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[摘要]股息收益率指標，作為一個衡量投資者投資回報水平的常用指標，在中國股市的實踐中運用并不廣泛。本文運用該指標全面分析中國股市成立以來上市公司現金股息分配狀況，并在此基礎上對中國股市存在的問題進行剖析，最后對如何運用該指標指導中國股市實踐提出幾點建議。

[關鍵詞]股息收益率；現金股息；投資回報

股息收益率，一般用每股股票的年度現金股息與每股股票的市價之比來表示，在國際上是一個衡量投資回報水平的常用指標。一般認為，股息收益率越高，則股票的投資價值也越高；反之，則股票的投資價值越低。

一、股息收益率指標對于認識、指導中國股市實踐的意義

1.相對于市盈率指標，股息收益率指標對于評價上市公司的股票價值有其獨特的優勢。市盈率作為一個可以粗略衡量普通股票價值的指標，被市場廣泛采用，有其合理性的一面。但是，結合中國股市的現實狀況，不可否認，市盈率法也有其缺陷:

首先，由于市盈率法是用每股股價/每股收益，在股價一定的前提下，每股收益就決定了股票市盈率的高低。從中國股市的長期實踐來看，上市公司由于利益驅動造假，個別審計機構放棄基本的執業準則，導致虛假的財務會計報表出籠。每股虛高的盈利水平，降低了市盈率，也會極大地誤導投資者。

其次，由于市盈率法是每股市價/每股收益，但賬面上、會計報表中反映出來的每股收益其盈利的質量又是究竟如何？或者講，每股經營性現金凈流量這個反映每股盈利質量極為重要的指標究竟如何？在市盈率法中無法得到體現。

第三，市盈率指標體現不出上市公司對投資者的回報水平。低市盈率，并不意味著高回報。

股息收益率指標定義為每股現金股息/每股市價-100%，此處的每股現金股息可以采取上年度每股分配數額，也可以采取前幾年分配的平均數值。股息收益率指標能在一定程度上反映上市公司對投資者的回報水平。每股現金股息作為上市公司經營成果的分配形式，是投資者獲取投資回報的最終本源。每股現金股息與市價之比，可以非常直觀地反映在一定市價購買公司股票后，能從上市公司正常經營中獲取的利潤回報水平。正是由于股息收益率指標在評價股票價值、衡量投資回報水平方面有著市盈率指標不具備的獨特優勢，因而，該指標的合理科學運用，對目前中國股市的實踐就具有重大指導意義。

2.在目前中國股市實踐中，以股息收益率作為評價股價高低的標準，有助于迅速扭轉上市公司漠視投資者利益的傾向。股息收益率指標時時刻刻能鞭策上市公司提高收益，增加對股東的回報，唯此才能使公司的股票有良好的市場表現。股息收益率將上市公司在市場中的形象與上市公司對投資者的回報有機地結合起來，有助于迅速扭轉上市公司重籌資、輕回報，甚至漠視投資者利益的狀況。

3.在普通投資者的投資過程中，股息收益率指標在一定程度上可以給股市投資者一個投資回報率比較坐標，有利于投資者在相關投資品種中作出理性的選擇。股息收益率指標能使廣大股市投資者、特別是穩健型投資者較方便、直觀地進行個股投資選擇，根據個股歷年的股息水平，結合未來的宏觀和微觀的經濟形勢，分析判斷投資個股的預期回報率水平，這就可以減少股票投資中信息(尤其指回報率)的不對稱性，有利于保護廣大投資者，特別是中小投資者的利益。

4.從營造良好的投資環境、構建健康向上的股市文化方面來講，建立以股息收益率指標為核心的股價評估體系，有助于證券市場形成理性價值投資的良好氛圍。揭示股票投資過程中個股的股息收益率指標，將引導投資者注意力集中于上市公司的業績和對投資者的回報。一方面對上市公司的經營活動和利潤分配形成一定的壓力和動力；另一方面也能時時刻刻提示股市投資者投資風險和收益，有助于投資者形成理性抉擇的投資觀念和習慣，有助于和諧理性股市文化的建立。

5.從政府部門監管和調控的角度來講，運用股息收益率指標，可以加強對上市公司的監管，保護投資者的合法利益，對上市公司的經營和分配行為建立外部強有力的約束和導向機制。2004年2月1日，《國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》明確指出:要重視資本市場的投資回報。2004年12月10日，中國證券監督管理委員會《關于加強社會公眾股股東權益保護的若干規定》也明確指出:上市公司應實施積極的利潤分配辦法，其中特別指出:上市公司董事會未做出現金利潤分配預案的，應當在定期報告中披露原因，獨立董事應當對此發表獨立意見；上市公司最近3年未進行現金利潤分配的，不得向社會公眾增發新股、發行可轉換公司債券或向原有股東配售股份。2005年11月1日國務院批轉的證監會《關于提高上市公司質量意見》中又明確指出:上市公司要高度重視對股東的現金分紅，努力為股東提供良好的投資回報。因而，股息收益率指標(建立在上市公司現金分紅基礎上)在政府監管部門監管上市公司、總體把握市場投資回報水平、進而制定中國證券市場相關政策過程中定能起到輔助決策的積極作用。

二、對中國股市上市公司現金分紅狀況的分析

對在上海、深圳證券交易所上市的公司現金分紅狀況進行統計，將市場總體的現金股息收益率與銀行的存款利率相比較，對中國股市成立以來上市公司股票的投資價值、上市公司對市場的投資回報水平就會有深刻的認識。

從表1、表2統計結果來看，至少按股息收益率指標作為評估標準，我們可以有以下幾點結論:

1.現金股息分配作為國際上最常用的利潤分配形式，在中國股市的上市公司中運用得并不普遍。從歷史平均結果看，中國上市公司中超過一半的公司在年度分配中對投資者沒有現金回報。

2.中國股市流通A股股東的總體現金股息收益率尚處在非常低的水平，統計顯示:流通股股東總體現金股息收益率還達不到1年期銀行定期存款利率。2002年前，流通股股東總體現金收益率水平連銀行活期存款利率水平都不到。

上述結論也十分清楚地反映出中國股市存在的問題和亟待改善之處:

1.中國股市上市公司對投資者的回報太少，投資者無法指望通過上市公司獲取正常的投資回報，這正是中國股市的致命傷。對發展歷史不長的中國股市，雖然我們可以憑“新興

加轉軌的市場”、“成長性良好”等種種原因來掩飾其現金股息回報率低的缺陷，但是，上市公司通過正常的經營活動獲取利潤從而回報投資者是股票投資者一切回報的本源。因此，提高上市公司的質量、提升上市公司對投資者的回報意識、回報水平是中國股市一項十分緊迫的任務。

2.在中國股市發展的歷程中，投機過盛、股票二級市場換手率過高、股票價格波動幅度過大一直是股市發展的頑癥，投資者的注意力往往集中在題材、差價、做莊、籌碼集中度、個股技術形態等信息上，而對于投資股市真正的回報來源——上市公司的經營利潤情況關注很少，甚至是漠不關心。為什么會形成這樣的局面？其中一個重要原因就在于投資者根本不可能通過現金股息回報來獲得投資收益，來自于上市公司的現金股息回報相對于高高在上的股價實在是太微薄。在這種狀況下，投資者或者被迫轉向投機，或者只有退出市場。

3.拓寬中國股市的資金來源，一直是中國股市管理層不懈努力的目標，尤其是“將銀行萬億元計的居民儲蓄存款引入股市”的觀點常見于媒體的新聞中。其實從本文所作的統計，我們可以十分清楚地看到:目前，低回報的中國股市，相對老百姓用來養老、防病的風險厭惡型的儲蓄存款而言毫無吸引力。提升上市公司現金股息收益率水平，讓投資者能持續、穩定地獲取上市公司的經營利潤回報是將龐大的銀行儲蓄資金引入股市的必由之路。

三、運用股息收益率指標指導中國股市實踐的幾點建議

1.自覺運用股息收益率指標，分析股票的內在投資價值，防范股市投資風險。基于上文分析，每股現金股息源于每股收益，又一定程度能反映公司每股收益的盈利質量，建立在每股現金股息和每股股票價格基礎上的股息收益率指標，能較市盈率指標更好地反映出一定股價水平下的股票內在投資價值。作為投資者，使用股息收益率指標有助于選擇合適的投資時機和投資品種，防范投資風險，尤其對市盈率較低的股票品種，采用股息收益率指標進行必要的分析，可能會更有針對性。

2.大力倡導以投資回報率為核心的理性價值投資理念，提升股息收益率指標使用的有效性。股息收益率反映的核心內容是上市公司對投資者的回報水平，該指標的有效性取決于市場各方參與者對股市的基本價值判斷和價值取向。如同中國股市初創階段，上市公司股價與公司經營業績無關、與宏觀經濟形勢無關、市盈率指標基本失效一樣，如果市場尚未建立起公司股價最終決定于公司業績和對投資者回報水平這一經成熟市場實踐反復驗證的機制，那么股息收益率指標的使用有效性就大打折扣，甚至完全失效。從這個角度而言，在中國的股市實踐中，使用該指標進行一些分析和判斷，不能脫離目前中國股市的發展階段，必須具體問題進行具體分析。筆者相信，隨著市場理性價值投資理念的逐步建立，股息收益率指標的有效性會日益提高。

3.豐富以股息收益率為核心的股價評估體系的相關指標，并在實踐中加以完善。以股息收益率為核心的股價評估體系，將上市公司對投資者的回報與投資者投資股票的價格聯系起來，本質是建立動態的投資收入和投資支出之間的關系，是建立以投資回報率為核心的股價評估體系。這一評估體系以股息收益率為基本指標，在實踐中還有待體系指標的豐富和方法的完善。比如，建立現金股息的質量評估體系，從現金股息分派的頻率、絕對值、相對每股收益值、現金股息與賬面現金之比、現金股息與每股經營性現金凈流量之比等幾方面進行評估。考慮到上市公司經營周期、宏觀經濟形勢等各方面因素，建立現金股息收益率的修正性指標。考慮到投資者使用指標的偏好不同，應建立現金股息收益率的延伸性指標，如股價現金股息回收期、現金股息收益率與銀行定期存款利率、長期國債利率之比等指標。

4.建議政府監管部門將股息收益率指標作為衡量上市公司經營、公司治理情況的參考指標。目前，中國證監會在公司新發股票、已上市公司再融資的行政許可事項中對公司的經營業績均有一些諸如凈利潤、凈資產收益率等剛性指標，面對有限的市場資源，如何科學合理的分配，設置一定量化標準是非常必要的。在政府大力發展資本市場、倡導理性投資、鼓勵上市公司實施積極的利潤分配政策的宏觀背景下，筆者建議在擬上市公司新發股票的審核過程中對公司歷年現金分配的情況作為重點關注項目；在對上市公司的日常監管、再融資審核中將公司上市后歷年的現金股息分配情況與公司再融資的每股發行價格結合起來考慮(比如，可設立以再融資發行價格計近3年公司股息收益率指標)；雖然在成熟資本市場股票發行價格完全由市場調節，但處于新興加轉軌的中國股票市場，由于上市資源的相對稀缺性，如何將市場資源更好地配置給有業績、重回報、公司治理規范的企業，股息收益率是一個非常有價值的參考指標，其具體運用有待于進一步探討完善。

5.辯證看待股息收益率指標，科學合理地實施，避免不分場合地盲目使用。任何一個分析指標的使用都有其局限性，針對轉型期中國股市的特點，針對上市公司對股東權益漠視、不思回報的狀況，本文提出了股息收益率指標對指導中國股市實踐的現實意義。但該指標過分強調對股東的即期回報，對成長性企業、初創的風險投資企業等股價的評估可能并不合適。因此，要結合其他股價評估方法，綜合作出理性判斷。

參考文獻:

[1]中國證券業協會.證券市場基礎知識[M].北京:中國財政經濟出版社，2005.

[2]中國證券業協會.證券投資分析[M].北京:中國財政經濟出版社，2005.