導語：如何才能寫好一篇金融資產證券化，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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一、金融資產證券化的內涵

(一)金融資產證券化的定義

金融資產證券化(FinicalAssetSecuritization,FAS)是指銀行、資產管理公司等金融機構通過SPV的創設及其隔離風險的功能,從其持有的各種資產中篩選出有未來現金流量、信用質量易于預測具有期限、利率等標準特性的資產作為基礎或擔保,經由信用增強及信用評等機制的搭配,將該等資產重新組群包裝成為單位化、小額化的證券型式,向投資人銷售之過程。

(二)金融資產證券化的特征

(1)基于資產信用的融資方式。金融資產證券化將既存的靜態收益權轉化為擔保證券發行的流動的信用資產,是一種對存量資產進行證券化的過程。(2)具有結構化特征。證券化從資產轉移重組、流程結構化、多元化主體參與等方面體現其特有的結構化特點。同時證券化為分散風險和滿足不同需求,可以基礎資產產生的現金流為基礎設計各種多樣化的證券化品種,以體現其結構化工具的特點。(3)可以提供表外融資。只要發起人將與資產有關的收益和風險轉移出去,實現“真實出售”,就可以從資產負債表中剔除并確認受益與損失,實現非負債性融資。

二、金融資產證券化的主要風險

本文認為金融資產證券化從其本身角度上來講由于交易結構比較復雜,涉及主體較多,因此風險也比較復雜,證券化不僅轉移和分散風險的同時,也會產生新的風險,而且各種風險還相互滲透,相互影響。

(一)結構機制風險

證券化通過對資產結構、主體結構、交易機構的整體性結構設計,實現風險的隔離和轉移、分散,結構設計的嚴謹和有效關系著證券化的成功與效率。理論上,只要參與各方按照交易機構設計履行自己的義務,該結構將是一種完美的風險分擔方式。否則容易使證券化面臨資金混用風險、真實銷售風險、實體合并風險等。另外諸如保持流動性、再投資、資信提高、基準風險、到期日風險的防范等結構性因素也會影響證券化的成功。

(二)信用風險

一般的信用風險主要指債務人未履約,或未按約定方式履行而產生的風險。金融資產證券化的信用風險主要產生于資產未來收益的不確定性,這種不確定性可以通過結構設計和受益憑證的分層設計進行重新配置,但同時結構性設計也增加了證券化的整體信用風險。

(三)交易風險

首先如果資產證券化過程中,基礎資產的現金流入量與流出量之間出現缺口,就會影響SPV對投資者本金和利息的支付,從而產生流動性風險。其次從證券投資者角度來看,利率風險是指證券價格受利率波動發生逆向變動而造成的風險。尤其對于非計劃持有證券化產品直至其到期的投資者來說,持有證券化產品后的利率上升,意味著資本損失。還有當證券化發行的幣種與基礎資產產生的現流的幣種不同時,或者在基礎資產中既有本幣資產又有外幣資產時,會發生收益與償付的幣種不一致的現象。如果存在某種外匯的長頭寸,就必然有外匯風險暴露。

(四)法律和政策風險

欺詐風險是指資產證券化的參與方以獲取非法利益為目的,違反證券管理法規,在證券化的發行、交易及相關活動中從事欺詐投資者、虛假陳述的行為。服務商、承銷商、會計師和律師等與資產證券化相關的中介機構,都存在欺詐的可能性。還有當協議與某些法律條文發生不符時,法院會重新解釋文件內容或宣布文件失效,此時交易機制就會受到影響甚至停止運作。

三、金融資產證券化風險的防范對策

金融資產證券化的風險管理同時與證券化和風險管理的發展密切相關,所以提高證券化風險的管理水平,需要同時解決與證券化和風險管理的發展和完善相關的現實問題。

(一)推動金融資產證券化法制發展

從美國證券化發展的經驗來看,完善的法律制度是金融資產證券化快速發展的保障?，F階段我國金融法律框架有《公司法》、《證券法》、《證券投資基金法》等構成,規范了資產證券化證券的發行和交易,為破產隔離技術、特別目的信托的設立以及資產的保管等方面提供了法律依據,促進了資產證券化在我國的發展。但是法律對于資產證券化在諸如債權是否可作信托財產、如何準確界定“真實出售”等方面存在法律空白,尤其缺少針對資產證券化特點設計的專門法規,需要不斷加以完善。

(二)探索合適的證券化市場發展模式

由于國內外金融法律制度、經營管理機制和管理方式、社會環境和市場環境等存在明顯的差異,因此應重點把握金融資產證券化的創新本質,健全市場機制,避免過度管制,積極探索適宜我國國情的證券化市場發展模式,不能簡單模仿。堅持結構設計與交易管理并重的原則,尤其在引進證券化技術時,應堅持改革和穩定并重的原則選定資產類型。

(三)加大證券化市場培育力度

金融資產證券化的長期穩定、規范和快速發展,有賴于證券化市場的培育和擴大。目前我國金融資產證券化的工作重心應當從開創業務轉向市場培育,對資產證券化業務進行更加全面、系統的統籌考慮與規劃。做好包括統一證券化交易平臺、擴大投資者范圍、加快市場流動性、提高信息披露質量、增強投資者信心等方面工作。

(四)加強信息及人才隊伍建設

金融資產證券化過程中對信用風險的評估以及現金流分層結構設計的基礎是建立在對信貸數據的量化分析的基礎上,應用現代信息技術進行巨量的模擬分析。因此對信息系統以及掌握風險管理技術的人才要求很高,我國金融機構的風險管理工作尚處于起步階段,應當加強相關數據分析、風險計量等方面的基礎性建設工作,逐步嚴格定量化要求與規范。

(五)強化金融機構內部控制

金融機構應當根據本機構的經營目標、資本實力、風險管理能力和信貸資產證券化業務的風險特征,確定是否從事信貸資產證券化業務以及參與的方式和規模。首先,在開展信貸資產證券化業務之前,應當充分識別和評估可能面臨的信用風險、建立相應的內部審批程序、業務處理系統、風險管理和內部控制制度。其次,金融機構應當充分認識其因從事信貸資產證券化業務而承擔的義務和責任,并根據其在信貸資產證券化業務中擔當的具體角色,針對信貸資產證券化業務的風險特征,制定相應的風險管理政策和程序,以確保持續有效地識別、計量、監測和控制信貸資產證券化業務中的風險,同時避免因在信貸資產證券化交易中擔當多種角色而可能產生的利益沖突。

(六)加強金融機構外部監管

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關鍵詞：中小企業；阿里金融；融資；資產證券化

一、阿里金融突圍案例分析

1.阿里金融基本情況

阿里金融亦稱阿里小貸，泛指為小微金融服務集團（籌）旗下微貸事業部所從事的微貸業務，主要面向小微企業、個人創業者提供小額信貸等業務。目前阿里小貸已經搭建了分別面向阿里巴巴B2B平臺小微企業的阿里貸款業務群體，和面向淘寶、天貓平臺上小微企業、個人創業者的淘寶貸款業務群體，并已經推出淘寶（天貓）信用貸款、淘寶（天貓）訂單貸款、阿里信用貸款等微貸產品。截至2014年2月，阿里小貸服務的小微企業已經超過70萬家。

2.阿里金融的資產證券化案例

（1）資產證券化的定義

資產證券化與原本的證券發行不同之處在于前者是以組建的資產池為基礎，而后者是以公司自身為基礎。資產證券化是以特定資產的組合為主要支持，或是以特定的現金流為主要支持發行的可以交易的證券。是一種新興的融資形式。

（2）資產證券化融資的背景分析

阿里旗下三個平臺主要面向小微企業或者個人，這些客戶普遍存在融資困難的問題，往往因資金的約束阻礙自身的發展，這也同樣限制了平臺提供商阿里巴巴集團自身的發展。為了解決這一困境，阿里金融在2010年和2011這兩年之間創辦了兩家小額信貸公司。兩個小額信貸公司為平臺中小型和微型企業及個人提供短期小額靈活的純信用貸款服務。擺脫了小微企業和個人不能獲得傳統金融貸款的限制。與傳統的銀行貸款相比，純信用貸款不需要任何抵押，只依靠歷史交易數據來評判客戶信用。這對于小微企業和個人創業者來說，是解決自身融資問題的絕佳選擇。使得更多的中小企業和個人創業者參與了阿里的平臺。

目前在解決中國中小企業融資困境的成功案例無疑是阿里小貸，可是這種小貸模式仍然存在相當的局限性。通常情況下，銀行貸款同時可以吸收存款，可是阿里小貸公司卻不能吸收存款，它只有自己的資本金和外加從銀行融入資金兩部分。這使得阿里小貸的資金水平相比銀行存在很大的差距。如果申請銀行牌照，也有諸多約束的問題，比如銀行現階段還不能像阿里小貸那樣異地貸款，異地客戶實時面對面交易等，再者說銀行牌照的申請在短時間內也難以實現。阿里巴巴試圖出售貸款以便回籠資金，然后利用回籠的資金放貸，從而加速該信托計劃的資金周轉，盡量增加貸款資金。具體操作是在2012年6月和9月，重慶阿里小貸委托山東信托公司先后兩次共向社會募集資金近1億元。但畢竟信托計劃的性質屬于是私募行為，在融資規模上國家會加以限制。另外，信托融資過程中要支付信托公司以及募集者一定的報酬和豐厚的回報，因此募集資金的成本會很高，這樣對試圖在金融領域謀求更大發展的阿里金融顯然是不滿足的。

經過不斷的嘗試后，最終阿里小貸最終選擇了資產證券化這種更為有效的融資手段。因為資產證券化發行的證券具有標準化、流通性較強的優勢，所以吸引了眾多的投資者。這種融資方式有能力進行大規模融資，同時降低了融資成本。阿里小貸以原有資產證券化帶來的收益擴大自身資產規模，這樣又能克服發行的資產支持證券期限較長的弊端，滿足阿里小貸“金額小、期限短、隨借隨還”的特點。

（3）資產證券化的實施

阿里金融設置“專項資產管理計劃”，將50億元貸款組合出售給東方證券公司，由東方證券面向市場發行50億元金融證券，這50億元分成兩部分出售給投資者，一部分是優先證券40億元，另一部分是次級證券10億元。優先證券優先償還貸款的本息以實現信用增級。社會投資者購買大部分的優先證券，而阿里巴巴則主要消化掉次級證券。由于優先證券信用等級較高，因此融資成本比較低。整個過程實際上是阿里小貸通過資產證券化出售給投資者40億元的貸款。資金快速回籠40億元，進而使得阿里小貸公司能夠繼續發放新的貸款。換言之，資產證券化可以是中小企業和個人的一種嶄新的融資手段。

同時阿里金融開創了自己新的利潤增長方式。該筆貸款的利息大概是證券化產品成本的三倍。如果控制合理，管理得當，那么除掉資產證券化運作過程中的各項費用，從出售資產組合的貸款中，阿里金融可以獲得近10%的利潤。這樣阿里巴巴放大了更多的資金以更大規模的貸款來支持中小微企業及個人客戶的可持續發展，進而良性促進阿里巴巴自身的發展壯大。

二、中小企業融資的啟示

1.資產證券化融資對中小企業融資的意義

（1）有效的提高了中小企業資信等級，避免因資本抵押擔保的問題融資難

企業傳統的融資方式，主要基于企業自身的信用等級，但對于中小企業是很難達到標準的。而資產證券化則把優質的資產用于證券化并由專門的運行機構SPV管理以解決這一問題。SPV主要功能是在資產證券化業務的過程中，證券化資產的采購，包裝，并管理證券投資者購買的產品。具體操作流程以證券化產品效益循環生成資產池，整個過程規避企業自身信用情況，較好地回避中小企業資信等級相比大型企業資信等級較低的情況。而中小企業因為沒有足夠的抵押擔保有形資產和無法從銀行獲得貸款的問題可以由資產證券化順利解決。由于貸款償還擔保直接基于預期現金流的資產池，所以不需要額外的抵押有形資產。

（2）提高了資產的標準性和流通性，有助于中小企業籌集資金

與傳統的融資方式如借款、債券等區別在于企業資產證券化融資是一種資產型的融資形式。它是唯一能夠確認可用現金的增加、證券化資產的減少和所有證券相關的收益或虧損，但不去確認負債。所以公司在資產證券化融資期間并沒有擴大現有公司債務比率和財務風險。在融入所需資本的同時，將融資方流動性緩慢且較弱的資產轉變為流動性積極并較強的資產，使資產的流動性和償還能力得到有效提高。

（3）降低了融資過程中的成本

構建穩定交易結構和資產信用增強技術使得資產證券化的資產基礎得到改善，優化發行的證券化產品的條件。使得證券可以用大于等于其面值的價格發行，而且與支付債券融資的利息相比，支付給投資者的利息要低得多。由于資產證券化相關制度要求SPV組織結構簡單，業務規模小，專注于資產證券化，所以SPV幾乎沒有破產損失的任何風險。因此在融資過程中也就不需要支付其他可能的風險補償，從而進一步降低融資成本。

（4）降低中小企業在融資過程中可能承受的損失

企業資產證券化融資使得證券化的資產相對隔離，有效避免投資者和企業之間嚴重的信息不對稱問題，減小融資時的系統風險。同時，增加了公司的自由現金流證券化，可以通過優化資產管理實現資本收益。

2.證券化資產的選擇

并不是所有的中小企業的資產可以被證券化，并根據市場情況，資產證券化主要有以下選擇：

（1）貿易應收款

中小企業相比大型企業，證券化的案例很少。主要原因是無論從規模上、信用評級上還是從應收款的實現水平上，中小企業都不及大型企業強。因此，小型和中型企業一般不選擇這種資產進行證券化。但是，在我國市場中存在一些依托于大型企業的配套中小型企業，比如為上汽集團生產零配件的下屬中小型配套企業；另外還有一些產品面向國際市場并已經擁有穩定的客戶群或者是在某個市場中擁有無可替代的壟斷地位的中小企業，如溫州服裝生產企業。這類企業應收款相比普通中小企業更穩定，也更不容易產生壞賬，將其整合重組后可以達到證券化的標準。

（2）知識產權收入

小型和中型高科技企業的特點是企業擁有自己的知識產權，但不是能將知識產權形成收益。而且國內的風險投資發展程度較國外相比很低，所以這種企業的融資的資金缺口往往無法解決。證券化操作的現金流主要由知識產權使用費產生。這種方法通過采用破產隔離、信用增級等技術在滿足企業對資金需求的同時，較為有效地減少了企業的融資風險。而資產證券化產品會吸引中小型投資組織和個人購買。獲得的資金可以用來增減知識產權產業鏈。

（3）公司在營項目的資產證券化

中小企業在尚未成熟階段依靠企業自身的積累是不夠的。公司在營項目初期階段并沒有能力進行外部融資，所以一些在未來可以產生穩定現金流的在營項目因缺乏資金投入而導致發育不良，無法擴大項目規模，壓制了本來應有的發展前景。在這種情況下，利用資產證券化可以將在營項目的預期收益權轉讓給SPV。這樣SPV可以使用基于在營項目的預期收益向社會發行資產證券化產品來籌集企業在項目初期無法獲得的資金，來擴大在營項目的生產規模，使項目的發展潛力得以順利開發。在國際市場，這種資產證券化操作較為常見，往往可以使空有項目卻苦無資金的中小企業順利融資。

3.中小企業實現資產證券化的措施

（1）提升資信水平

中小企業信用等級在證券化過程中會在相當大的程度上影響資產預期現金流的歸集和分配。如果企業資信等級不足，企業的證券化產品就會出現定價困難或價格與市場公允價值嚴重不符，這會導致資產證券化無法正常開始。所以資信等級對于中小企業開展證券化工作是一個很重要的前提。

（2）政府出資建立SPV

有政府背景的SPV相比其他SPV有以下優點：第一，政府可以使用官方手段強化SPV的通過成立相關法案、使用宏觀調控手段和借助政府的影響力來協助SPV發展。第二，由政府參與成立的SPV資信水平相對較高，有利于吸引投資者。

（3）設立專項投資基金

目前國內資本市場依然存在相當大的缺陷，中小企業資產依靠證券化來籌集資本是一項新興業務，需要依靠政府部門的大力幫助來推動資產證券化進程。因此，政府應設置一個特別基金，以改善小型和中型企業資產證券化環境，使證券市場更積極。

（4）加強對資產證券化信用評級標準的制定

對有價證券信用的評級是中小企業資產證券化的關鍵一步，這可以有效減少企業與第三方機構的信息不對稱問題，具體途徑有：嚴格要求進入市場的硬性條件，對進入市場的證券化產品實行登記、備案等管理措施；使用專業的模式和標準，運用科學方法進行評估；在信用等級評定方面，完善評估相關的法律法規，從實際操作出發，做到長久的法制化。

（5）培養高素質的金融人才

需要很多在證券擔保、金融評估、會計財務方面均有高水平的專業金融專業人士。要想達到市場的要求，應著重培養一批兼具先進的金融理論與知識儲備，又能充分與具體實踐相結合，嚴格遵守有關法律、法規的高素質的金融人才。

在競爭激烈的商場中尋求生存和發展，首先必須要打破金融瓶頸，需要創新提高金融體系的資產流動性，增加資金投入，最關鍵的一步是實現資產證券化。資產證券化的運作整合了資金、技術與管理，有機結合了投資者、中介機構（風險資本商）和企業管理層三方為一個系統，建立了完整的與績效掛鉤的激勵機制，從而有效規避股權融資過程中的所有權問題，擺脫了傳統的債權融資中，投資者對企業激勵機制不清楚的狀況。在機制上促進了信息通暢清晰，更好地解決了買賣各方信息的對稱問題，提高了融資效率。貨幣流動性通過資產證券化得以顯著提高，在金融與實體經濟間較好斡旋，使得中小微企業和個體經營者逐步走出金融困境，步伐更大地迅猛發展。

參考文獻：

[1]嚴紅義.中小企業融資問題研究[J].時代金融（下旬），2012，10：29-33.

[2]李丹丹.青島中小企業信用擔保問題研究[J].中國證券期貨，2011，6：2-8

[3]王娣晨.淺析中小企業融資問題[J].現代交際，2013，2：27-29.

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關鍵詞：資產證券化 金融監管 問題 措施

資產證券化源于美國60年代末的住房抵押證券，發展至今日，已經成為近三十幾年來世界金融領域發展最迅速的金融創新工具。資產證券化以其獨特的融資形式，吸引了廣大投資者，極大地豐富了金融服務與產品。

一、資產證券化及其現狀

1、資產證券化

資產證券化是以特定資產組合或特定現金流為支持，發行可交易證券的一種融資形式。通過資產證券化，可以將流動性較低的資產轉化為具有較高流動性的可交易證券，改善資產結構，提高基礎資產的流動性。

2、中國市場資產證券化的現狀

中國的資產證券化起步于20世紀90年代，發展緩慢，對國內金融市場的影響也比較小。目前，我國的資產證券化呈現以下特點：

(1)發行規模增大，種類增多，機構投資者范圍增加。資產證券化基礎資產涉及不動產，應收賬款，信貸資產，收費項目等，種類繁多。其發行規模2005年為81.96億元，截止2008年末已經達到302億。

(2)二級市場資產證券化交易不活躍。中國資產證券化市場機構投資者以大宗交易為主，一般會將證券產品持有至到期，從而導致市場流動性不足。

(3)基礎資產供需矛盾，市場運作與目標不符。證券化基礎資產應是預期未來帶來穩定收益的正常資產，然而，就目前的市場表現來看，基礎資產中不良資產比重偏大，投資者必然失去信心，導致資產證券化交易受困。

二、對資產證券化的監管現況及問題

中國的資產證券化起步比較晚，至今也未形成一個成熟的市場，在探索發展的道路上，不可避免地出現了許多問題。

1、法律法規體系不完整。目前沒有一部專門針對資產證券化的法律。法律法規體系的不完善使監管存在很多漏洞，主要體現在以下幾點：一是法律法規體系內容不完整，調整范圍有限，監管效率低；二是不同的法律文件中對資產證券化的規定出現重復與真空現象。

2、監管出現分裂現象。目前我國的監管體制是“分業經營，分業監管”，因此對資產證券化的監管出現了分裂現象，一部分是銀行信貸資產證券化，另一部分是企業資產證券化。銀行信貸資產證券化由央行和銀監會監管，只在銀行間市場上交易；而企業資產證券化則在證券市場上流通，受證監會的監管。

3、資產證券化信息披露制度不完善。資產證券化信息披露制度不完善，監管當局缺少足夠的信息，監管失效。資產證券化信息披露制度的不完善主要表現為兩點：一是資產證券化會計信息披露立法不足，相關規定較少。二是信息披露的內容不全面，缺少很多信息，尤其是表外業務方面的信息。

4、監管機構間交流過少，人員素質有待提高?！胺謽I監管”體制使各監管機構之間缺乏交流，導致監管混亂。監管人員的素質偏低，缺乏該有的職業道德素養，甚至出現道德問題。監管人員利用資產證券化相關法律漏洞及職務便利，鉆營謀利，破壞監管環境。

三、資產證券化監管措施

面對上述問題，監管當局應積極尋求解決措施，維護市場秩序，保證資產證券化的良好運行。

1、建立完整的法律法規體系。為了更好地發揮監管職能，監管機構應聯合立法機構對資產證券化進行統一立法，建立專門的法律，確立統一的發行、上市、交易規則等，完善資產證券化法律法規體系，規范資產證券化的運行。

2、建立統一的金融監管體制。分業監管體制導致資產證券化的監管分裂，因此建立統一的金融監管體制勢在必行。資產證券化在金融領域的分量加重，若沒有專門的監管機構，必然導致金融市場混亂。為了明確分離各種金融業務，實現市場有序運行，應設立專門的監管機構，或實行專門的監管體制。

3、堅持審慎監管原則，堅持外部擔保制度。遵循審慎原則監管資產證券化交易，其中對資產證券化項目的創立監管尤為重要。項目創立時，應謹慎態度，可以避免惡性“鏈條效應”，最大限度的防范和控制風險。堅持外部擔保制度，是指監管機構在對資產證券化業務進行監管時應著重注意其外部擔保，確定其真實性、合法性、可靠性，以保證交易的完成。

4、完善對資產證券化的信息披露制度。信息披露是非常有效的一種監管措施，完善對資產證券化信息披露的制度可以從以下幾方面出發：一是信息披露的內容。對資產證券化的信息披露應增加表內金融資產、金融負債以及公允價值變動損益項目，并對眾多的表外業務信息進行披露。二是信息披露的質量。監管當局應對信息披露質量作出明確規定，如及時性、相關性、可理解性等。

5、加強監管機構之間的協調，提高監管當局人員素質，建立監管人員激勵約束機制。各監管機構可以定期舉行見面會，加強交流溝通。另外，監管機構應對監管人員進行分批定期培訓，提高監管人員素質，加強職業道德。監管機構還可以建立適當的激勵約束機制，以此規范監管人員行為，提高監管效率。

資產證券化的發展潛力巨大，中國市場亟待完善，加強對資產證券化的監管，將有效促進資產證券化的發展。對資產款證券化的監管既需要監管機構的負責審慎，又需要金融機構對自身行為的約束與規范，只有如此，資產證券化才能全面發展

參考文獻:

[1]中國證券業協會編.《證券市場基礎知識》.中國財政經濟出版社

[2]宮芳.《企業資產證券化的監管建議》.《華北金融》,2007;第11期

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一、資產證券化與美國金融危機

(一)資產證券化的功能及特殊性

20世紀70年代，美國銀行和儲蓄機構為防止長期固定利率貸款的利率風險和提高資產流動性，創造了資產證券化①這種新的融資方式。為了提高儲蓄機構的經營能力，解決其流動性短缺的問題，美國政府決定建立住房抵押貸款證券化市場，并在操作中選擇規模非常大、基本結構相似，并且可以非常準確地預測現金流償還狀況的一組抵押貸款作為基礎資產，從而有效地轉移和分散信用風險。

1．資產證券化的功能

資產證券化最基本的功能有兩點:

(1)風險轉移功能。即證券化產品的發行者通過向證券化產品的投資者發行證券，并通過一定的風險隔離和破產隔離機制，將證券化產品的基礎資產隔離出發行者的資產負債表，由此實現基礎資產信用風險的隔離和轉移。

(2)增大流動。即證券化產品的發行者通過把具有未來現金流收入和缺乏流動性的資產進行打包和重組，將其轉變為可以在金融市場上流通的證券，并把這些證券銷售給投資者，由此實現基礎資產現金流的回籠。［1］

2．資產證券化的特殊性

資產證券化本身也具有特殊性:

(1)它是被監管者為規避監管以追逐最大利潤而設計的行為模式。

在這種模式下被監管者永遠都有規避監管的利益驅動。在美國，對銀行的監管是非常嚴格的，但監管者的監管權受到法律的嚴格限制，只有在法律的授權范圍內并接受司法審查的監管行為才是合法的。美國銀行等機構為防范市場風險和監管風險，其金融工具的設計既要能實現目的功能又要能規避監管，而資產證券化產品正好可以將一個表內的貸款業務轉化為一種表外的收入流，滿足了資本監管的要求。

(2)資產債務人的信用是它的信用基礎。

借款人的信用是整個資產支持證券市場存續的物質基礎，利益主體收益最終都來自于借款人的履行。資產支持證券的收益不是來自發行人的生產活動而是來自借款人的生產創造，是借款人的責任財產支持整個資產證券化法律關系體系中主體的利潤取得。在美國次級貸款市場，借款人的義務條款非?？量蹋杩罾⑦h高于優級貸款市場借款人所付的利息，支付的發起費、經紀費等也很高。

(3)它最終將個體風險累積成系統風險。

債權的組合稀釋了資產風險，資產轉讓分散了資產發起人風險，信用增強機制降低了投資人風險，而受托和擔保機制又將發行人風險分散。在這種合同建立起來的權利義務關系結構下，資產證券化中每個主體的風險都降至最低。但是，這種降低并沒有消除風險本身，這些風險最終都會累積成系統風險。［2］

(二)美國資產證券化在危機中的作用

在美國，除了銀行以外，一大批專門的信貸公司也都從事住房按揭貸款業務。為以適當的讓利來盤活沉淀的信貸資金，信貸公司將“次級按揭貸款”資產出售給投資銀行，投資銀行再將“次級按揭貸款”資產打包后做成標準化的債券向基金公司、銀行和保險公司等機構投資者發行，形成“次級債券”。［3］次貸危機前后，美國商業銀行的全部資產在12萬億美元左右，與美國住房抵押貸款總額相當。美國房地產貸款總額在3．6萬億至3．8萬億美元之間，占美國商業銀行總資產的30%左右。美國超過8萬億美元的房地產貸款通過證券化分散到了債券市場，而美國債券市場上與抵押貸款相關債券的市場未清償值也大約是8．9萬億美元。也就是說，即使美國全部12萬億美元的住房抵押貸款中有30%成為壞賬，美國商業銀行可能不需要外部資金的支持就可以核銷這些損失。因此，就次貸損失的規模而言，證(債)券化了的次級貸款只是次貸危機的一個引子［4］，其本身并不是危機的主要成因。

二、金融創新與美國金融危機

(一)美國金融業的特征

在美國金融創新盛行的時代，整個社會呈現出一片“繁榮”的景象。與這種“繁榮”相適應，金融業表現出幾大特征。

1．混業經營

混業經營可以發揮規模經濟、范圍經濟和信息資源共享等優勢。伴隨著混業經營，金融衍生品市場空前繁榮，其增長速度和規模遠遠超過人們的想象，這給金融行業帶來了巨額利潤的同時，也蘊藏著市場動蕩甚至崩潰的巨大風險。

2．過度舉債

過度舉債是虛擬銀行的重要特征。在這次金融危機中表現較好的高盛等投資銀行和摩根大通等綜合銀行，其資產負債表中投資銀行對杠桿的使用比例非常高。高盛的股東權益/總資產為3．8%，杠桿率達26倍，而摩根大通的股東權益/總資產是7．88%，杠桿率為14倍。

3．寬松監管

與主要賺取存貸款利差和中間業務利潤的傳統銀行不同，虛擬銀行不能接受公眾的存款而只能向機構或高資產凈值人群募集資金，其受到的金融監管也比較寬松。［5］

(二)美國金融創新的風險

美國大量的金融創新尤其是金融產品創新包含著較大的價格波動風險，并會創造新的系統脆弱性。其主要體現在三個方面。

1．使貨幣政策的可控性變差

金融創新改變了人們持有貨幣的動機，引起貨幣需求結構的變化，增大了貨幣需求的決定因素、各因素的影響力及其與貨幣需求函數關系的不確定性。金融創新既擴大了貨幣供給主體的不確定性，也導致了貨幣乘數擴大和金融機構創造貨幣能力的不確定性，使貨幣供給的內生性增加。由于金融創新使貨幣供應越來越多地受制于經濟體系的內部因素，從而嚴重地削弱了中央銀行對貨幣供應的控制能力和控制程度。

2．強化了金融脆弱性，并危及金融體系的整體穩定性

一方面，金融創新強化了金融脆弱性。金融創新下的高比例杠桿運作直接導致價格波動和市場波動的易變性。極其復雜的結構化金融產品對雙向交易和流動性更加敏感，對信息的要求更高，投資者很難清晰認識到其存在的風險。各種金融產品之間具有“捆綁效應”，信息的不透明使得各個金融機構的風險不斷地被放大。創新型金融產品對信用創造的作用非常大，對流動性極其依賴。在金融動蕩的條件下，創新型金融產品容易喪失再融資功能，引起市場整體信用大幅下降，導致金融機構和金融市場的脆弱性增大和應對金融動蕩和危機的能力下降。另一方面，金融創新導致金融體系整體穩定性下降。金融創新導致金融機構擴張信用，但是整體的信用就出現了非理性擴張。在市場經歷擴張、上升、繁榮等階段到達高峰階段后，資產價格開始下滑，金融機構通過出售資產、收回現金應付財務困難。當這種行為變成所有金融機構各自的理時，商品和證券等資產的價格將產生災難性下降，整個金融市場將出現很大的恐慌，金融體系的整體穩定性下降。

3．放大了金融風險和危機的傳染性①

近年來市場上出現了金融機構交叉持有對方流動性的創新，這有利于緩解金融機構的流動性困境，但是這種創新機制只是將流動性進行再分配，而額外的流動性并沒有被創造出來。交叉持有流動性的金融創新產生了一張更大的流動叉網絡，使得流動性渠道網絡化，從而使得金融風險和金融危機的傳染性被放大。［6］

(三)美國金融創新在危機中的作用

從這次美國金融危機的演變過程看，貸款發放機構通過打包方式轉嫁給其他金融機構的風險，在其交易對手面臨經營風險加大時，會通過利益鏈條的傳遞危及到自身。美國大量的金融創新不但使金融風險更為集中和隱蔽，而且增強了金融風險對金融體系的整體破壞力。銀行通過資產證券化將次級抵押貸款的風險轉移出去，從事次級抵押貸款的銀行將打包出售次級抵押貸款相關證券所獲得的資金繼續用于擴大次級抵押貸款業務，以前因為風險較高而不涉足次級抵押貸款的銀行也介入這一業務。這樣下來，次級抵押貸款占銀行貸款的比重大大增加，次級抵押貸款規模擴大所帶來的銀行風險增加足以抵消通過資產證券化轉移出去的風險。在銀行總體風險并沒有減少，而轉移出去的風險仍存在于金融市場中的情況下，整個金融體系的總體風險實際上是大大增加了。事實上，金融創新能夠分散和化解個體風險，但也使具有同樣風險的業務量大大增加，而一旦風險累積到市場無法承受的程度，危機將以更大的規模爆發。因此，金融創新本身也成為金融危機的真正根源之一。［7

］三、美國資本市場的缺陷

在大量金融創新的推動以及政府和金融監管部門的支持下，美國資本市場獲得了很大的發展。但也正是這種過度放任和“無管束”，使得美國資本市場存在許多的缺陷。美國資本市場的缺陷主要體現在三個方面。

(一)金融結構過于復雜

傳統上，銀行在金融體系中的角色主要表現為信用中介，聯系著資金的供需雙方，基金等各類非銀行金融機構往往不能直接進入貸款市場。但是在金融創新盛行的時代，借助于急劇膨脹的信用衍生品市場，銀行和基金之間業務分離的金融模式被徹底打破。隨著信用衍生品市場的急速擴張，在美國資本市場上逐步形成了“資金供應方—金融中介—資金使用方”、“資金供應方—資本市場或風險市場—資金使用方”、“資金供應方—金融中介或資本市場—資金使用方”三種資金融通機制同時并存的復雜格局。［8］在這種復雜格局下，銀行全部承擔的違約損失被轉嫁到對沖基金、投資銀行、養老保險等機構。而一旦核心機構出現巨額損失或破產，勢必在金融體系中引起連鎖反應，并造成金融市場劇烈動蕩。這種由于金融創新導致的過于復雜金融結構蘊含著眾多的風險:一是系統性風險，表現為美國房地產市場的降溫和加息周期的到來;二是非系統性風險，即因原始借款人的還款能力存在問題而引發的違約風險;三是證券化結構設計風險，主要表現為破產隔離風險和信用增級風險;四是投機風險，即由于衍生產品太多太濫導致短期行為的風險。對美國經濟形勢的錯誤估計、風險準備計提不足、有關的風險預警機制及防范措施未能跟上，從而為金融危機的爆發埋下了禍根。

(二)金融工具創新過度

自1990年到2006年的17年時間里，美國金融創新工具由30．7萬億美元，增加到142．7萬億美元，接近翻了5倍。金融創新工具，尤其是那些證券化債務與結構化產品①在金融危機的蔓延中起到了推波助瀾的作用。金融監管機構沒有對金融創新產品進行風險評估，沒有對其帶來的市場潛在風險進行合理預期和有效的監管。［9］這些過度創新的金融工具使得美國金融體系長期存在大量的杠桿交易和風險積累:一是以CDO②為標的的抵押授信交易。在很多情況下對沖基金將CDO作為抵押向銀行取得數倍的信用額度。對沖基金出于盈利需求又繼續將取得的信用額度用于次債資產投資，依此循環多次。美國信貸評級機構因為強烈的利益驅動以及不了解結構性投資工具進行了大量錯誤的風險評估，從而掩蓋了信用風險的實際規模，使銀行低估了授信業務的風險;二是來自于建立在CDO基礎上的CDS。在合成CDO中，發行者首先賣出一組CDS，隨后以合成CDO的形式轉讓給不同的投資者。雖然CDS提供了避險套利的對沖工具，但也使CDO的風險以幾何速度擴散出去［8］;三是美國金融交易中的準備金制度、保證金制度、保險、借款等也促成了杠桿化。在相當長的時期里，商業銀行的杠桿率一般為10～12倍，投資銀行的杠桿率通常在30倍左右，衍生產品的杠桿率一般在20～30倍甚至更高。杠桿機構對抵押貸款相關證券的大量持有，以及在金融交易中的杠桿化，當抵押貸款相關證券出現違約，價值下降的時候，這種影響就被杠桿放大，造成機構投資者償債能力下降，更易陷入困境。金融創新工具在資產價格快速上漲的吸引下泛濫，金融創新工具的泛濫便利了資金向美國資本市場的轉移，加快了美國資產泡沫的形成。完全忽視金融創新工具會對其產生分散性與滯后性影響的貨幣政策，一意孤行，通過加大政策利率的調整力度控制市場流動性的擴張與資產價格上揚，直接刺破了泡沫，導致了危機的發生。

(三)金融監管不到位

1999年美國通過《金融服務現代化法案》后，金融業實行混業經營。商業銀行能夠從事全能銀行的業務，在銀行、證券和保險三大行業之間不設防火墻。金融監管部門在金融衍生品交易上放棄了監管，導致金融衍生工具泛濫。而金融衍生工具不斷地創新與巧妙運用給金融監管造成了嚴重的困難，監管漏洞不斷出現。在大量過剩資金和投機資金涌入后，在房地產和虛擬經濟領域出現三大泡沫，即房地產泡沫、金融衍生品泡沫和商品期貨泡沫。受缺乏真實可靠的數據、市場走勢不可預測性等因素限制，監管當局難以設計出一套有效的針對房地產信貸擴張的監測系統和預警系統，房地產信貸泡沫繼續膨脹。［10］受不干預市場傳統的影響，美聯儲等金融監管部門雖然注意到貸款標準的放松，但并未及時規范金融機構的某些行為，錯失了防范危機的最佳時機。嚴重的是美聯儲在不斷加息的同時，繼續鼓勵貸款機構開發并銷售多品種次級房貸。直到2007年3月美國新世紀金融公司瀕臨破產，次貸危機爆發后，美聯儲等才對市場進行必要的干預。更多的貸款公司主動或被迫迅速收縮住房抵押貸款，住房市場需求急速下降，從而加劇了次貸危機的形成。2007年7月，當次貸危機開始顯現時，標準普爾、穆迪等信用評級公司將幾乎所有次級抵押債券的信用等級調低，直接引起市場的極度恐慌，導致整個市場流動性不足。四、金融危機中美國資本市場的金融加速器效應

(一)金融加速器效應及傳導渠道

1．金融加速器效應

在面對市場負向沖擊時，有缺陷的美國資本市場不但無法自制，而且還成為金融市場動蕩和實體經濟衰退的“加速器”。伯南克和戈特勒等對此機制進行了梳理，他們提出:“假設信貸市場存在摩擦或成本、總的融資需求不變、存在不對稱信息，標準的貸款行為分析模型證明:外部融資額外成本與借款者資產凈值負相關。一般而言，借款者的資產凈值隨經濟周期正向變動(比如企業的利潤和資產價格就是隨經濟周期正向變動)，那么外部融資額外成本將隨經濟周期反向變動，由此觸發企業融資的波動，隨之而來的是企業投資支出和生產波動。我們將由信貸市場狀況變化導致的初始沖擊被放大的機制稱作金融加速器”。［11］成本是反經濟周期變化的，在經濟蕭條時上升，在經濟擴張時下降，這種經濟周期中由信貸市場的條件變化所引起的對初始沖擊的放大效應稱為金融加速器效應。當經濟中出現負向沖擊引起企業的凈值減少、成本增加時，貸方將向潛在借方收取更高的利息以補償成本，導致企業外部融資成本升高和外部融資溢價增加，這會使企業減少本期費用、支出和下一期的產出，從而引起經濟的衰退。也就是說，由于信貸市場上借貸雙方成本的存在，任何對經濟的沖擊都會影響企業的凈值，進而影響企業的生產決策和支出決策，并導致企業投資支出和產量的變動，最終會引起宏觀經濟更大的波動。

2．金融加速器效應的傳導渠道

金融加速器效應是通過以下兩個渠道進行傳導的:一是現金流渠道。未預料到的利率上升(對經濟的負向沖擊)會減少經濟的總產出，降低企業的現金流，從而增加企業需從外部融資的份額。這會導致成本(因為違約風險上升)和外部融資溢價上升，并進一步導致企業減少下一期的投資、產出、收入和現金流;二是資產價格和抵押資產的價值變動。未預料到的貨幣緊縮會減少對資本品的需求，造成資產價格下降，導致企業向銀行貸款時可提供的抵押品價值減少，外部融資溢價上升，企業因此減少當前投資和下一期的產出、現金流，而預期現金流和企業凈值的減少會進一步導致資產價格降低。從長期看，由于存在金融加速器效應，即使外部沖擊逐漸消失，投資仍然低于穩態水平，資本和產出也會長期偏離穩態水平。［12］

(二)危機中美國資本市場的金融加速器效應

投融資雙方信息不對稱是資本市場的顯著特征。一方面，經濟擴張，預期利潤增加，引起銀行體系信貸也不斷擴張，另一方面，資金轉換為對實際資產和金融資產的有效需求，引起資產價格上漲，吸引更多的廠商和投資者進入市場，結果是推動經濟進一步擴張。當這種信貸與資產價格螺旋上升超過一定的程度時，純粹的“投機”活動就會被刺激，伴隨越來越多的“投機人”加入，經濟就出現“泡沫”。這種“泡沫”表面上是經濟的繁榮，實質是經濟主體的過度負債。隨著“經濟泡沫”越吹越大，利率和價格繼續上升，貨幣流通速度進一步加快。當“經濟泡沫”繼續膨脹達到一定的臨界高度時，人們開始猶豫不決、觀望，這時市場的任何風吹草動都可能引發投資者的群動。［13］出于資金安全考慮，投資者一般會對負向沖擊反應過度，從而產生沖擊的“小沖擊、大波動”乘數效應。當資本市場存在缺陷時，金融摩擦①使得內部融資和外部融資的可替代性變差。當企業受到正向沖擊時，企業投資回報因受正向沖擊出現意外增益，由此產生的收入現金流通過融資杠桿使得凈資產數倍放大。凈資產的增加改善了企業資產負債狀況，融資杠桿比率相應下降，銀行貸款風險減小，銀行愿意以較低的利率向企業提供更多的貸款。經濟中信貸和投資規模不斷上升，真實的融資成本也不斷下降。正向沖擊就這樣通過資本市場金融加速器效應一步一步促進實體經濟走向繁榮。但是，一旦企業受到負向沖擊時，企業收益減少、成本增加、凈資產價值減少、財務杠桿提高，從而企業的資產負債狀況惡化，企業的融資條件下降，導致外部融資的可獲得性降低，融資成本也不斷上升。如果企業對外部融資的依賴性很高，負向沖擊同樣會通過資本市場金融加速器效應一步一步促進實體經濟走向衰退。美國資產價格泡沫的破裂使得居民不愿也不能再借貸消費，大量的金融中介紛紛倒閉。在美國房價下跌的沖擊下，金融市場上資產的價格不斷下降。在有缺陷的美國資本市場金融加速器效應的作用下，由債權債務鏈的斷裂引發的金融危機迅速向其他行業傳導。市場利率和企業財務杠桿在很短的時間內上升，于是降杠桿化開始席卷美國整個經濟體，失業、破產和倒閉成為事實，金融危機向實體經濟危機演化。［14］

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關鍵詞：資產證券化；現狀；法律問題

中圖分類號：F832.5　文獻標識碼：B　文章編號：1007-4392(2009)08-0052-03

一、我國資產證券化的幾個法律問題

(一)風險隔離的法律問題

風險隔離是資產證券化的首要前提條件。證券化結構的最高目標是將基礎資產與發起人的財務風險相隔離，確?；A資產產生的現金流得以按證券化的結構設計向投資人償付證券權益，實現資產信用融資。按《信貸資產證券化試點管理辦法》第三條、第六條、第八條、第十三條規定，我國現在試點的資產證券化是指由銀行業金融機構作為發起機構設立特定目的信托，將信貸資產信托轉讓給受托機構，以及受托機構承諾信托，負責管理特定目的信托財產，并以資產支持證券的形式向投資機構發行受益證券，以信托財產所產生的現金支付資產支持證券收益的結構性融資活動。這種信托化流程，一方面發起人將擬證券化資產信托給受托機構，以實現資產的“真實銷售”，使得在證券發行后，投資人對資產支持證券的追索權僅限于信托財產；另一方面構建特定目的信托，以此為載體，將信托財產同發起人或受托人的破產風險隔離開來，“真實銷售”是指發起人將與擬證券化資產有關的權益和風險或控制權一并轉移給SPV，使SPV獲得對資產的合法權利。國際上資產轉移有更新、讓與、信托、從屬參與等形式，證券化的核心主體是SPV，我國證券化試點資產轉移采用的是信托形式。沒有設計SPV作為破產隔離的載體，也未對“真實銷售”直接做出法律規定。

(二)關于受托機構的法規問題

《信貸資產證券化試點管理辦法》規定受托機構處于整個資產證券化運作的中心，是最終發行資產支持證券的實體，并負責風險揭示和信息披露。但是，目前資產池選擇、信用增級安排等工作主要由發起機構完成，受托機構很少參與，且處于從屬地位，缺乏對資產池資產質量的深入了解。諸如，在重整資產支持證券中，資產池現金流回收情況完全由資產服務商(即發起機構)掌握，受托機構甚至難以預期現金流回收情況。雖然目前資產證券化的基礎資產多為優質資產。并且只有優先級債券進行公開交易轉讓，風險較低。但從長遠來看，發起機構、資產服務商和受托機構在功能、信息上的嚴重不對稱，非常不利于控制資產支持證券的投資風險。

(三)關于會計處理標準的法律問題

會計處理是資產證券化的核心問題之一。對銀行而言，開展資產證券化業務意味著合法利用資產證券化將基礎資產出表，以達到騰出貸款空間，減少資本要求等目的。作為信貸資產證券化配套規章之一，《信貸資產證券化試點會計處理規定》對信貸資產證券化參與各方的會計處王里做了較為詳細的規定。按規定，只要發起機構將信貸資產所有權上幾乎所有的風險和報酬轉移，或者放棄對信貸資產控制，該信貸資產即可終止確認。雖然這一規定與新會計準則對金融資產終止確認的條件基本一致，但對于如何判定“幾乎所有”和“放棄控制”并沒有具體規定。例如，如前所述，持有次級債使基礎信貸資產的風險仍保留在發起機構內部，但持有次級債比例在多少以內才可認定為“幾乎所有”風險已轉移尚無定論。目前，會計師事務所及審計師對出表標準認定不同，標準不統一，在一定程度上影響了銀行風險加權資產計量。

(四)關于資產證券化稅收的法規問題

一般來講，證券化業務規模龐大，收入有限，盈利空間狹小，而費用支出名目多，數量不少。為降低成本、增強效率，“出表、免稅、少收費”理念應運而生，其中，政府的稅費優惠措施是資產證券化具有現實可操作性的決定因素。資產證券化主要涉及資產轉讓、證券發行、證券權益的償付三個基本環節，以及資產信用增級、流動性支持、資產管理等輔助服務環節，涉及的納稅主體包括發起機構、受托機構、投資者和提供各種輔助服務的服務人?？紤]到資產證券化業務環節多、操作復雜的特點，2006年3月，《財政部、國家稅務總局關于信貸資產證券化有關稅收政策問題的通知》，在稅收上力求中性，避免重復征稅，但適用對象不包括企業證券化項目，且很多條款使用“暫免”字眼，過渡性質濃，尚需完善。

(五)關于資產證券化評級的法律問題

目前，我國比較全面、權威的信用評級規章是2006年3月制定的《中國人民銀行信用評級管理指導意見》，其中對信用評級機構的市場準入、評級制度、原則、方法、程序、要素、標識及含義等進行了規范，但該意見屬部門規章，法律位階偏低，且僅適用信用評級機構在銀行間債券市場和信貸市場從事金融產品信用評級、借款企業信用評級、擔保機構信用評級業務，沒涉及資產支持證券的信用評級。關于信貸資產證券化交易的評級，只在《信貸資產證券化試點管理辦法》中設置幾條規定。我國信用評級機構的監管主體、法律地位、評級范圍、評級程序、評級標識、法律責任及資產證券化等專項評級都有待人大進一步立法明確。

(六)關于資產證券化金融監管立法的法律問題

資產證券化曾被認為是一種低風險的結構性融資方式，但其過程復雜，涉及的中介機構多，信用鏈較長，不僅具有市場風險、信用風險和流通風險，而且具有獨特的法律風險、提前支付風險和證券化操作風險等，證券化操作風險又包括破產隔離風險、信用增級風險以及發起機構、受托機構、服務機構的違約風險等。對發起銀行而言，風險隔離是資產證券化的首要前提條件。但在某些特殊情況下，資產雖然在“會計”和“法律”意義上已經實現了“真實銷售”或“破產隔離”，但就其“經濟實質”而言，發起人仍然保留了相當數量的風險，形成“監管”意義上的證券化風險暴露。對于合成型CDO等證券化產品，并沒有轉移資產，而只是轉移了風險，更需要從“經濟實質?的角度來分析風險的轉移程度，以確定相應的資本監管政策，而其中信用衍生產品的運用，則進一步增加了監管當局分析判斷的難度。1992年9月，巴塞爾委員會了一份指導性文件《資產轉移與資產證券化》(Asset Transfers and Securitisation)，第一次系統性地提出了資產證券化的監管問題，討論了監管當局需要關注的主要風險和應當遵循的監管原則，要求監管者對證券化業務的風險轉移程度做出判定，必要時應要求銀行計提資本，但該文件沒有提出具體的監管資本計算方法。1997年以后，美國銀行監管當局幾乎每年都要針對資產證券化中發現的新問題，法規性文件。2004年，《巴塞爾新資本協議》，其中“信用風險――資產

證券化框架”部分既包括傳統型證券化業務，也包括合成型證券化業務，監管資本計算方法采用標準法及內部評級法，但對資產證券化的操作風險及銀行持有資產支持證券的市場風險所需分配資本尚無專門規定。目前，國際上對資產證券化監管的普遍做法是，如果銀行保留了第一損失責任，應當將其從監管資本中扣減；如果不是第一損失責任但仍然保留了風險，則應按照一定的方法賦予風險權重。

二、完善我國信貸資產證券化法律法規建議

(一)完善風險隔離的有關法律

要真正實現將基礎資產與發起人的任何財務風險相隔離的目的。今后我國在試點實踐和相關規定的基礎上，適時修改《合同法》、《信托法》等民事基本法，制定《抵押貸款證券化條例》，對“真實銷售”、資產支持證券發行及“有限追償”等關鍵概念通過立法予以明確，對真正實現隔離風險是非常必要的。此外，借鑒美國次按危機教訓，對證券化主體與相關服務機構、境內外投資機構間的風險隔離亦應引起證券化相關立法重視。

(二)完善信息披露法規

信息披露應具體規定資產證券化業務信息披露的形式和載體，并在專門文件中對機構的信息披露統一進行規定，使信息披露規則更為完整和系統。此外，次貸危機后世界各國監管機構紛紛提高資產證券化信息披露要求，更重視發起機構對資產池的信息披露。我國應吸收國際先進做法，進一步細化信息披露內容，使相關規定更具有前瞻性。同時，促進信托公司在信貸資產證券化中發揮更大作用。目前資產證券化發起機構同時也擔任資產服務商，信息過度向發起機構集中，不利于對證券化資產的風險揭示和信息披露。因此，應促進信托公司在發起機構組建資產池階段就參與其中，以便對資產池中資產的特征和現金流情況充分把握，更好管理資產支持證券各種賬戶并進行信息披露。

(三)建立健全與現金流相關的法律體系

從融資的角度來說，證券化本質上是幫助貸款方在扣除證券化成本之后能夠籌集到和基礎性資產未來現金流現值相等的現金流。證券化資產產生的現金流必須足以償付證券所代表的權益和支付提供證券化服務的各方費用。需建立健全的相關法規包括：現金流的清收、管理(賬戶管理、會計記錄等)、再投資、暫時補缺、境內外轉換等，具體規定包括：交易中產生的所有現金流都須由會計師來嚴格審查，基礎資產產生的周期性現金流本息的會計賬目應明晰；貸款服務機構對現金流可以進行主動管理，利用穩定的現金流存量投資貨幣市場；根據期限不同在證券持有人之間按照優先次序分配現金流等，以此保護投資者和證券化其他利益相關人。

(四)完善基礎資產形成過程中的抵押擔保制度

基礎資產的質量對現金流的來源及資產支持證券的投資品質起決定性影響。目前，國內資產證券化試點基礎資產主要包括個人住房抵押貸款、基礎設施中長期貸款和銀行不良資產等，信用卡應收款、中小企業貸款和商用物業抵押貸款等正在考慮納入試點范圍。撇開基準利率的形成與貸款利率浮動范圍等因素，僅從債務收入比或償債覆蓋倍數來看，中國的住房抵押貸款及商業房地產抵押貸款越來越具有美國次按特征。抵押制度不盡完善，炒期房、土地與房屋所有權的“兩權分離”都增加了抵押物設定及抵押權行使的難度。因此，在銀行授信繼續強調第一還款來源的同時，完善落實房地產等抵押擔保法律制度及審貸程序，對保證我國MBS市場基礎資產整體質量是非常必要的。

(五)強化對信貸資產證券化的資本約束

新資本協議雖然已對資產證券化風險暴露提出遠高于一般公司風險暴露的資本要求，但有鑒于次貸危機的嚴重影響，巴塞爾委員會又著手對新資本協議資產證券化框架作出修改，擬進一步加大資本要求。從巴塞爾委員會對資產證券化風險暴露的態度演變來看，資本要求將更為嚴格。《金融機構信貸資產證券化試點監管管理辦法》已經吸收新資本協議資產證券化框架內容，具體監管中，應根據證券化的具體結構設計，嚴格從經濟實質判斷各參與方所承擔的風險，不能僅依賴會計師事務所和律師事務所意見，要從審慎的角度要求機構提足資本。

(六)強化對信貸資產證券化的監管

必須實施審慎監管：一是嚴格準入管理。適度控制風險管理能力薄弱的機構開展此類業務，對具體產品。應從嚴要求基礎資產質量，從源頭上控制風險。二是充分披露風險。對于持有資產證券化風險暴露的，應要求其充分披露，并從審慎的角度提足資本；對于風險未真實轉移的，也不能忽視對其基礎資產的監管。三是加強監督檢查。現場檢查有助于監管人員判斷資產證券化業務的經濟實質，識別一些難以通過申報材料發現的隱性擔保，并能較好地判斷機構從事這項業務的水平。對不持有資產證券化風險暴露的參與機構，如擔當受托人的信托公司。也不應忽略對其現場檢查，以提高整個運作流程的風險控制能力。

篇6

關鍵詞：資產證券化；金融穩定；金融風險

資產證券化與金融穩定的關系一直是金融界研究的重點。在美國金融危機爆發前，資產風險的研究集中于微觀層面，研究成果較為樂觀。但在金融危機爆發后，相關人員開始從宏觀層面研究資產證券化，得出結果較為悲觀。明確資產證券化與金融穩定的關系，尋找證券發展的平衡點是金融研究的重點。

一、資產證券化

資產證券化指將如生產設備、房屋等固定資產轉化為證券的形式，使原本不動產具備了流通的特性，以另種方式參與市場交易。資產證券化是銀行貸款的市場延伸，將原本集中于銀行的信用風險放在市場中公開處理，促使信譽價值由封閉性向公開性轉換。同時，資產證券化也可以看作融資手段的去中間化進程，將融資風險分散到市場當中，提升了企業融資的效率，同時減小了局部信用危機爆發的影響范圍［1］。資產證券化的主要方式有實體資產證券化、現金證券化、信貸資產證券化與證券資產證券化。實體資產證券化是指企業將實體資產作為擔保，發行證券，這種方式本質上與股票發行相同?，F金證券化指證券購買的行為。實體證券化與現金證券化有明確的資產保障，信用風險較低，對金融穩定影響較小。信貸資產證券化指以銀行貸款、企業未回收款項作為擔保發行證券，這種證券行為本質上是將企業的運營風險在市場中劃分，也是現今資產證券化的主要形式。證券資產證券化是企業證券的二次發行行為，是將企業的風險與信用范圍進一步擴大。信貸資產證券化與證券資產證券化從結果上來說是將證券化鏈條向外延展，擴大信用范圍，將更多的資源納入金融系統當中，加速了金融產業的發展，但也擴張了金融危機的破壞范圍。

二、金融穩定

金融穩定的核心觀念是控制金融風險，避免金融危機的爆發。金融系統維持穩定的主要手段為風險分散、資源二次分配及風險估價，以此提升民眾的信任程度，保證市場交易以合理的價格進行。由于金融穩定與金融風險為相對的定義，在金融穩定的研究中，可以將金融風險影響因素作為指標。金融風險的主要產生原因為信息不對稱、逆向選擇與羊群效應。信息不對稱指雙方在交易進程中難以對對方進行全面而深入的了解，這為交易雙方提供了操作的空間，是金融風險的原始來源。逆向選擇是指證券持有方對證券發行方具有選擇權利，在資產證券化的初期，市場會傾向于風險較小的企業，促使風險較高的企業在證券化進程中采取較低的價格，從而使證券市場發展不平衡，產生信用風險。羊群效應指群眾的行為具有盲目性，常會跟隨他人做出不明意義的決定，這種現象在金融市場中發生，會導致金融產品價格大范圍的浮動，提升金融風險。

三、資產證券化與金融穩定的關系

（一）資產證券化對金融穩定的促進作用。（1）提升信息透明度。信息透明度主要針對交易中的賣方，在交易進行中，買方提供的為實際資產；而賣方的交易物品的價值為預估結果，具有強烈的不確定性，導致買方在交易中處于劣勢地位。這種不對稱性常會造成雙方交易中所得利益的不均等，表現為賣方出現信用問題導致買方損失慘重，或買方為規避風險拒絕交易［2］。資產證券化的第一步為公布證券化發起企業的相關信息，包括企業運營的基本信息與證券化產品的全部信息，這保證購買方能獲知證券化產品的資產信息，減小了信息不對稱對市場交易的影響。同時，由于信息公布的需要，擔保公司與中介公司常會形成一套標準資產評估方案，會在資產證券化的過程中對發起企業進行選擇，標準化較低的企業常會因資產評估中誤差項目過多而無法進行證券化，保證了交易雙方的利益。資產證券化降低了買方收集信息的成本。企業在進行資產證券化前，必須經過專業信用評價機構的審核。同時信用機構會將審核結果進行公示，給予買方購買參考，降低了買方在交易過程中收集賣方信息所消耗的時間成本與經濟成本。信用機構的評價相對于買方個人評價行為，具有更高的精確性，同時賣方在證券化過程中需要全程接受信用機構的評價，有效保證賣方在交易全程的信用行為，加強買方信息了解的動態性。賣方在證券化進程中常會選擇保險公司介入來強化自身證券產品的信譽度。保險公司的介入會使買方免去信息收集的過程，除部分經營效益極差的公司外，市面上大多保險公司的評價結果可信度較高。保險公司的介入可以將信息不對稱產生的信用問題控制到最低，買方不必考慮損失問題，交易流程更加高效。（2）提升交易效率。首先，資產證券化提升了金融市場的流通效率。流通效率指資金從盈余部門向緊缺部門流動的比例。商業銀行貸款模式在金融流通方面表現較差，資金短缺部門常不具備充足的貸款能力，難以向銀行申請足夠的資金進行追加投資。證券市場產品種類豐富，能滿足不同投資者多樣化的投資需求，相比于銀行貸款擁有更為廣闊的資金市場。企業證券化的進程相比與銀行貸款資質審核更為寬松，且企業可進行二次證券化融資，為企業的發展提供更多的資金。其次，資產證券化提升了資源配置效率。金融市場的資源配置效率指資金的使用效率，具體表現為更多的資金流向收益率更高的部門。商業銀行貸款模式下，銀行的評定能力多集中在企業的信譽程度，對企業的經營能力評定效果較差，這就導致了在資源配置效率調控上銀行較為無力。而證券的價格是經過多方面評定的市場選擇，可以有效反映企業的潛力，使資源配置更加高效［3］。最后，資產證券化提升了金融市場的傳導率。與傳統概念下的傳導率相似，金融的傳導率指資源流通過程中接收資源與供給資源的比例，在市場中常用流通過程中折損比例來衡量。由于證券相較于銀行貸款與金融中介進入市場較晚，為確保占據足夠的市場份額，證券必須在傳導率上遠高于銀行與金融中介。這就導致了證券化過程雖然費用種類繁多，但總額遠低于銀行貸款與金融中介的費用收取比例。（3）優化資本結構。受國際協議的影響，銀行融資過程中資本率必須高于8%，這對企業的融資成本提出了新要求，使企業運營中相當一部分成本無法參與市場運營。但證券產品沒有基礎額度要求，同時可以快速回收企業生產成本，使企業運營中大部分資金處于流動狀態，優化了企業的資本結構。使企業在享受負債經營好處的同時，最大程度上規避了負債風險，提升了企業的經濟效率。（二）資產證券化對金融企業的抑制作用。（1）貨幣政策效率降低。貨幣政策是政府調控宏觀經濟的有效手段。貨幣政策的輕微變動對社會產出產生巨大的影響，貨幣政策收縮會直接導致經濟蕭條。證券化手段的推廣極大程度提高了資產的流動性，導致銀行創造存款的能力不斷提高。這種現象帶來的結果為貨幣總量難以測算，一旦貨幣購買力發生變化，央行下一年的貨幣發行量計算工作將變得無比復雜，嚴重阻礙了貨幣政策的制定。（2）市場不確定性增加。證券化產品在進入市場時，需要一定的時間來進行風險評估從而確定其正確的價值，這導致了產品進入市場的價格通常低于其實際價值，此時買方購入新的證券產品常會具有更高的收益。逆向選擇作用會將證券產品價格控制在實際價值之下，迫使風險較低的企業退出證券市場，使市場內部高風險不斷累積，進而產生金融危機。同時，證券價格長期低于實際價值會導致投資者忽略對企業的審查進行盲目投資，使金融市場的風險抵抗能力不斷下降，市場不確定性增強。（3）提升風險傳遞速度。資產證券化帶來種種好處的同時，需要明確證券市場的行為是在不停的分散風險，風險問題并未被真正的解決。同時由于資產證券化過程中，有大量創造信用的行為，風險在證券市場運營中總量是不斷增大的。這代表著證券行業越發達，市場風險總量越大，風險傳播速度越快，風險影響范圍也會擴大。當金融危機爆發時，造成的破壞愈加難以控制。（4）過度創造信用。資產證券化本質上為追求更高利益的產物。這就導致了證券市場的運行宗旨為利益至上，市場運營中存在大量的短期利益導向行為。如債務資產證券化就是對現金流的二次抵押，此運營方式使企業擔負的債務與其實際規模存在差距，一旦企業收益能力下降，企業會迅速崩潰，而對應的證券投資將無法回收成本。從而使市場風險增大，金融穩定性降低。

四、結語

綜上所述，資產證券化可以有效提升經濟資源利用效率與社會資源集約程度，對金融市場發展有促進作用。但資產證券化過程中，通過創造信用不斷累積風險，降低金融市場穩定性。所以，政府相關部門要以良好的政策規范資產證券化的發展，發揮其經濟效益的同時避免其積累風險。

參考文獻

［1］胥日.金融穩定、貨幣政策與經濟增長的關聯機制研究［D］.吉林大學,2019.

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在當今各國的資產證券化實踐中，由于資產證券化交易結構內在的穩定性和特殊性，使得這一金融創新工具成為當前金融市場最具吸引力的制度安排。本文著力分析信貸資產證券化效應在資本市場發展完善方面的促進效應。

關鍵詞：

資本市場；信貸資產證券化；促進效應

經濟發展史證明，以工業化為主導的經濟發展模式通常依賴的是以銀行業為主體的金融體制。未來很長一段時期，中國將處于從工業化向城市化為主導的經濟模式轉軌過程中。在城市化進程中，需要的投資期限長、規模大，若單一地過分依賴金融體系中的銀行業提供資金，會加重全社會的資金杠桿率和期限錯配問題。因此，在未來的經濟轉型過程中，需要加快建設和發展提供直接融資的資本市場，同時提供間接融資渠道的銀行業也需要實施戰略轉型。同時，要充分利用資本市場這一平臺，提高資源配置效率，優化資源配置結構，推動多層次資本市場的構建和完善。因此，我國資本市場的改革與發展任務依然很艱巨。而伴隨著資本市場的不斷完善與深化，我國資產證券化產品和工具的創新與發展也必將不斷發展和壯大。資產證券化工具作為化解上述問題的有效途徑之一，其顯著的促進效用和功能可以為我國金融體系的完善和發展創造一個多贏的局面。

一、信貸資產證券化促進了中國金融工具結構的協調

在中國的融資體系和結構中，間接融資依然占主導地位，遠超直接融資的比重，而股權融資又在直接融資中遠超債權融資的比重；同時，政府債券在債權融資中遠超企業債券的比重。因而，債權市場，特別是企業債權市場的發展和壯大是當前完善多層次資本市場的首要任務。為此，大力發展資產證券化業務也就成為當務之急。當前在我國，證券化的優勢已逐步得到廣泛認同，并且已有越來越多的參與主體和投資者利用證券化工具而獲得收益。一是對借款者來說，證券化是一種成本更低的融資方式，它同時可以減少利率風險并增強流動性；二是商業銀行可以通過證券化過程釋放出更多的流動性，提高資金的周轉率和利用率。同時，證券化過程可以推動金融機構提高資產負債管理的水平與能力，解決資產錯配問題。此外，資產支持證券也憑著高于同級證券的回報率、獨特的風險、選擇種類的多樣性等特征吸引了大批的投資者。因此，資產證券化的優勢和效應已在相關業務流程中不斷得到認同，其所發揮的重要作用也越來越受到認可和重視。未來，隨著資產證券化業務在我國的不斷拓展和發展，其在融資中的優勢和效應將進一步得到深化，對促進我國債券市場的不斷發展、豐富融資渠道和金融產品種類、降低融資成本、平衡和調節金融工具間的結構和比例關系，特別是對糾正中國金融工具的失調發揮越來越重要的作用。

二、信貸資產證券化促進了我國金融主體結構的優化

我國金融機構的設立相互分割，機構設置重復，職能重疊，無法充分發揮各自優勢。而資產證券化過程是對金融交易流程的重組和再造，并在市場運行過程中進行專業化分工，從而依據各自優勢對各相關參與主體的職能進行重新整合。同時，資產證券化過程淡化了金融交易之間的界限，使金融市場中的各部分在邊緣業務的競爭中逐步融合，并通過各市場間的優勢互補，提高了整個金融市場的運作效率。在我國以銀行為主導的傳統型融資體系中，銀行作為金融媒介承擔了融資過程中的從客戶篩選、貸款審核、貸款發放與監督、貸款回收等的全部職能，并在長期的發展過程中逐步形成自身的職能優勢。但傳統的經營模式并不利于銀行自身優勢的發揮。但證券化過程則不同，它對整個融資過程的各個環節進行重新分解和專業化分工，并由市場配置給不同的參與主體實施和執行。在這一過程中，商業銀行或其他參與主體通過市場化選擇，發揮比較優勢承擔相應職能，而將非優勢職能轉移給其他參與主體，進而提高了整個金融交易過程的效率和盈利水平。

三、信貸資產證券化促進了我國信貸市場與證券市場的對接，有利于提高我國金融資源配置效率

信貸資產證券化將缺乏流動性的信貸資產轉換為證券市場上的可流通證券，實現了信貸市場與證券市場的對接。通過證券化，一方面為我國商業銀行的信貸體系引入了強化的外部監督機制，提高了信貸業務的透明度，促使相關商業銀行加強風險管理，提升運作效率；另一方面也為證券市場提供了具有穩定現金流、風險較低的固定收益類證券產品，豐富了我國資本市場的產品種類和結構，為投資者提供了更多的投資選擇，推動證券市場的健康發展。同時，通過信貸資產證券化可以實現信貸市場與證券市場在一定程度上的融合，有效發揮市場機制的價格發現功能和約束機制，提高金融資源配置效率。此外，推動我國的商業銀行經營模式的轉變，從一個信貸提供機構轉向信貸服務機構轉換，也同時轉換和豐富了其收益模式，由單純的靠利差盈利的模式向貸款服務收費盈利模式轉換；充分發揮我國商業銀行信貸管理專業優勢的同時，控制其信貸風險的累積，實現我國商業銀行經營職能的轉變。

四、信貸資產證券化促進了我國金融市場深度和廣度拓展

資產證券化的效應和影響之一，或者說證券化收益的真正源泉在于加快了資本周轉的速度。證券化不斷將資產從發行人的資產負債表中剝離出去，也就是說不斷將在尚未到期的債務以要求權的形式上閑歇下來的資本轉化為生產資本，從而加速了資本周轉的速度，使相同數量的資本在相同時間內生產出更多的剩余價值。證券化的財富效應實際上就是剩余價值的增加。由于資產證券化過程可以提高金融機構的資產周轉效率和速度，從而使金融資源的擴張產生了乘數效應，可以有效拓寬金融市場的廣度和深度。特別是在我國，金融市場的發展還處于初級階段，急需大力發展金融創新，深化金融市場的廣度和深度。因此，資產證券化在我國的大力拓展，對深化我國金融市場的發展同樣有著重要的現實意義。

五、信貸資產證券化促進了我國金融市場體系的多層次建設與完善

一是有利于貫通資本市場與貨幣市場、資本市場與保險等融資渠道。當前我國信貸存量資產超過80萬億元，其中的大部分是資產質量與收益穩定的資產，因此證券化基礎良好。借助信貸資產證券化工具，銀行可以通過資本市場實現資產變現，而基金、保險等投資機構則可以通過資本市場獲取投資收益，有利于我國間接融資和直接融資市場的融合發展；二是有利于豐富資本市場的產品結構和層次，推動資本市場多元化發展。資產證券化過程通過結構化設計可以實現風險和收益的再分配，以滿足投資者對風險與收益的不同投資偏好，有利于多層次資本市場的建設和發展。當前，我國的保險資金、社?；鹨约般y行理財和信托資金累計超過20萬億元，需要尋求合適的投資渠道。而證券化產品中絕大多數是AAA級固定收益類債券，風險低、收益穩，是滿足和豐富多層次資本市場需求的重要工具和產品；三是有利于完善和優化金融生態環境。資產證券化是促進我國金融市場的建設和完善的重要工具。第一，資產證券化成為金融市場中各類中介機構發展的重要推動力。資產證券化過程是一個高度專業分工的業務組織過程，需要相關信用評級、會計與稅收處理、法律咨詢、信息披露等相關市場中介機構的密切協作，因此信貸資產證券化業務在我國的開展，對促進我國資本市場中各類相關中介機構的發展有著重要的現實意義。對提高這些中介機構的市場公信力、從業人員的執業素質等起到積極的促進作用；第二，資產證券化有利于培育機構投資者隊伍。資產支持證券的運作是一個復雜而精巧的過程，需要投資者具備豐富的專業素養和市場投資經驗。因此，有利于促進資本市場中機構投資者隊伍的建設和成長。我國在推動資產證券化業務過程中，注重加強機構投資者隊伍的培育，并在這一業務的推動下，注重鍛煉機構投資者的市場投資經驗，引導機構投資者提高專業素養與規范。

主要參考文獻：

［1］周友蘇，陳震.我國資產證券化風險防控法律機制思考———基于美國“次貸危機”的鑒戒［J］.社會科學研究，2009.6.

［2］周沅帆.債券增信［M］.北京：北京大學出版社，2010.

［3］朱崇實.資產證券化的法律規制［M］.廈門：廈門大學出版社，2009.

篇8

一、面臨的形勢

近年來，全國城市建設取得了很大的成績，住房公積金事業也得到了快速發展，與此同時也出現了一些新問題。

（一）資金存量大，分布和使用率不均

根據《全國住房公積金2014年年度報告》顯示，截至2014年末全國住房公積金結余資金注1為1.1萬億元。出現部分城市公積金資金存在閑置，同時部分城市住房公積金資金存量告急的現象。究其原因，一是住房公積金屬地化管理，資金封閉運作；二是用途單一，住房公積金是具有保障性和互的個人住房資金，不能他用；三是個人住房貸款期限長，貸款資產的流動性較差。

（二）資金運作能力受限，爭議性頗多

由于住房公積金管理中心（簡稱“公積金中心”）本身并非金融機構，現行政策性文件的硬性規定使得公積金中心在新形勢下資金運作受到多重限制。在無法滿足職工個人住房貸款需求時，便會引發公眾對住房公積金資金運作的爭議，爭議資金的流向、爭議增值收益的使用、爭議資金管理的合理性。

二、提出的思考

為解決住房公積金資金運作中出現的上述問題，國家鼓勵有條件的城市按規定申請發行住房公積金個人住房貸款支持證券（簡稱“公積金資產證券化”）進行融資。資產證券化是以特定資產組合或特定現金流為支持，發行可交易證券的一種融資形式。公積金資產證券化按照資產類型可以分為權益類和收益類。權益類資產證券化是指以住房公積金貸款本身（已發放未結清的貸款余額）作為基礎資產進行的證券化。收益類資產證券化是指以住房公積金貸款或增值收益等未來的預期收益作為基礎資產進行的證券化。目前，已有武漢和上海等幾個城市進行了實踐探索，相關經驗值得思考。

（一）實施的合法合規性。對于公積金中心而言，任何一種融資措施的實施，都需要保證其合法和合規性。雖然國家出臺的政策鼓勵推行公積金資產證券化，但卻沒有制定相應的實施規范，各項融資措施實施的合法合規性有待進一步規范。

（二）操作的可行性。一方面，公積金資產證券化靈活性較弱，發行產品通常有年限，不能隨時選擇停止，只能轉讓。另一方面，在各地公積金中心缺乏具有相關金融專業背景人員的現實情況下，實施公積金資產證券化復雜的業務操作流程無疑也是一個不小的挑戰。

（三）風險的可控性。風險防控、資金安全對于各公積金中心而言是工作的重點。雖然資產證券化可將風險轉移、分散，且證券化的資產通常屬于相對優質的資產，但由于從打包資產發售至最后到期回購其中環環相扣，任何一個環節一旦出現問題，就會起漣漪效應，其風險性不容小視。

（四）成本的可覆蓋性。住房公積金實行的是“低存低貸”的利率政策，公積金資產證券化利率水平與市場相對脫節，收益率處于較低水平。發行證券還存在傭金、稅費和管理費用，綜合成本很高，需要通過超額抵押等方式進行增信。實施過程中不確定因素較多，其成本是否可以由增值收益完全覆蓋需要進一步論證。

三、應對的措施

（一）政策法規體系的制定

目前住房公積金融資方面缺乏一個完整的政策法規體系依托，建議國家充分總結已實施資產證券化城市的成功經驗，盡快制定住房公積金融資方面的政策法規體系。明確住房公積金管理中心職能定位、確立融資流程合法合規性，從而保障融資的有效實施。

（二）風險防控機制的建立

隨著住房公積金事業的不斷發展，對公積金風險防控方面的管理提出了更高的要求。建議不僅對住房公積金融資方面的風險點進行分析防控，更應該形成住房公積金整體風險防控機制。一是優化開源，在實施住房公積金繳存擴面的同時，提高繳存質量，減少少繳、漏繳等情況的發生，從源頭控制風險；二是優化結構，在嚴厲打擊騙提、騙貸的同時，調整提取和貸款結構，著力保證職工住房的剛性需求，從業務過程中控制風險；三是優化管理，通過制度建立、過程留痕、內外部監督、道德約束等合力聯動，從整體上管控風險。

（三）金融專業性人才的引進

當前全國公積金從業人員大都不具備金融專業背景和知識體系。隨著公積金資產證券化工作的推進，對金融專業性人才的需求將日益突顯。無論是從拓展住房公積金融資渠道出發，還是從長久高效的運作管理住房公積金出發，引進金融專業性人才迫在眉睫。建議各級政府在公積金管理中心引進金融人才方面能夠給予政策性支持。

（四）探索搭建全國性住房公積金資金運作平臺

我國住房公積金采用屬地化管理，不能跨市融通。公積金中心不具備金融職能，公積金資產證券化等多項融資業務要委托銀行辦理。這些制度上的制約導致公積金管理成本高，服務效率低，存在風險隱患。建議搭建全國性住房公積金資金運作平臺，對住房公積金行業內提供資金拆借；對住房公積金在行業外部進行的融資事宜實施統一負責和管理，公積金中心也可以借此資金運作平臺直接向銀行進行商業性貸款，以提高公積金管理服務效能，充分保障資金安全。

參考文獻

[2]劉靜.淺談住房公積金信貨資產證券化的可行性[J].科技展望，2016.02，254頁.

[1]盧海，許珂.住房公積金信貸資產證券化問題思考[J].經濟論壇，2014.01，88頁.

篇9

關鍵詞 次貸危機；資產證券化；金融體系

中圖分類號F831.59 ［文獻標識碼］ A文章編號1673-0461(2011)01-0077-04

一、引言

資產證券化是于20世紀60年代末產生于美國的一種金融創新產品，它是一種新型的結構化融資創新產品，可以降低借款者的融資成本、提高金融機構的資本充足率、轉移和分散金融機構面臨的信用風險以及增強金融機構的流動性，其中轉移風險和擴大流動性是資產證券化的兩項基本功能。但是，以上這些關于資產證券化的功能均是針對資產證券化的發行者，也就是對微觀主體產生影響和作用，同時目前國內外學者對資產證券化作用和功能的研究很少從宏觀角度去進行。但從次貸危機可以看出，資產證券化雖然不是危機爆發的源頭，但其確確實實造成了系統性風險的積累、金融體系的不穩定、資產的價格泡沫以及內生流動性的擴張等，同時，資產證券化的基本功能所造成的影響也遠遠超出了微觀主體的范疇，因此，資產證券化也可以從宏觀的角度對金融體系的運行產生影響。本文以次貸危機為背景來分析資產證券化對金融體系的影響。

二、資產證券化的基本功能對金融體系的影響

（一）資產證券化基本功能對金融體系的正面影響

我們知道，轉移風險和擴大流動性是資產證券化的基本功能。資產證券化誕生的初衷就是為了解決金融機構的流動性不足。但隨著金融創新的發展，眾多金融機構開始利用資產證券化來轉移信用風險，因此擴大流動性和轉移風險成為了資產證券化的兩項基本功能，它們可以實現金融體系的良好運轉。首先，從轉移風險的角度來講，微觀主體可以利用資產證券化將其面臨的風險轉移出去。如果金融市場是一個有效的，則風險在轉移的過程中可以在具有不同風險偏好的投資者之間進行分擔。雖然風險在轉移的過程中不可能被消除掉，但通過在投資者之間來分擔資產證券化轉移的風險，不僅可以大大的減少每位投資者承擔的風險量，還可以使具有不同風險偏好的投資者來分擔自己所愿意承擔的風險水平，這樣風險可以實現最優的分配；其次，從擴大流動性的角度來講。資產證券化這種金融創新產品在誕生的時候就是為了解決金融機構的流動性問題，同時當經濟形勢下滑的時候，擴大流動性的基本功能也可以和擴張性的貨幣政策相配合，因此可以看出，資產證券化擴大流動性的基本功能也可以對整體金融體系的運行產生正面影響。

（二）資產證券化基本功能對金融體系的負面影響

1.資產證券化風險轉移功能的負面影響

（1）風險轉移功能加劇了金融體系中的道德風險。從次貸危機的爆發和演變過程中可以看出，各微觀主體顯示出了極強的道德風險，歸根結底就是因為他們認為初始借款人的信用風險可以通過不斷的證券化給轉移出去，只要基礎資產的價格是看漲的，證券化就不愁沒有銷路，這樣他們就可以通過不斷的證券化來轉移風險。在消除了“風險”這個后顧之憂以后，他們就可以放心的從事“謀利”行為，這不可避免的會產生大量的道德風險。

（2）風險轉移功能導致金融體系中系統性風險的積累。資產證券化的發行者將初始借款人的信用風險轉移給了共同基金、養老基金以及投資銀行等投資者，然后投資銀行通過各種金融創新手段將初始的證券化進行打包和重組，由此形成了證券化的平方和立方，這些產品又會被其他的投資者購買，風險實現了再次轉移。隨著監管的放松，這一過程會不斷的衍生下去。但是，在風險的不斷轉移過程中不可避免的會導致風險的放大和擴散，由此導致系統性風險的積累。一旦為了抑制通貨膨脹而產生貨幣政策緊縮，系統性風險就會轉化為損失。

2.資產證券化擴大流動的負面影響

（1）擴大流動導致資產價格泡沫的形成。隨著以抵押貸款為基礎資產的證券化的發售，抵押貸款機構獲得了大量的流動性，這樣他們提供貸款的能力大大增強，大量的信貸資金就會流入住房抵押貸款市場，引起房地產的價格不斷上漲，形成巨大的資產價格泡沫。

（2）擴大流動導致內生流動性的擴張。發行者通過發行資產證券化實現了流動性的增加，而證券化的購買者，比如投資銀行業可以將其持有的證券化進行再次證券化，從而實現流動性的擴張，但這種流動性的增加方式是在金融市場的內部形成的，而沒有像銀行貸款那樣從金融體系延伸到實體經濟，因此這只是附屬于金融市場的內生流動性擴張。此外，這種流動性的增加和資產價格是密不可分的，一旦基礎資產的價格發生逆轉，證券化產品就失去了銷路，這樣其提供流動性的功能就會驟停，流動性危機就會爆發。

（3）擴大流動導致經濟周期的波動幅度放大。在次貸危機之前，隨著房價的上漲，擴大流動性的功能為房市提供大量的資金，導致房市出現價格泡沫，由此引起經濟過熱。但當央行意識到經濟過熱導致通貨膨脹抬頭時就會采取緊縮政策，由此刺破價格泡沫。房價的下跌導致主要以房產為基礎資產的證券化的價格和評級下降，同時市場中又出現了爭先恐后的拋售現象，這又導致證券化的價格和評級下降，這樣銀行持有的證券化產品不斷減值，其已經設計好的證券化產品也漸漸的失去了銷路，證券化產品擴大流動性的功能就會驟停，這樣市場中就會缺少必要的資金，流動危機就會爆發，并引起了經濟的過度下滑，由此可見擴大流動性的功能導致經濟周期的波動幅度放大。

（4）擴大流動導致貸款機構的道德風險。在次貸危機爆發之前，抵押貸款機構可以不斷的通過證券化來增大流動性，這樣流動性的資源增加了，抵押貸款機構發放貸款的動機就會提高，進而就會忽視對借款人信用等級和財務狀況的調查，并放松對抵押貸款資產的監督，由此引發道德風險。

三、資產證券化對金融體系融資結構的影響

金融體系中主要有兩種融資方式，一種是發行證券的直接融資方式，另一種是通過銀行貸款的間接融資方式。如果融資方式以第一種為主，則該金融體系被稱為 “市場主導的融資體系”；如果融資方式以第二種為主，則該金融體系被稱為 “銀行主導的融資體系”。在資產證券化出現之前，大部分國家的金融體系是“銀行主導的金融體系”，直接融資方式充其量只是間接融資的輔助體系。但隨著資產證券化出現和發展，同時銀行體系由于受到“Q條例”的限制，“金融脫媒”現象越來越頻繁，并導致銀行與市場之間的界限越來越模糊，金融體系逐漸由“銀行主導”向“市場主導”轉變。同時，銀行的融資方式在“市場主導”的金融體系中也發生了顯著的變化，銀行通過將其持有的各種資產進行證券化來轉移風險或擴大流動性，從而把傳統的間接融資方式演變成隱藏在證券市場中的融資方式，這種轉變使傳統的銀行功能逐漸消失，導致銀行類似于一個“影子銀行”。在這種影子銀行體系中，銀行的主要融資渠道是通過證券市場的證券化，這種融資方式不僅降低了銀行的融資成本，還使銀行轉移了信用風險，擴大了流動性。由此可以看出，資產證券化的出現導致金融體系的融資結構發生了很大的變化，融資結構已經不再僅限于銀行的間接融資，而是向直接融資和間接融資并存的多層次融資結構轉變，同時也導致了金融體系融資效率的提高，增強了“儲蓄向投資”的轉化效率。

四、資產證券化對金融體系穩定性的影響

（一）資產證券化對金融體系穩定性的正面

影響

在危機爆發之前，資產證券化確實對金融體系的穩定產生很大的促進作用，這表現在：第一，風險轉移功能實現了具有不同風險偏好的投資者承擔了相應的風險，這樣風險實現了最優配置，并降低了金融體系的系統性風險；第二，資產證券化是連接多個利益主體的產品，在運作過程中，中介機構、評級機構、貸款機構以及投資者都會參與調查最初的信貸活動，這使銀行發放信貸過程中的一些隱含風險被公開化，進一步減少了金融體系的系統性風險。

（二）資產證券化對金融體系穩定性的負面影響

資產證券化對金融體系穩定性的負面影響主要是它導致金融體系的不穩定，這種現象主要出現在次貸危機爆發以后，主要表現在：

第一，資產證券化的復雜運作機制導致金融體系的不穩定。首先，資產證券化具有非常復雜的基礎資產，可以被用來證券化的基礎資產很多，但不同的基礎資產具有不同的特性，導致收益和風險的評估就變得極其困難，因此對資產證券化價值評估的復雜程度就會增加；其次，資產證券化是由多個利益主體參與的交易系統，這限制了信息披露的發揮，因為在參與主體眾多的情況下，披露信息需要很高的成本，對信息的分析也需要大量的成本。由于信息披露是金融市場正常運轉的基礎，因此這項功能的限制必然會影響金融市場的運行；再次，資產證券化交易系統的復雜性增加了市場預期的難度，因此當資產證券化的價格發生波動時，投資者很難對以后資產證券化的評級以及價值走勢進行預測，這不可避免的會導致投資者產生非理，由此影響到金融市場的穩定性。再次，資產證券化的復雜運作機制導致大量委托――問題的存在，比如抵押貸款借款人和貸款發起者、貸款發起者和貸款安排者、貸款人和服務商以及投資者和信用評級機構之間的委托――問題等，這些委托――問題的存在使金融脆弱性不斷提高，引起金融不穩定。

第二，基本功能被濫用。資產證券化基本功能的初衷是維護金融體系的運轉，優化資源的配置，但從次貸危機中，這兩項基本功能被濫用了。首先，從轉移風險來看。轉移風險的目的是使風險轉移給有承受能力和意愿的投資者，從而促進金融體系內部的風險管理能力，并提高金融體系抵御風險的能力。但是，在危機爆發之前，一方面，風險并沒有轉移給合適的投資者，并且大部分風險被轉移到了不受監管的市場中，導致透明度降低，形成了非常嚴重的系統性風險；另一方面，在逐利的刺激下，資產證券化形成了非常獨特的“發起――銷售”模式，形成了非常復雜的交易鏈條，在激勵機制缺失的情況下，“高回報”逐漸成為大家關注的焦點，而“高風險”卻被大家所忽視。

五、結束語及政策建議

從上面的分析可以看出，資產證券化也可以宏觀的角度上也會對金融體系產生影響，甚至會產生負面影響，因此我國在發展和創新資產證券化時必須慎重使用它所帶來的各項功能，同時也要考慮資產證券化在宏觀上對金融體系的影響。我們在本文中以次貸危機為背景，通過討論資產證券化對金融體系的各種影響，可以得出以下幾點啟示：

第一，重視金融創新和金融穩定之間的協調，加強對系統性風險的防范。金融創新在提高金融體系運作效率的同時，也有可能對金融體系的穩定造成影響，資產證券化也不例外。因此，我們應重視金融創新和金融穩定的協調，加強對金融創新的風險管理。此外，如果不能對金融創新產品進行有效的風險控制，其就有可能造成系統性風險的積累，因此我們必須加強對系統性風險的研究和認識，防止系統性風險的過度積累和擴散。

第二，在發展和創新資產證券化的同時，構建合理的資產證券化監管規則。要明確監管當局的監管權限、加強信息披露、加強資產證券化監管的協調以及正確處理金融創新和金融監管的關系；在信用評級方面，要加強信用評級機構跟蹤評級和利益沖突規避機制的建設、加強對信用評級機構的監管、提高評級機構的透明度以及強化評級機構的數據積累，另外也要防止評級機構技術層面上的缺陷、評級壟斷、評級模型及標準的差異以及債券發行后評級機構跟蹤標準不同等問題；同時我們也應從風險識別、風險預警和風險對策三個方面來構建資產證券化的風險預警機制。

第三，構建宏觀審慎監管的框架。傳統的微觀審慎監管只重視單個金融機構的安全，缺乏對整個金融體系風險的防范，無法有效的解決系統性風險，因此我們必須構建宏觀審慎監管的框架，將金融體系視為一個整體來制定監管原則，關注金融體系的穩定性，強化事前監管和功能監管，從過去的強調針對機構的監管模式向功能監管模式過渡，即對各類金融機構的同類型業務進行統一標準的監管，減少監管的盲區，提高監管的效率，在此同時也要進一步加強跨部門的監管協調和溝通合作。

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Analysis of Asset Securitization’s Effect on the Running

of the Financial System

LiJia

（Zhengzhou Institute of Aeronautical Industry Management, Zhengzhou 450015, China）

篇10

關鍵詞：銀行 資產證券化 會計處理

隨著經濟全球化的發展，資金實現了大規模的迅速流動，效率就是金錢，資產證券化業務應運而生，清晰銀行業對該業務的會計處理是加強金融市場監管的關鍵。

一、資產證券化概況

信貸資產證券化是銀行業金融機構作為發起機構，將信貸資產信托給受托機構，由受托機構以資產支持證券的形式向投資機構發行受益證券，以該財產所產生的現金支付資產支持證券收益的結構性融資活動。其實質是將缺乏流動性但預期能夠產生穩定現金流的資產，轉變為可在資本市場上轉讓和流通的證券，為發起人轉移風險、創造信用、提高金融資源配置效率。

20世紀70年代以來，信貸資產證券化已成為國際資本市場上發展最快、最具活力的一種金融創新產品。在西方國家資產證券化多年的實踐中， 已產生了資產證券化業務會計確認問題的一系列財務會計準則,目前，在我國資本市場下，探索和開展信貸資產證券化對推進金融市場建設具有積極意義。2005年3月，經國務院批準，開發銀行和建設銀行信貸資產證券化試點工作正式啟動，并于2005年12月和2006年4月共發行了130億元資產支持證券，在銀行間債券市場交易流通。試點工作取得了階段性成果，建立了適合我國國情的信貸資產證券化政策框架和風險防范機制?！缎刨J資產證券化試點會計處理規定》的公布，為我國信貸資產證券化多個參與機構的會計處理問題的規范掃清了障礙。

二、銀行資產證券化會計處理

當前我國資產證券化實踐中銀行信貸資產證券化產品最多，發展最為迅速。在信貸資產證券化眾多的參與主體中，銀行作為發起人參與了證券化交易的構造、spe的設立，對轉讓資產提供內部信用增級，并以服務人的身份對基礎資產提供服務等，下面將從發起人的角度分析銀行的信貸資產證券化業務。

我國目前采用風險報酬分析法為主，金融合成分析法為輔的會計處理原則。國際上的會計處理分為：風險報酬分析法和金融合成分析法。我國早期采用的是風險報酬分析法，隨著資產證券化的不斷發展，確認風險報酬的實質性轉讓越來越困難，我國開始采用風險報酬分析法為主，金融合成分析法為輔的會計處理原則。對于資產轉移是否終止確認，應該首先判斷資產所有權上的風險和報酬的轉移程度，根據其不同的轉移程度采取不同的確認方法。對于金融資產的風險和報酬已經轉移和尚未轉移的，用風險報酬分析法進行確認；對于仍保留重大風險和報酬的金融資產，用金融合成分析法進行確認。

我國資產證券化的會計計量標準是公允價值計量。發起人通過轉讓資產，獲得了現金和一些新的資產和負債，同時也可能保留了部分基礎資產上的權利或負債，對于資產證券化過程中產生的新的資產和負債，以及損益的確認，我國采納了公允價值作為資產證券化會計計量的標準。因此，資產證券化會計確認的關鍵是對于發行人獲得的新金融資產或金融負債按照公允價值進行初始計量。對于資產轉移中因為未放棄控制權等原因未終止確認的資產，仍以賬面價值予以計量。

發起機構對特定目的信托具有控制權的，應當將其納入合并會計報表。我國合并財務報表準則中規定的合并范圍也是以控制為基礎予以確定，可見我國對于spv的合并要求與其他子公司是沒有區別。另外，發起機構未終止確認所轉讓信貸資產，或者按繼續涉入信貸資產程度確認某項資產的，應當在會計報表附注中按照規定作出披露。銀行作為發起機構在《信托公告》中應披露包括但不限于以下有關基礎資產池的內容：設為信托財產的貸款合同編號；上述貸款的筆數、本金余額；上述貸款借款人所在地區、行業分布情況，包括貸款筆數及占比、本金余額及占比信息。

三、國家開發銀行首例abs淺析

國家開發銀行“2006年第一期開元信貸資產支持證券”當期計劃發行總量為57.2988億元，其中優先a,b檔及次級檔證券分別為42.9741 億元10.02729億元4.29714億元，加權平均年限分別為1.79年3.35年，4.29年 其中優先a,b兩檔債券固定面值，通過公開招標方式發行，次級檔通過定向方式發行。

首先，判斷金融資產是否轉移。從“2006年第一期開元信貸資產支持證券”的發行說明書中我們可以判斷，該信貸資產支持證券所涉及到的金融資產符合cas23中規定的第二種情形：

1、金融資產轉移給另一方 在信托財產交付日（2006年4月28日），國家開發銀行向spe交付57億信貸資產；金融資產轉移給另一方。

2、保留收取金融資產現金流量的權利國家開發銀行將作

為本次證券化過程中的“貸款服務機構”履行信托財產的管理權，即有權收取貸款本息。

3、有義務將收取的現金流量及時支付給最終收款方作為“貸款服務機構”，國家開發銀行需要按照合同規定，將收取到的貸款本息劃付至信托財產資金賬戶。該賬戶即為spe的獨立賬戶也即實質上的最終收款方。

其次，判斷金融資產轉移的類型。cas23將金融資產轉移分為整體轉移和部分轉移兩大類?！?006年第一期開元信貸資產支持證券”案例中，轉移金融資產的賬面價值為截止4月28日（資產交付日）的57.2988億元，轉移而收到的對價為此次的實際發行額57.2988億元，這里由于涉及轉移的金融資產不為可供出售金融資產，故不存在直接計入所有者權益的公允價值變動累計額。以上分析表示，國家開發銀行此次證券化操作記入當期損益的金額為0。此次轉移為整體轉移。

最后，相關會計處理。2006年第一期開元信貸資產支持證券符合終止確認條件，因此在信貸資產轉移日國家開發銀行應做的會計處理如下：

借：存放同業 xxx（公允價值）

貸：金融資產 xxx（賬面價值）

金融資產轉移收益 xxx（公允價值-賬面價值）

在信貸資產轉移后，國家開發銀行行應在資產負債表日對已確認資產可能發生的減值損失予以確認，應作如下賬務處理：

借：資產減值損失 xxx