導語：如何才能寫好一篇解決債務危機的方法，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

在經歷了之前一段時間市場對歐元區通貨膨脹問題的關注后，近期人們的視線又重新轉移到歐元區債務危機上。這次被關注的對象仍是希臘。希臘接受歐盟與IMF的1100億歐元救助已一年，仍面臨收入不足和深度衰退困境。在希臘將于6月面臨134億歐元融資缺口之際，各界關注其是否需要重組債務。不過，希臘總理帕潘德里歐和歐洲央行的多位高層官員表示希臘必須避免債務重組，并且要大力推進減赤和私有化進程從而克服該國的債務危機。根據民意調查，大多數的希臘民眾反對采取進一步的緊縮財政政策并舉行全國性的罷工，這無疑是對希臘執政黨的又一次考驗。另外，希臘近期被標普調降3個信用等級，希臘3年期國債收益率已經攀升至27％。市場對于希臘債務重組的不可避免的憂慮又加深了一層。

這些有關希臘可能重組債務的跡象令投資人感到恐懼，但正如往次一樣，債務重組對歐元的信譽將是一個致命的打擊。如果希臘進行債務重組，那么重組可能擴散，損害整個歐元區的聲譽和經濟一體化進程。無論將希臘債務重組說成重新“調整”、“安排”還是“自愿的債務交換”，都會被普遍理解為違約。希臘一旦違約，包括西班牙在內有債務危機的其他歐元區國家將立即被推到危機最前線。歐元區各國一定會盡力避免這種情況的出現，否則他們此前所作的種種努力將功虧一簣。事實也是如此，5月末的歐盟財長會議堅決否認了希臘債務重組的可能性，德國態度軟化，歐元區開始討論第二輪援助方案。

在希臘問題鬧得沸沸揚揚之前，葡萄牙作為第三個獲得援助的國家，IMF和歐盟在2011年5月總計敲定了780億歐元的援助金額，使得葡萄牙在兩年多一點的時間內可以不必進入市場發售中長債。5月20日，IMF表示將立刻向葡萄牙先發放61億歐元的貸款，以緩解投資者的憂慮。但一切僅是個開始，施援條件據預測會導致葡萄牙今明兩年經濟均萎縮2％，該國必然要經歷一段艱難的調整期――要么直接面臨死亡，要么現在開始動一系列手術。

歐洲債務危機的成因：表面的與深屢次的

歐洲債務危機的產生，表面上看是由于歐盟成員國自身巨額債務引起的，但其更深層次的根源在于歐元區統一的貨幣政策和歐盟的結構性失衡以及難以為繼的高福利制度。

首先，歐元區實行統一的貨幣政策，這就極大地限制了歐元區各國運用經濟政策發展本國經濟的空間與能力。財政政策與貨幣政策是―個國家調節經濟運行的兩個最主要政策工具，由于歐元區實施統一貨幣政策，整個區域內沒有統一與嚴格的財政政策框架，因而各個國家都盡可能地把財政政策運用到極致。2008年，美國爆發大規模金融危機，歐洲各國為走出衰退泥潭，大都采取了大規模的擴張財政政策來刺激本國經濟，這就導致了債務風險的快速積累，并不斷演化成了可能危及全球經濟發展的債務危機。

其次，歐元區成員國之間的經濟結構不平衡。在歐元區成立之初，歐元區的各個國家經濟發展水平相距甚遠。根據《穩定與增長公約》的要求，歐元區成員國必須達到下列標準：首先是控制政府開支不超過國內生產總值的3％，其次是國債必須保持在國內生產總值的60％以下或正在快速接近這一水平，最后是通貨膨脹率不能超過三個最佳成員國上年通貨膨脹率的1.5％。當時真正滿足這一系列標準的成員國并不多。包括希臘在內的許多國家在做出遵守有關財政赤字與債務等限制性規定的承諾后，才得以加入歐元區。另外，近幾年歐盟的過快擴大不僅末能緩解歐盟發展結構性失衡問題，反而更加劇了這種失衡。以歐盟委員會前主席德洛爾為代表的相當一部分人就認為，現在出現諸多問題的根本原因在于歐盟未徹底消化上次擴大的成果，便又急于吸納新成員國，這不僅破壞了其穩定基礎，還削弱了其向外投射影響力的能力。如果成員國間競爭力差距不縮小，債務問題無法根本解決，勢必成為影響貨幣聯盟穩定的“定時炸彈”。

最后，盡管歐元區成員國經濟實力差異較大，但隨著歐洲―體化進程的推進，各成員國均形成了以高福利為主要特征的社會保障制度。特別是希臘，遠遠脫離其自身經濟實力水平的高福利制度使得希臘財政不堪重負，但為了維持民意支持率，政府又不得不延續這種高福利制度，并通過發行債券來獲取施政資金，致使債務風險不斷積累，最終釀成歐洲債務危機。

歐債危機將何去何從

歐洲債務危機的持續擴大，不僅威脅著歐元區甚至整個歐洲的穩定，而且也威脅著整個世界經濟的復蘇進程，已成為世界經濟二次探底的最大誘因。

從本質上來說，歐洲根本走出債務危機有賴于經濟的全面復蘇，如果歐洲經濟增速放緩，將令歐盟各國削減財赤的壓力陡增。另外，歐元區成員國的經濟增長速度差距也比較明顯，一方面是以德國和法國為代表的核心成員國正在以較快的速度增長；另一方面，是西班牙、愛爾蘭等國家因緊縮措施而逐漸落后。經濟復蘇勢頭的不均衡不僅難以縮小歐洲內部發展的不平衡，反而會加劇歐洲內部失衡問題。此外，歐元區高福利社會制度下財政支出方式的不合理性仍將是擺在歐盟面前的棘手問題。為削減財赤，歐盟觸碰了社會福利這塊“奶酪”。目前，緊縮政策已導致多國官民對立加劇，激進勢力抬頭和政局不穩，社會不穩定因素增加。

但歐盟也在積極尋求解決歐洲債務危機蔓延的方法，并陸續出臺了多項措施。歐盟委員會5月12日正式出臺改革建議，擬完善歐盟層面上的經濟治理，通過強化財政紀律和加強成員國間經濟政策協調等措施防范希臘債務危機重演。另外自希臘債務危機爆發以來，根據與歐盟及IMF的救助協議，希臘政府將削減300億歐元赤字，保證2014年赤字占GDP的比重下降至3％以內。葡萄牙、西班牙等國也相繼推出了一系列財政緊縮計劃。近期德國在提出一項建立中期的、全面的穩定計劃中，強調希望將歐盟成員國的財政鞏固措施納入其中，歐元區“財政聯盟”的議題也成為市場議論的熱點。

雖然歐盟改革的道路并不平坦，歐洲債務危機也將會是歐盟長期必須面對的問題。但總體而言，目前鬧出債務問題的歐洲國家的GDP僅占整個歐元區的5％，整個歐元區的預算赤字占GDP的比重大約在6％，遠低于美國以及日本。未來我們需要更多關注歐元區經濟增長問題，這是解決歐洲債務問題的根本后盾。如果經濟增長出現大的問題，則是真正擔隴的開始。

篇2

摘要：萬解秋教授認為，歐債危機是金融危機的延續，其背后的根本原因是經濟體制和結構的失衡，低效率的經濟運行和增長動力的衰退，難以用國家債務來填補，當然也不可能用發行貨幣來解決，金融危機以及隨后的債務危機是這種經濟衰退危機的必然表現，而僅僅想通過債務發行和貨幣投放就能解決問題的想法，是不現實的，它有可能招致更嚴重的經濟衰退和危機，這也是我們現在所應該引以為戒的。白永秀教授認為，歐債危機從深層原因來看，是現代市場經濟體制下效率與公平、實體經濟與虛擬經濟、責任與權利之間矛盾激化的必然產物。錢津研究員認為歐洲債務危機不是市場化的信用危機，而是政府信用的危機。傳統的陳舊的貨幣理論直接導致了經濟相對脆弱的一些歐洲國家在遭遇到國際金融危機之后的自家政府財務的危機。從本質上看，歐洲債務危機是一個貨幣理論亟需轉換和推進的問題。余斌研究員則認為，歐債危機不同于不以人的意志為轉移的經濟危機，它更多地是一場人為的危機。他進一步指出，如果中國大量持有歐債，那么歐盟和德法金融寡頭必然會以國際社會的輿論壓力如設置人權話題等手段在合適的時機迫使中國同樣貶值所持有的歐債，借機掠奪中國人民。

關鍵詞：債務危機；金融危機；歐洲聯盟；實體經濟；虛擬經濟

中圖分類號：F039 文獻標識碼：A 文章編號：1007-2101（2012）03-0010-12

一、債務危機起因金融危機

歐債危機的爆發看起來是一場國家的債務危機，從希臘、意大利等國的債務曝險，到歐盟主要成員國的債務比重超越警戒線引發債務評級下調，顯示的是一場可能的債務違約和債務危機。現在這場危機還在繼續延宕過程中，影響波及可能進一步擴大，這也引起了人們的關注，為什么在全球經濟最核心的歐元區國家爆發了前所未有的債務危機。

在2008年金融危機沖擊歐洲經濟和金融市場時，貨幣體系和資本市場的健康穩定看起來是關鍵因素，金融市場劇烈波動產生的沖擊波殺傷了融資過度、金融體系脆弱的國家，出現了像冰島、愛爾蘭這樣的陷入危機的經濟體。因為金融市場的擴張過度和過分的杠桿融資而導致金融體系脆弱部分曝險，一部分金融機構受到了影響，這顯然與債務性質結構無關。

金融危機的沖擊首先體現為對于金融機構和金融市場是否穩健的影響，當時主要的觀察認識認為金融市場衍生品的杠桿化交易失控和銀行類機構資產的過度市場交易是主要原因，其他金融機構和投資者的資產受到了影響，貨幣體系和貨幣政策并沒有陷入危機，主要國家的貨幣體系和政策是健康穩定的。這些國家的財政體系也是健康安全的。在應對金融市場動蕩時，美國和歐盟等發達國家的政府都充分發揮了財政的最大能力對金融機構實施救援，主要國家的財政預算支出水平和赤字規模都出現了較大幅度的上升。很多人認為這是一種積極的財政政策，當然也是應該的，一些國家的財政甚至超越了自身的承載能力實施擴張和經濟拉動，甚至還帶動或強制其他金融機構實施擴張和提高支出水平，以應對經濟下滑。這在學術界不同流派看來，是對于“自由主義經濟理論”或自由市場經濟機制的一次徹底批判和否定。

那么，在一個健康穩定的財政體制和貨幣體制下，金融體系的危機爆發可能嗎？它僅僅可能是局部性的嗎？這個問題似乎有點難以理解，金融市場的交易和融資活動與一國的財政體系活動和貨幣體系的活動可以完全地切割分離嗎？這樣的問題看起來并不清楚，在學術和政策實際運作層面并沒有很多關注。在金融危機爆發初期，美國的財政體系并沒有出現明顯的危機，貨幣政策體系也顯得穩健安全，利率、匯率和通貨膨脹水平都是在穩定水平狀態下運行，金融危機在當時顯得像是個別銀行和證券機構的信用危機。在應對流動性收縮和金融機構穩健時，美國政府沖在最前面，其采用了特種預算工具籌集資金，并給予了危機金融機構大幅度的資本輸入，而美聯儲并未作出過多反應，維持了基本的貨幣供應和利率水平，只是在2009年以后當經濟出現了明顯的通貨緊縮和就業率下降以后，才推出了擴張性的貨幣供應政策，即QE1和QE2。

歐洲的金融機構和金融市場在金融危機沖擊的初期，也體現出了一種有限的金融機構信用或支付危機，對于經濟財政支出最多是一種間接的負面影響。金融危機并未影響到貨幣體系的穩定，歐元體系的貨幣政策是穩定健康的。它在應對金融危機中發揮了積極的作用。對于今天的歐債危機來說，它似乎與金融危機的爆發有著某種聯系，但作為財政工具的債務危機又似乎與貨幣政策體系沒有直接的聯系。

這種假設在過去一段時間里被多數人所接受，也就是歐債危機是債務問題，是歐盟內部經濟發展和財政支出水平失調所帶來的后果，如果是這樣的話，債務危機也就是一國的財政信用危機，與歐元貨幣政策體系沒有直接關系。我們必須要問，這樣的假設合理嗎？金融危機條件下出現的債務危機與歐元貨幣政策體系究竟有何關系。

當我們深入地看一下歐元貨幣政策體系的結構影響，才能發現歐元體系內部財政體系的功能，它們二者其實是被緊緊地捆綁在一起的，財政支出體系與統一的非的貨幣政策體系被結合到一起時，它們的運作就已經潛伏了財政擴張和債務失控的危機，而國際金融危機就是此次歐元區債務危機爆發的導火線。因此，歐債危機，看似并非貨幣體系的危機，實際上真正是貨幣政策體系矛盾危機的集中爆發。我們這種分析假設的基本前提就是歐元貨幣體系隱含著內在的矛盾，財政體系的矛盾是一種突破口，債務危機在國際金融危機來襲中已經是無可避免的結局。

二、貨幣政策體系矛盾的財政表現

歐元作為歐盟統一貨幣始于1999年，它的產生肩負著特殊的使命與職能。它既是歐洲統一經濟體的流通貨幣和支付工具，也成為歐元區的儲備貨幣和外匯支付工具。歐元一誕生，就取代了歐洲各國原有流通的貨幣，并成為國際儲備貨幣與美元、日元、英鎊在國際結算中競爭，而且成為僅次于美元的國際儲備貨幣。歐元的流通也形成了歐盟統一的貨幣政策，對于歐盟各國的經濟發展和財政體系運作產生了巨大的影響。

歐元具有一定的競爭優勢，與美元競爭國際儲備貨幣中獲得了較高的市場份額，使歐洲央行獲得了一定的經濟利益。同時，在歐元區內部，統一的貨幣也帶來了積極的作用和利益，對于資本流通、貨物貿易和勞動力就業等帶來了一定的推動作用。但歐元體系從誕生起就帶來了它的不穩定性，它隱含的矛盾沖突在市場條件形成時就必然爆發出來。

第一，歐元作為一種區域性的貨幣是歐元區國家的貨幣，它的出現是建立在歐洲經濟一體化和市場統一開放條件下的，17個國家形成的貨幣區大約有3.3億人口，12萬億美元的GDP總量，人口規模已超過美國，GDP總量為美國的80％。歐元一出現就被認為具有良好的經濟基礎和市場條件，歐洲各國經濟文化社會和意識形態高度接近，經濟市場化發展的水平差異較小，對于經濟合作和聯合市場化競爭的意愿十分強烈，因而在政治上的阻力也較小，大多數西歐國家都積極加入了歐元區，一些東歐國家也積極要求加入歐元體系，這也使歐元一度被多數人看好，甚至認為在未來10多年以后極有可能取代美元成為最主要的國際儲備貨幣。歐元作為貨幣體系涉及到了諸多國家的權利和利益，在其中如果出現嚴重的利益沖突，貨幣體系的運行就會出現危機，尤其是在各國的經濟利益訴求難以達成一致而又沒有一種強制性的行政力量加以控制時，矛盾就會爆發，貨幣政策體系就難以去左右國家的財政行動，更不可能去控制各國的政治決策。而歐元被大多數人看好的原因就是因為歐洲的經濟一體化和一定程度的政治聯合行動，沒有被看出其中可能存在的嚴重分裂隱患，也就是各國經濟發展水平的差異，政治結構和權力分配控制的不同，它們所獲得的來自歐元體系的利益可能是不同的。而當面臨市場沖擊時他們所受到的沖擊程度也是不同的，極有可能出現人們不愿看到的組合：最小的獲益者成為最大的受害者；最大的受益者則成為最小的受害者。而十分不幸的是，在金融危機沖擊下出現的歐債危機，正是這種結果。

第二，在各國紛紛放棄而加入歐元貨幣體系時，并沒有考慮到這種可能的結果，顯然也低估了這種可能性，也可能是在短期利益驅使下去搭便車，獲得一些免費的經濟利益。這也能解釋為什么一些南歐和東歐的經濟發展水平較低的國家，會極盡努力直至修改財政數據力圖加入這一體系。這種利益是什么，我們簡而言之，就是在貨幣體系層面有可能的儲備貨幣利益，競爭型的儲備貨幣份額可能是發行和貨幣國際化流通獲得實際的鑄幣稅收入，而且統一的歐元變得更有競爭性，對于那些經濟地位較為弱小的國家來說，貨幣體系的穩定性和對于美元的儲備性依賴也會大大降低。而從經濟層面上說，區域性貨幣減少了匯率波動帶來的貿易摩擦，對于資本和勞動力的自由流動也會產生積極的效應，這在理論上也被歸結為存在著一種最優的“區域貨幣配置效應”。

現在我們從實際狀況看，金融危機的沖擊粉碎了這種美麗的夢想，歐元區不得不回到嚴酷的現實中來。這個現實就是，歐元區貨幣的運作需要付出極高的運行成本，利益矛盾沖突積累又可能使得區域貨幣體系分崩離析，財政和債務危機的爆發是貨幣體系矛盾的直接體現。

第三，已有研究已經揭示了大量的問題和原因，指出了財政危機與金融危機的內在聯系。貨幣政策和財政政策本是一國經濟調控的重要杠桿，區域貨幣體系的形成已經統一了貨幣政策，各國也就只有財政政策可以作為調節支出的工具了，歐元區成立時已經意識到財政支出規模和預算赤字有可能危及歐元體系的穩定，已經對各國的財政赤字占GDP比重規定了上限，但財政支出具有更高的含義，這一要求的提出沒有強制的法律或行政約束，這為金融危機后的財政擴張和失控留下了隱患。

財政支出失控和債務危機爆發的誘發原因可以分為下列兩個方面：一是從經濟結構差異和政治決策沖突方面看，財政支出功能失控必然引發債務危機。歐元體系的17國在進入統一貨幣政策以后，各自的經濟結構和經濟競爭能力以及市場產品的發展前景差異極大，它們基本上可以分為三個不同的陣營。第一陣營即歐盟的領頭羊德國和法國，其具有極強的科技創新能力和產品競爭力，勞動生產率處于世界領先地位，人均GDP在35 000美元以上；第二陣營為意大利、荷蘭、比利時、挪威、瑞典、芬蘭等國家，經濟結構較為優勢，有較高的競爭力，人均GDP為25 000~45 000美元；第三陣營為西班牙、葡萄牙、希臘、愛爾蘭、冰島等國，經濟發展處于較低水平，人均GDP大致為20 000~30 000美元，勞動生產率和產品的市場競爭力較低。這樣的結構差異導致經濟政策協調的困難。統一的利率、匯率和貨幣供應政策必然導致不同勞動生產率和生產成本的企業在市場上具有不同的競爭力，并出現強者愈強、弱者更弱的“馬太效應”，經濟相對落后的國家的財政收入和預算支出能力會受到更大的制約，赤字政策和財政狀況的惡化形成惡性循環。在金融危機爆發之前，歐豬五國的財政赤字和債務比重已經達到了危機臨界狀態，而且背負的債務包袱越來越重。二是從危機應對決策過程看，財政政策失控導致的債務危機是金融危機的擴展爆發，金融危機引發了債務危機的爆發，其中具有內在的聯系。

歐元區國家具有較為近似的政治制度和經濟體制，但其國內的政治結構、治理方法、社會文化影響還是有著較大差異，勞動生產率和產品創新能力較低的國家背負著沉重的債務包袱，福利主義盛行，出于政黨利益要求而對于財政約束松弛，導致債臺高筑。其中歐豬五國的當年赤字占GDP比重在2006年為1％左右，到2011年已經達到13％以上；累計的公共債務占GDP的比重從2006年的70％上升到120％以上，其中希臘已經達到180％以上，其他國家也達到了100％以上，大幅度超出了歐盟規定的安全警戒線。

在此次金融危機爆發時，出現了人們對于自由主義經濟學理論的批判，對于用國家干預來影響市場的凱恩斯主義抱有幻想，學術上也出現了否定市場機制推崇國家干預的思潮，這正好迎合了激進主義思潮的國家干預控制的理念，在歐債危機爆發過程中，這種思潮也發揮了重要的作用。作為應對金融危機和信用收縮的主要政策，這些國家的財政紛紛采取了空前的擴張和救援行動，對于銀行和金融機構的虧損進行補貼，增加公共項目的支出，甚至直接補貼消費者以拉動市場，應對危機事實上是在擴張支出刺激經濟，這完全符合凱恩斯主義擴張性財政政策的原則，新凱恩斯主義者也主張財政擴張。

但隨后我們看到的是狂熱擴張后的嚴峻局面，歐元區各國的財政赤字和債務比重迅速上升，歐豬五國的財政赤字比重已經上升到15％左右，累計債務比重超過了GDP的1倍以上，更為嚴重的是債務在2009年以后，已經進入償還期而財政已經失去了償還能力，債務危機已經是一觸即發。巨額的財政支出并沒有帶來就業和經濟的增長，反而引發了嚴重的國內通貨膨脹和失業增長，局面已經惡化到經濟的負增長和高達20％左右的失業率，青年人的失業率已經達到50％以上，應對失業經濟衰退和面對債務危機已是歐元區國家的兩難處境。很明顯，在財政擴張和收縮這條道路上根本就找不到出路。破產清算也許是唯一結局，這也意味著財政擴張主義的破產，連帶著歐元貨幣體系的破產。

三、歐債危機的不同解讀與啟示

歐債危機的爆發已是事實，但如何看待其爆發卻出現了不同的解讀。這對于分析其影響沖擊和經驗借鑒也存在分歧。一種分析結論認為歐債危機就是一國的債務危機，是一國財政擴張和赤字預算導致收支失衡而引起的債務清償危機，按此結論，可以認為是一種財政危機解讀，這與貨幣金融危機沒有直接關系，應對危機的方法就是收縮支出，恢復財政平衡，包括實施國際救援和債務重組。這一解讀單純化看待債務危機的爆發，無法解答為何在歐元體系國家中同時爆發債務危機，也不能解釋為何在應對國際金融危機的財政擴張行動后會爆發債務危機。另一種解讀是將歐債危機看成是一種歐元區的貨幣危機，金融危機在歐元區的爆發沖擊轉化為了債務危機。在歐元貨幣政策體系內，各國已經失去了獨立的貨幣政策和調整的措施，也就是失去了貨幣貶值避免經濟衰退的手段，轉而只能使用財政杠桿擴大預算支出來避免經濟的過分收縮，財政支出的失衡引發了一部分經濟弱勢國家的債務危機。按此解讀，金融危機引發的信用收縮和經濟衰退只要應用貨幣貶值就可能解決，這是自欺欺人的觀點，因為那些經歷債務危機折磨的國家，豈不是輕輕松松就可以渡過難關了嗎？從實際看，一個國家用自貶貨幣的方法是嫁禍于人，也不能自救，因為這必然會引發其他國家的貨幣報復性貶值，這樣的貨幣匯率戰根本不能解救一國經濟的衰退危機，而且混亂的國際經濟貿易關系必定會阻礙經濟的復蘇。

歐債危機是金融危機的延續，但其背后的根本原因是經濟體制和結構的失衡，低效率的經濟運行和增長動力的衰退，難以用國家債務來填補，當然也不可能用發行貨幣來解決，金融危機以及隨后的債務危機是這種經濟衰退危機的必然表現，而僅僅想通過債務發行和貨幣投放就能解決問題的想法，是不現實的，它有可能招致更嚴重的經濟衰退和危機，這也是我們現在所應該引以為戒的。

參考文獻：

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篇3

債務評級的重要性主要在于它會影響投資者心態，同時又能影響國債是否可充當抵押品。不過歐洲央行是最終決策者。而一旦三大評級機構真的不約而同將某個歐盟成員國歸入違約級別，歐洲央行會怎么做，大家還要拭目以待。

我認為，歐洲債務問題的根本還在于結構性問題，而建立一套有序的違約機制是關鍵。歐盟若想防止無序機制，一是要允許二級市場購買國債；二是實現歐盟長期經濟一體化。顯然這需要歐盟成員國政府間長時間的談判。

希臘償清債務還需100年

2009年12月8日全球三大評級機構之一的惠譽宣布，將希臘信用評級由“A-”降為“BBB+”，前景展望為負面，這是希臘信用級別在過去10年中首次跌落到A級以下。自此，希臘全面陷入財政危機。

希臘現在面臨的最大問題就是無錢還貸（本息）。那么，希臘債務何時能償還清？到底會不會違約？

對于違約風險來說，最重要的是財政的收支狀況。事實上，近兩年希臘在控制財政赤字方面已有很大進步。2010年希臘財政赤字在GDP中的占比是10.5%，而在2009年，這一占比則達到歷史最高水平15.4%。但是，這一數字離“財政預算赤字不得超過GDP的3%”的歐盟規定，還差得遠呢。

不過，放眼其他歐盟成員國，目前也只有丹麥在控制財政赤字方面做得最好，主要是因為它擁有高效的稅收系統，這一經驗很值得希臘等“笨豬”成員國借鑒。

未來，若希臘財政實現不了盈余，償債利率又高于名義GDP增長率，便會形成債臺高筑的“滾雪球”效應，債務問題可能要拖到100年后才能解決。即便是希臘財政有盈余，要解決債務問題，最快也需要50年。

歐洲央行或為歐債最后買單

從現在的情況來講，即便是債務違約，也不能從根本上解決希臘的債務問題。目前，希臘的狀況是赤字很高，但是經濟增長很慢。歐盟預測，希臘經濟在2011年將萎縮至3.5%。因此，最后很可能歐洲央行來買單。

目前，希臘債務在GDP的比重為158%。而根據歐盟規定，各國預算赤字不得超過GDP的3%，債務占GDP的比重，不得超過60%。

按照這個要求，我們預計，希臘至少需要850億至1200億歐元，才能覆蓋2014年之前的所有資金缺口。而這一目標，恐怕需要歐盟與歐洲央行聯合行動才能達成。

事實上，解決債務問題有很多方法。歐盟、美國與日本都面臨著債務危機，但是解決債務問題的方法卻不相同：歐盟可能最后選擇德國的方案解決，而美國則暫時不考慮這個問題，日本則可以買國債來解決。

建立一套有序的違約機制是關鍵

我認為，歐洲債務問題的根本還在于結構性問題，建立一套有序的違約機制是關鍵。

近期，無論歐盟會議還是即將出爐的歐洲銀行壓力測試，都是十分值得關注的事件。市場希望看到歐盟達成有序的違約機制，否則一旦出現無序違約，風險不僅會波及到歐盟邊緣弱國，還會影響歐洲的銀行系統，從而影響流動性。

歐盟若想防止無序機制，一是要允許二級市場購買國債；二是實現歐盟長期經濟一體化。這顯然需要歐盟成員國政府間的談判，并且會持續很長時間。

篇4

隨著世界經濟不斷走向全球化,世界各國經濟聯系不斷走向深化,包括世界經濟秩序的構建、貿易政策的制定、利益格局的劃分等,任何一個開放的經濟體都需要在全球范圍內進行競爭。歐洲出于自身發展的要求,也面臨著國際政治環境的客觀條件,歐洲一體化不斷擴大,成員國數目不斷增多。但如果只是一體化的擴大,而無一體化的深化,則勢必成為一個龐大的但又十分松散的組織。歐元的成立標志著歐洲一體化達到一個新的高度。

但由于歐盟和歐元體系本身的一些無法回避的客觀局限性,歐共體陷入了一定的困境,通過此次希臘債務危機可以一見端倪。

歐盟迅速擴張留下后遺癥

很顯然,歐盟在希臘問題上負有一定的責任。在當初希臘加入歐元區之時,希臘通過財務造假,粉飾了自己的財政和負債狀況,而歐盟組織似乎并沒有慎重地判斷和審查,很容易的就讓希臘“混”進了歐元區。在此之后,希臘造假的情況被揭穿,由于歐盟的縱容,導致了問題滑向了如今困難的局面。回頭反思,歐盟擴張的行為過于激進,對一體化程度的加深懷有太多的期待,片面致力于歐元區域的擴大,從而忽視了加入歐元區的經濟體的健康運行狀況以及由此可能帶來的風險。當初對于加入歐元區的國家設立一個經濟標準,其初衷也是為了在適當擴大一體化的同時,維護好歐元區本身的經濟良性發展。此次希臘債務危機,如果同冰島結局一樣,希臘不能夠平穩度過,對歐洲的一體化進程將會造成沉重的打擊,嚴重的情況可能導致歐盟共同體的離散與分解。通過此次事件的教訓,歐洲在今后一體化的進程中應該會走得更加穩健,對于擴張中的風險也需要更嚴格的控制和防范。

在今后的時期里,歐盟必須遏制住自己不斷膨脹的尋求擴大的需求,審慎地考慮東歐及巴爾干半島諸國加入的熱情,暫緩吸納新的成員,首先致力于歐盟內部機制的健全和對各國行為的規范,防范和排除可能威脅到歐盟穩定的風險因素。在歐盟一體化的擴大和歐盟本身穩定問題的抉擇上,這將是歐盟未來較長一段時間內需要不斷平衡的一個困境。

統一貨幣與分散財政之困

在宏觀經濟運行中,貨幣政策和財政政策是相輔相成的,被政府用作最主要的進行宏觀調控的工具。按照歐盟制度架構的設計,加入歐元區的各國,將貨幣權利移交給歐洲中央銀行統一管理,各國家實施各自獨立的財政權利。在這種制度安排下,歐盟不能夠對歐元區各國財政政策進行有效監督和管理,歐元區各國家也不能夠運用獨立的貨幣政策對本國的宏觀經濟進行干預,為經濟的運行留下了一定隱患。

獨立財政政策下,就要求歐元區各國對自己的財政預算安排保持相當的自律和克制,為了維護《經濟與貨幣聯盟條約》的相關規定,不越過3%的財政赤字線,不能夠施行過于擴張的財政政策。

金融危機襲來,希臘國內的主要支柱產業――船運業和旅游業受到嚴重沖擊,國內經濟大幅衰退。為了維持希臘國內一直以來的高福利政策,同時還需要施行積極的財政政策來刺激本國經濟復蘇,因此,財政赤字額大幅上升。

在希臘應對這場危機時,因為只是一個從屬于歐元區的新興市場國家,希臘并沒有獨立的財權,想通過加大發行貨幣的方式來稀釋債務,變得完全不可行。因此解決危機的方法只能寄希望于經濟增長、縮減開支等非貨幣的方式,但在金融危機剛剛回升的大背景下,不可能過于寄希望于自身經濟水平的大幅增長,縮減開支也遭到習慣了享受高福利的民眾的激烈反對,希臘自身應對危機的能力也大打折扣。歐洲央行代表歐元區國家實行統一的貨幣政策,但財政政策等仍歸各成員國負責。要實現財政政策的統一,這需要政治聯盟作為基礎。但從目前來看,即使是在歐元區內實施“經濟政府”,這條道路也很漫長。貨幣政策和財政政策的不對稱,使得歐元區國家應對危機的整體能力受到削弱。這是歐元貨幣聯盟的結構性缺陷,這一缺陷在比較長的一段時期內估計不容易得到解決,因此是歐盟各國不得不正視的一個困境。

國家的獨立利益訴求

歐盟的建立是各個國家的一種聯合,是一種經濟形式的合作,其深層次更是一種政治的聯合,形成一股合力,共同應對外在的強勢競爭對手。因此希臘好比整個歐盟大廈的一個角落,角落里起火了,其他人當然首先希望希臘自己能夠解決問題,盡量不拖累盟友,但如果火勢繼續蔓延,很有可能燒毀整棟大廈,這時盟友們就必須施以援手了。

希臘爆發債務危機以來,在不同階段歐元區大國的態度發生了很大的變化。由于《歐洲聯盟條約》明確規定,歐盟和歐盟成員國對各國政府都沒有救助的義務,德國首先明確表示,不會對希臘區別對待,要求希臘政府縮減開支,加強財政自律,采取各種措施削減債務和赤字。但隨后在4月11日,歐元區官員宣布緊急援助聲明,稱將對希臘提供450億歐元的資金。4月23日,希臘提出了歐元區成立以來的首次緊急援助請求。5月10日,歐盟27國財長宣布,決定設立總額7500億歐元的救助機制,幫助可能陷入債務危機的成員國,防止希臘債務危機蔓延。

從這一系列措施中我們不難發現,德法首先是希望希臘等國能夠嚴格財政自律,管理好本國的經濟運行,保障歐元體系整體的健康運行。希臘債務危機爆發,德法出于本國利益的考慮,也不愿輕易犧牲自己的國家利益來為希臘人無節制的揮霍買單。而且一旦對希臘輕易施以援手,西班牙、葡萄牙、意大利等國就會更加依賴于救助而弱化其自身經濟恢復健康的動力,更加加重歐盟的負擔。但隨著問題的不斷惡化,希臘政府瀕臨破產,歐元區的信用面臨嚴重破壞,更嚴重會導致歐元貨幣一體化的解體,歐盟再也不能作壁上觀,終于出臺了7500億歐元的救助機制,協助希臘以及其他遭遇債務危機的國家渡過難關,同時保障歐盟一體化的穩定。

篇5

今日的歐洲國家能夠從外部獲得大規模紓困資金，當時的東亞卻沒有這樣的福氣。東亞民眾只能苦苦挨過那段艱難時光，他們也不相信上街抗議的魔力。韓國民眾的做法最令人感動。他們把自家的黃金和外幣捐給政府，幫助政府舒緩財政壓力。中國政府則承諾人民幣不貶值。當時東亞各國的政治家們沒有把時間浪費在沒完沒了的辯論上，而是切實采取了行動。

顯然，歐洲則不是這樣。歐洲人沒有把希臘和西班牙的危機視為需要大家共同解決的難題，而是各自為政。為確定一次次零敲碎打的紓困方案的條款和條件，各方展開了沒完沒了的討價還價，浪費了許多時間。每一次峰會都讓人們更加確信一點：歐元區沒救了。這種處理問題的方式是中國人深惡痛絕的：在《孫子兵法》中，有一招是焚舟破釜。有時候就應當置之死地而后生。

從歐元區危機爆發伊始，對歐洲的支援請求，中國一直給予積極、堅定的回應。但歐洲應把中國當作一個重要、負責任的利益相關者，而非一到緊急關頭就降到比較低等級的外部債權人。一旦進行債務重組，中國應獲得與歐洲央行同等的待遇。

過去幾十年里，中國富了。將資金困在國內可能造成資產泡沫，也不利于投資的多樣化。因此，在海外尋找投資機會符合中國的利益。歐洲有許多優勢：歐洲是中國最大的貿易伙伴，法律體系非常健全，擁有中國仍然缺乏的科技和管理經驗。中國在歐洲投資，本應營造一種雙贏的局面。但要促成這種局面，歐洲必須解決自身的債務危機，中國企業也必須獲得公正和平等的待遇。中國企業在歐洲投資的時候面臨許多阻礙，這種阻礙往往是無形的。比如，如果一家西方企業急需資金，像中司這樣的財富基金可以迅速向其注入資金。但假如投資計劃要面臨監管當局的漫長審批，市場不會等待這樣的投資者到來。中國電信企業華為在某些歐洲國家拓展業務就遇到了越來越大的困難。監管當局往往以“國家安全”為擋箭牌。

同時，歐元區正瀕臨解體。那么，怎樣做才能避免這種結果？部分基于從東亞危機中總結的經驗教訓，我們認為，要解決自身的種種問題，歐洲并沒有面臨很大的障礙。具體而言，以下三項舉措會有幫助：

首先，在現階段，通過增加開支“啟動”增長，這非常關鍵。過去早該進行財政整固的時候沒有進行財政整固，并不意味著如今大幅削減赤字就是合理的。合理、有序的財政再平衡是可以實現的。

其次，歐洲必須真正拿出拯救希臘的決心。這需要就債務償還和經濟改革擬定新的、切實可行的時間表（比如說做一個十年規劃），其中既要有短期措施，也要有長期舉措。同時施行如此多的劇烈改革舉措是不現實的。

篇6

經歷了 2008 年的金融危機和2009 年的經濟衰退以及 2010 年的經濟復蘇后，2011 年世界經濟呈現調整格局。需求降低、金融體系脆弱、公共赤字和債務高企，令世界經濟增速明顯放緩，歐元區債務危機蔓延進一步拖累復蘇進程。國際貨幣基金組織 ( IMF) 4月 17 日的 《世界經濟展望》顯示，2011 年世界經濟增長率為3. 9% ，較上年下降 1. 4 個百分點。其中發達經濟體增長 1. 6 %，新興市場和發展中國家增長 6. 2%，分別減少 1. 6 和 1. 3 個百分點。進入 2012 年，世界經濟復蘇顯現積極信號。美國經濟數據整體呈現轉好態勢; 歐債危機風險略微平復，歐元區經濟回落幅度開始企穩; 新興市場國家的調整較預期平緩; 資本市場投資者信心恢復，股市普遍上揚。但從目前看，歐債危機出現反復的可能性不能排除; 新興市場國家仍然存在調整加劇的可能性; 國際貿易競爭依然激烈; 全球性財政和貨幣緊縮政策空間繼續收窄; 高失業率和高油價成為經濟復蘇的主要障礙。因此，2012 年世界經濟充滿風險和挑戰。IMF 預計，2012 年全球經濟增長速度將為3. 5% ，低于 2011 年的 3. 8% 。其中，發達經濟體增長 1. 4 %，歐元區經濟將會出現溫和衰退，下降幅度為0. 5% ; 新興市場和發展中經濟體經濟增長速度放緩至 5. 4%。世界經濟增速放緩和歐洲債務危機使得 2011 年國際貿易增長速度明顯下滑。世界貿易組織( WTO) 4 月 12 日的統計數據顯示，2011 年全球貨物貿易出口增長率僅為 5%，較上年 13. 8% 的增長率下降 8. 8 個百分點。其中，發達經濟體增長 4. 7%，低于全球平均增速。包括獨聯體在內的發展中國家貨物貿易出口增長 5. 4%，出口額占全球比重的 47%，創歷史新高。但美、歐自身出口規模占其 GDP 比重創新高。其中，美國出口額占到 GDP 的 14%，首次超過 2008 年的水平，創下近年來的新高; 歐元區出口額占其 GDP 比重首次超過危機前水平。特別是德國，受到歐元貶值的刺激，出口額占GDP 比重突破五成，達到 50. 1% 。由于世界經濟復蘇仍然充滿風險，如歐元區衰退深化，債務危機加劇，大宗商品價格大幅波動和地緣政治危機，WTO 預計，2012 年世界貨物貿易出口增長率有可能低于過去20 年的平均水平，預計實際增幅將為3.7%。其中，發達經濟體貨物貿易增速將從2011 年的4.7%降至2% ; 包括俄羅斯在內的發展中國家的出口增速預計略有改善，由 2011年的5.4%增至5.6%。盡管受到世界經濟復蘇放緩的拖累，但在發達國家帶動下，2011年全球對外直接投資 ( FDI) 流入規模保持上升勢頭。據聯合國貿發會議 ( UNCTAD) 估計，2011 年全球 FDI 增長 16. 5% ，規模達到1. 66 萬億美元，超過危機前的水平，但較 2007 年高點仍低 25%。其中，發達經濟體增長 25%; 發展中國家下降 7%，發展中國家和轉型經濟國家 FDI 占全球份額從31% 降至 26% 。2012 年，世界經濟復蘇的脆弱性，以及歐元區債務危機和國際金融市場動蕩的不確定性，將對全球外國直接投資產生影響，第一季度綠地投資和跨國并購規模雙雙下降。2012 年全球 FDI投資前景謹慎樂觀。

二、世界經濟貿易發展中值得關注的問題

( 一) 世界經濟在動蕩中尋求復蘇的穩定和持續

由于歐債危機影響顯著惡化，金融市場脆弱性加劇對實體經濟的嚴重拖累，發達經濟體經濟復蘇面臨停滯風險，新興經濟體因內部調整和外部需求減弱，經濟增長步伐開始 放 慢。目 前，國 際 機 構 對2012 年世界經濟表現的預期均較為悲觀。世界銀行預計全球經濟面臨動蕩，發展中國家將出現 10 年來低速增長期。聯合國甚至預計2012 年世界經濟處于另一次大衰退的邊緣，二次探底風險加劇。IMF 預計世界經濟前景改善，但風險仍高。其中，歐元區進入衰退，新興經濟體和發展中國家增速放緩，高油價、高失業率和地緣政治風險也不可低估。但最新數據顯示，發達經濟體和新興經濟體均出現回升跡象。首先，全球制造業顯現積極信號，摩根大通報告顯示，2012 年 2 月、3月份全球制造業指數 ( PMI) 均超過 50，分別為 51. 2 和 51. 1，預計4 月份會繼續增長，這表明制造業的階段性底部開始形成。美國供應管理協會提供的美國制造業指數也從 2 月份的 52. 4 增長到 53. 4，比經濟學家們預期的更為強勁。其次，經合組織 ( OECD) 34 個成員國經濟活動綜合領先指標顯示，OECD 整體動能在改善。2011 年12 月份指數為 100. 5，1 月份升至100. 9，連續第 3 個月上升。其中，1 月份美國領先指標從去年 12 月的 101. 8 升至 102. 5，為連續第 4個月上升; 日本從上年 12 月的102. 1 升至 102. 6。另外，由于公司實際收益的增長，2012 年以來股票市場投資信心增強，全球股市普遍上揚。美國道指一季度上漲8. 1% ，標普上漲 12% 。因此，從目前看，2012 年世界經濟復蘇勢頭有望持續，至少應當排除再度出現衰退的可能性。而發達經濟體一些國家總統選舉的政治訴求，也應將經濟負面拖累降低到最小。

( 二) 政策空間收窄，政策退出面臨考驗

為拯救經濟，危機期間各主要國家的利率水平降至歷史低點，量化寬松貨幣政策層層加碼，積極且寬松的財政政策積累了大量的財政赤字和高額政府債務，但全球經濟仍未進入長期穩定的增長期。一方面，市場要求財政整頓的壓力很大，另一方面，資金缺口仍然較大，經濟復蘇仍不穩定，財政緊縮可能導致經濟增長下滑。銀行去杠桿化也存在速度的適當和對經濟沖擊最小的選擇問題。在高失業率和疲弱的私人消費需求之下，過度的財政調整會進一步損害經濟活動，并有損市場信心。過快取消刺激性支出，可能誘發對經濟新的打擊。一旦經濟增長失去增長勢頭，又要啟動額外的刺激措施。政府面臨兩難的政策困境。從短期看，目前出現了大量經濟復蘇強勁的跡象，啟動新一輪經濟刺激措施的可能性降低，但聲言政策步入退出軌道也面臨一定風險。一方面，全球經濟復蘇勢頭仍然脆弱，歐洲的金融體系仍然面臨巨大壓力，發達國家的公共和私人部門的債務依舊居高不下，高失業率正在侵蝕社會的凝聚力，高油價也具有潛在的巨大破壞力。另一方面，歐洲金融穩定基金 ( EFSF) 、歐洲財政穩定機制 ( EFSM) 的建立，以及更永久的歐洲穩定機制( ESM) 和相關措施已提供了一些解決歐洲債務危機的方法，但目前歐債危機仍未平息，相關措施難以應付意大利和西班牙等國出現的新的債務問題。歐洲最緊迫的政策挑戰是恢復信心并結束歐元區危機，為此，必須支持經濟增長，同時維持調整，控制去杠桿化過程，并提供更多的流動性和實施寬松的貨幣政策。溫和的財政緊縮和通融的貨幣政策相結合 非 常重要。從中長期看，關鍵的政策要求是，解決中期財政政策，修復和改革金融體系，同時維持經濟復蘇。在新興和發展中經濟體，近期政策應側重于對國內增長的減緩和發達經濟體外部需求的減弱。從長遠看，最大的困境是相應國家拒絕為達到國家金融穩定而采取提高稅收和減少福利開支的政策。短期內 QE3 之類進一步寬松措施似乎并無必要，但改變 QE3時間窗口的門檻還相當高，眼下退出也為時過早，美聯儲的貨幣政策將維持觀望。盡管大多數發達經濟體的公共債務余額高企，但許多發達國家政府仍然有足夠的財政空間給額外的刺激措施。適當地考慮設計出一個適當的退出機制也是非常必要的。一旦經濟復蘇穩定，政策就可以回歸正常化。

( 三) 歐債危機前景依舊復雜多變

2011 年歐洲債務危機繼續惡化，加劇了歐洲銀行體系的脆弱，拖累了實體經濟，動搖了市場信心，并影響了全球經濟。歐元區政府為希臘債務問題采取了大膽舉措，提出了有序的解決方案。一是采取一系列財政改革，實施歐洲金融穩定機制，以及建立歐洲金融穩定基金 ( EFSF) 和歐洲穩定機制( ESM) 等步驟，走過歐債危機最為危險的時期。二是在希臘動用“集體行動條款” ( CAC) ，迫使幾乎所有債權人完成 1770 億歐元債券互換。三是在推動希臘債務重組之后，歐元區各國政府建立了一個足夠強大的金融 “防火墻”，總額超過 8000 億歐元，從而保衛西班牙、葡萄牙等其他脆弱經濟體免受債務危機的進一步 “傳染”但金融市場依然動蕩，形勢嚴峻且復雜。截至目前，歐元區成員國平均債務總額與政府財政收入之比已超過 150%，處于 10 年來最高水平。排名前兩位的希臘和意大利，該比值更高達驚人的 350% 和250% 。希臘債務置換方案為希臘解決債務危機贏得了時間，但由于沒有足夠的經濟增長作后盾，希臘仍會被余下的龐大債務壓得喘不過氣來。債務置換只令希臘公共債務總額減少 1/3，今后一段時間，希臘還將面臨多重挑戰。與此同時，市場憂慮超過希臘、葡萄牙和愛爾蘭經濟規模的總和的西班牙因經濟增長 仍 然 乏 力，主 權 債 務 高 達7090 億歐元，或將成為下一個希臘。若西班牙淪陷，歐元區危機可能會卷土重來。歐元區其他大國，特別是意大利的債務違約問題也令人非常擔憂。

三、主要國家和地區經濟貿易前景展望

( 一) 美國

受日本海嘯災害和歐洲債務危機等外部因素拖累，受失業率高企、消費低迷等內部因素影響，2011 年 美 國 實 際 經 濟 增 長 為1. 7% ，低于 2010 年 3% 的增速。但下半年美國經濟表現有所改善，特別是第四季度增長率躍 升 至3% ，為全年最好的季度表現，也是自 2010 年第二季度以來最快的季度增長。私人庫存投資、個人消費開支和居民住房固定投資增加是該季經濟提速的主要原因。進入 2012 年，美國經濟復蘇根基有所穩固。外部拖累減輕; 國內制造業表現強勁; 消費者支出情況樂觀; 住房市場狀況好轉; 就業市場小幅改善; 資本市場對整體經濟復蘇的信心不斷加強，道指連續五個月上漲，幅度達 19%; 得益于股市增長，消費者的資產負債表得到了一定程度的改善; 政府繼續實施財政緊縮政策，降低財政預算赤字，低利率政策繼續保持，QE3有望逐步淡出。2012 年美國經濟有望實現溫和增長。當前美國經濟面臨的主要風險，一是盡管失業率有所改善，但實際新增就業人數依然有限，若經濟復蘇出現反復，就業市場持續改善的后勁可能不足，而且解決日益加重的結構性失業問題，比恢復周期性失業要困難得多。二是美國經濟復蘇也存在外部風險。中東的危險局勢，尤其是與伊朗爆發沖突的風險，使美國很容易受到油價再度暴漲的沖擊，石油和天然氣價格的增長進而對美國經濟產生延緩作用。歐債危機的潛在風險和中國增長的降速，對美國經濟也將產生影響。OECD 預計，2012 年前兩個季度美國經濟折合年率將分別增長2. 9% 和 2. 8% 。IMF 預計 2012 年美國經濟增長率為 2. 1%，略高于上年的 1. 7%。

( 二) 歐元區

由于家庭支出、出口以及制造業表現疲軟，歐元區 2011 年第四季度經濟產出環比下降 0. 3%，全年經濟增速為 1. 4%，較上年下降0. 5 個百分點。深陷債務危機的希臘經濟 2011 年收縮 6. 9%，葡萄牙收縮 1. 5%，意大利和西班牙增速分別只有 0. 4% 和 0. 7%。核心國家德國 3. 1% 的經濟增速支撐了該地區的經濟增長。進入 2012 年，困擾歐元區的問題仍在延續。歐元區債務市場的壓力仍是全球經濟面臨的主要風險，希臘依然是一個導火索。如果人們對歐洲銀行業的信心喪失，引發新一輪危機擴散，不僅對實體經濟存在潛在溢出效應，也會對全球經濟產生新的巨大沖擊。3 月份歐元區制造業活動創下 3 個月以來最大萎縮幅度。德國制造業活動繼連續兩個月擴張之后出現萎縮。法國制造業活動也以兩年半來的最快速度下滑。歐元區制造業采購經理人指數 3 月份連續第八個月低于50，暗示制造業活動在萎縮。1 － 2月份，歐 元 區 失 業 率 分 別 達 到10. 7% 和 10. 8% 。在歐元區的 17個國家中，有 7 個國家的失業率超過 10%。歐元區失業率連續第八個月增長，進一步加劇人們對歐元區經濟衰退的擔憂。希臘之后的意大利和西班牙的債務問題也格外令市場關注，因為它們的經濟規模遠遠超過希臘。歐洲各國紛紛縮減財政開支及銀行采取去杠桿化措施也將意味著 2012年歐元區經濟有可能出現負增長。IMF 預計銀行去杠桿化將使歐元區經濟增長至少收縮 1 個百分點。預計全 年 歐 元 區 經 濟 溫 和 下 降0. 3% 。其中，希臘、葡萄牙、意大利和西班牙將繼續分別 下 降4. 7% 、3. 3% 、1. 9% 和 1. 8% 。但歐元區也存在利好因素，主要是外部需求、歐元區極低的短期利率，以及促進歐元區金融部門采取的所有措施，包括歐盟成員國簽署財政契約，歐洲央行為銀行注入流動性等政策措施，歐洲債務危機的壓力將逐步放緩。3 月 30日歐元區財長達成的將債務危機防火墻擴融至 8000 億歐元 ( 即超過1 萬億美元) 的協議，表明歐元區已經團結起來加強防止金融危機的進一步蔓延。

( 三) 日本

歐洲債務危機、日元升值，世界經濟增速放緩，使外需對日本經濟增長貢獻下降，2011 年進出口貿易呈現 48 年來首次逆差。東日本大地震令個人消費、住宅投資等內需驟降進一步拉低經濟增長，2011 年日本 GDP 負增長 0. 7% 。進入 2012 年，隨著外部環境逐漸改善和災后重建的拉動，日本經濟呈現緩慢回升。2 月份，貿易重現順差、制造業和非制造業核心機械訂單雙雙實現正增長，企業對經濟前景的信心正在持續好轉; 美國經濟復蘇勢頭明顯，日本央行加碼量化寬松、力壓日元匯率貶值等因素強化了投資者對日本企業業績改善的信心，災害重建工作的逐步開展也追捧了日本股市。2012 年以來，日本股市全面上漲。日本政府預計 2012 財年日本實際經濟增長率為 1. 8%，其中與震后重建相關的預算及投資將對實際 GDP 增長貢獻 1 個百分點左右。上半年，公共投資、設備投資、住宅投資等 “重建需求”效應明顯，但下半年隨著 “重建需求”效應弱化，外需如何將決定全年經濟表現。IMF 預計 2012 年日本經濟增速將達 2%，較上年明顯改善。日本經濟面臨的主要風險有，歐洲債務危機加深、日元匯率處于高位、國際大宗商品市場動蕩加劇、新興經濟體和資源能源國的物價穩定和核電停運影響生產能力。大和綜合研究所測算顯示，歐洲債務危機對日本實際經濟增長率的打壓效應在0. 6 至 4. 1 個百分點之間; 核電全面停運則可能使 2012 年實際 GDP降低 1 個百分點。

篇7

關鍵詞：迪拜；鄂爾多斯；債務危機；民間借貸

中國的鄂爾多斯，在20世紀80年代末因為羊絨而迎來第一次財富積累的機會，而在2004年之后，豐富的煤炭資源給這個地區帶來了第二筆巨大的財富。2011年8月住建部政策研究中心與高和資本聯合的《民間資本與房地產業發展研究報告》稱，2010年鄂爾多斯地區生產總值達到2 643億元。而“十一五”的五年累計創造地區生產總值8 490億元，是“十五”期間的5.2倍，年均增長23.4％；人均GDP由4 600美元增加到20 800美元，超過香港，位居全國第一；資產過億的富豪人數超過了6 000人。很多人認為鄂爾多斯的富庶可以與繁榮時的迪拜相媲美，因而給了鄂爾多斯“中國的迪拜”這樣一個稱號。

2011年10月18日，“蘇葉女案”、“王福金案”爆發， 鄂爾多斯也開始債務危機。不過不像迪拜的債務危機，鄂爾多斯陷入的是民間借貸的危機。由此，迪拜和鄂爾多斯，兩個依靠資源興起的國家和地區，其經濟遭遇到的困境也有著類似的地方。總結其中的原因，有助于我們尋找解救當前鄂爾多斯危機的方法，并為資源型經濟的發展找到一條可持續的道路。

一、 迪拜危機和鄂爾多斯民間借貸危機的成因

1. 迪拜債務危機的原因。

（1）依賴外債進行項目建設。在債務危機發生之前的幾年，迪拜以建設中東地區物流、休閑旅游和金融樞紐為發展目標。政府通過大量借入外債，先后建成了世界第一家的七星級酒店阿拉伯塔酒店、世界最高大樓哈利法塔等身價上百億美元的大型建設項目。當全球金融危機爆發并進一步蔓延時，全球信貸市場出現緊縮。大量投資者不得不撤離迪拜。金融危機首先在美國爆發，人們對美元貶值預期增強。由于迪拜貨幣迪拉姆與美元實行固定匯率制，迪拜的資本外逃加劇。在資本流入大幅減少的情況下，資本賬戶出現了大幅赤字。為彌補財政赤字和解決流動性不足問題，政府不得不借新債還舊債。由于舉債過度，債務償還出現困難，迪拜政府不得不推遲償還。

（2）經濟轉型中沒有實體經濟支撐。相對于中東其他地區，迪拜石油儲量并不豐富，政府意識到這一點，因而大力發展其他產業來促進經濟發展。金融業、房地產業、旅游業和物流業成為近幾年迪拜政府發展的重要產業。2006 年，迪拜石油產值占GDP 比重為6%左右，而房地產占比近20%，旅游業占10%。由于可見房地產業和旅游業已經占了迪拜經濟的相當比重。房地產業和旅游業的發展是世界級的大型建設項目來推動的。這種依靠外資大力發展房地產的發展模式可以彌補本國資金的不足，在短期內確實促進了經濟的快速增長。但實體經濟的發展滯后，使經濟顯得比較脆弱，缺乏堅實的基礎。因此在全球金融危機的沖擊下很容易出爆發債務危機。

（3）金融市場過度開放。為了吸引外國資本，迪拜政府實行開放的經濟政策，如取消外匯管制、公司營業稅，允許外國投資者將投資獲得的利潤全部匯回本國。面對這些優惠政策，大量的外國資本涌入迪拜，推動了迪拜經濟的繁榮。而另一方面，資金的大量涌入引發的較高的通貨膨脹，導致了資產泡沫，而且大量的外匯隨意進出不利于金融市場的穩定。

（4）全球金融危機的沖擊導致迪拜房地產泡沫破裂。隨著金融危機的爆發，全球經濟出現衰退。迪拜在貿易、旅游和租金等方面的收入急速減少，政府的財政收入也大幅下降。為保證大型建設項目的進行，迪拜政府想繼續借新債。但全球資本市場的萎縮，導致償債成本和借債難度加大。最終房地產市場資金鏈條出現斷裂，在建項目不得不停工。

2. 鄂爾多斯民間借貸危機的成因。

（1）經濟增長依賴于資源開發，而不能實現成功轉型，導致民間投資渠道單一。鄂爾多斯自然資源豐富。已探明的煤炭儲量1 496億噸，約占全國已探明儲量的1/6。已探明的油氣儲量 11億立方米。天然堿儲量7 000萬噸，食鹽956萬噸，芒硝70億噸，石膏儲量35億噸，石灰巖3.06億噸。目前煤炭行業成為鄂爾多斯經濟發展的主要驅動力之一。2010年規模以上工業主要行業增加值中，煤炭行業增加值為807.79億元，占到GDP的30.6%；并且增長23.7%，實現強勁增長態勢。

篇8

【關鍵詞】美國債務危機　信用評級　外匯儲備

一、何為美債危機和國家信用評級

債務是指一國以自己的為擔保向外，不管是向國際貨幣基金組織還是向世界銀行，還是向其他國家借來的債務。債務危機是指在國際借貸領域中大量負債，超過了借款者自身的清償能力，造成無力還債或必須延期還債的現象。國家信用評級(Sovereign rating)是指評級機構依照一定的程序和方法對機構(通常是國家)的政治、經濟和信用等級進行評定，并用一定的符號來表示評級結果。信用評級機構進行的國家信用評級實質就是對中央政府作為債務人履行償債責任的信用意愿與信用能力的一種判斷。作為中央政府對本國之外的債權人形成的債務，一般由債權人所在國家的信用評級機構進行國家信用評級。濟學家指出，一旦最具信用的美國國債出現違約，那么國際金融市場將大亂，美國乃至全球經濟都將遭受比2008年金融危機更為嚴重的沖擊。由于中國是持有美國國債最多的國家，因此，一旦美國國債出現違約，中國也將成為直接的受害者。為了避免違約的產生以及對國際經濟的重大影響，自5月16日美國國債達到法定上限以來，美國國會兩黨就圍繞提高債務上限和削減財政赤字問題展開了曠日持久的談論，并最終達成了債務上限法案。

二、美國的債務危機由何而來

美國以“債務”作為宏觀經濟運行的基礎，美國政府融資是向美聯儲通過發債來實現的。在金融危機發生前很長一段時間，由于美國經濟運行良好，盡管長期處于財政赤字狀態，但財政狀況尚可樂觀。小布什入主白宮后，因兩場代價高昂的戰爭及經濟衰退，加之2008年以來的金融危機，令美國稅收急轉直下，赤字大大增加。

奧巴馬上任后，推出7000億美元救市計劃，大舉發放國債，拉高了財政赤字，推出量化寬松政策，冀望刺激經濟復蘇，以經濟增長來增加財政收入維持預算平衡，但效果并不明顯。

隨著美國債務已達法律規定的14.29萬億美元上限，如國會再不提高舉債上限，至今年8月，美國政府將無法償付到期的國債本金和利息。總統奧巴馬希望借提高債務上限的辦法來度過暫時的資金困難局面。但在與國會的談判中，因在增稅及削減財政開支問題上民主、共和兩黨無法達成一致，談判陷入僵局。

三、美債危機對中國經濟發展的影響

(一)外儲經營壓力有所增加

作為全球最大外匯儲備國，目前我國擁有著3.2萬億美元的巨額外匯儲備。在這些資產中，70％以上為美元資產。此次美國信用評級的下調，給中國外匯儲備管理帶來一定壓力。“降級之后，可能會帶來投資者對美債的拋售行為，不排除美元貶值的可能，這可能會讓中國外匯儲備遭遇一定的損失。”清華大學經濟管理學院教授宋逢明警告稱。國務院發展研究中心世界發展研究所副所長丁一凡也認為，盡管美國不斷強調國債安全性，但作為美國國債的重要股東，中國的巨額外匯儲備保值壓力確實不小。針對這一窘境，國務院發展研究中心金融研究所所長、央行貨幣政策委員會委員夏斌建言稱，中國目前亟待評估自己作為美債主要投資者所面臨的風險，并加快外儲多元化的步伐。他建議，從短期看，中國可通過調整外匯儲備資產結構降低風險，就中長期看，關鍵是將外匯儲備規模維持在一個合理水平。

(二)引發熱錢壓境之憂

美由于此次降級是美國信用評級的“史上首次”，因此其給全球金融市場帶來的震蕩不言而喻。分析人士認為，這一事件將引發全球金融市場掀起一股“震蕩波”，同時也將加快國際游資沖擊新興市場的步伐。盡管七國集團(G7)在8日亞太股市開市前聯合聲明稱，將采取一切舉措維持金融市場穩定，但日經指數、恒生指數、新加坡海峽時報指數以及滬深指數等亞太主要股市股指8日早問一經開市均出現了超過1％的跌幅。此外，由于一些國家基于對美元貶值影響到本國出口的擔憂，紛紛采取了抑制本幣升值的匯率政策。此前，投資者因擔憂于美國債務上限問題和歐洲的債務危機，曾大量買入日元和瑞士法郎等避險貨幣，導致這些貨幣大幅上漲，為此，日本和瑞士的中央銀行都在過去幾天采取了遏制本幣升值的措施，由于美元持續走軟導致本幣大幅升值，威脅到本國出口，近期韓國、新加坡、泰國、菲律賓、巴西等不少國家都采取了不同形式的匯市干預措施。

(三)輸入性通脹壓力上升

美國長期信用評級的下調，會帶來美元走勢的繼續疲軟，可能會給我國本已疲軟的出口形勢帶來一定影響，同時增加我國的輸入性通脹壓力。“美國信用評級下調后，人民幣會面臨一定升值壓力，未來幾年中國進出口企業可能面臨外需持續疲軟、匯率升值、國際貿易摩擦不斷增加的不利環境。”。中國外匯交易中心的最新數據顯示，8日人民幣對美元匯率中間價達到643，05，較上一個交易日驟升146個基點，創出匯改以來的新高。“由于美元是全球最主要貿易結算貨幣，美元的貶值將導致以美元計價的大宗商品價格持續上漲，這對進口大量原材料的我國來說，輸入性通脹壓力將有所增加。”。不過專家普遍認為，輸入性通脹壓力雖然會給今年我國物價形勢增添不確定性，但總體而言，隨著國內政策效果的逐步顯現，價格總水平較快上漲的勢頭得到一定程度的遏制，后期價格走勢總體可控。

(四)我國貨幣政策操作空間受制約

美國長期信用評級的下調，給全球經濟的復蘇增添了更多不確定性，一定程度上制約著我國貨幣政策的操作空間。“一旦長期國債利率上升，整個金融市場的融資成本都將會水漲船高。”張明引用摩根大通的一份數據稱，本次美國信用降級將導致美國全社會融資成本每年增加1000億美元，這會降低消費者信心，增加美國經濟衰退的可能性，同時也加大了美聯儲第三輪量化寬松貨幣政策(QE3)出臺的概率。專家指出，歐美市場的變化以及美國貨幣政策的不確定前景，制約著我國貨幣政策操作空間。

四、如何有效的去應對美債危機

由AAA下調至AA+美國信用降級已經引起了全球關注。在今后許多年，債務危機始終會是美國政治、經濟的最大難題，這不僅是美國的國內事務，而且影響全球的政治和經濟。中國作為美國的最大債權人，也會受到極大牽連。因此，督促美國解決好債務危機，理應是中國對美的戰略議題之一；此外，中國更加應當從自身著手，改善一些不足之處，將主動權掌握在自己手中。

(一)增加黃金儲備

這首先是出于資產安全的角度考慮。只要目前美元本位制的國際貨幣體系不變，隨著美國的貨幣寬松政策，隨著美元長期的貶值和通貨膨脹的加劇，必然使黃金這種天然貨幣的需求量進一步增加，導致黃金價格長期的上漲，也就是說美元被扭曲必然使金價被扭曲，因此黃金儲備可以平抑外匯風險。目前中國的外匯儲備為30446.74億美元，居世界第一，但其中黃金儲備只有1054.1噸，僅占外匯儲備的1.6％，居世界第六，還不及第五的法國黃金儲備的一半。在美元下跌的過程中，美元占外匯儲備65％的中國損失慘重。而像德國、意大利和法國，黃金在外匯儲備中的比重都在64％以上。個人投資者可在近期選擇黃金價格向下調整的低點進場做多黃金。

(二)推動人民幣國際化，接受人民幣升值，促進進口

提到人民幣國際化，我們就會提到一個敏感的話題――匯率。人民幣的國際化必然會使人民幣的名義匯率越來越接近實際匯率，即人民幣會升值。很長時間以來我們一提到人民幣升值就會很恐懼，我們害怕一升值出口企業就要完蛋。但我們看看中國出口導向型的經濟發展到今天，是否還能帶來良好的收益：我們依靠廉價勞動力的血汗賺來的貿易順差不是變成了美國國債，就是在美國開動印鈔機的過程中悄然蒸發。一個箱包出口企業的老板不知要出口多少個箱包才能為寶貝千金買一款LV。可見即使人民幣不升值，這種出口導向型的經濟也已走到了盡頭。

篇9

摘要：

歐盟的發展史是一部危機產生和解決的敘述史。自2009年歐債危機爆發以來，歐盟聯合國際貨幣基金組織和歐洲央行相繼建立了一系列危機援助機制，采取了多次大規模援助行動。以歐洲金融穩定機制（EFSM）、歐洲金融穩定基金（EFSF）和歐洲穩定機制（ESM）為代表的歐債危機的援助機制具有多主體、多渠道、多層次、多內容的風險共同分擔的鮮明特色。三者在演進過程中所取得的進步體現了歐盟推動歐元區一體化進程的不懈努力和高度政治智慧。

關鍵詞：

歐債危機；歐元；歐洲穩定機制；援助工具

歐債危機發生后，希臘、愛爾蘭、西班牙、葡萄牙和塞浦路斯等危機發生國紛紛削減財政赤字和債務，采取緊縮性財政政策，推進結構性改革。隨后，歐洲央行也采取一系列救助措施減少金融市場波動，并推出長期再融資操作，提升市場流動性。最后，歐元區國家共同建立一個由歐盟監管局﹙ESA﹚和歐盟系統性風險委員會﹙ESRB﹚組成的嶄新監管框架，啟動“歐洲學期”機制，并運行歐洲金融穩定機制﹙Eu-ropeanFinancialStabilizationMechanism，EFSM﹚、歐洲金融穩定基金﹙EuropeanFinancialStabilityFacility，EFSF﹚以及歐洲穩定機制﹙EuropeanStabilityMechanism，ESM﹚等大規模救市機制進行緊急援助。本文在考察這三種中心援助機制的基礎上，對其法律地位、治理結構、資本構成、援助工具和貸款條件進行分析比較。

一、歐洲金融穩定機制（EFSM）

在歐元區成立之初，出于避免成員國道德風險和債務風險轉移的考慮，歐盟并沒有建立貨幣聯盟成員國債務違約的援助機制，而是力圖以《穩定與增長公約》來約束成員國的財政支出，以降低成員國的債務違約風險。然而，該公約執行中的軟約束和希臘債務危機的爆發迫使人們重新審視在歐元區建立金融援助機制的必要性。在此背景下，2010年5月，歐盟委員會以歐盟及其成員國的預算作為擔保，成立了貸款能力為600億歐元的臨時性的歐洲金融穩定機制﹙EFSM﹚，為處于危機的歐盟成員國提供臨時性的財政援助。

1.EFSM的資本構成EFSM是由歐盟針對非歐元區歐盟國家設立的危機救助機制———“支付平衡規則”﹙BalanceofPay-mentsRegulation﹚貸款賬戶轉化擴充而來的臨時基金賬戶，并無任何新的法律實體，也不包含任何新的資本金。EFSM所具備的600億歐元的貸款能力只是以歐盟及其成員國的預算擔保的形式存在，擔保份額由各成員國在歐盟預算中所占的相應份額來確定。此外，EFSM通過融資貸款息差得到的利潤收入并不能歸入EFSM的基金賬戶中，而是劃歸歐盟的財政預算，在每個財政年度結束后按份額比例重新分配給歐盟的27個成員國。

2.EFSM的融資方式EFSM主要通過在公開市場發行債券，籌集所需資金來為受援成員國發放貸款。EFSM的融資工具較為單一，主要是不同期限的債券，最長期限可達30年。由歐盟及其成員國提供的等額擔保來作為發行的債券的信用基礎。一旦受援成員國的貸款發生違約，歐盟委員會將首先調撥自身的預算資金，若不足夠，再從各成員國調撥預算資金來彌補。在EFSM機制下，債券的實際發行人是歐盟，而歐盟享有三大國際評級機構標準普爾、穆迪和惠譽授予AAA的最高信用評級。因此，EFSM的債券利率較低，流動性較強。

3.EFSM的援助工具針對申請援助的歐元區成員國，EFSM的援助工具有兩種：一是貸款。這是EFSM進行援助的主要方式，發放給陷入債務危機，且不能以正常途徑從資本市場上獲得融資的成員國。貸款有嚴格的申請程序和經濟政策改革條件。二是信用額度。該類工具針對經濟與金融狀況尚好的成員國，給予其在一定時間內對給定上限的信用額度進行自由提取的授權，用于預防危機的產生與蔓延。另外，針對申請援助的非歐元區歐盟成員國，EFSM會自動轉由原來的“支付平衡規則”救助機制提供資金救助。

4.EFSM的運作特點作為歐盟解決歐元區金融穩定問題的先驅，EFSM具有以下特點：﹙1﹚臨時基金賬戶。形式簡單靈活，降低了制度安排成本。但它只是歐盟提供的臨時機制，沒有實現獨立化和長效化。﹙2﹚受援方與擔保方不一致。原則上，27個歐盟成員國均能申請援助，但主要援助對象是歐元區17國，這導致了成員國各自利益不一致問題，因此，非歐元區成員國如英國不太愿意承擔歐元區成員國的擔保風險。﹙3﹚聯合援助。雖然EFSM的貸款能力較小，但與IMF和隨后不久成立的EFSF一起，可共同提供援助總金額高達7500億歐元的貸款組合。

二、歐洲金融穩定基金（EFSF）

雖然EFSM在一定程度上能緩解危機，但其單獨援助能力較弱。為此，歐元區成員國決定于2010年6月成立存續期為3年、擔保總額為4400億歐元的歐洲金融穩定基金﹙EFSF﹚，并聯同EFSM提供的600億歐元與IMF提供的2500億歐元，向危機成員國提供總額高達7500億歐元的金融援助。歐洲金融穩定基金﹙EFSF﹚由使用歐元的17個國家在盧森堡注冊成立。作為一個特殊目的機構，EFSF成立的目的是為陷入債務危機的歐元區成員國提供臨時性貸款，幫助其渡過難關，維系歐元區的金融與貨幣穩定﹙OlivaresCaminal，2011﹚。

1.EFSF的資本構成EFSF是一個歐元區成員國共有的在盧森堡注冊的有限責任公司，其實繳資本金很少，只有不足2000萬歐元。資本金由17個歐元區成員國按各自擔保比例出資，本身并不能提供任何貸款能力，其4400億歐元的貸款能力主要依靠成員國所提供的超額擔保。成員國的貸款擔保額為7800億歐元，被援助的成員國不能參與擔保，因此扣除希臘、愛爾蘭與葡萄牙等正在接受援助的國家，所能擔保的額度還剩7260億歐元。由于擔保額為融資額的165%，故EFSF的有效貸款額為4400億歐元﹙即7260億歐元/1.65﹚。

2.EFSF的緩沖機制EFSF債券的本金和利息將由借款國的還貸來償付。如果借款國不能按時還款，那么用于償付債券的資金將從EFSF設立的緩沖機制中提取墊付。緩沖機制包括成員國對EFSF的債務擔保、貸款項目的現金緩沖和一般現金儲備。如果遭受貸款違約損失，EFSF會首先按比例啟用非借款成員國的債務擔保。對于貸款項目的現金緩沖，EFSF尚未披露具體計算方法，通常由按貸款項目發放金額的一定比例預先扣除的損失準備金所構成﹙李俊等，2012﹚。而一般現金儲備則包括債券本金50個基點的服務費和債券融資和貸款息差利潤的凈現值。

3.EFSF的融資方式EFSF主要通過在國際資本市場上發行債券或者票據籌集所需資金來為處于危機中的歐元區成員國提供貸款。EFSF采取多元化的融資策略，融資工具包括長期債券和短期票據兩種。由于每發行100億歐元的債券就能獲得成員國提供的165億歐元的擔保，因此，三大國際評級機構標準普爾、穆迪和惠譽給予EFSF的信用評級分別為AA、Aa1、AA+。EFSF發行債券的期限為1~30年，其債券評級高，流動性強，頗受投資者的歡迎，債券利率也較低。此前，EFSF曾公開拍賣3個月和6個月短期票據，公開拍賣的認購均在2至3倍以上。

4.EFSF的援助工具EFSF的援助工具分為五種：﹙1﹚宏觀經濟調整計劃貸款﹙macroeconomicadjustmentprogram﹚，主要針對那些無法以可接受利率獲得金融市場資金的危機國家；﹙2﹚銀行資本重組﹙bankrecapitalization﹚，主要幫助受援國銀行部門進行資本重組；﹙3﹚預防性計劃﹙precautionaryprograms﹚，主要幫助受援國提前準備，防止危機進一步蔓延；﹙4﹚初級市場購買﹙primarymarketpurchases﹚，主要購買成員國在初級市場上發行的債券，促進其在初級金融市場上的融資；﹙5﹚次級市場購買﹙secondarymarketpurchases﹚，主要購買成員國在次級市場上發行的債券，支持其債券市場的運轉。

5.EFSF的運作特點相比EFSM，EFSF具有以下特點：﹙1﹚臨時私人公司形式。實體機構的誕生促進了金融援助職能的專業化和獨立化，“歐洲貨幣基金”的雛形開始浮出水面。﹙2﹚援助對象針對性強。EFSF只針對歐元區成員國提供援助，解決了EFSM下內部利益不一致的問題。﹙3﹚貸款能力強。貸款能力擴容至4400億歐元。這源于陷入危機的成員國對資金日益增長的需求，其中希臘一國接受的EFSF的援助總額就達到了1446億歐元。﹙4﹚運作方式系統合理。EFSF不僅運用多層的緩沖機制以信，還采取了靈活多元的融資和援助方式。

三、歐洲穩定機制（ESM）

鑒于歐洲金融穩定機制﹙EFSM﹚與歐洲金融穩定基金﹙EFSF﹚的臨時性，歐盟委員會于2010年10月就于歐元區建立永久性危機解決機制的想法達成一致。在2011年3月25日的歐盟峰會上，歐洲穩定機制﹙ESM﹚最終獲批，并于2012年10月8日正式生效。作為一個國際法下的永久性政府間組織，ESM的目標是為陷入債務危機的歐元區成員國提供金融援助。2013年6月到期后，EFSM與EFSF將不再提供新的援助，而是由ESM取代這兩個臨時機制提供新的援助。ESM的援助能力也是前兩者之和，總金額為5000億歐元。

1.ESM的資本構成不同于EFSM和EFSF，ESM擁有總額達7020億歐元的資本金。其中，800億歐元為實繳資本，由成員國實際繳納。為保證ESM的資本充足率，這部分資本金不能用于成員國的貸款，而是投資于德國國債等高安全性、高流動性的資產。6220億歐元為通知即付資本，并不用成員國實際繳納。當實繳資本遭受損失，使得實繳資本不足ESM的貸款能力的15%﹙即750億歐元﹚時，成員國有義務繳納通知即付資本，使實繳資本恢復到原來的水平。成員國在ESM中的資本份額與它們各自在歐洲央行的相應份額一致。

2.ESM的緩沖機制ESM的緩沖機制包括儲備基金、實繳資本和通知即付資本。ESM的運營凈收益被存入儲備基金中。當成員國的貸款違約而發生損失時，儲備基金會首先被動用以彌補損失；超過儲備基金的損失，ESM會用實繳資本來進行緩沖吸收；若這兩者仍不足彌補或實繳資本損失太多，則ESM會動用適量的通知即付資本進一步彌補損失。由于ESM實繳資本金充足，且成員國在必要時有義務繳納通知即付資本。總體而言，ESM的抗打擊能力極強，運營風險極小，信用等級也很高。

3.ESM的融資方式ESM通過公開的資本市場發債來為貸款援助項目提供資金。其融資依據是實力雄厚的資本金，而不像EFSF那樣需要成員國提供擔保。與EFSF相似，ESM采取多元化的融資策略，即通過發行不同期限的融資工具建立短期和長期的資金池。短期融資主要依靠公開拍賣短期票據，中長期融資則通過發行期限為1~30年的債券。由于ESM擁有龐大的資本金，穆迪和惠譽兩大國際評級機構給予ESM的信用評級分別為Aa1和AAA。其中，惠譽對ESM的信用評級要高于對EFSF的信用評級。這樣，ESM所發行的債券比EFSF的債券具有更好流動性和更低的融資成本。

4.ESM的援助工具ESM的貸款援助工具與EFSF相同，分為以下五類：﹙1﹚穩定性支持貸款﹙stabilitysupportloans﹚，幫助陷入危機的成員國進行宏觀經濟結構調整；﹙2﹚銀行資本重組貸款﹙bankrecapitalizationloans﹚，為成員國銀行業的資本重組提供支持；﹙3﹚預防性信用額度﹙precautionarycreditline﹚，幫助成員國預防危機蔓延；﹙4﹚初級市場購買﹙primarymarketpurchases﹚，通過購買成員國在初級市場上發行的債券，支持其在初級市場上融資；﹙5﹚次級市場購買﹙secondarymarketpurchases﹚，通過購買成員國在次級市場上發行的債券，支持其債券的流動性。

5.ESM的運作特點相比臨時性的EFSF，ESM具有以下三個特點：﹙1﹚永久的國際組織。ESM具有國際組織的法律地位，依據國際條約正式建立，是EFSF的“永久加強版”。﹙2﹚雄厚的資本金。ESM的資本金包括800億歐元的實繳資本和6220億歐元的通知即付資本，為ESM提供強大的信和巨額的援助能力。﹙3﹚優先債權人地位。ESM與IMF類似，具有優先債權人的地位，有利于其貸款的正常有效執行﹙陳靜，2013﹚。事實上，ESM對西班牙和塞浦路斯的金融援助有效地阻止了債務危機的蔓延，提振了市場信心，推動了歐元區一體化進程。

四、EFSM、EFSF和ESM的比較

EFSM、EFSF和ESM都是為應對歐債危機而成立的援助機制。本質上，EFSM和EFSF通過政府間協議發行歐元債券，在部分職能上擔當了歐元區臨時“財政部”的角色，并建立了各成員國財政風險共擔機制。為了實現金融穩定機制的長效化，歐盟建立了永久性政府間組織ESM，作為EFSM和EFSF的延續和替代。如表1所示，雖然EFSM、EFSF和ESM均為歐債危機的援助機制，功能上具有較大的相似性，但它們在法律地位、治理結構、資本構成、援助工具、貸款條件五個方面存在諸多不同。

1.法律地位EFSM是一個為期3年的臨時性歐盟援助機制，其本質是一個600億歐元的基金賬戶，并無任何新的法律實體，也無任何新的特定機構。而EFSF是一個在盧森堡注冊的有限責任公司，為歐元區成員國所擁有，具備4400億歐元的貸款能力。2013年6月到期后，EFSF便不能向成員國提供新的援助貸款，但尚未發放完畢的貸款會繼續按協定發放。ESM是一個國際法約束下的永久性政府間組織，將會長期持續地運作。作為EFSM和EFSF的延續，ESM將在這兩個臨時機制逾期后繼續履行其援助職能，其貸款能力為前兩者之和。由于其臨時性，EFSM和EFSF只能起到暫時的緩解作用，不能永久解決引發歐債危機的根源矛盾，即歐元區統一的貨幣政策和非統一的財政政策的矛盾﹙徐洪才，2011﹚。然而，與EFSM相比，EFSF擁有負責日常運營操作的實體機構，這是一大進步。而與EFSF相比，ESM是根據國際法建立的一個永久性國際金融組織，又往前邁出了實質性一步。未來一旦有新的危機爆發，不再需要成立新的臨時機制來應對危機，ESM能夠立即提供援助，避免危機的蔓延。這樣，ESM能更好地維持歐元區的金融秩序，穩固歐元的地位。

2.治理結構EFSM是歐盟依據歐洲聯盟運作條約﹙TreatyontheFunctioningoftheEuropeanUnion，TFEU﹚第122條第2款建立的針對所有27個歐盟成員國的金融救助工具﹙陳波，2013﹚。該條約允許歐盟為面臨嚴重危機的成員國提供金融援助。由于EFSM本質是歐盟管理的所有歐盟成員國擔保的臨時危機貸款賬戶，因此由歐盟委員會下的經濟和金融事務委員會﹙ECOFIN﹚來進行日常的融資貸款運作。歐盟委員會對貸款發放等重大事項提出提議，歐盟理事會基于條件多數的表決機制來決定貸款發放。EFSF是一個有限責任公司，采取公司式的治理結構。EFSF的股份持有者為17個歐元區國家。EFSF的最高決策層是董事會，由17個歐元區成員國的高級代表組成，例如財政部副部長、國務卿等，每個成員國選派一人。EFSF的重大決策由董事會投票表決，表決通過機制有一致通過和2/3多數通過。歐盟委員會和歐洲央行作為觀察員列席董事會會議，但沒有投票權。成員國在EFSF的投票權與其所持股份額掛鉤，而持股比例等于成員國的擔保額占總擔保額的比例。EFSF的日常運營管理由首席執行官負責。ESM的治理結構主要由理事會、董事會和總裁組成。理事會作為ESM最重要的決策層，由ESM成員國的財政部長組成。ESM的重大決策由理事會投票表決，表決通過方式有一致通過和80%的條件多數通過。歐盟委員會和歐洲央行也作為觀察員列席理事會會議，但沒有投票權。成員國在ESM的投票權與其在ESM的資本份額相等。董事會由ESM成員國各指派一名董事和副董事組成，負責ESM的日常事務決策。ESM的總裁由理事會任命，作為ESM的法人代表，負責執行董事會的決定，管理ESM的日常事務。

3.資本構成EFSM并無實質的資本金，其600億歐元的貸款能力完全依賴歐盟的預算擔保。EFSF的貸款能力4400億歐元主要是以歐元區國家提供的超額擔保而存在，其自身只有象征性的約2000萬歐元資本金，難以經受大量資本金損失的沖擊。而ESM具有數額龐大的800億歐元實繳資本和6220億歐元通知即付資本，運營更具穩健性，能夠經受住大量資本金損失的沖擊。以此為基礎，ESM具有更強的5000億歐元貸款能力。此外，ESM可以用通知即付資本擴充其實繳資本，進一步擴充其貸款能力。資本構成影響信用基礎。由于EFSM與EFSF均無資本金，這兩者的信用基礎分別是歐盟及其成員國的預算擔保和歐元區成員國的財政擔保。因此，EFSM和EFSF的信用等級較為依賴其擔保國的信用等級。理論上講，若成員國普遍出現嚴重財務危機，則EFSM和EFSF恐怕難以以較低利率發行票據和債券進行融資。而ESM則不同，由于其本身就擁有雄厚的資本金，能夠以自身的資本金為擔保進行融資，具有更強的獨立性，大大減少了成員國陷入危機后的連帶信用風險，因此信用等級更高，相應地也能以更低的成本進行融資。

4.援助工具EFSM的援助工具包括貸款和信用額度。貸款的發放需經嚴格審定，給予危機中不能自救的國家；信用額度是給予成員國在給定時間段內對給定上限的資金提取的授權。其援助對象為27個歐盟成員國。EFSF援助工具包括宏觀經濟調整計劃貸款、銀行資本重組、預防性計劃、初級市場購買、次級市場購買。其援助對象是17個歐元區成員國。ESM救援工具與EFSF的相似，包括穩定性支持貸款、銀行資本重組、預防性信用額度、初級市場購買、次級市場購買。其援助對象為18個歐元區成員國。EFSF和ESM的援助方式十分相似。兩者相對EFSM的進步之處在于：﹙1﹚EFSM放貸規模較小，只有600億歐元，且必須聯同EFSF和IMF共同實施援助；﹙2﹚EFSF與ESM的援助工具更加全面完善，不僅有常規的穩定性支持貸款，而且有預防危機產生和針對特定部門的援助工具，還能直接干預國債一級二級市場；﹙3﹚EFSM援助對象為歐盟成員國，并不只針對歐元區成員國。英國等非歐元區國家不太愿意過多承擔挽救歐元區成員國危機的財務風險，自然不愿EFSM過多提供貸款援助。而由全體歐元區成員國另起爐灶成立的EFSF和ESM出于歐元區的統一利益，會愿意積極參與成員國的危機救助。

5.貸款條件為獲得EFSM的援助，歐盟成員國需要接受歐盟委員會、ECB和IMF的評估。歐盟成員國需要與歐盟委員會、IMF、ECB共同協商，簽署包含經濟改革條件的諒解備忘錄。經濟改革條件較為嚴格，一般要求援助申請國必須整頓財政，強化國內銀行體系，改革勞動力市場等。歐盟委員會和歐洲央行需要定期監督和評估改革條件的實施情況，若改革計劃執行不力，可能會導致暫停甚至取消貸款援助﹙鄭聯盛，2012﹚。EFSF的貸款條件與EFSM相似，同樣需要接受評估，并簽署包含經濟改革條件的諒解備忘錄。EFSF的援助對象僅限于歐元區成員國。ESM的貸款條件與EFSF相同。

五、展望

總體而言，以EFSM、EFSF和ESM為代表的歐債危機的援助機制具有多主體、多渠道、多層次、多內容的風險共同分擔的鮮明特色。從一項臨時性的救援計劃，到一個為期三年的有限責任公司，最后到一個具有實繳資本金的永久性政府間組織，三者在演進過程中所取得的進步體現了歐盟推動歐元區一體化進程的不懈努力和高度政治智慧。歐盟的發展史是一部危機產生和解決的敘述史。歐盟一體化的歷史顯示，每一次危機都是一體化進程深化的契機﹙吳志成等，2013﹚。危機終將過去，但ESM這一永久性國際金融機構卻保留下來了，從而使得歐元區一體化進程邁上了一個嶄新的歷史臺階。

具體而言，2012年11月29日，ESM開始對西班牙進行救助。12月3日，ESM批準向西班牙發放規模高達395億歐元的援助貸款。次年1月28日，西班牙政府又提出18.6億歐元的第二輪援助資金申請。截至2013年底，ESM總計向西班牙政府投放413.3億歐元的援助貸款，西班牙也在經濟恢復平穩后于2013年底成功退出ESM救助項目。塞浦路斯為ESM成立后首個獨立運作的救助項目，總額達100億歐元，截至2014年3月，已經有46億歐元投入了塞浦路斯。從2013年塞浦路斯的經濟表現來看，雖然其經濟增長率為5.4%，但遠低于加入ESM項目之初的預期，這表明ESM的危機援助確實發揮了積極作用。ESM的未來發展有望突破目前其自身的局限性。目前，由于投票權與份額相等，各國發言權不平等。德國獨自占到了ESM總份額的27%，對理事會的決定有一票否決權。參照IMF，ESM可實行基本投票權和加權投票權并行的方式。另外，ESM的貸款附加嚴格的結構改革和財政緊縮條件，對深陷債務泥潭的成員國來說，這些政策不僅在較大程度上限制了其經濟和財政，而且可能會傷及其本就疲弱的經濟，引起大量失業和社會動蕩不安。因此，未來ESM的貸款條件應當更關注每個危機成員國的具體國情，對癥下藥。

最后，作為一個永久性機構，未來ESM在維護歐元區金融穩定上還要面臨職能的進一步擴充與完善。目前ESM只是提供危機援助的穩定職能。如果此輪歐債危機過后，在相當長的時期里，歐元區沒有債務危機爆發，那么ESM的危機援助職能將何去何從？ESM可盡量朝著打造成“歐洲貨幣基金﹙EMF﹚”的戰略方向發展。未來ESM可像IMF那樣，除建立金融危機的預警機制和提供技術援助外，還可以為國際收支不平衡的歐元區成員國提供經常性貸款，用于成員國國際收支調整。由于IMF和歐盟有著類似的職能，未來ESM可以與IMF和歐盟進一步密切合作，共同維護歐元區金融經濟的穩定。

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篇10

論文摘要：國家債務重組泛指債務國與其債權人之間就該國現存債務支付所作的重新安排。國家債務重組目前面臨著集體行動困難､少數債權人不合作､債權人間待遇不明確､新融資提供不足以及重組程序不透明等問題。國際上為解決這些難題､促進國家債務重組有兩種方案，即合同方法與法定方法。合同方法主要適用于國家債券的重組，其核心是在國家債券合同中引進集體行動條款;法定方法的核心是通過修改現有的國際貨幣基金協定或締結新的國際條約，建立一個關于國家債務重組的 法律 體制。二者都有助于促進國家債務重組，化解國家債務危機，但也存在重大區別:法定方法在適用范圍､涵蓋內容､程序效力等方面更有優勢，合同方法在現階段則更具可行性。

一､國家債務重組的意義及面臨的難題

國家債務(sovereign debt)又稱主權債務，是指一國政府或其授權部門以該國的名義舉借的､以國家信譽保證償還的債務。在 現代 社會，國家在 金融 市場上通過貸款或發行債券的形式籌措資金并非罕見。但是，當一國因負債過重而難以為繼時，情況就非同尋常了。20世紀80年代初曾爆發舉世震驚的國際債務危機;從20世紀90年代中期開始，墨西哥､俄羅斯､巴西､土耳其等國先后發生債務危機;2001年12月，阿根廷宣布停止償還其1320億美元巨額外債，成為 歷史 上最大的倒賬國[1]。實踐表明，當債務危機發生時，債務國往往無力償還其到期債務，不得不暫停償付，而這可能對該國的 經濟 金融造成重大破壞，甚至帶來政局不穩和社會動蕩。而一國的債務危機，可能進一步蔓延至周邊國家和地區，影響這些國家和地區的經濟金融健康 發展 ，進而威脅整個國際金融體系的穩定。

所謂國家債務重組(sovereign debt restructuring)，泛指債務國與其債權人之間就該國現存債務支付所作的重新安排。這一概念來源于各國國內法上的公司重整。在各國國內法上，公司重整是對有生存價值的公司進行重新整治，以保全公司資產價值，使債權人利益最大化。類似地，國家債務重組的目的就是要使無力償還債務的國家暫時解除或減少償債負擔，為其經濟復興和發展贏得時間，最終恢復支付能力，重新回到資本市場，從而確保該國乃至整個國際金融體系的穩定。當一國債務達到不可持續的程度時，進行債務重組，對于債務國､私人債權人､主要債權國以及國際貨幣基金組織(imf)等官方金融機構都具有重要的意義。

首先，對債務國來說，通過債務重組，可以緩解資金壓力，甚至獲得債務的減免，從而有助于迅速恢復支付能力，恢復經濟發展以及恢復國際資本市場準入。其次，對公私債權人來說，參與債務重組，承擔債務減免責任，實際上也是承擔自己的投資風險，從而有助于減少道德風險，增強市場約束，而且重組后債務的償還更有保障，對債權人最有利。再次，對于國際官方金融機構來說，債務國與債權人自主談判減免債務，可以減少對國際救助資金的需要，并使國際救助資金得到更有效的利用。

從理論上講，國家債務重組符合債務國和債權人的共同利益，但在實踐中，國家債務重組往往很復雜，涉及許多難題。這主要表現在以下幾個方面。

(一)集體行動問題

集體行動問題主要是指實現多數債權人統一協調行動的困難。自20世紀90年代以來，債券融資逐漸取代銀行貸款成為新興市場國家的主要融資形式。這在擴大這些國家的資金來源的同時，也給債務重組帶來了新的問題。這是因為，債券投資者通常來自不同國家和地區，其數量眾多，且相對分散，有一些債券還是無記名的，因此很難確認債權人的身份。而且，債券持有人往往沒有一個代表機構，很難進行統一協調。特別是，有些債券持有人從二級市場上低價購買國家債券，其主要目的在于短期獲利，當他們認為債務重組不利于實現其利益最大化時，就可能不愿意參加債務重組，從而導致集體行動的困難。

(二)少數不合作者問題

少數債權人不合作是國家債務重組中的一大障礙。在債務國存在眾多不同債權人的情況下，由于不同債權人的利益各不相同，總會有少數債權人不愿參加重組，而想通過其他方式獲得更有利的清償。這些債權人通常被稱為“不合作者”(holdouts)或“搭便車者”(free-riders)。有些不合作者甚至還通過訴訟，強制債務人償還債務①。在目前的國家債務重組框架中，并不存在一種有效的制度可以約束不合作者的行為，債務國也不可能強迫這些人合作。而正是這些不合作者的存在，會使其他債權人感到不公平②，從而影響其他債權人參加重組的決策。反過來，債務國出于對大多數債權人是否會支持重組的疑慮，又可能會推遲發起重組程序，從而導致債務問題更加惡化，造成更大的經濟和社會成本。

(三)債權人間的待遇問題

在各國國內公司破產重整制度中，一般都有明確的債務清償順序的規定，這些規定使債權人確切地知道自己在債務清償中所處的地位，而且通常這種地位具有法律上的保障，因而不必擔心債務人會優先償還其他債權人。但是，對于國家來說，沒有一種統一的強制性的清償順序規則，也不可能有哪個法院或哪種法律可以強制它遵守這樣的規則。雖然在國家債務重組實踐中形成了一些不成文的做法，如對同類債券的持有人以同等對待､多邊債權人優先受償等，但是，在國內債權人和外國債權人之間､私人債權人與官方債權人之間仍可能存在不同的待遇。由于沒有一種統一的清償順序規則，債權人出于對公平的擔憂，在重組談判開始時先要就對不同債權人集團的相對待遇進行談判，然后才會同意重新協商重組條款。這顯然會拖延重組談判的進程，阻礙重組協議盡快達成。

(四)提供新融資問題

一般來說，債權人并不希望債務國在拖欠債務后還可以獲得新融資，這除了擔心新融資會增加債權的整體價值外，還因為對債務國實施資本市場禁入，本身就是對其違約的一種重大制裁。然而，如果債務國完全不能獲得任何新融資，則其振興經濟和恢復償還能力的希望就會更小，對債權人也會更加不利;如果債務國能夠獲得新融資，至少可以讓它先償還那些立即就要到期的債務，可能給它一個喘息的機會，以想辦法恢復支付能力，使現有債權人的債權價值獲得更大的回報。目前，向債務國提供新融資的問題卻成為國家債務重組的又一大障礙。雖然債務國獲得新融資以維持運轉對所有債權人都有利，但單個債權人都寧愿債務國獲得的新融資用來償還自己的債務，而不是增加債權的整體價值;盡管新融資只能是為了所有債權人的利益而使用，但每個債權人都寧愿是他人而不是自己來提供這筆新資金。這不僅僅是由于對債務人支付能力喪失信心，還因為目前國家債務重組框架中沒有關于新融資具有相對優先權的明確規定③。

(五)重組程序的透明度問題

目前，國際上尚不存在解決國家債務爭端的正式機制，實踐中的國家貸款債務重組主要是通過巴黎俱樂部和倫敦俱樂部進行的。這兩個俱樂部都是債權人的非正式聯盟，都是通過自愿協商方式解決有關國家債務的爭議。巴黎俱樂部是主權國家間就官方雙邊貸款進行協商的一個 論壇 ，倫敦俱樂部則是商業銀行貸款辛迪加與債務國之間進行協商的一個論壇。這兩種程序都依賴協商談判，并完全集中于貸款債務的重組，達成談判則“雙贏”，否則可能“雙輸”。雖然這種協商方式尚能解決有關問題④，但由于俱樂部的非正式性，且缺乏正式而明確的程序規則，談判時間往往比較長，談判結果也很不確定。此外，隨著債券融資方式日益流行，債務國很難通過集體對話的方式與眾多分散的債券持有人進行重組談判。目前，許多新興市場國家通過債券互換進行債券重組。這些國家往往不經與債券持有人事先磋商，便單方面提出“要么接受，要么走開”的債券互換的要約，讓債券持有人決定是否參與。債券持有人由于缺乏必要的信息，往往很難做出明智的決策⑤。因此，缺乏一種確定､透明､合作的國家債務重組程序，是目前國家債務重組中的又一大難題。

二､合同方法:引進集體行動條款

為了解決上述難題，促進國家債務重組迅速而有序的進行，國際上提出了許多不同的方法和建議，其中以美國財政部為代表倡導的合同方法(contractual approach)最為可行。所謂合同方法，是指利用國家債務合同中的條款來促進債務重組的方法，它主要適用于國家債券的重組，其核心是通過修改現存國家債券合同中的條款或在新的債券合同中引進集體行動條款(collective action clauses，簡稱cacs)，促進國家債務重組迅速和有序進行⑥。

集體行動條款通常包含兩類:一類為多數修改條款(majority restructuring clauses)。該類條款使多數債券持有人能夠修改債券的重要金融條款，并且這種修改對少數不合作者具有約束力。另一類為多數執行條款(majority enforcement clauses)。該類條款使多數債券持有人能夠決定對債券的加速到期和提起訴訟，從而阻止少數不合作者單獨采取執行行動，破壞重組。

(一)多數修改條款

國家債務重組的形式一般包括推延債務的償還期限和削減債務額，因此，與國家債務重組關系最密切的就是債券的金融條款。許多跨國發行的國家債券上載明:債券持有人可以在正式召集的債券持有人會議上投票修改債券的某些條款⑦，且其修改無須全體一致同意，只要經合格多數債券持有人同意即可。這就是多數修改條款。例如，有的國家規定，對于重要金融條款的修改，須經占未償付的債券本金額的特定比例(通常為75%)的債券持有人投票同意。這里所說的重要金融條款通常包括:(1)債券的本金或利息的既定到期日；(2)債券的本金或利息;(3)債券的本金或利息的支付貨幣;(4)上述關于未清償債券本金總額的比例，或者召集會議的法定人數要求或為采取任何行動所必需的投票人數的比例⑧。多數修改條款的意義，在于根據多數修改條款達成的重組協議，將對所有債券持有人(無論它們是否同意該協議)均具有約束力。事實上，即使沒有多數修改條款，多數債權人仍可以與債務人之間達成債務重組協議，但這種協議將不能適用于不同意重組的債券持有人，后者仍然有權依據原先條款執行債權。因此，多數修改條款的規定可以防止少數債權人“搭便車”，妨礙債券重組。

(二)多數執行條款

多數執行條款旨在允許合格多數債券持有人限制單個債券持有人在發生債務違約事件后對債務國執行其債權的能力。這些條款通常包括對單個債券持有人的下述權利的限制:(1)宣布債券的全部金額到期并立即支付，即加速到期權;(2)對債務國提起訴訟的權利。

為了限制個別債券持有人在債務人違約后加速到期，一些國家規定了多數執行條款。這些條款包括:(1)關于加速到期的規定。當違約事件發生時，須經持有債券未償本金額一定比例(如10%)的債券持有人投票同意，才能加速到期。(2)關于撤銷加速到期的規定。如果對原定支付的違約(不包括加速到期的支付違約)得到糾正，經簡單多數或合格多數的債券持有人表決通過，可以撤銷先前的加速到期決定⑨。據此，只有達到一定比例的債券持有人才能夠加速債券到期，如果個別債券持有人沒有達到這一比例，那么它們就無法采取這樣的行動。而且，多數債券持有人在一定條件下可以撤銷原先的加速到期決定，這樣也會減小少數人采取單獨行動的動力。

此外，在依信托契約發行的國家債券中，單個債券持有人的起訴權實際上被授予受托人，受托人代表所有債券持有人的利益，一般規定在下列條件下才可提起訴訟:(1)達到法定比例的債券持有人(通常在20%～25%)提出請求;(2)受托人獲得充分的補償。這一規定不僅限制了單個債券持有人的起訴權，同時也使起訴成為一種集體決定，從而防止少數債券持有人通過起訴破壞債務的重組。由于受托人代表整個債券持有人集體的利益，因此，通過訴訟所得的償付款項必須由受托人在全體債券持有人中間按比例進行分配。這樣，即使少數債券持有人能夠獲得足夠比例指示受托人起訴，但按比例分配的規定也會減小它們這樣做的動力。

(三)其他新條款

除了上述兩類條款外，還有一些新的合同條款建議，包括在國家債券合同中規定集體代表條款､發起條款和綜合條款。其中，集體代表條款是關于指定一個代表機構，由它代表所有債權人與債務人進行交流與談判的條款。這類規定可以促進雙方及早交流與對話，增進一種合作的債務重組程序。發起條款是指在剛提起重組程序的一段時間內，允許債務人暫停支付或中止訴訟的條款。這類規定有助于防止債權人搶奪競賽，確保債務人的現存資產價值，并使所有債權人處于平等地位。綜合條款則涉及在對多個債務進行重組時，將所有這些債券的持有人的債權匯總進行表決。這種綜合表決可以防止某一類債券的少數不合作者破壞整個重組的順利進行。

三､法定方法:建立國家債務重組機制

進入新世紀，關于國家債務重組的法定方法同樣受到國際社會的廣泛關注。所謂法定方法，是指通過制定法的形式建立一個國家債務重組的法律體制的方法，其核心是通過修改《國際貨幣基金協定》或者締結新的國際條約，制訂一個國家債務重組的法律框架，促進國家債務重組。它最初由imf第一副總裁安妮·克魯格于2001年底提出，后來被稱為“國家債務重組機制”(sovereign debt restructuring mechanism，以下簡稱sdrm)⑩。

sdrm的目標是提供一個框架，促進國家及其債權人就不可持續債務的重組達成迅速合作的協議，以保持資產的 經濟 價值，加快恢復中期可存續性，從而減少重組程序的成本{11}。根據imf的建議，sdrm主要適用于一國中央政府的外債，即由某一外國法支配并受某一外國法院管轄的債務;經債務國同意，也可以適用于該國公共機構或地方政府的外債。sdrm不僅適用于合同債權，而且也適用于判決債權{12}。

為了實現上述目標，關于sdrm的建議案(以下簡稱《sdrm建議案》)就多數表決､信息披露與交流､具體重組程序､新融資的提供以及爭端解決 論壇 等事項做出了詳細闡述。針對不合作債權人的問題，《sdrm建議案》授權合格多數債權人做出重大決定，包括接受最終的重組條款，這些決定對所有持有外債的私人債權人具有約束力。根據該機制，任何重大決定必須經占所有受影響的債權金額的75%以上的債權人同意，也就是說，所有受重組約束的債權，都要匯總到一起進行表決;經合格多數同意的決定具有溯及力，對現存的所有債權都具有約束力。

為了提高透明度和增進各方之間的合作，《sdrm建議案》對債務人與債權人之間的聯系以及債權人相互之間的交流做出規定。據此，債務國必須在重組程序早期向債權人提供關于其債務狀況的全面信息。為鼓勵債權人積極和盡早參與重組，《sdrm建議案》規定成立一個債權人代表委員會，負責債務人和債權人之間以及債權人相互間的對話與交流。此外，《sdrm建議案》還提出將官方雙邊債權人也納入此框架內，它們可以作為與私人債權人相對獨立的一類，從而促進債權人之間的公平。

《sdrm建議案》詳細設計了債務重組程序規則。據此，債務國是唯一有權提起程序的當事人。當一國的債務到了不可持續的地步時，該國就可以發起債務重組程序。在程序開始后，債權人應申報債權，并由專設機構進行核實。經發起國申請，且經持有債權金額75%的債權人批準，可以中止在sdrm重組清單上的債權人對該債務人或其財產的執行程序。在債權申報和核實期間，可以由債權人代表委員會代為履行有關職責。債務人提出重組方案，須由經核實的債權的75%以上的多數表決批準，并經專設機構確認生效，所有債權人都必須受其約束。

對于在重組程序發起后提供的新融資，《sdrm建議案》規定，經持有債權金額75%的債權人批準，可以不進行重組。這一規定具有重要意義。如上所述，新融資可以緩解債務不可持續國家的急需，但也可能刺激債權人拖延談判，寄望從新融資中獲益。而sdrm關于新融資可以不納入重組的規定，確立了新融資可以獲得優先清償的地位，這既可以促使債務國及早提起重組程序，也可以減少現有債權人指望這些新融資可用于償還其債權的道德風險。

為了監督sdrm的執行，《sdrm建議案》特別建議成立一個特設機構，即“爭端解決論壇”，負責債權登記和核實以及表決程序的管理，同時對有關債務重組的爭端解決享有排他管轄權。

四､合同方法與法定方法之比較

分析表明，合同方法和法定方法具有一些相同之處。它們都著眼于解決目前國家債務重組中的若干問題，特別是集體行動問題和少數不合作者問題;它們都采用了多數表決機制，使合格多數債權人通過的重組協議能夠對所有債權人具有約束力;它們都試圖加強債務國與其債權人之間的對話，以期通過有關機制促使不可持續債務國更快地采取行動解決債務危機問題，實現一種有序而迅速的重組;此外，它們都力圖確保重組程序的可預見性。但二者也存在重大區別。總的來說，合同方法是一種分散的､市場導向的解決方法，而法定方法則是一種統一的､制度導向的解決方法。合同方法側重于通過集體行動條款來促進國家債務重組，當事人可以事先協商確定集體行動條款，從而使國家債務重組程序具有一定的可預見性。而法定方法則側重于通過修改現有國際協定，建立一個國家債務重組的國際 法律 框架，以基于條約的重組程序規則來取代國家債務合同中的條款。實際上，法定方法還希望通過確定一種充分可預見的國家債務重組程序，來激勵債權人與債務國自動地達成重組協議，而不必實際啟用這種程序。具體而言，二者的區別主要有下列幾點。

(一)適用的范圍有所不同

合同方法主要適用于跨國發行的國家債券，而法定方法則適用于債務國的各種形式的外債。如上所述，合同方法是通過在現存國家債券合同中引進集體行動條款來促進國家債務重組的，這種方法無法保證對所有債券和其他債權請求進行全面的重組。集體行動條款只能是逐個債券適用，偶爾可能將少數幾個債券通過綜合條款一起進行重組，但是，要對很多債券進行綜合，或者將債券形式的債權與其他形式的債權(如銀行貸款､貿易信貸等)進行綜合，實行全面的重組，可能非常困難。當涉及多種類債權請求時，不單存在單個債券的債權人的集體行動問題，而且在各種不同債券的債權人之間､債券持有人與其他類型債權人之間也存在集體行動問題。實踐中往往可能會出現一類債權人希望等到另一類債權人重組后，再做出自己的決策，其結果只能是延誤時機，使重組協議不能盡快達成，帶來更大的重組成本。而法定方法就是希望通過建立一種國家債務重組的全面法律框架，將盡可能多的債務重組工具納入該框架內，對不同債權類型進行適當協調，確保所有債權人相對公平的待遇。因此可以說，法定方法是唯一能夠促成全面債務重組的方法。

(二)涵蓋的內容不同

合同方法所涉及的問題主要是與重組直接有關的，如多數表決重組､多數表決執行等，而對一些重要的問題(如新融資的提供等)則沒有涉及，而法定方法所涵蓋的內容要廣泛得多。更為重要的是，有些問題是依合同方法無法解決的。例如，關于債權的優先受償順序安排，大多數國家債券合同中都規定平等地位條款，該條款保證了本債券所代表的債權與其他債權請求處于相同的清償順序。但是，這種條款并不能排除債務人通過增發新的債券而稀釋現有債權的可能性。為了防止這種稀釋，就必須保證在發生債務國違約時，新的債權在清償時比原先債權次后些。同樣地，在國家債券互換時，只有確保新的債權相對于舊債權更優先的地位，債券互換才可能成功。此外，對于多邊債權和貿易信貸，習慣上也被視作優先債權。依合同方法進行債券重組，是不可能保證一國在發生債務危機時會執行這種統一的優先權安排的，而法定方法則可能。關于國家債務重組的法律框架可以系統地引進關于國家債務的優先順位結構，并在進行國家債務重組時統一實施，從而確保債權的優先性得到落實。

(三)適用效力不同

合同方法只對締約當事人有效，而法定方法則可能廣泛適用于所有當事人。合同方法依賴于現有的國家債務合同或新發行的債務合同使用集體行動條款，而合同條款只對締約當事人有效，一般不得約束合同以外的第三人。當事人如果沒有相關的合同約定，就可能不遵守這種程序。目前，現存的大量國家債券合同中仍沒有包含集體行動條款，雖然有關國家正在通過債券互換的方式使現有的債券合同中包含集體行動條款，但是這個過渡階段可能還需要很長的一段時間。而法定方法則是要建立一個國家債務重組的法律框架，這種法律框架一旦依法定程序生效，就具有強制性效力，對所有當事人均適用，而不論有關當事人是否自愿接受，而且，它還將具有溯及力，可以適用于現存的所有符合條件的債務類型。

(四)程序性事項的要求不同

現有的國家債券合同中不可能對國家債務重組程序做出明確的規定，重組談判可能拖得很久，也無法有效地解決各種債權人不合作的法律行動。而關于國家債務重組的法律框架可以規定明確的程序規則，并規定提出重組方案的嚴格時間表，加快重組談判，還可以規定在談判進行時中止一切執行程序，包括債權人訴訟，從而使債權人不合作的問題得到統一的解決，減少法律的不確定性，降低訴訟成本。

(五)就現實可行性而言，法定方法比合同方法要困難得多

這是因為，要建立一個關于國家債務重組的國際法律框架，即使是最低限度的，也可能涉及成員國的主權讓渡，這構成一個重大的 政治 障礙。從程序上講，sdrm的建立必須修改《國際貨幣基金協定》，而這種修改要求有3 / 5以上，且占總表決權的85%以上的成員國的批準，而占imf總表決權17%左右的美國并不支持，這使得sdrm在目前很難實行。相反，合同方法無需修改現行法律，更不涉及主權讓渡和限制私人權利的問題，因此更易于為債務國和市場參與者所接受。總之，關于國家債務重組的合同方法和法定方法都是為了克服實踐中的國家債務重組程序之不足而提出的，其目標都是為了激勵債務國和其債權人盡早發起并迅速有序地完成對不可持續債務的重組。目前，合同方法已經得到廣泛適用，從一定意義上說，正是imf提出的sdrm建議的真實威脅，促使市場參與者廣泛使用集體行動條款。但這仍需要實踐的檢驗。今后是否需要一種更加有效的､法律基礎上的框架，現在還不能確定，而要看未來國家債務重組實踐的 發展 。

注釋:

①按照一般國際法原則，主權國家及其財產享有豁免權，但是，在國際 金融 市場上，主權國家一般放棄其豁免權;而且，在一些重要的國際金融中心，如美國和英國，相關的法律體制不承認絕對主權豁免原則。因此，不合作者的訴訟戰略有可能奏效。

②這是因為，不合作者可能在債務重組完成之后，再向債務國要求全額支付。而債務國在經過重組，獲得多數債權人的減免后，資金壓力相對緩解，為了避免對信譽的損害，債務國很有可能對不合作者進行完全支付。結果是，不合作者最終獲得了全部清償。

③這與各國國內公司破產法的規定不同。各國公司破產法一般規定，新融資的提供者將優先于現有債務獲得支付，并禁止任一債權人為其個人利益對新融資提出請求。

④在這兩個俱樂部內談判的債務爭議基本上成功地得到了解決，所涉爭議的債務國都償還了貸款，或者正在按約履行債務。see mashaalah rahnama-moghadam， david a．dilts， and hedayeh samavati， international disputeresolution in financial mafiket:the clubs of london & paris， dispute resolution journal， nov． 1998， p72。

⑤see anne o．krueger&sean hagan， sovereign debt restructuring: sovereign workouts: an imf perspective，chicago journal of international law， summer 2005， vol．6， p203．

⑥see john taylor， sovereign debt restructuring: a u．s． perspective， remarks at the conference ″sovereign debtworkouts: hopes and hazards?″ institute for international economics， washington， d．c．， april 2， 2002．

⑦see imf， the design and effectiveness of collective action clauses， june 6， 2002， p4．

⑧see examples of majority restructuring provisions， in imf， the design and effectiveness of collective actionlauses， dune 6， 2002， p22．

⑨對于受英國法管轄的債券持有人來說，它們通常利用多數修改條款，修改債券到期日來實現撤銷加速的目的。

{10}see anne kmeger， speech at the american enterprise institute: international financial architecture for 2002:new approach to sovereign debt restructuring， nov． 26， 2001．

{11}imf， proposed features ora sovereign debt restructuring mechanism， feb． 12， 2003， para． i see above， para． 3．

{12}see ．anne o．kmeger， a new approach to sovereign debt restructuring， imf， ari12002， p4．