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［摘要］文章站在建筑施工企業角度，研究應收賬款資產證券化。建筑施工企業應收賬款居高不下，大量應收賬款影響施工企業正常運營，文章闡述了應收賬款證券化是解決該不良影響的一個可行途徑。同時從實務層面總結了應收賬款證券化的重點與難點:在實際工作中，建設單位的謹慎保守態度使應收賬款證券化所必需的合同條款突破工作很難進行，施工企業在管理應收賬款過程中，何種應收賬款適合證券化管理也缺乏比較客觀的標準。突破合同條款的工作需要公司總部與項目部共同完成，同時文章考慮了應收賬款價值影響因素，建立數學模型，從經濟角度給出應收賬款資產適合證券化的客觀標準;從實際日常工作角度出發，給出了完善合同管理、做好日常清欠、科學管理應收賬款資產的建議。

［關鍵詞］應收賬款資產證券化;建筑施工企業;基礎資產

1前言

隨著我國經濟的高速發展，基礎設施作為經濟發展的動力、國家戰略安全的保障，也取得了輝煌的成就。在建筑施工行業發展的同時也造成建筑施工企業產生了大量的應收賬款。近兩年國家提出“降杠桿、減負債”的經濟工作方向，應收賬款的系統化與精細化管理勢必成為企業管理的一項重要內容。隨著金融創新的不斷深入，金融產品與金融衍生產品相繼出現，活躍了資本市場，很多傳統資產也用金融手段盤活，使之為企業創造更大的利潤。應收賬款作為一項傳統資產，通過企業與金融機構的合作，可實現應收賬款證券化，用金融手段盤活應收賬款，既充實了企業資金，同時也為企業發展提供了動力。

2基本概念

2.1應收賬款資產證券化的概念

應收賬款資產證券化是以應收賬款為基礎資產而發行資產支持證券的過程，其實質是融資者將被證券化的金融資產的未來現金流量收益權轉讓給投資者，而金融資產的所有權可以轉讓也可以不轉讓。它是一種既能充分發揮應收賬款的促銷作用，又能控制和降低應收賬款成本的管理辦法。

2.2應收賬款證券化的步驟與本文討論范圍

企業資產證券化一般有五步:①確定基礎資產。②SPV的設立及破產隔離。③設計產品結構。④信用增級。⑤信用評級。第一步是由持有應收賬款企業完成，剩下的四步全部由承接此項資產證券化的金融機構操作。文章是以施工企業為出發點討論應收賬款證券化，因此主要討論建筑施工企業應收賬款證券化的動力與基礎資產的確定問題。

3建筑施工企業應收賬款證券化的動因

3.1大量應收賬款對施工企業運營的不良影響

3.1.1大量應收賬款導致再生產投入不足對于建筑施工企業，應收賬款成本體現在機會成本。根據馬克思主義政治經濟學理論:社會財富的循環是“生產—回收資金—再生產”的循環，而應收賬款在收回現金前不能進入再生產環節，也就不能繼續創造社會財富。3.1.2大量應收賬款導致生產成本增高建筑施工企業在施工過程中需支付大量的勞務及物資采購費用。勞務費用是剛性支付，剛性支付不僅表現在金額上而且表現在時間的剛性上。金額剛性是指勞務費用大多為建筑農民工工資，不能拖欠。時間剛性是指勞務費必須按月支付，到了農忙和傳統節日前幾日必須結清，支付時間集中。物資采購與機械租賃采用現金購買比賒購在價格方面更加優惠。穩定的支付周期會使建筑施工企業在購買商品時有更大的談判主動權。這些都需要大量流動資金支持，而應收賬款在賬面不能變現，大幅增加了建筑施工企業在材料、機械租賃和勞務服務采購時的成本。3.1.3大量應收賬款會使管理成本增加應收賬款賬面余額不是完全債權成本，通貨膨脹的環境下應收賬款會有無形的減值，在收回應收賬款時貨幣的價值會比確認時低，這部分損失只能由債權方承擔。3.1.4大量應收賬款會帶來財務風險應收賬款資產流動性較差，削弱了企業的短期償債能力弱、抵抗財務風險和經營風險的能力。在遇到如自然災害、安全事故等特殊情況時，或面對農民工工資這類剛性支付需求時，急需大量資金，應收賬款又不能迅速變現，迫使建筑施工企業只能采用短期籌資策略應對，增加了有息負債與利息負擔，給企業帶來巨大的財務風險。3.1.5大量應收賬款推高了企業的融資成本因資金不能及時收回，同時存在大量的應收賬款與應付賬款，使企業的資產負債率高，不能滿足融資的財務指標要求，使建筑施工企業很難獲得低成本的外部融資。

3.2應收賬款證券化對建筑施工企業的積極意義

3.2.1應收賬款證券化促進生產資金再投入應收賬款證券化使應收賬款變為現金資產，解決了應收賬款流動性差的問題，實現了生產資金再投入，使企業迅速獲得大量可用資金，通過金融手段解決了應收賬款不能迅速投入再生產的問題，提高了建筑施工企業經濟效益。3.2.2應收賬款證券化有效降低企業生產成本應收賬款證券化帶來的現金流，部分解決了建筑施工企業在勞務費這類剛性支付中的資金問題，同時使建筑施工企業在與材料供應商、機械租賃商以及勞務公司的談判中占據主動，降低了建筑施工企業工、料、機的采購成本，提高了企業形象，降低了企業的經營風險。3.2.3應收賬款證券化優化了企業現金流，降低應收賬款管理成本應收賬款的證券化把應收賬款對應的未來現金流入變為當期現金流入，使建筑施工企業充分占有這部分資金的時間價值，實現了當期現金流入的增加，優化了企業的現金流結構，增加了經濟效益，提高了資本運營效率，降低了應收賬款管理成本。3.2.4應收賬款證券化提高了資金周轉速度、降低了財務風險應收賬款的證券化可以在最需要現金的時間段內增加現金流入量，增強了企業應對緊急情況的能力，避免了因為剛性支付而發生的短期借款，減少了有息負債的數量與規模，降低了建筑施工企業的財務風險。3.2.5應收賬款證券化拓展建筑施工企業融資渠道應收賬款證券化為建筑施工企業打開了一條新的融資渠道，使企業在營運資金短缺時可以迅速取得現金，同時應收賬款證券化帶來的資本結構的優化、資產負債率的降低也使企業進一步降低了融資成本。

4應收賬款證券化的難點與重點

4.1建設單位的謹慎保守態度導致合同條款突破難

應收賬款證券化的實質是將應收賬款未來的收益轉讓給券商或者銀行等金融機構，這些金融機構為了控制風險需要工程建設方與施工方達成一致，同意該項應收賬款可以進行證券化。而工程承包合同的范本里沒有此類條款明確約束，在實際工作中，在施工單位需要進行資產證券化時，一般要和建設方簽訂補充協議，明確該項應收賬款可以進行證券化。部分建設單位擔心施工單位將應收賬款證券化后，建設單位若到期因為不確定的客觀原因未支付該款項會對自己的信用評級有影響，或者僅僅出于謹慎考慮，而拒絕簽署此類補充協議。這使得施工單位很難有效地運用資產證券化這一融資手段。另外，建設單位認為在招標文件中明確約定了暫緩支付部分工程款和預留金的支付條款的前提下，施工單位未對此提出異議而同意簽訂合同，即默認為同意進行部分墊資，且有資金實力進行墊資。若在施工過程中反映資金短缺而進行應收賬款證券化工作，建設單位會認為施工單位在投標時對自有資金有所隱瞞，或者對其下游的分包商與供應商控制能力欠缺。

4.2證券化資產選擇缺乏客觀標準

建筑施工應收賬款資產證券化一般由公司或者集團公司主導，項目部參與。在實施過程中，公司與項目部信息不對稱。公司只了解工程應收賬款余額以及支付條款，而對該項應收賬款具體情況和項目部對建設單位所做的工作與溝通情況并不是很清楚，有時會發生剛剛做完資產證券化建設單位就已經支付該項工程款的情況，造成了一部分資產證券化手續費的損失。而項目部對公司資產證券化的目的也理解得不夠深入，不分情況將所有應收賬款全部上報或者消極對待，不去做建設方合同條款突破工作，增加了公司資產證券化工作的難度。建筑施工企業公司層和項目部層對證券化的資產選擇也沒有統一標準，有時因為信息的不對稱，僅僅是公司以需資產證券化的應收賬款金額對項目部發出行政性指令，而項目部也以完成指令為目標，導致資產證券化未能實現其經濟預期目的，而造成一定的無收益的費用。因此在突破合同限制條件下，對于證券化資產的遴選工作應建立統一標準，由公司層面與項目部層面配合完成，從而減少信息不對稱造成的損失。

5合同條款的突破與證券化資產的選擇

5.1公司與項目部配合完成合同條款突破工作

公司層面成立應收賬款資產證券化工作小組，負責應收賬款資產證券化工作數據調研和實施工作。梳理下屬子、分公司應收賬款實際情況，嚴格按照相關規定，選擇可轉讓、權限明確、沒有抵押限制的應收賬款作為備選基礎資產安排部署下屬子、分公司、項目部對應收賬款進行較為詳盡的梳理，按照項目性質分為鐵路、公路、市政地鐵等類型，按照業主性質分為非政府、非集團內等單位。初步將較適合實現資產證券化，合作模式、結算方式、周期基本相似的應收賬款列入資產證券化清單后，按清單進行逐項整理，是否有在其他合同中約定將某些應收賬款優先用于償還其他債務，是否有擔保等情況，重點關注合同中是否有限制轉讓條款，督促有限制轉讓條款的部分項目抓緊與建設方的溝通，加大工作力度，爭取取得業主同意轉讓的確認，突破限制條款。

5.2建立數學模型判別何種應收賬款適合證券化

5.2.1模型建立為了建立模型計算，我們用字母表示各個變量，應收賬款可以給企業帶來的收益E，應收賬款的賬面原值金額I。我們認為應收賬款收持有至到期的收益是應收賬款到期的現金流入的折現值Et=1(1+r)t(1)應收賬款收持有至到期的收益，即最終收回金額帶來現金流折現為Et，式中t為預計應收賬款收回所需時間，r為折現率，Et只受時間t和折現率r影響。折現率r為建筑施工企業資金的機會成本，即資金報酬率。假設應收賬款證券化后，公司可以立即得到現金，不再需要等待，但只能得到扣除券商、擔保人等的傭金和手續費的部分，因為基礎資產為該項應收賬款，所以得到的收益只能小于應收賬款的金額I。Ef=aI(2)應收賬款證券化的收益為Ef，一般來說券商、擔保人等的傭金和手續費占本金的一定比例，因此可收回金額所占應收賬款原值的比例也是一個固定比例，比例系數設為a，在實踐中0＜a＜1，為常數。由式(1)看出Et為t的減函數，因此應收賬款收持有至到期的收益Et隨著等待時間t的增加而減少。由上面計算可以看出，－log1+ra可以作為應收賬款的分類指標，當t＜－log1+ra時Et＞Ef，即當應收賬款收回時間t小于臨界點－log1+ra時，應收賬款證券化的收益小于應收賬款收持有至到期的收益，則該項應收賬款不適合做證券化處理。當t＞－log1+ra時Et＜Ef，即當應收賬款收回時間t大于臨界點－log1+ra時，應收賬款證券化的收益大于應收賬款收持有至到期的收益，則該項應收賬款不適合做證券化處理。5.2.2數據取值與解釋折現率r可以取企業資金要求報酬率，也可以取行業平均資金要求報酬率，即平均毛利率。用本公司所有工程的平均毛利率作為標準毛利率。這樣做排除了管理費用等固定發生成本的影響，同時可以反映公司資金運營能力對應收賬款管理方式選擇的影響，更真實地反映收回應收賬款的每個單位資金投入再生產后所產生的邊際收益。應收賬款證券化后可收回金額所占應收賬款原值的比例a，由公司與銀行、券商簽訂合同約定，為常數。預計應收賬款收回所需時間t以年為單位。t=－log1+ra式中a與r是實際數值帶入，每個公司從實際出發確定自己的數值。數值a反映了公司在與金融機構討價還價的談判能力，取決于施工企業營運資本充足程度，即資產流動性，是建筑施工企業自身的償債能力。數值r的意義是反映一個公司的盈利能力。取本公司數據，平均毛利率r為6.04%，按照本公司與銀行、券商簽訂合同約定應收賬款證券化后可收回金額所占應收賬款原值比例的平均值，確定a的數值為0.93，代入后計算可得t=1.24年，換算成月約為15個月，由此可以得出:將預計回收期在15個月以上的應收賬款做資產證券化，而將預計回收期在15個月以下的應收賬款持有，對于公司來說收益較大。

6對策建議

6.1樹立風險意識，完善合同管理

在簽訂合同時，一般采用住建委等行政部門下發的合同范本，在合同范本中只規定了一般情況。在實務中建筑施工單位與建設方簽訂的合同中有很多對應收賬款資產證券化限制的條款，在合同簽訂過程中應盡量與建設方溝通避免此類限制性條款，或在簽訂補充協議突破此類限制性條款。在簽訂合同后日常工作中，做好合同管理工作，完善相關臺賬，做好各類記錄。在合同管理人員交接時，交接人應對所管理的合同進行逐一交接，使接收人員熟悉合同，做到心中有底，做好交接記錄工作，將合同可能發生的風險落實到紙面，使繼任者對合同條款有充分認識，保證在需要做應收賬款證券化時相關資料的齊全。

6.2增強現金流意識，做好日常清欠工作

建筑施工企業應加強在施工過程中與完成后的清收清欠工作，將收入轉化為實際現金流。在施工過程中合理規劃資金流入與流出，應合理估計施工過程中突發事件的發生概率與可能需要的資金。運用金融、法律等多種途徑，使賬面確認的收入轉化為實際的現金流。加強與建設方溝通，盡可能地早收回應收賬款。在日常工作中應定期分析應收賬款等債權資產，根據合同條款合理預計應收賬款收回時間與金額。

6.3加強經濟意識，科學管理應收賬款

施工企業驗工與支付規則，在必須使用金融手段去解決時、選擇證券化應收賬款資產時，考慮此項應收賬款證券化的收益與成本。在確定收益大于成本時，選擇資產證券化手段解決資金問題。考慮到應收賬款證券化的費用相對較大，在預測合同利潤時應該作為一項費用加以考慮，同時與此相關的金融收益也應考慮作為該項費用的抵減項。

7結論

應收賬款居高不下對建筑施工企業日常營運產生了很大影響，而應收賬款證券化是提高資產流動性的一種可行方案。在實際工作中需要公司與項目部配合解決應收賬款證券化的合同條款突破問題，經濟地選擇合適的應收賬款進行證券化管理，同時加強建筑施工企業應收賬款的日常管理工作。

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作者：尚巍 單位：中鐵六局集團北京鐵路建設有限公司