國外對企業并購的研究范文
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篇1
【關鍵詞】走出去戰略;后金融危機時代;海外并購
一、中國企業海外并購的主要特征和趨勢
1.并購總額呈上升趨勢
根據聯合國貿發會議(UNCTAD)的數據,2000年至2008年,我國企業海外并購總額呈振蕩上升趨勢。與2000年的9.73億美元相比,2006年我國企業海外并購總額增長了約15倍,達到153.84億美元。雖然并購總額在2007年出現下滑,但到2008年時海外并購金額已回升至93.63億美元
2.區位選擇更為合理
中國企業海外并購的區位選擇正與國際主流接軌,從集中于并購難度相對較小的亞洲,正迅速向發達國家所在區域(如北美洲)轉移。這其中有金融海嘯導致國外優質資產(如礦產資源、品牌)大規模貶值所導致的因素,但更主要的原因是國內公司通過市場經濟的不斷錘煉,正逐漸走向成熟。
3.行業分布日趨廣泛
從141起我國企業海外并購典型案例來看,2005年,制造業與石油天然氣業占到了并購總數的一半。2006年,我國企業海外并購仍然主要集中在石油天然氣業與電子信息產業,其他領域的并購相對較少。但進入2007年以后,石油天然氣業和電子信息產業比重開始大幅度下降,而金融業的并購比例則大幅度攀升,占全年并購數目的近1/3。2008年,醫藥、紡織、化工等行業的海外并購開始興起。采礦業并購比例增至33%,而金融業并購則回落至8%。2009年,我國海外并購的范圍幾乎涉及到各主要行業,與此同時,對采礦業的并購急速上升,增至44%。
二、中國企業海外并購存在的問題
1.從并購金額來看,海外并購中非國有制企業比例相對較低
雖然近些年來非國有制企業海外擴張的步伐不斷加快,其海外并購數目已經占到我國海外并購總量的40%以上。但是,從并購金額上來說,我國非國有制企業與國有企業差距依然較大。通過對141起海外并購典型案例的整理與分析,從2005年至2009年,非國有制企業的并購金額最高時僅占總金額的11%,而最少時不足1%。與此同時,2005年、2007年、2009年非國有制企業收購所占比例均不到1.2%。由此可見,從并購的金額上看,我國非國有制企業仍然處于弱勢地位,其對于海外并購總趨勢的影響仍十分有限。
2.與發達國家相比,我國企業海外并購總額依然較小
通過2000年至2008年的海外并購數據可以發現:從絕對量來看,與發達國家相比,我國的海外并購總額仍舊較小。我國的海外并購總額最大時為15384億美元,最小時僅有775億美元。而美國在2000年到2008年最小并購金額為11279億美元。此外,其他發達國家的并購金額也能達到我國同年海外并購總額的五倍以上。從相對量來看,我國企業年海外并購金額最高時僅為美國同年度并購額的7.54%,最低時不足1%。與英國、法國、德國相比,除少數年份外,我國海外并購金額只有這些國家并購額的20%,且有一半以上的年份不足10%。
由此可以看出,我國企業的海外并購與西方發達國家仍然存在較大差距,這其中有歷史原因,有西方國家對市場的主導因素,也有我國企業起步較晚、生產技術與管理能力相對落后等問題。
三、促進我國企業海外并購的對策與建議
1.海外并購中政府須要完善的政策
首先,我國政府應該為海外并購營造良好的法律環境,提供法律支持。確立我國的海外并購法律適用規則,最大限度地保護我國跨國企業的利益,同時引導我國企業海外并購的方向,而不是盲目囫圇吞棗;讓走出去的企業去適應目標公司國籍國法,而不是僅僅局限本國法律。其次,我國政府須通過雙邊合作和多邊合作來規制海外并購。海外并購適用法律的不確定性及其對全球經濟的影響并不能僅僅依靠單邊規制來解決。最后,我國政府在建設有中國特色的市場經濟時,在鞏固關乎國計民生的國企時,也要重點扶持發展中小企業。可以提供優惠政策,加大財政補貼,去鼓勵中小企業敢于做大,增強實力。
2.在海外并購中企業應該注意的問題
第一,我國跨國企業要學習拿來主義精神;有選擇地拿,為我所用地拿,不亢不卑地拿。進行海外并購前,企業應對所處的外部環境、企業自身的競爭優勢、企業的愿景等進行細致分析,并由此考慮海外并購計劃的合理性與可行性。然后,在企業整體戰略的引導之下來評估并購目標,并就并購活動制定詳盡的并購計劃。海外并購活動應當與企業的整體發展戰略保持一致,同時應當使被并購企業與母公司實現能力匹配與優勢互補。
第二,加大整合力度,實現業務與文化同步整合。并購完成后,企業在對目標公司業務狀況進行系統性分析的同時,還須要關注收購企業與被收購企業的文化差異。就我國實際情況來看,目前絕大多數企業在海外并購整合中整合力度不夠,整合進度緩慢拖沓,并且只有綱領性的業務層次整合方案,而沒有形成同時包含業務與文化層面的強有力的執行計劃。
第三,加強人才培養,為企業海外并購奠定基石。海外并購的整個過程,最終都須要由企業的成員來逐步完成。如果企業缺乏相關的海外經營人才,并購往往難以成功。而目前我國企業跨國經營人才相對缺乏這一現狀,對企業的人才培養戰略提出了更高要求。在企業的日常運營中,應有計劃地引進一批擁有國際化管理背景的人才,同時還應當在企業內部選拔一批熟悉自身企業運作、具有管理潛質的員工進行關于跨文化管理的相關培訓,從而為企業的海外并購提供強大的智力支持。
參考文獻:
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篇2
【關鍵詞】 品牌經濟學; 企業并購; 寶潔公司
中圖分類號:F271.4 文獻標識碼:A 文章編號:1004-5937(2014)11-0055-05
一、前言
近年來,市場的不斷成熟和競爭的不斷加劇導致了第五次并購浪潮的出現,并表現出世界頂級公司在全球范圍內謀求共同控制資源和瓜分市場的格局,其特征是“強強聯合,同業并購”。在以寶潔并購吉列為例的眾多并購案例中,品牌整合的效果無疑是企業并購成功與否的關鍵,品牌給企業并購行為帶來的經濟學效應越來越顯著。因此本文以企業并購過程為主線,創新性地運用品牌經濟學原理分析了寶潔并購吉列的案例,得出了可運用品牌經濟學分析框架的并購案例特征,為企業并購理論提供了新的分析角度。
二、品牌經濟學與并購理論
(一)品牌經濟學
品牌經濟學是以經濟學原理為基礎,描述、解釋品牌為何以及如何影響企業、個體的選擇行為,并引導企業、個體進行更好的品牌發展的一門經濟學分支。自2006年孫曰瑤、劉華軍將品牌引入經濟學框架以來,品牌經濟學已經逐漸受到學術界的關注,并取得了一定的研究成果。孫曰瑤、劉華軍在《品牌經濟學原理》一書中指出,品牌(Brand)是與目標顧客達成了一種長期利益均衡,從而降低其選擇成本的排他性品類符號。品牌經濟學的品牌概念則是將商標與消費者的需求緊密聯系在一起的品類符號。品牌信用度(Brand Credit Degree)是通過品牌這個排他性的符號向目標顧客作出并做到某種品類承諾的程度。
根據品牌經濟學的相關研究,當某個品牌成為單一品類的代言,即品牌信用度B=1時,該品牌商品的需求數量達到最大。因此,當某個品牌的品牌信用度提高后,在價格不變的條件下,需求量也會增加,此時就會使得原來的需求曲線向右移動。同時,由于品牌信用度的提高是以品牌品類度的提高為前提的,即某個品牌所代表的品類越少,其品牌信用度越高。而隨著品牌代表的品類數量的減少,該品牌的替代品則越少,進而使得該品牌商品的價格需求彈性變小,移動后的需求曲線的斜率比原來的需求曲線的斜率要大,移動后的需求曲線將更為陡峭(如圖1)。
基礎需求函數:Q=a-bp品牌修正需求函數:Q=a(1+B)-bBp
(二)企業并購理論
企業并購理論是企業理論、經濟學以及公司財務理論中最重要的課題之一,20世紀七八十年代以來,企業并購理論進展非常迅速。對企業并購的理論研究按照并購事件的先后順序可以分為三種類型:并購動因研究、并購過程研究和并購效應研究。
由于企業并購動因的復雜性,從目前提出的各種理論看,還沒有一種理論或模型能夠高度概括經濟生活中的企業并購現象。現階段理論研究主要集中在效率理論、信息理論、問題和管理主義理論、過度自信假說、自由現金流量假說、市場勢力理論、再分配理論等方面。效率理論雖然從經濟學意義上對并購動因進行了解釋,但該理論通常是指管理層業績的提高或獲得某種形式的協同效應。效率理論在解釋企業并購的動機到底起因于何種意義上的協同效應和效率改進尚需深入討論。本文認為基于品牌互補性的品牌協同效應,是企業進行并購的重要動因之一。
國內外針對并購過程的研究數量繁多,陳健(2005)等人對并購理論作出了較為全面的總結。Grossman和Hart(1980)提出了小股東的“搭便車”問題;Baron(1983),Giam marino和Heinkel(1986),Khanna(1987),Fishman(1988)等學者對多個收購者之間的出價競爭進行了分析;Kvle(1985)和Shleifer、Vishny(1986)對要約價格以及期望利潤之間的關系作了解釋;Bradlev、Desai和Kim(1988)通過實證研究對收購者是否獲得被購企業的股份進行了研究。除此之外還有學者對被購公司的反并購策略作了研究。
我國學者的研究主要集中于并購策略以及政府政策的選擇、國外并購模式在國內的應用等方面。
國外對企業并購的效應分析,主要集中在并購完成后的企業效益和社會福利的變化上。陳健等人指出,Deneckere和Davidson(1985),Salant(1983)等學者對寡頭壟斷市場結構下的并購效應進行了分析;Matsusake(1993)通過對最新一輪兼并浪潮的案例分析得出了不同類型企業并購之后利潤獲取的情況不同的結論。
黃桂萍(2010)指出,國內學者主要集中在并購給企業內部經濟效益帶來的影響及并購之后企業之間的財務整合、人員整合、文化整合等方面。研究重點主要集中在對企業內部績效評價的方法選擇、整合的模式選擇等方面。
由此可以看出,基于品牌經濟學對企業并購的整個過程進行深入分析、討論的研究非常少。這主要是因為品牌經濟學仍處于初步發展階段,理論體系和相關研究仍較少。此外,企業并購過程的復雜性和企業之間的差異性也導致無法對所有企業并購行為以一種統一的模式進行研究。基于此,本文選取寶潔并購吉列的經典案例,創新性地從品牌經濟學視角對并購動因、并購過程、并購效益進行分析,提出觀察并評價企業并購的新視角。
三、并購案例分析
(一)案例概述
2005年1月27日,寶潔與吉列雙方公司董事會達成一致,簽下了并購合同。根據合同,寶潔以約570億美元的代價100%收購吉列,包括吉列旗下各種品牌產品和加工、技術以及設施在內的所有業務。并購完成后,吉列董事長、首席執行官兼總裁詹姆斯·基爾茨將加入寶潔董事會,任寶潔公司副董事長,負責吉列業務。
具體的操作方式是換股,以0.975股寶潔普通股換購1股吉列普通股。根據2005年1月27日的股市行情,寶潔紐約收盤價55.32美元,這相當于將吉列的股份定為每股53.94美元,而當天吉列股票的收盤價為每股45.85美元,上升幅度達到18%。同時為了降低交易的稀釋效應,寶潔計劃未來12—18個月回購大約180—220億美元的股票。這樣看來,這起并購對寶潔的財務影響相當于以60%的換股和40%的現金完成的。按照這兩大公司2004年的營業額計算,合并后寶潔將取代聯合利華,成為全球日用消費品業最大的公司。
(二)案例分析
根據品牌經濟學基本理論,寶潔并購吉列的并購動因,很大程度上可以歸結為對品牌互補性的考慮。通過對并購雙方產品結構進行對比可以發現,寶潔公司經營的產品品類有洗發護發用品、護膚美容品等8個產品大類,旗下品牌超過300個,而吉列公司是世界刀片和剃刀產品的最大生產商,同時也生產9種其他消費者產品,旗下品牌超過100個。
通過對二者的產品結構進行對比可以發現,雖然寶潔和吉列的產品覆蓋面均較廣,但二者品牌并未出現大范圍的重疊現象,適合采用品牌互補性的概念進行分析。孫曰瑤(2005),任曉峰(2011)等人提出,品牌互補性,即在一定程度上接近“能力互補品牌聯合”的概念。“能力互補品牌聯合”是指兩個強勢品牌在能力上具有互補性,它們的合作并不是各個部分的簡單相加,而是集中各自的核心能力和優勢來共同生產一個產品或提供一種服務。本文在能力互補品牌聯合的定義基礎上,將品牌互補的定義闡釋為兩個強勢品牌基于品牌互補戰略,在能力上、方向上具有互補性,企業可以通過品牌之間的聯合,實現擴充產品線、擴大市場份額的目的。
閻艷閣(2010)指出,“品牌互補”戰略在本質上是一種顧客價值戰略,使企業自身贏得了更大的價值創造和競爭優勢,是一種超越了零和競爭的戰略思維。這種戰略把影響品牌發育的消費市場因子、社會生態因子以及企業生態因子恰當地結合起來,發掘市場潛在需求,建立顧客忠誠,擴大顧客價值。寶潔公司應用品牌互補戰略在為顧客提供新的利益的同時,也使企業自身贏得了更大的市場競爭優勢,是一種全新的戰略思維。
品牌經濟學視角下企業的并購效應,在很大程度上依賴于傳統財務指標評價體系的結果。在評價指標的選取方面,本文參考了陳健(2005)等人對國外并購績效評價方法研究的理論綜述,參照黃桂萍(2010),李梅泉(2010)等人對國內相關學者關于企業戰略并購中的企業價值評估的文獻綜述,篩選了相關理論,綜合考慮張維(2002),黃麗能(2006)的研究思路,建立了獨特的績效評價體系。童話(2006)從公司溢價并購著手,分析了溢價的理論來源和溢價定價模型,并對我國上市公司進行實證分析,通過不同溢價并購后財務指標變化情況,論證不同溢價并購后的目標公司的實際效果。本文參考了其選取的部分財務指標,如主營業務收入增長率、稀釋每股收益等,對不適合寶潔公司并購事實的指標予以剔除和調整。馮海濤(2010)認為,恰當選取財務指標可以科學地評價并購效果,應按照并購企業的不同目標選取恰當的財務指標。本文借鑒了他提出的基于經營協同效應和多戰略整合目的的企業并購評價指標,結合寶潔公司的實際情況對相關指標做了修正,最終得到了從經營業績情況、資產營運能力情況、償債能力改善情況出發的財務效應指標體系。
根據寶潔公司年報,得到了2002年度至2012年度的評價指標基本數據(如表1所示),并對其進行比較分析。
自2004年開始,寶潔公司的營業收入以超過兩位數的增長速度持續增長,收購吉列之后的2006年更是達到了20.23%的增長率。但是并購完成之后,其營業收入增長逐漸放緩,2009年首次出現了負增長,主要原因是受經濟危機影響,各項業務皆出現了萎縮。另一方面,即使金融危機的影響巨大,寶潔公司仍一直保持兩位數的主營業務利潤率,體現了良好的經營業績和成長性,而不斷增長的稀釋每股收益和普通股股利也體現了寶潔公司收購吉列公司之后卓越的盈利能力(如圖2所示)。
稀釋每股收益和普通股每股股利都在并購吉列之后的1—2年時間內實現了大幅度的增長,比如2006年每股收益增長了4%,達到每股2.64美元。盡管因為收購吉列造成股權稀釋了8%~9%,但這個結果比寶潔在2005年10月完成對吉列收購后預計的值要低。所以有理由相信,并購吉列這一戰略為企業的成長性和盈利能力作出了貢獻。
寶潔并購吉列之后,對全球范圍內的銷售渠道進行整合,在并購初期(2005—2008年)因新構建渠道尚處磨合階段,相應的存貨周轉率下降調整,而之后的數據(2008—2012年)體現出渠道整合的長期效應,并保持在6次左右,說明并購后該公司的存貨周轉速度較快,流動性較強,償債能力進一步提高,且表明存貨的占用水平較低,存貨積壓不明顯(如圖3)。
寶潔公司十年來的流動比率大部分保持在75%~80%之間,處于中等水平。2005年流動比率比之前突減,主要是因為2005年對吉列公司的收購支出了大量現金流;2005年并購吉列之后,流動比率大幅增長,達到了120%,主要是由于吉列公司流動資產數額較大,流動負債規模適中。在以后年度,隨著各項業務整合的逐步完成,流動比率逐漸恢復到并購前水平,并趨于穩定(如圖4)。
2006年之后的資產負債率有了明顯下降,從0.6降至0.4左右,之后呈現逐年遞減的趨勢,但變化幅度不大。主要原因是并購吉列之后的資產大幅增加導致了比率降低,說明寶潔公司擁有較穩定的短期償債能力。
寶潔公司的品牌營銷策略也可通過品牌經濟學理論作出合理分析。數據顯示,中國市場乃至世界市場對于寶潔產品的認可度都極高,因此消費者在進行選擇時的選擇成本幾近為零。在考慮品牌選擇因素的需求曲線刻畫下,寶潔公司能夠獲得同等程度下更高的消費支持,進而獲取更高的營業利潤。并購吉列之后,吉列公司原有的重視消費群體并未產生巨大變化,由此帶來的消費者認可度會進一步提升,從而導致其品牌效用度的進一步提高,最終會使寶潔公司持續保持零選擇成本,獲得更高的消費支持。
由于品牌效用度評價中的市場評價、企業形象等指標的不可計量性,本文根據劉麗芳(2013),錢海波(2006)等人的觀點,結合案例實際,選取了商標、專利及技術、客戶關系等重要的無形資產,反映并購給寶潔帶來的市場方面的影響。
由表2可以發現,并購吉列之后,寶潔的商標、專利、技術等品牌的核心組成要素都有了大幅度提升。并購第一年后,其商標價值增幅達到174%,專利技術增幅達到639%,客戶關系價值變為原來的6.5倍多,之后一直維持相對穩定。這些數字充分體現了并購吉列公司對寶潔公司品牌、市場等各方面的顯著提升,也對上述基于品牌信用度的評價理論作出了有力的支撐。
四、結論
寶潔公司并購吉列公司的并購動因、并購過程、并購效應等并購過程的各個階段都可以運用品牌經濟學理論作出合理解釋,并可根據實際情況推廣至同類企業類似的并購案例分析。本文認為,適合采用品牌經濟學分析角度的并購案例一般具有如下特征:
并購發生在集中度較高的市場中,這是因為此類市場的產品需求量與品牌形象正相關關系更加顯著,并且以同行業企業并購為主,由于資源在不同行業之間的轉移成本較高,因此品牌整合較適合于同行業企業并購。
企業并購本身更傾向于以品牌整合為主要目標,通過并購可增強品牌之間的協同效應,進一步增強企業的核心競爭力。
并購雙方均是以品牌價值作為經營支撐的企業且具有明顯的品牌互補性,即雙方企業的品牌所覆蓋的產品類型、目標市場重疊度低,且品牌的發展戰略、品牌定位不同,并購雙方適合走品牌整合之路。
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篇3
【關鍵詞】 企業并購 會計處理 信息披露
一、引言
企業并購包括兼并和收購兩種方式,在我國統稱為并購。企業并購是企業法人在平等自愿、等價有償基礎上,以一定的經濟方式取得其他法人產權的行為,是企業進行資本運作和經營的一種主要形式。企業并購主要包括公司合并、資產收購、股權收購三種形式。
我國的會計對于企業并購的會計處理方法采用國際上通行的購買法和權益法兩種核算方式,即對適用兩種方法的條件做出羅列,企業在選擇會計處理方法時根據本企業并購的特點與會計準則中的條款相對照,選擇出本企業所適用的會計處理方法。然而在實際應用過程中,企業會因股價、稅收、股東等方面的壓力,有條件地選擇并不是最適合的會計處理方法,以達到虛增利潤、抬高股價或減少利潤、降低稅收等目的。
二、企業并購會計處理方法的分析比較
1、購買法
購買法是對被并購企業的資產和負債按照特殊購買交易的方式處理。通俗來講,采用并購法核算企業合并,購入整個企業,在接受企業現有資產的同時,還應承擔企業當前所負有的債務,就是相當于購入被合并企業的資產和負債。對于被并購企業的計價應當分兩大部分進行:第一部分是對于資產的購買,應當以被并購企業的廠房、機器設備、土地、無形資產的購買價格做出計量;第二方面對于負債而言,就是對被合并企業并購日的資產負債表上未來應償還債務而承擔的現金流的流出做出計量。由此可以看出,企業在并購其他企業時,不僅獲得了被并購企業擁有的處置資產的相關權利,還要承擔與這些權利相對等的義務。
對于資產和負債的計價,應當按照并購時的市場公允價值進行計量。在這一過程中,就要求并購企業聘請第三方資產評估機構對被并購企業的資產和負債的公允價值進行科學合理的評估,并出具具有法律效力的評估報告。在此基礎上綜合多方因素,對企業資產和負債的公允價值得出較為準確的評估,以保證企業入賬的公允價值是相對可靠、可信賴的。并購方企業支付的對價和被并購企業評估的凈資產之間的差額計入商譽科目。同時,在日后,并購方還需在資產負債表日對被合并企業的商譽進行減值測試。
2、權益法
權益法是企業之間通過股權交換的方式取得對方的股權。在這一交換過程中,或不存在現金交易,或者現金只是在并購雙方交換股權時對于對價之間的差額進行彌補。通常,股權交易會涉及多方企業,以達到交叉控制,形成企業集團的現象。權益核算法下,企業股權交換的并購方式的應用也是較為普遍的,一是較少的涉及現金的交易方式,對于并購方的經營現金流不會產生較大影響;二是股權的交易方式還可以減少稅收給交易雙方帶來的現金流的壓力。但是,在股權交易中,企業之間通過增發新股的方式進行會對原有股東的股權有稀釋的作用,而不增發新股的交易方式也會降低原股東對企業的控制權。因此,股權交易下的企業并購將會削弱股東對企業的控制權。
權益法下,企業股權交換后資產的計價仍然以原有的價值進行計量,不改變企業原有的資產結構。商譽在合并過程中并不會產生,這是因為被收購企業在合并后,編制合并利潤報表時,被收購企業的利潤包括以前年度累計的留存收益和本年度已經實現的利潤。因此,在權益法下,合并前后,收購方企業的股東所面臨的風險和收益并沒有發生較大的改變。但是由于股權交易方式帶來的股權稀釋的效果,將會給股東的收益帶來不利的影響,降低股東的預期收益率。
3、購買法與權益法的比較
購買法和權益法是兩種幾乎完全不同的企業并購方法。采用兩種不同交易方法,對其企業日后產生的經濟影響也是大相徑庭的。
首先,現金流方面,采用購買法實現企業的合并方式對收購企業的現金流的狀況要求極高。購買一個公司,一般是所付出的金額會大于被收購企業實際的公允價值,這就需要收購方能夠在保證自身正常經營的同時還能夠拿出足夠的資金來購買企業。然而采用權益法的并購方式,參與并購的多方之間極少涉及現金的交易,從而避免了對各方的現金流造成巨大的壓力。
其次,購買法的并購方式可以實現對被并購企業的絕對控制,同時又不損傷自身企業的控制權。而權益法以股易股的交易方式會同時削弱交易多方對企業的絕對控制權。
最后,在購買法下,企業購買企業將會產生一個數額較大的商譽科目。在并購日后,合并企業在每個資產負債表日對該商譽進行減值測試,來衡量被收購企業現在的價值。由此,收購方企業日后的資產負債表會隨著商譽的變化而產生較大的波動,給企業的穩定經營帶來影響。在權益法下,被合并企業的留存收益和當年產生的利潤都會并入到合并方企業,不涉及商譽這一科目,不必擔心日后商譽的變動給企業的合并利潤帶來影響。因此在合并當年,購買法下的每股收益會低于權益法下的每股收益。
三、完善企業并購會計處理方法的構思
1、規范市場環境,營造良好氛圍
通常情況下,購買法比權益法能夠更為真實地反映企業合并交易的本質問題。因此以美國為首的OECD國家倡導以購買法為主,逐漸降低并取消權益法在企業并購的會計處理中的使用。我國的會計體系一直以來是借鑒美國,許多會計準則都是直接翻譯美國的會計準則而來的。尤其是我國在加入世界貿易組織之后,我國為了能夠與國外企業的投資實現無縫對接,在企業的會計準則上也一直向美國等發達國家看齊。在企業并購方面,歐美等國家已經由原來的購買法和權益法并行的方式向單一的購買法過渡,然而我國目前并不具備發達國家實行單一購買法的外在的市場條件。
使用購買法進行會計處理最重要的一個要求是能夠確認被收購企業的資產和負債的公允價值,然而獲得準確可靠的公允價值在我國目前的交易市場相對來說是較為困難的。就我國目前的情況來講,獲得一級市場的交易價格是相對容易的,而我國還未建立起完善的二級市場的機制,在二級市場交易的商品的價格、數量等方面的數據難以獲得,因此給企業合并中購買法的使用帶來了極大的阻礙。因此,我國應當建立完善的二級市場交易機制,在交易中能夠收集到足夠多的二級市場的交易信息,給我國公允價值這一計量方法的使用奠定最基礎的條件,并逐步向發達國家看齊。
2、健全會計準則,處理有據可依
健全的會計準則是企業能夠正確進行會計處理的重要前提。在企業并購這一特殊的交易方式下,健全的會計準則所起到的作用將是更為重要的。當前,我國的會計制度幾乎全盤照搬國外的會計制度,有些更是直接將美國等國家的會計準則直接翻譯而來,許多會計準則的語句甚至由于翻譯的原因顯得十分晦澀難懂。然而,我國的市場環境、國情、企業水平、監管制度等方面和發達國家依然存在著巨大的差距,這就使得原本適用于發達國家管理體系的會計制度硬生生地加到我國的企業中,有些方面總會顯得不十分匹配。
對此,我國在企業并購的會計處理中,應當充分借鑒發達國家成熟的會計處理經驗,在進行知識引進的同時,也應當充分考慮我國的市場環境和經濟發展狀況,結合我國的具體實際情況,將國外先進的企業并購會計處理方法與我國的國情相結合。在我國現行購買法和權益法同步使用的會計準則下,兩者適用條件的制定就顯得尤為重要。在兩者的區別使用的模式下,美國等國也有著較為詳細的分類,我國在制定本國的會計準則時,在借鑒國外條款的同時,還應當根據我國企業的具體情況和西方國家的差別等因素,對具體的使用條件作出調整,使其能夠適應我國企業的實際情況,跟上我國經濟的發展。
3、完善信息披露,多方共同監督
信息披露機制不夠健全是我國與發達國家在市場環境與會計信息方面存在巨大差距的另一方面。在企業并購的過程中,并購雙方的企業在實現企業擴張等目的時,操縱企業利潤也是企業進行企業并購的另一重要因素。尤其是在權益法下,并購企業操縱利潤更是一個普遍的現象,這也是美國提議取消權益法核算企業并購業務的重要原因之一。
當前,我國的市場環境和經濟發展狀況尚不能達到取消權益法的會計處理方法標準。同時,我國對于公司的會計等相關信息披露的要求相對于OECD國家來說也是較低的,這就給我國企業操縱利潤提供了巨大的操作空間。不可否認,企業操縱利潤也是企業為了實現其集團的經營目標而采取的方式,但是過多的操作利潤會給市場帶來很多的危險因素,尤其是在我國股市瞬息萬變的時代,上市公司對于利潤的操作會影響投資者的投資決策,給股市帶來巨大的震蕩。
因此,我國應該提高企業信息披露的規模、數量、程度等,使理性投資者能夠根據所掌握的信息做出正確的投資決策,而不是在企業的誤導下導致自己投資的損失。在企業并購中,尤其是企業使用權益法進行會計處理時,應當規定更為詳細的信息紕漏制度,使股東、投資者、注冊會計師、社會公眾等能夠根據紕漏的信息對企業并購過程中的違規現象進行監督,以凈化我國的企業并購的市場環境。
四、結語
在企業并購的會計處理中,購買法和權益法是兩種處理方法,兩者有著各自不同的特點,也會給企業當期及以后年度的會計利潤產生不同的影響。在OEDC國家提議廢除權益法的環境下,我國在向發達國家的會計準則看齊的過程中,應當首先縮小我國與發達國家在市場環境、信息披露等方面的差距,在完善自身內在條件的同時,保證我國的企業并購市場健康穩定的運行,最終實現與國際的接軌。
【參考文獻】
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關鍵詞:并購 制造業 因子分析 績效
一、引言
并購作為實現企業擴張和資本集中的快速有效形式,成為企業擴張的首選。縱觀國際大公司發展歷程,無一不是通過大規模并購來實現其在國際市場中地位的。在國內外的并購中,制造業一直是并購中熱門行業,備受關注。加入WTO 后, 中國經濟顯著加快了融入全球經濟體系的進程。我國制造業也得迅速發展,制造業總產值逐年增加。然而我國制造業增加值占世界制造業比重很低,2003年僅為6.9%,而美國2003年占23.3%,此外,發達國家跨國公司為了贏得高額利潤,力圖將我國制造業納入全球產業鏈的底端,將我國制造業培養成“世界工廠”,綜合分析我國制造業在國際市場中占有率雖然在逐步提高,但仍面臨著行業集中度低,企業大而不強,技術、設備落后,綜合競爭力不強的局面。在金融危機影響下,靠出口拉動的制造業更是一度受到影響,因此,對制造行業企業進行行業整合,提高企業競爭力是我國制造業行業發展的必然趨勢。通過并購,企業可以在短時間內實現積累大量資本及企業規模的擴張,從而能有充足資源對創建企業核心競爭力,提升企業競爭力進行投資。然而并購是否提高企業績效,達到并購目的?本文通過對制造業上市公司并購行為的分析及績效變化進行實證研究,探究我國制造業上市公司并購行為效果。
二、文獻綜述
(一)國外文獻 國外最早研究并購問題是從1921年Dewing的研究開始,Dewing分析了35起并購事件,研究表明,并購當年能取得較高收益,但收益不具有持續性。Magenheim、Mueller在1988年在兼并效果的配對檢驗中發現公司重組后的業績有所下降。然而,Bradley、Jarrel在1988年采用不同的方法研究了Magenheim研究的樣本,并沒有得出公司并購后業績下降的結果。Tim C.Opler、J.Fred Weston在1993年對美國1979年至1987年間兼并后企業的經營業績進行研究,發現企業績效有明顯提高。Bruner在2002年對發表在1971年至2001年間130篇經典研究文獻做了全面的匯總分析,發現并購公司長期業務績效會隨著時間推移呈現出遞減趨勢。由于對并購績效研究采用的樣本、研究方法的不同,國外對企業并購前后績效變化的研究結論不盡一致。
(二)國內文獻 相對于國外對并購的研究,我國對并購績效的研究起步較晚。國內最早采用財務指標研究方法的是陳信元和原紅旗(1998)以1997年重組公司為樣本所作的實證研究。結果表明重組當年樣本公司的績效較重組前一年有所上升,說明重組具有一定效果。張新(2003)發現在并購前后收購公司的主營業務利潤率呈現先升后降的趨勢,而每股收益和凈資產收益率顯著下降。李心丹等(2003)發現并購活動總體上提升了上市公司的經營管理效率,同時并購后的幾年內繼續保持著績效穩步提高的趨勢。李志剛、陳守東和劉志強(2008)發現,并購績效在短期內會得到改善,但長期來看,公司并購并沒有帶來經營效率的提高。徐丹丹(2008)認為,并購事件為目標公司的投資者帶來短期的超額回報,卻沒有增加收購公司投資者的投資獲利,信息漏損現象仍然存在。黃旭、史銳(2007)發現中國制違業上市公司并購績效總體上呈明顯的波動趨勢且不顯著;不同并購方式獲得的績效有明顯的差別以及我國制造業上市公司并購具有“中國特色”。郭關夫、何金國、袁欽煬(2008)發現外資并購事件中的制造業上市公司股東在公告前獲得大量顯著正的超額收益,公告后的超額收益為負但不顯著;樣本公司股東在公告前10日至公告后30日內獲得正的累計超額收益。綜上所述,我國對公司并購前后績效變化及制造業并購績效的變化研究也未能得出一致性結論。
三、研究設計
(一)樣本選取與數據來源 并購一般是指兼并和收購。本文以2007年在巨潮資訊網收購報告書的59家目標制造業上市公司為觀察樣本,在原始樣本的基礎上,剔除了并購前后數據缺失的公司15家,數據異常的公司6家及并購后退市的公司2家,最終選取了符合標準的36家樣本上市公司。數據來源于上海證券交易所網、深圳證券交易所網、巨潮資訊網。
(二)研究方法 對并購績效的實證研究方法分為事件研究法和財務指標研究法。其中事件研究法是以資本市場有效為假設前提,鑒于我國資本市場尚不成熟,因此,采用財務指標法來檢驗上市公司并購前后績效的變化更為合適。在財務指標法中,常用的有主成分分析法、因子分析法、比重分析法、熵值法和綜合序數法等。本文采用因子分析法,選擇幾個有代表性的公共因子,然后,構造綜合績效得分模型,通過對并購企業前后綜合績效得分的變化,對并購效果進行檢驗。
(三)指標選取 為了全面綜合考察企業并購前后績效變化,財務指標應涉及企業的盈利能力、成長能力、營運能力及償債能力四個方面。盈利能力選取的指標有每股收益(EPS)、總資產報酬率(ROA)、凈資產收益率(ROE);成長能力選取的指標為主營業務收入增長率(IROS)、凈資產增長率(IOE)、總資產增長率(IOA);營運能力選取的指標為總資產周轉率(TAT);償債能力選取的指標為資產負債率(ALR)。此外,由于不同并購類型下企業并購目的的不同,在此將選取某一財務指標對不同并購類型下企業指標變化進行比較,橫向并購選取主營業務收入增長率作為對比指標,縱向并購選取總資產利潤率作為對比指標,混合并購中多數是面臨財務危機的企業,選取資產負債率作為衡量指標,進而檢驗并購行為是否真正達到了并購的目的。
四、實證結果分析
(一)描述性統計 本文主要從并購類型、制造業并購二級行業分類及并購后控股股東變化情況三方面對制造業并購行為進行描述性統計分析。(1)制造業上市公司并購類型分析。根據并購活動中并購企業和目標企業所屬行業及所生產產品的上下游關系, 可以將企業并購活動分為橫向并購、縱向并購和混合并購三類。從(表1)可知,2007年我國目標制造業企業并購以混合并購為主。從(圖1)可知,樣本上市公司無論哪種類型的并購,均以醫藥、金屬、石化及機械行業居多。(2)并購后控股股東情況分析。,并購后控股股東是否變化會影響企業并購后營運效率,進而影響對并購績效的衡量。通過對樣本公司進行統計發現,并購后控股股東發生變化的公司16家,實際控股股東沒有發生變化的公司20家,并購后多數公司第一大股東沒有發生變化。
(二)相關性檢驗 對選取的制造業上市公司各財務指標的KMO and Bartlett檢驗分析,見(表2)。可以發現:KMO值為0.71,在0.5-1.0之間;Bartlett球形檢驗中卡方統計量為195.61,比較大;檢驗的P值為0.000(小于0.05),說明這些指標適合用因子分析法。因此,使用因子分析方法來進行并購前后績效的統計分析可以取得良好效果。
(三)因子分析 通過對各指標總方差的分析,得到(表3)。可以看出,前四個因子的累計的方差貢獻率已經達到89.2%,說明前四個因子已經能夠較好的反映所選指標的大部分信息,因此,可以提取前四個因子作為公共因子。通過SPSS軟件,得到各個因子的得分系數(表4),從而構造各個因子的得分函數:
F1=0.13X1+0.28X2+0.25X3-0.20X4-0.1X5-0.24X6-0.06X7-0.67X8;
F2=0.02X1-0.002X2-0.07X3-0.24X4+0.47X5+0.79X6-0.13X7+0.19
X8;
F3=0.17X1+0.09X2+0.19X3+0.86X4-0.001X5-0.35X6-0.13X7+0.27
X8;
F4=0.12X1+0.03X2+0.02X3-0.12X4-0.17X5-0.06X6+X7+0.09X8
設F為企業的綜合業績得分,以旋轉后各因子的方差貢獻率占四個因子累計方差貢獻率的比重為權數與各個因子得分乘積求和,得到企業各年綜合績效得分模型:
F-1=0.31F1+0.29F2+0.24F3+0.16F4;
F0=0.37F1+0.29F2+0.18F3+0.16F4;
F1=0.42F1+0.25F2+0.18F3+0.16F4;
F2=0.39F1+0.34F2+0.14F3+0.13F4
通過構造的綜合績效得分模型,運用SPSS得到36家企業并購前后各年綜合績效得分。取所有樣本企業各年綜合績效得分均值,得到綜合樣本各年綜合績效的變化趨勢,見(圖2)。可以看出,并購企業在并購當年績效普遍提高,并購后一年呈現大幅度下降,并購后第二年又呈上升趨勢,并購績效的提升不具有持續性,但總體上并購后企業績效得到提升。運用上述因子分析法,對不同并購類型下企業并購績效綜合得分進行實證分析,得到(圖3)。可以看出,不同類型并購績效在并購當年都有大幅度提升;然而并購后第一年皆呈現大幅度下降趨勢,其中橫向并購績效低于并購前的績效,降幅最大;并購后第二年又開始呈上升趨勢,其中混合并購績效的上升的幅度超過績效降低的幅度。(1)主營業務收入增長率。由(圖4)得出,三種并購類型企業主營業務收入均呈現下降趨勢,其中縱向并購下降趨勢最大,橫向并購后主營業務收入有小幅度下降,混合并購前后主營業務收入基本不變。說明橫向并購并未達到擴大市場份額的目的,這可能是由于受金融危機的影響。(2)總資產凈利潤率。由(圖5)可以看出,三種并購類型下總資產周轉率在第一年均呈現上升趨勢,但上升不具有持續性。其中橫向并購與混合并購在并購后第二年均低于并購當年,只有縱向并購在并購后第一年大幅下降的情況下第二年又呈大幅度上升,且超過并購當年。說明縱向并購實現了提高企業利潤率及縱向一體化的目的。(3)資產負債率。由(圖6)。可以看出,三種類型下的并購,資產負債率各年均變化不大,其中橫向并購與縱向并購在并購后第二年均超過并購當年,混合并購的資產負債率幾乎沒有變化。說明混合并購并未達到解決企業財務危機的目的。由(圖7)可以看出,并購后第一年績效均呈現下滑趨勢;并購后第二年經營績效開始上升,并超過了業績下滑前的績效,其中控股股東變化的企業并購績效提升更為迅速。
五、結論及啟示
(一)結論 本文研究得出以下結論:制造業并購總體上提升了目標公司經營績效。公司并購當年績效大幅度提高,然而在并購后第一年呈現較大幅度的下降,這可能是由于受全球金融危機的影響,但并購后第二年企業績效又開始提升,且超過了并購前下降的幅度,說明并購整體上還是為目標公司帶來了經營上的改善。混合并購方式下企業并購績效的改善優于橫向并購與縱向并購企業績效的改善。這主要是由于選取的樣本公司中發生混合并購企業多數是瀕臨破產的情況,這也說明并購可以使運營狀況較差企業績效得到改善。橫向并購與混合并購均未達到產業整合及解決企業財務危機的目的,縱向并購實現了降低交易成本的目的。控股股東發生變化下的企業并購績效改善優于控股股東不變化的企業績效的改善。由于控股股東占有企業股份份額較大,企業的利益直接影響到大股東的利益,因此在控股股東發生變化后,控股股東必會通過一系列改善公司治理結構的措施對公司進行整頓,這無疑會提高企業治理效率,改善企業經營效率。
(二)啟示 企業并購是我國制造業提升國際競爭力的一項重要戰略取向,是適應經濟發展和經濟全球化的一項必要措施。本文通過對并購績效的實證分析,對制造業并購得出以下幾條啟示:并購前需要對企業自身現狀分析,選擇合適的并購類型。不同并購類型并購績效的效應不同,企業在并購前應全面分析企業自身具備的資源優勢及競爭優勢,合理選取并購方,達到資源互補的效應。并購后需要加強管理層對企業的治理與監管。并購后治理整合的關鍵是將各企業資金、人才、技術、產品各方面資源全面整合與優化。企業通過并購在短時間內獲得大量資源,只有對行業內資源進行重新優化配置和深度專業化重分工,對制造業產業鏈中各環節重新分配,加大并購后整合力度,才能提高資源的運用效率,形成企業自身競爭優勢,實現并購的目的。政府需要加大對制造業并購的監管力度。應制定更加完善并購法律,監督制造業企業并購,提高并購成功率,促進我國制造業產業結構的調整與升級,進而提高我國制造業在國際競爭力。
參考文獻:
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[3]李志剛、陳守志、劉志強:《我國上市公司并購績效分析》,《稅務與經濟》2008年第5期。
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篇5
(1)競爭優勢理論并購動機理論的出發點是競爭優勢理論的原因在于以下三方面:第一,并購的動機根源于競爭的壓力,并購方在競爭中通過消除或控制對方來提高自身的競爭實力。第二,企業競爭優勢的存在是企業并購產生的基礎,企業通過并購從外部獲得競爭優勢。第三,并購動機的實現過程是競爭優勢的雙向選擇過程,并產生新的競爭優勢。并購方在選擇目標企業時正是針對自己所需的目標企業的特定優勢。
(2)規模經濟理論古典經濟學和產業組織理論分別從不同的角度對規模經濟的追求給予解釋。古典經濟學主要從成本的角度論證企業經濟規模的確定取決于多大的規模能使包括各工廠成本在內的企業總成本最小。產業組織理論主要從市場結構效應的理論方面論證行業規模經濟,同一行業內的眾多生產者應考慮競爭費用和效用的比較。企業并購可以獲得企業所需要的產權及資產,實行一體化經營,獲得規模效益。
(3)交易成本理論在適當的交易條件下,企業的組織成本有可能低于在市場上進行同樣交易的成本,市場為企業所替代,當然,企業規模擴大,組織費用將增加,考慮并購規模的邊界條件是企業邊際組織費用增加額等于企業邊際交易費用的減少額。在資產專用性情況下,需要某種中間產品投入的企業傾向于對生產中間產品的企業實施并購,使作為交易對象的企業可以轉入企業內部。在決策與職能分離下,多部門組織管理不相關經濟活動,其管理成本低于這些不相關經濟活動通過市場交易的成本,因此,把多部門的組織者看作一個內部化的資本市場,在管理協調取代市場協調后,資本市場得以內在化,通過統一的戰略決策,使得不同來源的資本能夠集中起來投向高盈利部門,從而大大提高資源利用效率。在科學分析這一效果方面,現代財務理論和實踐的發展以及相關信息處理技術促進了企業并購財務理論的發展,也為量化并購對各種經濟要素的影響,實施一系列盈虧財務分析,評估企業并購方案提供了有效的手段。
(4)理論詹森和梅克林(1976)從企業所有權結構入手提出了成本,包括所有者與人訂立契約成本,對人監督與控制成本等,并購可降低成本,通過公平收購或權爭奪,公司現任管理者將會被代替,兼并機制下的接管威脅降低成本。
(5)價值低估理論企業并購的發生主要是因為目標公司的價值被低估。低估的主要原因有三個方面:經濟管理能力并未發揮應有的潛力;并購方有外部市場所沒有的有關目標公司真實價值的內部信息,認為并購會得到收益;由于通貨膨脹等原因造成目標企業資產的市場價值與重置成本之間存在的差異,如果當時目標企業的股票市場價格小于該企業全部重置成本,并購的可能性大。價值低估理論預言,在技術變化快,市場銷售條件及經濟不穩定的情況下,企業的并購活動頻繁。
就我國并購財務問題研究進展來講,多數是對并購動機理論進行研究,主要是從企業管理角度出發,重點探討規模經濟、買殼上市、提高管理效率等經營管理動機,對財務預期、價值增值等財務動因較少研究。對于并購的財務分析方面,理論界的焦點在于企業定價,提出了自由現金流、折現現金流、拉巴波特模型、不同支付方式的定價模型、以及市場法等多種復雜的定價方法,而對企業價值的組成內容、現金流量的構成方面、風險衡量等較少涉及。對于并購融資只是借鑒西方的理論,與我國的現實結合不深入。對于并購后的整合,多數集中于制度創新和企業文化方面,而很少探討風險防范的問題。對并購績效評價采用了多指標的回歸分析,應用較為復雜。
有必要通過對企業并購財務管理問題研究,希望能夠為規范并購行為,為企業并購的制度化,提供一些借鑒,為并購雙方提供有益的探索及思路。近年來,隨著我國社會主義市場經濟體制的逐步建立,以及現代企業制度的確立,資本集中已經是企業進行外延擴大規模的內在要求,并購正是達到這種目的的一種選擇。并購必須講求一定的經濟效益,一項成功的企業并購活動,可產生擴大生產規模,增強對市場的控制能力,進入新行業或新市場等多種協同效應。在市場經濟條件下的企業,作為一種特殊的商品,可在特定的市場(如產權交易市場,證券市場)上作為買賣的對象。我國目前許多企業經營不善,機制不活,有的甚至幾乎破產,客觀上給企業并購提供了可能。獲得諾貝爾經濟學獎的史蒂格爾教授在研究中發現,世界大的500家企業全都是通過資產聯營、兼并、收購、參股、控股等手段發展起來的,也就是說,并購已成為企業超常規發展的重要途徑。無論是上市公司還是投資者,以及中介機構和政府監管部門,都密切注意并購行為發展,公司通過產權交易獲取股份,從而取得對其他公司的重大經營以及財務決策的控制權,或施加一定的影響力,以增強經濟實力,實現財務管理目標。
并購在推動當前我國經濟發展和企業改制中起著不可磨滅的作用,但是并未達到人們的預期,原因固然表現在定位失誤、行政干預、忽視整合等方面,但是財務會計工作滯后是一個不容忽視的重要問題。與國外相比,我國在企業并購的財務問題方面還是處于起步階段,理論界已經認識到問題的重要性,有些研究人員借鑒國外做法對并購動機、企業價值評估、并購融資等相關問題作了一些探索,但是尚未取得共識,有待深入研究。而在我國,無論是加入WTO還是建立現代企業制度,都會面臨企業并購經濟行為。這就需要我們對企業并購的財務問題進行深入研究。
企業并購動因
企業作為一個資本組織,必然謀求資本的最大增值,企業并購作為一種重要的投資活動,產生的動力主要來源于追求資本最大增值的動機,以及源于競爭壓力等因素,但是就單個企業的并購行為而言,又會有不同的動機和在現實生活中不同的具體表現形式,不同的企業根據自己的發展戰略確定并購的動因。
1、并購的效應動因
在并購動因的一般理論基礎上,提出許多具體的并購效應動因。主要有:
(1)韋斯頓協同效應該理論認為并購會帶來企業生產經營效率的提高,最明顯的作用表現為規模經濟效益的取得,常稱為1+1〉2的效應。
(2)市場份額效應通過并購可以提高企業對市場的控制能力,通過橫向并購,達到由行業特定的最低限度的規模,改善了行業結構、提高了行業的集中程度,使行業內的企業保持較高的利潤率水平;而縱向并購是通過對原料和銷售渠道的控制,有利的控制競爭對手的活動;混合并購對市場勢力的影響是以間接的方式實現,并購后企業的絕對規模和充足的財力對其相關領域中的企業形成較大的競爭威脅。
(3)經驗成本曲線效應其中的經驗包括企業在技術、市場、專利、產品、管理和企業文化等方面的特長,由于經驗無法復制,通過并購可以分享目標企業的經驗,減少企業為積累經驗所付出的學習成本,節約企業發展費用,在一些對勞動力素質要求較高的企業,經驗往往是一種有效的進入壁壘。
(4)財務協同效應并購會給企業在財務方面帶來效益,這種效益的取得是由于稅法、會計處理慣例及證券交易內在規定的作用而產生的貨幣效益,主要有稅收效應,即通過并購可以實現合理避稅,股價預期效應,即并購使股票市場企業股票評價發生改變從而影響股票價格,并購方企業可以選擇市盈率和價格收益比較低,但是有較高每股收益的企業作為并購目標[12].
2、企業并購的一般動因
企業并購的直接動因有兩個:一是最大化現有股東持有股權的市場價值;二是最大化現有管理者的財富。而增加企業價值是實現這兩個目的的根本,企業并購的一般動因體現在以下幾方面:
(1)獲取戰略機會并購者的動因之一是要購買未來的發展機會,當一個企業決定擴大其在某一特定行業的經營時,一個重要戰略是并購那個行業中的現有企業,而不是依靠自身內部發展。原因在于:第一,直接獲得正在經營的發展研究部門,獲得時間優勢,避免了工廠建設延誤的時間;減少一個競爭者,并直接獲得其在行業中的位置。企業并購的另一戰略動因是市場力的運用,兩個企業采用統一價格政策,可以使他們得到的收益高于競爭時的收益,大量信息資源可能用于披露戰略機會,財會信息可能起到關鍵作用,如會計收益數據可能用于評價行業內各個企業的盈利能力;可被用于評價行業盈利能力的變化等,這對企業并購十分有意義。
(2)發揮協同效應主要來自以下幾個領域:在生產領域,可產生規模經濟性,可接受新技術,可減少供給短缺的可能性,可充分利用未使用生產能力;在市場及分配領域,同樣可產生規模經濟性,是進入新市場的途徑,擴展現存分布網,增加產品市場控制力;在財務領域,充分利用未使用的稅收利益,開發未使用的債務能力;在人事領域,吸收關鍵的管理技能,使多種研究與開發部門融合。
(3)提高管理效率其一是企業現在的管理者以非標準方式經營,當其被更有效率的企業收購后,更替管理者而提高管理效率,當管理者自身利益與現有股東的利益更好地協調時,則可提高管理效率,如采用杠桿購買,現有的管理者的財富構成取決于企業的財務成功,這時管理者集中精力于企業市場價值最大化[13].此外,如果一個企業兼并另一企業,然后出售部分資產收回全部購買價值,結果以零成本取得剩余資產,使企業從資本市場獲益。
(4)獲得規模效益企業的規模經濟是由生產規模經濟和管理規模經濟兩個層次組成的,生產規模經濟主要包括:企業通過并購對生產資本進行補充和調整,達到規模經濟的要求,在保持整體產品結構不變的情況下,在各子公司實行專業化生產。管理規模經濟主要表現在:由于管理費用可以在更大范圍內分攤,使單位產品的管理費用大大減少。可以集中人力、物力和財力致力于新技術、新產品的開發。
(5)買殼上市目前,我國對上市公司的審批較嚴格,上市資格也是一種資源,某些并購不是為獲得目標企業本身而是為獲得目標企業的上市資格,通過到國外買殼上市,企業可以在國外籌集資金進入外國市場。中國遠洋運輸集團在海外已多次成功買殼上市控股了香港中遠太平洋和中遠國際。中遠集團(上海)置業發展有限公司耗資1.45億元,以協議方式一次性購買上海眾城實業股份有限公司占股份28.7%的發起人法人股,達到控股目的,成功進入國內資本運作市場。
此外,并購降低進入新行業、新市場的障礙。例如,為在上海拓展業務,占領市場,恒通通過協議以較低價格購買上海棱光實業國有股份,達到控股目的而使自己的業務成功的在上海開展;還可以利用被并購方的資源,包括設備、人員和目標企業享有的優惠政策;出于市場競爭壓力,企業需要不斷強化自身競爭力,開拓新業務領域,降低經營風險。
企業并購作為其發展的內在動力和外在壓力的表現形式,它的作用主要在于:企業的總體效益超過并購前兩個獨立企業效益之和的經營協同效應;由于稅法和證券市場投資理念等作用而產生的一種純貨幣收支上的財務協同效應;可實現企業的主營業務轉移等發展戰略。成功的企業并購可以搞活一些上市公司和非上市公司,有助于提高上市公司的整體素質和擴大證券市場對全體企業和整體經濟的輻射力;企業并購能強化政府和企業家的市場意識,明確雙方責任和發揮其能動性,真正實現政企分開;企業并購為投資者創造盈利機會,活躍證券市場;有利于調整產業結構,優化資源配置,轉變經濟增長方式。
在并購決策時,應遵循的主要原則有:并購目的上的主次分明的原則;并購后行為主體的企業化原則;實施方案的科學論證原則;并購機理上的資產核心原則;并購行業選擇上的產業政策導向原則;并購容量的整合顯著有效原則;并購進程上的漸進原則;并購重組與生產經營有機結合原則等[17].這里的所謂整合,就是并購方所擁有的與調整包括被并購企業在內的所有生產經營要素與環節的能力;所謂的以資產為核心,是指集團通過控股、參股等形式與其他企業建立起緊密的資產聯系,并購雙方的資產可否建立一種有助于提高整體效益的關系,并購方的地位取決于凈資產的多少和整體資產的獲利能力。總之,以上述原則為依據,保持企業的長期可持續發展。
企業并購財務動因
在西方,對企業并購存在種種理論上的解釋。有的理論認為并購中通過有效的財務活動使效率得到提高,并有可能產生超常利益。有的從證券市場信號上分析,認為股票收購傳遞目標公司被低估的信息,會引起并購方和目標公司股票上漲。綜合各種理論,企業產權在買賣中流動,遵循價值規律、供求規律和競爭規律,使生產要素流向最需要、最能產生效益的地區和行業的同時,還要考慮由于稅務、會計處理慣例以及證券交易等內在規律作用而產生的一種純貨幣的效益,因此,企業產權并購財務動因包括以下幾方面。
(1)避稅因素由于股息收入、利息收入、營業收益與資本收益間的稅率差別較大,在并購中采取恰當的財務處理方法可以達到合理避稅的效果。在稅法中規定了虧損遞延的條款,擁有較大盈利的企業往往考慮把那些擁有相當數量累積虧損的企業作為并購對象,納稅收益作為企業現金流入的增加可以增加企業的價值。企業現金流量的盈余使用方式有:增發股利、證券投資、回購股票、收購其他企業。如發放紅利,股東將為此支付較企業證券市場并購所支付的證券交易稅更高的所得稅;有價證券收益率不高;回購股票易提高股票行市,加大成本。而用多余資金收購企業對企業和股東都將產生一定的納稅收益。在換股收購中。收購公司既未收到現金也未收到資本收益,因而這一過程是免稅的。企業通過資產流動和轉移使資產所有者實現追加投資和資產多樣化目的,并購方通過發行可轉換債券換取目標企業的股票,這些債券在一段時間后再轉換成股票。這樣發行債券的利息可先從收入中扣除,再以扣除后的盈余計算所得稅,另一方面企業可以保留這些債券的資本收益直至其轉換為股票為止,資本收益的延期償付可使企業少付資本收益稅。
(2)籌資并購一家掌握有大量資金盈余但股票市價偏低的企業,可以同時獲得其資金以彌補自身資金不足,籌資是迅速成長企業共同面臨的一個難題,設法與一個資金充足的企業聯合是一種有效的解決辦法,由于資產的重置成本通常高于其市價,在并購中企業熱衷于并購其他企業而不是重置資產。有效市場條件下,反映企業經濟價值的是以企業盈利能力為基礎的市場價值而非賬面價值,被兼并方企業資產的賣出價值往往出價較低,兼并后企業管理效率提高,職能部門改組降低有關費用,這些都是并購籌資的有利條件。當前許多國有企業實施的技術改造急需大量發展資金投入,因此采取產權流動形式使企業資產在不同方式下重新組合,盤活存量以減少投入,迅速形成新的生產力。舉例來說,在香港注冊上市的上海實業控股有限公司拆資6000萬元收購了上海霞飛日化公司,為我國企業探索一條間接利用外資發展國產品牌的新路,霞飛雖然擁有馳名商標的優勢,但是由于缺乏資金,仍然發展緩慢,并購完成后,注冊香港的公司作為向海外融資的途徑。
(3)企業價值增值通常被并購企業股票的市盈率偏低,低于并購方,這樣并購完成后市盈率維持在較高的水平上,股價上升使每股收益得到改善,提高了股東財富價值,因此,在實施企業并購后,企業的絕對規模和相對規模都得到擴大,控制成本價格、生產技術和資金來源及顧客購買行為的能力得以增強,能夠在市場發生突變的情況下降低企業風險,提高安全程度和企業的盈利總額。同時企業資信等級上升,籌資成本下降,反映在證券市場上則使并購雙方股價上揚,企業價值增加,并產生財務預期效應[15].
(4)利于企業進入資本市場我國金融體制改革和國際經濟一體化增強,使籌資渠道大大擴展到證券市場和國際金融市場,許多業績良好的企業出于壯大勢力的考慮往往投入到資本運營的方向而尋求并購。
(5)投機企業并購的證券交易、會計處理、稅收處理等所產生的非生產性收益,可改善企業財務狀況,同時也助長了投機行為,在我國出現的外資并購中,投機現象日漸增多,他們以大量舉債方式通過股市收購目標企業股權,再將部分資產出售,然后對目標公司進行整頓再以高價賣出,充分利用被低估的資產獲取并購收益。
(6)財務預期效應由于并購時股票市場對企業股票評價發生改變而影響股價,成為股票投機的基礎,而股票投機又促使并購發生。股價在短時期內一般不會有很大變動,只有在企業的市盈率或盈利增長率有很大提高時,價格收益比才會有所提高,但是一旦出現企業并購,市場對公司評價提高就會引發雙方股價上漲。企業可以通過并購具有較低價格收益比但是有較高每股收益的企業,提高企業每股收益,讓股價保持上升的勢頭。在美國的并購熱潮中,預期效應的作用使企業并購往往伴隨著投機和劇烈的股價波動[16].
篇6
[關鍵詞]中國上市公司;企業并購;績效與行業;并購策略研究
[中圖分類號]F230 [文獻標識碼]B
近年來,許多國內企業為了擴大國際市場影響力,獲得海外市場份額,掌握較新的科學技術,采用并購的方式進入國際市場。然而并購企業的并購計劃并未帶來預期效果。分析原因發現,除了國內并購制度不夠規范,并購手段不夠成熟外,行業監管力度的不恰當也是導致很多并購案例失敗的原因之一。在此背景下,本文試圖對上市公司的并購類型進行分類并分析和研究各行業內的最優并購策略,以此為依據為各行業內的企業并購實施和行業監管提供參考。
一、國內外研究現狀
(一)國外研究現狀
國外的文獻對于上市公司長期并購績效的計量及研究主要采用了以下四種研究方法事件研究法(主要基于股票市場),會計研究法(主要基于公司的財務經營業績),訪談調查研究(主要基于對公司管理層的采訪結果)和個案研究(主要基于管理咨詢界專家的研究分析經驗),其中前兩種研究方法使用范圍更廣,是比較常見的研究方法,也是現在國際上使用的主流研究方法。Jensen等人認為實施并購后,目標公司能夠在一段時間內獲得顯著的超額收益,其超額收益在15%-30%,然而并購的實施方并沒有獲得顯著超額收益。Gregory總結發現實施跨行并購的企業在發生后的兩年時間段內的平均超額收益為-11.33%,而同行業并購在同樣情況下的并購實施方實施的平均超額收益為-3.48%。
(二)國內研究現狀
我國上市公司并購案件相關時間發生起步較晚,相關學者一直在參考國外的文獻研究理論對上市公司并購績效進行實證研究。從研究方法上看,主要是關注市值交易量變化的事件研究法和基于財務管理效率的會計研究法。張新采用了這兩種方法分析了十九世紀末的十年間我國上市公司實施的1216起并購事件,運用市盈率和利潤增長率指標進行研究,結果表明,并購對被收購公司帶來經濟效益的大幅度增長,而對收購公司產生了負的利潤影響。朱滔依據時間長短比較研究了1998-2002年間的一千四百余起并購事件,研究發現,實施企業并購會在短期內為并購行為的收購方帶來超額收益,但長期則會使收購方遭受顯著的財富損失。
(三)本文與前人研究的不同之處
本文沒有采用傳統的變量分析指標研究并購為企業帶來的收益,而是將企業并購的數量作為自變量,研究并夠數量對企業中長期發展是否起到積極作用,并結合對應的市值增長率的變化來研究在十年的時間里,企業并購為上市公司帶來的中長期績效。雖然在所選取的時間企業并購行為受到其他因素對市值增長率的影響,但數據分析結果依然能夠明確的對并購策略進行評價分析。
二、實證分析
(一)數據來源
該文中的滬深交易所上市公司股價數據來雅虎財經2005-2015歷史價格中的年末復權收視價。2005-2015年上市公司并購數據來源于國泰君安數據庫。全文中選取的上市實體為上交所、深交所中流通的A股中在2005年之前上市并且歷史數據完整的股票,共計1103支;全文中使用的并購數據是以并購完成日為基準依據,共計23070起并購。
(二)分析方法
傳統的企業并購案例中,績效考核的測量單純依靠資本市場對于并購的反應作為杠桿,用來計算企業并購的績效,不客觀的高估了某些大型交易(超過股票現有市值3096的交易)的并購效果,從而對應的低估了小型并購交易的績效,也就低估了那些運用多交易并購策略的小企業的并購績效,同時也低估了那些運用多交易并購策略的小企業的并購績效。為了避免這些缺點,本文研究了2005至2015十年內滬深A股上市公司的股票價格和并購數量統計數據,按并購數量劃分不同類型行業分析并購數量對市值增長率的影響,雖然市值變動還受到其他因素影響,但不妨礙我們研究因變量和自變量的關系,數據間的聯系較為清晰明確。
使用并購數和市值增長率兩個變量對所有上市公司進行聚類分析,其結果如下:
結果表明,上市公司按照并購數量和市值增長率劃分為三類,其中第一類和第二類市值增長率接近,而第三類市值增長率相比較高。進一步研究數據發現,第三類中的案例與聚類中心的距離普遍更大,即第三類中的案例更分散。根據聚類結果分析,我們按照并購數對市值增長率的影響劃分為三類,具體如下:
雖然上述研究僅依據行業采購數量對行業分類研究,找到恰當的策略和實現價值所需的執行能力。但對于確定行業在不同時間是否實施采購計劃未得到解決。因此,本文通過對行業進行細分,找到不同行業,不同采購數據下對并購后市值增長率影響,從而找到最優策略。雖然個體存在很大程度的差異,但是確實出現了明顯的聚類分類特征。
本文根據CSRC行業分類進行行業劃分,字母沿用《中國上市公司分類指引》中的分類代碼進行標識。13個類別分別為:A農、林、牧、漁業;B采掘業;C制造業;D電力、煤氣及水的生產和供應業;E建筑業;F交通運輸、倉儲業;G信息技術業;H批發和零售貿易;金融、保險業;J房地產業;K社會服務業;L傳播與文化產業;M綜合類。我們將上市公司并購行為效果按上述行業標準劃分得到結果如表2:
表中空白項目表示該項研究參數案例少于五件,為減少誤差所以舍棄。根據以上行業市值增長率,可以發現部分行業適合采用的行業采購策略類型和對中長期績效的影響。其中市值增長率超過50%則認為存在最優策略,如果少于50%則認為該行業不存在最優策略。
三、實證結果
根據計算結果,可以得到以下結論。信息技術業、房地產業、社會服務業以及綜合業的采用冒進型策略獲得較大的市值增長率提高濃林牧漁業、采掘業以及傳播與文化產業采用保守型策略獲得市值增長率提高;制造業的最優并購策略為規劃型策略;其他行業不存在明顯的最優并購策略。進一步研究發現,以特定策略作為行業最優并購策略的行業之間存在一定的相似性,因此對于各行業的最優并購策略的原因分析如下。
冒進型:使用冒進型策略的公司往往實施了大量的并購行為,但股票市價增長率并未發生顯著變化。盡管如此,并購仍然為企業擴大發展的重要策略。使用這一策略作為最優策略的行業中,一個典型代表是信息技術業,因為這一行業為新興行業,技術更新換代速度快,需要不斷的吸收各大公司先進的技術平臺和管理方式促進發展。另外一個選擇冒進型策略為最優并購策略的行業是房地產業,由于房地產資本中占有主要份額為土地和在建工程,并購使企業獲取資本的最優方案。
保守型:應用這一類型的企業較少地進行采購行為,缺少完善和積極的并購策略。因此,我們很難將采購數量與中長期采購績效尋找直接的聯系起來。因此增長緩慢的,技術水平差異較大的行業是采用保守型作為最優采購策略的主要行業,例如資源采購類行業、采掘業。這類行業的發展依靠政府的審批和技術扶持,具有較強的依賴性和地域性。相比較信息技術產業,更適合采用保守型策略。
規劃型:采用規劃型并購方案獲得成功的較少,主要為個別成熟企業制定的成功的戰略,其高市值增長率與并購并沒有直接聯系。制造業作為各國的經濟命脈,有著雄厚的發展背景和成熟的產業鏈,擔心總體科技含量不高,技術更新緩慢,制藥業的發展更多依靠營銷手段擴大市場份額獲取高額利率。因此制造業適宜采用規劃型采購策略。
四、結論
(一)行業最優并購策略總結
根據以上研究分析,本文將滬深A股上市公司依照并購數量與市值增長率劃分為三類,冒進型、保守型和規劃型。其中,冒進型的并購策略適用于對技術革新要求高的行業,如信息技術業威需要不斷通過并購來保持在業內競爭力的行業,如房地產業。保守型的并購策略適用于已經發展成熟并處于穩定緩慢增長的行業,如采掘業、農林牧漁業以及運輸倉儲也。規劃型的并購策略適用于發展迅速且對企業并購依賴性不大的行業,如制造業。根據行業分類結果,本文得到各行業的最優并購策略如下:房地產、網絡軟件、社會服務行業最適宜采用冒進型并購策略,資源類和依靠政府管理的行業最適宜采用保守型策略,制造業最適宜采用規劃性策略。
因此我們給出建議,當企業進行投資時,現根據市值和行業發展類型判斷自己適合的并購策略,發現適合的方向要及時調整。即使對于剛進入市場的公司,也根據本文的行業類別進行分析再進并購判斷。同時并購方也可根據此研究選擇適合的并購方案,來擬補自己的不足,尋找共同發展的并購方。
篇7
【關鍵詞】并購能力;組織學習;學習機制
企業在發展過程中對自己戰略的把握無非是以下幾點:擴大規模、優化結構、經濟效益。不管是世界大企業和大財團還是我國正處于發展中的企業無一不是通過大大小小的并購發展起來的,我國的許多知名企業的發展方式也是通過并購實現了自己的跨越式的發展。但是,每一項企業發展方式都有自己的優勢和風險,并購活動也不可避免,其決策過程常常是異常的復雜。很多企業根本不清楚自己是否擁有并購能力,或者有能力,不知道自己的企業適合并購什么樣的企業,所以,研究企業并購能力以指導并購決策,就成為一個現實的問題。
一、國外并購能力的研究成果
對于并購能力的研究,根據查閱現有的國內外文獻來看,大多學者現今研究的主要方向集中在并購績效方面的研究,就是并購之后企業會實現什么樣的績效,是企業負效應還是正效應,是很多學者所關心的內容,也是企業家所關心的。國外針對并購能力的研究開始于并購經驗與并購之后企業所產生的并購績效的相關關系,一些研究戰略的學者們從20世紀90年代中期開始,這些學者開始從社會學者和一些心理學研究學者的一些研究成果出發,根據學習經驗曲線理論,逐漸完善組織學習理論Harry G.Barkema&Mario Schijven(2008)并將組織學習理論在戰略領域的運用總結為三個分支:其中,一個分支為經驗負效應領域,其中的研究成果提出了經驗異質性和經驗的時間積累對于公司發展中的績效并不是總是正向的觀點。學者們實證其影響可能是正向的、可能是負向的、也可能是U型的;另一個研究分支模仿和學習領域的學者提出了公司的經驗學習不僅僅從企業自身學習得來的假設,公司的經驗也可以從外部進行學習和交流而得來,模仿其他公司的并購方法方式是一種重要的途徑。學習機制領域的研究認為并購能力的形成其中組織學習機制的建立是一種必要條件,但不一定是企業并購能力的充分條件,組織中的管理者應該通過建立學習機制來提高其中的并購能力,進而來為企業的并購績效增加籌碼。Zollo和Winter(2002)從另一個別的視角對學習機制領域進行了充分的研究在研究過程中,經驗異質性,和環境的不確定的因果關系是建立學習機制的主要原因,比如經驗的清晰度和解碼目的使組織中的員工更好的明白在并購過程中需要做什么,在不同環境中對于并購的經驗要求不一樣,這種異質性是激勵建立學習機制的一種動力。其中因果關系是內部還是外部,也是不明確的,所以建立學習機制企業取得的并購后續的收益就會越高。學者Haleblian Kim和Rajagopalan(2006)在傳統的“路徑依賴” “半自動化學習”概念的基礎上提出了對本企業最近幾年的并購案中看企業并購給企業帶來的績效反映,來進一步學習,增加企業的學習能力,進而增加并購能力的理論假說。他們檢驗了美國商業銀行的的大量并購案例,從中研究績效的反映,其中有正效應,也有反向效應。好的效應是企業堅持原來的,沒有成功的效應,可能使企業再需找其他的路徑。好的,正面的效應使企業更有信心對于原來的并購經驗的認同性。而差的績效會使企業從新評估原來公司的這樣并購經驗是否可行,不能適應當前的環境,企業可以根據具體情況,變化路徑,進而形成本企業探索,建立學習機制的內在動力。這正是建立學習機制的一種方式。Kale和Singh(2007)對于聯盟的研究還在繼續,他們所研究的是對聯盟中的組織流程的范圍的度量取決于公司對于清晰化分享(總結以前企業的并購的經驗)Heimeriks和Duysters(2007)也得出了相同的結論,他們分析了很多案例和做了很多實證研究對于跨行業聯盟的調查數據顯示,聯盟經驗的形成在對于企業的并購績效的影響,是在建立相關部門的基礎上產生的。聯盟部門的建立其實就是組織學習機制建立的一種形式。根據國外現有文獻關于并購方如何從經驗的學習中建立并購能力的增加度是重要的。在這些研究中,也解釋了并購中經驗的作用和建立學習機制的必要性,而信息交流渠道、經驗的清晰度解碼、企業內部,在現實中的企業應該努力建立這樣的機制。企業如果可以明白一個企業里什么是具備了并購的能力。很多企業也就會在從中找到自己的不足,發展和培養自己的并購能力,從而找到答案,為什么企業有的并購成功,有的失敗。
二、國內研究現狀
國內學者張秋生(2009)提出了并購的一系列并購理論基礎。其中有并購動機、并購能力、并購方向、并購邊界、并購匹配、并購協同、并購整合、并購績效為環節的并購基礎理論體系。并給了出并購能力的具體解釋:指具有并購動機的收購方實施并購的能力(Capabilities of Mergers and Acquisitions),變成企業在并購理論里面重要的一部分。其中在張秋生門下的學者在此基礎上,陳軻(2006)對并購能力的研究進行了初探,建立的理論基礎是在企業資源理論的基礎上來探索企業并購能力的構成要素,和一些影響機制;并對并購能力的定義,對并購能力的理論和實際意義都非常有利,他認為企業并購在企業自有的人、財、物、信息的基礎上,和企業對外界環境政策的把握,來分析企業的并購能力,是否具備,在并購過程中怎么分別是否可以實施并購。增加企業的成功率。魏娜(2011)對企業并購能力進行理論分析和研究,認為并購能力是指企業通過一系列的并購活動使得企業獲得競爭優勢完成企業核心競爭力的一個長期過程,從資源和能力的要素分析,并購能力是由企業擁有的資源、并購運作能力、并購管理能力三個要素構成。對并購能力動態分析研究,從并購能力的時間性把握、開放性觀察、增減性說明并購能力的動態性,從并購知識的清晰化、編碼化、共享化、內部化方面說明并購能力動態機制。
三、并購能力研究的發展方向及建議
組織學習理論的研究學者從三個不同的學術分支對并購經驗對并購能力的研究,很清晰的分析了三個分支各自的理論對組織建立學習機制的重要性,和學習機制建立對并購能力的績效性。三個分支的理論是相互影響的不是相互分離的,應該在結合這三個理論分支深入研究組織學習理論。學習機制理論的研究中,并購能力的定義被學者明確的提出。但能力概念的界定目前還有分歧,有的學者將其定義為規范或流程,也有的學者將其定義為一直企業應該學習的機制,因此,我們還需要對并購能力概念進行統一的完整的比較清晰的界定。
學者們對現在的理論研究在學習機制的建立對企業并購能力的影響還是沒有深入,還是處于剛剛開始,仍需要努力,繼續深入。(Harry G.Barkema&Mario Schijven,2008)盡管現有的研究解釋了學習機制分析戰略經驗的作用,但對于學到的知識如何轉移到企業內部還有很多工作要做。
企業資源理論也為企業并購能力的建立和發現建立的方向,企業可以從企業自身的資源入手,結合自己的環境機會。然而,并購能力作為并購基礎理論體系的重要一環,學者們對現在的理論研究在學習機制的建立對企業并購能力的影響還是沒有深入,還是處于剛剛開始,仍需要努力,繼續深入。學者們研究的都是基礎性的概念和理論,深層次的一些判斷指標,測量維度,和測量方法都需要我們進一步去探討。所以我們對于企業并購能力研究的路子很是很長,我們要在前人學者的研究基礎上面繼續努力,從多方面,多方法研究并購能力,為理論和實務界做出自己的貢獻。
參 考 文 獻
篇8
【關鍵詞】企業并購;協調效應;因素;評估方法
一、協同效應的概念
美國學者安索夫于20世紀60年代首次提出協同的概念,其理解是一個公司通過收購另外一家公司,使得公司的整體業績好于兩個公司原來的業績的總和。這種解釋簡單易懂,不過只是一個靜態定義,未把并購雙方原有的增長潛力考慮在內。當作協同效應的評估分析時,易將原有的增長潛力歸因于協同效應的作用,過高估計協同效應。
此后,其他國外學者從不同角度對協同效應做了闡釋,使協同效應的理論解釋更加完善。1974年,Rumelt將協同效應分為財務協同效應和經營協同效應。此外,J Fred Weston在其著作《接管、重組與公司治理》中提出了管理協同效應,與財務、經營協同效應并列。1997年,Mark L Sirower在其一書《協同陷阱:并購游戲輸在哪里》中提出協同效應必須放到競爭環境中考慮,使并購協同效應的定義有了動態特征,將并購雙方原有的增長潛力與并購可能帶來的協同效應區分開來。國內學術界對企業并購的研究開始于20世紀90年代,諸多學者對我國企業并購的特點、原因、作用、政府作為等問題進行了深入探討,但是對協同效應的研究不多。
按照通俗理解,企業并購的協同效應指企業通過并購實現資源的互補和共享,使并購后企業的整體價值大于雙方企業各自獨立經營時價值的加總,也即1+1>2的效應。協同效應包括經營、財務和管理協同效應,有研究者指出,還包含無形資產協同效應(品牌、技術和企業文化)。可否實現協同效應和協同效應的大小是并購能否成功的關鍵所在。
二、協同效應評估應考慮的重要因素
企業并購協同效應能否實現受許多因素的影響,而這些也恰好影響協同效應的評估,下面從宏觀和微觀兩個角度進行分析。
(一)宏觀因素
1、政府行為
企業通過并購,可組成規模更大的企業集團,促進地區的經濟發展,對政府來說,這將是政績和稅收的雙重獲益,實際上,在中國的企業并購中,政府驅動現象是較普遍的。政府參與企業并購有積極性也有局限性:從積極性看,地方政府將國有企業組建成大集團可實現規模效應,效益較好的企業可為政府分擔社會責任;從消極性看,政府介入直接或間接地干擾了企業決策,使價格信號被扭曲,剝奪了企業的自主能力,優勢企業的決策變得沒有意義。
2、并購的相關政策和相關法規
國家的經濟政策調整會對企業的發展戰略產生重大影響,進而可能不利于協同效應的產生。比如,地方政府為扶持某些支柱產業的發展而制定特殊的財政稅收政策,原有的產業布局就要做相應調整,協同效應的風險加大。并購相關法規的不利影響有:一是反壟斷的規定。西方許多國家制定反壟斷法案,使得一些精心策劃的并購方案落空,但我國目前尚未建立與并購相關的壟斷法律體系。二是法律法規不完善。企業在并購過程中的行為得不到正確的引導和規范,并購雙方的合法權益得不到法律的完全保護。
(二)微觀因素
1、并購類型。企業并購的類型影響著預期協同效應的大小。橫向并購的正向協同效應主要來自規模經濟;縱向并購的正向協同效應主要來自縱向一體化;混合并購(又稱為多元化并購,跨行業并購)的正向協同效應主要來自多元化。協同效應可通過“同一經濟性”(合并相似的經營單位以獲得規模經濟、經驗效果和市場力量)來實現,也可以通過“匹配經濟性”(合并不同但互補的經營單位以獲得范圍經濟)來實現。
2、公司治理情況和并購企業領導團隊能力。公司治理結構,包括法人治理結構、委托結構、股東治理結構和經營者治理結構。合理的公司治理結構使合并雙方協調發展,使并購協同效應盡快發揮出來,且并購溢價成本可盡快得到補償;反之,協同效應很難產生。在市場經濟環境下,企業領導團隊能力決定著企業的發展速度和前景。在企業并購過程中,如果并購企業的領導團隊能力較強,并購后改進目標企業的時間就會較短,協同效應容易實現,否則,并購之后目標企業得不到改進,股價下跌,發生經營困難或財務困境,就談不上產生協同效應。
3、并購后整合。企業并購產生的所有價值都發生在并購交易完成之后,協同效應的實現程度取決于整合質量。影響整合效果的關鍵因素有兩家企業的組織結構、人力資源、政策、文化和溝通等。以溝通為例,應該盡早創建一個正式的內部溝通機制來緩解雙方員工的巨大壓力和強烈不安全感,提高整合成功的概率。
4、并購規模。企業并購有優點,也有缺點,并不是萬能的。企業并購可以迅速擴大企業規模,產生規模經濟或者范圍經濟等產業優勢,然而,當并購后企業規模過大,超出了有效邊界時,就會出現規模不經濟即生產成本過高、效率低下。不同企業的并購規模是不相同的,并且不同企業有著不同的有效邊界,因而應該加以重視。
此外,并購支付方式和目標企業的態度也影響協同效應能否實現和其大小。
三、協同效應的評估方法
(一)在異常收益的基礎上計算協同效應
Bradley等人在異常收益的基礎上計算并購協同效應,以及協同效應在并購企業股東和被并購企業股東之間的劃分。他們把成功地進行要約收購的總協同效應定義為并購企業和被并購企業股東擁有財富的變化總額。首先基于市場模型法估算要約收購產生的異常收益以及累計異常收益,再采用加權平均法分別計算并購企業和被并購企業的股東收益,最后計算總協同效應。該方法在并購效應的研究中得到廣泛應用,如何準確計算企業并購中的異常收益值得關注。
(二)從業績改變來評估協同效應
比較并購前后公司主要財務數據如現金流、每股收益和凈資產收益率的變化,觀察并購前后公司業績是否得到改善,這是評估并購績效的基本方法。要計算協同效應,還要將預期增長的因素考慮進去。例如Healy等人(1992)選取了1979―1984年發生的最大的50次企業并購交易為樣本來評估協同效應。
(三)國內計算協同效應的模型
國內代表的有兩種:一是內部計算模型。協同效應的產生主要源于營業收入的增加、產品成本的降低、稅收的減少和資本需求的減少,從而以凈增加的現金流現值來計算協同效應值。不足之處是計算中存在過多預測和人為假定,準確性有待探討。二是股票收益理論計算模型。該模型站在股東立場上,根據市場有效性原理,企業發生并公開重大事件將引起股票價格和交易量的變化,利用并購前后股票種類、價格和發行流通量的變化,分別對雙方帶來的凈利得加總而得到協同效應值。
四、總結
對企業并購的協同效應作評估,對一個想要通過并購迅速發展起來的公司來說是相當重要的,這不僅關系著交易價格的最終確定,而且關系著并購后的整合也即并購的成敗。本文在閱讀相關文獻的基礎上對企業并購協同效應的概念、評估影響因素和評估方法進行了一定分析,鑒于能力有限,沒有提出自己的模型。
參考文獻:
[1]常嬋君.影響企業并購協同效應的因素分析[J].科技創業月刊,2008,(4).
篇9
【關鍵詞】企業并購 并購現狀 并購風險 風險防范
一、并購的含義
一般意義上的并購包括兼并(Merger)和收購(Acquisition),簡稱M&A,是指兩個或兩個以上的企業以產權轉換為手段,以達到并購中權利主體控制權的出讓和取得的權利讓渡行為,體現了企業經營管理中的戰略部署和規劃,尋求自身變革。
二、國內外研究現狀
關于并購中存在的風險,目前國外學者的研究主要集中在并購風險的成因和表現上,Chakrabarti(1990)認為并購風險產生于企業并購過程中對于產品的認知,對產品市場、公司治理結構和管理方法上的不同[1];Robert(2001)認為,企業并購中的風險主要是由于并購雙方的組織與戰略決策不協調一致、缺少合理的整合規劃和實施等[2]。Healy(1992)通過對1979年-1984年發生的50大并購案進行統計研究,發現并購后的企業的經營業績并沒有上升,還存在經營業績無法彌補成本增加、并購后管理質量不佳等運作風險[3]。
我國學者也主要關注并購風險來源。劉重(2008)認為我該企業跨國并購過程中面臨的主要風險包括經營風險、財務風險、政治法律風險和整合風險[4]。葉厚元、鄧明然(2006)提出了跨國并購現存的五大風險傳導因素:人才因素、政治因素、財務因素、文化因素、整合因素以及匯率因素[5]。
三、中國企業并購發展現狀及風險
(一)中國企業并購發展現狀
清科研究中心(Zero2IPO Research)的統計數據顯示,中國企業近幾年的并購案例數及并購金額都呈現較為快速的發展,尤其是2009~2011年,中國企業并購金額擴大一倍以上,案例數更是2年實現翻四倍的增長速度[6]。細分來看,我國企業國內并購和跨國并購的數量和金額也均在2011年達到頂峰,國內并購保持多年的活躍態勢,而跨國并購的金額則明顯領先。
雖然2012年我國企業并購案例數量和金額都有小幅度的下降,相比2011年的頂峰慢慢降低了速度,然而預測未來,企業以并購的方式進行資源整合仍將成為自去年11月份IPO停止以后我國企業繼續發展壯大并“走出去”的重要手段,因此我國企業必須加強并購過程中對風險的防范,減少不確定性帶來的損失。
(二)并購風險
根據不同的分類標準,企業并購風險有如下分類:
一般來說,根據風險類型分類較為細致,也易于理解,下面便對我國企業并購中可能存在的風險進行詳細分析。
1.政治風險。我國企業在進行跨國并購時不可避免地會遇到來自東道國的政治及法律壓力,這種壓力有時甚至是決定跨國并購的最關鍵因素,因此,合理地規避政治風險顯得尤為重要。政治風險是指由于東道國政府各項行為而對跨國企業并購過程及后續經營產生不利影響的不確定性:包括東道國內部的動亂、政權不穩定性,還有并購雙方國家政策、法律法規的差異,都會使得跨國公司在進行并購時遇到障礙。當地政府為了某種政治目的或是為了減少跨國企業對本國企業的沖擊,采取嚴苛的管制,使得跨國并購企業往往處于被動地位,結果不佳。
2.財務風險。財務風險是指企業在并購涉及的各項財務活動中,可能引起企業財務狀況的不確定性,使得企業蒙受經濟損失,包括被并購企業的價值評估風險、融資風險、稅務風險等。企業并購的出資額往往是并購過程中最受關注的一個環節,然而信息的不對稱、操作流程的不規范、監督體系的不完善等常常造成并購數額的不合理。同時,并購方在并購時并不都是以自由資金支付,我國企業融資平臺的匱乏所造成的融資壓力也會使得整個并購過程中的融資成本上升,融資風險加大,銀行貸款、發行債券或股票都是較為常見的融資渠道,而這些又常常成為中國企業國內及國外并購中的軟肋。最后,不同的重組方案及重組后的架構有不同的稅務成本,企業在制定重組方案時,應充分考慮其對公司整體稅務影響。資本利得是否納稅、資產增值是否納稅、稅收優惠是否延續,這些都會給并購帶來經濟上的利益得失。
3.整合風險。并購后并購雙方面臨人力、物力、財力及文化的整合,想要快速實現并購前的戰略目標,必然需要應對來自多方面的困擾,整合期間可能遇到的管理機制沖突、人員的不配合、公司文化的不協調都會對并購的成敗產生負面影響,并反應在經濟效益上。因此并購不是一錘子買賣,需要具有統籌兼顧的全局觀,預防可能出現的連鎖反應,減少不必要的損失,達成并購的最終目標。
四、并購風險的防范
(一)企業增強風險意識,建立健全風險管理機制(ERM)
并購是否成功需要長期持續的觀察,并購協議的簽訂并不意味著風險的轉移。要想通過并購獲得豐厚回報,我國企業需要提高自身的風險防范意識,摒棄一些短期的功利意識和行為,并做好整個企業全面風險管理機制的建立健全。這種管理體制將企業并購中可能造成政治風險、財務風險、整合風險等的各個單元都納入統一的體系中,對各類風險進行測量,從而定性定量地對并購風險進行控制和管理。如此一來,將有效地防范并購風險對企業可能造成的傷害。
(二)政府完善政策體系,降低政策法規的阻礙
根據上文的闡述,近幾年我國企業國內外并購越來越頻繁,我國政府有必要為并購營造良好的政策和法律環境,在企業并購中提高監督管理水平并減少不必要的麻煩,最大限度地為企業整合資源、走出國門做好政策與法律支持。政府可以建立提供多項服務或咨詢的信息平臺,使得我國企業對相關的國內外政策法規有一個更加清晰和系統的認識,同時,披露近幾年我國企業國內并購的最新消息,幫助后續企業吸取前車之鑒,減少各個企業因對各種客觀因素判斷失誤或了解不夠詳細而產生的風險。尤其我國企業并購多集中在大型國企央企,對于關乎民生的中小企業,政府應該加大扶持力度,提供政策優惠及補貼,鼓勵中小企業做大做強,走出國門,參與國際競爭,從而提高我國企業的整體形象,趕上國際化步伐。
(三)雙方注重人才培養,促進業務與文化整合
并購的整個過程始終需要人員的執行,缺乏專業或有相關經驗的人才往往會使得并購最終失敗。而我國由于市場化程度仍然較為落后,企業應對國內外競爭的經驗不足,因此企業有并購等相關經驗的經營人才較為匱乏,這也就對企業人才培養提出了新的要求。引進具有國際化管理經驗的人才并對本土人才進行培訓教育,是解決這一問題的重要途徑。同時,通過人才的互通,并購雙方也可以最大限度地促進企業文化的交流和融合,特別是高層管理團隊的快速交融及對公司管理理念的相互滲透,都將對并購整合過程產生積極的影響,促進企業的價值提升。
參考文獻
[1]Chakrabarti anizational Factors in Postacquisition Perfor- mance[C].IEEE Transactions on Engineering Management,1990 (37):259-268.
[2]Robert J.Borghese,Paul Borgese,M&A from Planning to Integration:Executing Acquisitions and Increasing Shareholder Value[M],McGrew-Hill Trade.2001:132-156
[3]Healy.Does Coporate Performance Improve After Mergers[J].Journal of financial economics,1992(02): 135-137.
[4]劉重.中國企業海外并購及其風險分析[J],時代金融,2008(11):100-102.
[5]葉厚元,鄧明然.企業跨國并購風險傳導的因素及特征分析[J].武漢理工大學學報(信息與管理工程版),2006(09):72-75.
篇10
關鍵詞:企業并購財務風險融資風險支付風險
前言
作為一種資本運營方式,企業并購起源于西方資本主義國家。隨著西方商品經濟的深入發展,企業并購也經歷了從低級向高級發展的過程。我國企業并購的歷史較短,真正意義上的企業并購是在中國改革開放特別是20世紀80年代以后才發展起來的。企業并購在促進我國企業轉化經營機制,促進資源合理配置以及優化我國產業結構方面發揮了重要作用。所以,作為一種有效的資本運營方式,企業并購也逐步被我國企業所接受和采用,并在市場經濟發展過程中發揮著重要作用。
一、企業并購財務風險基本理論
(一)企業并購財務風險的定義
企業并購財務風險是指并購融資以及資本結構改變所引起的財務危機,甚至導致破產的可能性,或者是在一定時期內,為并購融資或因兼并背負債務,而使企業發生財務危機的可能性。
(二)企業并購財務風險的特性
1、企業并購財務風險的綜合性
企業并購活動是一個涉及到多個環節的復雜的資本運營活動,各個環節之間相互分離,有相互作用,甚至出現交叉。
2、企業并購財務風險的前后關聯性
在某一個環節發生的財務風險也會引起下一環節的財務風險,導致企業并購財務風險的連鎖反應。
3、企業并購財務風險的動態性
企業并購財務風險的發生頻率、影響范圍和影響強度都是不斷變化的,這也就要求其管理和防范必須采用動態方式。
4、企業并購財務風險的可控性
我們可以積極采取相應措施,比如提高信息處理質量、采取科學決策機制、運用科學控制手段來予以控制的。
(三)企業并購財務風險的主要內容
1、目標企業價值評估財務風險
在企業并購中,并購的成交價格是并購雙方關注的核心問題。而確定成交價格的關鍵又在于對目標企業價值評估。在并購企業對目標企業實施價值評估過程中,由于并購戰略的差異、評估信息的制約以及評估方法的選擇等因素的影響,會使得并購企業對目標企業價值評估出現偏差,這種偏差會引發并購企業的財務損失。
2、融資財務風險
在企業并購實施中,并購活動要涉及到融資和支付兩個環節,融資和支付方式的選擇都會給并購企業帶來財務損失的可能性。融資風險主要是指資金來源風險,主要包括融資安排風險和融資機構風險。具體來講,比如融資方式是否符合并購動機,資金在數量和時間上能否保證并購需要,融資結構是否合理等。
3、運營整合風險
企業實施并購后,還需要進行并購整合。在這個過程中,并購企業面臨財務整合風險。在并購整合過程中,財務風險主要表現為兩個方面:一是由于外部環境的復雜性和不確定性,導致決策者失誤性決策而給并購企業造成財務損失的可能性。二是由于企業內部財務組織的差異,或者財務運作的缺陷,而導致并購企業發生財務損失的可能性。
二、案例分析
(一)并購背景
聯想集團,全稱聯想集團有限公司,是中國目前最大的IT企業。其主要因為是生產和銷售臺式電腦、筆記本、手機、服務器和外設產品等。聯想集團目前年產量約500萬臺,員工總數一萬余人,1994年在香港聯合交易所上市,總市值為202億港元。
IBM,世界上最大的信息工業跨國公司,個人電腦事業部主要從事筆記本、臺式計算機、服務器、外設等產品的生產和銷售,約有9500名員工。在IBM總銷售額中,個人電腦事業部的銷售額約占10%。在全球PC市場上,IBM以5.2%的市場占有率排在戴爾和惠普之后,位居第三。盡管如此,IBM個人電腦事業部的利潤連續虧損,給IBM利潤造成了很大的影響。基于此,IBM打算在全球范圍內尋找合作伙伴,希望能夠妥善處理其個人電腦業務。
與此同時,聯想面臨著戴爾、惠普全球最大的兩個廠商及國內眾多中小品牌的激烈競爭,營業額、利潤的停滯不前,嚴重困擾著一直追求發展的聯想管理層。出于聯想自身發展戰略的需要、國際化戰略的需要以及追求巨大的協同效應等方面的考慮,聯想決定收購IBM個人電腦事業部。
(二)并購要點
2004年12月8日,聯想宣布以12.5億美元收購IBM的全球臺式機業務和筆記本業務(personal computer division, PCD),打造全球第三大PC企業。本文擬結合聯想此次并購案例,分析其并購活動中的財務風險。根據收購交易條款,聯想支付給IBM的收購金額為12.5億美元,其中包括現金6.5億美元,股權轉讓6億美元,另外還需承擔IBM5億美元債務。聯想PC的合并年收入將達約130億美元,年銷售PC約為1400萬臺。IBM與聯想將結成獨特的營銷與服務聯盟,聯想的PC將通過IBM遍布世界的分銷網絡進行銷售。新聯想將成為IBM首選的個人電腦供應商,而IBM也將繼續為中小型企業客戶提供各種端到端的集成IT解決方案。
(三)并購財務風險分析
1、目標企業價值評估風險分析
本文通過網上查閱,收集了2004年美國IT業八家大公司的市盈率,根據ValueLine網站給出的數據,聯想并購IBM個人電腦業務的收益大概是5.26+10+2=17.26億美元的價值,而聯想為此付出了17.5億美元的成本。由此可見,聯想在并購過程中并沒有過高估計IBM個人電腦業務的價值。
2、融資風險分析
聯想收購IBMPC業務所采取的支付方式是混合支付方式,收購的實際交易金額中有6.5億美元是現金支付,另外6億美元是股權轉讓,還有5億美元債務承擔。根據與IBM簽訂了的協議,聯想從2005年第二季度起,支付給IBM服務費用7.05億美元,分為2.85億美元,2.23億美元和1.97億美元三次支付。收購完成半年之后,聯想引入GeneralAtlantic、美國新橋投資集團及德克薩斯太平洋集團等投資公司3.5億美元的戰略投資,之后聯想集團斥資1.52億美元回購此前向IBM發行的4.357億股超額無投票權股份,IBM在聯想的持股量,由18.9%下降到13.4%。回購股份未影響公司財政狀況,融資風險成功化解,聯想和IBM實現雙贏。
3、運營整合風險分析
跨國并購的七七定律認為,70%的并購沒有實現期望的商業價值,其中70%的并購失敗于并購后的文化整合。聯想并購IBM個人電腦業務后也面臨著文化整合的巨大風險。新聯想采取了一些措施,確保公司國際化的順利進行,比如留任了IBM的PCD總經理;總部遷往美國紐約;規范新公司內部溝通的國際語言等。在人事政策方面,維持“一企兩薪制”,原IBM員工的薪酬在3年內不變,留住企業關鍵人才;在經銷商和客戶方面,聯想展開了與IBM個人電腦事業部的經銷商和客戶的深度交流。想方設法保留了IBMPCD的渠道和客戶。從目前的情況看,聯想并購后在整合風險的防范和管理上是比較成功的,尤其是文化方面的整合。
三、企業并購財務風險度量模型應用
根據模糊決策方法,建立企業并購財務風險等級評價模型:B=A?R
其中B為評估風險最終得數,R為風險等級評估矩陣,A為權重矩陣。R=[X,Y,Z]T,A=[ax,ay,az],ax,ay,az分別為X,Y,Z的權重,且ax+ay+az=1。
針對聯想并購行為,運用該財務風險度量模型評價指標體系進行財務風險分析,經20位專家對此次并購活動財務風險進行評估,根據德爾菲法確定指標和權重數據,可知:
X=AX?[X1,X2,X3]T=3.3325
Y=AY?[Y1,Y2,Y3]T==2.7275
Z=AZ?[Z1,Z2,Z3]T=[0.35,0.35,0.3]?[2.8,2.75,2.7]T=2.7525
R=[X,Y,Z]T=[3.3325,2.7275,2.7572]T,A=[ax,ay,az]=[0.4,0.3,0.3]
B=A?R≈2.98
通過度量模型可以得出結論,聯想并購財務風險等級為2.98,屬于一般風險。通過二級評判指標向量進一步深入分析可知:該次并購活動,融資風險和整合風險屬于一般風險,目標企業定價風險高于一般風險為3.33。導致目標定價風險偏高的主要因素是利潤預測和貼現系數的選擇。同時,雖然融資風險整體一般,但是從分析過程可以看出決定其大小的指標中資本結構的合理性風險較其它兩項風險明顯偏大。綜合以上分析結果,企業可以有針對性地在此次并購中產生風險較大的利潤預測、貼現系數選擇和資本結構合理性確定三方面,采取有效對策規避風險。
結束語
并購是資本運營的一種重要手段,在現代企業擴張中扮演著越來越重要的角色。無論是在國外,還是在國內都得到了廣泛運用。但是我們必須看到,并購過程中也可能隱藏著巨大的財務風險。企業并購中必須對此問題高度重視并審慎分析,采取合理途徑穩妥解決。我國目前對企業并購過程中的財務風險的研究并不深入,不利于我國企業在世界并購浪潮中獲取核心競爭力,不利于我國國民經濟和國有資產的優化。我國已經融入世界經濟的浪潮,對企業并購中的財務風險加以重視,對保證并購活動的順利開展,提高我國企業并購效率,意義深遠。
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