導(dǎo)語：如何才能寫好一篇資產(chǎn)證券化的理論與實踐，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

論文題目《中國工商銀行信貸資產(chǎn)證券化問題分析》

一、課題來源

20世紀(jì)70年代以來，信貸資產(chǎn)證券化就成為了金融創(chuàng)新的重要手段之一，隨著我國經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展和經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的逐步轉(zhuǎn)變，它已經(jīng)成為了我國現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)生活中的普遍現(xiàn)象，現(xiàn)如今，它已經(jīng)不僅僅是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要組成部分，而且成為了溝通貨幣市場與資本市場的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。近年來，我國的信貸資產(chǎn)證券化步伐逐漸加快，與其相關(guān)的業(yè)務(wù)與產(chǎn)品也在日趨完善。但是與國外相比，我國還存在嚴(yán)重的缺陷。對信貸資產(chǎn)證券化的認(rèn)識還有待進(jìn)一步加強(qiáng)。目前我國的資產(chǎn)證券化管理還處于起步階段，伴隨著區(qū)域經(jīng)濟(jì)一體化進(jìn)程的逐步加快，我國進(jìn)一步加強(qiáng)對其的應(yīng)用就勢在必行。我國資產(chǎn)證券化發(fā)展至今，任面臨不少問題，有的是歷史問題，有的是新形勢下產(chǎn)生的新問題。面對當(dāng)前激烈的競爭環(huán)境，許多金融機(jī)構(gòu)都在尋求新的盈利模式，尤其商業(yè)銀行在資產(chǎn)證券化方面尋找到了新的突破口，信貸資產(chǎn)證券化，降低了融資成本，提高了資產(chǎn)的流動性，分散了風(fēng)險，增加了服務(wù)費(fèi)收入，增強(qiáng)了商業(yè)銀行的競爭優(yōu)勢。但與發(fā)達(dá)市場經(jīng)濟(jì)國家及亞洲新興市場國家相比，中國資產(chǎn)證券化的發(fā)展遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后。在我國加強(qiáng)對信貸資產(chǎn)證券化尤其商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)證券化研究具有重要的現(xiàn)實意義。基于此本文將對工商銀行信貸資產(chǎn)證券化問題加以分析。

二、研究目的和意義

信貸資產(chǎn)證券化作為一種新的金融工具，它可以有效解決銀行投資資金短缺，儲戶存款居高不下，投資渠道有限之間的矛盾;可以使金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表的流動性增強(qiáng)，從而改善資產(chǎn)質(zhì)量，緩解資本充足的壓力;可以使資金來源更為廣泛，從而提高系統(tǒng)的安全性;可以促進(jìn)債券市場的發(fā)展，從而使資金流動更為便捷。正是具備了這些優(yōu)點(diǎn)信貸資產(chǎn)證券化才成了大多數(shù)金融機(jī)構(gòu)的融資渠道選擇之一，使其得以迅速發(fā)展。

與美國歐洲等具有發(fā)達(dá)金融市場的國家相比，中國對于資產(chǎn)證券化的研究相對較晚，對于它的理論研究始于20世紀(jì)90年代，但真正從理論走向實踐則是本世紀(jì)初期。2005年我國信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作啟動。國家開發(fā)銀行和建設(shè)銀行分別進(jìn)行了信貸資產(chǎn)證券化和住房抵押貸款證券化的試點(diǎn)。隨后，國內(nèi)多家銀行紛紛試水資產(chǎn)證券

化，我國信貸資產(chǎn)證券化有了長足的進(jìn)步。

我國發(fā)展信貸資產(chǎn)證券化有巨大的潛力。與發(fā)達(dá)國家規(guī)模龐大的資產(chǎn)證券化市場相比，我國的資產(chǎn)證券化市場非常弱小。信貸資產(chǎn)證券化處于試點(diǎn)階段。產(chǎn)品的發(fā)行量和存量都非常少，在整個金融市場中的占比微乎其微。但是，無論從供給面來看還是從需求面來看，我國信貸資產(chǎn)證券化都有巨大的發(fā)展?jié)摿Α９┙o方面，規(guī)模巨大的銀行的信貸資產(chǎn)可以作為證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。需求方面，發(fā)展資產(chǎn)證券化市場上應(yīng)存在對資產(chǎn)證券化有主動需求的投資者。探討商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)證券化中存在的問題，可以為我國信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展提供指引。

我國商業(yè)銀行在長期經(jīng)營過程中，普遍存在資產(chǎn)流動性差，資金來源渠道單一，資本充足率低等突出問題。在參考國外商業(yè)銀行資產(chǎn)經(jīng)營方式及經(jīng)營技術(shù)的經(jīng)驗后，信貸資產(chǎn)證券化被認(rèn)為是一種能有效解決以上問題的手段。

當(dāng)前，我國的信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展已經(jīng)取得了重大突破，商業(yè)銀行對開展信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)已達(dá)成了共識，國內(nèi)學(xué)者們也專門對信貸資產(chǎn)證券化理論及實施做了系統(tǒng)的研究，取的了積極成果。但出于信貸資產(chǎn)證券化過程的復(fù)雜性，加之銀行風(fēng)險管理手段不足等各方面的因素，信貸資產(chǎn)證券化面臨著重重挑戰(zhàn)。因此，加強(qiáng)對信貸資產(chǎn)證券化問題的研究，規(guī)范和化解資產(chǎn)證券化過程中的問題，對推動我國信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)以及整個國家經(jīng)濟(jì)、金融的健康發(fā)展，促進(jìn)金融與國民經(jīng)濟(jì)的協(xié)調(diào)與持續(xù)發(fā)展，都具有十分重要的理論和現(xiàn)實意義。

三、國內(nèi)外的學(xué)術(shù)動態(tài)及本課題的主攻方向

我國國內(nèi)對資產(chǎn)證券化的討論最早應(yīng)始于1995年，其后幾年的研究幾本局限于對資產(chǎn)證券化這種現(xiàn)象作基本認(rèn)識。從1999年開始，我國對證券化的研究和關(guān)注開始逐漸增多，關(guān)注的角度從最初的國外經(jīng)驗轉(zhuǎn)為對中國實施客觀條件的分析：研究范圍也逐漸變廣，開始延伸到會計法律等領(lǐng)域，對資產(chǎn)證券化，對我國宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的作用及如何發(fā)揮其作用也進(jìn)行了探討。

涂永紅，劉伯榮(2012)通過分析國外及香港地區(qū)的經(jīng)驗對我國住房抵押貸款資產(chǎn)證券化的具體操作進(jìn)行了設(shè)計和構(gòu)想。耿明齋，鄭帆(2013)對信貸資產(chǎn)證券化進(jìn)行了研究，認(rèn)為有利于增強(qiáng)資產(chǎn)的流動性，提高銀行總體盈利水平及優(yōu)化資源配置，增進(jìn)銀行資產(chǎn)安全性等作用。于鳳坤(2012)對信貸資產(chǎn)證券化原理進(jìn)行了系統(tǒng)闡述，并全面論述了信貸資產(chǎn)證券化在我國經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域中的作用。對如何利用資本市場，運(yùn)用資產(chǎn)證券化機(jī)制，處理和解決我國國有銀行不良資產(chǎn)進(jìn)行了深入探討。孫泰軍(2013)以資產(chǎn)證券化效率為核心，系統(tǒng)論述了如何提高資產(chǎn)證券化的金融效率及如何建立提

前償付風(fēng)險防范機(jī)制。同時對定價方法與效率的關(guān)系進(jìn)行了論證。

張超英(20XX)從理論角度分析了信貸資產(chǎn)證券化動因的七個假說包括監(jiān)督技術(shù)假說，管制稅假說等，他還從宏觀貨幣政策的角度：(1)證券化有利于緩和貨幣供給的增長，可以先將一定的貸款資金運(yùn)用減出銀行部門再增加新的貸款資金運(yùn)用從而緩和資金來源下的存款貨幣供給。(2)證券化因素的作用提高了貨幣流通速度，進(jìn)而使得關(guān)于貨幣市場均衡的相關(guān)參數(shù)發(fā)生變化，使市場效率得到提高。

國外對于資產(chǎn)證券化的研究已經(jīng)有了許多成熟的經(jīng)驗和較科學(xué)的理論，非常值得我國借鑒。Thomas(2012)分析了銀行信貸資產(chǎn)證券化的財富和風(fēng)險轉(zhuǎn)移。Obay(2013)通過對美國200家銀行資產(chǎn)證券化數(shù)據(jù)研究指出資本充足率與資產(chǎn)證券化水平不相關(guān)。Dionne等(2013)對加拿大銀行樣本進(jìn)行分析發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)證券化會降低銀行風(fēng)險資本率，給銀行帶來破產(chǎn)風(fēng)險。喻國平(20XX)系統(tǒng)性的研究了銀行利用資產(chǎn)證券化優(yōu)點(diǎn)。

Steven L.Schwartz《結(jié)構(gòu)金融資產(chǎn)證券化原理指南》(20XX)是資產(chǎn)證券化的經(jīng)典著作。在其最新第三版《結(jié)構(gòu)金融資產(chǎn)證券化原理指南》(2013)中闡述了資產(chǎn)證券化破產(chǎn)隔離、真實銷售和信用增級原理，準(zhǔn)確解讀了資產(chǎn)證券化實踐中的稅收、會計、監(jiān)管和跨國證券化問題。

Giannini,Alberto和Preventative(2013)認(rèn)為資產(chǎn)證券化將銀行資產(chǎn)負(fù)債表的信貸風(fēng)險轉(zhuǎn)移到市場。因此有必要加強(qiáng)對銀行資產(chǎn)的管理,其中之一就是提高銀行的透明度。他們認(rèn)為雖然資產(chǎn)證券化使得以次級抵押貸款為基礎(chǔ)的各類資產(chǎn)支持證券不再是銀行資產(chǎn)負(fù)債表中的內(nèi)容,但是這也使得金融風(fēng)險通過SPV不斷地向市場擴(kuò)散。Gustavo Suarez(20XX)認(rèn)為資產(chǎn)證券化在降低商業(yè)銀行資本需求的同時進(jìn)一步加劇而不是分散了商業(yè)銀行風(fēng)險。

國外資產(chǎn)證券化研究始于基本原理、動因以及作用研究，目前則主要集中于資產(chǎn)證券化定價分析、風(fēng)險管理以及對資產(chǎn)證券化理論和實踐的反思。但對資產(chǎn)證券化實施過程中風(fēng)險的研究以及對資產(chǎn)證券化理論和實踐的反思多停留在技術(shù)層面，偏重定量分析，缺乏定性分析，特別是缺乏對資產(chǎn)證券化風(fēng)險的根本性認(rèn)識。

本課題的主攻方向是：對我國工商銀行信貸資產(chǎn)證券化中存在的問題加以分析。

四、閱讀的主要文獻(xiàn)

[1]涂永紅,劉柏榮著.銀行信貸資產(chǎn)證券化[M]. 中國金融出版社,2012

[2] 王中.資產(chǎn)證券化風(fēng)險隔離機(jī)制法律問題研究[D].上海交通大學(xué)2012

[3] 張?zhí)硪?我國住房抵押貸款證券化的信用風(fēng)險研究[D].山西財經(jīng)大學(xué) 2013

[4] 歐敏睿.我國商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化會計問題研究[D].湖南大學(xué) 20XX

[5] 朱宇暢.資產(chǎn)證券化在中國的實踐狀況分析[J].財經(jīng)界(學(xué)術(shù)版). 20XX(01)

[6] 朱宇暢.資產(chǎn)證券化在中國的實踐狀況分析[J].商場現(xiàn)代化. 20XX(16)

[7] 林國梁.我國資產(chǎn)證券化法律關(guān)系及適用問題研究[D].復(fù)旦大學(xué) 2013

[8] 王暉.基于結(jié)構(gòu)融資視角的信貸資產(chǎn)證券化研究[D].山東大學(xué) 2013

[9] 李彬.美國資產(chǎn)證券化發(fā)展歷程及對我國的啟示[J].財政監(jiān)督. 2013(16)

[10] 李媛媛.我國商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)證券化風(fēng)險管理研究[D].山西財經(jīng)大學(xué) 2013

[11] 賈晶.從美國次貸危機(jī)反觀中國住房抵押資產(chǎn)證券化問題[J].合作經(jīng)濟(jì)與科技. 2013(03)

[12] 劉蕾.華爾街進(jìn)入監(jiān)管新時代美國金融監(jiān)管改革法案正式立法[J]. 中國金融家. 2011(08)

[13] 李佳,王曉.試析資產(chǎn)證券化的基本功能在次貸危機(jī)中的作用[J]. 華北金融. 2012(02)

[14] 馬立珍.試析資產(chǎn)證券化的特殊功能[J].黑龍江社會科學(xué).2010

[15] Deming Wu，Jiawen Yang and Han Hong，Securitization and banksequity risk[J]，Journal of Financial Services Research，2011.

[16] Haensel Dennis, Krahnen Jan Pieter. Does Credit Securitization Reduce Bank Risk?Evidence from the European CDO Market[J]. SSRN Working paper,2007.

五、研究內(nèi)容

本文一共有四個部分組成：

第一部分，對信貸資產(chǎn)證券化的概述。第二部分，結(jié)合數(shù)據(jù)等分析我國工商銀行信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展現(xiàn)狀。第三部分，工商銀行信貸資產(chǎn)證券化中存在的問題。第四部分，針對工行信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中存在的問題的提出自己的建議。

1 信貸資產(chǎn)證券化概述

1.1信貸資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵

1.2信貸資產(chǎn)證券化的參與主體及操作流程

1.3信貸資產(chǎn)證券化的意義

2中國工商銀行信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展現(xiàn)狀

2.1工行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的規(guī)模

2.2工行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的特點(diǎn)

3 中國工商銀行信貸資產(chǎn)證券化中存在的問題

3.1 商業(yè)銀行風(fēng)險監(jiān)管體系還不夠完善

3.2 缺乏與資產(chǎn)證券化相配套的外部法律環(huán)境

3.3 資產(chǎn)證券化過程中中介機(jī)構(gòu)的服務(wù)質(zhì)量不高

3.4 風(fēng)險評級的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)和技術(shù)條件不足

3.5 證券化信息披露不規(guī)范

4 推進(jìn)我國信貸資產(chǎn)證券化的建議

4.1 完善法律體系、健全實施細(xì)則

4.2 建立監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制實現(xiàn)信息共享

4.3 豐富基礎(chǔ)資產(chǎn)的種類

4.4 增強(qiáng)信用評級能力、加強(qiáng)對信用評級機(jī)構(gòu)的監(jiān)管

4.5 培養(yǎng)合格機(jī)構(gòu)投資者

4.6 建立政府支持的中國信貸資產(chǎn)證券化市場

六、途徑及進(jìn)度

途徑：主要是通過在圖書館,互聯(lián)網(wǎng)的電子書和室查閱相關(guān)的期刊文獻(xiàn)以及從各大金融網(wǎng)址下載的數(shù)據(jù)來了解這個論題發(fā)展的動態(tài)，使用圖書館的電子資源增進(jìn)對這個論題的認(rèn)識，并通過和指導(dǎo)老師一起探討進(jìn)一步深化理解本論題。

進(jìn)度：

1、20XX年11月15日前：搜尋文獻(xiàn)，完成外文翻譯，交指導(dǎo)老師。

3、2017年1月30日前：提交論文初稿，期間將論文初稿交指導(dǎo)老師批閱。 4、2017年2月25日前：提交論文二稿，期間按指導(dǎo)老師意見進(jìn)行修改。 5、2017年4月30日前：在老師指導(dǎo)下，學(xué)生修改至少三稿完成正文定稿。 6、2017年5月10日前：交畢業(yè)論文正本，質(zhì)量達(dá)到規(guī)定要求。 裝訂論文 7、20XX年5月22日前：指導(dǎo)教師將評閱好的畢業(yè)論文交教研室。

8、20XX年5月24日：開始形式審查，上網(wǎng)查詢。

9、20XX年5月25日：交叉評閱。

10、2017年6月2-3日：答辯 2、20XX年12月15日前：交開題報告正本,質(zhì)量達(dá)到規(guī)定要求

篇2

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)；證券化；融資；結(jié)構(gòu)

資產(chǎn)證券化是指將一組流動性較差但預(yù)計能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過一系列的結(jié)構(gòu)安排和組合，對其風(fēng)險、收益要素進(jìn)行分離和重組，并實施一定的信用增級，從而將組合資產(chǎn)的預(yù)計現(xiàn)金流的收益權(quán)轉(zhuǎn)換成可以出售和流通、信用等級較高的債券或收益憑證型證券的技術(shù)和過程。證券化所產(chǎn)生的金融商品大多屬于固定收益型證券，其特征為現(xiàn)金流的可預(yù)測性比較高。也就是說，任何資產(chǎn)成為證券化的標(biāo)的物，其現(xiàn)金流量可以在適當(dāng)?shù)厍懈睢⒅亟M之后，達(dá)到相當(dāng)?shù)姆€(wěn)定性，這樣才能利用標(biāo)的資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量支付證券化所發(fā)行的債券的本息。由于企業(yè)在出售資產(chǎn)進(jìn)行證券化的同時，由外部主要是資本市場取得資金的融通，因此證券化是一種利用資本市場直接進(jìn)行外部融資的過程。

一、境外成熟資產(chǎn)證券化市場介紹

資產(chǎn)證券化是在西方融資證券化、直接化的金融大環(huán)境下應(yīng)運(yùn)而生并迅速發(fā)展起來的，資產(chǎn)證券化由最先的住宅抵押貸款證券化到汽車貸款的證券化發(fā)展到信用卡貸款和應(yīng)收賬款的證券化，經(jīng)歷了一個從不動產(chǎn)證券化到動產(chǎn)證券化的過程。在證券化初期，證券化資產(chǎn)的品種主要限于住房抵押貸款一類信用特征簡單、還款條件明確、期限相對較長的資產(chǎn)。而隨著資產(chǎn)證券化技術(shù)的不斷成熟，證券化資產(chǎn)的種類局限也不斷縮小，即使那些還款資金流量不易確定、期限較短的資產(chǎn)，如貿(mào)易應(yīng)收款、商業(yè)貸款、無擔(dān)保消費(fèi)者貸款、公用事業(yè)租賃等眾多產(chǎn)生現(xiàn)金流量的債權(quán)領(lǐng)域等也被納入證券化范圍。

二、資產(chǎn)證券化的結(jié)構(gòu)設(shè)計

資產(chǎn)證券化的一般過程包括：承做貸款的金融機(jī)構(gòu)（或資產(chǎn)持有人）將取得的債權(quán)出售給特殊目的的信托（或公司），同時通過信用增級控制信用風(fēng)險，并經(jīng)信用評級機(jī)構(gòu)驗證評級后，由承銷機(jī)構(gòu)出售給投資人。

具體來講，證券化的結(jié)構(gòu)設(shè)計需要以下幾個要素和步驟：

第一，確定證券化資產(chǎn)并組建資產(chǎn)池。資產(chǎn)證券化的發(fā)起人（即資產(chǎn)的原始權(quán)益人）在分析自身融資需求的基礎(chǔ)上確定用來進(jìn)行證券化的資產(chǎn)。盡管證券化是以資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為基礎(chǔ)，但并不是所有能產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)都可以證券化。

第二，設(shè)立特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV--SpecialPurposeVehicle），這是資產(chǎn)證券化運(yùn)作的關(guān)鍵主體，是專門設(shè)立的一個特殊實體，組建SPV的目的是為了最大限度地降低發(fā)行人的破產(chǎn)風(fēng)險對證券化的影響，實現(xiàn)被證券化資產(chǎn)與原始權(quán)益人其他資產(chǎn)之間的破產(chǎn)隔離。SPV被稱為沒有破產(chǎn)風(fēng)險的實體，一是指SPV本身的不易破產(chǎn)性，二是指將證券化資產(chǎn)從原始權(quán)益人那里真實出售給SPV，從而實現(xiàn)了破產(chǎn)隔離。而證券化資產(chǎn)從原始權(quán)益人向SPV的轉(zhuǎn)移是非常重要的一個環(huán)節(jié)，一般要求這種轉(zhuǎn)移在性質(zhì)上是真實的，即資產(chǎn)的真實出售，其目的是為了實現(xiàn)證券化資產(chǎn)與原始權(quán)益人之間的破產(chǎn)隔離，及原始權(quán)益人的其他債權(quán)人在其破產(chǎn)時對已證券化資產(chǎn)沒有追索權(quán)。這就要求證券化資產(chǎn)必須完全轉(zhuǎn)移到SPV手中，使資產(chǎn)證券化成為一種表外融資方式。

破產(chǎn)隔離是資產(chǎn)證券化交易有的技術(shù)，也是區(qū)別于其他融資方式的一個非常重要的方面。在股票、債券等融資方式中，基礎(chǔ)資產(chǎn)是與其他資產(chǎn)混在一起的，如果企業(yè)經(jīng)營效益不好或破產(chǎn)，這些風(fēng)險就會直接影響到股票、債券這些憑證持有人的收益。資產(chǎn)證券化則是將基礎(chǔ)資產(chǎn)真實出售給SPV，從發(fā)行人的整體資產(chǎn)中剝離出來，這樣即使資產(chǎn)的原始所用人出了問題，其風(fēng)險也不會傳遞給證券持有者，即資產(chǎn)的賣方對已出售的資產(chǎn)沒有追索權(quán)。

第三，信用增級和信用評級。在資產(chǎn)證券化的過程中，為吸引投資者并降低融資成本，必須對資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行信用增級，以提高所發(fā)行證券的信用級別。信用增級可以使證券在信用質(zhì)量、償付的時間性等確定性方面更好地滿足投資者的需要，同時滿足發(fā)行人在會計、監(jiān)管和融資目標(biāo)方面的需求。

信用增級的方式主要包括內(nèi)部增級和外部增級兩大類。內(nèi)部增級由基礎(chǔ)資產(chǎn)中產(chǎn)生的部分現(xiàn)金流來提供，主要方式包括建立優(yōu)次級檔、超額抵押和利差賬戶等。外部增級的方式主要包括專業(yè)保險公司提供的保險、企業(yè)擔(dān)保、信用證和現(xiàn)金抵押賬戶。

第四，發(fā)售證券。信用評級結(jié)果公布后，SPV將證券交給承銷商去承銷，可以采取公開發(fā)售或私募的方式來進(jìn)行。由于這些證券一般都具有高收益、低風(fēng)險的特征，所以主要由機(jī)構(gòu)投資者購買。

第五，向發(fā)起人支付資產(chǎn)購買價款。SPV從證券承銷商那里獲得發(fā)行的現(xiàn)金收入，按照事先約定的價格向發(fā)起人支付購買證券化資產(chǎn)的價款，并向其聘請的各專業(yè)中介機(jī)構(gòu)支付相關(guān)費(fèi)用。

第六，管理資產(chǎn)池。SPV要聘請專門的服務(wù)商來對資產(chǎn)進(jìn)行管理。服務(wù)商的作用主要包括：收取債務(wù)人每月償還的本息；將收集的現(xiàn)金存入SPV在受托人處設(shè)立的特定賬戶；對債務(wù)人履行債券債務(wù)協(xié)議的情況進(jìn)行監(jiān)督；管理相關(guān)的稅務(wù)和保險事宜；在債務(wù)人違約的情況下實施有關(guān)補(bǔ)救措施。

第七，清償債務(wù)。按照證券發(fā)行時說明書的約定，在證券償付日，SPV將委托受托人按時、足額向投資者償付本息。利息通常是定期支付的，本金的償還日期及順序因基礎(chǔ)資產(chǎn)和所發(fā)行證券的償還安排不同而有所差別。當(dāng)證券全部被償付完畢后，如果資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流還有剩余，這些剩余將返還給交易發(fā)起人，資產(chǎn)證券化交易的全部過程結(jié)束。

三、中國資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展

中國的資產(chǎn)證券化實踐先于理論的探索。早期的資產(chǎn)證券化實踐可以追溯到1992年三亞地產(chǎn)投資券。在此之后，資產(chǎn)證券化的離岸產(chǎn)品取得了很大的成功。所謂離岸資產(chǎn)證券化是指跨境的資產(chǎn)證券化運(yùn)行模式，一般認(rèn)為，國內(nèi)融資方通過在國外的SPV在國際市場上以資產(chǎn)證券化的方式向國外投資者融資的方式即為離岸資產(chǎn)證券化。

近年來，中國資本市場上盡管還沒有出現(xiàn)實質(zhì)意義上的資產(chǎn)證券化操作，但各方面都密切關(guān)注著這一廣闊市場，紛紛推出資產(chǎn)證券化方案和產(chǎn)品構(gòu)想。最引人注目的是在信托產(chǎn)品創(chuàng)新、房地產(chǎn)抵押貸款證券化、不良資產(chǎn)的證券化處理等領(lǐng)域的準(zhǔn)備工作，產(chǎn)品的創(chuàng)新和開拓為資產(chǎn)證券化在中國的進(jìn)一步發(fā)展創(chuàng)造了有利條件。經(jīng)過多年的努力，2005年12月，國家開發(fā)銀行的ABS和中國建設(shè)銀行的MBS產(chǎn)品已經(jīng)在銀行間債券市場成功發(fā)行，標(biāo)志著我國的信貸資產(chǎn)證券化工作正式啟動了。

與此同時，我們必須看到在現(xiàn)有的法律制度下，資產(chǎn)證券化仍然面臨著許多操作上的障礙。主要表現(xiàn)在以下幾個方面：

一是法律方面障礙較多。資產(chǎn)證券化是以能在未來產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)為基礎(chǔ)，以規(guī)定各方當(dāng)事人權(quán)利義務(wù)的合同為載體，形成一個以SPV為核心的環(huán)環(huán)相扣、嚴(yán)密而又完整的融資結(jié)構(gòu)。我國目前在資產(chǎn)證券化實踐中的法律制度限制主要表現(xiàn)在資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓過程中優(yōu)先權(quán)益的確定和真實銷售的鑒定；在資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的證券定義、稅收、會計、產(chǎn)品交易、信息披露等方面的法律政策不夠完善，這就造成了資產(chǎn)證券化的法律要求與中國現(xiàn)行法律之間的諸多矛盾。《公司法》中缺乏專門針對資產(chǎn)證券化成立SPV的條款；《稅法》中也沒有針對SPV的免稅規(guī)定，稅收負(fù)擔(dān)也大幅度抬高了資產(chǎn)證券化的運(yùn)作成本；《會計法》中沒有明確的條款規(guī)定資產(chǎn)證券化相關(guān)的資產(chǎn)、負(fù)債的轉(zhuǎn)移和確認(rèn)方法。因此突破法律和制度上的障礙及中國實施資產(chǎn)證券化的當(dāng)務(wù)之急。

二是缺乏權(quán)威的信用評級機(jī)構(gòu)。中國目前尚缺乏全社會信用體系的建立，也缺乏權(quán)威信用評級機(jī)構(gòu)，這也將限制中國資產(chǎn)證券化的發(fā)展。信用體系的缺位導(dǎo)致大多數(shù)企業(yè)和個人沒有足夠的信用記錄和現(xiàn)成的信用評級，在實施資產(chǎn)證券化過程中必須對大量關(guān)聯(lián)企業(yè)和個人進(jìn)行相應(yīng)的信用評估，這將直接提高處置大規(guī)模的分散的應(yīng)收賬款或不良資產(chǎn)的成本。

三是資本市場體系建設(shè)尚不完善。中國目前尚缺乏多層次的資本市場，其中的債券市場尚不發(fā)達(dá)，缺乏專門的資產(chǎn)支持證券投資中介機(jī)構(gòu)和交易市場。另外，對保險、企業(yè)、個人等各種投資主體的投資行為也有諸多限制，這將使資產(chǎn)支持證券缺乏足夠多元化的投資方。對于整個經(jīng)濟(jì)體系而言，如果沒有完善的具有良好流動性的二級市場，資產(chǎn)證券化只是將流動性風(fēng)險進(jìn)行了轉(zhuǎn)移，也難于實現(xiàn)對標(biāo)的資產(chǎn)相關(guān)風(fēng)險地有效分散。

總之，資產(chǎn)證券化既是一種金融產(chǎn)品創(chuàng)新，更是一種融資體制的創(chuàng)新。從微觀上講，資產(chǎn)證券化為不同的參與主體帶來了不同的收益：作為原始權(quán)益人的企業(yè)和銀行可以獲得新的融資來源，節(jié)約了成本，獲得了表外收益和新的風(fēng)險管理手段；而作為中介的投資銀行、會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所、信托機(jī)構(gòu)等則獲得了服務(wù)收入；從宏觀的角度來看，資產(chǎn)證券化有助于提高融資體制的完備性，改善金融結(jié)構(gòu)，促進(jìn)金融發(fā)展，提高金融安全。

參考文獻(xiàn)：

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[2]沈沛，許均華，劉敏.信貸資產(chǎn)證券化：原理與操作技巧[M].北京：中國金融出版社，1998.48-62.

篇3

金融資產(chǎn)證券化意義發(fā)展對策

當(dāng)代，金融市場證券化的趨勢在我國已呈現(xiàn)愈演愈烈之勢。相關(guān)部門把其定義為最具活力的金融創(chuàng)新產(chǎn)品之一，認(rèn)為它的核心在于對貸款中的風(fēng)險與收益要素的分離與重組，使其定價和重新配置更為有效，促使參與各方均可受益；實質(zhì)是融資者把被證券化的金融資產(chǎn)的未來現(xiàn)金流收益權(quán)轉(zhuǎn)讓給投資者。資料顯示，資產(chǎn)證券化在發(fā)達(dá)國家的使用非常普遍，目前美國一半以上的住房抵押貸款、3/4以上的汽車貸款是靠發(fā)行資產(chǎn)支持證券提供的。在我國，由于銀行有“短存長貸”的矛盾，資產(chǎn)管理公司也有回收不良資產(chǎn)的壓力，金融資產(chǎn)證券化得到了積極響應(yīng)。

一、金融市場證券化相關(guān)原理概述

資產(chǎn)證券化（AssetSecuritization），是把缺乏流動性但具有未來現(xiàn)金收入的信貸資產(chǎn)（如銀行的貸款、的應(yīng)收賬款）經(jīng)過重組形成資產(chǎn)，并以此為基礎(chǔ)來發(fā)行證券。按照被證券化的資產(chǎn)種類不同，可分為住房抵押貸款支撐的證券化（Mortgage-BackedSecuritization，MBS）和資產(chǎn)支撐的證券化（Asset-BackedSecuritization，ABS）。在典型的資產(chǎn)證券化流程中，通常由發(fā)起人將預(yù)期可獲取穩(wěn)定現(xiàn)金的資產(chǎn)組成一個規(guī)模可觀的“資產(chǎn)池”，然后將這一“資產(chǎn)池”銷售給專門操作資產(chǎn)證券化的特殊目的機(jī)構(gòu)（SpecialPurposeVehicle，SPV），由SPV以預(yù)期現(xiàn)金收入為保證，經(jīng)過擔(dān)保機(jī)構(gòu)的擔(dān)保和評級機(jī)構(gòu)的信用評級，向投資者發(fā)行證券、籌集資金，并用資產(chǎn)池差產(chǎn)生的現(xiàn)金流來清償所發(fā)行的有價證券。

資產(chǎn)證券化應(yīng)該遵循以下四個原理：基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流分析原理，資產(chǎn)重組原理，風(fēng)險隔離原理，信用增級原理。資產(chǎn)證券化可以使貸款成為具有流動性的證券，這種證券又是具有貸款信用風(fēng)險的證券，從而有利于改善資產(chǎn)質(zhì)量，擴(kuò)大資金來源，分散信用風(fēng)險，緩解資本充足壓力，提高系統(tǒng)的安全性。

二、金融市場證券化在我國發(fā)展的意義

資產(chǎn)證券化將貨幣市場和資本市場有機(jī)地結(jié)合起來，對我國金融市場的發(fā)展有著重大的意義。

1.金融市場證券化，是解決當(dāng)前金融改革問題的重要催化劑之一。在我國金融改革的大潮中，金融證券化的制度創(chuàng)新牽扯到廣泛的主體與市場結(jié)構(gòu)，能更有效地加速我國金融改革步伐。

2.實現(xiàn)金融市場的證券化，有利于改善資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)資產(chǎn)證券化可以加強(qiáng)經(jīng)理對公司資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模和結(jié)構(gòu)的控制。金融市場證券化可以釋放資產(chǎn)，用于其他投資機(jī)會，如果外部融資渠道受約束或內(nèi)外部融資成本存在差異，證券化就可能帶來經(jīng)濟(jì)上的收益。

3.實現(xiàn)金融市場的證券化，還有利于銀行分散和轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險證券化，可以使融資渠道多樣化，從而減少融資風(fēng)險。金融機(jī)構(gòu)也可利用證券化來消除利率錯配，使金融市場更加完備，通過證券化引入了更適合投資者風(fēng)險偏好的新金融資產(chǎn)，提高了投資者得到多樣化收益的可能。

三、金融市場證券化在我國發(fā)展可能遇到的障礙

金融市場證券化在我國的發(fā)展雖然已經(jīng)取得了一定的成績，但是和發(fā)達(dá)國家相比，其發(fā)展仍然存在著很多的障礙。金融資產(chǎn)證券化的順利發(fā)展，離不開發(fā)達(dá)成熟的金融市場，以及完善的法律、信托、稅收等環(huán)境。

1.從制度方面來講，我國目前還沒有建立起完善的規(guī)范金融市場證券化有效發(fā)展的制度，但是妥善解決金融資產(chǎn)證券化過程中所涉及的會計、稅收問題又是能否成功實現(xiàn)金融資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵，直接關(guān)系到證券化資產(chǎn)的合法性、盈利性和流動性，也關(guān)系到參與者的切身利益。

2.從法律法規(guī)發(fā)面來看，我國的很多法律制度對金融市場證券化過程中的具體行為并沒有做出明確的規(guī)定，這在一定程度上阻礙了我國金融資產(chǎn)證券化的有效發(fā)展。如我國《民法通則》的相關(guān)規(guī)定阻礙了金融資產(chǎn)證券化過程中債權(quán)轉(zhuǎn)讓的進(jìn)行；我國《公司法》對設(shè)立公司的限制，使SPV所起的風(fēng)險隔離無法有效實現(xiàn)。

3.從資本市場的發(fā)展程度上來看，我國目前除股票外，房地產(chǎn)抵押貸款、銀行應(yīng)收款、信用卡應(yīng)收款等市場不夠發(fā)達(dá)，也一定程度影響了證券化產(chǎn)品的設(shè)計，降低了產(chǎn)品的吸引力；另外，資本市場的不發(fā)達(dá)限制了資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的流動性，影響了證券化產(chǎn)品的加速發(fā)展。

四、促進(jìn)我國金融市場證券化有效發(fā)展的策略

1.由于我國金融監(jiān)管制度實施分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理的體制，對于跨越多個行業(yè)的業(yè)務(wù)創(chuàng)新——金融資產(chǎn)資產(chǎn)證券化必然要涉及到多個金融監(jiān)管部門。所以，我們要結(jié)合我國金融管理體制的現(xiàn)狀和金融資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的特殊性，設(shè)計完善的監(jiān)管體制或模式，走聯(lián)合監(jiān)管的道路。

2.建立健全法律法規(guī)，為金融市場證券化的發(fā)展創(chuàng)造良好的法律環(huán)境。雖然在不同的司法制度中監(jiān)管環(huán)境存在顯著不同，但大多數(shù)都包括了信息揭示要求、資產(chǎn)充足規(guī)則和償付能力等規(guī)則因此，我們的法律法規(guī)也應(yīng)著力體現(xiàn)這些方面的內(nèi)容。

3.選擇適合國情的資產(chǎn)證券化類型我國資產(chǎn)證券化的道路如同西方國家一樣，正從“抵押融資型”走向“真實出售型”及其混合時代。必須加強(qiáng)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓中的“真實銷售”和轉(zhuǎn)讓的有效性。“真實銷售”意味著原始資產(chǎn)權(quán)益人不能回購或交換任何資產(chǎn)，也不能保留任何對已出售資產(chǎn)的損失的法律追索權(quán)。在“真實出售型”的資產(chǎn)證券化過程中，主要解決好交易結(jié)構(gòu)、評估定價、參與機(jī)構(gòu)的風(fēng)險控制及債權(quán)轉(zhuǎn)讓后的抵押資產(chǎn)處理等關(guān)鍵問題。

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[3]尹龍.資產(chǎn)證券化：動力、約束與制度安排[J].金融研究，1999，（2）.

[4]余堅，王劍明.論資產(chǎn)證券化的法規(guī)監(jiān)管[J].金融研究，1999，（2）.

篇4

《意見》明確提出了建立以市場為主導(dǎo)的品種創(chuàng)新機(jī)制,健全資本市場功能,完善資本市場體系,豐富證券投資品種,協(xié)調(diào)推進(jìn)股票市場、債券市場和期貨市場建設(shè)的改革任務(wù)和創(chuàng)新要求。為此,本報從即日起,圍繞《意見》提出的各項工作任務(wù),從完善和發(fā)展中國資本市場的角度,推出部分研究機(jī)構(gòu)、專家學(xué)者的系列研究報告,期望能借此加快推動資本市場的全面建設(shè),進(jìn)一步貫徹落實《意見》精神。

一、中國資產(chǎn)證券化的發(fā)展環(huán)境

中國資產(chǎn)證券化實踐先于理論的探索。早期的資產(chǎn)證券化實踐可以追溯到1992年三亞市丹洲小區(qū)將800畝土地作為發(fā)行標(biāo)的物,以地產(chǎn)銷售和存款利息收入作為投資者收益來源而發(fā)行的2億元地產(chǎn)投資券。在此以后,資產(chǎn)證券化的離岸產(chǎn)品取得了很大的成功。中國遠(yuǎn)洋運(yùn)輸總公司、中集集團(tuán)、珠海高速等離岸資產(chǎn)證券化項目為中國資產(chǎn)證券化的實踐提供了成功的經(jīng)驗。近年來,中國資本市場上盡管還沒有出現(xiàn)實質(zhì)意義上的資產(chǎn)證券化操作,但各方面都密切關(guān)注著這一廣闊市場,紛紛推出資產(chǎn)證券化方案和產(chǎn)品構(gòu)想。最引人注目的是在信托產(chǎn)品創(chuàng)新、房地產(chǎn)抵押貸款證券化、不良資產(chǎn)的證券化處理等領(lǐng)域的準(zhǔn)備和開拓工作。這些產(chǎn)品的創(chuàng)新和開拓為資產(chǎn)證券化在中國的進(jìn)一步發(fā)展創(chuàng)造有利條件。在此同時,必須看到在現(xiàn)有的法律制度下,資產(chǎn)證券化實踐依然面臨著許多實施環(huán)境上的障礙。

(一)發(fā)展的有利條件

1.離岸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的成功經(jīng)驗

中國的離岸資產(chǎn)證券化項目如珠海高速公路、中國遠(yuǎn)洋運(yùn)輸總公司和中集集團(tuán)應(yīng)收款等,為國內(nèi)的證券化實踐提供了成功經(jīng)驗,揭示了資產(chǎn)證券化成功運(yùn)作的共同要點(diǎn):(1)標(biāo)的資產(chǎn)的質(zhì)量良好,具有可預(yù)測的穩(wěn)定現(xiàn)金流；(2)法律運(yùn)作框架至關(guān)重要,設(shè)在海外的SPV既可以避免國內(nèi)法律制度的障礙,又可以利用國外成熟市場已建立的相關(guān)法律體系。(3)規(guī)范的信用增級操作,保證資產(chǎn)證券化產(chǎn)品獲得必須的信用等級。(4)充分利用有經(jīng)驗的中介服務(wù)機(jī)構(gòu),構(gòu)建合理的產(chǎn)品結(jié)構(gòu),提供有效的發(fā)行和維護(hù)服務(wù)。(5)廣泛的銷售網(wǎng)絡(luò),保證資產(chǎn)證券化產(chǎn)品可以成功地為投資者所接受。(6)活躍的海外二級市場為資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的成功發(fā)行創(chuàng)造了條件,同時也降低了產(chǎn)品流動性溢價(liquiditypremium),提高了產(chǎn)品的競爭力。

2.信托計劃在資產(chǎn)證券化實踐中的作用

信托計劃是資產(chǎn)證券化實踐中SPV的主要形式。中國的信托行業(yè)從2001年開始進(jìn)入了一個新的發(fā)展階段。近年來,信托的創(chuàng)新主要在以下幾個方面:

(1)克服發(fā)行限制,推動信托權(quán)益憑證。2001年的《信托法》對收益權(quán)作了重要的法律規(guī)定:收益人的信托收益權(quán)可以轉(zhuǎn)讓和繼承；收益人的收益權(quán)期限可以與信托合同一致；信托文件可以對共同收益人的收益權(quán)的分配比例作出規(guī)定。信托公司依據(jù)《信托法》發(fā)行的信托收益憑證突破了發(fā)行信用合同200份的限制；而且收益權(quán)憑證可以轉(zhuǎn)讓,為發(fā)展信托收益權(quán)的交易市場打下基礎(chǔ)。最近信托收益權(quán)憑證被成功地運(yùn)用于不良資產(chǎn)處理(如華融資產(chǎn)管理公司和中信信托以信托受益權(quán)方式處理132.5億元債權(quán)資產(chǎn))和房地產(chǎn)信托(如中煤信托的"榮豐2008項目財產(chǎn)信托優(yōu)先受益權(quán)")的實際操作中。

(2)增加產(chǎn)品種類。信托公司近年來在單一資金信托、集合資金信托、不動產(chǎn)信托、動產(chǎn)信托、公益信托等領(lǐng)域不斷開拓新產(chǎn)品。值得關(guān)注的是,一些集合資金信托形式的產(chǎn)品創(chuàng)新已經(jīng)具有資產(chǎn)證券化的主要特征。資產(chǎn)租賃信托、汽車按揭信托、住房按揭信托、外匯資金信托、證券投資信托等產(chǎn)品的開發(fā)和推廣正在成為信托公司業(yè)務(wù)發(fā)展的戰(zhàn)略重點(diǎn)。

3.資產(chǎn)證券化實踐已形成發(fā)展重點(diǎn)

國內(nèi)(在岸)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品和項目盡管不能稱為嚴(yán)格或標(biāo)準(zhǔn)意義上的資產(chǎn)證券化實踐,但已經(jīng)形成了資產(chǎn)證券化發(fā)展的一些特點(diǎn)和趨勢。1)資產(chǎn)證券化實踐的主要領(lǐng)域在房地產(chǎn)、不良資產(chǎn)的處理和基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)。2)與房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展密切相關(guān)的房地產(chǎn)抵押貸款證券化成為國內(nèi)外專業(yè)機(jī)構(gòu)的發(fā)展戰(zhàn)略重點(diǎn),政策和技術(shù)準(zhǔn)備工作正在進(jìn)行中。3)資產(chǎn)證券化的操作特征逐步強(qiáng)化,如伊斯蘭信托將公寓房產(chǎn)和未來房產(chǎn)經(jīng)營收益權(quán)利所產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為標(biāo)的資產(chǎn),并開始使用利差余額等信用增級手段,提高信托計劃產(chǎn)品的信用；新華信托和深圳商業(yè)銀行的合作模式,明確了資產(chǎn)證券化實踐中出售方、發(fā)起人、管理人等主要參與者的職能,具備了資產(chǎn)證券化的基本運(yùn)作框架。

(二)有待解決的問題

近年來,各方面的努力為我國資產(chǎn)證券化實踐創(chuàng)造了有利條件,但是資產(chǎn)證券化實踐的全面展開仍然面臨著無法回避的困難和問題。這些問題和困難可以歸納為法律制度和實施環(huán)境兩方面的障礙。

1.法律制度的障礙

我國資產(chǎn)證券化的徘徊、間續(xù)發(fā)展進(jìn)程在很大程度上反映了法律制度在資產(chǎn)證券化實踐中的地位、變化和發(fā)展。資產(chǎn)證券化是以能在未來產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)為基礎(chǔ),以規(guī)定各方當(dāng)事人權(quán)利義務(wù)的合同為載體,形成一個以SPV為核心的環(huán)環(huán)相扣、嚴(yán)密而又完整的融資結(jié)構(gòu)。我國目前在資產(chǎn)證券化實踐中的法律制度限制主要表現(xiàn)在資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓過程中優(yōu)先權(quán)益的確定和真實銷售的鑒定；在資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的證券定義、稅收、會計、產(chǎn)品交易、信息披露等方面的法律政策不夠完善。

2.實施環(huán)境方面的障礙

資產(chǎn)證券化的實施環(huán)境在這里指資產(chǎn)證券化運(yùn)作所必需的、除了法律制度以外的實施條件。從我國資產(chǎn)證券化實踐至今的歷程看,主要的實施環(huán)境障礙在以下幾個方面。

(1)種類和質(zhì)量問題

海外資產(chǎn)證券化的標(biāo)的資產(chǎn)非常廣泛,包括房地產(chǎn)抵押貸款、銀行信貸、信用卡貸款、學(xué)生貸款、汽車貸款、設(shè)備租賃、消費(fèi)貸款、房屋資產(chǎn)貸款等資產(chǎn),而我國目前資產(chǎn)證券化實踐中有可能被證券化的資產(chǎn)不僅種類相對有限,而且尚不成規(guī)模。個人消費(fèi)貸款、學(xué)生貸款、租賃、證券組合等,雖然有一定規(guī)模,但現(xiàn)金流的穩(wěn)定性和剝離性都比較低,限制了在這些資產(chǎn)上的證券化運(yùn)作。目前,在我國比較有可能被證券化或正在進(jìn)行證券化嘗試的資產(chǎn)主要有房地產(chǎn)抵押貸款,基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi),出口應(yīng)收款,不良資產(chǎn),銀行信貸(見附表)。盡管資產(chǎn)管理公司對不良資產(chǎn)的處置和銀行信貸的CDO嘗試已經(jīng)向證券化操作邁進(jìn)了一大步,但從附表所列的資產(chǎn)對比可以看出,不良資產(chǎn)和銀行信貸資產(chǎn)的現(xiàn)金流穩(wěn)定性和信用能力離資產(chǎn)證券化要求還是有很大的距離。相對而言,房地產(chǎn)抵押貸款、基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)、出口應(yīng)收款的資產(chǎn)性質(zhì)比較符合證券化操作對標(biāo)的資產(chǎn)的要求。但是,這些資產(chǎn)對全面開展資產(chǎn)證券化的要求而言,在種類和數(shù)量上都非常有限。

(2)轉(zhuǎn)讓登記問題

資產(chǎn)的優(yōu)先權(quán)益登記是中國資產(chǎn)證券化實踐中遇到的一個實際問題。由于缺乏一個中央優(yōu)先權(quán)益登記系統(tǒng),因此無法確認(rèn)和監(jiān)管被轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)上已有的優(yōu)先權(quán)益。受讓方?jīng)]有客觀的途徑確知該資產(chǎn)以前是否曾經(jīng)被轉(zhuǎn)讓給第三方,在以后轉(zhuǎn)讓中的受讓人也無法知道第一次轉(zhuǎn)讓的情況。這樣,以"真實出售"為基礎(chǔ)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓無法對資產(chǎn)的抵押權(quán)有客觀的和法律意義上的確認(rèn),這已成為資產(chǎn)證券化實踐中的一個重要難題。

(3)金融服務(wù)問題

金融服務(wù)機(jī)構(gòu)的障礙主要是中介機(jī)構(gòu)專業(yè)服務(wù)不夠,尤其是信用評級專業(yè)服務(wù)的缺乏。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品屬于信用敏感(credit-sensitive)的固定收益產(chǎn)品,產(chǎn)品的信用評級是產(chǎn)品的重要特征之一,而且信用評級機(jī)構(gòu)對產(chǎn)品的信用評級報告是資產(chǎn)證券化產(chǎn)品信息披露的重要組成部分。由于資產(chǎn)本身歷史記錄原因和對資產(chǎn)信用評級標(biāo)準(zhǔn)的缺乏,信用評級服務(wù)目前不能滿足資產(chǎn)證券化發(fā)展的要求。

(4)二級市場和流動性問題

2001年以后,信托業(yè)的發(fā)展和創(chuàng)新是資產(chǎn)證券化實踐的催化劑,也是資產(chǎn)證券化實踐突破現(xiàn)有法律制度限制的重要途徑。目前,信托產(chǎn)品發(fā)展所面臨的一個重要限制是信托產(chǎn)品發(fā)行后的流動性問題。由于缺乏有效的二級市場,所以絕大多數(shù)的投資者只能在認(rèn)購后一直持有信托產(chǎn)品到產(chǎn)品的到期日,二級市場的不足嚴(yán)重限制了信托產(chǎn)品的發(fā)展。二、推進(jìn)我國資產(chǎn)證券化發(fā)展的建議

(一)完善法律制度

為推進(jìn)我國資產(chǎn)證券化的進(jìn)程,本報告建議通過資產(chǎn)證券化專項立法的途徑,修訂有關(guān)法規(guī),完善資產(chǎn)證券化發(fā)展的法律制度環(huán)境。

(1)確立以公告或登記方法通知債務(wù)人的法律有效性,以便利證券化中成千上萬債權(quán)轉(zhuǎn)讓的操作。可采用類似于資產(chǎn)管理公司處理不良資產(chǎn)中的公告通知辦法來取代目前的通知要求。

(2)《公司法》中需要明確對公司類SPV的規(guī)定。盡管《信托法》對信托SPV的實施提供了法律依據(jù),但《公司法》中需要根據(jù)證券化操作的實際要求,對公司性質(zhì)(類型)、資本金標(biāo)準(zhǔn)、董事會結(jié)構(gòu)進(jìn)行規(guī)定。更重要的是,賦予公司性質(zhì)的SPV證券的發(fā)行資格。

(3)制定相關(guān)的會計準(zhǔn)則,規(guī)范資產(chǎn)銷售的會計處理,對"真實銷售"作出明確的界定,保證資產(chǎn)證券化中資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓和風(fēng)險隔離的實施。

(4)明確資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的"證券"性質(zhì)。根據(jù)《證券法》第2條規(guī)定"經(jīng)國務(wù)院依法認(rèn)定的其他證券",在證券法專項立法中,應(yīng)取得國務(wù)院的認(rèn)可,將資產(chǎn)證券化產(chǎn)品(資產(chǎn)擔(dān)保證券)界定為我國立法規(guī)范的證券類型。

(5)完善有關(guān)證券私募的規(guī)定。由于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行可以采取公募和私募的形式,因此,在確定資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的"證券"性質(zhì)的同時,應(yīng)該在證券法中完善有關(guān)證券私募的規(guī)定,明確私募發(fā)行的條件和信息披露的要求。

(6)完善有關(guān)稅收制度。資產(chǎn)證券化過程中,發(fā)起人在資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓過程中由于折價銷售資產(chǎn)而減少收益,應(yīng)該明確發(fā)起人是否可以將資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓中的損失從應(yīng)稅收入中予以扣除。

(二)建立中央優(yōu)先權(quán)益登記系統(tǒng)

在資產(chǎn)證券化過程中,資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓或"真實出售"都會涉及在標(biāo)的資產(chǎn)上已有的優(yōu)先權(quán)益,如抵押權(quán)益、債務(wù)權(quán)益等。即使在資產(chǎn)成為證券化產(chǎn)品的標(biāo)的資產(chǎn)后,需要明確的法律制度來保護(hù)及確認(rèn)優(yōu)先權(quán)益及其先后次序。各國資產(chǎn)證券化的經(jīng)驗顯示,建立中央優(yōu)先權(quán)益登記系統(tǒng)是保證優(yōu)先權(quán)益登記和監(jiān)管的一個重要實施手段。

美國法律經(jīng)濟(jì)學(xué)分析中心(CEAL)對法律比較健全和法律制度不夠完善的兩大類國家的比較研究顯示,建立中央優(yōu)先權(quán)益登記系統(tǒng)是降低貸款的信用成本、提高金融體系運(yùn)行效率的重要途徑。在法律制度不夠完善并缺乏中央優(yōu)先權(quán)益登記系統(tǒng)的國家中,應(yīng)收款(標(biāo)的資產(chǎn))的轉(zhuǎn)讓是通過通知債務(wù)人進(jìn)行優(yōu)先權(quán)益確認(rèn)的,如危地馬拉和羅馬尼亞。這種確認(rèn)優(yōu)先權(quán)益方法的最大問題是成本高,操作難。更為嚴(yán)重的是,如果在轉(zhuǎn)讓過程中需要對資產(chǎn)進(jìn)行擔(dān)保,如證券化過程中的外部信用增級,擔(dān)保方無法得知對擔(dān)保物的所有求索權(quán)。而法律比較健全的國家如美國、加拿大、日本、波蘭等國家則在資產(chǎn)證券化實踐中普遍采用了中央優(yōu)先權(quán)益登記系統(tǒng),以保證優(yōu)先權(quán)益的確立,實施資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓交易中對債務(wù)人的通知主義。

在我國現(xiàn)有法律制度下,在債務(wù)轉(zhuǎn)讓過程中必須通知債務(wù)人。《合同法》(第80、87條)對債務(wù)人已經(jīng)采取了通知主義,取代了《民法通則》第91條的同意主義,為資產(chǎn)證券化創(chuàng)造了轉(zhuǎn)讓的條件。但是,在優(yōu)先權(quán)益的登記方面并沒有相應(yīng)的實施機(jī)制。資產(chǎn)證券化過程涉及眾多債務(wù)人,逐一通知債務(wù)人在實踐中既不經(jīng)濟(jì)也不可行。正在廣泛討論和準(zhǔn)備中的住房抵押貸款證券化,同樣面臨著優(yōu)先權(quán)益(債權(quán))的登記問題。如果銀行將住房抵押貸款轉(zhuǎn)讓給SPV,擔(dān)保貸款的住房抵押權(quán)自然也隨同轉(zhuǎn)移,但是按規(guī)定SPV必須逐個地去辦理抵押權(quán)的變更登記,這是開展住房抵押貸款證券化中的關(guān)鍵難點(diǎn)之一。因此,建立中央優(yōu)先權(quán)益登記系統(tǒng)是中國推進(jìn)資產(chǎn)證券化實踐的一個重要實施步驟。

(三)建立交易服務(wù)平臺

在目前中國資產(chǎn)證券化實踐中,建立規(guī)范、有效的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品交易市場對發(fā)展資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的作用和意義主要在以下五個方面。第一,交易市場的建立和規(guī)范可以提高資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)化程度,規(guī)范產(chǎn)品的信用評級和服務(wù)。第二,提高資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的信息透明度,降低信息不對稱。第三,提高資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的流動性,降低投資者的流動性風(fēng)險,從而降低產(chǎn)品的風(fēng)險溢價,提高投資產(chǎn)品的競爭力。第四,改善證券市場的產(chǎn)品風(fēng)險結(jié)構(gòu),提高低風(fēng)險證券產(chǎn)品的市場比例,滿足廣大投資者的投資理財需求。第五,為資產(chǎn)證券化產(chǎn)品提供廣闊的開發(fā)空間。房地產(chǎn)抵押貸款、各種消費(fèi)信貸貸款(如汽車消費(fèi)信貸、教育消費(fèi)信貸等等)、各種信用卡類信貸產(chǎn)品以及基礎(chǔ)建設(shè)項目等,都已經(jīng)形成相當(dāng)規(guī)模,有效的交易平臺可以為這些資產(chǎn)的證券化實踐提供二級市場的保證。

在資產(chǎn)證券化發(fā)展過程中,信托產(chǎn)品的創(chuàng)新起了催化劑的作用。但是,如前所述,信托產(chǎn)品發(fā)展面臨的一個重要限制是信托產(chǎn)品發(fā)行后的流動性問題。為此信托公司通過一些手段如回購保證或柜臺買賣信息提示等方式,力圖為投資者提供轉(zhuǎn)手交易服務(wù),主要的形式包括(1)信托產(chǎn)品合同中有關(guān)轉(zhuǎn)讓的條款,信托計劃的受益人可以向受托人轉(zhuǎn)讓其享有的信托受益權(quán)；(2)利用證券公司的網(wǎng)絡(luò)平臺提高流動性；(3)信托公司的理財優(yōu)勢同銀行服務(wù)結(jié)合。

這些提高信托產(chǎn)品流動的措施反映了市場對信托產(chǎn)品流動性的要求。但是,這些措施的實施效果并不理想。投資者沒有積極利用上述交易平臺的原因有二。一是所推出的交易服務(wù)基本上是交易需求的提示功能,沒有形成系統(tǒng)的交易模式,缺乏交易的價格發(fā)現(xiàn)機(jī)制。二是由于產(chǎn)品流動性差,信托產(chǎn)品在設(shè)計時被賦予了相當(dāng)高的流動性溢價以吸引投資者；投資者所承擔(dān)的流動性風(fēng)險已通過流動性溢價得到補(bǔ)償。在中國債券類產(chǎn)品種類較少、不能充分滿足投資者的投資理財要求的情況下,投資者在購買后沒有轉(zhuǎn)讓的計劃和要求。這些局部的服務(wù)措施并沒有形成有效的二級市場。因此,在產(chǎn)品創(chuàng)新和證券化產(chǎn)品日益增加的情況下,建立有效的固定收益產(chǎn)品交易服務(wù)系統(tǒng),對提高產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)化和可交易性、降低產(chǎn)品的流動性溢價、提高產(chǎn)品的競爭力有著重要的意義。

(四)選擇合適的證券化產(chǎn)品

1.MBS是首選

資產(chǎn)證券化在歐美國家具有創(chuàng)新多、產(chǎn)品多樣、發(fā)展迅速等特點(diǎn)。但是結(jié)合資產(chǎn)證券化在我國的發(fā)展現(xiàn)狀、相關(guān)的法律制度、資產(chǎn)特性等因素,從為資產(chǎn)證券化產(chǎn)品提供交易服務(wù)的角度看,MBS是可供交易的首選。

在我國,房地產(chǎn)業(yè)作為支持MBS發(fā)展的"基礎(chǔ)"行業(yè),正隨著國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和人民生活的改善而逐步成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)。住宅產(chǎn)業(yè)從上世紀(jì)90年代后期開始迅速發(fā)展,平均年增長率達(dá)37.8%。

從我國居民生活改善和消費(fèi)結(jié)構(gòu)發(fā)展的趨勢看,家庭開支中用于食品消費(fèi)的比例逐年下降,人均用于住房支出部分相應(yīng)地會不斷上升。在此同時,隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,眾多的農(nóng)村人口逐漸遷移到城市,使城市人口不斷增長。因此,我國住宅市場的潛在需求巨大。在合適的政策環(huán)境中,潛在需求必將轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實市場需求,從而推動房地產(chǎn)業(yè)的高速發(fā)展。

我國的房地產(chǎn)業(yè)已成為與銀行業(yè)高度依存的一個行業(yè),大約70%的房地產(chǎn)開發(fā)資金來自銀行貸款的支持,這樣一種結(jié)構(gòu)決定了房地產(chǎn)貸款在金融機(jī)構(gòu)中的地位和影響。近年來,房地產(chǎn)貸款在金融機(jī)構(gòu)新增資產(chǎn)中的比重呈上升的趨勢,從2001年的39%,預(yù)測會上升到2005年的42%至67%,2010年的45%至62%。因此,在房地產(chǎn)業(yè)高速發(fā)展的同時,房地產(chǎn)新增貸款在我國商業(yè)銀行新增貸款規(guī)模中的比重將快速上升,會對銀行產(chǎn)生很大的壓力。緩解銀行壓力并保證房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要途徑之一是將房地產(chǎn)抵押貸款證券化。目前,中國建設(shè)銀行、中國工商銀行和其他房地產(chǎn)抵押貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)正在積極制定房地產(chǎn)抵押貸款證券化的方案,有關(guān)監(jiān)管部門正對各種方案進(jìn)行討論,預(yù)計房地產(chǎn)抵押貸款證券化不久會有實質(zhì)性的進(jìn)展。

2.CDO值得關(guān)注

抵押債務(wù)權(quán)益(CollateralizedDebtObligation-CDO)市場自1996年以來發(fā)展突飛猛進(jìn),幾乎是信用卡證券化市場的兩倍,與MBS一起成為最成熟的資產(chǎn)證券化市場。在歐洲,MBS和CDO是資產(chǎn)證券化過程中發(fā)展最快的兩類市場。與MBS相比較,CDO的標(biāo)的資產(chǎn)、SPV結(jié)構(gòu)和管理條例更多樣化。

CDO產(chǎn)品具有其獨(dú)特的投資特性。第一,結(jié)構(gòu)的強(qiáng)度和穩(wěn)定性:由于信用評級機(jī)構(gòu)在評級過程中的保守前提和CDO結(jié)構(gòu)中"超常抵押"的特性,所以CDO不僅具有一般ABS的特性,而且其結(jié)構(gòu)具有相當(dāng)?shù)膹?qiáng)度和穩(wěn)定性。第二,透明度高:CDO交易中出售標(biāo)的資產(chǎn)的銀行通常是大商業(yè)銀行。因此,可以相對容易地獲取有關(guān)它們的信息。優(yōu)先債券投資者承擔(dān)非常低的風(fēng)險,只需分析一些市場總體的數(shù)據(jù)。次級債券投資者則需要具體分析CDO的風(fēng)險、收益、法律條款,密切關(guān)注影響投資回報的各種因素。第三,標(biāo)準(zhǔn)化高:盡管CDO產(chǎn)品的起步較晚,但經(jīng)過幾年的發(fā)展,產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)化程度逐步提高,歐美市場上日趨完善的法規(guī)和監(jiān)管經(jīng)驗可供借鑒。第四,流動性高:隨著越來越多銀行參與資產(chǎn)證券化,CDO的發(fā)行和交易得到迅猛發(fā)展。在全世界范圍內(nèi),CDO交易市場大約占全部資產(chǎn)證券化產(chǎn)品交易的百分之四十。第五,較高的收益率:與相同信用等級的傳統(tǒng)ABS產(chǎn)品相比,CDO具有較高的收益率。第六,行業(yè)相關(guān)性低:CDO與傳統(tǒng)ABS的相關(guān)性很低。信用評級機(jī)構(gòu)在計算資產(chǎn)組合的離散指數(shù)時,將CDO和傳統(tǒng)ABS作為兩個不同的行業(yè)。因此,對投資者來說,對CDO的投資可以起到分散投資組合的作用。

CDO產(chǎn)品在中國的發(fā)展處于起步階段。我國商業(yè)銀行表外業(yè)務(wù)近年來迅速發(fā)展,并且越來越多地參照巴塞爾委員會倡導(dǎo)的做法,用資本充足率辦法對表外業(yè)務(wù)實施監(jiān)管。因此,貸款證券化正在逐漸成為商業(yè)銀行業(yè)務(wù)發(fā)展的重點(diǎn)。據(jù)Fitch信用評級公司2003年的報告,中國農(nóng)業(yè)銀行在2003年5月成功地推出了私募形式的合成CDO。該報告預(yù)計中國的商業(yè)銀行不僅會推出更多的CDO產(chǎn)品,而且會成為全球CDO的資產(chǎn)管理者。

篇5

【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化；評級；道德風(fēng)險

20世紀(jì)80年代，資產(chǎn)證券化發(fā)端于美國，是世界金融領(lǐng)域近三十年發(fā)展最快的金融創(chuàng)新工具。在很長一段時間，華爾街都流行著這樣一句話，“只要資產(chǎn)能產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流，將它證券化。”相對而言，我國資產(chǎn)證券化的起步較晚，2005年之前，這一產(chǎn)品的推進(jìn)仍然極為遲緩。2005年，隨著國家開發(fā)銀行和中國建設(shè)銀行作為資產(chǎn)證券化試點(diǎn)地位的確立以及之前一系列配套政策法規(guī)的相繼出臺，各家金融機(jī)構(gòu)積極準(zhǔn)備嘗試，我國的證券化市場邁開了從理論走向?qū)嵺`的重要一步。就在各國紛紛嘗試資產(chǎn)證券化的時候，美國的次貸危機(jī)爆發(fā)了，次貸危機(jī)不僅嚴(yán)重阻礙了世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，也大大延緩了中國金融衍生品的發(fā)展，中國的資產(chǎn)證券化也在2009年開始一度陷入沉寂。直到2012年，監(jiān)管部門開始新一輪的資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)。

一、資產(chǎn)證券化的概念

資產(chǎn)證券化是將一組流動性較差的貸款或者其他債務(wù)工具進(jìn)行一系列的組合，將之包裝，使該組資產(chǎn)在可預(yù)見的未來所產(chǎn)生的現(xiàn)金流保持相對穩(wěn)定，在此基礎(chǔ)上配以相應(yīng)的信用增級，將該組資產(chǎn)的預(yù)期現(xiàn)金流的收益權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)榭稍诮鹑谑袌錾狭鲃樱庞玫燃壧岣叩膫C券的技術(shù)和過程。具體來說，就是發(fā)起人把其持有的不能變現(xiàn)的流動性較差的資產(chǎn)，分類整理，一批批資產(chǎn)組合轉(zhuǎn)移給特殊目的載體以該組資產(chǎn)作為擔(dān)保發(fā)行資產(chǎn)支持證券，收歸購買資金的一個技術(shù)和過程。

二、資產(chǎn)證券化相比傳統(tǒng)處置方式的優(yōu)勢

資產(chǎn)證券化并非以資產(chǎn)優(yōu)良為前提，而是以賣方投資者是否能達(dá)到利益的平衡為前提。傳統(tǒng)處置方式需要銀行一對一地和債務(wù)企業(yè)交清，回收時間長且不確定性大，收回金額取決于回收力度，企業(yè)意愿和能力，還需要將轉(zhuǎn)化后資產(chǎn)再次處置變現(xiàn)，其實際回收現(xiàn)金取決于再次變現(xiàn)時機(jī)和市場環(huán)境。而資產(chǎn)證券化不僅能滿足批量處置的要求，而且其現(xiàn)金回收速度不必受債務(wù)人實際還款時間的制約，可達(dá)到提前變現(xiàn)和風(fēng)險剝離的目的，處置速度和現(xiàn)金回收速度明顯快于傳統(tǒng)處置方式，而且可以使銀行財務(wù)報表能得到盡快改善。

三、實行不良資產(chǎn)證券化的必要性和經(jīng)濟(jì)意義

1.有利于盤活銀行的不良資產(chǎn)。證券化是將信貸資產(chǎn)集中起來進(jìn)行結(jié)構(gòu)重組，并重新分割為證券轉(zhuǎn)手給市場上的投資者。首先，通過有效的信貸資產(chǎn)結(jié)構(gòu)化重組并重新分割為證券，可使之具有與原資產(chǎn)不同的現(xiàn)金流量結(jié)構(gòu)特征，消除原不良資產(chǎn)的缺陷，利用優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和不良資產(chǎn)關(guān)聯(lián)方法，把原不良資產(chǎn)“推出去”。其次，原來不良資產(chǎn)變得可以在市場上流動交易，間接的讓原不良資產(chǎn)獲得證券的流動性，緩解銀行的流動性壓力，再次通過信用增級的效用，使資產(chǎn)支撐的證券獲得較高的信用等級，這樣可以改善不良資產(chǎn)本質(zhì)弱點(diǎn)，使之通過外源的資金信用支持來提高其資信級別，并實現(xiàn)流動性目標(biāo)。

2.有助于提高資本充足率。銀行不良資產(chǎn)證券化將不良資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到資產(chǎn)負(fù)債表之外，有效減少了資本充足率中的分母“加權(quán)風(fēng)險資產(chǎn)”總額，從而提高了資本充足率。

3.分散和轉(zhuǎn)移了風(fēng)險。資產(chǎn)證券化具有隔離基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)起人實體風(fēng)險以及轉(zhuǎn)移，重組相關(guān)的信用與市場風(fēng)險等風(fēng)險管理的功能。其交易機(jī)制為投資者提供了轉(zhuǎn)移風(fēng)險和重新分配的市場機(jī)會。

4.實現(xiàn)了低成本融資。資產(chǎn)證券化可將物質(zhì)屬性上不可分割并在位置上受時空限制的財產(chǎn)實體分割為可轉(zhuǎn)讓或流通的標(biāo)準(zhǔn)化單位的證券合約，并可使其所有權(quán)的運(yùn)動及其權(quán)益的實現(xiàn)與其客體的時機(jī)運(yùn)營狀況相分離，以最低費(fèi)用成本推動金融資本的高效流動與重組。

5.提高了資本利用率。隨著計算機(jī)與高科技，信息技術(shù)在金融業(yè)的廣泛應(yīng)用，證券化金融工具的交易成本將會越來越低，尤其是商業(yè)銀行往往會因為壞賬損失準(zhǔn)備金，存款保險，最低資本充足率等相應(yīng)的加大交易成本，而資產(chǎn)證券化則可以使金融工具的二級市場交易降低成本，并為低成本的證券發(fā)行提供支持機(jī)制。

6.獲得利潤。商業(yè)銀行通過資產(chǎn)證券化工作中提供服務(wù)，可獲得中間業(yè)務(wù)收入，如托管，資產(chǎn)管理收入。同時還可獲得一定套利，如資本利得，通過證券化交易可獲得風(fēng)險溢價。

四、我國不良資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀及問題

2013年8月28日，國務(wù)院常務(wù)會議決定進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作。會議確定，要在嚴(yán)格控制風(fēng)險的基礎(chǔ)上，循序漸進(jìn)，穩(wěn)步推進(jìn)試點(diǎn)工作。一要在實行總量控制的前提下，擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)規(guī)模；二要在資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)上，將有效信貸向經(jīng)濟(jì)發(fā)展的薄弱環(huán)節(jié)和重點(diǎn)領(lǐng)域傾斜；三要充分發(fā)揮金融監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制作用，加強(qiáng)證券化業(yè)務(wù)各環(huán)節(jié)的審慎監(jiān)管，及時消除各類風(fēng)險隱患。11月18日，國家開發(fā)銀行成功發(fā)行了首單80億元的“2013年第一期開元鐵路專項信貸資產(chǎn)支持證券。”

當(dāng)然我國不良資產(chǎn)證券化中存在一些問題：

1.法律制度方面存在障礙。比如在資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓過程中，優(yōu)先權(quán)益如何鑒定出售；在資產(chǎn)證券化中關(guān)于的稅收、會計、產(chǎn)品交易的法律法規(guī)不完善；信息披露也不透明。

2.配套環(huán)境方面不完善。我國一級市場不發(fā)達(dá)，二級市場流動性差；在資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓登記上，無法在法律上確認(rèn)是否真實出售；在《證券法》中也沒有直接適用于資產(chǎn)支持證券方面的明確規(guī)定。

3.在會計和稅收制度不完善。在會計上設(shè)計出售或融資確定，合并問題，剩余權(quán)益如何投資，SPV是否需要和證券化發(fā)起人合并報表以及證券化資產(chǎn)的定價，資產(chǎn)證券發(fā)行的會計處理，我國尚無相應(yīng)的規(guī)定。

4.權(quán)威中介機(jī)構(gòu)的缺失，我國資產(chǎn)評估業(yè)和資信評估業(yè)比較的落后。主要體現(xiàn)在管理工作不規(guī)范，獨(dú)立性差以及投資者對于評級機(jī)構(gòu)認(rèn)識不足。

5.我國實行利率匯率管制體制，使得利率、匯率不能真實反映資產(chǎn)價格。

6.信用制度障礙。證券化的資產(chǎn)必須具備：持續(xù)一定時期的低違約、低損失率的歷史記錄；原所有者已經(jīng)持有資產(chǎn)一定時間且具有良好的信用記錄；金融資產(chǎn)具有標(biāo)準(zhǔn)、高質(zhì)量的合同條款，確保原持有人對資產(chǎn)擁有完整所有權(quán)；而這些條件我國都不具備。

7.商業(yè)銀行的道德風(fēng)險。資產(chǎn)證券化能夠給銀行帶來很多的益處，但同時也存在道德風(fēng)險：如果銀行資產(chǎn)證券化能順利實現(xiàn)，銀行就將不良貸款的風(fēng)險成功地轉(zhuǎn)嫁給市場上的投資者，由于投資者信息不對稱，不會對高風(fēng)險貸款要求更高的收益率，這部分超額報酬就歸銀行所擁有。同時銀行對于不良資產(chǎn)證券化，不僅得到了中介費(fèi)用，同時也不在資產(chǎn)負(fù)債表上反映出來，為了追求更高的利潤，銀行會降低某些貸款者的信用等級要求，增加高風(fēng)險貸款數(shù)量，而通過證券化將這些資產(chǎn)包裝上市后，如果貸款者不能償還本息，將會引起大規(guī)模的支付危機(jī)，進(jìn)而影響整個金融體系的穩(wěn)定性。

五、國內(nèi)外不良資產(chǎn)證券化案例

20世紀(jì)80年代，美國政府為解決儲貸危機(jī)而設(shè)計了重組信托公司。它接受了美國2000多家發(fā)生了流動性困難，面臨支付風(fēng)險的儲蓄貸款機(jī)構(gòu)的全部資產(chǎn)。為降低銀行面臨的流動性風(fēng)險，使風(fēng)險得到分散，它將房地產(chǎn)抵押期限長、占壓資金多，并且流動性較差的資產(chǎn)進(jìn)行了證券化，達(dá)到迅速回收現(xiàn)金的目標(biāo)。1991年6月，它發(fā)起了第一筆總額為5000萬美元的證券化交易。以此為開端，在隨后幾年的時間里經(jīng)常發(fā)起證券化交易，每月的平均交易額高達(dá)19億美元。重組信托公司通過證券化，出售接管，監(jiān)護(hù)的機(jī)構(gòu)資產(chǎn)和公司貸款共計424億美元。

我國不良資產(chǎn)證券化嘗試開始于2003年，由信達(dá)資產(chǎn)管理公司與國外銀行共同合作處置100億元的不良資產(chǎn)。根據(jù)銀監(jiān)會公布的數(shù)據(jù)，進(jìn)入2007年，經(jīng)過7年艱苦努力，在收購的1.4萬億元不良資產(chǎn)中（除去4050億元的債轉(zhuǎn)股）已經(jīng)處置了不良資產(chǎn)近1萬億元左右，累計回收現(xiàn)金1865億元，占處置不良資產(chǎn)的24。2%，基本完成了預(yù)期任務(wù)。

六、對于我國不良資產(chǎn)證券化過程中出現(xiàn)問題的對策

1.須建立健全的法律體系。對于每筆證券化交易來說，必須建立完善的法律體系以保護(hù)投資者在基礎(chǔ)資產(chǎn)中的合法利益，最重要的是，當(dāng)發(fā)起人或者賣方處于破產(chǎn)境地時，法律應(yīng)該保護(hù)投資者對證券的基礎(chǔ)資產(chǎn)的追討權(quán)。完善《公司法》，《信托法》，《信托業(yè)法》，《物權(quán)法》，《證券法》，《稅法》，《擔(dān)保法》等法律法規(guī)。

2.完善相應(yīng)的配套機(jī)制。建立完善的交易服務(wù)平臺和完善的中央優(yōu)先權(quán)益登記系統(tǒng)。我國應(yīng)盡快建立全國、高效的信息收集與處理網(wǎng)絡(luò)，以提高資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的透明度，減少信息不對稱，建立規(guī)范有效的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品交易，提高資產(chǎn)支持證券的標(biāo)準(zhǔn)化程度，擴(kuò)大規(guī)模，促進(jìn)二級市場的發(fā)展。重點(diǎn)建立中央優(yōu)先權(quán)益登記系統(tǒng)，使提高金融體系運(yùn)行效率的重要途徑。

3.建立資產(chǎn)證券化有關(guān)的稅收制度。豁免SPV所得稅，通過制定避免雙重納稅規(guī)定來豁證券化當(dāng)事人的預(yù)提稅，豁免資產(chǎn)轉(zhuǎn)移過程。

4.培育有公信力的民族品牌評級機(jī)構(gòu)。信用評級機(jī)構(gòu)及相應(yīng)的信用評級規(guī)則在資產(chǎn)證券化中發(fā)揮著極為重要的作用，要建立完善的資產(chǎn)評估標(biāo)準(zhǔn)體系和科學(xué)的評級方式，這樣將有助于提高我國信用評級機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)素質(zhì)。

5培育多樣化的投資者。金融創(chuàng)新離不開金融市場的需求，多樣的投資者有利于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的創(chuàng)新，有了需求，創(chuàng)新才更有把握。

6.監(jiān)管部門加強(qiáng)對銀行不良資產(chǎn)證券化的監(jiān)管力度，以免出現(xiàn)銀行道德風(fēng)險。避免銀行為了追求更高的利潤，降低某些貸款者的信用等級要求后導(dǎo)致的支付危機(jī)，保持金融體系的穩(wěn)定性。

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篇6

縱觀西方國家的理論與實踐，資產(chǎn)證券化作為一種新興事物，自20世紀(jì) 70 年代初在美國資本市場誕生以來，憑借其資產(chǎn)信用融資、結(jié)構(gòu)融資和表外融資的優(yōu)勢，在金融領(lǐng)域成為最重大和發(fā)展最迅速的一種金融創(chuàng)新工具。而其中土地的資產(chǎn)證券化就成為農(nóng)村金融創(chuàng)新和農(nóng)村現(xiàn)代化發(fā)展的一種有益嘗試。目前，土地資產(chǎn)證券化在發(fā)達(dá)國家，如美國、日本、德國等，已成為一種較為成熟的金融衍生工具，與此相比，我國對土地資產(chǎn)證券化的理論研究卻相對落后。總體上講，不但實踐上還基本處于簡單的股份化和抵押貸款進(jìn)行融資，而且理論研究也尚未進(jìn)入到核心領(lǐng)域，對土地資產(chǎn)證券化的內(nèi)在理念和運(yùn)行機(jī)制也沒有深入探討，只是基于資產(chǎn)證券化的研究有個大概的把握，對農(nóng)村的土地資產(chǎn)證券化的認(rèn)識和研究更是鮮見。如此，在推動土地資產(chǎn)證券化對農(nóng)村的本土化方面的進(jìn)程就非常困難。

筆者擬借鑒相關(guān)文獻(xiàn)的理論成果進(jìn)行比較研究，分析我國在農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化過程中面臨的法律障礙，論證我國農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化在法律上的可行性，提供法學(xué)理論的支持，促進(jìn)農(nóng)村的金融改革與創(chuàng)新。

1 農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化概述

“資產(chǎn)證券化（Asset Securitization）的浪潮發(fā)端于美國政府支持并積極參與的住房抵押貸款二級市場。”從最初 1970 年屬于美國政府的政府國民抵押協(xié)會首次發(fā)行以住房抵押貸款為擔(dān)保的抵押擔(dān)保證券后，在短短三十幾年間，已經(jīng)發(fā)展出信用卡應(yīng)收款和汽車貸款、商業(yè)收入、特許費(fèi)收入、過路費(fèi)收入等的證券化，成為風(fēng)靡全球的新型金融工具。雖然對資產(chǎn)證券化的討論可以在許多金融和法律的文獻(xiàn)中發(fā)現(xiàn)，但是至今資產(chǎn)證券化還沒有一個確定的法律含義。

本文結(jié)合各國學(xué)者的學(xué)說和國內(nèi)的普遍性說法，大致認(rèn)為：資產(chǎn)證券化是一種資產(chǎn)信用融資、結(jié)構(gòu)性融資以及表外性融資的結(jié)合，發(fā)起人把能在未來產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的原始資產(chǎn)出售給一家特殊目的機(jī)構(gòu)（Special Purpose Vehicle，簡稱 SPV），SPV 的原始概念來自于中國墻（China Wall）的風(fēng)險隔離設(shè)計，專為達(dá)到"破產(chǎn)隔離"的而設(shè)計。SPV 在資產(chǎn)證券化中具有特殊的地位，它是整個資產(chǎn)證券化過程的核心，各個參與者都將圍繞著它來展開工作。SPV 有特殊目的公司（Special Purpose Company，SPC）和特殊目的信托（Special Purpose Trust， SPT）兩種主要法律形式。SPV 的本質(zhì)可以是一個法人實體，可以是一個空殼公司，也可以是擁有國家信用的中介。通過其一系列的組合、包裝等金融性安排，分離原始資產(chǎn)的收益和風(fēng)險并增強(qiáng)其資產(chǎn)的信用，最后轉(zhuǎn)化成有擔(dān)保的可自由流通的證券，據(jù)以流通融資的過程。

我國以1992年海南三亞市丹洲小區(qū)將800畝土地作為發(fā)行標(biāo)的物，以地產(chǎn)銷售和存款利息收入作為投資者收益來源而發(fā)行的2億元地產(chǎn)投資券拉開土地資產(chǎn)證券化的序幕。土地資產(chǎn)證券化的原理就是在金融經(jīng)濟(jì)和相關(guān)法律配合下，證券發(fā)起人把能產(chǎn)生預(yù)期現(xiàn)金流或者在“真實出售”后能產(chǎn)生現(xiàn)金流的不動產(chǎn)物權(quán)以及與不動產(chǎn)相關(guān)的債權(quán)、股權(quán)經(jīng)過資產(chǎn)定價評估后集中成一個資產(chǎn)池，經(jīng)過專業(yè)的信用評級機(jī)構(gòu)和信用增級機(jī)構(gòu)進(jìn)行資產(chǎn)的特殊化處理后，將原先流通性差、不易拆分的土地資產(chǎn)拆分成具有高信用級別的均等的小份額證券，從而達(dá)到融資目的的一種融資模式。簡單地說，也就是把土地這一種靜態(tài)價值形態(tài)轉(zhuǎn)換成具有流通性的證券形態(tài)。這正如臺灣學(xué)者謝哲勝解釋不動產(chǎn)（在一定程度上主要是指土地）證券化的本質(zhì)時認(rèn)為“所謂不動產(chǎn)證券化，顧名思義就是將不動產(chǎn)上的財產(chǎn)權(quán)變成證券形態(tài)”。[1]

關(guān)于農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化的實現(xiàn)方式，理論界討論頗多，鄧大才認(rèn)為土地承包權(quán)證券化的類型主要有申請抵押貸款、發(fā)行抵押債券和發(fā)行股票三種；[2]朱玉林認(rèn)為：“（農(nóng)村）土地證券化按照擔(dān)保標(biāo)的（即投資標(biāo)的）的不同，可分為以下三種類型：一是以土地抵押貸款為擔(dān)保；[3]二是以土地項目貸款（無抵押）為擔(dān)保；三是以土地資產(chǎn)收益為擔(dān)保。”[3]

筆者認(rèn)為，在中國的語境下，農(nóng)村土地證券化就是以農(nóng)村土地為載體并以其承包經(jīng)營的收益作為擔(dān)保發(fā)行證券的過程。農(nóng)民在其中分到的將不會是一塊塊現(xiàn)實的土地，而是代表這些土地價值的收益憑證。這種操作模式將本來價值量大但又不易拆分的土地強(qiáng)化其流動性，并在增加其產(chǎn)權(quán)價值的條件下拆分其價值額度，使其資產(chǎn)化，并利用資本市場的強(qiáng)大融資功能，盤活土地資產(chǎn)，使土地資產(chǎn)市場化，進(jìn)而實現(xiàn)農(nóng)業(yè)的現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)化發(fā)展。

2 農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化現(xiàn)有的制度困境

在我國大陸地區(qū)，農(nóng)村土地資產(chǎn)的證券化作為一個新興的金融與不動產(chǎn)結(jié)合的事物，在現(xiàn)有的法律框架和配套制度環(huán)境上陷入了異常困境。法律的滯后性弊端在此次綜合型金融工具中顯露無遺。據(jù)筆者考察分析，農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化在我國大陸地區(qū)發(fā)展有以下幾個制度困境。

2.1 產(chǎn)權(quán)關(guān)系不清晰

農(nóng)村土地證券化的發(fā)展必須以明晰土地產(chǎn)權(quán)為前提。而我國農(nóng)村土地產(chǎn)權(quán)相對城市土地卻更加模糊，經(jīng)濟(jì)學(xué)家周其仁在《農(nóng)民收入是一連串事件》中強(qiáng)調(diào)：農(nóng)民收入的問題是農(nóng)地制度問題，農(nóng)地制度的根本問題是產(chǎn)權(quán)模糊的問題。

農(nóng)村土地產(chǎn)權(quán)大致包括集體土地所有權(quán)，農(nóng)戶的承包經(jīng)營權(quán)，處分權(quán)，收益權(quán)等權(quán)能。國家法律雖然規(guī)定了農(nóng)村土地的所有權(quán)歸集體所有，但是具體的所有權(quán)行使代表、產(chǎn)權(quán)管理主體以及問責(zé)主體都沒有規(guī)定，因此權(quán)責(zé)不明。集體所有權(quán)組織的產(chǎn)權(quán)與農(nóng)戶利益嚴(yán)重被侵犯。

2.2 缺乏統(tǒng)一的土地產(chǎn)權(quán)流轉(zhuǎn)市場

金融證券市場的發(fā)展，需要金融市場發(fā)展的多樣化、多元化以及高端化。要發(fā)展農(nóng)村土地資產(chǎn)的證券化，順利完成土地資產(chǎn)的融資，就必須要求土地是一個較為完整的生產(chǎn)要素，否則無法完全發(fā)揮土地的融資功能。因此，土地產(chǎn)權(quán)的市場化是土地資產(chǎn)發(fā)揮融資功能的平臺和前提。而就我國目前的情況來看，我國還沒有統(tǒng)一的土地產(chǎn)權(quán)登記制度，雖然各省市還出現(xiàn)了聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易所，也給農(nóng)村土地產(chǎn)權(quán)交易提供了一定的平臺，但從大部分的聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易所的交易對象來看，農(nóng)村土地產(chǎn)權(quán)的交易還十分稀少，再加上大部分的農(nóng)村土地承包經(jīng)營權(quán)仍奉行“增人不增地，減人不減地”的計劃性分配制度，農(nóng)村土地的產(chǎn)權(quán)交易任重而道遠(yuǎn)。

2.3 現(xiàn)行法律對不動產(chǎn)資產(chǎn)證券化有立法缺陷

在我國大陸地區(qū)的現(xiàn)有金融證券法律框架內(nèi)，有關(guān)資產(chǎn)證券化的法律法規(guī)不僅數(shù)量較少，而且法律效力層級也比較低，如只有《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》《資產(chǎn)證券化稅收政策》《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)會計處理規(guī)定》等由中國人民銀行、國家財政部等部門頒布的辦法、政策以及通知。而一些發(fā)達(dá)國家主要是通過立法的形式來促進(jìn)資產(chǎn)證券化的實施。例如，法國有專門的《證券化法》，韓國有《不良資產(chǎn)證券化法》，美國雖然沒有專門的證券化法法規(guī)，但美國具備完善的法律體系，如《破產(chǎn)法》《證券法》《證券交易法》《投資公司法》《信托契約法》《不動產(chǎn)投資信托法》《金融機(jī)構(gòu)改革復(fù)興和強(qiáng)化法案》《金融資產(chǎn)證券化投資信托法》等。我國大陸地區(qū)的資產(chǎn)證券化在立法上存在滯后性。

3 解決農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化困境的制度性思考

3.1 完善和構(gòu)建適應(yīng)資產(chǎn)證券化的土地產(chǎn)權(quán)制度

產(chǎn)權(quán)明晰是資產(chǎn)證券化的首要條件，產(chǎn)權(quán)是一個有關(guān)財產(chǎn)的權(quán)利集合概念。在現(xiàn)有法律框架內(nèi)，對農(nóng)村土地規(guī)定是所有權(quán)歸農(nóng)村集體所有，使用權(quán)歸農(nóng)戶。但法律規(guī)定的所有權(quán)代表并不清晰，存在多級主體都“可以”享有的“一物多權(quán)” 局面，嚴(yán)重違反了物權(quán)法的“一物一權(quán)”原理，且現(xiàn)有法律對村集體的所有權(quán)與農(nóng)戶的經(jīng)營權(quán)之間也沒有明確關(guān)系。

筆者認(rèn)為對于村委與村集體經(jīng)濟(jì)組織這一類村級別的所有權(quán)無論給誰都是一種比較清晰的界定。可以是所有權(quán)歸屬村委，由村委委托村集體經(jīng)濟(jì)組織行使，由村民小組進(jìn)行監(jiān)督；可以是所有權(quán)歸屬村民小組，由村集體經(jīng)濟(jì)組織代表行使，并讓村委提供黨政服務(wù)和指導(dǎo)；也可以是所有權(quán)歸屬村集體經(jīng)濟(jì)組織行使，由村委和村民小組進(jìn)行監(jiān)督指導(dǎo)。

3.2 完善農(nóng)戶土地經(jīng)營權(quán)制度

完善農(nóng)民土地經(jīng)營權(quán)是完善農(nóng)村產(chǎn)權(quán)制度的核心。現(xiàn)行的農(nóng)村土地經(jīng)營實行的是，是一種半計劃半市場的產(chǎn)物，因此，這種社會主義的集體經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)責(zé)任制看似市場化，但此制度還附帶著諸多計劃配給的性質(zhì)。

農(nóng)民承包經(jīng)營權(quán)是一個債權(quán)，此債權(quán)對我國現(xiàn)有的農(nóng)村集體所有權(quán)的威懾下是一個不完整的、不確定的、不連續(xù)的債權(quán)，因此要做實農(nóng)民的經(jīng)營權(quán)，擴(kuò)大農(nóng)民對土地的產(chǎn)權(quán)權(quán)能，就要把農(nóng)民這一承包經(jīng)營權(quán)物權(quán)化、法定化。要把農(nóng)民的承包經(jīng)營權(quán)的登記制度落實，在法定公示的基礎(chǔ)上賦予農(nóng)民更多的產(chǎn)權(quán)權(quán)能，擁有相應(yīng)的農(nóng)地占有權(quán)、使用權(quán)、收益權(quán)和部分處分權(quán)等。此外，根據(jù)相應(yīng)的權(quán)能還可以依法從事有償轉(zhuǎn)讓、租賃、轉(zhuǎn)包、反租倒包、聯(lián)營入股、抵押等經(jīng)營活動。還應(yīng)適當(dāng)再延長承包期限，給農(nóng)民以產(chǎn)權(quán)的穩(wěn)定感。除此，必須改革農(nóng)村土地“增人不增地，減人不減地”的分配制度，這種農(nóng)地數(shù)量與質(zhì)量的分配不均是農(nóng)民土地經(jīng)營權(quán)分配不公平，社會分配機(jī)制不完善的又一大根源。農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織或者村委會等作為村一級的產(chǎn)權(quán)所有者應(yīng)該定時根據(jù)村里的實際情況重新分配農(nóng)村土地承包經(jīng)營權(quán)。

3.3 完善農(nóng)地產(chǎn)權(quán)流轉(zhuǎn)制度

3.3.1 明確產(chǎn)權(quán)流轉(zhuǎn)主體

現(xiàn)有法律經(jīng)濟(jì)制度下的農(nóng)地產(chǎn)權(quán)是采取所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)相分離的模式，因此，農(nóng)地產(chǎn)權(quán)流轉(zhuǎn)也涉及兩方主體。一方是作為農(nóng)地產(chǎn)權(quán)所有權(quán)身份的村委、村集體等村一級別；另一方是作為擁有農(nóng)地經(jīng)營權(quán)的農(nóng)戶。村級集體經(jīng)濟(jì)組織作為所有權(quán)主體也擁有農(nóng)地產(chǎn)權(quán)流轉(zhuǎn)的主體資格。農(nóng)戶擁有農(nóng)地經(jīng)營權(quán)，因此，也是農(nóng)地產(chǎn)權(quán)交易的主體。

3.3.2 完善農(nóng)地產(chǎn)權(quán)交易價格機(jī)制

完善的價格機(jī)制是實現(xiàn)資源優(yōu)化配置的核心。價格是市場資源配置的信號。完善的價格機(jī)制能夠有效促進(jìn)市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，實現(xiàn)資源優(yōu)化配置，在市場信息不對稱的情況下，惡性價格信息會造成“價賤傷農(nóng)”，這對于提高農(nóng)民收入水平是一個打擊，不利于解決三農(nóng)問題。因此，國家要適當(dāng)干預(yù)市場，糾正市場的失序狀態(tài)，完善農(nóng)地交易分等、定級、估價制度，完善農(nóng)地產(chǎn)權(quán)的交易的法律程序，從根本上完善農(nóng)地產(chǎn)權(quán)交易價格機(jī)制。

3.4 完善現(xiàn)行立法

3.4.1 SPV建設(shè)建議

借鑒西方各國以及中國臺灣地區(qū)的土地資產(chǎn)證券化的經(jīng)驗，我們可以看到各國以及我國臺灣地區(qū)基本上都有專門針對特殊目的機(jī)構(gòu) SPV 的單行立法。我國的社會主義法治體系與美國的松散性立法與案例法司法制度有較大不同，考慮到立法成本問題，在特殊目的機(jī)構(gòu)的立法上筆者認(rèn)為應(yīng)該借鑒日本、法國和我國臺灣地區(qū)，對特殊目的機(jī)構(gòu)進(jìn)行單獨(dú)統(tǒng)一立法。比如，我國在設(shè)立特殊目的機(jī)構(gòu)上可借鑒日本的《資產(chǎn)流動化法》對特定目的機(jī)構(gòu)不設(shè)最低資本額的限制規(guī)定。對特殊目的機(jī)構(gòu)組織形式，應(yīng)當(dāng)構(gòu)建可供當(dāng)事人自由選擇的公司型和信托型的雙軌制。由于特殊目的機(jī)構(gòu)的法律地位涉及相關(guān)的公司法、信托法、證券法、稅法等多部法律，如要專門為資產(chǎn)證券化而逐一修改，則立法成本較大，因此制定專門規(guī)制特殊目的機(jī)構(gòu)的法律是有效解決方法，并根據(jù)立法的法律效力層級規(guī)定特別法優(yōu)先適用于普通法，就很好的解決了設(shè)立特殊目的機(jī)構(gòu)所面臨的法律障礙。

3.4.2 金融法規(guī)完善建議

除完善證券、銀行、保險業(yè)的金融法建議之外，我國政府在土地資產(chǎn)證券化的金融政策支持上要占主導(dǎo)地位，用政策鼓勵金融機(jī)構(gòu)下基層、駐農(nóng)村，為農(nóng)民的利益和特性量身考慮，完善相關(guān)金融業(yè)務(wù)，在可控可評估范圍內(nèi)多開發(fā)有益于農(nóng)村的金融產(chǎn)品；統(tǒng)一農(nóng)村金融資產(chǎn)負(fù)債管理辦法，建立一整套科學(xué)合理并具人性化的各項指標(biāo)體系和效益評估辦法等。

篇7

[關(guān)鍵詞]資產(chǎn)證券化現(xiàn)狀和問題

一、資產(chǎn)證券化概念和基本交易結(jié)構(gòu)

早在1977年，美國的投資銀行家維斯·S·瑞尼爾（LewisS.Rainer）就已使用了“資產(chǎn)證券化”這個用語。但是至今，各種定義解釋仍未統(tǒng)一。美國杜克大學(xué)西瓦茲（Shwartz）教授定義為：“在證券化中，企業(yè)部分的分解自己，把不具有流動性的資產(chǎn)從企業(yè)整體風(fēng)險中隔離出來，隨后以該資產(chǎn)為信用基礎(chǔ)在資本市場上融資，融資成本比起企業(yè)的直接債務(wù)融資或股權(quán)融資來的要低”。這一概念非常旗幟鮮明地提出了資產(chǎn)證券化實現(xiàn)的兩個目標(biāo)，一是降低融資成本，二是分離那些“不具有流動性”的資產(chǎn)所帶來的風(fēng)險。

資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)較為復(fù)雜，但是基本結(jié)構(gòu)不變。如圖1所示，在典型的資產(chǎn)證券化交易中，發(fā)起人通過創(chuàng)設(shè)金融資產(chǎn)，然后選擇資產(chǎn)匯集成資產(chǎn)池，并通過兩種方式轉(zhuǎn)讓這一資產(chǎn)池：一是發(fā)起人向信托受托人轉(zhuǎn)讓該資產(chǎn)池，換取基礎(chǔ)資產(chǎn)所有權(quán)權(quán)益的轉(zhuǎn)遞憑證;二是發(fā)起人向商業(yè)信托受托人或特殊目的載體（SPV）轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)池，后者發(fā)行以該資產(chǎn)池為擔(dān)保的債務(wù)工具，并用所募集資金向發(fā)起人支付轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的價格。

二、我國資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀和問題

1.發(fā)展歷程

我國資產(chǎn)證券化起步較晚，最早可以追溯到1992年三亞市丹洲小區(qū)將800畝土地作為發(fā)行標(biāo)的物，以地產(chǎn)銷售和存款利息收入作為投資者收益來源而發(fā)行的2億元地產(chǎn)投資券。

而對于我國的金融機(jī)構(gòu)而言，資產(chǎn)證券化真正開始于2005年12月兩項試點(diǎn)交易的成功發(fā)行。這兩項交易分別是中國建設(shè)銀行的住房抵押貸款支持證券(RMBS)和國家開發(fā)銀行的現(xiàn)金流抵押貸款證券(CLO)。經(jīng)過中國人民銀行和中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會（銀監(jiān)會）等數(shù)家政府機(jī)構(gòu)的多年努力，上述兩項涉及總額約人民幣72億元證券化資產(chǎn)的交易成為可能。之后，國內(nèi)各家銀行紛紛試水資產(chǎn)證券化。2008年，建行發(fā)行了國內(nèi)首只不良資產(chǎn)支持證券——建元2008-1重整資產(chǎn)證券化。

非金融機(jī)構(gòu)方面，中國聯(lián)通作為發(fā)起人于2005年8月完成了首個企業(yè)資產(chǎn)管理計劃交易。擔(dān)任計劃管理人的證券公司通過設(shè)立專項資產(chǎn)管理計劃發(fā)行了不同系列的資產(chǎn)支持受益憑證。這是我國企業(yè)資產(chǎn)證券化的標(biāo)志性事件，之后一年中，另外8個專項資產(chǎn)管理計劃陸續(xù)誕生，“基礎(chǔ)資產(chǎn)”的范圍擴(kuò)大到與高速公路收費(fèi)、設(shè)備租賃、電力銷售、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和股權(quán)轉(zhuǎn)讓等相關(guān)的各種應(yīng)收賬款或未來現(xiàn)金流（對應(yīng)收益權(quán)）。

我國的信用風(fēng)險與流動資本高度集中在銀行業(yè)，據(jù)統(tǒng)計，約90%的融資來自于銀行。企業(yè)從國內(nèi)資本市場直接融資的渠道并未完全暢通（例如發(fā)行企業(yè)債或股票），況且企業(yè)直接融資的金額與銀行貸款的規(guī)模相比還是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。幫助降低信用風(fēng)險在銀行界的高度集中和減少社會流動性過多的問題，使得資產(chǎn)證券化成為重新分配風(fēng)險和資本的必要手段之一。

2.我國資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀及問題

目前我國的資產(chǎn)證券化分為企業(yè)資產(chǎn)證券化（也叫專項資產(chǎn)證券化）和信貸資產(chǎn)證券化（即狹義的資產(chǎn)證券化）。主要呈現(xiàn)如下特點(diǎn)：

（1）資產(chǎn)證券化兵分兩路，銀行間債市與證券市場天然相隔。受分業(yè)監(jiān)管體制的限制，資產(chǎn)證券化被割裂為兩塊，一是銀行信貸資產(chǎn)證券化，二是企業(yè)資產(chǎn)證券化。兩種資產(chǎn)證券化產(chǎn)品各自由不同的監(jiān)管部門審批，在不同的交易場所上市流通，適用不同的監(jiān)管規(guī)則。

證監(jiān)會將企業(yè)資產(chǎn)證券化完全消化在證券行業(yè)內(nèi)部來運(yùn)行和管理，銀行信貸的資產(chǎn)證券化只能在銀行間市場發(fā)行和交易，造成與銀行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品并不在統(tǒng)一的市場上交易的局面。面對的投資者結(jié)構(gòu)單一，數(shù)量有限，證監(jiān)會對企業(yè)的會計和法律界定不夠明確。而銀監(jiān)會對證券化產(chǎn)品審批手續(xù)復(fù)雜，節(jié)奏緩慢。

(2)流動性整體過剩，銀行缺乏實施動力。關(guān)于資產(chǎn)證券化，國內(nèi)目前有很多關(guān)于增加了流動性的討論，大概是指，將未來現(xiàn)金流轉(zhuǎn)換為近期的流動性。事實是，由于投資途徑有限而導(dǎo)致的高儲蓄率，使國內(nèi)銀行的流動性過于充足。且存額與銀行貸款總額之間的差距仍在擴(kuò)大。資產(chǎn)證券化在這一方面的優(yōu)勢對銀行業(yè)整體來說，沒有很大的吸引力。當(dāng)然，不能一概而論。

對于四大國有銀行和交通銀行等大行來說，有的是剛剛為上市進(jìn)行過資本注入，有的存款本身過剩，但是對于很多規(guī)模相對較小的股份制商業(yè)銀行，他們的需求很迫切。一家快速成長的銀行必須不斷有資金尋求新的市場，像民生、浦發(fā)和興業(yè)這樣的銀行需要提高信貸資產(chǎn)的流動性以支持更多的新客戶開發(fā)，追求新的利潤。我們看到，2007年9月11日浦發(fā)銀行推出“浦發(fā)2007年第一期信貸資產(chǎn)證券化信托”產(chǎn)品，其他幾家也已準(zhǔn)備開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。

(3)利差盈利長期主導(dǎo)，不舍放棄既得利益。對于占融資比例絕對多數(shù)的信貸資產(chǎn)，目前國內(nèi)銀行的盈利模式主要就是利息差，目前存貸利息差近400個基點(diǎn)，比世界平均水平高一倍以上，資產(chǎn)證券化賣掉之后，200點(diǎn)沒了。中國貸款是23.6萬億元，200個基點(diǎn)相當(dāng)于4720億元收入，銀行當(dāng)然不大樂意。商業(yè)銀行不實行資產(chǎn)證券化，也能獲得較高的收益。即便是把現(xiàn)金拿回來，也很難找到比貸款更好的收益率項目。用交通銀行副行長錢文輝的話說，“我們目前對資產(chǎn)證券化肯定不感興趣。”資產(chǎn)證券化的開展對很多銀行來說，首先是一種金融創(chuàng)新的嘗試。

(4)交易體系構(gòu)成缺陷，證券化定價存在問題。資產(chǎn)證券化面對一個資產(chǎn)池，其中的基礎(chǔ)資產(chǎn)盡管被要求是同質(zhì)的，即在收益率的期限、結(jié)構(gòu)和風(fēng)險上比較接近，同時，資產(chǎn)的數(shù)目要足夠大才符合風(fēng)險分散的原則。事實上，國開行發(fā)行的2005和2006開元信貸資產(chǎn)支持的證券中，基礎(chǔ)資產(chǎn)的構(gòu)成是多元的，涉及電力、通信、基建、運(yùn)輸和傳媒等各個行業(yè)。這樣一來，在定價的時候就問題多多。

與一般的企業(yè)債、國債、金融債等固定收益類產(chǎn)品按季付息、本金最后結(jié)算的方式不同，資產(chǎn)支持類證券采用的是本息按季結(jié)算的方式，由此導(dǎo)致同樣面值的債券隨著時間推移，所代表的債權(quán)數(shù)額將逐步遞減。由于資產(chǎn)池中的客戶可能出現(xiàn)提前還款的情況，導(dǎo)致每季支付給所有者的本息并不是固定不變的。如果一筆回購橫跨兩個結(jié)算周期，就會出現(xiàn)對于債券的定價難題。

另外，市場定價要遵循基本的市場規(guī)則，由于目前的制度框架下，投資者比較少，對于資產(chǎn)支持的證券發(fā)起人來說，面臨價格大打折扣的威脅。今年以來不斷上揚(yáng)的利率環(huán)境給資產(chǎn)支持證券的發(fā)行造成了較大的壓力。比如浦發(fā)銀行，就在首次資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中只落得保本而歸。從前面幾期資產(chǎn)支持的發(fā)行情況來看，銀行機(jī)構(gòu)相互持有對方資產(chǎn)支持證券的情況比較突出。風(fēng)險轉(zhuǎn)移不可實現(xiàn)，原有資產(chǎn)的風(fēng)險仍然留存于銀行業(yè)內(nèi)部。

(5)一級市場投資受限，二級市場尚未成形，資產(chǎn)支持證券流動性差。相較于理論上調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、增加資產(chǎn)流動性等對于證券化的誘人表述，信貸證券化試點(diǎn)的尷尬不斷，先是國開行，后是浦發(fā)，關(guān)鍵是投資者太有限，而各家的資產(chǎn)證券化紛至沓來，勢必抬高收益率水平，導(dǎo)致銀行虧損。對于即將展開試水的工行、中信、興業(yè)、民生、招行等來說，浦發(fā)的尷尬可能繼續(xù)上演。

從二級市場的情況來看，資產(chǎn)支持證券的交投十分清淡，少有機(jī)構(gòu)通過交易進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，大多數(shù)機(jī)構(gòu)投資者選擇持有到期。如圖3圖4所示，到2006年信貸資產(chǎn)支持的證券只有6次交易發(fā)生，交易額僅為總發(fā)行額的2%，企業(yè)專項資產(chǎn)支持證券雖明顯優(yōu)于信貸資產(chǎn)支持的證券，但仍顯示資產(chǎn)支持證券二級市場流動性的不足。一方面出券方很難在市場上找到交易的對手，另一方面資產(chǎn)支持證券本身尚不具備回購功能。因此，目前的流動性是無從談起。

2008年的1月11日，中國保監(jiān)會向各保險公司和保險資產(chǎn)管理公司下發(fā)《關(guān)于保險機(jī)構(gòu)投資信貸資產(chǎn)支持證券的通知（征求意見稿）》。《意見稿》要求，保險公司投資的信貸資產(chǎn)支持證券，只能是由銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)發(fā)起的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，且暫限AA級或相當(dāng)于AA級以上的優(yōu)先級證券，投資額度則限于上年度末總資產(chǎn)的2％。雖然，開始允許保險公司投資于信貸資產(chǎn)支持證券，但有限的額度和有限的產(chǎn)品供給使保險機(jī)構(gòu)普遍反應(yīng)平淡。

(6)基礎(chǔ)資產(chǎn)供需矛盾，市場運(yùn)作出現(xiàn)瓶頸。按照基本理論，擬證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)一般應(yīng)為未來帶來穩(wěn)定預(yù)期收益的正常資產(chǎn)，目的是用市場化的方法調(diào)控流動性風(fēng)險。但在實際情況中，發(fā)起人更傾向于證券化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中以不良資產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)。如果資產(chǎn)自身償付能力存在問題，將不僅影響資產(chǎn)證券化的效果，還很可能大大增加其自身運(yùn)營成本，甚至影響產(chǎn)品證券的如期全額支付。

當(dāng)然，市場的認(rèn)可和證券化的步伐都是漸進(jìn)的，經(jīng)過，繼2005和2006兩次發(fā)行住房抵押貸款支持證券后，2008年建行又發(fā)行了國內(nèi)首只不良資產(chǎn)支持證券——建元2008-1重整資產(chǎn)證券化。越來越多的證券化產(chǎn)品，面對有限的投資人，對收益率和期限的要求都會越來越苛刻，發(fā)行證券難度增大。

(7)資產(chǎn)證券化發(fā)起主體壟斷，資產(chǎn)證券化優(yōu)勢無存。理論上的合格發(fā)起人與實際差異很大，只有規(guī)模與資產(chǎn)質(zhì)量處于領(lǐng)先地位的機(jī)構(gòu)和企業(yè)才會在第一輪或第二輪的申請中進(jìn)入被考慮的范圍，而資本市場中迫切需要通過資產(chǎn)證券化解決流動性和資本需求的不是這些大型的機(jī)構(gòu)或企業(yè)，那些急需資金流動性補(bǔ)償?shù)钠髽I(yè)和機(jī)構(gòu)仍然無法獲得實際的好處，資金的流轉(zhuǎn)仍然是在銀行系統(tǒng)內(nèi)部或少數(shù)的幾個貸款本就容易的大企業(yè)。

3.對我國資產(chǎn)證券化的展望和建議

總體上，目前資產(chǎn)證券化在我國創(chuàng)新和學(xué)習(xí)多于其功能和實效。但存在的問題在實踐中仍有可能累積風(fēng)險、創(chuàng)造投機(jī)、限制創(chuàng)新，針對以上問題，提出如下的三點(diǎn)建議：

(1)對資產(chǎn)證券化進(jìn)行專門立法，確立統(tǒng)一的發(fā)行、上市、交易規(guī)則，建立資產(chǎn)證券化專門統(tǒng)一的法律體系；適應(yīng)混業(yè)經(jīng)營的新格局，加強(qiáng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的協(xié)調(diào)，形成發(fā)展資產(chǎn)證券化良好的外部環(huán)境。由于中國金融市場現(xiàn)行的分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管的體制，資產(chǎn)證券化被割裂為兩塊。而我們所發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，無論是信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品還是企業(yè)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，都是利用信托的基本原理，在同一種機(jī)制下應(yīng)該對資產(chǎn)證券化監(jiān)管統(tǒng)一規(guī)則。比如說，會計處理、稅收優(yōu)惠政策以及交易規(guī)則和交易市場的統(tǒng)一問題，其所反映的深層次的問題是在混業(yè)金融新格局下的監(jiān)管協(xié)調(diào)問題。

(2)擴(kuò)大投資人范圍，增強(qiáng)資產(chǎn)支持證券的流動性。我國現(xiàn)有的金融結(jié)構(gòu)中，交易手段缺乏，投資品種單一，造就了高儲蓄銀行高風(fēng)險股市，大量的資金和投資者只擁有少數(shù)的投資品種，勢必導(dǎo)致金融結(jié)構(gòu)進(jìn)一步惡化，風(fēng)險在銀行的大量積聚。資產(chǎn)證券化是上個世紀(jì)最偉大金融創(chuàng)新之一，如果沒有廣泛的投資者，即便是各家銀行都開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，各家企業(yè)都開辟資產(chǎn)證券化專項，風(fēng)險不但不能分散和化解，反倒會因為個別大型資本占有者相互持股而累積加劇。沒有良好的流動性和充分的一級二級交易市場和交易流程，資產(chǎn)價格不能正確估計和實現(xiàn)，隨著利率市場化的進(jìn)程，以及儲蓄機(jī)構(gòu)的變化，利差空間逐步縮小，不合理的交易會帶來更多的經(jīng)營風(fēng)險。

(3)美國次級貸危機(jī)在目，我國在體制和流程都不夠不完備的時候,目前流動性整體過剩,理應(yīng)減少不必要的不良資產(chǎn)和利率敏感性風(fēng)險擴(kuò)散的可能，漸進(jìn)化的實施各種級別和類別的資產(chǎn)證券化過程。

（4）相對于大型國有股占主導(dǎo)的銀行企業(yè)，更多的融資需求是一些規(guī)模較小的，但成長性較好的銀行和企業(yè)。證監(jiān)會和銀監(jiān)會在審批核準(zhǔn)時，應(yīng)以風(fēng)險收益權(quán)衡考慮，公平合理的開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，整合優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，構(gòu)建合理規(guī)模的銀行信貸和企業(yè)專向資金證券化業(yè)務(wù)，切實地解決融資難的問題，改善金融結(jié)構(gòu)，降低融資成本。

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自20世紀(jì)60年代資產(chǎn)證券化在美國取得成功后，西方各國就紛紛效仿，積極推動資產(chǎn)證券化的發(fā)展。亞洲是習(xí)慣于通過銀行信貸間接融資的地區(qū)，自1998年金融風(fēng)暴以后也開始積極展開資產(chǎn)證券化實踐，并已取得了相當(dāng)?shù)某晒ΑＲ粫r間資產(chǎn)證券化被譽(yù)為20世紀(jì)最為成功的金融創(chuàng)新，似乎代表了一種新的更為優(yōu)越的融資潮流。在中國，出于化解銀行不良資產(chǎn)以及融資的需要，理論界和金融實務(wù)界也躍躍欲試，對資產(chǎn)證券化的優(yōu)越性推崇不已。在我國法學(xué)界看來，推行資產(chǎn)證券化是大勢所趨，當(dāng)務(wù)之急是盡快掃清各種法律障礙。然而資產(chǎn)證券化真的是有百益而無一害嗎？資產(chǎn)證券化所具有的種種優(yōu)勢真的僅僅依靠天才的結(jié)構(gòu)設(shè)計就能夠?qū)崿F(xiàn)嗎？在沒有對上述基本問題做一嚴(yán)謹(jǐn)?shù)膶W(xué)術(shù)分析之前就主張全面清除現(xiàn)有法律障礙，大力推行這一金融創(chuàng)新技術(shù)，顯然是有失謹(jǐn)慎的行為。鑒于此，本文將對上述基本問題進(jìn)行初步探討。

資產(chǎn)證券化的運(yùn)作原理

資產(chǎn)證券化從其產(chǎn)生至今只有短短40年的歷史，且其運(yùn)作模式、適用范圍仍處于不斷發(fā)展之中，因此人們對資產(chǎn)證券化的認(rèn)識并沒有達(dá)成統(tǒng)一。理論界和實務(wù)界基于不同的角度對資產(chǎn)證券化作出了各不相同的定義，但典型的資產(chǎn)證券化可定義為股權(quán)或債權(quán)憑證的出售，該股權(quán)或債權(quán)憑證代表了一種獨(dú)立的、有收人流的財產(chǎn)或財產(chǎn)組合中的所有權(quán)利益或其所提供的擔(dān)保，這種交易被架構(gòu)為減少或重新分配在擁有或出借這些基本財產(chǎn)時的風(fēng)險，以及確保這些財產(chǎn)更加市場化，從而比僅僅擁有這些基本財產(chǎn)的所有權(quán)利益或貸款有更多的流動性。可以認(rèn)為，資產(chǎn)證券化的核心思想是通過某種手段增加資產(chǎn)的流動性來滿足籌資者的需要，也就是說其作用只是增加籌資者資產(chǎn)的變現(xiàn)能力，而不能增加籌資者的資產(chǎn)總量。但是從公司經(jīng)營活動來看，現(xiàn)金流占據(jù)著越來越重要的地位，無論是為了保持公司的延續(xù)還是為了拓展公司的經(jīng)營活動，提升公司的競爭力，都更加依賴于公司可以及時支配的現(xiàn)金而不是公司資產(chǎn)的總量，因而增加資產(chǎn)的流動性就成為公司所追求的一種重要財富。這是與現(xiàn)代商業(yè)競爭的高強(qiáng)度與快節(jié)奏相適應(yīng)的，也是資產(chǎn)證券化的經(jīng)濟(jì)合理性之所在。這一核心思想表明資產(chǎn)證券化的目標(biāo)是將公司未來的資產(chǎn)或現(xiàn)在掌握的不可變現(xiàn)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)金。該目標(biāo)的實現(xiàn)有賴于出資者的配合，即資產(chǎn)證券化至少需要兩方主體，一方以變現(xiàn)能力比較差的資產(chǎn)為條件換取對方變現(xiàn)能力很強(qiáng)的資產(chǎn)，在現(xiàn)階段主要是換取現(xiàn)金。在這種轉(zhuǎn)變之中以現(xiàn)金為出資條件的交易主體需要承擔(dān)一定的風(fēng)險，即籌資者提供的資產(chǎn)在到期日的變現(xiàn)價值難以滿足現(xiàn)金出資者的預(yù)期要求，資產(chǎn)證券化的交易設(shè)計方案在于克服或弱化這種不確定性風(fēng)險，以吸引出資者的資金。

從擔(dān)保法角度看，提供擔(dān)保，增加籌資者信用的手段有增加還款的資產(chǎn)或以物權(quán)來保護(hù)債權(quán)，前者如第三人提供保證擔(dān)保后者如抵押、質(zhì)押和留置。但是由于資產(chǎn)證券化的交易對象是廣大投資者而不是特定的銀行等金融機(jī)構(gòu)，基于搭便車等心理因素和成本效益因素，出資者很難對籌資者的經(jīng)營活動和資產(chǎn)情況進(jìn)行監(jiān)督，以抵押權(quán)等物權(quán)來保護(hù)債權(quán)的方法仍不能避免籌資者破產(chǎn)后對出資者利益的威脅，因此傳統(tǒng)的擔(dān)保手段已經(jīng)不能滿足資產(chǎn)證券化的需要。金融創(chuàng)新就在變革擔(dān)保手段的方向上得以展開。有學(xué)者指出資產(chǎn)證券化是建立在投資組合原理、風(fēng)險隔離原理和信用提高原理三大金融學(xué)原理之上。實際上這三大措施都是為了克服現(xiàn)金與變現(xiàn)能力差的資產(chǎn)在交換過程中出現(xiàn)的風(fēng)險，增強(qiáng)出資者對籌資者還款的信心。根據(jù)投資組合理論，對有風(fēng)險的證券用某種方式進(jìn)行組合，在不降低其預(yù)期收益率的情況下，可以使證券組合的風(fēng)險低于單獨(dú)持有任何一種證券的風(fēng)險。在資產(chǎn)證券化中，通過將資產(chǎn)性質(zhì)、債務(wù)人類別等影響資產(chǎn)風(fēng)險的因素不同的資產(chǎn)組成一個整體，使各資產(chǎn)的風(fēng)險互相抵消，從整體上提高證券化資產(chǎn)收益的穩(wěn)定性，這是第一層次的信用提高。第二項措施是籌資者通過將部分資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給第三人即特殊目的實體（SPV），然后由該特殊目的實體以該部分資產(chǎn)為基礎(chǔ)向外籌資，投資者將現(xiàn)金交給該特殊目的實體并以該特殊目的實體的資產(chǎn)作為自己收回投資的資產(chǎn)保證，也就是說籌資者與投資者并不直接發(fā)生投融資法律關(guān)系，以此避免籌資者破產(chǎn)對投資者利益的影響，此即風(fēng)險隔離效果。由于特殊目的實體一般不從事具體經(jīng)營活動，其擁有的資產(chǎn)又是經(jīng)過組合使資產(chǎn)風(fēng)險相互抵減后的資產(chǎn)，破產(chǎn)風(fēng)險遠(yuǎn)小于籌資者本身，因此風(fēng)險隔離可以使投資者獲得更徹底的保護(hù)。第三層次的措施就是通過專門的擔(dān)保手段來提高投資者的信心。常用的手段有第三人提供的保證擔(dān)保或超額抵押（即特殊目的實體將從籌資者折價后再作為還款基礎(chǔ)向投資者籌資，實際上是以更多的資產(chǎn)為投資者的投資提供還款保證）。一般來說，為了在投資評級中獲得更理想的級別，籌資者有足夠的動力來完善這三層信用提高措施。由于在資本市場中，投資的收益與投資者需要承擔(dān)的風(fēng)險成正相關(guān)關(guān)系，而在資產(chǎn)證券化中投資者能夠獲得比一般的擔(dān)保貸款更為充分和全面的保護(hù)，投資者承擔(dān)的投資風(fēng)險大為減少，所以通過資產(chǎn)證券化籌資也只需要付出比較低的籌資成本，這正是資產(chǎn)證券化為人所稱道的最重要的原因。

資產(chǎn)證券化對債權(quán)人利益的影響

在上述三個層次的措施中，除了第三人提供的保證擔(dān)保外，其他措施都是直接由籌資者提供或與籌資者的資產(chǎn)有關(guān)，人們本能地會追問：難道通過復(fù)雜的結(jié)構(gòu)設(shè)計就能“憑空”降低融資成本？資產(chǎn)證券化的優(yōu)越性是否建立在第三人利益受損的基礎(chǔ)上？資產(chǎn)證券化是否具有侵害他人利益的潛在危險？其中最需要關(guān)注的是籌資者的債權(quán)人包括潛在的債權(quán)人的利益是否因此而受損。在沒有擔(dān)保的情況下，債務(wù)人的全部資產(chǎn)就構(gòu)成債權(quán)人債權(quán)受償?shù)呢敭a(chǎn)基礎(chǔ)，因此我們需要關(guān)注的問題是，籌資者可用來償債的資產(chǎn)是否因資產(chǎn)證券化而減損？

在現(xiàn)有法律制度下，債務(wù)人可用于清償債務(wù)的資產(chǎn)只能通過兩種方式發(fā)生減損——資產(chǎn)總額的減少或在資產(chǎn)上設(shè)立擔(dān)保物權(quán)。在資產(chǎn)證券化中，籌資者需要將有關(guān)資產(chǎn)的所有權(quán)轉(zhuǎn)讓給特殊目的實體，但該資產(chǎn)的使用或管理和服務(wù)通常仍由籌資者進(jìn)行，第三人并不知道籌資者實際上并不享有有關(guān)資產(chǎn)的所有權(quán)。資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的隱秘性為籌資者侵害債權(quán)人利益提供了可能。根據(jù)Lopucki教授的觀點(diǎn)，債務(wù)人通過資產(chǎn)證券化，可以把公司有價值的資產(chǎn)的所有權(quán)轉(zhuǎn)移給特殊目的實體，由于采取了破產(chǎn)隔離的結(jié)構(gòu)設(shè)計，兩者都享有獨(dú)立的法律人格，各自獨(dú)立對外承擔(dān)責(zé)任，法院難以否認(rèn)持有資產(chǎn)的特殊目的實體的合法存在，籌資者的債權(quán)人只能就籌資者自身的資產(chǎn)受償。同時債務(wù)人可以將轉(zhuǎn)讓收益分配給其股東，由于股東數(shù)量眾多且分散，加之破產(chǎn)法對法院追溯債務(wù)人破產(chǎn)前行為有嚴(yán)格的期限限制，法院實際上難以向股東追回該種分配，因此資產(chǎn)證券化本身可能會成為債務(wù)人抗拒執(zhí)行（JudgmentProof）的一種手段，。特別是對那些可能產(chǎn)生大規(guī)模侵權(quán)責(zé)任的公司尤其如此。從保護(hù)債權(quán)人的角度看，此時的問題是法院是否應(yīng)該否認(rèn)該資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓行為的效力，即拒絕承認(rèn)破產(chǎn)隔離的效果，使籌資者的債權(quán)人直接追及所轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)。

Lopucki教授的這一觀點(diǎn)激起了支持資產(chǎn)證券化的學(xué)者們的強(qiáng)烈反對。White教授在實證分析了1981~1995年美國最小的200家公司和最大的200家公司以及化學(xué)、藥品和環(huán)保等容易產(chǎn)生大規(guī)模侵權(quán)責(zé)任的行業(yè)的公司資產(chǎn)負(fù)債資料后認(rèn)為，公司的資產(chǎn)負(fù)債沒有惡化的趨勢；并且認(rèn)為，在無意之中，合同債權(quán)人為自己爭取利益的行為也會自動保護(hù)非自愿債權(quán)人的利益。但遺憾的是White教授的實證分析主要并非針對資產(chǎn)證券化的影響而展開，因而其觀點(diǎn)對資產(chǎn)證券化與平等保護(hù)債權(quán)人的問題缺乏直接適用性。

另一個強(qiáng)烈反對Lopucki教授觀點(diǎn)的人是Schwarcz教授，他認(rèn)為資產(chǎn)證券化不僅不會減損籌資者可用于清償債務(wù)的資產(chǎn)，相反會為無擔(dān)保債權(quán)人創(chuàng)造凈收益。首先，資產(chǎn)證券化能夠為籌資者提供新的現(xiàn)金，無擔(dān)保債權(quán)人不會因此受損，除非籌資者以一種減損其價值的方式投資或使用這些金錢。其次，即使有時會有過度投資發(fā)生，也只有在籌資者破產(chǎn)的情況下無擔(dān)保債權(quán)人才會因此受損，并且損失的數(shù)額應(yīng)大于籌資者降低了利息費(fèi)用負(fù)擔(dān)帶來的補(bǔ)償時才是資產(chǎn)證券化增加的凈損害，同時資產(chǎn)證券化為需要流動資產(chǎn)但不能夠借貸的公司提供了流動性，因此有利于債權(quán)人受償。在很多情況下缺乏流動性可能是商業(yè)破產(chǎn)的最主要原因。第三，經(jīng)驗證據(jù)和缺少限制資產(chǎn)證券化交易的反擔(dān)保契約的事實表明無擔(dān)保債權(quán)人自己認(rèn)為資產(chǎn)證券化提供了凈價值。

筆者認(rèn)為Schwarcz教授的觀點(diǎn)只是一種靜態(tài)的觀點(diǎn)，而沒有考慮到商業(yè)活動的復(fù)雜性。在籌資者轉(zhuǎn)讓證券化資產(chǎn)的時點(diǎn)上，該種轉(zhuǎn)讓與其他的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓或銷售行為并無不同，甚至還使籌資者的資產(chǎn)更具流動性，提高了其償付即期債務(wù)的能力。但從動態(tài)的角度看，籌資者將轉(zhuǎn)讓所得進(jìn)行股利分配或以其他方式從公司抽出，經(jīng)過法定時期后，這種分配或轉(zhuǎn)移資金的行為將受到法律承認(rèn)，債權(quán)人很難請求法院向股東或其他利益獲得者追償。但由于資產(chǎn)證券化中的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓所涉數(shù)額巨大，并且轉(zhuǎn)讓具有隱蔽性，第三人難以發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)的真實所有權(quán)狀況，而仍然認(rèn)為該資產(chǎn)由籌資者所有，在籌資者無力清償債務(wù)時則可能導(dǎo)致債權(quán)人期望落空，債權(quán)得不到保障。也許有人會認(rèn)為這個問題只會出現(xiàn)在以實物資產(chǎn)證券化融資的情況下，而現(xiàn)在資產(chǎn)證券化的對象都是已經(jīng)出現(xiàn)的可以產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的債權(quán)資產(chǎn)，如應(yīng)收賬款、住房抵押貸款、汽車貸款等，但資產(chǎn)證券化的結(jié)構(gòu)性融資特性并未將其對象限定于債權(quán)資產(chǎn)，只要克服必要的交易費(fèi)用或提供必要的制度保障，實物資產(chǎn)完全有可能成為下一個證券化融資的主要對象一。實際上，盡管債權(quán)資產(chǎn)的狀況本來就不為第三人所知悉，以債權(quán)資產(chǎn)進(jìn)行證券化融資時，并不存在所謂的導(dǎo)致第三人預(yù)期落空的問題，但由于證券化融資需要轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)都數(shù)額龐大，這些債權(quán)資產(chǎn)無疑都是籌資者的主要資產(chǎn)或極其重要的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，如銀行的商業(yè)貸款、電信公司的電話費(fèi)收入、運(yùn)輸公司的運(yùn)費(fèi)收入等等，在資產(chǎn)證券化進(jìn)一步發(fā)展的進(jìn)程中，甚至出現(xiàn)了以未來可能產(chǎn)生的債權(quán)資產(chǎn)進(jìn)行證券化融資的范例，并可能成為新的潮流。籌資者的債權(quán)人或潛在債權(quán)人不可避免地會期望該筆優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)能夠保障自己的債權(quán)得到滿足，但是當(dāng)債權(quán)人向法院主張權(quán)利時卻發(fā)現(xiàn)這些資產(chǎn)的所有權(quán)已經(jīng)屬于他人，債權(quán)人獲得的生效判決很可能無法執(zhí)行。需要注意的是，由于籌資者的債權(quán)資產(chǎn)狀況屬于發(fā)起人的商業(yè)秘密，合同法告知義務(wù)很難涵蓋債權(quán)資產(chǎn)的狀況，在發(fā)起人拒絕披露該信息時，交易對方并不能根據(jù)告知義務(wù)和欺詐可撤消規(guī)則獲得保護(hù)；由于信息不對稱，合同債權(quán)人也無法通過談判進(jìn)行自我保護(hù)，對其他非自愿債權(quán)人而言，則更是缺乏救濟(jì)手段。此外，Schwarcz教授還忽略了一個重要的事實，即在資產(chǎn)證券化中，籌資者轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)價值一般都要超過所籌集到的資金，并與特殊目的實體約定，在清償完投資者的投資后特殊目的實體再將剩余的財產(chǎn)返還給籌資者，或者籌資者以自身未轉(zhuǎn)移的資產(chǎn)為投資者提供額外保證。也就是說即使在靜態(tài)的角度看來，資產(chǎn)證券化也可能會導(dǎo)致籌資者可用于清償債權(quán)的資產(chǎn)總額發(fā)生減少。在籌資者瀕臨破產(chǎn)的情況下，資產(chǎn)證券化實際上使籌資者將本來可以用以清償其他債權(quán)人的資產(chǎn)用來對投資者提供還款保證，有悖破產(chǎn)法的公平受償原則。

初步結(jié)論

基于以上分析可以看出，借助于破產(chǎn)隔離的結(jié)構(gòu)設(shè)計和信用提高的安排，資產(chǎn)證券化可以成功地降低投資者的投資風(fēng)險，從而得以降低籌資成本。同時資產(chǎn)證券化又具有秘密轉(zhuǎn)移巨額資產(chǎn)的特性和超額擔(dān)保的性質(zhì)，這為債務(wù)人利用資產(chǎn)證券化損害其他債權(quán)人利益提供了新的秘密渠道。不過筆者認(rèn)為這種危險的存在并不會影響到資產(chǎn)證券化的制度價值，因為上述危險只有在籌資者存在惡意的前提下才會變成現(xiàn)實。一般而言，籌資者進(jìn)行證券化融資的目的是為了變現(xiàn)資產(chǎn)或籌集資金，進(jìn)而利用新的商業(yè)機(jī)會或提高公司的償債能力，正如公司向銀行借貸的目的一般也是用于經(jīng)營活動而不是利潤分配。兩者的區(qū)別在于公司向商業(yè)銀行借貸，商業(yè)銀行可以監(jiān)督借款人的資金投向，而在資產(chǎn)證券化中卻缺乏相應(yīng)的監(jiān)督機(jī)構(gòu)，因而籌資者的其他債權(quán)人存在利益受損的危險。從本質(zhì)上說，籌資者通過資產(chǎn)證券化獲得資金并沒有增加自己的債務(wù)負(fù)擔(dān)，只是在自由支配自己的現(xiàn)有資產(chǎn)或預(yù)期收入，只有在籌資者因此而破產(chǎn)的情況下其債權(quán)人面臨的受損危險才會成為現(xiàn)實損失，因此，在要求籌資者管理層承擔(dān)個人民事責(zé)任甚至是刑事責(zé)任的法律環(huán)境中，資產(chǎn)證券化的潛在危險有望得到有效抑制。在筆者看來，資產(chǎn)證券化對第三人的威脅來自于該交易的秘密性。為了獲得投資者的信任，籌資者有動力通過一定的交易安排為投資者提供全面保護(hù)，然而在這種重大利益的博弈過程中，其他債權(quán)人卻無法表示意見，甚至無法知曉籌資者的交易安排，從而無法采取措施保護(hù)自身的利益。因此，要求籌資者披露必要的交易信息或加強(qiáng)對資產(chǎn)證券化交易的監(jiān)管將是我們需要考慮的問題。更重要的是，在以實物資產(chǎn)進(jìn)行資產(chǎn)證券化的情況下，一旦因該實物資產(chǎn)導(dǎo)致侵權(quán)，還存在確定責(zé)任人是籌資者抑或是特殊目的實體的難題。

篇9

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化；問題；對策；中國

中圖分類號：F831

文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A

文章編號：1673-291X(2009)33-0060-02

資產(chǎn)證券化就是把缺乏流動性、但有預(yù)期未來穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)匯集起來，形成一個資產(chǎn)池，通過結(jié)構(gòu)性重組，將其轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌錾铣鍪酆土魍ǖ淖C券。實質(zhì)是融資者將被證券化的金融資產(chǎn)的未來現(xiàn)金流收益權(quán)轉(zhuǎn)讓給投資者，而金融資產(chǎn)的所有權(quán)可以轉(zhuǎn)讓，也可以不轉(zhuǎn)讓。

一、中國實行資產(chǎn)證券化的必要性分析

1　加速中國金融改革，使金融市場更加完備。中國金融改革目前已經(jīng)到了攻堅階段，整個金融體制改革已經(jīng)涉及到了關(guān)鍵的內(nèi)核，也遇到了更大的阻滯。在此階段，由于證券化的制度創(chuàng)新牽扯到廣泛的主體與市場結(jié)構(gòu)，因此更多地被看做是解決當(dāng)前金融改革問題的重要催化劑之一。通過證券化引入了更適合投資者風(fēng)險偏好的新金融資產(chǎn)，提高了投資者得到多樣化收益的可能。因為可以通過自己的判斷來獲得證券化了的貸款收益率，在認(rèn)為其被低估時可以買人。可見，資產(chǎn)證券化不僅能使金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)降低融資成本，從而更好地進(jìn)行風(fēng)險管理和控制，而且也為解決金融市場的很多難題提供了快速有效的手段。

2　改善商業(yè)銀行的經(jīng)營狀況。通過資產(chǎn)證券化，銀行將一些缺乏流動性的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為可以交易流通的證券，使得商業(yè)銀行在不改變負(fù)債的情況下，有效改善商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。同時，將部分貸款資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到資產(chǎn)負(fù)債表外進(jìn)行證券化，既可以減少風(fēng)險資產(chǎn)額，又可以盤活不良貸款。這樣，銀行一方面能夠提高資本充足率，另一方面還可以盤活不良資產(chǎn)，大大改善商業(yè)銀行的經(jīng)營狀況。

3　有利于盤活國有企業(yè)存量資產(chǎn)。通過資產(chǎn)證券化的實施，可以將證券化的債權(quán)債務(wù)相互轉(zhuǎn)讓、抵減，清理三角債務(wù)；可以盤活企業(yè)的存量資產(chǎn)，實現(xiàn)企業(yè)當(dāng)前現(xiàn)金收入；通過表外融資改善資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。

4　有利于推進(jìn)資本市場的發(fā)展。中國通過積極實行資產(chǎn)證券化，首先，能夠分流中國龐大的儲蓄資金，壯大中國現(xiàn)有資本市場的規(guī)模；其次，通過資產(chǎn)證券化可以為資本市場提供新的證券投資品種，為投資者提供新的儲蓄替代型投資工具，促進(jìn)多層次資本市場的形成；再次，資產(chǎn)證券化可以搭建起貨幣市場與資本市場溝通的橋梁。

二、中國資產(chǎn)證券化存在的問題

1　由于中國分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管的金融體制制約中國的資產(chǎn)證券化。(1)關(guān)于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的多樣性問題。在中國，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品目前主要有兩種方式：一是以信托結(jié)構(gòu)運(yùn)作的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，以信托投資公司為受托人；--是以委托結(jié)構(gòu)運(yùn)作的企業(yè)應(yīng)收款證券化產(chǎn)品，以證券公司為受托人。信托與證券分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管體制給中國資產(chǎn)證券化實踐帶來一個弊端，即信托制度未能成為共享的基礎(chǔ)性制度單元。在募集說明書中，證券公司不能明確所推出的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品屬于信托類產(chǎn)品，而是將金融機(jī)構(gòu)與客戶之間的關(guān)系確定為委托關(guān)系。但是，證監(jiān)會用規(guī)章的形式規(guī)定了計劃財產(chǎn)獨(dú)立于受托人、托管人等固有財產(chǎn)及其管理的其他財產(chǎn)，類似于信托制度的法律效果。這種“明修棧道，暗渡陳倉”的方法，既不利于資產(chǎn)證券化市場的監(jiān)管，又不利于明晰當(dāng)事人之間的法律關(guān)系。因此，應(yīng)該從長計議，考慮將信托制度擴(kuò)大適用到所有資產(chǎn)證券化試點(diǎn)領(lǐng)域，包括企業(yè)資產(chǎn)證券化。(2)關(guān)于流通平臺不統(tǒng)一的問題。中國人民銀行主管的以機(jī)構(gòu)投資者為主的銀行間債券市場和證監(jiān)會主管的證券交易所市場，是資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的上市交易的兩大平臺。全國銀行間債券市場是以債券為主的證券流通市場，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在銀行間債券市場交易。證券公司發(fā)行的以專項計劃為載體的“受益憑證”均在證券交易所通過大宗交易系統(tǒng)來進(jìn)行交易。流動性是金融產(chǎn)品的生命力。但是由于銀行間債券市場的交易主體有限，使只限在銀行間市場交易的信貸資產(chǎn)支持證券的流通性很小。在信貸資產(chǎn)支持證券的交易主體受到限制的情況下，真正意義上的證券化并未實現(xiàn)，資產(chǎn)證券化所特有的分散風(fēng)險功能以及為普通投資者創(chuàng)設(shè)投資品種的功能也無法實現(xiàn)。而在證券交易所市場進(jìn)行交易的投資者種類和數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)多于銀行間債券市場，金融產(chǎn)品的定價機(jī)制比較完善，且金融風(fēng)險能夠比較有效地向社會分散。從長遠(yuǎn)來看，信貸資產(chǎn)支持證券如果不能到證券交易所交易，則其證券化的作用將大大降低，因此證券交易所市場應(yīng)該成為資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的流通主渠道。

2　會計方面的瓶頸問題。中國關(guān)于資產(chǎn)證券化的會計制度還不完善，傳統(tǒng)的會計制度對之還不能完全適應(yīng)，迫切需要新的會計制度加以規(guī)范，否則會直接影響資產(chǎn)證券化的合法性，成為證券化的桎梏。

3　稅收方面的瓶頸問題。信貸資產(chǎn)證券化運(yùn)作規(guī)模龐大，交易環(huán)節(jié)繁多，減少作為其成本主要支出的稅收支出是關(guān)系證券化操作能否順利進(jìn)行的關(guān)鍵。中國稅務(wù)總局相關(guān)人士亦指出，中國的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的稅收處理問題應(yīng)結(jié)合證券化本身的特點(diǎn)和中國稅制現(xiàn)狀，制定和完善證券化稅收政策應(yīng)當(dāng)堅持稅收中性、稅負(fù)合理、促進(jìn)證券化發(fā)展與反避稅統(tǒng)一、與金融稅制改革和資產(chǎn)證券化發(fā)展方向一致的基本原則。

4　有效需求不足制約中國資產(chǎn)證券化。資產(chǎn)證券化作為一種融資方式，需要穩(wěn)定的資金來源或資金供給，也就是需要比較穩(wěn)定的對于資產(chǎn)證券的需求，即證券投資者。而在中國。由于各種政策的限制，目前投資者主要是個人及極少數(shù)機(jī)構(gòu)投資者，存在著有效需求不足的問題。

5　中國資產(chǎn)證券化中介服務(wù)存在問題。信貸資產(chǎn)證券化’涉及多方參與主體，各個提供中介服務(wù)的主體的專業(yè)化水平的高低和信譽(yù)程度影響著證券化產(chǎn)品被投資者認(rèn)同的程度。《試點(diǎn)辦法》規(guī)定資產(chǎn)支持證券須進(jìn)行強(qiáng)制評級(私募發(fā)行可以豁免)，但是國內(nèi)信用評級機(jī)構(gòu)普遍規(guī)模不大，彼此間的評級標(biāo)準(zhǔn)不一，其權(quán)威性存在較大質(zhì)疑，投資者難以依此作為投資依據(jù)。《試點(diǎn)辦法》規(guī)定了多種信用增級方式，但中國的信用增級機(jī)構(gòu)還很不成熟，離專業(yè)的金融擔(dān)保還有很大一段差距。

6　人才短缺問題約束中國的資產(chǎn)證券化。由于資產(chǎn)證券化是一項技術(shù)性強(qiáng)、專業(yè)化程度高、程序復(fù)雜的融資工具，它涉及到經(jīng)濟(jì)、法律等各個方面，因此，需要大量掌握資產(chǎn)證券化方面知識的復(fù)合型人才。但目前中國這方面人才比較少，在某種程度上約束資產(chǎn)證券化的進(jìn)行。

三、解決中國資產(chǎn)證券化存在問題的對策

1　建立適應(yīng)資產(chǎn)證券化的稅收會計制度。資產(chǎn)證券化成功的關(guān)鍵是能否解決資產(chǎn)證券過程涉及會計、稅收問題。因為稅收與會計制度的確立，是關(guān)系到各參與者收益與責(zé)任確認(rèn)的問題。稅收方面，制定合理的稅收政策，可以降低資產(chǎn)證券化的成本，提高投資者的積極性。會計方面，目前中國尚未出臺針對資產(chǎn)證券化交易的會計準(zhǔn)則，而傳統(tǒng)的會計方法已難以適應(yīng)資產(chǎn)證券化的復(fù)雜操作。

2　擴(kuò)大市場需求。市場需求是資產(chǎn)證券化成功實施并發(fā)揮應(yīng)有作用的最終動力，而市場需求既取決于供給的有效性，又取決于投資者的類型及其特點(diǎn)。要保證中國順利引進(jìn)資產(chǎn)證券化的金融創(chuàng)新形式，其供給重點(diǎn)不應(yīng)放在銀行不良資產(chǎn)上，而應(yīng)放在銀行基礎(chǔ)設(shè)施、期限較長的消費(fèi)信貸資產(chǎn)上。另外，還有銀行與信托投資公司持有的基礎(chǔ)設(shè)施開發(fā)貸款，國有大中型企業(yè)的符合證券化質(zhì)量要求的資產(chǎn)。

3　完善相關(guān)法律法規(guī)體系。要推行資產(chǎn)證券化需要提供一系列的法律、法規(guī)及政策保障。首先，修訂《公司法》和《企業(yè)債券管理條例》，使SPV可以成為債券發(fā)行主體，允許SPV以發(fā)行債券的收入來向發(fā)起人購買基礎(chǔ)資產(chǎn)，從而使得資產(chǎn)轉(zhuǎn)移能夠?qū)崿F(xiàn)，真正達(dá)到破產(chǎn)隔離的效果。其次，修訂《合同法》以及《民法通則》，將合同權(quán)利轉(zhuǎn)讓由統(tǒng)一主義改為通知主義，降低資產(chǎn)證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的交易成本。

4　規(guī)范發(fā)展信用評估體系。對于目前國內(nèi)現(xiàn)有的一些金融中介機(jī)構(gòu)，政府應(yīng)該出臺相應(yīng)的規(guī)章制度，以便能夠規(guī)范這些中介結(jié)構(gòu)的運(yùn)作。同時，可以考慮設(shè)立一家專業(yè)從事證券化信用評級服務(wù)的機(jī)構(gòu)，參與資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)服務(wù)。以此來建立一個獨(dú)立、客觀、公正和透明的信譽(yù)評級體系。

5　大力規(guī)范發(fā)展國內(nèi)中介服務(wù)機(jī)構(gòu)。中介服務(wù)的質(zhì)量和中介服務(wù)在國際上的聲譽(yù)，是中國推行資產(chǎn)證券化的一個重要問題，在這其中，資產(chǎn)評估業(yè)和資信評級業(yè)是明顯的薄弱環(huán)節(jié)。在完善資產(chǎn)評估和資信級業(yè)務(wù)的政策上，應(yīng)逐步建立一定的規(guī)范框架，并建立統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)體系。要通過培訓(xùn)等多種方式培養(yǎng)能夠從事規(guī)模化ABS法律服務(wù)的律師隊伍，以及其他法律咨詢服務(wù)人才。國外經(jīng)驗表明，律師的專業(yè)服務(wù)在ABS成功實施中具有至關(guān)重要的作用。

篇10

關(guān)鍵詞：企業(yè)；信貸資產(chǎn)證券化；法律制度

中圖分類號：D920.0 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1001-828X（2013）09-0-01

企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化有其自身的優(yōu)勢和特點(diǎn)，它是一種比較靈活的融資方式，對于解決我國企業(yè)的融資問題有著非常大的作用。但是，這種方式在我國的現(xiàn)行法律當(dāng)中卻沒有一個可行的依據(jù)，對這種行為進(jìn)行調(diào)整的法律規(guī)定的地位也不是很高，這對其法律行為的發(fā)展是相當(dāng)不利的，所以有必要對企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化的法律制度進(jìn)行必要的研究。

一、企業(yè)信貸資產(chǎn)證券的含義

（一）企業(yè)信貸資產(chǎn)證券的理論含義。上個世紀(jì)七十年代，資產(chǎn)證券開始出現(xiàn)，在國際金融市場上，這一次重要的金融創(chuàng)新，它是金融工程技術(shù)、衍生證券技術(shù)的產(chǎn)物。它為企業(yè)募集資本提供了一種全新的方式。目前在理論上，我們對于企業(yè)信貸資產(chǎn)證券還沒有一個較為明確的定論，美國的交易委員會認(rèn)為，資產(chǎn)證券化是一組證券，是一種依據(jù)約定在一定時間內(nèi)實現(xiàn)的證券。主要是通過一組不可循環(huán)或者穩(wěn)定不變的應(yīng)收賬款還有其他資產(chǎn)組合來充當(dāng)基礎(chǔ)資產(chǎn)。這是以一種人的擔(dān)保、物的擔(dān)保、權(quán)力擔(dān)保的方式來保證投資能可以按照期限和約定來實現(xiàn)其自身的利益。

（二）企業(yè)信貸資產(chǎn)證券的法律含義。有學(xué)者認(rèn)為資產(chǎn)證券化可以定義為，把具有共同特征的應(yīng)收賬款、貸款、消費(fèi)者分期付款合同 、租約和其它一些不具有流動性的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化成能夠在市場上流通的投資證券過程。

我國學(xué)者對企業(yè)信貸資產(chǎn)證券也做出了法律的界定，資產(chǎn)證券化就是原始的權(quán)益人把自己所享有的，能夠在未來產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流資產(chǎn)或者資產(chǎn)組合，以合同或者信托的方式來把這種權(quán)益轉(zhuǎn)給具有特殊目的載體，然后再通過具有特殊目的載體對資產(chǎn)進(jìn)行分解，以達(dá)到破產(chǎn)隔離的目的，從而提高收益降低風(fēng)險。

二、企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化過程中所存在的法律缺陷

（一）資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓制度存在法律缺陷。在我國，企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化的兩種主要方式分別是信托和真實的出售。雖然信托可以依據(jù)我國現(xiàn)行的信托法，但是在立法上卻并不完善，而真實的出售在我國的立法上卻是空白的。我國現(xiàn)行的立法也缺乏明確的概念來對其進(jìn)行限制。

企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化要求，資產(chǎn)必須是由原始權(quán)益人這一方轉(zhuǎn)給發(fā)起人這一方，而該項資產(chǎn)也相應(yīng)地要從原始權(quán)益人的財務(wù)會計報表之中移除掉。我國的物權(quán)法堅持著一物一權(quán)的原則，如果采用信托的方式將資產(chǎn)從原始權(quán)益人這一方轉(zhuǎn)移到發(fā)起人這一方，在實質(zhì)上來說，原始權(quán)益人還是享有該項資產(chǎn)的所有權(quán)力的。

（二）特殊目的載體制度存在法律的缺陷。特殊目的載體是為了保證企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化能夠成功，從而設(shè)立的一個實體工具。一般來說它是通過信托、公司以及合作伙伴等形式存在的。它的存在僅僅是為了完成證券的發(fā)行，所以對于證券活動的成敗，特殊目的載體起著至關(guān)重要的作用。不管在哪一種法律形式當(dāng)中，特殊目的載體都是一個獨(dú)立的法律主體，它能夠平等的參與企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化的活動。

特殊目的載體通常只是一個空殼的導(dǎo)管，雖然它具有基礎(chǔ)資產(chǎn)的所有權(quán)，但是根據(jù)風(fēng)險隔離的原理，這種所有權(quán)卻只是形式上的所有權(quán)，它所持有的基礎(chǔ)資產(chǎn)只能是被動層面上的持有，而其所有權(quán)的行使也是有所限制的。

三、企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化法律制度研究

（一）對立法模式的選擇。我國是一個成文法國家，假使我們對多部法律進(jìn)行修改，一方面就會造成法律資源的浪費(fèi)，而另一方面還要對大范圍的法律環(huán)境下的基本情況的穩(wěn)定做出保證。要考慮諸多和法律行為相關(guān)的立法原則之間的相互聯(lián)系，這會浪費(fèi)很多的時間，所作出的投入和所得難以協(xié)調(diào)。因此，對于這一行為采用獨(dú)立立法的模式最為合適。

（二）對資產(chǎn)轉(zhuǎn)移制度的設(shè)計。

1.對可轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的設(shè)計。在我國現(xiàn)行的法律當(dāng)中，土地是限制流動的物，土地不能夠進(jìn)行資產(chǎn)證券化。筆者認(rèn)為，能夠進(jìn)行資產(chǎn)證券化的客體必須是公司法中所明確規(guī)定的公司資產(chǎn)。它具有比較穩(wěn)定的未來現(xiàn)金流，而主要表現(xiàn)形式是債券的合法資產(chǎn)。

2.真實出售的制度設(shè)計。具備以下條件才能算得上是真實出售。①資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的形式和當(dāng)事人轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的內(nèi)心真實想法的表示形式是一致的；②特殊目的載體必須完全承受資產(chǎn)轉(zhuǎn)移以后的所有風(fēng)險；③特殊目的載體必須完全擁有證券化資產(chǎn)的一切收益；④資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移不能夠撤銷；⑤資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的交個需要滿足市場上公平合理的價格。

3.信托的制度設(shè)計。信托方式的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移需要根據(jù)我國現(xiàn)行的立法進(jìn)行，但首先我們需要將財產(chǎn)所有權(quán)的問題解決好。采用信托方式進(jìn)行的資產(chǎn)證券化，受益人享有財產(chǎn)的權(quán)益。筆者認(rèn)為，在完成資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的時候，原始的權(quán)益人必須失去所有權(quán)，代由受益人享有該財產(chǎn)的所有權(quán)，這可以將所有權(quán)的權(quán)屬之爭這一問題解決掉。

四、結(jié)語

企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化是一種新的企業(yè)融資方式，就我國的金融市場、金融機(jī)構(gòu)以及投資者來說，都可以算得上是一種新鮮事物。但這種方式將會在我國的金融市場上扮演起傳統(tǒng)融資方式難以比擬的角色，為了完善我國企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化，我們必然要對其法律制度進(jìn)行相關(guān)的研究。希望我國的國有企業(yè)能夠向著更好地方向發(fā)展，希望相關(guān)的人員做好企業(yè)信貸證券資產(chǎn)化法律制度方面的研究工作，以便于更好地為我國的社會主義建設(shè)貢獻(xiàn)力量。

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