導(dǎo)語(yǔ)：如何才能寫好一篇股權(quán)激勵(lì)回購(gòu)方案，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

【關(guān)鍵詞】股權(quán)激勵(lì)制度；存在的問(wèn)題；改進(jìn)建議

一、我國(guó)上市公司股權(quán)激勵(lì)現(xiàn)狀分析

1.總體狀況分析

2005年12月31日，《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》出臺(tái)，上市公司股權(quán)激勵(lì)風(fēng)起云涌。2006年9月，國(guó)資委及財(cái)政部聯(lián)合頒發(fā)了《國(guó)有控股上市公司（境內(nèi)）實(shí)施股權(quán)激勵(lì)試行辦法》，標(biāo)志著國(guó)有上市公司股權(quán)激勵(lì)結(jié)束了破冰之旅。2006年可以稱得上是我國(guó)上市公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的元年，從收集的數(shù)據(jù)來(lái)看，2006年滬深兩市共有43家上市公司公布了股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案，不到上市公司總數(shù)的3%。在2007年前三個(gè)季度，很少有股權(quán)激勵(lì)方案公布，但隨著公司治理專項(xiàng)活動(dòng)的結(jié)束，以中化國(guó)際、中糧地產(chǎn)為首的部分企業(yè)率先推出股權(quán)激勵(lì)方案，打破了2007年中國(guó)股權(quán)激勵(lì)市場(chǎng)的沉默。雖然2007年只有13家上市公司公布了股權(quán)激勵(lì)方案，但是與2006年相比，股權(quán)激勵(lì)方案的質(zhì)量有了明顯的提高。2008年是五年中實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃上市公司數(shù)量最多的一年，達(dá)60家，占兩市上市公司總數(shù)的3.61%。在方案具體設(shè)計(jì)上，“民營(yíng)企業(yè)、股票期權(quán)模式、定向增發(fā)方式”等特征仍然是主旋律，但是限制性股票的重受青睞也讓我們看到了市場(chǎng)變化對(duì)股權(quán)激勵(lì)產(chǎn)生的影響。由于受全球金融危機(jī)的影響，2009年我國(guó)公布股權(quán)激勵(lì)方案的上市公司只有18家，大多數(shù)公司基本上是處于謹(jǐn)慎觀望期。由于有利的外部環(huán)境和上市公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的積極性提高，2010年公布股權(quán)激勵(lì)的公司達(dá)55家，相比2009年數(shù)目顯著提高。

2.股權(quán)激勵(lì)模式分析

我國(guó)上市公司采用的激勵(lì)模式主要包括：股票期權(quán)、股票增值權(quán)、限制性股票、業(yè)績(jī)股票、組合模式五種模式。對(duì)我國(guó)上市公司股權(quán)激勵(lì)模式的基本狀況進(jìn)行分析，得到我國(guó)上市公司股權(quán)激勵(lì)模式分布如表1。

表1 上市公司激勵(lì)模式分析

激勵(lì)模式 數(shù)量 所占%

股票期權(quán) 143 75.66%

股票增值權(quán) 1 0.53%

限制性股票 37 19.58%

業(yè)績(jī)股票 1 0.53%

組合模式 7 3.70%

合計(jì) 189 100.00%

從表1中可以得出，我國(guó)上市公司股權(quán)激勵(lì)的激勵(lì)模式主要以股票期權(quán)模式為主。五年中，有143家上市公司采用了股票期權(quán)的激勵(lì)模式，占所有公司的75.66%；單獨(dú)采用股票增值權(quán)和業(yè)績(jī)股票的激勵(lì)模式各有1家上市公司，占0.53%；有37家上市公司采用了限制性股票的激勵(lì)模式，占所有公司的19.58%；其余還有7家公司采用了以上四種模式的組合模式。

3.企業(yè)性質(zhì)分析

利用以上189家樣本公司的數(shù)據(jù)對(duì)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的企業(yè)性質(zhì)進(jìn)行分析，得到以下企業(yè)性質(zhì)分布表（詳見(jiàn)表2）。

表2 股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃企業(yè)性質(zhì)分布表

激勵(lì)模式 企業(yè)性質(zhì)

國(guó)企 民企 外資

數(shù)量 所占% 數(shù)量 所占% 數(shù)量 所占%

合計(jì) 39 78.84% 149 20.63% 1 0.53%

從表2中可以得出，我國(guó)在2006-2010年提出股權(quán)方案的189家上市公司中149家（占78.84%）為民營(yíng)企業(yè)，39家（占20.63%）為國(guó)企，五年中僅有1家外企提出股權(quán)激勵(lì)方案，采用的是股票期權(quán)的激勵(lì)模式，民營(yíng)企業(yè)所占的比例為國(guó)企的3.82倍。

4.股票來(lái)源分析

利用以上189家樣本公司的數(shù)據(jù)對(duì)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的股票來(lái)源進(jìn)行分析，得到以下股票來(lái)源分布表（詳見(jiàn)表3）。

表3 股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃股票來(lái)源分布表

激勵(lì)模式 股票來(lái)源

大股東轉(zhuǎn)讓 定向增發(fā) 回購(gòu) 原非流通股 定向增發(fā)或回購(gòu)

數(shù)量 所占% 數(shù)量 所占% 數(shù)量 所占% 數(shù)量 所占% 數(shù)量 所占%

合計(jì) 7 3.7% 164 86.77% 10 5.3% 1 0.53% 7 3.7%

由表3結(jié)合原始樣本數(shù)據(jù)分析可知，2006-2010年我國(guó)上市公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的股票來(lái)源主要有大股東轉(zhuǎn)讓、定向增發(fā)、回購(gòu)等形式，采用定向增發(fā)的公司有164家（占86.77%），采用回購(gòu)方式的有10家（占5.3%），采用大股東轉(zhuǎn)讓和不確定來(lái)源的各有7（占3.70%），僅有中信證券1家公司的股權(quán)激勵(lì)股票來(lái)源為原非流通股。

5.激勵(lì)額度分析

所有公布股權(quán)激勵(lì)方案的189家企業(yè)中，排除未明確激勵(lì)額度和混合激勵(lì)額度的公司后，明確激勵(lì)額度的有177家（詳見(jiàn)表4）。

表4 上市公司股權(quán)激勵(lì)額度統(tǒng)計(jì)表

激勵(lì)額度 3%以下 3%-5% 5%-8% 8%-10%

公司數(shù)量 74 42 41 20

所占% 41.81% 23.73% 23.16% 11.30%

由表4結(jié)合原始樣本數(shù)據(jù)分析可知，有74家企業(yè)激勵(lì)額度在3%以下，占比41.81%；有42家企業(yè)激勵(lì)額度在3%-5%，占比23.73%；41家企業(yè)選擇了5%-8%這一激勵(lì)額度的中上區(qū)間，占比23.16%；剩余20家企業(yè)激勵(lì)額度在8%以上。激勵(lì)比例為10%的公司有金發(fā)科技、報(bào)喜鳥(niǎo)、德美化工、隆平高科，激勵(lì)比例最小的公司正泰電器為0.0199%，平均為4.01%。

二、我國(guó)上市公司股權(quán)激勵(lì)中存在的問(wèn)題

篇2

關(guān)鍵詞：股份回購(gòu) 上市公司 問(wèn)題

我國(guó)證券市場(chǎng)的不斷發(fā)展和完善，股份回購(gòu)對(duì)我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)也發(fā)揮著重要的作用，如：傳遞公司價(jià)值低估信息、維護(hù)公司股價(jià)、優(yōu)化公司的資本結(jié)構(gòu)、利用回購(gòu)，實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃、股利替代工具等。

1、影響我國(guó)上市公司股份回購(gòu)的因素分析

我國(guó)《證券法》對(duì)股份回購(gòu)特別是國(guó)有股的回購(gòu)沒(méi)有可以引薦的規(guī)定，相關(guān)的配套法規(guī)、實(shí)施細(xì)則或者是具體的操作步驟也還沒(méi)有出臺(tái)。關(guān)于上市公司股份回購(gòu)的立法方面，我國(guó)公司法第149條規(guī)定：“公司不得收購(gòu)本公司的股票，但為減少公司資本而注銷股份或者與持有本公司股份的其他公司合并時(shí)除外，公司依照前款規(guī)定收購(gòu)本公司的股票后，必須在十日之內(nèi)注銷該部分股份，依照法律，行政法規(guī)辦理變更登記，并公告。公司不得接受本公司的股票作為遞延的標(biāo)的。”

而在西方成熟的資本市場(chǎng)上，股份回購(gòu)作為股利政策的一種，得到廣泛的運(yùn)用，法律法規(guī)方面相對(duì)我國(guó)也較為完善。比如美國(guó)，美國(guó)1984年前的《標(biāo)準(zhǔn)商事公司法》規(guī)定：公司可用非保留和未限制的營(yíng)業(yè)盈余利潤(rùn)購(gòu)買自己的股份。同時(shí)也規(guī)定了四種例外情況不受限制：（1）為消除非整數(shù)股份；（2）為收取或解決欠公司的債務(wù)；（3）支付依本法令有權(quán)要求公司收購(gòu)其股份之異議股東；（4）依本法令其他規(guī)定，以贖回或購(gòu)買的方式，收回可贖回的股份，但購(gòu)買價(jià)格不得超過(guò)贖回價(jià)格。但是，若公司無(wú)法支付債務(wù)或在購(gòu)買后無(wú)法支付債務(wù)時(shí)，不適合購(gòu)買本公司債務(wù)。德國(guó)是“原則禁止，例外許可”立法模式。英國(guó)對(duì)于股份回購(gòu)的規(guī)定比較寬松，日本則是“原則上許可，例外禁止”。

從上面的各國(guó)相關(guān)法律的比較、辦法可以看出，國(guó)外對(duì)與上市公司股份回購(gòu)的立法方面相對(duì)我國(guó)來(lái)說(shuō)，都是較為寬松的。而我國(guó)對(duì)于上市公司股份回購(gòu)基本采用了“原則上禁止，例外允許”的立法模式。法律的滯后性導(dǎo)致了操作中的諸多不規(guī)范性，也成了回購(gòu)創(chuàng)新的約束因素。而面對(duì)當(dāng)前已經(jīng)出現(xiàn)的一些股份回購(gòu)案例，滯后的法律規(guī)范就無(wú)法滿足市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要。

2、上市公司對(duì)股份回購(gòu)缺乏相應(yīng)的認(rèn)識(shí)

股份回購(gòu)在我國(guó)尚屬于起步階段，由于我國(guó)的特殊國(guó)情，股份回購(gòu)在我國(guó)呈現(xiàn)兩種類型，一種是股份權(quán)置改革背景下的國(guó)有股回購(gòu)，其上市的主要目的是優(yōu)化上市公司資本結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)國(guó)有股減持方案，第二種與國(guó)際情況類似，在股份持續(xù)低迷的影響下，上市公司以回顧社會(huì)公眾股的形式，以提升被低估的股票價(jià)值，目的是穩(wěn)定和維護(hù)公司股價(jià)。

在國(guó)外，股份回購(gòu)作為資本運(yùn)作的一種方式得到廣泛運(yùn)用，特別是美國(guó)。美國(guó)是最早發(fā)生股份回購(gòu)的國(guó)家，也是股份回購(gòu)最為活躍的國(guó)家。美國(guó)雖然在上世紀(jì)70年代以前，股份回購(gòu)還不頻繁，但是人們對(duì)股份回購(gòu)已經(jīng)有了初步的認(rèn)識(shí)。在80年代以后，隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，人們意識(shí)到只有運(yùn)用股份回購(gòu)等資本運(yùn)作方式才能滿足資本市場(chǎng)的需求，隨著市場(chǎng)的開(kāi)放制管理，公司之間非股份回購(gòu)越發(fā)頻繁，回購(gòu)規(guī)模和金額也越來(lái)越大，使得股份回購(gòu)得到快速發(fā)展。

與國(guó)外相比，也正因?yàn)槲覈?guó)對(duì)股份回購(gòu)的認(rèn)識(shí)較少較晚，使得股份回購(gòu)沒(méi)能更好的為我國(guó)的上市公司服務(wù)。

3、債券人和中小股東利益難以保障

在中國(guó)，由于股份回購(gòu)市場(chǎng)還不成熟，從其現(xiàn)實(shí)法律來(lái)看，股份回購(gòu)主要局限于要約回購(gòu)、協(xié)議回購(gòu)和公開(kāi)市場(chǎng)回購(gòu)。但由于股份權(quán)置在我國(guó)起步較晚等歷史原因，在實(shí)踐中采用最多的是協(xié)議回購(gòu)和公開(kāi)市場(chǎng)回購(gòu)。在協(xié)議回購(gòu)和公開(kāi)市場(chǎng)回購(gòu)中，因?yàn)楣_(kāi)市場(chǎng)交易或是證券交易所集中競(jìng)價(jià)出現(xiàn)較晚，所以還是協(xié)議回購(gòu)占大多數(shù)。一方面，因?yàn)閲?guó)有股具有非流通性，只能采用在交易所以外的地方進(jìn)行協(xié)議回購(gòu)。對(duì)于流通股的回購(gòu)就在公開(kāi)市場(chǎng)進(jìn)行。但是，我國(guó)大多數(shù)公司都是不能流通的國(guó)有股，股份回購(gòu)采取的都是協(xié)議回購(gòu)方式。在協(xié)議回購(gòu)中，協(xié)議雙方都是代表國(guó)家利于的大股東，那些中小股東幾乎是沒(méi)有發(fā)表的權(quán)利，這嚴(yán)重?fù)p害了中小股東的利益。

而在國(guó)外，由于其市場(chǎng)比較成熟，法律法規(guī)也比較完善，每個(gè)公司會(huì)根據(jù)各個(gè)公司的回購(gòu)數(shù)量、類型和動(dòng)機(jī)等因素的不同，選擇相應(yīng)的股份回購(gòu)方式。但總結(jié)起來(lái)，在國(guó)外主要的股份回購(gòu)方式有：公開(kāi)市場(chǎng)回購(gòu)、要約回購(gòu)、可轉(zhuǎn)讓出售權(quán)、私下協(xié)議回購(gòu)和交換要約五種形式，但是90%以上使用的都是公開(kāi)市場(chǎng)回購(gòu)。

4、大量的資金支付帶來(lái)一定的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

我國(guó)上市公司進(jìn)行股份回購(gòu)的資金來(lái)源一般首選是自有資金，若是自有資金不足還可選擇運(yùn)用部分資本公積或是盈余公積，但必須經(jīng)過(guò)股東大會(huì)同意。

在國(guó)外，上市公司進(jìn)行股份回購(gòu)的資金主要包括自有資金和債務(wù)融資。而自有資金又包括公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所得現(xiàn)金流和公司權(quán)益資本，美國(guó)主要是以公司盈余來(lái)進(jìn)行股份回購(gòu)，還有一種是資本公積，但是資本公積必須在相關(guān)章程允許或股東會(huì)授權(quán)下才可以。債務(wù)融資是在自有資金不足時(shí)進(jìn)行的一種舉債行為，主要包括銀行借款和發(fā)行公司債券等。

由于進(jìn)行股份回購(gòu)需要的資金量過(guò)大，會(huì)給公司帶來(lái)巨大的壓力，所以我國(guó)的資金來(lái)源跟國(guó)外有很多相似的地方，但也有不足之處。

參考文獻(xiàn)：

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篇3

在我國(guó)目前的資本市場(chǎng)中，配股和增發(fā)新股是上市公司再融資的主要方式。近日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)的《上市公司新股發(fā)行管理辦法》和《關(guān)于做好上市公司新股發(fā)行工作的通知》，對(duì)配股和增發(fā)新股政策進(jìn)行了重新規(guī)范，進(jìn)一步降低了配股和增發(fā)新股的財(cái)務(wù)指標(biāo)要求，提高了配股和增發(fā)新股的市場(chǎng)化程度。隨著上市公司配股和增發(fā)條件的寬松、市場(chǎng)化程度的提高，市場(chǎng)中出現(xiàn)了上市公司積極申請(qǐng)?jiān)偃谫Y的狀況。2001年6月14日國(guó)務(wù)院了《減持國(guó)有股籌集社會(huì)保障基金管理暫行辦法》，其中規(guī)定：“減持國(guó)有股主要采取存量發(fā)行方式，凡國(guó)家擁有股份的股份有限公司(包括境外上市公司)向公眾投資者首次公開(kāi)發(fā)行新股和增發(fā)股票時(shí)，均應(yīng)按融資額的10％出售國(guó)有股。”這樣，增發(fā)新股又與國(guó)有股減持直接聯(lián)系起來(lái)。在當(dāng)前國(guó)有股股東普遍放棄上市公司配股權(quán)的條件下，配股和增發(fā)新股本身都能夠改善上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，即流通股比例的相對(duì)上升和非流通股比例的相對(duì)下降。但是，這一比例的變化程度如何，在改善上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)方面有無(wú)顯著意義，上市公司能否利用再融資方式優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)并實(shí)現(xiàn)對(duì)經(jīng)理層的激勵(lì)，在國(guó)有股減持補(bǔ)充社保基金方案出臺(tái)后，符合條件的上市公司應(yīng)如何借再融資這一契機(jī)來(lái)改善其股權(quán)結(jié)構(gòu)，對(duì)這些問(wèn)題的回答既具有重要的理論意義，也具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。

一、我國(guó)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀及其再融資特征

1．我國(guó)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

我國(guó)的國(guó)有企業(yè)改革，是在國(guó)有企業(yè)公司化框架下進(jìn)行的，按照這一改革框架，大批國(guó)有企業(yè)進(jìn)行了股份制改造。在當(dāng)時(shí)特定的歷史條件下，國(guó)家對(duì)股份公司的所有權(quán)按照所有者的性質(zhì)進(jìn)行了劃分，分為國(guó)有股、法人股和社會(huì)公眾股，國(guó)家股和國(guó)有法人股都屬于國(guó)有股權(quán)。國(guó)家對(duì)國(guó)有股和法人股有明確的規(guī)定，即要保證國(guó)家股和國(guó)有法人股的控股地位。為保持上市公司的國(guó)家控制權(quán)，作出了國(guó)有股暫不上市流通的初始制度安排。這種制度安排在保證國(guó)有股控股地位的同時(shí)，也造成了中國(guó)股市的二元結(jié)構(gòu)，即純粹市場(chǎng)化的流通股市場(chǎng)和非市場(chǎng)化的國(guó)有股市場(chǎng)。截至2000年12月31日，滬深股市發(fā)行的總股本已達(dá)3709億股，市價(jià)總值已達(dá)48473億元。但是，滬深股市的流通股僅為1329億股，占股本總額的35．8％，有2380億的國(guó)家股、法人股和其他少量?jī)?nèi)部職工股、轉(zhuǎn)配股處于沉淀狀態(tài)，占股本總額的64．2％；流通股市值僅為16219億元，占市價(jià)總值的33．46％，非流通股票市值高達(dá)32254億元，占市價(jià)總值的66．17％。在非流通股份中，國(guó)有股所占比例超過(guò)80％。

我國(guó)向國(guó)有股傾斜的制度安排，導(dǎo)致了上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)呈畸形狀態(tài)。上市公司股份過(guò)度集中于國(guó)有股，使得其難以建立起合理的法人治理結(jié)構(gòu)。上市公司的大股東仍然是國(guó)有企業(yè)原來(lái)的上級(jí)主管部門或企業(yè)，對(duì)大股東負(fù)責(zé)實(shí)際上是對(duì)國(guó)有企業(yè)原來(lái)的上級(jí)行政主管部門或企業(yè)負(fù)責(zé)；又由于這種持股主體是一種虛擬主體，它對(duì)上市公司經(jīng)營(yíng)者的監(jiān)督和約束缺乏內(nèi)在動(dòng)力，上市公司的經(jīng)營(yíng)體制出現(xiàn)向國(guó)有企業(yè)復(fù)歸的現(xiàn)象。另外，由于上市公司股權(quán)的流動(dòng)性不同和持股集中度不同，導(dǎo)致了“同股不同價(jià)”和“同股不同權(quán)”的情況。為了使上市公司建立起合理的法人治理結(jié)構(gòu)，提高管理績(jī)效，股權(quán)結(jié)構(gòu)的調(diào)整有其必要性。

2．特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)下的上市公司再融資

資本結(jié)構(gòu)理論認(rèn)為，融資方式的選擇受資本成本影響。對(duì)債務(wù)融資而言，債務(wù)資本成本與債權(quán)人所要求的收益率相關(guān)；對(duì)股權(quán)融資而言，股權(quán)融資成本與股東所期望的收益率相關(guān)。在資本市場(chǎng)發(fā)達(dá)國(guó)家，公司的管理層受到股東的硬約束，經(jīng)常面臨分紅派息的壓力，股權(quán)融資成本并不低，而且由于債務(wù)的避稅作用，債務(wù)成本往往低于股權(quán)籌資成本。它們的實(shí)證研究表明，上市公司一般先使用內(nèi)部股權(quán)融資(即留存收益)，其次是債務(wù)融資，最后才是外部股權(quán)融資。我國(guó)上市公司雖然也表現(xiàn)出優(yōu)先使用內(nèi)部股權(quán)融資的傾向，但是，國(guó)有股“一股獨(dú)大”的特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)和國(guó)有的控股股東普遍不到位的現(xiàn)象，已經(jīng)嚴(yán)重削弱了股東對(duì)經(jīng)理層的約束，導(dǎo)致經(jīng)理層過(guò)分追求對(duì)資本的控制權(quán)，其結(jié)果必然是上市公司對(duì)股權(quán)再融資有明顯的偏好；再加上上市公司沒(méi)有分紅派息壓力，外部股權(quán)融資成本即成為了公司管理層可以控制的成本，所以我國(guó)上市公司一般將國(guó)內(nèi)債務(wù)融資的順序排列在外部股權(quán)融資之后。前幾年，由于新股增發(fā)比配股審批困難，配股自然也就成為了上市公司再融資的首選方式。1998—2000年深滬市場(chǎng)A股籌資規(guī)模的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，清楚地顯示了近幾年配股融資和增發(fā)新股在我國(guó)資本市場(chǎng)籌資中所占的地位。見(jiàn)表1。

表11998-2000年A股籌資規(guī)模統(tǒng)計(jì)年份市場(chǎng)籌資總額（億元）配股籌資總額（億元）配股占市場(chǎng)籌資額的比重（%）增發(fā)籌資總額（億元）增發(fā)占市場(chǎng)籌資額的比重（%）

1998736.12286.8138.9648.296.56

1999809.25290.5635.9056.316.96

20001535.63500.1932.57297.2019.34

資料來(lái)源：深交所巨潮資訊網(wǎng)。

雖然我國(guó)上市公司熱衷于配股、增發(fā)與其特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)有關(guān)，但是反過(guò)來(lái)，配股和增發(fā)也會(huì)影響上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)。配股和增發(fā)導(dǎo)致的股權(quán)結(jié)構(gòu)變動(dòng)程度如何呢?我們通過(guò)下面的實(shí)證分析對(duì)這個(gè)問(wèn)題進(jìn)行深入討論。

二、上市公司再融資與股權(quán)結(jié)構(gòu)變動(dòng)的實(shí)證分析

1．上市公司配股融資與股權(quán)結(jié)構(gòu)變動(dòng)的實(shí)證檢驗(yàn)

從理論上講，配股是向公司的原有股東按照其持股比例發(fā)行股票，如果全部股東都全額認(rèn)購(gòu)，上市公司的股權(quán)比例不會(huì)發(fā)生變動(dòng)。但是在我國(guó)證券市場(chǎng)中，上市公司的國(guó)有股股東往往會(huì)放棄配股權(quán)。因?yàn)樵趪?guó)有股股東配售的股份仍是非流通股份的情況下，國(guó)有股股東若與流通股股東按照相同的價(jià)格配股，容易造成股東資金的沉淀，其結(jié)果自然是國(guó)有股股東不愿意參與配股；再就是有的國(guó)有控股股東在發(fā)起成立股份公司時(shí)，已經(jīng)將資產(chǎn)全部投入，配股時(shí)根本無(wú)力參配。而在非流通股股份普遍放棄配股權(quán)的同時(shí)，流通股的配股往往由券商進(jìn)行“余額包銷”，所以一般都能夠全額參配。在這樣的條件下，勢(shì)必造成上市公司流通股股份的相對(duì)上升和非流通股股份的相對(duì)下降。

2000年滬市上市公司中實(shí)施配股的有82家，在此其中只有13家公司國(guó)有股股東實(shí)現(xiàn)了全額參配，其余69家公司的國(guó)有股股東均部分或全額放棄了配股權(quán)。我們對(duì)這69家公司配股前后流通股占總股本比例的變動(dòng)情況進(jìn)行了考察，以分析國(guó)有股放棄配股權(quán)對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)變動(dòng)的影響情況，并進(jìn)行了公司配股前后股權(quán)結(jié)構(gòu)變動(dòng)的配對(duì)T統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)，以查明這些公司在配股前后股權(quán)結(jié)構(gòu)變動(dòng)是否顯著。見(jiàn)表2。

表2配股前后流通股所占比例變動(dòng)的檢驗(yàn)項(xiàng)目樣本個(gè)數(shù)最小值最大值均值標(biāo)準(zhǔn)差

配股前流通股占總股本的比例690.190.690.3540.112

配股前流通股占總股本的比例690.220.70.4050.114

T值（雙尾檢驗(yàn)）19.043

顯著性水平0.001

資料來(lái)源：上市公司年度報(bào)表。

結(jié)果表明，由于持有非流通股份的股東放棄配股權(quán)，使得這些上市公司流通股占總股本的比例相對(duì)上升，平均上升了5．1％(即0．405—0．354)；與此相對(duì)應(yīng)，非流通股份所占比例平均下降了5．1％；進(jìn)一步，配對(duì)樣本檢驗(yàn)結(jié)果也顯示配股前后股本結(jié)構(gòu)變動(dòng)顯著(顯著性水平為0．001，雙尾檢驗(yàn))。

2．上市公司轉(zhuǎn)配股與股權(quán)結(jié)構(gòu)變動(dòng)的實(shí)證檢驗(yàn)

轉(zhuǎn)配股是上市公司在配股時(shí)，國(guó)有股或法人股股東將配股權(quán)轉(zhuǎn)讓給社會(huì)公眾股股東，由社會(huì)公眾股股東認(rèn)購(gòu)的股份。而放棄配股則是指國(guó)有股、法人股股東既不參與配股，又不將配股權(quán)轉(zhuǎn)讓與他人的情況。原國(guó)家國(guó)有資產(chǎn)管理局于1994年4月5日發(fā)出的《關(guān)于在上市公司送配股時(shí)維護(hù)國(guó)家股權(quán)益的緊急通知》規(guī)定：（1）有能力配股時(shí)不能放棄，以防持股比例降低；(2)在不影響控股地位時(shí)，可以轉(zhuǎn)讓配股權(quán)；(3)配股權(quán)轉(zhuǎn)讓的限制及通過(guò)購(gòu)買配股權(quán)認(rèn)購(gòu)的股份的轉(zhuǎn)讓辦法，均按照證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的規(guī)定執(zhí)行。中國(guó)證監(jiān)會(huì)于1994年10月27日頒發(fā)的《上市公司辦理配股申請(qǐng)和信息披露的具體規(guī)定》指出：“配股權(quán)出讓后，受讓者由此增加的股份暫不上市流通。”

轉(zhuǎn)配股這種做法在1995—1997年間最為集中，1998年停止。由于國(guó)有股、法人股股東轉(zhuǎn)讓配股權(quán)后，轉(zhuǎn)讓的部分不得上市流通，因此，隨著上市公司送股、轉(zhuǎn)股和配股的實(shí)施，待處理轉(zhuǎn)配股的總數(shù)逐漸增大。我們對(duì)96家轉(zhuǎn)配股的滬市上市公司由于轉(zhuǎn)配而導(dǎo)致的股本結(jié)構(gòu)變動(dòng)進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)分析，從中能夠看出轉(zhuǎn)配股份對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響程度。見(jiàn)表3。

表3轉(zhuǎn)配股前后股本結(jié)構(gòu)變動(dòng)的檢驗(yàn)

項(xiàng)目公司數(shù)級(jí)差最小值最大值均值標(biāo)準(zhǔn)差

轉(zhuǎn)配這前非流通股份所占比例960.520.450.970.680.13

轉(zhuǎn)配上市后非流通股份所占比例960.610.320.930.590.13

T值（雙尾檢驗(yàn)）10.99

顯著性水平0.00

資料來(lái)源：根據(jù)《中國(guó)證券報(bào)》公布相關(guān)數(shù)據(jù)整理。

結(jié)果顯示，轉(zhuǎn)配股使非流通股份(國(guó)有股和法人股)占總股本的比例平均降低了9％(即0．59—0．68)，配對(duì)樣本的T檢驗(yàn)表明轉(zhuǎn)配前后股本結(jié)構(gòu)變動(dòng)顯著(顯著性水平為0．00，雙尾檢驗(yàn))。從股權(quán)結(jié)構(gòu)角度分析，我們認(rèn)為上市公司的配股權(quán)還是允許轉(zhuǎn)配為好。這是因?yàn)椋谠试S轉(zhuǎn)配的情況下，股權(quán)結(jié)構(gòu)的變動(dòng)程度要明顯強(qiáng)于僅僅是放棄配股的情況；進(jìn)一步分析，如果允許將配股權(quán)轉(zhuǎn)讓給其他機(jī)構(gòu)投資者，將對(duì)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化極為有利。

3．上市公司增發(fā)新股與股權(quán)結(jié)構(gòu)變動(dòng)的實(shí)證檢驗(yàn)

增發(fā)新股是上市公司除配股之外的另一種再融資方式，近兩年來(lái)越來(lái)越多的滬深上市公司增發(fā)了A股。1998年5月，太極實(shí)業(yè)、申達(dá)股份、上海三毛、龍頭股份和深惠中5家紡織業(yè)上市公司開(kāi)創(chuàng)了增發(fā)A股的先河，之后，新鋼釩、上海醫(yī)藥相繼增發(fā)。1999年，上菱電器、深康佳、真空電子、東大阿派幾家電子類上市公司也完成了增發(fā)，并且在發(fā)行方式上進(jìn)行了創(chuàng)新。2000年，吉林化工、深招港、江蘇悅達(dá)、風(fēng)華高科、托普軟件、南通機(jī)床等公司進(jìn)行了增發(fā)。到2000年底，實(shí)施增發(fā)的上市公司已經(jīng)達(dá)到了35家。增發(fā)新股與配股的區(qū)別在于前者面向所有投資者，后者只面向公司現(xiàn)有股東。增發(fā)新股的對(duì)象主要是社會(huì)公眾，既面向公司現(xiàn)有股東也面向所有新的投資者，在1999年的增發(fā)中，還引進(jìn)了戰(zhàn)略投資者的概念。

三、上市公司再融資與股權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的理論分析

1．上市公司通過(guò)再融資優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)能夠?qū)崿F(xiàn)國(guó)有資本的退出

有數(shù)據(jù)表明，目前上市公司處于絕對(duì)控股地位的大股東有56％是國(guó)有股股東。由此看來(lái)，國(guó)有股比例過(guò)高與國(guó)有經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略調(diào)整的“有所為有所不為”的政策導(dǎo)向確有相悖之處。在國(guó)際資本市場(chǎng)上，作為上市公司主要發(fā)起人的企業(yè)通常可以用20％～30％的資本調(diào)動(dòng)、支配70％～80％的其他資本，而我國(guó)資本市場(chǎng)中國(guó)家用62％的國(guó)有資本僅調(diào)動(dòng)38％的社會(huì)資本，這是很大的資源浪費(fèi)。目前上市公司國(guó)有股主動(dòng)放棄配股或?qū)⑴涔蓹?quán)轉(zhuǎn)讓，以及上市公司增發(fā)新股，既是相對(duì)降低國(guó)有股比例的有效途徑，也為上市公司進(jìn)行國(guó)有股回購(gòu)創(chuàng)造了良好的條件，還能夠引進(jìn)新的戰(zhàn)略投資者。實(shí)證分析表明，放棄配股、轉(zhuǎn)配、增發(fā)新股公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)都會(huì)發(fā)生變化，變化的幅度為5％～10％不等，按照我國(guó)公司現(xiàn)有的股權(quán)結(jié)構(gòu)，國(guó)有股占較大比例的公司應(yīng)能經(jīng)得起兩次以上這樣的“沖擊”。另外，對(duì)于國(guó)有資本擬進(jìn)行戰(zhàn)略性退出的上市公司來(lái)講，上市公司利用配股和增發(fā)的資金進(jìn)行國(guó)有股的回購(gòu)或配合增發(fā)新股直接出售部分國(guó)有股，將國(guó)有股的比例降至30％左右甚至以下，保持相對(duì)控股地位，應(yīng)該是一種較為理想的退出方式。

2．上市公司通過(guò)再融資優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)能夠使公司治理機(jī)制更加有效

不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司治理機(jī)制作用的影響是不同的。首先，就權(quán)的競(jìng)爭(zhēng)而言，股權(quán)集中程度有限或大股東僅處于相對(duì)控股地位，其他股東就有能力影響公司的重大決策，致使經(jīng)營(yíng)能力低下、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不佳的經(jīng)理得以更換。其次，就監(jiān)督機(jī)制而言，對(duì)于有相對(duì)控股股東的公司來(lái)說(shuō)，股東具有對(duì)經(jīng)理進(jìn)行有效監(jiān)督的優(yōu)勢(shì)，在經(jīng)理是相對(duì)控股股東的人的情況下，其他大股東也會(huì)因其具有一定的股權(quán)數(shù)量而具有監(jiān)督的動(dòng)力。從當(dāng)前的情況來(lái)看，部分上市公司通過(guò)再融資來(lái)引入其他戰(zhàn)略投資者，或利用募集到的資金進(jìn)行股權(quán)結(jié)構(gòu)的進(jìn)一步調(diào)整，實(shí)現(xiàn)國(guó)有股持股比例相對(duì)降低，由絕對(duì)控股股東變?yōu)橄鄬?duì)控股股東(筆者認(rèn)為控股比例在30％左右較為理想)，對(duì)于我國(guó)上市公司治理結(jié)構(gòu)的完善和治理效率的提高是有利的。

3．上市公司通過(guò)再融資優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)能夠?qū)崿F(xiàn)股權(quán)激勵(lì)

上市公司公布的年報(bào)資料顯示，上市公司董事中有近40％零持股，總經(jīng)理中有20％左右零持股；即使有的董事、經(jīng)理持股，平均持股量也很低。不可否認(rèn)，我國(guó)上市公司的經(jīng)營(yíng)者(為數(shù)不少是董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理)對(duì)公司負(fù)有重大的責(zé)任，這樣，如何克服經(jīng)營(yíng)者與眾多股東利益不一致的現(xiàn)象，如何避免決策行為的短期化，就是需要我們認(rèn)真研究的重大問(wèn)題。學(xué)術(shù)界普遍認(rèn)為，股權(quán)激勵(lì)的辦法能使經(jīng)營(yíng)者處于類似股東的地位，可以促使他們著眼于股東利益最大化。但是由于一些基本的制度問(wèn)題還沒(méi)有解決好，使得對(duì)管理層的股權(quán)激勵(lì)制度在推行中遇到一些障礙，而其中最難解決的問(wèn)題就是沒(méi)有符合法規(guī)規(guī)定的股票來(lái)源。如果上市公司利用企業(yè)資金從二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買本公司股票，會(huì)與《公司法》中“公司不得收購(gòu)本公司股票”的規(guī)定相抵觸；如果不能從二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)入實(shí)施經(jīng)營(yíng)者持股所需要的股票，公司只能將發(fā)起人持有的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給經(jīng)營(yíng)者，這又會(huì)與《公司法》中“發(fā)起人持有的本公司股份，自公司成立之日起3年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓”的規(guī)定相矛盾；如果在激勵(lì)制度中使用非流通股份，則又會(huì)由于股票不能在市場(chǎng)上變現(xiàn)、經(jīng)營(yíng)者不能得到實(shí)際利益而大大降低激勵(lì)效果。但是，上市公司若在再融資過(guò)程中定向?qū)⒉糠止善迸涫劢o管理層成員，管理層持股問(wèn)題便可迎刃而解。所以，上市公司通過(guò)再融資優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)時(shí)，能夠比較容易地實(shí)現(xiàn)股權(quán)激勵(lì)。

四、結(jié)論與建議

1．對(duì)我國(guó)上市公司來(lái)說(shuō)，通過(guò)再融資實(shí)現(xiàn)國(guó)有股的相對(duì)減持能夠達(dá)到預(yù)期目的。在上市公司再融資過(guò)程中實(shí)現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的設(shè)想，對(duì)于國(guó)有股股東持股比例較高的我國(guó)上市公司是適宜的。我國(guó)上市公司在配股過(guò)程中，可以通過(guò)國(guó)有股股東放棄配股權(quán)、轉(zhuǎn)讓配股權(quán)等方式使國(guó)有持股比例進(jìn)一步降低，通過(guò)增發(fā)新股也可以達(dá)到同樣的目的。這樣，上市公司在再融資目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的同時(shí)，也使股權(quán)結(jié)構(gòu)得以優(yōu)化，可謂一舉兩得。進(jìn)一步，我們還認(rèn)為，再融資過(guò)程中的機(jī)構(gòu)投資者參與、投資者素質(zhì)的提高等因素，有利于上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)變動(dòng)后管理績(jī)效的提高。

篇4

[關(guān)鍵詞] 管理層收購(gòu) 問(wèn)題 整合

管理層收購(gòu)，即MBO（Management Buy-Out的縮寫），簡(jiǎn)單地說(shuō)就是管理者利用自籌、借債方式所融的資本購(gòu)買本公司股份，成為公司所有者的過(guò)程。

一、管理層收購(gòu)的意義

管理層收購(gòu)作為調(diào)動(dòng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理者積極性的一種激勵(lì)方式，近年來(lái)，一些地方、一些企業(yè)試行了管理層收購(gòu)或經(jīng)營(yíng)者持股。作為企業(yè)改制和分配方式改革的探索，對(duì)調(diào)動(dòng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理者的積極性、增強(qiáng)企業(yè)的活力發(fā)揮了一定作用。但在實(shí)施管理層收購(gòu)的過(guò)程中也暴露出一些問(wèn)題：有的自賣自買，暗箱操作，導(dǎo)致國(guó)有資產(chǎn)的流失;有的以國(guó)有產(chǎn)權(quán)或?qū)嵨镔Y產(chǎn)作為其融資的擔(dān)保，將收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)全部轉(zhuǎn)嫁給金融機(jī)構(gòu)和被收購(gòu)企業(yè)；有的損害投資人和企業(yè)職工的合法權(quán)益，引發(fā)了一些不穩(wěn)定因素等。為此2005年4月11日國(guó)資委出臺(tái)《企業(yè)國(guó)有產(chǎn)權(quán)向管理層轉(zhuǎn)讓暫行規(guī)定》一度要求暫緩實(shí)施MBO。

但MBO在一定程度上解決了企業(yè)經(jīng)營(yíng)者和所有者分離的局面，MBO在激勵(lì)內(nèi)部人積極性、降低成本、改善企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況等方面起到積極的作用，應(yīng)當(dāng)看到，MBO對(duì)上市公司完善治理結(jié)構(gòu)具有積極的意義，對(duì)解決國(guó)有企業(yè)“所有者缺位”及國(guó)有資本的退出渠道問(wèn)題進(jìn)行了有益的探索。

在我國(guó)目前情況下，MBO確實(shí)亟待規(guī)范,但不能因?yàn)榉椒ǚ穸ǚ较颍瑖?guó)有企業(yè)改革的方向沒(méi)有錯(cuò)，不能因?yàn)椴僮魃系氖д`而否定全局。要解決的問(wèn)題是保證實(shí)施過(guò)程中的透明、公開(kāi)、可控制、可監(jiān)督；細(xì)化MBO的一些規(guī)范性要求，如國(guó)有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓要進(jìn)入交易市場(chǎng)，對(duì)受讓對(duì)象也應(yīng)有限制范圍，建立一個(gè)公開(kāi)透明的監(jiān)管體制。

2005年遼寧省出臺(tái)《遼寧省人民政府關(guān)于深化國(guó)有企業(yè)改革的政策意見(jiàn)》，規(guī)定“國(guó)有及國(guó)有控股大型企業(yè)，除國(guó)家法律法規(guī)、政策另有規(guī)定外，管理層可以增量持有本企業(yè)股權(quán)”。國(guó)務(wù)院國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)2006年初公布了《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范國(guó)有企業(yè)改制工作的實(shí)施意見(jiàn)》（[2005]60號(hào)），從《意見(jiàn)》的出臺(tái)來(lái)看，國(guó)資委在肯定以往國(guó)企改革方向的基礎(chǔ)上，表現(xiàn)出繼續(xù)推進(jìn)國(guó)企改革的決心，與以往政策相比，該《意見(jiàn)》的最大突破點(diǎn)在于規(guī)定了“管理層成員可通過(guò)增資擴(kuò)股持有本企業(yè)股權(quán)，但管理層的持股總量不得達(dá)到控股或相對(duì)控股數(shù)量”，再次使MBO有了發(fā)展的機(jī)會(huì)。

二、管理層收購(gòu)存在的主要問(wèn)題分析

第一，股權(quán)轉(zhuǎn)讓定價(jià)問(wèn)題。國(guó)有股權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)的價(jià)格問(wèn)題是MBO方案的核心。國(guó)有資產(chǎn)流失的問(wèn)題，很多就是沒(méi)有一套切實(shí)可行的國(guó)有股權(quán)轉(zhuǎn)讓定價(jià)方法。國(guó)有股權(quán)根據(jù)所在企業(yè)的注冊(cè)形式，可以分為股份有限公司國(guó)有股權(quán)和非股份有限公司國(guó)有股權(quán)。股份有限公司國(guó)有股權(quán)包括上市公司和沒(méi)有上市的股份公司的國(guó)有股權(quán)，根據(jù)財(cái)政部有關(guān)國(guó)有股權(quán)管理的法規(guī)，目前只對(duì)股份有限公司中國(guó)有股權(quán)的轉(zhuǎn)讓價(jià)格規(guī)定了最低限，即不得低于每股凈資產(chǎn)。而對(duì)于非股份有限公司國(guó)有股權(quán)的轉(zhuǎn)讓，目前在國(guó)務(wù)院和財(cái)政部以及國(guó)務(wù)院國(guó)資委這個(gè)層面，沒(méi)有對(duì)轉(zhuǎn)讓價(jià)格規(guī)定最低限。

那么轉(zhuǎn)讓價(jià)格應(yīng)該如何來(lái)確定呢，目前國(guó)內(nèi)一般采取資產(chǎn)評(píng)估來(lái)確定國(guó)有股權(quán)轉(zhuǎn)讓的價(jià)格。國(guó)有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓一定要嚴(yán)格遵循“先審計(jì)、后評(píng)估”的方式。在MBO中，管理層最好讓股東單位聘請(qǐng)會(huì)計(jì)師和評(píng)估師進(jìn)行評(píng)估，這樣可以避免被冠以操縱評(píng)估的潛在風(fēng)險(xiǎn)。現(xiàn)行的最主要評(píng)估方式是評(píng)估被轉(zhuǎn)讓企業(yè)的凈資產(chǎn)，這是“重置成本法”的評(píng)估方式，主要反映了在評(píng)估基準(zhǔn)日企業(yè)的資產(chǎn)存量，不能很好地反映企業(yè)資產(chǎn)的盈利能力。

在美國(guó)等并購(gòu)市場(chǎng)發(fā)達(dá)的國(guó)家，產(chǎn)權(quán)交易時(shí)的評(píng)估已經(jīng)摒棄了這種評(píng)估方式，目前主流的評(píng)估方式是“收益貼現(xiàn)法”。收益貼現(xiàn)的基本原理是根據(jù)企業(yè)在未來(lái)實(shí)現(xiàn)的盈利來(lái)確定企業(yè)股權(quán)的價(jià)格，收益貼現(xiàn)法確定的結(jié)果主要與企業(yè)盈利能力有關(guān)，與企業(yè)資產(chǎn)存量的關(guān)聯(lián)性低于重置成本法。但是收益貼現(xiàn)法在評(píng)估技術(shù)上有大量復(fù)雜的參數(shù)設(shè)置，評(píng)估的彈性很大，在并購(gòu)行為市場(chǎng)化程度很高的并購(gòu)行為中適用。

2.收購(gòu)資金從何而來(lái)的問(wèn)題。由于我國(guó)MBO起步較晚，因此迄今并沒(méi)有專門為其提供融資的有效渠道，而中國(guó)人民銀行頒布的《貸款通則》之20條又規(guī)定“不得用貸款從事股本權(quán)益性投資”，說(shuō)明通過(guò)銀行貸款實(shí)施MBO這一明渠的閘門是關(guān)閉的。但由于管理層僅憑自身實(shí)力承擔(dān)金額巨大的收購(gòu)資金是相當(dāng)不易的，所以在實(shí)施MBO的過(guò)程中，資金成了相當(dāng)大的問(wèn)題。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，成立MBO基金可以部分解決融資問(wèn)題。MBO基金的優(yōu)勢(shì)在于把投資方的資金像“蓄水池”一樣蓄在一起，為想做MBO的管理者提供豐富并且靈活的資金來(lái)源。目前，正在組建的MBO投資基金為數(shù)不少。新華信托推出了中國(guó)第一家正規(guī)的MBO基金，上海有一家咨詢公司正在組建2億元的MBO投資基金；據(jù)消息人士透露，某煙草集團(tuán)也正在組建10億元的MBO投資基金，目前由榮正咨詢發(fā)起成立的利寶資本俱樂(lè)部搭建了一座“MBO基金”，意圖通過(guò)募集優(yōu)質(zhì)的MBO項(xiàng)目，吸引中外投資機(jī)構(gòu)，目前已簽約的俱樂(lè)部會(huì)員承諾將會(huì)專項(xiàng)用于幫助中國(guó)管理層實(shí)現(xiàn)MBO的資金就超過(guò)了50億人民幣

除了MBO基金之外，還可以利用信托計(jì)劃來(lái)解決MBO的融資問(wèn)題。MBO的信托方式大致可以分為三類:第一類，信托機(jī)構(gòu)作為融資方為MBO提供資金，信托的角色類似于銀行;第二類，信托機(jī)構(gòu)作為受托人，管理層籌措資金委托信托機(jī)構(gòu)將資金用于收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)，這種方式的好處在于避免設(shè)立收購(gòu)主體;第三類,信托機(jī)構(gòu)作為主體收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)的股份，再選擇一定的時(shí)機(jī)由管理層回購(gòu)。信托方式的特點(diǎn)在于它不僅幫助管理層解決了資金問(wèn)題，而且可以避免收購(gòu)主體的設(shè)立從而簡(jiǎn)化整個(gè)收購(gòu)方案。

三、適合MBO的企業(yè)特征分析

1.產(chǎn)權(quán)特征:有MBO迫切愿望的產(chǎn)權(quán)不清晰的集體企業(yè)，希望通過(guò)MBO來(lái)明晰產(chǎn)權(quán)。

2.行業(yè)特征:處于競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)，MBO的目標(biāo)企業(yè)主要應(yīng)是國(guó)有資產(chǎn)決定要退出的領(lǐng)域內(nèi)的企業(yè)。

3.企業(yè)規(guī)模:資產(chǎn)規(guī)模較小有利于MBO的實(shí)施。在《企業(yè)國(guó)有產(chǎn)權(quán)向管理層轉(zhuǎn)讓暫行規(guī)定》中規(guī)定中小型國(guó)企可以探索（MBO），大型國(guó)企不得轉(zhuǎn)讓。

4.管理特征:過(guò)于多元化，采用緊縮戰(zhàn)略，或進(jìn)行專業(yè)化經(jīng)營(yíng)，需要?jiǎng)冸x一些非核心業(yè)務(wù)的企業(yè)集團(tuán)。一般適用于在產(chǎn)業(yè)多元化的集團(tuán)中進(jìn)行局部非核心業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略資產(chǎn)剝離，即將子公司出售變現(xiàn)。

5.人力資本很強(qiáng)的企業(yè):一般具有較強(qiáng)企業(yè)家色彩的企業(yè)，企業(yè)家的人力資本價(jià)值被低估以及企業(yè)的創(chuàng)始人更容易實(shí)施MBO。

6.具有管理效率提升空間:這類企業(yè)通過(guò)轉(zhuǎn)換機(jī)制，企業(yè)家得到更大的激勵(lì)，管理的潛力被充分挖掘，可以提高管理效率，具有利潤(rùn)的提升空間。

四、MBO后的整合問(wèn)題

MBO之后的整合是企業(yè)重組的過(guò)程。為了進(jìn)一步提升企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力和管理水平，進(jìn)而提高企業(yè)的盈利能力和業(yè)績(jī)表現(xiàn)，管理層需要著手一系列的整合工作，主要包括：

1.重新審視企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略。收購(gòu)之前，企業(yè)一般已經(jīng)有了一個(gè)既定的發(fā)展戰(zhàn)略，管理者變成股東后以新的視角審視環(huán)境與自身，為企業(yè)和員工設(shè)立的目標(biāo)，因此也就需要調(diào)整和更新企業(yè)的戰(zhàn)略。

2.資產(chǎn)調(diào)整。資產(chǎn)調(diào)整的目的是使主營(yíng)業(yè)務(wù)更加集中和突出，相應(yīng)的，需要?jiǎng)冸x或出售部分非主營(yíng)業(yè)務(wù)和下屬分支機(jī)構(gòu)。提醒注意的是，在進(jìn)行這部分調(diào)整工作時(shí)，應(yīng)事前征得債權(quán)人的同意，須要時(shí)重組部分債務(wù)。

3.內(nèi)部人事結(jié)構(gòu)調(diào)整。這是最易出現(xiàn)問(wèn)題和沖突的環(huán)節(jié)，但同時(shí)也是實(shí)現(xiàn)整合目標(biāo)所必須的過(guò)程。人事調(diào)整會(huì)損害部分人的既得利益，遇到阻力是很自然的。應(yīng)注重這一過(guò)程的公平與公開(kāi)，并采用漸進(jìn)的方式，以保證整合工作的順利推進(jìn)和企業(yè)經(jīng)營(yíng)的正常運(yùn)作。

4.強(qiáng)化管理。通過(guò)MBO，可以加大激勵(lì)的作用，但企業(yè)的發(fā)展還需要靠提升管理水平來(lái)保證企業(yè)的戰(zhàn)略發(fā)展。

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