導(dǎo)語：如何才能寫好一篇資產(chǎn)證券化前景，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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一、資產(chǎn)證券化的運行機理

資產(chǎn)證券化（Asset Securitization）是指使儲蓄者與借款者通過金融市場得以部分或全部地匹配的一個過程，主要是將缺乏流動性的資產(chǎn)，轉(zhuǎn)換為在金融市場上可以自由買賣的證券的行為，使其具有流動性。顯然，資產(chǎn)證券化是通過在資本市場和貨幣市場發(fā)行證券籌資的一種直接融資方式。一般來說，資產(chǎn)證券化分為兩個級別。一級證券化主要是指商業(yè)票據(jù)、公司債、股票等，二級證券化則是所謂狹義的資產(chǎn)證券化。這里所討論的是二級證券化。在證券化過程中，主體把具有共同特征的貸款、消費者分期付款合同、租約、應(yīng)收賬款和其他缺乏流動性的資產(chǎn)包裝成可以市場化的、具有投資特征的附息證券。所以說這既是一種融資方式，又是一種融資技術(shù)，也可說是一種工具。人們把缺乏流動性的資產(chǎn)進行適當組合，并轉(zhuǎn)化為一種更自由地在資本市場上發(fā)行和出售的融資工具。當人們把缺乏流動性但具有穩(wěn)定未來現(xiàn)金流的資產(chǎn)，作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，通過結(jié)構(gòu)重組和信用增級，發(fā)行可供資本市場投資的證券，這樣的一種融資方式就是資產(chǎn)證券化。

一個完整的證券化融資的大體流程有五個步驟：第一步，發(fā)起人（sponsor）把應(yīng)收帳款即要證券化的資產(chǎn)出售給特殊目的機構(gòu)（Special Purpose Vehicle，SPV），或者是SPV機構(gòu)主動購買可證券化的資產(chǎn)。第二步，SPV將購買的應(yīng)收賬款進行組合。匯集成資產(chǎn)池（Assets Pool），以便其能夠支持特定期限和收益可供投資的標準化證券。第三步，信用增級。通過金融機構(gòu)擔保，使證券在違約時投資者能得到補償。第四步，信用評級。由專業(yè)的評級機構(gòu)對證券產(chǎn)品的優(yōu)劣作出判斷。第五步，證券的發(fā)售和售后服務(wù)。以該資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支撐，在金融市場上發(fā)行有價證券融資，一般由投資銀行（investment bank）承擔融資顧問和證券承銷商的職能，發(fā)行證券，最后用資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流來清償所發(fā)行的有價證券。這五個步驟完成了完整的資產(chǎn)證券化過程，其流程如圖1。

在資產(chǎn)證券化的因素構(gòu)成當中，監(jiān)視資產(chǎn)池運行狀況和收取本金、利息的機構(gòu)，稱為服務(wù)人（servicer），服務(wù)人一般由發(fā)起人擔任，為了更有效監(jiān)督服務(wù)人行為，又得有受托管理人（trustee）監(jiān)督之。受托管理人就成了投資者的代表，承擔關(guān)注資產(chǎn)池運營狀況，監(jiān)督服務(wù)人行為，代付本金和利息等。

從這一過程中可以看出，資產(chǎn)證券化與傳統(tǒng)證券化的形式是不相同的。傳統(tǒng)證券化是企業(yè)在證券市場上發(fā)行股票或企業(yè)債券，以直接融資，而資產(chǎn)證券化是在已有信用關(guān)系，如貸款、應(yīng)收賬款等基礎(chǔ)上產(chǎn)生的存量資產(chǎn)的證券化。這樣的資產(chǎn)證券化有效分擔和降低了各種金融風險，極大的提高了金融機構(gòu)的資本運營能力，而且還通過對初級產(chǎn)品的加工，提高了貸款組合的質(zhì)量，規(guī)避或分散了各種風險，使證券的擔保人和投資人等眾多市場參與者都能從中獲得可觀的經(jīng)濟收益。

二、資產(chǎn)證券化的經(jīng)濟效應(yīng)

資產(chǎn)證券化的各方都可以產(chǎn)生收益。發(fā)起人可以在應(yīng)收帳款的出售和融資途徑得到好處。當它真實出售應(yīng)收賬款時，獲得了資金流動性，使可能出現(xiàn)的風險轉(zhuǎn)移了。特別是一些流動性不足或明顯短缺的公司企業(yè)，重要一條就是補充流動資金。而流動性還具有投資和贏利的機會，商業(yè)銀行即是把出售抵押貸款獲得的資金再貸款，以放大自己的獲利能力。在融資途徑方面，資產(chǎn)證券化是一種資產(chǎn)融資，這就讓投資者如企業(yè)等多了一種融資方法的選擇。以往只有股權(quán)融資和債權(quán)融資兩種方式。途徑的增多，可以改善選擇方的福利。實際上，資產(chǎn)證券化使參與各方都能獲得收益。SPV作為中間人，在投資者和發(fā)起人之間，承擔橋梁作用。SPV的運作，讓投資者獲得投資機會，讓發(fā)起人獲得融資，而它自己則收取服務(wù)費用；融資顧問和證券承銷商，如投資銀行，也經(jīng)過自己的專業(yè)服務(wù)，拓展業(yè)務(wù)范圍，獲得服務(wù)收入；評級機構(gòu)憑借專業(yè)技能，給證券進行客觀評級，也獲得服務(wù)收入；增級機構(gòu)起著分擔投資者風險的作用，因而也獲得風險承擔的補償；服務(wù)人和受托人則是由自己的業(yè)務(wù)，借助信息優(yōu)勢和和規(guī)模效應(yīng)，為投資者提供售后服務(wù)，因而也獲得一定的收益，投資者主要是多了風險少的投資機會，因而獲得更多的福利機會。這樣所有各方都在資產(chǎn)證券化流程中，獲得收益，這就符合了經(jīng)濟發(fā)展的目的。資產(chǎn)證券化完成了風險在交易各方之間的再分配，使得交易各方都獲得一定程度的好處，并促進了金融經(jīng)營的分工協(xié)作，形成規(guī)模經(jīng)濟，這顯然是一個帕累托改進，提升了效率。

上述討論的資產(chǎn)證券化經(jīng)濟效益是理想狀況下的結(jié)果。當然，資產(chǎn)證券化也存在著不少的風險，資產(chǎn)證券化有可能會引起通貨膨脹，導(dǎo)致產(chǎn)出波動。就是說，如果某個因素或結(jié)構(gòu)體，出于貪婪本性，為利潤最大化而超越道德底線，背離了游戲規(guī)則，就會導(dǎo)致正常秩序發(fā)生動蕩，引起反應(yīng)，導(dǎo)致經(jīng)濟危機。

以評級機構(gòu)為例，說明違例所導(dǎo)致的不同結(jié)果。評級機構(gòu)主要承擔對證券資質(zhì)的評級，如果它能發(fā)揮自己的職責，能客觀作出評價，以確保其沒有問題，達到必要的投資等級，那么，投資者的風險就會處于可控范圍之內(nèi)。如果它沒有正確評價的能力，或者是自己缺乏足夠的激勵無法作出客觀判斷，評級機構(gòu)就會面臨囚徒困境難題，影響它的正確評級判斷。假設(shè)市場上只有A、B兩家評級機構(gòu)，如果他們都堅持客觀評價，或都隱瞞事實，它們就可能平分市場份額；如果其中一家堅持客觀評價另一家隱瞞事實，隱瞞者將獲得全部生意，反之亦然。市場上的這兩家評級機構(gòu)形成的支付矩陣如圖2所示。

在這個矩陣格局中，兩家評級機構(gòu)可能存在著一個占優(yōu)勢的策略，即兩家都選擇隱瞞事實以免得罪SPV而失去生意，這就會使投資者蒙受損害。這類狀況在實際中確實存在。事實證明，幾年前的次貸危機爆發(fā)造成巨大災(zāi)難，其中一個極為重要的原因，就是評級機構(gòu)沒有履行好作為獨立機構(gòu)的應(yīng)有職責，反而有欺詐行為，它們的道德風險問題沒有得到有效控制。

因此，資產(chǎn)證券化是利弊俱存、天使與魔鬼并現(xiàn)的，是有一定道理的。特別是，資產(chǎn)證券化的運行規(guī)律有一條：在短期金融市場運作中會加速貨幣流通，從而促進了產(chǎn)出的增加，而在長期行為中則會引起通貨膨脹，導(dǎo)致產(chǎn)出的波動。對于這些問題，如果能找到資產(chǎn)證券化的缺陷，創(chuàng)新方法應(yīng)對之，改進其運行機制，就有可能盡量規(guī)避和控制風險，特別是遏制行為人的貪婪，促成資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢和功能上揚，控制其金融風險。

三、資產(chǎn)證券化的發(fā)展前景

近年來，我國資產(chǎn)證券化發(fā)展成就是有目共睹的。投資者、發(fā)起人和廣大業(yè)者，都獲得了資產(chǎn)證券化帶來的效益。數(shù)據(jù)統(tǒng)計證明，我國融資規(guī)模急劇擴張，這與資產(chǎn)證券化是分不開的。圖3揭示了我國十年來的各種融資的規(guī)模狀況。但由于國際金融危機爆發(fā)，同時受國內(nèi)宏觀經(jīng)濟金融政策調(diào)整影響，近年來，監(jiān)管機構(gòu)出于審慎原則和對資產(chǎn)證券化風險的擔憂，延緩了市場發(fā)行速度，并于2008年年底暫停不良資產(chǎn)證券化試點。近年來，相關(guān)活動開始恢復(fù)，現(xiàn)在已有住房貸款證券化、汽車消費貸款證券化、學(xué)生貸款證券化、商用農(nóng)用醫(yī)用房產(chǎn)抵押貸款證券化、信用卡應(yīng)收款證券化、設(shè)備租賃費證券化等，各類銀行也增加了相關(guān)的經(jīng)營內(nèi)容，多種模式并行。諸多的活動進展，加快了我國銀行、證券、信托等金融市場的融合，增強了銀行信貸資產(chǎn)的流動性，增加了金融產(chǎn)品的種類，促進了金融創(chuàng)新。

事實上，我國資產(chǎn)證券化未來發(fā)展前景是非常明朗的。我們既不盲目樂觀，超越市場發(fā)展實際急于冒進，也不能因噎廢食，顧忌金融危機而放棄資產(chǎn)證券化進程。這主要是因為資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢是明顯的，其存在的風險，業(yè)經(jīng)諸多因素的優(yōu)化，是盡可能得到控制的。當前及今后一個較長的時期，我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展繼續(xù)呈現(xiàn)如下趨勢。

（一）強化實踐，提升認識 加強實踐和認識提升，為的是因應(yīng)因利除弊之需。由于資產(chǎn)證券化的巨大促進作用和存在的問題，使人們感受到，在金融市場上，必須把握其利弊，有效運作，完善機制，才能逐步做大這一交易，推進經(jīng)濟社會發(fā)展。如上所述，我們可概括出資產(chǎn)證券化的利弊有如：一是增加融資渠道，能使企業(yè)獲得流動性，資產(chǎn)證券化作為一種新的融資方式，能夠高尚企業(yè)處境，增加企業(yè)流動資金。二是刺激市場發(fā)展。特別是充實商業(yè)銀行本金，改善其經(jīng)營狀況，同時能刺激消費，促進產(chǎn)業(yè)發(fā)展。三是實現(xiàn)風險的再分配，讓風險大家分擔，因而能促成市場發(fā)展平衡，實現(xiàn)帕累托改進，促進分工協(xié)作和效率提高。四是評級機構(gòu)面臨博弈難題，它總是傾向于追求自身利益最大化而忽視投資者的利益。五是短期行為能促進貨幣加速流通，長期則可能會引起通貨膨脹，引發(fā)金融危機。對這些基本的利弊態(tài)勢，必須明確了解，以利決策，推行資產(chǎn)證券化，促其健康發(fā)展。

（二）增加資產(chǎn)證券化發(fā)起機構(gòu) 資產(chǎn)證券化是一項重要的融資創(chuàng)新手段，不但政策性銀行和大型商業(yè)銀行可以采用，而且中小商業(yè)銀行也可以采用。當前，我國大銀行資金充裕，中小商業(yè)銀行面臨的資金約束仍比較大，受業(yè)務(wù)規(guī)模和融資渠道的局限，我國中小商業(yè)銀行核心資本不足的問題更為突出。在資金來源、資本金方面的壓力更大、緊迫性更強，中小商業(yè)銀行利用證券化釋放的資本可以實現(xiàn)穩(wěn)健的擴張經(jīng)營，提高競爭力。為此，未來推行資產(chǎn)證券化的金融機構(gòu)將逐步增多，甚至可以包括商業(yè)銀行、政策性銀行、城市銀行、農(nóng)村信用社、信托投資公司、財務(wù)公司、金融資產(chǎn)管理公司、金融租賃公司等。

（三）資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)類別將持續(xù)拓寬 近年來，我國已廣泛開展了個人住房抵押貸款、基礎(chǔ)設(shè)施中長期貸款證券化等方面的試點。隨著金融市場的逐步成熟，從優(yōu)質(zhì)的信貸資產(chǎn)開始，下一步可逐步推廣到各種金融資產(chǎn)和非金融資產(chǎn)的證券化，包括消費信貸的證券化、應(yīng)收賬款的證券化、不良資產(chǎn)的證券化和保險風險的證券化等，實現(xiàn)信貸資產(chǎn)的拓廣、信貸資產(chǎn)向非信貸資產(chǎn)擴展。

（四）擴大資產(chǎn)證券化投資群體 沒有投資群體，資產(chǎn)證券化是搞不起來的。把投資者激勵起來，使之參與到資產(chǎn)證券化進程中去，這是今后一段時期有關(guān)部門的重要任務(wù)。這需要培植市場，培育投資者。從國際市場的情況看，保險公司、養(yǎng)老基金、共同基金、銀行、貨幣市場基金、REITS、儲貸協(xié)會等機構(gòu)投資者日益成為資產(chǎn)證券化市場的主要參與的市場主體。而我國正在與國際市場接軌，市場經(jīng)濟、金融市場在逐步成熟，資產(chǎn)證券化投資群體逐步擴大，是一重要趨勢。

（五）完善資產(chǎn)證券化機制，防控金融風險 為了避免資產(chǎn)證券化的弊端，規(guī)避和防范風險，資產(chǎn)證券化的運行機制需要建立健全和完善，特別是加強管理，致力于相關(guān)機構(gòu)的資質(zhì)提高，提升從業(yè)者的道德素質(zhì)，通過社會風尚培植、職業(yè)教育和法律規(guī)范，推進金融市場文明建設(shè)，并加大防范力度，有效規(guī)避和方法資產(chǎn)證券化的各種風險。

總之，作為一種融資工具，資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢和推進金融市場、經(jīng)濟社會發(fā)展的功能作用是明顯的，其對市場各方所產(chǎn)生的經(jīng)濟效益是可觀的。同時又存在著各種風險。發(fā)展我國的資產(chǎn)證券化，務(wù)必明確這些客觀事實。目前，我國的資產(chǎn)證券化尚在發(fā)展初級階段，機制建構(gòu)、制度保障、法治規(guī)范和服務(wù)質(zhì)量等，都屬于肇始階段，還需要政府部門和廣大業(yè)者共同努力，營造資產(chǎn)證券化發(fā)展的完備條件和良好環(huán)境。而執(zhí)著努力的結(jié)果會促成我國資產(chǎn)證券化市場的蓬勃發(fā)展，其趨勢是必然的，其前景是明朗的。

參考文獻：

[1]周茂清：《次貸危機背景下的我國資產(chǎn)證券化發(fā)展》，《經(jīng)濟觀察》2008年第11期。

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【論文摘要】：資產(chǎn)證券化作為一項金融技術(shù),在發(fā)達國家的使用非常普遍。在我國，資產(chǎn)證券化取得了一定的進展，但到目前為止資產(chǎn)證券化還遠沒有成為金融機構(gòu)自覺性的群體行為。文章主要分析了我國資產(chǎn)證券化的障礙及發(fā)展前景。 

 

起源于20世紀70年代的資產(chǎn)證券化，以其旺盛的生命力在全世界范圍內(nèi)迅猛發(fā)展。中國資產(chǎn)證券化探索較晚，2005年3月21日央行宣布國家開發(fā)銀行和中國建設(shè)銀行作為試點單位，分別啟動信貸資產(chǎn)證券化和住房按揭資產(chǎn)證券化的工作。4月20日《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》正式頒布，這標志著資產(chǎn)證券化在我國邁出重要的一步。雖然我國資產(chǎn)證券化存在一定的障礙，但其廣闊的發(fā)展前景卻是無可否定的。 

 

一、我國資產(chǎn)證券化發(fā)展的障礙 

1. 符合資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)供給問題 

資產(chǎn)證券化中的供給問題，主要是可供證券化的資產(chǎn)合格性問題。從資產(chǎn)證券化最早的美國的實踐來看，資產(chǎn)證券化首選的標的資產(chǎn)是住房抵押貸款和汽車貸款，而我國住房抵押貸款和汽車貸款才剛剛起步。但從理論上講，只要借助于各種技術(shù)安排，提高信息收集與處理能力，設(shè)立各種安全機制，提高信用，減少毀約和拖欠，穩(wěn)定未來現(xiàn)金流入量，降低證券化資產(chǎn)的風險，那么能夠?qū)崿F(xiàn)證券化的金融資產(chǎn)將會增多，因此增加符合資產(chǎn)證券化要求的標的資產(chǎn)是目前要解決的首要問題。 

2. 資產(chǎn)證券化需求方面的問題 

目前，我國還沒有形成成熟的資產(chǎn)證券的投資群體。從發(fā)達國家的情況來看，資產(chǎn)證券的投資者主要是機構(gòu)投資者，包括養(yǎng)老基金、保險公司、商業(yè)銀行、外國投資者等。但是在我國，由于機構(gòu)投資者的資格要求受到制度限制，因此機構(gòu)投資者對該類證券的投資受到一定的約束。當然，個人投資者也可以成為證券需求者，但是能否使個人投資者這種潛在的需求力量變成現(xiàn)實，關(guān)鍵還在于提高證券的安全性、盈利性和流動性，使其具有較大的吸引力。 

3. 資產(chǎn)證券化中的法律問題 

（1） 資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的法律問題 

我國商業(yè)銀行在資產(chǎn)證券化中，首先面臨的難題便是資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的審批問題。金融資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓需要政府主管機關(guān)的審批，資產(chǎn)相關(guān)的抵押權(quán)、質(zhì)押權(quán)等物權(quán)需要主管機關(guān)的轉(zhuǎn)移登記才能生效，即使主管機關(guān)審批后，轉(zhuǎn)讓時操作上的最大的障礙是，一個一個地通知債務(wù)人。這些問題都有待有效解決。 

（2） 特殊目的機構(gòu)規(guī)范問題 

特殊目的機構(gòu)( spv) 是一個非常特殊的法律實體，關(guān)于它的法律規(guī)范是否健全、科學(xué)直接關(guān)系到資產(chǎn)證券的安全性。在我國，證券化主要是以信托作為spv 機構(gòu)，但spv 則是因資產(chǎn)證券化而產(chǎn)生的一個特殊機構(gòu)，因業(yè)務(wù)特殊性而導(dǎo)致對spv 的法律規(guī)范應(yīng)針對其特點來建立專門規(guī)范標準，才可保證資產(chǎn)證券化的安全性。 

資產(chǎn)證券化中還存在其他的法律障礙，如各參與人之間的法律關(guān)系、信貸資產(chǎn)相關(guān)權(quán)利的轉(zhuǎn)移方式、非信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的方式及其相關(guān)權(quán)利的轉(zhuǎn)移等，這些問題都需要深入進行探討并提出解決方案。 

4. 中介服務(wù)問題 

信貸資產(chǎn)證券化涉及多方參與主體，各個提供中介服務(wù)的主體的 

專業(yè)化水平的高低和信譽程度影響著證券化產(chǎn)品被投資者認同的程 

度。但是我國信用評級機構(gòu)普遍規(guī)模不大、評級標準不一，其權(quán)威性存在較大質(zhì)疑，投資者難以據(jù)此作為投資依據(jù)。 

我國必須通過完善各監(jiān)管法規(guī)和監(jiān)管指標，為資產(chǎn)證券化交易創(chuàng)造一個良好的外部環(huán)境，同時以法律約束其行為，規(guī)范金融秩序。這樣才能使我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)從一開始就走向規(guī)范化發(fā)展的道路，以避免金融風險的產(chǎn)生。 

 

二、我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展前景 

 

從我國信貸資產(chǎn)證券化市場的現(xiàn)行情況看，開展資產(chǎn)證券化的外在環(huán)境還不完善，信貸資產(chǎn)證券化在短期內(nèi)規(guī)模不會迅速擴容。目前我國信貸資產(chǎn)證券化試點的發(fā)起機構(gòu)還只限于銀行。從長遠看，中國資產(chǎn)證券化的未來有著廣闊的發(fā)展空間。 

1. 資產(chǎn)證券化發(fā)起機構(gòu)范圍將逐步擴大 

證券化是一項重要的金融創(chuàng)新手段，特別是中小商業(yè)銀行面臨的資金約束較大，中小商業(yè)銀行利用證券化釋放的資本可以實現(xiàn)穩(wěn)健的擴張經(jīng)營，提高競爭力。將來開展資產(chǎn)證券化的金融機構(gòu)將包括商業(yè)銀行、政策性銀行、信托投資公司、財務(wù)公司、城市信用社、農(nóng)村信用社、金融資產(chǎn)管理公司、金融租賃公司等。從長遠來看，企業(yè)也可以采取資產(chǎn)證券化方式提高資金的流動性。資產(chǎn)證券化將成為未來金融業(yè)和企業(yè)融資的主要方式之一。 

2. 資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)類別將逐漸增加 

我國目前已開展了個人住房抵押貸款、基礎(chǔ)設(shè)施中長期貸款證券化的試點。從優(yōu)質(zhì)的信貸資產(chǎn)開始，下一步可逐步推廣到各種金融資產(chǎn)和非金融資產(chǎn)的證券化，實現(xiàn)信貸資產(chǎn)的拓廣。 

（1） 消費信貸的證券化 

我國的消費信貸市場目前正處于高速發(fā)展的成長期。個人征信系統(tǒng)的商業(yè)性開通，提供了個人信用信息的通道，使得基于個人信用能力的信用卡、短期消費信貸、汽車抵押貸款有了信貸發(fā)放的依據(jù)，同樣具有證券化資產(chǎn)應(yīng)具有的可預(yù)測的、穩(wěn)定的現(xiàn)金流，比較良好的信用記錄，高質(zhì)量標準化的合同。這些都為個人消費信貸業(yè)務(wù)證券化的發(fā)展提供了歷史機遇。 

（2） 應(yīng)收賬款的證券化 

目前我國企業(yè)均有一定的應(yīng)收賬款。新頒布的《物權(quán)法》擴大了動產(chǎn)擔保物的范圍，允許應(yīng)收賬款質(zhì)押，明確了應(yīng)收賬款的登記機構(gòu)為人民銀行信貸征信系統(tǒng)，在動產(chǎn)擔保制度方面取得了重大突破，有利于動產(chǎn)擔保價值發(fā)揮，促進企業(yè)尤其是中小企業(yè)融資。企業(yè)可以根據(jù)自身的財務(wù)特點和財務(wù)安排的具體要求，對應(yīng)收賬款證券化融資，借助證券化提供一種償付期與其資產(chǎn)的償還期相匹配的資產(chǎn)融資方式，增加資產(chǎn)流動性。 

（3） 保險風險的證券化 

我國是世界上自然災(zāi)害種類多、發(fā)生頻率高、損失嚴重的國家之一。實行保險風險證券化，通過資本市場轉(zhuǎn)移保險風險，增加有效的風險轉(zhuǎn)移方式，通過保險風險證券化進一步增強承保能力，促進巨災(zāi)風險防范體系的建立，使保險公司的經(jīng)營變得相對穩(wěn)定，推動保險業(yè)的發(fā)展。 

3. 資產(chǎn)證券化的資金渠道將逐步拓寬 

（1） 保險資金 

隨著保險業(yè)的不斷發(fā)展，保險業(yè)資產(chǎn)總額快速增長，保險資金運用規(guī)模日益擴大，07年年底我國保險資金總額為2.89萬億元，運用余額為2.7萬億元。隨著保險功能和作用的不斷深化，我國的保險市場有著巨大的發(fā)展空間，保險資金成為重要的資金來源。 

（2） 養(yǎng)老保險金 

目前養(yǎng)老金可投資的領(lǐng)域正逐步放開，養(yǎng)老保險金管理機構(gòu)將成為資產(chǎn)證券化市場的機構(gòu)投資者。另外根據(jù)全國社會保障基金2007年度報告，基金境內(nèi)投資范圍已包括資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。 

（3） 企業(yè)年金 

截至2007年底，我國企業(yè)年金規(guī)模達1300億元。我國已允許依法設(shè)立的企業(yè)年金基金可進入全國銀行間債券市場從事債券投資等業(yè)務(wù)。企業(yè)年金基金將成為資產(chǎn)證券化市場資金的重要組成部分。 

（4） 證券投資基金 

03年至今，我國證券投資基金資產(chǎn)規(guī)模的平均增長率超過90%。目前證券投資基金投資資產(chǎn)證券的通道已經(jīng)打開。 

總之作為一項金融技術(shù)，資產(chǎn)證券化在發(fā)達國家的使用非常普遍。隨著我國金融體系的不斷完善，相關(guān)法律法規(guī)的建設(shè)，以及我國對金融創(chuàng)新產(chǎn)品需求，我國資產(chǎn)證券化的前景非常樂觀。 

 

參考文獻 

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【關(guān)鍵詞】信貸資產(chǎn)證券化；資產(chǎn)信用；有效途徑

一、信貸資產(chǎn)證券化的特點

信貸資產(chǎn)證券化本身是銀行間接融資與證券直接融資相結(jié)合的一種業(yè)務(wù)。和其他融資方式相比，資產(chǎn)證券化有其自身的獨特之處：1.資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)一般相對較好，同時進行信用增級，因此融資成本一般低于以企業(yè)整體為基礎(chǔ)的融資方式。2.通過證券化資產(chǎn)“真實銷售”和“破產(chǎn)隔離”，設(shè)立風險防火墻。3.把部分未來預(yù)期現(xiàn)金流狀況較好的資產(chǎn)剝離，或者對不同資產(chǎn)進行組合搭配，進行資產(chǎn)重組。

二、信貸資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢

（一）信貸資產(chǎn)證券化拓展中小企業(yè)的融資渠道。目前，由于商業(yè)銀行信貸規(guī)模的限制導(dǎo)致中小企業(yè)貸款難以有效保障，同時又缺乏規(guī)模效應(yīng)、市場競爭力相對較低以及無形資產(chǎn)稀缺，大多數(shù)中小企業(yè)無法發(fā)行股票和債券融資。而中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化則可將小企業(yè)貸款的專營模式與資產(chǎn)證券化技術(shù)相結(jié)合，通過資產(chǎn)證券化的平臺和工具，將中小企業(yè)的融資需求引導(dǎo)到間接融資市場上。這樣既充分發(fā)揮間接融資模式下商業(yè)銀行熟悉企業(yè)及直接融資模式下投融資行為高效等方面的優(yōu)勢，又發(fā)揮市場在風險分散和資源優(yōu)化配置上的優(yōu)勢，為中小企業(yè)融資提供了一種新的混合式的方案，從而構(gòu)筑起中小企業(yè)在間接融資和直接融資之間的橋梁，有利于降低中小企業(yè)的整體融資成本。

（二）信貸資產(chǎn)證券化緩釋商業(yè)銀行資本壓力。過去商業(yè)銀行資本管理偏重于分子管理法，重點考慮如何增加資本，而信貸資產(chǎn)證券化則是對龐大的商業(yè)銀行資產(chǎn)負債實施“瘦身術(shù)”，通過縮小分母提高資本充足率，降低存貸比，緩解銀行資本饑渴。由于當前實施的存貸監(jiān)管辦法未覆蓋證券化資產(chǎn)，因此通過信貸資產(chǎn)證券化可騰出銀行自身信貸額度，提高放貸能力，為中小企業(yè)提供可持續(xù)的服務(wù)。信貸資產(chǎn)證券化擴大了商業(yè)銀行的業(yè)務(wù)發(fā)展空間。商業(yè)銀行作為信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)起人，可充當貸款管理機構(gòu)、托管機構(gòu)和結(jié)算機構(gòu)，采用收取管理費、托管費和結(jié)算收入等方式增加中間業(yè)務(wù)收入，從而改變商業(yè)銀行盈利模式。

（三）信貸資產(chǎn)證券化可以解決銀行負債和資產(chǎn)在利率和期限、結(jié)構(gòu)上的非對稱矛盾，通過合理的貸款轉(zhuǎn)讓定價提高信貸業(yè)務(wù)總體收益。通過利率趨勢預(yù)測，在升息前出讓低息貸款，并在升息后重新放貸，可取得利率變動收益。同時，信貸資產(chǎn)證券化也給銀行理財業(yè)務(wù)發(fā)展提供了機遇。

（四）從風險管理角度看，信貸資產(chǎn)證券化使風險由存量化轉(zhuǎn)變?yōu)榱髁炕?，通過風險定價和轉(zhuǎn)移技術(shù)實現(xiàn)金融功能由資源配置轉(zhuǎn)變?yōu)轱L險配置。商業(yè)銀行通過將擬退出的區(qū)域、行業(yè)或企業(yè)的信貸資產(chǎn)進行資產(chǎn)證券化，轉(zhuǎn)換為在市場上可交易的產(chǎn)品，可以快速實現(xiàn)信貸退出，有利于分散和轉(zhuǎn)移信貸資產(chǎn)風險，優(yōu)化信貸資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。

三、信貸資產(chǎn)證券化面臨的問題

信貸資產(chǎn)證券化的良性發(fā)展離不開成熟的金融市場，離不開完善的法律、信托、稅收等環(huán)境，目前我國信貸資產(chǎn)證券化仍然面臨現(xiàn)實的困難。

（一）市場制度不夠健全。我們國家的金融和證券發(fā)展還沒有達到發(fā)達國家的水平，還沒有建立起信貸資產(chǎn)證券化所需要的值得投資人信賴的獨立的法律法規(guī)框架。市場不夠成熟。我國信貸資產(chǎn)證券化市場分為兩類：一類是由銀監(jiān)會審批監(jiān)管的銀行信貸資產(chǎn)證券化和資產(chǎn)管理公司的不良資產(chǎn)證券化，其產(chǎn)品主要在銀行間債券市場進行交易；一類是由證監(jiān)會審批監(jiān)管的證券公司發(fā)行的企業(yè)資產(chǎn)證券化，其產(chǎn)品主要在證券交易所的大宗交易系統(tǒng)掛牌交易，兩個市場不能互聯(lián)互通，限制了信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的流動性。目前，信貸資產(chǎn)證券化市場一級市場投資受限，二級市場尚未形成。

（二）定價機制不夠完善。商業(yè)銀行內(nèi)部的投資授信體系多是基于單個客戶或單筆貸款，對資產(chǎn)包的投資授信機制尚未建立起來。而我國利率沒有完全市場化，尚未形成清晰準確的債券資金收益率曲線，缺乏評估證券化資產(chǎn)風險和產(chǎn)品定價的科學(xué)方法。

（三）分散風險功能發(fā)揮不夠。目前我國商業(yè)銀行既是資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行者，又是最主要的投資者，很多信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品是銀行間互相持有，市場沒有形成足夠的專業(yè)風險投資人主體，不利于分散風險。

（四）證券化產(chǎn)品吸引力不夠。由于包括社保基金、企業(yè)年金、養(yǎng)老基金、保險機構(gòu)等機構(gòu)投資者的市場準入受限，使得信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資者類型單一。很多投資者對信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品不熟悉，一些大機構(gòu)對流動性較差、期限較短、規(guī)模較小、風險較高的中小企業(yè)信貸證券化產(chǎn)品投資興趣不大。另外，中介機構(gòu)服務(wù)能力不夠也是我國信貸資產(chǎn)證券化所面臨的問題。目前我國信用評級運作還不規(guī)范，評估機構(gòu)發(fā)展相對較弱，缺乏統(tǒng)一的評估標準和評估一致性，難以做到獨立、客觀、公正。

四、創(chuàng)新中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化的有效途徑

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關(guān)鍵詞：文化資產(chǎn)證券化；法律風險；兩級立法模式；信息披露；風險隔離

中圖分類號：F832.48；DF438 文獻標識碼：A文章編號：1001—6260（2012）04—0010—07

一、引言

文化產(chǎn)業(yè)是推動經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整、轉(zhuǎn)變經(jīng)濟發(fā)展方式的重要著力點，如何促進文化產(chǎn)權(quán)交易、發(fā)展壯大我國文化產(chǎn)業(yè)是理論和實務(wù)界關(guān)注的焦點問題。資產(chǎn)證券化是市場經(jīng)濟發(fā)達國家金融創(chuàng)新的重要組成部分，不少國家早有豐富的實務(wù)經(jīng)驗，相關(guān)理論研究也較為深入，包括從破產(chǎn)法的角度探討實質(zhì)合并規(guī)則對SPV風險隔離作用的影響（陳霞，2010；陳依依，2003；遲君輝，2010；Lahny IV，2001）、詳細探討稅法、信托法、銀行資本監(jiān)管法規(guī)對資產(chǎn)池構(gòu)成的影響（Frankel，1991），以及針對大陸法系與英美法系不同制度背景下資產(chǎn)證券化的規(guī)則設(shè)計等研究（Aleknaite，2007）。但專門針對文化資產(chǎn)的研究并不多，有部分學(xué)者關(guān)注到知識產(chǎn)權(quán)上設(shè)立的證券性權(quán)利的登記與信息披露問題（Widen，2004）。而國內(nèi)學(xué)者在研究我國發(fā)展資產(chǎn)證券化的切入點時，普遍將關(guān)注點放在銀行不良資產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施收費項目、住房抵押貸款等資產(chǎn)類別上，很少有對文化類資產(chǎn)的關(guān)注（潘曉明等，2010；陳依依，2003）。實務(wù)界卻先行一步，各地文化產(chǎn)權(quán)交易所的創(chuàng)新嘗試提供了一個發(fā)展資產(chǎn)證券化和文化產(chǎn)權(quán)交易可能的契合點，但由于制度和監(jiān)管的不足使其發(fā)展受阻。筆者認為：文化資產(chǎn)證券化應(yīng)當納入我國資產(chǎn)證券化的統(tǒng)一立法框架，同時兼顧文化行業(yè)的特殊性，國外經(jīng)驗可以適度借鑒，但更應(yīng)當結(jié)合本國特色來進行具體制度構(gòu)建。

二、文化產(chǎn)權(quán)交易制度創(chuàng)新一資產(chǎn)證券化

1.資產(chǎn)證券化的定義與我國的實踐

“資產(chǎn)證券化”（Asset Securitization）作為一種結(jié)構(gòu)性融資產(chǎn)品，是近30年來世界金融領(lǐng)域最重大和發(fā)展最迅速的金融創(chuàng)新和金融工具（遲君輝，2010）。但對資產(chǎn)證券化的定義，學(xué)者并不統(tǒng)一。比較狹義的定義是，“發(fā)起人將缺乏流動性但能在未來產(chǎn)生可預(yù)見穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)或資產(chǎn)集合（在法學(xué)本質(zhì)上是債權(quán)）出售給特殊目的機構(gòu)，由其通過特定的結(jié)構(gòu)安排，分離和重組資產(chǎn)的收益和風險并增強資產(chǎn)的信用，轉(zhuǎn)化成由資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流擔保的可自由流通的證券，銷售給金融市場上投資者的融資制度”（顧權(quán)，2010）。而被稱為“證券化之父”的美國耶魯大學(xué)法博齊教授則認為，“證券化可以被廣泛地定義為一個過程，通過這個過程將具有共同特征的貸款、消費者分期付款合同、租約、應(yīng)收賬款和其他不流動的資產(chǎn)包裝成可以市場化的、具有投資特征的帶息證券”（周樂偉，2007）。筆者認為，資產(chǎn)證券化的本質(zhì)在于使非流動性資產(chǎn)變得具有證券流通性與可及時變現(xiàn)性，至于是否采用統(tǒng)一的程序和方法，并不具有根本性意義，故本文采用較為廣義的定義。

實際上，至今我國尚無一部法律中明確出現(xiàn)“資產(chǎn)證券化”這個詞，但現(xiàn)實中類似資產(chǎn)證券化的實踐已經(jīng)先行，比如在《中華人民共和國公路法》出臺之前，珠海 —廣州—深圳高速、上?！贾荨獙幉ǜ咚倬筒扇∈召M權(quán)證券化的模式進行融資運作，而1997年《公路法》出臺后才正式認可“開發(fā)、經(jīng)營公路的公司可以依照法律、行政法規(guī)的規(guī)定發(fā)行股票、公司債券籌集資金”。銀行資產(chǎn)證券化領(lǐng)域也是如此。早在2003年，華融資產(chǎn)管理公司就開始了資產(chǎn)處置信托項目，但直到2005年4月，中國人民銀行、中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會才《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》。可見，我國資產(chǎn)證券化領(lǐng)域呈現(xiàn)出一個實踐先行、立法滯后的特點。

總體上，資產(chǎn)證券化在我國尚處于起步階段，相關(guān)法律制度大多還處于空白和試行狀態(tài)，但實踐中金融創(chuàng)新的需求卻極為高漲。由于我國經(jīng)濟蘊藏的巨大潛力與金融體系改革的迫切需求，理論和實務(wù)界都相當看好我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展前景。

2.我國文化產(chǎn)權(quán)交易市場的資產(chǎn)證券化創(chuàng)新嘗試

2010年7月3日，深圳文化產(chǎn)權(quán)交易所正式推出中國第一個基于權(quán)益拆分模式的藝術(shù)品資產(chǎn)包——畫家楊培江的12件畫作整體打包后成為首個資產(chǎn)包，初始作價200萬元，深圳文化產(chǎn)權(quán)交易所將所有權(quán)份額“拆分”為1000份，每份面值為2000元，掛牌認購，持續(xù)流通，投資人將通過藝術(shù)品資產(chǎn)包的增值獲得投資回報。從法律的角度看，這種創(chuàng)新性的“權(quán)益拆分”，其實質(zhì)是將一件實物的所有權(quán)及在此基礎(chǔ)上產(chǎn)生的各種收益進行拆分。投資人可以通過認購拆分的份數(shù)，來獲得投資標的物的部分所有權(quán)及相關(guān)收益，從而也獲得基于這些權(quán)益所帶來的遠期或當期的收益（馬麗，2010）。

藝術(shù)品“權(quán)益拆分”交易模式具有降低藝術(shù)品投資門檻、增加資產(chǎn)流動性與促進融資等多重效果，推出之后也很受投資者青睞，但其法律性質(zhì)究竟是什么，投資者恐怕并不清楚。深圳文交所將其稱為“所有權(quán)份額”，其基本運作模式是由畫家楊培江的獨家授權(quán)經(jīng)紀人張宏作為發(fā)行人，由天祿琳瑯公司作為發(fā)行商和掛牌保薦人，其1000份份額由發(fā)行人和商保留400份，其余600份在深圳文交所公開發(fā)行流通。

可見，這種“權(quán)益拆分”既不同于一般的共有，也不同于普通的證券發(fā)行，其實質(zhì)應(yīng)屬于資產(chǎn)證券化中的資產(chǎn)支持證券（Asset—Backed Securities，簡稱ABS），即以藝術(shù)品這類特定資產(chǎn)的現(xiàn)實價值與將來的升值收益為保障，發(fā)行市場上可流通的證券，證券持有者可以按照份額來分享這部分資產(chǎn)當期和遠期的價值。這種藝術(shù)品份額交易模式一經(jīng)推出后，天津、成都、鄭州等各地文化產(chǎn)權(quán)交易所紛紛跟進，投資者也是熱情高漲。從金融創(chuàng)新的角度看，這一模式的確具有很大的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

3.文化資產(chǎn)證券化的可行性與發(fā)展前景

從根本上看，資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)是具有一個能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)或資產(chǎn)池（Asset P001），證券化的制度構(gòu)建核心是資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓和破產(chǎn)隔離（即與該資產(chǎn)或資產(chǎn)池的原始權(quán)益人的破產(chǎn)風險相隔離）。而這個資產(chǎn)池的構(gòu)成除了一般認可的住房抵押貸款、基礎(chǔ)設(shè)施收費項目等種類外，還可以包括許多具有價值與未來現(xiàn)金流的資產(chǎn)類型，如前述深圳文化產(chǎn)權(quán)交易所已經(jīng)嘗試的藝術(shù)品、專利、商標等。實際上知識產(chǎn)權(quán)證券化在國外早有發(fā)展，“1997年，美國Pull—man Group以英國超級搖滾歌星大衛(wèi)·鮑伊（David Bowie）所出版唱片的許可費收益權(quán)為支撐發(fā)行證券，成功地從資本市場融資5500萬美元。隨后，一系列知識產(chǎn)權(quán)證券化相繼進行”（陳霞，2010）。

可見，資產(chǎn)證券化在文化產(chǎn)權(quán)交易中具有非常廣泛的適用性，只要能滿足“產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流”、“真實出售”與“破產(chǎn)隔離”三個基本要件，藝術(shù)品、知識產(chǎn)權(quán)、應(yīng)收賬款乃至廣播電視頻道播出權(quán)（比如黃金時段廣告招標所得收益）等有形和無形文化資產(chǎn)都可以通過這一新的方式來進行交易和融資。這樣一來，文化資產(chǎn)證券化不僅可以成為我國開展金融創(chuàng)新的一個突破口，而且對于促進文化產(chǎn)權(quán)交易市場的發(fā)展也具有重要意義。通過資產(chǎn)證券化，可以加強文化資產(chǎn)的流動性，吸引更多的社會資金投人文化市場；可以降低投資門檻，鼓勵民間文化投資；可以盤活企業(yè)非流動資產(chǎn)，解決缺乏可抵押資產(chǎn)的文化企業(yè)尤其是中小企業(yè)融資難問題。

而且，相比其他類型的資產(chǎn)，文化資產(chǎn)的價值穩(wěn)定性、收益可靠性、從業(yè)人員素質(zhì)等對投資者更有吸引力，具有更高的市場認可度。目前我國資產(chǎn)證券化發(fā)展不盡如人意的一個根本原因就是“政策制度與市場需求未能很好地結(jié)合起來”（王元璋等，2011）。立法者推出《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》，但投資者對我國銀行業(yè)的經(jīng)營水平、不良資產(chǎn)的管理水平等不夠信任，實踐中市場反應(yīng)并不熱烈。而在資產(chǎn)證券化中，資產(chǎn)的選擇是決定證券化能否成功的前提，“發(fā)行人通過資產(chǎn)打包，對基礎(chǔ)資產(chǎn)重新分配確定新的發(fā)行收益與比例的過程中，必須考慮投資人的偏好。……只有發(fā)行人與投資者選擇發(fā)行優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的比例相同時，市場才會出清，兩者收益達到最大”（李冬花等，2010）。影視、創(chuàng)意、動漫、藝術(shù)品收藏等文化行業(yè)的創(chuàng)造力和發(fā)展?jié)摿ν顿Y者具有很大吸引力，而文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展也需要有更有效的途徑來吸引社會資金，兩相契合，文化與資本的聯(lián)姻通過文化資產(chǎn)證券化或許能夠更好地達成。

三、目前文化資產(chǎn)證券化實踐的不足與潛在風險

雖然文化資產(chǎn)證券化有著很好的發(fā)展前景，然而當前法律的缺失始終是藝術(shù)品份額交易不可回避的障礙。2011年，國務(wù)院連續(xù)了《關(guān)于清理整頓各類交易場所切實防范金融風險的決定》（業(yè)界稱“38號令”）和《關(guān)于貫徹落實國務(wù)院決定加強文化產(chǎn)權(quán)交易和藝術(shù)品交易管理的意見》（業(yè)界稱“49號令”），尤其是后者明確規(guī)定各地文交所的清理整頓工作要在2012年6月30日前完成。大部分文交所已經(jīng)在進行此類業(yè)務(wù)的停止和善后工作，2011年8月15日，因承諾的上市交易遲遲不能兌現(xiàn)，湖南文交所開始受理退款申請；陜西文交所也在“38號令”后不久暫停所有新品發(fā)售，并為中簽者辦理全額退款；深圳文化產(chǎn)權(quán)交易所在此項業(yè)務(wù)暫停近一年后，在其網(wǎng)站上刊登了一則由深圳市委宣傳部的《關(guān)于文交所藝術(shù)品權(quán)益拆分業(yè)務(wù)善后重點工作及責任分工通知》，公布了其藝術(shù)品權(quán)益拆分業(yè)務(wù)的善后責任分工，并督促其份額產(chǎn)品的初始發(fā)行人及交易商回購產(chǎn)品。

監(jiān)管層之所以緊急叫停文化產(chǎn)品份額交易，源于在短暫的時間內(nèi)，這類交易已經(jīng)體現(xiàn)出相當程度的混亂狀況，究其根源，在法律制度支撐不足的情況下，此類交易中的風險不容忽視。

1.法律風險

我國目前還沒有一部統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化立法，實踐中的試點更多帶著“摸著石頭過河”的意味。配套制度支持不足，缺乏法律保障，是目前發(fā)展文化資產(chǎn)證券化的最大瓶頸。首先，文化資產(chǎn)證券化其實是針對公眾進行的融資，如果缺乏有效的發(fā)行監(jiān)管和信息披露制度，很容易造成投資者難以挽回的損失；其次，目前我國法律制度還存在著一些與資產(chǎn)證券化相沖突的地方，如通過知識產(chǎn)權(quán)中的財產(chǎn)權(quán)利按照現(xiàn)行物權(quán)法的規(guī)定，進行融資屬于權(quán)利質(zhì)押，需要到相關(guān)主管部門進行登記才能成立質(zhì)權(quán)，并對質(zhì)權(quán)設(shè)立后的知識產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓和許可使用規(guī)定了限制，而針對公眾發(fā)行的、需要通過轉(zhuǎn)讓和許可交易進行資產(chǎn)增值的證券化資產(chǎn)顯然不能滿足這樣的法律要求；最后，文化資產(chǎn)投資需要相關(guān)的專業(yè)知識，對普通投資者而言，中介機構(gòu)的評級、擔保和咨詢服務(wù)非常重要，而目前這方面的中介服務(wù)還基本處于空白狀態(tài)。

2.資產(chǎn)價值變動風險

大多數(shù)文化資產(chǎn)本身的價值存在變動性，比如在專利資產(chǎn)池構(gòu)建過程中，可能會出現(xiàn)可替代技術(shù)、專利技術(shù)淘汰與更新、專利技術(shù)實施、專利技術(shù)可重復(fù)利用、專利技術(shù)產(chǎn)品責任等方面的風險（靳曉東，2011b），對其資產(chǎn)價值的評估存在著很大難度，這也是文化資產(chǎn)在一般的抵押貸款模式下難以得到銀行融資的重要原因。

因此，在達到業(yè)界普遍認可的科學(xué)準確的評估方式和標準之前，文化資產(chǎn)的證券化仍然會存在很大的難度（靳曉東，2011a），筆者建議在進行評估標準設(shè)計時，應(yīng)考慮的相關(guān)因素至少包括：商品更新周期、知識產(chǎn)權(quán)保護期限、國家相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策時限與未來預(yù)期變化、產(chǎn)品市場地位與份額變化趨勢、可能的侵權(quán)風險等。

3.金融風險

在美國次貸危機之后，以資產(chǎn)證券化為代表的金融創(chuàng)新受到了更多的質(zhì)疑，我國剛起步的資產(chǎn)證券化更是幾乎處于停滯狀態(tài)。金融衍生產(chǎn)品本身的設(shè)計是為了轉(zhuǎn)移和分散風險，但如果在實際操作過程中出現(xiàn)監(jiān)管缺失、市場投機過度就很容易激化乃至放大金融風險。此外，文化資產(chǎn)證券化將使文化產(chǎn)業(yè)與金融業(yè)的聯(lián)系更加緊密，金融業(yè)的風險會對文化產(chǎn)業(yè)造成更大沖擊，需要發(fā)展相應(yīng)的風險防御機制。

但應(yīng)當注意的是：資產(chǎn)證券化本身并不是次貸危機的原因，有學(xué)者認為“證券化運作模式的異化是導(dǎo)致次貸危機的原因”（明曉磊，2011），也有學(xué)者認為這場危機是“在監(jiān)管缺失情況下貸款機構(gòu)錯誤甚至惡意利用證券化這一金融工具的結(jié)果”（沈炳熙，2007），學(xué)界基本上都認可金融監(jiān)管的不足才是次貸危機的根源，不可因此否定整個金融創(chuàng)新，但在今后的資產(chǎn)證券化立法和執(zhí)法中應(yīng)當更為謹慎。

4.道德風險

道德風險在任何時候都會存在，但在制度缺失的情況下更會被放大。目前我國資產(chǎn)證券化領(lǐng)域缺乏統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化發(fā)行人、信用評級機構(gòu)、信用增級機構(gòu)、擔保機構(gòu)、承銷商及其從業(yè)人員的監(jiān)督和管理規(guī)則，難以給投資者權(quán)益提供可靠的保障。此外，在文化資產(chǎn)增值過程中，資產(chǎn)管理人的水平至關(guān)重要，除了藝術(shù)品可能隨著時間自然增值外，知識產(chǎn)權(quán)、文化設(shè)施、行政特許權(quán)等文化資產(chǎn)都需要有效的管理和利用才能得到預(yù)期的回報，如果資產(chǎn)管理人不能做到忠實和勤勉，會給投資者帶來較大的損失。

四、法律保障措施建議

目前對全國各地文交所的清理整頓只是將文化資產(chǎn)證券化納入規(guī)范發(fā)展軌道的第一步，對文化資產(chǎn)證券化這一新事物不必因噎廢食，通過建立完整的法律保障制度，可以充分發(fā)揮其積極作用，實現(xiàn)文化產(chǎn)業(yè)與金融業(yè)的更好對接，建議從以下幾個方面著手進行制度建設(shè)：

1.建立全國統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化兩級立法模式

資產(chǎn)證券化的實踐最先出現(xiàn)在美國，美國的判例法傳統(tǒng)使得法院可以通過“法官造法”來解決實踐中出現(xiàn)的問題，而成文法國家要保障金融體系的穩(wěn)定和普通投資者合法權(quán)益的保護，統(tǒng)一立法應(yīng)先行，否則司法機構(gòu)在審理涉及資產(chǎn)證券化的案件過程中會面臨困境（顧權(quán)，2010）。

我國可以參考韓國的統(tǒng)一立法模式，立法上可以分為兩個層級：第一個層級是根據(jù)我國《證券法》第2條“證券衍生品種發(fā)行、交易的管理辦法，由國務(wù)院依照本法的原則”的規(guī)定，由國務(wù)院出臺《資產(chǎn)證券化管理辦法》，規(guī)定資產(chǎn)證券化的類型、基本原則、發(fā)行條件、交易規(guī)則、交易所管理、中介機構(gòu)、從業(yè)人員資格、監(jiān)督管理部門、禁止的交易行為與法律責任等基本問題；在第二個層級，各行政主管部門可以針對職權(quán)范圍內(nèi)的不同種類的資產(chǎn)證券化出臺相應(yīng)的部門規(guī)章和操作指引。

2.加強協(xié)作，建立統(tǒng)一的監(jiān)管體制

在我國，受分業(yè)監(jiān)管體制的影響，資產(chǎn)證券化被人為地割裂為金融資產(chǎn)證券化與企業(yè)資產(chǎn)證券化兩大塊，在不同的市場流通（Schwarcz，2004），接受不同的監(jiān)管部門管理，適用不同的規(guī)則。這樣的監(jiān)管體制容易產(chǎn)生監(jiān)管盲點和擴大風險，比如文化類資產(chǎn)的證券化，就可能涉及到文化、文物、版權(quán)、專利、商標、新聞出版、廣播電視等多個行政主管部門的審批，繁瑣的審批程序會阻礙資產(chǎn)證券化的實現(xiàn)，而多家監(jiān)管的局面又可能造成實際執(zhí)法中的沖突或責任推諉，不利于市場的健康發(fā)展和投資者權(quán)益的保護。從近期來看，當務(wù)之急是需要多部門聯(lián)合，建立有效的協(xié)調(diào)合作機制；從長遠來看，金融混業(yè)經(jīng)營改革勢在必行，統(tǒng)一監(jiān)管、權(quán)責明晰方能保障資本市場的規(guī)范與穩(wěn)定。

此外，盡快建立統(tǒng)一的登記制度也是非常關(guān)鍵的，比如在美國，擔保性的融資中債權(quán)人通常要求專利或商標管理機構(gòu)反映出自己的證券化權(quán)利，即使在美國判例法中，這一登記并不是對抗破產(chǎn)管理人的要件（Widen，2004）。而我國目前一方面立法不能滿足資產(chǎn)證券化的登記要求，另一方面文化資產(chǎn)還存在著多頭登記的弊端，建議在《物權(quán)法》中增加資產(chǎn)證券化的統(tǒng)一登記條款，以及設(shè)立了擔保物權(quán)后的財產(chǎn)轉(zhuǎn)讓限制的例外條款。

3.加強中介機構(gòu)的管理和監(jiān)督

資產(chǎn)證券化要長期穩(wěn)健運行，銀行、保險、風險投資、評估、擔保、法律服務(wù)、信用評級等機構(gòu)的協(xié)作都是不可或缺，但是目前敢于在這一領(lǐng)域試水的中介還為數(shù)不多，與此有關(guān)的配套制度很多也還處于空白狀態(tài)，尤其是信用評級機構(gòu)在我國還處于初級發(fā)展階段，在國際上的地位更不能與穆迪、標準普爾、惠譽國際三大評級機構(gòu)相比。但次貸危機前聲譽良好的三大評級機構(gòu)未能提前警示風險、危機發(fā)生后又快速調(diào)低信用評級導(dǎo)致市場恐慌的表現(xiàn)也使公眾大為失望，在評級機構(gòu)向被評級企業(yè)收取費用以維持經(jīng)營的情況下，如何保障評級機構(gòu)的公正性也是各國研究者質(zhì)疑的問題。

在這一背景下，加強對中介機構(gòu)的管理和監(jiān)督不僅是發(fā)展資產(chǎn)證券化的必要前提，也是我國信用評級機構(gòu)等新興中介機構(gòu)樹立信譽、爭取國際認可的良好契機。尤其在信用評級機構(gòu)建設(shè)上，我國可以考慮以文化資產(chǎn)證券化為試點和突破口，依托政府資金和文化產(chǎn)權(quán)交易所共同建設(shè)獨立的信用評級機構(gòu)，使信用評級機構(gòu)的資金主要來源于交易所對每筆交易收取的中介和服務(wù)費用，減少對被評級人的資金依賴，增加評級機構(gòu)的公信力。

4.完善信息披露制度

不管是從金融創(chuàng)新還是從證券市場監(jiān)管的角度來看，信息披露都是非常關(guān)鍵的，有學(xué)者指出次貸危機的根源就在于金融信息披露失范，在我國現(xiàn)有的分業(yè)監(jiān)管體制下，盡快建立信息監(jiān)管制度是協(xié)調(diào)和統(tǒng)一銀行監(jiān)管與證券監(jiān)管的最優(yōu)選擇（許多奇，2011）。不可否認，有的金融產(chǎn)品設(shè)計得結(jié)構(gòu)復(fù)雜，一個重要目的就是增大信息隱蔽程度，誤導(dǎo)投資者，逃避金融監(jiān)管。在資產(chǎn)證券化操作程序中，SPE（SpecialPurpose Entity，特殊目的載體）的設(shè)立模糊了證券購買者與資產(chǎn)發(fā)行人之間的信息聯(lián)系，延長了信息傳遞過程，事實上使得風險轉(zhuǎn)移到了原資產(chǎn)所有人的債權(quán)人身上（Janger，2004），因此資產(chǎn)證券化的信息披露中最重要的是對基礎(chǔ)資產(chǎn)狀況的全面披露，尤其是文化類資產(chǎn)，更需要對基礎(chǔ)資產(chǎn)的真實價值作出完整披露，這一要求應(yīng)當在我國相關(guān)立法中作出明確而有可操作性的規(guī)定。

在信息披露的監(jiān)管方面，美國在次貸危機后作出的重要立法調(diào)整——《多德—弗蘭克華爾街改革和消費者保護法》（Dodd—Frank Wall Street Reform and Consumer ProtectionAct），其核心內(nèi)容并非是對現(xiàn)有的多元監(jiān)管體制做實質(zhì)性的調(diào)整，而是促進各機構(gòu)監(jiān)管信息的共享與協(xié)調(diào)。相比之下，我國的相關(guān)法律還很不完善，2005年6月人民銀行頒布過《資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則》，但這一規(guī)則法律層級不高、條文過于簡略、適用范圍過窄，尤其是法律責任部分幾乎缺失，難以有效發(fā)揮作用。建議參考美國的做法，在統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化立法中明確規(guī)定文化產(chǎn)權(quán)交易所、文化主管機構(gòu)、證券監(jiān)管機構(gòu)、銀行監(jiān)管機構(gòu)間的信息共享和，尤其要加強披露不實信息法律責任的追究，建立一個公開、透明的市場環(huán)境。

5.采取信托方式，完善風險隔離機制

“資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵是使資產(chǎn)收益與發(fā)起人、出售者和SPE的母公司破產(chǎn)風險相隔離”（Plank，2004），根據(jù)SPE的類型不同，風險隔離的原理和程度也有所差異，如果是采取特殊目的公司（SPC）形式，需要強調(diào)真實銷售、在公司章程中增加自愿破產(chǎn)申請權(quán)的放棄、增加獨立董事等方式隔離發(fā)起人和發(fā)行人破產(chǎn)風險。但SPV中設(shè)立的公司很難滿足我國現(xiàn)行《公司法》中關(guān)于經(jīng)營場所和范圍、發(fā)行債券、公積金和公益金提取等規(guī)則要求，存在較大的法律障礙。

在當前制度背景下，采取信托方式（SPT）設(shè)立文化資產(chǎn)的證券化是更為現(xiàn)實的選擇，銀監(jiān)會于2005年的《金融機構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點監(jiān)督管理辦法》、《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》也都將資產(chǎn)證券化的開展形式規(guī)定為信托型。這種模式比起SPC的優(yōu)點是即使管理者破產(chǎn)，投資者也不會受到影響，而且稅負更輕，監(jiān)管重點是要嚴格確保證券化資產(chǎn)與管理者資產(chǎn)的隔離，達到信托財產(chǎn)獨立性的要求。

此外，從資產(chǎn)證券化的過程來看，實際上是隱蔽地把資產(chǎn)自身的風險從發(fā)起人轉(zhuǎn)移給了SPT和投資者，因此建議保險公司開發(fā)相應(yīng)的保險險種，抵御可能的自然災(zāi)害、大規(guī)模侵權(quán)等帶來的資產(chǎn)損害。

6.加強投資者合法權(quán)益的保護

文化領(lǐng)域的投資本身要求有一定的專業(yè)知識背景，而金融產(chǎn)品發(fā)展得越來越復(fù)雜，為了減少人為的復(fù)雜化，在資產(chǎn)證券化發(fā)展初期應(yīng)規(guī)定一項證券化投資品種只能由同一種類的資產(chǎn)構(gòu)成資產(chǎn)池，且只能指定一個發(fā)行人和保薦人，避免法律關(guān)系復(fù)雜化。

同時，在統(tǒng)一資產(chǎn)證券化立法中強制要求發(fā)行人和商的風險提示義務(wù)，對基礎(chǔ)資產(chǎn)的性質(zhì)、市場前景、投資回報、可能風險等進行真實詳盡說明，如有虛假陳述誤導(dǎo)投資者，要追究其行政責任，投資者還可以主張民事賠償責任。

此外，對于知識產(chǎn)權(quán)、特許經(jīng)營權(quán)等高度依賴資產(chǎn)管理水平的基礎(chǔ)資產(chǎn)，建議法律規(guī)定發(fā)行人或資產(chǎn)管理人必須持有一定的資產(chǎn)份額，并且在職期間不得轉(zhuǎn)讓，由此實現(xiàn)管理人與投資者利益的捆綁，避免出現(xiàn)道德風險。

最后，建議明確規(guī)定投資者的監(jiān)督權(quán)，持有證券一定比例份額的投資者對資產(chǎn)管理人定期公告的資產(chǎn)經(jīng)營管理狀況有疑問的，可以提出質(zhì)詢并查閱相關(guān)原始資料，如果發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)管理人存在侵害證券化資產(chǎn)的行為還可以提訟追究其法律責任。鑒于普通投資者可能缺乏足夠的動力與能力進行對資產(chǎn)管理人的監(jiān)督，建議各地政府在文化資產(chǎn)證券化發(fā)展初期采取激勵政策促進機構(gòu)投資者進入文化資產(chǎn)投資市場，鼓勵和支持機構(gòu)投資者發(fā)揮自身的規(guī)模優(yōu)勢，加強對資產(chǎn)管理者的監(jiān)督與約束。

五、結(jié)語

文化資產(chǎn)證券化作為我國文化產(chǎn)業(yè)與金融業(yè)對接的一次大膽嘗試，原本應(yīng)當具有較好的發(fā)展前景，但由于制度支撐和法律監(jiān)管的不足，在實踐中反而演變成為一場潛在的危機。在監(jiān)管部門“急剎車”式的禁令后，還應(yīng)當通過統(tǒng)一立法和監(jiān)管、完善信息披露和風險隔離機制、加強中介機構(gòu)管理和投資者權(quán)益保護，健全我國資產(chǎn)證券化的基本立法和文化產(chǎn)業(yè)的相關(guān)配套制度，使文化資產(chǎn)證券化真正成為助推文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展的利器。本文提出這些法律保障措施構(gòu)建方面的淺見，希望能起到拋磚引玉之效，為我國金融創(chuàng)新與文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展盡一份綿薄之力。

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篇5

1.信貸資產(chǎn)證券化的法律風險問題分析。在信貸資產(chǎn)證券化的過程中，主要存在資產(chǎn)出售和構(gòu)造SPV這兩方面相關(guān)的法律風險與問題。在信貸管理資產(chǎn)出售方面主要有以下幾個問題。首先，債權(quán)轉(zhuǎn)讓的效力問題沒有得到廣泛認可和實踐。債權(quán)的轉(zhuǎn)讓是發(fā)起人將處理過后的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給SPV過程中最為普遍的一種契約性權(quán)益轉(zhuǎn)讓。信貸證券化中，債權(quán)轉(zhuǎn)讓的不是一般法律意義上的權(quán)利義務(wù)相對性轉(zhuǎn)讓，而是僅僅轉(zhuǎn)讓了合同的一部分，轉(zhuǎn)讓的是合同中權(quán)利部分，不包含義務(wù)的履行。這也是資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢所在，但在我國實際操作中，往往因為對資產(chǎn)證券化轉(zhuǎn)讓的不理解，引起諸多對債權(quán)轉(zhuǎn)讓效力的認可糾紛。其次，我國法律缺乏對資產(chǎn)轉(zhuǎn)移定性問題的規(guī)定。在資產(chǎn)證券化中“真實出售”是隔離破產(chǎn)風險的前提條件，而在我國具體實踐中，由于缺乏相關(guān)法律法規(guī)的約束，我國擔保和破產(chǎn)制度還存在很多缺陷，法院存在將“真實出售”曲解為擔保性融資的可能性，這樣一來證券持有人的利益必然會在對發(fā)起人破產(chǎn)追償過程中受到損害，擔保債權(quán)人的權(quán)利也會受到破產(chǎn)影響，不利于信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展完善。在構(gòu)造SPV特殊載體方面，作為資產(chǎn)證券化中最關(guān)鍵一環(huán)的SPV的獨立性，主要表現(xiàn)在遠離發(fā)起人破產(chǎn)對SPV的影響及避免SPV自身破產(chǎn)的風險影響。這也就要求SPV在法律上的地位必須是獨立于第三人或發(fā)起人的，而我國法律恰恰沒有對SPV的地位做出定性定量的規(guī)定?，F(xiàn)存的法律風險問題主要是由于信貸資產(chǎn)證券化金融創(chuàng)新的步伐過快，許多法律法規(guī)沒有適應(yīng)性發(fā)展而產(chǎn)生的。盡管我國有一部分規(guī)范金融市場的部門規(guī)章及規(guī)范性文件的存在，卻因法律效力較低，無法從根本上解決信貸證券化中出現(xiàn)的各種法律問題。

、

2.信貸證券化發(fā)展現(xiàn)實問題分析。盡管信貸資產(chǎn)管理下的資產(chǎn)證券化理論被廣大經(jīng)濟學(xué)者及企業(yè)管理人員所認可并寄予厚望，但是由于資產(chǎn)證券化在我國的發(fā)展仍未接受實踐的檢驗，許多企業(yè)仍處于觀望階段，我國的信貸資產(chǎn)證券化規(guī)模相對于理論成熟的美國仍顯的十分弱小，資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)產(chǎn)品種類十分單一，還處于起步階段。在這個階段我們面臨著如擔保機構(gòu)少、擔保體系不完善等方面的制約。與此同時，我國信用評級機構(gòu)缺乏信用評級的公正性和權(quán)威性。在我國現(xiàn)有的信用評級機構(gòu)中，大部分缺乏全國性信用評級認可，專業(yè)性無法得到保證，缺乏統(tǒng)一科學(xué)的評級程序和行業(yè)規(guī)范。在這種情況下，評級結(jié)果自然無法令人信服，可信度的降低導(dǎo)致資產(chǎn)證券化的時間跨度增加，降低了資產(chǎn)證券化效率。在現(xiàn)實發(fā)展中出現(xiàn)的另一問題就是，作為信貸資產(chǎn)證券化主要推動部門的監(jiān)管職能部門對資產(chǎn)證券化的發(fā)展前景持過分謹慎態(tài)度。在對資產(chǎn)證券化的發(fā)展嘗試中，人民銀行雖積極推動金融試點項目的發(fā)展，但多采用信用良好的商業(yè)銀行作為試點單位，試點對象也是經(jīng)過層層篩選的優(yōu)良資產(chǎn)企業(yè)，重點在于樹立“標桿”,試點范圍的限制必然導(dǎo)致在我國實踐中無法真正發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)證券化中存在的問題，勢必加深諸多企業(yè)對資產(chǎn)證券化的誤解，一旦出現(xiàn)情況，會極大打擊企業(yè)自信心，影響信貸資產(chǎn)證券化在我國的發(fā)展。在銀監(jiān)會方面，對銀行信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的審批周期過長，將重點放在商業(yè)銀行的審批上，減少了資產(chǎn)證券化的市場準入，增加了證券化產(chǎn)品的發(fā)行難度和成本。特別是有關(guān)監(jiān)管部門特殊規(guī)章的制定，將投資人限定在狹小的空間內(nèi)，使信貸資產(chǎn)證券化的投資支持者極度有限，僅限于少量資金充足、信用度高的大型銀行，一級市場銷售不暢、二級市場流動性活力不足。最后，資產(chǎn)證券化的高度專業(yè)化素質(zhì)及技術(shù)含量要求，也是制約我國尚未擁有核心技術(shù)的大部分企業(yè)進一步實踐的重要因素。

二、解決我國信貸資產(chǎn)管理中資產(chǎn)證券化風險及問題的對策研究

1.積極制定、完善相應(yīng)高效力法律法規(guī)，保證信貸資產(chǎn)證券化市場的法律化、制度化。我國信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展盡管仍處于初級階段，但是相關(guān)法律法規(guī)的制定必須加緊步伐，結(jié)合美國等信貸資產(chǎn)證券化較為發(fā)達國家的經(jīng)驗教訓(xùn)，對相關(guān)法律法規(guī)的超前制定與完善是十分有必要的。對資產(chǎn)證券化的法律地位進行確定，預(yù)先規(guī)制資產(chǎn)證券化程序，可以有效減少金融市場中可能發(fā)生的金融風險。同時，信貸資產(chǎn)證券化發(fā)達國家現(xiàn)存的相關(guān)法律法規(guī)，也為我國制定完善資產(chǎn)證券化提供了優(yōu)勢參考。同時，要簡化抵押權(quán)登記的法律程序，建立現(xiàn)代化、電子信息化的抵押登記系統(tǒng)，提升資產(chǎn)證券化過程中抵押等級效率。

2.由主導(dǎo)建立信用擔保機構(gòu)，規(guī)范信用評級機構(gòu)。主導(dǎo)建立信用擔保機構(gòu)是推動我國信貸資產(chǎn)證券化健康、穩(wěn)定、快速發(fā)展的重要保障。突破傳統(tǒng)法律限制，由主導(dǎo)建立信用擔保機構(gòu)，有利于對金融貨幣、資本市場的間接調(diào)控，對政策方針的落實有極大的推動作用。同時，的主導(dǎo)可以有效建立起全國性的信用體系標準，增強了金融融資市場信心，還降低了信用增級認證成本。在信用評級機構(gòu)方面，要加強對相關(guān)機構(gòu)的監(jiān)督管理力度，通過主導(dǎo)示范，積極引導(dǎo)評級機構(gòu)的自我完善，進一步提高評級行業(yè)的透明度，重視評級實效性，避免或減少信用評級工作中違法亂紀現(xiàn)象的出現(xiàn)。

篇6

1科技成果資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵

1.1科技成果的內(nèi)涵科技成果是指通過相關(guān)科學(xué)技術(shù)活動取得具有一定學(xué)術(shù)意義和實用價值的成果統(tǒng)稱［6］。目前一般將科技成果分為科學(xué)理論成果、應(yīng)用技術(shù)成果和軟科學(xué)研究成果，而在科技成果轉(zhuǎn)化實踐意義上的科技成果主要指的是應(yīng)用技術(shù)成果，本文所討論的科技成果特指應(yīng)用技術(shù)成果。資產(chǎn)是指企業(yè)過去的交易或事項形成的，由企業(yè)擁有或者控制的，預(yù)期能給企業(yè)帶來經(jīng)濟利益的資源。一般來講，科技成果并不一定就是資產(chǎn)，比如科技成果僅僅以論文的形式發(fā)表在刊物上，或者以某種原型存儲在實驗室而沒有轉(zhuǎn)化成現(xiàn)實的生產(chǎn)力，就不能稱之為資產(chǎn)，但是如果科技成果面臨交易和商業(yè)化，需要通過科技評估來量化其內(nèi)在價值時，應(yīng)該將其視為資產(chǎn)來看待，在現(xiàn)實的技術(shù)成果轉(zhuǎn)讓中我們都將其視為無形資產(chǎn)。本文所談的應(yīng)用技術(shù)成果都作為一種無形資產(chǎn)來處理。

1.2資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵資產(chǎn)證券化就是將缺乏流動性但具有穩(wěn)定未來現(xiàn)金流的資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，通過結(jié)構(gòu)重組和信用增級，發(fā)行可供資本市場投資的證券的一種融資方式［7］。然而從更廣義的角度來看，資產(chǎn)證券化應(yīng)該是一種資產(chǎn)價值標準化表述的過程。所謂資產(chǎn)價值標準化表述，就是資產(chǎn)證券化后使得原來的資產(chǎn)的經(jīng)濟特性從自然固化狀態(tài)(流動性差的狀態(tài))分離出來轉(zhuǎn)變成容易分割、組合的有價證券，可增加其流動性，不僅有效促進商業(yè)化交易過程，而且也推動資產(chǎn)的現(xiàn)有價值向未來價值的延伸和融合，是資產(chǎn)價值形態(tài)的轉(zhuǎn)變。

1.3科技成果資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵科技成果資產(chǎn)證券化是一種更廣泛意義上的資產(chǎn)證券化。根據(jù)上述廣義的資產(chǎn)證券化內(nèi)涵，本文認為科技成果資產(chǎn)證券化，就是將科技成果通過一定的交易結(jié)構(gòu)從流動性差固化狀態(tài)轉(zhuǎn)變?yōu)榭煞指畹?、流動性較強的有價證券的過程?？萍汲晒鳛橐环N無形資產(chǎn)，本來不易分割，流動性較差，但是通過證券化技術(shù)卻可以將其分割成流動性很強的有價證券，這不僅增強了技術(shù)成果市場上交易的活躍性，更重要的是為科技成果商業(yè)化帶來資金、技術(shù)、市場及管理上的支持?？萍汲晒C券化和傳統(tǒng)的資產(chǎn)證券化(如信貸資產(chǎn)證券化)是有區(qū)別的，其區(qū)別在于科技成果轉(zhuǎn)化過程中存在的高度不確定性和高風險性，科技成果價值難以評估以及基礎(chǔ)資產(chǎn)權(quán)利狀態(tài)比較復(fù)雜等，所以科技成果的證券化需要更為完善的交易機制。

2科技成果資產(chǎn)證券化的4種途徑

科技成果資產(chǎn)證券化是一個廣義角度的概念，所以本文分別從狹義和廣義的角度對其進行分類。從狹義的資產(chǎn)證券化角度來看，主要由證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的種類來決定科技成果資產(chǎn)證券化的分類。目前科技成果資產(chǎn)證券化的主要基礎(chǔ)資產(chǎn)是知識產(chǎn)權(quán)許可收益和科技成果質(zhì)押貸款，因而可以將科技成果資產(chǎn)證券化分為知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化和科技成果質(zhì)押貸款資產(chǎn)證券化兩類。而從廣義資產(chǎn)證券化的角度看，科技成果作價入股和創(chuàng)業(yè)資本入股都是將科技成果資產(chǎn)內(nèi)化成可以被轉(zhuǎn)讓的股份，這本身也是一種資產(chǎn)證券化。在這個角度上，除了知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化和科技成果質(zhì)押貸款資產(chǎn)證券化兩類之外，還可將科技成果資產(chǎn)證券化分為科技成果入股和創(chuàng)業(yè)投資入股兩種方式。4種途徑的具體比較見表1所示。

2.1科技成果入股科技成果入股是指科技成果的持有方(比如高校和研究所等)將成果使用權(quán)或者所有權(quán)賣給企業(yè)，企業(yè)則利用自己所擁有的股份而不是現(xiàn)金來購買這種所有權(quán)或者使用權(quán)。科技成果作價入股企業(yè)也是一種技術(shù)交易過程，不同的是這種交易是一種科技成果資產(chǎn)內(nèi)化成企業(yè)可轉(zhuǎn)讓股份的過程，在這一過程中科技成果資產(chǎn)的價值形態(tài)由無形資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榭煞指?、交易和轉(zhuǎn)讓的有價憑證。相對于之前在技術(shù)成果交易市場上科技成果直接買賣的科技成果轉(zhuǎn)化機制，通過科技成果入股這一機制，可以加強研究部門和生產(chǎn)部門建立強大的技術(shù)聯(lián)盟，充分發(fā)揮企業(yè)在科技成果轉(zhuǎn)化過程中的主體作用和研究部門的技術(shù)主體作用，有利于提高科技成果轉(zhuǎn)化成功率和自主創(chuàng)新能力，從而充分實現(xiàn)科技成果資產(chǎn)的內(nèi)在價值。我國科技成果入股最早出現(xiàn)在上個世紀90年代末期，發(fā)展至今以科技成果作價入股的公司已遍布全國各地，并為當?shù)乜萍汲晒a(chǎn)業(yè)化作出重要貢獻。自1999年以來，中科院科技成果作價入股企業(yè)約580家，目前正常經(jīng)營的438家，已經(jīng)或正在注銷的137家［8］。但科技成果入股在快速發(fā)展的同時也存在著一些問題，比如科研機構(gòu)、高校所持股股權(quán)的歸屬問題，技術(shù)入股中的審批程序問題等。

2.2創(chuàng)業(yè)投資入股目前在我國創(chuàng)業(yè)資本市場上主要存在以下4種創(chuàng)業(yè)投資:風險投資(VentureCapital，簡稱VC)、政府創(chuàng)業(yè)投資、天使投資以及公司創(chuàng)業(yè)投資(Cor-porateVentureCapital，簡稱為CVC)。政府創(chuàng)業(yè)投資和天使投資的投資資金分別來源于政府財政和個人，而風險投資是由專業(yè)的風險投資家對創(chuàng)業(yè)企業(yè)所進行的以財務(wù)回報為目的股權(quán)投資活動。公司創(chuàng)業(yè)投資是指具有明確主營業(yè)務(wù)的非金融類企業(yè)出于戰(zhàn)略目的對創(chuàng)業(yè)企業(yè)所進行的股權(quán)投資活動。其中，政府創(chuàng)業(yè)投資和天使投資主要投資于種子期和創(chuàng)業(yè)期的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，而風險投資和公司創(chuàng)業(yè)投資主要投資于創(chuàng)業(yè)期和成長期之后的創(chuàng)業(yè)企業(yè)。與科技成果入股主要是解決科技成果轉(zhuǎn)化過程中的技術(shù)問題不同，創(chuàng)業(yè)投資入股企業(yè)不僅能為創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供技術(shù)支持(CVC)和資金支持，而且還能為創(chuàng)業(yè)企業(yè)帶來強大的社會網(wǎng)絡(luò)資源以及相應(yīng)的咨詢與管理支持。創(chuàng)業(yè)投資興起于20世紀40年代，其誕生對于美國的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)(如硅谷和128公路)的崛起的重要性不言而喻。我國創(chuàng)業(yè)投資起步較晚，但是發(fā)展迅速，據(jù)統(tǒng)計，2012年全國創(chuàng)業(yè)投資管理資本總量達到3312.9億元，總投資額為318.5億元。我國創(chuàng)業(yè)投資的構(gòu)成如表2所示，資本來源結(jié)構(gòu)仍以未上市公司為主體，占總資本的34.03%，政府和國有獨資合計占比30.59%，個人及外資資本占比明顯提升［9］。我國創(chuàng)業(yè)投資的法律法規(guī)的日益完善和逐步向好的資本市場環(huán)境的形成，將為我國創(chuàng)投業(yè)提供進一步的發(fā)展空間。

2.3知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化，是指發(fā)起人將具有預(yù)期現(xiàn)金流的知識產(chǎn)權(quán)(基礎(chǔ)資產(chǎn))通過一定的結(jié)構(gòu)安排對其風險與收益要素進行分離與重組轉(zhuǎn)移給特設(shè)載體，由后者發(fā)行一種基于該基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流的可以出售和流通的權(quán)利憑證的過程［10］。其本質(zhì)是一種基于知識產(chǎn)權(quán)收益權(quán)的結(jié)構(gòu)性融資安排，是知識資本和金融資本發(fā)展到現(xiàn)階段的高度融合形式，同時是傳統(tǒng)資產(chǎn)證券化技術(shù)發(fā)展到一定程度的產(chǎn)物，也是一種有效的知識產(chǎn)權(quán)開發(fā)利用模式。目前美國、英國和日本已經(jīng)是知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化的主要實踐地，同時知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化也是這些國家促進高新技術(shù)發(fā)展最重要的途徑之一。世界上第一起典型的知識產(chǎn)權(quán)證券化案例是1997年美國PullmanGroup公司以英國超級搖滾歌星大衛(wèi)鮑伊出版唱片的許可費收益權(quán)作為基礎(chǔ)發(fā)行有價證券，成功地從資本市場融資5500萬美元。知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化目前在我國還沒有實踐的案例，但是我國已經(jīng)積累大量的知識產(chǎn)權(quán)，根據(jù)國家知識產(chǎn)權(quán)局知識產(chǎn)權(quán)發(fā)展研究中心的《2013年全國知識產(chǎn)權(quán)發(fā)展狀況報告》顯示，2013年我國共受理發(fā)明專利申請82.5萬件，受理商標注冊申請188.15萬件，著作權(quán)登記量達100.97萬件，大量的知識產(chǎn)權(quán)將為我國展開知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化實踐提供大規(guī)模的基礎(chǔ)資產(chǎn)。

2.4科技成果質(zhì)押貸款資產(chǎn)證券化長期以來，因為需要科技成果轉(zhuǎn)化的企業(yè)與銀行等金融機構(gòu)信息不對稱以及可抵押的實物資產(chǎn)較少而很難獲取融資，以科技成果(如知識產(chǎn)權(quán))向銀行抵押獲取貸款是一種解決這類融資問題的新型方式。但是由于科技成果價值評估困難以及商業(yè)化的不確定性和高風險性，銀行面臨較大的風險，科技成果質(zhì)押貸款資產(chǎn)證券化可以有效地解決這一問題，通過質(zhì)押貸款基礎(chǔ)資產(chǎn)的“真實出售”、風險隔離機制以及信用增級，銀行不僅可以將貸款的風險轉(zhuǎn)移給廣大投資者而且可以及時回收資金減少流動性風險和期限錯配風險，而且企業(yè)也獲取的科技成果轉(zhuǎn)化所需的資金，將極大地促進科技成果的商業(yè)化過程。目前我國科技成果質(zhì)押貸款主要是涉及知識產(chǎn)權(quán)的專利質(zhì)押貸款，據(jù)統(tǒng)計，2013年我國專利權(quán)質(zhì)押金額首次突破200億元，達254億元人民幣，比2012年增長80%?？梢姡鳛榛A(chǔ)資產(chǎn)的專利質(zhì)押貸款已經(jīng)形成一定規(guī)模，科技成果質(zhì)押貸款資產(chǎn)證券化在我國具有廣闊的應(yīng)用前景。

3技術(shù)創(chuàng)新和科技成果資產(chǎn)證券化

技術(shù)創(chuàng)新是指由技術(shù)的新構(gòu)想，經(jīng)過研究開發(fā)或技術(shù)組合，獲得實際應(yīng)用，并產(chǎn)生經(jīng)濟、社會效益的商業(yè)化全過程的活動［11］。通常來說，技術(shù)創(chuàng)新可以分為3個階段:第1階段是新構(gòu)想的產(chǎn)生到研究開發(fā)階段，即研究與開發(fā)階段，主要是獲取新的技術(shù);第2階段是新產(chǎn)品的生產(chǎn)準備階段，即中試階段，具體包括工業(yè)工程、為新技術(shù)產(chǎn)品或過程進行的技術(shù)設(shè)計以及產(chǎn)品試制;第3階段是新產(chǎn)品的推廣與商業(yè)化階段，即大規(guī)模生產(chǎn)階段，技術(shù)創(chuàng)新開始產(chǎn)生經(jīng)濟和社會效益。處在技術(shù)創(chuàng)新不同階段的企業(yè)面臨的風險、科技成果的利用狀況以及資金的需求都不一樣，企業(yè)可以根據(jù)自身所處的技術(shù)創(chuàng)新階段選取合理的科技成果轉(zhuǎn)化方式，如表3所示。

3.1研究與開發(fā)階段的特點及成果轉(zhuǎn)化策略技術(shù)創(chuàng)新鏈條的最前端是研究與開發(fā)(R＆D)，研究與開發(fā)階段的主要目的是獲取知識以及運用這些知識為基礎(chǔ)去開發(fā)新的應(yīng)用。在研究與開發(fā)階段，技術(shù)成熟度不足，技術(shù)人員缺乏經(jīng)驗，產(chǎn)品性能不穩(wěn)定，市場前景不明朗，缺乏管理經(jīng)驗，資金需求大。由于剛獲取科技成果(包括涉及知識產(chǎn)權(quán)的技術(shù)秘密、專利等和非涉及知識產(chǎn)權(quán)的成果)，科技成果的價值并未馬上體現(xiàn)出來，而且存在極大的技術(shù)風險，這時企業(yè)并不能直接利用科技成果獲得融資，只有政府創(chuàng)業(yè)投資和那些敢于承擔風險和謀求高收益的天使投資人才愿意向研究與發(fā)展階段的企業(yè)提供股權(quán)性融資，而作為科技成果的生產(chǎn)者高校及科研機構(gòu)則可以通過科技入股的方式構(gòu)成產(chǎn)學(xué)研技術(shù)聯(lián)盟，不僅有效解決了科技成果和市場脫節(jié)的問題，而且減少了科技成果轉(zhuǎn)化的技術(shù)風險，有利于促進科技成果的轉(zhuǎn)化。

3.2中試階段的特點及成果轉(zhuǎn)化策略中試階段是科技成果轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實生產(chǎn)力的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，通過“技術(shù)中試”與“市場中試”可縮短科技成果和產(chǎn)業(yè)化之間的距離，解決科技成果轉(zhuǎn)化的障礙因素，促進技術(shù)創(chuàng)新。在中試階段，企業(yè)資金需求量很大，依據(jù)發(fā)達國家經(jīng)驗數(shù)據(jù)，技術(shù)創(chuàng)新活動各階段———研究與開發(fā)階段、中試階段與大規(guī)模生產(chǎn)階段的資金比例應(yīng)大致為1︰10︰100［12］，這樣的資金分配才能讓科技成果較為順利地進行產(chǎn)業(yè)化。在這個階段企業(yè)面臨的風險主要是技術(shù)風險和市場風險，除了天使投資與政府創(chuàng)業(yè)投資之外，傳統(tǒng)創(chuàng)業(yè)投資和公司創(chuàng)業(yè)投資開始介入，同時企業(yè)還可以嘗試利用科技成果質(zhì)押的方式進行貸款融資。一般而言，企業(yè)沒有足夠的資信獲取抵押貸款，但是為了促進技術(shù)成果轉(zhuǎn)化，很多國家已經(jīng)通過政策性銀行為處于中試階段的企業(yè)提供科技成果(如專利、版權(quán)和商標權(quán)等)質(zhì)押融資貸款，況且中試階段成果基本成熟，其實用性強、針對性強、市場明確，收益和投資估算比較準確［4］，也有助于企業(yè)獲得科技成果質(zhì)押貸款。同時銀行也可以通過科技貸款的資產(chǎn)證券化來降低風險，解決期限錯配及流動性問題。

3.3大規(guī)模生產(chǎn)階段的特點及成果轉(zhuǎn)化策略對于剛進入大規(guī)模生產(chǎn)階段的企業(yè)，技術(shù)、產(chǎn)品都比較成熟，市場前景明朗，企業(yè)面臨的主要風險是收益風險，即工業(yè)化的產(chǎn)品能否帶來經(jīng)濟上的收益。企業(yè)的主要任務(wù)是加強管理能力與市場營銷能力，增加新的產(chǎn)品分銷渠道以增進新產(chǎn)品的推廣并開拓新的市場。這時企業(yè)需要大規(guī)模配套設(shè)施進行工業(yè)化批量生產(chǎn)，資金需求量達到技術(shù)創(chuàng)新鏈條的峰值，而除了創(chuàng)業(yè)資本和科技成果質(zhì)押貸款融資之外，企業(yè)還可以選擇知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化的融資發(fā)展模式。處于大規(guī)模生產(chǎn)階段的企業(yè)一般已經(jīng)進行了中小批量的產(chǎn)品生產(chǎn)和銷售，在產(chǎn)品得到市場的認可，競爭對手也開始模仿或者涉足該產(chǎn)品時企業(yè)已經(jīng)具有穩(wěn)定的、可預(yù)期的現(xiàn)金流，其基礎(chǔ)資產(chǎn)(如知識產(chǎn)權(quán)許可收費權(quán))已經(jīng)符合資產(chǎn)證券化的要求，故企業(yè)可以考慮知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化進行融資。而如果企業(yè)的技術(shù)能成為行業(yè)的技術(shù)標準時，企業(yè)將獲取產(chǎn)品市場定價的主導(dǎo)權(quán)，其知識產(chǎn)權(quán)交易本身就可以為企業(yè)帶來不菲的收益;且通過證券化技術(shù)也可以獲取更多的資金，在上市之前企業(yè)也可以引入并購資本等私募股權(quán)投資來整合企業(yè)資源，提高公司治理水平，增加企業(yè)價值，為企業(yè)上市做準備。

4結(jié)論與建議

科技成果資產(chǎn)證券化是一種利用科技成果本身的資產(chǎn)屬性來促進技術(shù)創(chuàng)新的有效途徑，在歐美等發(fā)達國家已經(jīng)成為促進科技成果商業(yè)化最重要的方法之一。本文討論的4種證券化途徑中科技成果入股與創(chuàng)業(yè)投資入股在我國已經(jīng)得到快速的發(fā)展，但也存在一些問題，而知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化與科技成果質(zhì)押貸款資產(chǎn)證券化還沒有實踐案例。目前我國正處在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)升級的關(guān)鍵時期，科技成果資產(chǎn)證券化應(yīng)該成為技術(shù)創(chuàng)新和轉(zhuǎn)型升級的重要推力。基于以上認識，本文針對我國開展科技成果資產(chǎn)證券化提出以下幾點建議。

4.1進一步完善科技成果評價體系本文所提出的4種資產(chǎn)證券化途徑實踐的前提都是要對科技成果進行合理的評價，而目前我國對于應(yīng)用技術(shù)成果的評價方式主要還是以鑒定為主，科技成果鑒定對成果的評價主要是定性的，基本上不涉及對科技成果經(jīng)濟價值的量化估價，但是當科技成果在技術(shù)市場中交易時，目前的這種鑒定辦法僅能證明科技成果存在與否及質(zhì)量好壞，難以滿足技術(shù)入股、產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓中需要對科技成果作價的需求［13］。所以，為了滿足科技成果向現(xiàn)實生產(chǎn)力的轉(zhuǎn)化以及促進企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的要求，我國應(yīng)進一步完善科技成果評價體系。

4.2繼續(xù)推進和支持科技成果入股與創(chuàng)業(yè)投資的快速發(fā)展科技成果入股和創(chuàng)業(yè)投資在促進科技成果商業(yè)化過程中所起的巨大作用早已為國內(nèi)外實踐所證明，但是目前這兩種證券化途徑在我國都存在著一些問題。對于科技成果入股存在的主要問題是科技成果資產(chǎn)管理辦法落后，給科研人員的激勵不足等，建議國家制定專門的科技成果類無形資產(chǎn)管理辦法來解決這類問題;而對于創(chuàng)業(yè)投資目前存在的問題，主要是相應(yīng)的法規(guī)制度不完善以及退出渠道不通暢，可行的辦法是在《公司法》、《合伙企業(yè)法》以及《證券法》等法律法規(guī)的基礎(chǔ)上制定出專門的《創(chuàng)業(yè)投資法》在規(guī)范創(chuàng)業(yè)投資的運行和發(fā)展，同時完善我國目前初具皺形的多層次資本市場，為創(chuàng)業(yè)投資順利退出創(chuàng)造良好條件。

4.3具有知識產(chǎn)權(quán)許可未來收益的企業(yè)可以嘗試知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化2013年3月15日證監(jiān)會《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》(以下簡稱《規(guī)定》)，按照此《規(guī)定》，資產(chǎn)證券化在審批程序、基礎(chǔ)資產(chǎn)種類、證券化交易結(jié)構(gòu)以及證券發(fā)行渠道上于之前相比都有了重大突破?！兑?guī)定》不僅解決了知識產(chǎn)權(quán)證券化的合法性問題，也給證券化交易結(jié)構(gòu)的安排留下更多的可能性空間，加上證券發(fā)行渠道多樣化將為我國知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化實踐創(chuàng)造良好的條件。從企業(yè)的角度來說，經(jīng)過幾十年高速的經(jīng)濟增長，我國企業(yè)已經(jīng)積累了大規(guī)模的知識產(chǎn)權(quán)，具有知識產(chǎn)權(quán)許可收益的企業(yè)可以嘗試知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化，不僅可以獲得持續(xù)發(fā)展所需的融資，還可以促進知識產(chǎn)權(quán)的商業(yè)化進程。

篇7

資產(chǎn)證券化是金融創(chuàng)新的產(chǎn)物，最早誕生于美國，經(jīng)過幾十年的傳播體現(xiàn)出極強的生命力，隨著其外延與內(nèi)涵的不斷演變，現(xiàn)已成為除股票、債券之外的重要融資方式。在我國率先發(fā)展資產(chǎn)證券化的就是信貸資產(chǎn)證券化，銀行出于流動性管理和資本管理目的而進行資產(chǎn)證券化，各類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品逐漸興起。當前政府和社會資本合作方式提供公共服務(wù)成為各級政府提供公共服務(wù)新方式，PPP項目公司作為融資主體，能夠以項目產(chǎn)生的現(xiàn)金流或政府購買付費為投入回報機制，推進PPP模式落地，將PPP項目投資形成的收益或現(xiàn)金流（比如收費、PPP項目每年產(chǎn)生的經(jīng)營性收入）變成可投資的工具，形成可以上市交易的證券化產(chǎn)品。因此，資產(chǎn)證券化在我國有著很好的發(fā)展前景，資產(chǎn)證券化的順利發(fā)展離不開各項制度的建設(shè)，規(guī)范資產(chǎn)證券化的會計處理能夠提供有利的制度環(huán)境。

一、我國資產(chǎn)證券化會計規(guī)范

本文不介紹資產(chǎn)證券化各主體和流程只討論資產(chǎn)證券化的發(fā)起人的會計處理。按照會計循環(huán)來說，主要涉及三個方面：會計計量、列報和終止確認。會計計量和記錄是會計循環(huán)中的第一步，在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中涉及到的衍生金融工具是會計計量和記錄的重點問題。在資產(chǎn)證券化終止時，對其進行終止確認，就是另一個核心問題。最后就是關(guān)于SPV的報表合并的判斷及報表信息披露。其中，會計確認是會計中的主要問題，可以說是財務(wù)信息質(zhì)量的基礎(chǔ)。在資產(chǎn)證券化中，會計確認是最重要的環(huán)節(jié)，因為根據(jù)會計確認情況判斷證券化交易是算作擔保融資還是作銷售處理直接影響資產(chǎn)是否“出表”，只有能夠進行表外處理，才能增強流動性。

二、國際公認確認方法的對比評價

風險與報酬法、金融合成法和繼續(xù)涉入法是國際常用的資產(chǎn)證券化確認模式。風險與報酬法是典型的辦法，國際會計準則對該辦法的標準定義為：“實質(zhì)上與資產(chǎn)所有權(quán)相關(guān)的風險與報酬已經(jīng)轉(zhuǎn)移，即發(fā)起人實質(zhì)上已經(jīng)將與基礎(chǔ)資產(chǎn)所有權(quán)相關(guān)的風險與保持轉(zhuǎn)移給了受讓人，就應(yīng)該作為銷售處理?！?/p>

在該方法下，終止確認的條件可以概括為：與資產(chǎn)有關(guān)的所有實質(zhì)性風險和報酬已經(jīng)移出銀行；留存下來的風險和報酬能夠可靠計量；潛在的權(quán)利和義務(wù)已終止或?qū)嵤＝鹑诤铣煞ㄊ荈ASB在FAB125中提出來的，經(jīng)過FAS140和FAS156進行了適當調(diào)整，該方法的重點在于控制權(quán)決定資產(chǎn)的歸屬。這種方法允許金融資產(chǎn)與負債分離，根據(jù)這種模式，若發(fā)起人在資產(chǎn)證券化中保留了對資產(chǎn)的控制權(quán)，則應(yīng)作為擔保融資處理。

評價國際上的三種方法，每種模式都是伴隨著新的需求出現(xiàn)，是資產(chǎn)證券化階段性發(fā)展的產(chǎn)物。風險與報酬法是突破傳統(tǒng)方法的確認標準，體現(xiàn)了實質(zhì)重于形式的會計處理原則，然而在應(yīng)用中，面臨發(fā)起人與資產(chǎn)組之間的后續(xù)涉入的情況則缺乏判斷依據(jù)，從而帶來實際操作的難度。金融合成法更貼近資產(chǎn)定義，以“控制權(quán)”為標準更好地反映發(fā)起人與轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)之間的關(guān)系。將金融資產(chǎn)與其相關(guān)的風險報酬分離開來，更清楚反映資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓者與資產(chǎn)權(quán)利義務(wù)的關(guān)系。這種方法的缺憾在于判斷控制權(quán)的歸屬有很大困難，在判斷過程中對會計從業(yè)人員職業(yè)判斷要求很高，不容易形成公認的原則。繼續(xù)涉入法可操作性很強，更容易被實務(wù)界接受，在每個細分部分控制權(quán)與風險報酬轉(zhuǎn)移一致，判斷標準也更為明確。這種辦法仍有缺憾，對于不同的后續(xù)涉入資產(chǎn)，不進行區(qū)分，則會影響投資者對報表的理解。

三、我國資產(chǎn)證券化會計確認方法及評價

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    關(guān)鍵字:信貸資產(chǎn) 證券化 發(fā)展 問題

    銀行信貸資產(chǎn)證券化是在金融改革形勢下所探索出的資產(chǎn)負債管理模式。它與傳統(tǒng)的貸款方式既有本質(zhì)的區(qū)別,又有內(nèi)在的聯(lián)系。銀行信貸資產(chǎn)證券化,是指銀行把欠流動性但有未來現(xiàn)金流的信貸資產(chǎn)(如銀行的貸款、企業(yè)的應(yīng)收帳款等)經(jīng)過重組形成資產(chǎn)池,并以此為基礎(chǔ)發(fā)行證券。資產(chǎn)證券化已經(jīng)成為新時期我國金融業(yè)發(fā)展創(chuàng)新的一個新起點,它所帶來的優(yōu)越性是無可比擬的,但是,由于我國特殊因素的影響,資產(chǎn)證券化還有待于進一步探索研究。

    一、我國銀行信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展狀況

    早在1983年我國就有人開始介紹西方的資產(chǎn)證券化技術(shù),但直到20世紀90年代初,資產(chǎn)證券化探索研究的熱潮才開始在中國興起。1992年三亞地產(chǎn)的投資證券、走出了中國資產(chǎn)證券化的第一步。1996年8月,為了建設(shè)廣深珠高速公路,珠海在國外發(fā)行了2億美元債券,這是國內(nèi)第一個完全按照國際化標準運作的離岸資產(chǎn)證券化案例。2000年,中國工商銀行和中國建設(shè)銀行成為住房貸款證券化試點單位,標志著資產(chǎn)證券化被政府認可。2005年4月,中國人民銀行和銀監(jiān)會了《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》,以及之后財政部頒布的《信貸資產(chǎn)證券化試點會計處理規(guī)定》、銀監(jiān)會頒布的《金融機構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點監(jiān)督管理辦法》等規(guī)范性文件為我國的信貸資產(chǎn)證券化的試點搭建了一個基本的法律框架,為資產(chǎn)證券化的規(guī)范化運行創(chuàng)造了條件,也為今后我國資產(chǎn)證券化的深入發(fā)展奠定了制度基礎(chǔ)。2005年12月,國家開發(fā)銀行和中國建設(shè)銀行分別發(fā)行了第一期信貸資產(chǎn)支持證券和個人住房抵押貸款證券化信托資產(chǎn)支持證券,這兩個證券在市場的成功發(fā)行,標志著我國信貸產(chǎn)證券化工作邁出了實質(zhì)性步伐,國內(nèi)信貸資產(chǎn)證券業(yè)務(wù)正式開展。

    信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)行,一方面豐富了我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品種類,開辟了商業(yè)銀行批量化、市場化、標準化處置不良資產(chǎn)的新渠道,并將進一步推動我國資本市場發(fā)展。但另一方面,資產(chǎn)證券化在國內(nèi)一直得不到投資者足夠的響應(yīng):首先,國務(wù)院,銀監(jiān)會等國家監(jiān)管部門希望通過推行證券資產(chǎn)化來改善商業(yè)銀行負債結(jié)構(gòu),提高資產(chǎn)的流動性和融資比例,使得資產(chǎn)證券化成為了一種調(diào)控手段;其次,不良資產(chǎn)在我國銀行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中利用率一直處于較低的水平,我國商業(yè)銀行證券化的標的大部分都是不良資產(chǎn),很少有銀行愿意拿出優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)進行證券化。同時,信貸資產(chǎn)的二級市場相對狹隘,流動性明顯不足,信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品主要集中于銀行間債券市場流動,投資者對此反應(yīng)冷淡。這就導(dǎo)致信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品不溫不火。

    二、我國銀行信貸資產(chǎn)的特點

    我國經(jīng)濟體制和金融體制的發(fā)展演變,以及我國企業(yè)與銀行間的特殊關(guān)系,決定了我國銀行的信貸資產(chǎn)有其自身的特點:

    1、信貸資產(chǎn)單一,結(jié)構(gòu)比例不合理

    在我國銀行信貸資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)中, 中小型企業(yè)和民營私有企業(yè)貸款比例較小,國有大中型企業(yè)貸款比例大。銀行信貸資金投向的特定性,使得國有企業(yè)貸款成了銀行的最大資產(chǎn)。我國企業(yè)特別是國有企業(yè)對銀行信貸資金的依賴性較大, 國有企業(yè)貸款占了我國銀行信貸資產(chǎn)的90%,在市場經(jīng)濟條件下,這種狀況既不利于銀行提高效益,又不利于企業(yè)競爭,促成優(yōu)勢企業(yè)發(fā)展,提高社會整體經(jīng)濟效益。傳統(tǒng)的銀行存放貸款經(jīng)營模式,加之我國特有的經(jīng)濟體制和金融體制特點,使得我國銀行信貸資產(chǎn)品種單一,結(jié)構(gòu)不合理。

    2、信貸資產(chǎn)周轉(zhuǎn)慢、效益差

    銀行的不良資產(chǎn)降低了資金正常的周轉(zhuǎn)速度,造成了資金沉淀,影響了國民經(jīng)濟的正常運行。由于貸款存量大,缺乏流動性,阻礙了資源的合理流動和配置,產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)也就難以實現(xiàn)合理調(diào)整,信貸資金投資效益自然較差

    3、信貸資產(chǎn)膨脹快、規(guī)模大

    目前,我國銀行信貸資產(chǎn)膨脹速度較快,許多企業(yè)資金大部分依靠銀行貸款,企業(yè)本身積累少,負債率高,甚至一些企業(yè)連最基本的鋪底資金都靠銀行統(tǒng)包。信貸資產(chǎn)是我國金融機構(gòu)的最主要資產(chǎn),占了全部銀行資產(chǎn)的絕大多數(shù)。每次經(jīng)濟過熱都是銀行信貸資產(chǎn)膨脹的結(jié)果。

    4、信貸資產(chǎn)沉淀嚴重,流動性差

    我國部分企業(yè)由于經(jīng)營不善,效率不佳,企業(yè)虧損,負債率較高,導(dǎo)致銀行的貸款成了死賬,不僅貸款本金沉淀、呆滯、呆帳居高不下,而且欠息與日俱增。我國銀行信貸資產(chǎn)由于缺少二級市場可以變現(xiàn),沒有實現(xiàn)流動,使銀行的信貸資產(chǎn)流動性受到很大限制,銀行很容易陷入流動性困難危機,金融風險加大。

    三、我國信貸資產(chǎn)證券化存在的問題

    銀行信貸資產(chǎn)證券化雖然有很多有好處,但是由于中國的特殊國情,其發(fā)展路途中主要存在以下幾個問題:

    1、信用評級問題

    證券的評級是投資者進行投資選擇的重要依據(jù),在實施資產(chǎn)證券化的過程中,對資產(chǎn)池中的資產(chǎn)進行嚴格、公正、正確的信用評級,對于證券化的資產(chǎn)定價具有至關(guān)重要的作用。目前我國發(fā)展資產(chǎn)證券化過程中評級機構(gòu)的經(jīng)驗有限,評級標準的客觀性和一致性較低,銀行擔保導(dǎo)致信用評級形同虛設(shè),沒有形成行業(yè)評級標準,不能形成對產(chǎn)品設(shè)計的指示作用。

    2、法律規(guī)范問題

    由于我國資產(chǎn)證券化處于起步階段,許多法律還沒有完全制定。在我國信用環(huán)境不佳、法制意識薄弱的條件下,相關(guān)法律法規(guī)的不完備意味著提高了風險水平,這在一定程度上阻礙了我國資產(chǎn)證券化的健康發(fā)展。

    3、二級市場問題

    目前國內(nèi)銀行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品,主要在銀行間市場上發(fā)行和交易。一級市場飛速發(fā)展,但二級市場的交易情況卻非常冷清,信貸資產(chǎn)在二級市場缺乏足夠的流動,導(dǎo)致銀行金融風險加大。制約了資產(chǎn)證券化的發(fā)展。交易的流動性問題已成為中國發(fā)展資產(chǎn)證券化市場最核心的問題。

    四、我國信貸資產(chǎn)證券化的改善建議

    1、建立健全相關(guān)法規(guī)制度。資產(chǎn)證券化涉及到很多新的法律問題,我國的法律制訂往往滯后,尤其對于金融領(lǐng)域的體制創(chuàng)新和工具創(chuàng)新反映更是如此。政府應(yīng)積極推動相關(guān)的修法與立法工作,對于目前法律沒有作出明確規(guī)定或者是模棱兩可的部分, 必須在法律上進行明確,以保障發(fā)起人和投資者的利益。。此外,法律還應(yīng)對證券化的產(chǎn)品標準化,對其發(fā)行、審核、承銷、上市、托管及交易場所、交易規(guī)則做出明確規(guī)定,以避免交易過程中不確定性。加快健全完善全面開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的法律制度環(huán)境步伐。

    2、健全信用擔保和評級機構(gòu)。信用擔保和評級機構(gòu)在資產(chǎn)證券化的信用級別的構(gòu)造中發(fā)揮著極為重要的作用。可由政府或?qū)ｉT的組織機構(gòu)建立一批具有一定的實力和信譽的擔保機構(gòu)。信用評級機構(gòu)應(yīng)是全國性和權(quán)威性的,應(yīng)是市場投資者普遍接受和認可的中立、規(guī)范的信用評級機構(gòu)。

    3、加強金融市場監(jiān)管。監(jiān)管重點主要包括:對SPV產(chǎn)權(quán)組織形式的監(jiān)管;對資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓與真實銷售的監(jiān)管;對SPV資產(chǎn)管理與權(quán)益信托、具體運作和資產(chǎn)負債表的監(jiān)管。同時,還要加強對參與證券化銀行的信用風險、最低資本金和信息披露的管理,以維護公平、穩(wěn)定、有序和高效的金融體系。

    4、加強專業(yè)人才隊伍建設(shè)。加大對現(xiàn)有從業(yè)人員的培訓(xùn)和未來人才的培養(yǎng),輔以引進吸收國外專業(yè)人才,加快建立高素質(zhì)的資產(chǎn)證券化專業(yè)人才隊伍。

    資產(chǎn)證券化是一項比較復(fù)雜的金融創(chuàng)新,涉及面廣,對經(jīng)濟金融運行影響很大。隨著各方面環(huán)境的改善、條件的成熟和法律法規(guī)的健全完善,這項業(yè)務(wù)將在我國呈現(xiàn)很大的市場潛力,發(fā)揮出重要的作用。

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關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化；金融風險；基本功能

中圖分類號：F831.51 文獻標識碼：A 文章編號:1003－9031(2012)01－0029－04 DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2012.01.08

一、引言

次貸危機表明，資產(chǎn)證券化引致金融風險的形成、積累和傳導(dǎo)已成為不可爭議的事實[1]。比如資產(chǎn)證券化引起內(nèi)生流動性擴張[2]、資產(chǎn)價格泡沫和潛在金融風險[3]、金融市場流動性緊縮[4-8]以及金融體系的“去杠桿化”[9-10]。但資產(chǎn)證券化到底通過什么樣的途徑引起系風險的形成及傳導(dǎo)？在金融風險的動態(tài)演進中，資產(chǎn)證券化的運作機制、基本功能以及基礎(chǔ)資產(chǎn)到底起了什么樣的作用？針對這些問題，學(xué)術(shù)界還沒有形成完整的結(jié)論，因此本文深入討論資產(chǎn)證券化在金融風險的形成及動態(tài)演進中的作用機制。

本文借鑒Davis、Karim（2009）①關(guān)于金融危機的研究成果，他們認為金融危機的演進遵循：初始正向沖擊―正向沖擊引起的傳導(dǎo)―負向二次沖擊―危機的爆發(fā)及傳導(dǎo)―政策反應(yīng)―經(jīng)濟后果。所以本文認為資產(chǎn)證券化對金融風險的作用機制應(yīng)遵循以下四個階段：形成―積累―爆發(fā)―傳導(dǎo)及擴散，本文遵循這四個階段來分析資產(chǎn)證券化在金融風險動態(tài)演進中的作用（見表1）。

二、資產(chǎn)證券化的復(fù)雜運作機制――金融風險的形成

資產(chǎn)證券化在運作過程中涉及到初始債務(wù)人、貸款發(fā)放機構(gòu)、信用評級機構(gòu)、投資者、服務(wù)者以及第三方等主體，因此其運作機制是極其復(fù)雜的，這使參與主體難以掌握資產(chǎn)證券化的有效信息并形成理性的市場預(yù)期，同時導(dǎo)致大量委托――問題，這些不利因素均導(dǎo)致金融風險的潛在形成。

（一）種類繁多的基礎(chǔ)資產(chǎn)導(dǎo)致資產(chǎn)證券化的定價難度上升

證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)種類繁多，不同的資產(chǎn)具有不同的風險收益特征，這也相應(yīng)的有不同的風險收益評估方式。在利率的波動下，各項資產(chǎn)價值評估的難度越來越大，這時市場會傾向于依賴假設(shè)條件模型進行評估，但這種評估結(jié)果大多不符合市場走勢。如果基礎(chǔ)資產(chǎn)不止一種，則定價的難度會上升。在金融市場中，有效的定價可以優(yōu)化資源配置并減少市場波動，因此資產(chǎn)證券化定價難度的上升無疑使?jié)撛陲L險不斷形成。

（二）資產(chǎn)證券化繁多的創(chuàng)新品種增加了信息披露和市場預(yù)期的難度

資產(chǎn)證券化的創(chuàng)新品種是極其繁多的，并在初始證券化基礎(chǔ)上形成的證券化平方和立方，再加上眾多的參與主體，使資產(chǎn)證券化形成一個種類繁多、錯綜復(fù)雜的市場，這增加了信息披露和市場預(yù)期的難度。一方面，眾多創(chuàng)新產(chǎn)品導(dǎo)致信息披露需要花費很高的成本，當信息分析成本超過收益時，市場參與者就不會進行信息分析，這是目前資產(chǎn)證券化評級機構(gòu)壟斷的主要原因，這也會引起信息披露不充分以及評級機構(gòu)的道德風險。另一方面，這些創(chuàng)新產(chǎn)品具有復(fù)雜的交易結(jié)構(gòu)，再加上難懂的定價模型，使投資者很難對價格走勢形成有效的預(yù)期，這導(dǎo)致了潛在風險的形成。

（三）資產(chǎn)證券化的眾多參與者導(dǎo)致大量委托――問題

委托――問題源自于委托人和人之間的信息不對稱。資產(chǎn)證券化的創(chuàng)新過程中有一個不斷拉長的利益鏈條，其中包括借款人、貸款發(fā)放者、金融機構(gòu)、投資銀行、信用評級公司、投資者以及服務(wù)商等。由于缺乏有效的激勵機制，資產(chǎn)證券化運作中的每兩個參與者都存在信息不對稱，每多一層的信息不對稱就會產(chǎn)生一層委托――問題，形成嚴重的逆向選擇和道德風險。隨著證券化的不斷創(chuàng)新，初始借貸關(guān)系變得越來越不清晰，參與主體之間的責任也變得越來越模糊，委托――問題會越來越多，這使資產(chǎn)證券化的運作鏈條極其脆弱，并隱含了大量風險。

三、資產(chǎn)證券化的基本功能――金融風險的潛在積累

資產(chǎn)證券化具備轉(zhuǎn)移風險和增加流動性兩項基本功能。在資產(chǎn)證券化誕生之初，這兩項功能為解決儲蓄存款機構(gòu)的流動性短缺、降低融資成本、優(yōu)化資源分配以及提高資本充足率等方面發(fā)揮了有效作用。一般在金融危機爆發(fā)之前，風險會有一個積累階段，而資產(chǎn)證券化基本功能的過度濫用能夠促使金融風險潛在積累。

（一）增加流動在風險潛在積累中的作用

1.增加流動性導(dǎo)致抵押貸款機構(gòu)的道德風險。在次貸危機中，抵押貸款機構(gòu)通過證券化將一些缺乏流動性的資產(chǎn)變現(xiàn)。隨著流動性的增加，抵押貸款機構(gòu)放貸的動機會隨之提高，從而忽視對借款人信用等級和財務(wù)狀況的調(diào)查，并放松對基礎(chǔ)資產(chǎn)的監(jiān)督，由此引發(fā)道德風險。

2.增加流動性導(dǎo)致了內(nèi)生流動性擴張。抵押貸款機構(gòu)通過證券化實現(xiàn)了流動性增加，而證券化的投資者比如投資銀行也可以將其持有的證券化作為基礎(chǔ)資產(chǎn)再次證券化，從而實現(xiàn)流動性的擴張。這種手段在次貸危機中被不斷利用，即只要資產(chǎn)證券化存在，“投資約束”就等同于不存在。但這種擴張集中在金融市場內(nèi)部，沒有像貸款那樣從金融機構(gòu)延伸至實體產(chǎn)業(yè)，因此這種流動性增加只能是內(nèi)生流動性擴張，同時這種增加與基礎(chǔ)資產(chǎn)的價格緊密相關(guān)，一旦價格發(fā)生逆轉(zhuǎn)，流動性供給就會驟然減少，流動性危機就有可能爆發(fā)[11]。

3.增加流動性導(dǎo)致了資產(chǎn)價格泡沫。隨著流動性資源的增加，抵押貸款機構(gòu)更熱衷于發(fā)放抵押貸款，導(dǎo)致大量信貸資金流入住房貸款市場，引起房價不斷上漲，形成資產(chǎn)價格泡沫。若房價上漲速度能與租金上漲速度持平，則房市就不存在泡沫。但在1998―2007年時期的美國，房價上漲速度始終快于租金，表明房地產(chǎn)市場存在巨大泡沫，而在2007年房價觸頂回落，房價增速逐漸向租金靠攏，表明市場在擠出泡沫[12]。由此可見美國房地產(chǎn)市場存在巨大泡沫，而增大流動是泡沫形成的罪魁禍首之一。

（二）風險轉(zhuǎn)移功能在風險潛在積累中的作用

在金融危機中，資產(chǎn)證券化風險轉(zhuǎn)移功能是金融風險積累的直接推手。首先，抵押貸款機構(gòu)通過發(fā)行證券化將借款人的信用風險轉(zhuǎn)移至投資者，這些投資者包括投資銀行、養(yǎng)老基金、保險公司、商業(yè)銀行及個人投資者。隨后，投資銀行通過金融創(chuàng)新將初始證券化作為基礎(chǔ)資產(chǎn)進行再次打包和重組，由此形成證券化平方和立方等（比如各種CDO、CDS），這些產(chǎn)品又會被其他投資者購買，形成風險的再次轉(zhuǎn)移。隨著監(jiān)管的放松，這一過程會不斷衍生下去，形成巨大的信用鏈條。在風險轉(zhuǎn)移過程中，風險分擔者越來越多，導(dǎo)致風險在轉(zhuǎn)移過程中被放大和擴散。同時由于證券化產(chǎn)品之間的相關(guān)系數(shù)較高，它們價格的漲跌幾乎趨同于基礎(chǔ)資產(chǎn)價格，由此引起金融風險的積累。一旦貨幣政策轉(zhuǎn)向緊縮，前期積累的金融風險就會超出投資者所能承受的水平，風險就會轉(zhuǎn)化為損失，引發(fā)借款者無力還貸、投資者得不到償付、資產(chǎn)價格下跌和金融機構(gòu)破產(chǎn)的惡性循環(huán)。

四、資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的價格波動――金融風險的爆發(fā)

資產(chǎn)證券化由基礎(chǔ)資產(chǎn)衍生而來，同時在初始證券化基礎(chǔ)上又衍生出了證券化的平方和立方等。衍生工具的價值取決于基礎(chǔ)資產(chǎn)的價值，基礎(chǔ)資產(chǎn)的價值波動會帶動衍生品的價值波動。如果經(jīng)濟出現(xiàn)負向沖擊（比如經(jīng)濟政策由寬松轉(zhuǎn)為緊縮），基礎(chǔ)資產(chǎn)的價格（比如住房貸款的價格）就會下降，各類證券化資產(chǎn)的評級會隨著基礎(chǔ)資產(chǎn)的價格下降而下調(diào)，從而其價格也會降低，這時就會出現(xiàn)類似傳統(tǒng)融資中所面臨的“投資約束”，資產(chǎn)證券化的基本功能也會喪失，市場不能正常的擴充流動性和轉(zhuǎn)移風險，已設(shè)計好的證券化產(chǎn)品將會失去銷路，內(nèi)生流動性擴張和資產(chǎn)價格上漲就會失去根基，整個市場將會出現(xiàn)下滑的趨勢，從而引起金融風險的爆發(fā)。

五、資產(chǎn)證券化在金融風險傳導(dǎo)中的作用

在金融風險爆發(fā)后，資產(chǎn)證券化的運作機制會通過兩種渠道引起風險的傳導(dǎo)：一種是基礎(chǔ)資產(chǎn)渠道，另一種是證券化產(chǎn)品渠道。

（一）基礎(chǔ)資產(chǎn)渠道

金融風險爆發(fā)后，基礎(chǔ)資產(chǎn)價格（比如房地產(chǎn)市場的價格）不可避免的會發(fā)生下跌。在基礎(chǔ)資產(chǎn)價格下跌過程中，由于財富效應(yīng)和托賓效應(yīng)的影響，市場中微觀主體的消費和投資均會乘數(shù)倍下降，市場有效需求就會不足，由此引起金融風險的傳導(dǎo)及經(jīng)濟蕭條。

（二）證券化產(chǎn)品渠道

金融風險爆發(fā)后，基礎(chǔ)資產(chǎn)價格下跌會引起證券化資產(chǎn)的降級和價格下降，因此證券化產(chǎn)品也是金融風險傳導(dǎo)的重要渠道。在金融體系中，投資銀行、對沖基金、養(yǎng)老基金等機構(gòu)投資者和個人投資者是證券化的主要持有者，而商業(yè)銀行是證券化的持有者和發(fā)行者，因此在證券化價格下跌中，其發(fā)行者和投資者均會遭受影響，主要體現(xiàn)在以下兩方面：

1.對于證券化投資者而言，證券化的降級及價格下跌將導(dǎo)致資本市場出現(xiàn)新的擠兌形式――“資本市場擠兌”，其特征是：作為證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)市場的信貸市場發(fā)生違約，與信貸資產(chǎn)相關(guān)的證券化資產(chǎn)減值，投資者為了避免損失向市場套現(xiàn)，并紛紛拋售資產(chǎn)，這會減少資金供給與資產(chǎn)交易，導(dǎo)致流動性危機爆發(fā)，而危機的爆發(fā)會導(dǎo)致資產(chǎn)進一步減值，資金供給又會進一步減少，最終導(dǎo)致整個市場出現(xiàn)流動性危機和緊縮。

2.對于商業(yè)銀行來講，一方面，它們是市場中證券化的投資者，因此“資本市場擠兌”也會發(fā)生在它們身上。另一方面，它們還有證券化發(fā)行者這一角色，隨著商業(yè)銀行持有的證券化資產(chǎn)不斷減值，其擁有的一些信貸資產(chǎn)也難以證券化，這使它們無法有效的補充流動性，這時商業(yè)銀行就會同時發(fā)生流動性危機和償付危機。

因此可看出，在金融風險爆發(fā)后，資產(chǎn)證券化會同時從基礎(chǔ)資產(chǎn)和證券化產(chǎn)品兩個渠道，對資產(chǎn)證券化的發(fā)行者和投資者造成影響，使市場產(chǎn)生流動性危機和償付危機，從而引起風險的傳導(dǎo)。

六、政策建議

我國的資產(chǎn)證券化處于起步階段，其運作模式、法律以及稅收等方面還不成熟。雖然資產(chǎn)證券化可以導(dǎo)致金融風險的形成和傳導(dǎo)，但不能否認資產(chǎn)證券化的積極作用，而應(yīng)總結(jié)經(jīng)驗教訓(xùn)，根據(jù)我國實際推出資產(chǎn)證券化。在我國資產(chǎn)證券化的設(shè)計和構(gòu)建方面，本文認為應(yīng)采取如下措施：

1.對于資產(chǎn)證券化的品種。在發(fā)展初期，為了防止對轉(zhuǎn)移風險功能的濫用，本文認為可以使基礎(chǔ)資產(chǎn)的規(guī)模略高于證券化的規(guī)模，從而防止風險的過度轉(zhuǎn)移。但隨著市場的不斷成熟，可以視市場發(fā)展程度而推出其他衍生品，從而推進資產(chǎn)證券化品種的不斷完善。

2.對于資產(chǎn)證券化的基本模式。本文認為必須采用表外模式，但鑒于法律對SPV設(shè)立和政府擔保的限制，可以使政府承擔基礎(chǔ)資產(chǎn)的監(jiān)督職能，采取“政府監(jiān)管式的表外信托模式”，這樣既不突破法律瓶頸，又可以發(fā)揮政府的作用。隨著市場不斷成熟?？梢灾鸩綄Ψ蛇M行修整，為政府在資產(chǎn)證券化運作中承擔更大的作用清除障礙。

3.對于資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。無論風險如何轉(zhuǎn)移，資產(chǎn)證券化價值鏈上風險分擔主體如何增加，其總風險總是由基礎(chǔ)資產(chǎn)決定的，因此必須加強對基礎(chǔ)資產(chǎn)的監(jiān)管。首先，嚴格審查基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用等級和質(zhì)量，構(gòu)建對基礎(chǔ)資產(chǎn)債務(wù)人資信情況變化的反應(yīng)機制；其次，不定期的審查發(fā)起人的資產(chǎn)負債表，有效監(jiān)測基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流，保證現(xiàn)金流的穩(wěn)定性和可靠性；再次，建立基礎(chǔ)資產(chǎn)池的形成標準，包括基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量標準、期限標準、基礎(chǔ)資產(chǎn)債務(wù)人的地域分布標準等，構(gòu)建多元化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。

4.對于資產(chǎn)證券化的評級機構(gòu)。目前存在信譽資本論和監(jiān)管特許權(quán)論①兩種信用評級機構(gòu)設(shè)立的理論。在我國，證券市場還處于發(fā)展初期，以市場化運作為基礎(chǔ)的“信譽資本論”不適合我國，我國應(yīng)建立以“監(jiān)管特許權(quán)論”為基礎(chǔ)的信用評級機構(gòu)，并加強信用評級機構(gòu)的專業(yè)化操作，包括加強信用評級機構(gòu)跟蹤評級和利益沖突規(guī)避機制的建設(shè)，加強對信用評級機構(gòu)的監(jiān)管、提高評級機構(gòu)的透明度。另外也要防止評級機構(gòu)技術(shù)層面上的缺陷、評級壟斷、評級模型及標準的差異以及債券發(fā)行后評級機構(gòu)跟蹤標準變化等問題。

5.對于資產(chǎn)證券化的監(jiān)管體系。首先，建立新型金融監(jiān)管體系。目前我國“分業(yè)式”監(jiān)管之間的協(xié)調(diào)性不強，這使得對風險的反應(yīng)不夠靈敏。隨著資產(chǎn)證券化的發(fā)展及金融創(chuàng)新的加快，金融行業(yè)之間會不斷滲透，這種傳統(tǒng)的監(jiān)管模式就不再適應(yīng)發(fā)展的需要。因此，我國應(yīng)建立一種新型監(jiān)管體系，實行統(tǒng)一協(xié)調(diào)監(jiān)管和專業(yè)化分工，這種監(jiān)管體系應(yīng)由銀行業(yè)監(jiān)管體系、傳統(tǒng)的證券業(yè)監(jiān)管體系、保險業(yè)監(jiān)管體系以及對資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新進行監(jiān)管的監(jiān)管體系共同構(gòu)成，并形成跨機構(gòu)、跨產(chǎn)品以及跨市場的協(xié)調(diào)，從而實現(xiàn)金融體系的功能性監(jiān)管。其次，建立對資產(chǎn)證券化監(jiān)管的法律框架。我國可以建立專門面向?qū)Y產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新監(jiān)管的法律，比如《資產(chǎn)證券化監(jiān)管法》，其中應(yīng)包括資產(chǎn)證券化的定價機制、信息披露機制、信用評級制度以及與資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新相關(guān)的交易制度等等。

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篇10

關(guān)鍵詞:資產(chǎn)證券化;中國;金融創(chuàng)新

所謂資產(chǎn)證券化(AssetSecuritization),指的是發(fā)起人(Originator)將缺乏流動性但卻可在未來某個時期產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)出售給特設(shè)機構(gòu)(SpecialPurposeVehicle,SPV),由該機構(gòu)通過一系列的結(jié)構(gòu)安排分離與重組資產(chǎn)的風險與收益,從而增強資產(chǎn)信用度,將資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為可自由流通的證券,在金融市場上交易,最終實現(xiàn)金融融資。作為資產(chǎn)證券化載體的證券化產(chǎn)品,具有債券的性質(zhì),并可以按照不同的標準劃分許多種類:按照基礎(chǔ)資產(chǎn)的類型劃分,證券化的品種可以分為信貸資產(chǎn)證券、住房抵押貸款以及其他合成衍生證券;按照基礎(chǔ)資產(chǎn)是否為抵押資產(chǎn)劃分,證券化的品種可以分為資產(chǎn)擔保證券(Asset-backedSecurities,ABS)和抵押支持證券(Mortgage-backedSecurities,MBS)。

一、中國資產(chǎn)證券化的實踐歷程

中國的資產(chǎn)證券化道路源于1992年海南省三亞地產(chǎn)的投資證券。三亞市開發(fā)建設(shè)總公司以三亞單洲小區(qū)800土地為發(fā)行標的物,公開發(fā)行了2億元的3年期投資證券,此為中國資產(chǎn)證券化嘗試走出的第一步。1996年8月,珠海為了支持珠海公路的建設(shè),以本地車輛登記費和向非本地登記車輛收取的過路費所帶來的穩(wěn)定現(xiàn)金流為支持在國外發(fā)行了2億美元債券,這是國內(nèi)第一個完全按照國際化標準運作的離岸資產(chǎn)證券化案例。1997年7月央行頒布《特種金融債券托管回購辦法》,規(guī)定由部分非銀行金融機構(gòu)發(fā)行的特種金融債券,均需辦理資產(chǎn)抵押手續(xù),并委托中央國債登記結(jié)算公司負責相關(guān)事項。這在某種程度上使不良資產(chǎn)支持債券的發(fā)行成為可能,此后出現(xiàn)了由資產(chǎn)管理公司主導(dǎo)的幾筆大額不良資產(chǎn)證券化。2000年,中國人民銀行批準中國建設(shè)銀行、中國工商銀行為住房貸款證券化試點單位,標志著資產(chǎn)證券化被政府認可。

2003年,中集集團利用其海外的應(yīng)收賬款為支持發(fā)行了資產(chǎn)支持證券,規(guī)定在3年的有效期內(nèi)凡是中集集團發(fā)生的應(yīng)收賬款都可以出售給由荷蘭銀行管理的資產(chǎn)購買公司,由該公司在國際商業(yè)票據(jù)市場上多次公開發(fā)行資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)(AssetBackedCommercialPaper,ABCP),協(xié)議總額為8000萬美元。2003年6月,華融資產(chǎn)管理公司推出了國內(nèi)首個資產(chǎn)處置信托項目,華融將涉及全國22個省市256戶企業(yè)的132.5億債權(quán)資產(chǎn)組成資產(chǎn)包,以中信信托為受托人設(shè)立財產(chǎn)信托,期限為3年。該模式已經(jīng)接近真正的資產(chǎn)證券化項目,并且首次在國內(nèi)采用了內(nèi)部現(xiàn)金流分層的方式實現(xiàn)了內(nèi)部信用增級。

到2004年,開始出現(xiàn)政府推動資產(chǎn)證券化發(fā)展的跡象。2004年2月,《國務(wù)院關(guān)于推進資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》,其中第四條“健全資本市場體系,豐富證券投資品種”提出:加大風險較低的固定收益類證券產(chǎn)品的開發(fā)力度,為投資者提供儲蓄替代型證券投資品種,積極探索并開發(fā)資產(chǎn)證券化品種。2004年4月至7月,工商銀行通過財產(chǎn)信托對其寧波分行的26億元不良資產(chǎn)進行了證券化。2004年12月15日,央行公布實施《全國銀行間債券市場債券交易流通審核規(guī)則》,從而為資產(chǎn)證券化產(chǎn)品流通掃清障礙。

2005年以來,我國在資產(chǎn)證券化的道路上有了新的發(fā)展。2005年3月21日,由中國人民銀行牽頭,會同證監(jiān)會、財政部等9個部委參加的信貸資產(chǎn)證券化試點工作協(xié)調(diào)小組正式?jīng)Q定國開行和建行作為試點單位,分別進行信貸資產(chǎn)證券化和住房抵押貸款證券化的試點。隨后,為促進資產(chǎn)證券化試點工作的順利開展,各相關(guān)部委相繼出臺了一系列的配套制度:4月21日,中國人民銀行和銀監(jiān)會共同了《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》;5月16日,建設(shè)部頒布了《建設(shè)部關(guān)于個人住房抵押貸款證券化涉及的抵押權(quán)變更登記有關(guān)問題的試行通知》;6月2日,財政部正式了《信貸資產(chǎn)證券化試點會計處理規(guī)定》,對資產(chǎn)證券化相關(guān)機構(gòu)的會計處理進行了全面規(guī)范;6月16日,中國人民銀行第14、15號公告,對資產(chǎn)支持證券在銀行間債券市場的登記、托管、交易、結(jié)算以及信息披露等行為進行了詳細規(guī)范;8月1日,全國銀行間同業(yè)拆借中心了《資產(chǎn)支持證券交易操作規(guī)則》;8月16日,中央國債登記結(jié)算有限責任公司了《資產(chǎn)支持證券發(fā)行登記與托管結(jié)算業(yè)務(wù)操作規(guī)則》,規(guī)范了資產(chǎn)支持證券的發(fā)行、登記、托管、結(jié)算以及兌付行為;11月11日,銀監(jiān)會了《金融機構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點監(jiān)督管理辦法》,從市場準入、風險管理、資本要求三個方面對金融機構(gòu)參與資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)制定了監(jiān)管標準。這些配套制度的推出為資產(chǎn)證券化的規(guī)范化運行創(chuàng)造了條件,也為今后我國資產(chǎn)證券化的深入發(fā)展奠定了制度基礎(chǔ)。2005年12月15日,國開行和建行分別在銀行間市場成功發(fā)行了第一只ABS債券41.78億元和第一只MBS債券29.27億元。

總體來看,我國以前的資產(chǎn)證券化實踐大多屬于自發(fā)性的個體行為,證券化產(chǎn)品也不是真正意義上的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品,操作模式不成熟、不規(guī)范。雖然2005年開始,我國拉開了資產(chǎn)證券化試點工作的序幕,并相繼出臺了一系列的配套制度,但到目前為止資產(chǎn)證券化還遠沒有成為金融機構(gòu)自覺性的群體行為,證券化實踐尚未出現(xiàn)實質(zhì)性突破,資產(chǎn)證券化之路還任重而道遠。

二、中國資產(chǎn)證券化的巨大發(fā)展空間與多重約束

“如果有一個穩(wěn)定的現(xiàn)金流,就將它證券化”,這是流傳于美國華爾街的一句名言。按照華爾街的標準,目前我國能夠進行證券化的資產(chǎn)已經(jīng)很多,如房地產(chǎn)貸款、企業(yè)各種應(yīng)收賬款、銀行不良資產(chǎn)、信用卡應(yīng)收款、汽車貸款等等,都可以成為資產(chǎn)證券化的標的資產(chǎn),而且這些資產(chǎn)的證券化在美國、日本等發(fā)達國家已經(jīng)相當成熟了。根據(jù)銀監(jiān)會統(tǒng)計數(shù)據(jù),截至2005年末,我國商業(yè)銀行不良貸款余額達到13133.6億元,其中次級類貸款3336.4億元,可疑類貸款4990.4億元,損失類貸款4806.8億元。截至2006年第一季度,我國四家金融資產(chǎn)管理公司累計處置不良資產(chǎn)8663.4億元,與1999年四家資產(chǎn)管理公司成立時剝離的1.4萬億元不良貸款處置任務(wù)還有很大的距離。根據(jù)人民銀行2006年第二季度貨幣政策報告,截至2006年6月末,我國商業(yè)性房地產(chǎn)貸款余額為3.4萬億元,其中房地產(chǎn)開發(fā)貸款余額1.3萬億元,比年初增加2123億元;購房貸款余額2.1萬億元,比年初增加1820億元。近年來我國汽車消費信貸發(fā)展迅猛,統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示,2004年末我國金融機構(gòu)汽車信貸余額達到了1594.03億元人民幣。以上數(shù)據(jù)表明,我國可用于資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)數(shù)量巨大,在資產(chǎn)證券化的供給方面已經(jīng)具備了足夠的物質(zhì)基礎(chǔ)。

從證券化產(chǎn)品的需求來看,同樣存在巨大的市場空間。一般而言,資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在產(chǎn)品屬性上屬于固定收益證券,類似于企業(yè)債券。但是,我國企業(yè)債券市場發(fā)展極其落后,而證券化產(chǎn)品更是一片空白。從投資者的需求來看,中國是一個高儲蓄率的國家,有數(shù)萬億元的居民存款希望能找到更好的投資工具,他們對創(chuàng)新性的投資品種需求非常大。尤其是社?；?、保險基金等要求風險較低的機構(gòu)投資者,會對證券化產(chǎn)品產(chǎn)生強烈的需求,這是被國際資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展所證明的。

以上分析表明,在我國,對于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品,其供給和需求都有巨大的潛力,資產(chǎn)證券化市場存在巨大的發(fā)展空間。然而,我國目前的資產(chǎn)證券化發(fā)展水平與巨大的發(fā)展空間之間存在著顯著的差距,要消除這種差距,必須從多個方面共同努力。這是因為,在我國資產(chǎn)證券化過程之中,存在著一系列的制約因素。長期以來,相關(guān)法律制度的缺失,金融基礎(chǔ)工程的薄弱,以及證券化過程中諸多程序和操作問題的不明確,阻礙了我國資產(chǎn)證券化的探索和操作。

1.會計、稅收制度與證券化的不統(tǒng)一。

資產(chǎn)證券化過程中所涉及的會計、稅收等問題決定著證券資產(chǎn)的合法性、盈利性以及流動性,關(guān)系到每一參與者的利益,影響資產(chǎn)證券化的動機和結(jié)果。美國財務(wù)會計準則委員會(FASB)對于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的會計處理做了較為詳盡細致的規(guī)定。我國在會計制度上,無法做到與資產(chǎn)證券化相統(tǒng)一,因此難以對資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)實行有效監(jiān)控。我國目前對資產(chǎn)證券化的會計制度的規(guī)定是財政部指定的《信貸資產(chǎn)證券化試點會計處理規(guī)定》,相關(guān)的財務(wù)判斷與會計處理缺乏合理的依據(jù),與美國的會計規(guī)范相比還不夠完善。同時,資產(chǎn)證券化運作規(guī)模龐大,交易環(huán)節(jié)繁多,減少作為其成本主要支出的稅收支出是關(guān)系證券化操作能否順利進行的關(guān)鍵。在稅收制度方面,尤其在跨國證券化中的稅收問題上,我國現(xiàn)行稅法規(guī)定還存在很大空白,使得證券化的成本大大提高。

2.相關(guān)法律不完備。

由于我國資產(chǎn)證券化處于起步階段,許多法律還沒有完全構(gòu)建起來。以美國為例,美國并無針對資產(chǎn)證券化的專門立法,其規(guī)范主要來自于聯(lián)邦和州法律,其中包括證券法、證券交易法、破產(chǎn)法以及1940年的投資公司法等,這些規(guī)范促進了資產(chǎn)證券化的規(guī)范化和法制化運營。我國目前沒有出臺證券化專門法規(guī),現(xiàn)行公司法、合同法、信托法、銀行法等法律法規(guī)對證券化存在眾多阻礙,由人民銀行、銀監(jiān)會、證監(jiān)會、財政部以及國家稅務(wù)總局制定的資產(chǎn)證券化市場的法律法規(guī)(前文有列舉)還不夠完備,有許多方面和環(huán)節(jié)還沒有涉及到。在我國信用環(huán)境不佳、法制意識薄弱的條件下,相關(guān)法律法規(guī)的不完備意味著提高了風險水平,這在一定程度上阻礙了我國資產(chǎn)證券化的規(guī)范健康發(fā)展。

3.信用評級機構(gòu)缺失。

在實施資產(chǎn)證券化的過程中,對資產(chǎn)池中的資產(chǎn)進行嚴格、公正、正確的信用評級對于證券化的資產(chǎn)定價具有至關(guān)重要的作用。客觀、公正的信用評級能夠較為真實的度量資產(chǎn)所蘊含的風險,從而間接決定了證券化后的資產(chǎn)的價格。國際上最具信譽的信用評級機構(gòu)主要有如下幾家:標準普爾評級集團、穆迪投資者服務(wù)公司以及FitchIBCA,Duff&Phelp公司等。這些公司為投資者的投資決策提供了有力的信息決策支持。而現(xiàn)階段國內(nèi)信用評級機構(gòu)普遍規(guī)模不大,彼此間的評級標準不一,其權(quán)威性存在較大質(zhì)疑,難以為投資者提供客觀、公正的信用評級服務(wù)。因此,投資者不得不承擔國外信用評級機構(gòu)高額的服務(wù)費用,從而降低了投資者的收益以及證券化資產(chǎn)對投資者的吸引力。

4.金融機構(gòu)動力不足。

美國資產(chǎn)證券化的歷史表明,當時美國一些儲蓄機構(gòu)陷入了嚴重的流動性危機,資產(chǎn)證券化正是發(fā)端于金融機構(gòu)對外融資、解決流動性的被迫行為。在我國,一直以來都是高儲蓄率,較高的銀行儲蓄率使金融機構(gòu)很少能夠陷入流動性困境,而且即使偶爾陷入了流動性危機,也有銀行的銀行——中央銀行作為其堅強的后盾;同時,由于傳統(tǒng)意識的約束,我國金融機構(gòu)也不愿意把具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)打包兌出去。金融機構(gòu)目前是我國資產(chǎn)證券化的主體,其進行資產(chǎn)證券化的動力不足,在一定程度上也影響了資產(chǎn)證券化在我國的發(fā)展。

當然,還有其他許多制約資產(chǎn)證券化在我國發(fā)展的因素,包括體制障礙、投資者不成熟、風險管理水平低、資產(chǎn)證券化專業(yè)人才極其缺乏等等。這些制約因素的共同作用,決定了我國資產(chǎn)證券化將經(jīng)歷一個緩慢而艱難的發(fā)展過程。

三、我國資產(chǎn)證券化今后的發(fā)展道路

近年來,我國經(jīng)濟和金融的快速發(fā)展,已經(jīng)為資產(chǎn)證券化奠定了一定的市場基礎(chǔ):從宏觀角度看,我國資本市場基本完善,資本流動性較強;從微觀角度看,我國商業(yè)銀行和國有企業(yè)等的現(xiàn)代企業(yè)制度和獨立經(jīng)營的實現(xiàn)為資產(chǎn)證券化的發(fā)展打下了良好基礎(chǔ);同時,近年來我國對金融市場的開放,使金融市場進一步國際化,這也為資產(chǎn)證券化的發(fā)展開辟了廣闊的市場空間。對于我國資產(chǎn)證券化的未來發(fā)展前景,無論是政府部門還是市場人士都較為樂觀。中國銀監(jiān)會李伏安在2006年4月2日舉行的“中國金融衍生品市場發(fā)展高級論壇”上表示,經(jīng)過國家開發(fā)銀行和中國建設(shè)銀行的試點,2006年將進一步擴大信貸資產(chǎn)證券化規(guī)模,雖然目前資產(chǎn)證券化只有不到100億元規(guī)模,但年內(nèi)將做到1500億元。2006年5月,標準普爾在印度舉行的亞洲開發(fā)銀行理事會年會上發(fā)表的一份報告中指出,如果能夠進一步掃除若干阻礙資產(chǎn)證券化發(fā)展的障礙,亞洲國家和地區(qū)資產(chǎn)證券化將會有長足的發(fā)展,亞洲國家和地區(qū)必將從中受益。

但是,我國資產(chǎn)證券化目前還仍然處于積極試點階段,資產(chǎn)證券化的發(fā)展還受到諸多內(nèi)外部因素的制約,資產(chǎn)證券化之路任重而道遠。在今后證券化的發(fā)展道路上,需要做好如下幾個方面的工作:

1.進一步推動資產(chǎn)證券化試點的發(fā)展,做好證券化工作的廣泛推廣。

我國已于2005年實現(xiàn)了開元信貸資產(chǎn)支持證券和建行建元2005個人住房抵押貸款證券化信托優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券,并且于2006年3月經(jīng)國務(wù)院批準,信貸資產(chǎn)證券化與住房按揭證券化的試點工作在國家開發(fā)銀行和中國建設(shè)銀行正式啟動。我國目前正大力開展基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè),急需長期資金投資,資金周轉(zhuǎn)時間較長,如果單一靠政府或銀行都很難滿足,而資產(chǎn)證券化可以解決這些難題。通過試點工作,能夠降低融資成本,緩解銀行的流動性風險,提高銀行資金周轉(zhuǎn)率。

2.適當放松對證券化的管制,促進資產(chǎn)證券化在中國的蓬勃發(fā)展。

從國際經(jīng)驗來看,對市場管制較少的美國的資產(chǎn)證券化市場發(fā)展較好,已成為全球第一大資產(chǎn)證券化市場,擁有運作良好的制度體系;日本在其資產(chǎn)證券化發(fā)展初期對其市場的限制則阻礙了市場的發(fā)展,付出了慘痛的代價后開始放松管制,才迎來近幾年資產(chǎn)證券化市場的快速發(fā)展。我國一直處于嚴格的金融管制之下,但這種管制已經(jīng)不能適應(yīng)當前經(jīng)濟和金融市場的需要了。我國對資產(chǎn)證券化標的資產(chǎn)、發(fā)起人、投資人和交易方式等各方面的限制過多,不利于證券化產(chǎn)品創(chuàng)新,不利于證券化在我國的蓬勃發(fā)展,更無利于我國的金融改革。要大力推進資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展,在目前這種情況下,政府能做的最好的事情就是放松管制,放寬對資產(chǎn)證券化標的資產(chǎn)、發(fā)起人、投資人和交易方式等各方面的限制,為金融創(chuàng)新提供廣闊的發(fā)展空間,培育資產(chǎn)證券化市場,改善我國金融環(huán)境。

3.制定并完善資產(chǎn)證券化的法律體系,包括制定相關(guān)的會計制度。

正如前面提到的我國資產(chǎn)證券化實行中存在著法律、會計和稅收制度不健全的問題,需要在實踐的過程中不斷摸索,查漏補缺,借鑒資產(chǎn)證券化發(fā)展成熟的美國和日本的經(jīng)驗,用法制手段保護各方的利益不受損害。在資產(chǎn)證券化立法中,我們要充分理解資產(chǎn)證券化立法的精神實質(zhì),為政府在制度中恰當定位,做自己應(yīng)該做的事情,由市場做市場的事情,各司其職,不過亦無不及。在法制構(gòu)建上提供多元選擇及完善的配套措施,使市場能依據(jù)法制順應(yīng)市場發(fā)展選擇有利的發(fā)展模式,進而奠定市場發(fā)展的長遠基礎(chǔ)。

4.健全資本市場體系的同時,豐富證券化品種。

國務(wù)院發(fā)出的《國務(wù)院關(guān)于推進資本市場改革方向和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》指出,要大力發(fā)展資本市場,積極開發(fā)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品,建立以市場為主導(dǎo)的品種創(chuàng)新機制。我國目前證券化的資產(chǎn)主要包括房地產(chǎn)抵押貸款、汽車貸款、銀行的不良資產(chǎn)和各種企業(yè)的應(yīng)收賬款等。對于我國這樣一個具有高儲蓄率的國家來說,應(yīng)尋找更好的投資品種,發(fā)掘出更多的證券化產(chǎn)品,促進資產(chǎn)證券化發(fā)展。

5.規(guī)范發(fā)展我國的信用評級制度。

針對我國資產(chǎn)和信用評級機構(gòu)數(shù)量少、評估質(zhì)量不高的狀況,我國建立具有國際影響而且權(quán)威的資產(chǎn)和信用評級機構(gòu)勢在必行。與此同時,應(yīng)對這些評級機構(gòu)進行統(tǒng)一管理,使其獨立發(fā)揮作用,不受其他因素影響,客觀公正地進行評估工作;應(yīng)學(xué)習其他國家成熟的評級制度經(jīng)驗,用法律手段割斷評估機構(gòu)和被評估者之間的往來,最終提升我國信用評級機構(gòu)的威信。

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