導語：如何才能寫好一篇證券股票論文，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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一、股指期貨對會計要素的影響

傳統會計理論對會計要素的確認必須滿足以下兩個條件：一是與該資產或負債有關的全部風險和報酬實際上已經轉移；二是該資產或負債的價值可以可靠地計量。因此，傳統會計是以權責發生制為基礎的。而股指期貨在簽約時只是一份待執行的合約，未來交易事項發生與否很難確定，并且股票指數的變化頻繁，未來期間經濟利益的流向在時間和數量上具有較大的不確定性，因而用權責發生制原則就難以確認，對股指期貨的確認也就無法沿用傳統會計理論的標準。國際上通常依照《國際會計準則第32條》和美國《財務會計準則公告第80號——期貨和余額會計》的規定處理。國際會計準則委員會（IASC）對金融工具的確認標準：當一個企業成為構成金融工具的合約性條款的一個履行方時，就應該在資產負債表上確認一項金融資產或金融負債。

參考傳統會計理論對會計要素的確認條件和IASC對金融工具的確認標準，我們可以把股指期貨的初始確認歸納為以下兩個條件：其一，由股指期貨交易形成的金融資產或負債的相關經濟利益很可能流入或流出企業；其二，由股指期貨交易所獲得的資產或承擔的金融債務能夠可靠地加以計量。因此，股指期貨的合約價值已基本符合“金融資產”或“金融負債”的確認標準，在合約開倉（交易者初次買進或者賣出期貨合約）時，應根據合約價值入賬，而在合約平倉（交易者買進先前賣出的期貨合約或賣出先前買進的期貨合約）時，應將合約價值沖銷。從與國際接軌的角度看，我國對股指期貨的會計規定與國際通用的有關會計慣例應該是一致的。

二、股指期貨對會計計量的影響

貨幣計量是現行會計的一個基本前提。歷史成本或實際成本原則是從貨幣計價這一前提派生出來的。歷史成本原則要求一切經濟業務和事項在計量時普遍建立在歷史成本基礎上，要求一切資產的計價、負債的承諾、費用的計量、損益的計算均以交易發生時的原始成本作為會計計量的原則。歷史成本是交易時的實際成本，具有客觀性、可計量性和可驗證性。一旦形成，入賬后一般不再變動，一直到相應的資產已銷售、耗用或負債已得到清償為止。按照《國際會計準則第32條》的規定，對股指期貨的計量應有以下具體情況：

1.在股指期貨的初始確認時，應該以取得合約的歷史成本進行計量。一般情況下，歷史成本正好是當時的實際成交價格和保證金。2.在初始確認后，應以公允價值對持有股指期貨合約期間的公允價值變動進行計量。由于持有股指期貨合約的主要目的是套期保值和投機套利，因而對公允價值變動產生損益的處理也就有所不同。

（1）對用于套期保值的股指期貨合約，其意圖在于避免或沖銷被保值項目所面臨的風險，會計上應重點反映其避險的效果，所以在持有期間，公允價值變動都應該歸入被保值項目，計入當期損益。被保值項目形成的利得或損失也應該計入當期損益。這樣，用于套期保值的股指期貨合約與被保值項目的價值變動就能夠相互匹配。

（2）對于用于投機套利的股指期貨合約，其目的是獲取差價利潤，會計上應當重點反映其獲利的情況，所以要將公允價值變動形成的損益在當期予以確認。

三、股指期貨對會計報告的影響

會計確認、計量的最終目的是向外界提供財務會計報告，最新的財務會計報告應當為使用者決策提供相關的全部信息，但是傳統的財務會計報告卻存在著以下缺陷：1.傳統的財務會計報告有固定的格式、固定的填列方式及項目，對股指期貨交易的特殊業務往往無法客觀反映。2.傳統的財務會計報告以歷史成本為基礎提供信息，導致市場價格波動激烈的交易難以準確、及時披露。3.傳統的財務會計報告僅記錄可以用貨幣予以量化的信息，股指期貨交易由于其本身特征，往往不能準確估計未來金額，故難以在傳統財務會計報告中披露。

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股票市場行情走勢的專家分析論文范文一：

雄安新區也仍舊是受到了下降趨勢線的壓力，今天雖有冀東裝備的漲停，但仍舊沒能收出陽線突破來。想要突破，還是得指望冀東的繼續發力。博深工具是回落受到平地高樓100%線的支撐收陽，也可以關注。它處在轉折點處，要關注它能否突破，而首要關注的是就是這幾只強勢股。

證券板塊也是弱勢反彈后的受阻形態，板塊中的廣發證券，西部證券等也是反彈后受到重壓，出現無力突破狀，要注意風險防范。

漲得好的，機會大的現在是存在于我們近期一直強調的長三角，珠三角，環渤海等白馬股，它們相對于大盤走出獨立行情，但是它們的回調就是介入良機。如今天的康美藥業，五糧液都受到了加速密碼的支撐后收陽，可以密切關注。

今天我們盤前分享的有色板塊中的猛龍回首股拉出了漂亮的漲停，相信還會有出色表現。今天同樣也有猛龍回首的個股，歡迎大家關注。

另外就是尋找先于大盤見底，先于大盤突破，近期又剛好突破前高后回踩的強勢品種。

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[關鍵詞]工薪階層；證券投資；投資策略

 

工薪階層是以較為固定的勞動報酬為主要收入來源的經濟群體。隨著收入的增加和金融市場發展的成熟，作為社會經濟群體中最大一部分的工薪階層有了投資證券的經濟條件和現實需求。因此，基于各類證券品種的特點和證券投資的風險分析，研究工薪階層的證券投資具體策略問題，對于證券市場的穩定發展和工薪階層資產的增值都有較大的現實意義。

一、工薪階層證券投資的經濟條件

(一)工薪階層的收入現狀

隨著社會經濟的發展，工薪階層的收入逐年增加。據統計，2005年我國城鎮居民收入增長速度超過8％，工薪階層繳納個人所得稅占個人所得稅總額的65％。以北京市為例，2004年工薪收入在7．44萬元以上的共有74．95萬人，占到工薪項目納稅人數的10．5％。“工薪階層都是低收入者”的觀念已日益被淡化。收支相抵后盈余的增加使工薪階層的抗風險能力同步增強，具備了進行證券投資的經濟條件。

(二)工薪階層的理財現狀

2005年底，我國金融機構人民幣各項存款余額高達28．72萬億元，增速為18．95％，遠遠超過國內生產總值9．9％的增速，其中城鄉居民的儲蓄余額也劇增到14．11萬億元。高儲蓄的現狀直觀反映了當前工薪階層仍以儲蓄為理財的主要方式，但是儲蓄的低利率使之無法為工薪階層帶來較高的收益。大量調查表明，工薪階層已經不滿足于單一儲蓄的理財現狀。然而，工薪階層的特點使其無力進行大額的房產或實業投資，對股票、債券等金融產品不熟悉、投資專業知識相對缺乏也將他們擋在證券投資的大門之外。

二、工薪階層證券投資的主要產品

工薪階層收入有限，風險承受能力相對較小，因此投資的主要目的是在確保安全性的前提下獲取一定的收益。畢業論文 目前，我國適宜于工薪階層證券投資的工具主要有：債券、股票、基金。

(一)債券

債券是經濟主體為籌集資金向投資者出具的承諾在一定時期支付利息和償還本金的債務憑證。按照發行主體的不同，分為政府債券(又稱國債)、公司債券、金融債券。在我國目前的證券市場上，公司債券的數量很少，金融債券多一些，最多的是國債。金融債券和國債的信用度都非常高，而金融債券主要是由機構投資者買進，因此適合于工薪階層購買的主要是國債。國債是由國家發行償付，因此具有最高的信用度，被公認為最安全的投資工具，但是收益也是各種債券中最低的。國債的發行價格和利息支付方式比較復雜，但是國債的利率也是根據銀行利率制定的，其收益率一般都要比同期的定期存款利率稍高，并且國債的利息收入是免稅的。因此國債作為個人投資的渠道，要優于定期存款。對于收入較低、抗風險能力差的工薪階層，債券的收益比較穩定，變現能力也比較強，風險不高，是一種適合工薪階層投資與儲蓄雙重目的很好的理財工具。

(二)股票

1990年l2月上海證券交易所的開業，中國開始出現股票投資，股票投資者獲利的方式主要有兩種：一是利用價格差；二是紅利。在現階段中國股市，個人投資的獲利渠道主要是類似賭博的利用價格差投機。按照經濟學的觀點，決定股票價格的最根本因素是市盈率，但是經常炒股的人都知道，價格和漲幅最高的股票往往和市盈率沒什么關系。現階段的中國股市還不規范，對于工薪階層來說，由于多種因素使之投資股票存在許多劣勢。對于個人投資者來說，可用于研究股市的時間很少，因此，股票投資風險較大，很難把握。雖然股票投資是個高風險、高收益的投資項目，但對于工薪階層來說，投資股票必須謹慎，適合于有相當的閑置資金、風險承受能力較強者。不過參與股票投資，切忌不可將絕大部分資金投資股票。

(三)基金

基金產品主要有股票型基金、債券型基金、保本型基金三種。

股票型基金是最主要的基金產品類型，以交易所上市的股票作為主要投資對象，其股票投資比例不低于基金總規模的40％。股票型基金的主要功能是將大眾投資者的小額資金集中起來，碩士論文 投資于不同的股票組合。這種以追求資本利得和長期資本增值為投資目標的特點決定其受股票市場波動的影響較大。股票型基金在所有基金類型中風險最大，同時收益率最高，適合那些追求較高收益、風險承受能力較強的工薪階層投資者。經常炒股的工薪階層可以考慮將部分資金投向股票型基金。

債券型基金是一種以債券為主要投資對象的證券投資基金。債券基金基本上屬于收益型投資基金，一般會定期派息，具有低風險且收益穩定的特點，適合于想獲得穩定收入的投資者。保本型基金是一種半開放式的基金產品，在存續期內一般不接受投資者的申購。管理該類型基金的基金公司通過擔保和穩健的投資風格，在一定的投資期間內為投資者提供本金安全的保證，同時通過其他的一些高收益金融工具的投資，為投資者提供額外回報。在市場波動較大或市場整體低迷的情況之下，保本型基金為風險承受能力較低、同時又期望獲取高于銀行存款利息回報的中長期投資者，提供了一種低風險同時又具有升值潛力的投資工具。由于保本基金的結構和運作原理的關系，保本基金在股票市場牛市中難以跑贏大市，但它卻是熊市中的理想避險品種，適合于喜愛投資憑證式國債之類產品的投資者。

三、工薪階層證券投資的風險與原則

(一)工薪階層證券投資的風險

作為工薪階層，絕大部分收入來源于薪金，且薪金增長幅度較低。對于工薪階層來說．安全性是第一位的，只有在安全性和流動性都得到滿足的前提下，投資才是明智的。投資有風險，個人理財的各個渠道也具有風險，醫學論文 只是風險的特點與各種投資工具的類型有關。作為工薪階層，投資于證券市場，必須首先了解各種風險的存在。雖然各種投資品種的風險不同，但是各種投資工具具有一些共性的風險特征，包括市場風險、利率風險、流動性風險和經濟環境風險。

1．市場風險。任何市場中都存在風險，只是各種市場的風險特點不同。以股票市場為例，在1997年的香港金融危機中，如果沒有國際炒家的投機活動，香港股市也不會有那么史無前例的波動。雖然香港最終戰勝了國際炒家，但畢竟付出了巨大的代價。2001年以來中國股市的低迷使無數股民損失慘重。

2．利率風險。利率是經濟發展的晴雨表，也是許多投資工具利率制定的依據，例如債券、股票、基金等。在利率較低時，債券、定期存款的利息也很低；當利率上浮后，原來那些固定利率的投資工具的利率可能低于現實利率，導致相當的損失。

3．流動性風險。流動性指資產的變現能力。債券、定期存款的變現能力很強，利息損失很小；股票的變現比較隨機，股價的波動比較頻繁，變現的損失也不確定，但一般變現的損失比較大；至于其他的理財工具也同樣具有一定的變現損失。

4．經濟環境風險。經濟景氣的時候，投資的收益高漲，股票、基金、部分期貨，甚至貴重金屬都會升值，但是債券就要貶值。

 

(二)工薪階層證券投資的原則

1．保障生活需要原則。日常生活需要支出的，如家里有小孩要準備上學費用，可以預留現金以備一段時期的生活支出，如果五年后有固定的支出，可以做五年期的長期投資，例如債券、基金等。理財的收入歸根結底還要用于生活支出。

2．量力而行原則。工薪階層投資要保證資產安全，須根據自身的風險承受能力來選擇適宜的投資品種。對于一個高級管理人員來說，如果其家庭現時收入和長期收入預期很高，而且還有相當的一筆閑錢，那么可以考慮做投機性強風險大的項目。但對于一個普通員工來說，其家庭現時收入和長期收入都比較穩定，沒有多少閑錢，節余的錢主要用于后段的子女教育和養老醫療，那么這個人就只能謀求安全性高、收益穩定的投資項目。

3．合理規劃原則。每個人的收入是長期的，收入也是長期的。確定一段時期的財務目標可以使個人能夠積累資金，滿足將來的資金需求。

四、工薪階層證券投資的策略

(一)抓住時機。低價買進策略

“機不可失，時不再來”這句話在工薪階層證券投資中尤為重要。職稱論文 每一個時機的到來，都包含在政治形勢的變化、經濟發展趨勢、收入水平的升降、消費心理的變化等信息之中。因此，時機的把握需要投資者具有多方面的知識并充分發揮個人的智慧，以及高度的投資敏感性。如果時機把握不準，就會給投資人帶來很大的損失。對于個人投資者來說，何時買進是關鍵的投資策略。就購進時機而言，不外乎于證券行市景氣時進場或于證券行市低迷時進場兩種情況。在證券行市景氣期，此時是短線投資的良機。投資人若想搶短錢、賺差價，便可值此即時進場。不過在這種情況下，雖然投資報酬率較高，但風險也較大，原因是上述景氣指標反應到證券市場需有一段時間，況且投資人個個都會依此原則性的做法去操作，人人看漲，需求增加，可能最終落個“買高賣高”的結局。證券市場低迷時，人們深受“便宜沒好貨”價值觀念的影響，常有“追漲不追跌”的投資習慣。其實，證券行市景氣循環受周期影響，有繁榮一定有低迷，卻可能是最好的時機，關鍵在于證券市場景氣低迷時是否大膽進入，以逆向操作的方法運用時勢。

(二)分散投資。一“石”多“鳥”策略

投資與投機最大的不同在于“戒貪”。它要求投資者把資金分散在股票、債券、基金或存于銀行等多種投資渠道。對于同類型的投資品種，也要采取分期限、分產品等適當分散的策略。根據不同的變現情況，注重長短期品種的結合，在收益率有所保證的情況下，適當提高投資的流動性，進一步降低投資風險，提高變現能力。這可借鑒傳統的投資“三分法”，雖然其收益不可能大，但可以減少風險并獲得相應的經濟收入。

(三)深入研究。領先一步策略

個人投資想盈多虧少，就必須在審時度勢、捕捉商機上高人一籌。很多人風潮一起就很快跟隨追漲，當然可能賺上一筆。但想大賺一筆，就必須主動先人一步尋找信息，挖掘商機，并對此作出科學合理的分析與判斷，才有可能使自己在投資市場的搏殺中處于主動地位。

(四)高低組合。成本平均策略

工薪階層投資者在將現金投資為有價證券時。通常總是按照預定的計劃根據不同的價格分批地進行，以備不測時攤低成本，從而規避一次性投入可能帶來的較大風險。如果在證券投資中投入了未來有既定用途的資金，則更應傾向于風險較小證券的投資，如國庫券等。

(五)按需而變，時間分散化策略

根據投資有價證券的風險將隨著投資期限的延長而提高的原理，建議工薪階層在年輕時家庭收入較少、消費支出水平普遍高于經濟收入水平時，由于風險承受能力也較強，可以考慮進攻型的理財策略，比如將其資產組合中的較大比重投資于股票；而隨著年齡的增長將股票的投資比重逐步減少，主要購買各項平衡型基金或其他較為穩定型基金，并加重債券投資的比重；到老年階段，應該以投資收益有底線保證的國債為主，盡量少選風險大的激進型證券，以避免養老費用的損失。

(六)委托理財。借“雞”生“蛋策略

如果有比較可靠的富有投資經驗的合資伙伴，也可以嘗試將資金托付于其進行投資。現在全世界投資渠道、投資工具越來越多樣化，多種信息收集做到準確、及時、全面將更加困難，收集成本也越來越高，因此個人投資在市場上很難立于不敗之地。因此，委托他人進行投資，或購買受益憑證，或給建共同基金，也是投資成功的一種策略。

(七)理性審視。風險轉移策略

對風險大、收益高的項目，不宜采取直接投資方式，可向負責該項目的富有實力的投資方進行投資，讓出部分收益，轉移投資風險。工作總結 如通過申購投資基金的辦法，可將部分投資風險轉移出去。

[參考文獻]

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關鍵詞：基金規模；基金業績；費用；流動性

中圖分類號：F832.3 文獻標識碼：A 文章編號：1001-828X（2013）08-0-01

自2001年9月我國推出首只開放式基金以來，開放式基金無論在數量、規模，還是種類上都取得了迅猛發展。尤其是最近兩年，隨著股權分置改革的逐步完成，特別是國內宏觀經濟形勢的持續走好，導致中國股市凸現“賺錢效應”，投資者購買基金的熱情日趨高漲，這進一步促進了開放式基金的急劇發展。據不完全統計，2007年前三季度我國共成立新基金51只，而上半年307只開放式基金資產凈值就高達15971.84億元，占A股流通市值的三成左右。盡管基金市場異常火爆，投資者購買需求旺盛，但出于投資者利益保護和自身業績考慮，多只基金都公告暫停申購，以控制基金規模。

在我國，基金規模和基金業績之間的關系到底如何？這已經成為理論界和投資者共同關注的話題。一般認為，由于存在規模經濟效應，因此基金規模越大，基金業績就會越好。但有趣的是，實踐中基金排名狀況與之并不完全吻合，超大規模基金并沒有比小規模基金取得更好的業績。同時，也有另外一種觀點認為，小規模基金由于其操作靈活性，因此更容易取得驕人業績，但這一觀點也并未得到實際數據的支持。以上的兩種觀點更多的只是一種推測，缺乏嚴格的證據。那么基金規模是否會顯著影響到基金業績呢？特別是在中國這一新興資本市場情境下基金規模和基金業績之間到底呈現何種關系？本研究將在相關理論分析基礎上，運用中國基金數據對此進行實證檢驗。

（一）基金規模與費用。費用是影響基金業績的重要因素之一，但費用在很大程度上受到基金規模的影響。在我國，開放式基金的費用主要包括四部分：第一部分是付給基金管理公司的報酬，即基金管理人報酬；第二部分是給基金持有人提供交易服務和交易記錄的行政管理費用，其中包括托管費、賣出回購證券支出、信息披露費用、審計費用等；第三部分則是銷售費用；第四部分是其他費用，主要包括無法歸入上述三類的費用。

（二）基金規模與流動性。基金規模的增加在通過規模經濟降低費用率的同時，也會降低基金資產在證券市場上的流動性。一般來講，持有證券規模越大，則其變現能力越低，其證券價值也就相應降低。通過實證研究證實，由于流動性和價格影響等原因，基金規模會侵蝕基金業績。

由于很難直接測度流動性，本文利用股票差價收益率來反映流動性特性。其中，股票差價收入率反映單位資產可獲得的股票差價收入。之所以利用股票差價收益率來反映流動性特性，主要是因為如果流動性的侵蝕作用主要表現在降低基金管理人買賣證券的自由度，則其無法獲得如愿的證券差價收入。另外，我國的開放式基金80%以上的收入來自股票差價收入。而小規模的基金則不存在這個問題，由于交易規模較小，他們很難受到流動性的影響。誠然，大規模的基金可以通過分散投資來降低流動性的影響，但市場上好的證券和基金經理的選擇能力都是有限的。另外，大規模基金現金流入帶來的壓力可能使得基金經理投資于次優股票，從而侵蝕了業績。基于以上分析，論文提出如下研究假設：

（三）基金規模與業績。基于前面的分析可以發現，基金規模可以從兩個方面影響基金業績，其一，基金規模增加帶來了費用上的規模經濟效應。因此，在其他條件不變的情況下，越低的費用率意味著越高的投資收益。其二，基金規模增加降低了基金流動性。在其他因素不變的情況下，流動性越差，則基金的變現能力越差，基金經理人獲取證券差價收入的空間大大降低，這會對基金業績產生負面效應。可見，基金規模對基金業績而言是一把雙刃劍。在規模逐步擴大的過程中，由于費用方面的規模經濟會使得基金業績先上升（因為此時規模還相對較小，流動性的侵蝕效應小于費用的規模經濟帶來的節約），但當基金規模擴大到一定程度，流動性的侵蝕作用開始放大，甚至超過費用經濟帶來的節約，這將使得基金業績開始下降。這些研究都是針對成熟資本市場展開的，在中國資本市場情境下基金規模和基金業績的關系仍有待進一步探索。

基于以上分析，論文提出如下研究假設：基金業績和規模基金間存在一個倒U型的非線性關系，即基金業績先隨著基金規模的增加而上升，但當基金規模達到一定程度后，基金規模的進一步增加反而會降低基金業績。

（四）樣本選擇與數據來源。2004年至2006年間的偏股型開放式基金。根據晨星基金分類方法，我們將基金投資類型為股票型和積極配置型的開放式基金定義偏股型基金。以深圳和上海證券交易所的所有股票型和積極配置型開放式基金為總樣本，選取符合以下標準的基金作為研究對象：（1）考慮到其他類型的基金很少，這里只選擇契約開放型基金；（2）須為非指數型基金，指數型基金屬于被動管理型，不太符合研究需要；（3）當年周凈值數據完整且沒有進行拆分。遵循以上標準，共獲得189個有效樣本。

為了進一步檢驗各變量之間的關系，論文進一步進行回歸分析，表4給出了回歸模型（1）的結果。同絕大多數研究的結論一致。因此，研究假設H1得到了較好的支持，即基金費用率同基金規模之間存在著顯著的負相關關系。

本文以我國2004-2006年間的偏股型開放式基金為研究對象，首先分析了基金規模對費用率和流動性的影響。研究結果表明，基金規模的增加在引發費用規模經濟的同時，也會降低基金流動性。因此，對基金業績而言，費用的規模經濟和流動蝕使得基金規模成為一把雙刃劍。在此基礎上，本文進一步檢驗了基金業績同基金規模的關系，實證研究結果表明，基金業績同基金規模之間呈現倒U型非線性關系。這一研究結論將為投資者、基金管理者和監管者提供必要的理論借鑒。

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論文關鍵詞：

 

股票價格指數是表示多種股票平均價格水平及其變動的指標。用股票價格指標來衡量整個股票市場或者特定行業、特定范圍的總體價格變化，能夠比較正確地反映股票行情的變化和發展趨勢，是投資者對該股票市場整體情況判斷的一個重要參照。本文選取上證指數從2002 年7月1日至2008年7月8日之間的日收盤價為研究對象，這一區間排除了2002年6月24日前后由于國有股減持造成的股指大幅波動現象。由于第一家被批準的QFII 建倉A 股市場的首日是2003 年7 月9 日, 因此我們將這一天作為我國正式向QFII 的開放日。定義上證指數的日收益率為，其中為上證指數第t日的日收盤指數。縱觀5年來QFII在我國證券市場的投資表現，大致經歷了三個階段：第一階段，從2003年7月到2005年第三季度，QFII介入我國市場的步伐一直比較緩慢；第二階段，從2005年第四季度到2007年12月，由于股權分置改革和政策面的放寬，QFII積極看好我國股改行情，開始加速建倉和重倉我國A股市場。數據顯示, 2005 年第四季度相比第三季度的持股數增加了74.29%, 所持股份流通總市值也提高了54%；第三階段，從2007年12月到2008年7月，QFII投資額度從100億美元增加至300億美元。為此, 需要在所研究的樣本區間內分三個階段：2003年7月至2005 年第三季度、2005年第4季度到2007年12月和2007年12月到2008年7月。數據來源于巨靈金融終端，包含1113個數據。

一、上證指數日收益走勢分析與模型選擇

全樣本期上證綜合指數每個工作日的收益走勢圖見圖1，從圖1可看出，QFII進入后我國證券市場上證綜合指數的收益波動率總體上呈上升趨勢。第一階段與第二階段相比，第二階段的上證綜合指數收益波動率略低于第一階段。但第三階段的上證綜合指數收益波動率較前兩個階段有所增加。

圖1 上證綜合指數收益圖

對于上證綜合指數收益率序列, 其變化規律由模型來描述, 其中是的條件均值，是隨機誤差項，服從分布。的條件均值方程由ARMA 模型所描述,而條件方差方程由GARCH 族模型來擬合, 這里僅考慮GARCH 和EGARCH 模型。

本文采用GARCH(1,1)模型來估計上述兩個階段以及全樣本期間的波動性變化情況。

GARCH(1,1)模型為：

（1）

~（2） （3）

其中， >0，和均0。

由于GARCH模型隱含了這樣一個假設：同等程度（即絕對值相等）的正沖擊和負沖擊所引起的波動（條件方差）是相同的，即條件方差對正、負沖擊的反應是對稱的。但是，Black(1976)注意到正面信息（如實際收益率大于預期收益率）和負面信息（如實際收益率低于預期收益率）對于股價波動性的影響明顯不同，即存在杠桿效應（Leverage Effect）。當杠桿效應存在時，股價的波動性會因負面信息的出現而增加，并隨正面信息的出現而減少。Christic(1982)對于這種現象提出的經濟解釋是，負面信息的沖擊不僅增加了持有股票的風險，而且減少了相對于債務的股東權益比率，增加了公司的杠桿比率從而提高了持有股票的風險，因此可能導致股價波動性的增大；而正面信息的沖擊增加波動風險的同時減少了公司的杠桿比率。很顯然，GARCH模型是無法刻畫這種非對稱效果的，而Nelson(1991)提出的EGARCH模型則可以較好地模型這種非對稱性。

（4）

（5）

~ （6）

（7）

其中，衡量波動的持續性 ，意味著前期正的股價變動會導致當期進一步的正股價變動，負的股價變動與下一步負的股價變動相關。是一個代表證券市場向QFII開放的虛擬變量, 在2003 年7 月9 日以前取0, 以后都取1。代表引入QFII的第二階段虛擬變量，在2005年第三季度以前取0，以后都取1。 代表引入QFII的第三階段虛擬變量，在2007年12月前取0，以后取1。

二、實證檢驗分析

（一）基本統計量

將上證綜合指數收益率按年和全樣本期、QFII進入前、QFII進入后分別計算基本統計量情況。結果見表1。

表1上證綜合指數收益率基本統計量分析

 

 

 

均值

標準誤差

偏度

峰度

Jarque-Bera

Q(36)

ADF

2002

-0.035

0.669453

1.060321

7.524519

1065.3

76.9

-36.9

2003

0.018

0.493537

0.856939

2.704522

320.5

40.6

-29.6

2004

-0.030

0.569492

0.445716

0.465189

225.9

59.6

-32.8

2005

-0.016

0.594084

1.050424

4.641095

456.3

63.7

-31.6

2006

0.025

0.5169

0.9865

3.6235

532.6

89.6

-36.9

2007

0.039

0.5236

0.5693

5.8632

460.3

62.5

-30.5

2008

-0.023

0.6942

1.0126

8.6123

986.3

85.3

-33.4

QFII進入前

-0.035

0.669453

1.060321

7.524519

106.3

76.9

-36.9

QFII進入后

0.002

0.5653

0.82024

4.3183

496.98

66.783

-32.4

全樣本期

-0.003

0.5801

0.8545

4.7679

503.028

篇6

論文關鍵詞：股票質押融資 當前大力發展我國股票市場已成為共識，隨著股市規模的El益擴大和國有股、法人股的逐漸流通，一個功能完善的資本市場正在形成。但由于我國直接融資的發展一直較間接融資相對落后，因此在市場容量迅速擴大的過程中，往往會因市場資金供給不足引起供求失衡并導致股價水平大起大落，從而影響股市固有功能的發揮。所以，以股票質押從銀行融資的方案也就被提上了議事日程。2月14日，中國人民銀行、中國證監會聯合了《證券公司股票質押貸款管理辦法》，千呼萬喚始出來的證券公司融資方案終于可以正式實施。但是，這一方案只允許證券商進行融資，而其他社會法人、自然人等則被排除在外，這是不符合經濟學的效率和公平要求的。為此，本文從更深、更廣的意義上對股票質押融資的必要性、可行性和具體操作辦法做一探討，以期能進一步完善現有的融資方式，從而促進我國證券市場的發展。

一、股票質押融資的必要性

與任何社會產業一樣，股票市場中的各方參與者往往在面臨一定的商機的時候，不能完全依靠自身所擁有的資本實力去達到預期的全部效果，他們需要大小比例不等的融資來支撐一個完整的獲利計劃。而從社會的角度來看，我們無法奢望社會中每一個擁有閑置資金的成員去充當資本經營者的角色，因此，融資行為，當其風險被加以適當控制之時，無疑是社會經濟進步的加速器。現代世界經濟之所以能夠以前所未有的速度向前發展，正是在相當程度上得益于社會融資規模、速度、質量的大發展。現代資本市場的發展面臨著比社會經濟的其他部分更甚的融資需求，具體說來，有以下一些方面的需求：

——證券商的需求。證券商從事的各項業務無疑都需要大量資金的投入，即使世界級的券商在自有的大量資本金之外，仍然需要有大量的負債經營，更何況我國券商由于多種原因，資本金極其薄弱，并在運作中滋生出種種痼疾，很難充當股市發展中生力軍的角色。比如在承銷業務中，隨著市場化的發展，風險與El俱增，近兩年的配股業務中，券商包銷相當部分從而成為大股東的現象屢見不鮮，資金壓力十分沉重；又比如在自營業務中，由于我國股市資金流的時空特點所致，往往上升行情急促短暫，而下跌則是漫漫無期，這樣在缺乏做空機制的條件下，券商往往因融資手段的缺乏而面臨窘境，待機時間太長則資金成本巨大，而缺乏預備資金，則當行情來臨時往往不及調動頭寸。而這種情況反過來又會加劇行情的投機性，即當行情來臨時，由于普遍資金需求大增、資金成本畸高，行情的性質又是“時間緊，任務重”，券商自營只能越來越多地采用“高舉高打”的戰術，使得股市暴漲暴跌；甚而有些券商會鋌而走險，干脆長時間“坐莊”炒作股票，以減少資金的閑置成本。即便在經紀業務中，營業部的建設所需投入往往對于券商的資本金而言，也是一筆重大的開支。去年以來，不少券商通過增資擴股的形式充實了資本金，這對提升券商資金實力無疑起到了很大的作用，但相對于股市大發展對券商的要求而言，仍然是不足的。

——其他法人機構的需求。隨著國有企業產權改革的進一步深化，越來越多的法人機構涉足股票市場。有關管理層對“三類”企業投資股市所開的綠燈使得這一趨勢更進一步地加快。不論買賣股票的目的是投資還是重組，都會遇到如前所述的財務杠桿問題，而且，舉凡世界上的重大重組購并案例，幾乎無不受到質押融資的支持，惟有此，優質資產才能加快向優秀資產經營者轉移的步伐。但是在我國，通過二級市場進行的資產重組購并中，由于缺乏了這種支持，使得重組購并者面臨著巨大的資金困難，有時只能通過二級市場的進一步炒作，彌補資金成本，這就使得市場人士經常要指責此類現象為“假重組(收購)，真炒作”，從而使得重組購并的真正價值難以實現。

——個人投資者的需求。隨著市場經濟觀念的深入人心，我們已經逐漸接受了這樣的一個觀念，就是在市場經濟中，個人與法人機構之間作為市場參與主體而論，從根本上來講，應是公平的。在證券市場中，這一觀念同樣是如此。一方面，近年來，許許多多的個人投資者以他們脆弱的肩膀扛起了我國股市發展和國有企業改革的重擔，有的還承受了重大的犧牲，因此我們沒有理由不保證他們應該享有的融資權利，保證他們在掌握商機上與機構投資者處于同一條起跑線上；另一方面，在國有企業的改革中，企業管理層通過“融資購并”的方式同時成為企業的所有者或所有者的一部分，從而使企業治理結構進一步完善，可以預計，這將成為一個廣泛被采用的方法，而這同樣需要得到股票質押融資辦法的支持。

二、股票質押融資的可行性

人們之所以長期以來對股票質押融資的可行性存在著種種懷疑，歸根結底是與對現代金融的誤解相關聯的，即認為股票市場存在著高于其他經濟市場的風險，但事實上自古典經濟學以來沒有任何經濟理論支持這一點，馬克思所指出的平均利潤率規律當然同樣也適用于股票市場。股票的背后并非虛無縹緲，而是有實物經濟為支撐的，因此我們也沒有理由懷疑它是可以作為融資抵押物的。當然，與其他抵押物一樣，它的抵押值如何確定，體現著貸款者和抵押融資者之間的能力比較，我們至多能說的是，我國銀行業在這方面水平還較為有限，因此可能需要一個漸進的有控制的開放過程，但這決不是永遠不開放的一個理由。進一步來說，如果其他行業都能夠得到較為充分的抵押融資，而唯獨證券業不能，那么社會資源的配置由于這種被人為扭曲了的融資制度安排而帶來的不同收益率，整個社會資源的配置也不會是適當的。事實上，只要觀察一下近年來的融資情況，我們不難發現，對證券業的融資(有許多這種融資是不合法的，或者比較委婉的說法是“體制外”的)無論從收益的角度還是從風險的角度而論，都比房地產業和許多國有夕陽工業的情況要好得多。一個簡單的實證事實是，排除新股和新開發樓盤的因素，我們可以看到，從1994年至今，股票市值一直在上升，而以中房指數為代表的樓市行情則始終處于下降通道中。這些無疑可以說明以股票為質押物的融資并不比其他質押物融資更具有風險性，并且實際上我們早已有了先期的廣泛試驗，現在不過是像我們在改革開放中所遇到的許多事情一樣，到了“堵歪道，開正道”的時候了。

在認識觀念逐步澄清的同時，各種客觀條件也使得股票質押融資業務具備了正式推出的良好環境。首先是證券市場，特別是股票市場地位的提高，以及標志性的《證券法》的通過，為這一業務的開展在理論上掃清了根本性的障礙，國企改革進入攻關階段和證券市場的制度建設迅速完備，使得推出這一業務的要求越來越迫切；其次，國有銀行加速變革，日益成為一個真正的市場主體，使這一業務的主要參與主體之一逐步具備開展這一業務的能力；再次，加入WTO的壓力，也使得開放這一業務的契機日益成熟：最后，其他市場參與主體經過了多年的考驗，承受風險的能力也越來越強，也為這一業務的推出做好了準備。

三、股票質押融資的操作辦法

股票質押融資的具體操作辦法有以下一些，即市值法、凈資產值法、市盈率標準法、現金分紅派息法、面值法等。

——凈資產值法。凈資產值雖可作為一項抵押的標準予以考慮，但考慮到銀行在面I臨抵押物風險時，主要考慮的是變現性因素，所以市價標準似比凈資產值標準有著更強的合理性和可操作性。更何況國內上市公司由于信息披露方面的原因，凈資產值的可靠性面臨的問題也不小，在類似ST鄭百文那樣連續發生巨額虧損、凈資產值迅速銷蝕的案例中就可以看到這其中的巨大風險。事實上，目前國內銀行在上市公司法人股質押的問題上對凈資產值標準也已普遍采取了謹慎的態度，以免如棱光、大東海等事件的再次發生。

——市盈率標準法。市盈率標準的優勢仍不及市價標準，同凈資產值標準一樣，銀行就抵押物而言，更看重的是即時變現問題，而非股票的“內在價值”，銀行不是證券投資機構，不應去從事巴菲特式的價值發掘，也沒有必要去評估復雜而困難的“股票定價”問題。——現金分紅派息法。有人主張以現金分紅派息情況作為抵押的依據，該種方案我們認為缺乏可操作性，因為現金分紅派息方案全部由上市公司董事會決定，銀行無法控制，以股息作為還款來源不甚可行。國內又盛行“上有政策，下有對策”之風，該項主張除引發一新的炒作題材之外，實際意義不大。

——面值法。面值雖無太大的實際經濟意義，但在股票質押融資的試點階段，并結合我國的實際情況考慮，用面值作為質押物價值這種“一刀切”的簡單做法倒也有可能是一種降低交易費用、最大限度減少股票質押融資中可能的種種尋租行為的一個不失為穩妥的好辦法。按照這一標準，再將虧損公司排除在外，并根據我國股市中所有股票均遠遠高于面值的現狀，就可將銀行面臨的風險降到最低。

——市值法。按照國際通行的做法，股票質押融資作為質押貸款的一種方式，銀行一般對于成熟股票市場的流通股，依據其業績、行業、是否成分股等因素區分情況給以不同的抵押率，再乘以市價(或一段時間內的市價均值)計算銀行認同的抵押物價值，以核發貸款。當市價下跌使得認同的股票價值低于貸款金額時，銀行要求借款人補足抵押物(股票)。

具體到我國情況，《證券公司股票質押貸款管理辦法》第二條規定：“股票質押率最高不能超過60%，質押率是貸款本金與質押股票市值之間的比值。”由于我國證券市場屬于新興市場，各項制度正在建立，信息披露有待規范，上市公司財務狀況和其他基本面情況不易把握，另外股價波動較大，即使績優股按市價為基礎核定貸款額仍然不好把握，所以有必要結合具體情況就抵押的具體標準做一探討。

市價標準作為一種國際上成型的方式，另外考慮券商對融資數量的實際要求，在謹慎保證銀行資產安全性的原則下，仍可實行。具體做法是：

——與抵押率相乘的市價不能是一個時點數，應是一個3～6月的平均數，并最好有成交量作為權數。

——按上市公司歷年業績、所在行業、是否成分股(該因素權重不宜過大，因國內在成分股設置上問題仍大，湖北興化就是一例)、是否完全投資主體(國內眾多上市公司只是一個廠中的一個車間或幾個車間的情況并不罕見)等分別設定權重、折扣率，最后把這些因數加權平均得出一個抵押率。這實際上涉及一個證券評估的問題，國內雖已有幾家獨立中介機構嘗試，但效果不佳，建議剛開始時多用硬性指標，雖有可能使結果缺乏前瞻性和靈活性，但符合穩健原則。

——現行辦法把最高抵押率控制在60%以下，但是這個高限也應要求各銀行由低往高，逐步提高，不要一步到位。如果抵押率太高，則有可能發生券商用高額利潤誘導銀行違規，一旦貸款逾期，銀行資產保全工作困難極大，因為上千萬的股票如果立即變現會引起股價大幅下滑，不但市場遭受打擊，股票抵押貸款的初衷難于實現，銀行的質押股票變現收入也不太可能大于當初貸款額。如分批出貨，則巨額資金的占壓將給本已艱難的銀行經營雪上加霜，并易導致銀行業務與證券業務相混淆，而使得股票質押融資業務最終面臨窘境。

結合現在我國券商和銀行的情況，筆者認為，按市值法作為質押標準，可能引起一系列的后續問題。比如，當股市市值因行情暴跌而急劇大幅萎縮時，券商的頭寸也往往會陷于困境，一時難以補足抵押物；而銀行如立即就此對抵押股票作平倉處理的話，又會恰逢市場中對手盤稀少的困境，以計算機程序控制賣出股票的話，必會導致市場的大幅下跌乃至崩潰，而以人工方法作相機處理又面臨著專業人員缺乏、銀證業務混淆等困難。另外，為應急處理質押物，銀行又有必要在交易所開設專用證券買賣席位，而這又與我國現行的證券管理法規相抵觸。也正因為這樣一些問題，所以在最近出臺的有關辦法中，對貸款的數額、期限(最長為6個月)、獲得貸款的券商資格(必須是綜合類券商)等進行了嚴格的規定。顯然，在這一辦法的出臺上，就目前而言，象征意義仍大于現實意義。這一方法的完善，仍然取決于我們證券市場其他各項改革措施的綜合推進。另外，由于我國市場的特殊性，一級市場往往供不應求，考慮照顧中、小投資者的利益，可以設想以其持股之市值向其發放短期之用于申購新股的貸款，這一貸款無論市場好壞均無風險可言，而銀行或券商又可取得較為可觀之穩定收益，何樂而不為。

篇7

論文摘要：通過分析了股份和股票的區別、股份轉讓法律行為的結構及其構成要件，論說學者不同的學說，借鑒各國立法例，筆者從法學方法論角度，詮釋我國公司法相關法條，見解我國立法對權利股、股票發行前股份轉讓效力的態度，最后提出筆者的結論。

一、引言

所謂權利股，為公司設立登記前，公司發行的股份。股票發行前的股份，指公司已經登記成立或新股發行已經生效，股份認購權轉化為股份后，股票發行之前的股份。

依照我國新公司法規定，股東持有的股份可以依法轉讓；公司的股份采取股票的形式，一般為記名股票和無記名股票，并分別規定其不同的轉讓方式；且公司成立前不得向股東交付股票。實踐中，為更好融資，盡快使公司成立或公司不適當遲延發行股票等等原因，造成權利股、股票發行前股份轉讓的情況并不少見，而我國并未明文規定權利股、股票發行前股份轉讓的效力。因此，若為上述股份轉讓行為，其效力如何?股份轉讓行為之法律要件如何，是否應觀察區分為債權行為和物權要件而決定其要件?對此相關問題，各國立法情形不盡相同，學術界對此看法也不一，因而實有探討此文的必要。

二、股份與股票

1、股份證券化制度

股份，是股份有限公司資本的構成單位，即公司的全部資本劃分為等額股份；也是股東權的基礎和計量單位，是股東在公司中法律地位的象征。股份一般表現為股票這一有價證券的形式，股份的持有與轉讓一般是通過股票的持有與轉讓進行的。所以股份是股票的價值內容，股票是股份的存在形式。這就是“公司法”重要原則之一“股份的證券化”，其設計目的，在使社會大眾零星資金可累計購買公司股份，并透過股票有價證券的自由轉讓，當作一種投資工具。

2、股份的發行和股票的發行

股份的發行是指股份有限公司為湊集資本而分配或出售股份的行為。在股份有限公司設立發行中，發起人認購部分股份，其余認股人填寫認股書，并在一定期限內繳納股款。股款繳足后，一定期限內召開創立大會，大會結束后一定期內申請設立登記。新股發行時，認股人認購股份后，在一定期內繳納股款，發行公司應在收到股款后的規定日期交割股份。由此看出，在公司設立登記成立前，就必須發行并認購股份。股份存在于公司設立中和成立后。

股票是以股份有限公司成立后以公司名義發行的。公司成立或者新股發行的繳款期日之后，公司須從速發行股票，公司不得在此前發行股票。我國法律要求公司登記成立后即向股東正式交付股票。臺灣公司法第161條“公司非經設立登記或發行新股變更登記，不得發行股票。但公開發行股票之公司，證券管理機關另有規定者……”。

如果將成立后的股份有限公司劃分為兩個階段：股票發行前和股票發行后，那么股份就存在于股份有限公司設立中、成立后發行股票前和發行股票后的三個階段。而只有在應發行的股份認購后募足一定比例的，并經過一定合理期間，才能將股份換成股票。因此股份的取得與股票的正式交付間存在著一段較長的時間差。

3、股份的轉讓與股票的轉讓

股份轉讓是指股份有限公司的股東，以一定程序把自己的股份，以高于或低于原來出資的價款讓與他人，受讓人取得股份成為該公司股東的行為。由上文知，股份存在于三個階段，相應地，股份轉讓也劃分為三個階段：一是公司設立登記前，認股人轉讓權利股；二是公司成立后或新股發行生效后股票發行前，股東轉讓股份；三是公司成立后，股票發行后，股東轉讓股份。

股票的轉讓，即股票交易，是指以股票為交易對象所進行的流通轉讓活動。公司發行股票后，股東通過股票形式進行股份轉讓，而這只是股份轉讓中的一個階段。

實踐中，相當數量的公司在成立后因為股票發行程序復雜、費用大等各種原因，長時間不發行股票，只制作轉讓證書并據此轉讓股份。還有在公司未成立時，為更好融資，盡快使公司成立，認購人轉讓權利股的情況也不少見。

三、股份轉讓法律行為結構的分析及其法律要件

股份轉讓是一種商事法律行為，按照商法是民法的特別法理論觀點，它又是一種特殊的民事法律行為，遵守民事法律行為的一般原則、規則。股份轉讓是股份所有權的讓渡，是一種買賣活動，根據物權行為理論，其中存在債權行為與物權行為。

物權行為理論是德國學者薩維尼創立的。所謂物權行為，是指獨立于債權合同的以設立、變更或消滅物權為目的的法律行為。按照物權行為理論，一個買賣過程可以分解為：(一)債的合同即債權行為，它使得出賣人承擔交付標的物的義務而買受人承擔付款的義務，在這階段買受人尚不能成為所有權人；(二)雙方當事人達成移轉標的物所有權的合意并為動產交付或不動產登記，完成所有權的移轉行為；最后，買受人向出賣人支付價款。

股份所有權轉移的實現，需要兩個條件：第一，股份轉讓合同已經生效；第二股份交付。根據物權行為理論，股份轉讓合同是債權合同，是發生股份轉讓的基礎行為、原因行為，能發生受讓人請求出讓人交付股份的效力，且僅在買賣當事人間發生效力；股份交付，是物權行為，是導致股份轉讓的結果行為，能發生股權變動的效力。但不同屬性的股份、涉及不同的當事人，股份交付有著不同的形式要求。

股份轉讓的法律要件：其主體是認股人或股東；客體是股份，一般表現形式是股票，轉讓的內容和實質是股東權；及需要履行一定的手續。一般來說，股份轉讓自由，轉讓人和受讓人只要按照法律規定履行了必要的手續，股份就具有了法律上的效力，受到法律的保護。由上所述，股份轉讓的實現要完成兩種法律行為：債權行為，即股份轉讓合同的生效；和物權行為，即股份的交付。因此，要分別考察債權行為與物權行為，決定股份轉讓效力的具備要件。首先，債權行為手續要件是，股份轉讓合同既有書面也有口頭形式，其生效出了當事人協商一致外，往往還需要履行必要的審批手續。其次，物權行為的手續要件是，股份的交付通常表現為移交股份的有價證券形式股票。不過，如為記名股份，這僅為權利轉移的成立要件，而非權利的對抗要件。要對抗公司，則須在公司股東名冊上辦理變更登記；要對抗第三人，則須在工商登記機關辦理變更登記。如《臺灣公司法》第165條規定“股份之轉讓，非將受讓人之姓名或名稱及住所，記載于公司股東名簿，不得以其轉讓對抗公司。”2005年公布的《日本公司法》第130條規定“股份的轉讓，未將取得人的姓名或名稱及住所記載或記錄在股東名冊上，不得以其對抗股份公司及其他第三人。”

四、權利股、股票發行前股份轉讓的效力

(一)學者的觀點

學者對于權利股、股票發行前股份轉讓的效力如何，有著不同的見解：

1、絕對無效說

王保樹老師主編的《商法》中談到：“由于股份轉讓在形式上表現為股票的轉讓。而股票只有在公司成立后才能由公司簽發，因此在公司登記成立前，股份是不能轉讓的。如果允許股份在公司成立前轉讓，很容易引起投機者取巧圖利，故各國公司法均以明文禁止之。違反該規定而進行的股份轉讓一律無效。”周友蘇老師也持這種觀點，“根據《公司法》第133條關于‘公司成立前不得向股東交付股票’的規定，公司成立前的股份持有人是不能轉讓股份的。”

2、相對有效說

相對有效說認為，絕對無效說之見解對于當事人而言過于苛刻，該公司未完成設立登記前，認股人轉讓股份實事所常有，而規定公司設立登記前、成立后或新股發行后股票發行前，股份轉讓在當事人間有效，僅對公司不發生效力，這樣對公司并無妨害，而對于當事人間信賴及契約自由原則的維護又甚有益。相對有效說又細分為兩種觀點：

①對當事人有效說：公司成立前股份認購人的認購權的轉讓，公司已經登記成立或新股發行已經生效股票發行之前股份的轉讓，對公司不發生效力。而且公司也不能進行追認。不過上述期間的轉讓在當事人問仍然有效。

②對抗不能說：權利股、股票發行前股份轉讓在當事人間有效，但不能對抗公司，而公司可以行使追認權，沒有必要禁止公司對上述股份轉讓的承認。

3、效力停止說，認為權利股的轉讓在公司登記成立前的效力暫時停止，股票發行前的股份轉讓的效力在股票發行前暫時停止。等公司成立后或股票發行后再行生效。

4、違反誠實信用說，認為法律強制要求公司在設立登記后或者新股發行生效后，從速發行股票，而公司不適當地遲延發行股票，根據誠實信用的原則又不能否定股份轉讓的效力時，僅憑當事人間的意思表示，也對公司產生轉讓的效力。依據日本法院判例的立場，公司不適當地遲延發行股票，根據誠實信用的原則，股票發行前股份的轉讓也對公司產生效力。

5、合理時期說，認為從公司成立后，或者新股股款繳納一定日期后，股票就要發行。否則，在合理時期股票還未發行的，股份轉讓對公司有效。

6、不發行股票說或股票發行不要說，認為通過法律規定，資本未達一定數額的小規模股份有限公司依章程自治可以不發行股票的，股份轉讓，只要經股東名冊變更記載后，即對公司有效。臺灣地區公司法第161條之一規定：“公司資本達中央主管機關所定一定數額以上者，應于設立登記或發行新股變更登記后，三個月內發行股票；其未達中央主管機關所定一定數額者，除章程另有規定者外，得不發行股票。”《意大利民法典》第2355條規定了“沒有發行股份證券的，股份的轉讓自股東在登記之時開始對公司生效。”(二)各國立法例

對于公司設立登記前、股票發行前的股份轉讓問題，各國立法例有著不同的情形，各有特色。

1、公司設立登記前之股份轉讓

(1)我國臺灣地區《公司法》第163條第l款：“公司股份之轉讓，不得以章程禁止或限制之。但非于公司設立登記后，不得轉讓。”此明文規定公司設立前股份不得轉讓，其立法目的在于公司既然尚未完成設立登記，則公司尚未成立，其將來是否成立未可知，故為維護交易安全以防杜投機及并期公司設立之穩固計，遂禁止其轉讓。違反此規定，所為之轉讓，應屬無效。臺灣學界通說認為《公司法》但書規定為禁止性規定，此股份轉讓行為依民法規定，自屬無效。(2)依據日本商法典的規則，公司成立之前股份認購人的認購權即使轉讓，也對公司不發生效力，不過在當事人間仍然有效。

2、股票發行前之股份轉讓

(1)《日本公司法》第214條：“股份公司可以章程規定發行其股份的相關股票。”日本公司法的基礎是，原則上不發行股票。即如果章程沒有特別規定，不得發行股票。第128規定：“股票發行公司的股份轉讓，不交付與該股份相關的股票不生效。但對通過自己股份的處分的股份轉讓，不在此限。股票發行前的轉讓，對股票發行公司不生效。”公司已登記成立或新股發行已經生效，股票發行之前，股份的轉讓對公司不發生效力。這一法律規則的主要意圖在于，防止在公司發行股票之前因出現大量的轉讓行為，而給公司的證券事務造成過分的麻煩，因此，當事人可以在股票發行之后再轉讓，或者待公司發行股票后，再辦理過戶登記手續。例外的是，在司法判例中，公司不適當遲延發行股票時，根據誠實信用原則，股票發行前轉讓股份的，也對公司發生效力。

(2)《韓國商法》第335條“……股票發行前進行的股票轉讓對公司不具效力。但是，從公司成立后，或者新股繳納日期后，經過6個月的除外。”由此規定可以看出，韓國立法綜合采用了相對有效說和合理期限說，明文規定了股票發行前進行的股票轉讓對公司不具效力，但是在公司成立后或新股繳納日期后經過6個月的，其轉讓對公司發生效力。

(3)《德國股份法》第68條規定：“①記名股票可以背書轉讓。……③記名股票移轉于他人的，應向公司進行申報。應提示股票，并應證明移轉。公司將移轉記載于股東名冊。……⑤對于股款繳納憑證，準用此種規定。”德國股份法上，股款繳納憑證的轉讓準用記名股票的相關規定，可見股款繳納憑證亦即權利股、股票發行前的股份是可以轉讓的，對當事人發生效力，并于公司將移轉記載于股東名冊時對公司發生效力。

(4)美國《加利福尼亞州公司法》第411節和412節規定只有已經發行的并繳納股金的股票可以自由轉讓，否則轉讓人應承擔責任。由此規定，可看出股票發行前的股份是不能轉讓的。

(5)臺灣公司法對公司設立后或股發行已經生效的，股票發行前之股份轉讓，并無限制。此時尚未取得股票，仍應以讓與合意方式轉讓股權。

五、我國公司法對權利股、股票發行前股份轉讓的效力規定及其缺失

我國現行新公司法并沒有明文規定公司設立登記前的股份不得轉讓，沒有明文規定股票發行前股份轉讓事宜，及轉讓后的效力問題。但是我們可以應用法學方法論來探悉我國立法態度。

文義解釋，是指按照法律體條文所使用的文字詞句的文義，對法律條文進行解釋的方法。所謂體系解釋，指根據法律條文在法律體系上的位置，即它所在編、章、節、條、項以及該法律條文前后的關聯，以確定它的意義、內容、適用范圍、構成要件和法律效果的解釋方法。目的解釋，指以立法目的作為根據，以解釋法律的一種解釋方法。

綜合應用文義解釋、體系解釋和目的解釋規則，從法學方法論角度，考察《中華人民共和國公司法》第126條、第130條、第133條、第138條、第140條、第141條條文的意思。從法律條文的字面含義、邏輯關系及公司立法目的來看，《公司法》規定股份只能以記名股票或無記名股票的形式轉讓，且公司成立前不得向股東交付股票。因此在公司登記成立前，股份是不能轉讓的。立法目的是為防止當事人投機取巧，維護交易安全，維護公司穩定成立發展。但是對于股票發行前的股份轉讓，法律沒有作出明文限制。而1997年修正的《海南經濟特區股份有限公司條例》第45條規定：“公司設立登記前，股份不得轉讓。股票發行前轉讓股份的，不得以其轉讓對抗公司。”故我國立法對權利股轉讓的態度是其轉讓無效，對股票發行前股份轉讓的效力有不同的見解。

考察其他國家對權利股、股票發行前股份轉讓的立法例及其立法宗旨后，從我國公司法相關條文看，我國立法上對此問題的規定有所缺失。新公司法第133條僅規定公司成立后，“即”向股東正式交付股票。“即”字并沒有法律強制性，“即”字并沒有道出“限定一合理期限”。如果發生公司不適當遲延發行股票時，股東不能為收回投資對股份進行轉讓，因為根據現行法其轉讓無效，對此，而公司只負違約責任。這對當事人的保護不力，有違誠實信用原則。而且，立法也沒有區分上述股份轉讓對公司的效力及對當事人的效力，不利于保護當事人間的信賴及股份轉讓自由原則。

六、結論

我國新《物權法》第15條規定：“當事人之間訂立有關設立、變更、轉讓和消滅不動產物權的合同，除法律另有規定或者合同另有約定外，自合同成立時生效；未辦理物權登記的，不影響合同效力。”由此我們可以看出：我國立法已經接受了物權行為這一概念，看到了物權行為與債權行為之間的區別，承認了物權行為的獨立性。

從本文第三部分，股份轉讓法律行為的結構分析得出，我們把權利股、股票發行前股份轉讓行為分為物權行為和債權行為，并分別規定它的效力是可行的。在立法論上，相對有效說是甚為可采的，有1997年修正的《海南經濟特區股份有限公司條例》第45條“……股票發行前轉讓股份的，不得以其轉讓對抗公司”為證。綜上所述，筆者認為，公司在設立登記前的股份，或股票發行前股份(包括公司成立后與新股發行時的股份)，是可以轉讓的，它在當事人間發生效力，但不能對抗公司，只有公司將移轉變更記載于股東名冊時才對公司產生效力。因為這樣更能落實股份自由轉讓原則，同時能顧及公司設立的穩固。具體理由如下：

第一，股份轉讓自由是股份公司的顯著特征之一。股份有限公司的股份可以自由轉讓成為各國或地區公司立法所貫徹的一條基本原則。股份公司對債權人的擔保基礎只有股東投入公司的財產，為了保護債權人的利益，法律原則上禁止股東退股，但是為了平衡股東利益，法律又同時允許股份的自由轉讓，使投資人在購買股份后，仍能夠保持其資金的流動性。

第二，股票只是股份證券化的工具，是股份的存在形式，是證券證券，其設計目的是為了便于股東轉讓股份。因為其他原因或者急需收回原來的投資，或者將原來購買股份的資金挪作他用，股東可以很方便地通過轉讓股份達到目的。況且，臺灣公司法允許資本未達到一定數額的股份有限公司可以不發行股票。意大利民法典也有沒有發行股份證券的，股份的轉讓自股東在登記之時開始對公司生效的規定。最新日本公司法規定公司原則上不發行股票，除非章程有規定。因此，沒有股票形式的股份是可以轉讓的。

第三，股份轉讓合同是債權行為，僅在當事人間發生效力；股份交付是物權行為，要履行一定的程序，要對抗公司就要在股東名冊上進行變更登記。根據契約自由和意思自治原則，權利股、股票發行前的股份轉讓憑當事人的合意對當事人產生效力，但不能對抗公司，對公司不產生效力，因此其轉讓不會給公司的證券事務造成過分的麻煩，而且它不但不會妨害公司穩步成立發展，還能為公司的更快成立進行更好的融資。

篇8

然而，Black—Scholes模型基于理性人假設和期望效用理論，是一種相對理想的狀況，在現實市場中，它的假設往往不符合投資者的實際.正是由于這樣的疑問，本文試圖通過改變原有模型中的某些假設，使模型更為合理.本文最終得到的關于修正后的Black—Scholes模型為：

幾何布朗運動較好而非完美的描述了股票價格的變化過程.

在描述股票價格變化過程中：

μ:預期收益率 σ:波動率

2.伊藤公式（Ito formula）

(1)伊藤過程

—— Keith Cuthbertson & Dirk Nitzsche(1)關于原有模型的假設

①所有的無風險套利機會都被消除

②沒有交易成本和稅收

③交易是連續進行的，一股股票可以分為任意小部分，股票不支付紅利

④投資者可以在期權生命期中以無風險利率無限量地借入或貸出資金

⑤股票價格服從“幾何布朗運動”隨機過程。這一隨機過程使得股票價格具有恒定期望收益μ和波動率σ的對數正態分布（它的擴展 模型可以包括r和S是時間的特定函數的情況）

(2)Black-Scholes PDE

上述偏微分方程的符號說明：

f：衍生證券的價格

S：標的證券價格

t：時間間隔

r：無風險利率（常數）

σ：標的證券價格波動率（常數）

(3)布萊克－斯科爾斯歐式期權定價公式（The BlackScholes European Call Pricing Formula）

1.修正模型的假設

(1)在期權有效期內，支付的紅利率可以確切預測.

(2)在除權日當天股票價格會下降，下降幅度為每一股股票支付紅利的數量.（紅利即為在除權日當天由支付紅利引起的股票價格減少的量）.

(3)把除權日當天所支付的紅利平均分配到每一天，即認為紅利是連續支付的.

(4)交易費用可看成投資者在買賣股票時所產生的直接費用，并且將其以交易額的固定比例表示出來.

2.紅利支付

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    論文關鍵詞 證券市場 老股轉讓 法律解釋

    2013年12月2日,中國證監會《首次公開發行股票時公司股東公開發售股份暫行規定》,規定明確:持股滿36個月的老股東可以在公開發行新股時按照平等協商原則向公眾發售老股,增加新上市公司流通股數量——即允許老股轉讓。此項制度一經實施便引起了巨大的爭議,眾多網民和投資者批判老股轉讓損害中小股民利益,成為此次改革的最大敗筆。復旦大學教授、金融與資本市場研究中心主任謝百三起訴中國證監會新股發行制度極不公平豍,雖然北京第一中院拒絕受理謝百三的訴訟請求,但是究竟此次證件會推行的老股轉讓制度是否符合我國《公司法》值得探討。本文將從法律解釋的角度談老股轉讓制度是否符合我國《公司法》第142條第1款的規定。

    一、《公司法》第142條第1款的文義解釋

    文義解釋是一種以法律文本為導向的解釋方法,是按照法律用語的基本含義確定法律以及事實的法律意義。豎我國《公司法》第142條第1款的規定如下:“發起人持有的本公司股份,自公司成立之日起一年內不得轉讓。公司公開發行股份前已發行的股份,自公司股票在證券交易所上市交易之日起一年內不得轉讓。”在這里我們運用文義解釋的方法主要解釋第二句話的含義。

    首先,公司公開發行股份前已發行的股份,即我們所說的“老股”。

    其次,我們需要明確公司股票在證券交易所上市之日的含義。我們需要注意“發行”與“上市”概念的不同。在我國《證券法》上,“發行”與“上市”是兩個不同的程序,股票“發行”是指股票的發行人依照法定的程序,將自己的股票出售或交付給投資者的行為。股票“發行”屬于證券一級市場。只有證券“發行”程序結束后才能實現“上市”,即已經公開發行股票,依據法定條件和程序,在證券交易所或其他依法設立的交易市場公開掛牌交易的行為豐。股票“上市”是二級市場。實際操作中,“發行”與“上市”也確實是兩個環節,其間往往間隔一段時間。所以,我們不能將“發行”與“上市”混淆,運用文義解釋的方法,《公司法》第142條第1款所說的上市交易日的起點應為其股票在交易所公開掛牌交易日為準,在此之前的時間均不屬于上市。

    此次證監會規定的老股轉讓是在股票“發行”階段進行,是在《公司法》第142條第1款第二句話規定的范圍之外的。同時證監會規定持有36個月以上的老股才可轉讓,符合《公司法》第142條第1款第一句話的規定。

    綜上所述,從文義解釋的角度來看,此次證監會推行的老股轉讓制度并不違反我國《公司法》第142條的規定。

    二、《公司法》第142條第1款的目的解釋

    目的解釋,又稱論理解釋,即從現階段社會發展的需要出發,以合乎法律、正義,又要達到立法目的所進行的解釋。目的解釋的重要任務之一就是發現法律文字的中的缺陷,避免目的與規范的背離。

    那么我們首先要了解《公司法》第142條第1款的立法目的。“公司公開發行股份前已發行的股份,自公司股票在證券交易所上市交易之日起一年內不得轉讓”是2005年公司法修改時根據當時我國的現實情況新增加的內容。按照本法有關條款的規定,股份有限公司發行股份包括兩種方式,即向社會公開募集和向特定對象募集;按照證券法的規定,向社會公開募集發行股份的公司,可以申請在依法設立的證券交易所上市交易。從我國當時的實際情況看,股份有限公司的股票在證券交易所上市交易后,其價格往往比上市前的股票價格要高,因此出現了低價搶購公司公開發行前的股份即所謂原始股、在公司上市后大量拋售以賺取差價的現象,產生了大量的不正當交易,擾亂了證券市場的秩序,也影響了公司的正常運營。因此,本條規定,公司公開發行股份前已發行的股份,自公司股票在證券交易所上市交易之日起1年內不得轉讓。可見,《公司法》第142條第1款的立法目的在于防止老股東投機行為從中獲利、損害中小股民利益,維護市場秩序。

    隨著我國證券市場的發展,我國目前的證券市場發生了新的變化,我國目前證券市場存在的主要問題是“三高”——高發行價、高市盈率、高超募,尤其高發行價是問題的核心。高發行價帶來一系列問題,由于企業的長期盈利預期已經被發行環節的高價榨干,企業上市后往往出現破發現象,所以股票市場的利益由上市環節轉移到發行環節,對老股轉讓的規制重點也應轉移到發行環節上來。而此次老股轉讓制度允許老股東在發行環節將資金變現,恰恰給予了老股東借高發行價套利的機會。此次老股轉讓制度初衷是為了緩解“三高”問題,而不但“三高”問題解決不了,反而使老股東產生更大的動力去推高發行價從中獲利。IPO重啟后奧賽康上市被緊急叫停便是一例,其發行價被定在72.99元,市盈率高達67倍。奧賽康公開發行5546.6萬股,其中新股數量為1186.25萬股,控股股東南京奧賽康投資管理有限公司轉讓老股數量為4360.35萬股。控股股東直接套現31.8億元,而公司實際募集資金不到8億。豓很顯然,奧賽康的高發行價和高市盈率比實行存量發行前更甚,最大的獲益者便是老股東,損害了中小投資者的利益,進一步擾亂了市場秩序。

    綜上所述,老股轉讓制度已經違背了《公司法》第142條第1款設立的初衷,已經違背了《公司法》的立法精神。從目的解釋的角度來看,老股轉讓制度有違《公司法》第142條第1款的規定。

    三、法律解釋的矛盾與選擇

    法律解釋是指一定的人、組織以及國家機關對法律法規的內容所作的必要的說明。艷法律解釋一般遵循文義解釋優先的原則,在各種解釋規則和方法中,文義解釋應該先于體系解釋、目的解釋、價值衡量、社會學解釋等規則和方法的使用,且以實現法治和正義為目的。豖也就是說文義解釋應以合乎法律精神,能夠實現正義為前提。

    但是在有些場合下,單獨使用文義解釋規則和方法,很可能會出現對法律條文理解的片面與機械,尤其是在嚴格文義解釋規則之下,法律解釋的合理性、合現實性會遭到破壞。為達到對法律意義的全面理解,目的解釋必不可少。每一種解釋都有目標取向,法律解釋者總是要顧及實用性任務,即使學者在衡量解釋結果時,也不能忽略解釋的目的。豗拉倫茨說:“法律家在解釋規范時,同時也必須考慮及與此規范有關的社會事實。這也是自明之理”如果法律解釋僅在于說明法律條文中各個詞語的字面意思,法律便失去了應有的意義。

    單從字面意思來看,《公司法》第142條第1款沒有明確禁止老股在發行環節的轉讓,但是法律解釋的核心意義便在于當實踐產生新的情況而法律沒有明確規定的情況下做出變通解釋,不能拘泥于法條的字面含義,發行環節的老股轉讓顯然已經損害了社會公眾的利益,破壞了市場秩序,不符合《公司法》第142條的立法目的。當文義解釋與目的解釋存在矛盾的情況下,需要考慮立法目的,單純采用文義解釋只有在符合立法目的的前提下使用。老股轉讓實際上是在打法律的擦邊球,雖然問題已經產生,但是法律的修改、司法解釋的出臺需要一定的時間,在法律沒有修改、新的司法解釋沒有出臺之前應該對《公司法》142條采取目的解釋,否則會給社會利益造成損害。

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[關鍵詞]資本資產定價模式 金融時報100指數 預期回報率

一、引論

在1952年，Harry Markowitz提出了均值方差模型，這也為現資組合管理打下了基石。基于這一模型基礎之上，William Sharpe（1964），John Lintner（1965）andJan Mossin（1966）發展出資本資產定價模型。資本資產定價模型論證了證券的預期回報與風險，這一模型也被廣泛的應用到對預期投資的預期回報率的預算，同時也被應用到對還未在市場進行交易的資產（如首次公開發行的股票）的預期回報的預算。資本資產定價模型理論預測，就個人證券的預期回報是和市場投資組合回報與證券的協方差成直線聯系的。Jones（1991）發現市場投資組合可能是任何一個被公認的主要影響安全回報的指標。個人證券的預期回報肯定是和其風險相關的。也就是說，愿意持有風險資產的投資者必須想要有對應的預期回報率來補償。盡管已經有許多被修訂過的資本資產定價模型被發展出來來評估股票回報率，本研究將繼續使用無條件的雙參數資本資產定價模型來測試來自于金融時報100指數的股票。實證結果為資本資產定價模型的解釋能力提供支持，這也就意味著可以用資本資產定價模型理論來評估來自于金融時報100指數的預期回報率。本文的結構如下：先是文獻回顧，接著是金融時報100指數的簡介和研究樣本的討論，隨后解釋和討論標準資本資產定價模型的實證結果，最后是總結。

二、文獻回顧

投資者通常面臨兩種風險，一種是非系統性風險，另一種是系統性風險。非系統性風險是指對某個行業或個別證券產生影響的風險，它通常由某一特殊的因素引起，與整個證券市場的價格不存在系統的全面聯系，而只對個別或少數證券的收益產生影響，它可通過增加包括投資組合在內的股票的數量來抵消。系統風險是有關于一個證券的商業或金融風險，這可通過構建一個充分分散化的投資組合來消除。標準的資本資產定價模型是由William Sharp推出的，它證實了一支股票的預期回報率是和它的系統性風險Beta（β）線性相關的。資本資產定價模型表明預期回報是預期市場回報率與無風險回報率之差。無條件下資本資產定價模型方程式為：

E〔Ri〕是資產i的預期回報率，Rf是無風險利率，E（Rm）是市場m的預期市場回報率，βi是Beta系數，即資產i的系統性風險，β系數表示了資產的回報率對市場變動的敏感程度。方程式1表明，單個證券投資組合的期望收益率與相對風險程度間的關系，即任何資產的期望報酬一定等于無風險利率加上一個風險調整后者相對整個市場組合的風險程度越高，需要得到的額外補償也就越高。這也是資產定價模型（CAPM）的主要結果。

接下來的半個世紀，許多人對于資本資產定價模型有效性的進行了測試實際論證，例如，Iqbal和Brooks測試了拉合爾證券交易所，Galagedera測試了澳大利亞證券交易所，Panigo和Pasquini研究了拉丁美洲股票交易所，Gunnlaugsson測試了冰島股票交易所，徐緒松和侯成琪在上海股票交易所進行了實證研究，Rogers和Securato在圣保羅股票交易所進行了測試。所以，本文試圖使用已實現的股票收益測試過去的股票收益是否符合資本資產定價模型。

三、金融時報指數（富時指數100）的簡介

創立于1984年，指數基值定為1000，金融時報指數在英國股票市場被最廣泛應用的指數，它約占整個倫敦股票交易所的資本市場的81%。金融時報指數由富時指數有限公司編制，該獨立公司來源于由金融時報和倫敦股票交易所控制的合資企業。所以，它的名字來自于兩家公司的縮寫。富時指數有限公司設定了一些要求來選擇成分，比如在倫敦股票交易所的全面上市，國籍，自由浮動和流動性。該指數有100家公司組成，但是共有102家上市，因為兩股列入皇家荷蘭殼牌公司和寶源。

四、樣本選擇方法

在這一部分，我們討論本論文的數據來源和使用方法。在倫敦證券交易所上市公司每月調整收盤股價是從英國雅虎金融的2003年1月1日到2011年12月31日收集來的。所以，在2003年之后列入富時指數100的組成部分被排除，剩下的72家公司是可以提供的。每只股票共108個數據，樣本中的每家公司的月股票回報被計算。然后每家公司的回報率是107。富時100指數作為市場投資組合。該月無風險利率是由一個月英國國債回報所代表的，這也是從英國雅虎金融收集的。選擇樣本的標準如下。首先，公司應該是在倫敦股票交易所上市的公開公司。其次，公司應該在所分析年份中上市交易達9年。這樣一來，可用的樣本就有72家公司。基于方程式1基礎之上，證券市場線常被用來評估beta值，利用月超額回報的時間序列回歸來測試資本資產定價模型的有效性。證券市場線用圖表表示出證券超額回報i是和恰當市場指數t之間是有聯系的。本文將研究這個線性關系來找出已認證的72家公司的收益回報是否支持資本資產定價模型。下圖表明證券市場線，描繪的是預期收益與β關系（Subadar，2010）。方程（1）僅僅是回報與β的關系。

證券市場線公式如下：

由于CAPM模型是一個事前的模型，那么我們將獲得通過的假設股票收益的事后分配是由投資者的認可事前安全市場線方程。方程（2）考慮到多元常態推定，滿足高斯馬爾可夫回歸的假設。因此，為保持標準陣營，貝塔可估計顯著從零，但常數項不應該顯著異于零。本文將使用Eviews軟件做回歸。計算每個股票和市場組合的超額收益后，導入的Eviews數據。

五、實證結果

基于統計的72家公司普通股的月超額收益概括數據，我們能夠看出所有公司都有相同的觀察數據。平均差額收益欄顯示在這個樣本中的72家公司中有54家有無風險利率。至于對稱性方面，15家公司有正偏斜，而剩下的公司則是負偏斜。72個樣本中有大多數的峭度接近3，因此，月平均超額收益從某種程度上來講是正常的。總而言之，樣本股票的月超額收益可以說是積極的，低變化的和對稱的。標準資本資產定價模型基于線性序列方程式2基礎之上，以及在Eviews的幫助下，我們預估出72家公司的beta和alpha值。我們可以看出72個樣本中有70個beta值接近0，這也就表明超過97%的樣本beta值是不同的，從0到5%，換言之，金融時報100指數可以用來解釋絕大多數公司的超額收益。與此同時，有58個樣本沒有重要的P價值，占總樣本的80.56%，這表明超過80%的樣本股票有不正常的收益，這收益是不同的，從0到5%。所以，我們得出結論：超過80%的樣本支持標準資本資產定價模型。此外，考慮到R-square指標擬合，72個股票樣本中有50個R-square超過20%，這就意味著線性等式可以適用于觀測。所有的這些結果再次論證資本資產定價模型在從金融時報指數100角度評估那些股票的收益回報是有效的。仔細地檢查回歸結果，我們可以發現37家公司beta系數小于1，這也就表明這些公司的股票是回歸股票，而剩下的就是激進股票。

六、總結

標準資本資產定價模型已作為一種重要的評估潛在投資的預期收益的方法被廣泛的應用。盡管這種過分簡單化的模型有其局限性，但是在Excel和Eviews軟件幫助下計算起來很簡單。本文使用來自于金融時報指數100的數據來論證研究資本資產定價模型的有效性，發現超過80%的研究樣品支持標準資本資產定價模型，這也就意味著大多數股票收益回報可以用資本資產定價模型來進行預估。大約超過一半的樣本股票是激進股票，另一半是防守型的，這可以適合不同投資者的需求。因此當投資者決定持有哪只股票的時候，他們可以采用資本資產定價模型來幫助做決定。盡管標準資本資產定價模型不能完全經受得住論證的測試，它提供的見解和其準確性使其廣泛應用。

參考文獻：

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