導語：如何才能寫好一篇公司并購方案，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

關鍵詞：企業(yè)并購；融資；發(fā)展趨勢

中圖分類號：F293.3；F271；F832.4 文獻標識碼： A 文章編號：1001-828X（2015）010-000-01

一、背景及意義

近期，在經濟增速破位顯現下行壓力的背景下，中小開發(fā)商資金鏈趨緊、生存狀況堪憂，房地產寡頭以收購重組方式加速吞并擴張方興未艾。商業(yè)銀行通過房地產開發(fā)企業(yè)并購貸款，可提前鎖定優(yōu)質項目，不斷提升房地產金融業(yè)務價值貢獻度。同時，延伸帶動供應鏈融資、工程保理等新型業(yè)務聯動發(fā)展，促進房地產金融業(yè)務由單一房地產信貸模式向綜合產業(yè)鏈模式的轉變。

二、方案設計

一般情況下，房地產開發(fā)企業(yè)并購交易通常發(fā)生在開發(fā)商已取得宗地土地使用權，項目處于規(guī)劃設計初期且尚未開工建設這一階段。并購交易由集團本部在項目所在地注冊成立全資或控股子公司，設定該公司為并購方；目標公司為房地產開發(fā)項目公司，其主要資產為在存貨科目反映的為取得宗地土地使用權所支付的土地出讓金。根據并購方及目標公司資金運作特點設計如下兩種貸款方案：

（一）受讓現有股權+承接債務+開發(fā)貸款（以下簡稱“方案一”）

商業(yè)銀行以并購方作為借款主體發(fā)放并購貸款，并購貸款用于受讓目標公司股權及承接目標公司的其他應付款，擔保方式為由集團本部及實際控制人提供足額連帶責任保證擔保，追加并購方提供股權質押擔保，并由項目公司名下土地使用權提供最高額抵押擔保。按并購貸款最高占比60%計算，并購貸款最終用途實則為置換了60%的土地出讓金。

商業(yè)銀行以項目公司作為借款主體發(fā)放商品房開發(fā)貸款，用于彌補項目后續(xù)建設資金缺口（含少部分銷售回款返投），擔保方式為由集團本部及實際控制人提供足額連帶責任保證擔保，并由本項目土地使用權提供最高額抵押擔保（同時已為并購貸款提供抵押擔保），后期根據本項目工程形象進度追加在建工程抵押擔保。按項目資本金40%計算，開發(fā)貸款額度為項目總投資（含土地出讓金）的60%。

（二）認購新增股權+受讓現有股權+承接債務（以下簡稱“方案二”）

商業(yè)銀行以并購方作為借款主體發(fā)放并購貸款，并購貸款用于認購目標公司增發(fā)股權、受讓目標公司股權及承接目標公司的其他應付款，擔保方式為由集團本部及實際控制人提供足額連帶責任保證擔保，追加并購方提供股權質押擔保，并由項目公司名下土地使用權提供抵押擔保。項目公司層面資金需求全部上升到股東（并購方）層面，股東（并購方）以實收資本及往來款方式將資金注入項目公司，部分實收資本實際是以并購貸款債務性資金出資。按并購貸款最高占比60%計算，權益性資金占比為40%，貸款額度可控制在總資金需求的60%以內。

（三）方案比較

1.資金可靠性

方案一分別以并購方并購貸款及目標公司開發(fā)貸款兩個借款主體的兩筆貸款上報審批，若并購貸款審批并發(fā)放，實則并購貸款已“綁架”開發(fā)貸款，若開發(fā)貸款后期未如期順利完成審批，項目后續(xù)開發(fā)建設將出現資金缺口，銷售回款將很難達到預計水平，最終并購貸款將喪失第一還款來源。

相比較方案二以并購方一筆并購貸款完成上報審批，信貸流程及審批效率將有明顯改善，認購新增股權實現了對項目后續(xù)開發(fā)建設資金缺口的全額覆蓋，同時，通過嚴格落實資金監(jiān)管，資金專款專用全部投入項目開發(fā)建設，項目如期實現銷售回款保障度較高，并購貸款還款來源可靠性顯著提升。

2.財務杠桿率

方案一中受讓現有股權+承接債務實則置換了部分土地出讓金，按并購貸款最高占比60%計算，并購貸款額度為土地取得費用的60%；開發(fā)貸款項目資本金按40%計算，開發(fā)貸款額度為項目總投資（含土地取得費用）的60%（暫不考慮銷售收入返投）。綜上分析，土地取得費用在并購貸款和開發(fā)貸款中被兩次重復計算，黏合計算后權益性資金不超過20%，并購貸款及開發(fā)貸款額度之和占比超過80%。

相比較方案二將項目開發(fā)總成本全部提升至股東（并購方）層面，即以股東認繳實收資本及股東借款方式將資金注入項目公司，資金來源為借款人權益性資金及商業(yè)銀行并購貸款，并購貸款占比最高不超過60%，項目公司層面的開發(fā)貸款被轉換為股東層面的并購貸款，權益性資金不低于40%，財務杠桿率未被隨意放大，最大程度降低了并購雙方通過關聯交易套取銀行貸款的可能性。

3.權益性資金

方案一前期首先發(fā)放并購貸款，并購貸款用于并購方受讓項目公司股權及置換原股東借款，并購貸款實際轉化為項目公司部分凈資產。后期商業(yè)銀行在對開發(fā)貸款調查評估中，須對項目公司自有資金性質進行認定，對于項目公司明股實債性質的自有資金認定標準及依據內外部監(jiān)管要求仍莫衷一是，貸款違規(guī)風險不確定性較大。

相比較方案二以一筆并購貸款完成貸款的審批及發(fā)放，一方面通過認購新增股權方式變通發(fā)放開發(fā)貸款，滿足了項目后續(xù)開發(fā)建設的資金需求，另一方面認購新增股權方式規(guī)避了開發(fā)貸款對于項目資本金的約束，符合內外部監(jiān)管要求。

三、風險分析與控制措施

（一）確保并購交易背景的真實性，嚴防以并購交易方式套取銀行貸款

并購貸款相比于一般信貸業(yè)務更具有復雜性、專業(yè)性、技術性的特點，在摸索規(guī)律、積累經驗初期應審慎介入并購貸款+開發(fā)貸款高財務杠桿率模式的并購交易，嚴防并購雙方通過虛增交易價款、關聯交易等方式套取銀行貸款。

（二）參與項目公司日常經營決策，增強對項目公司的整體把控能力

要深刻領會房地產開發(fā)并購貸款借款主體與還款主體二者分離這一顯著特性，項目公司的銷售收入既是收購股權（受讓現有股權+承接債務）的還款來源，又是項目后續(xù)開發(fā)建設資金缺口（認購新增股權或開發(fā)貸款）的還款來源。

篇2

在并購過程中，完成雙方企業(yè)文化審慎調查、國家文化比較，并決定并購后，并購文化整合小組就需要考慮運用怎樣的文化策略有利于新企業(yè)并購后實現價值。文化是輔助新組織實現遠景創(chuàng)造價值的重要工具，運用什么樣的文化戰(zhàn)略對并購后的整合至關重要。

例如，德國戴姆勒—奔馳并購美國的克萊斯勒，合并7年以后的今天還無法實現期望的目標。在當初合并的時候，戴姆勒—奔馳的CEO施倫普低估了文化的因素，在并購談判時沒有考慮兩家企業(yè)之間的文化差異，更沒有分析德國和美國之間的國家文化差異對合并后整合的影響，在談判時把被并購方員工的情緒和情感放在最后來探討，也沒有制定如何解決這些問題的方案。施倫普一開始就犯下了重大錯誤——兩家企業(yè)無論在組織結構、薪酬制度，還是企業(yè)文化上都相差非常大，他卻采取德國的完全控制方式把克萊斯勒當成一個部門來看待，在公司管理制度上，董事會結構成員都是以德國為主。但是，他卻在媒體上說：“這是一次平等的合并”，這使克萊斯勒美國員工無所適從。再加上，施倫普在企業(yè)合并不久就解雇了作為并購整合經理的克萊斯勒總裁，導致克萊斯勒員工產生敵對情緒，許多優(yōu)秀的美國設計師、高級管理人員紛紛離職投奔了福特、通用汽車等競爭對手。這樣，也就不難理解為什么這次開始被稱為“天造的合并”最后如此失敗。

并購要認真分析并購雙方的文化差異，制定相關的戰(zhàn)略解決差異，實現并購的目標。因為每次并購都不一樣，這和行業(yè)、企業(yè)規(guī)模、成長戰(zhàn)略等諸多因素相關，企業(yè)并購后的文化整合戰(zhàn)略應該結合企業(yè)并購類型、行業(yè)特點、戰(zhàn)略目標等因素，從如何更有利新組織實現遠景和創(chuàng)造價值的角度去做選擇。了解什么能力是實現遠景、創(chuàng)造價值的關鍵后，詳細分析兩家公司中已經具備實現新遠景的能力。比如在高知識密集的行業(yè)中，留住被并購企業(yè)的關鍵人才就是實現合并后新遠景的關鍵，文化整合就要從考慮如何能夠留住關鍵的人才入手，如果強行使用完全融合的方式，又沒有采取特殊措施對待被并購方的關鍵人挽留和保護，這樣會造成人才流失，并購的價值會被大打折扣。

文化整合戰(zhàn)略大體可以分為以下幾種：

全部融合

一般大企業(yè)并購小企業(yè)，并購方企業(yè)文化比較強，被并購方規(guī)模比較小，企業(yè)歷史比較短，還沒有形成強勁的企業(yè)文化，這種情況下被并購的企業(yè)文化會完全消失，完全接受并購方的文化。

思科、通用資本、可口可樂等公司在并購中常常采用這種文化戰(zhàn)略。但是，這種戰(zhàn)略要求并購方有非常高的并購后整合能力。比如，思科有一支非常高效的整合團隊，同時還有一個模范整合經理，她領導的整合小組一開始就介入每個并購項目，做好整合準備。思科一宣布收購消息，第二天，整合團隊就飛到被收購公司的總部，把準備好的資料發(fā)給被收購公司的員工，資料包括思科的組織結構、員工福利、聯系方法、解析被收購公司對思科的戰(zhàn)略意義等，同時，他們分成小組和被收購公司的員工開會，解釋思科對他們的期望和回答被收購公司的員工提出的所有問題。接著，整合團隊和收購公司的高層根據員工的經驗，安排被收購公司員工的去處，一般工程和營銷人員不動，銷售和生產人員會被整合到現有系統(tǒng)。然后，培訓新經理關于思科的運作和管理方法，讓銷售人員熟悉思科產品，整個過程一般不超過一個月。一個被思科收購的公司的人力資源總監(jiān)這樣評價：我們在星期三上午11點簽并購協(xié)議，當我們星期四一上班，每人的桌子上已放著思科的工作卡，辦公樓外面已經掛著思科的公司牌子。

雙方保留

并購后，保留雙方的各自文化，一般并購方和被并購方不是在同一行業(yè)，并購只是母公司多元化戰(zhàn)略的行為，這樣的并購，一般不需要做任何的整合。比如美國USX鋼鐵公司并購Marathon石油公司，并購后兩家公司沒有做任何文化上的整合。

整合雙方最好的

當并購雙方都比較優(yōu)秀，又屬于同一行業(yè)，這種戰(zhàn)略有助新企業(yè)真正整合雙方最好的方面形成新文化。比如Exxon石油和Mobil石油合并，在兩家公司簽署意向，還沒有正式宣布合并的時候，兩家公司就有150多人一起研究雙方核心領域在哪些方面可以互補，在宣布前夕，人數上升到1500多人，組成140個小組研究如何更好整合，這使Exxon石油和Mobil石油的合并成為世界上最成功的合并之一。

反向整合

當并購方在行業(yè)內的地位或某領域不如被并購方，或者被并購方對并購方的戰(zhàn)略文化調整有促進作用時，需要采取這種文化整合戰(zhàn)略。這種戰(zhàn)略的主要特點是并購方不整合被并購方，而是讓被并購方的文化影響并購方的文化轉變。

最成功的案例應該是IBM成功收購Lotus了。1995年，IBM總裁卡斯特納斥資35億美元現金收購Lotus，這是當時最大的軟件并購案。由于IBM傳統(tǒng)嚴肅的“藍色巨人”的文化形象，和成立于1982年的Lotus的“自由、創(chuàng)新”軟件公司文化形象大相徑庭，所以，幾乎所有業(yè)界分析員都不看好這次并購的前景——它們之間各種差異實在太大、太多。然而，1998年，僅三年后，IBM和Lotus的業(yè)績讓業(yè)內高手和管理專家們大跌眼鏡，兩個公司的運營比預想的要好得多。

卡斯特納究竟使用什么魔術能讓這兩種完全不同文化和歷史的企業(yè)親密無間地一起朝著共同的目標努力？在并購Lotus之前，卡斯特納要求IBM軟件事業(yè)部的總裁Mr.Thomson對Lotus做了全面的分析，非常清楚Lotus對IBM希望成為軟件強者的戰(zhàn)略目標的作用，對Lotus內部的關鍵人才也了如指掌，甚至能預測并購后誰能留下，誰會離開，以及這些人離開后IBM如何執(zhí)行計劃等都做了充分的準備。

并購宣布后，IBM不但沒有派一個人到Lotus波士頓總部，反而把IBM的軟件事業(yè)部遷到Lotus的設施中去。為了保護Lotus文化不受干擾，防止IBM的人干擾Lotus，Mr.Thomson專門指定一人完全負責IBM和Lotus之間的溝通，任何人不能例外。Lotus在許多資源方面得到IBM的大力支持，加上保留了原有的文化，Lotus如虎添翼，銷售量從1995年的30萬套到1998年的300萬套，增長了10倍。

Mr.Thomson說：保留Lotus文化是能挽留Lotus主要人員的關鍵之一，如果強行執(zhí)行IBM文化，會破壞整個系統(tǒng)，結果是什么都不會留下。相反，IBM在一些方面學習Lotus如何能為軟件人才提供更輕松、更自由的工作環(huán)境，吸引更多優(yōu)秀人才，比如，Lotus把員工中同性的伙伴當成家屬享受公司福利，卡斯特納同樣也讓IBM內部執(zhí)行同樣的政策。

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【關鍵詞】企業(yè)并購重組 文化整合 動態(tài)創(chuàng)新原則 優(yōu)勢互補原則

一、企業(yè)并購的財務風險

對企業(yè)并購財務風險來源的分析。不確定性和信息不對稱性是導致企業(yè)并購財務風險的主要因素。那么，不確定性和信息不對稱性在哪些環(huán)節(jié)導致了企業(yè)并購的財務風險呢？

一項完整的企業(yè)并購活動通常包括三個基本流程：計劃決策、交易執(zhí)行、運營整合。在企業(yè)并購市場成熟的國家里，這三個流程具有較為規(guī)范的操作規(guī)程，買賣雙方具有相對透明的信息，并且并購協(xié)議包括了整個交易行為的法律框架及涉及到的交易各個方面和時間段中詳細的雙方權利義務約定，因此，通過一個完善的并購流程設計和并購合同約束，在一定程度上可以起到降低風險的作用。

然而，從財務的角度看，無論多么完備的合同協(xié)議都不可能完全回避財務風險。因為，一切財務風險都與決策有關，一切財務風險首先起始于并購的計劃決策階段，然后生成于并購的交易執(zhí)行階段，最后延續(xù)并表現在并購的整合期。在計劃決策階段，并購戰(zhàn)略是公司戰(zhàn)略的重要組成部分，而并購戰(zhàn)略又是并購實施的依據，如果并購戰(zhàn)略制定脫離公司的實際財力而將自身發(fā)展定位過高，或者可行性研究對目標企業(yè)估計過于樂觀，就會導致并購規(guī)模過大以至在并購實施階段無力支撐。過大的規(guī)模和錯誤的投資方向，如果在交易執(zhí)行階段又對目標企業(yè)定價過高，融資和支付設計不合理，必然導致收購方債務負擔過重。過重的債務負擔必然使得經營整合階段資金流動發(fā)生困難，并最終引發(fā)財務風險。

二、企業(yè)重組的風險

政策風險管理是現代企業(yè)資產流動、產權重組的主要方面，也是企業(yè)管理的重要內容。企業(yè)在資產重組中可能會因與國家有關政策相抵觸而造成損失，因而加強政策風險管理，對于企業(yè)資產重組至關重要。企業(yè)在對政策風險進行管理時，首先要提高對政策風險的認識。對資產重組過程中面臨的政策風險應及時地觀察分析和研究，以提高對政策風險客觀性和預見性的認識，充分掌握資產重組政策風險管理的主動權。其次要對政策風險進行預測和決策。為防止政策風險的發(fā)生，應事先確定資產重組的風險度，并對可能的損失有充分的估計，通過認真分析，及時發(fā)現潛在的政策風險并力求避免。在風險預測的基礎上，合理安排資產重組計劃，搞好風險項目的重點管理，提出有利于資產重組的最佳方案，正確作出處理政策風險的決策，并根據決策方案，采取各種預防措施，力求降低風險。對政策性風險管理應側重于對潛在的政策風險因素進行分析，并采用科學的風險分析方法。通過對政策風險的有效管理，可以使企業(yè)避免或減少各種不必要的損失，確保資產重組工作的順利。

三、企業(yè)并購財務風險的控制

企業(yè)完成并購行為后，如何通過及時、有效的整合，使并購雙方在各方面實現一體化融合，提高整體企業(yè)的共同業(yè)績，達到整合后企業(yè)價值最大化的目標，是擺在并購企業(yè)面前的一個艱巨任務。具體措施如下：

（1）并購方向被并購方委派財務負責人。為了更好地執(zhí)行并購方制定的財務資金管理制度，移植并購方的管理模式，并購方應向被并購方委派財務負責人。可試行將財務負責人列為并購方財務部門的編制人員，由并購方直接委派并接受并購方公司的考評、負責被并購方的會計核算和財務管理工作，參與被并購方的經營決策。

（1）并購方對被并購方的資產經營活動，實行嚴格的產權控制。①并購方應該規(guī)定被并購方的一系列報告制度。例如，被并購方在進行下述經營決策時，應事前向并購方報告：有關公司資本的增加或減少；新的事業(yè)計劃和設備投資；年度預算和決算；公司章程的變更；重大合同的簽訂；其他重要事情。②并購方母公司與被并購方公司之間應建立定期的信息交流制度：如每年一次的年度計劃研究會議，中期計劃報告會。③并購方對被并購公司應建立一整套業(yè)績評價考核制度，其中包括定量指標考核和定性分析。考核每半年或一年進行一次。

四、企業(yè)重組的財務風險控制

（1）資產的財務風險控制。在聘請中介機構開展盡職調查后，主重組方還要采用多種方法交叉檢驗，進一步核實資產的實有存量，以構筑重組資產基礎，從源頭上扼制財務風險的發(fā)生。在中介機構提供評價數據的基礎上，主重組方還要組織由財務、工程、設備及各主要生產工序專業(yè)人員構成的專業(yè)工作組，對被重組企業(yè)的資產逐一進行現場驗證，逐項核對落實。例如：對每一項固定資產都要求有結算發(fā)票為依據；關注被重組方是否存在為追求短期利潤而拼設備的情況；設備的完好程度、設備增值和減值的實際情況是否與中介機構出具的報告相一致；設備準修是否到位；等等。此外，還要檢查土地出讓金是否已足額繳納以及在建工程的完工程度與結算情況。

（2）負債的財務風險控制。被重組的公司負債率往往都比較高，過高的負債率將給重組后的公司繼續(xù)融資造成較大的障礙。因此，可按照“負債隨資產走，資產負債相配套”的原則，參照主重組方現有的資產負債率設置資產負債結構，通常以不高于60%為宜。在確定合理的負債比率后，優(yōu)先考慮納入銀行貸款等優(yōu)質負債，不足部分再以少量應付款項補充。超出比率的部分則要求原控股股東自行分流消化。分流債務時要優(yōu)先考慮將關聯企業(yè)的債務剝離。對于涉及到雙方或多方的應付賬款、其他應付款、預收賬款等債務的轉移，均應簽訂關于同意債務轉移的協(xié)議，并要求相關公司出具董事會同意債務轉移的決議。對于確實無法一一取得債權人書面同意的小額債務，則要求原控股股東提供對等金額的有效擔保措施，以防范將來出現債務糾紛的風險。

參考文獻：

[1]李勝.全面財務風險管理研究[D].湘潭大學：湘潭大學，2005.

[2]李春媛.如何加強企業(yè)財務風險控制[J].價值工程，2010，（32）.

篇4

證監(jiān)會在2009年編制并了《中國上市公司并購重組發(fā)展報告》,報告認為并購和重組的監(jiān)管相對獨立,但是實際操作中密不可分,并將上市公司并購重組分為以下12種類型。

二、本文對并購重組的分類

(一)分類的指標及分類

證監(jiān)會對并購重組的分類比較復雜,且沒有包括只有重組的案例,在實際運用中復雜,也不便于普通投資者理解。本文在證監(jiān)會的并購重組分類的基礎上,嘗試將并購重組進行簡化歸類,用上市公司控制權的轉移與上市公司資產重組兩個指標來度量,可以將上市公司并購重組分為如下三大類:一是收購方獲取上市公司控制權與對上市公司重組同時進行(簡稱為“并購重組兼行”);二是收購方獲取上市公司控制權與對上市公司重組分開進行(簡稱為“并購重組分行”);三是收購上市公司控制權與上市公司重組二者取其一(簡稱為“并購重組取其一”)。

(二)類型

1、上市公司并購重組兼行

上市公司并購重組因涉及上市公司控制權的轉移,實踐中往往會帶來股價的上漲,同時,《上市公司重大資產重組管理辦法》第四十二條規(guī)定:上市公司發(fā)行股份的價格不得低于本次發(fā)行股份購買資產的董事會決議公告日前20個交易日公司股票交易均價。因此,如果收購方需要注入資產,為了自身利益最大化而選擇并購重組兼行,有利于規(guī)避股價上揚對收購方的資產注入行為帶來的不利影響。

上市公司并購重組兼行包括如下三種子類型:

(1)收購上市公司股份的同時對上市公司進行重組

采取這種方式的主要原因是,與目標公司相比,收購方資產相對較小。通過收購上市公司一定的股份,在完成對上市公司并購重組以后,收購方將最大程度地獲取上市公司的控制權。如金德發(fā)展(000639)案例。

西王集團并購重組金德發(fā)展方案提升持股比例

2009 年12 月18 日,西王集團的全資子公司山東永華與沈陽宏元簽署《債權轉讓協(xié)議》。依據該《債權轉讓協(xié)議》,通過司法裁決,山東永華將持有金德發(fā)展1270 萬限售流通股,占公司總股本的17.43%,山東永華成為本公司的第一大股東。

2010年2月4日,金德發(fā)展披露重大資產出售及發(fā)行股份購買資產暨關聯交易預案,金德發(fā)展以14.83元/股的價格發(fā)行約5,257.26萬股購買西王集團持有西王食品100%的股權。本次交易完成后,西王集團直接及間接持金德發(fā)展52.04%的股份。

(2)收購上市公司母公司股份的同時對上市公司進行重組

采取這種方式的主要原因有三點,一是與目標公司相比,收購方資產相對較小;二是收購方為了獲取上市公司的資產,三是收購價格的約束,尤其是上市公司國有股的轉讓應當以上市公司股份轉讓信息公告日前30個交易日的每日加權平均價格算術平均值為基礎確定。所以收購方避開直接收購上市公司的股權,轉而采取在產權交易所掛牌交易的方式,收購上市公司母公司的股權,在價格上可能有一定的彈性。如長力股份(600507)案例。

長力股份母公司轉讓案例

2009年8月17日,長力股份臨時公告稱,江西省冶金集團擬將其持有的其控股股東南鋼公司57.97%國有股權于2009 年8 月17日在江西省產權交易所公開掛牌轉讓。

2009年8月27日,長力股份披露非公開發(fā)行預案,公司以8.35 元/股的價格發(fā)行不超過1.32 億股收購方大集團持有的沈陽煉焦100%股權。由于南鋼公司及其控股子公司江西汽車板簧合計持有長力股份68.48%股權,若方大集團擬通過產權交易方式受讓成功,在本次重組完成后,長力股份總股本為816,489,729股,方大集團將合計持有長力股份84.65%的股權。

(3)不收購股份直接進行重組

采取這種方式的主要原因是,與目標公司相比,收購方資產相對較大。收購方不需要通過收購上市公司一定的股份,在完成對上市公司并購重組以后,就可以較大比例地獲取上市公司股份比例。如最近發(fā)生的欣網視訊(600403)案例。

義馬煤業(yè)集團收購欣網視訊案例

2010年2月3日,欣網視訊披露重大資產出售及發(fā)行股份購買資產暨關聯交易預案,欣網視訊將其截至2009 年12 月31 日的除現金外的全部資產、負債、業(yè)務及附著于全部資產、負債、業(yè)務或與全部資產、負債、業(yè)務有關的一切權利和義務,出售給其大股東富欣投資或其指定的第三方。同時,欣網視訊以11.66 元/股的價格發(fā)行約69,708.4 萬股收購義煤集團擁有的大約81.28 億元的煤礦資產。本次交易完成后,義煤集團持有欣網視訊的股權比例為84.54%。

2、上市公司并購重組分行

上市公司并購重組分行有如下二方面的優(yōu)點,一是收購方可以采用靈活方式獲取控制權,二是對收購方資產與上市公司資產的完整性要求相對較低。并購重組分行的缺點有二,一是上市公司控制權轉移過程中不可避免地造成股價上揚,給后續(xù)資產注入帶來潛在損失;二是收購方后續(xù)注入資產的價格與時間難以控制。上市公司并購重組分行包括兩種子類型:一是先收購上市公司股份,以后擇機對上市公司進行重組,如實達集團案例;二是先收購上市公司母公司的股份,以后擇機對上市公司進行重組。

上市公司并購重組分行的主要原因可能在如下三個方面:

(1)是上市公司內部問題較多

任何收購方正式入主上市公司之前,都希望上市公司干凈,對于此前存在的問題,如資產涉及訴訟等,收購方在注入優(yōu)質資產之前希望能處理好。典型案例如ST合臣(600490)案例。

ST合臣收購后子公司涉訴案例

2009年5月11日,中科合臣披露了要約收購報告書。通過要約收購與協(xié)議收購,上海鵬欣持有ST合臣40.68%股份并與2009年月20日完成了過戶。

2010年5月19日,*ST合臣披露關于子公司訴訟事項公告,清算組在子公司精細化工進行清理時發(fā)現,精細化工涉及多起法律訴訟,總共涉及金額6272301.59元,清算組目前正在就上述訴訟與原告方進行溝通、協(xié)調中。

(2)是收購方資產尚未整合好

上市公司收購機會稍縱即逝,盡管收購方資產尚未整合好,也愿意冒上市公司控制權轉移中股價上揚之風險,先取得獲得上市公司控制權,以后再將整合好的資產注入上市公司,如實達集團(600734)案例。

實達集團收購后整合擬注入資產案例

第一步:獲取實達集團控制權

2007 年4 月17 日,長春融創(chuàng)以3100 萬元人民幣的競拍價格競拍得S*ST 實達非流通股5000 萬股,占總股本的14.22%,成為S*ST 實達第三大股東。

2007 年6 月14 日,通過協(xié)議轉讓,長春融創(chuàng)獲得51,517,818股S*ST 實達股份。本次交易完成后,長春融創(chuàng)持有S*ST 實達28.88%的股權,成為S*ST 實達第一大股東。

2007 年11 月5 日,昂展置業(yè)受讓其子公司長春融創(chuàng)持有的81,214,254 股S*ST 實達股份,占總股本的23.10%,成為公司第一大股東,S*ST 實達控股股東由長春融創(chuàng)變更為昂展置業(yè),公司實際控制人不變,仍為景百孚先生。

第二步:整合資產滿足上市條件

2010年2月25日星,實達集團披露發(fā)行股份購買資產暨關聯交易預案,公司以7.34 元/股的價格,向昂展置業(yè)、北京中興鴻基、青島永華成房產、建銀資本、紅塔創(chuàng)投和陳勇非公開發(fā)行不超過38,103.25 萬股股份,購買他們持有的相關房地產業(yè)務資產。

公司披露,為了解決關聯方借款問題,實現昂展置業(yè)和中興鴻基旗下房地產業(yè)務的整體上市,避免同業(yè)競爭和減少關聯交易,昂展置業(yè)和中興鴻基在實施本次資產注入前通過出讓部分擬注入上市公司的標的公司存量股權的方式引入戰(zhàn)略投資者,以出售股權所得現金償還關聯方借款,以使公司資產在本次交易中滿足上市條件。

若收購方資產在注入上市公司以前不完整,則很容易造成重組中的夭折,如2008年吉林制藥并購重組案例。

2008年吉林制藥并購重組案例

2008年7月16日,吉林制藥披露非公開發(fā)行股份購買資產及重大資產出售的預案, 公司以8.30元/股的價格向青海濱地鉀肥的股東非公開發(fā)行不超過90,000萬股收購其持有青海濱地鉀肥的股權。2008年11月27日,吉林制藥披露了終止該次重大資產出售及以非公開發(fā)行股份購買資產的公告,鑒于后續(xù)78萬噸采礦權證的換證工作和年產48萬噸硫酸鉀項目的立項核準工作很難如期完成。此前簽訂的《重組協(xié)議》難以繼續(xù)實施,雙方一致同意終止本次重大資產重組事宜及相關協(xié)議。

(3)上市公司股權結構不適合一次性收購

有些上市公司股權比較分散,收購方獲得上市公司的控制權需要進行多方面的談判,較長時間地收集上市公司股權,典型案例如廣西南方投資收購ST南方(000716)案例。

廣西南方投資通過多步收購ST南方股權。

2004年3月15日,廣西南方投資分別與容州賓館、南寧正業(yè)工貿簽署了股權轉讓協(xié)議,受讓后兩者持有的ST南方4.89%和2.92%的股權。

2004年5月11日,廣西南方投資通過司法拍賣取得原ST南方0.338%的股權。

2004 年9月2日,廣西南方投資受讓珠海輕捷持有的原ST南方4.66 %的股權。

2004年10月25日,廣西南方投資收購廣西投資持有的原ST南方14.66%股權,至此。廣西南方投資持有ST南方25.09%的股份,成為第一大股東。

3、并購重組取其一

上市公司并購重組取其一包括如下兩種子類型:

(1)上市公司只發(fā)生重組而沒有并購

一些上市公司盈利能力較弱,而其大股東有盈利能力較強的資產,大股東愿意將其優(yōu)質資產與上市公司的資產進行置換。資產置換的結果是上市公司資產發(fā)生了變化,而上市公司的控制權不變,如錦江股份(600754)在2010年完成的重大資產置換案例。

錦江股份重大資產置換案例

2009年8月28日,錦江股份披露重大資產置換及購買暨關聯交易預案,公司以星級酒店業(yè)務資產與錦江酒店集團的“錦江之星”經濟型酒店業(yè)務資產進行置換。根據資產評估結果,置入資產交易價格為272,708.24萬元,置出資產交易價格為306,703.41萬元。錦江股份購買達華賓館1%股權的交易價格為116.60萬元,錦江股份子公司閔行飯店出售酒店管理1%股權的交易價格為400.25萬元。

2009年10月23日,錦江股份臨時股東大會審議批準了與本次重組相關的全部議案。2009年10月26日,上海市國資委原則同意本次重組。2010年5月13日,中國證監(jiān)會核準該交易。

(2)上市公司只發(fā)生并購而沒有重組

在一些并購案例中,收購方只是為了獲取上市公司控制權,沒有對上市公司進行重組,收購的目的或是為了財務性投資,如同方股份(600100)收購晶源電子(002049)控制權案例。

同方股份收購晶源電子控制權案例

2009年6月21日,同方股份披露發(fā)行股份購買資產的預案,同方股份以16.32 元/股的價格向晶源科技發(fā)行股份,購買晶源科技持有的晶源電子25%股權,本次交易完成后,同方股份成為晶源電子第一大股東。

2009 年12 月31 日,證監(jiān)會核準該交易。

作為并購的反向操作,上市公司的分立行為同樣可以歸屬于這種只有并購而沒有重組的類型。如ST東北高(600003)通過分立形成兩個實際控制人的案例。

ST東北高通過分立改變實際控制人

2009年12月31日,ST東北高披露分立上市預案,ST東北高通過分立形成龍江發(fā)展和吉林高速兩家上市公司,原ST東北高注銷。ST東北高分立日在冊的所有股東,其持有的每股ST東北高股份將轉換為一股龍江發(fā)展的股份和一股吉林高速的股份。在此基礎上,龍高集團將其持有的吉林高速的股份與吉高集團持有的龍江發(fā)展的股份互相無償劃轉,從而達到龍高集團與吉高集團的分離之目的。分立完成后,吉高集團成為吉林高速的實際控制人,龍高集團成為龍江發(fā)展的實際控制人。

三、本文并購重組分類的應用

本文對上市公司并購重組的分類,對如下三類人員有參考價值:一是證券公司的內核部門,二是投資銀行業(yè)務部門,三是那些喜好并購重組投資的掘金者。

(一)在并購重組兼行案例中可放松對收購方財務顧問的要求

《上市公司重大資產重組管理辦法》允許上市公司發(fā)行股份購買資產,這是導致并購和重組二者在實踐操作中密不可分的關鍵原因。如果上市公司發(fā)行股份購買資產導致了上市公司的控制權轉移,即為并購與重組同時發(fā)生。

對于此類案例,目前上市公司需要聘請一家券商做獨立財務顧問,收購方也要聘請一家券商做財務顧問。但在上市公司發(fā)行股份購買資產這一件事情中,無論是在傭金收取上,還是在工作量等方面,上市公司的獨立財務顧問作用比收購方的財務顧問要重要得多。財務顧問意見與獨立財務顧問意見來自不同券商的內核部門,但二者的意見必須保持一致,工作是重復的。因此,在此類案例中,證監(jiān)會,應該考慮適當放松對收購方財務顧問的要求。

(二)簡化的并購重組分類利于快速達成交易

為使復雜的并購重組案例迅速達成交易,把并購重組目標進行簡化,則可使交易的目標相對容易實現。因為對于任何一個復雜的并購重組案例,其目標只有三種選擇:要么并購重組兼行,要么并購重組分行,要么并購重組取其一。在明確方向以后,再根據雙方的實際情況,通過適當的方式,如協(xié)議收購、要約收購、敵意收購、司法裁決等幫助企業(yè)獲取控制權,完成重組。

(三)簡化的并購重組分類利于喜好并購重組的投資者掘金

明確上市公司收購重組的動機,是在并購重組領域掘金的重要前提。無論并購重組多么形形,都離不開并購重組的三大類:并購重組兼行、并購重組分行、并購重組取其一。

在并購重組兼行的案例中的上市公司有一個共同特點:在披露并購重組方案以前,股價長期橫盤整理,披露并購重組方案以后,股價則上了一個大臺階,如高淳陶瓷(600562)、萬通地產(600246)等并購重組案例。

篇5

摘要：隨著經濟的發(fā)展，企業(yè)之間的并購活動愈演愈烈。并購是企業(yè)實現快速擴張的重要戰(zhàn)略措施，對企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展起著舉足輕重的作用。企業(yè)收購是一項復雜的工程，不僅要做好收購過程中的風險控制，在開展收購的前期階段就要考慮風險防控，因此，需要建立一套規(guī)范的資產收購程序，有效控制和降低收購風險。

關鍵詞 ：企業(yè)并購；收購程序；盡職調查

企業(yè)收購作為資本運營的核心內容，是企業(yè)實現快速發(fā)展的重要途徑。成功的企業(yè)并購可以為企業(yè)帶來經濟規(guī)模效益、資源優(yōu)化配置、產業(yè)結構的調整與升級等效應。目前，全國各地電力集團以及地方小水電集團出于戰(zhàn)略考慮，紛紛爭相并購各地的小水電資產，但是資產收購是一項復雜的工程，要做好收購過程中的風險控制，在開展收購的前期階段就要考慮風險防控，需要建立一套規(guī)范的資產收購程序，有效控制和降低收購風險。

一、標的資產選擇程序

縱觀眾多并購案例，其中有60%是失敗的，并購失敗的原因80%在于目標企業(yè)選擇的決策失誤，因此，降低企業(yè)并購風險的關鍵是合理科學選擇目標企業(yè)或標的資產。并購活動中標的資產選擇可分為四個階段：1、明確企業(yè)的并購動機；2、制定選擇原則和標準；3、標的資產的價值分析；4、標的資產的篩選與確定。并購動機是并購方發(fā)展戰(zhàn)略在并購活動中的具體體現，直接影響目標企業(yè)的選擇和企業(yè)并購的方案的制定。合理的目標企業(yè)選擇原則和標準的建立為標的資產的篩選提供了依據。并購方購買的資產必須符合公司發(fā)展戰(zhàn)略要求。

二、對標的資產進行技術復核程序

標的資產選擇過程中存在并購決策的主觀風險、法律風險、政策風險和信息風險等，為了降低并購選擇決策風險，標的資產篩選與確定應該制定合適篩選機制。目標的篩選與確定應包括兩個步驟：一、初步篩選；二、確定最終標的資產。在初步篩選階段，并購方應圍繞并購動機，在對標的資產相關資料收集和分析的基礎上，從目標企業(yè)所在行業(yè)、地理位置、經濟政策、企業(yè)規(guī)模和性質等角度去衡量標的資產是否與企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略相匹配，合理確定目標企業(yè)的選擇范圍。以收購水電資產為例，并購方可以委托設計院及相關技術單位對標的資產進行技術復核，對資產設備、電量、環(huán)評以及需要進行技術消缺等情況給予評定和提出意見，采用專業(yè)決策方法來輔助標的資產選擇決策。

三、法律盡職調查程序

并購方對目標企業(yè)或者標的資產的了解熟悉程度是決定該項企業(yè)并購項目能否成功的重要因素之一。并購方在初步確定并購意向之后，必須履行盡職調查程序，深入了解目標企業(yè)或者標的資產各方面情況。并購方必須委托專業(yè)機構進行，比如財務咨詢公司或者會計師事務所對目標公司的經營能力、經營狀況、競爭能力等方面進行調查、評估，委托技術專業(yè)機構或評估機構對目標公司的技術能力進行調查、評估，委托環(huán)境評估機構對目標公司所涉及的環(huán)境保護事項進行評價等等。盡職調查中重要一項是開展法律盡職調查，并購方可以委托律師調查目標公司設立的合法性、主要股東情況、重大股權變動情況等等。法律盡職調查應主要關注包括并不僅限于如下情況：（1）公司基本情況，如公司成立、出資、股東情況、股權結構；（2 ）公司經營所需的各種批準或許可；（3 ）公司運營方面的實質性合同；（4 ）公司的資產和債務以及債務重組情況，包括審查財務報表、貸款合同、抵押合同和債務重組合同；（5 ）公司的房地產和無形資產；（6 ）公司的合規(guī)情況，是否遭受過政府處罰、訴訟仲裁及其他法律程序；(7)公司的稅務責任；(8)公司的環(huán)保合規(guī)和應承擔的責任；(9)勞動人事方面的情況。

四、資產評估和清產核資審計

目標企業(yè)的價值評估是并購交易的精髓，目標企業(yè)的估價取決于企業(yè)對目標企業(yè)未來收益的大小和時間的預期，對目標企業(yè)的價值評估可能因預測不當而不夠準確，這就產生了目標企業(yè)價值評估風險。目前，我國實務中主要依據資產評估的基本原則和方法程序對企業(yè)并購中的目標企業(yè)或標的資產進行價值評估，其合理性會受到以下多種因素的影響：(1)信息不對稱；（2 ）企業(yè)價值評估體系不健全，并購缺乏一系列行之有效的評估指標體系，并購不能按市場的價值規(guī)律來實施；(3)缺乏服務于并購的中介組織；(4)并購中政府干預太多。

在完成法律盡職調查之后，收購方應聘請獨立的第三方中介機構對標的資產進行資產評估和清產核資審計。對中介機構的選擇必須考量其專業(yè)能力、獨立性、職業(yè)操守等多方面，要求其標的資產的財務狀況和經營能力進行全面的審計與分析，合理評估資產價值，從而對目標企業(yè)的未來收益能力作出合理的預期，為在此基礎上作出的目標企業(yè)估價較接近目標企業(yè)的真實價值提供價值參考。

五、收購方式的選擇

企業(yè)并購主要分為股權并購和資產并購。股權并購是指并購方購買目標企業(yè)的股權，并購方成為目標企業(yè)控股股東，參與、控制目標企業(yè)。目標企業(yè)的原有債務仍然由目標企業(yè)承擔，但目標企業(yè)的原有債務對今后股東的收益有著巨大的影響。并購完成后，作為目標企業(yè)的控股股東將繼承目標企業(yè)的各種法律風險。如果并購方缺乏對目標企業(yè)各種狀況的充分了解，不能發(fā)現其隱藏著的未來可能爆發(fā)的各種風險，并購行為往往會因此失敗。

資產并購是指并購方購買目標企業(yè)實質經營性資產的交易。并購方收購資產后，自行運營該標的資產，而不會成為目標企業(yè)的股東。在資產并購中，資產的債權債務狀況一般會比較清晰，除了一些法定責任，如環(huán)境保護外，基本不存在或有負債的問題，可以規(guī)避目標企業(yè)所涉及的各種問題如債權債務、勞資關系、法律糾紛等等。并購方僅需要關注資產本身的債權債務情況就基本可以控制收購風險。

股權收購風險較大，若非特殊原因，應盡量避免股權收購方式進行并購，采取資產收購方式進行并購。

六、談判及收購協(xié)議的簽訂程序

收購方向目標企業(yè)發(fā)出兼并意向，如果雙方初步達成了并購意向，那么接下來雙方就將進入并購價格和并購條件的實質性談判階段。

收購方成立并購項目領導小組，由收購方的主要領導擔任組長，分管領導擔任副組長，負責企業(yè)戰(zhàn)略、投資、財務、資產管理等部門的負責人任小組成員。項目領導小組全面負責整個并購項目的組織與實施，直接對公司的最高投資決策機構負責，保證信息溝通及時和決策高效。盡職調查小組的負責人或主要成員，包括收購方專業(yè)人員及財務顧問、律師、會計師、評估師等中介機構人員，應當加入談判小組。

企業(yè)并購中談判的焦點問題主要有兩項：并購價格和并購條件。在企業(yè)并購談判中，雖然并購方可以通過各種渠道以及盡職調查獲得關于目標企業(yè)的各種信息，但是其與目標企業(yè)相比，顯然是出于一個信息不對稱的不利地位。并購方應綜合分析各項信息，采用合理的估值方法，科學確定目標企業(yè)未來的盈利能力，并以此為基礎確定并購價格的上限。以小水電資產為例，企業(yè)可以與自己集團下屬水電站相比較，結合自身建設成本，合理估計重置成本，并充分考慮投資期的各種風險及不確定因素進行合理估值。

不同的并購條件，比如不同的支付方式、支付期限，交易保護、損害賠償，并購后人事安排、稅務籌劃等等，實質都會影響并購現金流情況，進而影響真正的并購價格。在談判中，并購方在爭取低價的同時，必須討論有利付款條件，即交易上的保護，比如應該在并購協(xié)議中明確，如果目標企業(yè)如果提供虛假陳述、不實財務資料時應承擔賠償責任。

七、納稅清算程序

根據公司法與稅法的要求，對于需要納稅清算的目標企業(yè)進行清算，主要有以下步驟：（1）成立清算組，并購方應當派遣專業(yè)人員參加目標企業(yè)的清算組；（2 ）通知或公告?zhèn)鶛嗳瞬⑦M行債權登記；（3 ） 清算組清理公司財產、編制資產負債表和財產清單，并制定清算方案；(4)處置資產，包括收回應收賬款、變賣非貨幣資產等，其中無法收回的應收賬款應作壞賬處理，報經稅務機關批準后扣除損失；(5)清償債務，公司財產（不包括擔保財產）在支付清算費用后，應按照法定順序清償債務，即支付職工工資、社會保險費用和法定補償金，繳納所欠稅款，清償公司債務；(6)分配剩余財產，公司財產在支付清算費用、清償債務后有余額的，按照出資或持股比例向各投資者分配剩余財產，分配剩余財產應視同對外銷售，并確認隱含的所得或損失。公司財產在未依照前款規(guī)定清償前，不得分配給股東；（7 ）制作清算報告。

八、資產交接及財務交接程序

辦理資產交接及財務交接程序和法律手續(xù)。并購雙方按照并購協(xié)議的規(guī)定，辦理資產的移交，對債權進行清理核實，同時辦理產權變更登記、工商變更登記及土地使用權等轉讓手續(xù)。對于涉及國有資產交接的，應當在國有資產管理局、銀行等有關部門監(jiān)督下，按照協(xié)議辦理移交手續(xù)，經過驗收、造冊，雙方簽證后，會計據此入賬。目標企業(yè)的債權債務，按協(xié)議進行清理，并據此調整相關會計科目，辦理更換合同借據等手續(xù)。除此以外，財務交接還應根據并購后雙方財務報表依據不同并購的法律后果作相應調整。

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篇6

 

關鍵詞：企業(yè)并購 優(yōu)勢風險

隨著經濟的飛速發(fā)展，作為國家經濟的支柱—企業(yè)也面臨難得的發(fā)展機遇，企業(yè)要大發(fā)展，要做大做強，除了要整合內部資源，加強內部管理，提高內部資源的使用效率，對外還要通過兼并與收購等手段，實現企業(yè)跨越式的發(fā)展。

    企業(yè)并購是企業(yè)實現擴張和增長的一種方式，一般以取得被并購企業(yè)的控制權作為目的，企業(yè)通過并購交易取得被并購企業(yè)的控制權。并購交易就是企業(yè)在并購市場上通過市場交易的形式，以現金、證券或者其他形式購買市場上現有的企業(yè)全部或企業(yè)部分業(yè)務，從而實現企業(yè)規(guī)模和生產能力的擴張。從現代企業(yè)的成長來看，并購在現代企業(yè)經濟活動中占據越來越重要的地位，二戰(zhàn)后，美國最大的200家企業(yè)有90%左右是通過并購從而擴大規(guī)模，進人前200家公司行列的，按照諾貝爾獎學金得主斯蒂格斯勒的話說:“沒有一個美國大公司不是通過某種方式，某種程度的兼并而成長起來的，幾乎沒有一家大公司主要靠內部擴張成長起來。

    1.企業(yè)并購的優(yōu)勢

    1.1能夠形成規(guī)模經濟，成為市場的領軍者規(guī)模經濟是指合理擴大經濟規(guī)模從而引起經濟效益增加的現象。通過企業(yè)并購，優(yōu)勢企業(yè)可以以規(guī)模與效益實施并購戰(zhàn)略，從而使企業(yè)規(guī)模擴大，市場占有率提高，利潤率提升，競爭力增強，資源優(yōu)化配置，從而成為市場的領軍者。

    1.2可以實現資源優(yōu)化配置，達到資源共享，從而實現強強聯合當今社會，資源(人力、物力、財力)日益短缺，作為企業(yè)經營的主要對象，這就造成企業(yè)對資源占有的排他性和資源經營的長期性，再加上自然資源的不可再生性，致使資源緊張和短缺問題日益突出。這就要求企業(yè)通過企業(yè)并購的形式，充分利用社會上的存量資源，利用相關企業(yè)擁有的資源，提高資源的使用效率和產出效率，從而實現企業(yè)間的資源優(yōu)化配置、達到資源共享，從而實現強強聯合。

    1.3可以實現多元化經營和保持核心竟爭力企業(yè)通過并購可以使企業(yè)在保持原有經營領域的同時，向新的領域擴張。對于大的企業(yè)集團來說，如果想進人一個新的領域，在面對激烈的市場競爭，瞬息萬變的市場面前，用太長的時間通過投資建廠(包括開發(fā)或引進新產品技術、招募新員工、開發(fā)市場等)是不經濟的，因此企業(yè)集團在進人新產業(yè)或新業(yè)務時，更傾向于用并購的方式來實現企業(yè)的多元化經營。

    1.4可以提高資源利用率，降低交易成本企業(yè)并購可以節(jié)約研究和開發(fā)費用;可以節(jié)約大量中間品的投人;可以降低營銷過程中的費用支出;可以把大額的交易費用變?yōu)樾☆~的管理費用。

    但在并購過程中也有許多企業(yè)沒有認真研究，只看到并購帶來的好處，而沒有看到并購給企業(yè)帶來的風險，沒有意識到并購是高風險經營，一味為了快速擴張而盲目進行并購，結果造成了消化不良，不光兼并進來的業(yè)務無法迅速融入原來主業(yè)，反而拖累原來主業(yè)的現象比比皆是。因此并購前企業(yè)要謹慎對待，多謀善斷，要考慮有無必要進行企業(yè)并購，并購后是否能夠顯著改善企業(yè)當前的狀況，競爭對手的反應是什么?

    企業(yè)并購中存在的風險主要有;

    2.企業(yè)內部的風險

    企業(yè)最高管理層在是否進行并購時，首先要考慮如下風險:

    2.1企業(yè)并購中的營運風險，企業(yè)并購完成后，可能并不會產生協(xié)同效應，并購雙方資源難以實現共享互補，甚至會出現規(guī)模不經濟，整個企業(yè)反而可能會被并人企業(yè)拖累。

    2.2企業(yè)并購中的反收購風險，被并購企業(yè)的反收購對企業(yè)并購有多大成功的可能性起到很大的作用，企業(yè)在并購過程中有可能遭到被并購企業(yè)的抗拒，一旦演化成敵意并購，被并購企業(yè)就會不惜一切代價設置障礙，從而增加收購成本，甚至有可能導致收購失敗

 2.3安置被并購企業(yè)員工的風險，在實施企業(yè)并購時，并購方往往會被要求安置被并購企業(yè)的員工，或者支付相關成本，如果并購方處理不當，往往會因此而背上沉重的包袱，增加其管理成本和經營成本。又由于狹隘的自利性，或者誤解和缺乏溝通，企業(yè)自身員工也可能會產生抵觸。

2,4企業(yè)并購中具有極大的融資風險，企業(yè)并購需要大量的資金，如果企業(yè)籌資不當，就會對企業(yè)的資本結構和財務杠桿產生不利影響，增加企業(yè)財務風險。

    2.5資產或負債不實風險，由于并購雙方的信息不對襯，有時并購方看好的被并購方的資產，在并購完成后有可能存在嚴重高估，甚至一文不值，也可能高估被并購方資產或低估被并購方負債，從而給并購方造成很大的經濟損失。

    3.企業(yè)并購的外部風險

    3.1政策和法律方面的風險企業(yè)在并購中首先要面對政策法律方面的阻力，這是企業(yè)準備在并購時應該首先考慮的問題，以我國為例，企業(yè)在并購過程中存在以下幾方面的問題:

    3.1.1政府在企業(yè)并購決策過程中干預過多。由于政府對國有企業(yè)婆婆的角色，各級政府在企業(yè)并購過程中不僅要考慮經濟標準，還要考慮非經濟目標，不僅要考慮作為所有者的目標，還考慮管理者的目標，這就造成某件看似合理有效的并購方案。但這個并購方案可能影響本地區(qū)利益時，政府有時會出來反對，使并購無法發(fā)生，而有時政府為了政績需要，在本地區(qū)內搞幫扶，搞垃郎配實施不合理的并購，造成不該進行的并購反而發(fā)生的現象。

    3.1.2企業(yè)并購的財稅政策矛盾重重我國現行的財稅制度，企業(yè)并購涉及到財稅方面政策有三個問題:一是跨地區(qū)進行企業(yè)并購會影響被并購企業(yè)所在地的財政收人;二是并購方企業(yè)的財稅負擔過重;三是不同所有制企業(yè)并購財務處理制度和標準不同，這已成為企業(yè)并購最主要的政策障礙之一。這是企業(yè)應重點考慮的。

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Abstract： With the adjustment of economic structure， the industrial upgrading is steadily carrying forward， the reorganization merger of listed companies constantly emerging. At first， this paper expounds the developing situation of merger， acquisition and reorganization in different periods， and then， analyzes the valuation method and payment way in the process of merger， acquisition and reorganization and studies the performance of merger， acquisition and reorganization of the listed companies.

關鍵詞： 并購重組；價值評估；支付手段；績效分析

Key words： merger， acquisition and reorganization；value assessment；payment means；performance analysis

中圖分類號：F271 文獻標識碼：A 文章編號：1006-4311（2016）04-0028-03

0 引言

上市公司的并購重組一直是資本市場的熱點，在經濟發(fā)展中發(fā)揮著重要作用。因此，對上市公司的并購活動進行研究有著重要的現實意義。

雖然國內外學者對并購重組做了較多的探索，但大部分局限于某個時期的并購活動，且基于理論層面。本文縱向闡述了并購重組活動的發(fā)展狀況，同時理論結合實際，用數據說明問題，以現實中的案例加以解說，更加明確地呈現出本文的研究內容。

1 不同發(fā)展階段的特點

1994-2001年，這一時期的并購重組主要以國有股和轉讓股為主，并沒有從根本上改變上市公司國有控股的性質，目的是通過殼資源獲取融資渠道并解決財務危機。

總體來看，報表式重組甚至虛假重組經常出現。另外，暗箱操作和關聯交易頻繁發(fā)生，30%以下的收購行為未納入監(jiān)管，例如格林柯爾收購科龍、斯威特收購上海科技等，都在近年內出現了重大風險。

2002-2005年，這一時期上市公司并購重組活動大多由政府主導，市場化程度不高。一些地方政府大力推動“國退民進”，導致一批不具備實力的民營企業(yè)入主上市公司后，違規(guī)占用公司資金，將關聯交易非關聯化輸出利益，嚴重損害了上市公司的合法權益，例如卓京投資收購湘計算機過程中爆發(fā)的侵占上市公司資金等問題。

2005年至今，挽救財務危機公司的“輸血式”重組更多地向以產業(yè)整合為主的市場化重組轉化。上市公司收購活動從簡單的非流通股協(xié)議轉讓，發(fā)展到二級市場競購、定向發(fā)行等多種方式；從單純的現金交易，發(fā)展到資產認購、股份支付等多樣化方式。例如，包鋼股份發(fā)行了30.32億股A股，以折合約69.74億元資金購買集團公司資產，實現包鋼股份的整體上市。

2014年10月，證監(jiān)會頒布了最新修訂的《上市公司重大資產重組管理辦法》和《上市公司收購管理辦法》，進一步減少和簡化并購重組行政許可。在上市公司內生因素和政策利好的背景下，并購市場達到有史以來的。2014年公開披露的上市公司重大資產重組交易數量達到301起，約2013年的1.67倍。2014年上市公司重大資產重組交易金額達到7070.9億元，約為2013年的2倍。

2 標的資產估值方法

各行業(yè)選擇的評估方法不同，信息技術業(yè)、傳播與文化產業(yè)、社會服務業(yè)等多個行業(yè)中，收益法定價是首要選擇；采掘業(yè)和房地產業(yè)選擇成本法較多；證券、期貨類金融行業(yè)基本采用市場法定價。

評估資產價值的基本方法主要有三類，分別是成本法、收益法和市場法。在并購交易重組中，上市公司最終采用的評估方法如表1所示。

可以看出，2011至2014年以收益法定價的案例遠超過其他估值方法，而且收益法在并購重組價值衡量中的地位不斷提升。采用收益法評估是從未來收益角度衡量置入資產的價值，通常可以將有形和無形的因素綜合考慮，能全面反映企業(yè)價值。另外，這種方法應用的技術手段逐步完善，具備了廣泛應用的基礎。

成本法是對企業(yè)各項資產價值的綜合性考量，在參數選擇和方法運用等方面易于驗證，可復核性強，但該方法從實質上來說是單項資產的加和法，不能較好地反映影響企業(yè)價值的無形因素。

市場法是最直觀的一種方法，能及時反映市場價格信息，但市場法在并購重組中應用很少。此種方法在應用過程中，不同主體間的可比性判斷缺乏統(tǒng)一標準，選取不同指標得出的結論差異較大。但是，伴隨著中國資本市場的不斷發(fā)展，市場法的應用將得到進一步提升。

3 支付手段

2006 年以前，現金支付和資產置換是并購重組的主要支付手段。隨著股權分置改革的完成，2007年以來，股份支付迅速成為上市公司并購交易的主流支付手段。

在并購交易中，不同的交易主體有其特殊性，這就要求并購方式必須多元化以適應不同并購主體的需求，而不能過度依賴于某種支付方式的運用。

3.1 發(fā)行股份

一方面，對并購方來說，不會占用營運資金，可以避免現金支付對價造成的流動性壓力，改善公司財務狀況，增強可持續(xù)盈利能力，有利于上市公司減少關聯交易；對目標公司來說，可以參與上市公司的后續(xù)經營，甚至獲取公司控制權，達到曲線上市的目的。

另一方面，由于股價具有波動性，致使發(fā)行股份收購資產的成本具有不確定性：如果標的資產業(yè)績優(yōu)良，使收購方股價上升，則意味著收購成本較低；如果標的資產業(yè)績未達預期而使收購方股價下跌，就意味著收購方支付了較大的成本。

根據股票支付方式的具體情況，可以分為增發(fā)換股、庫存股換股、母子公司交叉換股等。其中增發(fā)換股方式增加了收購方的總股本，稀釋了原有股東股權，對控股股東的控制權造成一定影響；庫存股換股和交叉換股均未增加收購方的總股本，不會導致原有股東的股權稀釋。股權協(xié)議收購適用于規(guī)模較大的并購。

例如，蘇交科收購淮交院的案例中，蘇交科以非公開發(fā)行股份的方式，支付標的資產的收購對價。交易完成后，蘇交科持有淮交院100%股權。

在全流通背景下，發(fā)行股份已經成為并購重組中最主要的支付手段。2013年與2014年上半年通過并購重組委審核的140個方案中，使用發(fā)行股份作為支付手段的方案占49.29%，而支付手段中包含發(fā)行股份的方案占98.57%。具體數據如表2所示。

3.2 現金支付

現金支付的主要優(yōu)勢在于簡單便捷，可有效縮短并購周期。

單一使用現金支付的弊端在于，如果企業(yè)沒有大量自有現金，就需要外源融資來籌集資金。在當前并購規(guī)模越來越大的背景下，往往會導致主并企業(yè)負債金額和資產負債率大幅攀升，被迫接受種種限制性條款或使正常經營活動受到影響。同時，前期資金的大量流出可能導致并購后期由于資金匱乏而整合失敗。

現金支付適用于并購規(guī)模不大，或者收購方希望快速取得目標公司控制權的情況。

例如，中航通飛采用現金支付方式收購美國西銳，8600萬美元用于收購西銳公司100%股權，1.24億美元償還西銳公司現有貸款和其他負債。

3.3 混合支付

目前只采用一種支付方式的并購較為少見，更多的是采用混合支付方式。混合支付是指收購方在支付時不僅包括現金、股票，還有認股權證、可轉換債券和公司債券等多種混合形式。采用混合支付方式可將多種支付工具組合在一起，用不同的支付工具滿足目標公司股東的不同需求。如果搭配恰當，可以優(yōu)勢互補，克服單一支付方式的缺點。收購方可以在不過度支付現金的情況下完成并購，從而避免財務結構惡化，同時又可以防止收購方原有股東的股權稀釋。

例如，東華軟件采用非公開發(fā)行股份和現金支付相結合的支付方式收購威銳達，其中70%的交易對價即40810萬元以股份方式支付，30%的對價即17490萬元以現金方式支付；渤海租賃收購Seaco SRL100%的股權，交易對價為支付現金及承接債務。

4 并購績效

對并購績效的評價有不同的方法，本文主要以財務指標和會計數據資料為依據，考察兩個案例中并購前后的業(yè)績變化。

4.1 方正證券收購民族證券

根據方正證券2014年披露的三季報，也是方正證券在并購重組完成后的首份定期報告，可以看出本次并購對上市公司業(yè)績提升有明顯的積極影響，凈利潤、基本每股收益、凈資產收益率與2013年三季報相比（見表3），實現了大幅增長。隨著方正證券和民族證券在業(yè)務領域互補優(yōu)勢的進一步釋放，上市公司的表現將帶給投資者更好的預期。

4.2 寶鋼股份收購集團資產

寶鋼股份的盈利能力并沒有因并購重組而提升，基本每股收益、凈資產收益率與收購前一年相比有所下降（具體數據見表4）。一方面是受到國內和國際宏觀環(huán)境的影響，鋼鐵行業(yè)不景氣；另一方面是公司的治理水平存在一定問題，從而不能給投資者一個良好的預期。

從短期來看，本次并購重組對寶鋼股份的實質效應為負，說明市場并不看好此次并購。但從長期來看，公司表現需要從更多的維度進行考量。

總體來說，上市公司并購績效的好壞取決于很多因素，例如并購類型、并購規(guī)模、交易態(tài)度、支付方式、政府行為、并購主體現狀等等，因此在評價上市公司的并購重組績效時，要根據實際情況，合理地選擇評價方法，從不同的時間范圍綜合考慮影響因子，從而得出較為科學的結論。

參考文獻：

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[2]馬文奎.我國上市公司并購重組的現狀、問題及對策思考[J].黨政干部論壇，2010，7.

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一、國內并購概況

企業(yè)并購是指一家獨立企業(yè)通過產權市場有償獲得另一家或多家獨立企業(yè)的經營控制權來兼并這些企業(yè)的行為。企業(yè)并購行為可以使本企業(yè)獲得有利的發(fā)展資源，是企業(yè)實施資本運營戰(zhàn)略的手段之一。企業(yè)并購行為的本質就是企業(yè)控制權的交易。根據wind數據庫對國內并購市場數據的統(tǒng)計顯示，2010年-2015年間我國并購市場無論是并購數量還是并購交易金額都有明顯提升。2010年境內并購1968例，并購交易金額10207.13億元；2011年境內并購2649例，并購交易金額9244.21億元；2012年境內并購1644例，并購交易金額7980.83億元；2013年境內并購2289例，并購交易金額9554.54億元；2014年境內并購3716例，并購交易金額18300.72億元；2015年境內并購5817例，并購交易金額24602.02億元。并購在我國的影響范圍正在逐步擴大，而并購支付方式的選擇作為整個方案的關鍵，貫穿于方案設計、談判、實施及整合的整個并購過程，支付方式帶來的風險越來越受到企業(yè)的重視。

二、支付方式類型及特點

支付方式是指并購方為了獲取目標企業(yè)的控制權，對目標企業(yè)進行支付的方式，即并購方用什么來換取被并購方的控制權的問題。2015年并購數據統(tǒng)計顯示，中國境內5817起并購案例中，采用現金支付方式的占72.16%，股份支付占5.75%，現金與股份混合支付占7.77%，其他支付方式占14.32%，其他支付方式中包含了債券、資產、現金+其他資產、實物資產等10余種，單項支付方式所占的比例很小，因此，我國主要采用的支付方式有現金支付、股份支付、現金與股份混合等三種支付方式。現金支付是指用現金作為支付的手段，直接購買被并購方的資產或者股權，是最直接和快捷的支付方式，但是使用現金支付方式受到公司現金存量、融資約束以及并購后企業(yè)是否能實現預期收益等因素的影響。股份支付通常叫做換股并購，是指并購方通過發(fā)行股票購買資產或者通過兩個公司間股票交換的形式，最終達到控制被并購方的目的，股份支付方式主要受到并購規(guī)模以及原有股東控制權問題的影響。混合支付方式中，有很多組合的形式，但最為常見的是現金與股票混合支付方式，當收購方難以對并購重組所帶來的增量收益作出正確估計時，就更愿意接受混合支付方式。

三、不同并購方式下的風險分析

不管是單一支付方式還是混合支付方式，都會給企業(yè)帶來相應的風險。

現金支付方式雖然可以快速的實現并購，減少并購過程中的不確定性，但是采用現金支付方式，主要會帶來以下風險：（1）流動性風險。現金支付方式是一項較為沉重的即時負擔，一旦達成協(xié)議，并購方將向被并購方支付大筆的現金，現金流出將影響企業(yè)對外部環(huán)境變化的反應能力和調節(jié)能力，一旦市場環(huán)境惡化，企業(yè)沒有足夠的現金維持日常運轉，增加營運風險。如果是通過經過金融機構借款籌集資金，則會加大企業(yè)還本付息的壓力，并且現金支付方式受交易規(guī)模的影響，交易規(guī)模越大，企業(yè)流動性風險越大。因此，現金支付方式要求并購方有足夠的現金貯備和籌資能力。（2）不確定性風險。并購活動作為一項交易，交易之所以產生，是因為雙方對標的資產控制權所代表的收益預期不同。現金支付完成后，風險也隨之轉移，當標的資產定價過高或者被并購的企業(yè)產生的收益未能達到預期目標時，所有風險將由并購方獨自承擔，而股票支付則由雙方按照持股比例對企業(yè)的風險和收益進行平均分配，因此，現金支付方式的并購方將承擔被并購方預期效益實現的不確定性風險。

股份支付方式的結果是并購活動的參與方相互持股，該支付方式下，并購方只需要跟被并購方的股東進行股票交換，就可以獲得被并購方的資產或者控制權，不會造成現金的流出，也不會加重企業(yè)的債務，節(jié)下來的現金還能用于并購后企業(yè)的整合和運營。但是股份支付仍存在風險，表現在：（1）控制權風險，股份支付方式增加了并購方的總股本，改變公司的權益結構，稀釋了原有股東的控制權，如果稀釋程度很大，不利于原有股東對企業(yè)的控制，而且也有可能被反向收購。（2）股價變動風險，一般采用股票支付方式，會向市場傳遞并購方股票被高估的信號，因為當并購方的股票被高估時采用股份支付，相當于被并購方的股東用高價購買了并購方的股票，給并購方的股東帶來了額外的收益，投資者會對并購方的股票價格進行重新估值，股票價格下降。（3）企業(yè)合并后，還要經過較長的整合階段，在這個過程當中，如果合并后的企業(yè)沒有實現收益增長，必然會攤薄每股收益，導致企業(yè)資產盈利能力下降。

混合支付方式是現金支付和股份支付的結合，可以避免單一支付方式的缺點，既可以使并購方避免大量的現金流出或者承擔沉重的債務，也可以防止原有股東控制權的過度稀釋，是風險較低的支付方式，因此是實務中是除了現金支付以外的第二大常用支付方式。但混合支付方式仍存在程序繁瑣，過程時間較長，并購后雙方的利得不顯著等缺點。

四、企業(yè)并購支付方式選擇策略

選擇任何的支付方式都會產生相對應的風險，企業(yè)選擇支付方式時，要加強對風險的評估，力求將支付風險降至最低。因此，我們對此提出以下建議：（1）加強市場調研，對被并購方所屬行業(yè)的前景做出正確的預測。并購交易的產生是因為標的資產控制權所代表的收益預期不同，所以一方愿意買，一方愿意買，被并購企業(yè)是否能實現預期效益，決定了并購方將采用什么樣的支付方式。并購市場前景較好的企業(yè)，一般采用現金支付方式，反之則采用股份支付或者混合支付方式。（2）依據自身財務狀況，量力而行。并購是一項交易活動，是需要付出成本的，當并購方擁有較多流動資金或者具有較強的融資能力，能保證并購后企業(yè)正常運作，則采用現金支付。而當企業(yè)現金不足，又難以融資時，股份支付和混合支付應當是首選的支付方式。（3）保持控股股東控制權。控股股東控制權是維持企業(yè)正常運作的一個基本保障，如果并購活動帶來的控制權稀釋影響了控股股東的主導地位，可能會產生控制權爭奪的問題，也有被反收購的風險，不利于公司的穩(wěn)定發(fā)展。因此，這種情況下，應該采用現金支付或者混合支付方式。

五、結束語

篇9

企業(yè)在并購的前期階段，主要是尋找并了解目標企業(yè)，為自身更好的發(fā)展尋找著力點。在這一階段，由于企業(yè)對目標企業(yè)調查研究不充分，所獲信息與真實信息有偏差，導致高估目標企業(yè)未來獲利能力，進而導致并購失敗。所以，企業(yè)在并購初期，應妥善處置以下幾點風險。

1.1財務分析風險

企業(yè)在并購準備階段，首先要對目標企業(yè)進行完善的財務分析。財務分析的目的主要有兩個，一是對被收購方自身財務狀況和財務實力的分析考察；二是判斷被收購方利害相關者的財務狀況及財務實力。通過具體分析，可知目標企業(yè)和收購方是否有互補優(yōu)勢是否可以為收購方獲取超額利潤，促進其提高核心競爭力。具體可以從三個方面入手：

1.1.1運營運能力分析。

企業(yè)的營運能力在一定程度上決定著企業(yè)的償債能力及獲利能力，是財務分析的核心。通過分析營運能力的各項指標，充分了解企業(yè)的經營運行能力，企業(yè)資金運營周轉的情況，企業(yè)對經濟資源管理，運用效率的高低。了解被收購方資產有無虛增，應收賬款是否可以收回，存貨跌價準備是否足額計提等問題，防止因營運能力不足帶來的風險。

1.1.2償債能力分析。

對于長期償債能力，主要考慮被收購方償還債務本金及支付債務利息的能力，合理確定資產負債率、產權比率、已獲利息倍數、長期資產適合率。而對于短期償債能力，通過考察目標企業(yè)應收賬款及存貨的質量應收賬款及存貨周轉速度等因素對短期償債能力指標的影響，避免因資金閑置浪費和企業(yè)資源調配和不合理所造成的風險。

1.1.3盈利能力分析。

企業(yè)可以通過盈利能力分析指標來觀察其在不同發(fā)展階段的盈利情況，同時計算出各時期盈利目標的完成情況，避免出現因盈利能力不足而導致財務虧損的情況。

1.2信息不對稱風險

所謂信息不對稱風險，就是指企業(yè)在并購過程中，收購方與目標公司的股東和管理層的信息不相對應，出現了不對稱的情況，直接影響了其并購活動的順利開展。具體而言，信息不對稱風險主要表現在以下幾個方面：

1.2.1缺乏對企業(yè)實際盈利情況的深入了解。

當前，盡管各企業(yè)每年均會按期披露財務報告，以便使外界及時了解其財務管理情況。但大量上市公司財務造假案表明，上市公司財務造假已成為一種普遍現象。因此，企業(yè)要想順利完成企業(yè)并購任務，實現預期目標，就必須深入了解目標公司的實際盈利情況，并多方了解其盈利渠道。

1.2.2對企業(yè)的資產質量認識不到位。

在實際并購中，為更好地了解對方的發(fā)展實力，收購方常常需要了解和掌握對方的資產質量。一般地，收購方通常會通過財務報表來分析企業(yè)的資產質量。但這種資產質量評價和認識方法存在一定的局限性，容易高估或低估對方的資產質量，引發(fā)信息不對稱風險事故。

1.2.3對企業(yè)的或有事項不清楚。

在實際經營過程中，企業(yè)經常會將一些本應公開的或有事項人為隱藏起來，以有效提高其利潤率。這一做法無形中增大了收購方的收購風險。多數情況下，很多收購方都是在收購完成后才發(fā)現目標企業(yè)存在或有事項隱藏情況。因此，企業(yè)應通過系統(tǒng)調研來提升對目標企業(yè)的判斷，從而減少信息不對稱所帶來的風險。

1.3決策風險

決策風險，顧名思義就是發(fā)生在收購決策環(huán)節(jié)的企業(yè)并購風險。具體來說，主要體現在以下幾個方面：

1.3.1并購的目標行業(yè)選擇不當。

這一并購失誤在并購過程中出現幾率較高。這種并購失誤的產生原因為收購方對目標企業(yè)的內外資源情況了解不足。有些企業(yè)喜歡把朝陽產業(yè)作為并購的目標，卻不了解所謂的朝陽，夕陽只是一個相對的概念。從贏利的角度考慮，贏利能力強的企業(yè)不一定有高的科技含量，一些高科技含量的企業(yè)也未必能賺到錢。所以企業(yè)需要從投資回報的角度慎重選擇并購行業(yè)。

1.3.2并購的時機選擇不當。

一個企業(yè)選擇并購的時間點不同，可能相應的成本也會相差很多。如果被收購方本身是一個有潛力的企業(yè)，但若并購時機選擇不當，企業(yè)的投資往往也不能帶來切實的回報。

1.3.3并購的路線選擇不當。

并購主要有兩條路線，一是高成本收購好公司，二是低成本收購差公司。選擇前者，收購方要有能夠挽留和鼓勵被收購方優(yōu)秀管理者的能力；選擇后者，收購方可能會因不善管理而無法獲得超額利益。因此，只有從戰(zhàn)略源頭上仔細計劃并購路線，風險才可能降低。

2并購策略設計實施階段

前期工作準備結束后，并購進入到具體實施環(huán)節(jié)。在這一階段，企業(yè)應注重研究收購細節(jié)，例如：收購價格過高，預期收益可能低于收購成本；價格過低，收購可能沒有意義；若并購方融資困難，則會引發(fā)企業(yè)財務危機，資金鏈條斷裂等嚴重后果。所以，詳細設計規(guī)劃具體的實施方案對降低此階段的各種風險有積極的作用。

2.1定價風險

收購公司的收購價格定位決定收購方是否有必要進行收購。所以當一家公司決定是否要對另一家公司進行收購決策時，首先要確定它所愿意支付的溢價水平，然后與可預測的增值額相比較。當收購所產生的增值額超過收購價格的溢價時，收購方的股東才能從中獲益，收購才有價值。如果收購成本過高，那么收購失敗的可能性越大。只有在細節(jié)上力求完美，回歸戰(zhàn)略，才能減少此過程的風險。

2.2融資風險

企業(yè)在整個并購過程中常因資金籌集方式不合理導致自身出現財務風險，即并購融資風險。目前，我國公司并購外部資金籌集的渠道很少，一是由于《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》中規(guī)定“:任何金融機構不得為股票交易提供貸款”所以企業(yè)無法通過銀行貸款取得二級市場并購資金；二是由于企業(yè)債務發(fā)行審批嚴格且繁瑣，還沒有為公司并購發(fā)行債券的先例，三是由于股票發(fā)行實行制度審批制。所以企業(yè)在并購的執(zhí)行階段通常會導致自身的財務結構發(fā)生變化。企業(yè)需要改變融資渠道，不斷加大金融創(chuàng)新，新的金融工具的衍生，組建專門從事公司并購業(yè)務的投資銀行，為公司提供專業(yè)的并購融資服務和專業(yè)策劃。目前，一些國際型大中企業(yè)為了減少并購環(huán)節(jié)中的現金支出，常會通過吸收合并的方式進行并購，成效顯著。

2.3股權收購風險

首先，管理者在收購股權時，容易出現簽約主體錯誤的問題。在股權收購時，股權出讓方應是目標公司的股東，但在實際操作中，管理者有時會與非相關方簽約，造成簽約主體錯誤，由此導致的問題會構成協(xié)議在法律上全部無效。如果因此股權出讓方后悔，不再出讓股權，則收購方為收購所投入的時間，精力和經濟上都會承受巨大的損失。其次，受讓的股權有瑕疵。根據《公司法》的規(guī)定，如果股東出現經濟糾紛或其他類型的法律問題，則其現有公司股權可能會被司法機關依法查封并凍結。一旦股權被凍結，則持有該部分股權的收購方就無法進行收購。最后，受讓程序欠缺。法律規(guī)定，一方公司在出讓股權時，另一方有優(yōu)先購買權。因此，在收購公司合同，章程規(guī)定其他股東有優(yōu)先受讓權的情況下，未經其他股東聲明放棄優(yōu)先受讓權，管理者收購股權行為無效。所以若收購股權的程序有所欠缺，將產生收購風險。

2.4產權收購風險

收購方通過收購非公司制企業(yè)的產權而實現對目標企業(yè)的控制。管理者在進行產權收購時，容易受到政府的干預，政府會向管理者布置購買企業(yè)的任務，并同企業(yè)簽訂收購合同，從而造成簽約主體錯誤。在產權收購的過程中有可能因收購的產權權屬不明確，未經有效確認等情況造成受讓的產權有瑕疵。如果企業(yè)未經產權界定就直接收購企業(yè)，最終引發(fā)糾紛或造成收購無效則是不可避免的。另外，在國有企業(yè)產權轉讓時，為了保證國有資產不流失，在涉及相關資產轉讓時，必須經過國有資產管理部門評估立項和國有資產管理部門批準，否則轉讓無效。同時，在收購國有企業(yè)完成后，應將企業(yè)改制為有限責任公司，否則收購不成立。

2.5資產收購風險

資產收購產生的風險是指管理者收購原公司或企業(yè)的部分具有獨立生產，經營功能的資產，如收購企業(yè)的某項機械設備。在進行收購時，企業(yè)常因以下兩方面原因引發(fā)收購風險事故。其一是簽約主體錯誤管理者收購企業(yè)資產時，簽約主體必須是出讓資產的公司或企業(yè)。但由于管理者在收購資產行為完成后，出讓資產的公司或企業(yè)并未注銷，只是將原公司或企業(yè)的實物性資產換成收購方支付的現金或其他實物性資產。因此，在收購方資產收購完畢進行經營后，管理者需和出讓方的公司或企業(yè)簽訂資產出讓合同。其二是受讓資產有瑕疵目標企業(yè)可能因自身的需要而設定抵押，已經抵押的資產，其處分權受到限制，因此在抵押期間資產不得轉讓，如果收購方持有此類資產的話，會給公司帶來相應的財務風險及損失。

3并購過渡整合階段

并購完成后，企業(yè)往往會根據實際需求進行一系列的整合工作，例如文化整合、人力資源整合、資金技術整合等等。根據上文可知，由整合原因導致并購行為失敗的比率為50%，遠高于其他任何已知原因。而在各種整合行為中，財務整合尤為重要。只有雙方在財務上協(xié)調一致，建立完善的財務制度體系，注重財務管理的作用，才能更好的實現協(xié)同效應。否則，財務整合的失敗定會成為日后導致企業(yè)破產的導火索之一。財務整合風險是并購過渡整合階段的主要風險。對于企業(yè)財務而言，并購本身需要大量的資金，并購決策會對企業(yè)資金規(guī)模和結構產生重要的影響，所以若要整合成功，首先，并購方要具備一套有效的財務制度體系；其次，通過分析對方財務所提供的信息，更好的對目標企業(yè)實施有效控制，只有這樣，企業(yè)才會獲得超額的利益，實現其內部資源的合理配置，并購的目的才能達到。

4結論

篇10

【關鍵詞】投資銀行 反并購 作用

反并購是指目標公司管理層為了防止公司控制權的轉移，而采取的旨在預防或挫敗惡意收購者收購本公司的行為；反并購的核心在于為了防止目標公司控制權的轉移，而采取預防性措施及主動性措施構筑防御壁壘。

投資銀行在企業(yè)反并購中的作用具體來說可以從兩個方向去研究，一是在投資銀行的角度，立足投資銀行的金融中介和服務職能，分析其在企業(yè)反并購中可以和應該發(fā)揮的作用；二是從企業(yè)的角度出發(fā)，立足于企業(yè)在反并購中的不足之處或者相對弱勢，以企業(yè)自身所需要的反并購服務為主，分析投資銀行應該扮演的角色。

一、投資銀行現階段在企業(yè)并購中的作用

兼并與收購，簡稱并購（Merger&Acquisition，M&A），這是投資銀行的核心業(yè)務之一，同樣，為目標企業(yè)提供反并購服務也是隨著企業(yè)并購業(yè)務的不斷升級、敵意并購日益普遍而成為投資銀行的業(yè)務重點。企業(yè)的反并購是一項系統(tǒng)性、操作性極強的活動，一般需要經過一系列步驟，涉及信息溝通、資產評估、反并購方案的策劃和反制過程中的財務控制條條等問題，這就需要以進行外部資本運營見長的投資銀行來參與完成。在這一領域中，投資銀行憑借其專業(yè)優(yōu)勢、人才優(yōu)勢和實踐優(yōu)勢，依賴其廣泛的信息網絡、深入的分析能力、高度的科學創(chuàng)意以及熟練的財務技巧和對相關法律的精通，來完成對企業(yè)的財務評估、方案設計、條件談判以及配套的速效安排等諸多高度專業(yè)化的工作。具體來說，從反并購的過程分析，可以把投資銀行在這當中所起的作用同樣劃分為三個階段：識別潛在危險，制定預防措施；實施反收購策略，控制財務支出；總結方案實施效用，優(yōu)化企業(yè)結構。

（一）識別潛在危險，制定預防措施

第一階段，投資銀行為客戶企業(yè)事先策劃組建“防鯊網”或曰修筑防御工整。市場經濟條件下，上市公司隨時都面臨被并購的威脅。而目標企業(yè)之所以成為“獵物”，通常是因為企業(yè)本身存在著一項或若干項弱點或缺陷。因此，要避免被收購，投資銀行首先應該幫助目標企業(yè)找出其弱點或缺陷，并協(xié)助其進行整頓，推行更為有效的管理。這不僅涉及到調整組織結構、業(yè)務，更重要的是利用良好的財務管理來彌補缺陷。因為在反并購過程中，一旦真正涉及到實施反并購措施，就必須有強有力的財務支持作為后盾，否則很難對外來“入侵者”起到阻擋作用。另一方面，投資銀行應根據客戶企業(yè)自身所處的行業(yè)環(huán)境、產品性質、市場地位和公司構架等具體細節(jié)為其量身打造相應的符合其特點的預防措施。包括諸如修訂公司章程，調整股權結構等等。主要幫助客戶企業(yè)減少被并購的吸引力、制造并購困難、監(jiān)視客戶企業(yè)股票交易情況，以期遲早發(fā)現并購者其意圖。

（二）實施反收購策略，控制財務支出

進入第二階段，即當企業(yè)確認遭到敵意收購時就表明企業(yè)制定的預防措施已經失效或者該公司并未采取相應的措施。此時，投資銀行的首要任務就是幫助目標企業(yè)搜集襲擊者的有關信息及其意圖，評估目標企業(yè)價值以此來論證敵意收購者要約價格的不合理，同時宣傳企業(yè)的發(fā)展前途，爭取股東繼續(xù)支持公司董事會和持有股票。與此同時，投資銀行應幫助目標企業(yè)確定反并購措施，根據不同的措施從財務角度出發(fā)去分析企業(yè)的財務負擔及可行性。

在此過程中，作為反并購顧問的投資銀行同時也為目標企業(yè)依據不同的反制措施提供相應配套的融資服務和整個過程中的財務成本控制。可以說，反并購的成功與否與融資能力高度相關，一般情況下，敵意并購方由于經過精心的準備，從一開始就會以相對而言較為有利的資金投入到對目標企業(yè)的包圍中，而要達到優(yōu)勢地位，則牽涉到巨額資金的投入，并購方也是以其投資銀行的支持通過各種市場籌集這些資金。投資銀行在項目融資方面所具有的龐大的網絡關系、專業(yè)人才和巨大聲望無疑是使其在并購方和被并購方不可或缺的支持者。

（三）總結方案實施效用，優(yōu)化企業(yè)結構

在并購爭戰(zhàn)收場時，投資銀行幫助客戶企業(yè)進行善后處理。例如總結經驗教訓，同時根據目標企業(yè)在反并購中暴露出來的缺陷重新制定新的預防措施或相應調整股權結構，重組業(yè)務與資產，改善經營管理，提高股價水平等等，以防下次再遭到收購。

二、影響投資銀行在反并購中發(fā)揮作用的制約因素

投資銀行為目標企業(yè)設計實施具體的反并購措施時，由于在各個方面都存在著一些制約其作用發(fā)揮的因素，使得投資銀行在進行操作時必須注意，具體包括以下幾個方面的問題：

（一）考慮到現行法律法規(guī)的支持

涉及到投資銀行的法律法規(guī)在不同地區(qū)都有著不同的規(guī)定，而且在相應的時間也有著不同。美國對企業(yè)兼并的監(jiān)管主要是從反托拉斯法開始的，英國主要是以全國的合同法、公司法和證券法以及《倫敦城收購及兼并準則》為主。日本于1947年制定了第一部反壟斷法，歐盟起草的關于控制企業(yè)兼并的法規(guī)于1989年通過，而我國則是以《證券交易法》為主。

（二）考慮到公司股東及債權人的利益

同時也應考慮到本企業(yè)和股東的利益，投資銀行參與企業(yè)的反并購也存在著一些負面效應，如投資銀行在幫助企業(yè)進行反并購策劃時，有時可能從自身賺取更多手續(xù)費的角度出發(fā)，而無視企業(yè)的客觀實際的情況，采取較大的代價對潛在的有益于企業(yè)發(fā)展的善意收購也進行敵意反并購，結果造成企業(yè)為此喪失發(fā)展機會，增加企業(yè)負擔。

三、強化投資銀行在企業(yè)反并購中作用的主要策略

對投資銀行在反并購中的總體分析我們可以看出，投資銀行在發(fā)揮其作用的同時也存在著諸多問題，而如何強化投資銀行在以后的企業(yè)反并購中的作用也成為其今后業(yè)務發(fā)展的重點，隨著敵意并購案的數量的不斷增加，投資銀行在這一方面所起的作用將會愈發(fā)明顯，其所投入的人力、物力資源的比重也將逐步加大，并購與反并購業(yè)務在傳統(tǒng)業(yè)務難以突破行業(yè)瓶頸的情況下日益成為投資銀行的一大主要利潤增長點，投資銀行在這一方面的發(fā)展也可以說是關系到投資銀行自身發(fā)展的重點。具體來說，投資銀行可以從以下幾個方面去強化其在企業(yè)反并購中的作用：

（一）加強職業(yè)上的高度專業(yè)化

投資銀行中介組織之所以能成為反并購業(yè)務中不可或缺的一員，能夠為企業(yè)節(jié)約反并購中的各種財務和費用支出是一個主要方面，而起到這一作用首先是因為它是專業(yè)化的交易組織，并且是高度專業(yè)化的“智力密集型”的交易組織。

（二）明確交易活動的輔和服務性

與一般的履行全部交易職能的專業(yè)化商業(yè)組織（如商業(yè)企業(yè)）相比，投資銀行并不獨立地從事交易活動的全過程，而是受交易主體的委托，作為一方的人，為目標企業(yè)提供輔的服務功能，起咨詢、策劃、融資的作用。中介服務的性質，在客觀上要求其具有良好的職業(yè)道德和高度的法律責任感，既要做到為顧客服務，又要客觀公正。嚴格自律，公正執(zhí)業(yè)既是社會對投資銀行中介組織的基本要求，也是投資銀行中介組織生存和發(fā)展的重要前提。

（三）規(guī)避法律法規(guī)的限制

隨著經濟的不斷發(fā)展，各國的法律法規(guī)等監(jiān)管措施日益完善，投資銀行在開展反并購業(yè)務的同時，更加應該注視對不同法律體系的研究，根據不同地區(qū)的關于并購反并購方面的法律法規(guī)的不同規(guī)定來為目標企業(yè)服務。完善的法律法規(guī)應該可以說是投資銀行提供反并購服務的一個有利因素，只有市場化程度較高的環(huán)境下，投資銀行的專業(yè)市場優(yōu)勢才可以在并購服務中發(fā)揮得淋漓盡致。

（四）切實保護目標企業(yè)的利益

必須強調的一點是，投資銀行作為目標企業(yè)的財務顧問和服務中介，根據不同的情況制定的反收購措施都是應該以目標企業(yè)的“利益最大化”為最終目的，即通過反并購起來兩個方面的作用：一是抵制不合理收購，保護企業(yè)股東因過低的收購價格而喪失應得利益；二是通過反并購爭取企業(yè)較為合理的收購價格或引出更為善意的白衣騎士，以較為理想的溢價增加股東財富。

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