甲方：深圳證券交易所法定代表人：

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一個(gè)企業(yè)要利用閑置資金進(jìn)行證券投資，應(yīng)當(dāng)考慮到影響證券市場(chǎng)變動(dòng)的多種因素，如：國(guó)際形勢(shì)、宏觀政策、行業(yè)景氣度、通脹情況、貨幣供給量、利（匯）率的變動(dòng)、擬投資企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況等等，本文將從3個(gè)方面對(duì)影響企業(yè)證券投資決策的因素進(jìn)行探討，希望能對(duì)企業(yè)的決策層起到一定的幫助。

一、經(jīng)濟(jì)景氣變動(dòng)和國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的分析

這兩種分析是證券投資的宏觀性展望，是指從經(jīng)濟(jì)發(fā)展的宏觀角度進(jìn)行觀察，從而判斷對(duì)證券投資的影響。

主要有：

（一）經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化情況分析

能源與原材料的價(jià)格波動(dòng)是左右經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化的重要原因，經(jīng)濟(jì)是否景氣在很大程度上取決于能源和原材料供求關(guān)系。例如1974年爆發(fā)的石油危機(jī)，全世界進(jìn)入不景氣時(shí)期，各行業(yè)都受到了不同程度的沖擊，化纖業(yè)則首當(dāng)其沖，成為石油危機(jī)的犧牲品。而2008年的金融危機(jī)則極大的沖擊了全球股市，導(dǎo)致指數(shù)大跌，2007年投資證券的公司則受到重創(chuàng)。

中小企業(yè)在我國(guó)經(jīng)濟(jì)中占有舉足輕重的地位，占gdp的60%以上，而占用的經(jīng)濟(jì)資源只有20%。如何改變資源配置的不平等，擴(kuò)大中小企業(yè)的融資，完善金融融資渠道和體系建設(shè)是目前我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革急需解決的問題。

一、我國(guó)中小企業(yè)融資難現(xiàn)狀

（一）在內(nèi)源融資方面，中小企業(yè)自有資金不足，自我積累有限

從世界范圍來(lái)看，中小企業(yè)在人創(chuàng)業(yè)階段基本上是靠?jī)?nèi)源融資逐步發(fā)展壯大起來(lái)的。這是由于在創(chuàng)業(yè)階段，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)規(guī)模尚小，產(chǎn)品沿不成熟，且市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)較大，因此外源融資作為籌資不僅難度大且融資成本高，于是中小企業(yè)不得不把內(nèi)源融資主要通過企業(yè)自籌和向關(guān)系人借貸兩種形式，自籌通常表現(xiàn)為在流動(dòng)資金不足的情況下，企業(yè)向職工集資；向關(guān)系人借貸。兩種方式的利率一般高于同期貸款利率。根據(jù)廣東民營(yíng)企業(yè)融資調(diào)查問卷以及溫州的實(shí)證研究，截2004年末，企業(yè)通過內(nèi)源融資方式在絕大部份中小企業(yè)中處于首位。然而，從總體上看，我國(guó)中小企業(yè)普遍存在著自有資金不足的現(xiàn)象。以私營(yíng)企業(yè)為例，目前平均每戶注冊(cè)資本才80多萬(wàn)元。在內(nèi)源融資方面，我國(guó)絕大部分中小企業(yè)陷于非常困難的境地，如不能轉(zhuǎn)向外源融資，別說(shuō)是進(jìn)行企業(yè)擴(kuò)張，連維持生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)都成問題。

（二）在外資融資的直接融資方面，證券市場(chǎng)準(zhǔn)入門檻高

目前，我國(guó)資本市場(chǎng)還很不完善，大部分企業(yè)尤其是中小企業(yè)難以通過直接融資渠道來(lái)獲得資金，從股權(quán)融資來(lái)看，作為企業(yè)發(fā)行股票上市的唯一市場(chǎng)，滬深交易所設(shè)置了很高的門檻，絕非一般中小企業(yè)能問津。按照《公司法》《證券法》的要求，上市公司股本總額不少于5000萬(wàn)元，并要求開業(yè)時(shí)間在三年以上且連續(xù)贏利。因此,平均每戶注冊(cè)資本80多萬(wàn)元的廣大中小企業(yè)，根本沒有資格爭(zhēng)取到上市或發(fā)行企業(yè)債券的指標(biāo)。從債券融資看，目前我國(guó)企業(yè)的債券市場(chǎng)的發(fā)展遠(yuǎn)落后與股票市場(chǎng)的發(fā)展，大企業(yè)都難以通過發(fā)行債券的方式融資資金，規(guī)模小，信譽(yù)等級(jí)相對(duì)差的中小城市企業(yè)就更不用說(shuō)了。靠股權(quán)融資和債權(quán)融資來(lái)解決我國(guó)眾多中小企業(yè)，尤其是非國(guó)有中小企業(yè)融資問題不現(xiàn)實(shí)。

［摘要］證券公司信息化的發(fā)展奠定了中國(guó)證券市場(chǎng)電子化發(fā)展方向，同時(shí)有力地促進(jìn)并保障了我國(guó)證券交易的高速發(fā)展，本文主要圍繞著證券公司信息化發(fā)展進(jìn)行討論，本文分析了證券公司信息化發(fā)展的狀況并提出了自己的一些想法。

［關(guān)鍵詞］證券公司；信息化；發(fā)展

當(dāng)今全球化趨勢(shì)日益明顯，同時(shí)信息技術(shù)也在快速的發(fā)展，信息化已成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一大特征及趨勢(shì)。證券行業(yè)是高度信息化行業(yè)，證券公司作為證券行業(yè)的主要參與者，其信息化發(fā)展亦是如此。中國(guó)證券行業(yè)發(fā)展的驅(qū)動(dòng)力是證券信息技術(shù)的進(jìn)步及其廣泛應(yīng)用。本文對(duì)證券公司信息化發(fā)展進(jìn)行了初步的探討。

一、我國(guó)證券公司信息化發(fā)展與重點(diǎn)。

90年代初，以滬、深兩個(gè)交易所成立作為標(biāo)志，中國(guó)證券業(yè)開始了實(shí)質(zhì)性的起步。目前中國(guó)證券市場(chǎng)的交易技術(shù)手段在國(guó)際上處于先進(jìn)水平，成功建立了全國(guó)性的交易網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)，1990年深交所證券市場(chǎng)完成了柜臺(tái)交易向場(chǎng)內(nèi)集中交易的轉(zhuǎn)變，中國(guó)證券市場(chǎng)在短短十年時(shí)間經(jīng)歷了柜臺(tái)交易所集中交易和無(wú)形化網(wǎng)上交易階段。到2003年我國(guó)證券市場(chǎng)市價(jià)總值42457億元，但是與國(guó)外相比較信息化發(fā)展相對(duì)滯后，管理與決策系統(tǒng)、風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控系統(tǒng)、信息咨詢服務(wù)系統(tǒng)還有待進(jìn)一步研究。

證券公司的信息化建設(shè)主要是圍繞著公司所從事的業(yè)務(wù)進(jìn)行的，目前國(guó)內(nèi)證券行業(yè)信息化建設(shè)的重點(diǎn)主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面，首先是總部管理，在中國(guó)，證券業(yè)內(nèi)許多券商的總部是發(fā)展相對(duì)較弱，這種局面的形成主要的原因還在于技術(shù)的局限。總部管理就是總部對(duì)各營(yíng)業(yè)部進(jìn)行有效經(jīng)營(yíng)監(jiān)督，有效地避免風(fēng)險(xiǎn)。第二個(gè)重點(diǎn)是虛擬化，經(jīng)營(yíng)的虛擬化是指證券交易系列流程可通過信息終端遠(yuǎn)程進(jìn)行。虛擬化的遠(yuǎn)程證券經(jīng)營(yíng)體系帶來(lái)的更直接的一面是營(yíng)運(yùn)成本的大幅下降和現(xiàn)有的證券交易模式的改變。另外還有靈活多變的資產(chǎn)管理系統(tǒng)也是進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)定量分析和控制的有效工具，日漸成為大資金投資管理的有效手段和發(fā)展趨勢(shì)。風(fēng)險(xiǎn)控制系統(tǒng)也是未來(lái)證券公司生存的根本。

摘要將資產(chǎn)證券化作為企業(yè)的一種新型融資工具，從融資成本、破產(chǎn)成本、成本、信息成本、權(quán)益資本收益率、可持續(xù)增長(zhǎng)比率等角度系統(tǒng)地論述了資產(chǎn)證券化對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的影響效果，并通過建立模型進(jìn)行了直觀的說(shuō)明。最后在此基礎(chǔ)上論述了企業(yè)資產(chǎn)證券化對(duì)解決我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期企業(yè)融資困境的意義。

關(guān)鍵詞資產(chǎn)證券化融資資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化企業(yè)價(jià)值

1企業(yè)資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵

資產(chǎn)證券化是指發(fā)起人把未來(lái)能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)經(jīng)過結(jié)構(gòu)性重組形成一個(gè)資產(chǎn)集合(AssetPool)后，通過信用增級(jí)、真實(shí)出售、破產(chǎn)隔離等技術(shù)出售給一個(gè)遠(yuǎn)離破產(chǎn)的特別目的載體(SpecialPurposeVehicle，SPV)，由SPV向投資者發(fā)行資產(chǎn)支持證券(Asset-backedSecurities，ABS)的一種融資方式。企業(yè)資產(chǎn)證券化是一種廣義的資產(chǎn)證券化，證券化的資產(chǎn)超過了傳統(tǒng)的“資產(chǎn)”范圍。主要包括一些應(yīng)收款、未來(lái)收益、特殊自然資源等有未來(lái)現(xiàn)金流的“資產(chǎn)”。它屬于表外融資，融資的基礎(chǔ)是被隔離的未來(lái)能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，信用基礎(chǔ)是企業(yè)的部分信用而不是整體信用。企業(yè)資產(chǎn)證券化既是對(duì)企業(yè)已有存量資產(chǎn)的優(yōu)化配置，又能在不增加企業(yè)負(fù)債和資產(chǎn)的前提下實(shí)現(xiàn)融資計(jì)劃，而且企業(yè)資產(chǎn)證券化特有的交易結(jié)構(gòu)和技術(shù)實(shí)現(xiàn)了企業(yè)與投資者之間的破產(chǎn)隔離，使企業(yè)和投資者可以突破股權(quán)融資或債權(quán)融資所形成直接投資和被投資關(guān)系，在更大范圍內(nèi)滿足融資和投資需求，實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置。

2傳統(tǒng)融資方式下，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系分析

資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化不僅有利于降低融資成本，提高企業(yè)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的能力，增加企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值，而且有利于擴(kuò)大融資來(lái)源，推動(dòng)資本經(jīng)營(yíng)的順利進(jìn)行。因而企業(yè)普遍面臨著如何通過融資方式的選擇確定最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值等相關(guān)因素的優(yōu)化平衡問題。現(xiàn)代公司財(cái)務(wù)理論以企業(yè)加權(quán)平均資本成本最低，企業(yè)價(jià)值最大化作為衡量企業(yè)資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)的標(biāo)準(zhǔn)。加權(quán)平均資本成本最低即總?cè)谫Y成本的最小化，或者是在追加籌資的條件下，邊際資本成本最低。在一定的稅率、破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)等條件下，企業(yè)價(jià)值可用公式表示為：

近年來(lái)，我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)支持證券業(yè)務(wù)迅速發(fā)展，目前已經(jīng)成為較多企業(yè)傾向選擇的融資工具。文章在梳理企業(yè)資產(chǎn)支持證券業(yè)務(wù)定義、特征的基礎(chǔ)上，對(duì)企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)各階段的操作要點(diǎn)進(jìn)行分析。

一、企業(yè)資產(chǎn)支持證券的定義

企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)即證券公司以專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃為特殊目的載體，以計(jì)劃管理人的身份面向投資者發(fā)行資產(chǎn)支持受益憑證，按照約定用受托資金購(gòu)買企業(yè)能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的基礎(chǔ)資產(chǎn)，并將該基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的收益分配給受益憑證持有人的專項(xiàng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。因此，可以認(rèn)為“企業(yè)資產(chǎn)支持證券為證券公司發(fā)行專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃的受益憑證”、“企業(yè)資產(chǎn)支持證券是投資者購(gòu)買企業(yè)資產(chǎn)證券化的受益憑證”。

二、企業(yè)資產(chǎn)支持證券的特征

通過上文分析企業(yè)資產(chǎn)支持證券的定義，可以看出其具有以下特征。1.選擇企業(yè)現(xiàn)有的、能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流、較優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)進(jìn)行整合，并以此為基礎(chǔ)發(fā)行受益憑證。這些基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流用以支付投資者的收益。2.選擇證券公司，設(shè)立專項(xiàng)計(jì)劃作為SPV，以買賣或者其他合法方式獲得企業(yè)整合的基礎(chǔ)資產(chǎn)。如果企業(yè)發(fā)生破產(chǎn)清算，破產(chǎn)清算財(cái)產(chǎn)中不包含上述基礎(chǔ)資產(chǎn)。實(shí)現(xiàn)了與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)隔離。3.設(shè)立專項(xiàng)計(jì)劃后，證券公司向符合條件的投資者發(fā)售受益憑證。企業(yè)依據(jù)投資者支付的投資本金獲得融資。企業(yè)以基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流，按照相關(guān)協(xié)議的約定按時(shí)、足額向投資者支付投資收益，并在到期償還投資者的投資本金。因此，發(fā)起人與投資者之間不直接形成融資關(guān)系，且有固定的期限和穩(wěn)定收益率。4.企業(yè)資產(chǎn)支持證券受益憑證通常包括優(yōu)先級(jí)和次級(jí)兩種，優(yōu)先級(jí)受益憑證可優(yōu)先分配收益。分級(jí)的作用在于向投資者明示風(fēng)險(xiǎn)收益差別。

三、企業(yè)資產(chǎn)支持證券操作要點(diǎn)

【摘要】改革開放以來(lái)，我國(guó)中小企業(yè)迅速崛起，目前已成為經(jīng)濟(jì)建設(shè)的一支決定性的增長(zhǎng)力量。在我國(guó)現(xiàn)有的金融環(huán)境下，銀行依然是中小企業(yè)外源融資的主要途徑，因而本文先分析了融資存在的問題，接著探究我國(guó)中小企業(yè)銀行融資難的影響因素。

【關(guān)鍵字】中小企業(yè)；銀行融資；融資成本

融資成本是公司融資時(shí)，向資金融出方支付資金使用費(fèi)，向中介機(jī)構(gòu)支付中介費(fèi)，以及產(chǎn)生的其他相關(guān)代價(jià)。一般情況下，按照融資來(lái)源劃分的各種主要融資方式融資成本的排列順序依次為：財(cái)政融資、商業(yè)融資、內(nèi)部融資、銀行融資、債券融資、股票融資。銀行融資是企業(yè)最常見的融資形式，信譽(yù)高的企業(yè)可以直接向商業(yè)銀行進(jìn)行各種融資，一般企業(yè)需要擔(dān)保、財(cái)產(chǎn)抵押、票據(jù)質(zhì)押進(jìn)行融資，這些都是企業(yè)容易做到的，是企業(yè)大眾化的融資形式。但由于市場(chǎng)運(yùn)行規(guī)律、中小企業(yè)的先天弱質(zhì)及金融業(yè)的經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)，導(dǎo)致中小企業(yè)融資困難。

一、我國(guó)中小企業(yè)融資存在的問題

一般來(lái)講，企業(yè)的資金來(lái)源于兩方面：一是內(nèi)源融資；二是外源融資。內(nèi)源融資指企業(yè)不依賴于外部資金，而主要通過以前的利潤(rùn)留存進(jìn)行資本縱向積累的一種融資方式。外源融資主要指經(jīng)濟(jì)主體直接進(jìn)入證券市場(chǎng)，通過發(fā)行債券和股票等方式籌集資金，它包括直接融資和間接融資兩種。而我國(guó)絕大多數(shù)的中小企業(yè)從一開始就選擇勞動(dòng)密集型的投入結(jié)構(gòu)，這種投入結(jié)構(gòu)所需要的配置資本相對(duì)低下，一般可以通過自籌得到解決，或者說(shuō)，內(nèi)源融資正好與這種投入結(jié)構(gòu)的低成本相適應(yīng)，因此，我國(guó)中小企業(yè)的發(fā)展主要依賴于內(nèi)源融資，但這種金融安排只適用于處在初創(chuàng)時(shí)期的企業(yè)，當(dāng)企業(yè)發(fā)展進(jìn)入追求技術(shù)進(jìn)步與資本密集的階段，則需要外部資金的支持。

目前，我國(guó)資本市場(chǎng)面臨的一個(gè)現(xiàn)實(shí)問題是，僅包容上海和深圳兩個(gè)證券交易所的“正規(guī)”資本市場(chǎng)規(guī)模過小，不能滿足大量企業(yè)證券發(fā)行與轉(zhuǎn)讓的需要；并且，由于受到技術(shù)能力和管理能力的限制，交易所的容量不可能無(wú)限擴(kuò)張。世界最大的紐約證券交易所的上市公司數(shù)量不過2600多家，東京證券交易所的上市公司則不足2000家。如果將資本市場(chǎng)縮小化為股票交易所，則大量企業(yè)特別是中小企業(yè)必將被排斥于資本市場(chǎng)之外，而多層次資本市場(chǎng)的形成則需要一個(gè)相對(duì)較長(zhǎng)的發(fā)展時(shí)期。同時(shí)，民間金融活動(dòng)由于缺乏法律保障，利率不規(guī)范，容易引發(fā)糾紛，而且為大量非法資金提供了活動(dòng)空間等原因而大都屬于政府限制的范疇。因此，在我國(guó)，不論是現(xiàn)在還是可以預(yù)見的將來(lái)，以商業(yè)銀行為主，其它金融機(jī)構(gòu)為輔的中小企業(yè)信貸資金供給格局不會(huì)有太大的改變，銀行融資將依然是中小企業(yè)融資的主要途徑。

摘要：企業(yè)在遇到業(yè)績(jī)、融資困境時(shí)，經(jīng)常會(huì)采取資產(chǎn)證券化途徑增加經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)以及完善會(huì)計(jì)報(bào)表。當(dāng)金融產(chǎn)品的法律模式和經(jīng)濟(jì)模式脫離時(shí)，財(cái)務(wù)準(zhǔn)則的應(yīng)用存在不穩(wěn)定性，資產(chǎn)證券化前提資產(chǎn)可否出表存在很大分歧。可否出表要以控制風(fēng)險(xiǎn)以及報(bào)酬轉(zhuǎn)移為評(píng)定標(biāo)準(zhǔn)，采取后續(xù)涉入法、“穿透”交易體系以及經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)研究。對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行出表是一個(gè)“雙刃劍”，要鼓勵(lì)科學(xué)、標(biāo)準(zhǔn)的表外集資與安排，還要避免通過法律、外在途徑遮蓋的各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)，不斷加強(qiáng)整體監(jiān)管。

關(guān)鍵詞：企業(yè)；資產(chǎn)證券化；資產(chǎn)出表；問題；財(cái)務(wù)準(zhǔn)則

資產(chǎn)證券化屬于舶來(lái)品，源自1970年美國(guó)的政府民眾抵押協(xié)會(huì)第一次實(shí)施以抵押借款組合為基本資產(chǎn)的抵押扶持證券房貸轉(zhuǎn)移證券，實(shí)現(xiàn)第一筆資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，后來(lái)就慢慢變成一種普遍采用的新型融資模式，并取得快速發(fā)展。

一、資產(chǎn)證券化分析及出表問題

伴隨多層次資本環(huán)境的完善，有些企業(yè)在遇到業(yè)績(jī)及融資困境時(shí)，往往會(huì)為了增加經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)和完善會(huì)計(jì)報(bào)表而創(chuàng)新金融產(chǎn)品，資產(chǎn)證券化便是十分常見的一種金融產(chǎn)品。資產(chǎn)證券化強(qiáng)調(diào)以基礎(chǔ)資產(chǎn)今后所形成的現(xiàn)金流為補(bǔ)償支持，經(jīng)結(jié)構(gòu)化規(guī)劃實(shí)現(xiàn)信用增級(jí)，基于此發(fā)行ABS（即資產(chǎn)支持證券）的過程。資產(chǎn)證券化把具備穩(wěn)定現(xiàn)金流的基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到特殊目標(biāo)載體（簡(jiǎn)稱SPV），令該資產(chǎn)在法律和形式方面具備獨(dú)立性與破產(chǎn)分離的作用，發(fā)揮指定資產(chǎn)的部分信用對(duì)原始權(quán)益人對(duì)象信用的取代作用。資產(chǎn)證券化能夠?qū)崿F(xiàn)資產(chǎn)盤活、加大資金利用率的目的，達(dá)到調(diào)節(jié)業(yè)務(wù)體系、調(diào)整發(fā)展模式的效果。但是，伴隨金融市場(chǎng)的逐漸深入，財(cái)務(wù)工作難以緊跟金融創(chuàng)新的腳步，企業(yè)在合并會(huì)計(jì)報(bào)表時(shí)存在很大彈性與處理空間。此時(shí)，很多原始權(quán)益人以出表形式（不并入會(huì)計(jì)報(bào)表）把資產(chǎn)轉(zhuǎn)移至SPV產(chǎn)生表外融資，以得到會(huì)計(jì)報(bào)表的“美化”與修復(fù)［1］。資產(chǎn)證券化是一項(xiàng)表外融資形式，經(jīng)協(xié)議途徑控制、利用某種資產(chǎn)，或與某種資產(chǎn)維持緊密聯(lián)系，但又不講有關(guān)負(fù)債體現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債表上。科學(xué)的表外安排能夠減小流動(dòng)性、平滑業(yè)務(wù)長(zhǎng)期收益安排，令原始權(quán)益人能夠更好控制資產(chǎn)負(fù)債，但是，該種表外安排方式極易隱藏風(fēng)險(xiǎn)、便于管理層使用財(cái)務(wù)信息，影響會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)用戶的決策。當(dāng)金融產(chǎn)品的法律模式和經(jīng)濟(jì)模式分開時(shí)，資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)出表問題將會(huì)更為繁瑣，不穩(wěn)定性也不斷增大。基礎(chǔ)資產(chǎn)逐漸被拆分、打包以及重組后，原始資產(chǎn)與產(chǎn)權(quán)關(guān)系慢慢喪失了原有的面貌［2］。從財(cái)務(wù)角度來(lái)說(shuō)，金融產(chǎn)品一般包括債務(wù)工具和權(quán)益工具兩種，兩者通常難以徹底區(qū)分，這既影響會(huì)計(jì)比率，并且還影響主體利潤(rùn)。各種財(cái)務(wù)確認(rèn)與計(jì)量方法均存在較大的局限性，如針對(duì)資產(chǎn)和負(fù)債的確認(rèn)，難以詳細(xì)的以所有權(quán)和控制權(quán)是不是轉(zhuǎn)移為標(biāo)準(zhǔn)，另外，被打包的證券資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)機(jī)理很復(fù)雜、應(yīng)有價(jià)值難以得到公允體現(xiàn)。這些SPV在名義和法律方面風(fēng)險(xiǎn)是分離的，但在具體操作中，原始權(quán)益人勢(shì)必會(huì)影響到SPV運(yùn)行，或?yàn)槠涮峁┛刂啤⒘鲃?dòng)性等支撐，造成風(fēng)險(xiǎn)敞口很大。若采取出表形式來(lái)隔離，則會(huì)存在很大的風(fēng)險(xiǎn)問題。事實(shí)上，并不是全部的資產(chǎn)證券化均能夠進(jìn)行出表，證券化資產(chǎn)可否出表和資產(chǎn)證券化的開展目標(biāo)、交易結(jié)構(gòu)緊密聯(lián)系，要進(jìn)行相應(yīng)的“穿透”檢查，仔細(xì)研究其經(jīng)濟(jì)本質(zhì)。

二、企業(yè)資產(chǎn)證券化實(shí)施出表介紹

摘要：快速發(fā)展的“新零售”業(yè)態(tài)要求零售企業(yè)改革線下重資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張的粗放發(fā)展模式，而零售企業(yè)輕資產(chǎn)化轉(zhuǎn)型普遍面臨重資產(chǎn)的處置難題。結(jié)合研究前沿，本文認(rèn)為資產(chǎn)證券化為零售企業(yè)盤活重資產(chǎn)、充分利用資本市場(chǎng)融通資金提供了較為理想的解決方案，并對(duì)其可行性進(jìn)行了論證，借鑒相關(guān)行業(yè)成熟經(jīng)驗(yàn)總結(jié)運(yùn)作邏輯，提出了零售企業(yè)資產(chǎn)證券化發(fā)行模式與定價(jià)框架，同時(shí)指出現(xiàn)階段零售企業(yè)資產(chǎn)證券化存在非標(biāo)準(zhǔn)化、逆向選擇與道德風(fēng)險(xiǎn)、無(wú)法風(fēng)險(xiǎn)隔離的問題，總結(jié)了資產(chǎn)證券化政府監(jiān)管責(zé)任、市場(chǎng)參與方的權(quán)責(zé)劃分，重點(diǎn)針對(duì)保護(hù)投資者利益提出完善建議。

關(guān)鍵詞：零售企業(yè)；資產(chǎn)證券化；融資；輕資產(chǎn)化；資產(chǎn)支持票據(jù)

隨著互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，零售企業(yè)經(jīng)營(yíng)大規(guī)模向線上轉(zhuǎn)移，根據(jù)《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)整理，2019年全年，我國(guó)線上零售產(chǎn)品銷售達(dá)10.63萬(wàn)億元，突破10萬(wàn)億元大關(guān)，同比躍升16.5%，而2018年相較2015年，超級(jí)市場(chǎng)零售商品銷售額卻萎縮了858億元。在這樣的背景下，深度融合線上、線下、物流的新零售業(yè)態(tài)正駛?cè)肟燔嚨馈W(xué)者們普遍指出，與傳統(tǒng)零售更多地依賴大型商超、物理店鋪的模式不同，踐行新零售業(yè)態(tài)的企業(yè)重視客戶體驗(yàn)，更多地應(yīng)用互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)實(shí)現(xiàn)線上、線下的服務(wù)融合，這也就意味著，零售企業(yè)經(jīng)營(yíng)的重心應(yīng)當(dāng)轉(zhuǎn)變?yōu)閷?duì)主動(dòng)營(yíng)銷和合理定價(jià)的探索，反映在資產(chǎn)負(fù)債表中，應(yīng)當(dāng)主動(dòng)調(diào)降資產(chǎn)端的重資產(chǎn)比例，重資產(chǎn)型的零售企業(yè)紛紛選擇經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略輕資產(chǎn)化。當(dāng)前，受肺炎疫情影響，零售業(yè)務(wù)加速向線上轉(zhuǎn)移，線下零售企業(yè)重資產(chǎn)整體估值下降，如何利用現(xiàn)有資源有效融資也顯得尤為重要。《2020年國(guó)務(wù)院政府工作報(bào)告》指出，要“健全市場(chǎng)化投融資機(jī)制，支持民營(yíng)企業(yè)平等參與”。針對(duì)零售企業(yè)融資現(xiàn)狀，本文重點(diǎn)探討零售企業(yè)資產(chǎn)證券化問題，通過研究以零售企業(yè)資產(chǎn)收益權(quán)為底層資產(chǎn)的資產(chǎn)支持票據(jù)（Asset-BackedNote，ABN），對(duì)其可行性進(jìn)行探討，并對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行初步設(shè)計(jì)，以期對(duì)零售企業(yè)運(yùn)用資產(chǎn)證券化金融產(chǎn)品轉(zhuǎn)型提供有益思路。

零售企業(yè)的資產(chǎn)證券化

（一）我國(guó)零售行業(yè)融資現(xiàn)狀。2018年，我國(guó)限額以上零售企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率75.26%，百貨零售類資產(chǎn)負(fù)債率更是達(dá)到了86.23%，遠(yuǎn)高于同期工業(yè)企業(yè)56.44%的平均水平（根據(jù)中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒整理）。究其原因，一方面零售行業(yè)長(zhǎng)期以來(lái)形成的賒銷模式抬高財(cái)務(wù)杠桿，另一方面零售企業(yè)以流動(dòng)資金貸款為主的融資模式使企業(yè)被迫進(jìn)行期限錯(cuò)配，這都為零售企業(yè)的財(cái)務(wù)健康發(fā)展埋下了嚴(yán)重的安全隱患。基于供給側(cè)改革在各行業(yè)全面展開的背景下，零售企業(yè)要回歸服務(wù)大眾的本源，提高供給能力、效率，就需要改革粗放的發(fā)展模式，調(diào)整融資模式，有效調(diào)降杠桿水平。（二）資產(chǎn)證券化與零售企業(yè)輕資產(chǎn)化轉(zhuǎn)型。一方面，資產(chǎn)證券化可以將流動(dòng)性不足的資產(chǎn)直接轉(zhuǎn)變?yōu)槠髽I(yè)的貨幣資產(chǎn)，在不增加負(fù)債的前提下優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，企業(yè)可以通過資產(chǎn)證券化工具來(lái)進(jìn)行資產(chǎn)主動(dòng)管理，在表內(nèi)降低或剔除風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)；因資產(chǎn)證券化未調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)，不會(huì)對(duì)股東實(shí)際控制產(chǎn)生影響，這都對(duì)發(fā)行方產(chǎn)生正向的激勵(lì)。另一方面，資產(chǎn)證券化也豐富了社會(huì)投資渠道，為風(fēng)險(xiǎn)偏好較高的投資者提供了高收益的金融產(chǎn)品。本文認(rèn)為，對(duì)于零售企業(yè)的重資產(chǎn)，如商超、物業(yè)都是較好能適應(yīng)資產(chǎn)證券化要求的目標(biāo)資產(chǎn)。這部分資產(chǎn)能獲得穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)收入，但在資產(chǎn)端往往大比例沉淀，難以獲得長(zhǎng)期抵押授信，短期借款期限的錯(cuò)配又會(huì)導(dǎo)致更大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。而經(jīng)資產(chǎn)證券化設(shè)計(jì)后，此類型的重資產(chǎn)以及相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)可以不僅能從企業(yè)剝離，還能以較低的成本獲得長(zhǎng)期資金，投入擴(kuò)大生產(chǎn)、線上轉(zhuǎn)型、深耕潛在客戶，實(shí)現(xiàn)企業(yè)發(fā)展的輕資產(chǎn)化。

零售企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品設(shè)計(jì)與定價(jià)

摘要：證券公司普遍存在同質(zhì)化的問題，證券公司要在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中脫穎而出，企業(yè)文化建設(shè)不容忽視，以人為本的企業(yè)文化為證券公司提供了新的方向。本文先介紹了中外企業(yè)文化發(fā)展歷程，再?gòu)囊匀藶楸酒髽I(yè)文化建設(shè)的角度分析，為證券公司提供了新思路。

關(guān)鍵詞：證券公司；以人為本；企業(yè)文化

隨著多層次資本市場(chǎng)的逐步建立，截止2020年6月19日收盤A股總市值已超過68萬(wàn)億，證券市場(chǎng)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的地位穩(wěn)步提升。證券公司作為投資者與資本市場(chǎng)之間的橋梁作用越來(lái)越重要。翻看中國(guó)證券業(yè)30多年發(fā)展史，能夠在市場(chǎng)洗禮中成長(zhǎng)起來(lái)的證券公司無(wú)不重視企業(yè)文化建設(shè)。發(fā)達(dá)國(guó)家的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)表明，企業(yè)文化在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)和企業(yè)發(fā)展起到漸進(jìn)性和長(zhǎng)期性的影響，也是企業(yè)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中容易被忽視，但又十分重要的因素。回顧企業(yè)文化的演變進(jìn)化，核心要義就是讓企業(yè)更加地高效，緊緊圍繞提高企業(yè)綜合效益而展開。企業(yè)文化可以概況為以下幾個(gè)歷程：科學(xué)管理、行為科學(xué)、管理科學(xué)、企業(yè)文化。盡管許多硬性的管理措施及手段已經(jīng)十分完善，但管理上的缺陷依然存在。企業(yè)文化的重要性就被企業(yè)漸漸意識(shí)到并加以重視。員工共同的愿景、共同的價(jià)值觀更趨于一致，那么企業(yè)運(yùn)作更高效，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)更容易達(dá)成，競(jìng)爭(zhēng)力則更強(qiáng)。企業(yè)文化在企業(yè)發(fā)展中表現(xiàn)形式可能會(huì)發(fā)展演變，但本質(zhì)上通常是更加貼近以人為本，更符合人本理念，分發(fā)揮人的潛能來(lái)增強(qiáng)企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力，這就是以人為本。

一、企業(yè)文化發(fā)展歷程

在企業(yè)文化研究發(fā)展歷程中主要分為以美國(guó)企業(yè)為代表的“硬”管理文化，偏向使用指標(biāo)，系數(shù)，規(guī)章條款等量化數(shù)據(jù)指標(biāo)進(jìn)行硬性管理。對(duì)企業(yè)生產(chǎn)的主體“人”的研究并不放在最重要的位置。美國(guó)名管理學(xué)家巴鈉德是最早將文化與企業(yè)管理關(guān)聯(lián)起來(lái)研究的學(xué)者，并指出企業(yè)價(jià)值觀會(huì)和社會(huì)傳統(tǒng)文化會(huì)深刻影響企業(yè)管理。直到70年代，美國(guó)波士頓大學(xué)組織行為學(xué)著名學(xué)者戴維斯通過《比較管理——組織文化的展望》發(fā)表了“組織文化”的理念。在隨后的幾年里，彼得•德魯克發(fā)表的“管理文化”，在企業(yè)管理界轟動(dòng)一時(shí)，在《管理學(xué)》文中指出管理與文化密不可分，相互依存。直到80年代初，企業(yè)文化才從管理科學(xué)里面獨(dú)立成為一門知識(shí)體系、管理理論和管理方法都在不斷創(chuàng)新的新學(xué)科。企業(yè)文化理論基礎(chǔ)的奠定離不開比爾•安伯納西，他在發(fā)表一篇名為《在經(jīng)濟(jì)衰退中進(jìn)行管理》的文章，明確了企業(yè)文化基礎(chǔ)理論。以日本企業(yè)為代表的東方管理模式則更為強(qiáng)調(diào)“以人為本”的柔性管理。柔性管理并未十分重視指標(biāo)和規(guī)則制度的應(yīng)用，而是重點(diǎn)放在對(duì)人價(jià)值觀的引導(dǎo)、熏陶。柔性管理的實(shí)踐結(jié)果就是實(shí)實(shí)在在地提升了企業(yè)效率，增強(qiáng)了企業(yè)生產(chǎn)力。80年代末，以《成功之路》《日本企業(yè)管理藝術(shù)》《企業(yè)文化》《Z理論》等著作為代表的著作推出企業(yè)文化研究領(lǐng)域產(chǎn)生了巨大的浪潮。大家開始重視以人為本的企業(yè)文化研究。這與中國(guó)古代哲學(xué)家老子在《道德經(jīng)》里提倡的“無(wú)為而治”的道家軟性管理不謀而合。伴隨著國(guó)外工商管理思想和公司管理理念傳入我國(guó)，在公司管理界也掀起了大規(guī)模的企業(yè)文化改革，深深地影響了我國(guó)企業(yè)文化領(lǐng)域的發(fā)展。目前，我國(guó)證券公司正處于改革發(fā)展的轉(zhuǎn)型期，眾多證券公司真正全力發(fā)展財(cái)富管理業(yè)務(wù)。有別于原本的買賣的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，財(cái)富管理業(yè)務(wù)更多要求證券公司具備更多地主動(dòng)管理能力。主動(dòng)管理能力強(qiáng)的證券公司才能幫助客戶實(shí)現(xiàn)財(cái)富保值、增值。然而證券公司是輕資產(chǎn)、知識(shí)密集型企業(yè)。現(xiàn)階段，證券公司企業(yè)文化鮮有以人為本的企業(yè)文化，仍然以“硬”管理為主的企業(yè)文化表現(xiàn)形式。普遍注重指標(biāo)和公司制度的落實(shí)，輕視人文角度的考量。

二、企業(yè)文化與以人為本企業(yè)文化