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本文作者：巫文勇工作單位：江西財經大學法學院

一、我國期貨產品上市的現狀

目前全球場內交易的期貨品種有30余類,1200多種。美國是期貨市場比較發達的國家,其中芝加哥交易所集團平均45天上市一個新品種。美國期貨市場的主要交易品種在2009年就有700多個,涵蓋了商品期貨、金融期貨和期權,并且在傳統的期貨、期權的基礎上開發出了商品指數期貨、天氣期貨、排放權期貨、宏觀經濟指數期貨等非傳統類期貨品種。我國期貨市場至今為止只有23種商品期貨及1個股指期貨。產生這一現象的原因如下:第一,自1990年鄭州糧食批發市場引人期貨交易機制以來,在初始20年的歷程中,治理與整頓是這一時期的發展主線。1993年n月,國務院頒發了《關于堅決制止期貨市場盲目發展的通知》。1994年3月,國務院批準《國務院辦公廳轉發國務院證券委員會關于堅決制止期貨市場盲目發展若干意見請示的通知》。在之后的十幾年里,國家采取了一系列強硬措施治理整頓期貨市場,包括減少期貨交易所的數量,加強對期貨經紀公司的監管,特別是取消一些上市品種,使之最終從1993年末的7大類50多個減到2000年底的12個。第二,期貨市場發展指導思想壓制了期貨產品的開發。在20世紀90年代中后期,國家對期貨品種的大幅度調整,將品種不斷壓縮。雖然在這期間國務院的《關于進一步整頓和規范期貨市場的通知》(1998年)規定:“今后,中國證監會可根據市場需要調整上市品種”。但是國家對期貨市場的發展指導思想未能根本性轉變,認為大力發展與開放期貨市場的條件尚不成熟:一是體制條件不成熟,如有的商品仍存在計劃的管制,不是完全自由交易,該領域屬于計劃經濟;二是經濟條件不成熟,如一些關系到國際民生的商品,雖然放開了價格等管制,但仍然擔心其價格波動影響經濟穩定;三是期貨市場本身條件還不成熟,市場上往往出現價格大漲大跌;四是現貨市場條件不成熟,市場秩序混亂,市場缺乏誠信基礎。第三,現行的期貨品種上市機制制約了期貨產品的發展。根據1999年9月開始實施的《期貨交易管理暫行例》第17條,以及2007年3月修訂后的《期貨交易管理條例》第13條、50條規定,期貨交易所上市新品種由中國證監會審批,并且“國務院期貨監督管理機構批準期貨交易所上市新的交易品種,應當征求國務院有關部門的意見。”這一審批程序的基本流程是:先由期貨交易所向期貨監管機構即中國證監會申請,中國證監會再向國務院報批,國務院在批準之前先向相關部委征求意見,如果其中某一個部委提出反對意見,其上市的申請就得不到批準。這一繁瑣而且漫長的流程極大地制約了期貨產品的繁榮與發展。

二、我國期貨上市存在的問題

制,是為扼制期貨市場建立初期由交易所審批上市品種造成產品的過多、過濫的現象。這種上市審批機制在我國法律法規不健全,對期貨市場和期貨交易認識不深的背景下,有其合理性,對防止不成熟的期貨品種上市,使期貨市場不偏離為實體經濟服務,確保期貨和現貨相一致,起到控制市場風險和規范市場秩序的作用。但是,我國期貨市場經過了多年的規范發展之后,這種行政審批制度正顯示出弊端:第一,效率低下,未能順應市場規律。在現有的行政審批體制下,由于期貨產品上市審批缺乏明確的法津規定,審批的各個環節程序不透明、不規范,沒有明確的標準和時間限制,增加了期貨交易所上市期貨新品種的復雜性和不可預期性。由于能否上市處于不確定狀態,抑制了新產品開發和創新,不利于期貨市場品種創新和結構完善,降低我國期貨市場的運行效率。同時,行政色彩過濃、市場化理念較少,引發審批過程中的尋租,增加期貨產品開發和上市成本。第二,阻礙期貨市場定價功能的充分發揮。目前,我國可交易的期貨品種太少,許多大的農產品品種,如大米、玉米、棉花、食用油等品種,還未上市或處于暫停狀況。而且,現有期貨交易一般呈現區域性和行業性特點,未形成普遍性交易,如大豆,基本上東北地區參與多,大豆的生產加工流通企業參與多,其他行業參與少。由于我國期貨市場上可交易的品種太少,導致參與交易的套期保值者和投機者太少,一些交易有行無市,期望通過期貨市場公開競價形成某一商品的價格很難實現。第三,未能成為企業管理風險的工具。加人WTO之后,我國的對外經濟依存度提高到60%左右。作為一個新型的“世界工廠”,我國已進人以燃源、礦產資源為主的大宗商品的高速消費期,并且,其中絕大部分依靠進口,而農產品和其他一些低端工業品則主要輸往國外。這種對國外能源等原材料的強大需求和對初級工業品出口外銷的經濟格局,國家經濟安全極易受制于人。但是,由于缺乏定價權,使得進出口貿易價格無法預測,只能被動接受歐美市場所確定的價格,既影響我國工業生產的成本與效益,也影響宏觀調控的效果。雖然中國經濟增長的增量成為國際市場供求變化的主要變數,但是在金屬、能源、農產品等眾多的商品中,商品的定價權并不決定于中國,而是決定于以芝加哥期貨交易所(CBOT)、紐約商業交易所(NYMEX)和倫敦金屬交易所(LME)等為代表的國際期貨價格。第四,阻礙我國的金融市場的健全發展。一個完善的金融市場,至少應包括銀行市場、證券市場、保險市場和期貨市場,而期貨市場又包括商品期貨和金融期貨。但在我國,期貨市場遠比其他幾個市場發展緩慢,商品期貨上市品種太少,未能起到價格發現和管理風險的功能,金融期貨則僅有300股指期貨。隨著金融市場的對外開放和利率、匯率市場化的推進,我國的貨幣市場、證券市場將直接暴露在國際金融市場的風險之下,金融期貨產品的缺失,無法為其他金融市場的投資者提供規避和分散風險的渠道。第五,阻礙了我國期貨業參與國際競爭。世界金融一體化的進程,加速了全球資本的自由流動。金融業的競爭體現在產品的競爭和服務方式的競爭方面。為使自己能夠在激烈的競爭中立于不敗之地,各國的期貨市場不斷開拓新的產品和提供新的服務。歐美及新加坡、南韓等國期貨業強勁的競爭力,除有其組織設施和其他制度方面的原因外,更主要還在于其集中精力發展期貨交易品種,特別是金融期貨產品。而我國期貨市場有限的幾種投資品種對國際資本缺乏應有的吸引力,低效率的品種上市機制抑制了期貨業的功能與活力,也削弱了期貨業參與國際競爭的能力。

三、我國期貨產品上市的設計與改革建議

1.我國期貨產品上市的基本原則遵循品種分工和時區分工是我國今后期貨產品設計與上市的基本要求,我國期貨產品上市的基本原則是:首先,轉變對期貨產業的指導思想,由過去的壓制轉為積極扶持。我國期貨市場與證券市場同時建立于上世紀90年代初,但由于國家對兩個市場的態度不同,導致兩個市場如今絕然不同的結果,而這種結果又極大制約了我國經濟的發展,使我國在世界貿易中缺少定價話語權。因此,期貨市場發展與完善,包括開放期貨市場,加快新產品的上市速度等,是我國未來一段時期的重點。其次,在設計和上市期貨產品時,應充分考慮其產品在定價功能的釋放過程中,應有自己的市場輻射半徑,有其市場優勢和產品基礎,并能就其所代表的現貨形成權威的價格。最后,在設計和上市期貨品種時,要考慮亞洲、歐洲、美洲各國期貨產品交易的時間差。充分利用不同時區交易所之間的時差進行延續交易,隨時為套期保值者和投機者服務。但是,強調分工,是在遵守國際慣例的基礎上進行的,分工與慣例并不相沖突。我國應在充分考慮自身經濟發展、期貨市場發展的實際,而不是照抄照搬別國期貨市場制度。

2.我國期貨產品上市的基本要求我國在開發設計新的期貨產品時,應考慮以下幾方面因素:一是流動性。推出一種新的期貨產品的主要目的是讓套期保值者能夠規避現貨市場內的價格波動風險。如期貨所依據的基礎產品是非大宗產品或銷售區域狹小的產品,其需求量將無法滿足社會大范圍的需求,相應期貨產品將缺乏流通性。有時,雖然該種商品符合期貨市場上市的所有條件,但是由于期貨合約設計得過大,把大量中小投機者屏蔽在期貨市場之外,市場流動性不足,沒有大量投資者來承擔套期保值者轉移的風險。二是效率性。期貨市場之所以具有價格發現功能,是因為參與交易的投資者都是供需雙方的一分子,他們通過各自掌握的供求信息對市場價格的走勢進行分析、判斷和預測,報出自己的理想價格,與眾多對手進行競爭,這樣形成的價格代表了供需雙方的力量,是權威高效的。所以,我國在設計期貨合約時,既要考慮期貨面額的適當性,增加投資參與人的數量,又要考慮其品種對國民經濟的影響度。三是公平性。在我國期貨市場制不成熟,制度不健全的情況下,采取大面額的期貨合約,有助于保護中小投資者的利益。經過20年的發展,我國投資者對期貨的功能、交易機制及風險都有了較為全面、深人的認識,不應再像期貨市場開辦之初,人為限制廣大中小投資者參與。四是競爭性。期貨產品合約的設計影響到期競爭力,產品的類別和吸引力是一國期貨市場競爭力的關鍵因素之一。如果我國期貨合約設計得不合理,將會使我國期貨產品缺乏足夠的國際競爭力,導致我國對相關產品的定價權的喪失,最終影響到我國的經濟效益。

3.改革我國期貨產品上市的審核機制從全球范圍看,期貨產品上市機制主要有審批制、核準制和注冊制三種模式。審批制的立法理念是基于市場投資者對期貨市場不熟悉,期貨市場遠未達到成熟,將不合格的期貨產品排除在市場之外,最大限度地將風險交有監管機構控制。這一機制的特點是,期貨主管機關對期貨產品的上市擁有獨立的、絕對的決定權。審批制強調期貨主管機關的實質管理,基本上排除了交易所自主上市新產品的權利,如我國現行的上市制度就是審批制。注冊制是基于期貨市場和投資者達到十分成熟的程度,期貨交易所無論上市何種產品,投資者都能作出正確的判斷,也能對自己的投資行為承擔其后果的理論假設。注冊制的基本特點是期貨產品上市不作法律上的強制性規定,如果交易所要上市一個新品種,無須獲得主管部門的批準,只要向其登記備案或將材料上交即可。我國期貨市場經過多年的發展,在監管水平、風險控制能力、從業人員素質、及其他法律制度建設等方面都已經達到了一定的成熟度。為推進我國期貨市場的進一步發展,構建完善的金融市場,建議改革我國期貨產品上市制度,由行政審批制度改為核準制,即通過相關的期貨法律規定期貨產品上市的實質性條件和程序,只要交易所推介的新品種符合法律規定的條件,審核機關就應該核準。

4.設立期貨監督委員會領導之下的期貨上市委員會目前,我國對期貨業的監督管理由證券監督管理委員會代為行使,因此,有關期貨產品上市審核制度可參照證券發行的模式設立“期貨上市委員會”,代替現行的多部門聯合審批制。期貨上市委員會由中國證監會負責期貨監管的專業人員、國家有關部委的負責人、現貨行業專家和其他專家學者組成,以投票方式對期貨產品上市申請進行表決,委員會以過半數票通過的方式決定是否上市新品種。中國證券監督管理機構應當自受理期貨上市申請文件之日起一定時間內(如1一2個月),依照法定條件和法定程序作出予以核準或者不予核準的決定,申請人根據要求,修改申請文件的時間不計算在內;不予核準的,應該說明理由;過期不作答復的,應視為同意上市申請。通過設立期貨上市委員會,實行“一站式”的審核制度,一方面保證各相關部門對期貨產品上市的監督管理;另一方面可以減少中間環節,提高期貨產品上市的效率。