導語：如何才能寫好一篇證券投資基金投資，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

【關鍵詞】證券投資基金 投資策略 投資風格

證券投資基金是一種利益共存、風險共擔的集合證券投資方式，即通過發行基金份額，集中投資者的資金，由基金托管人托管，由基金管理人管理和運用資金。人們平常所說的基金主要就是指證券投資基金。證券投資基金作為一種現代化的投資工具，主要具有以下三個特征：集合投資，基金是這樣一種投資方式：它將零散的資金巧妙地匯集起來，交給專業機構投資于各種金融工具，以謀取資產的增值；分散風險，以科學的投資組合降低風險、提高收益是基金的另一大特點；專業理財，基金實行專家管理制度，這些專業管理人員都經過專門訓練，具有豐富的證券投資和其它項目投資經驗。證券投資的劃分標準很多，按投資標的分類，證券投資基金可以分為：債券基金、股票基金、貨幣市場基金以及混合型基金。我國的債券投資基金雖然起步較晚，但是近年發展迅速，為我國資本的完善發揮了重要作用。同事也為中小投資者拓寬了投資渠道，促進了證券市場的穩定與發展。

一、證券投資基金股票投資的投資風格實證分析

對股票型基金的風格分類有兩種分類方法：第一是事前分類，即按照基金的招募說明書的投資目標和投資策略分類，也就是基金公司和基金經理自己宣稱的風格，所謂的名義風格。一般來說基金都會將自己所屬的基金風格體現在基金的名稱當中，比如易方達積極成長基金，上頭摩根成長先鋒等等；二是事后分類，即基于基金公布實際投資組合分類，這種分類方法是按照基金實際投資的組合和績效判斷其風格歸屬。這里采用事前分析，本文選取截至2013年底處于上市的股票型基金58 只和封閉式基金30只股票型開放式基金為樣本，將樣本基金按照成長型、平衡型、價值型進行歸類，詳見表1。

表1 樣本基金事前基金風格情況表

統計結果顯示，股票型開放式基金的投資風格則較為集中，從基金數目來看和從基金規模來看，平衡型開放式基金規模占比最高，各占2/3 左右，成長型基金相對較少占比近1/3，價值型基金最少。封閉式基金的投資風格也比較集中，60%的封閉式基金其投資風格為平衡型，占全部基金規模的近74%。可見，隨著基金業的發展，尤其是開放式基金的出現，基金產品的投資風格設計漸趨改變，各基金公司開始向其他細分市場擴展，通過差異化的投資風格，傳遞不同的投資理念，來滿足不同細分市場的投資者的需求。

二、我國投資基金股票選時選股能力的實證分析

選股能力，評價基金經理正確選擇證券的能力。選時能力，評價基金經理恰當選擇投資時機的能力。對基金擇時能力和選股能力評價方法的基本思路是：一般采用資本資產定價模型為基準和出發點，將投資基金的擇時能力和選股能力明確分離和準確量化，然后進相關評價和能力分析。本部分的實證選擇的是特雷諾（Treynor，J）和瑪澤（Mauzy，K）提出的T-M模型。

（1）T-M模型簡介。1966年由Treynor和Mazuy共同提出，用于對基金經理的時機選擇與證券選擇能力的評估。認為具備時機選擇能力的基金經理應能預測市場走勢，在多頭時，通過提高投資組合的風險水平以獲得較高的收益，在空頭時降低投資組合的風險。從而CAPM特征線不再是固定斜率的直線，而是一條斜率會隨市場狀況變動的曲線，該曲線相應的回歸模型簡稱為T-M模型。公式如下：

根據二次市場超額收益模型：R-Rf=α+β×（Rm-Rf）+γ×[（Rm-Rf）2]+ε。

其中：R為基金復權凈值收益率序列數據的算術平均值；Rf為當前銀行一年定期存款稅前收益率（折算到用戶設定的計算周期）；Rm為標的指數收益率序列數據的算術平均值。通過該模型回歸后得到的α表示了基金經理的選股能力，γ表示了基金經理捕捉市場時機的能力，即選時能力。

（2）選時選股能力的實證分析。樣本集與樣本期間的選取，本次實證研究扔選取2012年9月到2013年前成立的所有非指數型開放式股票基金（25只）為樣本，樣本數據為2013年到2014年1月截至52周前每周的復權凈值。無風險收益率的選擇以一年定存利率（稅前）為準，一年期定期存款的利率是2.25%。市場基準的選擇上證綜合指數。

（3）回歸結果如表2所示。

表2 樣本基金擇時擇股能力實證數據表

（4）對于實證結果分析。樣本基金之中25 只基金的α值均為正值的有20只，表明絕大部分基金在一定程度上均具有選股選擇能力在T-M模型下的選時能力，我們可以從大部分基金的γ 值為負得出，樣本基金的選時能力不強。

三、結論總結

本文從投資風格與選時選股兩個方面實證分析了我國基金的投資策略進行了實證分析。分析結果表明各基金的投資風格具有一定的差異，股票型開放式基金的投資風格則較為集中，封閉式基金的投資風格相比開放式更集中。對于選股選時能力的分析表明絕大多數基金具備一定的擇股能力，但尚不具備擇時能力。我國證券投資基金的發展還處于快速發展的階段，制度不完善、產品相對不成熟包括基金經理的投資理念也處于發展階段。本文關于投資策略的研究僅是證券投資基金很小一個方面，由于個人能力有限還有諸多不足興許還有錯誤，但求自己的研究工作能為該研究在實踐方面的發展提供一些新思路。（作者單位：西南民族大學）

參考文獻：

[1]熊勝君，楊朝軍.中國證券投資基金投資風格變化原因分析[J].哈爾濱商業大學學報（自然科學版），2005，（12）.

[2]曾曉潔，黃高，儲國強，基金投資風格與基金分類的實證研究[J].金融研究，2004，（3）.

[3]楊東銳.證券投資基金投資行為的實證研究[D].重慶：重慶大學， 2005.

[4]丁志國.證券市場有效性研究[D].吉林：吉林大學，2004.

[5]賈祖國.有效市場與證券投資組合管理的理論研究和實證分析[D].上海：復旦大學，2004.

篇2

基金的投資風格決定了投資者購買的基金資產配置策略，這與投資者的風險喜好、基金業績的好壞有著重要關聯。基金管理人出于對其他因素如個人聲譽、市場環境變化等的考慮，可能偏離基金最初招募說明書上設定的投資風格。Chan、Chen和Lakonishok(2002)的研究發現，從總體上看，基金的投資風格具有較好的持續性。不過,Chan、Lynch和Musto(2003)等也發現存在基金改變投資風格的情況。

國內學者李穎、陳方正和李源海(2002)的研究年12月31日。股票系列的數據來自國泰安中國證券市場數據庫和色諾芬數據庫。基金投資組合數據來自各基金公司每年的半年報及各年年報。

(二)方法

1　投資風格識別及評分。我們以市值、市凈率和過去收益率為指標作為風格劃分尺度，對每只樣本基金按投資風格劃分為大盤／小盤風格、價值／成長風格和動量／反向風格。我們將市值指標分解為總市值和流通市值兩個指標。

股價動力系數的計算方法為：表明，基金風格的持續性對基金的收益影響較大。曾曉潔等(2004)對基金實際投資風格相對于招募書設定投資風格的變化以及基金在牛市和熊市交替過程中投資風格的變化進行了分析。王敬和劉陽(2007)探討了投資風格類型和業績對風格持續性的影響，他們發現風格的持續性對未來業績也有一定影響。

二、投資風格及其持續性

(一)數據

我們選取的樣本基金為截至2008年12月31日運作滿半年的股票型基金和混合型基金，總計分別為125只與97只基金；樣本期間為2005年6月31日―2008

其中，為股票i在時點t的過去收益率，在此表述為股價動力系數，和分別為股票i在試點t-1和t-2的復權收盤價。

在每個樣本期內，對每只基金投資組合I中的前十大重倉股票評分加權得到這只基金的4項投資風格評分。為了使得到的數據更為真實，我們這里股票的相對市值是用樣本期內的證券市場上所有股票總市值中位數除以股票占投資組合I中的市值得出。同樣地，相對市凈率和相對股價動力也是同種方法算出。

2　投資風格的持續性――三分法。利用樣本基金的投資風格評分，我們采用三分法(王敬和劉陽，2007)對基金投資風格的持續性進行研究。在每個檢驗期的期初和期末時點，將樣本基金分別按風格4項指標的評分排序分為高、中、低三組。定義一個二值隨機變量C(c1c2…cn)，其中n為檢驗期初時點的樣本基金數。如果隨機變量C的均值u=0.5，則表明在檢驗期內樣本基金的相應風格不具有持續性。我們利用統計量t對原假設H0:u=0.5進行檢驗，考察各檢驗期內樣本基金的投資風格是否具有持續性。

(三)實證結果

表l和表2分別報告了檢驗期為1年的開放式股票型基金和混合型基金的三分法實證結果。 在檢驗期為1 年的結果顯示，股票型基金與混合基金在價值／成長風格與動量／反向風格的持續性比檢驗期為半年(因篇幅所限未報告)的持續性要差一些。尤其在動量，反向風格上，2006、2007和2008年出現“負持續性”(t-統計量為負值)，即大多數基金在該檢驗期內改變了原有風格。總體而言，基金在大盤／小盤風格和價值成長風格上的持續性較好；而在動量反向風格上的負持續性則更加明顯。

篇3

中國證券投資基金的發展伴隨著證券市場的風風雨雨一路走來。特別是2000年以來，針對證券市場個人投資者眾多、投機氣氛濃厚等缺陷，中國證券監管部門明確提出超常規培育機構投資者的政策取向，在機構投資者中證券投資基金無疑是目前中國證券市場上最受矚目的。截至2003年10月，中國證券市場上共有基金管理公司25家，發行54只封閉式基金，50只開放式基金，基金總份額為1674.28億基金單位，其中開放式基金規模為857.28億基金單位。

盡管證券投資基金的規模有了長足的發展，在保護中小投資者方面也起到了一定的作用，然而在一個發展并不健全的資本市場上發展起來的證券投資基金也出現了很多問題，證券投資基金管理人在證券市場上的行為表現并不令人滿意。2000年以來基金績效普遍不佳、投資風格趨同、投機行為時有發生。在這些現象和問題的背后，證券投資基金管理人幾乎成為所有這些行為的主體，那么如何認識證券投資基金管理人的行為及其制度背景是解決問題的前提。

一、成熟資本市場中證券投資基金管理人的行為特征

（一）市場化的發起行為

美國共同基金的管理人是投資顧問或基金管理公司，他們實際管理和經營共同基金的資產，負責基金行政管理與投資操作。基金（本文專指證券投資基金）管理公司的設立與運行必須符合一定的條件，通過政府證券主管部門的審核并核發相應的執照后，管理人就有了從事基金管理業務的資格。基金公司的發起人通常是投資銀行、投資公司、投資咨詢公司、信托公司、經紀公司、保險公司或基金管理公司。發起人負責基金公司的審批以及向公眾募集資金，發起人常常通過控制基金公司的董事會而實際掌握基金管理人的控制權。基金管理人的發起完全置身于市場化的環境之中，通常由投資公司對宏觀經濟發展情況、資本市場狀況以及投資者需求和預期的深入了解和評估來把握投資方向，決定是否設立以及設立何種類型的基金。可見美國共同基金的發起設立是一種完全市場化的行為，至少為共同基金日后的運行打下了良好的市場基礎。

（二）以滿足投資者需求為中心的營銷行為

在美國共同基金的快速發展過程中形成了市場化的營銷方式，營銷方式創新的同時推動了基金品種甚至投資方式的創新。在銷售渠道上，共同基金主要通過各類經紀人、保險機構、財務顧問、金融策劃人和銀行等中介機構購買（代銷）以及直接從基金公司購買（直銷）。基金代銷機構的投資專家會分析客戶的金融需求和目標并推薦合適的基金品種，即使普通的基金推銷人員都受過嚴格的專業技能和職業道德培訓，為每一位投資者提供合適的基金類型，并取得美國證券交易委員會規則允許收取的由投資者支付的銷售委托費或從基金資產中扣除的服務費。一旦銷售人員為了獲取更多的服務費而向投資者推銷了不合適的品種，投資者會向監督部門投訴，而監督部門將會對基金管理人采取措施。在營銷行為的背后是管理人不斷的產品創新能力，來適應投資者不斷變化的要求。基金管理人開發了各種類型的基金，以便滿足投資者在年齡、金融資歷、承擔風險能力等方面的差異而產生的不同的投資要求，投資者買賣基金的成本也在不斷下降，以投資者需求為中心的產品創新體現了市場化營銷方式下的供給創造需求，這是促進共同基金進一步發展和完善的重要機制。

（三）責權明晰的管理行為

自1924年起，美國共同基金實行的就一直是公司型制度。在公司型制度下共同基金首先是一個法人組織機構，通常沒有自己的雇員，只設立一個基金董事會來代表基金持有人利益并維護基金持有人權益。所有這些業務委托均由基金公司董事會與各方簽訂契約，并以保護投資者利益和為投資者提供服務為根本。由此可見美國共同基金運作的核心是董事會，它承擔著大量而復雜的業務管理職責。

二、中國證券投資基金管理人的行為表現

（一）基金管理人的發起

隨著“好人舉手”政策的出臺，中國證券基金的發起實行了很久的行政審批制正逐漸放松。“好人舉手”政策是中國證監會2001年5月起要求申請設立基金公司的機構預先規范證券投資行為并提交自律承諾書制度，即改變行政審批及在小范圍內選擇基金管理公司，強調擬設立基金管理公司的金融機構和社會機構要用事實證明自身具備管理能力，并向社會公開承諾自己是行為規范理性的機構投資者。這項政策是基金行業準入制度的改革，更是基金業打破行業壟斷、市場化進程的重要內容。使一些市場信譽較好、運作規范的機構能夠作為發起人參與基金公司的設立，推動了以基金為代表的機構投資者隊伍的建設，加大了基金業的競爭。

（二）投資風格趨同

基金在訂立契約時都會明確說明各自的投資風格，基金經理根據產品設計的不同風格來為基金訂立投資計劃，即在不同風險水平下實現產品的投資目標。如1999年和2000年，網絡股、科技股在世界也在中國證券市場上備受推崇，此時中國基金的風格以成長型為主；而2001年中期以來市場走勢一度低迷，成長型基金發展趨勢放慢，新成立的基金中出現復合型基金。經過2001年下半年股指進一步向下，基金的投資策略已從追求成長到穩健投資，多數基金投資組合具有價值型特征。2002年新發行的基金以成長價值混合型基金為主。可見基金風格隨著證券市場整體的走勢而變化，而在同一時期基金的風格卻是趨同的，導致基金的風格區分不明顯。

（三）簡單的營銷行為

基金管理人的營銷行為就是讓投資者了解管理人的投資理念、投資業績及運作機制等，以期獲得投資者信任從而代其投資理財。中國基金產品銷售從最初投資者徹夜排隊購買，到目前新基金銷售冷清的原因主要是基金管理人的迅速擴大和相對簡單的營銷行為產生了矛盾。中國開放式基金的營銷渠道分為代銷和直銷，代銷是利用銀行和證券公司網點多、方便購買等特點通過商業銀行和證券公司進行向廣大中小投資者的銷售；直銷是由基金管理人直接向投資者銷售，往往面向保險公司、財務公司等機構投資者。

（四）管理行為不規范

管理人的管理行為與基金治理結構密切相關，決定了管理人行為的規范性和有效性。目前中國基金治理結構中存在的不規范之處，歸根于基金管理人既是自身財產所有人又是基金所有權代表人的雙重人格，極易造成關聯交易，使管理人有機會利用其特殊地位損害持有人利益。首先，在管理人和發起人的關系上，《暫行辦法》頒布以后新發行的基金，管理人與發起人沒有徹底分離，基金管理公司的運作風格受到控股公司的巨大影響。發起人或者不干預公司治理和業務運作，只是被動地獲取投資收益，或者股東價值至上，將其對基金管理人的控制推到及至。甚至某些個人或機構可能會通過假借合法的金融機構掌控基金管理公司，利用金融杠桿以合法的形式借用基金管理人進行市場操縱。

其次是對管理人約束與激勵不足。在約束方面，契約型基金主要是由托管人和持有人大會對管理人進行監督和約束。但由于持有人較為分散，且大多數投資者關注的是資本獲利，通常用腳投票來選擇投資方向，沒有足夠的動力行使監督權，使持有人大會無法對管理人起到切實的監督作用。而托管人在固定托管費率下受到發起人選擇權的限制，沒有充分發揮應有的監督作用。而在激勵方面，封閉式基金固定的管理費提取制度使基金管理人能夠在存續期內獲得持續穩定收益，受業績因素的影響有限。管理人只要保持所管理資產的適度規模，經營上較小的壓力使其沒有足夠大提升業績的動力。同時，這種他利性經營與獲取固定的報酬的矛盾，弱化了管理人對基金的責任心。而目前報酬機制和基金評級體系的建立也無法達到對不同水平的基金管理人的有效區分和激勵，不利于優勝劣汰競爭環境的形成。

最后管理人的有限責任制、低資本金與持有人利益的矛盾。經理人對基金運作結果只承擔有限責任，損失風險由受益人承擔。當管理人違反基金宗旨違規操作甚至損害基金資產或持有人損失時，則其應當承擔無限責任，即應以基金經理人的注冊資本金予以賠償，這樣管理人資本金的多少就決定著持有人求償安全性的高低。

三、中國證券投資基金管理人行為的制度背景

從制度經濟學的視角來分析目前中國證券市場投資基金管理人行為背后的原因可以總結為：在強制性制度變遷下，基金管理公司的發起人都是以國有制為基礎的證券公司、信托機構等，導致證券投資基金的產權約束不夠，產權所有人不明確就難以生成對基金管理人嚴格有效的監督；中國證券市場上存在兩種契約，一種是事實上以國家為監管人的基金公司，一種是以投資者個人為委托人和監督人的資金契約。兩種契約制度在競爭規則上的不公平，使兩種制度的收益成本不同，從而出現證券市場上投資手法“劣幣驅逐良幣”的現象，利益因素促使基金管理人投機炒作；由于中國證券市場制度的功能缺陷，上市公司普遍效率不高，導致證券投資基金管理人將利潤來源轉向投機炒作甚至是違規行為。

基金管理人的外部制度環境是與中國證券市場和投資基金所處的發展階段相聯系的，中國資本市場屬于歷史短、不規范的新興市場，還存在著結構和深度上的問題。目前可供投資基金選擇的投資品種僅有國債、流通股等，范圍十分狹窄，同時相應的獲取收益規避風險的金融工具也非常少，因此造成基金投資渠道單一，導致了基金產品設計及投資策略的趨同性。同時宏觀經濟政策的變幻無常，投資者的急功近利，證券市場濃重的投機氛圍，其中的每一項都足以將科學的投資理念扼殺掉，并進而扭曲了基金管理人的精神和企業的組織結構，然而投資理念恰恰是基金管理人的靈魂。

在投資基金制度中，基金管理人由基金管理公司聘任，盡管并不擁有基金的資產，但它接受基金投資者的委托而運作基金資產，同時每年提取固定的管理費，投資人在承擔全部投資風險的同時享有收益權。從微觀層面上看，基金管理人的組織制度也存在著缺陷，一方面，基金管理公司只能由證券公司作發起人，公司的管理人由發起公司指派，導致了基金管理公司與證券公司天然具有重大的關聯關系，目前證券公司普遍存在的自營行為，使其和基金管理公司在市場上相互配合成為可能；另一方面，基金管理公司“內部人”控制傾向又排斥了基金經理人市場和社會選擇機制，壓制了“管理者市場”的形成，使基金管理公司實際上不是“專家”理財而是“莊家”理財，從而出現了種種不規范甚至不合法行為，給證券市場帶來了較大的負面效應。

可見，當基金管理人所處的制度環境存在缺陷時，外部監管、基金治理結構的漏洞會為基金管理人提供“違規條件”。因此從制度上分析證券投資基金管理人的行為，將發現其行為的本源，而只有發現行為背后深層原因后才能指導我們提出規范、引導行為的方法，并針對目前中國證券投資基金的問題提出切實可行的解決方案。

參考文獻：

[1]曹鳳岐。關于發展投資基金的戰略思考[J].財貿經濟，1999，（2）。

[2]曹鳳岐。中國證券市場發展、規范與國際化[M].北京：中國金融出版社，1998.

[3]韓志國。中國資本市場的制度缺陷[M].北京：經濟科學出版社，2001.

[4]科斯，阿爾欽，諾思等。財產權利與制度變遷[M].上海三聯書店，1996.

[5]林毅夫。關于制度變遷的經濟學原理：誘致性變遷與強制性變遷[M].上海：上海人民出版社，1995.

[6]劉傳葵。中國投資基金市場發展論[M].北京：中國金融出版社，2001.

[7]王蘇生。證券投資基金管理人的責任[M].北京：北京大學出版社，2001.

[8]主編。證券投資基金研究文集[M]北京：中國金融出版社，1999.

[9]亞瑟·來維特，李為，水東流譯。監管與合作：美國證監會與共同基金IN）。證券市場導報，2001，（2）。

[10]張宗新。證券市場低效率：基于制度變遷的一種解析[J].經濟科學，2002，（2）。

[11]趙獻兵。中國基金發展模式與治理結構的互動關系[N].經濟導刊，2002，（10）

篇4

關鍵詞：國九條；上市公司質量；管理公司機制

縱觀各國證券投資基金發展歷史，論文可以看出基金投資是一種分散風險、集中資金，有效實現小額資金向火額資本轉化的有效途徑。它將個人手中零散、小本的投資轉化為集中有效的投資過程中發揮了功不可沒的作用，如韓國在50-60年代為了解決實現經濟迅猛發展所短缺的資金而大力發展、規范證券投資摹金當代各國證券投資基金方興未艾，具有極強的生命力，仍在不斷創新、發展、完善。做為現代市場經濟下組織社會資源的一項有效政策、途徑，證券投資基金是有它旺盛的生命力和存在的必然性。

中國當前社會已走到社會主義市場經濟的前沿，許多事物已與世界經濟取得一致，也向資奉主義市場經濟學了許多可用的市場管理方法，基金就是這其中的一種。其實證券在我圈是有它的必然，我國也像韓國50-60年代一樣面臨著經濟迅猛的發展。而后出現資金短缺，出現我國特有的這樣那樣的困難，如國民儲蓄居高不下．而國家儲蓄利率持續下調，這時投資基金絕對是實現現有儲蓄向投資轉化的有力途徑。因此證券投資基金在未來的中國將有很大的市場和潛力。

我國的證券投資基金經過短短20-30年的發展，也已經從封閉式走向了開放式占主導，從不規范走向了日益規范(當然還存在未正式規范的私募基金)，但是中國的證券投資市場仍存在著許許多多的問題。隨著黨的十六大和十六屆三中令會精神的貫徹落實，《證券投資基金法》的頒布，“國務院炎于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見”(下簡稱“國九條”)的頒布和實施，中國證券資本市場發展中遇到的問題，也必將在發展中逐步加以解決。以下就我的理解，結合國九條，對中國當前證券市場的各種問題進行剖析，并提出一己之陋見。

一、我認為中國證券市場首要問題是沒有好的投資項目

誠如“國九條”中所肯定的火力發展資本市場的重要意義：畢業論文有利于促進金融市場改革和發展提高直接融資比例，完善金融市場結構，提高金融市場效率，維護金融安全，有利于完善社會主義市場經濟體制，更人程度地發揮資本市場優化資源配置的功能，將社會資金有效轉化為長期投資。而證券投資基金在此起了重要作用，可是上市公司總體素質偏低，很多是面臨困難的國有企業轉制而來，上市后又不積極深入改造，只以圈到股票資金為目的；做為三駕馬車之一的債券市場又品種稀少，造成證券投資公司在選股時不約而同地只能持有那幾只優秀股，集中度高，不利于分散風險。而股票市場只有“做多”機制，沒有“做空”機制，很難規避系統風險，證券公司于是也拼命做大，甚至出現操縱市場的違規行為。

國九條中第四條第五條就對此問題提出r解決方案：四、健全資本市場體系，豐富證券投資品種：要求分步推進創業板市場建設，完善風險投資機制，拓展中小企業融資渠道；積極穩妥發展債券市場，在嚴格控制風險的基礎上，鼓勵符合條件的企業通過發行公司債券籌集資金，改變債券融資發展相對滯后的狀況，豐富債券市場品種。

對此我個人認為可以吸收國外風險投資基金及房地產投資基金的發展模式，創造出適臺中國特色的為中小企業融資的基金；而我國的高科技產業一直是一塊肥肉，長期以來它屬于高風險高回報行業，外國資本早就看好它，而我們若建立風險投資基金，則可吸收國內很多民間資本，尤其是一些高收入階層，會更看好這一塊。房地產投資基金相對來說投資期限長，但中國房地產市場良好的發展前景和巨大的資產容量不容忽視，我國早期不規范的證券投資基金也曾駐足過這種期限長的投資，但當時來規范化，反而造成了基金的流動性問題，而如果學習國外規范化管理話，它將很好地促進房地產資金的證券化，平分這個行業巨額的利潤，讓廣大投資者受益。

國九條第五要求進一-步提高上市公司質量，推進上市公司規范運作：推行證券發行上市保薦制度，支持競爭力強、運作規范效益良好的公司發行上市，從源頭上提高上市公司質量。鼓勵已上市公司進行并購重組。要求重視投資回報，要采取切實措施改變部分上市公司重上市、輕轉制、重籌資、輕回報的狀況，提高上市公司的整體質量，為投資者提供分享經濟增長成果、增加財富的機會。要完善市場退出機制在實現上市公司優勝劣汰的同時，建立對退市公司高管人員失職的責任追究機制，切實保護投資者的合法權益。

要規范上市公司運作：完善其法人治理結構，按照現代企業制度要求，真正形成權力機構抉策機構、監督機構和經營管理者之間的制衡機制強化董事和高管人員的減信責任，進一步完善獨立董事制度。規范控股股東行為，對損害上市公司和中小股東利益的控股股東進行責任追究。強化上市公司及其他信息披露義務人的責任，切實保證信息披露的真實性，準確性、完整性和及時性。建立健全上市公司高管人員的激勵約束機制。

對于這一條，當然是因為存在國有股一股獨犬，股權不流通，引起內部人控制現象嚴重造成的，通過積極穩妥解決股權分置問題，規范上市公司非流通股份的轉讓，可以得到些解決。但是我認為要強化董事和高管人員的誠信責任，對損害公司和利益的股東進行責任追究的關鍵還在于一個信息披露問題：只有建立了及時、透明、平等的信息其卓機制才能真正起到監督作用。而這很大一部份要靠我們加強中介機構的規范性和執業道德，我國的會計師事務所執業注冊會計師很多是無法做到審計最基本的獨立性的，這就為信息披露的真實性留下許多空子。

二、我國的證券從業機構本身還有許多不完善的地方．

證券投資基金治理結構不完善如基金發起人與基金管理人相同，基金托管人由管理人選定且有權撤換，碩士論文使其獨立性大打折扣；基金管理公司機制也同樣存在道德風險，獨立董事制并不能真正發揮作用等。故而國九條中第六就講到促進資本市場中介服務機構規范發展，提高執業水平：督促證券、期貨公司完善治理結構，規范其股東行為雖化董事會和經理人員的誠信責任．嚴禁挪用客戶資產，切實維護投資者合法權益。

這一方面靠基金管瑕公司加強內部控制，切實制定一套行之有效的約束激勵機制，將基金公司的收益與基金持有人的利益掛鉤，另一方面加強外部監督機制，建立健全證券、期貨公司市場退出機制，建立汪券資信評級機構，鼓勵證券崩貨公司通過兼并重組、優化整合做優做強，以應對明年證券服務業全面對外開放，國外證券公司的雄厚資金沖擊。

另我認為我國的開放式基金仍是契約型為主的，這樣的公司治理結構很容易陷入流動性風險中。也不利于其發展，還是要像法人治理結構靠攏。醫學論文在這點上國九條里也放開了證券公司的融資：拓寬證券公司融資渠道，支持符合條件的證券公司公開發行股票或發行債券籌集長期資金，完善證券公司質押貸款及進入銀行間同業市場管理辦法，制定證券公司收購兼并和證券承銷業務貸款的審核標準，在健全風險控制機制的前提下，為證券公司使用貸款融通資金創造有利條件。

還有機構投資者要適當加強，這有利于信息的對稱性，因為多幾個大機構投資，它們也有力量得到更準確的市場信息，促進整個市場的公開化、透明化，有利于中小投資者。當然這里要加強外部的監管，防止大機構聯臺起來侵占小投資者利益國九條中鼓勵合規資金人市：如支持保險資金以多種方式直接投資資本市場，逐步提高社會保障基金、企業補充養老基金、商業保險資金等投入資本市場的資金比例，要培養一批誠信、守法、專業的機構投資者，使基金管理公司和保險公司為豐的機構投資者成為賢本市場的主導力量。

總之，國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見的國九條非常強調保護投資者特別是社會公眾投資者的合法權益，堅持用發展的辦法解決前進中的問題，相信隨著《證券投資基金法》的實施，我國證券從業機構的逐步完善，中小投資者將從中國持續增長的經濟中得到更合理的利益!

參考文獻

[1]“國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見”(國九條)．

篇5

一、證券投資基金發展現狀

1．證券投資基金制度建設。自證券投資基金進入我國以來，先后頒布了多項相關法律法規以保障證券投資基金：1997年11月頒布《證券投資基金管理暫行辦法》，以保護基金當事人的合法權益，促進證券市場穩定、健康發展。該條例于2012年被廢止，由《證券投資基金管理公司管理辦法（2012修訂）》代替。隨著證券投資基金市場的不斷發展，將近二十年間，國家不斷對相關法律法規進行完善、修正，以適應新情況，解決新問題。目前證券投資基金有國家法律、部門規章為保障。國家法律如《中華人民共和國證券投資基金法》，部門規章如針對基金公司管理的《證券投資基金管理公司治理準則（試行）》，針對基金從業人員管理的《證券投資基金行業高級管理人員任職管理辦法》，針對基金銷售的《證券投資基金銷售管理辦法》，其他針對基金運作、基金托管、基金評價、基金信息披露等方面也頒布了相關規章文件。2．證券投資基金規模擴大。自1998年證券投資基金正式進入我國以來，基金規模逐年呈增長趨勢，不斷擴大。截止到2017年4月底，我國境內共有基金管理公司109家，其中內資公司65家，中外合資公司44家；取得公募基金管理資格的證券公司或證券公司資管子公司共12家，保險資管公司2家。以上機構管理的公募基金資產合計9．53萬億元。截至2017年5月底，按正在運行的私募基金產品實繳規模劃分，管理規模在20億元～50億元的私募基金管理人有505家，管理規模在50億元～100億元的有183家，管理規模大于100億元的有166家。3．證券投資基金銷售增長。證券投資基金產品包括貨幣基金、債券基金、股票基金、混合基金、指數基金（ETF基金）等，自證券化業務實施備案制以來，根據數據顯示，每月發行規模與數量呈持續穩定增長趨勢。

二、證券投資基金發展存在的問題

證券投資基金得到越來越多的青睞與關注，在其穩步發展的過程中，同樣存在諸多問題，這些問題表現在以下方面：1．證券市場金融產品單一，導致投資范圍與選擇有限。目前我國證券投資產品較少，而基金管理人由于資本利益等原因往往傾向于股票，未能良好的貫徹“多元投資，分散風險”的原則。2．證券投資基金的理性投資被上市公司的盈利能力制約。目前我國證券投資公司規模相對來說較小，盈利能力較差，不具投資價值，且往往在投資方面“扎堆”選擇股票，導致證券投資基金的資產組合雷同。3．證券投資基金監管體系不夠健全。雖然自1997年以來，我國頒布了諸多法律條文以規范證券投資基金市場，但現有的法律法規仍不能滿足發展迅速的基金規范需要，尚未建立較為完善的基金監管法律體系。4．證券投資基金內部組織管理結構存在諸多問題。如基金持有人大會虛置問題、基金管理人的道德風險問題、基金激勵機制缺乏問題、基金托管人地位獨立性等問題，而以上問題會影響基金投資及選擇，不利于基金良好發展。

三、證券投資基金發展優化策略

1．創新金融產品，豐富證券投資基金市場。針對目前證券市場金融產品單一的問題，要加大金融產品的創新力度，探索研究基金投資人民幣遠期交易及利率期貨、匯率期貨等金融衍生產品的方式，同時拓寬投資渠道，擴大投資范圍，豐富投資方式，堅持“多元化投資”原則，為投資提供更多選擇。2．轉變投資觀念，引導基金投資者理性投資。要轉變基金投資觀念，投資者應認識到基金投資的意義，淡化時機選擇，強調長期持有，不應抱著追逐暴利的心態投資基金，充分基金類型，理性投資。3．完善監管體系，提供有效制度保障。根據證券投資基金發展的新形式新情況，盡快建立健全法律體系，予以適時保障。同時要加強政府職能部門的監管，切實履行監管責任，提高監管水平與效率。基金托管人也應履行其監督職責，充分發揮其基金持有人的作用，監管基金管理人。4．加強內部管理，做好組織及人員監管。證券投資基金公司內部的管理，應遵循相關法律法規及規章制度，建立健全各職能部門，各司其職，一方面，加強基金管理人的職業道德建設，解決基金的委托問題；另一方面，從制度上著手，可通過完善獨立董事制度、設立持有人大會常設機構等手段，切實加強基金持有人的實際權力，并形成“基金董事”的制衡力量，以加強對基金管理公司高級管理人員的約束。

四、結語

證券基金投資的蓬勃發展帶來良好的經濟效益，但在市場經濟中，如何把握好方向，促進其更好更快的發展———不但要從思想上轉變，也要創新基金投資產品，豐富投資市場，更要從制度上予以保障與規范，加強管理，方能更好的服務于大眾。

作者:劉有錦 單位:南京證券股份有限公司鹽城分公司

參考文獻：

［1］張津，王衛華．我國證券投資基金投資風格實證研究［J］．中央財經大學學報，2006，（01）．

篇6

【關鍵詞】證券投資基金 業績評價 時機選擇

數據包絡分析（Data Envelopment Analysis,DEA）是利用經濟學中帕累托最優邊界（Pareto Optimality）來衡量效率，該模型由Charnes、Cooper與Rhodes三位學者在1978年提出。在1984年，這三位學者又發展出另一修正模式，即BCC模型，運用生產可能性集合的四個公理和Shephard距離函數建立模型，將技術效率分解為純粹技術效率和規模效率。

一、構建基于數據包絡分析的基金績效評價模型

假設有n只基金，每只基金都有m個投入變量和s個產出變量。Xj和Yj分別為第j只基金的投入向量和產出向量，Xj=（x1j，x2j，…，xmj）T，Yj=（y1j，y2j，…，ysj）T，其中xij表示第j只基金對第i個投入變量的投入量，yrj表示在第r個產出變量上的產出量（j=1，2，3，…，n；i=1，2，3，…，m；r=1，2，3，…，s），v=（v1，v2，…，vm）T，u=（u1，u2，…，um）T分別為投入變量和產出變量的權重變量，則第j只基金的效率評價指數為：

二、實證分析

1、評價指標選取

（1）投入指標。本文首先將基金的年初單位凈資產作為輸入指標。此外，將公開信息不直接提供的單位資產費用率作為一項輸入指標。其次，本文以每周單位基金周凈資產值相對比率的標準差來測度基金風險，并將其作為輸入指標。

（2）產出指標。本文將單位基金期末凈資產和單位基金分紅分別作為輸出指標來反映基金的總收益情況。考慮到評價期間內基金資產的安全性和流動性，將國債和貨幣基金占期末基金凈資產的比例也作為輸出指標以反映基金凈值的流動性。

2、樣本與數據

本文選取截至2004年底上市的32只封閉式基金為樣本，樣本區間為2004年12月31日至2006年12月31日，共100個交易期，此樣本區間內每周連續公布證券投資基金的周單位凈值具有可比性和時間連續性。本文選取反映基金真實價值的周單位凈值作為樣本數據。各只基金的基本情況、分紅、年度費用、國債和貨幣資金所占比例等數據來自《中國證券報》中各只基金的年度基金報告。

3、實證結果

樣本基金的效率值詳見表1，不同管理公司的基金平均效率及排名見表2。

4、實證結果分析

從表1和表2可得出以下幾點。

（1）2005年有基金普惠、基金普豐、基金普潤、基金開元、基金豐和、基金景陽、基金景業和基金安久等8只基金相對有效，其他24只基金相對無效。

（2）2006年基金普豐、基金開元、基金天元、基金金盛、基金金鼎、基金景業、基金裕陽、基金裕元和基金裕澤等9只基金相對有效，其它23只基金相對無效。

（3）2005-2006年度基金普惠、基金普豐、基金天元、基金豐和、基金景業、基金裕陽、基金裕元、基金裕澤和基金裕華等9只基金相對有效，其他23只基金相對無效。

從模型的輸入因素分析，導致基金無效的原因多為投入過多、運營成本較高以及投資風險控制不力、風險暴露水平較高等。

5、業績持續性分析

為考察單只基金的業績表現持續性，將每年各基金按效率高低排序，根據排名變化進行業績持續性分析。樣本基金年度績效及排名變化對比見表3。

由表3可以看到，就單只基金而言，業績水平能夠持續一年有效（即基金績效值連續兩年為1）的有基金普豐、基金開元和基金景業，其他基金都沒有這樣的持續性。這樣，能保持有效性的基金有3只，占所選32只基金的比例不足10%。

而像基金普潤、基金金鼎、基金景陽、基金安久、基金裕陽、基金豐和、基金普惠、基金裕澤、基金景宏、基金普華、基金金盛、基金漢博、基金裕元、基金金元這14只基金在2005和2006年的基金績效排名變化很大，名次變化都在10以上。其中基金普潤、基金金鼎、基金景陽、基金安久和基金裕陽名次變化最大，高于20，說明這5只基金在所選的32只基金當中，連續兩年的業績表現非常不穩定，不存在持續性。其他兩年排名相同的有基金泰和（排名11）、基金隆元（排名22）和基金安順（排名17），但都是相對無效的持續性。

所以，基金業績持續性研究表明，單只基金業績不具有持續性。由表2可以看到，就基金管理公司而言，業績水平能保持一年的不存在，基本能保持業績水平排名的有鵬華基金管理公司和大成基金管理公司。由于各家基金管理公司旗下都有多個單只基金，各只基金不同年度的表現也不同。所以，從基金管理角度分析，基金業績也不存在持續性。

6、基金管理公司旗下各基金業績的相關性分析

基金管理公司旗下基金排名差距如表4所示。

富國基金管理公司旗下基金漢興、基金漢盛、基金漢鼎和基金漢博排名最大差距為12，嘉實基金管理公司旗下基金泰和與基金豐和的排名最大差距為13，這兩家基金管理公司旗下的基金可以看成業績有一定的相關性。

但是對于所選用的其他6家基金管理公司，他們旗下基金業績的表現差異較大。同屬一家基金管理公司的不同基金的年度排名相差較大，一般在15名以上，最大的達到29。這說明同屬一家基金管理公司的不同基金的業績表現差異比較大，某只基金的業績表現對同屬一家基金管理公司的其它基金的業績表現不具備預測能力。

綜合以上分析，在目前樣本容量有限、基金數據的時間跨較小的情況下，還不能準確地判斷同屬一家基金管理公司的不同基金之間是否存在明顯的相關性。

三、結論

本文對利用數據包絡分析評價基金績效的方法進行了實證研究，從實例測算結果來看，多數基金都處于無效狀態。資本投入過多、運營成本過高以及投資風險過大等是導致基金無效的主要原因，但它們在盈利性、成長性以及流動性等方面還有一定的潛力。

需要指出的是，我國證券基金運作時間較短，證券市場還不成熟，政策影響和市場結構的變化較大。因此，本文所得出結論的穩定性還有待更大的樣本容量和更長的樣本區間的檢驗。此外，本文也未能給出基金經理選股和選時能力的評價。

【參考文獻】

[1] Banker，R.D.，Charnes, A. and W.W. Cooper. Some models for estimating technical and scale efficiencies in data envelopment analysis [J]. Management Science，1984，34（30）.

[2] Charnes，A.，Cooper，W.W. and E. Rhodes. Measuring the efficiency of decision making units [J]. European Journal of Operational Research，1978，30（2）.

[3] 黃：綜合DEA模型的理論研究[J]．系統工程理論方法應用，2000，5（9）.

[4] 丁文桓、馮英浚：基于DEA的投資基金業績評估[J]．數量經濟技術經濟研究，2002，28（3）.

篇7

關鍵詞:證券投資 基金犯罪 違法行為

1 證券投資基金犯罪的概念

證券投資基金犯罪亦應有立法概念與司法概念之分(有學者又把它表述為證券投資基金犯罪的實質概念和形式概念,其實意思一樣)。

證券投資基金犯罪的立法概念可界定為:證券投資基金是指嚴重危害證券投資基金投資者利益和國家對證券投資基金業的監管理制度,嚴重危害證券投資基金管理秩序的行為。在立法意義上存在的證券投資基金犯罪存在于證券投資基金 發展 的各個階段,不以證券投資基金刑事 法律 是否規定為轉移。證券投資基金犯罪的立法概念表示的是那些違反證券投資基金法規的行為應該犯罪化,其標準首先是社會危害性。

證券投資基金犯罪的司法概念則可界定為:證券投資基金犯罪,是指證券投資基金刑事法律規范規定應當負刑事責任的行為,即凡是證券投資基金刑事法律規范規定應當負刑事責任的行為,都是證券投資基金犯罪。證券投資基金犯罪的司法概念的唯一標準是刑事違法性,但它并不是完全不考慮行為的社會危害性。

2 證券投資基金犯罪的構成要件

2.1 證券投資基金犯罪的客體要件

根據刑法理論的傳統定義,犯罪客體,是指我國刑法所保護的,而為犯罪行為所侵害或者威脅的社會主義社會關系。近年來,學者們開始從全局上思考刑法中犯罪客體問題,主要是將刑法目的貫穿于整個刑法理論,提出了一種新的犯罪客體論,即“法益說”,認為用“法益”來代替傳統定義中的“社會主義社會關系”更為妥貼,筆者亦表示贊同。

就證券投資基金犯罪而言,在現實生活中它所侵害的法益客觀上也存在許多種情況,但是構成證券投資基金犯罪行為的客體要件必須是證券投資基金犯罪所侵害的最根本的法益。這種法益通常易受到證券投資基金操作中的違規、違法行為的侵害或威脅,因而刑法特別予以保護,同時也受到證券投資基金方面法律、法規的保護。有學者指出,證券投資基金法雖然有一定的社會本位性,但本質上都是一部“投資者權益保護法”,因而證券投資基金犯罪的主要客體應是投資者的財產權利,筆者雖對觀點表示贊同,但是考慮到我國的立法體例,證券投資基金犯罪是規定于破壞社會主義市場 經濟 秩序罪之中的破壞 金融 管理秩序罪,因此可能在立法者看來,證券投資基金的正常管理秩序才是證券投資基金犯罪的主要客體。

2.2 證券投資基金犯罪的客觀方面要件

犯罪客觀要件,是刑法規定的,說明行為對刑法所保護的社會關系的侵犯性,而為成立犯罪所必須具備的客觀事實特征。證券投資基金犯罪的客觀方面,必須是說明此行為的危害性,并為該行為構成證券投資基金犯罪所必須具備的,此外,證券投資基金犯罪的客觀方面必須是相關刑事法律所明確規定的,這也是罪刑法定原則的要求。證券投資基金犯罪的客觀方面在證券投資基金犯罪的構成中占有十分重要的地位,它的特點是外在性,直觀性和客觀性,不僅直接體現了證券投資基金犯罪行為對期貨管理秩序的嚴重危害性,從而可以決定證券投資基金犯罪客體的存在,而且還是認定證券投資基金犯罪人主觀方面的客觀依據。

證券投資基金犯罪的客觀方面要件具體表現為行為人違反證券投資基金法律法規,在從事證券投資基金管理、經紀或其他相關活動中,破壞證券投資基金的正常管理秩序,情節嚴重的行為。

2.3 證券投資基金犯罪的主體要件

對于證券投資基金犯罪的主體,概括來講就是與證券投資基金有關的機構及其相關人員,其為一般主體,既可以是 自然 人,也可以是單位。

就自然人而言,按其在犯罪活動中是否具有特殊身份,可以分為一般個人主體和特殊個人主體兩類。一般個人主體指不具有特殊身份,而實施了嚴重危害證券投資基金管理秩序行為,具有刑事責任能力的自然人。這類主體在證券投資基金犯罪領域中并不多,一般指利用證券投資基金這種方式進行貪污、詐騙等犯罪行為的人。證券投資基金犯罪中的個人主體主要是特殊個人主體,即實施了嚴重危害證券投資基金管理秩序,具有刑事責任能力,且具有特殊身份的自然人,在證券投資基金犯罪中主要指的是證券投資基金管理公司、證券投資基金托管金融機構中從業人員。

單位犯罪多是 經濟 犯罪的一大特點,證券投資基金犯罪亦不例外。在證券投資基金的實際操作運行中,由于單位比個人具有更強的經濟實力,在人才儲備、技術占有、信息渠道、公關手段等各方面都占有優勢,其實施證券投資基金犯罪應該說隱蔽性更大,其所造成的危害后果往往也比 自然 人犯罪造成的后果更為嚴重,所以單位犯罪應該是我們在證券投資基金犯罪預防方面所要針對的重點。要強調的是,證券投資基金犯罪中的單位主體必須是合法成立的,其宗旨、目的與 法律 是相符的,如果是為了實施犯罪而成立,依相關的司法解釋只能認定為自然人犯罪,而談不上單位犯罪主體。具體而言,證券投資基金犯罪的單位犯罪主體包括:

(1)商業銀行;

(2)證券交易所;

(3)證券公司;

(4)證券投資基金管理公司;

(5)其他 金融 機構。

2.4 證券投資基金犯罪的主觀方面要件

理論界的一般觀點是,證券投資基金犯罪的主觀方面表現為故意,而且主要表現為直接故意。筆者認為,證券投資基金犯罪的主觀形態只能是故意,過失不可能構成證券投資基金犯罪,理由如下:

(1)在我國刑法體系中,證券投資基金犯罪皆屬于財產型犯罪,也就是有的學者所指的“貪利性犯罪”,這種犯罪類型是不可能存在過失的心理狀態的,因為這類犯罪有其明確的目的,或是為了非法謀取經濟利益,或是為了減少自身的損失。例如背信運用受托財產罪,其犯罪行為的實質就是違背受托義務,擅自運用客戶資金或者其他委托、信托的財產。

(2)我國刑法明確規定:“過失犯罪,法律有規定的才負刑事責任”,這體現了刑法以處罰故意犯罪為原則,以處罰過失犯罪為特殊的精神,說明刑法分則沒有明文規定罪過形式的犯罪只能由故意構成。考察有關證券投資基金犯罪的刑法條文,可以發現并未規定過失可以構成相關證券投資基金犯罪,所以筆者認為,證券投資基金犯罪的主觀形態只能是故意,而不存在過失。

參考 文獻

篇8

自股改啟動以來，機構對由此引發的獲利機會的追逐就從來沒有停止過，尤其是在2006年2月，由于招行的股改所引起的“巨額短線套利資金集中申購、幾十只基金相繼暫停申購”的事件讓市場對套利資金的警覺性一下提到了前所未有的高度。之后，基金與機構套利資金之間的博弈一直沒有停止過，這從后來貴州茅臺、云南白藥這些基金重倉股的表現上都能夠看出。

在機構利用股改套利即將偃旗息鼓的時候，新股套利以及“封轉開”套利又被挖掘出來。

1.1股改套利

股權分置改革作為資本市場的重大金融創新，為證券市場交易提供了全新的投資套利手段。據統計，從2005年5月~2006年4月，股改公司的股票價格在恢復交易首日的平均漲幅為6.85%，股改套利的超額利潤率吸引了不少資金的積極參與。套利空間的存在是形成機構套利的直接原因，而改股停牌與基金停牌的不同步又導致了套利機會出現，這就使得那些重倉持有部分股改股的基金頻頻受到套利資金攻擊。

2005年12月27日，招商銀行因股改停牌。12月28日，興業可轉債基金隨即發生了11筆金額共計超過4.5億元的巨額申購。這批巨額申購資金確實達到了預期的目標。從2005年12月28日~2006年1月5日，每份興業可轉債基金凈值上漲了0.0205元，增幅為2.01%。如果這部分資金1月5日退出，不到10天就可獲取2%的盈利，如果1月11日退出，由于興業可轉債基金累計凈值已達1.0991元，增幅將有6%，獲利空間更大。興業可轉債基金被迫緊急暫停基金的申購，成為我國基金業第一例由于特別原因而暫停申購的基金。其后的云南白藥、金融街、鋅業股份、貴州茅臺等股票，股改復牌后都出現大漲，投資其間的基金凈值也因此出現較高漲幅，給保險公司等機構投資者帶來很大套利空間。

1.2新股套利

除了股改套利這一特殊因素外，基金也被很多機構當作一種牛市來臨時快速獲取股票倉位的工具。如果某新股上市后漲停，此時大資金無法買入該股，但是可以買入大量持有這只新股的基金，到次日賣出基金從而完成套利過程。

隨著IPO重新開閘，“打新股”成為了眾多資金逐利的焦點。新股發行溢價是大部分證券市場都客觀存在的現象，由于一、二級市場價差的存在，參與新股申購能夠取得較高的固定收益。股市一二級市場的價差客觀上為廣大投資者創造了套利的空間。但在現實中，個人投資者由于資金規模小，參與渠道單一，因此新股套利基本上都是機構投資者的“游戲”。

保險公司等機構對低風險的IPO投資自然很感興趣。由于貨幣市場基金的最大客戶以保險公司為主，因此部分貨幣市場基金面臨巨大的贖回壓力，這些贖回的巨額資金若買不到新股則轉而投向買入申購成功的基金。

1.3“封轉開”套利

截止2006年8月4日，54只封閉式基金（由于基金興業的成功轉型，只有53只）中份額規模在20億以上的大盤基金折價率大部分都在40％以上，最高的5只基金接近50％。基金的價格最遲必須在封閉期結束時回歸凈值，并將隱含收益率兌現。

就在封閉式基金轉開拉開序幕之后，機構投資者也開始行動。存在大量套利機會的封閉式基金無疑是2006年上半年機構青睞的對象。據統計，機構投資者持有封閉式基金的份額從2005年底的324.16億增至2006年8月底的347.30億，持有比例也在去年底52.81%的高水平上進一步增至56.58%。機構增持的重點也很清楚，那就是2007年到期的小盤基金。這主要是因為小盤基金到期封轉開的處理方式已經明確，加之存續時間短，年化隱含收益率較高的特點，使得機構大力增持。

如QFII就將目標鎖定在基金銀豐身上。基金銀豐2005年報和2006年半年報的數據顯示，在今年上半年，基金銀豐的機構持有比例從2005年底的57.54％上升到71.43％，其中QFII的增持幅度最大。前十大持有人中，QFII持有比例從6.56％飆升到33.85％。

2機構投資者對證券投資基金套利行為的理論分析

就目前中國機構投資者對證券投資基金的套利而言，筆者認為，其屬于資金價格差異形成的套利，是價格套利，其套利成本主要有融資和交易成本決定。價格套利機會往往是瞬間性的，這就要求市場有足夠的流動性來保持套利交易的完成。

對與價格套利的實現來講，還有一個重要的外部監管條件限制，某些外部監管條件限制了套利交易的實施。這類監管主要體現在三方面：證券交易制度、資本流動限制和融資渠道限制。

機構投資者的套利能夠實施，因為其資金的使用成本小于其套利收益，而又由于我國對股改股票的停牌規定、新股申購的限制及封閉式基金形式的逐步放開等種種外部監管，使其只能轉向證券投資基金以獲得豐厚的套利利潤。本文所分析的是機構投資者自股改啟動以來對證券投資基金的種種套利行為，稱之為套利而不是投機，因為其行為實質上是機構投資者在貨幣市場與證券市場之間構筑套利頭寸，且機構投資者進行的是頻繁的買賣行為，其時間間隔較小，其性質不同于投機交易，故對其市場影響分析應辯證看待。

3機構投資者對證券投資基金套利行為的市場影響

3.1對證券市場而言，機構套利行為具有雙重作用

3.1.1有利之處

機構投資者是現代金融市場上主要的套利者，他們掌握著規模龐大的套利資金，游離于金融市場間尋找套利機會，頻繁進行交易，買賣數量巨大，這實際上相當于交易對象的增加，大大增強了市場的流動性。此外，套利活動還是衍生金融市場正常運轉的必不可少的條件，衍生金融市場的一個重要功能就是為市場參與者提供套期保值，沒有一定數量的套利交易，不僅套期保值者難以尋找到交易對象，而且還可能導致衍生金融工具與對應的基礎工具間的價格關系脫離。所以套利是衍生金融市場流動性的提供者和市場功能的維護者，機構的這種套利行為也在一定程度上促進了股指期貨等金融衍生工具盡快實施。

金融套利還通過促進金融市場的一體化來增強市場的流動性，金融套利促進了國內市場與國際市場、貨幣市場與資本市場的一體化，以及現貨市場與衍生市場的一體化。機構投資者在貨幣市場與股票市場構筑的套利頭寸將股票市場的高收益傳遞到了貨幣市場。

3.1.2不利影響

（1）加大證券市場波動幅度。機構投資者作為逐利主體，為了創造盡可能高的利潤必須密切關注證券的價格變動和近期的收益水平，一旦發現市場出現波動，就會采取各種措施，以防范、轉移和化解市場風險，增加自身經濟收益，減少自身的經濟損失。機構投資者畢竟是一個利益主體，當市場行情發生轉折時，出于獲取交易差價的需要，機構投資者理性的、集中性的買賣行為，比散戶非理性的追漲殺跌對市場行情所產生的沖擊要大得多。

（2）助推貨幣市場利率。套利不僅增加了市場的波動性，而且還參與了市場波動性的傳遞。由于目前股票市場一片大好，許多機構投資者在貨幣市場與股票市場之間構筑套利頭寸，將股票市場的波動傳遞到了貨幣市場。

套利動機會加大機構對資金的需求，造成資金緊張。如2006年11月20日銀行間回購市場的成交量便較前一交易日增加了267億元，達到了1796億元，比三季度的日均水平高出83%。同時，由于央行剛上調了存款準備金率，進一步降低了整個銀行體系的備付率，市場資金供給減少，也推升了資金價格水平。機構高價從銀行間借入資金無非是為了獲取套利收益。這些機構大部分為券商、保險公司等跨市場機構，尤其是券商本身自有資金量有限，資金需求的剛性，造成這些機構只能被動接受市場的價格水平，助推了貨幣市場利率。

3.2對證券投資基金的雙重作用

3.2.1有利之處

增加證券投資基金的業務流量，增加其收入。機構投資者巨額資金的申購贖回對于證券投資基金業務量的增加及申購贖回費用增加無疑有一定的益處。

3.2.2不利之處

（1）可能攤薄基金收益，降低基金凈值。由于機構投資者申購和贖回的間隔時間很短，通常只有幾天，在幾天時間內，基金經理很難通過股票操作賺取這么多的利潤，因此，機構投資者的套利，實際上意味著基金凈值的下降。

（2）基金投資模式轉換造成很大挑戰。基金成交額變化頻繁，基金規模時大時小，基金經理不好管理，難以按研究策略正常操作，專家理財優勢難以發揮。巨額資金的大進大出也造成基金份額的不穩定，使得基金凈值的波動加大。從而降低募集資金的使用效率

（3）基金規模減小。機構投資者巨額基金份額的贖回會導致證券投資基金規模的減小，特別在封轉開套利中，小盤基金被贖回會導致其規模減小被迫清盤，導致基金管理費降低運作困難而清算。

3.3機構投資者對證券投資基金的套利行為對基金中小投資者的影響

從股改后公司股價變動來看，絕大部分公司的股價在股改后都有不同程度的溢價，所以機構投資者在很大程度上分享了中小投資者的利益。

機構的贖回導致基金變現股票，從而增加交易成本，而這些成本是由還持有基金的長期持有人承擔的，并且主要是中小投資者承擔了大多數交易成本。在贖回費和申購費的雙重“補貼”下，機構投資人頻繁進出開放式基金，又進一步加劇了中小投資人的交易成本負擔。

由上分析，筆者認為，機構投資者也是追求利益最大化的理性投資者，其套利行為具有利弊共存的雙重作用，所以對待機構套利行為的態度應該是合理加以引導而不是完全打壓。

機構投資者對證券投資基金的種種套利行為，是市場化的結果，其規范也應是市場的責任，如面對機構投資者瘋狂的套利行為，有一些開放式基金已上調申購贖回費率或是暫停申購，許多貨幣基金近期則將其累計收益按一定的份額面值自動結轉為基金份額，不進行現金支付；中工國際上市后的大幅下跌，對機構套利新股的行為也有一定的打擊作用。但前者只是一種應急措施，而后者要發揮作用則完全依賴市場走勢，要從根本上合理規范機構投資者的套利行為，特別是其對證券投資基金的套利行為，引導機構投資者樹立長效的價值投資理念無疑是個一勞永逸的辦法，但這只是一個理論的完美的設想，其長期性艱巨性可想而知。要在短期內收到立竿見影的效果還是應從開放式基金的制度性缺陷上著手，進一步完善基金銷售管理辦法，并要在制度與市場、政策與長期發展、機構與機構之間建立合作性博弈。

摘要金融套利是投資者利用金融市場運行中存在的非均衡來獲利的行為。自股改啟動以來，機構投資者對證券投資基金的套利行為主要有三種方式：股改套利，新股套利和“封轉開”套利。機構投資者的這種套利行為對資本市場、證券投資基金、中小投資者都造成了很大的影響。

關鍵詞金融套利機構投資者證券投資基金

參考文獻

1莫頓·米勒.金融創新與市場的波動性（第一版）[M].北京：首都經濟貿易大學出版社，2002

2耿志民.中國機構投資者研究[M].北京：中國人民出版社，2002

篇9

[摘要]當前，對證券投資基金課稅存在問題的癥結在于其法律性質和地位，從證券投資基金財產的獨立性、基金外部管理者的運行架構以及運行效果可以看出，證券投資基金具有組織體的特性，并具有獨立的稅法主體資格。在明確這些問題后，可以分別從證券投資基金、基金管理人和托管人、投資者三個不同的納稅主體來重新構建我國的證券投資基金稅制。

[關鍵詞]證券投資基金；稅法主體資格；有效課稅模式

一、證券投資基金的納稅主體資格之爭：實定法上的迷失

證券投資基金在我國的發展最早可以追溯到1987年中國銀行和中國國際信托投資公司在海外組建的“中國投資基金”。隨著證券投資基金的發展，我國在1997年頒布了《證券投資基金管理暫行規定》，對證券投資基金的相關法律問題做出了規定。在此基礎上，財政部、國家稅務總局先后制定了《關于證券投資基金稅收問題的通知》(財稅字[1998]55號)、《關于開放式證券投資基金有關稅收問題的通知》(財稅字[2002]128號)，由此確立了證券投資基金的基本稅收規則，對證券投資基金在發行、運營及收益分配過程中所涉及的稅種及納稅義務人做出了明確的規定。然而，由于1997年所頒布的《證券投資基金管理暫行規定》認為證券投資基金是一種利益共享、風險共擔的集合證券投資方式，并不認為證券投資基金是獨立的法律主體，因此，在構建證券投資基金稅制時，基金本身能否作為獨立的納稅主體而獨立承擔納稅義務，上述兩個規章用語含糊，甚至存在諸多的矛盾。這種狀況到2003年《證券投資基金法》頒布后仍未得到解決。證券投資基金、基金管理人、投資人之間的稅法地位不清，造成了納稅義務分擔上的錯位，這成為我國證券投資基金稅制存在諸多弊端的根源。

(一)質疑一：基金管理人作為營業稅的納稅人

在《關于證券投資基金稅收問題的通知》和《關于開放式證券投資基金有關稅收問題的通知》中規定，基金管理人運用基金買賣股票、債券的差價收入，暫免征收營業稅。盡管這一規定為免稅規定，但其言外之意則是基金管理人仍為稅法上所明確的營業稅的納稅人，只不過這一納稅義務在法律所規定的期限內暫時免除。照此規定，在基金成立之后，基金管理人如果運用基金買賣了股票，則基金管理人應當因此所取得的差價收入，成為營業稅的納稅人。在這里，證券投資基金僅是基金管理人買賣股票、債券時所運用的“資產”，是作為“物”而存在的，不能成為稅法的主體，自然不承擔納稅義務。而在國家稅務總局2002年頒布的《金融保險業營業稅申報管理辦法》第2條規定，金融保險業營業稅的納稅人包括證券基金管理公司、證券投資基金。根據該規定，則證券投資基金是作為金融保險業的營業稅的納稅人而存在的，基金本身即作為納稅主體，證券投資基金如果買賣股票、債券，則仍應繳納營業稅，證券投資基金是“稅法上的人”，而非“物”。根據《中華人民共和國營業稅條例》及其實施細則的規定，負有營業稅納稅義務的單位為發生營業稅的應稅行為并向對方收取貨幣、貨物或其他經濟利益的單位和個人，包括獨立核算的單位和不獨立核算的單位。于是，問題的關鍵便在于，基金管理公司運用基金財產實施買賣股票、債券的行為，其法律后果是應該歸屬于基金管理人還是證券投資基金?基金是物還是作為獨立的主體存在，法律性質的不同判斷造成了對收益歸屬上認識的不同，由此也造成了對納稅義務人的規定上的矛盾與沖突，勢必造成稅收征管上的困難。

(二)質疑二：證券投資基金成為個人所得稅的納稅人

在1998年所頒布的《關于證券投資基金稅收問題的通知》中明確規定，對投資者從基金分配中獲得的股票的股息、紅利收入以及企業債券的利息收入，由上市公司和發行債券的企業在向基金派發股息、紅利、利息時代扣代繳20％的個人所得稅，基金向個人投資者分配股息、紅利、利息時，不再代扣代繳個人所得稅。這一規定，在2002年針對開放式證券投資基金頒布的規章中，則變為“對基金取得的股票的股息、紅利收入，債券的利息收入、儲蓄存款利息收入，由上市公司、發行債券的企業和銀行在向基金支付上述收入時代扣代繳20％的個人所得稅，對投資者(包括個人和機構投資者)從基金分配中取得的收入，暫不征收個人所得稅和企業所得稅”。根據上述規定，對于封閉性證券投資基金，20％的個人所得稅是針對投資者進行扣繳的，而對開放式證券投資基金，同樣的20％的個人所得稅，其納稅主體卻變成了“基金”本身。根據個人所得稅法的規定，個人所得稅針對“個人”征收，亦即“自然存在的生物有機體”，而“基金”顯然是非獨立存在的“自然人”，對基金征收個人所得稅顯然是存在納稅主體上的誤解的。在封閉式證券投資基金中，盡管法律明定該個人所得稅針對投資者進行扣繳，然而，這些由上市公司、發行債券的企業和銀行代扣代繳個人所得稅后，分配到證券投資基金中的“股息、紅利收入，債券的利息收入、儲蓄存款利息收入”，仍應抵扣基金在運營過程中所產生的費用(如基金管理人的管理費用)、購買股票、債券等所發生的虧損后才能分配給投資者。因此，這20％的個人所得稅的稅基顯然并非投資者分配到的基金收益的總額，而僅是基金所取得的收入總和。再加上投資者顯然并非都是個人，不加區別地對其扣繳個人所得稅，顯然也是違反稅法的規定的。從這個意義上來看，對封閉式證券投資基金的投資者所征收的“個人所得稅”，實質上也是針對封閉式證券投資基金本身而征收的，同樣也會產生納稅主體上的混淆。

(三)質疑三：證券投資基金是企業所得稅的納稅主體

1998年所頒布的《關于證券投資基金稅收問題的通知》規定，對基金從證券市場中取得的收入，包括買賣股票、債券的差價收入，股票的股息、紅利收入，債券的利息收入及其他收入，暫不征收企業所得稅。即證券投資基金為企業所得稅的納稅人，只是其納稅義務被暫時免除。而在2002年的《關于開放式證券投資基金有關稅收問題的通知》中，基金買賣股票所取得的差價收入，其企業所得稅的納稅主體卻是“基金管理人”，基金不過是其買賣股票、債券時所運用的資產，是“物”而非“人”。根據2007年頒布的《中華人民共和國企業所得稅法》(以下簡稱《企業所得稅法》)的規定，在中華人民共和國境內的企業和其他取得收入的組織為企業所得稅的納稅人。顯然，如果基金僅作為“財產”存在，是無法成為企業所得稅的納稅主體的。但封閉式證券投資基金與開放式證券投資基金的差別僅在于封閉式基金的發行總額事先確定，在封閉期間內基金單位總數不變，投資人不能自由申購或贖回基金；而開放式基金的發行總額不固定，基金單位總數可以隨時增減，投資者可以按基金的報價在規定的營業場所申購或贖回基金單位，兩者之間并不存在“主體”與“物”之間的巨大差別。因此，兩份通知在認定證券投資基金的企業所得稅納稅主體資格方面是存在矛盾的。另一方面，基金管理人成為開放式證券投資基金下的股票、債券的轉讓所得的企業所得稅的納稅人。根據《企業所得稅法》的規定，中華人民共和國境內的企業，“從各種來源取得的收入”，減除各種可扣除的項目后，為應納稅所得額，即只有在某一所得能夠實質歸屬于該企業的情況下，該企業才會因此成為企業所得稅的納稅人。但問題在于，根據2003年的《中華人民共和國證券投資基金法》第6條的規定，基金財產獨立于基金管理人的固有財產，基金管理人不得將基金財產歸人其固有財產，似乎認為基金管理人并不對基金財產享有所有權，進而對運用基金財產買賣股票、債券的差價收入也不得享有所有權。因此，由基金管理人對該差價收入承擔納稅義務，同樣也是值得商榷的。

從上述分析不難看出，由于《證券投資基金法》對證券投資基金的法律性質、基金管理人的法律地位及其法律關系并未做出明確的規定，證券投資基金是獨立的商事組織還是財產的集合，基金管理人是證券投資基金的管理機構、投資者的受托人還是證券投資基金的所有者等問題的存在，造成了對基金投資收益的所有權歸屬認定上的困難，在此情況下，對該收益應負納稅義務者也必然變得含糊不清。因此，要解決證券投資基金運行過程中，各稅種納稅義務歸屬錯位的問題，首先應當探析證券投資基金本身的法律性質。

二、證券投資基金在稅法中的地位解析

(一)證券投資基金法律地位的重新叩問

對上述問題，首先必須解決的是投資基金的法律地位問題，即投資基金在此法律關系中究竟是法律主體還是法律客體。這一問題在學界一直存有爭議，我國《證券投資基金法》中對證券投資基金的性質采取了回避的態度，導致了證券投資基金法律主體地位的模糊不清，也導致了證券投資基金運行過程中各當事人之間的法律關系的非明確化，難以明確界定證券投資基金當事人的權利義務。總的說來，目前對證券投資基金法律地位的認識可分為以下幾種：(1)投資方式論認為投資基金是集合投資方式，我國1997年頒布的《證券投資基金管理暫行辦法》第2條即規定，證券投資基金是指一種利益共享、風險共擔的集合證券投資方式。(2)資本集合體論認為，所謂投資基金是指由多數投資者繳納的出資所組成的、由投資者委托他人投資于約定的項目、投資收益按投資者的出資份額共享、投資風險由投資者共擔的資本集合體。(3)投資組織形式論則認為，投資基金是指通過發行基金份額募集資金形成獨立的基金財產，由基金管理人管理、基金托管人托管，以資產組合方式進行證券投資，基金份額持有人按其所持份額享有收益和承擔風險的投資組織。

從目前各國對證券投資基金的規定來看，根據組織形態的不同，投資基金可以分為公司型基金和契約型或信托型基金兩種。公司型基金是具有共同投資目標的投資者依據公司法組成的以盈利為目的的采取股份有限公司形式的投資公司。公司型基金就表現為投資公司，是具有法人資格的經濟實體，具有獨立的權利能力和行為能力，是當然的法律主體。問題的關鍵在于契約型或信托型基金是否能夠成為法律主體。

1.從基金財產的獨立性看證券投資基金的主體性。信托型基金的當事人的一系列權利義務關系都是圍繞基金資產展開的，可以說基金資產是信托型基金的核心，信托型基金就表現為基金資產。根據《證券投資基金法》第6～8條的規定，基金財產獨立于基金管理人、基金托管人的固有財產。基金管理人、基金托管人不得將基金財產歸入其固有財產。基金管理人、基金托管人因基金財產的管理、運用或者其他情形而取得的財產和收益，歸入基金財產。基金管理人、基金托管人因依法解散、被依法撤銷或者被依法宣告破產等原因進行清算的，基金財產不屬于其清算財產。基金財產的債權，不得與基金管理人、基金托管人固有財產的債務相抵消；不同基金財產的債權債務，不得相互抵消。非因基金財產本身承擔的債務，不得對基金財產強制執行。基金設立之后，投資人也只能通過請求贖回或轉讓處分其持有的基金單位，不能直接處分基金財產。由此可見，基金資產是受基金目的拘束，并為基金目的而獨立存在的。即基金資產具有與各基金當事人相互獨立的地位，并非任何基金當事人的財產，而是“具有潛在主體性的財產的集合”。

2.從基金架構看證券投資基金的獨立性。在信托型基金中，投資者、基金管理人、基金托管人采用信托的原理來組織當事人之間的關系，但這種信托型基金與傳統意義上的信托已有很大的差異，其組織化的趨勢十分明顯。“從傳統的信托法理來看，委托人轉移財產的所有權于受托人是信托成立與生效的要件。如果信托型基金所成立的是信托關系，則基金財產的所有權應該轉移到基金管理人和托管人，那么，基金管理人和托管人應當對基金財產行使共同所有權。這便意味著基金管理人和托管人在進行管理和保管基金資產的時候，應當取得一致的同意，才能對基金資產進行占有、使用、收益和處分。但實際上，基金托管人只是負責資金資產的保管、清算和會計核算，不能參與基金的運作，只是按照約定執行基金管理公司的指令，基金托管人僅在基金成立后負有基金財產的保管和對基金管理人的監督職責。基金管理人和基金托管人是不存在對基金財產的共同共有的所有權的。投資者購買基金單位之后，所投入的資產的所有權與投資者相分離，卻并未如一般信托轉移給受托人，而是形成了獨立于基金管理人和托管人的集合資產，其目的在于通過這一資產的集合，能夠由基金管理人和托管人提供管理服務，從而進行投資獲利。因此，基金管理人或托管人顯然并非基金財產的所有人，相反，由投資人提供資本、基金管理人和受托人提供管理服務才最終形成證券投資基金。而組織是“人們為了達到某種目標，將其行為彼此協調與聯合起來所形成的社會團體”，證券投資基金已構成“財產和人(自然人)的有機集合體”，具有組織體的特征。

3.從基金運行的法律效果歸屬看證券投資基金的主體性。在基金設立之后，基金管理人負責基金資產的管理與運營，基金托管人負責保管基金資產，并對基金管理人進行監督。基金管理人投資于股票、債券、期貨、期權等金融資產，所產生的費用、稅收和債務以基金資產進行支付，所投資購買的股票、債券等金融資產歸入基金，所取得的財產和收益，也歸入基金財產中，再由基金管理人向基金份額持有人分配收益，并不歸基金管理人所有，也不直接歸投資者所有。因此，基金管理人投資基金資產的法律后果由基金承擔，基金管理人并不直接分享基金財產投資所取得的收益，而僅能依據基金契約或托管協議從基金資產中領取管理基金資產的報酬。不僅如此，如果基金管理人或托管人違反法定義務，造成基金資產的損失，基金管理人或托管人也有權以基金的名義向對方追償，所取得的賠償也同樣歸入基金資產。由此可見，盡管基金管理人和托管人實際上運營、管理、保管基金資產，但其法律后果并不由基金管理人和托管人承擔，而是由作為“基金財產和基金管理人、托管人集合體”的證券投資基金來最終承擔。

因此，在投資基金設立后，投資者認購基金單位所交納的金額匯合在一起形成獨立于基金管理人和受托人的資產集合，與作為外部管理者的基金管理人和托管人，共同形成了“人與財產”的集合體，具有團體的性格，能夠成為法律主體而存在。從證券市場上看，證券投資基金一旦成立，即成為證券市場上的機構投資者，不僅參與股票、債券的買賣，甚至通過入主上市公司，直接介入企業經營管理和內部治理，充當上市公司的積極股東。就其“機構投資者”的身份而言，證券投資基金并不僅僅作為財產存在，而實際上具有一定的主體性。

(二)證券投資基金的稅法地位解析

由上述分析可知，證券投資基金并非僅以作為客體的物而存在，而是具有了團體的特性，能夠作為法律主體而存在，那么，證券投資基金是否能夠作為稅法上的主體呢?

1.納稅主體資格的基本判定。一般說來，在私法上享有完全權利能力的主體，在稅法上也享有完全權利能力，具有納稅主體資格，如自然人和法人。但在相關證券投資基金法規肯認證券投資基金的法人資格之前，其并不能成為真正意義上的民事主體。這是否意味著證券投資基金不能成為稅法主體，則不無疑問。稅法與私法有著不同的價值追求，其權利能力的設定也必然與私法上的權利能力有所差別。民法所關注的是在自由市場經濟下各個經濟主體的平等地位、意志的自由表達以及市場的自由交易秩序和交易安全，因此，對私法主體的權利能力的設定更多的是從主體的行為及承擔責任的可能性予以考量的。而稅法所關注的是市場經濟下主體承擔稅收負擔的可能性，其權利能力的設定更多的是從主體取得收益的可能性以及稅收負擔能力予以考量的。在稅法上，應當以具有經濟上的負擔能力(例如所得稅)或在技術上可把握的經濟上的負擔能力的對象(例如營業稅)作為稅收權利能力的享有者。因此，在私法上不享有權利能力或享有部分權利能力的主體，在稅法上出于把握經濟負擔能力之技術的需要，則有可能賦予其完全權利能力或部分權利能力，如非法人團體、個人獨資企業、合伙企業。但對于那些在私法上不具備權利能力或僅具備部分權利能力的主體，其稅收權利能力的取得則要根據稅法的具體規定而定。由于稅法是根據負擔能力來分配納稅義務的，因此，一般來講，只要具備稅收負擔能力的主體，無論其在私法上的地位如何，都可以取得稅收權利能力。

那么，作為具有團體性的證券投資基金，并不具有獨立的法人資格，是否能夠享有獨立的納稅主體資格，則必須探求其是否具備稅法上所要求的“稅收負擔能力”。租稅法所重視者，應為足以表征納稅能力之實質的經濟事實。只有在動態的財產變動中實現經濟的流轉，始有可能基于由此發生的增值來重新評價納稅人的納稅能力，只有某一主體從事市場經濟活動并取得經濟收益，才能表明該主體具有經濟能力而足以分攤國家的稅收，也才能現實地承擔納稅義務。另一方面，由于稅收是私人財產向國家的無償轉移，只有經濟收益的實際歸屬主體才能就該收益承擔納稅義務。就證券投資基金而言，基金管理人運用基金財產從事股票、債券等金融資產的買賣，進而能夠取得金融資產的買賣差價，進而取得投資收益。此投資收益歸入基金財產中，為基金的增值，基金財產增加的數額便直接反映了基金分攤納稅義務的能力。因此，證券投資基金以其名義進行投資行為并能夠取得收益，表明其具備一定的稅收負擔能力，能夠成為稅法上的納稅主體。相反，由于基金財產獨立于基金管理人和基金托管人，基金從事市場交易活動所產生的任何收益均不帶來基金管理人和基金托管人財產的增加，其稅收負擔能力不會因此有所變動，基金管理人和托管人無需就基金所從事的交易行為及其經濟后果承擔納稅義務。

2.證券投資基金成為納稅主體的法律可能性。根據稅收法定原則，某單位和個人要成為納稅主體，在形式上必須有法律的明確規定。只有在稅法上明確規定某一主體為該稅種的納稅人，該主體才具有相應的納稅主體資格。納稅主體應當是稅收法律或稅收行政法規所明確規定的主體，稅法未明確規定的主體不能成為納稅主體。例如，盡管個人獨資企業和合伙企業同樣為從事生產經營活動的企業，但《企業所得稅法》規定，個人獨資企業和合伙企業不適用《企業所得稅法》，則個人獨資企業和合伙企業不具備企業所得稅的納稅主體資格。因此，證券投資基金是否能夠成為稅法主體之一，還必須明確其在當前的稅制下是否具有成為納稅主體的法律可能性。

從證券投資基金的設立運營過程來看，所從事的經濟活動主要包括買賣股票、債券等金融產品、行使由此取得的股權和債權。因此，其可能涉及的稅種主要包括營業稅、所得稅和印花稅。我們不妨考察在我國當前的稅制下，證券投資基金是否可能成為上述稅種的納稅主體。

(1)營業稅。根據《營業稅暫行條例實施細則》第11條的規定，負有營業稅納稅義務的單位為發生應稅行為并向對方收取貨幣、貨物或其他經濟利益的單位，包括獨立核算的單位和不獨立核算的單位。因此，只要符合以下條件，便可以成為營業稅的納稅主體，具備獨立的納稅主體資格：第一，提供應稅勞務、轉讓無形資產或銷售不動產。其中應稅勞務是指屬于交通運輸業、建筑業、金融保險業、郵電通信業、文化體育業、娛樂業、服務業稅目征收范圍的勞務。第二，該交易行為必須是有償的，即以從勞務接受方或受讓方(購買方)取得貨幣、貨物或其他經濟利益為條件提供勞務、轉讓無形資產或者轉讓不動產所有權的行為。營業稅是以應稅商品或應稅勞務的營業額作為計稅依據的一種商品稅，因此，只要該主體所取得的“貨幣、貨物或其他經濟利益”足以表彰其經濟能力和稅收負擔能力，即能夠成為營業稅的納稅主體，進行獨立納稅，而不論該主體是否具備法人資格，是否在銀行單獨開設結算賬戶、是否建立賬簿、編制財務會計報表、是否獨立計算盈虧。因此，證券投資基金盡管不具有獨立法人資格，仍可以成為營業稅的納稅主體。進行獨立納稅。(2)所得稅。證券投資基金存續期間產生的所得在形式上屬于受托人，但這些所得并不能歸人受托人的固有財產，受托人最終必須將信托的收益分配給受益人，受益人才是財產收益的最終所有人。但在收益分配給基金持有人之前，證券投資基金所得應當被歸入基金財產本身，由基金財產承擔納稅義務。因為證券投資基金非自然存在的生物有機體，從而也就排除了其作為個人所得稅納稅人的可能性。于是，關鍵的問題在于證券投資基金是否能夠作為企業所得稅的納稅人。根據《企業所得稅法》第l條的規定，企業和其他取得收入的組織為企業所得稅的納稅人。企業是指依法成立并具備一定的組織形式，以營利為目的獨立從事商業生產經營活動和商業服務的經濟組織。作為企業所得稅納稅人的企業應當同時具備獨立性和營利性這兩個基本的經濟特征。營利性強調的是企業必須是從事商品生產經營活動、以營利為目的的經濟組織。而獨立性則強調，企業擁有自己的財產、獨立承擔財產責任，企業與其投資者或其他利益相關者的財產相互獨立。具備經濟性和獨立性的企業和其他組織，無論其資金來源、組織形式、法律屬性如何，都可以成為企業所得稅的納稅人。

證券投資基金是具有人和物相結合的組織體，已如前所述。根據《證券投資基金法》第58條的規定，基金財產以資產組合方式投資于上市交易的股票、債券和國務院證券監督管理機構規定的其他證券品種。通過證券投資，基金能夠獲得相應的證券轉讓收益或權益性投資收益，具有營利性。其第6條規定。基金財產獨立于基金管理人、基金托管人的固有財產。因此，根據《企業所得稅法》的規定，證券投資基金同樣具備作為企業所得稅納稅主體的資格。

確立證券投資基金納稅主體資格的最大隱憂在于此種課稅模式必然形成對證券投資基金和投資者的經濟性雙重征稅。但對企業投資者而言，根據《企業所得稅法》第26條第2款的規定，符合條件的居民企業之間的股息、紅利等權益性投資收益為免稅收入。因此，可以將持有基金的企業從證券投資基金分配的權益性投資收益“視為權益性投資收益”，從而適用第26條的規定，基金投資收益僅在證券投資基金層面上課稅，不會產生雙重征稅的問題。同樣，為避免對持有基金的個人投資者的經濟性雙重征稅，對其來自基金分配的收益也可以給予免稅，則可以避免由于確立證券投資企業的所得稅納稅主體資格而產生的雙重征稅問題。因此，雙重征稅問題能夠通過技術性的規范設計加以避免，是稅收政策選擇的問題而非證券投資基金能否具有納稅主體資格的決定性因素。

(3)證券交易印花稅。根據《印花稅暫行條例》的規定，印花稅的納稅人為在我國境內書立、領受應稅憑證的單位和個人，具體包括各類企業、事業、機關、團體、部隊、外商投資企業、外國企業和其他經濟組織及其在華機構等單位和個人。因此，只要能夠作為合同訂立的一方當事人，即應成為印花稅的納稅人。證券投資基金由基金管理人運用基金資產買賣股票、債券等基金資產所訂立的合同，也是買賣股票、債券這一所有權轉移合同的法律效果的最終承擔者，是有價證券買賣合同的一方當事人，也可以成為證券交易印花稅的納稅人。

無論由基金管理人還是由投資者作為證券投資基金運營收益的納稅人，都是有違稅法基本理論的。既然證券投資基金具有團體性，能夠從事經濟活動并有取得收入的可能，具備稅收權利能力。而證券投資基金作為經濟實體，根據我國當前稅法的規定，也具備成為相關稅種的納稅人的法律可能性，因此，其納稅主體資格應當得到確認。

三、證券投資基金的納稅主體資格在稅法中的確立

(一)各國對證券投資基金課稅的基本模式

從當前各國對證券投資基金課稅的方式來看，可以分為以下5種模式：

1.在稅收上無視證券投資基金的存在，僅直接對投資者個人進行征稅。如在日本，投資基金不被視為法人，不必繳納所得稅；在比利時、韓國、巴西等國家，投資基金不是納稅人，也不需納稅；在德國、印度、芬蘭和我國香港地區，則豁免信托基金所獲利息及資本利得等繳納相關稅項。

2.承認證券投資基金為納稅實體，但如果滿足一定的條件，就給予免稅待遇。在盧森堡，如其投資者或收益為某種級別，則可以免稅。在美國，無論是契約型還是公司型共同基金，均被視為納稅主體，應當繳納公司所得稅，如投資基金可保留已實現的長期資本收益，并就此納稅。但根據美國1942年稅法規定，投資公司的股息、利息和任何資本增值在一定條件下是免稅的。條件是：第一，投資公司必須是經證券管理部門登記注冊的合格公司；投資公司為“受控”公司。

3.對證券投資基金適用正常的稅率，但允許其在分配收益時扣除，因而其實際稅負近乎為零。如在英國、加拿大、挪威，投資基金需全額納稅，但對已分配給投資者的收益部分，可從稅基中予以扣除。最終，投資基金雖然負有納稅義務，但交稅很少，甚至不需交稅。

4.對證券投資基金適用較低的稅率。在意大利、西班牙、荷蘭等國，如投資基金能滿足一定條件，則可適用低稅率，甚至零稅率。如在意大利，投資基金按資產值適用差別稅率，以代替直接投資所要負擔的較重的預提稅和累進的所得稅。

5.將證券投資基金視為一般的公司，適用正常的公司稅稅率。如在以色列和愛爾蘭，投資基金根據適用一般公司的稅率完全納稅，但投資者分配到的紅利則完全免稅。

從上述5種課稅模式中不難看出，除第一種模式不承認投資基金是獨立的納稅主體外，其他四種模式均認為投資基金是獨立的納稅主體，需要承擔一定的納稅義務。即便是在第一種模式下，對投資基金予以“免稅”待遇，但仍認為投資基金是作為納稅實體存在的，只不過其納稅義務出于稅收政策的考量而被免除而已。如根據德國《投資稅法》的規定雖然投資基金無須納稅，但投資基金仍被視做獨立的納稅主體來確定稅基。因此，無論對投資基金是否征稅，實際上并不影響投資基金本身所具有的獨立的納稅主體資格。我國在構建投資基金稅制時，可予以借鑒。

(二)我國完善證券投資基金稅制的前提——證券投資基金納稅主體資格的確立

由于對證券投資基金是否作為納稅主體問題的法律規定含糊不清，由此也使得整個證券投資基金稅制問題重重，甚至相互矛盾和沖突。因此，完善證券投資基金稅制，首先應當確立證券投資基金在稅法上的納稅主體地位。證券投資基金成為納稅主體，不僅符合稅法理論，也具有法律可能性。但在證券投資基金運營的過程中，還存在基金管理人、托管人和投資者三方主體。在確定哪一主體應當就證券投資基金運營過程中所產生的收益而承擔納稅義務時，我們不妨考察證券投資基金的相關當事人能否作為該收益的納稅人。

1.基金管理人和托管人。如前所述，投資基金是作為團體性組織存在的，基金管理人和托管人無疑僅是投資基金這一主體的外部管理機構。在基金正式成立之后，基金管理人負責基金資產的管理和運營，托管人負責基金資產的保管，并對基金管理人運用基金資產的情況加以監督，他們對外以投資基金的名義買賣股票、債券等金融資產，行使因基金財產運作和處分所產生的債權和股權。因此，基金管理人和托管人是證券投資基金的管理機關和對外代表機關，只不過所采用的是外部管理的方式，其所有的運營都是通過第三方來進行的。因此，基金管理人和托管人所實施行為的一切后果均應歸屬于證券投資基金，無論積極財產和消極財產最終都應當由證券投資基金來承擔。因基金運營所產生的一切費用和債務，也都應由投資基金來承擔。基金管理人和托管人有權向投資基金追償其所支付的因投資基金運營所產生的一切費用。稅收作為經濟活動的重要成本之一，因證券投資基金從事經濟活動所應當承擔的稅收負擔，同樣應當由投資基金來承擔，由基金管理人從基金財產中進行支付。從制度設計上來說，固然可以要求基金管理人就基金管理人運用基金買賣股票、債券的差價收入，而繳納營業稅。但該差價收人因基金投資而產生，基金管理人運用基金賺取的差價收入只是基金財產的一部分，并不歸基金管理人所有，因此所負擔的納稅義務最終應當以基金財產進行繳納。如果由基金管理人作為營業稅的納稅人，基金管理人固然是以基金財產來進行支付，而一旦基金剩余財產不足以支付該營業稅，作為營業稅納稅義務人的基金管理人便需要以自有財產來繳納該稅款，這便使得基金管理人對基金的稅收債務負擔一定程度的“無限責任”。從這個意義上說，基金管理人和托管人都不應當成為“運用基金買賣股票、債券的差價收入”的納稅人。

2，投資者。證券投資基金設立的目的是通過集中投資者所投入的資金，透過基金管理人和托管人的經營運作，實現盈利的目的，因此，投資者是基于其所認購的投資基金的受益憑證而成為證券投資基金的最終受益人。證券投資基金運營所取得的收益最終都應當分配給投資者。從這個意義上說，以投資者作為證券投資基金投資收益的納稅人，似乎是沒有疑問的。但一方面，投資者所取得的收益必然是扣除了所有費用、彌補了投資損失并由基金管理人分配的凈所得，以投資者為納稅主體，則尚未分配的收益部分便無法對其進行課稅。另一方面，如營業稅等以營業額作為課稅對象的稅種，更是無法以投資者所取得的凈所得為稅基進行征收。在我國目前的課稅方式下，這種問題則更為突出。根據我國目前的規定，投資者從基金分配中獲得的股票的股息、紅利收入以及企業債券的利息收入，由上市公司和發行債券的企業在向基金派發股息、紅利、利息時代扣代繳20％的個人所得稅，由于投資基金可能將所取得的上市公司分配的收益用于彌補投資虧損、扣除投資成本和費用，投資者所實際取得的投資收益遠遠低于上市公司所分配的收益，由上市公司或發行債券的企業在派發股息、利息時即予以扣繳，無疑提高了投資者個人所得稅的稅基，增加了其稅收負擔。況且，從上市公司分配收益到證券投資基金分配該收益，所間隔的期間是無法預期的，如在上市公司分配收益時即對投資者自證券投資基金所分配的收益扣繳其個人所得稅，則要求其在納稅義務成立之前即提前履行其納稅義務，而基金投資收益未分配的部分也無法享受稅收遞延待遇。更重要的是，企業和個人投資者所取得的股息和紅利，其稅收負擔存在巨大的差異。根據《企業所得稅法》的規定，符合條件的居民企業之間的股息、紅利等權益性投資收益，在中國境內設立機構、場所的非居民企業從居民企業取得與該機構、場所有實際聯系的股息、紅利等權益性投資收益為免稅收入。而根據《個人所得稅法》以及相關行政規章的規定，對個人投資者從上市公司取得的股息、紅利所得，暫減按50％計征個人所得稅。然而，基金管理人以基金財產進行投資、行使股權，上市公司也很難確知所分配的股息的最終取得主體是企業還是個人投資者，無法真正的“依法課稅”。所以，出于稅收公平和效率的考慮，就基金從上市公司所分配的收益，仍不應以投資者作為納稅義務人。

從上述分析不難看出，無論是直接以基金管理人還是投資者作為證券投資基金運營過程中所產生的納稅義務的承擔者，都存在諸多的問題。既然投資基金能夠以其投資者的財產和基金管理人、托管人的有機結合形成組織體，則無論基金管理人、托管人均為投資基金的代表機關，其以基金名義所實施的行為，法律后果均應歸屬于投資基金。因此，基金管理人運用基金財產所實施的買賣股票、債券的行為，是投資基金的行為，投資基金應當根據營業稅法的規定負擔納稅義務。就所得稅而言，只有確立投資基金的納稅主體資格，才能使得證券投資基金運營過程中所產生的收益、費用、成本和虧損最終集中到投資基金這一層面上，使得成本、費用得以從收益中扣除，所產生的投資虧損也能夠得到彌補。同時，只有確立投資基金的納稅主體資格，才能夠明晰投資者的納稅義務的范圍與界限，使得投資者僅對分配所取得的投資收益承擔納稅義務，留存于投資基金的未分配的投資收益仍歸屬于投資基金本身，投資者對其不負任何納稅義務，從而才能解決稅收公平與稅收遞延的問題。因此，只有在確立了證券投資基金的納稅主體資格之后，才能明晰基金管理人、托管人和投資者各自的納稅義務的范圍及成立時間，才能使證券投資基金稅制的制度設計符合稅收公平，并促進證券投資基金的發展。

(三)我國證券投資基金稅制的完善

在確立證券投資基金的納稅主體資格之后，我國證券投資基金稅制中所存在的問題也可以迎刃而解。那么，我們可以分別從證券投資基金、基金管理人和托管人、投資者三個不同的納稅主體，來重新構建我國的證券投資基金稅制。

1，證券投資基金。證券投資基金應當對其運營過程中所發生的收益承擔納稅義務。具體來說，證券投資基金設立之后，作為證券市場上重要的機構投資者，證券投資基金的主要業務范圍在于進行金融資產的投資，由基金管理人以基金資產買賣股票、債券、期權等金融資產，所取得的差價收入屬于營業稅的征稅范圍。證券投資基金應當就此差價收入承擔納稅義務。

就所得稅而言，證券投資基金從證券市場上取得的所得，買賣股票、債券的差價收入，股票的股息、紅利收入，債券的利息收入及其他收入，應當統一歸屬于證券投資基金所有。證券投資基金取得該所得后即應就該所得承擔所得稅的納稅義務。并確定證券投資基金運營過程中所產生的成本和費用，計算證券投資基金當期的凈所得。如在投資過程中產生虧損，則可以該所得彌補虧損。扣除成本、費用、彌補虧損后的所得為應納稅所得額，用以計算納稅。但投資者自證券投資基金分配收益時仍應承擔納稅義務，為避免經濟性的重復征稅，可對已分配的收益免稅或對允許投資者在納稅時抵扣證券投資基金已繳納的所得稅。由于基金管理人是證券投資基金的代表機關，其對外所簽訂的股票、債券等金融資產的買賣合同，應以證券投資基金作為合同的一方當事人，作為訂立該合同所產生的印花稅的納稅人。

2.基金管理人和托管人。在確立了證券投資基金的納稅主體之后，基金管理人的納稅義務可以進一步明晰化。由于基金管理人是證券投資基金的代表機關，其以基金名義買賣股票、債券的差價收入應歸屬于證券投資基金，基金管理人并不對此負有任何納稅義務。因此，并非如《關于證券投資基金稅收問題的通知》所稱，基金管理人運用基金買賣股票、債券的差價收入，暫免征收營業稅，而是證券投資基金并不作為該營業稅的納稅人，不對此負有納稅義務。同樣，對基金管理人運用基金買賣股票、債券而產生的印花稅。同樣不以基金管理人作為納稅主體，其不對此負擔納稅義務。

但基金管理人、托管人基于其對基金的管理和保管，從證券投資基金所取得的報酬和收入，則應當依照稅法的規定征收營業稅、企業所得稅以及其他相關稅收。

篇10

基金管理人：_________

基金托管人：_________

目錄

一、前言

二、釋義

三、基金合同當事人

四、基金發起人的權利與義務

五、基金管理人的權利與義務

六、基金托管人的權利與義務

七、基金份額持有人的權利與義務

八、基金份額持有人大會

九、基金管理人、基金托管人的更換條件與程序

十、基金的基本情況

十一、基金的設立募集

十二、基金合同的成立與生效

十三、基金的申購與贖回

十四、基金的非交易過戶

十五、基金的轉托管

十六、基金資產的托管

十七、基金的銷售

十八、基金的注冊登記

十九、基金的投資

二十、基金的融資

二十一、基金資產

二十二、基金資產估值

二十三、基金費用與稅收

二十四、基金收益與分配

二十五、基金的會計與審計

二十六、基金的信息披露

二十七、基金的終止與清算

二十八、業務規則

二十九、違約責任

二十九、違約責任

三十、爭議處理

三十一、基金合同的效力

三十二、基金合同的修改與終止

一、前言

為保護基金投資者合法權益，明確基金合同當事人的權利與義務，規范基金運作，依照《證券投資基金管理暫行辦法》(以下簡稱“《暫行辦法》”)、《開放式證券投資基金試點辦法》(以下簡稱“《試點辦法》”)和其他有關規定，在平等自愿、誠實信用、充分保護基金投資者合法權益的原則基礎上，訂立本協議(以下稱“本基金合同”)。自_________年_________月_________日起，本基金合同同時適用《中華人民共和國證券投資基金法》之規定，若本基金合同內容存在與該法沖突之處的，應以該法規定為準，本基金合同相應內容自動根據該法規定作相應變更和調整。屆時如果該法和/或其他法律、法規或本基金合同要求對前述變更和調整進行公告的，還應進行公告。

本基金合同是規定本基金合同當事人之間基本權利義務的法律文件。本基金合同的當事人包括基金發起人、基金管理人、基金托管人和基金份額持有人。基金發起人、基金管理人和基金托管人自本基金合同簽訂并生效之日起成為本基金合同的當事人。基金投資者自取得依據本基金合同發行的基金份額時起，即成為基金份額持有人。本基金合同的當事人按照《暫行辦法》、《試點辦法》、本基金合同及其他有關規定享有權利、承擔義務。

_________證券投資基金(以下簡稱“本基金”)由基金發起人按照《暫行辦法》、《試點辦法》、本基金合同及其他有關規定設立，并經中國證券監督管理委員會(以下簡稱“中國證監會”)批準。

中國證監會對本基金設立的批準，并不表明其對本基金的價值和收益作出實質性判斷或保證，也不表明投資于本基金沒有風險。

基金管理人保證依照誠實信用、勤勉盡責的原則管理和運用基金資產，但由于證券投資具有一定的風險，因此不保證本基金一定盈利，也不保證基金份額持有人的最低收益。

二、釋義

本基金合同中，除非文意另有所指，下列詞語或簡稱具有如下含義：

1.基金或本基金：指銀華-道瓊斯88精選證券投資基金;

2.基金合同或本基金合同：指本合同及對本合同的任何有效修訂和補充;

3.招募說明書：指《_________證券投資基金招募說明書》;

4.中國證監會：指中國證券監督管理委員會;

5.銀行監管機構：指中國人民銀行及/或中國銀行業監督管理委員會;

6.《證券法》：指《中華人民共和國證券法》;

7.《合同法》：指《中華人民共和國合同法》;

8.《基金法》：指《中華人民共和國證券投資基金法》;

9.《暫行辦法》：指1997年11月14日經國務院批準并施行的《證券投資基金管理暫行辦法》;

10.《試點辦法》：指xx年10月8日由中國證監會并施行的《開放式證券投資基金試點辦法》;

11.元：指人民幣元;

12.基金合同當事人：指受本《基金合同》約束，根據本《基金合同》享受權利并承擔義務的法律主體，包括基金發起人、基金管理人、基金托管人、基金份額持有人;

13.基金發起人：指_________基金管理有限公司;

14.基金管理人：指_________基金管理有限公司;

15.基金托管人：指_________銀行;