各具體動因間的關系也不具有現實性；對影響并購決策的動因的理解也具有片面性，基于并購動因的并購決策的科學性難以保證；動因主觀世界和并購客觀世界的相互作用、相互建構關系也被忽略。因此，企業并購動因被認為是單一的，盡管該領域研究的新近發展表明，多動因的現象已得到重視，但多動因間的動態關系依然處于被忽略的狀況。

四、企業并購動因研究的范式轉換

根據庫恩的科學發展過程理論，范式的轉換是一個革命性的過程，在學科發展出現巨大的危機時，范式轉換具有必要性。前文論及的企業并購動因研究領域中存在的諸多問題表明，該研究領域出現了較大的危機，具有轉換研究范式的必要。筆者認為，企業并購動因研究應由“經驗歸納”到“系統演繹”范式轉換，相應地其思維范式也應由片段思維轉換到系統思維。

（一）“系統演繹”研究范式與系統思維范式

演繹是用一般原理證明個別性論斷的一種方法，即利用已知的一組事實或理論假設為前提，以邏輯推理為基礎，推斷出真知性的結論。“系統演繹”研究范式是指在研究中運用系統思維的整體主義整體思維方式和本質主義分析思維方式進行演繹推理的邏輯范式。苗東升教授認為，系統思維范式是把整體思維和分析思維結合起來，做到在整體觀照下分析，在整體觀照下綜合，在分析與綜合的矛盾運動中實現從整體上認識和解決問題的思維范式[21]。

（二）“系統演繹”研究范式和系統思維范式在企業并購動因研究中的應用

1．本質主義分析思維下的系統演繹邏輯的

運用

從哲學視角看，企業并購行為是并購決策者的意向性行動，企業并購動因研究無非是探討企業并購這一意向性行動背面的意向性原因。根據塞爾的行為哲學的因果關系理論，意向引起行動，行動滿足意向,意向產生的原因在于意向被行動滿足后能給施動者帶來好處；行動與意向間的關系是心理因果關系；心理因果關系與典型的因果關系不同，對于后者，原因是結果的充分條件，而前者不是；意向引起行動的關鍵在于非休謨式“自我”，休謨認為，“自我”無非是肉體和經驗的結合；而塞爾認為，作為施動者的“自我”，其行動除了受肉體和經驗影響外，還受意識場的作用[22]。

根據上文分析，作為意向性行動的企業并購行為，不同的并購決策者及其各自的意向就是企業并購動因研究在“系統演繹”研究范式下的演繹前提，意向的本質是意向被行動滿足后能帶給施動者效用的特性。因此，根據本質主義思維的分析演繹邏輯，無論企業并購形式如何，也無論并購在何時發生，并購的最根本動因都源于并購決策者對并購能為自己帶來特定效用的期待。并購決策者不同，并購意向實現帶來的效用也不同，相應地并購動因也會不同如表1所示。

2. 整體主義整體思維下的系統演繹邏輯的運用

由于不同的企業并購有不同類別的決策者或實質性的決定者，而決策者是有著特殊肉體和經驗的并受并購行動時的情境意識場作用的。因此，根據整體主義的系統演繹邏輯，企業并購的動因同時具有三個維度：決策者的肉體、決策者的經驗、決策時的意識場。其在并購中各自的表現形式和相應的并購動因如表2所示。

資料來源：筆者從整體主義視角對企業并購動因的整理。

五、基于“系統演繹”研究范式和系統思維范式的企業并購動因研究展望

恩格斯認為，“不同的理論思維形式會導致非常不同的內容”[23]。基于研究的邏輯范式和思維范式的轉換，筆者對企業并購動因研究做如下展望：

（一）并購動因的本質將得到拓展

對于并購動因的本質，學界研究得較多的是股東、管理者、政府因并購意向被滿足而獲得的效用，而根據“系統演繹”邏輯和系統思維范式，不僅股東、管理者、政府，還有其它利益相關者的利益和效用以及各主體利益的相互作用都會作用于并購決策，并成為實質性的并購動因。

（二）并購動因的系統性將得到加強

并購動因的系統性有兩個層次：一是企業并購動因整體層面的系統性；二是單個企業并購的多動因層面的系統性。如在決策者心理狀態方面，學界只關注自大動因現象，而根據整體主義的系統演繹邏輯，也會有因自卑導致的企業并購。因此可以預見，企業并購動因的全面性、層次性、各動因間的關聯、各動因間的主次轉化及其如何一起作用于并購決策等方面將得到拓展。

（三）并購動因與并購成功的關聯

并購失敗率高是不爭的事實，如何提高并購成功率是理論界和實務界都必須面對的問題。前文的“系統演繹”研究范式應用表明，基于提高企業績效的、不介入決策者個人因素的、心理正常狀態下的、符合經濟規律和企業能力的系統性動因下的并購的成功概率將更高。但這樣的結論顯然很粗糙，并購動因與并購成功間的關聯機制值得進一步探討。

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【關鍵詞】啤酒行業；并購；動因

文章編號：ISSN1006―656X（2013）09 -0093-02

并購，是兼并（Merger）與收購（Acquisiton）的合稱，并購在經濟學上的含義通常可解釋為一家企業以一定的成本和代價取得另一家或幾家獨立企業的經營控制權和全部或部分資產所有權的行為。在實際中，并購（M&A）通常包括公司接管以及相關的公司重組、公司控制、企業所有權結構變更等。自19世紀末20世紀初，世界上先后經歷了五次大規模的并購浪潮，最近的一次自20世紀90年代末至今還在延續。近幾年就有吉利收購沃爾沃，海爾收購三洋電機，萬達收購美國院線AMC，美敦力收購康輝醫療，優酷土豆合并，中海油并購尼克森。在競爭性經濟條件下，企業只有不斷發展才能保持和增強其在市場中的相對地位，才能生存下去。一般情況下，企業可以選用兩種方式進行發展：一是通過內部投資新建方式擴大生產能力；二是通過并購獲得行業內原有生產能力。其中，并購是國際企業公認的效率較高、較迅速的方式。近年來，各行業企業通過合并和吸收股權、資產收購等多種形式兼并重組，有效盤活存量資產，促進資源高效配置，有利于振興實體經濟、推動產業轉型升級和產品服務更新換代，這已成為政策制定者、企業和監管共同的認識。本文以我國啤酒行業為例，對企業的并購動因進行分析。

一、企業并購理論

對于企業并購行為，經濟學家們作了大量研究，嘗試從不同角度分析企業并購的動因、效應及如何實現自身發展或解決自身存在的問題，形成了諸多關于企業并購的理論。新古典綜合派有關并購動因的理論主要有規模效益理論、市場力假說及稅賦效應理論。規模效益理論是指在一特定時期內，企業產品絕對量增加時，其單位成本下降，從而提高利潤水平。市場力假說將企業并購的動因歸結于并購能夠提高市場占有率，由于市場競爭對手的減少，優勢企業可以增加對市場的控制能力。稅賦效應理論認為并購是由于一個企業有過多的賬面盈余，因而必須承擔高額稅收，為減輕稅收負擔而采取的行為，被兼并企業往往由于稅收負擔過重無法持續經營而出售，由于虧損可以在若干年內稅前彌補，一個有高額盈余的企業并購一個虧損企業，無疑會帶來稅收的好處。

由Weston提出的協同效應理論認為公司并購對整個社會而言是有益的，這主要通過協同效應體現在效率的改進上。所謂協同效應，是指兩個公司實施并購后的產出比并購前兩個公司產出之和要大，即1+1>2，主要體現在經營協同效應、財務協同效應、管理協同效應等方面。該假說主要為企業間的橫向并購提供了理論基礎。經營協同效應來自于規模經濟和范圍經濟，財務協同效應的來源主要是可以取得較低成本的內部融資和外部融資，管理協同效應主要來源于管理能力層次不同的企業合并所帶來效率的改善。

委托理論對企業并購動因的解釋可歸納如下：并購可以降低成本。Manne（1965）認為并購事實上可以提供一種控制問題的外部機制，當目標公司人有問題產生時，收購或權的競爭可以降低成本。而MueHer（1969）提出的假說認為人的報酬取決于公司的規模，因此人有動機通過收購使公司規模擴大，而忽視公司的實際投資收益率。

新制度經濟學派認為并購的動因在于對并購后公司潛在效率的追求，包括節約交易費用、效率最優化等。Coase（1937）提出的交易費用理論為理解公司并購提供了一個較有解釋力的基礎。Wiliamsion（1951）進一步發展了Coase的理論，深入研究了企業“縱向一體化”問題，認為縱向一體化有效地削弱了人的機會主義和有限理性，克服了環境的不確定性。

盡管西方的企業并購動因在一定程度上能夠解釋我國的部分并購活動，但我國的企業并購動機仍存在自己的特色。如我國有的企業并購的原始動機就是為了迎合主管部門解決長期存在的虧損企業問題，解決財政的沉重負擔和支持優勢企業發展等要求。另外有的企業并購動機受資本市場限制，買殼上市成為部分企業并購的動機。

二、我國啤酒行業并購現狀

篇6

[關鍵詞]并購融資　風險防范　企業并購

隨著《上市公司收購管理辦法》、《關于向外商轉讓上市公司國有股和法人股有關問題的通知》、《利用外資改組國有企業暫行規定》、《外國投資者并購境內企業暫行規定》等一系列涉及企業購并的法律法規的出臺，企業戰略并購的法律障礙及政策壁壘正逐步消除。再者，我國產業分散、企業規模過小、競爭激烈的現實以及外資的不斷進入也迫使國內企業不得不進行戰略并購，要并購，須融資，必定存在融資風險，而不同的融資方式存在不同的融資風險，企業必須規避風險，調動內部和外部的籌資渠道在短時間內籌集到所需資金是關系到并購活動能否成功的關鍵。所以并購被公認為追求市場份額及實現規模經濟的捷徑，企業的并購重組，是其適應市場、提高效率、增強競爭能力和著眼長遠發展戰略的最佳模式，是中外國有企業成長壯大的必經之路。

一、企業并購融資的概述

(一)企業并購的內涵

企業并購起源于西方資本主義國家，根據《新大不列顛百科全書》的解釋是指一個企業購買其他企業的全部或部分資產或股權，從而影響、控制其他企業的經營管理，其他企業保留或者消滅法人資格。通常，人們習慣把兼并、收購和合并三個詞語統稱為并購。兼并(Merger)是指兩家或更多的獨立的企業、公司合并組成一家企業，通常由一家占優勢的公司吸收一家或更多的公司；收購(Acquisition)是指一家企業用現金、股票或者債券等支付方式購買另一家企業的股票或者資產，以獲得該企業的控制權的行為；合并(consolidation)是指兩個或兩個以上的企業互相合并成為一個新的企業。

(二)企業融資方式

融資方式：

1　債務性融資，債務性融資包括銀行貸款、發行債券和應付票據、應付賬款等，后者主要指股票融資。債務性融資構成負債，企業要按期償還約定的本息，債權人一般不參與企業的經營決策，對資金的運用也沒有決策權。其中，債務融資又可分為營運資本融資與資本性支出融資。

2　權益融資，權益融資是指向其他投資者出售公司的所有權，即用所有者的權益來交換資金。這將涉及公司的合伙人、所有者和投資者間分派公司的經營和管理責任。權益融資不是貸款，不需要償還，實際上，權益投資者成了企業的部分所有者，通過股利支付獲得他們的投資回報，權益投資者一般具有三年或五年投資期，并期望通過股票買賣收回他們的資金，連同可觀的資本利得。因為包含著風險，權益投資者要求非常苛刻，他們考慮的商業計劃中只有很小的比例能獲得資金。

權益投資者認為，具有獨特商業機會、高成長潛力、明確界定的利基市場以及得到證明的管理層的企業才是理想候選者。未能適合這些標準的企業，獲得權益融資就會很艱難。許多創業者不熟悉權益投資者使用的標準，當他們被風險投資家和天使投資者不斷拒絕時就會變得很沮喪。他們沒有資格得到風險資本或天使投資的原因，經常不是因為他們的商業建議不好，而是因為他們未能滿足權益投資者通常使用的嚴格標準。

第一，權益融資籌措的資金具有永久性特點，無到期日，不需歸還。項目資本金是保證項目法人對資本的最低需求，是維持項目法人長期穩定發展的基本前提。

第二，沒有固定的按期還本付息壓力，股利的支付與否和支付多少，視項目投產運營后的實際經營效果而定，因此項目法人的財務負擔相對較小，融資風險較小。

第三，它是負債融資的基礎。權益融資是項目法人最基本的資金來源。它體現著項目法人的實力，是其他融資方式的基礎，尤其可為債權人提供保障，增強公司的舉債能力。采用權益性融資方式，由于股權數額的增加，將有可能會導致股權價值被稀釋。影響這種情況發生與否的因素主要在于支付給被并購企業股票的數量與這部分股票能為合并后企業增加的盈利的價值比較。另一方面，權益融資中除了要關注EPS與市盈率等指標的影響以外，還需要考慮的一個重要因素即企業控制權的分散程度的影響，必須合理設定一個可以放棄的股權數額的限額，以避免控制權又落人他人之手的風險。

(三)權益融資與債務融資相同點企業融資的資本成本：

資本成本是企業在籌集和使用一定量資本是必須支付的代價。籌資成本是籌集資本時發生的費用，諸如銀行借款的手續費，發行股票債券的發行費等就是典型的籌資成本。而用資成本則是在整個使用過程中發生的費用，其典型形式有資本的股息和紅利、債券的債息、銀行借款的利息等。用資成本的特征是定期多次發生于每一會計期間。從理論上講，資本成本應該是籌資成本加上用資成本。因為籌資成本數額小，因而一般所考慮的資本成本主要是用資成本。用相對數形式來表達資本成本時，有如下公式：

資本成本(率)=實際用資成本／(實際籌資額-實際籌資成本)

上述公式的各項，一般按年確定指標口徑，而且在計算包括權益資本和債務資本的具體每一種形式的資本成本時，上述公式中的實際用資成本是指企業因之而必須實際發生的現金流出量。也正是這一點，造成了債務融資與權益融資具體成本計算公式的區別。這一區別的關鍵在于它們是否屬于稅前抵扣項目，所有基于債務融資而發生的成本，按照各國例行稅法，均屬于稅前抵扣項目，因而具有所得稅抵減效應，具體而言，企業在權益融資上所實際支付的資本成本就是其所支付的股息、紅利的賬面金額；而在債務資本上所支付的資本成本則是其所支付的利息、債息等的賬面金額再扣除其按所得稅比例計算的部分。通俗地說，就是企業所支付的債息、利息等基于債務資本所產生的資本成本，其巾相當于所得稅率比例的部分是國家以其所得稅支付的。這就是稅前抵減項目的所得稅抵減效應，依據上述分析，可以分別得到：

(1)權益融資的資本成本的計算公式。

優先股資本成本=優先股年股利／(優先股實際融資額一實際融資費用)

普通股資本成本=普通股年股利／(普通股實際融資額一實際融資費用)

如果一個公司的股利是按照一個既定比率每年增長，則還有如下公式：

普通股資本成本=普通股年股利／(普通殷實際融資額一實際融資費用／既定增長率)

(2)債務融資的資本成本的計算公式。

債務資本成本的計算，則需要考慮所得稅抵減效應。通常在債務成本資本諸如利息、債息等內容的名義數額上乘以所得稅抵減效應系數“1-所得稅稅率”即可。

銀行借款資本成本=借款利息+(卜所得稅稅率)／(銀行借款實際融資額一融資費用)

公司債券成本=債券利息率+(卜所得稅率)／(債務實際融資額一融資費用)

二、企業并購融資風險及防范措施

(一)企業并購融資過程中的風險

并購融資成功的前攮固然極盡誘惑，但是，并購融資的失敗同樣會給企業帶來嚴重的后果和沉重的打擊，比如資金鏈斷裂而引起企業整體的坍塌等。將目前企業并購融資過程中存在的一般風險分為系統風險和非系統風險。

而財務風險是由于企業資金困難，采取不同的籌資方式而帶來的風險。從分析財務風險人手，闡述其含義、特征以及種類等內容；在此基礎上對財務風險產生的原因進行深人細致的分析研究，分析總結出財務風險產生的內因和外因諸方面；從而提出樹立風險意識，建立有效的風險防范機制；建立和完善財務管理系統，以通應財務管理環境變化；建立財務風險預警機制，加強財務危機管理；提高財務決策的科學化水平，防止因決策失誤而產生的財務風險；通過防范內部制度，建立約束機制來控制和防范財務風險五個方面的財務風險防范措施以及自我保險、多元化風險控制、風險轉移、風險回避、風險降低五種技術方法。只有控制防范和化解企業財務風險，才能確保企業在激烈的市場競爭中立于不敗之地。

1　財務風險的成因

其一，外部原因：

(1)國家政策的變化帶來的融資風險。一般而言，由于中小企業生產經營不穩定。一國經濟或金融政策的變化，都有可能對中小企業生產經營、市場環境和融資形式產生一定的影響。

(2)銀行融資渠道不流暢造成的融資風險。企業資金來源無非是自有資金和對外融資兩種方式。在各種融資方式中，銀行信貸又是重要的資金來源，但是銀行在國家金融政策以及自身體制不健全等情況的影響下，普遍對中小企業貸款積極性不高，使其貸款難度加大，增加了企業的財務風險。

其二，內部原因：

(I)盲目擴張投資規模。有相當一部分的中小企業在條件不成熟的情況下，僅憑經驗判斷片面追求公司外延的擴大，忽略了公司內涵和核心競爭力，造成投資時資金的重大浪費。

(2)投資決策失誤。對企業來說，正確的產業選擇是生存發展的戰略起點。但一些企業在選擇產業過程中，往往忽視了“產業選擇是一個動態過程”的觀念，不能敏銳地把握產業演變的趨勢和方向。

(3)投資合作伙伴選擇不當。企業在做出投資決策時，一定要充分考慮臺作伙伴的資質、信譽，并應具備承擔相應風險能力。

(4)誠信不足。中小企業信用不足是一個普遍現象。

2　融資并購風險的防范措施

根據我國的現實情況，企業必須做出：并購財務風險防范的措施。

對企業價值評估風險的防范措施是轉換企業并購中的職能，賦予企業更多的決策權，可以依據企業自身的發展需求，選擇合適的并購戰略。充分重視企業并購中的盡職調查，細化和強化企業甄選過程，盡可能的規避因為財務報表局限性所帶來的信息部對稱。采用恰當的估價方法合理確定企業并購中企業的價值，運用模糊決策法提出了較為可行的企業價值評估方法；對融資支付風險的防范措施是：盡快發展我國資本市場，完善并購融資的相關法律法規。豐富融資工具，開發更為靈活的股權融資工具。企業盡量選擇運用混合型并購支付方式；對并購后期的財務整合風險的防范措施，是通過建立網絡式的三級財務管理體系，以及通過加強存量資產、現金流量和債務整合的質量降低財務整合的風險。

三、結論

篇7

關鍵詞：企業并購；價值創造；存在問題；對策

一、 當前企業并購在我國的現狀

企業并購是社會經濟水平發展到一定程度的結果。1978年我國改革開放以后，對于企業產權的交易活動逐漸開放，并購活動也隨著市場經濟的進一步發展不斷增加。自改革開放以后，我國經歷了三次并購重組的浪潮，1984年以后，企業的經營權與所有權分離開始發展，1987年以后國家明確了國有企業產權的轉讓，并鼓勵企業承包及租賃形式的發展，1992年以后，我國將產權改革作為經濟發展的重點之一，在隨著股票市場發展的同時，也迎來了企業并購的又一浪潮。

根據2011年中國并購年鑒提供的數據，2010年我國企業并購交易數量為2115筆，較2009年上漲了38.5%，交易金額達到了7173.7億人民幣，較上年增長了19.8%，這也是經歷2008年金融危機以后，企業并購趨勢不斷增加，雖然并購規模在2008年以及2009年有所下降，但是并購總量也就是交易總額，自2005以來是呈現不斷上升的趨勢。

而在這其中，股權交易占到交易總額的78%，占交易數量的88%，可見股權交易是企業并購的主要形式。在當前的企業并購中，仍然以企業產權轉移作為主要形式，占到交易額總金額的78%。在所有的企業并購中，以小金額的交易為主，其中超過5億元人民幣的金額較大的交易占交易數量的11%，金額小于1000萬元的交易占65%。在這些交易中，地區差異較為明顯，華東地區占總交易金額的40%，占交易數量的39%，其次是中南地區和華北地區，西南地區、東北以及港澳臺等地區的占有份額均不足8%。

我國企業并購發展如此迅速，交易金額如此龐大，企業并購能否為企業以及社會帶來經濟財富是我們關注的重點，所以，在此情況下研究我國企業并購與價值創造非常有意義。

二、 企業并購中價值創造的理論分析

企業并購的含義包括兼并和收購。兼并是指一家企業通過有價證券或現金的形式獲得其他企業的產權。收購是指企業通過資金等形式購買其他企業的股份，成為被收購方的股東。企業的兼并與收購存在共同點，都是企業外部擴張的策略之一，并進行企業產權交易，但是兼并與并購的實體結構、風險大小以及生產經營狀況存在不同。

對于企業并購中價值創造的價值動因一直以來存在多種理論分析。其中交易費用理論與協同效應理論被學者普遍接受。

（一）交易費用理論

交易費用理論是新制度經濟學的學者建立的關于并購動機與價值創造的理論框架。企業通過并購減少交易成本，在并購中，企業擴大了生產與經營范圍，將原本企業外的業務納入到公司內部，從而將原先發生在企業與外部環境的交易成本節約，為其帶來收益。企業的交易費用可以通過多種途徑獲得。首先，企業并購可以減少商標等無形資產使用權的質量監督問題，當另一企業與無形資產擁有者成為統一企業時，無形資產的使用將會與自身利益掛鉤，減少了監督成本與兩企業間的時間等成本。其次，企業并購在中間產品的生產、運輸、質量控制、生產數量上都需要耗費大量的人力、物力，這些因素的溝通協調在企業間均需要以正式合同的法律形式來規范，當企業將中間產品的生產經營納入自身范圍內時，上述因素的調整將會更加靈活，減少由此來帶的不確定性。最后，企業資產的專用性越強，在投資于其他領域耗費的談判、監督等成本就回增加，企業規模的增加，資產專用性降低，也會減少此項交易成本。

（二）協同效應理論

協同效應是指兩個企業通過并購的方式實現并購后的企業效益大于并購前兩企業效益總和。它包括營運協同效應、財務協同效益以及管理協同效益等。該理論在20世紀60年代被美國學者安索夫提出，并成為企業并購動因的一個重要解釋因素。

管理協同效應將并購前后的管理效率作為考察指標。管理協同效應是在并購過程中較為容易實現的，如果企業A的管理模式優于企業B，那么在并購后企業B可以通過借鑒企業A的管理模式，從而達到企業管理效率的提升。這種并購產生的管理協同效應在橫向并購中更容易產生，如果企業并購發生在兩個不同的行業，那么管理模式的借鑒比較難以進行。

營運協同效應是從規模經濟的理論出發，說明在生產經營中，企業的規模擴大將會降低評價成本，帶來更多的利潤。假設兩企業所在的行業本身就具有規模經濟的特點，例如鐵路運輸，通信，物流等，那么并購無疑將會減少經營中的重復建設成本。另一方面，在縱向并購中，當中間產品的生產環節內部化，或者市場銷售環節內部化，企業間在合并后減少了交易成本并降低了材料、銷售等上下游發生的成本，也會對企業運營產生正面效益。

財務協同效應是指通過并購降低企業的資金成本，這種效應的產生途徑包括企業兼并后“現金流內部化”降低了企業的籌資成本，以及兼并后的債務評價等。這種財務協同效應也會在企業間的現金流相關性較低的情況下對企業的資金風險分散起到重要作用，以及企業并購后稅收的減少對財務狀況的改善作用。

三、 企業并購的價值創造過程

企業的并購動機多種多樣，但最終是為了實現并購資金的有效利用，并創造價值，為企業帶來經濟利益。如果企業資金帶來凈現值大于零，那么并購能夠為企業獲利。企業通過并購執行競爭戰略，從而優化產業結構，加強企業的市場勢力，形成企業的競爭優勢，創造企業內部價值鏈的增值，最終為企業帶來經濟效益。競爭優勢的價值創造是指市場總的競爭力對企業帶來的價值創造，當并購可以提高企業的市場勢力以及市場占有率時，并購將會被企業作為一種重要手段打擊競爭對手。企業在實現市場占有率提高的同時，通過實現規模經濟或范圍經濟實現經濟價值的創造。當并購能夠實現行業的寡頭或者壟斷時，并購手段將會對整個市場模式造成較大的影響，自身盈利水平將會顯著上升獲得壟斷利潤。

通過企業的并購，企業可以對當前產業中的供方、替代品市場、潛在競爭者、消費者以及業內競爭對手造成沖擊，提升自身的競爭優勢，最終通過改變企業價值鏈實現價值創造。企業的價值鏈的改變包括加強效應、互補效應、關聯效應、轉移效應四種。

加強效應主要體現在橫向并購，橫向并購擴大了自身的生產規模，將并購企業的價值鏈整合加強，例如雙方企業的生產環節合并后，增加生產數量，降低生產成本并且可以利用并購企業的品牌效應鞏固消費者的忠實度，保證企業的市場份額，從而在生產環節、銷售環節等帶來更多的經濟價值。互補效應是指企業在價值鏈上的不同環節進行優勢互補，例如百度公司雖然業務涉及互聯網多個行業，但是在音樂播放器、網絡電視等方面并不擅長，在收購PPS以及千千靜聽公司后，利用互補效應，拓展并補充了百度公司的產業價值鏈，為企業帶來更多的發展平臺，創造更多企業價值。關聯效應以企業的多元化業務為基礎，通過介入新的行業，利用行業間的關聯性實現價值鏈的多環節共享，為企業帶來企業價值。例如新希望集團最初涉及飼料生產，通過企業并購以后將業務擴展到上游的肥料、種植業以及下游的養殖業、食品、乳業以及零售業，實現了上下游生產、加工、銷售等多環節的資源共享，提升企業價值。轉移效應是指通并購實現一個企業的知識、經驗、品牌多方面價值向另一企業轉移。例如在汽車行業收購中，吉利收購沃爾沃，借鑒沃爾沃的品牌、設計和銷售經驗以及生產核心技術，實現價值鏈的成功轉移，創造企業價值。

四、我國企業并購與價值創造應該注意的問題

（一）并購目標的選取

選擇正確的企業并購目標將會對價值創造有決定性作用，盲目的并購會對企業的財務狀況、信用評級、生產經營造成不良影響。在企業并購的目標選取上，應該對并購企業雙方的財務狀況、戰略發展以及生產經營規模做出詳盡的調查和分析。

分析財務狀況有助于并購雙方未來的財務狀況改善，如果企業是為了降低資金成本進行并購，那么應該對雙方的債券狀況了解后，選擇合適的杠桿水平進行并購。如果被并購企業的現金流不足且流動性較差，那么并購企業在并購以后的財務狀況也會受到影響，同時，并購后舉債的成本可能會由于投資者的信心不足或者債務評級下降導致籌資成本的上升。但是如果被并購企業的財務困境只是暫時的，并購企業在并購以后通過管理層控制以及產品研發可以實現財務狀況的改善，這種情況在私募股權中較為常見，那么并購以后的財務狀況較為明顯改善，企業發展前景也會較為明朗。

企業發展戰略主要是針對并購企業的并購目的，例如是為了擴大生產規模還是減少交易成本或者通過多元化經營業務降低經營風險。不同的發展戰略對并購目標的選取都有所不同。橫向并購通常是為了提高市場份額或多元化業務結構，而縱向并購則是為了降低交易成本。

最后，了解并購目標的規模，如果并購企業在并購以后無法控制被并購企業的規模和管理，尤其是無法適應其生產與管理模式，將會對雙方造成損失。與此同時，企業規模的大小對并購以后是否產生規模經濟效應也會產生影響。

（二）企業評估方法的確定

對并購的價值創造需要用一定的方法進行評估，常見的評估方法包括收益法、市場法和成本法。不同的評估方法有不同的特點，收益法適合于公司的價值主要來自生產經營、公司具有正的現金流以及營業收入、并擁有較多無形資產的情況；市場法適應于被評估公司的競爭環境類似于完全競爭或壟斷競爭市場、交易雙方的公司環境類似，有較多類似公司數據的情況；成本法適用于公司擁有較多有形資產、經營產生價值較少、無形資產占資產比例較高的情況。總之，不同的方法需要因地制宜，結合實際情況對并購過程進行評估考察。

（三）并購交易方支付式的選擇

企業并購交易的支付方式主要包括現金支付和股票支付兩種。根據交易雙方的交易方式，可分為現金收購資產、現金收購股票、股票收購資產、股票收購股票四種形式，不同的支付方式將會影響并購雙方的經濟利益。對于并購企業，股票支付有利于其現金流的充足性，同時也可以利用杠桿收購，通過舉債，例如向銀行借款、發行債券的形式獲得資金。企業需要選擇合適的支付方式減少企業的資本使用成本，使資金的使用水平達到最優化。如果并購企業通過發行新股等方式籌資，也將會影響到其股東的權益，股權稀釋以后，原股東的股權比例降低。同時，支付方式將會影響投資者對并購雙方的發展預期，從而影響到其股票市場以及債券市場的價格，進一步影響并購雙方的資本結構和籌資成本。

五、結語

我國資本市場相比產品市場發展較晚，目前并不成熟，企業并購涉及產品市場和資本市場，相比西方發達國家有關的制度規范并不完善，在企業的戰略制定中，通常被中小企業所忽視。隨著我國經濟的發展，在未來企業并購將給各行各業公司的發展帶來挑戰的同時提供機遇，創造經濟價值。

參考文獻：

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[3]陳澤侯，俊東，肖人彬.我國企業海外并購價值創造決定因素實證研究[J].北京：中國科技論壇，2012（12）.

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論文摘要：企業并購對其財務產生直接影響，相應帶來了較大的財務風險，尤其是最佳資本結構的偏離，造成企業價值下降，財務風險高漲。財務風險的產生和增大影響了企業正常的發展和運營，在企業并購的過程中，如何了解、掌控企業并購中的財務風險，認真分析并有效防范和控制財務風險，關系到并購的成功與否。

作為企業間的一項產權交易的并購行為在資本市場上日益增多。20世紀90年代初，全球企業并購金額約4 000億美元，而到21世紀初，就上升到3.5萬億美元左右，企業并購迅速發展。國內企業間的并購發展也比較快，并購作為資本運營方式日益增多，其中出現了許多讓人關注的問題，尤其是其中存在的財務風險顯得尤為突出。因此，分析企業并購過程中可能存在的風險，研究相應的措施以防患于未然，對于國有企業并購將起到積極的指導作用。

    一、并購的含義和動因

    企業并購，即企業之間的合并與收購行為。企業合并是指兩家或更多的獨立企業合并組成一家公司，常由一家占優勢的公司吸收一家或更多的其他公司m。收購是企業通過現金或股權方式收購其他企業產權的交易行為。合并與收購兩者密不可分，它們分別從不同的角度界定了企業產權交易行為。合并以導致一方或雙方喪失法人資格為特征。收購以用產權交易行為的方式取得對目標公司的控制權力為特征。企業并購一般以獲取被并購企業一定數量的產權和主要控制權為目的。

    企業并購的動因:一是謀求未來發展機會。如果一個企業打算擴大其在特定行業的生產經營時，常采用的方法是并購行業中的其他企業。這樣，可以直接獲得正在經營的優勢，避免投資建廠延誤的時間，而且并購后企業采用統一價格政策，可以使他們得到的收益高于競爭時的收益。在生產領域，由于規模的擴大，可產生規模經濟性，利用新技術，減少供給短缺的可能性，充分利用未使用生產能力。在市場及分配領域，進人新市場，擴展現存分布網，增強產品市場控制力。

    二是提高管理效率。企業現在的管理者以非標準方式經營，當其被更有效率的企業收購后，可以進一步提高管理效率。或者當管理者自身利益與現有股東的利益更好地協調時，也可以提高管理效率。企業的發展注重規模經濟，規模經濟是由生產規模經濟和管理規模經濟兩個層次組成的，在管理規模經濟上，由于管理費用可以在更大范圍內分攤，使單位產品的管理費用大為減少。可以集中人力、物力和財力致力于新技術、新產品的開發。

    三是達到合理避稅的目的。在稅法中規定了虧損遞延的條款，擁有較大盈利的企業往往考慮把那些擁有相當數量累積虧損的企業作為并購對象，納稅收益作為企業現金流人的增加可以增加企業的價值。在換股并購中，收購公司既未收到現金也未收到資本收益，因而這一過程是免稅的。企業通過資產流動和轉移使資產所有者實現追加投資和資產多樣化的目的，并購方通過發行可轉換債券換取目標企業的股票，之后再轉換成股票。債券的利息可先從收人中扣除，然后再計算所得稅。

    四是迅速籌集資金的需要。并購擁有大量資金盈余但股票市價偏低的企業，可以同時獲得其資金以彌補自身資金不足。因為籌集資金是發展迅速的企業面臨的一個難題，并購一家資金盈余的企業是一種有效的解決辦法。由于資產的重置成本通常高于其市價，在并購中企業熱衷于并購其他企業而不是重置資產。有效市場條件下，反映企業經濟價值的是以企業盈利能力為基礎的市場價值而非賬面價值，被兼并方企業資產的賣出價值往往出價較低，兼并后企業管理效率提高，職能部門改組降低有關費用，這些都是并購籌資的有利條件。而且，隨著我國金融體制改革和國際經濟一體化增強，使籌資渠道擴展到國際金融市場，許多業績良好的企業出于壯大規模的考慮往往會采取并購的方法。

    二、企業并購過程中的財務風險

    企業并購的財務風險是指由于并購定價、融資、支付等各項財務決策所引起的企業財務狀況惡化或財務成果損失的不確定性，是并購價值預期與價值實現嚴重負偏離而導致的企業財務困境和財務危機。它存在于企業并購的整個流程中。

    (一)計劃決策階段的財務風險

    在計劃決策階段，企業對并購環境進行考察，對本企業和目標企業的資金、管理等進行合理的評價。在此過程中存在系統風險和價值評估風險。

    1.系統風險。是指影響企業并購的財務成果和財務狀況的不確定外部因素所帶來的財務風險，包括:利率風險、外匯風險、通貨膨脹風險，等等。

    2.價值評估風險。價值評估風險包括對自身和目標企業價值的評估風險。企業在做出并購決策時，必須判斷自身是否有足夠的實力去實施并購，其風險主要體現在過高地估計了企業的實力或沒有充分地發掘企業的潛力;對目標企業價值的評估風險主要體現在對未來收益的大小和時間的預期，如果因信息真實或者在并購過程中存在腐敗行為，則都會導致并購企業的財務風險和財務危機。

    (二)并購交易執行階段的財務風險

   在并購實施階段，企業要決定并購的融資策略和支付方式，從而產生融資風險和支付風險。

    1.融資風險。融資方式有內部融資和外部融資。雖然內部融資無須償還，無籌資成本，但會產生新的財務風險。因為大量占用企業寶貴的流動資金，會降低企業對外部環境變化的快速反應和適應能力。外部融資包括權益融資、債務融資和混合性證券融資三種。權益融資可以迅速籌到大量資金，但企業的股權結構改變可能出現并購企業大股東喪失控股權的風險。債務融資具有資金成本低，能帶來節稅利益和財務杠桿利益，但過高的負債會使資本結構惡化，導致較高的償債風險。混合性證券融資是指兼具債務和權益融資雙重特征的長期融資方式，通常包括可轉換債券、可轉換優先股。發行可轉換債券融資，企業不能自主調整資本結構，轉換權的行使會帶來股權的分散，放棄行使權則又使企業面臨再融資的風險。發行可轉換優先股，企業可以使用較低的股息率，但會使公司面臨減少取得資金和增加財務負擔的風險。

    2.支付風險。并購主要有四種支付方式:現金支付、股權支付、混合支付和杠桿收購。其風險主要表現在現金支付產生的資金流動性風險、匯率風險、稅務風險，股權支付的股權稀釋風險，杠桿收購的償債風險。不同支付方式選擇帶來的支付風險最終表現為支付結構不合理、現金支付過多從而使得整合運營期間的資金壓力過大。

    （三)并購運營整合階段的財務風險

    1.流動性風險。是指企業并購后由于債務負擔過重，缺乏短期融資，導致出現支付困難的可能性。并購活動會占用企業大量的流動性資源，從而降低企業對外部環境變化的快速反應和調節能力，增加了企業經營風險。

    2.運營風險。是指并購企業在整合期內由于相關企業財務組織管理制度及財務運營過程和財務行為及財務管理人員財務失誤和財務波動等因素的影響，使并購企業實現財務收益與預期財務收益發生背離，有遭受損失的機會和可能性。

    三、防范企業并購產生財務風險的對策

    (一)聘請經驗豐富的中介機構以合理確定目標企業的價值

    由于并購雙方信息不對稱狀況是產生財務風險的根本原因，為了降低并購過程中的財務風險，并購企業應聘請中介機構，包括經紀人、cpa事務所、資產評估事務所、律師事務所等，在并購前對目標公司進行詳盡的審查和評價，對信息加以證實并擴大調查取證的范圍。正確地對資產進行評估，為并購雙方提供一個協商作價的基礎。并購方可以聘請投資銀行根據企業的發展戰略進行全面策劃，對目標企業的產業環境、財務狀況和經營能力進行全面分析，采用合理的價值評估方法對同一目標企業進行評估，從而對目標企業的未來自由現金流量作出合理預測，降低財務風險。

    (二)統籌安排資金以降低融資風險

    并購企業應確定并籌集并購所需要的資金。資金的籌措方式及數量大小與并購方采用的支付方式相關，而并購支付方式又是由并購企業的融資能力所決定的。并購企業應該結合自身能獲得的流動性資源、股權結構的變動、目標企業的稅收情況，對并購支付方式進行設計，合理安排現金、債務、股權各方式的組合，以滿足收購雙方的需要。通常情況下，應考慮買方支付現金能力的限度，力爭達到一個較合理的資本結構，減輕收購后的巨大還貸壓力。

    (三)加強營運資金管理，提高支付能力

    支付能力是企業資產流動性的外在表現，而流動性的強弱源于資產負債結構的合理安排，所以必須通過資產負債相匹配，加強營運資金的管理來降低財務風險。其中較為有效的途徑是建立流動資產組合，在流動資產中，合理搭配現金、有價證券、應收賬款、存貨等，使資產的流動性與收益性同時兼顧，滿足并購企業支付能力的同時也降低財務風險。

    (四)通過法律保護降低財務風險

    在并購過程中，簽訂相關的法律協議是必要的，協議中應該包括相關的文件、義務、治理、保密、非競爭、陳述和保證及賠償等。因為在調查中往往不可能深人到每個細節，因此為了確保企業在并購中的正確性簽定法律協議是非常必要的。并購中，經常存在被并購方刻意隱瞞或不主動披露相關信息的情況，財務風險在每一起的并購中都是存在的。這就要求企業在實際操作中穩健、審慎，用準確的財務數據來保證企業戰略目標的實現。合理、完備的財務運作和細致、充分的產業判斷相結合，才能成功地降低并購過程中的財務風險。

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[關鍵詞]并購；財務問題；財務分析；財務風險

中圖分類號：F27 文獻標識碼：A 文章編號：1006-0278（2013）02-012-02

一、企業并購的基本理論

（一）并購的概念

并購，又稱“購并”，是合并兼并與收購的合稱，泛指在市場機制下企業為了獲得其他企業的控制權而進行的產權交易活動。處于并購方的企業為并購企業，處于被并購方的企業為目標企業。并購的含義有最狹義、狹義與廣義之分。最狹義的并購，即我國公司法上所定義的吸收合并或新設合并。狹義的并購，指一家企業憑借兼并其他企業來擴大市場占有率或進入其他行業，或者將該企業進行資產剝離、分割出售以牟取利益的行為；廣義的企業并購，除了狹義的企業并購以外，任何企業經營權的轉移（無論形式上或實質上的轉移）均包括在內。從企業并購的內涵來看，企業并購是一種產權交易行為，企業產權是以企業的財產所有權制度為基礎而產生的一種權利關系，它源于企業出資人的財產所有權。企業產權交易就是各權利主體之間依據企業產權所做出的制度安排而進行的一種權利結構重新組合的行為，這種行為會導致企業控制權的運動。在交易過程中，一部分權利主體通過出讓所擁有的控制權而獲取相應的利益，另一部分權利主體則通過一定代價獲取這部分控制權。產權的交易雖然要通過產權的載體一一具體某物而實現，但它最終所關心的并不是載體，而是載體歸屬與使用中反映的權利，以及通過這種權利的轉移所實現的經濟利益。從這個意義上講，企業并購是一種產權重組行為。從概念本身來看，資產重組的對象為物質形態，更可能在同一權利主體下進行，而產權重組至少要涉及兩個權利主體。企業內部也可以進行資產重組，但它是指企業對其范圍內擁有的資產進行的整合行為。

（二）并購實現的必要條件

1.企業并購的主體與客體條件。主體是指具有獨立的法人資格，直接從事和參與生產流通企業組織以及與生產相結合的某些具備法人資格并有適度生產經營規模的研究組織。客體是指被并購企業資產，而不是企業本身。被并購企業資產既可以是實物形式的資產，也可以是證券形式的資產。企業主體與客體的存在是并購得以進行的最基本條件。2.完備的市場體系。市場體系是指由商品市場與生產要素市場共同組成的，各種市場之間存在內在有機聯系的整個系統，由于企業并購是企業之間的資本轉移行為，其實際完成需要有來自金融市場、產權交易市場、信息中介市場等各方的支持。因此，完善的市場體系的建立是企業并購能夠順利實現的重要條件。3.良好的市場環境。良好的市場秩序主要表現為通過價值規律實現自我調節，使市場上大部分經濟行為處于有序狀態而非混亂狀態。具體內容包括：進出有序、價格由供求雙方自行確定、打破壟斷等。4.必要的中介機構。企業并購是一項極其復雜的系統工程，涉及面廣，同時需要相關領域的專業知識及技術的支持。常常需要投資銀行、財務公司、會計事務所、律師事務所、資產評估機構的幫助，一起協調完成整個并購工作。

（三）并購的基本過程

1.并購計劃階段。企業在實施并購策略前，需根據宏觀經濟環境、行業狀況、企業的發展階段、資產負債情況、經營狀況和發展戰略等諸多方面進行并購需求分析、確定并購目標企業的框架特征、選擇并購方向和方式、安排收購資金以及對并購后企業的未來境況作出客觀的分析與評估。2.談判階段。一旦當并購企業決定實施并購決策時，并購就進入談判階段。并購企業必須與目標企業的管理層、主要股東、各級主管部門等相關層面就交易轉讓的條件、價格、方式、程序、的等進行溝通和談判，并在達成初步共識的基礎上，簽署轉讓意向性的文件。3.盡職調查與并購實施階段。在結束商業談判并支付一定的保證金后，并購企業須聘請資產評估機構、會計師事務所等中介機構協助對目標公司進行全面的盡職調查，以審查前期所獲信息的真實程度，尋找存在的潛在問題。盡職調查包括對目標企業的財務審查、生產經營審查和法律審查。并購企業根據盡職調查結果，重新對目標企業審視，包括對并購標準重新評價，以決定是否實施并購行為。4.并購整合階段。并購企業需要對被購企業的治理結構、經營管理、資產負債、人力資源、企業文化等所有企業要素作進一步的整合，最終形成雙方的完全融合，并產生預期的并購效益，這才算真正實現了并購的目標。

二、我國企業并購的評估現狀及發展

（一）我國企業并購的評估現狀

目前，我國企業并購過程中，在實施并購之前主要是對目標企業的經營狀況、競爭能力、財務狀況、產品市場、管理組織等進行分析評價。主要使用的評估技術有三種：收益現值法、加和法和市盈率乘數法。

在我國企業并購過程中，對企業的評估大多是由專門的資產評估機構進行的。這幾年來，我國的資產評估機構增長很快，評估隊伍不斷發展壯大，已初具規模。

（二）我國企業并購評估中的現存問題

其一，企業評估價值往往低于企業實際價值。我國目前的并購交易中，有許多企業的價值估計過低，經常以遠低于企業真實價值的價格出售。出現這種現象的主要原因有以下幾點：1.企業急于出售；2.行政干預；3.評估方法不當。

其二，投資銀行尚未在企業并購的評估中發揮應有的作用。在西方發達國家的企業并購中，并購企業通常從自身的經濟利益出發，聘請獨立的財務顧問，主要是投資銀行，為其進行并購的策劃。但我國的投資銀行尚未充分發揮此作用。

其三，對價值評估不夠重視。形成這個問題的主要原因有兩個方面：一是由于我國企業并購尚處于起步階段，還沒有發展到一定程度；二是由于我國的企業界對企業價值還未引起足夠的重視，不能對企業實施以價值為基礎的管理。

（三）解決我國并購評估中現存問題的建議

首先，要廣泛運用收益現值法。收益現值法是以企業的預期獲利能力為評估對象，評估企業的潛在價值，正好克服重置成本加和法的弊端。盡管我國市場經濟體系尚未完全建立，資本市場還不夠發達，全部依靠收益現值法未必能對所有企業作出完全客觀的的評價，但是收益現值法是評估企業價值的一種比較客觀、科學的方法，在目標企業有潛在盈利能力的情況下應盡量采用。

其次，要推動投資銀行的發展。并購業務本身的復雜性和專業性決定了需要專業化的財務顧問，運用其知識和經驗為企業提供方案策略、機會評估和選擇、價值評估和效益分析、收購結構設計、確定支付價格及籌資安排等各方面的服務。目前，我國大部分的投資銀行只是模擬了經濟人的功能，業務處理不夠規范，遠不能滿足企業對財務顧問的要求。

再次，要重視企業價值評估。1.應促使企業界重視“企業價值”。并購中大多是進行企業資產評估，而這只是企業價值的組成要素之一。現階段企業界對企業價值的認識淺薄，在并購時不能重視企業價值評估的重要性。2.企業應重視“價值管理”。企業對自身價值關注后，就應重視價值管理，以此提高企業價值。3.應重視“企業價值評估”。企業價值評估較一般傳統評估理論更適用于競爭日趨激烈的現代經濟，合理確定企業的價值將成為評估師的重要責任和評估行業的發展方向。

三、企業并購財務風險的防范對策

在并購過程中應有針對性地控制風險的影響因素，降低財務風險。如何規避和減少財務風險，可以采取下列具體措施：

（一）改善信息不對稱狀況，采用恰當的收購估價模型，合理確定目標企業的價值，以降低目標企業的估價風險

由于并購雙方信息不對稱狀況是產生目標企業價值評估風險的根本原因，因此并購企業應盡量避免惡意收購，在并購前對目標公司進行詳盡的審查和評價。并購方可以聘請投資銀行根據企業的發展戰略進行全面策劃，審定目標企業并且對目標企業的產業環境、財務狀況和經營能力進行全面分析，從而對目標企業的未來自由現金流量做出合理預測，在此基礎之上的估價較接近目標企業的真實價值。

（二）從資金支付方式、時間和數量上合理安排，降低融資風險

并購企業在確定了并購資金需要量以后，就應著手籌措資金。資金的籌措方式及數量大小與并購方采用的支付方式相關，而并購支付方式又是由并購企業的融資能力所決定的。并購的支付方式有現金支付、股票支付和混合支付三種，其中現金支付方式資金籌措壓力最大。

（三）創建流動性資產組合，加強營運資金管理，降低流動性風險

由于流動性風險是一種資產負債結構性的風險，必須通過調整資產負債匹配，加強營運資金的管理來降低。但若降低流動性風險，則流動性降低，同時其收益也會隨之降低，為解決這一矛盾，建立流動資產組合是途徑之一，使流動性與收益性同時兼顧，滿足并購企業流動性資金需要的同時也降低流動性風險。

（四）增強杠桿收購中目標企業未來現金流量的穩定性，在財務杠桿收益增加的同時，降低財務風險

杠桿收購的特征決定了償還債務的主要來源是整合目標企業產生的未來現金流量。在杠桿效應下，高風險、高收益的資本結構能否真正給企業帶來高額利潤取決于此。高額債務的存在需要穩定的未來自由現金流量來償付，而增強未來現金流量的穩定性必須：1.選擇好理想的目標公司，才能保證有穩定的現金流量。2.審慎評估目標企業價值。3.在整合目標企業過程中，創造最優資本結構，增加企業價值。只有未來存在穩定的自由現金流量，才能保證杠桿收購的成功，避免出現不能按時償債而帶來的技術性破產。

總之，并購日益活躍于資本市場作為企業間的一項復雜產權交易活動，涉及并購要素越來越多。為保證企業并購成功，在進行企業并購時，要認真分析、研究并購中的財務問題，以免出現財務問題，導致企業陷入財務困境和財務危機之中，以至無法實現企業并購的預期價值。因此，對我國企業并購中的財務問題進行研究，對引導我國企業并購行為持續健康發展具有重大的理論意義和現實意義。

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篇10

關鍵詞：企業并購財務風險防范

1財務風險的含義

1．1企業并購的財務風險

企業并購的財務風險，是指在一定時期內，為并購融資或因兼并背負債務，而使企業發生財務危機的可能性。從風險結果看，這的確概括了企業并購財務風險的最核心部分，即“由融資決策引起的償債風險”。但從風險來源來看，融資決策并不是引起財務風險的惟一原因，因為，在企業并購活動中，與財務結果有關的決策行為還包括定價決策和支付決策。

(1)企業并購是一種投資行為，然后才是一種融資行為，投資和融資決策共同影響著并購后的企業財務狀況。

(2)企業并購是一種特殊的投資行為，從策劃設計到交易完成，各種價值因素并不能馬上在短期財務指標上得到體現，而必須經過一定的整合和運營期，才能實現價值目標。

(3)企業并購的價值目標下限也決不僅僅是保證沒有債務上的風險，而是要獲取一種遠遠超過債務范疇的價值預期目標，實現價值增值。

1．2引起企業并購財務風險的主要因素

(I)不確定性。

企業并購過程中的不確定性因素很多。從宏觀上看，有國家宏觀經濟政策的變化、經濟周期性的波動、通貨膨脹、利率匯率變動；從微觀上看，有并購方的經營環境、籌資和資金狀況的變化，也有被收購方反收購和收購價格的變化等。這些變化都會影響企業并購的各種預期與結果發生偏離。同時，企業并購所涉及的領域比較寬：法律、財務、專有技術、環境等。這些領域都可能形成導致并購財務風險的不確定性原因。

不確定性因素通過由收益決定的誘惑效應和由成本決定的約束效應機制而導致企業并購的預期與結果發生偏離。一方面，不確定性因素具有價值增值的特點，這就給決策人員帶來了價值誘惑力，強化了控制負偏離追求正偏離的目標和動機；另一方面，不確定性因素又客觀存在著導致成本膨脹的可能性，各種外部和內部因素綜合作用的結果不能排除可能帶來的損失，這又給決策人員帶來一定的約束力。這種價值誘惑力和成本約束力的雙重作用形成了誘惑效應——約束效應機制。當誘惑效應大于約束效應時，并購的預期與結果發生正偏離，取得并購成功；當誘惑效應小于約束效應時，并購的預期與結果發生負偏離，造成財務風險。

(2)信息不對稱性。

在企業并購過程中，信息不對稱性也普遍存在。例如，當目標企業是缺乏信息披露機制的非上市公司時，并購方往往對其負債多少、財務報表是否真實、資產抵押擔保等情況估計不足，無法準確地判斷目標企業的資產價值和盈利能力，從而導致價值風險。即使目標企業是上市公司，也會因對其資產可利用價值、富余人員、產品市場占有率等情況了解不夠，導致并購后的整合難度大，致使整合失敗。而當收購方采取要約收購時，目標企業的高管人員為了達到私人目的則會有意隱瞞事實，讓收購方無法了解企業盈虧、或有負債、技術專利等無形資產的真實價值等，使收購方的決策人基于錯誤的信息、錯誤的估價而做出錯誤的決策，致使并購成本增加，最終導致并購失敗。

2財務風險的種類

2．1定價風險

(1)目標企業的財務報表風險。在并購過程中，并購雙方首先要確定目標企業的并購價格，主要依據便是目標企業的年度報告、財務報表等。但目標企業可能故意隱瞞損失信息，夸大收益信息，對很多影響價格的信息不作充分、準確的披露，這會直接影響到并購價格的合理性，從而使并購后的企業面臨著潛在的風險。

(2)目標企業的價值評估風險。并購時需要對目標企業的資產、負債進行評估，對標的物進行評估。但是評估實踐中存在評估結果的準確性問題，以及外部因素的干擾問題。

2．2融資風險

融資安排是企業并購計劃中的重要一環，在并購鏈條中處于重要的地位。融資超前會造成利息損失，融資滯后則直接影響并購計劃的順利實施，甚至導致并購失敗。

2．3支付風險

(1)現金支付產生的資金流動性風險以及由此最終導致的債務風險。現金支付工具自身的缺陷，會給并購帶來一定的風險。首先，現金支付工具的使用，是一項巨大的即時現金負擔，公司所承受的現金壓力比較大；其次，使用現金支付工具，交易規模常會受到獲現能力的限制；再者，從被并購者的角度來看，會因無法推遲資本利得的確認和轉移實現的資本增益，從而不能享受稅收優惠，以及不能擁有新公司的股東權益等原因，而不歡迎現金方式，這會影響并購的成功機會，帶來相關的風險。

(2)股權支付的股權稀釋風險。如香港玉郎國際漫畫制作出版公司并購案，其領導層通過多次售股、配股集資，進行證券投資和兼并收購，這一方面稀釋原有股權，另一方面也為其資本運營帶來風險，最終導致玉郎國際被收購。

(3)杠桿支付的債務風險。2O世紀8O年代末，美國垃圾債券泛濫一時，其間11．4的并購屬于杠桿收購行為。進入20世紀9O年代后，美國的經濟陷入了衰退，銀行呆賬堆積，各類金融機構大舉緊縮信貸，金融監督當局也嚴辭苛責杠桿交易，并責令銀行將杠桿交易類的貸款分揀出來，以供監督。各方面的壓力和證券市場的持續低迷使垃圾債券無處推銷，垃圾債券市場幾近崩潰，杠桿交易也頻頻告吹。不同支付方式選擇帶來的支付風險最終表現為支付結構不合理、現金支付過多從而使得整合運營期間的資金壓力過大。

3企業并購財務風險的防范對策研究

3．1收集信息降低企業估價風險

由于并購雙方信息不對稱狀況是產生目標企業價值評估風險的根本原因，因此并購企業應盡量避免惡意收購，在并購前對目標公司進行詳盡的審查和評價。并購方可以聘請投資銀行根據企業的發展戰略進行全面策劃，審定目標企業并且對目標企業的產業環境、財務狀況和經營能力進行全面分析，從而對目標企業的未來自由現金流量做出合理預測，在此基礎之上的估價較接近目標企業的真實價值。

另外，采用不同的價值評估方法對同一目標企業進行評估，可能會得到不同的并購價格。企業價值的估價方法有貼現現金流量法、賬面價值法、市盈率法、同業市值比較法、市場價格法和清算價值法，并購公司可根據并購動機、并購后目標公司是否繼續存在以及掌握的資料信息充分與否等因素來決定目標公司的合理評估方法，合理評估企業價值。

3．2統籌安排降低融資風險

并購企業在確定了并購資金需要量以后，就應著手籌措資金。統籌安排資金的籌措方式及數量大小，這些問題與并購方采用的支付方式相關，而并購支付方式又是由并購企業的融資能力所決定的。并購的支付方式有現金支付、股票支付和混合支付三種，其中現金支付方式資金籌措，壓力最大。

并購企業可以結合自身能獲得的流動性資源、每股收益攤薄、股價的不確定性、股權結構的變動、目標企業的稅收籌措情況，對并購支付方式進行結構設計，將支付方式安排成現金、債務與股權方式的各種組合，以滿足收購雙方的需要來取長補短。

3．3加強營運資金管理降低流動性風險

由于流動性風險是一種資產負債結構性的風險，必須通過調整資產負債匹配，加強營運資金的管理來降低。但若降低流動性風險，則流動性降低，同時其收益也會隨之降低，為解決這一矛盾，建立流動資產組合是途徑之一，使流動性與收益性同時兼顧，滿足并購企業流動性資金需要的同時也降低流動性風險。

3．4增強財務杠桿降低財務風險

杠桿收購的特征決定了償還債務的主要來源是整合目標企業產生的未來現金流量。在杠桿效應下，高風險、高收益的資本結構能否真正給企業帶來高額利潤取決于此。高額債務的存在需要穩定的未來自由現金流量來償付，而增強未來現金流量的穩定性必須：(1)有理想財務狀況的目標公司，才能保證有穩定的現金流量。(2)審慎評估目標企業價值。(3)在整合目標企業過程中，創造最優資本結構，增加企業價值。只有未來存在穩定的自由現金流量，才能保證杠桿收購的成功，避免出現不能按時償債而帶來的技術性破產。

3．S通過法律保護降低財務風險

在并購過程中，簽訂相關的法律協議是必要的，協議中應該包括相關的文件、義務、治理、保密、非競爭、陳述及保證和賠償等。因為在調查中往往不可能深入到每個細節，因此為了確保企業在并購中的正確性簽定法律協議是非常必要的。并購中，經常存在被并購方刻意隱瞞或不主動披露相關信息的情況，財務風險在每一起的并購中都是存在的。這就要求企業在實際操作中穩健、審慎，用準確的財務數據來保證企業戰略目標的實現。合理、完備的財務運作和細致、充分的產業判斷相結合，才能成功地降低并購過程中的財務風險。