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匯率制度選擇理論指出，在固定匯率制度、自由資本流動和獨立貨幣政策之間存在三難選擇。①如要想選擇獨立貨幣政策和固定匯率制度的政策組合就必須放棄資本自由流動，實行資本管制。這是我國改革開放前選擇的一種政策組合，在當今世界經濟一體化和金融自由化背景下，我國再選擇這種政策組合已不合時宜。要想選擇固定匯率制度和資本自由流動的政策組合就必須放棄獨立的貨幣政策。20世紀90年生的一系列貨幣金融危機說明，這種政策組合的危害決非貨幣政策無效這樣一個溫和的負面影響，固定匯率制度在開放的資本賬戶下往往伴隨著貨幣沖擊和貨幣危機，從而給經濟帶來巨大的動蕩，使經濟時時處于不穩定的威脅之中，從長期來看，我國也不宜選擇這種政策組合。要想選擇獨立貨幣政策和自由資本流動的政策組合就必須放棄固定匯率制度，實行浮動匯率制度，這是我國應當選擇的一種政策組合。這種政策組合符合我國的實際，我國是一個經濟大國，保持獨立的貨幣政策必然是我國的現實選擇；另外，在世界經濟全球化和金融自由化的背景下，我國開放資本賬戶，實現資本自由流動也是大勢所趨。據此，從長期來看，人民幣匯率制度改革的長期目標應是浮動匯率制度。

但從國際金融經驗來看，匯率急劇變動和不穩定往往伴隨著金融市場的不發達和微觀經濟主體的不完善。②當前我國金融市場尚欠成熟和完善，人們對金融避險工具的認識還需要有一個過程，金融監管也比較薄弱。正處于改革過程中的國有企業仍面臨著諸多困難，還沒有建立起完善的現代企業制度，還缺乏防范匯率風險的意識。可見，目前我國尚不具備實施浮動匯率制度所需要的條件和環境，如果實行浮動匯率制度，可能會導致人民幣匯率頻繁波動，不僅無助于金融部門和金融市場的建設和發展，而且還將大大增加經濟發展和社會穩定的成本。為此，我國采取了較為緩和的參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。

另外，在很長的一段時間里，由于美國在世界經濟中的地位和美元的相對穩定性，美元確實在世界范圍內起到了各國貨幣標尺的作用。但是近些年來，美元的穩定性逐漸減弱，同時歐元正在成為一種新的代表性國際貨幣。因此，我國政府根據整個國際經濟形勢和美元地位的變化，放棄了釘住美元匯率制度，選擇采用了參考一籃子貨幣匯率制度。這可以削弱長期以來美元對人民幣匯率的過度影響，更好地保持人民幣有效匯率的相對穩定性。

二、人民幣參考一籃子貨幣匯率制度的特點

從匯率形成機制來看，人民幣參考一籃子貨幣匯率制度不同于人民幣釘住美元匯率制度和人民幣釘住一籃子貨幣匯率制度。

在人民幣釘住美元匯率制度下，外匯市場上美元對人民幣供求變化并不影響人民幣對美元的匯率。在釘住美元匯率制度下，外匯市場上美元的供給大于需求，美元對人民幣的匯率會下跌，人民銀行就會買進美元賣出人民幣，從而使美元對人民幣匯率保持不變。反之，人民銀行會賣出美元買入人民幣，以使美元對人民幣匯率保持穩定。另外，在人民幣釘住美元匯率制度下，美元對非美元貨幣匯率的變化也不影響人民幣對美元的匯率。人民幣對非美元貨幣的匯率是由人民幣對美元的匯率和美元對非美元貨幣的匯率套算而得。如果美元對非美元貨幣升值，人民幣對美元的匯率仍會維持不變，而對非美元貨幣會升值；反之，如果美元對非美元貨幣貶值，人民幣對美元的匯率同樣會維持不變，而對非美元貨幣會貶值。

人民幣釘住一籃子貨幣匯率制度是使人民幣相對于幾種貨幣(或一籃子貨幣)的加權平均匯率保持不變的一種匯率制度。為更好地理解釘住一籃子貨幣匯率制度的內涵，我們假設人民幣貨幣籃中只有美元和英鎊兩種貨幣，W＄。為貨幣籃中美元的數量，W￡為貨幣籃中英鎊的數量，ER/＄和ER/￡分別表示人民幣對美元和英鎊的匯率，人民幣與美元和英鎊的加權平均匯率為ER，則：

ER＝W＄·ER/＄＋W￡·ER/￡

(1)

其中，ER是以人民幣表示的一籃子貨幣的價格。所謂人民幣釘住一籃子貨幣匯率制度是指保持ER不變，即ER為常數E③。

從公式(1)可以看出，與人民幣釘住美元匯率制度不同，在人民幣釘住一籃子貨幣匯率制度下，盡管人民幣對美元的匯率同外匯市場上美元對人民幣的供求關系同樣無關，但籃子中美元對非美元貨幣匯率的變動，不僅會引起人民幣對非美元貨幣匯率的波動，而且會引起人民幣對美元匯率的波動。例如，在上述以美元和英鎊構成的虛擬貨幣籃中，由于以人民幣表示的一籃子貨幣的價格釘住不變，因此，當美元對英鎊升值時，人民幣對英鎊匯率會升值，而人民幣對美元匯率則會貶值；當美元對英鎊貶值時，人民幣對英鎊匯率會貶值，而人民幣對美元匯率則會升值。可見，在人民幣釘住一籃子貨幣匯率制度下，美元對人民幣匯率升值或貶值的可能性皆有。

與人民幣釘住一籃子貨幣匯率制度相比，在人

民幣參考一籃子貨幣匯率制度下，人民幣對美元匯率不僅受貨幣籃中美元對非美元貨幣匯率變動的影響，而且與外匯市場上美元對人民幣的供求有關。例如，釘住一籃子貨幣匯率制下，當美元對其他貨幣升值時，人民幣對美元應該貶值。但在參考一籃子貨幣匯率制度下，考慮到外匯市場上存在人民幣對美元升值的壓力，人民銀行可能不是根據釘住一籃子貨幣匯率制度的要求，通過干預外匯市場，使人民幣對美元貶值。相反，人民銀行可能不干預外匯市場或僅進行小幅度的干預，而聽任人民幣在市場供求作用下升值。“參考”意味著人民銀行有了決定匯率水平的較大靈活性。

三、人民幣參考一籃子貨幣匯率制度的作用

(一)有助于穩定人民幣實際有效匯率

對國際貿易和國際投資產生影響的是實際有效匯率。人民幣釘住單一美元匯率制度，盡管可以穩定人民幣對美元的雙邊名義匯率，但在美元對世界主要貨幣之間的匯率發生較大波動時，由于人民幣對美元匯率保持不變，因此，美元對非美元貨幣匯率的波動完全由人民幣對非美元貨幣匯率波動吸收，從而可能會導致人民幣對非美元貨幣匯率的大幅波動，進而引起人民幣名義有效匯率的較大不穩定。因此，在人民幣釘住美元匯率制度下，人民幣對美元雙邊名義匯率的穩定，不僅不能穩定人民幣名義有效匯率，反而可能會造成人民幣名義有效匯率的更大不穩定。

人民幣釘住一籃子貨幣匯率制度是一種比較穩定的匯率制度，因為人民幣對貨幣籃中任何一種貨幣雙邊匯率的變動，經過權數(小于1)化后傳導給以人民幣表示的一籃子貨幣價格的影響大大縮小了。例如，在上述以美元和英鎊構成的虛擬貨幣籃中，如果美元在貨幣籃中的權重是50％，那么美元對人民幣匯率變動10％，只對以人民幣表示的一籃子貨幣價格影響5％。此外，由于貨幣籃中各種貨幣的雙邊匯率的變動，向上的變動與向下的變動對以人民幣表示的一籃子貨幣價格的影響可能會相互抵消，從而使以人民幣表示的一籃子貨幣價格相對穩定。可見，人民幣釘住一籃子貨幣匯率制度可以有效克服釘住單一美元的弊端，保持人民幣名義有效匯率的相對穩定性。

與人民幣釘住一籃子貨幣匯率制度相比，在人民幣參考一籃子貨幣匯率制度下，由于允許以人民幣表示的一籃子貨幣價格可以在一定范圍內浮動，進而引起人民幣名義有效匯率會有適度波動。但與人民幣釘住美元匯率制度相比，正是由于在參考一籃子貨幣匯率制度下限定了以人民幣表示的一籃子貨幣價格的浮動范圍，從而使人民幣參考一籃子貨幣匯率制度下人民幣名義有效匯率的波幅會較小。由于實際有效匯率是名義有效匯率扣除物價因素后的有效匯率，因此，人民幣名義有效匯率保持相對穩定亦有助于穩定人民幣實際有效匯率。可見，與人民幣釘住單一美元?[率制度相比，人民幣參考一籃子貨幣匯率制度有助于穩定人民幣名義有效匯率和實際有效匯率，從而有助于促進我國國際貿易和國際投資的健康發展。

(二)可以有效配置資源

微觀經濟學最重要的一個理論就是均衡價格是對供需雙方最有利的價格。盡管單純從供應方看價格愈高愈好，單純從需求方看價格越低越好；但是從整個經濟來看，一定是供需均衡的價格最好，因為它能最優配置資源。人民幣匯率也是一種價格，從全球的角度來看，也是均衡匯率最佳。人民幣匯率低估或高估(相對于均衡匯率)都不利于我國經濟及世界經濟的發展。

一般認為，人民幣匯率低估(相對于均衡匯率)會促進出口，但人民幣匯率低估也會提高進口成本，從而不利于進口。我國經濟的發展需要進口大量外國先進技術和設備，人民幣匯率長期低估，也會對經濟增長產生消極影響。人民幣匯率低估盡管有助于出口，但人民幣匯率長期低估，可能會扭曲價格機制，使人民幣匯率喪失在資源配中的積極作用，造成資源浪費。另外，人民幣匯率長期低估，會減少貿易伙伴國的市場占有份額，引起貿易伙伴國的報復，這不僅會抵消人民幣匯率低估的積極效應，而且還會損害國際協調機制的建立，從而可能會對我國經濟及世界經濟帶來新的問題。

同樣，人民幣匯率高估對貿易雙方國家也都是不利的。首先，人民幣匯率高估會抑制出口。其次，人民幣匯率高估盡管有助于降低進口成本，促進進口，但人民幣匯率長期高估也會扭曲價格機制，從而降低外匯資源的使用效率，造成外匯資源的浪費。另外，如果我國出口產品是貿易伙伴國消費者歡迎的商品，那么人民幣匯率高估也會損害貿易伙伴國消費者的利益。如果人民幣匯率長期過度高估嚴重影響了我國經濟的發展，需求大幅下降，那么貿易伙伴國對我國的出口不僅不會增加，反而會下降。

可見，人民幣匯率是把雙刃劍，人民幣匯率低估或高估對我國和貿易伙伴國經濟都會產生不利影響。同時，人民幣均衡匯率也是一個雙贏的匯率，對我國和貿易伙伴國經濟都會產生積極的作用。

(三)有助于增強貨幣政策獨立性

在開放經濟條件下，如果實行釘住單一貨幣匯率制度，則本國貨幣政策將依附于釘住貨幣國的貨幣政策。當釘住貨幣國提高利率時，本國中央銀行就必須提高利率，否則就會產生套利，資金就會外流，本幣就會貶值，為維持釘住匯率制度央行就需要對外匯市場進行干預，即拋出外幣，回購本幣，這會減少貨幣供應量，最終會導致本國利率上升；反之，當釘住貨幣國降低利率時，本國中央銀行也必須降低利率，否則投機資金就會大量流入境內，沖擊國內金融市場，本幣升值的壓力就會增大，為維持釘住匯率制度央行就需要對外匯市場進行干預，即拋出本幣，購買外幣，這會增加貨幣供應量，最終會導致本國利率下降。同樣，在開放經濟條件下，如果我國繼續實行釘住美元的匯率制度，那么當美國調整貨幣政策時，我國貨幣政策也必須作出一致的調整，否則人民幣釘住美元匯率制度將難以為繼。

在釘住一籃子貨幣匯率制度下，人民幣匯率是一種加權平均匯率，它具有較好的穩定性。與人民幣釘住美元匯率制度相比，在人民幣釘住一籃子貨幣匯率制度下，即使我國貨幣政策與美國貨幣政策出現了偏離，以人民幣表示的一籃子貨幣價格仍會保持相對穩定，從而減輕了人民銀行干預外匯市場的負擔，增強了我國貨幣政策的獨立性。與人民幣釘住一籃子貨幣匯率制度相比，在人民幣參考一籃子貨幣匯率制度下，由于允許以人民幣表示的一籃子貨幣價格可以在一定范圍內浮動，從而使我國貨幣政策獲得了較大的獨立性。

(四)會增加市場預期的不確定性

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論文摘要：中國在世界經濟中舉足輕重的地位決定我國的匯率政策改革會受到多方關注。本文從微觀角度闡述了匯率變動對國際貿易、資本流動、利率、外匯儲備和國際經濟關系的影響效應，并綜合分析了匯率變動對經濟影響的決定因素，對中國應采取什么樣的匯率政策提出建議。

匯率是用一個國家的貨幣折算成另一個國家的貨幣的比率、比價或價格，它是以本國貨幣表示的外國貨幣的“價格”。匯率是一條重要的經濟杠桿，其變動對經濟產生重要而廣泛的影響。從短期角度看，一國宏觀經濟最為關注的就是就業水平、總產出水平和通貨膨脹率。

低失業、高產出和低通貨膨脹是一國宏觀經濟短期核心目標。一國宏觀經濟運行結果由總供給與總需求兩方面決定。在短期內，總供給的變動很小，因此，在著重于短期的宏觀經濟分析中，總供給常常不被納入視野。從構成部分出發，總需求被分為消費需求、投資需求、政府支出和凈出口四個部分。匯率變動對實體經濟運行產生的影響，主要體現在對上述四個部分的沖擊上。

一、匯率變動的經濟效應分析

1、匯率變動的貿易效應

在其他條件不變的情況下，一國貨幣匯率下跌(對外貶值)，該國出口商品以外幣表示的價格下降，從而使外國對該國出口商品的需求增加，這將有利于該國商品的出口。同時，該國貨幣匯率下跌后，以本幣表示的進口商品價格上升，限制了該國的進口。貨幣的貶值起到刺激出口和限制進口的雙重作用。但這需要滿足以下條件：條件

一、“馬歇爾—勒納條件”和“J曲線效應”；條件

二、國內物價上漲程度小于貨幣貶值程度；條件

三、其他國家不同時實行同等程度的貨幣貶值和采取其他報復性措施。

用貨幣貶值刺激出口抑制進口，對西方國家的影響程度較大，因為西方國家出口貿易以制成品為主，匯率機制作用明顯，而且制成品的價格需求彈性和供給彈性普遍比初級產品大，世界市場在這方面的收入彈性也較大。而發展中國家出口貿易則以初級產品為主，匯率機制作用較小。

2、匯率變動的資本流動效應

對長期資本流動的效應：在其他條件不變的前提下，如果人們預計一國貨幣貶值是短暫的，那么，它可能吸引長期資本流入該國。因為它能夠使一定量的外匯兌換更多的該國貨幣，等量的外資可以支配更多的實際資源，從而在該國投資可以獲得更高的投資收益。若人們認為一國貨幣貶值是長期趨勢，那么，它對長期資本流動會起到相反的作用。從長期看，匯率上下波動可以部分地相互抵銷，所以，貶值一般對長期資本流動影響較小。

對短期資本流動的效應：貨幣貶值會導致短期資本外流。當一國貨幣匯率開始下跌時，以該國計值的金融資產的相對價值下降，人們會用該國貨幣兌換其他國貨幣，資本會大量移往國外，以防損失，引起大量資本外流。同時，貶值還會造成通貨膨脹預期，引起資本外流。

3、匯率變動對國內物價的影響

一國貨幣匯率下跌，會使該國物價水平上升；一國貨幣匯率上升，會使該國物價水平下降。

從進口角度看，一國貨幣匯率下降導致進口商品本幣價格上升，并使國內同類商品的價格上升。從出口角度看，一國貨幣匯率下降，首先會引起出口量擴大。在國內生產能力已經得到較充分利用的情況下，這會加劇國內的供需矛盾，使出口商品的國內價格上升。反之，一國貨幣匯率上升，則有助于抑制本國的通貨膨脹。

4、匯率變動的利率效應

匯率變動的利率效應是不確定的。匯率變動主要通過影響物價和短期資本流動兩條途徑影響利率。貨幣貶值會擴大貨幣供應量，引起國內物價水平上升，促使利率水平下降。一國貨幣匯率下降，往往會激發人們產生進一步下降的心理，引起短期資本外流。國內資本供給減少可能引起利率上升，如果人們預期匯率反彈，則它可能導致短期資本流入。

5、匯率變動對外匯儲備的效應

首先，就儲備貨幣的匯率變動來看，匯率變動會改變儲備貨幣的實際價值。要是某種儲備貨幣升值了，那么，持有這種儲備貨幣的國家就會增加收益，而發行該貨幣的國家則會增加債務；如果某種儲備貨幣貶值了，持有這種儲備貨幣的國家就會遭受損失。

其次，從長期看，儲備貨幣匯率變動可以改變外匯儲備的結構。匯率看漲的幣種，在外匯儲備中的比重會提高；匯率看跌的幣種，在外匯儲備中的比重會下降。

6、匯率變動對國際經濟關系的影響

在國際經濟關系中所使用的外匯主要是發達國家的貨幣。匯率變動是雙向的，本幣匯率下降，就意味著他國貨幣匯率上升，會導致他國國際收支逆差，經濟增長減緩，由此招致其他國家的抵制和報復，也掀起貨幣貶值和貿易保護主義。

二、匯率變動對經濟影響程度取決于以下因素

第

一、進出口占GNP的比重。其比重越大，匯率對國內經濟的影響越大。匯率對經濟增長的影響表現在當一國貨幣對外貶值時，其貿易收支得到改善，出口增加，此時若該國還存在閑置的生產資源，則其國內生產就會擴大，帶動國內經濟增長；反之，若一國貨幣對外升值，則有可能引起國內生產的收縮。

第

二、貨幣可自由兌換性。若該國貨幣可自由兌換，在國際支付中使用率較高，則匯率變動對該國經濟的影響較大。現實中，國家都對其貨幣兌換做出一些限制，真正做到貨幣完全可自由兌換的國家是非常少的。一般來說，經濟越發達的國家，其貨幣完全兌換程度越高；經濟越落后的國家，其貨幣的可兌換程度越低。這一方面是因為，隨著一國經濟水平的提高，參與國際分工與合作的能力也越強，對貨幣兌換的要求也越強烈；另一方面，經濟較發達的國家，其市場制度也比較完善，對大量外匯流入和流出都有比發展中國家更強的控制能力和更多更有效的政策手段。

第

三、參與國際金融市場的程度。一國對外開放程度越高，匯率變動對該國經濟的影響越大。一國對外開放程度不高，參與國際分工與合作的能力不強，那么匯率的變動就幾乎不能由經濟因素所決定，反過來匯率的變動也不會對該國經濟產生太大影響。

第

四、經濟發達程度。經濟發達，各種市場機制較完善，匯率變動對該國經濟的影響就大；若不發達，政府會對匯率和經濟進行管制，匯率的作用就小。政府對經濟運行的干預會改變市場機制的運行機制與運作過程，使匯率變動對經濟的影響復雜化。

三、完善中國匯率制度的政策建議

匯率制度改革的目的之一就是在國際市場上貨幣價格有預見性。只要匯率形成機制可以反映貨幣在國際金融市場上供求關系的變化，這種機制就是成功的政策。人民幣匯率制度的改革方向是實行真正的有管理浮動匯率制，增加它的彈性和靈活性。從長期來看，應增加匯率的彈性，擴大匯率的浮動區間，逐步過渡到人民幣的獨立浮動。

1、改進人民幣匯率的形成機制，提高匯率生成機制的市場化程度。將目前國內企業的強制結售匯制逐漸過渡到意愿結售匯制。當前，我國外匯儲備已經達到了相當的規模，推進人民幣結售匯體制改革的條件已經成熟，應逐步由強制結售匯向意愿結售匯過渡，從而使外匯市場供求能夠真正地反映企業的實際生產和經營需求，匯率能夠真正發揮市場機制的調控作用。新晨

2、改進和完善中央銀行的干預機制，減少央行干預外匯市場的頻率。目前，央行入市干預的交易日數超過總交易日數的70%，對銀行間市場敞口基本全額收購或供應，可以說主導了市場匯率的形成。擴大匯率波動區間后，中央銀行應減少市場干預頻率，除非當市場匯率由于各種因素的影響，形成趨勢性的、較長期的低估或者高估，并可能對經濟運行產生不利影響時，中央銀行方可入市干預。

3、培育外匯市場交易主體，增強外匯市場融資和避險功能。主要是：增加交易主體，培育更多有實力的商業銀行；增加外匯交易品種，開發市場避險工具；擴大銀行對客戶遠期結售匯業務并擴大交易范圍；引進交易商制度；改進小額外幣兌換金融服務，擴大市場交易主體，為金融機構防范自身或客戶匯率風險開展自主交易提供更多的制度便利，鼓勵金融機構進行產品和服務創新；加強對市場系統風險的監測和管理，維護外匯市場穩定運行。

參考文獻：

[1]杜進朝著：《匯率變動與貿易發展》，上海財經大學出版社2004

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隨著歐洲一體化步伐的加快，英國與歐盟之間的關系引起了眾多關注。1999年歐元正式啟動以后，英國加入歐洲貨幣聯盟的問題更成為了人們輿論的焦點。

出于經濟、政治和文化等種種考慮，英國國內各階層對是否加入歐洲貨幣聯盟（EuropeanMonetaryUnion，簡稱EMU）存在不同看法。如何看待布朗的“五項經濟測試”標準成為決定英國能否加入歐洲寫作碩士論文貨幣聯盟并最終投向歐元區懷抱的關鍵。英國作為歐洲的重要國家之一，對歐元保持著觀望的態度，不僅對英國國內經濟、歐盟經濟，甚至對世界經濟都產生了不同程度的負面影響。2008年1月1日，馬耳他和塞浦路斯同時加入歐元區，從而使歐元區成員國從13個增至15個，區內整體實力不斷壯大，歐元的國際地位也正在不斷提升。與歐元區良好的發展態勢相比，英國近年來經濟卻一改往年“運行良好”之態勢，漸呈疲軟跡象。

本文首先簡略的介紹了歐洲貨幣聯盟的理論基礎——最佳貨幣區理論（OCAT）。然后回顧了歐洲貨幣聯盟的發展歷程，并簡要的介紹了英國與EMU之間的關系。接下來從布朗的“五項經濟測試”標準入手，綜合分析英國拒絕加入歐洲貨幣聯盟的原因及對英國、歐元區及世界經濟的影響，最后探討了英國加入歐洲貨幣聯盟的前景。

關鍵詞：英國歐洲貨幣聯盟；最佳貨幣區

引言

一直以來，英國何時加入歐洲貨幣聯盟都是歐洲一體化進程中的重要話題。英國對歐洲貨幣聯盟的政策問題，近年來嚴重困擾著英國的內政與外交。前梅杰保守黨政府，曾在談判制定《馬約》的過程中為英國爭得由英國議會最終決定是否加入歐洲單一貨幣的“例外權”。布萊爾上臺后，對歐洲政策進行了重要的調整。在貨幣聯盟問題上，堅持以英國的經濟利益作為判斷的標準，重申英國不大可能在1999年1月作為第一批成員加入單一貨幣。與此同時，在全國范圍內發起有關貨幣聯盟問題的討論，為英國最終加入單一貨幣進行輿論和組織準備。面對已成為世界主要貨幣的歐元，英國前首相布萊爾寫作碩士論文雖然屢屢試圖推動本國加入歐元區，但每次總是無果而終。對歐元態度冷淡并以“五項經濟測試”標準使英國置身于單一貨幣之外的前財政大臣布朗2007年6月接替布萊爾出任新首相，也使英國短期內加入歐元區變得更為渺茫。英國政府至今對何時加入歐元區仍然沒有一個大致的時間表。英國對歐元消極觀望態度有經濟、政治、文化等多方面的原因。本文首先簡要介紹歐洲貨幣聯盟的理論基礎及其創建、發展歷程，之后介紹了英國與貨幣聯盟之間的關系，并在此基礎上對英國不加入貨幣聯盟的原因及影響進行了較為深入的分析和總結，最后對英國加入歐洲貨幣聯盟的前景進行了分析和預測。

一、貨幣一體化相關理論概述

（一）最佳貨幣區理論

關于歐洲貨幣聯盟，經濟學家或贊成或反對。但有趣的是，他們贊成或反對的主要依據都是由美國經濟學家羅伯特·蒙代爾開創的最佳貨幣區理論（OptimumCurrencyAreaTheory）。其作為歐洲貨幣聯盟的理論基礎，具有重要的理論價值。本章將著重介紹最佳貨幣區理論并對歐元啟動的成本與收益進行分析。所謂最佳貨幣區（OptimumCurrencyAreas，OCA）是指一種“最佳”的地理區域，在這個區域內，一般的支付手段或是一種單一的共同貨幣，或是幾種貨幣，這幾種貨幣之間具有無限的可兌換性，其匯率在進行經常交易和資本交易時互相釘住，保持不變；但是區域內的國家與區域以外的國家之間的匯率保持浮動。“最佳”是根據維持內部和外部平衡的宏觀經濟目標來定義的。在通貨膨脹和失業之間的最佳權衡點，就算達到了內部平衡。外部平衡既包括區域內部的國際收支均衡，也包括與區域外的國際收支均衡。

蒙代爾在論文中將最佳貨幣區域定義為：受對稱性沖擊影響的地區所構成的一個經濟區域，這些地區之間的勞動力和其他生產要素是自由流動的。他指出，區域內部生產要素充分流動，而區域之間不能流動時，具有要素流動性的區域就構成一個貨幣區，這樣的區域可以采用單一貨幣或者將區域內各地區的貨幣匯率固定，從而組成最佳貨幣區。需求轉移是引起寫作碩士論文外部不均衡的主要原因,浮動匯率只能解決不同地區之間的需求轉移問題，而不能解決同一貨幣區內不同地區之間的需求轉移問題，后者只能通3過生產要素的流動來解決。浮動匯率是不同貨幣區之間的均衡機制，而生產要素流動則是貨幣區內的均衡機制。

蒙代爾之后，不少學者對最佳貨幣區理論進行了進一步的研究與發展，他們研究的成果主要集中在兩個方面：一方面是最佳貨幣區的判定標準，另一方面是貨幣區的成本——收益分析。20世紀90年代以來，特別是在歐洲貨幣一體化進程不斷推進的背景下，最佳貨幣區理論越來越成為研究的熱點，該理論對區域性貨幣一體化進程起了重要的理論引導作用。

（二）歐元啟動的成本與收益分析

最佳貨幣區理論除了說明有關國家應組成貨幣聯盟的一些特征外，還力圖闡明一個國家加入貨幣區域的代價與收益。歐洲貨幣聯盟是最佳貨幣區理論的重要實踐，本節將對歐元啟動的成本與收益進行分析。

1．歐元啟動的成本分析

從成本角度看，歐元啟動可能會給各成員國帶來以下損失：

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論文摘要：截止2007年一季度，我國外匯儲備已經超過12000億美元了，如何管理我國巨額外匯儲備成為人們關注的焦點，本文首先澄清了對外匯儲備的認識，討論了外匯儲備可能帶來的風險，以及外匯儲備管理的原則，最后從合理外匯儲備管理和超額外匯儲備管理的角度提出了一系列政策建議，認為當前應增加外匯資產中的黃金儲備和物質儲備，建立外匯投資公司進行多元化投資，并考慮進行能力儲備。

一、對外匯儲備的認識

目前針對如何管理我國的巨額外匯儲備，許多學者或實務工作者從各個角度提出了一系列的建議和想法，但由于缺乏對外匯儲備的正確理解，導致一些建議不可行，或相互矛盾。因此，在討論外匯儲備管理之前有必要正確認識外匯儲備的內涵。

外匯是央行的一種資產，其對應的負債主要是公共部門或私人部門的存款，這意味著外匯的增加同時導致了國內人民幣的增加，所以外匯是不能直接用于國內消費和投資的，因為這相當于增加貨幣供應量，可能會導致通脹。

外匯是我國對國外的一種債權（主要指貿易順差產生的，不是借外債），外匯相當于國外發行的“債券”，國外用這種“債券”換回了我們的產品、服務，當然我們可以用這些“債券”在將來從國外買回產品和服務，但是如果“債券”貶值了，我們買回來的少了，就受損失了，如果“債券”升值了，買回的多了，我們就盈利。在布雷頓森林體系解體之后，世界進入了浮動匯率的國際貨幣體系，持有外匯意味著要承擔匯率波動的風險。

擁有外匯相當于為國外的鑄幣稅作貢獻。鑄幣稅實質上是對貨幣發行并保持貨幣信用的一種補償，擁有他國的貨幣數量越多，對該國鑄幣稅的貢獻就越大。目前，美元是最主要的外匯資產，因此美國是從鑄幣稅中獲益最多的國家。

外匯儲備對實行固定匯率制度的國家至關重要。外匯儲備是保障一國匯率體制穩定、國際貿易平衡、國際清償支付的必要措施。外匯的增加主要由貿易順差、借債、直接投資等組成。我國匯率體制實質是有浮動的固定匯率，央行對外匯資產統一管理，企業進口、對外投資、歸還國外債務、外資企業利潤匯出，都需要兌換外匯，因此必須保證一個基本的儲備量，否則會產生支付危機。

二、巨額外匯儲備帶來的問題

外匯儲備對穩定一國的貨幣匯率體系，平衡國際貿易收支非常重要，但外匯儲備并不是越多越好，巨額的外匯儲備也會帶來一系列的風險和問題。

巨額的外匯儲備可能面臨著巨大的匯率風險。目前我國外匯的主要資產是美元資產，在美元貶值時外匯儲備的實際價值會大大縮水。由于資產金額巨大，進行幣種調節的空間也很有限。近兩年來，美元對各種主要貨幣貶值20%左右，由此產生的損失數百億美元。

外匯儲備的增加會擠壓貨幣政策的空間。外匯占款的增多要相應擴大貨幣供應量，增加了通貨膨脹的壓力，央行為了降低高外匯儲備對國內物價水平的影響，須通過回籠現金，或提高利率等方式來減少貨幣供給，這樣卻增大了本幣升值壓力；相反，央行為了降低高外匯儲備帶來的本幣升值壓力，須通過降低利率等方式增加貨幣供給，這樣又強化了通貨膨脹。因此央行貨幣政策的內外目標產生沖突。

高外匯儲備顯示出在外匯市場上，就是外匯供給大于需求，容易造成本幣升值預期。本幣升值往往降低本國出口產品的競爭力，不利于就業和經濟增長；同時本幣升值導致本幣資產價值高揚，易形成資產泡沫化；進一步加大了人民幣升值的壓力，美日歐等主要貿易伙伴以我國外匯儲備迅速增長作為主要證據，對人民幣值施壓；國際投機者將此作為人民幣匯率水平不合理的依據，熱錢通過各種渠道涌入中國，反過來又加大人民幣升值的壓力。

高額的外匯儲備需要付出巨額的機會成本。即如果貨幣當局不持有儲備，就可以把這些儲備資產用來進口商品和勞務，增加生產的實際資源，從而增加就業和國民收入，而持有儲備則放棄了這種利益。另外，我國是急需資金的國家，而把外匯以較低的利率借貸給美國和其他國家使用，沒有充分發揮這部分資金的潛力。

三、外匯儲備管理的主要原則

外匯儲備是當前國際貨幣體系及國際貿易體系下的產物，為了降低匯率風險，減少來自外界的沖擊，促進本國經濟的平衡發展，外匯儲備管理有必要遵循一定的原則。

保持多元化的貨幣儲備，以分散匯率變動的風險。按照“不把雞蛋放在同一個籃子里”的原則，外匯幣種應該多元化。可以按照下列原則（1）根據進口商品、勞務或其他支付的需要，確定幣種數量、期限結構以及各種貨幣資產在儲備中的比例；（2）選擇儲備貨幣資產形式時，既要考慮它的收益率，同時必需考慮它的流動性、靈活性和安全性；（3）密切注意貨幣匯率的變化，及時或不定期的調整各種貨幣的比例。

保持適度的外匯儲備規模。一定的外匯儲備是一國進行經濟調節、實現內外平衡的重要手段。當國際收支出現逆差時，動用外匯儲備可以促進國際收支的平衡；當國內宏觀經濟不平衡，例如出現總需求大于總供給時，可以動用外匯組織進口，從而調節總供給與總需求的關系，促進宏觀經濟的平衡；當匯率出現波動時，可以利用外匯儲備干預匯率，使之趨于穩定。因此，外匯儲備是實現經濟均衡穩定的一個必不可少的手段，特別是在經濟全球化不斷發展，各國之間經濟聯系增強的情況下，更是如此。外匯儲備并不是越多越好，畢竟其本質是將本國資金放在海外，持有它是要付出代價和風險的，因此確定合理的外匯儲備規模對于維持我國宏觀經濟穩定至關重要。

富余外匯儲備投資渠道的多元化。多元化是從國家戰略的角度考慮外匯的運用。對于富余的外匯儲備，一些國家在“安全性”、“流動性”、“收益性”的前提下，進行多元化的投資。如到國外進行直接投資，儲備重要的戰略資源等。多元化投資較為成功的例子是新加坡。新加坡財政部通過全資控股淡馬錫，運用政府注入的資本在全球投資，其股東年平均回報率達到18%。日本由于本國資源缺乏，將一部分外匯儲備轉換成了戰略物質儲備，目前日本是石油儲備最為充足的國家之一。

四、對于我國外匯儲備管理的政策建議

外匯儲備管理應該有兩層含義，一是關于合理規模內的外匯儲備管理；二是超過外匯儲備需要以上的外匯資產運用。對于前者，外匯儲備管理的主要目的是保持匯率穩定，防止金融危機的發生，對于后者，外匯儲備管理的主要目的是提高外匯資金的使用效率，實現外匯資產的增值、保值。相應的，應該采取不同的措施來管理我國的外匯儲備。

1.合理外匯儲備的管理

重視儲備的安全存放保管。目前，我國外匯儲備大多是美元、歐元債券和主要西方貨幣表示的金融資產。近年來，國際政治經濟形勢的動蕩，以及我國與周邊國家和地區的潛在沖突可能波及到我國外匯儲備的安全。這就需要從戰略上考慮，從安全出發，如何選擇存放保管外匯儲備資產。

根據國內外形勢，確定適合我國國情的外匯儲備下限和上限以及外匯儲備的區間。根據我國國民經濟的發展狀況、對外開放程度、國際收支狀況以及宏觀經濟政策發展目標，制定階段性的儲備調整規劃。根據國務院發展研究中心夏斌教授的建議，我國保持7000億多元的外匯儲備是比較合適的。

按照“安全、流動、盈利”的“三性”原則，從中長期考慮外匯儲備的資產配置。在外匯儲備較快增長的背景下，除國債之外，高信用等級的政府機構債券、公司債券和國際金融組織債券等，也是我國儲備資產運用的重要方面。考慮到美元在國際貨幣體系中仍居主導地位，美國金融市場也仍是世界最發達的市場，美國無疑仍是我國外匯儲備投資的重要市場。在資產結構調整時應該基于對主要國際貨幣中長期走勢的戰略研判，資產結構的調整必須是謹慎而漸進的，以防引起國際資產市場價格的大幅波動，從而不利于我國的外匯管理。

2.超額外匯儲備資產的管理

可以考慮成立一家專門投資公司作為多余外匯資產的運作主體，來進行商業化、專業化運作。具體說來，成立由政府控股的“國家投資控股公司”是值得考慮的方案。至于“國家投資控股公司”由央行主導還是財政部主導，我們認為應該是后者。央行是貨幣政策的責任機構，國有金融財產的管理從職能上來說應該歸屬于財政部。同時也可考慮將部分儲備交國際上的私人投資基金代管。事實上，當前不少國家央行都把部分儲備交給一家或幾家基金代管。這些基金由專家把儲備按不同比例進行資產組合，并根據市場變化調整結構。從多年的情況看，這些基金獲取的收益較高。

增加外匯儲備的多元化。一是考慮增加黃金在外匯資產中的比重，黃金作為天然的貨幣，具有良好的保值作用，并且可以作為最終的國際結算貨幣。我國外匯資產中黃金比例較低，只占1.5%，而發達國家一般都將外匯儲備轉換為黃金存儲。截至2005年1月，黃金占各國外匯儲備的比例分別是：美國為61.1%，意大利為55.8%，法國為55.1%，德國為51.1%，荷蘭為50.5%。此外，中國也可以考慮將外匯儲備轉為資產儲備。目前我國石油、鐵礦石、錳礦石、鉻鐵礦等進口量大幅增長，利用國外資源的成本在驚人的大幅度上升，我國應將部分外匯儲備轉變為資產儲備，以緩解國際資源價格上升對我國經濟的影響。

利用外匯儲備進行能力儲備建設。對實現可持續發展真正至關重要的不僅是對資源的占有和控制能力，而且要有強大的使用和控制資源的能力。能力的提高，才能最終解決資源約束。能力儲備的主要手段有：（1）鼓勵“走出去”戰略，扶持和培養我國的跨國公司。跨國公司掌握著全球化時代資源配置的主導權，培養中國的跨國公司，對于提高我國對外開放水平，真正成為世界經濟強國具有不可替代的作用。（2）鼓勵對海外重要經濟資源開采權的收購。隨著我國經濟的持續發展壯大，我國對海外經濟資源的依賴程度將不斷提高，控制海外資源的開采權，比直接進口資源更加合理。（3）鼓勵對我國具有戰略意義的出境基礎設施建設進行投入。我國周邊國家蘊涵著豐富的能源儲藏，通過跨境輸油氣管道、鐵路與公路的建設，對于保障資源與能源供給的安全性，加強我國與周邊國家的經濟貿易關系，具有重要作用。（4）引進和培養海外人才。國家的競爭，歸根到底是人才的競爭。我國應該制定中長期海外人才培訓規劃，有計劃地將政府官員、自然科學與社會科學人才、工程技術人員、專業人士（會計、法律、咨詢、建筑等）派往海外進行培訓。同時可以考慮在海外建立研發機構，直接利用海外土人才。

參考文獻：

[1]陳立.能力儲備：我國外匯儲備管理轉型的新選擇[J].金融信息參考，2006,5.

[2]杜艷.外匯儲備管理的新可能[N].經濟觀察報，2006-2-19.

[3]王建芬.中國巨額外匯如何使用成焦點[N].經濟參考報，2006-11-6.

[4]夏斌,陳道富.小步改革外匯儲備管理體制時機成熟[N].上海證券報，2006-10-30.

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產業構造通貨膨脹國際摩擦

一、國際收支

國際收支是一種統計報表，系統性記載了在一定的時期內經濟主體與世界其他地方的交易。同時注意的是，這種交易是在居民與非居民之間開展的。國際收支不平衡，一直以來都是一種必然的經濟現象。

二、國際收支不平衡的原因

國際收支不平衡的現象是常常爆發的，招致一個國度國際收支不平衡的要素有很多種。

（一）周期性不平衡

在經濟開展的過程中，各國經濟都處于不同差異水平的周期性動搖中，而在經濟周期的各個不同的階段會對國際收支迸發不同影響。

（二）收入性不平衡

收入性不平衡，一種因為經濟周期的變動所導致的一國居民收入的變動，另一種是具有持久性的，由于經濟增長率的變換而迸發的不平衡。

（三）結構性不平衡

結構性不平衡有兩方面的意義，第一個意義是指因經濟構造的變換，和產業構造變換的后退性，艱難性所惹起的國際收支不平衡，另一個意義是指某個國度的產業構造較為單一。或許是說盡管這個國度出口商品的需求的價錢彈性相對來說較大，然而這個國度進口商品的需求的價錢彈性相對來說較小，從而引起的一個國家的國際收支不平衡。

（四）貨幣性不平衡

貨幣性不平衡是指在匯率程度固定或許必定的情況下，世界上某一個國家的商品的成本與物價的本錢高于世界其余國家的情況。

（五）臨時性不平衡

臨時性不平衡的發生水平是比較小的，持續時間也是相對來說較短的，臨時性不平衡是具備可逆性的，因而臨時性不平衡能夠被認為是一種經常發生的景象。

三、國際收支不平衡對一國經濟的影響

對于一個國家而言，國際收支假設呈現繼續的、大批的不平衡，無論是順差還是逆差，只要這種狀況持續發展下去，就會對這個國度的經濟發作不好的影響。

（一）國際收支逆差的影響

一國國際收支呈現逆差，會招致本國外匯市場上外匯供應減少，人們對外匯的須要上升，從而招致外匯的匯率上漲，繼而本國貨幣的匯率就會呈現下跌趨勢。如果逆差達到了極其嚴重的地步，那么該國貨幣的匯率下跌的速度就會越來越快。具體表現為以下幾個方面。

1.使本國經濟增長受阻

一國一段時間內收支逆差不間斷，該國的外匯儲備就會順勢減少，外匯大量使生產所用資料的進口在一定程度上受到了阻礙，原材料的進口也會變得尤為困難，這樣國民經濟就會受到阻礙，從而會使國民收入的增速變緩。此外，一國如果長期處在逆差的情況，不但會厲害的耗費一國的儲備資產，影響金融實力，還會削弱其償還債務的能力。會使該國綜合國力下降，國際上的聲譽也會受到毀壞。

2.不利于該國的對外經濟交往

如果一國出現巨額逆差，人們對外匯的須要就會上升，這樣一來，就會使外匯匯率明顯上升，本幣不斷貶值。這會使該國的對外經濟來往發生極為不利的影響。

3.引發貨幣危機

外匯短缺，招致外匯匯率上升，本幣匯率下跌。一旦本幣匯率急劇下跌，會削弱本幣在國際上的地位。招致該國貨幣信譽的下降，國際資本大批外逃，貨幣危機就會爆發。

4.影響人民的充分就業

國際收支逆差若是由經常項目的逆差引起的，該國獲取外匯的能力弱，影響該國進口，那么出口有關部門的就業機會就會相應減少。這樣一來國民經濟的增長就會遭到妨礙，進而就會對財政和就業構成一定水平的影響。

（二）際收支順差的影響

一國國際收支順差，會使貨幣匯率上升，其外匯儲備也會增加，從而使其對外支付能力增強，但并不是說國際收支順差有利而無弊，也會產生一些不利的影響。如果政府出面干預，會構成本國貨幣供應量的增加，招致通貨膨脹；當國內物價回升時，必然導致本國商品出口的困難。

1.本國通貨膨脹壓力明顯上升

一國的國際收支如果在一段時間內都出現順差，外匯的供給以及對貨幣的需求就會增加，該國的國家內部信貸就不會減少，該國銀行就會在貨幣上作出調控，貨幣投放量就會被增加，這樣一來無疑增加了通貨膨脹帶來的壓力。

2.使本國金融市場受到沖擊

順差急劇上升，會導致外匯匯率的快速下降，就會引該國外匯市場中外匯的供應的增加，本幣就將面臨升值的壓力，這個時候如果資本項目對外開放，國際短期資本進入該國，這樣一來，其國的金融市場就會受到劇烈的撞擊，金融市場就無法保持穩定的狀態。但如果說巨額的順差促使了本幣匯率出現持續上升的情況，又會對出口克制，影響經濟的增長速度。

3.不利于發展國際經濟關系

如果貿易收支順差是引起國際收支順差的主要原因，貿易伙伴就必然會對其進行報復，這樣一來貿易摩擦就會不可避免。該國產生了收支順差，就代表其他國家發生收支逆差，很可能惹起國際摩擦，影響國際經濟關系。

4.國內商品和勞務市場將會被占領

持續順差在外匯市場上表現為有大批的外匯供應，招致外匯匯率下跌，本幣匯率上升，提高了以外幣表示的出口產品的價格。招致在國際市場上，國內商品和勞務市場將會被占領。

參考文獻：

[1]余永定.如何治理國際收支不平衡.新華月報，2014.

[2]百度文庫.國際收支調節.

篇6

論文摘要：匯率的高低直接影響該商品在國際市場上的成本和價格，直接影響商品的國際競爭力。外匯匯率的波動，也會給金融投資者帶來巨大的風險。本文就匯率變動形成的風險對國際貿易的影響進行了簡要的分析，給出了規避匯率風險的措施，以期降低匯率波動給貿易造成的風險，減少損失。

國際貿易活動中，商品或勞務的價格一般是用交易雙方均認可的貨幣來計價。目前約70%的國際貿易以美元來計價。這就需要考慮人民幣與美元的匯率了。由于匯率波動頻繁，在國際貿易結算中，就需要較為準確地估算費用和盈利，避免匯率變動造成不必要的損失。這就是匯率風險。

匯率變動對貿易收支的影響體現在兩個方面:從微觀角度看，匯率變動影響進出口企業的成本和利潤;從宏觀角度看，匯率變動使貿易收支差額從國際收支差額發生變化。

近期人民幣對美元一直呈升值態勢，一度突破6.8元大關。人民幣大幅升值將嚴重影響我國產品出口的競爭力。匯率變動的風險，不得不引起我們的重視和研究。從目前形勢看:

1.人民幣面臨較大的升值壓力

自2003年初起日本在七國會議明確提出要求“人民幣升值”的主張后，以一些發達國家和國際機構以各種形式要求人民幣升值。其理由是，由于人民幣幣值低估，使得中國的出口產品具有很強的國際競爭力，充斥于世界市場的中國產品對許多國家的工業造成了沖擊。一方面，它們認為這是中國輸出通貨緊縮的表現，中國輸出通貨緊縮影響了世界經濟的復蘇;另一方面，人民幣幣值低估，使中國貿易收支持續表現為順差，因此人民幣應該升值，從而通過升值來改善一些國家的貿易收支狀況。

2.美元貶值動力尚存

在以美元為本位的世界金融體系下，美元貶值表現為對其他貨幣的相對升值，在該體系中，美元總是處于多發行貨幣的狀態，美國可以開動印鈔機發行大量美元來適應其過高的國防開支和提高其本國國民的福利待遇，從而形成其赤字財政政策。近年來美國對其它國家的負債仍然以每年5%的速度上升，據國際貨幣基金組織在2006年底以前的統計，各國中央銀行持有美元頭寸約4.8萬億美元，過多的美元發行量必然會使美元有貶值要求。這意味著美元的貶值趨勢仍將繼續。

3.我國的匯率改革還不完善，匯率浮動仍顯剛性

我國的匯率制度改革后，匯率彈性較之前已有所增強，但與完全浮動相比仍顯剛性。匯率制度的改革，使人民幣匯率升值預期增強，大量投機資本流入境內，央行為維持外匯市場均衡，必須不斷進行外匯干預，大量買進外匯資產，進而導致外匯儲備相應快速增長。面對外匯儲備的高速增長，央行又不得不采取公開市場業務，發行票據進行沖銷干預，而在沖銷干預下貨幣的升值壓力進一步加大，利率有上升壓力而其預期卻不上升，利率一匯率內在傳導的機制被相對剛性的匯率制度所隔斷。正是利率政策與匯率政策的這種矛盾沖突。造成2005年以來我國宏觀經濟運行持續過熱，貨幣供應量超標，潛在通貨膨脹壓力增大。

當前人民幣匯率形成的機制尚未完全市場化，人民幣匯率主要是在銀行間的外匯市場上形成，外匯市場供求關系是決定人民幣匯率的基礎，但中國的銀行間外匯市場仍是一個相對封閉的外匯頭寸市場，還有一部分外匯供求關系還不能在外匯市場上實現。

通過上面的分析，不難看出人民幣升值將帶來我國企業在結匯時出現匯率風險，因此如何規避匯率風險就成為我們研討的重心。筆者認為合理規避外匯風險應從宏觀和微觀兩方面入手協調進行，以減少匯率波動造成的損失。

宏觀方面規避風險的措施應“長短”結合。

1.短期措施—主要目標是使匯率維持在一個狹窄的區間內波動

一是繼續采取釘住一籃子貨幣的匯率制度，并公布貨幣籃子的組成。從而給市場一個明確的貨幣匯率變動規則。將對貨幣的升值預期轉移到對籃子中主貨幣的貶值預期上。

二是適時擴大匯率的浮動區間，并承諾在一定時期內不會改變區間。這需要迅速對外匯交易市場、外匯指定銀行與居民和企業的交易制度、銀行的外匯頭寸管理制度和強制結售匯制度進行相應的改革和調整。

三是通過在外匯市場上的有效干預，使匯率反復進行窄幅震蕩。這種方式雖然可能有一定效果，但并非長久之計，而且其實際效果需要視市場心理而定。

四是采取更嚴格的資本管制，這是一種改革期間的不得已的方式。

2.中長期措施—逐步由管理浮動匯率制轉向單獨浮動匯率制

一是可逐步擴大匯率的可浮動空間。有管理的浮動匯率制使央行有更大的匯率預警空間，有利于實現內部平衡目標.有利于積極地發揮市場的價格信號作用，逐漸達到均衡匯率水平，也有利于對外貿易競爭和國內經濟結構的調整。鑒于浮動匯率面臨的技術難題及入世后國際收支平衡的需要.我國的匯率制度改革應首先將目前較為“固定”的匯率制改為真正的浮動匯率制，即將匯率浮動設定上限和下限.并逐步增大人民幣匯率波動區間，匯率的走勢將主要由市場來決定，使人民幣匯率將可以真正反映市場的供求關系，央行的操作也會更加靈活，可動用各種公開市場業務工具來干預外匯市場，而不是簡單地宣布升值或貶值。

二是自律突出在控制與調節。市場價格規律預示我國人民幣單邊升值不可持續，我國自律的重點在于市場規律的認定和選擇，而不是簡單對應國際輿論。這需要我們用自我控制和調節得到驗證與掌控。自律的結果是化解自我的風險壓力，增強自身的經濟實力和金融作為。而從自律角度反思，我國人民幣匯率帶來的壓力不是在釋放和化解，相反矛盾和壓力在逐漸上升，我們需要考慮和改變我們的對策和策略，主動掌握我們自己需要的價格與價值。

三是加強匯率波動理論的研究，加強對匯率的檢測，建立完善的匯率預警機制，定期預警信息，加強對企業的引導。

微觀方面規避的措施要從加強管理入手。

1.增強企業匯率風險管理技能

培養和引進懂專業、懂技術、懂工具的財務人員，加大有關信息的投入，使之能夠在外部咨詢的基礎上對匯率做出獨立的判斷，能夠識別風險點，并運用有關工具管理風險。樹立正確的風險管理理念，選擇最適合自己的產品和方法管理風險。

2.選擇合理的避險工具和產品

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論文摘要：從中國現今外匯儲備高速增長的現實入手，分析了中國外匯儲備過剩的現狀，指出了現今過度的外匯儲備所帶來的困境，如通貨膨脹的積累、人民幣匯率的升值壓力以及資源的損失等問題，并針對以上問題提出了相應的措施。

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1外匯儲備高速增長的現實分析

外匯儲備是一個國家貨幣當局所持有的用于彌補國際收支赤字，以維持本國貨幣匯率穩定的國際間普遍接受的外國貨幣，外匯儲備是國際儲備的一部分。國際儲備包括外匯儲備、黃金儲備、國際貨幣基金組織(IMF)中的普通提款權和特別提款權。中國黃金儲備的各年變動量均為零，特別提款權等3個小項目在儲備資產增減額中所占的比重微不足道，所以儲備資產變動主要表現為外匯儲備的變動。在中國外匯市場上，人民幣匯率的變動幅度和外匯交易會員持有頭寸一直受到嚴格限制。因此在中國經常賬戶、資本和金融賬戶“雙順差”的制約下，外匯儲備只是中央銀行為了使外匯市場出清而被動交易的結果。其實，在固定匯率或有管理的浮動匯率下，中央銀行始終有干預外匯市場的義務和動機。這很有可能使國家外匯儲備的實際持有額與適度規模不相稱。1994-1997年，中國外匯儲備年平均增加額為301.21億美元，經過1998-2000年的低速增長后，2002年開始高速增長，到2006年底,中國外匯儲備達1萬億美元，至2007年底，中國外匯儲備達1.53萬億美元。

但外匯儲備額并不是越多越好。20世紀80年代中期以來，隨著一些國家外債規模的擴大，一些經濟學家從外債與外匯儲備應保持一定的正比例關系這一角度來分析適度的外匯儲備規模，即一國應把外匯儲備維持在其外債總額的40％左右。以外債規模來度量適度的外匯儲備規模標準，強調的是外匯儲備的支付和償債功能。用這一標準來衡量中國外匯儲備的規模，中國存在嚴重的外匯過剩。

2過度外匯儲備的困境

外匯儲備的積累和減少是針對外部失衡而采取的臨時性緩沖政策。當出現外部失衡時，一國面臨的首要問題就是：選擇調整還是融資。如果選擇以融資為主，則主要是通過使用國際儲備來維持經濟穩定。如果選擇以調整為主，則必然要采取針對國際收支逆差的需求緊縮政策。因此，盡管各國的情況不同，但根據經濟發展需要保持適度的國際儲備規模是完全必要的。但是過多地持有外匯儲備，會帶來許多負面影響。

（1）大量外匯儲備會積累通貨膨脹，降低中央銀行實施貨幣政策的獨立性。外匯儲備是由貨幣當局購買并持有的，它在貨幣當局賬目上的對應項就是對外占款，而外匯占款構成中國基礎貨幣投放的主體部分。由于中國目前債券市場還不發達，債券規模不大，根本滿足不了如此大規模的外匯占款導致的基礎貨幣投放，于是為了對沖大規模的外匯占款導致的基礎貨幣投放，央行不得不發行央行票據進行對沖，以阻止基礎貨幣投放過多所導致的通貨膨脹的壓力。但如此大規模的外匯占款導致的基礎貨幣發行嚴重制約了中國的貨幣政策的操作空間。如果不發行央行票據對沖大規模的外匯占款，則勢必由于基礎貨幣投放過多而引發通貨膨脹。

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（2）大量外匯儲備對人民幣匯率有很大的升值壓力。持續擴大的國際收支順差，造成了外匯市場供求關系的明顯失衡，在中國的外匯管理體制和匯率政策操作下，其結果就是外匯儲備的不斷積累，這使人民幣處于不斷增大的升值壓力下。事實上，盡管人民幣升值問題的出現在一定程度上反映了國際經濟利益的矛盾和沖突，但必須承認，經常項目與資本和金融項目“雙順差”的存在是人民幣升值壓力形成的關鍵和根源所在。而人民幣的升值勢必給中國的出口帶來不利影響，從而對促進就業和保持經濟持續快速發展帶來很大的負面影響。

（3）外匯儲備過多會導致資源的損失。中國的外匯儲備的幣種結構主要為美元，外匯儲備的利用主要是投資于美國的國債，這從經濟上來看極不合算。第一，持有美元儲備意味著向美國上繳鑄幣稅。據美聯儲估計，美國每年獲取的鑄幣稅高達150億美元，其中大部分來自中國等發展中國家。第二，存在利差損失。作為發展中國家，從國際金融市場籌措資金時要被強加風險溢價，而把外匯儲備投向流動性高的“安全資產”，即美國國債，則只能獲得很低的回報率。第三，美元匯率的變化導致美元儲備賬面損失。如近年來美聯儲連續下調其主要利率，結果使美元與歐元、日元匯率持續貶值，這給中國外匯儲備帶來了巨大的賬面損失。

3外匯儲備高速增長的出路

綜觀中國外匯儲備增長的原因，既有經濟層面的，但更多的是制度方面的原因。從經濟運行層面來說，外貿需求仍是拉動中國經濟增長的一個重要原因，我國對外貿易保持較快增長，因此貿易項目的順差仍將繼續。WTO過渡期的結束、服務項目的開放、外資并購的加速等因素使我國成為外商直接投資的一個重要基地，而外商直接投資的大量進入使資本與金融項目保持順差。中國國際收支仍將保持“雙順差”的局面，因此中國的外匯儲備仍將維持高增長。外匯儲備高增長的困境促使我們必須探討出路。外匯儲備高速增長的出路是一方面在既定的國際金融體系內提高對外匯儲備的管理水平，另一方面尋求某些制度上的創新，破解外匯高儲備之兩難。

（1）改革外匯儲備管理體制。

反觀眼前的外匯儲備問題，妥善管理才是較為現實可行的做法。可是要調整美元主導的資產結構，卻缺乏足夠的可替代資產。歐元前景雖被較多人士看好，但也難以承接如此龐大的外匯儲備資產的轉換；日元自顧不暇，波動太大，日元計值債券市場發展滯后，流動性也不夠。至于增持部分與中國貿易量大的亞太經濟體貨幣，如韓元、澳元、新加坡元等，都不可能分流大部分美元儲備資產。而短期內將美元國債調整為美元公司債券或政府擔保的抵押債券，也存在巨大的交易成本。因此，改革外匯儲備管理體制，需從以下幾方面著手：

第一，逐步調整單純利用外匯儲備平衡和干預外匯市場、維持國際支付、增強金融體系穩定性、防范金融危機的功能，加快金融制度的微觀變革，增強金融體系穩定性；通過適當的國際儲備管理戰略，協調貨幣政策和匯率政策之間的關系，使匯率政策兼顧內外部經濟的平衡，制定將外匯儲備在國際收支、戰略資源和軍事政治等領域運用的中長期戰略目標，從單純服務于匯率、貨幣政策轉化為服從國家整體戰略。

第二，借鑒美英日、歐盟、新加坡、中國香港等經濟體的經驗，由國務院牽頭，組成財政部、發改委、央行等部門參與的國家外匯儲備管理委員會，制定運用儲備干預外匯市場的戰略及儲備管理的指引意見，建立統一、多層次的外匯儲備管理體制，區分戰略決策和策略執行。

第三，通過多渠道，建立多元化的外匯儲備經營機構，設立外匯平準基金，并將中央匯金公司納入財政框架之下，將其轉換為國有金融控股公司，增強匯金運作的透明度，剝離其為金融機構提供再貸款的功能，并為政策性金融機構提供外匯融資。

最后，制定詳細的外匯儲備結構調整計劃，實現儲備資產的幣種多元化、資產多樣化與多個市場的選擇，逐步推進，優先在增量資產中實施。當然，外匯儲備資產結構的調整將是緩慢和長期的過程，而且應保持政策操作的隱蔽性，從而將短期的外匯市場波動的影響控制在最小的幅度。

（2）促進中資企業對外直接投資，鼓勵外資企業境內融資。

經過30年的改革開放，中國經濟得到了長足的發展，一些產業和企業已具備國際競爭力，有些產業還出現了過剩的生產能力，急需進行產業調整，客觀上提出了發展對外直接投資的要求。因此促進中資企業對外直接投資，積極主動地實施“走出去”戰略既是進行產業調整的需要，也是緩解巨額的外匯儲備壓力的一個舉措。

由于國內儲蓄水平的提高，可以說中國資本已經比較豐富。但外國直接投資除了資金上的作用外，還可以帶來先進的管理和技術以及制度上的好處。因此，可以采取鼓勵合資企業向國內銀行借款，在國內發行股票和債券等形式獲得融資，減少外國直接投資中的資金流入的規模，而這又不會影響中國引進外國技術。另外，取消對外國直接投資的稅收優惠，為國內企業的發展創造與外資公平競爭的環境，從而有效利用外資的積極作用，抑制大量外資進入對外匯儲備造成的壓力。

（3）擴大消費需求，緩解由于經濟失衡而出現的貿易順差。

經過連續幾年的外貿高速增長，2007年中國進出口總額超2萬億美元，貿易依存度超過67％，遠遠超過日本和美國，如此高的貿易依存度蘊藏著很大的風險。在對外貿易高增長的背后，中國國內消費率卻連年下降。從宏觀經濟學的基本原理可知，在開放經濟條件下，經濟系統的內部不平衡需要相應的外部不平衡來彌補。中國目前內部不平衡的情況是國內儲蓄大于投資，內需不足，相應的外部不平衡主要是對外貿易順差和外匯儲備的增加。因此，我們認為解決外部不平衡的根本舉措還在于解決內部不平衡，就中國而言，關鍵就是要擴大消費需求。

（4）積極推動亞洲債券市場發展，促進亞洲區域貨幣合作，最終實現減持外匯的目標。

繼亞洲金融危機之后，東亞國家積極探討區域貨幣金融合作。在《清邁協議》、亞洲債券基金及對話與監控機制的基礎上（包括東盟監督機制、馬尼拉框架組、東亞及太平洋地區中央銀行行長會議組織），進一步討論了東亞貨幣體系安排。同時，東亞國家在國際儲備合作的基礎上，積極推動了亞洲債券市場的發展。發展亞洲債券市場有助于吸收亞洲各經濟體的大量外匯儲備，防止大量資金在投向美國和歐洲市場后又回流的不利狀況，并將本地區的儲蓄在該地區內使用。而中國應大力推動人民幣債券在東亞國家的發展，推動人民幣的區域化和國際化。在亞洲債券市場的發展過程中，一方面可以有效利用包括中國在內的東亞國家的高額外匯儲備，另一方面也可以逐步減持美元外匯儲備。

4結論

中國的外匯儲備高增長是中國經濟強勁增長的結果，同時也是因國內經濟不平衡而過度依賴外部需求的表現。因此，一方面我們必須探討高外匯儲備的綜合管理政策，另一方面，還需從多角度入手，化解經濟增長中的結構性矛盾，擴大消費需求，以保持內部平衡的方式化解外部不平衡。鑒于當前的國際貨幣金融體系，中國應該充分利用高外匯儲備的優勢，協同東亞高外匯儲備國家，通過合作推動亞洲債券市場的發展，最終實現貨幣合作的目標。中國應在此過程中發揮積極作用，在東亞貨幣合作中推進人民幣區域化和國際化。同時，東亞各國也需要通過協調和磋商，不斷加強其自身內部的貨幣合作，而這可能是一條漫長的道路。

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篇8

關鍵詞：國際經濟治理；金融自由化；金融創新

一、 引言

自2008年金融危機爆發以來世界各國經濟面臨諸多問題，國際金融體系日益失衡，中國作為發展中國家也面臨著國際收支失衡的問題，如何去規避主要匯率波動給中國帶來的風險，如何去更好的參與世界貨幣體系的重新構建是我國急需解決的問題。因此作為發展中國家的中國要了解當代國際金融市場的發展狀況，現有國際金融體系存在的缺陷，并且參與到多邊金融體系治理中。

二、 當代國際金融市場的發展

1. 資本跨境流動規模日益擴大。國際金融市場迅速發展的重要表現之一是資本跨境流動規模不斷擴大，特別是進入21世紀以來，包括國際負債證券、國際股權在內的所有表內金融工具，都得到了迅猛發展。1971年美元停止兌換黃金終于使其擺脫束縛，成為國際貨幣體系中的霸主，獲得了國際本位貨幣的地位。世界經濟隨即完全被美元化，各國不得不接受美國聯邦儲備委員會“世界中央銀行”的地位。美元匯率穩定的支柱由黃金轉變為債券和金融資產，這種虛擬化的信用體系為美國大規模對外提供流動性打開了大門。為了實現充分就業和經濟增長的目標，美國在保持了較低的實際利率水平的情況下不斷降低實際有效匯率，持續向世界其他國家輸出流動性。

2. 國際間資本流動加速。當今世界各國對金融市場的開放程度逐步提高，因此對資本流動的管制逐漸減少，而各國的金融資產一定程度上可以互相替代，因此，資本的流動對各國利率的差異極為敏感，細小的差異會使得資本在短期內在全球范圍內產生大規模的流動，這也是美國常年保持較低利率的原因。近年來發展迅速的利差交易就是一個標志性的結果。

3. 國際金融自由化浪潮高漲。當今世界金融自由化被世界各國廣泛的倡導，它包含以下幾個方面的內容：逐步放松利率管制，加強銀行的獨立自主性，加強國際資本流動，允許各類金融機構的業務交叉，逐步取消對信貸的控制。

近些年來整個世界對于金融自由化的呼聲越來越高，它是更近一步的全球金融化的前提，也為其提供了合理的規則。在這一過程中，不同類型的國家和國際組織所扮演的角色是不相同的。例如作為金融強國的歐盟和美國，主導并維持著世界金融運行規則和秩序，因此成為推動金融自由化的強大力量。而絕大多數發展中國家由于各國金融發展較為緩慢，在金融自由化過程中往往成為秩序和規則的被動接受著，受制于發達國家，因此處于被動和劣勢地位。

三、 現有國際金融體系存在的缺陷

1. 作為貨幣的美元充當世界本位貨幣。

（1）市場過度依賴美元，國際金融體系不對稱。美元在擺脫了黃金兌換的束縛之后居于世界貨幣體系的中心統治地位，所以在這種背景下就確立了美元本位制為基礎的國際貨幣體系，這種貨幣體系必然會導致世界范圍內的國際收支失衡現象，并且長期存在。以美元本位制為中心的國家及其相關體系國家的交易范圍不斷擴大加速了資本及資源的流動，使得這些國家從中獲利，而其他國家受損，因此加劇了國際收支失衡。

（2）美國通過國內貨幣、財政政策影響外匯市場，導致全球范圍貨幣戰爭。美國當前在國際貨幣體系中的強大使得美國可以在必要的時間來操控美元的利率水平和匯率水平，而使得結果朝著美國經濟利益最大化的方向發展。因此對其他國家匯率調整的要求成為美國特有的一種政策。

一方面，美國自2010年年初以來就不斷給中國政府壓力，要求中國政府對人民幣匯率進行升值，以期扭轉美中之間巨額的貿易逆差。另一方面，美國政府通過國內經濟政策間接影響國際經濟走向，比如增加貨幣發行購買金融資產，能夠間接幫助金融機構及企業。但是這一政策會導致過度流動性，流向包括中國、巴西等在內的新興發展中國家，沖擊其國內經濟的穩定并導致其貨幣升值，反過來間接對美國國際收支平衡表的經常項目產生正面影響。美國的這種做法招致世界各國的嚴重不滿，將會導致全球范圍的貨幣戰爭。

2. 國際金融治理機構本身存在著缺陷。國際貨幣基金組織（IMF）和世界銀行等組織是目前治理國際金融體系的主要機構。而這些組織本身存在的局限也是發生國際金融危機和出現全球經濟失衡的主要原因。

（1）國際貨幣基金組織的缺陷。從建立以來，IMF在很多方面進行了改革，但這些都無法掩飾其在全球金融治理中的缺陷。

①IMF沒有發揮其作為國際貨幣金融體系“減壓閥”和“穩定器”作用。這也是在布雷頓森林體系下建立IMF的初衷。但是，由于IMF的主導權掌握在美國等發達國家手中，所以IMF一直受制于發達國家，而它的這種局限性也限制了其在國際貨幣金融體系中發揮有效的作用。

②IMF對國際金融體系缺乏有效的監管。首先，IMF作為國際貨幣體系監護人的角色缺失，IMF把注意力過多的集中在發展中國家上，而往往忽略了對美國等主要儲備貨幣國家的相關金融部門的監督，另外，IMF沒有預見到國際金融體系本身的缺陷以及信任危機在各國之間的傳遞效果，往往疏忽了對國際金融中心及金融工具的監管，從而造成金融風險。

③IMF協調全球經濟發展的能力有待改進。當今社會發展中國家的經濟蓬勃發展，對世界經濟的貢獻日益加大，出現了許多新興經濟體，其中金磚四國尤其顯著，一個國家綜合國力顯著提升，則國際經濟話語權如IMF投票權和執行董事代表權也必然會得到提高。目前IMF投票結構和治理結構仍然是依據之前的世界經濟力量的分布，因此并不能合理的反映當今發展中國家的重要性，沒有考慮到發展中國家利益代表性。這極大削弱了IMF自身的影響力，也進一步加劇了IMF各成員國宏觀調控政策的不協調性。

（2）世界銀行自身存在缺陷。

①在戰略的制定和實施方面存在不足。首先，世界銀行會定期的去制定和一系列的戰略發展文件，但是在之后的實施上又缺少有效的手段硎導。其次，無論是其單個的執行董事還是作為整體的董事會都無法做到真正的為世界銀行的戰略發展方向去負責，因此其戰略作用大打折扣。再次，世界銀行建立了發展委員會，這個機構由24個國家的政府部長組成，它使得國際貨幣基金組織和世界銀行形成一個具有咨詢性質的團體，但是這種“咨詢”的性質缺乏相應的工具去監督其公告的執行情況。

②世界銀行代表性不足，全球經濟協調的能力缺失。世界銀行從成立至今， 一直是由以美國為代表的發達國家掌握著世界銀行的大多數投票權，而廣大的發展中國家的發展意愿并不能夠得到合理的反映，這與當今世界發展中國家經濟迅速蓬勃發展的趨勢相違背。發展中國家不但代表權不足，而且投票權不能隨著經濟形勢的發展自動與周期性地調整。

（3）G20的作用仍有待發揮。誕生于1999的G20作為作為最重要的國際論壇之一，G20致力于防范和解決國際金融危機，改善各國經濟金融體系透明度，總體而言，G20放映了世界經濟格局的變遷，順應了全球經濟治理的需要。但是，G20的局限性限制了其在多邊金融治理方面的作用。

①G20集團化特點日漸明顯。G20的成員是國際秩序中的重要利益獲得者，是世界經濟中的重要成員國家，G20既有來自發達國家的成員也有來自發展中國家的成員，他們既有共同的利益也有矛盾沖突，因此，在議題的設計上就需要協調所有成員方的意見，而這些議題的范圍往往比較廣泛，因此很難在規定的時間內，對特定議題給出合理的解決方案。

②G20仍然被少數發達國家左右。G20在議題的設計方面由西方發達國家控制和主導，這無法從根本上去保障發展中國家的利益。雖然受到金融危機的影響后，發展中國家紛紛提出了一些具有建設性的議題，但是G20的大部分議題仍然是被特定國家所主導。

3. 各國宏觀經濟政策缺乏協調機制。在經濟金融全球化的條件下，經濟在信息技術的進步下加速發展，信息跨國界的傳播和現代化電子技術的應用使得國際資本流動加速，使得國際金融市場規模不斷擴大，使得各國之間的經濟合作聯系更為緊密。各國之間緊密的經濟金融聯系使全球經濟產生了連鎖效應。在貨幣政策領域表現的尤為明顯，各國貨幣發行必須與一定的經濟指標和規模掛鉤。也就是說，各國在發放基礎貨幣時，不能只考慮本國的金融目標而采取過禁或者過度的措施，而應該從全球經濟合理穩定發展的前提出發。尤其是作為國際貨幣的國家要合理適度的發行貨幣，合理地規避系統風險不能任意無度地發行，攪亂國際金融秩序。但是，目前世界各國還沒有建立起有效的協調機制和平臺，協商宏觀經濟政策。雖然G20取得了一定的成效，但效果現在還不明顯。

四、 中國參與多邊金融體系治理體系的選擇

在面對國際金融體系嚴重失衡的大背景下，中國作為發展中的大國應該如何去面對國際收支失衡，如何盡量降低世界主要貨幣匯率波動所產生的風險，如何與世界各國去參與到國際貨幣體系新秩序的重建是我們急需解決的問題。對于中國而言還是應該積極廣泛的參與到國際金融的合作與協調中來。

1. 穩步推進人民幣匯率制度改革，保持人民幣匯率平穩變化。一國的政府當局會根據本國具體的經濟發展情況及穩定宏觀經濟的承諾來選擇實行浮動匯率制還是固定匯率制。結合中國國情，中國政府認為應該選擇固定匯率制。第一，固定匯率總體上可以有效的穩定本國國內經濟水平。在本國有充足的外匯儲備的條件下能夠有效穩定國內經濟，特別是物價水平。第二，固定匯率能夠增加就業。固定匯率通過調節儲備水平改變貨幣供給，調節一般價格水平。在固定匯率下如果采用本幣一次性貶值的政策，可以達到降低出口產品價格，增加國內就業以及擴大產品出口。第三，固定匯率可以穩定國際貿易預期，減少匯率風險。因此中國可行的選擇是走一條中間道路，即放寬人民幣匯率波動幅度，改變對人民幣大幅升值的預期。

2. 加快人民幣國際化進程。所謂人民幣國際化，是指使人民幣在世界范圍內行使其流通手段、價值標準、儲藏手段、支付手段的職能，最終成為全球普遍接受的可兌換貨幣。

如何去推動人民幣國際化？我國政府對此提出了兩方面的“三步走”的方針戰略，即在臨近的國家和地區逐步推動人民幣的流通，實現人民幣的區域化發展，做到適時適度的發展、逐步有序的漸進式發展。

（1）在空間上的擴張上實現“三步走”，即首先實現人民幣在周邊國家廣泛流通，其次將人民幣往更多的國家和地區推動，即形成區域化，最終實現全球范圍內的人民幣國際化。

（2）在貨幣職能上也分“三步走”，即實現人民幣成為結算、投資、儲備貨幣的三步走。首先在國際貿易的結算中更多的使用人民幣作為結算貨幣，使人民幣成為國際結算貨幣；然后促使人民幣發展成為國際金融市場上的主要的投資貨幣，逐步使得人民幣成為國際投資貨幣，最后隨著前兩步的發展最終使得人民幣成為國際儲備貨幣。

3. 鼓勵與監管金融創新并舉。金融危機的深刻教訓要求中國未雨綢繆，加強對金融機構的審慎監管，加強對國內房地產、期貨、證券等資產市場的監管監管力度，并且加大對銀行、保險公司等金融機構的監督力度。

加強金融監管的具體方案有：

（1）建立健全金融監管協調機構。要求加強功能監管而非傳統的分機構監管，不同的監管部門要做到分工明確，都要統一接受銀監會監管，并且要求保監會以及證監會加大對從事保險業務和證券業務的機構的監管力度。

（2）加強配套性條件及外部環境的整治。金融危機后金融監管體系的改革創新需要金融法律體系、宏觀經濟環境、金融體制微觀基礎等一系列的外部環境和配套條件的改善。我們提出的宏觀經濟政策應該具有透明性、穩定性的特點，政府應該具有調控宏觀經濟的強大能力，和全局把握能力；還要善于從微觀上去改革金融體制，強化分散和轉移金融風險的能力，最終實現建立一個穩定健全的金融市場的目標，以保持經濟持續穩定的增長。

（3）加強與世界各國之間的金融監管合作。隨著經濟發展和金融體系的進一步開放，我國的金融企業和金融機構隨著經濟的發展和開放程度的加深會越來越廣泛的參與到全球金融市場中來，從而會面臨更大的系統性風險，因此我們要通過加強國際間金融監管協調與合作以防御大規模的系統風險。

4. 量力而為，積極參與國際金融機構改革。中國參與國際金融機構改革的定位有三個方面：第一，中國是一個世界大國，近些年來中國的經濟水平迅速發展，中國擁有豐富的人口和自然資源，隨著經濟水平的不斷提高，中國的國際地位也在不斷提高，在國際組織中也發揮了越來越重要的作用。第二，盡管近年來中國經濟發展取得了巨大的成就，但仍然屬于發展中國家行列。雖然我國的經濟總量很大，但在人均水平上與發達國家還有很大的差距。而且，我國國內經濟發展水平呈現地區間和產業間的不平衡，各個產業發展層次與發達國家相比仍然較低。以上事實說明，我國雖然邁入大國行列，但還不是一個強國，只能屬于發展中的大國；第三，中國是一個社會主義國家。社會主義性質使得中國這個大國與其他資本主義的大國有著本質的區別，這個特點對中國的國際環境與國際行為產生了很大的影響。面對眾多資本主義大國中國如何在國際體系中立足發展便成為中國參與世界經濟政治合作的核心問題。中國在確定了社會主義發展中大國的定位下，應該合理恰當的利用自己的國際影響，為中國未來經濟的發展營造良好的國際環境，更多的參與到國際經濟和政治體系中來，產生的更大的國際影響力。

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篇9

關鍵詞：匯率；風險；風險管理

匯率作為國際金融關系乃至國際經濟關系正常發展的重要紐帶，已滲透到包圍經濟生活的幾乎一切領域，并發揮著日益重要的作用。同時，匯率作為一項重要的經濟杠桿，匯率的高低，能反映一國宏觀經濟運行的基本狀況；匯率的變動，又將影響所有宏觀經濟變量如國民生產總值、物價水平、就業水平、國際收支、經濟增長率等等。顯然，匯率的波動對宏觀經濟運行與微觀經濟活動都有著極其重要的調節作用。本文就匯率變化對企業產生風險以及企業規避外匯風險提出建設性意見。

一、匯率波動帶來的風險影響

外匯市場歸根結底是對實體經濟的反映，匯率作為兩種貨幣的折算比率，必然受到兩國的經濟實力、經濟發展趨勢、經濟政策等經濟因素的影響。一國匯率的變動要受到許多因素的影響，既包括經濟因素，又包括政治因素與心理因素等。各個因素之間又有互相依存、互相制約甚至相互抵消的關系。更何況，同一個因素在不同的國家，不同的時間所起的作用也不相同，所以匯率變動是一個極其錯綜復雜的問題。但匯率的變動給企業所帶來的風險種類卻較為明確的。一般來說，公司因匯率變動必須承擔的風險有三種。

第一，交易風險，匯率波動對公司現金流的影響。即由于外匯匯率波動而引起的應收資產與應付債務價值變化的風險。主要表現為：一是以即期或延期付款為支付條件的商品或服務的進出口，在貨物裝運或服務提供后，而貨款或服務費用尚未收支這一期間，外匯匯率變化所發生的風險；二是以外幣計價的國際信貸活動，在債權債務未清償前所存在的風險；三是待交割的遠期外匯合同的一方，在該合同到期時，由于外匯匯率的變化，交易的一方可能用較多或較少貨幣去換取另一種貨幣的風險。在以外匯計值的外幣債券債務關系中，若清償是外匯匯率上升，高于債權債務關系發生時，債權人將收入較多的本國貨幣；反過來，這種關系對債務人來說是以外幣計值的，外匯上升則會使債務人支付更多的本國貨幣。如果外匯匯率下降，情況則相反。此外，外匯銀行在買賣客戶外匯的過程中也會因持有外匯多頭或外匯空頭而蒙受匯率變動帶來的風險。

第二，折算風險，匯率波動對公司資產負債表的影響，主要是指由于匯率變化而引起資產負債表中某些外匯項目金額的風險，包括流動資產及負債和股本。折算風險受不同國家的會計制度與稅收制度所制約。

第三，經濟風險，匯率波動對公司價值及競爭地位的影響。由于外匯匯率發生波動而引起涉外企業未來收益變化的一種潛在的風險。經濟風險是一種概率分析，是企業從整體上進行預測、規劃和進行經濟分析的一個具體過程。收益一般是指稅后利潤，現金流等于稅后利潤加上折舊。它是較為復雜的一種風險。經濟風險的分析很大程度上取決于企業的預測能力，預測的準確程度將直接影響該企業在融資、銷售與生產方面的戰略決策，影響企業的盈利狀況，它是長期性的影響，其重要性超過了一次性的交易風險和折算風險。這也就要求企業對經濟風險的管理需要從長期入手，從經營的不同側面全面考慮企業的發展。

二、改進企業外匯風險管理的基本思路

隨著中國企業國際經濟活動的發展，將會有越來越多的外匯風險出現在公司的日常經營之中，根據國內外企業目前對外匯風險管理的成功經驗及中國企業以前的工作方式和目前的實際情況，外匯風險管理可以從公司宏觀運營管理、加強日常管理工作及實施外匯風險防范戰略三方面來進行完善。

（一）加強宏觀運營管理

第一，提高外匯風險意識。對于任何一個企業，只要有外匯的收支，外匯風險就會客觀存在。而風險的大小最終取決于風險暴露頭寸及國際外匯市場的變化，完全沒有風險的外匯收支是不存在的。在這種情況下，加強外匯風險防范管理，首要任務就是要提高各級管理人員，特別是公司的高層決策與管理人員的風險管理意識，以積極的態度來面對，積極發現問題、解決問題，把企業的外匯風險防范列為企業日常工作的一項重要日程，以化解風險而不是投機作為風險管理的目標。

第二，適當變化管理機構和方式。企業可以成立專門的外匯風險管理委員會，該委員會由高層決策人員及專業的金融和財務人員組成，統一對全公司的外匯風險進行管理和控制。該委員會的日常工作以外匯分析為主，針對外匯市場的走勢及公司內部的外匯收支情況，尋找發現外匯風險，根據企業自身特點和風險承受能力，確定外匯風險限額，參考專家、外匯指定銀行的意見制定相應的外匯風險管理方案。除了制定和執行風險防范措施，外匯風險管理委員會應完善的風險報告和財務報告機制，建立有效的外匯風險評價體系，以月或季度為期，定期向公司管理層報告外匯風險管理的情況。

外匯風險管理機構應注重收集國內外的外匯匯率波動及有關信息資料，按照多種預測方法分析和預測未來匯率的變動情況，并注重收集國內外銀行、政府部門、專業預測機構等對未來匯率走向和變動幅度的預測資料。根據匯率變動的可能性對企業受險金額進行分析評價，集中測算在最可能的情況下，在最壞的情況下和最好的情況下的損失和收益。然后確定一定方法和對策避免風險和利用風險。

（二）加強外匯風險日常工作管理

根據當前國際上對外匯管理的先進經驗，在日常的工作中可以通過以下方面的改進和加強來完善自身的外匯風險管理。首先，進出口企業要把做好這項工作列入企業的經營管理內容，設置專門機構或專人，負責研究國際金融市場的變動趨勢；搜集西方主要貨幣及人民幣匯率近期的變動資料；了解各國經濟變動及匯率變動的趨勢；掌握本企業業務部門對外貿易國別、幣別、匯率情況，編制即、遠期外匯頭寸表，提出選用計價貨幣的情況。其次，加強對美元匯率變動趨勢的研究。美元是中國絕大部分進出口貿易和對外借貸活動的計價基礎，其匯率的穩定與否，直接關系到中國企業對外經濟活動的利益。因此，做好對美元的匯率預測，是預測未來匯率變動趨勢的重點。再次，加強對人民幣匯率變動的預測。由于人民幣匯率的調整不但受國際金融市場的變動及西方主要國家貨幣的變動影響，而且還受制于國家在一定時期內的各項管理政策和措施的實施。因此，預測人民幣匯率的變動趨勢，一方面要及時了解人民幣所盯住的主要貨幣（如美元、歐元、日元和英鎊等）的匯率變動趨勢，另一方面要注意掌握國家在一定時期內的各項政策的實施和變動情況以及近期國內的外匯需求情況。從中長期趨勢來看，人民幣對美元及其他主要貨幣的匯率應是趨向上升的。

需要注意的是，企業依靠本身的力量來預測未來匯率變動的趨勢固然重要，但畢竟力量有限，有時還帶有許多主觀因素。因此，為把這項工作做好，企業在依靠自身力量的同時，還必須依靠銀行、外匯管理局、經貿管理和金融研究等部門的力量，相互協調，互通信息，共同把這項工作做好。

（三）加強外匯資金的集中統一管理

中國國企和民企在國際化及向海外市場擴張的同時，也開始著眼于全球性或區域性的資金管理，大部分中國企業進行資金管理的目的在于提高總部對海外業務的監控，集中資金和規避匯率風險。他們希望通過國際性銀行提供的資金管理方案獲取全球賬戶信息、操作當地賬戶、在當地進行收付款、集中控制流動資金及資金回流。需要全球性資金管理的中國企業主要包括在海外擁有分支機構、子公司、合資公司或生產基地的國企和民企，著眼于全球市場競爭和在海外上市或準備在海外上市的中國企業。在外匯資金管理方面，企業需要關注的事項包括銀行賬戶的管理、流動資金的歸集、資金收付的優化、網上銀行平臺的操作功能及其系統的安全性、外匯風險的規避以及銀行實施資金管理方案的能力和經驗。

全球流動資金管理已經成為增加資金投資回報率、降低集團借債、減除不必要交易及銀行費用、更有效控制外匯風險和更準確計算現金流的最有效方法。中國企業如果在特定國家擁有多家辦事處，可以在法規允許的情況下建立該國的內部資金歸集構架，將資金集中在一個主要賬戶，從而加強財務控制。如果企業在海外辦事處有外幣資金，則可應用跨境流動資金管理。企業可以通過開立國際硬通貨幣（如美元、歐元等）離岸賬戶作為地區資金管理中心來建立地區性現金池，盡量利用自動跨境資金調撥以減少因人工轉賬而耗費的時間和費用，盡量減少累積在海外辦事處賬戶中的閑置資金，加快資金回流的速度，從而優化閑置資金的運用，提高投資回報。

（四）外匯風險管理應選用合適的規避技術

在國際金融活動中，企業是外匯交易的重要參與者，相對于外匯銀行，它們在一定意義上是外匯市場的被動交易者，面臨更大的市場風險。因此，企業的外匯風險與銀行的外匯風險雖然總體上是相通的，但是也有一些區別，主要表現在兩個方面：一是企業外匯風險比銀行外匯風險復雜。在銀行外匯風險中，受險部分純粹是貨幣和負債。在企業外匯風險中，受險部分不僅包括貨幣的資產和負債，而且還包括其他形式的資產；二是企業外匯風險和銀行外匯風險的表現形式不同。例如，銀行和公司同樣遭受到匯率風險的直接影響，銀行匯率風險主要表現在外匯買賣中，而公司的匯率風險主要表在進出口貿易和國際借貸中，由于交易貨幣與公司當地貨幣不一致，在交易結算時發生的匯率風險。企業外匯風險也有狹義和廣義兩種：狹義的外匯風險僅僅指匯率風險和利率風險。而廣義的外匯風險還包括轉換風險、信用風險、資金周轉風險和交割風險等。日本企業在避免外匯風險的手段選擇上，依次是：遠期預約、借進外幣貸款、“配對”管理、將外幣轉換為日元、提前或延期結匯、發行外債、增加海外投資和貸款等等。美國企業防避外匯風險的手段選擇依次是：提前或延期結匯、以金融交易彌補風險、調整合同條件、以遠期交易避免風險（文章不對具體業務進行避險分析）。

人類歷史上最持久、穩定、快速的經濟增長時代無一例外都以貨幣匯率穩定為前提。反之，匯率浮動總是伴隨著貨幣動蕩、經濟衰退和蕭條。在日益活躍的外匯市場上，匯率水平的上下波動往往是非常顯著、頻繁而且變幻莫測的。對于社會公眾而言，匯率水平的變動既會影響其外幣資產的價值，同時也會影響進口外國商品的本幣價格，進而影響消費者的消費支出；對于企業而言，如果本幣匯率堅挺，則意味著該企業的商品在國際市場上比較昂貴，外國消費者會減少對該商品的需求，轉而購買其他相對便宜的商品。這樣企業在國際市場上的銷售量下降了，企業被迫壓縮生產規模，就業機會也因此減少。對于政府當局來說，匯率水平的變動會影響其外匯儲備或外幣資產的價值，同時由于匯率波動導致的企業進口數量與出口數量的增減，會影響國際收支和國家外匯儲備的絕對數量。無論對個人、企業，還是國家，匯率的變動都能帶來看得見、觸得上的變化。

參考文獻：

1、任正曉.外匯理論與風險防范[M].中國經濟出版社,2006.

2、余定永.今后宏觀調控要調控通脹和資產泡沫[Z].中國世界經濟學會2007年年會暨“國際資本流動與中國經濟發展”學術研討會,2007.

篇10

文獻標識碼：A

文章編號：006-1428(2007)04-0029-05

貨幣錯配是指經濟主體擁有的資產和承擔的債務用不同的貨幣計值，或者其業務經營活動中收入與支付用不同的貨幣計價，并且沒有采取任何工具與手段規避匯率風險的現象。一個國家總體貨幣錯配是指，擁有的外幣資產與外幣債務在折算為同一種貨幣時不相等的現象。

從理論上說，貨幣錯配現象普遍存在于流通兩種以上貨幣的經濟體中。從歷史上看，早在金屬貨幣流通的時代就存在貨幣錯配，比如金銀復本位制度下，經濟主體的資產與負債或者收入與支出分別用金和銀標價時，一旦金銀比價發生變動，它們的權益凈值與凈收入也會發生變動，從而出現貨幣錯配風險，當然，在當時這種情況還是很少見的。經濟發展的內在邏輯決定了金屬貨幣最終被信用貨幣所取代，經濟發展的內在邏輯同樣決定了全球貨幣最終要趨于統一。但在獨立國家存在的前提下，不同國家發行不同的信用貨幣仍然作為國家的象征。很顯然，在全球貨幣尚未統一但經濟全球化勢不可擋的背景下，融入全球經濟當中的經濟主體的資產與負債、收入與支出不得不經常性地使用不同的貨幣計值。由此造成世界上絕大部分國家存在著貨幣錯配現象，只有少數國際貨幣發行國不存在或很少有貨幣錯配。相對發達國家而言，發展中國家和轉軌國家貨幣錯配尤其嚴重。

一、貨幣錯配與貨幣政策：理論回顧與探討

從一國總體貨幣錯配看，可以把貨幣錯配分為兩種類型，即債務型貨幣錯配和債權型貨幣錯配。當一國(包括官方與非官方部門)所擁有的外幣資產小于需要償付的外幣負債時，或者說，擁有以外幣計值的凈債務時，該國屬于債務型貨幣錯配，比如亞洲金融危機之前的新興市場國家泰國、印尼、馬來西亞等；反之，一國的外幣資產大于外幣負債時，或者說，擁有以外幣計值的凈債權時，該國屬于債權型貨幣錯配，比如“廣場協議”簽署前后的日本以及2000年以后擁有高額外匯儲備的東亞國家和地區。不管是債務型貨幣錯配還是債權型貨幣錯配，都會對一國的經濟金融穩定尤其是貨幣政策帶來影響。

1．債務型貨幣錯配。

從債務型貨幣錯配來看，如果貨幣錯配程度嚴重，就會直接導致發展中國家金融體系的脆弱性。發展中國家一般采取比較僵硬的匯率制度，一旦資本賬戶開放，投機資本很容易讓固定匯率失守，引起本幣匯率大幅下跌，那些存在貨幣錯配的企業和銀行的資產負債表迅速惡化，權益貶損與凈收入的急劇下降引發倒閉風潮。銀行大面積倒閉帶來信貸緊縮與經濟的進一步蕭條，給這些以間接融資為主的國家的金融體系帶來沉重打擊。本幣貶值意味著外幣債務的增加，在這種情況下，由貨幣錯配所導致的凈損失遠大于由本幣貶值所帶來的貿易方面的好處(李揚，2005)。

債務型貨幣錯配的存在也是發展中國家在匯率制度選擇上出現“浮動恐懼論”的原因之一。發展中國家的固定匯率制度存在自我強化的機制，即“長期實行固定匯率制度一債務型貨幣錯配累積一害怕本幣貶值一維護固定匯率制度”。具體地說，一方面，長期實行的固定匯率制度會對微觀經濟主體提供負向激勵，使他們不顧匯率風險而不斷累積貨幣錯配，固定匯率也使外匯市場套期保值工具的需求與供給不足。另一方面，一旦貨幣錯配形成了較大的規模，考慮到匯率變動對經濟主體和對外債務的負面影響，各國政府不敢輕易讓匯率浮動，因而患上“浮動恐懼癥”。Eduardo J．J．Ganapolskv(2002)通過建立模型來解釋這一現象，他假定外匯干預和本幣貶值都存在昂貴的代價，那么政府面臨著如何選擇最優的政策組合來最小化這些成本，這主要取決于兩個事實即財政約束和貨幣錯配狀況。最后得出兩個結論：(1)如果那些高貨幣需求彈性的國家不能承受財政政策的調整成本，他們就會避免過多地干預外匯市場，對他們而言，最好通過不可預料的本幣貶值而不是依靠完全可預期的通貨膨脹稅來籌措財政收入；(2)那些存在嚴重債務型貨幣錯配的國家將盡量穩定貨幣匯率，即便付出未來出現高通貨膨脹的代價。事實上，新興市場國家普遍出現的高通貨膨脹和僵硬的名義匯率正是這些最優政策組合的必然結果。

債務型貨幣錯配還使一國貨幣政策無所適從。Barty Eichengreen．Ricardo Hausmann andugo Panizza(2003)在其經典論文“The Pain of Original Sin”中提出，“遭受原罪(近似于貨幣錯配，作者注)的國家很難實行彈性匯率并利用彈性匯率帶來的好處，這是因為匯率變動所帶來的財富效應限制貨幣政策的有效性，在經濟受到沖擊時，利率必須承擔更多的調整任務，表現為利率的波動性更大”。債務型貨幣錯配的風險在于本幣貶值，這也是存在債務型貨幣錯配的國家最不愿意看到的局面。假定一國由于國外需求減少或者國內需求不足而使經濟陷入衰退，那么貨幣政策的正常反應是降低利率以刺激國內需求，同時本幣貶值以促進出口，但是如果存在巨額貨幣錯配的話，這一政策實行起來很困難。一旦下調利率，本幣匯價就可能急劇下降，大規模的銀行倒閉和企業破產會接踵而至。如果提高利率以捍衛本幣匯率，那么企業的財務負擔加重，總需求銳減，經濟進一步衰退。在這里，維持低利率，任由本幣貶值，或者提高利率，捍衛匯率穩定，都不能阻止破產風潮和經濟衰退。

Goldstein指出，對匯率浮動的恐懼會降低新興國家的貨幣政策采取通貨膨脹目標制的有效性，因為通貨膨脹目標制要求把通貨膨脹率(而非匯率穩定)作為貨幣政策的名義錨。如果不能在降低貨幣錯配方面取得進展的話，對匯率浮動的恐懼會使發展中國家別無選擇，最終會走上“美元化”的道路。美元化意味著徹底放棄本國的貨幣政策。

2．債權型貨幣錯配。

債權型貨幣錯配同樣對貨幣政策產生重大影響。無法以本幣提供信貸的國際債權國往往面臨著債權型貨幣錯配。債權型貨幣錯配的特征之一是貨幣當局擁有高額的外匯儲備。外匯儲備的累積一方面來源于國際收支順差和游資的涌入，另一方面也來自于國內居民因擔心本幣升值而導致的資產替換。

超過正常需要的外匯儲備的增長帶來一系列問題，比如本幣升值壓力、資源的低效使用、央行干預成本增加等。更值得引起注意的是，貨幣政策受

到極大牽制，外匯占款的增加引起基礎貨幣的過度投放，給經濟帶來通貨膨脹壓力，如果進行沖銷性干預，央行要付出很大的財務成本，因此，沖銷性干預只能是一種短期手段，長期來看由于貨幣回籠成本累積，容易形成另一種形式的基礎貨幣投放。

Ronald I．Mckinnon把那些存在債權型貨幣錯配的國家所面臨的困境叫“高儲蓄兩難”。一方面，隨著美元權益的累積，國內美元資產持有者越來越擔心美元資產價值下跌，紛紛將其轉成本幣資產，迫使本幣升值；另一方面，國外指責該國持續的貿易順差是由于貨幣低估引起的，這會誘發大量貿易摩擦，國外將以平衡貿易逆差為由敦促該國貨幣升值。內部資產轉換的推力與外部貿易制裁威脅的壓力相結合，使本幣升值如箭在弦。這時，政府面臨兩難抉擇，如果讓本幣升值則會誘發通貨緊縮，并像日本那樣陷入流動性餡阱；如果不升值，則會受到逆差國的貿易制裁，貿易糾紛將使該國疲于應付。

近年來，國際金融領域出現了新的動向，那就是許多原先屬于債務型貨幣錯配的國家(如東亞一些國家)搖身一變成了債權型貨幣錯配國家。這些國家現在不是擔心本幣貶值帶來的貨幣危機，而是擔心本幣升值預期帶來通貨膨脹問題。由于無法用本幣將積累的凈債權貸放出去，這些國家不得不將經常項目盈余絕大部分以購買美國國債的形式回流到美國，以較低的利息為美國經常項目逆差融資。可以預期的是，這種債權型貨幣錯配仍將長期存在并困擾著這些國家的經濟和政策制定者。

二、貨幣錯配與貨幣政策：實證分析與考察

1．新興市場國家的債務型貨幣錯配。

大規模貨幣錯配猶如一把懸劍，一旦匯率變動，對宏觀經濟則是致命的一擊。在1990年生貨幣危機的新興市場國家都經歷過危機前資本大量流入而危機后資本大規模撤出的現象。危機前外資的大量流入帶來的直接后果是外債的大幅增加以及貨幣錯配程度的加深。隨著外資的流入，東亞五國在危機之前的一兩年內外債規模急劇擴大，其中印尼、菲律賓和泰國的外債余額已達到或超過GDP的一半。

如果這些外債都是以本幣計值，既便匯率發生變動，對微觀經濟主體的資產負債表以及國內經濟均衡不會有太大的影響。問題在于，新興市場作為凈債務國所承擔的債務幾乎都是以外幣(大部分為美元)來計價的，由于國內金融市場不夠發達，這些國家沒有足夠的金融衍生工具來進行套期交易以減輕貨幣錯配。由此產生的貨幣錯配風險將影響到國內經濟主體擁有的凈權益價值，并進而影響國內經濟均衡。

從表一可見，20世紀90年代中后期東亞國家和地區的債務型貨幣錯配非常嚴重，除中國香港外，其他國家和地區的外債幾乎全是以外幣計值。一旦因經濟基本面出現問題或者投機資本攻擊等原因導致本幣貶值，就會出現企業資產負債表惡化和外債負擔急劇增加的后果。匯率貶值所帶來的財富效應，限制了企業的投資和生產的擴張，從危機國家的實際情況看的確如此，印度尼西亞、韓國、馬來西亞和泰國在危機之前的總投資率基本保持在30％以上，危機后的第一年總投資率分別比前一年下降15％、13％、160．2％和80．3％，總投資率的下降使凈投資出現負值，并使產出下降和失業率上升(金洪飛，2004)。

亞洲危機期間，貨幣錯配程度與危機的深度緊密相關，因為貨幣錯配程度決定了金融企業與非金融企業在本幣貶值條件下財務狀況惡化的程度，金融企業的財務狀況決定了信貸水平，非金融企業的財務狀況直接決定著投資水平，因此貨幣錯配不僅與產出水平下降有關，而且與化解危機的成本(包括金融重組成本)高度相關。

亞洲危機之后，不要以為新興市場國家減少了對外債務、改善了對外貿易狀況，就消除了貨幣錯配問題。其實不然，自從2000年以后，新興市場國家作為一個整體已經變成了資本凈輸出方，貿易與資本項目雙順差使這些國家外匯儲備不斷累積，這些國家的外匯儲備不僅超過了危機前的水平，而且超出了儲備充足性的幾個“經驗法則”的比率(李揚，余維彬，2005)。事實表明，這些國家面臨一種新型的貨幣錯配即債權型貨幣錯配，這種貨幣錯配無論從原因還是后果來看都不同于以往出現的債務型貨幣錯配，但給經濟主體帶來的風險與危害則同樣嚴重。

2．日本的債權型貨幣錯配。

1955年－1973年日本經濟平均增長9．8％，在經濟高速增長的同時，日本的貿易盈余也持續擴大，1985年，日本對外凈資產額突破1000億美元，超過英國成為世界上最大的債權國，與此同時，美國則淪為世界上最大的債務國。

日本在20世紀80年代末和90年代，凈海外資產出現大幅增長，到1997年日本凈海外資產就將近1萬億美元，其中大部分是私人部門的凈資產，在私人部門中非銀行機構持有的海外凈資產占絕大部分，這部分資產穩定性最差。日本官方或非官方的對外資產大部分是美元計價的證券。正如關世雄所說，“在歷史上，從未出現最大債權國擁有的大部分海外資產卻是以最大債務國的貨幣計價的情況，這是國際貨幣體系不穩定的根源。”很顯然，20世紀80年代日本的貨幣錯配相當嚴重，這不僅是國際貨幣體系不穩定的根源，更是日本國內宏觀經濟與金融不穩定的根源。當日元升值時，日本金融機構的資產負債表將出現損失(以日元計算)，這是日本朝野所不愿意看到的，但是迫于美國的壓力，日本只有不斷調整國內政策包括擴大日本海外投資以降低資本項目順差，這還不夠，從1971年到1995年美國單方或聯合其他國家不時地向日本施壓，要求日元升值，以便減少日本的貿易盈余，這是日本經濟的通貨緊縮在今天仍在繼續的一個重要原因(麥金農，2002)。

根據前面對貨幣錯配類型的劃分，作為最大債權國的日本顯然存在著債權型貨幣錯配。那么這種貨幣錯配對日本經濟與貨幣政策究竟有何影響呢?我們還是借用Mckinnon的觀點來加以說明。債權型貨幣錯配的存在與不斷擴大，使國內美元資產的持有者日益擔心美元貶值所帶來的損失，于是引起大規模的外幣對本幣的替換，這種替換會加劇本幣升值，另一方面，如前所述，國外勢力也施加外部壓力，從而使本幣升值壓力高漲。但政府并不愿意升值，因為升值除了帶來看得見的損失外還使經濟面臨通貨緊縮。其實，更可怕的是，升值預期的長期存在對一國貨幣政策所施加的影響。日本從廣場協議后本幣大幅升值，但隨后并未出現盈余減少的局面，因此，美國以此為借口與日本貿易摩擦不斷，并鼓吹日元升值，使得日元始終處于升值的預期之中。根據無抵補套利平價，日元升值預期的存在使得日元資產利率遠低于美元資產利率，20世紀70年代后期，利差大約4個百分點。只要美元資產利率處于相對高位，日本名義利率相對較低也無大礙，關鍵是美國也有經濟衰退的時候，20世紀90年代中期至2001年，當美國自身的利率相對較低時(低于

平均水平)，日元資產的中長期利率被迫降為零，從而使日本掉入流動性陷阱，難以自拔。

從日本的例子可以看出，債權型貨幣錯配到一定程度會使本幣產生升值壓力。這種升值壓力一方面來自貿易逆差國的指責與摩擦，另一方面源自國內外幣資產持有者對外幣貶值的擔心而產生的本外幣資產的替換。除此以外，外來游資對本幣的投機也起著推波助瀾的作用，當然，在資本管制較嚴的情況下投機資本進入的數量不會很大。

但是，20世紀80年代以來，金融全球化已進入到一個新的階段。這一階段的金融全球化“以一系列高新科技的發展特別是信息技術革命和IT的普遍使用為基礎，以金融創新為動力，以全球金融自由化為源泉，以機構化的私人資本為主力，以跨國公司為載體(李揚，黃金老，1999)。”毫無疑問，新階段的特點是金融全球化在廣度與深度超過歷史上的任何一個時期，國內金融與國際金融界限更模糊，主要國家經濟周期更加趨同，并且它們貨幣政策的外部性更大，尤其值得注意的是，資本流動與信息流動更為快速與自由。在少數國家貨幣充當國際貨幣的前提下金融全球化的擴大，一方面使各國經濟主體的資產與負債的幣種結構發生變化，居民與非居民之間的需要清償債權債務規模日益增加，另一方面，由于貨幣的人為分割，金融全球化并沒有自然而然地形成各國貨幣的統一。由此造成各國經濟主體的貨幣錯配程度在加深，在主要發達國家實行浮動匯率制度的現實條件下，各國尤其是發展中國家面臨的貨幣錯配風險不斷加劇。

三、人民幣升值與當前貨幣政策選擇

國家外匯局首次公布的國際投資頭寸表顯示，中國對外金融資產負債均保持增長態勢，資產增幅快于負債。2005年末，中國對外金融資產存量12182億美元(不含港澳臺地區，下同)，同比增長3．2％，對外金融負債存量9307億美元，同比增長16％，用前者減去后者，中國對外金融凈資產2875億美元，這表明，我國目前擁有很大的凈債權。由于人民幣不能自由兌換，更不是國際貨幣，因而國內居民無法用人民幣對外放貸，從而不可避免地存在人民幣與外幣之間的錯配問題。此外。2006年9月末，我國外匯儲備已達9879億美元。即使不考慮私人部門所持有的外幣資產，一旦外幣貶值，也會給我國帶來巨額的匯兌損失。可見，我國存在著較為嚴重的債權型貨幣錯配問題，與20世紀80年代的日本不同的是，我國當前的貨幣錯配主要集中在官方，這也是我國經濟與金融能夠保持相對穩定的重要原因之一。

我國之所以存在較為嚴重的債權型貨幣錯配，主要原因有三：一是由于人民幣不是國際貨幣，難以在國際貿易與投資中充當計價貨幣，從而使國內經濟主體在對外經濟交往中形成大量外幣資產與負債；二是因為，從1994年匯改以來，長期實行盯住美元的準固定匯率制度，使得國內經濟主體對匯率風險不敏感，從而沒有動力減輕業已存在的貨幣錯配狀況。另外，銀行結售匯制度的推行，使中央銀行承接了國內經濟主體的大部分貨幣錯配風險：三是我國存在高儲蓄傾向，在經濟增長的現實背景下，過量儲蓄轉變成越來越多的貿易盈余，結果外幣資產規模越堆越高，形成了目前外匯儲備高居不下的局面。

由貿易項目與資本項目雙順差帶來的巨額外匯儲備是貨幣錯配嚴重化的表現之一。這種債權型貨幣錯配的直接后果是人民幣升值壓力增大。人民幣升值預期的存在又會使國外資本通過合法與非法的渠道(如隱匿在經常項目收支當中)流入國內，同時，國內微觀經濟主體會將現存的外幣資產向人民幣資產替換以規避貨幣錯配風險，這將進一步放大升值壓力，長此以往，形成惡性循環。這種不斷強化的惡性循環嚴重制約著國內貨幣政策的有效性。事實上，今年上半年國內投資與信貸出現超常規的增長，經濟存在過熱跡象，為此貨幣政策的正確選項是提高利率以抑制過高的投資增長率，但是不能不考慮的后果是，提高利率會進一步加劇外資內流和人民幣升值預期，因此當前中央銀行面臨著貨幣政策困境。

從1994年匯改以來，事實上，我國的貨幣政策一直是以匯率為名義錨，換言之，貨幣政策更加注重的是外部目標，這個外部目標其實就是匯率穩定，比如，即使在1997年面臨巨大的貶值壓力時候，我們始終堅持人民幣不升值，為此不惜犧牲了國內目標(即幣值穩定與經濟增長)。幸運的是，20世紀90年代末到本世紀初期，外部目標與內部目標基本上是切合的，沒有多大的沖突，然而在當前人民幣升值壓力空前，外匯儲備高漲的局面下還能以穩定匯率為目標嗎?

目前，中國的貨幣政策正處于轉折點，即政策重心由外部目標向內部目標轉移，更加關注國內物價與就業水平，應盡快放棄“名義錨”。原因在于，其一，中國是一個大國，應保持貨幣政策的獨立性，更何況我們與其他主要發達國家的經濟周期并不同步。其二，隨著中國經濟進一步融入全球經濟，并且在全球經濟體中地位的上升，選擇不適當的貨幣政策帶來的成本更高(與1997年相比)，不管是政治上還是經濟上都難以承受；其三，目前內外目標嚴重沖突，已經沒有調和的可能，不象以前那樣還可以兼顧。選擇外部目標，高額儲備、基礎貨幣投放過多和經濟過熱等問題不但不能解決，并且會進一步嚴重。而選擇內部目標，在保持幣值穩定的前提下，則有望解決這些問題。