導語：如何才能寫好一篇證券市場的概念，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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關鍵詞：金融投資 證券市場 效用

一、引言

改革開放以來，以商品市場和金融市場為代表的市場經濟體系逐漸形成，其中以央行為領導核心的金融市場和以證券行業協會為領導核心的證券市場得到了跨越式的發展。毫無疑問的是，證券市場的迅速發展不僅得益于以商品市場為代表的實體經濟的發展，更得益于金融投資中數量和結構兩方面的不斷優化。因此，本文首先介紹了與證券市場效用相關的現代金融理論并對金融投資概念進行了界定，在此基礎上分析金融投資對于證券市場的效用，為促進我國證券市場進一步發展提供建議。

二、現代金融理論與金融投資的界定

（一）現代金融理論

伴隨第三次產業革命以來世界經濟的快速發展，以貨幣市場理論和證券市場理論為主的現代金融理論同樣日益豐富。分析金融投資對于證券市場的效用至少涉及以下現代金融理論：第一，金融投資理論。金融投資歸根到底是理性經濟人效用最大化或者成本最小化的過程，因此經濟個體（包括自然人）在金融投資時首先要考慮不同證券資產的組合收益以及不同投資期限的收益率，代表性的理論包括動量交易理論等。第二，金融市場理論。金融投資對于證券市場存在效用的前提為貨幣市場與證券市場是相互關聯的，即金融投資是商品經濟的概念，代表性的理論包括機會成本理論等。第三，金融工具創新。隨著信息技術、計算機技術和數學在現代金融學中的不斷應用，金融投資的形式――金融工具得到了絕無僅有的創新。然而，金融工具創新也是一把雙刃劍，一方面能夠促進證券市場的迅速發展，另一方面也提高了證券市場的系統性風險和非系統風險，不利于證券市場的穩定。

（二）金融投資的界定

根據現代金融理論以及我國證券市場的發展實踐，本文將金融投資界定為一種證券市場的微觀行為，理性經濟人購買、流通與銷售證券市場中股票、期貨、債券等無形資產的個體行為。股票投資的主要市場為上交所和深交所，期貨投資的主要市場包括各行業（農業、科技產業等）、各地區且不同形式的期貨市場，而債券投資品種包括政府債券以及企業債券等。也就是說，金融投資影響我國證券市場的方方面面，即影響我國證券市場是否能夠有效運行的關鍵因素。

三、金融投資對于證券市場的效用分析

（一）提高證券市場深度

金融投資對于證券市場的效用涉及金融投資理論、金融市場理論以及金融工具創新等理論，因此本文在合理界定金融投資概念的基礎上進一步分析金融投資對于證券市場的效用。首先，金融投資能夠提高證券市場深度。證券市場深度主要是指證券市場交易主體數量的多少，是衡量證券市場發展水平的主要指標。由于大量貨幣資本和非貨幣資本不斷進入證券市場，在理性預期的框架下理性經濟人根據利益最大化的目標必然會涌入證券市場中去，從而增加了證券市場交易主體數量，提高了證券市場深度。此外，由于我國商品市場和金融市場的迅速發展，證券市場的規模和效率得到了質的提高，為提高證券市場深度提供了必要基礎。加之日益完善成熟的證券市場機制，金融投資在證券市場中發揮作用的同時也能夠規避風險，最大程度的促進證券市場的繁榮發展。

（二）拓展證券市場廣度

金融投資不僅能夠提高證券市場深度，根據金融市場理論，金融投資對于證券市場的效用還包括拓展證券市場廣度。證券市場廣度是與證券市場深度相對應的概念，證券市場深度是指證券市場交易主體數量的多少，即總量意義，而證券市場廣度是指證券市場交易主體類型的多樣，是反映證券市場系統性風險的主要指標。如果證券市場中交易主體類型較少或者實際參與交易的主體較為單一，那么證券市場發生系統性風險的可能性就會增加，“暗箱操作”或者“操縱市場”的概率就會提高，不利于證券市場的發展。相反，金融投資的增加不僅能夠從總量上促進證券市場的發展，而且能夠從結構上維護證券市場的穩定。具體而言，在金融投資增加的初期，證券市場的資金總量與交易主體不斷增加。在金融投資增加的中期，其結構逐漸體現，市場交易主體的類型伴隨市場競爭程度與開放程度的增加而增加，從而有利于維護證券市場的穩定發展。

（三）提升證券市場效率

提高證券市場深度為金融投資對于證券市場的前期效用，拓展證券市場廣度為金融投資對于證券市場的中期效用，而后期效用則為提升證券市場效率。這里需要注意的是，證券市場的深度、廣度與效率并非孤立存在的，在分析證券市場的過程中必須同時加以考慮，否則會出現金融投資偏誤的問題。同時，傳統意義的效率是指投入――產出的關系，而證券市場效率是指證券部門對于金融發展或者經濟發展的貢獻程度，是判斷證券市場是否健康有序發展的重要指標，具體評價方法包括DEA法等等。上文已經分析了金融投資增加初期和中期的效用，而在金融投資增加的后期，隨著金融投資總量的增加以及結構性的改善，證券市場對于實體經濟的貢獻將會大大增加。毫無疑問的是，證券市場結構性的改善對于其效率提升的作用更為重要，能夠縮小實體經濟與虛擬經濟之間的隔閡，為解決企業融資問題、規避風險提供良好的市場。

四、結束語

綜上所述，現代金融理論關于金融投資對于證券市場的效用進行了很好的歸納。然而在我國證券市場實際運行過程中不能完全照搬已有理論，需要在實際操作過程中界定金融投資的概念，并分析金融投資與證券市場的關聯。同時，本文認為至少可以從證券市場深度、證券市場廣度以及證券市場效率三個方面分析金融投資對于證券市場的效用，從而真正發揮金融投資應有的作用。最為根本的是，金融投資的主要效用為維護證券市場穩定健康發展，避免證券市場出現系統性風險的可能，為促進實體經濟或商品市場的發展做出貢獻。

參考文獻：

[1]鄭軍，林鐘高，彭琳.產權性質、治理環境與內部控制的治理效應――來自中國上市公司的經驗證據[J].財經理論與實踐，2014（02）

[2]孫一瑋.淺議金融投資對于證券市場的效用[J].科學中國人，2014（04）

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實證研究 （項目編號：HB10XGL021）

摘要：可轉換債券作為我國證券市場一種較新型的金融衍生產品，其市場尚處在發展階段，發行可轉債的上市公司大多對可轉債的融資風險及其防范缺乏足夠的認識，且風險化解能力不足。本文從可轉債融資風險的特征入手，通過可轉債融資風險與普通債券融資風險的特征比較，深層次分析了可轉債融資風險的成因，并提出相應對策。

關鍵詞：可轉債 融資風險 成因分析

目前，學術界對風險概念有著不同的解釋，但可以歸納為兩種代表性觀點：一是風險的狹義定義，即風險是指事物損失的不確定性。二是風險的廣義定義，即指事物的不確定性。顯而易見，風險的狹義定義沒有涵蓋事物盈利的不確定性。在經濟行為中，風險和收益成正比，所以積極性進取偏向于高風險是為了獲得更高的利潤，而穩健型的投資者則著重于安全性的考慮。風險既可能給活動主體帶來威脅，也可能帶來機會，這就是廣義風險的概念。本文采用風險的狹義定義。

一、可轉債融資風險的特征

（一）可轉債融資風險的構成要素

可轉債融資風險概念的構成要素，是指構成可轉債融資風險概念的內涵表述中的顯性必要因素。可轉債融資風險的本質屬性、主體（風險承擔者）、風險因素、形成過程、時限期間稱為“可轉債融資風險概念構成的五要素”。

可轉債融資風險的本質屬性是可能產生損失的不確定性，亦即可轉債融資風險的類別屬性。

可轉債融資風險的主體即可轉債融資風險的承擔者，亦是可轉債融資企業，或稱為可轉債的發行者。

可轉債融資風險的風險因素，即企業在利用可轉債融資過程中，各種難以預料和無法控制的因素。可轉債融資風險的風險因素、風險事件和風險結果是可轉債融資風險的基本構成要素。其中，風險因素是可轉債融資風險形成的必要條件，是可轉債融資風險產生和存在的前提。風險事件是由于環境變量發生無法預料和無法控制的變動從而導致風險結果的事件，它是風險存在的充分條件，在整個可轉債融資風險中占據核心地位。風險事件是連接風險因素與風險結果的橋梁，是將可轉債融資風險由可能性轉化為現實性的媒介。

可轉債融資風險的形成過程即被界定在可轉債的融資過程內，可轉債融資過程可分為可轉換公司債券的發行過程、上市過程、轉換股份過程和償還過程。

可轉債融資風險的時限期間即被界定在可轉債的融資過程所對應的“一定期間”。

（二）可轉債融資風險概念的顯性特征

1.可轉債融資風險的二元風險復合性――兼具債券風險和股權融資風險的復合風險。由于可轉債本身兼具債券性質和股權性質，利用可轉債這種金融衍生產品融資時就必然具有債券融資風險和股權融資風險的復合風險。主要包括兩個層次的內容：一是企業可能喪失償債能力的風險；二是舉債而導致股東的利益遭受損失的風險。

2.可轉債融資風險的最終承擔者單元性――企業融資者。企業的經營者作為企業所有者的委托人僅僅是所有者經營和管理企業。雖然經營者也要承擔一些企業經營失敗的風險，但是可轉債融資風險的最終承擔者就是企業的所有者，或稱為企業融資者、可轉債的發行人。

3.可轉債融資風險的風險成因多元性。雖然可轉債融資風險可以分解為債權性融資風險和股權性融資風險，但是引起其風險的因素往往呈現為多元性因素，這里不僅僅是指某種風險因素既可誘使債權性融資風險又可誘使股權性融資風險，更重要的是指往往同時存在多種風險因素誘使可轉債融資風險事件，造成風險損失。

4.可轉債融資風險的風險過程階段性。一般而言，可轉債融資風險的風險過程，在時空上可分解為四個階段：可轉債的發行風險、可轉債的上市風險、可轉債的股份轉換風險、可轉債的償還風險。四個階段逐次鏈接，結點明晰且突出，便于風險階段的識別及防范與控制。

5.可轉債融資風險的存在必然性。可轉債融資風險在實質上，最起碼在融資起點上是由于企業負債融資而引起。企業如果全部資本都是自有資本而沒有負債融資，則不會存在融資風險，可轉債融資兼具負債融資的固有屬性――負債融資風險存在的必然性。

（三）可轉債融資風險與普通債券融資風險的特征比較

債券融資風險是指企業發行債券負債經營后，不能到期及時償還債務本息或是股東權益受損的可能性。其風險可以分解為兩個方面：一是支付風險，即企業收不抵支或現金流量不足導致的不能及時償付到期債務本息的風險；二是企業未能合理設計財務杠桿支點，致使股東權益受損的風險。在這種情況下即便企業收可抵支、現金充裕，但由于財務杠桿支點不當，也可能使股東收益減少。這可以從下面公式看出：凈資產收益率=總資產報酬率×（1-所得稅率）+產權比率×（總資產報酬率-負債利息率）×（1-所得稅稅率）。當總資產報酬率大于負債利息率（負債成本）時，凈資產收益率為正，財務杠桿呈現為正效應，即凈資產收益率隨負債額的增加而增加。當總資產報酬率小于負債利息率（負債成本）時，凈資產收益率為負，財務杠桿呈現負效應，即凈資產收益率隨負債額的增加而減小。此種情況即為財務杠桿支點設計失當，股東利益受損。此時，股票和債券分別作為兩種獨立的金融產品進行融資，在調整財務杠桿的支點時可以采用以下三種措施之一：一是只改變股權值，使資本結構改變以調整支點；二是只改變債券值，使資本結構改變以調整支點；三是既改變股權值又改變債券值，使資本結構改變以調整支點。也就是說，針對債券融資風險而言，可以通過采用三種操作來調整企業的財務杠桿效應的正負方向，以達到調整財務杠桿、控制債券融資風險的目的。

可轉債融資與普通債券有所差異。原因是，可轉債將債券產品和股權產品合二為一，債券和股權不再獨立，無法單獨采用上述三種操作來達到調整企業財務杠桿效應的正負方向，控制可轉債融資風險。因為，可轉債發行以后，到期后是轉換為股權，還是獲得償還的本息，將由可轉債的持有者而非企業經營者決定。換言之，債券融資風險的財務杠桿支點的控制者是企業經營者，可轉債融資風險的財務杠桿支點的控制者是可轉債持有者。

二、可轉債融資風險的成因

（一）證券市場整體結構缺陷構成的風險

我國目前的股票市場和國債市場迅速發展，企業債券市場和基金市場發展則相對滯后。這導致市場風險增加，嚴重影響證券市場的長遠和良性發展。股票市場是具有強烈的波動性和投機性的高風險市場，而債券市場的特點是風險低、流動性高、收益穩定。股票市場相對于債券市場過度超越發展，致使投機氣氛過于濃厚，加劇了股票市場的波動，造成股價的大幅波動或失控。投資者難以通過證券市場上的投資品種的有效組合來分散投資風險，造成相互制衡股票市場與債券市場的機制缺失。基金市場滯后使得機構大戶難以發揮投資基金的穩定市場功能，更加突出了市場的非理性。與此同時，整體結構缺陷所導致的市場風險會呈現隨市場結構差距的拉大而愈發突出的趨勢。

（二）股票市場結構缺陷所構成的風險

由于投資主體結構、交易品種結構、股權結構和市場層次結構存在缺陷，在一定程度上增加了股票市場風險。

一是從投資主體結構看，目前，證券市場上的投資者結構呈散戶主導型特征，而機構投資者的比例較低，一般而言，機構投資者入市資金量大而投資行為理性，更注重投資的安全性及長期利益，更具有較強的風險意識和風險防范能力；散戶投資者入市資金量小而投資行為非理性，更注重投資的收益性及短期利益，風險意識淡薄，且風險防范能力弱。機構投資者數量過少致使穩定市場的作用很有限，將導致市場盤口投機有余而投資不足，增大市場波動。另一方面，機構投資者作為一個機構大戶，可能由于行為不規范，憑借其特有的資金規模和市場信息，通過操縱市場來謀取收益，這又會助長市場投機的一面。

二是從交易品種結構看，目前我國證券市場上交易品種少且結構單一，致使投資者投資渠道狹窄，也使投資者無法通過有效的投資組合來實現風險對沖。這使得我國證券市場由于缺乏風險對沖機制導致定價機制扭曲，導致市場風險不能及時有效地得到釋放而不斷積累，進而引發證券市場系統風險。

三是缺乏不同層次市場間的遞進遞退機制，使得上市公司缺乏進取的動力和競爭的壓力，可能損害投資者的利益。同時，市場結構缺乏層次，會誘導許多劣質公司爭奪上市資源，市場制約機制失靈，逐漸累積系統風險。

四是中介機構由于制度性因素的影響與上市公司聯手作假，欺騙投資者并操縱市場，股票市場回報率畸高誘導社會資金流入股票市場從事投機炒作，造成整個社會投機心理的惡性膨脹和金融資產價格的暴漲，股市呈現嚴重的泡沫化，加劇了股市風險。

（三）證券市場自身所蘊藏的風險

證券市場自身的脆弱性以及市場上微觀主體運行過程中的非系統性風險惡化，是引發證券市場危機的內部根源。

證券市場自我平衡和自我調節的能力較弱，具有內生脆弱性的特點，這種內生脆弱性首先突出地表現為證券價格的過度波動。相對一般商品，證券資產是一種虛擬資產，其價格變化除了受宏觀經濟形勢影響外，還要受證券市場自身經濟運行規律的控制，資產收益具有較強的不確定性。此外，證券價格的變化取決于投資者對未來市場前景的心理預期，而投資者對于未來通常會產生模糊的、不確定的、缺乏可靠基礎的認知偏差。因此，證券市場通常面臨較大的波動，證券價格的過度波動積累了大量的風險，極易引發證券市場危機。

證券市場的內生脆弱性還與證券市場的運行機制有關。證券價格極易背離市場價值，從而形成證券市場的自我膨脹機制。證券價格往往反映企業的真實價值，但具有一定的滯后性。這種滯后性往往會使證券價格與企業的真實價值發生分離，也就是說，當企業實際價值下降時，其用證券價格表示的市場價值并不會立即減少。這一特點也與投資者的心理預期有關，當投資者普遍預期在未來一定時期內整體經濟將持續穩定增長時，證券市場的購買力旺盛，推動了證券資產價格的快速上漲。然而，當經濟實際增長比預期要低得多時，受到信心喪失的傳導效應以及無力支付的連鎖反應等多方面因素的影響，證券市場會出現功能性失衡，市場資金將大大減少，證券資產價格隨之迅速下跌。因此，當證券價格與實際價值背離到一定程度時，不得不通過危機的方式來使其向真實價值回歸。在證券市場內在脆弱性的循環作用下，市場上不斷產生和積累引發危機的能量。由于證券市場的敏感性，宏觀經濟周期性波動、證券市場本身波動或者突發事件或者政策調整的出現，都可能導致證券市場出現結構突變，并引發證券市場危機。

（四）上市公司管理機制不完善引發的信任風險

除了市場本身的因素之外，市場上以上市公司為代表的微觀主體在經營管理、財務狀況、信息披露和重大投資等方面面臨較強的不確定性，這種不確定性通常被稱為證券市場的非系統性風險。

一方面，上市公司質量不佳將使投資者逐漸失去對證券市場的信心，加大證券市場的非系統性風險。上市公司在經營管理、生產和投資活動等方面的重大變化或者上市公司經營不善，都將使上市公司面臨經營風險，上市公司償債能力的惡化以及財務結構的不合理，往往又會給上市公司造成財務風險。當上述風險通過一定數量的上市公司反映出來并積累到一定程度時，將引發證券市場危機。另一方面，上市公司的不道德行為將給公司股東帶來損失的可能性，尤其在雙方信息不對稱的情況下，管理者的行為可能會造成對股東利益的損害。一旦市場上上市公司的不道德行為泛濫，極易造成投資者對證券市場的信心危機，并最終演變為證券市場危機。

三、可轉債融資風險的防范對策

針對可轉債融資風險的成因，可以采取如下防范措施：一是優化證券市場結構，降低可轉債融資的市場風險。二是規范股票市場發展，為可轉債轉股打通道路。三是健全證券市場運行機制，提高可轉債融資效率。四是強化上市公司治理，提升可轉債融資公司的聲譽。X

參考文獻：

1.王蕾.淺析企業融資風險的成因及防范[J].商業研究，2005，（13）.

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《中庸》是儒家重要經典，是古代許多儒家的方法論，對中華文明的形成有著深遠的影響。朱熹對中庸的定義：中者，不偏不倚、無過不及之名。庸，平常、適度性。理論力學研究物體機械運動一般規律的科學。其中靜力學則是研究物體受力分析、力系的簡化、平衡條件。經濟系統中也提到均衡，如：均衡價格、局部均衡、一般均衡論、非均衡的經濟等。博弈論有納什均衡、完美納什均衡等等。總之在很多領域出現類似平衡的概念，平衡的狀態，非平衡的現象。儒家之所以把中庸作為方法論，就在于它能維持社會穩定，對社會的進步起到推動作用。同時也是我們現代社會中，解決自然科學和社會科學的諸多問題的方法論之一。

二、中庸的平衡或均衡思想

《中庸》中有兩個基本概念“中和”和“時中”，從人的性情來說，一個人還沒表現出喜怒哀樂時，心情平靜，不偏不倚叫“中”，當表現出來又有節度，無過不及叫做“和”，這蘊含著任何事物的存在和發展都有它的客觀規律，滿足類似于靜力學平衡或經濟領域的均衡狀態。“時中”指“中無定體，隨時而在”，中處于變動不居之中，隨時處中。揭示了任何事物不斷發展的整個過程中也要達到動態平衡或動態均衡狀態。

三、理論力學的靜態平衡和動態平衡

以某個體或系統作為研究對象，以地球作為參照物，進行受力分析、力系簡化、得到所有各力作用下滿足的靜力學平衡條件，反映的是所有作用通過研究對象這個載體發生相互作用，達到的一種平衡狀態。用這套理論來解決大量的工程設計問題。動靜法是利用靜力學方法解決動力學問題，滿足一定條件形成動態平衡。為求解復雜系統的動力學問題提供普遍解決方法。

四、市場經濟體系中均衡與非均衡

均衡是經濟學中被廣泛應用的概念，經濟系統中相互作用的變量滿足一定條件，所達到相對平衡的狀態，既各參與方的利益在相互妥協后達到均衡，形成相互制約。微觀經濟分析中，市場均衡分為局部均衡和一般均衡，局部均衡為單個或局部市場供求和價格之間的關系達到均衡狀態，一般均衡為整個經濟系統所有市場供求與價格之間的關系到達均衡狀態。市場上供給量和需求量相等的狀態稱為市場出清狀態，目前國家進行供給側改革，也就是商品嚴重過剩情況下，調整供給的過程，使非均衡經濟轉化為均衡經濟。

五、證券市場的均衡與非均衡問題

中國證券市場20多年里，發展理念和政策設計，更多強調企業的融資功能，忽視了投資功能。正確認識證券市場在經濟發展中的作用，是發展證券市場的前提。不管是傳統金融還是現代金融都是經濟體系的一部分，同樣離不開供求關系，也必須保持均衡狀態。證券市場IPO首次發行股票滿足融資功能，股票的分紅配送和價格波動滿足投資功能，融資功能更好的滿足資源配置，投資功能滿足投資者的收益，兩者的作用缺一不可。適度發行股票和更多關注培育市場投資功能，才能保證并促進證券市場的發展，過渡IPO將使市場萎靡不振，一潭死水，反作用也就降低了融資功能，這也就是證券市場發展20多年來無數次暫停IPO的原因，不能過度強調融資功能而忽視或輕視投資功能的培育。股票發行數量和市值規模與投資之間的關系，怎么才處于平衡狀態，不是想發行多少股票就發行多少，能不能從概率角度得到一個量化的結論，是值得長期研究的課題。證券市場的監管和市場活躍度也有均衡和非均衡問題，適度的監管使之有章可循有法可依，適度活躍使市場充滿生機，使投資者理性投資不致過度投機。過度監管使投資者望而生畏，縮手縮腳，市場失去活力。過度放松使投資者失去對市場的敬畏，投機流行，過度重視短期投資，2015上半年創業板股票過度投機平均市盈率很高，甚至個別股票上千倍的市盈率。頻繁炒作概念，不顧企業真實價值，股價一飛沖天。頻繁換手，有些股票一周換手率達到100%，甚至個別股票一個交易日達到30%左右，明顯是莊家對倒，達到出貨的目的。這些現象都是監管弱化和不到位的表現，非均衡危害之大不言而喻。證券市場制度創新開放與穩步發展之間也有均衡和非均衡問題。投資群體中非理性投資者占多數情況下，2016年初匆忙推出股票熔斷機制，僅存活幾個交易日以失敗告終。使市場連續大幅下挫，財富損失是巨大的。在基礎制度不完善的情況下，過早提出注冊制，引起投資者的恐慌，紛紛撤離資金，證券市場還怎么發展，更可怕的是，使投資者對管理層管理市場的能力產生懷疑，對證券市場信心遭受重創，這不是危言聳聽，急速縮減的成交量就是例證，非均衡的危害要警鐘長鳴。上市公司融資預期與給投資者提供的回報也有均衡與非均衡的問題。證券市場為企業融資提供了資金池，為調節資源配置提供了有效的平臺。上市企業在選擇投資項目和分紅配送時應兼顧國家利益和投資回報，如果一味到證券市場融資或者說不負責任的圈錢，絲毫不顧及投資回報率，相當于非均衡現象的出現，投資者將失去投資股票的動力，其反作用將是市場每況愈下，投資者參與意愿降低，資金池里的資金嚴重減少，更多需要真正融資的企業融不到資金，形成惡性循環。

六、參與證券交易的個體投資者的非均衡行為

過度看盤和不及看盤的問題，當和個人投資者交流發現很多投資者交易時間一直盯盤，甚至中午吃飯都在看K線圖研究技術指標，正是這種頻繁的關注，使對股市的起伏漲跌過于敏感，只顧短時間的漲跌忽略了長周期運行規律，處在頻繁交易狀態，不能盈利甚至小虧一直大虧也就成為必然。舉個例子，騎自行車者如果只盯著輪子下面坑坑洼洼，極容易出事故，一定精疲力盡極度疲勞，也走不遠。股票市場上也有相反的情況，個別投資者一月二月看不一次盤，對于我們一般投資者而言將失去對盤的感覺，從而失去很多機會，除非做長線，但就中國股票市場而言恐怕做長線很難盈利。總之，看盤也有個適度，即均衡看盤問題，否則交易就出現偏差。出現非均衡看盤。

七、結束語

篇4

【關鍵詞】羊群行為；行為金融

一、羊群行為概念和分類

羊群行為的最初含義是指羊群等動物的成群移動，在不斷的歷史演進中，羊群行為的含義逐漸擴展為對一種社會現象的描述，用來表示某一個群體的人以相同的思維、行為模式來做出具體行為，也可以理解為某一種行為模式在群體中的傳播。羊群行為運用到金融證券市場之后，對于羊群行為并沒有明確的定義，羊群理論的最初定義來自于19世紀研究投資市場群體行為研究的兩本著作。

證券市場的羊群行為分類依據非常多，比較常見的分類有如下幾種：首先是故意羊群行為和虛加羊群行為，這種分類的依據主要是從概念的發生機制角度分析的，故意羊群行為是一種有意識的行為，這源于人對于群體的認同，趨向于跟著群體尋找安全感，比如中小證券投資者跟隨大機構或者著名人物；虛加羊群行為是指投資者在面對相似或者相同的決策機會或者相同的信息時采取的相似的行為。其次是理性羊群行為（包含有限理性）和非理性羊群行為。理性羊群行為實在理性經濟人假設下提出的，但是在實際中真正的理性人是不存在的，有限理性成為了心理和情緒等影響后的選擇，有可能是是一種跟隨；非理性是理性的對立的，可能存在的狀態是一種任意的隨機行為。

二、證券市場的羊群行為產生的原因分析

（一）一般心理學分析

1.受限的溝通

羊群效應的發生其本身就是在經常性溝通的群體中，這與人的天然屬性是密切相關的，人類除了是自然人之外更重要的角色是社會人，但是社會人的溝通交流是有固定邊界的，這種邊界就使得交流會被限制著某一個或者幾個群體中，這樣觀念和思維的交流就會在一定的群體中傳播，形成羊群效應。

2.從眾思維

從眾心理是個體在一定的社會環境下，和群體采取一致的行為，這種從眾的選擇不只在人類社會存在，也廣泛存在于動物界，可以認為這是一種生物的自然選擇，這種群體選擇的優點是一般情況下可能可以節約時間和精力，但是群點就是采取非理性的路徑。

（二）行為金融學的解釋

行為金融學的理論認為，證券市場參與者都是“有限理性”的，存在著理性的成分，但是也有著非常大成分的非理性因素。行為金融學認為導致證券市場參與者行為偏差的原因主要有兩個方面。一是參與者個體的偏差，二是集體的偏差。

1.個體行為偏差分析

證券市場中個人行為偏差的產生受到幾個方面因素的影響，但主要的分析角度還是個體的心理因素，個人的心理因素是導致個人行為偏差的主要原因。個人產生行為偏差的心理因素有以下幾種：一是自信過度，在證券市場中，部分投資者往往對自己的技巧和判斷非常自信，不善于吸取失敗教訓；二是選擇性認知，選擇性認知就是部分投資者會將自己對將來的預期與最近看到的事例進行聯想，從而做出判斷；三是遺憾心理，在損失和收益方面，人們對損失賦予的權重是收益的數倍，因此在決策時，投資者更愿意選擇可能帶來更小后悔心理的選擇；四是顯著性心理。其核心含義就是如果個體在最近觀察到了一種非正常的現象，會在內心加重對這種心理的認識，擴大其真實存在的概率。五是鉚釘心理，鉚釘效應會使得個體對于新的信息產生一種抵觸或者是反應遲鈍，或者被之前的判斷和選擇影響過多。

2.個體行為偏差帶來的影響

由于受到個人心理的影響，人們在進行選擇的過程中就會收到嚴重影響，首先就是對于市場信息的反應，不能做出應有的正常的市場行為人的行為，俗稱滯后行為；其次是超限行為，超限行為的含義是在發現市場變化之后，證券投資者不能根據信息進行有效的判斷，其做出的選擇明顯的高于了市場行為人應有的正常反應；再次是過度的投機行為，投機行為的主要目的是獲得證券市場的差價，這種投機的代價是要承擔相應的市場風險，投機行為按照其程度可以分為適度的證券投機和過分的證券投機，過度的投機行為是賭博心理的結果，會帶來巨大的風險。

（二）群體行為偏差分析

群體行為偏差是個體投資者在受到其他投資者的影響之后做出羊群行為，羊群行為的主要特點是要受到外界群體的影響。但是羊群產生羊群行為的根本原因還是由于個體行為的偏差，個人行為的偏差導致了其做出羊群行為的選擇。在群體的行為壓力之下，個體投資者做出非理性的選擇。

三、如何減少證券市場的羊群行為

（一）政府監管角度

我國證券市場的發展與我國政府的大力關注和支持是密切分不開的，我國的證券市場被稱之為“政策市”因此為了防止出現過分的市場羊群行為，政府可以從多個角度進行規范和管理。首先是提高政策的穩定性，在制定經濟和證券政策的過程中充分考慮政策的延續性，保證穩定；其次是規范信息披露，當前證券市場的內部交易不斷，信息的不對稱也直接導致投資者投資判斷的失敗。

（二）證券交易所角度

證券交易所是證券市場規范的主體也是證券市場制度制定的主體，因此可以從制度本身角度出發進行制度的改良，從而減少羊群行為。證券交易所可以從IPO發售、提升交易品種和服務方式的多樣性、較低交易成本等角度進行適度的改進。證券交易所的制度改善需要與政府的行政監管同步改進，因此這種改善需要非常大的推動力。

（三）投資者角度

事實上理論上的金融理論存在著嚴重的缺陷，證券市場的有效性和信息對稱在市場中是不存在的，因此這種市場的實際狀況就造成了羊群行為的無時無刻存在。要有效的防止羊群效應，個體的需要改進自身的投資策略，從行為金融角度看可以采取以下幾種投資策略：逆向投資選擇、集中投資選擇、成本平均選擇等。逆向投資就是指在證券市場購買過去表現較差的，而賣掉手中表現出色的股票；集中投資選擇的前提是對市場信息的收集，在信息上知識上占據優勢；成本平均是指在將現金投資于股票時，通常總是按照預定的計劃根據不同的價格分批進行，以備不測時攤低成本，從而規避一次性投入可能造成較大風險的策略。

參考文獻：

[1]全程紅，關于羊群行為的分析及在我國股市的實證檢驗，上海管理科學，2002（6）

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一、四國證券市場會計監管模式特點分析

(一)美國：行業自律為主，政府干預為輔，保護投資者利益

美國的證券市場會計監管模式的主要特點可以歸納為，以保護投資者利益為最高目標，以民間審計為主要監管方式，由注冊會計師事務所對上市公司實施監管，而美國證券交易委員會則對注冊會計師事務所實行再監管。在這一模式中，美國證券交易委員會負責監督上市公司的財務報告，但美國證監會的這種監管是間接的，通常情況下其具體的業務由會計師事務所進行審計。從理論上來說，行業自律監管模式是基于這樣一種假設：會計師依靠行業內部制度來約束自己的行為，若他們的行為違反了行業規范，就有可能被驅逐出會計行業。雖然這種監管模式在20世紀70年代曾由于美國國內發生的一系列審計失敗案件而受到美國政府的質疑，但當時的美國注冊會計師協會為了防止美國政府過多地干預會計行業的監管，建立了一整套行業自律監管機制，特別成立了公共監管委員會，對注冊會計師的獨立性和審計質量實施監管。

事實上，一種會計監管模式是否符合一國證券市場，必須和它所處的歷史環境相適應，美國過去100年引以為豪的行業自律模式在當今形勢下也表現出廠某種局限性。安然事件的爆發，使美國現行監管模式成為焦點，受到了各界的質疑，為了維護美國監管當局的權威，美國證監會對此迅速做出了反應，頒布了《薩班斯――奧克斯利掖案》，設立了獨立的監管機構，標志著“后安然時代證券市場會計監管模式”的到來。在新的監管模式下，監管當局嘗試將宏觀監管與微觀監管性結合，從而更加有效地維護證券市場的健康有效運行。

(二)英國：民間審計為主，保護投資者利益

英國證券市場會計監管模式強調公司財務報告應給予真實與公允反映。1948年《公司法》規定英國的會計監管主體屬于民間組織，隨著經濟全球化和會計國際化的發展，以行業自律為主的英國會計監管模式的局限性也逐漸暴露出來。由于缺乏一套強有力的會計監管法規，使得英國各地之間會計監管的程度不完全一致，極大地影響了英國證券市場會計監管的水平，因此，英國監管當局也希望借鑒政府集中監管模式的經驗，對現有會計模式進行有益的補充與完善。

(三)法國：政府驅動，稅務主導

法國是西方國家中在一定程度上實行計劃經濟的國家。在會計立法上，政府在制定會計準則中發揮了較人作用，強調會計準則的統一性，強調會計服從稅法的要求并與稅法的規定保持一致。法國實行“會計總方案”，政府組建了全國會計監督委員會米負責實行會計總方案，會計總方案實行統一的會訓制度，滿足國家稅收的要求。

(四)日本：以法律為基礎，政府集中監管

日本證券市場會計監管主體是由大藏大臣直接領導的，以證券交易監視委員會為專門的政府監管機構，由大藏大臣任命的地區財政局長為地方證券監視長官的垂直管理式的監管模式。在法律的基礎上執行監管任務時，實行了證券交易監視委員會和自律機構的有機結合。

二、會計監管模式產生差異的原因分析

第一、各國會計差異及會計模式的國際分類是證券市場會計監管模式產生差異的根本原因。

國際會計模式的分類是將國際范圍內各國會計制度用抽象化和典型化的方法進行分組。歸類而形成的具有一定特征的會計事務形式和定式。通過確立各種影響因素與會計差異之間的相關關系，對影響會計模式的因素加以概括，這些影響各國會計的因素與各國證券市場會計監管模式的形成就有了某種必然的聯系。

一方面，歐美法學界根據各國法律的特點及其源流關系對各國法律進行分類。一般分為五大法系：中國法系、印度法系、阿拉伯法系、普通法系和羅馬法系，前三種屬于法制史上的概念，后兩者在西方各國有重要影響。其中普通法系源于英國，是英國古代不成文的習慣法依靠法庭審判案件的判決逐漸延傳下來的。屬于普通法系的國家有英國、愛爾蘭，美國、加拿大、澳大利亞和新西蘭等。在普通法系的國家中，企業的會計處理和財務報告形式在法律的框架范圍內有很大的自由度，而且許多詳細的會計規則是由會計職業界制定的。羅馬法系也稱“大陸法系”，是古羅馬的法律以及在羅馬法的基礎上制評訂和發展起來的，屬于羅馬法系的國家包括法國、意大利、德國、西班牙、荷蘭、葡萄牙和日本，在羅馬法系的國家中，各公司進行的會計處理必須嚴格遵守法定的要求，會計職業界幾乎沒有自己制定會計規則的余地。

另一方面，經濟體制的不同導致了對會計的要求有所不同。在經濟高度發達的國家中，必然要求高水平的會計理論和會計實務，在這樣的國家中證券市場的發育必然發達，所以要求比較完善的監管模式對其進行監管。而在經濟相對落后的國家中，會計理論和會計實務還處于發展與探索階段，在這桿的證券市場中，必然要結合實際情況并借鑒其他國家的經驗，找到合適的監管模式進行監管。

此外，一國稅收體制、文化背景、政治制度等都會對會計活動、會計理論和實務存在直接或間接的影響。英國學者諾貝斯借用生物學的劃分方法，按“綱”、“亞綱”、“族”與“種”等概念，將不同國家的會計模式進行了分類。由此可以看出，監管模式的選擇是與其會計模式的選擇密不可分的，這也是本文選擇這四個國家作為研究對象的原因所在。

第二、證券市場不同會計監管模式形成有其深刻的歷史原因。

不同的監管模式大都是經歷了市場震蕩、監管失靈和加強監管的過程而逐步形成和完善的。在不同的監管模式背后，蘊涵著促成其形成不同風格的社會經濟原因。作為行業自律為土、政府監管為輔模式典型代表的美國來講，正是歷史慘痛的教訓，特別是經歷了“安然事件”以后，使政府更加積極主動地介入到證券市場會訓監管當中來，確立嚴格、全面的立法體系和統一的證券市場監管制度，奠定了證券市場會計監管的國際領先地位。與美國不同，英國是老牌資本主義國家，在極其漫長的資本主義發展的歷史長河中，其證券市場監管的發展和演變是相對漫長而平緩的。英國人有其特有的人文環境，其經濟、政治等各方面的因素也促進了其自律監管模式的成長和完善，形成了自我約束、自我管理和自我發展為顯著特點的自律組織和以自律為主的監管模式。

綜上所述，我們發現證券市場會計監管模式產生的歷史原因是模式產生差

異的內在原因，證券市場會計監骨模式是伴隨著各國證券市場的發展，什隨著各國經濟、政治、法律、文化、地理和社會背景等方面的變化而發展變化。

第三、各國會計監管主體的職能差異是決定證券市場會計監管模式差異的直接原因。

英美兩國的監管模式在“安然事件”以前都實行以行業自律為主的監管模式。英國的監管組織是民間性質的，所以依靠行、帳組織的自律是英國的監管手段。美國的證監會雖然是獨立的監管機構，但不直接參與會計準則的制訂，而一直把這項權利限制于監督作用，準許并鼓勵民間職業團體在會計準則的制訂方面起主導地位，在“安然事件”以后兩國都有意向獨立的監管模式發展，尋求一種行業監管和政府監管的有效結合。而法國和日本的監管機構都是由政府主導的，由政府控制的機構，所以他們的監管模式是以政府監管為主。

三、關于構建中國證券市場會計監管模式的幾點啟示

各國證券市場會計監管的歷史、實踐和經驗的分析為我國證券市場會計監管體系的設計提供極其重要的啟示。

第一、政府在證券市場的會計監管中的作用不容忽視。相對而言，美國證券市場會計監管被公認為最嚴格、最卓有成效的監管體系，具模式為許多其他國家所效仿。其證券市場會計監管方面的成功經驗和教訓充分說明：統一立法和集中管理是在總體上保證證券市場公平與效率、更為有效的管理方式。強調政府監管的思想精髓，就是要以充分保護投資者尤其是中小投資者的利益，最終實現資源優化配置為目標。

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    一、證券基金的概念及作用

    1、證券基金的概念

    證券投資基金是指通過發售基金單位集中投資者的資金形成獨立財產,由基金管理人管理,基金托管人托管,基金持有人按其所持份額享受收益和承擔風險的集合投資方式,是一種利益共享、風險共擔的集合投資計劃。

    2、證券基金的特點

    與其他投資方式相比,它有其自身特點:(1)集合投資。通過基金發售單位在短期內募集大量的資金用于投資,發揮資金集中的優勢,以利于降低投資成本,獲取投資的規模效益;(2)專業管理。通過專業化的基金管理公司來管理和運作,表現在投資理念系統化和投資手段現代化;(3)組合投資。根據基金契約中規定的投資目標、投資范圍、投資組合和投資限制,進行資產配置和投資組合,分散投資風險;(4)嚴格監管與透明性。為切實保護投資者對基金投資的信心,國際的相關監管部門都對基金業實行嚴格的監管,對各種有損投資者利益的行為進行嚴厲的打擊,并強制基金進行較為充分的信息披露。

    3、證券基金的作用

    證券投資基金一方面面向投資大眾募集資金;另一方面又將募集的資金通過專業理財、分散投資的方式投資于資本市場,從而發揮著一種重要的金融媒介作用。

    (1)促進證券市場穩定和規范化發展

    首先,證券投資基金作為目前證券市場上規模最大的機構投資者,它的投資理念、投資策略都對市場產生深遠影響,證券市場由以前的坐莊盈利逐漸發展為依靠研究挖掘價值低估的股票來獲利;其次,證券投資基金在上市公司經營管理的話語權得到制度保障,同時在二級市場上,基金投資與運作規范、資產質量好、盈利能力強、發展潛力好的上市公司,有利于督促上市公司規范化運作;第三,證券投資基金作為供投資者投資的品種,擴大了證券市場的交易規模,起到了豐富和活躍證券市場的作用;第四,不同類型、不同投資對象、不同風險與收益特征的證券投資基金在給投資者提供廣泛選擇的同時,也成為資本市場上不斷變革和金融產品不斷創新的來源。

    (2)拓寬中小投資者的投資渠道

    對中小投資者來說,投資渠道有存款、債券、保險、信托、股票和基金等,存款和債券風險較低,但收益率也相對低。股票投資要求投資者需要有一定的判斷能力和選擇能力,而中小投資者在時間和知識上都不能很好的保障,因此其風險相對較高。證券投資基金由專門的投資研究團隊來專業化投資,為中小投資者提供了風險收益相對較好的投資品種。對機構投資者來說,特別是對資產的風險控制要求較高,收益也相對較高的機構投資者來說,同樣是一種較好的投資渠道。在我國,保險公司、社保基金、大型企業等都是證券投資基金的機構投資者。

    (3)促進產業發展和經濟增長

    證券投資基金將中小投資者的閑散資金集中起來投資于證券市場,擴大了直接融資比例,為企業在證券市場籌集資金創造了良好的融資環境,實際上起到了將儲蓄轉化為生產資金的作用。這種儲蓄轉化為投資的機制為產業發展和經濟增長提供了重要的資金來源,有利于生產力的提高和國民經濟的發展。

    二、我國證券基金的現狀及存在問題

    根據統計,截止2007年12月31日,我國共有321只證券投資基金正式運作,資產凈值合計856416億元,份額規模合計6220135億份。其中53只封閉式基金資產凈值占全部基金資產凈值的19%,份額規模占全部基金份額規模的13%。268只開放式基金資產凈值占全部基金資產凈值的81%,份額規模占全部基金份額規模的87%。從1998年6月30日開始至2007年底,基金所持有的股票市值占股票市場流通市值比例從1%提高到超過20%,證券投資基金已經成為我國證券市場舉足輕重的重要力量。同時,它已經初步顯示出在有效配置金融資源、改善產業結構和經濟結構、抑制投機行為、改善證券市場的投資者結構以及促進投資金融制度創新和金融工具多元化等方面的積極作用。

    與國外相比,我國基金行業雖然發展極為迅速,但是由于起步相對較晚,在發展中還存在很多不足,從基金運作的大背景環境到基金具體操作都存有很多急需解決的問題。

    1、證券市場不完善,上市公司質量不高

    目前,我國證券投資基金在發展中出現的各種問題與我國資本市場不規范、金融市場不發達有密切關系。基金管理公司在搭建投資組合時很容易出現“巧婦難為無米之炊”情況,也難以進行有效的產品創新。華夏證券的盲目擴張,投資于各類實業,大規模地對外融資、增資擴股,導致財務成本越積越高,最后形成巨額虧損,加速了破產的步伐。這也從某個角度說明了我國證券基金投資品種的匱乏,使得多數的證券管理公司的投資無從下手,盲目的投資,注重短期效益而忽視了企業的更合理長期發展。我國的股票市場是在為國企解困籌集資金和國企股份制改制功能定位上發展起來的,股票市場的非良性發展扭曲了市場正常機制和作用的發揮。市場缺陷增大了市場的系統風險,降低了市場的有效性。市場的無效性使得指數的波動無法真實的反映市場的收益率和風險,基金的收益率失去了比較的基準,更增加了基金跟蹤指數的難度,還有可能導致基金為了跟蹤指數而增加交易成本。

    2、法律法規不健全,市場監管不力

    目前,我國《證券投資基金法》、《證券法》己經出臺,《信托法》等還在研究、制定中,法規體系還有待進一步完善。法規不健全及市場監管不力使得我國的證券市場投機性很強,違規資金在證券市場上興風作浪,一些機構操縱股票、大肆炒作。

    3、我國基金公司治理結構不合理,內部監管機制不健全

    目前,我國設立的基金都是契約型基金,契約型基金缺乏股東大會的監管,容易出現類似于華夏證券管理層政企不一的局面,導致董事會、股東會和監事會被虛置,責權利嚴重分離。

    證券基金公司雖然有托管人的監管,但由于托管費用和托管人是由基金公司繳納和選擇的,很難保證監管的質量,如此一來,基金持有人又必須面臨基金公司內部監管機制不健全帶來的風險。

    4、缺乏避險工具,系統性風險高

    我國基金的風險分散能力不高,這與基金投資范圍受限有很大的關系。我國股市容量偏小特別是優秀的上市公司偏少,可供基金管理公司進行分散化、規范化、特色化投資的股票很少。另外,我國的金融市場產品比較單一,債券市場、貨幣市場及金融衍生品市場不發達,資本市場沒有做空機制,投資基金無法通過做空機制回避系統性風險,基金業績(特別是股票基金業績)與股票市場的波動呈非常明顯的正相關關系。這些都制約了我國證券投資基金管理人控制系統性風險的能力,基金管理人不得不面對比國外同行更大的風險。中國證券市場的不穩定在很大程度上是由于來自政府政策的不連續性、不穩定性和所謂市場消息等系統因素干擾太多,沖擊太大。

    5、市場存在明顯的羊群行為

    羊群行為是指群體中的個體與大多數人一樣思考、感覺、行動,與大多數人在一起、保持一致,或一種行為模式在人群的傳播傳染。羊群行為具有的學習與模仿特征使眾多基金經理的行為具有一定的趨同性,削弱了市場基本面因素對未來價格走勢的作用。這是我國現階段存在的普遍問題。羊群行為的行為主要是由于基金經理的非理性行為、信息的不對稱性、,投資行為的趨同性等造成的。

    6、缺乏公眾認可的評價體系

    隨著證券投資基金規模的不斷擴大,我國基金評估市場己初步成形,但尚處在初級階段的基金評估業也暴露出了不少問題。目前進行公開基金評級的一些機構,大多與基金公司有著千絲萬縷的利益關系,僅有為數不多的科研機構可視為獨立的第三方。沒有令人信服的獨立的評級機構,投資者購買基金時缺乏依據,基金經理在運作基金時沒有參考,這些都將影響基金的良性運作。

    三、推動我國證券基金規范發展的一些對策建議

    為了使我國證券投資基金能夠更好、更快的發展,在資本市場中發揮更積極的作用,本人結合各種資料提出以下建議。

    1、規范資本市場,為投資基金的發展提供良好的外部環境

    為加快我國投資基金的發展,提高金融資源的配置效率,必須加快我國資本市場的規范化、市場化和法制化,減少行政干預,擴大股票、債券和貨幣市場規模,建立多層次金融體系,給投資基金搭建一個能夠快速、健康發展和不斷創新的良好環境。同時,還要改善證券市場最基本投資對象——上市公司的整體質量,這不僅是對基金的支持,也是整個證券市場健康發展的基本保證。提高上市公司的質量主要在于建立科學的進入與退出機制:一方面,通過新股發行核準制把好新股發行關,將素質差的企業拒于股市大門之外,為股市提供具有良好經營業績和發展前景的新鮮血液;另一方面,建立股市的退出機制,讓那些已經不符合上市公司標準而又挽救無望的企業退出股市。

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一、銀行證券投資概述

證券市場是一個國家國民經濟的“晴雨表”。它具有籌資投資的功能，還有定價、資本配置的功能等。證券市場在籌資投資的功能上的表現是它一方面為資金需求者提供通過發行證券籌資資金的機會，另一方面又為資金提供者提供了投資的對象。而證券市場在定價功能上的表現就是證券能產生高投資回報的資本，所以市場的需求就大，相應的證券的價格就會高；反之，證券的價格就會低。還有就是證券市場在資本配置上的功能表現為它是通過證券價格引導資本的流動從而實現資本的合理優化配置的。通過介紹證券市場在這三個方面的功能，我們不難看出銀行證券的重要性，所以我們很有必要分析一下目前我國銀行證券存在的問題，并提出一些解決目前我國銀行證券問題的對策，從而促使我國國民經濟的又好又快發展。

二、我國銀行證券目前存在的問題

1.證券市場規模偏小

目前我國的證券市場發展正在越來越好，很有潛力，但是相比于國外證券市場的發展規模來看，我國的證券市場的規模還是偏小，還是有很大的差距，就拿股票市場為例，全世界參與股票投資的人數占總人數的比例平均是8%，其中發達國家如英國，美國這些國家的比重就更是高達20%以上，而我國的股民投資者是3300萬，占我國總人口的2.7%。如果我們在從股票市場總值占國內生產總值的比例上來比較的化，那我國相對于其他國家的差距就讓人擔憂了，所以從這些數據上，我們都不難看出我國證券市場目前的規模還偏小的現狀。

2.國家法制不夠健全，市場監控力度不夠

完善健全的國家法制制度，是確保市場經濟快速發展，公平發展的有力保障，然而我國的國家法制在規范銀行證券的交易市場上還存在不夠完善的地方，不能夠很好的保障到我國股民的利益，讓投資者面臨的風險較大，從而造成我國的股民不斷的失去信心和積極性。我國的證券交易制度不夠健全和完善，并且在執行能力上也存在不力，一些證券交易的法規還有脫節的現象，這些問題都嚴重的阻礙著我國證券市場的又好又快發展。

3.國民主見意識缺乏，存在跟風性

我國銀行證券市場還存在的問題就是，我國的國民獨立自主的能力還比較的缺乏，國民缺乏主見意識，存在跟風的現象，羊群現象比較的普遍，例如：一些股票或者是基金等，一旦一些人買了賺了，就會造成很多人不根據自己的實際情況來購買，在股票漲的時候，舍不得賣，股票在下跌的時候又不能做出讓自己的損失降低到最小的能力，國民在投資上存在很大的盲目性，沒有自己正確的理財方案，很多人都是盲目的跟風，從而造成自己在投資上的失誤，引起不必要的損失。

4.缺乏避險工具，系統性風險較高

我國的證券市場在風險管理上還有很大的缺乏，缺乏避險工具，沒有現代意義上真正的獨立的風險管理部門和風險管理體系，對此銀行的高層管理們的風險意識還是有一定的形成，但是在行業中的大部分員工還是沒有形成很高的風險意識，沒有在行業中形成大家都能認同的風險管理文化，對風險存在的認識還不夠，沒有系統的宏觀的風險控制方案和工具，甚至把風險的存在看作是一種投資上的理所應當，而沒有想出一套能夠成功避免風險或者降低風險的有效法則，這其中部分的業務人員還將風險管理看作是阻礙業務發展與拓展的絆腳石，他們在面對市場風險，操作風險和法律風險上的認識上還僅僅局限在理性的認識上，沒有一個全面的，統籌兼顧的宏觀的風險管理意識，從而就使得我國在證券市場的交易上的系統性風險還比較的高的問題。

三、對我國銀行證券存在的問題的解決措施

1.挖掘我國國民在證券交易市場上的巨大潛力

我國的證券市場規模雖然還存在偏小的現象，但是我國的證券市場的發展潛力卻是巨大的，對于目前我國的證券市場規模偏小的現象，我們其實也不必過于的擔心，我國證券市場規模明顯低于國外發達國家，其實也是和我國的國民在投資概念的認識上有很大的關系，我國的國民普遍的認為證券投資，這種賺錢的方案還存在很大的風險，對此我國應該幫助我們的國民樹立起正確客觀的理財意識，協助我國的國民成功走出在投資認識上的誤區，我想如果能成功的將我國國民的投資意識引到一個正確的認識上來，那我們的證券市場一定會有很大規模的增大。我們的國家在引導國民在投資意識的認識上需要做出努力的同時，國家還應該規范好上市公司的證券交易活動，提高上市公司的質量，推動資本主體市場的發展，從而保證我國國民的利益。

2.完善我國銀行證券市場法制，加強市場監控

證券市場講究的是高度的信用化，而只有建立起完善的銀行證券市場法則制度，讓我們一切嚴格按照證券市場的法律制度來辦事，才能讓證券市場得到充分的保護，讓我們的證券交易安全可靠，從而才能確保好證券交易市場雙方的利益不受到侵犯，確保好他們的基本權益，進而使得我國的證券交易市場能夠正常的運行和發展，逐步讓我國的證券市場走向制度化、法制化的軌道上。

3.普及銀行證券理財知識，提高國民自主選擇能力

在關于我國國民存在跟風性的問題上，我們應該有正確的認識，國民之所以有大面積的跟風現象存在，主要還是因為他們對理財不是很清楚，在理財上不專業，所以才會沒有主要，才會盲目的跟風，對此，我們可以采取的措施就是普及銀行證券理財的知識，例如：我們可以在銀行里面多放一些證券理財上的雜志，方便人們閱讀。也可以在銀行里面多增加一些專門為投資者講解證券理財理論的專業人士，甚至還可以讓這些證券的專業人士成為那些證券投降者的貼身財務管家，不斷的正確的引導證券投資者避免好風險，從而獲得利益，增加證券投資者的信心，提高他們的自主選擇能力和避免并承受風險的能力。在普及證券投資的知識上，我們的國家還可以做的就是，利用現代多媒體的東西，如電視、電腦等來宣傳證券投資的知識。

4.建立避險工具，降低系統性風險

為了使我國的證券市場更夠健康快速的發展，我們必須建立避險工具，降低系統性風險，從而才能有效的保障到我國證券投資者的利益，對此我們需要做的就是樹立全面的風險管理觀念，建立獨立的風險管理組織機構，讓所有的風險都有專門的部門來應對，從而讓風險降低到最小的程度，同時我們還應該在證券行業中，讓每一個從業人員都有強烈的風險管理意識，有全面的、整體的抗風險理念，并對銀行的高層管理人員進行監測等。

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關鍵詞：證券 投資 研究對象

1 概述

當今中國的證券投資學教材，對證券投資的研究對象的闡述較少，國內比較知名作者吳曉裘，趙錫軍、李向科等在其主編的證券投資學中都沒有對證券投資學的研究對象進行界定和闡述，而一門科學的研究對象、內容和方法，需要在學習中完善，在完善中學習，通過不斷地總結和修正，逐步完善這一學科，這一研究對證券投資理論發展和實踐都具有十分重要的現實意義。

2 證券投資概述

投資包括直接投資和間接投資兩大方面，直接投資是指各個投資主體為在未來獲得經濟效益或社會效益而進行的實物資產購建活動。如國家、企業、個人出資建造機場、碼頭、工業廠房和購置生產所用的機械設備等。間接投資是指企業或個人用其積累起來的貨幣購買股票、債券等有價證券，借以獲得收益的經濟行為。一切出于謀取預期經濟收益為目的而墊付資金或實物的行為都可以看作是投資。

證券投資是指間接投資，即投資主體用其積累起來的貨幣購買股票、公司債券、公債等有價證券，借以獲得收益的經濟行為。證券投資屬于非實物投資，投資者付出資金，購入的是有價證券，而不是機器、設備、黃金珠寶等實物。證券投資的收益一般包括股息、紅利收益、資本收益、債息收益和投機收益。

證券投資是一種特殊的投資活動，與一般意義上的投資相比，具有高收益性、高風險性、期限性和變現性等特點。

3 證券投資與投機

投機起源于古代，早期的投機以賺取地區差價為主要方式，不同區域對不同種類產品生產與需求的差別性，為投機者賺取買賣差價創造了條件。進入商品社會后，投機范圍日趨廣泛，它已伸展到生產、流通、金融等眾多領域。

投機的含義就是把握時機賺取利潤。在證券投資學中，投機的基本含義則是：在信息不充分的條件下做出投資決策，試圖在證券市場的價格漲落中獲利。而這種價格波動帶來的獲利時機同樣賦予所有的社會公眾，并未偏向某種特定的人，但事實上只有少數人把握住了這種機會。少數投機者之所以能夠成功，不只是他們熟悉市場的習性，具有豐富的經驗，準確的預見力和判斷力，更主要的是具有承擔風險的勇氣。承擔較大的風險，賺取高額利潤就是投機者根本的信條。而對于大多數人來說，并不愿意承擔更大的風險，他們往往偏重于通過資金、勞動力等生產要素的投入以圖賺取正常利潤的投資行為。

證券投資與投機的區別主要表現為對預測收益的估計不同。普通投資者進行證券投資時，較為重視基礎價值分析，以此作為投資決策的依據；證券投機者不排斥這些方法，但更重視技術、圖像和心理分析。普通投資者除關心證券價格漲落而帶來的收益外，還關注股息、紅利等日常收益；而證券投機者只關注證券價格漲落帶來的利潤，而對股息、紅利等日常收益不屑一顧。其次是所承擔的風險程度不同。投資的收益與風險是成正比的。普通投資者對投資的安全性較為關注，主要購買那些股息和紅利乃至價格相對穩定的證券，因而所承擔的風險較小；投機者主要購買那些收益高而且極不穩定的證券，因而其所承擔的風險較大。投機者既可能獲得巨大的收益，也可能遭受巨大的損失。

證券投資與投機并沒有本質上的區別，只是在程度上有差別。因此要把投資與投機完全區分開來是很困難的。投資是不成功的投機，投機是成功的投資。

4 證券投資學研究的對象

證券投資學的研究對象是證券市場運行的規律以及遵循其規律進行科學的管理和決策的綜合性方法論科學。具體地講，就是證券投資者如何正確地選擇證券投資工具；如何規范地參與證券市場運作；如何科學地進行證券投資決策分析；如何成功地使用證券投資策略與技巧；國家如何對證券投資活動進行規范管理等等。從學科性質上講，證券投資學具有下列特點：

第一，證券投資是一門綜合性方法論科學。證券投資的綜合科學性質主要反映在它以眾多學科為基礎和它涉及范圍的廣泛性。證券投資作為金融資產投資，它是整個國民經濟運行的重要組成部分。股市是國民經濟的晴雨表，因此，資本、利潤、利息等慨念是證券投資學研究問題所經常使用的基本范疇。證券市場是金融市場的一項重要組成部分。證券投資學研究的一個重要內容是證券市場運行，證券投資者的投資操作，所以必然涉及到貨幣供應、市場利率及其變化對證券市場價格以及證券投資者收益的影響。證券投資者進行投資決定購買哪個企業的股票或

債券，總要進行調查了解，掌握其經營狀況和財務狀況，從而做出分析、判斷。作這些基礎分析必須掌握一定的會計學知識。證券投資學研究問題時，除了進行一些定性分析外，還需要大量地定量分析，證券投資、市場分析、價值分析、技術分析、組合分析等內容都應采用統計、數學模型進行。因此，掌握經濟學、金融學、會計學、統計學、數學等方法對證券投資是非常重要的。因此，證券投資學是一門綜合性方法論科學。

第二，證券投資是一門應用性科學。證券投資學雖然也研究一些經濟理論問題，但從學科內容的主要組成部分來看，它屬于應用性較強的一門科學。證券投資學側重于對經濟事實、現象及經驗進行分析和歸納，它所研究的主要內容是證券投資者所需要掌握的具體方法和技巧，即如何選擇證券投資工具；如何在證券市場上買賣證券；如何分析各種證券投資價值；如何對發行公司進行財務分析；如何使用各種技術方法分析證券市場的發展變化；如何科學地進行證券投資組合等等，這些都是操作性很強的具體方法和基本技能。從這些內容可以看出，證券投資學是一門培養應用型專門人才的科學。

第三，證券投資是一門以特殊方式研究經濟關系的科學。證券投資屬于金融投資范疇，進行金融投資必須以各種有價證券的存在和流通為條件，因而證券投資學所研究的運動規律是建立在金融活動基礎之上的。金融資產是虛擬資產，金融資產的運動就是一種虛擬資本的運動，其運動有著自己一定的獨立性。社會上金融資產量的大小取決于證券發行量的大小和證券行市，而社會實際資產數量的大小取決于社會物質財富的生產能力和價格。由于金融資產的運動是以現實資產運動為根據的，由此也就決定了實際生產過程中所反映的一些生產關系也必然反映在證券投資活動當中。即使從證券投資小范圍來看，證券發行所產生的債權關系、債務關系、所有權關系、利益分配關系，證券交易過程中所形成的委托關系、購銷關系、信用關系等等也都包含著較為復雜的社會經濟關系。因此證券投資學研究證券投資的運行離不開研究現實社會形態中的種種社會關系。

5 證券投資研究的內容和方法

5.1 證券投資的研究內容

證券投資的研究內容是由其研究對象所決定的，它包括：

5.1.1 證券投資的基本概念和范疇。證券投資過程中涉及許多重要的概念和范疇，如證券（股票、債券等）、證券投資、證券投資風險、證券投資收益等。明確這些概念和范疇，是研究證券投資的前提。

5.1.2 證券投資的要素。證券投資活動離不開一定的條件或行為要素，證券投資者、證券投資工具、證券投資中介等是證券投資的實施要素。它們在證券投資過程中分別起著不同但又不可或缺的作用。研究這些要素，對于準確、全面、深入地說明和理解證券投資運動過程有著十分重要的作用。

5.1.3 從事證券投資活動的空間。證券投資活動是在證券市場上進行的，而證券市場本身是一個相當龐雜的體系，它由許多分支組成，證券市場的不同部分具有不同的活動內容，并分別滿足不同的證券投資需要。只有充分了解證券市場的組成框架、基本結構和運行機理，才能進入這一市場并有效地從事證券投資活動。

5.1.4 證券投資的規則和程序。證券投資是按照一定的規則包括法規進行的。作為一種交易行為，它有特定的程序和步聚，制度規定是相當嚴密的。了解這些規則和程序，是從事證券投資的重要前提。

5.1.5 證券投資的原則和內在要求。證券投資是一種高收益與高風險并存的經濟行為。因此安全、高效地進行證券投資，必須把握一些重要的原則和客觀內在要求。按證券投資的客觀要求行事，有助于避免證券投資中的盲目性，理性地入市操作，從而增加投資成功的可能性。

5.1.6 證券投資的分析方法。這是證券投資學最重要的內容之一。證券投資分析方法大致上可分為基本分析與技術分析兩大類，而這兩類分析方法又分別包含了大量內容，只有努力掌握這些分析方法，投資者才有可能為正確地選擇投資對象，把握市場趨勢。

5.1.7 證券投資的操作方法。證券投資的操作方法是指實際買賣證券時，在進行投資分析的基礎上，根據市場狀況和投資者自身情況、投資目的等選擇的具體操作模式、策略與手法。它與證券投資分析有著相當密切的關系，它是在投資分析的基礎上確定的，是對投資分析結果具體操作的反映。投資者個人的投資目的、條件乃至修養與氣質也會在某種程度上決定其操作方法。

5.1.8 證券投資中的風險與收益。風險與收益總是伴隨著整個證券投資過程。實際上，實現風險最小化和收益最大化，正是證券投資者追求的目標。因此，研究證券投資中的風險與收益，自然成為證券投資學的核心問題之一。什么是證券投資風險和收益？它們的構成情況如何？怎樣對證券投資中的風險與收益進行度量？如何實現收益最大化與風險最小化？如何優化基于規避風險目的的投資組合

等等，證券投資學均需做出相應的回答。

5.2 證券投資學的研究方法

證券投資是一門理論和應用并重的學科，要實現其研究目的并使這門學科不斷發展，就必須堅持以下方法和要求：

5.2.1 規范與實證分析并重，定性與定量分析結合的研究方法。證券投資學要解決繁雜的理論命題并得出科學的結論，不僅要大量地運用邏輯思維，進行各種理論抽象和規范分析，還必須高度地關注證券投資的實踐，進行廣泛的實證分析。證券投資中涉及大量的技術問題，分析、決策過程中不僅要考慮可能的制約因素，還必須盡可能弄清這些因素對證券投資的影響程度，而這些因素本身所具有的量化狀態又可能決定證券投資收益與風險程度的差別。因此，證券投資學的各種結論的得出，都必須建立在定性分析與定量分析結合運用的基礎之上。

5.2.2 強調結論、觀點的特定性及適用背景，而不刻意追求其普遍適用性或惟一性。證券投資實踐中的情況十分復雜，變數很多，市場走勢往往還要受到投機及其他某些人為因素的影響。因此，證券投資學中所給出的結論與觀點也只能針對大多數情況或某些情況，有一定的適用范圍。

5.2.3 強調動態的全方位分析。證券投資學作為一門指導證券投資實踐的學科，不僅要求完善其理論體系，更重要的是要告訴人們如何根據現象的現狀和動態，判斷事物發展的趨勢，提高投資的成功率。

6 結論

不管是證券投資或者投機，都非常有必要搞清楚其研究對象，通過對證券市場投資理論的研究和實踐的分析，筆者總結出證券投資學的研究對象，它是一門研究證券市場運行規律以及遵循其規律進行科學的管理和決策的綜合性方法論科學。而如何正確地選擇證券投資工具，規范地參與證券市場運作，科學地進行證券投資決策分析，成功地使用證券投資策略與技巧等等，對證券投資者具有十分重要的意義。

參考文獻：

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篇9

近年來，國內理論界和監管部門把市盈率的高低作為衡量股市發展的一個重要指標。的確，市盈率是判斷一國股市發展狀況的簡單、直觀的指標，但目前我國證券市場對市盈率的比較存在概念混淆。對不同指數的市盈率、不同市場的市盈率進行橫向比較時，必須注意它的可比性。如果把美國或香港的成分指數市盈率與中國證券市場上的綜合指數市盈率相比較，就犯了概念性的錯誤。目前必須澄清錯誤認識，樹立正確理念：

第一，多種因素影響特定市場市盈率的高低。

市盈率不是一個孤立的指標，它本身受多種因素制約：一是經濟體系中其他金融品種的收益直接影響市盈率的高低。如果其他因素不變，市盈率與其他金融投資品種的收益率倒數存在正相關關系。例如，我國一年期儲蓄存款實際收益率為1.584%，倒數是63倍，而目前滬深綜合指數市盈率在40倍左右。美國以往一年期存款利率長期在4%以上，倒數是25倍，道－瓊斯股價工業平均指數市盈率是20倍左右。日本一年期存款利率不到1%，其倒數高達上百倍，所以日經指數市盈率高達50倍以上；二是市盈率與股本規模相關。市盈率與總股本和流通股本均相關，總股本和流通股本越小，市盈率就會越高，反之，就會越低；三是市盈率與其股本結構掛鉤。如果上市公司的股份是全流通的，市盈率就會低一些，如果股份不是全流通的，那么流通股的市盈率就會高一些；四是市盈率與公司成長性相關；五是中國股票市場的市盈率還應考慮發行價因素。因為在較長一段時間，我國一級市場股票的平均發行市盈率在四五十倍的水平，從成本角度推動二級市場市盈率維持在較高水平。所以，我們必須客觀地科學地分析不同證券市場市盈率所受制約的影響因素，而不能教條主義地照搬。

第二，發展中國家在經濟快速發展時期維持較高的市盈率，是不可逾越的歷史階段。

從各國經濟發展的歷史經驗看，資本市場在各國經濟的快速成長期，對于整個社會資源的有效配置，為經濟發展提供低成本的直接融資起著至關重要的作用，其中必然伴隨高市盈率現象，這是不可逾越的歷史發展階段。黨的十六大提出要在本世紀頭20年全面建設小康社會的宏偉目標，未來20年國民經濟仍將以高于7%的平均速度高速增長。從增長動力來看，迫切需要通過加大在證券市場的直接融資比率，為經濟增長提供大量的低成本資金。而在促進直接融資比例提高、證券市場快速發展、經濟持續高速增長時期，我國也將遵循“持續的牛市——高市盈率——實質性快速擴容——增加低成本直接融資規模和比重——促進投融資體制改革和經濟持續增長”的規律，這也是我國經濟快速發展過程中不可逾越的歷史階段。

第三，中國股市目前已具有較高投資價值。

首先從市盈率水平看，2002年11月1日上證180成分指數市盈率為31.82倍，上證綜合指數市盈率為38.25倍；當日美國道－瓊斯成分指數市盈率為21.4倍；英國倫敦金融時報指數為61.86倍。考慮到我國基準利率較低，經濟增長率高，上市公司平均股本偏小，而且存在2/3的非流通股等因素，所以合理的市盈率應高于美國的同類指標。根據當前我國的存款利率和國債利率推算，合理的綜合指數市盈率水平應該在50倍以上，所以目前中國股市已經處于合理區間。其次，我國上市公司整體質量在國內企業中屬于上乘，具有較高的投資價值。

完善資本市場結構

市場層次和品種豐富、投資主體和對象多元化是成熟資本市場的顯著特征。與之相比，我國資本市場結構單一的缺陷十分突出，已成為制約資本市場進一步發展的瓶頸。

首先，缺乏適應市場需求的多層次市場體系。在國外發達的資本市場，除了主板市場外，二板、三板市場也比較發達，有的甚至還開設了四板市場。而我國目前只有主板市場。

其次，我國資本市場投資品種十分有限，目前只有股票、基金、國債、公司債券、可轉換債券等五個品種，其中公司債券、可轉換債券規模很小，至于金融期貨、期權等衍生產品則還處于空白狀態、結構性缺陷明顯。而美國資本市場上包括衍生產品在內的投資品種有上千種之多。

第三，投資者結構還不完善，總體而言滬深股市仍屬典型的“散戶市”，機構投資者無論在數量還是資金規模上都存在很大差距。

第四，作為資本市場基石的上市公司也存在結構性缺陷，尤其體現為國有企業比重過高，而民營企業、外資企業比例偏低。

解決資本市場結構單一的矛盾，首先應著手多層次市場體系的建設，積極創造條件，適時推出二板市場，不斷完善壯大三板市場。其次，要在完善風險控制的條件下，加大金融產品創新力度。再次，進一步加大機構投資者的培育。在大力發展以開放式基金為主的各類投資基金的同時，加快退休養老基金和保險基金的發展步伐。以QFII的形式引導外國資金進入我國證券市場，組建中外合資或合作的基金管理公司并逐步加以規范，使之成為我國資本市場的新興力量。同時，應盡快改善上市公司結構，改變資本市場為國有企業脫貧解困服務的觀念，為民營、中小企業及外資企業上市消除政策障礙。

實現貨幣市場與資本市場的良性互動

隨著金融全球化和金融創新的發展，貨幣市場和資本市場之間的對接和滲透已經成為一種發展趨勢。在我國，分業體制下兩個市場的分割也已經引發了許多問題，諸如：人為限制貨幣市場和資本市場的交易以及資金的流向；商業銀行資金運用渠道狹窄，風險不斷累積；金融市場發育不充分，利率形成機制不合理，貨幣政策效應弱化等等。

目前需要審時度勢，為貨幣市場與資本市場的良性互動創造條件：

擴大進入市場交易的對象。1999年以來，人民銀行批準了一批證券公司和基金管理公司進入全國銀行間同業拆借市場，目前還應探討擴大參與者的范圍。銀行間債券市場也應該改造成為覆蓋全社會的債券市場，使之逐漸演變成為大型機構參加的公開市場。通過與商業銀行柜臺交易市場的連接，與廣大中小機構和個人投資者相聯結，從而形成全國統一的債券市場。

探索銀行資金安全合理進入資本市場的途徑。可以考慮的方式包括：繼續允許并擴大證券公司和基金管理公司進入銀行間同業拆借市場和證券公司向銀行申請股票質押貸款的規模和范圍；設立券商融資公司，向券商融資。先期融資可以采取擔保貸款或完全抵押貸款的方式，適當的時機逐步開放信用交易；商業銀行可以為券商開展一些創新業務，比如為企業重組并購提供貸款等。

拓寬股票質押貸款的對象。積極準備在適當時候推出非券商股票質押貸款，包括開辦企業股票質押貸款和個人股票質押貸款。并通過完善相關的法律法規、完善登記制度、通過對質押率和質押利率的調節、增加或減少信用交易保證金等有效控制風險。

組建銀行業和保險業的證券投資基金，銀行和保險公司通過購買基金間接進入股市。同時，政府對這類證券投資基金的規模進行控制。

妥善解決國有股和法人股的出路

由于歷史形成的原因，我國國有股、法人股比例高并且不能流通，必須通過國有股減持和流通加以解決，但這是一個逐步實現的長期過程，需要采取多元化的解決思路：

減持方式多元化。根據企業的不同情況和各種方案的不同特點，由證券公司等中介機構與上市公司共同協商決定采取哪一種具體方案，如配售方案、包括回購、縮股或擴股的股權調整方案、存量發行方案、基金方案、股債轉換方案以及包括協議轉讓、拍賣、新建國有股市場等在內的第二市場方案等。

定價機制必須統一。以凈資產值為基準，再綜合考慮企業的盈利能力和行業發展前景等各種因素確定一個權數，用凈資產值來乘以這個權數，進而確定減持價格。

以凈資產左右的價格賣給老股東，來取代目前正在實施的國有股以凈資產左右的價格轉讓給外資企業。國有股以凈資產左右的價格轉讓給外資企業，仍然存在今后外資法人股的流通問題，而且失去了通過低價配售對老股東進行補償的手段，反而為今后解決其流通問題設置了障礙。

市場在資金方面不存在障礙，非流通股的流通給市場帶來的壓力也在可控范圍之內。目前非流通股總量在3600億元股左右，按凈資產左右的價格減持，只需要1萬億元左右的資金規模。只要通過股票質押貸款等方式，從銀行8萬億元儲蓄存款中分流出15%左右，就能滿足需要。然后將部分減持獲得的資金通過投資基金的形式回流到股市，化解流通帶來的市場壓力。

只要政府采取的減持和流通方式得當，那么國有股和法人股完全可以在國有資產不流失、投資者不受損失、股價指數保持穩定而市盈率平穩回落的情況下進行減持和流通，從而在非流通股問題的解決上形成一個多贏格局。

深化發行制度改革

由審批制向核準制改革標志著我國的發行制度已經邁出了市場化的一大步，但監管部門的行政控制仍然存在，其結果是扭曲了資本市場融資、投資方的供求關系。而中國證券市場上存在的許多問題，都與發行制度的不合理以及行政干預有著直接或間接的聯系。這一問題越來越成為制約中國證券市場健康發展的瓶頸。

目前我國新股發行的認購剛剛采取市值配售法。但這一改革并沒有從根本上解決新股發行速度過慢，新股發行積壓等老問題，同時又產生了中簽率過低導致市值配售的收益率過低、對法人機構投資者吸引力不夠等新問題。

要修正這些扭曲，就必須從根源入手，遵循漸進式改革的原則，對現行的發行制度作適當的調整，實行“批量招標發行、全額市值配售、集中上市”的模式。首先，將擬發行新股公司按市盈率高低進行招標，選擇一批公司待發行，同類公司中市盈率較低的優先發行；其次，選擇某一天的市值作為基準，投資者按其擁有市值多少，決定申購多少新股，申購什么新股，但是每一單位有效市值額度僅能申請集中上市股票中的一只，市值不能重復利用；然后，每一發行公司按照發行數量和申購量多少，進行配號抽簽，決定哪些賬號中簽；最后，中簽投資者存入足夠資金，購買中簽股票。在一定時間后，安排發行新股集中上市，該批股票發行上市完畢。另外，為明確市場預期，穩定市場信心，證監會發審委可預先確定每年的發行批次，以及每批發行的家數。

新發行方案的發行順序由招標市盈率決定，那些最急需資金的公司將會愿意以較低的市盈率發行，保證了資金配置到最稀缺的公司，使發行制度更加市場化。同時以市盈率高低作為發行依據，能有效抑制擬上市公司以高市盈率“圈錢”的不良動機。而且，通過批量發行和集中上市，能合理改變一段時期內新股和資金的供求關系，有效降低新股發行市盈率以及新股上市后的市盈率，使滬深市場在綜合指數不下跌的情況下大幅降低整個市場的市盈率，從而降低證券市場風險。此外，通過集中配售，可以增加每次發行的新股數量，將提高市值的利用率，提高單次申購的中簽率，增加市值配售對二級市場大戶投資者的吸引力，同時還可解決長期困擾券商的不合理的通道問題。

切實保護中小投資者權益

截至2002年8月底，我國中小投資者在滬深證券交易所的開戶數為6794萬戶，占投資者總數的99.47%。中小投資者是市場中的弱勢群體，需要法律法規來切實維護他們的合法權益。首先是要建立全社會的誠信系統，培育誠信意識；其次是加強法制建設力度，完善相關配套的實施辦法和操作細則。可以借鑒發達國家的成功經驗和做法，制定《中小股東權益保護法》，建立健全證券民事訴訟（如集團訴訟和股東代表訴訟）、證據、聽證和民事賠償制度，使得中小投資者權益保護有法可依；第三是可以考慮設立中小投資者權益保障中心（或協會），為投資者提供及時有效的法律及咨詢服務；第四是提高證券市場監管效率，加大對違規行為的懲治力度；第五是為利益遭受侵害的中小投資者設立賠償基金；第六是加強投資者教育的基礎工作，增強投資者的維權意識，并引導投資者樹立科學的投資理念。

打造中國證券業的“旗艦”

目前我國證券公司不僅規模偏小，還普遍存在業務單一、粗放經營的特點，容易受到市場波動的影響，業務創新的能力明顯不足。這些問題導致整個證券行業效率低下，生存和發展環境惡劣，行業資源浪費嚴重，優勢券商做不大，劣勢券商死不了。面對加入WTO的挑戰，必須盡快解決存在的各種問題：首先，政府要規劃好證券行業的發展，明確行業的發展目標，同時重點扶持規模大、內控力強、資產質量高、經營業績好的大型證券公司，培育國家級的大投資銀行。鼓勵券商組建金融控股集團。其次，打破地方保護主義的封鎖，實施市場化的退出機制，通過行業內、地區間并購，壯大規模和實力，改變目前“小而全”、“小而多”的低水平發展模式。再次，借鑒國際慣例，建立和完善證券公司治理結構，加快證券公司股份制改造和上市。此外，管理層要為券商業務開拓創新提供制度保障，例如允許符合條件的證券公司發行金融債券、開展和擴大證券質押貸款，解決證券公司長期存在的融資難題等。

降低市場系統性風險的積聚

在股票市場大幅調整的情況下，我國證券市場品種過少，結構單一的矛盾日益突出，已經對市場發展造成阻礙。這種狀況不僅使投資者投資渠道狹窄，而且無法進行風險對沖。由于缺乏風險對沖機制，還使得我國證券市場的定價機制受到扭曲，證券市場系統性風險不能及時有效地得到釋放，導致市場風險不斷累積。單邊市也造成投資者的盈利渠道受阻，限制了其發展空間。另外，缺乏對沖機制也將對吸引國外合格的機構投資者(QFII)進入國內股票市場造成障礙。因此，建立風險對沖機制既是我國證券市場發展到這一階段的內在要求，也是證券市場規范化、國際化的慣例。

我國證券市場經過10多年的發展，目前已經具備了建立相關風險對沖機制的條件：現貨市場迅速發展，機構投資者迅速增加，法律和監管體系不斷完善，投資者風險意識不斷強化等。根據成熟市場的經驗與我國證券市場的發展階段，可以按風險的可控程度和產品相互配套的要求，采取首先推出股指期貨、其次推出信用交易機制、再次為股票期貨、最后為股票期權的順序，逐步推出風險對沖產品。

進一步提高監管效率

我國政府監管部門在監管目標、監管手段、法律依據等各方面都有了長足的進步，但目前在認識上和具體操作上也存在不足，具體表現為：

——對證券市場的功能定位上有偏差。長期以來我國一直強調證券市場為國有企業融資服務，非國有企業融資上市的制約始終很高；同時在功能定位上也沒有從單純的融資功能轉變到資源配置和價格發現功能上來。

——在規范和發展的認識上存在偏差，把發展與規范對立起來，使兩者之間缺乏有效的協調。在實際操作過程中，經常自覺不自覺地把規范理解成單純的治理整頓，以犧牲證券市場的發展為代價，寄希望于把證券市場打掃干凈再來發展；把發展理解為簡單的數量堆積，割裂規范和發展的內在關系，人為地使證券市場陷于規范和發展的兩個極端之中，沒有建立一套把發展和規范有機融合在一起的動態的監管理念；

——缺乏市場化的調控手段。往往政策選擇的方向是正確的，但由于在操作手法、時機選擇、調控力度等方面的選擇不當，導致一項本來有利于證券市場發展的政策被歪曲而延誤。

對于監管中存在的問題，必須逐步加以解決：

準確定位證券市場的基本功能。堅持在發展中規范的方針。以歷史和發展的眼光正確看待目前中國證券市場存在的各種問題，尤其對經濟快速發展中的中國證券市場的高市盈率有正確的認識。

要進一步完善市場化的調控手段。尊重市場客觀規律，對各項政策的具體實施手段、實施力度和時機選擇予以充分重視，以達到合意的政策效果。

搞好監管當局的協調。目前與證券市場相關的監管部門除了證監會、證券交易所、各級證管辦之外，保監會和人民銀行也對其有很大的影響。三個部門之間的監管工作需要加強信息交流、協調監管，以保證貨幣市場，證券市場和保險市場三者的資金可以有序地相互融通，互促發展并控制風險。

全方位、多層次、有步驟地推進國際化步伐

中國已經加入WTO，證券市場國際化已經是必然選擇。證券市場的開放是一把“雙刃劍”，機遇與挑戰并存。必須選擇最佳的開放路徑，避免開放可能帶來的危機性風險，減輕開放帶來的陣痛，以較小的代價享受國際化帶來的利益。

亞洲金融危機給我們的教訓是，證券市場的開放必須有穩定、成熟的宏觀經濟環境作保障，必須有合理、科學的配套政策相配合，而且，完全開放前的證券市場必須是機制健全、監管成熟、且有豐富、立體化層次的市場。

篇10

近年來，國內理論界和監管部門把市盈率的高低作為衡量股市發展的一個重要指標。的確，市盈率是判斷一國股市發展狀況的簡單、直觀的指標，但目前我國證券市場對市盈率的比較存在概念混淆。對不同指數的市盈率、不同市場的市盈率進行橫向比較時，必須注意它的可比性。如果把美國或香港的成分指數市盈率與中國證券市場上的綜合指數市盈率相比較，就犯了概念性的錯誤。目前必須澄清錯誤認識，樹立正確理念：

第一，多種因素影響特定市場市盈率的高低。

市盈率不是一個孤立的指標，它本身受多種因素制約：一是經濟體系中其他金融品種的收益直接影響市盈率的高低。如果其他因素不變，市盈率與其他金融投資品種的收益率倒數存在正相關關系。例如，我國一年期儲蓄存款實際收益率為1.584%，倒數是63倍，而目前滬深綜合指數市盈率在40倍左右。美國以往一年期存款利率長期在4%以上，倒數是25倍，道－瓊斯股價工業平均指數市盈率是20倍左右。日本一年期存款利率不到1%，其倒數高達上百倍，所以日經指數市盈率高達50倍以上；二是市盈率與股本規模相關。市盈率與總股本和流通股本均相關，總股本和流通股本越小，市盈率就會越高，反之，就會越低；三是市盈率與其股本結構掛鉤。如果上市公司的股份是全流通的，市盈率就會低一些，如果股份不是全流通的，那么流通股的市盈率就會高一些；四是市盈率與公司成長性相關；五是中國股票市場的市盈率還應考慮發行價因素。因為在較長一段時間，我國一級市場股票的平均發行市盈率在四五十倍的水平，從成本角度推動二級市場市盈率維持在較高水平。所以，我們必須客觀地科學地分析不同證券市場市盈率所受制約的影響因素，而不能教條主義地照搬。

第二，發展中國家在經濟快速發展時期維持較高的市盈率，是不可逾越的歷史階段。

從各國經濟發展的歷史經驗看，資本市場在各國經濟的快速成長期，對于整個社會資源的有效配置，為經濟發展提供低成本的直接融資起著至關重要的作用，其中必然伴隨高市盈率現象，這是不可逾越的歷史發展階段。黨的十六大提出要在本世紀頭20年全面建設小康社會的宏偉目標，未來20年國民經濟仍將以高于7%的平均速度高速增長。從增長動力來看，迫切需要通過加大在證券市場的直接融資比率，為經濟增長提供大量的低成本資金。而在促進直接融資比例提高、證券市場快速發展、經濟持續高速增長時期，我國也將遵循“持續的牛市——高市盈率——實質性快速擴容——增加低成本直接融資規模和比重——促進投融資體制改革和經濟持續增長”的規律，這也是我國經濟快速發展過程中不可逾越的歷史階段。

第三，中國股市目前已具有較高投資價值。

首先從市盈率水平看，2002年11月1日上證180成分指數市盈率為31.82倍，上證綜合指數市盈率為38.25倍；當日美國道－瓊斯成分指數市盈率為21.4倍；英國倫敦金融時報指數為61.86倍。考慮到我國基準利率較低，經濟增長率高，上市公司平均股本偏小，而且存在2/3的非流通股等因素，所以合理的市盈率應高于美國的同類指標。根據當前我國的存款利率和國債利率推算，合理的綜合指數市盈率水平應該在50倍以上，所以目前中國股市已經處于合理區間。其次，我國上市公司整體質量在國內企業中屬于上乘，具有較高的投資價值。

完善資本市場結構

市場層次和品種豐富、投資主體和對象多元化是成熟資本市場的顯著特征。與之相比，我國資本市場結構單一的缺陷十分突出，已成為制約資本市場進一步發展的瓶頸。

首先，缺乏適應市場需求的多層次市場體系。在國外發達的資本市場，除了主板市場外，二板、三板市場也比較發達，有的甚至還開設了四板市場。而我國目前只有主板市場。

其次，我國資本市場投資品種十分有限，目前只有股票、基金、國債、公司債券、可轉換債券等五個品種，其中公司債券、可轉換債券規模很小，至于金融期貨、期權等衍生產品則還處于空白狀態、結構性缺陷明顯。而美國資本市場上包括衍生產品在內的投資品種有上千種之多。

第三，投資者結構還不完善，總體而言滬深股市仍屬典型的“散戶市”，機構投資者無論在數量還是資金規模上都存在很大差距。

第四，作為資本市場基石的上市公司也存在結構性缺陷，尤其體現為國有企業比重過高，而民營企業、外資企業比例偏低。

解決資本市場結構單一的矛盾，首先應著手多層次市場體系的建設，積極創造條件，適時推出二板市場，不斷完善壯大三板市場。其次，要在完善風險控制的條件下，加大金融產品創新力度。再次，進一步加大機構投資者的培育。在大力發展以開放式基金為主的各類投資基金的同時，加快退休養老基金和保險基金的發展步伐。以QFII的形式引導外國資金進入我國證券市場，組建中外合資或合作的基金管理公司并逐步加以規范，使之成為我國資本市場的新興力量。同時，應盡快改善上市公司結構，改變資本市場為國有企業脫貧解困服務的觀念，為民營、中小企業及外資企業上市消除政策障礙。

實現貨幣市場與資本市場的良性互動

隨著金融全球化和金融創新的發展，貨幣市場和資本市場之間的對接和滲透已經成為一種發展趨勢。在我國，分業體制下兩個市場的分割也已經引發了許多問題，諸如：人為限制貨幣市場和資本市場的交易以及資金的流向；商業銀行資金運用渠道狹窄，風險不斷累積；金融市場發育不充分，利率形成機制不合理，貨幣政策效應弱化等等。

目前需要審時度勢，為貨幣市場與資本市場的良性互動創造條件：

擴大進入市場交易的對象。1999年以來，人民銀行批準了一批證券公司和基金管理公司進入全國銀行間同業拆借市場，目前還應探討擴大參與者的范圍。銀行間債券市場也應該改造成為覆蓋全社會的債券市場，使之逐漸演變成為大型機構參加的公開市場。通過與商業銀行柜臺交易市場的連接，與廣大中小機構和個人投資者相聯結，從而形成全國統一的債券市場。

探索銀行資金安全合理進入資本市場的途徑。可以考慮的方式包括：繼續允許并擴大證券公司和基金管理公司進入銀行間同業拆借市場和證券公司向銀行申請股票質押貸款的規模和范圍；設立券商融資公司，向券商融資。先期融資可以采取擔保貸款或完全抵押貸款的方式，適當的時機逐步開放信用交易；商業銀行可以為券商開展一些創新業務，比如為企業重組并購提供貸款等。

拓寬股票質押貸款的對象。積極準備在適當時候推出非券商股票質押貸款，包括開辦企業股票質押貸款和個人股票質押貸款。并通過完善相關的法律法規、完善登記制度、通過對質押率和質押利率的調節、增加或減少信用交易保證金等有效控制風險。

組建銀行業和保險業的證券投資基金，銀行和保險公司通過購買基金間接進入股市。同時，政府對這類證券投資基金的規模進行控制。

妥善解決國有股和法人股的出路

由于歷史形成的原因，我國國有股、法人股比例高并且不能流通，必須通過國有股減持和流通加以解決，但這是一個逐步實現的長期過程，需要采取多元化的解決思路：

減持方式多元化。根據企業的不同情況和各種方案的不同特點，由證券公司等中介機構與上市公司共同協商決定采取哪一種具體方案，如配售方案、包括回購、縮股或擴股的股權調整方案、存量發行方案、基金方案、股債轉換方案以及包括協議轉讓、拍賣、新建國有股市場等在內的第二市場方案等。

定價機制必須統一。以凈資產值為基準，再綜合考慮企業的盈利能力和行業發展前景等各種因素確定一個權數，用凈資產值來乘以這個權數，進而確定減持價格。

以凈資產左右的價格賣給老股東，來取代目前正在實施的國有股以凈資產左右的價格轉讓給外資企業。國有股以凈資產左右的價格轉讓給外資企業，仍然存在今后外資法人股的流通問題，而且失去了通過低價配售對老股東進行補償的手段，反而為今后解決其流通問題設置了障礙。

市場在資金方面不存在障礙，非流通股的流通給市場帶來的壓力也在可控范圍之內。目前非流通股總量在3600億元股左右，按凈資產左右的價格減持，只需要1萬億元左右的資金規模。只要通過股票質押貸款等方式，從銀行8萬億元儲蓄存款中分流出15%左右，就能滿足需要。然后將部分減持獲得的資金通過投資基金的形式回流到股市，化解流通帶來的市場壓力。

只要政府采取的減持和流通方式得當，那么國有股和法人股完全可以在國有資產不流失、投資者不受損失、股價指數保持穩定而市盈率平穩回落的情況下進行減持和流通，從而在非流通股問題的解決上形成一個多贏格局。

深化發行制度改革

由審批制向核準制改革標志著我國的發行制度已經邁出了市場化的一大步，但監管部門的行政控制仍然存在，其結果是扭曲了資本市場融資、投資方的供求關系。而中國證券市場上存在的許多問題，都與發行制度的不合理以及行政干預有著直接或間接的聯系。這一問題越來越成為制約中國證券市場健康發展的瓶頸。

目前我國新股發行的認購剛剛采取市值配售法。但這一改革并沒有從根本上解決新股發行速度過慢，新股發行積壓等老問題，同時又產生了中簽率過低導致市值配售的收益率過低、對法人機構投資者吸引力不夠等新問題。

要修正這些扭曲，就必須從根源入手，遵循漸進式改革的原則，對現行的發行制度作適當的調整，實行“批量招標發行、全額市值配售、集中上市”的模式。首先，將擬發行新股公司按市盈率高低進行招標，選擇一批公司待發行，同類公司中市盈率較低的優先發行；其次，選擇某一天的市值作為基準，投資者按其擁有市值多少，決定申購多少新股，申購什么新股，但是每一單位有效市值額度僅能申請集中上市股票中的一只，市值不能重復利用；然后，每一發行公司按照發行數量和申購量多少，進行配號抽簽，決定哪些賬號中簽；最后，中簽投資者存入足夠資金，購買中簽股票。在一定時間后，安排發行新股集中上市，該批股票發行上市完畢。另外，為明確市場預期，穩定市場信心，證監會發審委可預先確定每年的發行批次，以及每批發行的家數。

新發行方案的發行順序由招標市盈率決定，那些最急需資金的公司將會愿意以較低的市盈率發行，保證了資金配置到最稀缺的公司，使發行制度更加市場化。同時以市盈率高低作為發行依據，能有效抑制擬上市公司以高市盈率“圈錢”的不良動機。而且，通過批量發行和集中上市，能合理改變一段時期內新股和資金的供求關系，有效降低新股發行市盈率以及新股上市后的市盈率，使滬深市場在綜合指數不下跌的情況下大幅降低整個市場的市盈率，從而降低證券市場風險。此外，通過集中配售，可以增加每次發行的新股數量，將提高市值的利用率，提高單次申購的中簽率，增加市值配售對二級市場大戶投資者的吸引力，同時還可解決長期困擾券商的不合理的通道問題。

切實保護中小投資者權益

截至2002年8月底，我國中小投資者在滬深證券交易所的開戶數為6794萬戶，占投資者總數的99.47%。中小投資者是市場中的弱勢群體，需要法律法規來切實維護他們的合法權益。首先是要建立全社會的誠信系統，培育誠信意識；其次是加強法制建設力度，完善相關配套的實施辦法和操作細則。可以借鑒發達國家的成功經驗和做法，制定《中小股東權益保護法》，建立健全證券民事訴訟（如集團訴訟和股東代表訴訟）、證據、聽證和民事賠償制度，使得中小投資者權益保護有法可依；第三是可以考慮設立中小投資者權益保障中心（或協會），為投資者提供及時有效的法律及咨詢服務；第四是提高證券市場監管效率，加大對違規行為的懲治力度；第五是為利益遭受侵害的中小投資者設立賠償基金；第六是加強投資者教育的基礎工作，增強投資者的維權意識，并引導投資者樹立科學的投資理念。

打造中國證券業的“旗艦”

目前我國證券公司不僅規模偏小，還普遍存在業務單一、粗放經營的特點，容易受到市場波動的影響，業務創新的能力明顯不足。這些問題導致整個證券行業效率低下，生存和發展環境惡劣，行業資源浪費嚴重，優勢券商做不大，劣勢券商死不了。面對加入WTO的挑戰，必須盡快解決存在的各種問題：首先，政府要規劃好證券行業的發展，明確行業的發展目標，同時重點扶持規模大、內控力強、資產質量高、經營業績好的大型證券公司，培育國家級的大投資銀行。鼓勵券商組建金融控股集團。其次，打破地方保護主義的封鎖，實施市場化的退出機制，通過行業內、地區間并購，壯大規模和實力，改變目前“小而全”、“小而多”的低水平發展模式。再次，借鑒國際慣例，建立和完善證券公司治理結構，加快證券公司股份制改造和上市。此外，管理層要為券商業務開拓創新提供制度保障，例如允許符合條件的證券公司發行金融債券、開展和擴大證券質押貸款，解決證券公司長期存在的融資難題等。

降低市場系統性風險的積聚

在股票市場大幅調整的情況下，我國證券市場品種過少，結構單一的矛盾日益突出，已經對市場發展造成阻礙。這種狀況不僅使投資者投資渠道狹窄，而且無法進行風險對沖。由于缺乏風險對沖機制，還使得我國證券市場的定價機制受到扭曲，證券市場系統性風險不能及時有效地得到釋放，導致市場風險不斷累積。單邊市也造成投資者的盈利渠道受阻，限制了其發展空間。另外，缺乏對沖機制也將對吸引國外合格的機構投資者(QFII)進入國內股票市場造成障礙。因此，建立風險對沖機制既是我國證券市場發展到這一階段的內在要求，也是證券市場規范化、國際化的慣例。

我國證券市場經過10多年的發展，目前已經具備了建立相關風險對沖機制的條件：現貨市場迅速發展，機構投資者迅速增加，法律和監管體系不斷完善，投資者風險意識不斷強化等。根據成熟市場的經驗與我國證券市場的發展階段，可以按風險的可控程度和產品相互配套的要求，采取首先推出股指期貨、其次推出信用交易機制、再次為股票期貨、最后為股票期權的順序，逐步推出風險對沖產品。

進一步提高監管效率

我國政府監管部門在監管目標、監管手段、法律依據等各方面都有了長足的進步，但目前在認識上和具體操作上也存在不足，具體表現為：

對證券市場的功能定位上有偏差。長期以來我國一直強調證券市場為國有企業融資服務，非國有企業融資上市的制約始終很高；同時在功能定位上也沒有從單純的融資功能轉變到資源配置和價格發現功能上來。在規范和發展的認識上存在偏差，把發展與規范對立起來，使兩者之間缺乏有效的協調。在實際操作過程中，經常自覺不自覺地把規范理解成單純的治理整頓，以犧牲證券市場的發展為代價，寄希望于把證券市場打掃干凈再來發展；把發展理解為簡單的數量堆積，割裂規范和發展的內在關系，人為地使證券市場陷于規范和發展的兩個極端之中，沒有建立一套把發展和規范有機融合在一起的動態的監管理念；缺乏市場化的調控手段。往往政策選擇的方向是正確的，但由于在操作手法、時機選擇、調控力度等方面的選擇不當，導致一項本來有利于證券市場發展的政策被歪曲而延誤。

對于監管中存在的問題，必須逐步加以解決：

準確定位證券市場的基本功能。堅持在發展中規范的方針。以歷史和發展的眼光正確看待目前中國證券市場存在的各種問題，尤其對經濟快速發展中的中國證券市場的高市盈率有正確的認識。要進一步完善市場化的調控手段。尊重市場客觀規律，對各項政策的具體實施手段、實施力度和時機選擇予以充分重視，以達到合意的政策效果。

搞好監管當局的協調。目前與證券市場相關的監管部門除了證監會、證券交易所、各級證管辦之外，保監會和人民銀行也對其有很大的影響。三個部門之間的監管工作需要加強信息交流、協調監管，以保證貨幣市場，證券市場和保險市場三者的資金可以有序地相互融通，互促發展并控制風險。

全方位、多層次、有步驟地推進國際化步伐

中國已經加入WTO，證券市場國際化已經是必然選擇。證券市場的開放是一把“雙刃劍”，機遇與挑戰并存。必須選擇最佳的開放路徑，避免開放可能帶來的危機性風險，減輕開放帶來的陣痛，以較小的代價享受國際化帶來的利益。

亞洲金融危機給我們的教訓是，證券市場的開放必須有穩定、成熟的宏觀經濟環境作保障，必須有合理、科學的配套政策相配合，而且，完全開放前的證券市場必須是機制健全、監管成熟、且有豐富、立體化層次的市場。