導語：如何才能寫好一篇風險投資的退出途徑和方式，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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[關鍵詞]風險投資　控制管理運營　軟環境資源性內耗

風險投資在我國近20年的興起、發展，潮起潮落，風雨洗刷，停滯不前，甚至進入發展迷途，主要是其軟環境資源性內耗因素侵蝕風險投資控制管理運營機制和激勵功能所致。其軟環境資源性內耗因素探討方面主要是：風險資本投資戰略位移偏離度、資本撤退機制與途徑、優惠政策和產業補貼、風險投資理念與特質、風險資本運營組織形式、科技企業發展階段風險資本投入時機選擇、海外風險資本進入與退出渠道、前沿型優質高新科技項目、人才機制運行失當和流失嚴重———風險投資“腦死亡”、風險投資法律枷鎖與政策困境、民營資本與政府投資及政府政策支持協調失當等等。

1.風險資本投資戰略位移致使風險資金扎進傳統行業

風險投資（Venturecapital）有別于一般的風險（Risk）概念，又有別于一般意義的投資（Investment）。它不是借貸資金，而是確切意義上的權益資本，它是融、投資的復合體，包納有資本經營管理運作的各項業務程序展開的有機整合，是一個融、投資集合的風險管理運作進程而衍生的風險資本“融資、投資———承擔風險———失敗或成功退出”的動態管理系統。其核心特征是資本投入風險企業（項目）使其迅速成長、壯大，并成功退出。我國的風險投資機構在風險資本運營過程中，特別是在2001年互聯網泡沫熄滅后，其資本投入真正的風險企業減少，并且無耐心忍受風險投資必要的長期投資“煎熬”，進而轉入傳統行業、證券行業，更有甚者直接投資于二級股票市場，不務正業炒作股票，偷換“風險投資”概念。風險投資高風險、高收益的典型特質應體現在其核心使命———推進有巨大成長潛力的中、小科技型企業迅速成長、壯大。特別地，風險資本應投入這些企業的初期經營運作。然而，我國風險資本目前處于一種游離、茫然、無著落的狀態———迷失戰略投資方向，掙扎在進入“風險企業不敢”、扎堆在“傳統行業無序”的泥潭困境。

風險投資作為一種權益投資，其立足點在于風險項目的潛在高額回報，而不是盯住眼前的盈虧；投資主體看重的是其成長型增長前景和資產增值效應。所以，它不是借貸資本而是權益投資。因而，風險投資主體投資激勵的必要條件是：所有權（產權）結構明晰且具有強制性法律效應；其充分要求是：風險投資項目資本退出的便捷途徑（方式）和潛在巨額報酬。這是風險資本控制管理運營的核心所在，也是風險投資的本質特征。滿足不了這些條件，風險資本將被逼向歧途，另尋出路。

風險投資作為分散風險、構建風險投資項目群、利用“收益———風險”組合機理互補風險投資項目損益，因而具有組合投資的特征。而我國風險投資實踐的損益互補效應，存在缺乏管理經驗，風險投資項目組合風險較大，資本投向不合理的狀況，因而風險資本戰略投向位移在所難免。

風險投資的發展依賴于高新科技創業要素和風險資金聚集要素的有機組合，二者互依互存，構成風險投資專業性特征：風險資金（金融）———科技創業、專業經營管理的典型獨特控制運營特征。風險投資控制運營發展特征顯示：職業金融投資專家（團隊、機構）———風險資金作為權益資本注入風險項目（企業）———介入風險項目（企業）經營管理、咨詢、決策，必要時利用控制權市場接管，以促使風險投資取得市場成功，進而順利退出并獲取巨額投資回報。由于我國風險投資退出機理和退出途徑（方式）存在嚴重缺陷，高新科技創業要素和風險資金儲集要素的有機組合難以達到，并且我國的高科技研究成果轉化為生產力的途徑不暢，具有體制性梗塞，致使風險投資資本聚集度小，戰略位移偏離度大，進一步加劇了二要素有機組合的難度。

2.風險資本撤退機制運轉失靈，已投入的風險資本處于“退出無順暢途徑，虧損卻日益蠶食資本”的無奈之境

我國300多家風險投資機構，經營運作的400多億元注冊資金能夠盈余或收支平衡的少于20%；太大的虧損面，會使風險資本投資者望而卻步。且我國風險投資資本運營過程的退出機制與運營環境具有強烈的國情特征，致使很多知名的國際風險投資機構在我國投入的幾十個項目，成功退出的屈指可數。其原因，就是由于他們對我國的政策和監管環境，創業企業文化的理解不甚深刻、清楚，對我國的國情特征知之甚少。按照國外發達國家成熟的風險資本退出機制與程式，不外乎“上市退出”、“M＆A”、“管理層回購”和“清算”。這些模式在我國風險投資機構運用時，行之無效或成效不佳，其主要原因有二：一是大多照搬國外發達國家那套成熟的風險資本運營模式，以為它昨天成熟的風險投資模式就是我國今天的風險投資徑途。然而風險投資在我國發展的現實說明，風險投資機構成功項目很少，失敗項目很多，待其醒悟時才發現，我國國情特征遏制了國外風險投資成熟模式在我國的簡單應用。二是國外成熟的風險投資退出機制、途徑在我國簡單應用時，風險投資機構投資理念模糊，沒有理解、弄清楚“Venture”與“Risk”、“Capital”與“In vestment”的準確含義和動態內涵；風險投資家隊伍的不成熟，低劣的風險投資系統規劃設計和僥幸淘金的機會主義行業行為，造成風險資本“投資失敗”的絕望悲鳴。

實際上，任何國家在風險投資發展初期以至后一段時期，也不可能有一套健全、完善的“退出機制和途徑”在等待實施應用，它是在過程中不斷創造、發展、完善而健全起來的。我國目前的退出機制和途徑是可以完善和發展的。雖然創業板千呼萬喚出不來，其他渠道、途徑客觀上還是存在的。有資料數據顯示，美國也只有30%左右的風險投資企業通過上市退出，更大比例的風險投資機構是通過回購、兼并收購等方式回收風險資本。根據現有的政策、法律、條例，我國具有濃厚國情特征的風險投資退出方式可以有：（1）境外設立離岸控股公司境外直接上市（如新浪、網易、金蝶等）；（2）境內股份制公司境外直接上市（如H股、N股、S股的中貿網、成都火炬網、北京華清實泰、信海科技、深圳藍點等）；（3）境內公司境外借殼（買殼）間接上市（如部分H股、N股，如北京世紀永聯等）；（4）境內公司境內A股買殼（借殼）間接上市（如部分風險投資企業買（借）殼掛牌深、滬A股市場等）；（5）境內設立股份公司在境內主板上市（如掛牌滬、深A股市場的部分風險投資上市企業）；（6）股份轉讓產權交易（如訊龍公司被新浪收購；邦訊被亞信收購都是很成功的退出案例）；（7）管理層回購；（8）清盤。但以上途徑在風險資本尋其退出時，絕非一帆風順，障礙、缺陷、疑慮多多。因而，很難談得上退出順暢。例如：限制外資進入部分行業；QFII投資禁限六個行業范圍就是明證。一般風險投資企業難以承受買（借）殼所需的巨額現金，付不出高昂的收購成本。

我國風險投資依賴的資本市場運作所需的金融支撐體系不完善。若通過金融機構提供過橋貸款完成收購，具有巨大的財務風險和信用風險；風險投資企業在境內主板上市顯然只適應極少數實力型風險投資企業，對于大部分中、小風險投資企業在缺少創業板的資本市場尋求風險資本退出，顯然是不現實的：漫長的上市等待期，等待期間的暗箱操作，不透明的審批等，對于沒有特殊背景的民營企業和高成長類中、小科技型企業來說是非常不利的，也是非常不公正的；回購和股權轉讓/產權交易無成熟的控制權市場和相關配套的法律、政策；金融工具缺乏，制約風險資本有效退出。風險投資項目的巨大收益和同時伴隨的高風險，極大地吸引著具有風險喜好的金融投資專家（機構或團隊），因而風險投資的動力反過來促使風險投資主體極力尋找資本退出途徑，以形成認可的科學的退出機理，建立和不斷完善風險投資退出機制。“創造和保持優勢是一個持續不斷的循環”。我國風險投資控制管理運營的退出途徑顯然不完善：資本市場是新生市場，且主板上市門檻太高；創業板至今未開設；M＆A處于法規監管不力的起步狀態；創業者資本積累微薄，回購可能性極小；且剛性退出的清算也因法規不全，退出難以保證風險投資家的利益。退出機理與退出途徑不協調，無法有機整合，致使運行機制障礙多多，政策困惑重重。

3.風險資本投資于高新科技企業的相關優惠政策出臺甚少，抑制了風險投資者特別是民營風險投資者的積極性和投資渴望

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風險投資本質上是一種追逐高利潤、高回報的金融資本。風險投資的目的不是單純為了獲取股息而長期持有風險企業股份的投資行為，而是通過退出投資賺取與之承擔的高風險相對應的高額利潤，這就要求風險投資家要在一定時間以一定的方式結束對風險企業的投資與管理，收回現金或有流動性的證券，從而給投資者帶來豐厚的利潤。風險投資的循環方式是將回收的已經增值的資本再投入到新的風險企業中去，在不斷的投資—退出—再投資的過程中實現增值，不斷發展壯大，因此在投資的風險企業成功后將風險資本變現至關重要。

退出機制正是風險投資變現的機制，是風險資本的加速器和放大器，是為風險投資提供必要的流動性、連續性和穩定性。沒有退出機制，風險投資就難以發展；退出機制不健全，風險投資的發展也就不迅速。因此，我們說退出策略是風險投資運作過程的最后也是至關重要的環節，風險投資的成功與否體現在退出的成功與否。風險投資的退出機制是否有效，風險投資能否達到最終目的的關鍵所在，并且退出機制與風險投資可以相互促進，互相強化，退出機制對于風險投資健康發展具有重要意義。

2風險投資幾種主要退出方式的分析與比較

從風險投資的發展歷程來看，目前，風險投資的變現回收方式主要有以下幾種：

2.1公開上市

公開上市（InitialPublicOffering，簡稱“IPO”），是指將風險企業改組為上市公司，風險投資的股份通過資本市場第一次向公眾發行，從而實現投資回收和資本增值。

上市一般分為主板上市和二板上市。主板上市又稱為第一板上市，是指風險投資公司協助創業企業在股票市場上掛牌上市，從而使資金退出。二板上市又稱為創業板市場，主要服務于中小企業的股票市場，其相對于主板市場而言，上市的條件比較寬松，企業進入的門檻較低，比較適合于新興的中小企業，尤其是具有增長潛力的高科技企業。許多國家和地區都設立了二板市場，如美國的納斯達克（NASDAQ）市場、加拿大溫哥華股票交易所的創業板市場、比利時的EASDAQ市場、英國的AIM市場以及1999年第四季度開始正式運作的香港創業板市場等。其中以美國的NASDAQ市場最為成功，約30%的美國風險投資都經由這一市場退出。風險投資企業發行股票上市，使得許許多多的風險投資家和創業家一夜暴富，成為億萬富翁。在二板市場最發達的美國，那斯納克（NASDAQ）市場使這種白手起家的創業神話一再上演：較早的有計算機硬軟件公司如蘋果公司、微軟公司和英特爾公司等，較近的有電子商務類公司如雅虎公司、亞馬遜公司等。這些成功典范也使股份上市成為風險投資家首選的資本退出方式。據美國風險投資業的統計，風險投資的各種退出方式的年平均投資回報率為：回購和并購為15%，而發行股票上市為30%～60%。

公開上市有其固有的優點，它不僅為風險投資者和創業者提供了良好的退出路徑，而且還為風險企業籌集資金以增強其流動性開通了渠道。大多數的風險企業會選擇在企業發展成熟階段的后期上市。這個時期的風險企業正處于發展擴張的階段，如果僅依靠企業自身的積累和風險資本的投入是遠遠不夠的，通過股票上市，風險企業可以在資本市場上籌集到大量的資金。同時，也有利于分擔投資者的投資風險，提高風險企業的知名度和公司的形象。

俗話說有利就后有弊：上市公司經營透明度的不斷提高使得企業自主性逐步下降；上市后的股價波動對公司的形象產生一定的影響；公開上市將耗費公司的大量精力和財力，不適合規模較小的公司采用。同時，創業者和風險投資者需要承擔企業能否成功上市的風險。通常為了維護投資者的信心和維持市場的秩序，證券管理部門、證券市場都會規定創始人股權需按一定的條件并在一定的時限后才能出售，這就使得發起人的投資不可能立即收回，也就拖延了風險投資的退出時間。高科技企業作為小盤股，流動性差，其未來股價的波動較大，創業投資不能在股份上市的同時變現，無疑增加了投資風險。

在我國，到目前為止還沒有開設完整的二板市場。雖然2004年5月，作為向創業板過渡的中國中小企業板在深圳證券交易所成立，但是它并沒有改變我國風險投資的退出現狀，目前看來其所起的作用不大，仍處于在實踐中摸索的階段。在我國目前還沒有合適的二板市場能夠讓風險企業上市融資的這種情況下，我們可以充分利用周邊國家和地區的創業板市場，實現風險投資的退出。實際上，我國目前已有數家公司在海外上市，如1999年，搜狐、網易在NASDAQ市場上市并取得了巨大成功，為中國風險企業在海外的上市提供了很好的借鑒。2003年底，納斯達克（NASDAQ）的大門再次向中國企業敞開。2004年通過發行股票上市的退出明顯較2003年增多，中芯國際、盛大網絡、掌上靈通、51job等十幾個企業海外上市為其身后的創投機構實現獲利退出創造了條件。

2.2股份回購

如果風險企業在渡過了技術風險和市場風險，已經成長為一個有發展潛力的中型企業后，仍然達不到公開上市的條件，它們一般會選擇股權回購的方式實現退出。

股份回購一般包括兩種回購方式:創業者回購風險投資者的股份和風險企業回購風險投資者的股份。前者是通過買股期權的形式來實現的，是在引入風險投資簽訂投資協議時，由創業家或風險企業給予風險投資家一項選擇權，他可以在今后某一時間要求創業家或風險企業按照預先商定的形式和股票價格購買他手中的股票；后者則是通過賣股股權的形式來實現的，即是給予創業家或風險企業一項選擇權，讓其在今后某一時間以相同或類似的形式及股票價格購買風險投資家手中的股票。在股權回購時到底是采用買股期權或是賣股股權來進行，這主要看風險企業對風險投資吸引力的大小而定。如果風險企業是一家受到許多風險投資公司普遍看好的公司，則可能會采用買股期權；如果是風險企業急需引入風險投資，則可能會采用賣股期權。絕大多數股權回購是采用賣股期權進行回購的。一般而言，在風險投資投入時投資雙方就已簽訂好關于股份回購的協議，包括回購條件、回購價格和回購時間等。

股份回購對于大多數風險投資者來說，是一個備用的退出方法。當風險企業不是很成功的時候，為了保證已投入資本的安全，便可采用此種方式退出。由于企業回購對投資雙方來說都有一定的誘惑力，所以風險企業從風險投資家手中回購股權的方式發展得很快。在美國，從企業數目來看，風險企業回購已成為風險投資退出的最主要的途徑之一。雖然我國目前以此種方式退出的案例并不多，但是從發展趨勢看，股份回購應該是未來我國風險投資基金退出的一種現實選擇。

2.3兼并與收購

兼并與收購（MergeandAcquisition，M&A）是風險資本退出的比較常用的一種方式，是風險投資商在時機成熟的時候，通過并購的方式將自己在風險企業中的股份賣出，從而實現風險資本的退出。其中兼并是指由一家實力較強的公司與其他一家或幾家獨立的公司合并組成的新公司，而實力較強的公司占主導地位；收購則是指企業通過證券市場購買目標公司的股份或者購買目標公司的產權從而達到控制目標公司的行為。風險企業被兼并收購通常可以分為兩種方式，即一般收購和“二期收購”。一般收購，是指創業者和風險投資者將風險企業完全賣給另一家公司。這種方式通常是高科技創業者不愿意接受的，因為這意味著將完全喪失獨立性。不過，對于困境中的中小高科技企業來說，賣斷產權也不失為一條出路。如1998年鄂武商以350萬元整體收購武漢順太有限公司，解決了武漢順太有限公司因缺乏資金無法對其專利產品進行規模生產的難題。而“二期收購”則是指風險投資者將其所持有的股份賣給另一家風險公司，由其繼續對風險企業進行后續投資，創業者并不退出風險企業。據不完全統計，在風險投資的退出方式中，一般收購約占23%，二期收購約占9%，兩項合計占31％，但收益率僅為IPO的1／5。

無論采用那種方式并購，時機選擇非常重要。時機選擇適宜，風險投資就能獲得較大的收益。一般風險企業應該選擇在企業未來投資收益的現值比企業的市場價值高時把公司出售。這時風險投資公司可以獲得最大的投資收益。

由中國風險投資研究院（香港）編纂的《2003年中國風險投資行業調查分析報告》顯示，我國風險投資退出方式以股權轉讓為主。通過對風險投資退出項目的調查分析，在2003年190家樣本公司中有38家風險投資機構的64個項目得到全部或部分的退出；62個提供了退出方式的信息，其中以股權轉讓方式退出的有51個項目，占到了82%；以其他退出方式退出的項目相對較少，比例都在10%以下。

2005年4月，中國風險投資研究院（香港）公布的《2004年度中國風險投資業發展現狀調查分析報告》表明，2004年中國風險投資延續了2003年以來的回暖趨勢，投資更為活躍，并呈現出一些新的特點。在中國風險投資研究院（香港）本次調查回收的有效問卷，有36份問卷提供了退出項目方式的信息，統計結果顯示，調查范圍的風險投資機構近3年共123個退出項目中，有49個項目以國內企業收購的方式退出，占退出項目比例的40%。由此可見，收購兼并依然是國內風險資本退出的主渠道。

股權并購在我國如此盛行，筆者認為其主要原因有以下兩方面。一方面，由于股票上市及升值均需要一定的時間，而兼并收購的退出方式可以立即收回投資，使得風險投資者能夠快速、完全地從風險企業中退出，因此具有強大的吸引力；另一方面，由于并非所有企業都能符合上市的條件，而且風險投資本身具有高風險性，這就使得一些風險投資者在權衡各種利弊得失后毅然選擇并購方式來實現其風險資本的退出。

2.4破產清算

破產清算是在風險投資不成功或風險企業成長緩慢、未來收益前景不佳的情況下所采取的一種退出方式。雖然以清算方式退出一般會帶來部分損失，但也是明智之舉的，因為投在不良企業中的資金存在一定的機會成本，與其被套牢而不能發揮作用，倒不如及時收回資金投入到下一個更有希望的項目中去。據統計，美國由創業資本所支持的企業，有20%～30%完全失敗，約60%受到挫折，只有5%～10%的創業企業可以獲得成功。當某一項目面臨失敗或缺少足夠的成長性時，風險投資家應拿出壯士斷腕的勇氣，果斷地抽出資金，轉向投入預期回報更高的標的之中，尋求更好的獲利機會。在很多時候采用清算公司的方法雖是迫不得已，卻是避免深陷泥潭的最佳選擇。

3結語

從上文對每種退出渠道的分析可以看出，每一種退出渠道都各有其優劣:發行股票上市是投資回報率最高的方式，風險企業被兼并收購是投資收回最迅速的方法，股份回購作為一種備用手段是風險投資能夠收回的一個基本保障，而破產清算則是及時減小并停止投資損失的最有效的方法。因此，不能絕對地去評判某種退出渠道的適合與不適合。作為風險投資公司，在決定退出投資時，應根據風險企業的自身特點和當時的外部環境，靈活地選擇退出方式。

目前，在我國風險投資的退出活動還不是十分活躍，風險投資退出機制的不完善和不暢通已成為制約我國風險投資發展的瓶頸。風險投資作為一個亞新生事物，還需要我們在今后的實踐中不斷地總結經驗教訓去發展去完善。同時，風險投資機構在考慮退出方案的時候，一定要明確自己的目標，結合中國的實際法律和監管環境，在專業機構的幫助下設計并執行相應的退出方案。

參考文獻

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4王琳琳.我國創業投資退出機制的國際借鑒及其現實選擇[J]北方經貿，2006(01)

5吳唐青.我國風險投資的退出機制研究[J].廣西大學學報（哲學社會科學版），2003(4)

6鄭可、鄭曉齊.風險投資退出渠道的比較及我國可采用的現實途徑[J].財貿經濟.2003（6）

7劉輝雄.風險投資退出方式的選擇[J].經濟師，2004(1)

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【關鍵詞】資本市場；風險投資；資本退出

一、風險投資的特征與作用

1、風險投資的特征

（1）風險投資的高收益性、高風險性。風險投資通常以為具有高科技、尚未起步或規模不大的創新型中小企業為目標，因為這種類型的中小企業具有潛在的技術能力和巨大市場潛力。所以，其高風險存在于市場、技術、資金、環境和管理等各方面，其失敗率很高，甚至達到80%。但根據利險對應的原則，風險投資只要成功，就可獲得高額壟斷利潤。近年美國有項調查，對218家風險投資企業的投資收益進行調查，完全沒有收益的占14.7%，收益部分的占24.8%，且有60%的投資收益率超過100%。[1]

（2）風險投資的權益性、中長期性。風險投資公司進行股權投資往往采用參股的形式，其目的是等到企業成長到一定規模，資產增值到一定程度，通過賣出股份獲取高額差價。風險投資的投資周期一般要經歷新產品研究開發、產品試制造、正式投入生產、擴大生產規模等過程，直至企業股票上市，投資者才能賣出股份，獲得超額投資利潤。事實證明，這一過程少則需要3至5年，多則7至10年，所以我們說風險投資是一種中長期投資。

（3）風險投資的組合性、專業性。投資者一般采用聯合投資和組合投資的方法來分散風險。風險投資指是由專業機構或專家為具備較大增長潛力的中小企業進行的股權性投資，與傳統工業信貸不同，傳統信貸只提供資金但不參與企業的管理活動，而風投不僅提供資金，且還向企業提供資本經營服務，比如為企業制定業務風險、改造組織結構、加強財務管理、開拓潛在市場、樹立企業形象。

2、風險投資的作用

（1）對技術創新起到推動作用。自20世紀50年代以后第三次科技革命以來，科學技術在經濟發展中所占比重越來越大，但是科學技術的轉化為生產力離不開資本的支持。在科學技術這座茂密的森林里，每天都有許多的幼苗破土而出，但是它們的前景卻是難料的，沒有人知道哪棵幼苗能夠存活多久，所以大部分人們將注意力集中在已經長成的大樹上，只有少部分人才會去關注這些幼苗，從中去辨認、選擇未來能成為棟梁之材的幼苗并加以培育，這就是風險投資。風險投資是科學技術的叢林生機勃勃，創新不斷的前提與保障。［2］

（2）對國家競爭力起到增強作用。一個國家經濟的創新能力，以及技術成果直接影響國家經濟的競爭力。將高新技術科技轉化為商品進而形成產業是增強國家競爭力的重中之重。風險投資主要青睞的對象正是這類高新技術科技領域，因此，風險投資是促進科學技術成果轉化為商品與創造發明實施的重要培育措施與推動力量，可以加快高新技術企業健康成長，加快高新技術成果向商品轉化，促進高新技術產業飛速發展，進而增強國家在國際上的競爭能力。

（3）對經濟增長起到促進作用。提高風險投資項目的成功率可以創造大量的社會財富和就業機會，促進經濟高速增長，提高人們的生活水平，穩定社會結構，從而推動社會平穩進步。Intel公司莫過于是最典型的例子了，它所生產的CPU已經極大地改變了我們的生活。風險投資項目的失敗則可以幫助人們及時認識并放棄不恰當的產品、技術或想法，進而避免進一步的投入和造成更大的資金損失，因此提高了社會資金的使用效率，這也是風險投資項目對經濟發展的另一個貢獻。［3］

（4）起到拓展融資渠道作用。高新技術產業化的特點是高投入、高風險、高收益。對于這些高風險項目，傳統的融資渠道不能滿足其發展需要，風險投資便成了這些項目得以實現、發展的重要資金來源之一，并且風險投資機構還可以進一步拓展其他融資渠道，為項目的發展打下良好的基礎。

（5）對中小企業發展起到支持作用。在美國，有近80%的新科學技術企業是在風險投資的支持下或按照風險投資模式發展壯大起來的，并且這些企業為美國經濟增長貢獻也是至關重要。我們耳熟能詳的大企業像聯邦快遞、國際數據設備、英特爾、蘋果、微軟等公司，都是風險投資“　孵化”的產物，可以說，如果當初沒有風險投資，也就沒有這些企業今天的輝煌。風險企業一旦資產壯大，風險投資的孵化使命便宣告完成，風險投資退出資本市場，形成更大的投資能力，擁有更多的資本去尋找新的投資機會，達到一種良性的循環，從而促使新科學技術企業不斷形成和發展。［4］

二、風險投資的退出方式

在國際上，常用的風險投資的退出渠道有如下幾個：首次公開上市（IPO）、企業并購（M&A）、創業企業股份回購和破產清算等。據《中國統計年鑒（2010）》數據統計表明，在以上幾種主要的退出機制中，通過公開上市交易退出的資金占30%，通過破產清算的占10%，通過兼并回購的占55%，從這組數據表明，大部分風險企業最后是被兼并回購退出資本市場，通過首次公開上市交易成功的是比較少的。

（1）首次公開發行（IPO）。IPO是風險投資最有效的退出途徑，是風險投資家不斷追求的目標。具有適合風險企業上市的證券市場是實現IPO的前提條件，NASDAQ是美國最主要的風險投資公司的上市渠道。IPO是風險投資公司獲得回報最高的退出方式，因為在實現IPO的風險投資度過一定期限的禁售期以后，便可以將其持有的股份拋售變現從中獲得收益。需要特別說明的是，說IPO是最有效的退出方式是就風司的投資收益率來說的，但事實上就數量來說，IPO并不是風險投資公司所廣泛應用退出方式，只有大概20%至30%的風險企業能夠實現IPO，其他超過60%甚至更多的企業采用兼并回購的方式作為退出方式。

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【關鍵詞】風險投資 退出方式 退出機制

風險投資作為我國中小型企業在高新技術領域內的主要金融投資方式，已經越來越得到相關部分的重視和關注，通過總結西方發達國家的投資經驗我們能夠知道，一個國家的經濟發展與高新技術的研發是密不可分的，從某一角度來講，高新技術研發成果的更新換代速度快慢決定了國家經濟水平的高低，就我國而言，由于國家正處于社會主義經濟建設的發展時期，因此，我國的風險投資行業發展并不樂觀，業務所受局限性也比較大。

一、我國風險投資退出機制的現狀

（一）股份回購融資比較困難

風險投資企業通常在對投資人持有的股份進行回購時常采用現金交易方式，倘若公司的流動資金不足，盡管它能夠通過向銀行借貸的方式來支付回購所需要的大量資金，但是會極大的提高公司的負債率，使公司的一些決策和行為受到很大的限制，因此，企業在決定回購投資人的股份之前一定要儲備好大量的回購資金，倘若投資人向企業索要更多的回購資金，那么同樣也會提高其與投資企業的談判失敗的概率。

（二）產權協議轉讓暫居主渠道地位

目前我國風險投資的退出機制還不夠系統、完善，產權協議轉染仍然是退出機制所應用的主要風險投資退出方式。盡管IPO的現代性體現較為明顯，但產權轉讓相對IPO而言，具有最明顯的優勢就是成本低廉、對企業財務狀況不構成威脅、退出周期短、另外還可以在退出風險資金時可以同股權購買方共同協商，選擇一種最佳的渠道來退出風險投資，就現階段的風險投資市場而言，這無疑是最能夠符合市場實際情況的一種退出方式，甚至是在未來很長一段時間內都是風險投資市場一種最佳的退出方式。

（三）風險資本IPO退出門檻較高

IPO可以說是風險投資家和風險企業家最青睞和最希望選擇的一種風險投資退出方式，因為其平均回報率要遠高于其它方式進行的企業回購和企業購并。但是就我國目前的金融行業發展來看，IPO這種退出方式只能有為數不多的企業能夠應用，導致這一結果的因素有很多，但最為主要的我國證券市場的發展水平還比較低，尤其是在有關證券法律法規的確立方面，根本無法實現與IPO的對接，中小型投資企業除了僅有少量的企業除了上市的股本總額要求低以外，大部分還是沿用了主板的游戲規則。

二、影響我國風險投資退出機制的因素分析

（一）風險企業的控制權

選用首次公開上市退出，將風險投資家們所持有的股份控制權消弱，這樣風險企業家的控股權就會加大，而并購、回購等風險投資退出方式對風險企業家擴大企業的控股權是十分無益的，甚至還會引起投資家和企業家之間的矛盾，將他們之間的利益沖突激化到最大。

（二）經濟景氣程度

風險投資家們會根據市場經濟環境的變化和景氣程度而選擇最合適的退出方式，當市場經濟情況處于繁榮或鼎盛時期，市場資金流動量比較大、流動速度比較快時，投資家們就會信心十足，因此他們常常會選擇首次公開上市退出方式，這樣他們的成功率也會相應提高，而當市場經濟氣氛比較低迷時，風險投資家們選擇首次公開上市退出方式的概率就會相應提升。

三、有效發揮我國風險投資退出機制效果的對策

（一）完善產權交易機制

首先，我國政府應當完善和優化有關產權交易的有關法律條令。目前我國有關產權交易的法律法規比較零散、混亂，沒有建立完整、系統的法律配套體系，比如破產法、反不正當競爭法等等。此外，與企業產權轉讓有關的社會保障問題、景榮問題、資產問題、稅收問題等等也必須要在法律完善過程中得以體現，這也就要求政府部門制定投以的指導和管理方針，幫助企業明確在產權交易市場上的法律定位、監管途徑和監管主體，使產權交易過程中的所有環節和細節都能夠有法可依、有跡可循。其次，加大政府部門政策保護和扶持力度。我國的產權交易市場秩序還比較混亂，正處于經濟發展的成長期，經驗和資歷都尚且不足，收入也不夠穩定，而產權交易常常作為非營利性機構，應當啟用最好的服務功能，此時，政府部門就叫加大對市場的保護力度，同時給予大量的資金支援，以保證市場風險投資市場交易的穩定進行。

（二）中介機構建設

我國現階段的專業風險投資中介機構十分少見，這在一定程度上也限制了風險投資行業的發展和運行。風險投資中介機構存在的主要作用具有有以下兩種：第一，知識產權評估機構能夠風險企業的知識產權值進行科學有效分評估，無形中就為公司的科技成果爭取到更大的股份權;第二，標準認證機構能夠對其高新技術領域的內開發成果和研究技術的現代性進行甄別，看是否能夠達到相關標準。

總而言之，我國目前關于風險投資的退出機制的完善措施還沒有真正發揮作用，退出方式選擇的靈活性也不夠理想，除此之外，退出機制的完善過程也經常受到一些不確定的外界因素干擾，因此才會使我國的風險投資發展受到制約，進入發展困難期。風險投資最為現代社會的一種亞新事物，仍有待我們去完善和優化，同時要在總結經驗和教訓的過程中思考退出方式選擇的合理性和科學性，以便能夠根據實際情況選擇最佳的退出方式來完成風險投資退出行為，并在政府的幫助下，制定出實用性更強的風險投資退出方案。

參考文獻：

篇5

關鍵詞： 風險投資 退出方式 退出機制

1 引言

風險投資一詞來源于英文venture capital，又稱創業投資、風險資本，是一種由專門的投資公司或專業投資人員在自擔風險的前提下，通過科學評估和嚴格篩選，把資金投向有潛在發展前景的新創或市值被低估的公司、項目、產品，并以其長期積累的經驗、知識信息網絡輔助企業經營以獲取資本增值的投資行為。

風險投資本質上是一種追逐高利潤、高回報的金融資本。風險投資的目的不是單純為了獲取股息而長期持有風險企業股份的投資行為，而是通過退出投資賺取與之承擔的高風險相對應的高額利潤，這就要求風險投資家要在一定時間以一定的方式結束對風險企業的投資與管理，收回現金或有流動性的證券，從而給投資者帶來豐厚的利潤。風險投資的循環方式是將回收的已經增值的資本再投入到新的風險企業中去，在不斷的投資—退出—再投資的過程中實現增值，不斷發展壯大，因此在投資的風險企業成功后將風險資本變現至關重要。 

退出機制正是風險投資變現的機制， 是風險資本的加速器和放大器，是為風險投資提供必要的流動性、連續性和穩定性。沒有退出機制，風險投資就難以發展；退出機制不健全，風險投資的發展也就不迅速。因此，我們說退出策略是風險投資運作過程的最后也是至關重要的環節，風險投資的成功與否體現在退出的成功與否。風險投資的退出機制是否有效，風險投資能否達到最終目的的關鍵所在，并且退出機制與風險投資可以相互促進，互相強化，退出機制對于風險投資健康發展具有重要意義。

2 風險投資幾種主要退出方式的分析與比較

從風險投資的發展歷程來看，目前，風險投資的變現回收方式主要有以下幾種：

2.1 公開上市

公開上市（initial public offering，簡稱“ipo”），是指將風險企業改組為上市公司，風險投資的股份通過資本市場第一次向公眾發行，從而實現投資回收和資本增值。

上市一般分為主板上市和二板上市。主板上市又稱為第一板上市，是指風險投資公司協助創業企業在股票市場上掛牌上市，從而使資金退出。二板上市又稱為創業板市場，主要服務于中小企業的股票市場，其相對于主板市場而言，上市的條件比較寬松，企業進入的門檻較低，比較適合于新興的中小企業，尤其是具有增長潛力的高科技企業。許多國家和地區都設立了二板市場，如美國的納斯達克（nasdaq）市場、加拿大溫哥華股票交易所的創業板市場、比利時的easdaq市場、英國的aim市場以及1999年第四季度開始正式運作的香港創業板市場等。其中以美國的nasdaq市場最為成功，約30%的美國風險投資都經由這一市場退出。風險投資企業發行股票上市，使得許許多多的風險投資家和創業家一夜暴富，成為億萬富翁。在二板市場最發達的美國，那斯納克（nasdaq）市場使這種白手起家的創業神話一再上演：較早的有計算機硬軟件公司如蘋果公司、微軟公司和英特爾公司等，較近的有電子商務類公司如雅虎公司、亞馬遜公司等。這些成功典范也使股份上市成為風險投資家首選的資本退出方式。據美國風險投資業的統計，風險投資的各種退出方式的年平均投資回報率為：回購和并購為15%，而發行股票上市為30%～60%。

公開上市有其固有的優點，它不僅為風險投資者和創業者提供了良好的退出路徑，而且還為風險企業籌集資金以增強其流動性開通了渠道。大多數的風險企業會選擇在企業發展成熟階段的后期上市。這個時期的風險企業正處于發展擴張的階段，如果僅依靠企業自身的積累和風險資本的投入是遠遠不夠的，通過股票上市，風險企業可以在資本市場上籌集到大量的資金。同時，也有利于分擔投資者的投資風險，提高風險企業的知名度和公司的形象。

俗話說有利就后有弊：上市公司經營透明度的不斷提高使得企業自主性逐步下降；上市后的股價波動對公司的形象產生一定的影響；公開上市將耗費公司的大量精力和財力，不適合規模較小的公司采用。同時，創業者和風險投資者需要承擔企業能否成功上市的風險。通常為了維護投資者的信心和維持市場的秩序，證券管理部門、證券市場都會規定創始人股權需按一定的條件并在一定的時限后才能出售，這就使得發起人的投資不可能立即收回，也就拖延了風險投資的退出時間。高科技企業作為小盤股，流動性差，其未來股價的波動較大，創業投資不能在股份上市的同時變現，無疑增加了投資風險。

在我國，到目前為止還沒有開設完整的二板市場。雖然2004年5月，作為向創業板過渡的中國中小企業板在深圳證券交易所成立，但是它并沒有改變我國風險投資的退出現狀，目前看來其所起的作用不大，仍處于在實踐中摸索的階段。在我國目前還沒有合適的二板市場能夠讓風險企業上市融資的這種情況下，我們可以充分利用周邊國家和地區的創業板市場，實現風險投資的退出。實際上，我國目前已有數家公司在海外上市，如1999年，搜狐、網易在nasdaq市場上市并取得了巨大成功，為中國風險企業在海外的上市提供了很好的借鑒。2003年底，納斯達克（nasdaq）的大門再次向中國企業敞開。2004年通過發行股票上市的退出明顯較2003年增多，中芯國際、盛大網絡、掌上靈通、51job等十幾個企業海外上市為其身后的創投機構實現獲利退出創造了條件。

2.2 股份回購

如果風險企業在渡過了技術風險和市場風險，已經成長為一個有發展潛力的中型企業后，仍然達不到公開上市的條件，它們一般會選擇股權回購的方式實現退出。

股份回購一般包括兩種回購方式:創業者回購風險投資者的股份和風險企業回購風險投資者的股份。前者是通過買股期權的形式來實現的，是在引入風險投資簽訂投資協議時，由創業家或風險企業給予風險投資家一項選擇權，他可以在今后某一時間要求創業家或風險企業按照預先商定的形式和股票價格購買他手中的股票；后者則是通過賣股股權的形式來實現的，即是給予創業家或風險企業一項選擇權，讓其在今后某一時間以相同或類似的形式及股票價格購買風險投資家手中的股票。在股權回購時到底是采用買股期權或是賣股股權來進行，這主要看風險企業對風險投資吸引力的大小而定。如果風險企業是一家受到許多風險投資公司普遍看好的公司，則可能會采用買股期權；如果是風險企業急需引入風險投資，則可能會采用賣股期權。絕大多數股權回購是采用賣股期權進行回購的。一般而言，在風險投資投入時投資雙方就已簽訂好關于股份回購的協議，包括回購條件、回購價格和回購時間等。

股份回購對于大多數風險投資者來說，是一個備用的退出方法。當風險企業不是很成功的時候，為了保證已投入資本的安全，便可采用此種方式退出。由于企業回購對投資雙方來說都有一定的誘惑力，所以風險企業從風險投資家手中回購股權的方式發展得很快。在美國，從企業數目來看，風險企業回購已成為風險投資退出的最主要的途

徑之一。雖然我國目前以此種方式退出的案例并不多，但是從發展趨勢看，股份回購應該是未來我國風險投資基金退出的一種現實選擇。

2.3 兼并與收購

兼并與收購（merge and acquisition， m&a）是風險資本退出的比較常用的一種方式，是風險投資商在時機成熟的時候，通過并購的方式將自己在風險企業中的股份賣出，從而實現風險資本的退出。其中兼并是指由一家實力較強的公司與其他一家或幾家獨立的公司合并組成的新公司，而實力較強的公司占主導地位；收購則是指企業通過證券市場購買目標公司的股份或者購買目標公司的產權從而達到控制目標公司的行為。　風險企業被兼并收購通常可以分為兩種方式，即一般收購和“二期收購”。一般收購，是指創業者和風險投資者將風險企業完全賣給另一家公司。這種方式通常是高科技創業者不愿意接受的，因為這意味著將完全喪失獨立性。不過，對于困境中的中小高科技企業來說，賣斷產權也不失為一條出路。如1998年鄂武商以350萬元整體收購武漢順太有限公司，解決了武漢順太有限公司因缺乏資金無法對其專利產品進行規模生產的難題。而“二期收購”則是指風險投資者將其所持有的股份賣給另一家風險公司，由其繼續對風險企業進行后續投資，創業者并不退出風險企業。據不完全統計，在風險投資的退出方式中，一般收購約占23%，二期收購約占9%，兩項合計占31％，但收益率僅為ipo的1／5。

無論采用那種方式并購，時機選擇非常重要。時機選擇適宜，風險投資就能獲得較大的收益。一般風險企業應該選擇在企業未來投資收益的現值比企業的市場價值高時把公司出售。這時風險投資公司可以獲得最大的投資收益。

由中國風險投資研究院（香港）編纂的《2003年中國風險投資行業調查分析報告》顯示，我國風險投資退出方式以股權轉讓為主。通過對風險投資退出項目的調查分析，在2003年190家樣本公司中有38家風險投資機構的64個項目得到全部或部分的退出；62個提供了退出方式的信息，其中以股權轉讓方式退出的有51個項目，占到了82%；以其他退出方式退出的項目相對較少，比例都在10%以下。

2005年4月，中國風險投資研究院（香港）公布的《2004年度中國風險投資業發展現狀調查分析報告》表明，2004年中國風險投資延續了2003年以來的回暖趨勢，投資更為活躍，并呈現出一些新的特點。在中國風險投資研究院（香港）本次調查回收的有效問卷，有36份問卷提供了退出項目方式的信息，統計結果顯示，調查范圍的風險投資機構近3年共123個退出項目中，有49個項目以國內企業收購的方式退出，占退出項目比例的40%。由此可見，收購兼并依然是國內風險資本退出的主渠道。

股權并購在我國如此盛行，筆者認為其主要原因有以下兩方面。一方面，由于股票上市及升值均需要一定的時間，而兼并收購的退出方式可以立即收回投資，使得風險投資者能夠快速、完全地從風險企業中退出，因此具有強大的吸引力；另一方面，由于并非所有企業都能符合上市的條件，而且風險投資本身具有高風險性，這就使得一些風險投資者在權衡各種利弊得失后毅然選擇并購方式來實現其風險資本的退出。

2.4 破產清算

破產清算是在風險投資不成功或風險企業成長緩慢、未來收益前景不佳的情況下所采取的一種退出方式。雖然以清算方式退出一般會帶來部分損失，但也是明智之舉的，因為投在不良企業中的資金存在一定的機會成本，與其被套牢而不能發揮作用，倒不如及時收回資金投入到下一個更有希望的項目中去。據統計，美國由創業資本所支持的企業，有20%～30%完全失敗，約60%受到挫折，只有5%～10%的創業企業可以獲得成功。當某一項目面臨失敗或缺少足夠的成長性時，風險投資家應拿出壯士斷腕的勇氣，果斷地抽出資金，轉向投入預期回報更高的標的之中，尋求更好的獲利機會。在很多時候采用清算公司的方法雖是迫不得已，卻是避免深陷泥潭的最佳選擇。

3 結語

從上文對每種退出渠道的分析可以看出，每一種退出渠道都各有其優劣:發行股票上市是投資回報率最高的方式，風險企業被兼并收購是投資收回最迅速的方法，股份回購作為一種備用手段是風險投資能夠收回的一個基本保障，而破產清算則是及時減小并停止投資損失的最有效的方法。因此，不能絕對地去評判某種退出渠道的適合與不適合。作為風險投資公司，在決定退出投資時，應根據風險企業的自身特點和當時的外部環境，靈活地選擇退出方式。

目前，在我國風險投資的退出活動還不是十分活躍，風險投資退出機制的不完善和不暢通已成為制約我國風險投資發展的瓶頸。風險投資作為一個亞新生事物，還需要我們在今后的實踐中不斷地總結經驗教訓去發展去完善。同時，風險投資機構在考慮退出方案的時候，一定要明確自己的目標，結合中國的實際法律和監管環境，在專業機構的幫助下設計并執行相應的退出方案。

參考文獻

1 邱艷.風險投資退出機制研究[j].華東師范大學學報， 2005（7）

2 劉曼紅.風險投資: 創新與金融[m].北京:中國人民大學出版社， 1998

3 魏夢雪.風險投資退出方式的比較[j]. 內蒙古科技與經濟， 2006(03)

4 王琳琳.我國創業投資退出機制的國際借鑒及其現實選擇[j]北方經貿，2006(01)

5 吳唐青.我國風險投資的退出機制研究[j].廣西大學學報（哲學社會科學版），2003(4)

篇6

風險投資本質上是一種追逐高利潤、高回報的金融資本。風險投資的目的不是單純為了獲取股息而長期持有風險企業股份的投資行為，而是通過退出投資賺取與之承擔的高風險相對應的高額利潤，這就要求風險投資家要在一定時間以一定的方式結束對風險企業的投資與管理，收回現金或有流動性的證券，從而給投資者帶來豐厚的利潤。風險投資的循環方式是將回收的已經增值的資本再投入到新的風險企業中去，在不斷的投資—退出—再投資的過程中實現增值，不斷發展壯大，因此在投資的風險企業成功后將風險資本變現至關重要。

退出機制正是風險投資變現的機制，是風險資本的加速器和放大器，是為風險投資提供必要的流動性、連續性和穩定性。沒有退出機制，風險投資就難以發展；退出機制不健全，風險投資的發展也就不迅速。因此，我們說退出策略是風險投資運作過程的最后也是至關重要的環節，風險投資的成功與否體現在退出的成功與否。風險投資的退出機制是否有效，風險投資能否達到最終目的的關鍵所在，并且退出機制與風險投資可以相互促進，互相強化，退出機制對于風險投資健康發展具有重要意義。

2風險投資幾種主要退出方式的分析與比較

從風險投資的發展歷程來看，目前，風險投資的變現回收方式主要有以下幾種：

2.1公開上市

公開上市（InitialPublicOffering，簡稱“IPO”），是指將風險企業改組為上市公司，風險投資的股份通過資本市場第一次向公眾發行，從而實現投資回收和資本增值。

上市一般分為主板上市和二板上市。主板上市又稱為第一板上市，是指風險投資公司協助創業企業在股票市場上掛牌上市，從而使資金退出。二板上市又稱為創業板市場，主要服務于中小企業的股票市場，其相對于主板市場而言，上市的條件比較寬松，企業進入的門檻較低，比較適合于新興的中小企業，尤其是具有增長潛力的高科技企業。許多國家和地區都設立了二板市場，如美國的納斯達克（NASDAQ）市場、加拿大溫哥華股票交易所的創業板市場、比利時的EASDAQ市場、英國的AIM市場以及1999年第四季度開始正式運作的香港創業板市場等。其中以美國的NASDAQ市場最為成功，約30%的美國風險投資都經由這一市場退出。風險投資企業發行股票上市，使得許許多多的風險投資家和創業家一夜暴富，成為億萬富翁。在二板市場最發達的美國，那斯納克（NASDAQ）市場使這種白手起家的創業神話一再上演：較早的有計算機硬軟件公司如蘋果公司、微軟公司和英特爾公司等，較近的有電子商務類公司如雅虎公司、亞馬遜公司等。這些成功典范也使股份上市成為風險投資家首選的資本退出方式。據美國風險投資業的統計，風險投資的各種退出方式的年平均投資回報率為：回購和并購為15%，而發行股票上市為30%～60%。

公開上市有其固有的優點，它不僅為風險投資者和創業者提供了良好的退出路徑，而且還為風險企業籌集資金以增強其流動性開通了渠道。大多數的風險企業會選擇在企業發展成熟階段的后期上市。這個時期的風險企業正處于發展擴張的階段，如果僅依靠企業自身的積累和風險資本的投入是遠遠不夠的，通過股票上市，風險企業可以在資本市場上籌集到大量的資金。同時，也有利于分擔投資者的投資風險，提高風險企業的知名度和公司的形象。

俗話說有利就后有弊：上市公司經營透明度的不斷提高使得企業自主性逐步下降；上市后的股價波動對公司的形象產生一定的影響；公開上市將耗費公司的大量精力和財力，不適合規模較小的公司采用。同時，創業者和風險投資者需要承擔企業能否成功上市的風險。通常為了維護投資者的信心和維持市場的秩序，證券管理部門、證券市場都會規定創始人股權需按一定的條件并在一定的時限后才能出售，這就使得發起人的投資不可能立即收回，也就拖延了風險投資的退出時間。高科技企業作為小盤股，流動性差，其未來股價的波動較大，創業投資不能在股份上市的同時變現，無疑增加了投資風險。

在我國，到目前為止還沒有開設完整的二板市場。雖然2004年5月，作為向創業板過渡的中國中小企業板在深圳證券交易所成立，但是它并沒有改變我國風險投資的退出現狀，目前看來其所起的作用不大，仍處于在實踐中摸索的階段。在我國目前還沒有合適的二板市場能夠讓風險企業上市融資的這種情況下，我們可以充分利用周邊國家和地區的創業板市場，實現風險投資的退出。實際上，我國目前已有數家公司在海外上市，如1999年，搜狐、網易在NASDAQ市場上市并取得了巨大成功，為中國風險企業在海外的上市提供了很好的借鑒。2003年底，納斯達克（NASDAQ）的大門再次向中國企業敞開。

2004年通過發行股票上市的退出明顯較2003年增多，中芯國際、盛大網絡、掌上靈通、51job等十幾個企業海外上市為其身后的創投機構實現獲利退出創造了條件。

2.2股份回購

如果風險企業在渡過了技術風險和市場風險，已經成長為一個有發展潛力的中型企業后，仍然達不到公開上市的條件，它們一般會選擇股權回購的方式實現退出。

股份回購一般包括兩種回購方式:創業者回購風險投資者的股份和風險企業回購風險投資者的股份。前者是通過買股期權的形式來實現的，是在引入風險投資簽訂投資協議時，由創業家或風險企業給予風險投資家一項選擇權，他可以在今后某一時間要求創業家或風險企業按照預先商定的形式和股票價格購買他手中的股票；后者則是通過賣股股權的形式來實現的，即是給予創業家或風險企業一項選擇權，讓其在今后某一時間以相同或類似的形式及股票價格購買風險投資家手中的股票。在股權回購時到底是采用買股期權或是賣股股權來進行，這主要看風險企業對風險投資吸引力的大小而定。如果風險企業是一家受到許多風險投資公司普遍看好的公司，則可能會采用買股期權；如果是風險企業急需引入風險投資，則可能會采用賣股期權。絕大多數股權回購是采用賣股期權進行回購的。一般而言，在風險投資投入時投資雙方就已簽訂好關于股份回購的協議，包括回購條件、回購價格和回購時間等。

股份回購對于大多數風險投資者來說，是一個備用的退出方法。當風險企業不是很成功的時候，為了保證已投入資本的安全，便可采用此種方式退出。由于企業回購對投資雙方來說都有一定的誘惑力，所以風險企業從風險投資家手中回購股權的方式發展得很快。在美國，從企業數目來看，風險企業回購已成為風險投資退出的最主要的途徑之一。雖然我國目前以此種方式退出的案例并不多，但是從發展趨勢看，股份回購應該是未來我國風險投資基金退出的一種現實選擇。

2.3兼并與收購

兼并與收購（MergeandAcquisition，M&A）是風險資本退出的比較常用的一種方式，是風險投資商在時機成熟的時候，通過并購的方式將自己在風險企業中的股份賣出，從而實現風險資本的退出。其中兼并是指由一家實力較強的公司與其他一家或幾家獨立的公司合并組成的新公司，而實力較強的公司占主導地位；收購則是指企業通過證券市場購買目標公司的股份或者購買目標公司的產權從而達到控制目標公司的行為。風險企業被兼并收購通常可以分為兩種方式，即一般收購和“二期收購”。一般收購，是指創業者和風險投資者將風險企業完全賣給另一家公司。這種方式通常是高科技創業者不愿意接受的，因為這意味著將完全喪失獨立性。不過，對于困境中的中小高科技企業來說，賣斷產權也不失為一條出路。如1998年鄂武商以350萬元整體收購武漢順太有限公司，解決了武漢順太有限公司因缺乏資金無法對其專利產品進行規模生產的難題。而“二期收購”則是指風險投資者將其所持有的股份賣給另一家風險公司，由其繼續對風險企業進行后續投資，創業者并不退出風險企業。據不完全統計，在風險投資的退出方式中，一般收購約占23%，二期收購約占9%，兩項合計占31％，但收益率僅為IPO的1／5。

無論采用那種方式并購，時機選擇非常重要。時機選擇適宜，風險投資就能獲得較大的收益。一般風險企業應該選擇在企業未來投資收益的現值比企業的市場價值高時把公司出售。這時風險投資公司可以獲得最大的投資收益。

由中國風險投資研究院（香港）編纂的《2003年中國風險投資行業調查分析報告》顯示，我國風險投資退出方式以股權轉讓為主。通過對風險投資退出項目的調查分析，在2003年190家樣本公司中有38家風險投資機構的64個項目得到全部或部分的退出；62個提供了退出方式的信息，其中以股權轉讓方式退出的有51個項目，占到了82%；以其他退出方式退出的項目相對較少，比例都在10%以下。

2005年4月，中國風險投資研究院（香港）公布的《2004年度中國風險投資業發展現狀調查分析報告》表明，2004年中國風險投資延續了2003年以來的回暖趨勢，投資更為活躍，并呈現出一些新的特點。在中國風險投資研究院（香港）本次調查回收的有效問卷，有36份問卷提供了退出項目方式的信息，統計結果顯示，調查范圍的風險投資機構近3年共123個退出項目中，有49個項目以國內企業收購的方式退出，占退出項目比例的40%。由此可見，收購兼并依然是國內風險資本退出的主渠道。

股權并購在我國如此盛行，筆者認為其主要原因有以下兩方面。一方面，由于股票上市及升值均需要一定的時間，而兼并收購的退出方式可以立即收回投資，使得風險投資者能夠快速、完全地從風險企業中退出，因此具有強大的吸引力；另一方面，由于并非所有企業都能符合上市的條件，而且風險投資本身具有高風險性，這就使得一些風險投資者在權衡各種利弊得失后毅然選擇并購方式來實現其風險資本的退出。

2.4破產清算

破產清算是在風險投資不成功或風險企業成長緩慢、未來收益前景不佳的情況下所采取的一種退出方式。雖然以清算方式退出一般會帶來部分損失，但也是明智之舉的，因為投在不良企業中的資金存在一定的機會成本，與其被套牢而不能發揮作用，倒不如及時收回資金投入到下一個更有希望的項目中去。據統計，美國由創業資本所支持的企業，有20%～30%完全失敗，約60%受到挫折，只有5%～10%的創業企業可以獲得成功。當某一項目面臨失敗或缺少足夠的成長性時，風險投資家應拿出壯士斷腕的勇氣，果斷地抽出資金，轉向投入預期回報更高的標的之中，尋求更好的獲利機會。在很多時候采用清算公司的方法雖是迫不得已，卻是避免深陷泥潭的最佳選擇。

3結語

篇7

【關鍵詞】風險投資；退出機制

風險投資作為一種在市場經濟條件下非常有效的投資工具，自誕生以來日漸成為高新技術產業的“孵化器”，極大地加速了高新技術成果的轉化和高新技術產業的發展，對整個經濟的發展發揮了極大的推動作用。然而，風險投資蘊藏著巨大風險。風險投資機構在運營過程中，因為外界條件變化或內部自身原因，會遇到各種各樣的風險，包括道德風險、技術風險、市場風險、生產風險、財務風險和政策風險等，這些風險因素不但錯綜復雜，而且不易被覺察、識別和把握。據統計，10%～30%的風險投資完全失敗，60%不能取得理想的收益，只有5%～20%獲得成功。怎樣降低風險投資的風險成為各國探究和運用風險投資的焦點。然而在風險投資中，最為核心的部分――風險投資機構的風險卻沒有得到應有的重視和研究。尤其在我國，如何降低風險投資機構風險的研究還缺乏系統性、針對性和創新性。

1.退出方式的比較研究

創業資本的退出方式主要有：首次公開發行（IPO）、銷售（sale）、轉售（secondary sale）、企業回購（buy2back），而投資失敗則進行沖銷（write2off）或清算（liquidation）。IPO是指受資企業第一次向公眾公開發行股票。不過，創業投資家通常不能在IPO時立即拋售持有的全部股票（甚至是部分股票），而必須等待一段時間（通常是180天），這就是鎖定期（lock2up period）的規定。銷售是指將整個企業賣給收購者。在實踐中，這種退出方式有很多形式。例如，將企業賣給收購者以換取現金、收購者的股份或其它資產。轉售是指創業投資家將持有的股份賣給第三方――典型的戰略收購者，或另一個創業投資家。與銷售不同，它是創業投資家將自己持有的股份賣給第三方，而企業家和其它投資者仍持有企業的股份。回購是指企業家和/或企業買回創業投資家持有的股份。沖銷（write2off）通常在企業經營失敗的情況下發生，不過創業投資家仍繼續持有企業的股份。清算則是創業投資家在企業前景渺茫時理性的選擇。IPO一直是研究者關注的熱點，因為通過IPO實現退出最理想。研究表明，創業投資回報的倍數（（返回額-投資額）/投資額），IPO為1.95，銷售為0.40，企業回購為0.37，轉售為0.41，而清算和沖銷分別是-0.34和-0.37。盡管通過IPO實現退出最理想，但在實踐中銷售（包括轉售）也是非常重要的甚至是創業投資家優先考慮的形式。

2.美國風險投資的退出

從世界各國或地區的風險投資基金發展歷程、規模組織運營模式及在促進科技創新方面所起的作用來看，美國的風險投資發展較好，有許多值得借鑒的寶貴經驗。

美國風險投資的退出機制非常健全，無論是企業上市還是購并都為風險投資機構的成功退出提供了便利的條件。活躍的風險投資是美國得以在高科技領域保持領先地位的重要原因，而納斯達克股票市場為風險投資機構最終能通過股權轉讓來收回其投資并獲得投資收益提供了一種退出的市場機制。

自NASDAQ市場建立后，美國的風險投資機構的資本大部分都是通過IPO方式退出的。但從2001年開始，美國風險投資機構以IPO退出的數量急劇下降。2000年，以IPO退出的項目數有262個，2001年猛跌到41個，到2003年只有29個項目以IPO方式退出。近年來，美國風險投資機構以兼并收購方式（M&A）退出的數量占退出數的比例越來越高。美國的大股東多為機構投資者，在持股公司業績不好時，機構投資者一般不直接干預公司運轉，而是改變自己的股票組合，在證券市場賣出該公司的股票，使得公司接管與兼并事件頻頻發生。盡管如此，來自廣東的一份調查顯示，廣東風險投資機構中上市出售股份這種退出方式只占到11%，企業并購及股權轉讓等退出方式卻高達60%以上，說明最有效的退出方式受到了抑止。從退出的數量分布來看，2004年廣東風險投資機構項目退出數量占全國項目退出數量的68%（其中深圳占50%），遠遠高于北京的17%和上海的14%，說明與國內其他地區相比，盡管廣東風險投資的進入與退出較為活躍，但是其退出機制還是不暢通。

3.我國風險投資機構的退出機制研究

影響風險投資退出的主要障礙因素是中國缺乏一個完善的多層次資本市場體系。而今隨著創業板的推出，極大的推動了成長型中小企業成長，是支持國家自主創新核心戰略的重要平臺。但其作用還要在以后的發展中才能凸顯。

從現有的退出情況來看，我國風險投資退出比例比較小，有相當大比例的風險投資被固化在風險項目上，不能退資。我國上市、被其他企業購并和企業內部回購等三種撤出方式之間的比例大致為4:1:5。上市和被其他企業購并所占比例明顯低于國外，上市偏低的原因是眾所周知的，被其他企業購并偏低的原因主要是：國外的資本市場具有極強的資源配置功能，國外企業間的購并主要是利用資本市場的資源配置功能，通過“股權置換方式”或者“以股權置換為主、現金投入為輔”的方式進行，中國資本市場的主要功能是融資，而并非資源配置功能，這在一定程度上導致了中國企業間的購并以現金收購方式為主，結果是，不僅大大增加了企業購并的難度和風險，更使得中國風險投資機構難以借助企業購并的方式進行資本變現。

另外，國內區域性產權交易市場的退出作用有限。在國外，場外交易市場是多層次資本市場的重要組成部分。目前我國產權交易市場相當于國外的場外交易市場。產權交易市場是指各類企業作為獨立的產權主體從事以產權有償轉讓的交易場所。狹義的產權市場是指實物產權交易市場；廣義的產權市場既包括實物型產權交易市場，也包括證券市場。與上市發行相比，產權交易的優勢體現在：產權交易的門檻比IPO低得多，限制條件少，只要時機恰當，遇到合適的買方，風險投資機構就能夠實現資本退出。然而，風險投資在產權交易市場退出的成功案例并不多。

最后，由于中國特殊的法律法規限制與規定，許多帶有國資色彩的本土風險投資，通常需要通過產權交易市場交易方式實現退出。目前國內風險投資機構最大的退出途徑是通過股權轉讓，但政府控股的風險投資機構在產權交易市場轉讓投資的項目時須經過上報各地國資委審批等較多程序，過程繁瑣。根據我們的調查，這樣的產權交易對價格有許多的限制（甚至包括最高價的限制），因此容易導致估值偏低，與風險投資追求高風險高回報的本性相違背，因為風險投資通過不同的高風險高收益項目進行組合，來降低風險，實現穩定盈利。如果沒有高收益的項目來填補低收益、甚至虧損的項目，則風險投資就無法實現穩定盈利，從而驅使它們選擇從事低風險項目。

4.結論

風險投資是一項復雜的系統工程，從項目來源、項目調研、項目決策、項目實施以及后續管理都不是靠個人或者機構所能夠完成的，需要很多政策環境的支持。從上述國家風險投資機構的發展來看，各個國家和地區為了促進和保障風險投資機構的發展，無不根據機構發展的內在要求，頒布了相應的法律法規，出臺了有效的扶持政策，建立了風險投資制度體系，確立了具體的風險投資制度，采取了一系列促進風險投資機構發展的扶持措施，包括拓寬風險投資機構的資金來源以及建立完善的資本市場等措施以支持、規范和保障風險投資機構的發展。我國在勇于借鑒國外的經驗和教訓，大膽創新的同時，應結合國情，無論政策環境還是資本市場上都不能簡單照搬照抄。

參考文獻

[1]程昆,劉仁和.風險投資退出機制研究:來自廣東的經驗[J].中央財經大學學報,2006.

[2]高如娟,高濤.論資本市場風險投資退出機制之路徑選擇[J].上海商學院學報,2009.

[3]李姚礦,陳德棉,張玉臣.創業資本的退出:綜述[J].科學學研究,2002.

[4]王,薛耀文.風險投資機構資金來源與退出機制研究[J].山西高等學校社會科學學報,2008.

篇8

摘要：風險投資活動是由“籌資—投資—撤資”三個步驟組成的，本文按照風險投資的這三個發展過程，從中西方風險投資的資金來源、組織形式、退出渠道三個方面進行對比分析，指出了我國風險投資與西方發達國家相比的問題，目的在于借鑒西方發達國家的先進經驗。

關鍵詞：資金來源組織形式；退出渠道

一、中西方風險投資資金來源對比分析

（一） 西方風險投資的資金來源

金融機構的風險投資。受到風險投資豐厚利潤的吸引，西方部分商業銀行設立了風險投資部，由于風險投資貸款的高風險性，商業銀行出于安全性的考慮對此類到款的審查較為嚴格。除此之外，風險投資公司還通過發行證券、股票等方式向銀行、保險公司等金融機構融資或銀行、保險公司等金融機構直接籌資、或銀行、保險公司自己設立風險投資公司投資風險企業，傳統的商業銀行通過貸款和直接投資等形式進行的風險投資，在整個風險投資市場中占有一定的比例。

企業的風險投資。在西方，大企業對高新技術產業的投資已經成為風險投資融資的重要渠道，大型企業集團進行風險投資，不僅是風險投資業發展的需要，更是大企業發展的需要。一些大企業自身研發出了很好的技術，但是該項技術尚不成熟，這些大企業就會把這項技術轉移給小企業，而這些小企業就會把該項技術投入市場，并進行跟蹤觀察，一旦市場對該項技術反應良好，這些大企業便會立即投入力量，利用自身的資金和技術優勢而迅速占領市場。

創業基金的風險投資。創業基金是由眾多不確定的投資者將不等的出資額匯集起來，由專業的投資機構投資于有發展潛力的高新科技企業，投資者按所投資比例分享所得收益的投資工具。目前美國在利用創業基金這種投資工具進行風險投資最為廣泛，頗受廣大投資者的喜愛。因為創業投資有較高的規模和經濟效益，具有投資基金的一切優點。

（二） 我國風險投資的來源

政府的財政資金。我國是發展中國家，積極發展高新技術產業是提高經濟發展質量的重要途徑，也是實行可持續發展戰略的重要選擇。政府充分認識到發展風險投資的重要性，大力推進風險投資業的發展。政府用財政資金投資于風險投資業，主要目的是利用較少的國家資金來帶動大量的民間資本支持風險投資業，開拓風險投資業資金的來源渠道，為高新技術產業的發展提供良好的政策環境。政府風險投資的資金款項來源于國家預算，直接投資于與國民經濟關系重大和一些私人不愿意投資的高風險項目。

科技貸款。在我國，國家對銀行的指令性貸款和銀行的科技開發貸款也是風險投資的重要來源之一，各銀行資金運營的一個重要組成部分就是人民銀行在綜合信貸計劃中的科技貸款資金計劃。近些年來，國家利用科技貸款這種途徑對“火炬計劃”、“產學研聯合開發工程”等高新科技項目進行了大量的投資。

二、中西方風險投資組織形式對比分析

（一） 西方風險投資組織形式

有限合伙制：有限合伙制是介于有限責任公司和無限責任公司之間的一種組織形式，是由投資者即有限合伙人和基金管理人即普通合伙人組成的有限合伙企業。有限合伙企業由1-50人組成，大公司、共同基金、私募證券等機構投資者和富有的個人都可以成為有限合伙人。資金供應方即有限合伙人承諾投資，保留放棄投資的權利，通常每個有限合伙人出資額不低于100萬美元。有限合伙制是美國風險投資業的典型模式，有限合伙制的出現極大的改變了美國風險投資業的發展，采用這種管理制度的風險投資公司所管理的風險資本己經占到美國風險投資總規模的80%。

信托基金制：信托基金制是指由基金發起人發行基金，集中投資者分散的資金，由基金托管人托管，專業的基金管理人經營管理，把該信托資產投資于風險企業并將所獲得的投資收益分配給基金投資人一種制度。信托基金制的組織形式可分為公司型信托基金和契約型信托基金。公司型信托基金是指投資者作為股東成立基金公司，由基金管理人作為董事負責基金的經營管理，或通過訂立信托合同把基金交給基金以外的專業基金管理人經營管理，并由基金托管人對基金進行托管。契約型信托基金是指按照基金契約組建的風險投資基金。基金經理人、基金托管人按照契約負責經營保管信托財產，基金投資者依據契約享有投資收益。契約型基金一般不具有法人資格，絕大多數為私募基金。

（二） 我國風險投資的組織形式

事業制：在我國，作為政府的一個部門的事業制機構，在風險投資業發展的初期階段，政府通過事業制機構直接投資風險投資業，極大的促進了風險投資的興起與發展。這種事業制的優勢在于由政府的支持，資金的來源有保障，支持高新技術發展的目的明確。但它的缺點是在投資項目的選擇上受到諸多限制，通常會為了政策性的目的而導致資金的使用效率低下。

公司制：在我國的風險投資組織形式中，公司制主要有兩種：（1）國有獨資模式，國有獨資風險投資公司是我國最先出現的風險投資公司，具有政府試點的性質。國有獨資模式出現在我國風險資本市場受到現階段我國經濟發展大環境下影響， 是風險資本的重要來源之一，國有獨資機構和其他公司中的國有部分的資本占有相當的比例，所以中國風險資本來源中的國有比例是相當高的。（2）大型企業附屬模式，在我國，風險投資還為新生事物，大企業對它的認識還不夠，沒有具備風險投資的意識，缺乏專門的投資人才，與此同時我國自身經營狀況良好的大公司并不多，所以大公司下屬的風險投資部門尚處在雛形階段。

三、中西方風險投資的退出機制

（一） 上市退出（IPO）

上市退出是指通過使被投資風險企業公開上市，在公開市場上發行公眾股份，企業的股權實現流通，售出所持企業的原始股份而適機選擇退出，來實現資本增值。上市一般分為主板市場上市和二板市場上市，一般認為IPO是風險投資退出的最佳方式。公開發行的退出方式的創業企業的資金流動性最強，且投資收益普遍較高，在股市行情較好的情況下，公開發行的收益更是高的超乎想象；創業企業和風險投資者的股權可以在股票市場出售，以現金方式的退出；公開發行能夠提高企業的形象和知名度，不僅有利于獲得更多的融資，也更有利于企業吸引更多高素質的人才。同時，上市退出還保留了企業的獨立性，受到管理層的歡迎。

（二） 回購股權退出

股份回購退出方式是指風險企業管理層或員工按照事先約定的時間和價格以現金票據或其他有價證券購回風險投資機構所持有的風險企業股份，藉此實現風險資本退出風險企業的方式。在我國，回購股權退出包括管理層回購和企業員工回購兩種形式。這種退出方式對風險企業的經營狀況有很高的要求，它的優點是風險企業可完整的保留下來，創業企業家可以掌握更多的主動權和決策權。然而目前我國以回購股權方式退出的案例并不多，但是隨著我國經濟的快速發展，創業企業的管理層和員工的經濟實力和創業熱情的提高，回購股權會成為我國風險投資退出的一種重要渠道。（作者單位：四川大學經濟學院）

參考文獻：

[1]劉曼紅. 風險投資探析.[J].金融研究，2009（10）

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[關鍵詞] 風險投資風險分析策略

一、引言

隨著以信息技術、生物技術為代表的高新技術及其產業的迅速發展,能否在高新技術及其產業領域占據一席之地,已經成為世界各國激烈競爭的焦點,成為提升綜合國力的重要因素。高新技術產業出了具有高投入、高產出、高附加值、高增長率的特點外,還具有高風險的特點,因此高新技術產品或企業為投資對象的風險投資比一般投資更具不確定性,面臨著更大的風險。特別是在市場經濟條件下,社會需求日益復雜多變,市場競爭日趨激烈,風險投資不可避免地面臨著各種各樣的市場風險。在我國風險投資迅速發展的同時,很多風險投資公司出現了這樣那樣的問題,其很大一部分原因是對投資過程中的各種風險和如何有效控制風險認識不足,最終導致經營失敗。因此在風險投資迅速發展的同時,對如何有效地識別并控制風險進行深入研究,具有十分重要的現實意義。

二、風險投資的內涵

1.風險投資的定義

廣義的風險投資泛指一切具有高風險、高潛在收益的投資;狹義的風險投資是指以高新技術為基礎,生產與經營技術密集型產品的投資。根據美國全美風險投資協會的定義,風險投資是由職業金融家投入到新興的、迅速發展的、具有巨大競爭潛力的企業中一種權益資本。從投資行為的角度來講,風險投資是把資本投向蘊藏著失敗風險的高新技術及其產品的研究開發領域,旨在促使高新技術成果盡快商品化、產業化,以取得高資本收益的一種投資過程。從運作方式來看,是指由專業化人才管理下的投資中介向特別具有潛能的高新技術企業投入風險資本的過程,也是協調風險投資家、技術專家、投資者的關系,利益共享,風險共擔的一種投資方式。

2.風險投資的特征

(1)投資對象對為處于創業期的中小型企業,而且多為高新技術企業。

(2)投資期限至少3年～5年以上,投資方式一般為股權投資,通常占被投資企業30%左右股權,而不要求控股權,也不需要任何擔保或抵押。

(3)投資決策建立在高度專業化和程序化的基礎之上。

(4)風險投資人一般積極參與被投資企業的經營管理,提供增值服務;除了種子期融資外,風險投資人一般也對被投資企業以后各發展階段的融資需求予以滿足。

(5)由于投資目的是追求超額回報,當被投資企業增值后,風險投資人會通過上市、收購兼并或其他股權轉讓方式撤出資本,實現增值。

三、風險投資中的風險因素分析

在風險投資運作中,要對風險進行有效的控制,首先必須對各種可能存在的風險做深入的分析,對風險的分析是進行風險控制的前提和基礎。作為風險投資項目,顧名思義是存在很高的風險,那么在風險投資中一般會產生什么樣的風險呢?主要從外部因素和內部因素這兩個方面來進行分析。

1.外部因素

外部因素包括社會、政治、法律和自然環境等多種因素,這些因素的變化,均會給風險投資的成功與否造成不確定性。主要有以下幾個方面:

(1)相應的法規不完善。風險投資企業的發展缺乏相應的法規環境和稅收優惠政策。我國目前還缺乏風險投資的基本法,與其密切相關的輔助法律制度也很不完善,使得風險投資公司的組織形式、設立條件、投資金額、風險資本供給都受到限制。

(2)市場風險因素。市場風險是指由于市場的不確定性而使風險企業蒙受損失的可能性。市場變幻莫測,它隱藏著許多不確定因素。當新產品上市時,消費還沒有達到一定程度,往往容易造成銷售不暢、產品積壓。而當消費者開始接受這種產品時,有可能出現供不應求的局面,但也可能由于引發競爭對手的加入,從而出現供大于求,市場占有率下降的局面。這些都是由于市場的不確定性所造成的風險。

(3)缺乏有效的退出機制。風險投資的退出方式主要有公開上市(IPO)、兼并收購、股權回購、清算等。風險資本作為一種股權投資,其目的不是為了長期持有而是在獲利后及時退出,以轉入到下一個項目的投資。如果風險資本投放到風險企業后,不能在獲利后適時、順利地撤出,滯留的資本將使風險投資者陷入資金的死循環,無法及時地獲得收益,進行新的投資。退出風險是我國風險投資公司目前面臨的一個重要的問題,許多風險投資公司因資本退出不暢而使經營受阻。

2.企業內部因素

這里所說的內部因素是指風險資本所投入的風險企業在具體運作過程中面臨的風險。主要有以下幾個方面:

(1)技術風險,即技術能否轉化為產品。在投資于高新技術產品創造過程中,由于技術因素而導致產品研發、中試、規模化生產失敗的可能性,造成了風險投資中的技術風險,它是風險投資中一項極其重要的風險因素。技術風險主要可分為兩種。一是技術前景的不確定性帶來的風險,對于處于研發階段的技術來說,能否達到預期的目標存在著一定的不確定性。二是技術的壽命周期風險,現代社會由于科學技術更新換代快,使得產品的生命周期也大大縮短,而風險資本通常進入的高新技術企業這方面的特點更為明顯,如果風險企業的技術不能在預定的時間內開發完成,那么這項技術的先進性就可能不復存在,其他新產品的問世將會使這項技術失去意義。

(2)資金風險,即風險企業的融資機制是否順暢。因資金不能適時適量供給風險企業的發展需要而導致高技術創新失敗的可能性,造成了風險投資中的資金風險因素。在高新技術的發展過程中,隨著發展階段的深入,對資金的需求也會增加,風險投資公司也許不能適時籌集到足夠的資金,從而造成在高新技術發展的某一階段出現資金供給的“斷層”,使風險企業的持續經營發展無法實現,從而導致風險企業經營失敗和風險投資失敗。

(3)管理風險,即因管理不善造成的風險。管理風險是指由于風險企業家因管理不當而對風險投資家造成損失的風險。管理風險主要取決于以下因素:①管理者的素質:風險企業家作為風險企業的開拓者,應具有敏銳的洞察力、高超的組織能力和果斷的魄力,而風險企業的創業者多為技術人員,一般具備技術專長,但很少能同時兼具上述的素質。②組織結構:風險企業內如果沒有一個合理的組織結構,沒有一個有效的激勵和約束機制,就無法使員工隊伍的潛力和創造力充分發揮出來,最終影響企業的發展。

(4)道德風險,即因人員道德原因造成的風險。由于風險企業人員的道德原因而導致的風險投資失敗的可能性,造成了風險投資中的道德風險因素。由于信息分布的嚴重不對稱,高新技術企業在進行技術創新時,只是有些藍圖和設想,沒有現成的生產線可供投資人參考,這種無外形態,既無法讓投資人確信項目的價值,又不能構成企業商業信譽的基礎,因而道德風險很大,也許會出現風險企業的“圈錢”行為,騙取風險投資者的資金,到時候卻拿不出什么成果。

四、風險投資的風險防范策略

1.完善相關法律制度

制定相關法律。制定指導我國未來風險投資業發展的基本法――風險投資法,以及風險投資基金法。針對風險投資企業和風險投資公司的破產問題做出相應的規定減少投資失敗給投資者帶來的損失。

加強知識產權保護的立法與執法。加強知識產權宣傳,增強全社會保護知識產權意識;推動知識產權保護工作體系和法律法規建設,制定“知識產權保護法”推動建立跨部門的知識產權執法協作機制。搞好行政執法和刑事司法銜接。

2.構建較為完善的資本市場和產權交易市場體系

資本市場是風險投資股權出售的根本途徑,事實上也是風險投資退出的最佳方式。因此,建立并完善資本市場,不僅有利于為風險投資提供投資渠道和融資場所,而且也為降低投資風險提供依托。發展和完善產權交易市場,為實現企業購并創造條件,也是降低投資風險的重要方法。與此同時,我們應積極創造條件,盡快建立較完善二級市場,加速我國風險投資事業的發展。

3.采取組合的投資策略

根據投資原理,組合投資有利于分散投資風險,風險投資者可以從以下幾方面進行組合投資:對不同的風險企業,以及不同的企業發展階段進行投資;對不同地域的風險企業進行投資;在不同時間段內進行投資。

4.對于風險企業處于不同發展階段時采取不同措施來控制風險

風險企業的發展可以劃分為四個階段:即種子期、導入期、成長期、成熟期。當風險企業處于種子期時,主要面臨的是技術風險。這時應從理論和實踐上反復論證新技術的實用性、先進性、可行性,改善研發條件,縮短研制周期。當風險企業處于導入期時,主要面臨的是財務風險和市場風險。這時可以采取幾家風險投資公司聯合投資,并通過產品推薦、產品試銷來努力打開市場。當風險企業處于成長期時,主要面臨的是市場風險,這時主要靠進一步細分市場、積極開拓新市場,增加營銷投入,擴大市場占有率來解決。當風險企業處于成熟期時,此時風險投資家就應考慮到風險資本已獲得收益,應及早退出,讓位于產業資本了。

至于風險企業的管理風險,可以說貫穿于企業發展過程的始終。為了降低這一風險,可以考慮采取以下措施:一是風險企業家通過參與組建董事會,參與企業的人事管理,派駐技術監事、財務監事等方式來監控企業的經營活動。二是在風險企業內部建立一個有利于發揮員工積極性的合理的薪酬制度與競爭機制,如實施股票期權制、全員持股計劃等,以此來激勵企業的管理層和員工。

5.選擇適當的退出方式和退出時機

風險投資者進入風險投資領域,其目的在于資本收益最大化,而這一目標只有在其投入資本退出時,才能得到充分體現,因而,經過一段時間后,不論風險企業經營成功與否,風險資本都要從風險企業中退出。選擇適當的退出方式和退出時機,對于風險投資者實現其目標,防范投資風險具有重要意義。

(1)對于失敗項目,風險投資者應采取果斷措施,在風險企業成長前期就通過破產機制,采取清算方式從風險企業中退出,以將損失降低到最低限度。

(2)對于業績一般的項目,風險投資者可以在風險企業成長中期通過產權交易市場以購并或股份回購的方式退出風險企業。

(3)對于成功項目,風險投資者可以在風險企業成長早期通過首次公開發行的方式,或是通過買殼上市的間接途徑上市轉讓股權,以獲得最大收益并及時從風險企業中退出。

五、結論

風險投資能否獲得成功的關鍵在于能否成功地實施有效的風險控制,亦即風險控制的手段是否完善。雖然風險投資面臨的風險客觀存在于多個方面,但風險投資公司可在其運行的各個階段選擇相應的手段來控制和化解各類風險。因此,風險投資公司要想運作成功,必須建立起一套良好的風險控制體系。從目前風險投資發展的趨勢來看,其投資選擇越來越謹慎,風險控制的手段也將隨著實踐不斷得到發展和完善。對于我們這樣一個屬于資金比較稀缺,資金對于利潤率的要求較高的發展中國家而言,研究風險資本對風險的控制和化解就尤為重要。

參考文獻:

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[2]姚正林:我國風險投資的特有風險及其防范.經濟師,2005,(4)

[3]馬魯豫:淺談風險投資中市場風險的防范

篇10

摘要:風險投資是高科技發展的助推器，是國民經濟持續發展的關鍵要素之一，具有高投入、高風險、高回報的特點。我國發展風險投資20年，與國外發達國家相比仍處于初期階段，存在許多問題，如風投資本總量小、資金來源渠道單一、資本退出機制不通暢、相關法律制度不完善、缺乏專業人才等。本文通過分析我國風險投資發展的現狀，闡述了我國風投行業發展存在的問題和面臨的挑戰，提出了發展我國風險投資體系的一些建議。

關鍵詞:風險投資;現狀;挑戰

一、風險投資概述

1.風險投資的特征

風險投資，是由專門人員和機構向那些剛剛成立或增長迅速、潛力很大、風險也很大的未上市新興企業長期股權融資和增值服務，培育企業快速成長，數年后再通過上市、兼并或其它股權轉讓方式撤出投資，取得高額投資回報的一種投資方式。典型的風險投資往往具有以下幾個基本特征：

（1）投資對象多為處于創業期(Star-up)的中小型企業，而且多為高新技術企業。

(2)投資期限至少在3-5年以上，投資方式一般為股權投資，通常占被投資企業10％-49％的股權，不要求取得控股權，也不需要任何擔保或抵押。

(3)投資決策建立在高度專業化和程序化的基礎之上。

(4)風險投資人一般不參與被投企業的經營管理，但提供增值服務；除了種子期(seed)融資以外，一般也對被投企業以后各發展階段的融資需求予以滿足。

(5)由于投資目的是追求超額回報，當被投企業增值后，投資人會通過上市IPO、收購兼并或其他股權轉讓方式撤出資本，實現增值。

(6)風險性極高，投資失敗的可能性平均在70％左右，但一旦成功，便會獲得超額回報。

2.分類及功能

對風險投資類型的劃分有多種標準。按投入方式，可分為“杠桿式”風險投資和“權益性”風險投資，后者是國際上通常采用的投資方式。按接受投資的企業發展階段不同，可以將風投資本分為種子資本、導入資本、發展資本和風險并購資本。

風險投資的基本功能是為應用高科技成果的中小企業提供其創業和發展所必須的股權資本，風險投資的基本運作機制是由風司融到風險資金，投向經過謹慎篩選的風險企業或項目，培養風險企業發展壯大，實現正常的市場運作，然后撒出投資，再去尋找新的項目。由此可見，風險投資主要有資金放大器、風險調節器、企業孵化器等幾種功能。

3.風險投資的運作

風險投資主要由項目評估和選擇、談判和簽定投資協議、培育風險企業、實現投資收益等環節構成。

（1）項目評估和選擇。企業家（團隊）管理能力、產品或技術的獨特性以及產品市場大小構成了決策評價指標體系的主要組成部分，在此基礎上派生出創投決策的“三大定律”：

第一定律：決不選取超過兩個以上風險的項目。

第二定律：V=P×S×E

其中，V代表總的考核值，P代表產品市場大小，S代表產品、服務或技術的獨特性，E代表管理團隊(企業家)的素質。

第三定律：投資P值最大的項目。

（2）談判和簽訂投資協議。風險企業所關心的是有足夠的資金滿足企業運轉，確保目標利潤和企業經營權。雙方通過對風險企業未來盈利的預測來確定風險投資所占股份，最后形成項目股權分配與投資額及對賭條款等全面細致的風險投資協議。

（3）培育風險企業。協議簽訂后，風司與風險企業保持密切聯系，一般通過管理報告、企業定期訪問、擔任企業董事會成員來對企業實行監控，以便發現問題和解決問題。風司一般還會用自身的管理、法律、財務等方面專長，向風險企業提供專業咨詢等增值服務。

（4）實現投資收益。風險投資的退出方式和時機選擇，取決于風司整體投資組合收益的最大化。主要的退出方式有風險企業股票公開上市；其他大公司收購風險企業，把風險企業轉售給其它投資公司；執行償付協議，風險企業向風司回購自身股份。

二、我國風投行業的發展狀況分析

1.投資概況

我國風投行業經歷過2000、2001年的發展高峰，之后隨國內創業板暫不開設和納斯達克網絡泡沫的破滅而走向低谷，直到2004年由于資本市場退出形勢的預期好轉以及網絡潮的回暖，風投行業在總投資額上大幅攀升，據統計數據，中外風投機構在2004年共對253家大陸及大陸相關企業進行了投資，投資總額達12.69億美元，創歷史新高，其中投資案例數量較2003年增加43％，投資金額上升28％，風投業進人一個全面復蘇和加速發展的時期。

2.行業分布分析

風投機構在選擇投資對象時通常會考慮該行業的成長性、創新性、市場前景以及具體企業的管理團隊。調查顯示，傳統制造業已經取代軟件行業，成為創投項目最為集中的行業，表明風投資本規避風險和短期盈利取向的動機顯著增強。風投資本通過參股方式，從穩定發展的傳統制造業那里獲得股利，增加利潤流量，滿足了風司股東要求的一種策略選擇。

3.區域分布分析

風投資本偏重高新技術項目和經濟發達地區，主要指向上海、深圳、江蘇、浙江、北京、天津等地，其中上海的風投機構數目最多，但在資金總量上比深圳小，北京雖然機構數目較少，但管理的資金卻較多。此外，風投出現很強的區域集點。京津冀地區的項目投資強度最高，長三角與珠三角的差別不大，而東三省及其他地區的差別則較大。

4.階段分布分析

針對創業企業所處的發展階段的不同，其生命周期可分為五個階段，即種子期、發展期、成長期、擴張期以及成熟期。風投機構會根據企業不同階段的特點制定具體的投資對策。

國外的風投資本一般集中在發展、成長和擴展階段，向種子和成熟階段投的比例比較小，特別是在種子階段，大約只有5％。2003年以來，風投資本分布基本上是“正態分布”：中間大兩頭小。項目主要集中在成長階段，而種子階段所占比例最少，這種趨勢與國外風投的階段分布基本一致。

5.我國風投行業投資項目退出狀況

自2003年以來，我國風投資本在退出上雖然取得可喜的進展，有多家風投機構實現了成功退出。但與國外相比，上市和被其他企業收購所占比例明顯偏低的狀況仍然沒有改變。值得注意的是，由于我國的創業板市場遲遲未開，多數風投機構投資“后撤”，即風投機構為了規避風險和獲得穩定的回報，多選擇比較成熟、規模較大的傳統性項目。2005年以來隨著我國證券市場股改的不斷深入和登陸海外資本市場，通過IPO實現退出的較往年明顯增多，多家風投支持的中國企業在美國、香港和新加坡市場上市。

三、我國風險投資行業面臨的挑戰

1.資金規模小，來源渠道單一

風險投資的主體包括政府、金融機構、風險投資公司和天使投資者等。我國目前的風投機構主要是以政府發起創辦或由國有企業發起設立、政府參股為主體。而從國外的經驗來看，風險投資主體應該是愿意并且能夠承擔風險的個人、企業投入。在沒有民間資本大量參與的情況下，風投基金的數量和規模很難有大的增長，遠遠不能滿足我國高科技產業發展的需要，也達不到最佳投資組合的目的。

2.風險投資主體錯位

風投機構是風險投資市場的真正主體。它是向風險企業提供風險資本的專業的資金管理人。風投機構從風險投資者募集風險資本開始，搜尋、調查、篩選投資項目，制定投資方案，對投資進行監督、管理和必要的輔助，并在適當的時候以適當的方式撤出投資，把本金及實現的利潤分配給投資者。

目前，我國風投主體的結構是不合理的，應逐步改變其政府主導的現狀，形成由民營主導的風險投資格局。大力發展以民營資本為主體的風險投資企業，如有限合伙制、信托基金制和公司制的民營資本主體。

3.風投資本的利潤實現與退出困難

高風險通常意味著高收益，而高收益的獲取和高風險的轉移，關鍵在于退出。風投目的是盈利，而不是控制公司。因此，為促進風投行業的健康發展，充分發揮其對高新科技的推動作用，必須完善風險投資的退出機制。

風投資本變現回收主要有三種方式即:公開上市IPO、出售股份及因投資失敗而進行的資產清算。目前,我國風險投資仍缺乏暢通的退出途徑，主要表現在A股主板交易市場上市門檻高；缺乏健全的產權交易市場；專門為風險企業提供退出途徑的創業板市場至今尚未建立。

4.法律制度不健全

風險投資在我國早已開始實踐，但至今仍未對風投基金進行立法；由于法規建設不健全，使得社會上非法集資活動屢禁不止；在稅收上，國家雖然給高科技企業享受15％所得稅稅率的優惠政策，但對高科技企業的投資者卻沒有所得稅優惠，風險投資者在高科技企業所得的股息和紅利要雙重征稅。這種滯后的立法狀況嚴重制約了我國創業投資的運作和發展。

5.缺乏風險投資專業人才

風投是跨越科技與金融兩大領域的特殊金融活動，涉及評估、投資、管理、審計和高科技專業知識等多方面學科，實踐性綜合性很強。風險投資家應該是既懂技術理論，又懂管理創新；既懂產業運作，又懂資本運營；既能深諳風險投資的職能奧妙，又能通曉國際風險資本運作規則的復合型高級人才。高素質的風險投資家是風險投資的靈魂，這正是目前我國最需要的也是最缺乏的。

四、應對我國風投發展挑戰的建議

1.擴大風險投資總量，培育多元化市場主體

根據國外成功經驗和我國發展趨勢，可從從機構投資者、國內大型企業、私人資本和政府資金等方面拓寬風投資金的來源：

2.建立一套分散風險的投資機制

可以從投資多個階段的企業并分批投入資金、組合投資、聯合投資、合同制約、管理咨詢和嚴格執行業務計劃書等方面分散風險。

3.建立創新的組織制度，培養風險投資人才

與一般公司組織形態相比較，有限合伙制能夠有效降低運作成本和成本，并通過適當的治理結構和各相關利益者之間一系列激勵與約束的契約安排來有效地減少風險。應采取多種方式培養和引進人才，在此基礎上，完善激勵與約束機制。

4.建立暢通的風投資本退出渠道

風投資本的成功退出不僅意味著高額回報，而且也是風險投資不斷循環的基礎。我們既要借鑒國外的成功經驗，又要立足于我國國情，在探索中建立適合我國經濟運行機制的退出模式。如國內買殼或借殼主板上市、進一步發揮二板市場的優勢、設立和發展柜臺交易和地區性股權轉讓市場、盡快開設創業板、國外二板市場或香港創業板上市、企業并購與企業回購、清算退出等，沒有退出渠道的創業投資是沒有發展前途的。因此，要想實現創業投資的健康發展，就必須完善風險投資體系，保證資本退出渠道的通暢。

5.完善相關法律制度