導語：國債規模限度風險分析論文一文來源于網友上傳，不代表本站觀點，若需要原創文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

一、我國積極財政政策為什么用“增債”而非“增稅”

哈維。羅森的債務理財理論對深刻理解我國反周期的擴張性的積極財政政策用“增債”而非“增稅”或“減稅”是有十分重要理論意義的。國債作為取得財政收入形式，相對于稅收而言，借助國債這個財政收入對政府增加財政支出的能力所形成的約束就可能是“軟”的。這是因為國債具有不同于稅收的形式特征的約束。稅收盡管也有其自身的內在約束，但稅收這個財政收入具有三個形式特征：強制性、無償性和固定性。稅收所具有的強制性和無償性，決定了微觀經濟主體對“可容忍的”稅收水平的看法是趨于相對穩定。（阿特金森、斯蒂格里茨，1992）在正常情況下，政府增稅（提高稅率或增設稅種）的企圖往往會遭到一定的反抗。無論這種反應是來自政治上的，還是經濟上的，也不論它是以顯性的形式表現出來，還是以隱性的形式表現出來，它總是對政府“人為增加財政收入企圖的一個制約因素。而稅收所具有的”固定性“特征，又決定了課稅的對象及其比例或數額等，必須以法律的形式預先確定下來。除非變動稅法，否則政府只能依法治稅，按法定的標準課稅而不能有任意性和隨意性的更改等等。

國債，作為國家的公共信用，它是一種信譽度極高的“金邊債券”，是以政府公信力為擔保，并按市場規律發行和流通的有價證券。“公共信用是力量與安全的一個非常重要的源泉，我們應該珍惜它”（喬治、華盛頓）。國債除了具有公信用特征即收益的安全性一面，又有一般信用所具有的兩個特征即借債還本付息的增值有償性，以及國債自愿買賣，何時需要、何時發行等靈活方便的流動性和變現性。國債是安全性、有償性、流動性三性俱全。

對當時經濟增長下滑和社會總需求不足，我國實施積極的財政政策進行反周期調節，究竟應采取“增債”還是“減稅”？按照國際通常的做法，或者如西方市場經濟發達國家進行反周期調節，一般都采用“一減三增”做法，即減稅、增加財政支出、財政赤字和國債，最終地說，無非是一減稅，二增債。兩者擇其一。我國積極財政政策為什么不選擇“減稅”而采用“增債”形式，我們認為，其原因：一是我國尚不存在全面減稅的基礎和條件，不是不想減，而是減不動，減不得！因為連年的財政赤字居高不下，加上財政的債務依存度很高，如果全面減稅，財政收入占GDP的比例將更要下降。實施積極財政政策的基礎將更加脆弱。這將會進一步削弱政府尤其是中央政府業已弱化的財政保障能力和宏觀調控能力。

二是我國的稅收結構是以工商企業的間接稅即增值稅、營業稅和消費稅為主，而企業所得稅和個人所得稅等直接稅所占比例較小，國家的稅負主要由企業負擔。2000年我國企業所得稅（包括涉外企業所得稅的個人所得稅）和個人所得稅等直接稅占全部稅收收人的19％，而間接稅收人占全部稅收收入的70％。這按國際經驗，削減直接稅的擴張效應的自動調節器作用要優于間接稅。這樣，如果削減間接稅，一則減稅效應較弱，放棄大量收入而獲取較弱的刺激投資和消費效益是得不償失的；二則削減間接稅又具有拉動物價進一步下降的效應，在我國已存在通貨緊縮的趨勢下，它將導致物價下跌，就更不利于企業發展和拉動經濟增長。

三是我國的稅制也是一種對投資征高稅的稅制。對投資征稅包括有三方面的內容：一為生產型的增值稅；二為投資方向調節稅，稅率為投資額的5—30％（1990年已改為減半征收，2000年該稅取消）；三為強制性地低估勞動成本，例如北京參照傳統國有企業規定非國有企業的名義貨幣工資為800元，高于此數的都算做利潤。這一工資水平不包括住房、福利、公費醫療、退休保障等收入，而目前非國有企業的實際貨幣工資一般平均為2000元左右，按800元計算勞動成本，就會有60％左右的工資被當作利潤征稅（張曙光，2000）。因此，減稅將大大減少政府的大量稅收收人，而且再說在當時已有45％左右的虧損企業面的條件下，和即使迄今企業經濟效益有所好轉利潤有所增加的情況也仍有1/3以上的企業虧面的條件下，減稅，實際上企業是無錢繳稅，“減稅”只是減少欠稅，對刺激生產尤其是刺激和擴大需求，幾乎很難產生積極效應而大打折扣！希望“減稅”來減輕企業負擔，刺激消費和投資，只能是一種愿望。同時，又由于在當時原有的經濟結構框架內，傳統的市場需求已基本飽和，市場需求開拓的空間很小，對經濟發展很難達到預期效果。這些“減稅”的條件、均不具備。四是普遍減稅，勢必修改稅法，工程浩大，決非短期所能見效。這就涉及稅收的固定性、無償性和強制性等三性形式特征的法律的變更和修改程序、手續等問題。五是盡管我國的宏觀稅率不高，1998年約在12.4％，但帶有稅收性質的“費”收入，名目繁多，使企業的實際稅費負擔不堪重負，即有“清費”的要求。從一定意義上說，清費乃是最大程度上的減稅之舉！當前減稅首先必須“清費”，清理不合理的巧立名目的稅收性質的“費”。目前企業負擔偏重，主要不是稅收負擔重，而是非稅的“費”負擔重。（有人計算各種非稅負擔的“費”甚至超過了稅收）因此，把這部分“費”清理好了，實際上就是“減稅”，這就有利于體現稅收的公平和效率原則，也有利于改善企業的經營條件和環境，可以說這是一種一定意義上的“永久性減稅”。

可見，“減稅”一著，更不用說如日本前些年為應對經濟衰退，擴大內需的“永久性減稅”說，只能實屬一種愿望。對我國而言，“減稅”的風險甚大，需有待時日的一個中長期考慮的目標之一。對比之下，我們應如何評價美國的減稅計劃？美國布什總統上臺后不久宣布實行一個為期10年減稅總額達13500億美元計劃（國會批準額）。創造了美國近20年來減稅案紀錄。這是企圖通過減稅刺激疲軟的經濟重新振作起來，制止經濟增長下滑。應該看到，減稅和降息相比，減稅政策確實具有更穩定、更長期、市場預期更好的優點。當然，布什政府的減稅計劃是有其強大鞏固的巨額財政盈余為支撐的。加上今年已七（現已9次）次降息的貨幣政策的配合，其政策效應將十分有利于增強公眾的信心預期和促進經濟回升。限于篇幅，這將是另當別論的。現在，國內不少學者也有類似的政策主張。“減稅會導致生產激勵的提高，從而增加社會財富。特別地，在現有稅率高于最佳稅率時，減稅在導致產出增長的同時，還會帶來財政收入的增長。在政治上，由單純減少財政收入以獲取經濟增長的方案難以被采納，從長遠看，也會損害社會經濟，所以我們著重考慮使社會經濟與財政共同受益的減稅方案（張曙光，2000）我們認為，這個減稅方案是值得重視的。但現在我國不具備減稅的條件。

正是這樣，于是，可能的一種風險較低的政策手段選擇就是增債。我國政府在反周期調節手段上選擇國債為主要手段的必要性，有如下的一些政策考慮：

首先，國債的信譽度高，而且國債利率高于銀行儲蓄又不征利息稅，收益性大。國債又是財政政策和貨幣政策的“結合點”。①當今世界各國政府都把國債作為宏觀調節的重要杠桿，各國中央銀行三大法寶之一的公開市場業務，在金融市場上買賣有價證券，用國債來調節貨幣的吞吐量，成為穩定利率和貨幣供求量等金融市場的重要手段。運用國債手段，特別是我國經濟面對社會經濟增長乏力，社會需求不足，即在有通貨緊縮條件下，貨幣政策已出盡“多招”而效應不靈或平平，如積極財政政策出臺時，當時銀行已5次降息，鼓勵消費的消費信貸等，而銀行的儲蓄相對過剩，存在巨額的“存貸差”等等，這時運用增發國家可起到“四兩撥千斤”的作用，而且當時首次增發1000億元國債全部由四家國家商業銀行承購，既可緩和這四行的巨額“存貸差”壓力，而又穩得10年期5.5％債息率的無風險權益；既可開拓加大基礎設施建設投資的資金來源，又給四行的巨額“存貸差”提供了資金出路，一舉數得。據有關資料：商業銀行1998年存款大于貸款的差額即存貸差正在不斷擴大，從高達1.1萬億元擴大到2000年的1.3萬多億元。將滯留在銀行里閑置的錢，通過國債方式用出去，既可以減輕銀行負擔，用收取的國債利息支付老百姓的存款利息，也改善銀行的資產負債結構，沒有擠迫銀行超發貨幣。同時，國債是直接向國有商業銀行發行的，主要來之于居民儲蓄，具有實實在在的資金來源，因而因增發國債而擴大的貨幣供給是和總需求的增加相適應的，也不會增加沒有資金來源的貨幣供給量即超發貨幣。

①盡管國債作為聯結財政政策與貨幣政策結合點的作用的公開市場業務，我國是1996年4月9日已開始運作。但由于種種原因。公開市場操作力度一直較弱。使這種聯結作用并未得到應有的發揮。

第二，國債的用途性明確，針對性強，這比貨幣政策手段更為具體和有效。這次增債，主要是用于基礎設施建設投資和對國企的技術改造的貼息，目的用途性強而明確，不得挪作他用。用于基礎設施投資，還有個投資乘數加速效應。國債中央使用一半，轉貸給地方政府一半。主要著力點在解決我國經濟結構高度化進程中的“瓶頸”問題。主要是對基礎設施建設的投資。

應該說，基礎設施建設項目投資大、周期長、盈利性低，均屬政府投融資范圍和方向。必須依靠政府，國債強有力杠桿的財政支撐才能啟動，而銀行的市場間接融資性信貸支撐只能是局部的，居非主角定位，一旦投資失效，國債不能還本付息，結果是出現公開的財政赤字，事關國家大局，易引起高層決策重視，這不像由信貸過度而造成的銀行不良資產等隱性債務，風險往往被忽視，“隱”而不現，貽誤并釀成大禍。

第三，從這三年多增發國債的時機看，是適時的，成功的。增債3600億（截止2000年底）的利率和擠出效應看，應該說在總體上均不明顯。國債的擠出效應，是近幾年國內學術界普遍予以關注的重要內容，并從各個層面以及數學模型等方面予以假設和測定，大量的研究文獻顯示，國內各項研究成果得出的結論大都認為：不存在提高利率和擠出私人投資，積極財政政策的用債政策是有理論支持的（劉溶滄、馬栓友，2001）。對此，與我們當時所作的分析也基本一致的：國債的利率效應，是由政府發行國債的增加引起市場利率的波動。由政府發行國債和國債規模的不斷擴大，會造成金融市場中貨幣供應量和需求量的比例發生變化。利息作為資金的“價格”，會導致利率上升，這是一個不可否認的事實。即使是西方政府的國債作為金邊債券，其安全性和收益性較為穩定，其息率比市場利率為低，國債規模的不斷擴大也會導致利率上升，這也是一個不爭的事實。我國政府自1981年恢復發行國債，為保證國債的順利發行，在利率政策上始終堅持高于同期銀行存款利率1—2個百分點。還應指出，隨著我國國債規模的不斷擴大，特別是在1994年起由于停止向中央銀行透支彌補財政赤字后，國債的年發行額突破1000億元大關，當年高達1175億元，1990—1997年國債發行額年均增長在40％左右。由于我國利率遠未市場化，這種利率效應并不明顯，但盡管如此，國債的利率效應不應低估。至于國債對民間投資的排擠效應，即政府通過發行國債擴大赤字規模，導致利率上升，從而引起民間投資的相應減少，或者說，政府國債擠出了非政府部門的一部分投資。對于這種排擠效應，由于近些年銀行出現的“存貸差”，銀行儲蓄過剩，特別是由于在通貨緊縮的條件下，儲蓄大于投資，使國債的擠占效應大大削弱，但仍不應予以忽視。因為在定時期內，超過一定限度的投資總量，其中政府投資與民間投資比例會有一個此長彼消的問題（王美涵等1999）所有這些，都表明我們積極財政政策采用增債方式的必要性。

現在的問題是，1998年至2001年增發國債已達5100億元，僅到1999年底國債發行余額已達11287.59億元，增發國債的空間究竟還有多大余地。它的限度在哪里？

二、我國國債發行的規模限度上的風險

近幾年國內學生界對這個問題的研究成果較多，從各個角度探討了我國實行積極財政政策而增發國債的規模限度和合理性問題。

評價一國政府的國債規模的警戒性指標，一般主要有兩個指標，其中一是《馬約》的二個門欖指標：債務負擔率即國債余額/GDP，規定不超過60％；當年財政赤字/GDP比例，規定不超過3％；二是我國國內常用的兩個警戒性指標，即國債依存度，指當年債務收入/當年財政收人，不超過20％；國債償債率（當年債務償還額/當年財政收入），不超過20％等。

我國國債依存度嚴重超標。我國中央財政國債依存度從1994年起連續超過50％，1998年更高達71.1％。我國國債的還本付息負擔日益沉重，“九五”中后期，國債的平均還本付息規模每年約2000多億元。其中1996年、1997年、1998年分別為1311億元、1918億元和2348億元，占整個財政支出（經常性支出+建設性支出+債務還本付息支出）的比重已經高達20％以上。而且“十五”期間，隨著積極財政政策增債以來所增發的國債陸續到期，國債的還本付息支出額將進一步擴大，平均每年約高達3000—4000億元，這反映了日益擴大的已發債的還本付息額對政府運用國債政策的要求和制約。

但是，應該看到，僅從積極財政政策所增發的國債規模看，則尚有相當的時間和空間潛力。其理由有四：一是積極財政政策每年增發國債規模在1000億元至1500億元之間，僅是我國全社會固定資產投資額4萬億元左右的一個零頭或尾數，即使加上銀行等額的配套資金，也沒有改變事情的基本狀況。二是我國增發國債與GDP的比例很低。

美國早在1993年的國債規模高達32470億美元，占美國GDP的51.6％，即生產的每一美元的42美分就要被用來清償債務，加上1993年國債利息支出1990億美元，占聯邦財政支出的14％。美國國債利息支出從1965年至1993年，上升了2.5倍而政府支出總共也只上升了1.3倍（羅森。1995）。即使發債占GDP最低時的1975年，也占GDP的26.8％，當時凱恩斯的“功能財政”信條都已瓦解，但國債仍是維系美國經濟的重要理財工具。據有關統計材料表明美國自1926年迄今已有75年發債的長盛不衰歷史。至于近十年日本經濟衰退中國債規模占GDP匕重已高達130％。這是應予另當別論的。應該說，美國國債品種和期限結構上有許多值得借鑒的，如美國把初始期限在一年之內的債券稱國庫券，把初始期限小于10年的債券稱公債，把初始期限在10年以上稱國債。又如1998年9月，美國財政部發行了一種新型儲蓄債券，面值從50美元至30000美元，這種新型債券是具有與通脹調整相結合的復合利率債券，其特點對債券持有人有保護購買力并能賺取有保證的真實回報率設計的，具有安全性、擁有稅收優惠（投資者獲得的收入）可免交國家和地方所得稅、購買6個月后即可變現具有流動性等等。這對當前我國城鄉居民儲蓄已高達8萬億元以上，增發國債顯然有很大空間潛力。三是評估一國政府發債規模限度，“必須考慮所有的資產和負債，聯邦政府不僅具有大量的金融負債，而且也擁有巨大的有形資產”（哈維。羅森，1995）。我國的有形資產，除了有8—9萬億元的國企的國有資產外，還有數倍于其他國有資產的國有土地資產，其總量為25萬億元左右。至于黃金和礦產權，僅黃金我國儲備就估計在2300噸至4265噸。（《中國將逐步放開黃金市場》《參考消息》，2001年10月7日）四還有通脹影響。政府的未清償債務會受到未來通脹影響而減少政府債務的實值。（哈維。羅森，1995）一旦我國走出通縮的陰影，如有3％的通脹，對有1萬多億的國債余額就是300余億元。這是同任何傳統性稅收一樣的政府收入。

然而，考察一國政府國債發行的規模限度的風險，首先最根本的是要視運用國債的回收和效益。即“結果取決于項目的生產率，投資的邊際收益大于邊際成本”，“項目會給后代帶來利益，通過舉債將負擔轉嫁給下一代就是合適的。這種成本由后代來負擔是恰當的，因為他們享受了這種基礎設施建設的利益。即受益原則。”（哈維。羅森，1995）從這個角度看，盡管從增發國債規模尚有相當的時間和空間潛力，但我們國債投資效益低下則是一個不爭的事實。因而其風險是不小的。

其次，要考慮勒納的世代交疊模型中強調的債務由后代負擔的程度。盡管增發國債的債務負擔可以在各代之間進行轉移，但會給后代造成一種實際負擔。“代際公平”只有在假設由于技術進步，后代將比我們更為富有，才有真正代際公平價值。國債投資的科技貢獻力將是決定性的，對此，其中蘊含的風險也不小。

再次，要考慮新古典模型的“擠出”假說，“擠出”即當公共部門在可供投資的資源池中汲水時，私人投資會被擠出。它是由利率的變動而引起的。民間投資在中國堪稱是挹注經濟的活水。只有政府國債投資的帶動，如無民間投資的“跟進”是無法可持續地擴大內需，拉動經濟增長的。現在的問題是政府投資“孤軍奮戰”跡象仍然比較明顯，對民間投資的拉動作用不明顯，全社會投資對政府國債投資的依賴性有增無減。其間也是風險不小。更值得關注的風險，是我國政府還存在著巨額的隱性債務。

關鍵詞：債務理財；世代交疊模型；新古典“擠出”假設

參考文獻：

[1][美]哈維。S.羅森著。財政學（第四版）[M].中國人民大學出版社，2000.

[2][美]茲維。博迪，羅伯特。c.莫頓著。金融學[M].中國人民大學出版社，2000.