一、引言

進入到2010年以后,煤炭價格波動情況開始加劇,單邊上漲的趨勢已經終止,而煤炭企業長期的經營思路則是以價格上漲為基礎,所以對于財務風險的控制存在一定的忽視,一旦煤炭價格下跌,很多煤炭企業就會面臨虧損,甚至出現了就算是煤炭價格上漲,也有一些煤炭企業依然會虧損的現象,這足以說明煤礦企業財務安全的缺失。因此研究煤炭價格波動對煤炭企業財務風險的影響,進而提出相應的完善策略對于提升煤礦企業的安全水平是具有一定的促進意義。

二、煤炭價格波動對煤炭企業財務風險的影響

(一)對煤炭企業財務風險影響關系分析

煤炭價格波動對煤炭企業財務風險的影響關系主要體現在下面兩個方面。第一是煤炭價格的不斷上升會讓煤炭企業的財務風險平均值呈現不斷上升的趨勢,也就是說煤炭企業的財務風險會呈現下降。第二就是煤炭企業財務風險的平均值和煤炭企業的煤炭產品出廠價格的環比指數會呈現反向關系,當煤炭企業產品的出廠價格指數上升是,那么財務風險的平均值就會下降,反之就會越低。

(二)對煤炭企業投融資的影響

摘要：非線性科學不僅起到開闊眼界、解放思想的作用，而且已經成為解決復雜系統問題的有效手段。金融交易市場（股票、期貨）價格波動是非線性的，對價格進行描述只能是一個非線性方程組，而非線性科學研究表明，孤立波正是非線性方程的解。“金融市場交易價格波動投機模型”是凱恩斯“選美問題”求解途徑。基于復雜系統理論和非線性動力學，相信在新世紀將會涌現出金融學的新紀元。

關鍵詞：非線性科學，孤立波，金融市場，選美問題，價格波動，投機建模

一、非線性科學隨著科學的發展和人類向更完美的目標的持續追求，復雜的自然界不斷促使我們逐漸地把一個個線性理論發展為非線性理論。現代科學已進入非線性科學時代，非線性科學是目前世界性的熱門課題，其內容之豐富，應用之廣泛幾乎是前所未有的，它已應用到各門自然科學和社會科學之中。非線性科學的主體是混沌、分形和孤立波。確定性系統中的混沌使人們看到了普遍存在于自然界，而人們多年來又視而不見的一種運動形式；分形的研究把人們從線、面、體的常規幾何觀念中解放出來，而面對更為多樣且更真實的大自然；孤立波則揭示了非線性作用引起的驚人的有序性。顯然，非線性科學的這些認識無疑會起到開闊眼界、解放思想的作用，而且已經成為解決復雜系統問題的有效手段。對于非線性現象的研究，目前主要從可積系統和不可積系統兩個極端方面展開。

二、金融市場與非線性科學金融市場研究在理論上遇到的非線性問題以及在實踐上(如投機或投資等)遇到的復雜現象正是非線性科學研究的對象，因此，把非線性科學引入金融市場研究中不僅具有重大的理論意義，而且也很有現實意義、借助于非線性科學的方法與成果可以更加深人地理解許多復雜的金融市場問題。羅素（J.S.Russel，1808～1882）是研究流體力學中波的形成如何影響船舶阻力的第一人，他在流體表面波的實驗研究過程中發現了孤立波。羅素對流體中船舶停止時，出現的孤立波現象進行了生動、精彩而令人印象深刻的描述。凡讀到過羅素孤立波描述的人，對我們下面的敘述將不會感到陌生。這一敘述也是長沙非線性特別動力工作室的同仁們對金融市場（股票、期貨）交易價格波動實驗研究的獨到發現。“我們把注意力集中在動力作用給予市場交易的價格傳導上，立刻就觀察到一個非同尋常而非常絢麗的現象，她是如此之重要以致我們將首先詳細描述她所表現出來的外貌。當我們正在觀察一股高速運動的動力作用，當它突然停止時，在市場交易價格傳導過程所形成的小波浪中，一個紊亂的擾動現象吸引了我們的注意。在動力作用的價格區間中，一些因子（因其追隨價格波動的特性，此處被稱為非線性特別動力因子）聚集在一起，形成一個廓線很清楚的隆起，最后還出現一尖峰，并以相當高的速度開始向前運動，并繼續保持她的形狀不變，在價格漲落的表面上，完全孤立地向前運動成為一孤立行進波。”“我們立刻離開原來關注的價格位置，準備用裸眼去跟上她，但發現她運動得很快而神秘。于是，我們即刻使用計算機進行數據挖掘，很快就跟蹤上了她，并發現她以一均勻速度沿價格漲落表面作孤獨的運動。就這樣跟蹤著她，我們發現她開始逐漸衰減，并在下一個價格波動的峰或谷轉捩點處最后消失。這一現象只要是金融市場的交易價格波動，都可以重復觀察到。”孤立波（SolitaryWave）是局域化、大幅度的相干脈沖波。它具有與另一孤子相互作用（例如碰撞）后仍然保持其完整性（保持波形、振幅和波速不變），并呈非線性行波（孤波）持續地在空間作長距離傳播的特性，最終形成某種準規則的相干結構。孤子具有宏觀的波－粒（波動－粒子）兩重性。可積系統的孤立波是非線性方程的行波解。所有存在相互作用的體系，只要其中有相對穩定的客體，孤立波理論都大有用武之地。因此，孤立波及其數學方法必將進一步發展，必將更加深入地應用到各個領域。

三、金融交易市場價格波動投機建模毫無疑問，金融市場（股票、期貨）交易價格波動是非線性的，對價格進行描述只能是一個非線性方程組，而非線性科學研究表明，孤立波正是非線性方程的解。換言之，發現市場價格波動中的孤立波，也就是找到了價格波動方程的解，通過反問題求解，就能求出非線性問題的初始值，在市場中也即意味著價格波動峰、谷的最高、最低值。可是，非線性理論極為復雜，非線性方程的求解也很困難，加之迭加原理對此不成立，從而傅里葉展開和拉普拉斯變換都不適用，只能用數值分析的方法。我們的工作是對現代金融市場交易數據，如價格、成交量、時間區間等，進行多種特定的相空間重構和時間序列處理；在重構的高維空間中，構造非線性特別動力因子。根據交易市場高頻數據所構造的空間時序結構，選擇與其相匹配的尺度并進行劃分和變換，應用分形原理發掘“標準布朗運動”中的關聯增量過程，從而發現相應尺度的有偏隨機游走的趨勢（上鞅或下鞅）。這樣以來，就將市場中無規則可尋的鋸齒狀價格波動映射成較光滑的函數曲線；運用鞅方法和不動點理論，以動力因子處理連續時間的市場價格波動（即所謂布朗運動），隨機逼近股票、期貨價格波動的相應低或高點；結合資金頭寸管理的動態規劃，最優化建倉、出貨時機，最終實現在市場價格波動投機的博弈中通過學習進化爭當少數獲勝者。[NextPage]

四、金融市場凱恩斯“選美問題”有解可求直觀形象地說，我們的“金融交易市場價格波動投機模型”解決了這樣一個問題，即在開放的金融交易市場中，找到了凱恩斯“選美問題”的求解途徑。凱恩斯在《就業、利息和貨幣通論》中認為在股票市場上從事職業投資，就如同參加一場選美競賽，即“選美博弈”。我們發現經典的“選美問題”的困難，是由于參與選美投票的群體的高階邏輯思考過程幾乎完全是一個“黑箱”，此可謂凱恩斯時代的經濟難題。然而，現代計算機科技手段處理下的股票、期貨等交易市場，提供了巨量的市場參與者的交易數據，我們發現這些高頻數據有效地描述了參與者的行動過程，而行為心理的原理表明，這些交易活動就是群體的高階邏輯思考過程（信息）的反映。可以證明，現代金融交易市場中，凱恩斯選美難題有解。就像大女子主義國的集體殺夫行動可以推算出來一樣，股市的崩潰，金融市場交易價格波動的峰、谷點，憑借數據挖掘，在有限時間內是可逼近的。不過這是一個推算逼近（求解不動點）的過程，就像氣象預報、地震預測專家們的工作那樣，我們須坦誠地接受不可能長期預測的事實。所以，“算命先生”是做不了的。至于實際投機（投資）過程中，效果的穩定性問題，我們認為這取決于參與時機和條件的選擇，或者說，取決于市場非線性方程組的解的適定性。我們覺得這個問題的核心就是皮卡不動點的確定（數值分析）。應該說這些為經院學者們所不屑的“投機原理”，的確不是傳統的金融學的內容。但換個角度來看的話，又確實是金融投資市場中的一場博弈（信息經濟學）。我們很遺憾地發現，長期以來學者對市場“技術分析”人士的工作內在原理（物理學、動力學）沒有足夠的重視，盡管價格波動問題困惑著包括學者們在內的所有人。所幸，復雜系統理論，非線性動力學（混沌、分形、孤波）在新世紀已受到人們越來越多的關注，會不會出現金融學的新紀元？

大宗農產品銷地價格波動影響因素評價

1.建立指標集。指標集是影響大宗農產品銷地價格各種因素構成的集合，本文選取上文所說的產地收購價格波動、農產品投機行為等5個指標作為評價的指標集U=（u1，u2，u3，u4，u5）。2.建立權重集。為了反映各個指標的重要性，需要對各個指標分配一個權重。各個權重組成U上的一個模糊集合A，稱A為權重集。選擇專家評議層次分析法來確定各自的權重。本文選用1-9標度方法，聘請6位行業專家（3位農產品流通領域專家，3位批發市場經營專家）進行評價。評價得出結果通過一致性檢驗，合理可靠。評價過程如下：計算最終權重得本文系農產品批發市場政策法規研究（2013-35-1）的資助。A=（0.46,0.23,0.17,0.07,0.07）3.建立評價集。評價集是評價者對評價對象可能做出的所有評價結果組成的集合。用V表示。V=（V1，V2，…，VN）其中Vi表示第i個評價結果。N為總的評價結果數。為了使影響農產品價格的因素評價簡潔，直觀，便于理解，本文只選擇五個評價結果建立評價集，即影響因素V=（大，比較大，一般，較小，小）。4.大宗農產品的選擇和基于農產品批發市場經銷商視角的單因素評價。單因素模糊評價是單獨從一個因素出發進行評價，以確定評價對象對評價集V的隸屬程度。設評價對象按因素集中的第i個因素ui進行評價，對評價集V中第j個元素vj的隸屬度為rij，則U的評價結果可以用模糊集合表示：對所有因素都進行評價后，可以得到矩陣R=（R1,R2……，RM），R可以看做是因素集U和評價集V之間的模糊關系。本文選擇北京大洋路批發市場的禽蛋、蔬菜、鮮肉、果品、水產作為研究對象。作者經過對大洋路批發市場實際調研，選擇具有代表性的農產品經銷人員，包括5名禽蛋經銷商，5名蔬菜經銷商、5名鮮肉經銷商、5名果品經銷商、5名水產經銷商，共25人進行問卷調查評價。評價過程：經銷商分別從五個方面對五種農產品價格波動的影響因素進行評價。需要說明的是，為了使評價更加客觀，不同種類的經銷商在評價自己所經營農產品價格波動的因素時，評語得分為2分；評價其他種類的農產品波動因素時，評分為1分。得到分數后再進行歸一化處理，保留小數點后一位。綜合以上經銷商意見，最終得到的評價表如下：5.多因素模糊評價。單因素評價矩陣分別和權重集進行模糊變換，即得到模糊綜合評價模型，即B=AR表示A與R的一種合成方法，本文選擇為乘法。計算得到：B禽蛋=ART禽蛋=(0.3,0.16,0.18,0.18,0.18)；B蔬菜=ART蔬菜=(0.44,0.18,0.26,0.08,0.04)；B鮮肉=ART鮮肉=(0.26,0.1,0.2,0.28,0.16)；B果品=ART果品=(0.32,0.2,0.26,0.12,0.1)；B水產=ART水產=(0.22,0.18,0.22,0.22,0.16)；6.最終評價結果。本文選擇線性加權法求得最終得分，計算公式如下（ai為設定參數）：最終計算結果：P禽蛋=3.22，P蔬菜=3.9，P鮮肉=3.02，P果品=3.52，P水產=3.08從以上對農產品銷地價格波動因素的評價來看，大宗農產品批發市場經銷商認為產地收購價格變化對農產品銷地價格波動影響大的比例為（0.3+0.4+0.3+0.2+0.2）/5=0.28；同理得出：農產品投機行為的影響是0.36；短期天氣變化的影響是0.26；物流費用和損耗的影響是0.36；經營成本變化的影響是0.28。

結論和對策建議

本文通過模糊綜合評價法分析各因素對農產品銷地價格波動的影響，得出農產品投機行為和物流費用損耗是影響農產品銷地價格波動的最重要因素，其次是產地收購價格和經營成本的變化，最后是短期天氣變化因素。根據本文的研究結論，提出如下對策建議，以穩定農產品銷地價格：1.加強對農產品流通體系建設的政策支持。農產品流通體系的高效運行，對緩解農產品的產銷失衡、降低流通損耗和穩定價格十分重要。要采取政策措施，盡快改變產地市場落后的流通格局，在農村產地新建或改建一批農產品市場。加強產地蔬菜預冷設施、交易場地、交易棚的建設投入，解決當地農民賣菜難的問題。另外，做好產銷兩地鐵路專用線、鐵路冷藏運輸車輛及場站設施建設，降低流通成本。2.加強對農產品投機行為的監管力度。政府應出臺相關政策，維護市場秩序和農產品價格的穩定，加強對投機炒作農產品行為的監管。政策法規一方面對農產品投機炒作者起到震懾作用；另一方面為市場監管者查處違法行為提供執法依據。3.完善農產品市場公益性建設思路和具體支持政策。在充分發揮市場機制作用的同時，加大政策扶持力度。出臺中央和地方政府對公益性農產品批發市場建設的財政支持政策，明確公益性市場建設的資金來源和相關比例，制定稅收、土地，水電等優惠措施。在政策支持下開展示范市場建設，以點帶面推進，逐步形成我國公益性農產品市場體系。

本文作者：李志博王寒笑安玉發工作單位：中國農業大學經濟管理學院

摘要：食品是維持居民生存權利的基本消費品，在居民消費中占有不可或缺的位置。在國內外多種因素影響下，我國食品價格波動頻繁，且對居民消費需求產生復雜而深刻的影響。本文從城鄉居民、收入差距和通貨膨脹等三個方面來研究食品價格波動對居民消費需求影響的作用途徑，對了解兩者其內在的作用關系具有重要意義。

關鍵詞：食品價格波動；居民消費需求；作用機理

一、引言

近年來，在量化寬松的貨幣政策以及市場經濟運行機制下，食品價格波動頻繁且變動幅度較大。與去年同期相比，2014年我國食品價格指數變動為103.1%，高于居民消費價格指數102%的波動幅度。部分如干鮮瓜果、液體乳及乳制品等食品的價格波動幅度甚至達到108%以上。食品是關乎廣大居民日常生活的必需消費品，食品價格上漲必然降低居民食品消費數量與消費質量，加大居民消費壓力并造成不滿情緒，進而對居民實際消費福利產生消極影響。與此同時，居民消費不足已成為制約我國經濟循環發展的重要瓶頸，擴大內需不僅是政府工作部署中的重點工作，也是穩定經濟增長態勢的必要手段。因此，從城鄉差異、收入差距以及通貨膨脹等三個角度研究食品價格上漲或下降對居民消費需求的影響及其作用機理，有助于我們加深對兩者作用關系的研究，在擴大居民消費、保障居民福利等方面具有重要的指導意義。

二、食品價格波動福利損失的城鄉差異

食品價格波動對城鄉居民消費會產生不同的福利效果，一些學者對這種差異也表現出高度的關注。徐永金，陸遷(2012)認為糧食生產價格與主產區生產福利變動方向保持一致，且在大多數時期，糧食生產價格上漲會促進主產區總福利水平的增加。苗珊珊(2014)研究表明糧食價格上漲有利于糧食凈出售者的農村居民福利增加，但不利于糧食凈消費者的城鎮居民消費福利。城鄉低收入群體對糧食價格波動較為敏感，且農村貧困人口所受不利影響要高于相應的城鎮人口。城鄉居民面對食品價格波動所表現出的消費福利差異主要是由其各自不同的角色所決定的。農民居民作為糧食生產者，在滿足自身消費后會將剩余的糧食進行出售，糧食價格上升會提高農村居民的福利效應。但城鎮居民不同，僅僅作為糧食凈消費者，是糧食價格上漲不利后果的直接承受者，其消費福利也明顯降低。這與祁毓(2010)探尋居民收入來源對居民消費行為影響的結論相一致，即相比其他收入來源，城鎮居民的工薪收入提升居民消費率的作用效應最大，而農村居民家庭經營性收入的消費效應最大。但糧食價格上漲對農村居民產生的福利增加效果可能并不是非常明顯。因此，從糧食生產者與消費者的角度而言，食品價格波動對城鎮居民消費需求表現出明顯的負面作用，但對農村居民消費需求的影響則較為復雜，一般情況下，表現出稍微的促進作用。近年來，農業機械化、現代化發展迅速，糧食生產所需勞動力數量明顯降低，農村外出打工者的規模越來越大。與此同時，農村居民的收入結構表現出顯著變化，工資性收入占比已基本趕上農業經營性收入比例。婁峰，張濤(2012)研究認為短期內，農戶工資性收入上升不利于糧食生產，會引起糧食價格上升，但中長期內，農戶工資性收入增加會刺激農業固定資產投資，促進糧食產量增加。伴隨著農村居民進城務工現象的普及，我國城市化進程也在不斷加快。農村居民在向城市轉移過程中，會受到城市消費習慣與消費行為的影響，提高自身的消費意識與消費需求。同時，城市中大量的就業機會與較高的薪資水平增強了農村居民的消費能力。在城市商品供給足夠的前提下，能夠有效的增強農村居民的消費熱情。基于此，本文認為在城市化進程中，食品價格波動對農村居民消費需求具有比較積極的影響，而城鎮居民消費需求則與食品價格波動呈負相關關系。

摘要：決定股價的短期波動的因素是所有參與的投資者的心理因素的綜合，包括理性和非理性的心理因素。決定投資者是否購買股票的直接因素就是其當下的心理狀態。非理性是人類難以克服的弱點，個體的非理性的累加造成了整體市場的非理性波動。文章運用行為金融學從個體和群體的心理角度分析資產價格的波動和發展。

關鍵詞：行為金融學；保守主義；隔離效應；反應過度；反應不足；自我歸因；非理性波動

一、行為金融學簡介

西方行為金融學（BehavioralFinance）產生于20世紀80年代。行為金融學之前的經濟學和金融學的理論多假設：個體在決策過程中會全面考慮所能得到的信息并理性地進行投資決策。然而，研究者們在投資領域中發現了大量非理性的投資行為。西方的許多經濟學家在研究投資活動過程中發現，金融學的許多數學模型，不能很好地解釋和預測現實中的投資活動，對投資活動中人的行為與心理的研究開始引起人們的關注。行為金融學就是試圖去解釋投資者在決策過程中，情緒和認知錯誤是如何對其投資產生作用的一門學科。著名的行為金融學理論包括背景依賴（ContextDependence）、保守主義（Conservation）、隔離效應（DisjunctionEffect）、反應過度（Over-reaction）、反應不足（Under-reaction）等。

二、資產價格非理性波動與非理性人假設

傳統的經濟學和金融學的理論均假設：個體在投資決策過程中會全面考慮所能得到的信息并理性地進行投資決策。但通過大量的實證研究發現在投資領域中存在大量非理性的投資行為，個體和群體的決策往往并不會以理性利益最優化來決定其行事的策略。行為金融學是在傳統金融理論出現一些異常現象時候發展起來的。行為金融學認為人類具有一定的理性，但人類的行為卻不盡是理性的，行為金融學在對人類行為進行了有限理性，有限控制力的基本預設假定之后，把人類的感情因素和心理活動等融入投資決策過程之中并加以分析，認為這些因素都在人類的決策過程當中具有舉足輕重的作用。

內容摘要：資產價格波動改變了貨幣需求的穩定性，以及通貨膨脹目標的實現。資產價格的上揚產生金融非中介化。對我國的經驗分析表明，股票成交金額的放大產生了相應的貨幣需求，各種資產交易的貨幣量之間存在替代效應。

關鍵詞：資產價格有效性貨幣政策

在開放的環境下，一國貨幣政策的獨立性本來就已降低，銀行危機使貨幣政策的實施變得更加復雜，危機改變了公眾對各種金融工具的偏好。貨幣政策的傳導需要貨幣政策工具、操作目標、中間目標和最終目標之間關系的相對穩定，而危機改變了它們之間的關系，且趨于不穩定。以貨幣乘數為例，貨幣乘數在發生危機時常急劇下降，原因是對現金的需求增加，即通貨比率（C/D）上升，銀行為了對付波動和風險而準備更多的超額準備，超額準備率（ER/D）上升，這就加大了央行執行貨幣政策的難度。

上世紀80年代以來，隨著全球性金融創新和金融深化的不斷發展，金融資產存量日益增大，致使貨幣需求規律發生了變化。因此，各國貨幣政策也相繼作出了調整，有的擴大貨幣數量的控制范圍，有的則從數量控制轉向價格控制。我國1996年以來金融宏觀調控取得了突出成績，物價上漲得到了有效控制，國民經濟呈快速增長勢頭。但是，在商品價格日趨穩定的同時，以股票綜合指數為主的資產價格波動過大，貨幣供應也發生了結構性變化。這些變化對商業銀行的穩健經營帶來了影響，這種影響反過來又給貨幣政策的有效性打折扣。

資產價格波動的影響

從理論上看，資產價格與貨幣需求之間有著密切的聯系。貨幣經濟學家弗里德曼在《美國和英國的貨幣趨勢》一書中提出，貨幣需求除了與收入有關外，還與非人格化財富、證券的數量及其收益率有關。另一位美國經濟學家錢德勒在對貨幣需求分析時，提出“當有流動性較大和較為安全的替換資產可供利用時，對貨幣的需求就會減少”，這說明貨幣與資產具有一定的替代性。

隨著各國金融市場的發展，股票和房地產正在成為對于消費者行為影響顯著的資產種類。從國際上看，從1990年以來，歐美國家股市市值的大幅上升，以及以日本為代表的一些國家的股市所經歷的劇烈波動，都對于其消費水平形成了明顯的影響。與此同時，房地產價格波動的影響力也在擴大，根據美國聯邦儲備銀行主席格林斯潘在2001年作出的判斷，當年美國房地產價格的波動對于消費的影響要大于股票，而且這一趨勢在美國還在強化。

盡管中國股票市場和房地產市場的發展還存在不同程度的缺陷和不足，但是，股票和房地產作為消費者的資產的重要性卻在不斷上升。因此，簡要總結市場經濟國家所經歷的以股票和房地產為代表的資產價格波動對于消費者的消費支出所可能產生影響的渠道作出分析，對于我們把握中國股市和房地產市場波動對于消費的影響具有借鑒意義。

從理論上的爭論看，究竟房地產和股票價格的波動是否能夠影響到消費支出乃至現實經濟運行，經濟學界的分歧一直是見仁見智、眾說紛紜的。有的有的認為股票和房地產價格與消費支出之間存在顯著的相關關系，而且資產價格還反映出未來經濟增長的走勢，因而對于消費的影響力還在上升。與此形成對照的是，有的學者則認為，股票和房地產價格的波動除了有限的影響到消費者的財富水平外，對于實質的消費支出和實質經濟運行并沒有什么明顯直接的關系。

實際上，僅僅停留在理論爭論的層面很難得出能夠廣為認同的結論，因而有必要對不同國家在不同經濟金融體系條件下股票和房地產價格影響消費的具體狀況進行分析；而對其進行分析的起點，就是清晰地把握股票和房地產價格可能影響消費者的消費支出的渠道和途徑。

一股票價格波動影響消費的主要渠道

以發達市場經濟國家為背景，總體上看，股票價格影響消費支出可以有以下四種渠道：

內容提要：股票與房地產價格的波動會對一國銀行系統產生重大影響，資產價格的波動主要通過信貸風險渠道、市場風險渠道、經紀業務收入渠道、為附屬機構注資的風險渠道及“第二回合”渠道等傳導渠道影響到銀行系統的穩定。所以為維持銀行系統的穩定，監管當局應該密切關注股票與房地產價格可能出現的劇烈下跌對銀行部門可能產生的風險并以相應的方法應對。

關鍵詞：股票價格波動；房地產價格波動；銀行系統穩定；傳導渠道

一、引言

金融部門參與資產市場深度越來越深入發展暗示著股票和房地產價格的波動將對一國金融機構的資產負債表產生重大影響。一條直接的渠道是通過非信貸資產的價值重估和從資產交易價值中所獲得的經紀費用的變動影響收益。另一條稍微間接一點但卻關鍵的渠道是通過家庭和企業凈財富的變動來影響金融機構資產負債表。因為股票和房地產價格的下跌影響家庭和企業借款人的清償力，它們可能增加金融部門資產組合中不良貸款的比例，因此降低銀行資本總量和削弱其貸款。特別是在資產價格整體下降時，這種效應可以通過貸款抵押物價值的下降而得到加強，因為銀行通常在違約發生時可以通過出售抵押物來補償損失。但是金融機構在此時都力圖以很低的價格出售這些資產，因此對資產市場和銀行資產負債表的負面影響可能自我加強。這些效應的結合就可能產生一次"信貸緊縮"，進一步惡化由開始時資產價格下跌所引發的緊縮效應。

相反，一個相同的機制可能在經濟高漲時放大資產價格上漲的效應。隨著家庭和企業的凈財富的增加，銀行的資產負債表得到改善，貸款能力也得到增強，從而使信貸出現繁榮。這一傳導機制被證明在那些銀行主導型金融系統（Bank-basedfinancialsystem）國家，比如歐洲大陸國家和日本（這些國家中銀行與企業相互持股現象非常廣泛），相比那些股票和債券市場主導型金融市場(Market-basedfinancialsystem)國家，比如美國和英國等國要強烈的多。資產價格波動對金融機構資產負債表的損害作用強調了建立資本充足率高和監督合理的金融系統的必要性。脆弱的金融系統將削弱把資金從資金盈余人導向資金需求者的能力，增加資本成本從而限制了創新企業獲得流動資金，進而阻礙投資和經濟增長①。一些發達國家和新興市場國家過去二十年來的經歷也表明，資產價格崩潰之后政府支持的銀行救助過程是有非常高的成本的。還有，金融系統的結構性脆弱還可能通過導致貨幣政策的"縱容"（fore-bearance）從而損害價格的長期穩定，即為避免金融系統崩潰的高成本和財政救助程序，貨幣政策當局可能試圖維持一種寬松的貨幣政策，這就可能促使初期的資產價格泡沫進一步膨脹。相反，政府可能在資產價格崩潰之后選擇"放寬管制"，從而可能阻礙進行必要的金融系統重組的進程。國際上有關改革資本充足率標準和加強信貸和市場風險管理的大量努力就部分反映了考慮到金融機構在資產市場波動中的高風險以及資產價格波動對金融系統穩定性的潛在影響，而增強其穩健性的想法（Basel,1999）。

即使在金融系統資本充足、監督合理的情況下，金融脆弱性仍然可能因為企業和家庭部門的過度負債而發生。因為在一次長期的繁榮之后，股票市場的調整通常要花費很長時間來進行，這就可能導致蕭條時期的延長，即使金融部門的清償力在開始時并未受到影響。延長的股票市場調整過程在企業和居民參與資本市場程度比較深的情況下可能尤其嚴重。這是因為，如以上討論的，股票和房地產價格的階段繁榮通常使資本的實際成本降到低于它的基礎水平，這又通過預期和托賓Q效應，導致過度投資。資本成本的這一超調降低了企業盈利性從而增加了金融脆弱性。這可以從日本1990年代的經歷見證到。而且這一事件要經過相當長的時間才能恢復②。

20*年世界糧食價格波動可謂驚心動魄，史所罕見。以四大糧食品種小麥、玉米、稻谷、大豆的CBOT價格為例。CBOT小麥指數年初以842.5點開盤，3月13日上漲到全年最高點1293.7點，上漲54%，隨后一路下跌至最低481.8點，下跌63%。CBOT玉米指數年初以469.0點開盤，6月27日上漲到全年最高點791.7點，半年多時間上漲69%，然后一路暴跌至311.6，下跌60%。大豆價格波動更加劇烈，用“過山車”來形容一點不為過。CBOT大豆指數以1223.7點開盤，先是上漲27%至1549.2點（2月29日），然后下跌30%至1091.1點（4月1日），再次上漲50%至1641.1（7月3日），然后一路暴跌62%至782.8點（12月5日）。CBOT糙米價格1-4月上漲63%，隨后下跌42%。

面對糧食價格罕見的劇烈波動，我們自然會追問背后的決定因素，也就是說什么因素導致了糧價短期內的劇烈波動？

一、供求變化難以解釋價格的劇烈波動

供需法則告訴我們，商品供求的變化會導致價格變化。當商品供不應求時，價格趨于上漲；當商品供過于求時，價格趨于下跌。如果僅從供求角度考慮，糧食價格短期內的劇烈波動意味著短期內的供求出現了劇烈的波動。20*年上半年，在國際糧價上漲最為猛烈的時候，“糧食危機”論甚囂塵上，也就是說市場將糧價的劇烈上漲歸咎于糧食的供不應求。那么現在糧價的大幅下跌，是不是意味著供求關系逆轉、“糧食危機”不復存在了呢？糧食供求一年之中真的發生了劇烈的波動嗎？

我們還是用數據說話。美國農業部每月均會權威性的世界糧食供求形勢報告，我們來看看它在上下半年對世界糧食供求形勢的估計有何變化。我們選取上半年6月份和下半年12月份的報告，小麥、大米、玉米三大糧食品種12月份的預測值和6月份相比，小麥的結轉庫存提高了11.5%，庫消比提高2個百分點，大米的結轉庫存減少0.9%，庫消比下降0.3個百分點，玉米的結轉庫存提高了19.8%，庫消比提高2.6個百分點。除大米供求繼續趨緊外，小麥、玉米的供求關系開始緩和，但是并不顯著。大米庫消比仍維持在警戒線水平，玉米庫消比遠離警戒線之下，小麥庫消比稍顯正常，但是仍然比較脆弱。由此可見，全球糧食供求形勢上下半年雖然有變化，但是沒有呈現出劇烈的變化。如果上半年認為存在“糧食危機”，那么根據以上數據，“糧食危機”目前仍沒有消退。實際上，聯合國糧農組織不久前的一份報告依然認為，“糧食危機在許多貧窮國家并未結束。而糧食價格走低、金融危機惡化、以及信貸緊縮將可能造成糧食種植面積下降，救助資金減少，因此明年饑餓人口可能繼續增加。”（央視國際12月10日新聞）。實際上前后數據表明，全年大米供需不但沒有緩和反而趨緊，如果僅從供求的角度出發，大米價格下半年不但不可能暴跌，反而應該繼續上漲，然而大米價格仍然從最高峰回落了40%以上。因此僅以供求的變化不足以解釋全年糧價的劇烈波動。那么真正的原因是什么呢？

二、糧價波動的美元因素分析

摘要：決定股價的短期波動的因素是所有參與的投資者的心理因素的綜合，包括理性和非理性的心理因素。決定投資者是否購買股票的直接因素就是其當下的心理狀態。非理性是人類難以克服的弱點，個體的非理性的累加造成了整體市場的非理性波動。文章運用行為金融學從個體和群體的心理角度分析資產價格的波動和發展。

關鍵詞：行為金融學；保守主義；隔離效應；反應過度；反應不足；自我歸因；非理性波動

一、行為金融學簡介

西方行為金融學（BehavioralFinance）產生于20世紀80年代。行為金融學之前的經濟學和金融學的理論多假設：個體在決策過程中會全面考慮所能得到的信息并理性地進行投資決策。然而，研究者們在投資領域中發現了大量非理性的投資行為。西方的許多經濟學家在研究投資活動過程中發現，金融學的許多數學模型，不能很好地解釋和預測現實中的投資活動，對投資活動中人的行為與心理的研究開始引起人們的關注。行為金融學就是試圖去解釋投資者在決策過程中，情緒和認知錯誤是如何對其投資產生作用的一門學科。著名的行為金融學理論包括背景依賴（ContextDependence）、保守主義（Conservation）、隔離效應（DisjunctionEffect）、反應過度（Over-reaction）、反應不足（Under-reaction）等。

二、資產價格非理性波動與非理性人假設

傳統的經濟學和金融學的理論均假設：個體在投資決策過程中會全面考慮所能得到的信息并理性地進行投資決策。但通過大量的實證研究發現在投資領域中存在大量非理性的投資行為，個體和群體的決策往往并不會以理性利益最優化來決定其行事的策略。行為金融學是在傳統金融理論出現一些異常現象時候發展起來的。行為金融學認為人類具有一定的理性，但人類的行為卻不盡是理性的，行為金融學在對人類行為進行了有限理性，有限控制力的基本預設假定之后，把人類的感情因素和心理活動等融入投資決策過程之中并加以分析，認為這些因素都在人類的決策過程當中具有舉足輕重的作用。