導語：如何才能寫好一篇再融資，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

再融資暗蘊風險

在全球范圍內，杠桿化公司之間似乎存在著嚴重競爭。咨詢機構Dealogic最近表示，截至2016年，全球范圍內需要償還的貸款總額將高達20，000億美元。這一數字包括了私募股權投資機構通過資產抵押發放給被收購公司的貸款。同一時期，歐債危機可能威脅甚至切斷歐洲再融資需要的5.5億美元資金。

年利達律師事務所表示，再融資本身的形式正在發生變化。“有證據表明，歐洲2009?2011年期間通過杠桿收購的公司的貸款再融資周期大多為3～5年，有效地將再融資的時間節點推至2012～2016年。需要特別強調的是，除去原本即將到期的貸款，歐元區經濟危機帶來的不確定性及政治、經濟層面的信心低迷所帶來的影響仍將持續。同時，這將從整體上影響歐洲杠桿收購貸款，實力較弱的國家往往受到更明顯的影響，這與這些國家杠桿收購貸款的再融資需求相悖。

銀行很少有機會參與到類似的再融資過程中，相反，它們被要求配合監管機構實現資產負債表的去杠桿化，以籌集更多資本。

年利達律師事務所表示，從更廣泛的背景分析，這一情況是困難經濟環境的表現。一個可能適用于美國及歐洲市場的解決方案在于高收益債券—在危機時期看似違背直覺—即使可能存在更高的風險，投資者也一直在尋求更高回報率的控股。今年早些時候，一份來自安永會計師事務所和賓夕法尼亞大學沃頓商學院的報告指出，高收益成為歐洲及美國市場私募股權投資機構的解決方案。

“債券基金從渴求收益的投資者那里獲取資金，”瑞士銀行從事再融資項目投資銀行家喬治·麥迪森介紹：“這適用于大型公司。高收益使得中小型企業的流動性增強，市場相比之前也滲透到更深的層面。”他說，真正的問題在于：小盤股公司需要減債，這主要依賴于銀行或股本折價，畢竟它們無法對債券市場進行同等程度的利用。

私募欲險中求勝

即使考慮到2004～2007年經濟繁榮時期私募股權投資機構在全球范圍內進行的大范圍收購，仍有人認為爭奪再融資的風險可能并不存在。牛津大學賽德商學院私募股權學院金融經濟專業的研究員Ruediger博士說：“在我看來，市場將有足夠的流動資金用來償還2013?2014年到期的未償還貸款和部分已融資交易。如果銀行貸款受到約束，債券市場也有能力進行補充和支持。”

斯杜克博士提出，如果公司本身狀況良好，私募基金投資人將想辦法為公司填補資金缺口。“私募股權基金若非面臨嚴重的困難，一般不太可能讓有潛力的投資公司出現債務違約的情況。如果需要注入額外的資本，他們顯然也會這么做，比如征求投資者的同意，邀請其他保薦人加入。”

一家總部設于倫敦不愿透露名稱的私募股權投資機構稱：“再融資的問題可能被夸大了。公司通常試圖預測資本結構問題并及早修復。當然，在我們的案例中有很多投資組合的資本結果存在問題，最終被順利解決。這樣做，我們也明顯推遲未償還債務的到期時間，并重新就合同內容進行談判，因此在今天看來已經不是問題。此外，金融市場尤其在美國已得到明顯改善，如果有必要，你的公司今天就可以實現再融資。”

歐洲風險資本協會（EVCA）一位 發言人表示，私募股權投資機構在再融資領域具有最強的專業性。“盡管很多公司已經能夠充分利用高收益債券市場中存在的大量投資者需求并表現良好，但這一切的發生并非偶然，整個過程的發展都是可控的。”

卡斯滕·蘭格，全球私募公司Riverside Company的合伙人，去年歐洲風險資本協會（EVCA）主席指出，新貸款機構的出現也將有助于填補缺口。“盡管大量銀行已經撤出歐洲市場，但更多新的銀行將會彌補空缺。”

一個可能仍然棘手的問題在于公司試圖對財團提供的債務進行再融資。自由企業融資咨詢公司總監米克·麥當諾表示：“當債務嚴重財團化時，情況變得很難改變。很多情況下，財團中的一些成員不同意延長債務期限。通常的解決方案是：私募股權投資機構不得不將更多的資金投入備受質疑的公司。”

投資者擔心再融資問題可能會阻礙私募股權投資機構與企業競爭對手試圖收購公司的行動。牛津大學斯杜克博士說：“從資金投入來說，2010?2011年私募股權投資交易已回到2005年的水平，2012年相對較弱，大概只接近2004年年底的水平。但我認為，這主要因有限的投資機會或其他企業的競爭所致，并不意味著金融危機之后籌集新的私募股權基金存在困難。2010?2011年相對高水平的投資活動或許是2006年和2007年基金結余資金的結果，2012年，它們就過了投資期。”

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三泰電子資金都去哪了？從應收賬款來看，自2009年12月上市以來，三泰電子應收賬款賬面價值一路走高，2013年底已經高達6.17億元，占總資產的比例為41.94%，而上市之前的2008年底這一比例僅為25.55%。根據Wind資訊，公司應收賬款周轉天數也從2008年的93.79天大幅攀升至204.17天。

從固定資產周轉率來看，三泰電子的周轉能力也出現大幅下降。根據Wind資訊，公司固定資產周轉率從2008年底的10.70次下降至2013年底的4.67次。

反映到現金流上，自上市以來三泰電子自由現金流常年為負數，2009-2013年累計流出高達5.79億元。

本刊記者發現，三泰電子的巨額資金基本上全部用于蓋房子和買房子了，而且沒有要停下來的跡象。

根據2013年年報，在非流動資產中，三泰電子固定資產占總資產比例最大，達到15.94%，賬面價值為2.81億元，而2008年底僅有0.24億元。

具體來看，三泰電子房屋建筑物占固定資產的比例最大，2013年底為74.38%，賬面價值2.09億元。

根據在建工程，三泰電子新建的成都總部1#樓已經竣工，該項目預算高達2.55億元，建筑面積為3.8萬平方米。

三泰電子官網稱，該棟建筑為“三泰科技魔方”，介紹稱其坐落于成都市金牛區高科技產業園區蜀西路42號。

本刊記者在現場看到，三泰電子總部確實有一個大的寫字樓，大概十幾層，呈正方形，一層面積估計有1000平方米，另外還有4棟連在一起的2-3層的小樓。

“蓋這么多樓不知道要干嘛，也沒有這么多人，到時候租出去？”三泰電子門衛向本刊記者透露，總部在這里沒有生產車間，只有寫字樓。

值得注意的是，三泰電子蓋房子的步伐仍未停止。根據2013年年報，非募投項目“工業性科研用房及配套設施（二期）”計劃投資總額1.93億元，已投入1340.97萬元，尚有17959.03萬元的資金缺口。

此外，根據三泰電子官網報道，三泰電子北京分公司也已在置辦產業了。

官網的《熱烈慶祝三泰電子北京總部喬遷之喜》一文稱，2012年12月9日，三泰電子北京總部遷至北京市朝陽門外大街18號豐聯廣場10層。

據介紹，公司利用募集資金購置的辦公室，占地面積達1200多平方米，毗鄰北京東二環，地鐵等交通發達，出行便利，有利于公司業務的進一步拓展。

搜房網顯示，位于豐聯廣場中間層區（共29層）的寫字樓售價為3.9萬元/平方米。照此計算，三泰電子購買此處房產支付的對價高達5000萬元左右。

隨著IPO募集資金的耗盡，三泰電子資產負債率又攀升至上市之前的高位，截至2014年一季度末，公司資產負債率為52.31%。

2013年11月，三泰電子拋出了再融資計劃。按照配股預案，公司擬每10股配售不超過3股，募集7.5億元投向“速遞易”業務，預計在2015年6月底前在15個重點城市完成1.2萬個網點布放。

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一、引言

自20世紀80年代至今,國企改革一直是我國經濟轉型的重點。80年代末,我國證券市場正式成立后,改制上市成為國企改革最有效的途徑,證券市場也成為國有企業最主要的融資平臺。但是長期以來,我國很多上市公司在強烈的投資擴張沖動下普遍患上了“資金饑渴癥”,再融資沖動心理越來越強,融資數量也越來越大,甚至形成了一些公司相互攀比的不正常情況(劉天明,2005)。大量研究表明,上市公司應該盡可能避免采用股權再融資方式籌集資金,以減少對公司價值產生的負面影響;應該積極采用內部或債權再融資方式進行融資,以增加企業價值。成熟市場中的上市公司已經較少采用股權再融資方式進行融資,如美國自1984年開始,上市公司普遍大量回購公司發行在外的股票。但我國大部分上市公司卻對股權再融資方式偏愛有加,而且上市公司再融資方式有一個明顯的轉變過程。

二、我國上市公司再融資現狀分析及成因

與非上市公司相比,上市公司在融資渠道和融資方式的選擇上更為靈活多樣。上市公司公募資金后,其后續發展的能力很大程度上要看企業再融資的能力。從1998年開始,我國上市公司明顯地表現出了對再融資的熱衷,筆者利用經驗數據分析后發現,隨著監管審核政策的調整,上市公司往往階段性地表現出對某一類再融資工具的偏好。基本上,我國上市公司再融資的特點表現在以下幾個方面:

(一)普遍表現出股權再融資偏好

上市公司一直以來偏好于股權融資,相對忽視債務融資。根據中國證監會網站的統計,從1991年至2002年2月,我國A股市場共籌集資金5951.9億元,其中配股和增發資金2056億元,占總籌集金額的35%。配股、增發在我國上市公司籌集資金中起到重要的作用。如表1所示,我國上市公司的債務融資比例低于國外企業的經驗數字。

造成我國上市公司股權融資偏好的原因主要有:

1.股權融資成本偏低——股權融資偏好的直接原因

融資成本高低是上市公司再融資方式選擇考慮的重要方面,我國上市公司的再融資偏好在很大程度上取決于債務融資和股權融資相對成本的高低。在規范的資本市場,股權融資成本Ks可計算如下:Ks=tD/[P(1-f)]+g

其中,t為公司平均股利發放率,D為公司的盈余水平,P為公司股票的發行價格,f為融資費用率,g表示公司的預期股利增長率。

雖然我們對此無法精確計量,但可以以籌資當年每股股利/每股凈籌資額(即tD/[P(1-f)])為當年權益資本的資金成本加以考察。目前,我國股票二級市場的市盈率一般在30-50倍之間,取中位數40計算,但因上市公司配股和增發新股的價格要低于股票的市場價格,據統計平均配股價/市場價約為0.8,則配股市盈率為32。從上市公司招股說明書披露來看,股票的發行費用率約為1.05%,通過計算得出當年權益資本的資金成本為t×3.16%。由于上市公司股利支付率較低,并且我國上市股利增長率過低,導致權益資本成本極低,低于債券融資利率,更低于銀行借款利率,這是上市公司為何對股權再融資情有獨鐘的原因之一。

2.公司治理結構存在缺陷——股權融資偏好的深層次原因

一方面,我國現有上市公司中大多數是由原國有企業改制而來,大部分國有上市公司在經過一系列的“放權讓利”改革后,都呈現出行政干預下的內部人控制的治理特征(吳敬璉,1995;張春霖,1995)。公司治理結構不完善,致使失去控制的內部人掌握公司的控制權,他們可以按照自己的意志和價值取向選擇融資方式并安排融資結構。而經理的個人效用依賴于他的經理地位,從而依賴于企業的生存。一旦企業破產,經理將失去任職的一切好處。如果采用債務融資,不僅會使管理層面臨還本付息的壓力,而且會提高公司陷入財務困境甚至破產的風險。另一方面,負債的利息采用固定支付方式,負債的利用減少了企業的自由現金流量,從而削弱了經理人從事低效投資的選擇空間、限制了經營者的在職消費。因此,上市公司的管理層在再融資行為的選擇上,必然會表現出厭惡債務融資的傾向。再者,由于“內部人控制”的存在,上市公司的外部股權再融資行為的決定以及與股權再融資成本密切相關的股利分配方案的決策,都由上市公司管理層控制,既然股權資本幾乎是無代價的取得,上市公司管理層就會產生股權再融資偏好,從而盡可能充分地享受任職的好處。

(二)2001年前偏好配股融資,2001年后增發受到青睞

政策的指引和不斷變化影響著三種再融資方式的發展方向和活躍程度,使配股、增發、可轉債每年的發行家數和籌資額此漲彼落。

如圖1所示,2001年以前配股融資籌資額遠遠大于增發籌資額,尤其是1999年以前,差距更為顯著。我國上市公司增發是在1998年才開始的,而在當時配股的融資額高達增發融資額的10倍。之后到2000年,增發有所增長,但160多億元的融資額仍遠遠少于當年達到高峰的配股融資額519.45億元。2002年配股籌資額驟然減少,只有56.61億元,不足增發的1/3。2003年配股略有增長,增發略有減少,但融資額遠不比前幾年。

經過分析,筆者認為,上市公司對配股和增發的選擇和偏好主要來自于制度因素的影響:

從1999年到2001年之間,證監會對上市公司配股的經營業績要求有所下降,但對公司業績質量的要求卻提高了。平均凈資產收益率計算方法的變化,導致上市公司無法依靠非經常損益進行盈余管理爭取配股資格的途徑。所以,很多上市公司放棄了配股再融資的方式。而相應地,證監會對增發的業績要求卻很低,導致2001年以后增發逐漸代替配股成為主要的再融資方式。但2002年,由于投資者的廣泛質疑,增發發行一度停頓,隨后將申請增發的公司近三年加權平均凈資產收益率平均值要求提高到不低于10%,且最近一年加權平均凈資產收益率不低于10%,這使增發成為績優公司才能使用的再融資工具。

(三)2003年可轉債融資成新寵

1.2003年可轉債融資情況

2001年陸續頒布《上市公司發行可轉換公司債券實施辦法》和《關于做好上市公司可轉換公司債券發行工作的通知》,為我國上市公司較大規模地發行可轉債鋪平了道路。在此背景下,許多上市公司宣布發行可轉債。到2003年,可轉債融資倍受青睞,成為上市公司再融資的新寵,全年籌資額達到180.6億元。

篇4

除深發展融資未達到8%資本金充足率外，其他幾家資本金充足率均已達標。但中國銀監會主席劉明康近日在新資本協議高層聯席會議上指出：今年是新資本協議實施準備的關鍵年，要求商業銀行對商業風險、市場風險、操作風險、資產證券化風險暴露計提資本，還要將資本覆蓋到信貸風險和流動性風險，大型商業銀行應從2010年底，開始實施新資本協議，中小商業銀行可以自愿實施。

為此，上市銀行及金融公司再融資計劃可能會陸續展開。在當前流動性過剩資金相對寬裕的環境中，讓金融企業通過股權和債權再融資，吸收市場資金轉為金融企業的資本金而沉淀下來。一方面可以減少市場資金的流動量，降低經濟從過快轉向偏熱的貨幣資金流動性因素，與此同時，人民銀行還可通過額度和規模控制金融企業向實體經濟信貸資金的投放量，從而有利于從緊貨幣政策的執行；另一方面，可以使銀行資本金充足率進一步充實和提高，從而為做優、做強、做大金融企業提供可能條件，增強金融行業抵御可能爆發的金融動蕩或者金融沖擊的能力，從而為提升金融資本市場信心奠定基礎，也為2010年底執行新《巴塞爾協議》創造條件。

因此必須趁目前千載難逢的歷史性機遇，將貨幣市場上的各種資金流，通過金融創新和衍生品的開發，豐富金融產品，利用股權和債權融資，將流動性過剩的資金向優勢企業集中，引導或被吸存到金融企業后，轉變成金融企業發展壯大的資本金，讓部分流動過剩資金沉淀在銀行里，從而減少貨幣資金在市場上的流動性，把金融機構做實、做優、做強、做大。

目前，發達國家和地區的資金依然向發展中國家和地區流動，當然包括中國在內，表現為國際資本不斷的流入，促使人民幣升值。我國正向金融資本市場崛起和發展的大國邁進，實際上也是人民幣國際化的過程。此次美國次貸危機爆發，在引發了美國等發達國家流動性不足的國際金融大洗牌之際，正好是人民幣和我國金融機構借機走出去的機會。那么，我國金融機構除了要具備國際金融投資能力的金融機構、人才、渠道等外，還必須具備充足的資金實力，可以說再融資是上市金融企業發展壯大的重要條件。

所以，在當前國民經濟發展中，資金資源應優先向金融機構配置。現在上市金融企業的大規模融資計劃，不但是為了把握住和利用好當前流動性的資金資源，也是提升我國在國際金融市場上金融核心競爭力的要求，顯然符合當今金融業優先發展的國家發展戰略。監管層是否批準上述五家金融上市公司的融資計劃，甚為關鍵。

從微觀角度講，金融企業尤其是銀行的再融資，需要募集到大量資本金用于銀行做錢、生錢的生意，如果募集不到，其發展后勁將會受到一定影響。舉個例子，2004年11月，上市一年半的招商銀行發行可轉債券募集100億資金，當時也受到了股票市場投資者不滿的評說，但是倘若招商銀行沒有那100億募集的資金，對發展到今天的招商銀行肯定會受到影響，所以說當時招商銀行的再融資對其發展壯大起到了很大的促進作用。如果上述幾家金融公司再融資也獲得成功，同樣對其今后發展會再次起到推動作用，從長期看對新老股東也應該是十分有利的。雖然增發會使股本擴大進而攤薄每股收益，但按當前市場股價20個交易日的90%作為增發價格募集資金，在同股同權原則上，也將增大原老股份的每股權益和每股凈資產，也就是對老股東來說每股的“含金量”加大了，如中國平安募集資金得以全部實現，則每股凈資產將從現在的14.06元上升到29元以上。

可見，募集到永遠不用還的資本金對金融企業發展，尤其是在當前我國正處于國民經濟穩定增長格局中對金融企業的中長期發展是利好的。無論對于參與增發的新股東，還是老股東，都是雙贏。可是自增發消息公布以來，上述的金融股票均遭到市場投資者拋棄，幾乎當作“垃圾”往外甩，實在不應該。

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4月30日,匯金公司公告稱,支持工行、建行、中行將2009年的現金分紅比例由50%降至40%,以提高三行通過內部積累補充資本的能力。并表示,將積極支持和參與各行的再融資計劃。

此前一天,建行剛剛拿出了自己的再融資方案,大行再融資方案“最后一只靴子”終于落地。像中行、工行、交行等3家銀行一樣,建行擬A+H股同步融資。

把上述4家銀行的融資計劃簡單相加可得:擬在A股融資1100億元人民幣;H股擬融資超1000億港元,此外還有相關H股配股計劃,具體融資額有待披露。

已經上市的國有大行超2000億元的再融資計劃,一度讓A股市場如履薄冰。在2009年中國商業銀行放貸沖動后,資本金壓力已經彰顯。

對于監管當局而言,融資的數額多寡及其對資本市場的影響,似已退居其次,現實的問題是,如何完善銀行的資本管理。

融資工具考量

上述4家銀行動用的再融資工具,包括了配股、可轉債、定向增發等,并跨越A股和H股兩個市場。可謂十八般武器,悉數登場。

融資工具的選擇,充分顯示了銀行對再融資的審慎態度,也凸顯了2010年中國資本市場再融資的種種困局。有銀行業、投行界人士認為,大行再融資工具的選擇,頗為艱難。

建行再融資即是明證。3月26日,建行提交董事會的A股定向增發與H股配售結合的再融資方案擱淺。推倒重來后,4月29日建行提出了A+H兩市同時配股的方案。

4月30日,參加制定上述董事會陳述報告的建行高級管理人士告訴記者,董事會轉換方案的直接原因,是對A股市場融資前景的偏弱判斷。“建行再融資的曲折,測試了A股的承壓能力。”他說。

對于A股的承受力,相關的監管部門頗為關注。

“證監部門也就再融資問題與各銀行有過溝通,希望維護A股市場穩定,再融資不要形成大的沖擊波。”接近證監會風險處置部門的一位人士說,“面對融資饑渴的上市銀行,特別是農行IPO在即,監管部門希望對商業銀行作通盤考慮,將各種融資工具的使用規模保持在一個相對合理的比例。”

對于銀行,上述表態成為一種考驗。

建行3月26日的方案,曾計劃在A股高比例定向增發。對此方式,投行界人士并不看好。“定向增發的不確定性很高,因為增發對象限定為10家,這10家能不能足夠融資都是疑問。而且,定向增發的發行價更多地取決于市場。一旦增發前市場連續大漲,融資各方將承擔比預期高很多的增發成本。”中信證券銀行業分析師程偉慶說。

定向增發還可能引入新股東,從而威脅大股東地位。這對在A股上市的國有銀行來說,是個敏感話題。此前,中移動憑借現金優勢追逐招行,最終入股浦發銀行,因此市場一度有此擔憂。

“四大銀行不會在這個時候通過這種方式引入新股東。”4月29日,中央匯金投資有限責任公司一位已離職的高層對《財經國家周刊》記者說。

同樣不被看好的,還有已被中行、工行選擇的可轉債融資方式。

可轉債由于轉成股票的時間和程序,不會當即對A股市場形成沖擊,曾被視為一種優先選擇。但上述四大行的可轉債總額已經達到約680億元人民幣,并有新計劃不斷加入,不得不引起市場重視。“可轉債發行后無法當即計入核心資本,甚至無法計入附屬資本,對銀行資本充足率影響不大。”程偉慶分析認為。

前述建行人士也坦言,最終選擇配股,“是在避開了可轉債、基本否定了定向增發之后的選擇”。他說,建行對配股、定向增發兩種方式的定價作了較多對比。雖然兩種方式都被規定不得低于招股前20個交易日的均價,但“配股可按照前一個交易日的均價定價”,“參考了資本市場上銀行最近幾次定價的情況后,建行董事會認為,選擇配股的話,價格會更加符合預期”。

接受《財經國家周刊》記者采訪的香港金融界人士,更關注A+H方案的內部協調問題。香港匯豐的銀行分析師Russell J Kopp告訴記者,配股的方式將直接提高銀行的核心資本比率。但提高資本充足率同時,勢必攤薄銀行的股本回報率(ROE),即降低盈利能力。

而對于大股東,匯率問題也將成為現實的擔憂。

一位匯金公司前高層人士向《財經國家周刊》記者透露,他非常擔心H股再融資的匯率風險。“去年底以來,香港金管局已對熱錢風險多次警告,中國外管局也在收緊資金進出。H股融資后銀行如果無法及時結匯,我們就要承擔相當的匯率風險,特別是H股比重較大的銀行。”目前,工行H股占比25%,中行H股占比30%,建行H股占比96%。

Russell J Kopp則認為,H股對銀行再融資的承受能力,要大于A股市場。但如同上述匯率風險一樣,“H股再融資的時間點、方式將非常關鍵”。據本刊記者了解,中行增發H股的意向,也已進入董事會層面。

資本充足率“緊箍”

超2000億元的再融資,意在達到資本充足率的監管要求。

2009年的信貸狂潮,導致各大行的資本充足率均有所下降。2009年,人民幣新增貸款居于第一的中行,資本壓力最為明顯。截至2009年末,其資本充足率為11.14%,較上年下降2.29個百分點。

最后公布再融資方案的建行,在董事長郭樹清看來,在貸款方面“有意保持了克制”,新增貸款總量在4家銀行中排名第四,且發行了總額800億元的次級債。但截至2010年3月31日,其資本充足率為11.44%,核心資本充足率9.17%,分別較上年末下降0.26和0.17個百分點,融資壓力依然很大。

目前,監管部門已上調資本充足率的要求,大型國有銀行由8%調至11.5%。“且要求商業銀行持續動態地滿足。”寧夏銀監局局長沈曉明說。全國性主要商業銀行的資本充足率調為11%。

“建行的規劃是,未來五年資本充足率達到11.5%、核心資本充足率9.4%以上。”前述建行人士稱,以上指標均為動態,因此確切資本金缺口難以估算。

“在今年信貸規模至少還將達到7.5萬億元的擴張態勢下,補充資本金將對各大行形成明顯壓力。”沈曉明說。

處在資本壓力之下,在貸與不貸之間,銀行已備受煎熬。

4月中旬,《財經國家周刊》記者就地方投融資平臺的規范問題赴湖南省某市采訪時發現,重新整合地方投融資平臺公司后,當地政府正想大干快上,急需資金。建行當地機構以國家收緊此類貸款為由,擬拒絕向新平臺貸款。但建行該市某行長說:“很快就接到了電話,讓我必須放款。”該行最后以貸款利率不打折、抵押物優先選擇的方式,放行貸款。

此種情勢下,如何管理自己的資本充足率,銀行很為難。

根據相關的法定程序,四大銀行的再融資計劃,最早也要到2010年下半年才能實施。再融資計劃目前僅獲得了各銀行董事會批準,還需要股東大會的表決。然后進入銀監會、證監會審批程序。簡單計算,再融資計劃正式上市約需時半年。

匯金的深意

“匯金哪有那么多錢”?2009年“匯金分紅補充銀行資本金”的業界觀點風行時,上述匯金公司前高層曾向記者如此抱怨。

匯金公司成立于2003年10月,其資金來自母公司中國投資有限責任公司(下稱中投),總額約1000億美元。上述匯金高層說:“這筆錢有三分之二左右用于控股國有重點金融機構,剩余部分則用于危困金融機構救助。”

目前的匯金公司,控股參股了6家大型商業銀行、2家金融控股集團、9家證券公司、2家保險類公司。連續注資之后,匯金“早已是囊中羞澀”。

“匯金已宣布不認購中行的可轉債,就是一個明證。”上述不愿具名的匯金公司前高層說。

因此,在此境況下,“匯金公司更不可能用減少分紅,來滿足大行再融資需求。”上述匯金公司前高層人士認為,“那些喊著要錢的人,還是那種‘國家拿錢來’的想法,估計忘了匯金公司有完整的治理結構,分紅涉及投票表決。”

同樣,身為國有大行的大股東,財政部也有難處。“各大行持有的資產管理公司債券,已經延期10年支付。工行那個共管賬戶估計也要延時關閉。”財政部監督檢查局一位處長告訴《財經國家周刊》記者。

如何幫助大行進行再融資?匯金公司接聽記者電話的兩位人士都說,沒有較為全面、系統的預定方案。

“匯金鼓勵上市大行使用債務融資杠桿,而不是盯著再融資或者減少分紅。后者只是輸血之策。”上述匯金公司前高層人士說,事實上,匯金內部對銀行業“融資-貸款-再融資”的循環,已經備感厭惡。

匯金公司一位監事則向《財經國家周刊》記者透露,當初,他就對中行提出的全國第一份再融資計劃表達了不同意見。“主要是出于全局的考慮。無論哪種再融資方式,大股東再出資不可避免。但匯金有自己的通盤考慮,不是誰先提出方案就照顧誰。”

但匯金仍須保證國有股的絕對控股地位,因此其參與此番大行再融資,是必然之舉。上述匯金公司前高層認為,匯金對建行3月26日的再融資方案,“先是基本接受,后是否定”,“正說明了它的態度”。

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關鍵詞：股權再融資；投資效率；融資

自1993年12月證監會頒布《關于上市公司送股的暫行規定》以來，上市公司開始通過證券市場進行股權再融資。此后，為了進一步擴寬融資渠道和融資方式，支撐上市公司的飛速發展，1997年《可轉債公司債券管理暫行辦法》開始實施，2000年《上市公司向社會公開募集股份暫行管理辦法》拉開了公開增發的序幕。在接下來的幾年內，我國上市公司掀起了增發熱。2006年《上市公司證券發行管理辦法》（以下簡稱《辦法》）出臺，定向增發成為上市公司融通股權資金的又一新途徑。伴隨上市公司股權再融資方式由原來單一的配股發展到現在的增發、配股和可轉換債券等多種方式并存的同時，上市公司出現了融資金額超過實際需求，即普遍存在“圈錢”沖動，以及投資項目的選取不科學、隨意性大、頻繁變更募集資金投向等問題，證監會針對資本市場不斷出現的新情況和新問題，為了提高上市公司資金使用效率，優化上市公司的融資方式，充分發揮資本市場的資源配置功能，對股權再融資政策進行了不斷的修改和完善。

一、股權再融資政策變遷對企業投資行為的影響

股權再融資對企業的長遠發展，乃至整個資本市場的有效運行都起到舉足輕重的作用。一方面，股權再融資政策滿足了優質企業的融資需求，從而提高了資金的使用效率。另一方面，上市公司對于募集資金的有效使用保證了資本市場的有效運行，增加了投資者的信心，從而進一步提高了證券市場的效率。因此，股權再融資政策的變遷影響著企業的融資約束，進而必然影響企業的投資行為，也就是說，募集資金的使用效率是考察股權再融資政策變遷的經濟后果的重要指標之一。

關于股權再融資募集資金使用效率方面，現有研究主要針對上市公司再融資后頻繁改變募集資金投向而展開的，他們認為上市公司改變募集資金投向意味著之前募股公告所承諾的項目有可能是拼湊的項目，其真正目的是為了“圈錢”。劉少波和戴文慧（2004）以發行股票融資的公司為例，發現我國上市公司募集投向變更現象普遍且程度較大。朱云，吳文鋒，吳沖鋒和芮萌（2009）用1998～2001年配股樣本進行了實證檢驗募集資金濫用的主要原因之一是大股東的圈錢動機。而唐洋和白鈺（2014）認為，一個項目在初始決策時可能是可行的，凈現值大于零，但是由于當今世界經濟形勢瞬息萬變，在隨后時期由于各種無法預測的因素使得項目開始變差，凈現值變負，這時需要企業果斷停止投資，放棄該項目，因此改變資金用途并不等同于資金被濫用。因此，他們從再投資續擴的視角研究了股權再融資政策變遷對提高資金利用效率和資源配置效率的引導作用，從信息不對稱角度、問題角度、融資約束角度研究發現，隨著股權再融資門檻的提高，上市公司的再投資續擴行為得到了緩解。

王正位和朱武祥（2006）通過構建了一個模型，說明在一個非有效市場程度較高的證券市場中，公司可以通過發行新股融資侵占外部公眾投資者利益。證券發行管制可以限制經營能力較差的公司為凈現值小于零的項目融資。進一步，他們在對融資和投資分離的研究還表明，限制上市公司融資規模可以減少管理層基于自我利益的過度融資和低效率投資。

二、股權再融資政策變遷對企業融資行為的影響

市場時機假說（Equity Marketing Timing）認為，當股票價格被高估時，上市公司傾向采取股權融資。然而我國股票市場無論是融資的市場條件、還是監管部門的政策目的等都與西方發達市場的情形有明顯的區別，在流通股市價被高估的市場條件下，再融資政策是導致再融資次數差異的主要因素（劉星，2007）。資本市場的基本功能是為社會資金保值增值提供渠道。再融資政策在不斷松緊變化，一方面是證券監管機構要支持企業通過證券市場獲得資金；另一方面要保護投資者利益；證券發行準入條件的寬嚴變化顯著影響了證券市場的股權融資功能（朱武祥等，2004）。齊寅峰等（2005）在對我國企業投融資現狀進行調查顯示，企業融資決策受政府宏觀調控政策及其他具體政策影響較大。王正位，王思敏和朱武祥（2011）研究了股權再融資政策變遷對上市公司資本結構的影響，發現再融資政策的變更是影響資本結構的主要因素。

自1993年12月證監會頒布《關于上市公司送股的暫行規定》以來，上市公司開始通過證券市場進行股權再融資。1993～1999年上市公司配股門檻在逐步提高，從對預配股公司的ROE沒有強制性要求到要求最近三年內連續盈利且ROE三年平均在10%以上，進而又提高到每年都在10%以上。1999年《關于上市公司配股工作有關問題的通知》規定，要求公司ROE三年平均在10%以上的同時，內任何一年的ROE不得低于6%。在此階段，進行配股融資的上市公司的數量受到政策變遷的影響，但是由于此時股權再融資政策比較單一，整體上配股融資的上市公司數量還是上升的。

2000年證券市場對公開增發的企業要求較低。因此，部分上市公司選擇公開增發融資，到2002年公開增發的上市公司的數量和融資規模都超過了配股融資。隨著資本市場的不斷發展，上市公司為達到再融資門檻，會扭曲會計信息，增加虛假披露的頻率（平新喬和李自然，2003；鮑恩斯等（2004），并且，股權再融資募集資金的使用效率低下不斷受到大家的關注。為了提高會計信息質量，更好的發揮資源配置的功能，2001年《關于做好上市公司新股發行工作的通知》在對企業計算ROE時要求：扣除非經常性損益后的凈利潤與扣除前的凈利潤相比，以低者作為加權平均凈資產收益率的計算依據。這就防止了利潤操作對非經常性損益的影響。2002年《關于上市公司增發新股有關條件的通知》，在對融資規模做了要求總募集資金有具體要求外，最近三個會計年度加權平均ROE平均不低于10%，且最近一年ROE不低于10%。門檻的提高使得2003～2004年公開增發的上市公司數量下降。而此時，采用可轉化債券融資方式的上市公司數量增加。

2006年《辦法》出臺，上市公司可以采用非公開方式，向特定對象發行股票的行為（以下簡稱定向增發），發行對象不超過十名，對ROE沒有強制性要求。從此拉了定向增發的序幕，由于其融資門檻較低，上市公司紛紛選擇定向增發這一股權再融資方式。2006年至今，上市公司定向增發的數量逐漸增多，目前，已經成為上市公主要的股權再融資方式，取代了配股和公開增發。

三、結論

本文從投融資角度考察了股權再融資政策變遷的經濟后果。總體上說，一方面，資本市場的發展對緩解企業的融資約束，擴大企業的融資渠道起到了積極作用；另一方面，股權再融資政策的不斷變遷也在一定程度上提高企業募集資金效率，保護了中小股東利益，優化資源配置。（作者單位：西京學院）

參考文獻：

[1] 劉星、郝穎、林朝南：《在融資政策、市場時機與上市公司資本結構――兼析股權融資偏好的市場條件》，《科研管理》2007年第4期

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關鍵詞 再融資；資本結構；融資成本

上市公司再融資，一般是指在深圳、上海證券交易所已經發行上市的公司在境內證券市場進行再融資的行為。目前我國證券市場再融資包括向原股東配售股份、向不特定對象公開募集股份、非公開發行股票、發行普通可轉換債券、發行分離交易的可轉換公司債券以及普通公司債券等。上市公司通過資本市場進行再融資，不僅可以獲得公司可持續發展所需要的資金，改善公司的資本結構和財務狀況，而且可以為公司收購兼并提供資金支持，使公司實現跨越式發展。

然而，上市公司再融資也不是無條件或永無限度地，企業要想既從資本市場籌措所需資金，又能降低融資成本，并樹立在資本市場的良好形象，必須考慮許多因素。本文就這些因素作初步探討。

一、明確再融資的目的

上市公司如果要在證券市場上進行再融資，必須要有明確的目的。一般而言，上市公司再融資的目的主要包括以下幾個方面：①擴大生產經營規模；②進行技術產品創新；③改善公司財務狀況；④進行企業購并。無論出于何種目的，都必須在確定融資計劃前明確。這不僅是提高募集資金使用效率的要求，也是由證券市場的性質所決定的。因為證券市場是一個公眾廣泛參與的市場，該市場的行為主體的行為必然受到管理層的嚴格監管和中小投資者的監督與關注，企業的再融資行為也必須是公開、透明的行為。如果上市公司以保守商業秘密或其他理由作為借口，對融資目的含糊其辭，甚至打算募集資金后再改變用途，這不僅會使監管部門難以核準，也會受到社會公眾的抨擊，損害其在證券市場上的形象。例如，中國平安保險公司在2007年3月IPO，共募集資金389億元人民幣。此后不到一年，又于2008年1月推出高達近1600億的再融資計劃，不僅使本來已處于下降中的股市雪上加霜，也招來眾多投資者的詬病，在證券市場造成較惡劣的影響，結果不得不改變再融資計劃。

二、選擇合適的再融資時機

再融資時機對于企業來說至關重要。再融資時機對于上市公司再融資的影響主要表現在兩個方面：①國家產業政策的影響。在經濟發展的某些時期，國家對某些產業的發展可能采取扶持或鼓勵政策，這時企業進行再融資就比較容易獲得通過。而對另一些產業可能采取限制發展的政策，這時企業要進行再融資就比較難以通過。從今后相當長的一段時間的發展趨勢來看，國家對于節能、環保、高科技、農業、能源、交通等基礎產業等會采取積極扶持的政策，而對于污染較重、耗能較大的產業以及一些競爭性很強的產業如家電、房地產業等則會采取限制性政策。處于這類產業的上市公司可考慮其他融資方式或進行產業逐步轉型。②二級市場股價的影響。行為金融學研究成果表明，成熟市場經濟國家的公司通常是在市值高的時候--市值高于公司資產的賬面價值的時候或者是現在的市值高于過去的市值的時候--上市，發行股票，而在市值低的時候回購股票。而在我國現實的證券市場中，選擇二級市場股價高漲時進行再融資，不僅可以較順利通過核準，而且可以提高發行價格，擴大融資規模，同時還可以縮短融資所費時間和降低融資的實際成本。例如，我國證券市場在2007出現了一輪大行情。有關數據顯示，2007年全年共有190余家上市公司實現再融資。其中增發3025.91億元，配股融資232.54億元，債券融資280.28億元。總額達到3500億元，接近2006年再融資金額的4倍，也超過前6年之和，創下了滬深股市的歷史最高記錄。

三、建立合理的資本結構

資本結構是指各種資金的構成及其比例關系。上市公司的資本結構是由公司采用的各種融資方式籌集資金而形成的。各種融資方式不同的組合類型決定著企業的資本結構及其變化。盡管融資方式有很多種，但從總體上看可分為股權融資和債權融資。因此，資本結構問題實質是負債資本的比例問題。合理的公司資本結構取決于公司經營風險及其與財務風險的配合、公司所處的壽命周期階段、公司對風險的承擔能力以及管理者的理財觀念等。

一般來說，股權融資有利于改善公司的資本結構，降低公司的財務風險；而債權融資則有利于公司充分利用財務杠桿的作用，但也存在惡化公司資本結構，增大公司財務風險的可能性。如果企業的經營風險較大，則應該采用較小的財務風險，相應的資本結構應該是權益資本所占比重較大，而負債資本較小；如果企業的經營風險較小，則可以承受偏大的財務風險，相應的資本結構也可以采用較大的債務資本比重，而權益資本可偏小。因此，在確定再融資方式時必須進行充分論證，特別是要認真研究企業所處的壽命周期階段及其相應的經營風險大小，比較各種融資方式對企業資本結構從而對企業財務風險影響的大小，選擇最適合于本企業實際情況的再融資方式。

四、降低再融資成本

再融資成本是上市公司再融資需要考慮的關鍵因素。因為融資成本的高低，在一定程度上影響融資后企業財務負擔以及公司治理結構的運作狀況，因此，必須高度重視對再融資成本的分析。然而，不同的再融資方式會產生不同的成本，因此，必須分清不同情況，權衡利弊。

對于新發股份而言，除了融資活動自身所帶來的成本之外，其成本主要表現在三個方面，①股本規模擴大，以后支付的股利會隨之增加，這將成為公司一項長期的成本負擔；②對原有股東利益的攤薄，使其利益受到一定損失，必然受到原有股東一定程度的抵制，使融資方案在公司股東會上難以獲得通過；③隨著股本規模的擴大，公司的股權結構會發生變化，從而導致公司原有治理結構的改變，會在一定程度上形成公司治理效率下降的潛在風險。

對于新發債券而言，除了融資活動本身的成本之外，其主要成本在于每年需要支付的利息增加，在債券到期還本之前，將形成一筆固定的財務費用，從而加重企業的財務負擔。同時，企業發行債券，一般都需要有資產作抵押或第三方提供擔保，這些都會構成發行債券的現實成本或潛在成本。

除上述成本之外，上市公司通過證券市場再融資還會產生機會成本和時間成本。例如，選擇證券市場融資可能會放棄銀行借貸等其他融資方式，從而產生機會成本。另外，通過證券市場再融資可能會花較長時間，花費較多人力和財力而最終難以獲得通過。這些因素都是上市公司進行再融資時必須要考慮的成本因素。

五、加強再融資實施過程的管理與控制

上市公司實施再融資，是一項系統性工作，不僅涉及到企業內部，還涉及到企業外部的諸多方面。因此，實施一次再融資行動，必須對整個過程進行嚴密的管理與控制，以確保融資活動的成功。

從企業內部工作來看，首先必須制定嚴格周密的工作方案，組織高效、得力的管理團隊，編制實事求是、同時又具有吸引力的募資方案，組織各種上報材料的編制與上報工作等。

從企業外部工作來看，要認真選擇影響力較大、資信好、辦事效率高的中介機構，包括券商、會計師事務所等。同時，在非公開發行股票的情況下，要做好與戰略投資者的溝通、協調工作，向他們介紹本公司的發展戰略、經營狀況、財務狀況以及募集資金的具體用途與安排，使戰略投資者建立投資信心并能夠以合適的價格出資購買。

此外，還要做好與公司股東（特別是一些持股比例較大的機構）的溝通、協調工作，爭取融資方案獲得股東的理解與支持，以便順利獲得股東大會的通過。還要做好與有關部門包括經濟管理部門、證券監管部門的溝通與協調工作，爭取相關部門的支持，使企業再融資方案能夠及早獲得相關部門的核準。

參考文獻

[1] 中國平安再融資事件回顧，北京青年報，2008年1月28日。

[2] 2007年上市公司3500億元創出新高，上海證券報，2008年4月30日。

篇8

關鍵詞：金融企業；再融資風險；內部控制

隨著全球經濟的不斷發展，我國經濟不止得到了明顯的提升，產業結構也發生了相應的改變，其中就表現為農業所占份額不斷下降，金融行業又在不斷的發展，在這種發展趨勢下，金融企業的發展情況就受到了越來越多的關注。金融企業要想得到相應的發展，其對于再融資風險的控制就顯得尤為的重要，只有加大對其內部控制，才能使其得到更好的發展。但是要怎樣才能加大金融企業再融資風險的內部控制呢？帶著這個問題，筆者作出了以下的分析。

1 我國金融企業再融資風險內部控制應該遵循的原則

1.1 系統化原則

在經濟全球一體化背景下，任何一個國家爆發經濟危機都有可能對我國金融企業造成影響，就像是之前的所爆發的歐債危機，就已經給我國金融企業帶來了一定的影響，雖然相比較于一些發達國家而言，我國受到的影響較小，但是其對于我國的影響也是非常重要的。因此，我國金融企業再融資風險內部控制過程中，一定要意識到經濟全球一體化發展背景，將系統化作為再融資原則之一。

1.2 有效性原則

金融企業在再融資過程中，還需要遵循的原則就是有效性原則，有效性、持續化是再融資的重要點，而要想確保其有效性，就需要金融企業完善相應的風險預警機制，這樣在經營過程中，就能對經營風險進行有效地評估，并且及時對其進行控制，在這個過程中，為了更好地確保其有效性，金融企業可以建立起一支較為專業的團隊，對其進行考察和評估，以此來加強控制管理[1]。

1.3 經濟效益化原則

金融企業要想降低再融資風險，就必須要對其內部進行有效地監督，這樣才能將其風險降到最低，但是，在進行這項工作是時候，也不用過分消耗資源，畢竟金融企業資源時是有限的，如果過分重視，也會對金融企業資金造成一定的影響。因此，金融企業再融資過程中還要保證其經濟效益化原則

2 我國金融企業再融資風險內部控制的措施

2.1 建立其較為完善的法人機構

我國金融企業再融資風險內部控制過程中，首先就需要建立起相應的法人機構，這樣才能達到更好地控制效果。在一些發達國家金融企業，其內部都有著較為完善的法人結構，并且十分的符合自身企業的發展，就這一點上我國金融企業可以借鑒其它發達國家，畢竟一個完善的法人機構，不僅能更好地保障再融資風險內部控制的發展，還能提升企業內部員工對于再融資風險的內部控制意識。在一個企業內，如果不僅僅只有董事會，還存在外部股東作為獨立的董事，那么就會在很大程度上提升企業工作的質量和效率，同時還能加大企業內部的監察力度，從而就能保持一個較為良好的內部控制環境，為我國金融企業再融資風險內部控制打下堅實的基礎。

2.2 加大我國金融企業對再融資風險的防范

我國金融企業在進行風險內部控制過程中，應該要具體體現到相應的經濟投資風險以及在融資風險部門內部，在這個過程中，可以將市場信息盡量公開、透明化，這樣相應的投資者也會知道更多的相關信息，從而就能防止出現信息不對稱所造成的逆向選擇，因此，相關部門可以建立起相應的規章制度，以及相應的監督部門，這樣才能讓更多的投資者相信我國的金融企業[2]。

2.3 對金融企業風險評估制度進行完善

我國金融企業再融資風險內部控制要想達到較好的效果，還需要完善相應的評估制度，這樣才能提升企業對金融危機的抵抗能力。在對起進行風險評估的過程中，需要對相關的風險信息進行全面收集，然后在對其進行適當的整理和分析，以此來對風險進行初步評估，之后再按照所收集的風險信息作出較為專業的判斷，可以制定相應的風險模型，對風險進行不同等級劃分，并且制定相應的措施處理，這樣就能降低風險帶來的影響。

2.4 對金融企業再融資風險內部控制建立相應的考核制度

經濟主體在不同的風險下，其所獲取的經濟效益也是不一樣的，同樣的也需要承擔相應的責任，因此，可以建立相應的風險責任考核制度，這樣就能保證風險內部控制的效率和質量，金融企業內部員工也會承擔自身相應的責任，從而就會更好的完善我國金融企業再融資風險內部控制。

3 結語

綜上所述，在這個經濟快速發展的時代下，金融行業的變化也是非常迅速的，其在發展過程中大多需要通過再融資來達到企業資金的流通，而本文主要是對我國金融企業再融資風險內部控制應該遵循的原則，以及相應的措施進行了分析，以期能夠更好地加強對金融企業再融資風險的內部控制。

參考文獻

篇9

一直以來，理論界對再融資問題的關注，主要側重于融資結構的理論探討。為此，從融資結構理論中提煉股權再融資的主要理論并加以闡釋。稅差學派中的斯塔普里頓從稅收角度闡述了采用留存收益這種權益資金的必要。權衡理論關于公司存在最優融資結構的結論，解釋了為什么不同的行業其再融資方式選擇不同。行為金融理論下貝克爾和瓦格勒提出的股票錯誤定價時機模式以及信息動態不對稱時機模式，對適時適宜地進行股權再融資方式的選擇具有一定借鑒意義。

關鍵詞：

上市公司;股權再融資;再融資方式

中圖分類號：

F2

文獻標識碼：A

文章編號：1672-3198（2014）24-0133-02

一直以來，理論界對再融資問題的關注，主要側重于融資結構的理論探討，至于股權再融資的有關理論實際上是涵蓋于融資結構理論之中。在當前我國力推多種再融資方式之際，從融資結構理論中提煉并闡釋股權再融資的主要理論，將有助于上市公司對股權再融資做出適時適益的選擇。

1 現代融資結構理論簡述

美國經濟學家莫迪格萊尼（Franco Modigliani）教授與米勒（Merton H.miller）教授于1958年在“資本成本、公司財務和投資理論”一文中，以完美的資本市場假設條件，利用非常巧妙的投資者套利行為和反證法，得出無稅的MM定理：融資結構與公司價值無關。后來的學者通過放寬MM理論中的部分假設條件進行研究，形成現代融資結構理論研究的兩大支派：一是以包括莫迪格利亞尼和米勒本人、貝南和斯塔普利頓等人為主，研究各類稅收差異與融資結構的關系，形成“稅差學派”;二是以斯蒂格利茨、華納和阿特曼等人為代表，主要研究破產成本對融資結構的影響，形成“破產成本主義”。在此基礎之上，稅差學派和破產成本主義最后歸結到梅耶斯、羅比切克、考斯等人所倡導的“權衡理論”。20世紀70年代后至今，融資結構理論的研究轉為注重對信息、金融等外部因素的分析，從而把權衡難題轉化為結構或制度設計問題，形成了信息不對稱下的融資結構理論、成本下的融資結構理論、金融契約下的融資結構理論和行為金融下的融資結構理論等。這些融資結構理論以不同的側重點闡述了股權融資與債務融資對融資結構、對公司價值的影響。

為了使上市公司對再融資方式選擇有較好的把握，本文針對上述融資結構理論進行提煉，專門闡釋與股權再融資方式有關的主要理論。

2 融資結構理論下有關股權再融資理論的闡釋

2.1 稅差學派下股權再融資理論

稅差學派表達了關于稅收差異對融資結構產生影響的看法，即，強調債務利息對稅收的抵免作用。但稅差學派中的斯塔普里頓（Stapleton，1972）卻認為，現實的稅收環境規定公司和投資者必須分別根據現金流量在利息、股利和留存收益之間的分配而繳納稅收，正是由于稅收差異，而并非是不確定性的存在，才最有可能引起資本成本成為財務政策的函數。對大多數投資者來說，個人所得稅超過資本利得稅，因此投資者毫無疑問偏好公司采用留存收益的融資政策。“因為利息必須以納稅的的方式支付，這種現實使得負債會導致更多的稅收支出”。斯塔普里頓從稅收角度闡述了采用留存收益這種權益資金的必要。

2.2 破產成本主義及權衡理論下股權再融資理論

破產成本是指公司支付財務危機的成本，又稱財務拮據成本。霍根和西貝特（Haugen and Senbet，1988）認為，破產成本不足以解釋最優的負債經營比。無力償債的上市公司還可以通過增發新股，回購公開市場上的債券來解決財務危機;并且堅持認為，在完全資本市場上，公司通常是在破產發生前就調整融資結構。霍根和西貝特的理論，強調了無力償債的上市公司采用增發新股再融資方式對調整融資結構和解決財務危機的作用。羅比切克和梅耶斯（Robichek and Myers，1966）最早樸素地表達了權衡理論思想，他們認為，財務杠桿的提高有助于增加公司的市場價值;但由于財務困境成本的存在，公司不可能100%的債務融資，公司最優融資結構是使股票價格最大化的債務與股權的組合。迪安吉羅和馬蘇里斯（De Angelo and Masulis，1980）主張的后權衡理論為，最優融資結構在于權衡債務與非債務的稅收利益和破產成本。權衡理論關于公司存在最優融資結構的結論，解釋了為什么不同的行業其再融資方式選擇不同。比如，藥品和電腦公司，不會利用較多的債務再融資，它們的普通股權益占總資本的比率較高，因為這些行業存在諸如產品周期、研究導向、產品責任訴訟等內在的不確定性。

2.3 信息不對稱理論下的股權再融資理論

梅耶斯和梅吉拉夫（Myers and Majluf，1984）提出了著名的新優序融資（Pecking Order）理論：公司在再融資時首先偏好內部融資，如果需要外部融資，則偏好債務融資，在特定的條件下才發行股票再融資。Pecking Order理論的主要支持是Myers―Majluf模型，假設公司為投資新項目必須尋找新的融資方法。該模型認為，在不對稱信息下，管理者（內部人）比市場或投資者（外部人）更為了解公司收益和投資的真實情況。當項目的凈現值是正值時，管理者代表原有股東的利益，不愿發行新股以免把投資受益轉讓給新的股東。投資者在知道管理者這種行為模式之后，自然把公司發行新股的信息當成消極信號，從而影響到投資者對新股的出價，公司融資成本可能會超過凈現值。所以，如果公司具有內部盈余的話，公司應當首選內部融資方式。當公司必須依靠外部資金時，可以發行與非對稱信息無關的債券，則公司的價值也不會降低，因此債券融資比股權融資具有較高的優先順序。

篇10

7月23日，招商銀行公告稱，其A股配股融資方案獲證監會批準，融資最高可達287億元。緊隨其后，7月24日晚，京東方公告稱，擬非公開發行9 5億至2 2 4億股股份，募集資金凈額不超過460億元。招商銀行和京東方拋出如此巨額的再融資計劃，對市場的打擊力度可想而知。

投資者之所以對招商銀行和京東方的巨額再融資計劃不感冒，一是認為在如今二級市場“錢緊”的大背景下，這兩家公司的再融資有“竭澤而漁”之嫌；二是認為這兩家公司都屬于傳統產業，不符合國內經濟升級轉型的大背景，對投資者帶來的投資回報不高。

不過，對于市場一直傳言的創業板公司再融資，投資者似乎并不討厭。今年上半年，雖然主板市場走勢持續低迷，但是創業板指數卻是在大盤指數欲振乏力之際迭創新高，不少創業板公司的股價在短短半年間漲幅翻了一番，很多投資者在猶豫與糾結之間，錯失了此輪創業板投資機遇。

伴隨著創業板公司股價的屢創新高，業內人士驚呼，創業板公司的市盈率已經變成了“市夢率”，投資者面對高高在上的創業板公司股價，已然生不出投資的沖動。這是因為創業板公司雖然代表了經濟升級轉型的方向，但是其目前的業績已經無法準確反映出其基準估值水平，況且隨著市場的變化，一些創業板公司的主營業務因為缺乏資金的支持而無法展開，很難為投資者繼續提供兩位數的利潤增長。