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按照上面的分析，浮動匯率制度下的匯率傳導機制的邏輯是較為清晰的：貨幣供給量擴張，將導致國內市場上的利率下降，并相應地導致本幣貶值，出口和產出相應地增長，反之亦然。這樣一個渠道存在的前提條件是浮動匯率制度。如果在固定匯率制度下，貨幣政策將會失效，貨幣政策的匯率傳導機制也將無從談起。在我國，央行采用直接干預的手段，通過各種貨幣政策工具在外匯交易市場進行外匯買賣來實現干預的目標。由于我國實行實質上盯住美元的策略，央行為了維持盯住美元的目標區間，不得不在外匯交易市場即將偏離規定的目標浮動范圍時，被動進入市場，彌補外匯供需缺口，真正主動地入市干預行為較少，這主要是因為央行入市會影響國內貨幣供應量，危機國內均衡狀態。而間接的干預手段，央行通過調整貨幣政策來間接地影響外匯市場。在我國經常項目人民幣自由兌換的條件下，國際收支平衡的重點是經常項目平衡，銀行間外匯市場基本上成為基于經常項目收支的銀行外匯頭寸市場，其主要運行特征是銀行間封閉運行和央行直接干預的被動性。我國對資本項目鼓勵流入，限制流出，維護一定的資本項目黑子來彌補國內儲蓄缺口，雖然持續的黑字有利于國內經濟的增長，卻會影響貨幣升值破壞經常項目的平衡，導致央行采用沖銷干預的方法來穩定匯率。而沖銷干預的方法就是央行在吸納大量外匯盈余的同時，減少國內信貸來抵消央行國外資產的增加對基礎貨幣的影響。由于我國金融市場不發達，金融市場間的直接聯系尚未建立，國內貨幣市場容量極為有限，央行利用金融市場進行沖銷的余地很小，而且沖銷措施只能針對國有金融機構進行，在信貸計劃體制下，只有減少再貸款和再貼現，縮小貸款規模才能起作用，由此造成銀根緊縮、打擊國內生產，使沖銷干預的成本很大。在這種金融環境下，我國政府的干預是被動的。利用利率調整來進行間接干預是方式，由于利率變動不是通過貿易和境內外資金流動影響匯率，它是通過影響國內經濟迂回的方式來影響匯率，進而影響國際收支再進而影響國內貨幣供給和國內宏觀經濟形勢，所以形成具有中國特色的匯率傳導機制，即是通過國內經濟迂回方式的刺激效應進行傳導的過程。盡管資本賬戶下人民幣不能自由兌換，但是實際利率的上升，必然引起貨幣流通速度和國內名義總需求下降，進而導致進口需求和通貨膨脹率的下降，使得人民幣升值預期增長，企業高報出口低報進口，資金內流，人民幣匯率下降。長期以來，人民幣都處于低估狀態，貨幣當局對外匯市場的干預帶有強制性，匯率制度缺乏彈性，匯率杠桿的宏觀調控也難以發揮。由于我國現有的外貿、外資政策的影響，資本項目和經常項目的雙順差導致我國外匯儲備的持續增加。外匯儲備的持續增加使得外匯市場的供求偏離了正常軌道，人民幣匯率的波動也對央行貨幣政策的調控變得不敏感。以加工貿易為主的貿易方式、出口產品中加工產品比例高的特點決定了我國貿易格局上的“大進大出”，人民幣匯率波動對進口和出口的同步影響使得人民幣匯率變動對這部分的進出口影響呈現中性。微觀經濟主體對匯率變動的敏感性將直接決定匯率政策的有效性。但是目前，作為微觀主體的企業對匯率的變動、貿易條件的優劣轉化的信息不敏感，對匯率傳導機制的有效性產生直接的不利影響。

隨著我國經濟對外開放度日漸提高，當前匯率制度弊端越來越明顯。因為隨著加入世界貿易組織的時間越來越長，我國對外貿易額度也在不斷巨幅增長，貿易順差的絕對值也在不斷增大，由此通過資本賬戶和經常賬戶進入國內變成我國的外匯儲備也越來越多，央行為吞吐這些巨額的外匯，不得不被動地超發貨幣，釋放流動性，導致央行在貨幣市場通過各種貨幣工具不斷回收對沖的成本也越來越大，為緩解貨幣政策目標和匯率政策目標之間的沖突矛盾，充分發揮兩者對本國經濟內外均衡的功能，保持貨幣政策的獨立性，應該進一步推進和落實人民幣匯率形成機制建設。從長遠來看，浮動匯率制應是必然的選擇。現階段，我國必須在貨幣政策、匯率政策和資本管制之間尋求某種平衡，既能保持貨幣政策的相對獨立性，又能兼顧匯率的穩定性和靈活性，同時使資本管制發揮一定效果。隨著我國經濟和金融實力的進一步提高以及央行調控能力的進一步加強，我國可以逐步由管理浮動匯率制轉向單獨浮動匯率制。但目前的主要工作還是加強完善現行匯率制度，落實真正意義上的有管理浮動。人民幣匯率雖然也是“浮動”的，但從是歷年數據觀察，我國的浮動區間過于窄小，而且大多數是單邊升值浮動，沒有真正意義上的雙邊浮動。從長遠的國際競爭力及未來我國匯率改革機制的方向而言，我國應該適當加大匯率的雙邊浮動幅度，提前對外貿進出口企業植入防范匯率風險的意識，和應對國際多邊環境的復雜性影響，利于增強國內企業的核心競爭力的形成。及時退出實質上盯住美元的操作策略，落實市場化改革，參考一籃子貨幣調整隨著我國對外經濟依存度的提高，我國產業的不斷升級和我國經濟總量規模的強大，盯住美元制總非長遠之計。首先，美元本身因為其國內經濟的原因，幣值從歷史的角度而言總是處在快速貶值通道中，而把人民幣總以這種本身不穩定的貨幣為錨，很容易受美國本國經濟的波動影響，同時，也將人民幣至于不穩定之處境，而且往往也被迫隨著美元對其他貨幣的貶值而貶值或升值，喪失了最基本的對外自主權。而切實參考一籃子貨幣，可使人民幣匯率波動相對合理也不會因美元一家的變動而被迫波動，有利于實現和落實真正意義上的有管理的浮動匯率制度的形成。設定人民幣匯率的合理估值區間，可以減少和防范國際游資以人民幣持續不斷升值為預期的資本流入。同時，可以減少國內創匯企業及個人，雖然在央行結束強制結售匯制的背景下，國內外匯持有人為防止基于人民幣匯率升值的預期考量而及時足額地在外匯市場上出售的行為的減少，藏匯于民，藏匯于企業，減少央行被動超發貨幣的可能性，進而促使整個內外經濟均衡發展。根據克魯格曼的三元悖論，一國固定匯率制度、資本自由流動和國內貨幣政策的獨立性不可能同時實現，但在我國人民幣匯率逐步朝浮動匯率制延伸的過程中，資本項目在國內利率市場化的前提下逐步開放，有利于我國國內貨幣政策獨立性的實現。此外，加強國內資本市場和貨幣市場等聯系，降低避險資金的防范風險的成本。合理的利率水平是形成合理的匯率水平的基礎。如果一個國家利率水平高于國外，則會推動本國匯率上升，反之則下降，因此匯率制度改革要與利率市場化的改革保持同步，相互協調，共同維護幣值的穩定，促進國民經濟又好又快發展。完善人民幣匯率形成機制，有利于平衡我國當前國內經濟發展不平衡的現狀和促進人民幣國際化，使人民幣匯率真正實現對外穩定、對內平衡，為中國經濟實現長久快速發展提供源源不斷的制度性紅利。

本文作者：周游工作單位：中國工商銀行股份有限公司北京市分行營業部