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內容摘要：探究商貿流通企業投資效率與金融發展水平的互動關系，對于引導區域金融發展并加強其對商貿流通企業投資效率的促進作用具有重要意義。本文通過構建回歸模型對商貿流通企業投資效率與金融發展水平的互動關系進行分析，結果表明：在5%顯著水平下，金融發展水平對我國各區域商貿流通企業的整體投資效率的作用系數為0.3227，表明我國金融發展水平的提高可以促進我國商貿流通企業總體投資效率的提升；金融發展水平對國有商貿流通企業和民營商貿流通企業的投資效率的作用系數分別為0.3945和0.5418，說明金融發展水平對我國國有商貿流通企業和民營商貿流通企業投資效率的增加均產生了正向影響，且金融發展水平對民營商貿流通企業投資效率的促進效果強于對國有商貿流通企業的促進效果。

關鍵詞：金融發展水平；商貿流通企業；投資效率；金融約束；GMM估計法

本文通過構建分析模型對我國商貿流通企業投資效率與金融發展水平的互動關系進行研究，旨在為我國商貿流通企業提升投資效率、實現穩步增長提供依據。

金融發展緩解商貿流通企業融資約束的理論分析

（一）金融市場的流動性功能

基于凱恩斯的消費理論，當今市場中無論是營銷還是消費都存在著很大的不確定性，其中商貿流通企業的參與者對金融中介和市場需求主要表現在預防性需求和投資性需求兩個方面。在這兩方面需求的影響下，商貿流通企業的參與者需要保持一定的流動性，但對于企業而言，較大的流動性會對企業的收益造成負面影響。通常而言，資產流動性和收益性之間存在著反向關系，所以商貿流通企業的參與者通常都會面臨著流動性的沖擊。

（二）金融市場的風險分擔功能

金融市場的風險通常指運營不確定性，對于商貿流通企業而言，如果所要投資的項目存在較大的投資風險，投資者在投資過程中會遇到很多不確定性事件，則投資者最終會選擇放棄投資。那么高風險、高收益的項目可能因此無法獲得足夠資金，因而遭受嚴重的融資約束。金融市場的風險分擔功能就是將大量分散的投資者集中起來，將其資金用于一個項目，使得該項目的收益與風險由所有投資者共同分擔，降低單一投資者面臨的風險，進而緩解高風險、高收益項目的融資約束。金融發展對商貿流通企業投資效率的作用機制金融發展水平可以通過金融部門的商業化程度來判斷，此時商貿流通企業收益率相對較高的項目便會獲取優先的融資機會，主要體現為商貿流通企業主營業務利潤的增加。由于我國金融市場存在信息不對稱現象，對于商貿流通企業而言，金融部門也許不會以貸款利率的高低來決定貸款額度，而是會充分考慮商貿流通企業的行業信譽度。對于行業信譽度較高的商貿流通企業而言，金融機構通常會對其實行較低的貸款利率，而對于行業信譽度較低且投資風險較高的商貿流通企業而言，金融機構往往會對其實行高利率的貸款制度，甚至拒絕對其給予貸款。整體而言，在金融約束政策背景下，金融發展水平越高，越有助于降低商貿流通企業的融資壓力，進而有利于提高企業的投資效率，同時也有助于通過消除商貿流通企業與金融市場的信息不對稱現象來增強企業的資金流動性。

我國區域金融發展水平評價

（一）金融發展評價指標體系的構建

本文通過金融中介發展層面和股票市場發展層面來構建金融發展評價指標體系，結合我國現階段的具體金融約束政策環境，將銀行等金融機構納入到金融中介發展程度的研究范圍中來，進而構建金融發展評價指標體系。

（二）地區金融發展評價

本文通過主成份分析法將所有數據樣本進行濃縮處理，并提取出能夠真實反映我國金融市場發展信息的指標，以便進一步進行分析檢驗。在此，本文選取我國在2015-2019年的股票市場和GDP數據作為分析樣本，對我國區域金融發展水平對商貿流通企業投資效率的作用進行分析。本文首先對各指標進行相關性檢驗，經過檢驗各指標的KMO均大于0.5，故可以進一步通過主成分分析法對指標進行分析。由于個別省份的綜合因子小于0，本文需要將這些數據f轉化為正值，進而作為金融發展指數（KN）。其中，轉化公式為：Fi=(fi-fmin)/(fmax-fmin)，其中fi為各省份的金融發展因子，fmin和fmax為因子最小和最大值。具體評價結果如表1所示。根據表1評價結果可知，我國在2017年的金融發展水平最高，其他四個年份的金融發展水平比較接近；通過我國各個省份的金融發展水平平均值來分析，我國整體呈現出了金融發展水平不均衡這一現象，其中，北京的金融發展水平平均值最高，為0.9999，上海次之，為0.7285，而甘肅、河南、河北、湖南、黑龍江金融發展水平平均值較低，部分地區平均值低于0.2，其余省份的金融發展平均值均處于0.2-0.5之間。

商貿流通企業投資效率與金融發展水平的互動關系

（一）模型及變量的選取

1.模型選取。本文構建分析模型：TCpit=β1TCpit-1+β2KNit+εit其中，ε為模型的隨機變量。2.被解釋變量選取。本文選取2010-2019年我國29個省市區商貿流通企業平均投資效率作為被解釋變量。TCit為我國29個省市區商貿流通企業的平均投資效率，TCgit為我國國有商貿流通企業平均投資效率，TCpit為我國民營商貿流通企業平均投資效率。3.解釋變量選取。本文選取金融發展水平和商貿流通企業投資效率滯后一期作為解釋變量。其中，通過金融指數來表示區域金融發展水平，通過商貿流通企業滯后一期系數來表示企業歷史投資因素對本期投資效率的影響程度。

（二）模型的估計結果分析

本文通過GMM估計法對模型進行估計，估計結果如表2所示。通過表2可以得出，在5%顯著條件下，金融發展對我國29個省市區商貿流通企業的整體投資效率系數為0.3227，說明隨著我國金融發展水平的不斷提升，其能夠促進我國商貿流通企業總體投資效率的提升。在5%顯著條件下，商貿流通企業投資效率的滯后一期對本期的投資效率具有明顯影響，系數為0.6602，這表明上一期商貿流通企業的投資效率會對本期投資效率產生影響，商貿流通企業的發展容易受到歷史因素的影響，如果近期商貿流通企業的投資效率較高，則企業本期的投資效率也會受到上期的正面影響。通過分別研究我國國有商貿流通企業和民營商貿流通企業所受到的金融發展的影響可知，在5%顯著條件下，金融發展對我國國有商貿流通企業的投資效率系數為0.3945，金融發展對我國民營商貿流通企業投資效率的回歸系數為0.5418，可見金融發展對我國國有商貿流通企業和民營商貿流通企業投資效率的增加均產生了促進作用，且國營商貿流通企業投資效率的回歸系數較小，即金融發展對民營商貿流通企業投資效率提升的促進效果較國有商貿流通企業更為顯著。

研究結論與政策建議

（一）研究結論

在5%顯著水平下，金融發展水平與我國29個省市區商貿流通企業總體投資效率的回歸系數為0.3227，這表明我國金融發展水平的提高可以促進我國商貿流通企業總體投資效率的提升。在5%顯著水平下，商貿流通企業投資效率上期對本期的投資效率存在明顯影響，回歸系數為0.6602，說明上一期商貿流通企業的投資效率會對本期的投資效率產生影響，即商貿流通企業的發展容易受到歷史因素的影響。在5%顯著條件下，金融發展水平與我國國有商貿流通企業投資效率的回歸系數為0.3945，與我國民營商貿流通企業投資效率的回歸系數為0.5418，說明金融發展對我國國有商貿流通企業和民營商貿流通企業投資效率均具有正向影響，且金融發展水平對民營商貿流通企業投資效率提高的正向影響較國有商貿流通企業更為顯著。

（二）政策建議

完善金融市場信用等級評價體系。目前，我國金融市場的信用等級評價體系尚不完善，這導致金融機構難以完全了解商貿流通企業在運營過程中的風險。因此，我國需要進一步完善金融市場信用等級評價體系，定期對商貿流通企業的運營情況進行分析，及時記錄企業的貸款償還情況，根據企業償還貸款是否準時來對其信譽等級進行劃分。這不僅可以保障金融市場的健康運行，還能夠及時發現商貿流通企業的運營風險。出臺嚴格健全的法律法規來打擊違法圈錢現象，完善商貿流通企業的管理結構。我國商貿流通企業多以中小型企業為主，部分企業會通過融資手段來違法圈錢。因此，我國政府應該出臺健全的法律法規，對違法圈錢現象進行嚴格處理，將部分嚴重違反市場規則和破壞行業穩定的企業列入黑名單。同時，還需督促商貿流通企業不斷完善公司內部結構，促使企業運營合理化、規范化，最終實現金融市場和商貿流通企業的穩定健康成長。拓寬商貿流通企業的投資渠道，吸引優秀投資者參與到企業的發展中來。在產業區域多元化的市場中，商貿流通企業需要緊跟時展步伐，適當進行跨領域投資，借助企業以往的投資經驗和發展特色來實現新投資領域與已有投資領域的融合發展。這不僅可以提高商貿流通企業的資源利用率，還能夠保障企業的長期穩定發展。

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作者：許詩源 單位：中共中央黨校