導(dǎo)語：如何才能寫好一篇證券風(fēng)險投資，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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關(guān)鍵詞:風(fēng)險投資;現(xiàn)狀;挑戰(zhàn)

一、風(fēng)險投資概述

1.風(fēng)險投資的特征

風(fēng)險投資，是由專門人員和機構(gòu)向那些剛剛成立或增長迅速、潛力很大、風(fēng)險也很大的未上市新興企業(yè)長期股權(quán)融資和增值服務(wù)，培育企業(yè)快速成長，數(shù)年后再通過上市、兼并或其它股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式撤出投資，取得高額投資回報的一種投資方式。典型的風(fēng)險投資往往具有以下幾個基本特征：

（1）投資對象多為處于創(chuàng)業(yè)期(Star-up)的中小型企業(yè)，而且多為高新技術(shù)企業(yè)。

(2)投資期限至少在3-5年以上，投資方式一般為股權(quán)投資，通常占被投資企業(yè)10％-49％的股權(quán)，不要求取得控股權(quán)，也不需要任何擔(dān)保或抵押。

(3)投資決策建立在高度專業(yè)化和程序化的基礎(chǔ)之上。

(4)風(fēng)險投資人一般不參與被投企業(yè)的經(jīng)營管理，但提供增值服務(wù)；除了種子期(seed)融資以外，一般也對被投企業(yè)以后各發(fā)展階段的融資需求予以滿足。

(5)由于投資目的是追求超額回報，當(dāng)被投企業(yè)增值后，投資人會通過上市IPO、收購兼并或其他股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式撤出資本，實現(xiàn)增值。

(6)風(fēng)險性極高，投資失敗的可能性平均在70％左右，但一旦成功，便會獲得超額回報。

2.分類及功能

對風(fēng)險投資類型的劃分有多種標準。按投入方式，可分為“杠桿式”風(fēng)險投資和“權(quán)益性”風(fēng)險投資，后者是國際上通常采用的投資方式。按接受投資的企業(yè)發(fā)展階段不同，可以將風(fēng)投資本分為種子資本、導(dǎo)入資本、發(fā)展資本和風(fēng)險并購資本。

風(fēng)險投資的基本功能是為應(yīng)用高科技成果的中小企業(yè)提供其創(chuàng)業(yè)和發(fā)展所必須的股權(quán)資本，風(fēng)險投資的基本運作機制是由風(fēng)司融到風(fēng)險資金，投向經(jīng)過謹慎篩選的風(fēng)險企業(yè)或項目，培養(yǎng)風(fēng)險企業(yè)發(fā)展壯大，實現(xiàn)正常的市場運作，然后撒出投資，再去尋找新的項目。由此可見，風(fēng)險投資主要有資金放大器、風(fēng)險調(diào)節(jié)器、企業(yè)孵化器等幾種功能。

3.風(fēng)險投資的運作

風(fēng)險投資主要由項目評估和選擇、談判和簽定投資協(xié)議、培育風(fēng)險企業(yè)、實現(xiàn)投資收益等環(huán)節(jié)構(gòu)成。

（1）項目評估和選擇。企業(yè)家（團隊）管理能力、產(chǎn)品或技術(shù)的獨特性以及產(chǎn)品市場大小構(gòu)成了決策評價指標體系的主要組成部分，在此基礎(chǔ)上派生出創(chuàng)投決策的“三大定律”：

第一定律：決不選取超過兩個以上風(fēng)險的項目。

第二定律：V=P×S×E

其中，V代表總的考核值，P代表產(chǎn)品市場大小，S代表產(chǎn)品、服務(wù)或技術(shù)的獨特性，E代表管理團隊(企業(yè)家)的素質(zhì)。

第三定律：投資P值最大的項目。

（2）談判和簽訂投資協(xié)議。風(fēng)險企業(yè)所關(guān)心的是有足夠的資金滿足企業(yè)運轉(zhuǎn)，確保目標利潤和企業(yè)經(jīng)營權(quán)。雙方通過對風(fēng)險企業(yè)未來盈利的預(yù)測來確定風(fēng)險投資所占股份，最后形成項目股權(quán)分配與投資額及對賭條款等全面細致的風(fēng)險投資協(xié)議。

（3）培育風(fēng)險企業(yè)。協(xié)議簽訂后，風(fēng)司與風(fēng)險企業(yè)保持密切聯(lián)系，一般通過管理報告、企業(yè)定期訪問、擔(dān)任企業(yè)董事會成員來對企業(yè)實行監(jiān)控，以便發(fā)現(xiàn)問題和解決問題。風(fēng)司一般還會用自身的管理、法律、財務(wù)等方面專長，向風(fēng)險企業(yè)提供專業(yè)咨詢等增值服務(wù)。

（4）實現(xiàn)投資收益。風(fēng)險投資的退出方式和時機選擇，取決于風(fēng)司整體投資組合收益的最大化。主要的退出方式有風(fēng)險企業(yè)股票公開上市；其他大公司收購風(fēng)險企業(yè)，把風(fēng)險企業(yè)轉(zhuǎn)售給其它投資公司；執(zhí)行償付協(xié)議，風(fēng)險企業(yè)向風(fēng)司回購自身股份。

二、我國風(fēng)投行業(yè)的發(fā)展狀況分析

1.投資概況

我國風(fēng)投行業(yè)經(jīng)歷過2000、2001年的發(fā)展高峰，之后隨國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板暫不開設(shè)和納斯達克網(wǎng)絡(luò)泡沫的破滅而走向低谷，直到2004年由于資本市場退出形勢的預(yù)期好轉(zhuǎn)以及網(wǎng)絡(luò)潮的回暖，風(fēng)投行業(yè)在總投資額上大幅攀升，據(jù)統(tǒng)計數(shù)據(jù)，中外風(fēng)投機構(gòu)在2004年共對253家大陸及大陸相關(guān)企業(yè)進行了投資，投資總額達12.69億美元，創(chuàng)歷史新高，其中投資案例數(shù)量較2003年增加43％，投資金額上升28％，風(fēng)投業(yè)進人一個全面復(fù)蘇和加速發(fā)展的時期。

2.行業(yè)分布分析

風(fēng)投機構(gòu)在選擇投資對象時通常會考慮該行業(yè)的成長性、創(chuàng)新性、市場前景以及具體企業(yè)的管理團隊。調(diào)查顯示，傳統(tǒng)制造業(yè)已經(jīng)取代軟件行業(yè)，成為創(chuàng)投項目最為集中的行業(yè)，表明風(fēng)投資本規(guī)避風(fēng)險和短期盈利取向的動機顯著增強。風(fēng)投資本通過參股方式，從穩(wěn)定發(fā)展的傳統(tǒng)制造業(yè)那里獲得股利，增加利潤流量，滿足了風(fēng)司股東要求的一種策略選擇。

3.區(qū)域分布分析

風(fēng)投資本偏重高新技術(shù)項目和經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)，主要指向上海、深圳、江蘇、浙江、北京、天津等地，其中上海的風(fēng)投機構(gòu)數(shù)目最多，但在資金總量上比深圳小，北京雖然機構(gòu)數(shù)目較少，但管理的資金卻較多。此外，風(fēng)投出現(xiàn)很強的區(qū)域集點。京津冀地區(qū)的項目投資強度最高，長三角與珠三角的差別不大，而東三省及其他地區(qū)的差別則較大。

4.階段分布分析

針對創(chuàng)業(yè)企業(yè)所處的發(fā)展階段的不同，其生命周期可分為五個階段，即種子期、發(fā)展期、成長期、擴張期以及成熟期。風(fēng)投機構(gòu)會根據(jù)企業(yè)不同階段的特點制定具體的投資對策。

國外的風(fēng)投資本一般集中在發(fā)展、成長和擴展階段，向種子和成熟階段投的比例比較小，特別是在種子階段，大約只有5％。2003年以來，風(fēng)投資本分布基本上是“正態(tài)分布”：中間大兩頭小。項目主要集中在成長階段，而種子階段所占比例最少，這種趨勢與國外風(fēng)投的階段分布基本一致。

5.我國風(fēng)投行業(yè)投資項目退出狀況

自2003年以來，我國風(fēng)投資本在退出上雖然取得可喜的進展，有多家風(fēng)投機構(gòu)實現(xiàn)了成功退出。但與國外相比，上市和被其他企業(yè)收購所占比例明顯偏低的狀況仍然沒有改變。值得注意的是，由于我國的創(chuàng)業(yè)板市場遲遲未開，多數(shù)風(fēng)投機構(gòu)投資“后撤”，即風(fēng)投機構(gòu)為了規(guī)避風(fēng)險和獲得穩(wěn)定的回報，多選擇比較成熟、規(guī)模較大的傳統(tǒng)性項目。2005年以來隨著我國證券市場股改的不斷深入和登陸海外資本市場，通過IPO實現(xiàn)退出的較往年明顯增多，多家風(fēng)投支持的中國企業(yè)在美國、香港和新加坡市場上市。

三、我國風(fēng)險投資行業(yè)面臨的挑戰(zhàn)

1.資金規(guī)模小，來源渠道單一

風(fēng)險投資的主體包括政府、金融機構(gòu)、風(fēng)險投資公司和天使投資者等。我國目前的風(fēng)投機構(gòu)主要是以政府發(fā)起創(chuàng)辦或由國有企業(yè)發(fā)起設(shè)立、政府參股為主體。而從國外的經(jīng)驗來看，風(fēng)險投資主體應(yīng)該是愿意并且能夠承擔(dān)風(fēng)險的個人、企業(yè)投入。在沒有民間資本大量參與的情況下，風(fēng)投基金的數(shù)量和規(guī)模很難有大的增長，遠遠不能滿足我國高科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展的需要，也達不到最佳投資組合的目的。

2.風(fēng)險投資主體錯位

風(fēng)投機構(gòu)是風(fēng)險投資市場的真正主體。它是向風(fēng)險企業(yè)提供風(fēng)險資本的專業(yè)的資金管理人。風(fēng)投機構(gòu)從風(fēng)險投資者募集風(fēng)險資本開始，搜尋、調(diào)查、篩選投資項目，制定投資方案，對投資進行監(jiān)督、管理和必要的輔助，并在適當(dāng)?shù)臅r候以適當(dāng)?shù)姆绞匠烦鐾顿Y，把本金及實現(xiàn)的利潤分配給投資者。

目前，我國風(fēng)投主體的結(jié)構(gòu)是不合理的，應(yīng)逐步改變其政府主導(dǎo)的現(xiàn)狀，形成由民營主導(dǎo)的風(fēng)險投資格局。大力發(fā)展以民營資本為主體的風(fēng)險投資企業(yè)，如有限合伙制、信托基金制和公司制的民營資本主體。3.風(fēng)投資本的利潤實現(xiàn)與退出困難

高風(fēng)險通常意味著高收益，而高收益的獲取和高風(fēng)險的轉(zhuǎn)移，關(guān)鍵在于退出。風(fēng)投目的是盈利，而不是控制公司。因此，為促進風(fēng)投行業(yè)的健康發(fā)展，充分發(fā)揮其對高新科技的推動作用，必須完善風(fēng)險投資的退出機制。

風(fēng)投資本變現(xiàn)回收主要有三種方式即:公開上市IPO、出售股份及因投資失敗而進行的資產(chǎn)清算。目前,我國風(fēng)險投資仍缺乏暢通的退出途徑，主要表現(xiàn)在A股主板交易市場上市門檻高；缺乏健全的產(chǎn)權(quán)交易市場；專門為風(fēng)險企業(yè)提供退出途徑的創(chuàng)業(yè)板市場至今尚未建立。

4.法律制度不健全

風(fēng)險投資在我國早已開始實踐，但至今仍未對風(fēng)投基金進行立法；由于法規(guī)建設(shè)不健全，使得社會上非法集資活動屢禁不止；在稅收上，國家雖然給高科技企業(yè)享受15％所得稅稅率的優(yōu)惠政策，但對高科技企業(yè)的投資者卻沒有所得稅優(yōu)惠，風(fēng)險投資者在高科技企業(yè)所得的股息和紅利要雙重征稅。這種滯后的立法狀況嚴重制約了我國創(chuàng)業(yè)投資的運作和發(fā)展。

5.缺乏風(fēng)險投資專業(yè)人才

風(fēng)投是跨越科技與金融兩大領(lǐng)域的特殊金融活動，涉及評估、投資、管理、審計和高科技專業(yè)知識等多方面學(xué)科，實踐性綜合性很強。風(fēng)險投資家應(yīng)該是既懂技術(shù)理論，又懂管理創(chuàng)新；既懂產(chǎn)業(yè)運作，又懂資本運營；既能深諳風(fēng)險投資的職能奧妙，又能通曉國際風(fēng)險資本運作規(guī)則的復(fù)合型高級人才。高素質(zhì)的風(fēng)險投資家是風(fēng)險投資的靈魂，這正是目前我國最需要的也是最缺乏的。

四、應(yīng)對我國風(fēng)投發(fā)展挑戰(zhàn)的建議

1.擴大風(fēng)險投資總量，培育多元化市場主體

根據(jù)國外成功經(jīng)驗和我國發(fā)展趨勢，可從從機構(gòu)投資者、國內(nèi)大型企業(yè)、私人資本和政府資金等方面拓寬風(fēng)投資金的來源：

2.建立一套分散風(fēng)險的投資機制

可以從投資多個階段的企業(yè)并分批投入資金、組合投資、聯(lián)合投資、合同制約、管理咨詢和嚴格執(zhí)行業(yè)務(wù)計劃書等方面分散風(fēng)險。

3.建立創(chuàng)新的組織制度，培養(yǎng)風(fēng)險投資人才

與一般公司組織形態(tài)相比較，有限合伙制能夠有效降低運作成本和成本，并通過適當(dāng)?shù)闹卫斫Y(jié)構(gòu)和各相關(guān)利益者之間一系列激勵與約束的契約安排來有效地減少風(fēng)險。應(yīng)采取多種方式培養(yǎng)和引進人才，在此基礎(chǔ)上，完善激勵與約束機制。

4.建立暢通的風(fēng)投資本退出渠道

風(fēng)投資本的成功退出不僅意味著高額回報，而且也是風(fēng)險投資不斷循環(huán)的基礎(chǔ)。我們既要借鑒國外的成功經(jīng)驗，又要立足于我國國情，在探索中建立適合我國經(jīng)濟運行機制的退出模式。如國內(nèi)買殼或借殼主板上市、進一步發(fā)揮二板市場的優(yōu)勢、設(shè)立和發(fā)展柜臺交易和地區(qū)性股權(quán)轉(zhuǎn)讓市場、盡快開設(shè)創(chuàng)業(yè)板、國外二板市場或香港創(chuàng)業(yè)板上市、企業(yè)并購與企業(yè)回購、清算退出等，沒有退出渠道的創(chuàng)業(yè)投資是沒有發(fā)展前途的。因此，要想實現(xiàn)創(chuàng)業(yè)投資的健康發(fā)展，就必須完善風(fēng)險投資體系，保證資本退出渠道的通暢。

5.完善相關(guān)法律制度

修訂《合伙企業(yè)法》，明確規(guī)定有限合伙制為我國企業(yè)合伙的一個重要組織形式，明確對合伙人的約束和合法權(quán)益，但不應(yīng)該對相關(guān)細節(jié)規(guī)定過細；修改《商業(yè)銀行法》、《保險法》、《養(yǎng)老基金管理辦法》，適當(dāng)放寬對機構(gòu)投資者的投資限制，允許它們適度地參與風(fēng)險投資。修改稅收法律制度，避免雙重征稅。

風(fēng)險投資是一個系統(tǒng)工程。它的充分發(fā)展需要金融界、法學(xué)界、教育機構(gòu)、科研機構(gòu)以及中介機構(gòu)等共同努力；政府要為其發(fā)展營造一個良好的市場環(huán)境，擺脫行政干預(yù)，完全按市場規(guī)律辦事；加快我國風(fēng)險投資的發(fā)展需要一個完整的投資體系支撐，這個體系不僅要包括健全、成熟、規(guī)范的支持系統(tǒng)，還要具備一套分散風(fēng)險的投資機制和有效的管理機制；構(gòu)建我國風(fēng)險投資體系，促使風(fēng)險投資進入良性發(fā)展，對我國國民經(jīng)濟的發(fā)展具有十分重要的意義。

參考文獻：

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[2]徐力:我國風(fēng)險投資退出機制探索[J].中國市場,2007，(52)

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風(fēng)險投資者是私募股權(quán)基金的一種，這種資本通常提供給處于發(fā)展早期或是處于高成長期的未上市公司。對于未上市公司的股權(quán)來說，交易并不容易實現(xiàn)，所以風(fēng)險投資的退出通常通過公司的整體出售或者IPO來實現(xiàn)，因此風(fēng)險投資者在退出之前會一直持有公司的股權(quán)，他們對自身權(quán)益的保護就體現(xiàn)在融資合同之中。比如說，風(fēng)險投資者不會一次性向公司大量注資，而是會分階段將資金注入。一旦公司的項目開展不順利，風(fēng)險投資者保留著不再繼續(xù)注資的權(quán)利。然而，另一方面，風(fēng)險投資者向企業(yè)家提供的不只是資金，同時提供的還有管理公司的經(jīng)驗，以及幫助公司尋找專業(yè)人才，聯(lián)系上下游客戶等等。

二、可轉(zhuǎn)換證券

與債務(wù)融資，特別是銀行貸款不同的是，風(fēng)險投資通常選擇的融資工具都是股權(quán)或者帶有股權(quán)性質(zhì)的可轉(zhuǎn)換證券，這樣，風(fēng)險投資者可以從公司的成長中獲得更多的收益。相對的，債券工具只能歸還本金并提供固定的利息收入。從世界范圍來講，在風(fēng)險投資中使用最多的就是可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股。根據(jù)StevenKaplan和PerStromberg在2003年的研究，213個融資案例中，有204個使用了可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股。當(dāng)然，可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股有時候會和其他的融資工具共同使用。盡管如此，單獨使用可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股的案例也達到了170個，占總數(shù)的80%左右。當(dāng)然，正式的融資合同中會特別明確控制權(quán)的分配，也就是誰對公司的決策擁有決定權(quán)，而這種分配通常是與公司的發(fā)展狀況相關(guān)的。這意味著，風(fēng)險投資者和企業(yè)家都可以通過自己的努力影響公司的業(yè)績，但是這種影響無法具體寫入合同中。

1、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股

風(fēng)險投資者在將資金投入公司后，得到的就是可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股作為未來從公司中獲得收益的憑證。這是一種復(fù)雜的金融工具，所以在解釋這一工具之前，我們會先看看優(yōu)先股的工作原理。在歐美國家，優(yōu)先股是一種普遍存在的金融工具，代表著投資者在公司中的權(quán)益。優(yōu)先股在某種程度上具有債權(quán)的特征，但是從法律角度講，它還是一種股權(quán)。優(yōu)先股的持有者每年會得到固定的股息，這點與債權(quán)很像；但是這種股息的支付并不能得到保障，公司如果不支付股息也不會被認為是違約行為。而優(yōu)先股之所以被稱作優(yōu)先股，是因為優(yōu)先股的持有者會在普通股之前得到股息，但是債權(quán)人還是會在優(yōu)先股之前得到利息支付。

通常情況下，優(yōu)先股并沒有投票權(quán)，但是在風(fēng)險投資中，風(fēng)險投資者的優(yōu)先股不僅擁有投票權(quán)，而且還擁有其他的權(quán)利，比如說以特定價格收回資金的贖回權(quán)。可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股在優(yōu)先股的基礎(chǔ)上，還擁有將優(yōu)先股轉(zhuǎn)換為一定數(shù)量普通股的權(quán)利。在股權(quán)價格高于轉(zhuǎn)換價格的時候，將優(yōu)先股轉(zhuǎn)換為普通股能夠為風(fēng)險投資者帶來更多的貨幣收益，也就是進一步享受公司發(fā)展帶來的好處。另一方面，如果公司發(fā)展不順利發(fā)生清算，可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股在公司清算的時候可以優(yōu)先于普通股得到清算金額，因此可以提供一定的下跌保護。

2、可轉(zhuǎn)換債券

可轉(zhuǎn)換證券中，還包括可轉(zhuǎn)換債券，也就是可以轉(zhuǎn)換為普通股的債券。不過，可轉(zhuǎn)換債券在風(fēng)險投資中的使用并不常見。根據(jù)Noddings和Christoph在2000年的統(tǒng)計，在交易的可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股中，只有13%擁有BBB也就是投資級以上級的評級。發(fā)行可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股的公司，超過50%的公司市值在10億美元以下。這些公司規(guī)模小，又沒有信貸記錄，因此債務(wù)違約風(fēng)險很大，所以可轉(zhuǎn)換債券并不適合作為風(fēng)險投資的融資工具。

三、可轉(zhuǎn)換證券的激勵屬性

風(fēng)險投資者對于所投資的公司會起到很積極的作用，包括提供發(fā)展建議和參與管理。可以說，風(fēng)險投資者和企業(yè)家都會對公司的成功產(chǎn)生巨大影響。經(jīng)濟學(xué)家把那些可能帶來更大收益，但是需要花費時間和精力的行動或者決策稱為“努力”。盡管公司的盈利還會受到公司外界因素的影響，比如說經(jīng)濟環(huán)境的變化以及競爭對手的策略，但不可否認的是，風(fēng)險投資者和企業(yè)家付出的努力越多，公司就越有可能產(chǎn)生更多的收益，換個角度說，就是產(chǎn)生低收益的可能性越小。但是，不管是誰，付出努力都是存在成本的。金融工具要提供合適的激勵措施。理想情況下，雙方可以在合同中規(guī)定各自最優(yōu)的努力程度，并對不足的努力進行懲罰。但是，實際的情況是，沒有辦法準確的度量每個人付出了多少努力。比如說，我們很難界定企業(yè)家是否在研發(fā)新藥或是藥物試驗中使用了他的智慧和創(chuàng)造力。法庭也無法斷定一方付出了多少努力，相對的，法庭可以判斷的是，公司產(chǎn)生了多少收入———比如息稅前收入（EBIT）計算。所以投資合同的簽訂是依據(jù)未來的公司收入而不是雙方的努力程度。因此，合同中要考慮的問題是雙方如何分配公司的收入，才可以產(chǎn)生足夠的激勵去實施合適的努力程度。一般來說，一方在公司中擁有的股份越多，他在未來能從公司分到的貨幣收益就越多，因此就會越努力。極端的情況下，如果公司的利潤由一個人完全擁有，那么他就會持續(xù)的付出努力，直到努力產(chǎn)生的邊際收益等于努力的邊際成本為止。同理，如果和別人分享公司的利潤，努力的程度會有所下降，直到努力不能增加收益為止。一種利潤分配方式如果可以最大化扣除努力成本之后的凈收益，這種分配方式就是最優(yōu)的。假如最優(yōu)的分配方式是50—50，那么投資者和企業(yè)家可以各自持有50%的普通股。如果只考慮努力的因素而忽略其他的因素，那么對普通股的分配都可以實現(xiàn)最優(yōu)的激勵。

現(xiàn)實的情況是，風(fēng)險投資者不僅僅付出了努力，他還付出了資金，資金是要求回報的。風(fēng)險投資者之所以會將資金注入公司，是因為他們認為，或者說他們期待在未來從公司中得到回報，這筆回報，在經(jīng)過風(fēng)險調(diào)整后至少不應(yīng)該少于將這筆錢投到其他資產(chǎn)中獲得的收益。特別是當(dāng)投資的金額相對公司規(guī)模來說比較大的時候，投資者會要求未來的收益按照60—40分配，而不是導(dǎo)致最優(yōu)努力的50—50分配。這種分配方式就扭曲了最優(yōu)的激勵，企業(yè)家會大幅減少他的努力，公司沒有實現(xiàn)最大價值。可轉(zhuǎn)換證券的使用可以在保證風(fēng)險投資者投資成本的同時，保持對企業(yè)家的激勵。具體說，公司在好的情況下有貨幣收益1000萬，壞的情況下400萬。企業(yè)家可以選擇努力或是不努力。按照初始的50—50分配方式，企業(yè)家努力的話會得到500萬，不努力會得到200萬。

也就是說努力可以讓他多得300萬，她就會選擇努力。現(xiàn)在，同時減少企業(yè)家在兩種情況下的收益，比如分別減少到0和300萬。這時選擇努力仍然會讓他多得到300萬，在風(fēng)險投資者投資金額較大的時候仍然可以保持對企業(yè)家的激勵。對應(yīng)的股權(quán)結(jié)構(gòu)就是，企業(yè)家持有30%的普通股，而風(fēng)險投資者持有70%的可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股。優(yōu)先股的使用可以保障風(fēng)險投資者在公司狀況不好的時候得到全部或大部分的收益，來彌補投資成本。這里有兩點需要說明。首先，可轉(zhuǎn)換證券的使用僅僅會在投資金額相對較大的時候使用。否則，實現(xiàn)引導(dǎo)激勵以及彌補投資成本這兩個目標，使用普通股也可以完成。“天使投資”就是如此，其投資金額比風(fēng)險投資少，并且通常使用普通股。其次，如果投資金額過大，夸張點講，企業(yè)家完全沒有資金，風(fēng)險投資者要出全部的資金。這時候即便使用可轉(zhuǎn)換證券也不能實現(xiàn)上述的兩個目標。最可能的結(jié)果是不發(fā)生交易，或者等到企業(yè)家累積到一定的財富或公司發(fā)展到一定程度再進行融資。

四、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股能夠防范企業(yè)家粉飾業(yè)績

風(fēng)險投資的一個重要的特征是資本的分階段注入，一般要求公司在預(yù)定的階段內(nèi)完成設(shè)定的目標，才會得到下一個輪次的融資。所謂設(shè)定的目標，通常包括設(shè)計的最終完成，產(chǎn)品的投產(chǎn)，公司首次實現(xiàn)盈利，申請專利成功，等等。如果目標實現(xiàn)，新的資金會注入公司；反之，風(fēng)險投資者保有隨時放棄公司的權(quán)利。他們可能發(fā)起贖回，也可能簡單的維持現(xiàn)狀，只是不再向公司注入資金。對企業(yè)家來說，風(fēng)險投資者威脅要退出會讓他們更加努力，盡可能地成功實現(xiàn)預(yù)定目標。這是好的方面，不好的方面在于，企業(yè)家有可能為了得到新一輪的融資而進行財務(wù)造假，粉飾業(yè)績。企業(yè)家可以簡單的操縱公司的短期財務(wù)數(shù)據(jù)。為了得到融資，他們可能會選擇增加短期收益而降低長期收益的行動，他們可能為了滿足現(xiàn)階段的要求而設(shè)計一種原型，而這種原型看上去很好，但是由于成本太高根本不可能大規(guī)模生產(chǎn)。這種粉飾業(yè)績的行為降低了分階段投資的好處，因為風(fēng)險投資者決策需要的信息受到了噪音的干擾，或者說得到的根本就是錯誤的信息，以此得到的投資決策一定不是有效率的。

對這個問題進行了研究之后，F(xiàn)rancescaCornelli和OvedYosha提出經(jīng)過設(shè)計的可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股可以緩解企業(yè)家粉飾業(yè)績的現(xiàn)象。他們認為，將優(yōu)先股轉(zhuǎn)換為普通股的權(quán)利是制約粉飾業(yè)績現(xiàn)象的重點。風(fēng)險投資者需要在下一輪融資之前決定是否將優(yōu)先股轉(zhuǎn)換為普通股，決定的依據(jù)就是公司的短期業(yè)績，他們只有在短期業(yè)績良好的時候才會選擇轉(zhuǎn)換。而企業(yè)家的粉飾業(yè)績，會讓短期業(yè)績看起來“更好”，這增加了投資者進行轉(zhuǎn)換的可能性。如果轉(zhuǎn)換價格很低，風(fēng)險投資者會得到大量的股權(quán)，再加上新一輪融資的稀釋，企業(yè)家的股權(quán)比例會大幅下降，這是企業(yè)家所不愿看到的。所以可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股的存在使得粉飾業(yè)績行為的吸引力大大減少。

五、可轉(zhuǎn)換證券與退出決策

退出是風(fēng)險投資周期中的重要環(huán)節(jié)，風(fēng)險投資者在這個環(huán)節(jié)實現(xiàn)收益，回籠資金并開始新的投資。成功的退出一般有兩種，被收購或者上市（IPO）。在美國，超過一半的公司都是以收購作為退出的手段只有少數(shù)非常成功的公司可以實現(xiàn)IPO，比如蘋果、微軟、谷歌、亞馬遜、雅虎等。這兩種不同的退出方式產(chǎn)生的影響在于貨幣收益的分配方式不同。可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股除了提供激勵以及保護投資成本之外，還會在IPO的時候自動進行轉(zhuǎn)換，但是收購的時候則不會。Kaplan和Stromberg的研究表明，這種自動轉(zhuǎn)換條款在95%的融資輪次中存在。ThomasHellmann建立模型分析了投資退出的問題。模型中，投資者和企業(yè)家對未來的潛在盈利能力做出判斷后，就要決定如何退出：立即出售公司還是保持獨立尋求IPO的機會。保持獨立存在風(fēng)險，有可能成功實現(xiàn)高估值的IPO（估值達到1000萬），也有可能失敗一無所有。如果現(xiàn)階段出售，公司的估值就沒有IPO高，可能只有600萬，這沒有風(fēng)險，可以立即實現(xiàn)。如果公司保持獨立，就需要企業(yè)家和投資者繼續(xù)付出努力，而這要求投資合同給予雙方合適的激勵；如果出售公司，則不需要繼續(xù)付出努力。

在收購價格低的時候，IPO應(yīng)該是最優(yōu)選擇。這時風(fēng)險投資者不進行轉(zhuǎn)換，因此可以得到收購產(chǎn)生的絕大多數(shù)的收益，企業(yè)家?guī)缀醯貌坏绞找妗Ｒ虼似髽I(yè)家會做出有效選擇IPO。而在收購價格高的時候，風(fēng)險投資者會選擇轉(zhuǎn)換。雙方會按照比例分配出售公司的收益，在收購價格超過IPO價格時，雙方也會做出有效的選擇———收購?fù)顺觥？傊赊D(zhuǎn)換優(yōu)先股的優(yōu)先股特性以及可轉(zhuǎn)換特征能夠保證公司實現(xiàn)有效的退出。與現(xiàn)金流分配聯(lián)系的是控制權(quán)的分配。Hellman指出，就退出的控制權(quán)而言，公司變好的時候由企業(yè)家控制，公司變壞的時候由投資者控制。風(fēng)險投資者的控制權(quán)主要體現(xiàn)在持有的優(yōu)先股上，他們同時擁有投票權(quán)和優(yōu)先的清算權(quán)。而優(yōu)先股的轉(zhuǎn)換意味著風(fēng)險投資者放棄了自己一部分的控制權(quán)，只擁有普通股的投票權(quán)。Kaplan和Stromberg也得到過類似的結(jié)論，他們發(fā)現(xiàn)，在公司的息稅前收入（EBIT）下降到一定指標以下，投資者會得到更多的控制權(quán)。

六、中國沒有使用可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股的原因

篇3

風(fēng)險是指事件發(fā)生后，其損失機會或損害的可能性、不確定性，可以結(jié)合概率分布方差來表示，本質(zhì)屬性在于風(fēng)險的負面性。雖然風(fēng)險與收益相伴而生，其存在一定的必然性，但可以利用科學(xué)的方法手段進行度量與預(yù)測分析，進而對主客觀風(fēng)險、市場及經(jīng)營風(fēng)險等進行控制。證券投資是一個動態(tài)的、復(fù)雜的交互性的選擇過程，進入市場的時機選擇、投資品種選擇等都影響風(fēng)險和收益的大小。證券投資風(fēng)險的描述與測度是基于某一證券在一定時期內(nèi)收益率、收盤價、上期收盤價、單位紅利及股息收入等指標產(chǎn)生的。證券投資風(fēng)險可用收益率的方差和標準測度。在證券投資中風(fēng)險分類依據(jù)標準有所不同，從風(fēng)險構(gòu)成角度可分為：利率風(fēng)險、匯率風(fēng)險、政治風(fēng)險等在內(nèi)的系統(tǒng)風(fēng)險和包含企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險、財務(wù)風(fēng)險、操作風(fēng)險等在內(nèi)的非系統(tǒng)風(fēng)險；從操作角度可分為由于進、出投資市場選擇時機等產(chǎn)生的時機選擇風(fēng)險和投資者以各類標準對產(chǎn)品選擇而產(chǎn)生的投資品種選擇風(fēng)險。總的來說，證券投資風(fēng)險常見的形式主要有股票、債券、衍生證券投資風(fēng)險三大類。

二、證券投資做好風(fēng)險控制的措施

1.掌握證券投資風(fēng)險測度的理論與方法

風(fēng)險的控制必須基于科學(xué)的測度理論才能正真達到其控制目的，證券投資風(fēng)險測度理論主要有：效用函數(shù)的概念，用以反映效用值隨后果值變化的關(guān)系；風(fēng)險金測度模型，基于風(fēng)險主觀價值的概念，相對解決了主觀決策風(fēng)險行為；標準風(fēng)險測度模型，利用了效用函數(shù)，對隨機變量、標準風(fēng)險、風(fēng)險集等數(shù)據(jù)進行了整合；隨機優(yōu)勢選擇模型理論，這種理論超脫了對效用函數(shù)類型的限制要求，可用于任何場合，可分為一階隨機優(yōu)勢選擇模型和二階隨機優(yōu)勢選擇模型；均值——方差測度理論，即通過證券組合投資的均值——方差分析、計算單目標函數(shù)下的二次規(guī)劃，以實現(xiàn)一定風(fēng)險下獲取最大收益或一定收益并承受最小風(fēng)險的目的；值理論，這種理論是在均值方差模型的基礎(chǔ)上提出來的，是資本資產(chǎn)定價模型中測度風(fēng)險的一種指標；下偏矩測度理論，可以用來測度一個離散分布投資收益率序列的風(fēng)險；VaR測度理論，即在一定的置信水平下，某金融資產(chǎn)或投資組合在未來特定的一段時間內(nèi)的最大損失表示，主要計算方法有正態(tài)方法、歷史模擬法、壓力測試法、蒙特卡羅法等；非線性分形幾何測度理論，用于研究證明股票投資收益率不是正態(tài)分布；信息嫡測度理論，用來研究信息系統(tǒng)不確定性測度的指標。近些年來，新的風(fēng)險測度指標主要從定量、定性及定性與定量相結(jié)合三個方面提出，在定量測度方面，主要基于損失序列、緊迫程度、分布和頻度進行風(fēng)險測度；在定性測度方面，是投資者對某證券投資風(fēng)險的定性判斷，在投資市場上主要是指主觀風(fēng)險的評估問題；在系統(tǒng)測度方面，兼顧指標的定性和定量兩個方面，將兩者有機地結(jié)合起來，使其平衡單方測度可能產(chǎn)生的矛盾。

2.加強風(fēng)險預(yù)測與控制

對風(fēng)險本質(zhì)的認識及測度指標的定義是風(fēng)險預(yù)測和控制的基礎(chǔ)，風(fēng)險預(yù)測是為了更好地控制風(fēng)險，提高收益。證券投資風(fēng)險的預(yù)測主要是計算出各標準時段內(nèi)投資風(fēng)險，形成風(fēng)險時間序列，然后對其進行預(yù)測。為了提高預(yù)測的準確性和可靠性，這里使用組合預(yù)測的方法，使預(yù)測模型更具有對環(huán)境變化的適應(yīng)能力。對證券投資風(fēng)險的控制主要從以下幾方面展開：

（1）非系統(tǒng)風(fēng)險的控制

作為證券投資中最主要風(fēng)險之一的非系統(tǒng)風(fēng)險，主要控制方式是確定各類投資的權(quán)重，實現(xiàn)投資的多樣化，以保證在一定預(yù)期收益的前提下，投資風(fēng)險最小。具體來說，是在確定多個證券的情況下，設(shè)定滿足預(yù)期的約束條件，進而確定各類投資的權(quán)重。樣本中設(shè)多個觀測點，確定投資者的目標收益率后，用目標收益率調(diào)整各個證券在各觀測段的收益率，以便形成新的投資收益序列，然后通過目標收益率與期望收益率進行比較，作為風(fēng)險控制的分界線。

（2）系統(tǒng)風(fēng)險的控制

對系統(tǒng)風(fēng)險控制的主要方法是利用金融衍生工具，在這里主要對股票指數(shù)、期貨進行系統(tǒng)風(fēng)險的控制研究，考慮的是保值報酬與保值風(fēng)險。設(shè)定股票投資組合即現(xiàn)貨、股票指數(shù)期貨、觀測時期數(shù)，組合現(xiàn)貨持有量為1，如果現(xiàn)貨加權(quán)平均數(shù)一定，則期貨加權(quán)系數(shù)為1減去現(xiàn)貨的加權(quán)系數(shù)，可求出最優(yōu)套期保值比率。現(xiàn)貨與期貨組合后的收益率可通過目標收益率、期望收益率及調(diào)整后的現(xiàn)貨收益率計算得出，進而實現(xiàn)對風(fēng)險投資的優(yōu)化。

3.證券投資風(fēng)險控制的其他措施。

（1）有效降低政府對證券市場的干預(yù)作用。市場并非是萬能的，也會存在一定的缺陷，因此如果單靠市場的自由調(diào)控作用難以對資源進行有效的配置和優(yōu)化。所以政府需要選擇多種方式對證券市場進行調(diào)控，并且把握調(diào)控的力度。

（2）加強對證券投資的法制建設(shè)和監(jiān)管。證券市場作為市場經(jīng)濟中的一部分，具有復(fù)雜的經(jīng)濟體系，因此它的運行和發(fā)展需要有一定的法律依據(jù)。只有在相關(guān)法律法規(guī)的參與下，才能實現(xiàn)對市場主體的調(diào)節(jié)和規(guī)范作用，避免法律上的灰色區(qū)域，進而杜絕證券市場中出現(xiàn)無序競爭的現(xiàn)象。

（3）對機構(gòu)投資者進行有效的培養(yǎng)。因為機構(gòu)投資者具有信息、資金上的優(yōu)勢，在投資上具有一定的帶頭作用，如果大量的個人投資者盲目跟從就容易導(dǎo)致投機風(fēng)氣的盛行，所以，要有效加強對機構(gòu)投資者的培養(yǎng)和教育，并有效發(fā)展證券投資基金。

三、結(jié)語

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其最終的決策結(jié)果應(yīng)該是尋求風(fēng)險和收益的平衡。

風(fēng)險是指未來經(jīng)濟活動結(jié)果的不確定性，我們可以將風(fēng)險總體上劃分為兩大類：非系統(tǒng)風(fēng)險和系統(tǒng)風(fēng)險。非系統(tǒng)風(fēng)險只對某些行業(yè)或個別企業(yè)產(chǎn)生影響，系統(tǒng)風(fēng)險亦稱市場風(fēng)險，它對整個市場所有企業(yè)都產(chǎn)生影響，如經(jīng)濟周期的波動、利率的調(diào)整、通貨膨脹的發(fā)生等。針對這兩種風(fēng)險，投資者應(yīng)該如何應(yīng)對呢？基本的做法就是通過投資組合來分散非系統(tǒng)風(fēng)險，通過提高風(fēng)險報酬來彌補系統(tǒng)風(fēng)險帶來的損失從而達到期望的報酬率。筆者將從這兩個方面來論述證券投資組合中風(fēng)險與收益的權(quán)衡問題。

一、非系統(tǒng)風(fēng)險

現(xiàn)實的經(jīng)濟活動中，投資者經(jīng)常將一部分資金投放于無風(fēng)險資產(chǎn)（如購買國債），將另一部分資金投放于風(fēng)險資產(chǎn)組合以獲取更高的報酬，此時面臨的一個問題是：怎樣組合才能獲取最高的報酬呢？

假如投資者將全部自有資金都投放于無風(fēng)險資產(chǎn)，那么他至少可獲得無風(fēng)險投資報酬率，當(dāng)然這是一種極端的做法，通常投資者會考慮將多少資金投放于風(fēng)險資產(chǎn)以獲取較高的報酬。假如有x比例的資金用于風(fēng)險投資，以Rf表示無風(fēng)險投資報酬率，以Rp表示風(fēng)險投資報酬率，則預(yù)期報酬率E(R)=Rf(1-x)+Rpx,亦即E(R）=Rf+(Rp-Rf)x,在風(fēng)險特定的情況下，投資者會去追求(Rp-Rf)的最大化，即風(fēng)險溢價的最大化。而最優(yōu)的投資機會線就是我們所說的資本市場線（CML）,即投資組合直線和風(fēng)險投資組合有效邊界相切時的直線，這就在理論上解決了決策的問題：投資者要想獲得最高的報酬就應(yīng)該沿著資本市場線投資。當(dāng)然投資者可以選擇將多大比例的資金投放于風(fēng)險資產(chǎn)：保守的投資者可能會將更多的資金投于無風(fēng)險資產(chǎn)，冒進的投資者可能會將更多的資金投于風(fēng)險資產(chǎn)，或?qū)⑷抠Y金投于風(fēng)險資產(chǎn)，甚至還會以無風(fēng)險利率借入資金投于風(fēng)險資產(chǎn)。

當(dāng)然，事實上投資者很難確定單位風(fēng)險下哪一種投資組合的單位風(fēng)險溢價最大，從而難以找到最佳的投資組合，但資本市場線仍然為投資者指明了決策的方向，筆者愿意對此作出積極的展望：伴隨著證券市場監(jiān)管的推進、信息披露制度的完善和弱勢有效市場向強勢有效市場（競爭性市場）的演變，“信息失靈”和“市場失靈”得以更好的抑制，資本市場線對于投資組合的決策價值將會得以更加充分地體現(xiàn)。

二、系統(tǒng)風(fēng)險

我們假設(shè)投資者已經(jīng)通過足夠的投資組合將非系統(tǒng)風(fēng)險分散掉了，面對市場風(fēng)險，投資者會通過得到系統(tǒng)風(fēng)險溢價來達到預(yù)期的報酬率。資本資產(chǎn)定價模型在不需要確定單個證券期望報酬率的情況下能夠確定風(fēng)險資產(chǎn)的有效投資組合，這無疑為持有多項風(fēng)險資產(chǎn)投資的決策者提供了決策的方法，并使決策變得相對簡單。在公式E(R)=Rf+?%[(Rm-Rf)中（Rm為市場投資組合的平均報酬率），在無風(fēng)險利率Rf和市場投資組合的平均報酬率Rm確定的情況下，?%[作為衡量風(fēng)險投資組合市場風(fēng)險的指標成為決策的關(guān)鍵。?%[的確定對于投資者絕非易事，通常證券市場基于歷史數(shù)據(jù)來估計?%[，在宏微觀經(jīng)濟環(huán)境相對穩(wěn)定的情況下，?%[在一定時期內(nèi)應(yīng)該是合理的。

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【關(guān)鍵詞】工薪階層證券投資生命周期風(fēng)險偏好收入水平

在中國經(jīng)濟發(fā)展的現(xiàn)階段，工薪階層依舊是社會經(jīng)濟人群的重要組成部分，對于這部分人群的證券投資策略分析具有很強的運用價值與現(xiàn)實意義。

一、工薪階層的經(jīng)濟特點分析

工薪階層是指以獲得工作單位相對固定的勞動報酬為主要收入來源的經(jīng)濟群體。他們有著比較相似的經(jīng)濟特點，主要表現(xiàn)在：（一）收入來源相對單一。對工薪階層來說，收入主要有兩個來源——工作收入和理財收入。由于目前大部分工薪階層的理財觀念比較傳統(tǒng)，加之我國整體理財?shù)臈l件不夠成熟，理財收入相當(dāng)有限。相比而言，工作收入在工薪階層的經(jīng)濟來源中仍占有較大的比重，也是他們理財?shù)闹匾A(chǔ)，更是工薪階層在進行證券投資時所要考慮的現(xiàn)實條件。（二）投資理念相對趨同。目前的工薪階層大多對社會發(fā)展的未來趨勢有諸多近憂遠慮。他們認為自己的工作前景、子女未來教育、父母養(yǎng)老送終、健康身體的保障等方面都存在比較多的不確定因素，這樣的生活狀況決定了他們對資金的變現(xiàn)能力、貨幣的流動性等方面有較多要求，投資的基本目標比較一致。（三）消費方式相對多元化。根據(jù)馬斯洛的需求層次論，工薪階層在基本生存需要上有所滿足的前提下，開始更多地關(guān)注能實現(xiàn)提升生活質(zhì)量、改善消費品位的相關(guān)項目。他們不僅對旅游、健身、美容、娛樂等方面有普遍追求，而且對教育、房產(chǎn)、汽車、人際關(guān)系的維系有較大的差異性支出，所以在能使有限的經(jīng)濟收入用于實現(xiàn)更大的效用水平方面的證券投資策略組合方面也會有不同的要求。（四）家庭整體承受風(fēng)險能力相對有限。在現(xiàn)行的社會保障機制作用下，考慮到工薪階層受工作年限與經(jīng)濟條件的制約，工薪階層在各方面的風(fēng)險系數(shù)依舊比較大。但結(jié)合我國目前證券投資市場的發(fā)展狀況來分析，可知工薪階層在進行證券投資時很難保證有確定的高收益，所以他們在真正面臨風(fēng)險時往往會顯得手足無措，應(yīng)對不暇。從這種角度上來看，在工薪階層的證券投資策略分析中還要加入更多的社會與制度的影響因素作為變量分析。（五）適宜進行證券投資的工薪階層行業(yè)相對集中。雖然工薪階層本身是一個覆蓋面相當(dāng)廣泛的概念，但由于收入水平的差距較大，并不是所有的工薪階層都可以進行證券投資。根據(jù)我國歷年的行業(yè)收入水平排名情況來看，金融業(yè)、電信業(yè)、汽車業(yè)、石油業(yè)等行業(yè)的從業(yè)人員有較高的收入，可以考慮進行適度的證券投資。同時，公務(wù)員、教師、醫(yī)生、外企職員、企業(yè)中高級管理人員等職業(yè)都可以考慮參與證券投資活動。本文中將主要以工薪階層的這些有證券投資愿望與能力的人員為分析對象。

二、證券投資策略的基本產(chǎn)品分析

證券投資是指投資者將資金投放于有價證券上以獲取一定收益的行為。證券投資的主要形式為股票投資、債券投資、基金投資等等。證券投資策略即指投資者在進行證券投資前應(yīng)當(dāng)掌握的行動方針和謀略，在對總體策略定位的基礎(chǔ)上,還可以詳細確定市場策略、行業(yè)策略、公司策略、期限策略、組合策略等。其具體的表現(xiàn)形式往往是按不同的比例對多種不同風(fēng)險與收益狀況的證券投資工具進行有機組合。可見對各種證券投資的產(chǎn)品進行簡單的分析與比較是制定合適的證券投資策略的必然要求。

從概念上看，廣義的證券包括商品證券（如提貨單、購物券等）、貨幣證券（如支票、商業(yè)票據(jù)等）以及資本證券（如股票、債券、基金等）。狹義的證券僅指資本證券，它們是代表對一定資本所有權(quán)和收益權(quán)的投資憑證。在本文中涉及的證券投資工具主要根據(jù)后者界定。股票是典型的風(fēng)險投資工具，其最主要的特點是高風(fēng)險高回報。在我國目前股票市場還不夠成熟與規(guī)范的情況下，選擇股票為主要證券投資工具的投資者需要以足夠的時間與專業(yè)知識為保證，還要有較充裕的資金和較強的心理承受力。考慮到目前我國股票市場整體行情有復(fù)蘇跡象，并且股票的可選空間較大，投資機會較多，在證券投資策略中可以適當(dāng)調(diào)整績優(yōu)股的比重以滿足不同風(fēng)險偏好的投資者。債券品種比較豐富，一般都有收益與風(fēng)險適中的特點。其中比較常見的有國債、企業(yè)債券與地方債券及某些根據(jù)特殊需要發(fā)行的債券。相對而言，工薪階層比較了解與愿意購買的主要債券產(chǎn)品是國債和有一定收益保證的企業(yè)債券。尤其是前者，因為其相對存款而言具有免稅與收益較高的優(yōu)勢，相對股票而言又具有較好信用保證與較強社會信譽等特點，往往是深受工薪階層歡迎的證券投資品種，也有“金邊債券”之稱。基金是近幾年發(fā)展起來的投資產(chǎn)品。根據(jù)不同標準可以進行多種分類，其中股票型基金收益率比較高，一般在8％左右，適合1年期以上的投資；債券基金一般年收益率分別在2%和2.4%左右，收益穩(wěn)定，本金較安全，可以確定比較自由的投資期，但考慮到其相應(yīng)費用與持有期時間有關(guān)，在沒有找到更好的替代品前，可以適當(dāng)延長投資時間；貨幣基金是短期低風(fēng)險理財產(chǎn)品，收益率波動幅度不大，是銀行儲蓄的良好“替代品”，適合短期投資，也可以作為一種過渡型投資品種。

三、工薪階層的證券投資策略分析

工薪階層在激烈的投資過程中都希望避免或分散較大的投資風(fēng)險，并達到較高的預(yù)期收益，所以正確選擇和運用適宜自身情況的證券投資策略具有很重要的意義。在設(shè)計工薪階層的證券投資策略時，要顧及諸多因素，比如工薪者的收入水平、消費情況、投資理念、生活區(qū)域、職業(yè)特點、行業(yè)前景、年齡階段、家庭構(gòu)成、性格類型等等，不一而足。下文主要從工薪階層的不同生命周期、家庭階段、風(fēng)險偏好、收入水平幾方面簡單地制定其對應(yīng)的證券投資策略。

（一）以不同生命周期分類分析

美國經(jīng)濟學(xué)家弗朗科.莫迪利安尼在生命周期消費理論中，強調(diào)人們會在人生相當(dāng)長的時間范圍內(nèi)計劃生活的消費支出，并達到在整個生命周期內(nèi)的消費情況最優(yōu)配置。由于人們的收入在滿足消費之余主要可以用于儲蓄與投資，所以該理論在為工薪階層制定證券投資策略時有較強的借鑒意義。生命周期消費理論提出年輕人家庭收入較少，消費支出水平普遍高于經(jīng)濟收入水平，在此階段多以負債消費為主，即便有一定剩余資金，也主要用于未來投資資本的原始積累，可以不要過多地考慮證券投資策略。當(dāng)然，為了鼓勵年輕人進行必要的資金貯備，可以建議他們采取定期定額方式購買貨幣型基金，或采取相對保守的投資策略，相信一定時期的累積可以為下一個生命周期的證券投資提供比較充足的資金和更為豐富的投資經(jīng)驗。隨著人們進入中年階段，收入水平日益增長，收入會多于消費，經(jīng)濟能力和生活方式上都趨于穩(wěn)定。保證提供子女教育的經(jīng)費和贍養(yǎng)父母的資金是現(xiàn)階段工薪階層主要需考慮的問題，著手準備投資保值與增值計劃成為必然的投資選擇。此階段的工薪者可以考慮每月將剩余收入的20%投向較有風(fēng)險的投資或股票，40%購買各項平衡型基金或其他較為穩(wěn)定型基金，20%購買新型證券投資產(chǎn)品或選擇其他理財或投資工具，10%作為保險資金，另10%作為緊急備用金或儲蓄費用。由于他們有較強的風(fēng)險承受能力，應(yīng)該以進取型投資風(fēng)格為主，力求投資品種多樣化，投資思路開闊化。等到工薪者進入老年階段，他們收入水平相對消費需要又會略顯不足，但由于有中年階段的投資與理財?shù)难a充收入，仍有制定證券投資策略的必要。鑒于老年工薪者幾乎沒有提高經(jīng)濟收入的發(fā)展空間，風(fēng)險承受能力也越來越低，生活需求相對簡單，對養(yǎng)老資金的安全性、保值增值性考慮較多，所以證券投資策略應(yīng)該以投資收益穩(wěn)妥、有底線保證為首選目標，盡量少選擇風(fēng)險性、激進性投資工具，以避免養(yǎng)老費用的損失。一般每月可以將多余收入的30%投向平衡型基金，40%購買國債，20%購買貨幣型基金，10%進行儲蓄。這種組合既能對老年工薪者的資金有一定收益保障，緩解通貨膨脹或其他經(jīng)濟因素可能造成的消極影響，也能有效降低風(fēng)險程度，有利于老年工薪者的身心健康，減輕他們的心理與經(jīng)濟壓力。總體而言，不論身處生命周期的哪個階段，都要有居安思危，未雨綢繆的意識，不要低估長期投資的升值能力，要盡早形成證券投資的意識并選擇自己比較熟悉與感興趣的產(chǎn)品。

（二）以不同家庭階段分類分析

根據(jù)家庭所處的階段，一般可以劃分為單身打拼期（一人）、家庭形成期（兩人）、家庭建設(shè)期（三人以上）、家庭成熟期（子女進入非義務(wù)教育階段）、家庭細分期（子女開始獨立生活）等類型。為了簡單起見，也有理財專家將其劃分為青年家庭、中年家庭和老年家庭。但因為在本文中已經(jīng)有對處于不同生命周期的工薪階層的證券投資策略分析，在此還是主要側(cè)重于前一種分類標準下的具體分析。1、單身打拼期的工薪階層，往往因為對于創(chuàng)建事業(yè)與組建家庭的考慮比較多，主要資金大多形成對自身和工作或感情的投資，所以在證券投資方面的考慮還處于“心有余而力不足”的階段。當(dāng)然，如果有其他外來資本，又有較多時間與精力學(xué)習(xí)證券投資方面的新知識，也不排除“借雞生蛋”的獲益。鑒于這種情況尚不是主流趨勢，在本文中不必過多涉及。2、家庭形成期的工薪階層可以合二人之力共同參與證券投資，在資金方面相比單身打拼期的工薪階層有所增加，投資觀念也逐漸形成，對于培育下一代、開展家庭建設(shè)、完善家庭設(shè)備等方面的考慮還有較大的彈性，所以可以設(shè)定比較靈活、主動的證券投資策略，在風(fēng)險較高、收益也較大的證券投資品種要多加關(guān)注，適當(dāng)增加其在證券投資中的比重以實現(xiàn)增值型投資目標，同時也要增加適當(dāng)?shù)惋L(fēng)險或無風(fēng)險的投資品種達到保證基本收入的目標。在對日常生活水平不會造成較大影響的前提下，可以用家庭成員中一方的資金大膽嘗試多種證券投資手段，并放松心態(tài)，強化投資的積極與進步意識。3、處于家庭建設(shè)期的工薪階層無論在經(jīng)濟還是精力上都比家庭形成期的工薪者要更顯緊張，但因為年齡或工作經(jīng)驗等原因，投資理念更趨理性與成熟，所以在開源節(jié)流的途徑選擇上也有了更多的方法。在發(fā)展自身的同時，要對小孩養(yǎng)育與培育的費用有充分的估計，同時在證券投資工具的選擇上要集中于比較擅長與熟悉的幾種工具上，不必過于分散。當(dāng)然，相對而言，如果已經(jīng)有了證券投資的心得，還可以適當(dāng)?shù)娜谫Y投入比較有把握的證券產(chǎn)品上。4、處于家庭成熟期的工薪者，一方面事業(yè)發(fā)展進入上升期，工作比較繁忙，投資的跟蹤時間相對較少；另一方面家庭規(guī)模比較確定，在經(jīng)濟收入與支出方面都比較清晰，對未來安排與生活定位比較明了，投資的目標比較明確。此階段家庭的主要開支是小孩的后續(xù)教育經(jīng)費、夫妻雙方的事業(yè)發(fā)展經(jīng)費、日常的醫(yī)療保健經(jīng)費等項目。所以應(yīng)該以溫和進取型投資風(fēng)格為主，可以在扣除日常消費支出后，先將比較固定的存款轉(zhuǎn)換成較有保障的國債或基金，以保證孩子上大學(xué)的費用，剩余的零散資金投入貨幣市場基金及保險。在投資產(chǎn)品期限與種類的選擇上，可以與小孩受教育的階段性費用支出相對應(yīng)，形成一個中長期(2年以上)的證券投資策略，目標年收益率要在通貨膨脹率的兩倍以上，并形成長期理財習(xí)慣。5、當(dāng)工薪階層進入家庭細分期時，如果不要額外負擔(dān)子女們在經(jīng)濟方面的要求，又沒有更多消費支出方面的增加項目，可以在證券投資的長期策略基礎(chǔ)上，增加部分短期與中期投資品種，以提高投資的預(yù)期收益率，并能更主動地抓住更多的良好投資機會。當(dāng)然，在中國傳統(tǒng)的家庭模式中，在此階段的工薪者可能要隨時應(yīng)對子女們在事業(yè)與家庭發(fā)展等方面的追加資本投入需求，所以還是要準備部分流動性較強的證券投資產(chǎn)品提高資金的變現(xiàn)能力。總體而言，目前我國工薪階層在不同家庭階段，都要先保證實現(xiàn)家庭經(jīng)濟基本功能，再顧及證券投資的增值功能，切忌本末倒置，舍本逐末。

（三）以不同風(fēng)險偏好分類分析

證券投資中的風(fēng)險主要有市場風(fēng)險、形勢風(fēng)險、行業(yè)風(fēng)險、財務(wù)風(fēng)險、管理風(fēng)險、通貨膨脹風(fēng)險、利率風(fēng)險、流動性風(fēng)險等等。一般而言，風(fēng)險偏好類型的確定主要取決于投資者的年齡、收入、性別、經(jīng)歷和個性等具體因素。比如，年齡較小的人不怕失敗，所以多為風(fēng)險趨向型投資者，隨著年齡的增加，對于風(fēng)險的態(tài)度逐漸表現(xiàn)為中立型甚至規(guī)避型；收入越高的人們能承受的風(fēng)險往往比較高，相比而言，收入偏低的人群對于風(fēng)險大多有回避的傾向。通常認為男性趨于冒險、女性趨于保守，但也有人認為隨著現(xiàn)代經(jīng)濟生活中男女承擔(dān)社會角色的互換及女性在理財中的重要地位，部分女性也呈風(fēng)險愛好型；一般人生經(jīng)歷比較豐富的個體屬風(fēng)險趨向型，而經(jīng)歷比較簡單順利的個體屬于風(fēng)險規(guī)避型，自然也有其他因素可能會影響他們在不同情況下的風(fēng)險選擇。總體而言，工薪階層中大部分人員屬于風(fēng)險規(guī)避型和風(fēng)險中立型，對證券投資風(fēng)險的整體承受能力相當(dāng)有限。只有在對工薪階層的風(fēng)險狀態(tài)基本了解的前提下，才能選擇各自適合的證券投資策略。一般而言，對于風(fēng)險趨向型的工薪投資者可以增加證券投資新品種的比重，因為往往新產(chǎn)品在高風(fēng)險的后面也隱含高收益。對于風(fēng)險中立型的工薪階層可以采取在高、中、低風(fēng)險型的不同投資工具中設(shè)置不同比例以達到趨利避害的效果，當(dāng)然也可以將資金主要投入風(fēng)險中等的債券和混合型基金上，這樣可以集中精力，深入分析比較集中的品種，從而獲取更高收益。而風(fēng)險規(guī)避型的投資者一方面可以采取購買國庫券、債券基金、貨幣基金為主的簡單投資方式，另一方面也可以根據(jù)各種年度報道與評比結(jié)果，選擇有較好社會與經(jīng)濟效益的證券公司、基金公司、銀行等各種金融機構(gòu)，進行集合型證券投資。相對而言，由于貨幣市場基金與其他低風(fēng)險理財產(chǎn)品相比較，在收益率相當(dāng)?shù)那闆r下，在投資門檻和流動性方面具備明顯優(yōu)勢，可以滿足偏好低風(fēng)險理財產(chǎn)品的投資者對資金的高流動性和對收益的穩(wěn)定性的綜合要求，分析人士指出，貨幣市場基金將繼續(xù)成為這部分人群的首選理財工具。當(dāng)然，隨著人們對基金市場的熟悉，指數(shù)型基金、混合型基金均可以成為低風(fēng)險的證券投資產(chǎn)品。由于工薪者處于不同境遇時，也可能改變風(fēng)險偏好，所以要在對自己的投資意愿有足夠了解的前提下選擇合適的證券投資策略。

（四）以不同收入水平分類分析

雖然同為工薪階層，但收入水平還是有較大差異。比如以湖南省2005年的工資水平為標準，據(jù)統(tǒng)計資料顯示，當(dāng)年在職人員的平均月工資水平為1503元。以此為標準，比平均線低20%，但高于當(dāng)?shù)刈畹凸べY水平的工薪者可以認為是低收入群體。而高出平均水平一定值的工薪階層可歸為高收入群體。低收入者一般會采用比較傳統(tǒng)與保守的方法進行證券投資，比如購買國庫券是他們選擇的主要證券投資方式。中等收入的工薪階層一般投資觀念傳統(tǒng)，家庭理財要求絕對穩(wěn)健。建議每月做好支出計劃，除正常開支外，可將剩余部分分成若干份進行重點證券投資產(chǎn)品的投資理財，切忌廣而全，頻繁交易。對于風(fēng)險較大的股票市場，考慮到工薪階層的風(fēng)險承受能力較弱，專業(yè)知識也相對匱乏，可以不做重點考慮。保險、基金和國債等投資產(chǎn)品仍是該收入水平工薪階層的主要選擇。至于高收入工薪階層的證券投資策略中，可以考慮將大部分資金用于進攻型投資，更大地發(fā)揮“錢生錢”的功能。考慮到風(fēng)險因素，“攻”的資金中又可以分為“穩(wěn)攻”和“強攻”兩部分。對于穩(wěn)攻部分，有一定投資理財概念的人可以選擇購買一些市場波動度較小、預(yù)期報酬較穩(wěn)健的證券產(chǎn)品，如混合型基金、大型藍籌股等，力求年收益率達到5%-10%的水平；強攻部分則為某些高風(fēng)險高收益發(fā)證券產(chǎn)品組合。可以考慮在專業(yè)理財規(guī)劃師的指點下，將部分資金投入各類預(yù)期收益率較高的股票上。在證券投資中，既要有對單個股票和債券、基金行情的把握，又要具有投資組合的理念，以適度分散投資來降低風(fēng)險。總體而言，在為工薪階層制定證券投資策略時，要更多地關(guān)注他們的不同需求目的以及對不同價格與風(fēng)險類型產(chǎn)品的需求彈性，從而在保障他們現(xiàn)有資產(chǎn)與生活水平不受影響的情況下，實現(xiàn)未來資產(chǎn)價值與質(zhì)量的提升。

也就是說，工薪階層不論是屬于上述哪種類型或階段，在進行證券投資時，都要具體狀況具體對待，并綜合考慮以上因素進行抉擇。當(dāng)然，工薪階層的證券投資策略也有共通之處。一旦工薪者決定了要進行證券投資，就應(yīng)努力作到以下四點來保證策略生效。

（一）制定具體可行的各期目標。在人生的不同階段有不同的計劃，根據(jù)自己的具體情況與經(jīng)濟實力，確定在不同年齡與時期的投資目標，并在達到預(yù)期收益水平時要適時收手，重新選擇下一個目標。

（二）遵照投資理財?shù)幕疽?guī)律。總體上工薪階層進行證券投資策略時要本著“終身快樂”的原則，也就是要盡量作到“抓住今天的快樂，規(guī)避明天的風(fēng)險，追逐未來生活的更加幸福”原則。在具體選擇投資品種時，要遵循“不要把所有雞蛋都放在同一個籃子里”的原則。

（三）確定詳細周全的步驟。作為普通的工薪階層，最好要制訂具體的投資步驟，逐步有效的拓寬投資渠道，增加各層次的投資品種，最終實現(xiàn)自己的投資理想。

（四）制定穩(wěn)中求變的策略。投資策略的適應(yīng)性與創(chuàng)新性是決定投資成敗的重要因素。投資策略有很多，關(guān)鍵是要尋找適合自己的投資策略，并在投資實踐中不斷反思與修正。工薪階層如果能真正理解與掌握以上四點，在找到適合自己的證券投資策略基礎(chǔ)上，加強對策略的落實與調(diào)整，在投資理財?shù)牡缆飞媳厝挥休^好的收益。

參考文獻：

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篇6

【摘要】金融市場具有聯(lián)動性，不同的市場之間風(fēng)險收益有各自的特征，波動具有相關(guān)性。本文通過考察2003年4月至2017年4月的上證指數(shù)（代碼000001），基金指數(shù)（代碼000011）和國債指數(shù)（代碼000012）的月度數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)，股票和基金市場風(fēng)險相對較高，收益也相對較大。基金的風(fēng)險和收益一度超過股市，吸引投資者的注意。基金市場和股票市場具有較大相關(guān)性，債券市場則比較平穩(wěn)。建議投資者謹慎投資，根據(jù)自身風(fēng)險偏好程度和資本水平理性決策。

【關(guān)鍵詞】股票市場；基金市場；債券市場；風(fēng)險；收益

新晉投資者在進行證券投資時，往往會在選擇股票市場、基金市場和債券市場之間游移不定，考慮分散化投資必須考量這三個市場的風(fēng)險和收益率以期達到投資的預(yù)期收益。2008年金融危機給我國證券市場帶來巨大影響，投資者投資風(fēng)向也趨于小心謹慎，更需要理性地決策，在我國國情中，必須看市場整體的風(fēng)向和風(fēng)險收益，因而本文研究內(nèi)容為投資者進行市場的選擇提供較為基礎(chǔ)的分析建議。

一、證券市場介紹和研究方案

證券市場是有價證券的發(fā)行和交易市場。依有價證券的品種，主要分為有股票市場、債券市場、基金市場以及衍生證券市場等子市場，并且各個子市場之間是相互聯(lián)系的。股票市場是股票發(fā)行和買賣交易的場所。股票市場交易的對象是股票，且價格經(jīng)常處于波動之中。債券市場是債券發(fā)行和買賣交易的場所。債券市場交易的對象是債券。債券因有固定的票面利率和期限，其市場價格相對股票價格而言比較穩(wěn)定。基金市場是基金證券發(fā)行和流通的市場。封閉式基金在證券交易所掛牌交易，開放式基金是通過投資者向基金管理公司申購和贖回實現(xiàn)流通。

因為投資者主要關(guān)注股票、債券和基金，因此本文著重對這三個市場進行分析。

本文采用2003年4月到2017年4月各個月度上海證券交易所的上證指數(shù)收益率、國券指數(shù)收益率與基金指數(shù)收益率為樣本，進行計算。（如果采用指數(shù)的具體值，應(yīng)該用公式進行計算，P代表指數(shù)價格，R代表收益率，t是計算期）。通過對三個市場的收益率對比分析可以衡量三個市場的收益情況，再分別進行描述統(tǒng)計分析，選取方差衡量波動情況，以此反映風(fēng)險。金融市場之間的聯(lián)動性則由相關(guān)性分析衡量。本文所使用數(shù)據(jù)均來源于“銳思金融數(shù)據(jù)庫”。

二、收益率分析

（一）基礎(chǔ)描述性統(tǒng)計分析

我國上海證券交易所基金收益（收益率均值為1.291%）高于股市收益（收益率均值為0.803%），國債收益水平最低（收益率均值為0.277%），相應(yīng)的，波動率上，基金指數(shù)收益率的方差（0.048）大于股市方差（0.0397），這二者都遠高于國債指數(shù)收益率（5.55026E-05）。也證實了金融市場“高風(fēng)險，高收益”的一般規(guī)律。從極端值上看，股指收益率的最大值（27.45%）大于基金市場（21.11%），但是總體處于同一水平，而國債市場的收益則沒有較為突出的收益率表現(xiàn)，差距較大。在最小值上，股指最低的收益率（-24.63%）和基金指數(shù)（-22.4%）大體維持同一檔次，國債則體現(xiàn)了較為穩(wěn)定的收益率水平（-5.64%―2.26%），并沒有特別大的損失波動。綜合來看，股市和基金市場收益率的差距并不大，但是波動遠大于國債市場。

（二）相關(guān)性分析

上海證券交易所的股指基金指數(shù)和國債指數(shù)的收益率相關(guān)性見圖1：股票、基金、國債的指數(shù)收益率走勢圖。

股票、基金、國債的指數(shù)收益率相關(guān)系數(shù)和圖1：股票、基金、國債的指數(shù)收益率走勢圖中，我們可以明顯觀察到上證股指收益率和基金指數(shù)收益率有較大的相關(guān)性，相關(guān)系數(shù)高達0.8995，尤其是2008年年末到2014年年終中，呈現(xiàn)高度相關(guān)性。可見經(jīng)歷了金融危機過后，股市的投機潮流受到沉重打擊，人們的理性回歸，股票投資者不敢冒太大的風(fēng)險。債券市場以國債指數(shù)收益率為代表，基本和另外兩個市場呈現(xiàn)弱負相關(guān)（國債指數(shù)收益率和上證股指收益率相關(guān)系數(shù)為-0.0783，國債指數(shù)收益率和上證基金指數(shù)收益率相關(guān)系數(shù)為-0.1006），圖1顯示的國債收益率基本平穩(wěn)。2008年以前波動稍大，之后漸趨于平穩(wěn)。

三、投資者特點與建議

我國上海證券交易所的股票市場、基金市場、債券市場能夠較好的反映我國證券市場的綜合狀況。在經(jīng)歷了2008年的金融后，我國股市的投資者選股更加謹慎小心，跟著機構(gòu)投資者進行決策，致使股票市場和基金市場高度相關(guān)，近年來，股票市場仍然未能走出金融危機的陰影，基金在經(jīng)歷了一次大幅波動后仍然活躍。可見機構(gòu)投資者已經(jīng)開始充當(dāng)引領(lǐng)社會投資的先行者。

2003年到2017年，股市的投資收益率在整體上與基金維持同一檔次，承受的風(fēng)險也不分伯仲，但是基金的投資收益率在證券類中占據(jù)第一，風(fēng)險偏好的投資者和缺少時間精力或者自身未達到專業(yè)水準的投資者可以考慮投資基金，賺取相對較高的收益。對于風(fēng)險偏好的投資者來說，股票也是不錯的選擇。風(fēng)險厭惡型投資者和L險承受能力較低的投資者如果沒有對收益的特別高的要求，建議投資債券類市場，求取一份穩(wěn)定的收益。綜上所述，投資者應(yīng)當(dāng)根據(jù)自身風(fēng)險承受能力和資本水平理性投資。

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篇7

關(guān)鍵詞:投資基金風(fēng)險管理

截至2004年末,國內(nèi)規(guī)范化發(fā)行并實際管理基金的基金管理公司已有40多家,共計54只封閉式基金和近百只開放式基金,擁有約三千億份基金單位,若以60%的持股市值計算,基金擁有的股票市值占股市流通市值比例已近20%,成為了一支舉足輕重的市場投資力量。因此,基金的風(fēng)險管理引起人們關(guān)注。隨著我國證券市場規(guī)范化、市場化程度的加深,以及資本市場監(jiān)管體制的完善、法制的健全都將使基金管理機構(gòu)風(fēng)險管理的背景和環(huán)境發(fā)生巨大變遷,從而對基金管理公司的風(fēng)險管理提出更高要求。

我國證券投資基金業(yè)風(fēng)險管理中存在的問題

基金業(yè)風(fēng)險管理根基不穩(wěn)

證券市場市場化發(fā)育程度先天不足、后天失調(diào),使基金管理機構(gòu)的風(fēng)險管理處于根基不穩(wěn)的不利處境。我國現(xiàn)有的基金產(chǎn)品多為股票型基金,投資對象結(jié)構(gòu)布局也多集中于股票,由于我國證券市場的定位一開始即把支持國企改革作為基點的歷史局限,導(dǎo)致證券市場實際上成為了國企籌資解困的重要途徑,資本市場資源配置市場化功能被置于次要地位,使得投資行為預(yù)期極不穩(wěn)定,助長了市場投機風(fēng)盛行,投資者的權(quán)益保護問題成為長期以來不能很好解決的市場之痛。

證券市場承載過多的政府意圖、行政意志等非市場化的功能和任務(wù),證券市場“政策市”的色彩揮之不去。證券市場不僅要承接數(shù)量龐大的國企上市融資和再融資的擴容黑洞,又要面對大量非流通的國有股、法人股,這必然助長投資行為的短期化,加大市場價格的波動頻率和幅度,增加了基金管理機構(gòu)風(fēng)險管理的成本和難度。

投資者普遍缺乏專業(yè)素養(yǎng)和監(jiān)管滯后,眾多不規(guī)范投資者和投資行為的存在以及由此衍生的羊群效應(yīng),疊加并放大了市場風(fēng)險,而監(jiān)督層并未細分市場風(fēng)險源而采取有針對性的監(jiān)管措施,結(jié)果是嚴重犧牲了市場的效率和功能,限制了市場競爭和活力,造就了市場對政府政策投入的過度依賴與股市長期以來“不牛則熊”極端走勢的市場格局,對于追求長期收益的基金來說不利于有效開展資產(chǎn)風(fēng)險管理。

市場交易制度不夠完善,風(fēng)險管理手段嚴重不足。目前我國證券市場投資品種單一,基金的投資組合品種選擇范圍狹窄,通過構(gòu)建多元化資產(chǎn)組合分散非系統(tǒng)風(fēng)險存在困難,而同時指數(shù)期貨、無風(fēng)險套利等規(guī)避系統(tǒng)風(fēng)險的交易手段尚不具備,基金管理機構(gòu)既不能根據(jù)市場趨勢在做多與做空之間順勢轉(zhuǎn)化,又不能運用其他金融工具進行風(fēng)險對沖,這降低了基金抵御風(fēng)險能力,加劇了股市的波動。

市場對證券投資基金的評價集中在收益性上,忽視了從收益性、風(fēng)險性和流動性的綜合角度展開評價,使基金出現(xiàn)了單一片面追逐凈值的傾向,從而產(chǎn)生過度投機行為。

基金業(yè)風(fēng)險監(jiān)管效能不高

對證券投資基金業(yè)的監(jiān)管生態(tài)不佳,監(jiān)管效能不高,致使基金業(yè)運作中存在一些不規(guī)范現(xiàn)象和問題,不利于基金管理機構(gòu)建設(shè)有足夠功效和長效的風(fēng)險管理機制。

相關(guān)法律法規(guī)的配套不完備,基金在實際運作中存在風(fēng)險生存的制度漏洞。盡管作為綱領(lǐng)性大法的《證券投資基金法》業(yè)已頒布,還缺乏相應(yīng)的配套實施細則和管理辦法,特別是證券市場發(fā)展和變革快速,更需要對基金業(yè)的監(jiān)管動作向前移位,加大事前監(jiān)督力度。

相關(guān)的投資比例限制模糊,可操作性不強,如不同基金管理人管理的基金在利益沖動下,通過幕后的默契和聯(lián)手可以操控單只股票絕大多數(shù)的流通籌碼,在短期利益驅(qū)使下個別基金投資在個股上過度集中極易誘發(fā)流動性風(fēng)險。

在證券投資基金運作實踐中,缺乏獨立、公正和權(quán)威的第三方責(zé)任審計和問責(zé)制度,而基金管理人掌握著基金的實際控制權(quán),僅依靠基金管理人的自律不足以有效制約基金管理人嚴格遵守基金契約。

雖然基金資產(chǎn)的所有權(quán)、經(jīng)營權(quán)、監(jiān)督權(quán)基本分離,但基金持有人沒有適當(dāng)和相應(yīng)的訴訟、追償權(quán)利,持有人大會功能形同虛設(shè),基金持有人對基金管理人不擁有實質(zhì)性話語權(quán),而且由于基金托管人一般由基金管理人選擇,基金資產(chǎn)托管協(xié)議由基金管理人與托管人簽訂,基金托管人演變成基金管理人的人,這種錯位導(dǎo)致基金托管人基于自身利益考慮,往往放棄了托管監(jiān)督和委托管理責(zé)任,形成基金管理人和托管人事實上的利益趨同,基金持有人利益往往不能放在最優(yōu)先位置,極易誘發(fā)基金管理人的道德風(fēng)險。

基金管理機構(gòu)市場準入退出機制不盡完善,管理費計提辦法弊端較多,不利于刺激基金管理公司提升資產(chǎn)運行效率,降低資產(chǎn)風(fēng)險水平。

基金業(yè)風(fēng)險管理制度存在風(fēng)險

內(nèi)部治理存在缺陷,形成制度性風(fēng)險源,損傷了基金的風(fēng)險管理制度優(yōu)勢。基金管理公司股權(quán)結(jié)構(gòu)普遍存在“一股獨大”問題,基金管理公司決策高層和管理高層來源于或受聘于公司股東,其股東背景容易出現(xiàn)“內(nèi)部人控制”傾向,在基金投資者成為弱勢群體和基金持有人的約束嚴重軟化情況下,實際上基金管理公司行為的利益考慮當(dāng)然地將公司股東利益置于最優(yōu)先地位,偏離了證券投資基金兼顧基金投資者與基金公司股東二元利益平行的設(shè)計初衷。

基金管理公司董事、獨立董事和監(jiān)事由大股東和高管提名選任,薪酬由董事會決定,這種利益關(guān)聯(lián)格局很難保證其獨立性。

基金經(jīng)理權(quán)限過大而缺乏有效制衡。有的基金經(jīng)理甚至將投資建議、評估投資建議、構(gòu)建投資組合、下達投資指令與執(zhí)行投資指令等職能集于一身,這種把控制決策和操作失誤風(fēng)險寄托于對基金經(jīng)理人的充分信任和道德判斷的幼稚做法顯然沒有制度、規(guī)則和機制的約束更有效、更先進。

加強我國證券投資基金業(yè)風(fēng)險管理的建議

針對目前我國基金管理機構(gòu)風(fēng)險管理過程存在的諸多弊端,必須從制度安排、監(jiān)管方式、市場結(jié)構(gòu)等若干方面進一步深化改革,增強證券投資基金業(yè)加強風(fēng)險管理的動力和壓力,全面提升基金管理機構(gòu)風(fēng)險管理能力和水平,以促進證券投資基金業(yè)穩(wěn)健發(fā)展。

構(gòu)建有效的風(fēng)險管理機制

進一步推動證券市場市場化改革,營造市場運行新生態(tài),建立有效的風(fēng)險管理機制的市場大環(huán)境。認真落實“國九條”,積極實施“全流通”戰(zhàn)略,解決股權(quán)分置問題,促進上市公司法人治理結(jié)構(gòu)建設(shè),改變上市公司“重上市、輕轉(zhuǎn)制;重籌資、輕回報”狀況,以有利于基金管理機構(gòu)堅持崇尚充分研究和清晰價值判斷以及“穩(wěn)定持倉、長期投資”的理性投資理念,引導(dǎo)市場投資理念逐步走向成熟,降低基金管理機構(gòu)風(fēng)險管理的成本和難度。

從完善市場交易制度、推動滬深股市與國際市場接軌和促進市場走向成熟著眼,在盡快推出我國統(tǒng)一指數(shù)基礎(chǔ)上適時推出股票價格指數(shù)期貨交易,一方面通過基金實施套期保值動作和在做多與做空之間順勢轉(zhuǎn)化,提高基金資產(chǎn)管理效率,增加基金抵御風(fēng)險的能力,另一方面也可達到活躍和繁榮市場、降低市場價格劇烈波動的效果,以進一步完善市場交易制度,增加基金管理機構(gòu)風(fēng)險管理手段,增強應(yīng)對系統(tǒng)風(fēng)險的風(fēng)險管理能力,提高資產(chǎn)風(fēng)險管理水平。

對證券投資基金的評價要全面結(jié)合“新興加轉(zhuǎn)軌”的不成熟市場非系統(tǒng)風(fēng)險和系統(tǒng)風(fēng)險具有較大不確定性特征的實際狀況,從單一的收益性考量轉(zhuǎn)向?qū)κ找嫘浴L(fēng)險性和流動性的綜合評估,評價體系要有利于引導(dǎo)基金重視風(fēng)險管理和提高風(fēng)險管理質(zhì)量,改變單一、片面追求凈值的傾向。

進一步加強對證券投資基金業(yè)的監(jiān)管

促進證券投資基金業(yè)合法合規(guī)經(jīng)營,促使基金管理機構(gòu)構(gòu)建有足夠功效和長效的風(fēng)險管理機制:

監(jiān)管層要抓住《基金法》頒布和實施的有利時機,提高本行業(yè)依法經(jīng)營的自覺性;提高《基金法》在實施中的可操作性,特別是要加強現(xiàn)場監(jiān)管和不定期巡訪,對違法違規(guī)問題要及時、高效、公正和嚴格處理,硬化法律法規(guī)的強制約束力和嚴肅性。

從有效提高基金資產(chǎn)流動性出發(fā),防止發(fā)生操控市場價格的情況,在監(jiān)管辦法上要更具體地明確基金投資比例限制,特別是同一基金管理人管理的基金持有一家公司發(fā)行的股票總和不得超過該股流通市值的10%。

證監(jiān)會應(yīng)指定部分具有證券從業(yè)資格和誠信卓著的會計師事務(wù)所和審計師事務(wù)所定期或不定期對基金管理機構(gòu)進行業(yè)務(wù)運營合規(guī)性、資產(chǎn)流動性、內(nèi)控運行狀況的現(xiàn)場稽核,加強第三方責(zé)任審計,建立獨立、公正和權(quán)威的問責(zé)制度,以提高監(jiān)管效能、促進證券投資基金業(yè)增強合規(guī)經(jīng)營意識和提高風(fēng)險管理水平。

監(jiān)管層要引導(dǎo)、支持和鼓勵基金單位持有人依法啟動持有人大會機制,切實發(fā)揮持有人大會對基金管理機構(gòu)的制約作用。為了增強基金持有人對基金管理機構(gòu)的實質(zhì)話語權(quán),建議對基金持有人適當(dāng)?shù)脑V訟地位和追償作出安排。

完善基金管理機構(gòu)的市場準入退出機制,適當(dāng)降低市場準入門欄,提高證券投資基金行業(yè)的競爭性。若基金在收益、資產(chǎn)流動性上存在限期內(nèi)不能改變的問題和狀況就必須終止運作,以強化基金管理市場的優(yōu)勝劣汰機制。

改變目前基金管理機構(gòu)管理費從基金資產(chǎn)中計提的做法,建立基金持有人和基金管理人最大的共同利益目標函數(shù)。基金管理人的收益只能來源和體現(xiàn)在其運營帶來基金凈值不斷增長中。

完善基金管理機構(gòu)的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)

消除制度性風(fēng)險源。在基金管理公司籌建審批時,要關(guān)注其股東出資結(jié)構(gòu)狀況,嚴格審核股東誠信記錄等,以均衡股東權(quán)利和增加股東之間的相互制衡,使基金管理機構(gòu)高管層不僅代表股東利益,更要維護基金持有人權(quán)益,實現(xiàn)基金管理公司二元利益平衡格局的設(shè)計初衷。

為了確保基金管理公司的獨立董事、監(jiān)察員履行職責(zé)的獨立性、公正性,打破獨立董事、監(jiān)察員與股東、高管層的利益關(guān)聯(lián)格局,建議基金管理公司的獨立董事、監(jiān)察員一律由監(jiān)管層指定有專業(yè)水準、誠信良好的相關(guān)專業(yè)人士擔(dān)當(dāng)司責(zé),以形成良好的風(fēng)險控制機制。

針對目前普遍基金經(jīng)理權(quán)限過大問題,從有效防范道德風(fēng)險出發(fā),基金管理機構(gòu)在制度層面要做到基金的投資建議、投資建議評估與構(gòu)建投資組合、執(zhí)行投資指令的投資過程關(guān)鍵環(huán)節(jié)做明確的人員區(qū)分和操作隔離,也就是說,研發(fā)人員采取定性與定量的技術(shù)手段,充分尊重統(tǒng)計規(guī)律,對價值高估或低估的品種進行科學(xué)遴選排列,提出具體的投資建議,基金經(jīng)理要利用現(xiàn)資管理技術(shù)對投資建議作出評估和判斷,在征詢意見基礎(chǔ)上依據(jù)現(xiàn)代證券投資組合理論構(gòu)建投資組合,并向交易人員下達投資指令,從而建立完備火墻機制以有利于基金強化風(fēng)險管理。

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篇8

（一）VaR模型簡介

VaR模型建立在統(tǒng)計學(xué)方法基礎(chǔ)之上，是在某個置信區(qū)間，衡量投資組合未來可能發(fā)生的最大損失的可能性。VaR方法是基于一些傳統(tǒng)方法無法滿足現(xiàn)資風(fēng)險管理目標而產(chǎn)生的。傳統(tǒng)計算方法例如ALM資產(chǎn)負債管理方法存在對報表過分依賴的問題，CAPM資本資產(chǎn)定價模型又無法融合金融衍生品，由于這些方法的局限性，G30集團提出了VaR風(fēng)險價值方法，隨著該方法的應(yīng)用推廣和不斷改進，已經(jīng)逐漸發(fā)展成為控制市場風(fēng)險的主要方法。VaR方法的特點在于用一個簡單的市場風(fēng)險來對投資風(fēng)險進行評估，并且該方法直觀明了，沒有任何專業(yè)背景的投資者都可以通過對此值的觀察做出判斷；其次與傳統(tǒng)風(fēng)險測評方式的不同之處在于VaR風(fēng)險指標可以衡量在事前對風(fēng)險進行預(yù)測；再者該指標既可以對單一金融產(chǎn)品或工具進行風(fēng)險評估，還能夠?qū)ν顿Y組合風(fēng)險進行評估，而傳統(tǒng)金融風(fēng)險評估工具則無法對投資組合進行評估。VaR方法還有一個優(yōu)點在于為監(jiān)管機構(gòu)提供監(jiān)管依據(jù)，將多種風(fēng)險因素包含到模型設(shè)計當(dāng)中，包括利率風(fēng)險、匯率風(fēng)險、股票和商品價格風(fēng)險等多種市場風(fēng)險，為金融監(jiān)管機構(gòu)提供了科學(xué)統(tǒng)一公平的標準，為各機構(gòu)提供風(fēng)險信息交流渠道，也有利于最高層管理機構(gòu)隨時掌握風(fēng)險狀況，制定可參考的風(fēng)險資本充足率標準對證券機構(gòu)進行統(tǒng)一管理。

（二）VaR的計算方法

VaR方法的通用公式為P（ΔPΔt≤VaR）=a，其中，P代表的是資產(chǎn)價值損失比可以承受的損失上限還低的概率，ΔP表示的是某種金融資產(chǎn)一定時期的價值損失，Δt表示的就是這個時間期限，VaR（Value at Risk）就是在某個置信水平下可能的損失上限。從這個定義出發(fā)，VaR模型的確定必須確定投資資產(chǎn)組合的時間期限、置信區(qū)間范圍以及觀察期。持有期的確定，需要參考投資資產(chǎn)的特點和狀況作為計算依據(jù)，持有期確定之后能夠幫助計算投資組合產(chǎn)生最大損失的時間段，對于流動性較大的交易頭寸，需要以日為單位計算風(fēng)險收益，對于流動性較弱，或者是風(fēng)險暴露程度較低的資產(chǎn)則采用保守穩(wěn)健的態(tài)度以兩周或4個工作日為期限。置信水平的確定依據(jù)的是風(fēng)險厭惡程度，如果是對風(fēng)險比較厭惡，預(yù)測結(jié)果將會是較大的數(shù)值，從而將提高對突發(fā)時間的預(yù)測準確性。如果是風(fēng)險厭惡程度低，那么置信區(qū)間范圍可以放寬，但是預(yù)測準確性將降低。各個機構(gòu)或者是不同的項目會依據(jù)其對風(fēng)險的厭惡程度來確定置信度，巴塞爾委員會采用99%的置信區(qū)間，該參考值趨于穩(wěn)健。觀察期用于考察某個特定時間段，投資回報的波動性以及產(chǎn)生波動的關(guān)聯(lián)因素。例如選擇半年作為觀察期，來考察風(fēng)險回報波動性。觀察期數(shù)值的確定應(yīng)當(dāng)依據(jù)歷史數(shù)據(jù)的變化以及市場結(jié)構(gòu)的變化來相互權(quán)衡，通常可參考的歷史數(shù)據(jù)越多越有利于參考值的設(shè)定。

（三）VaR方法在金融體系中的應(yīng)用

VaR在金融領(lǐng)域的應(yīng)用范圍廣泛，可以用在信息披露、資源分配、金融監(jiān)管、控制風(fēng)險、評估業(yè)績以及估算風(fēng)險性價值等多個領(lǐng)域。具體而言，未上市企業(yè)可以采用VaR方法來控制和管理內(nèi)部風(fēng)險，使每個單位或員工能夠明確其金融交易項目的風(fēng)險性，并通過設(shè)置VaR上限來控制風(fēng)險，防止交易員或機構(gòu)出現(xiàn)過度投機行為，從而輔助金融機構(gòu)避免重大損失。在業(yè)績評估和資源分配中，對不同的投資領(lǐng)域應(yīng)用VaR系統(tǒng)可以為公司提供競爭優(yōu)勢，例如通過該方法評估資源配置效率高的部門，并增加對該部門的收益值分配。金融監(jiān)管中，通常采用資本充足性作為風(fēng)險指標來建立基礎(chǔ)監(jiān)管框架，方便監(jiān)管機構(gòu)的管理。近年來VaR被廣泛接受并用于監(jiān)管，因為更加適應(yīng)監(jiān)管機構(gòu)的要求，但是其缺點在于計算模型復(fù)雜且成本高，其中有很多自主設(shè)定的參考值，對于一些目的不在于控制風(fēng)險的機構(gòu)而言反而有可能增加其經(jīng)營危機和管理難度。信息披露方面，VaR方法以盯時報告為基礎(chǔ)為機構(gòu)提供信息的充分披露，并且簡單明了，增加了金融機構(gòu)操作的透明度，有利于各方機構(gòu)對金融機構(gòu)加強紀律約束，促?M他們在交易管理中謹慎行事。除了金融機構(gòu)外，非金融類企業(yè)也可以采用VaR方法來分散資產(chǎn)風(fēng)險，例如對利率、匯率、石油天然氣等因素價格變化的評估等。

二、證券投資組合風(fēng)險評估及管理

（一）風(fēng)險類別

通常情況下，證券投資組合風(fēng)險按照風(fēng)險分散標準劃分為系統(tǒng)性風(fēng)險（市場風(fēng)險）以及非系統(tǒng)性風(fēng)險。系統(tǒng)性風(fēng)險主要由市場相關(guān)因素引起，這部分風(fēng)險對投資組合來說是外部風(fēng)險，無法在投資組合中分散。系統(tǒng)性風(fēng)險的來源包含了政策風(fēng)險、自然災(zāi)害、經(jīng)濟運行周期、經(jīng)濟開放程度、利率波動等，政策性風(fēng)險是由于政策變動而引發(fā)市場波動，對投資收益產(chǎn)生影響的風(fēng)險，例如當(dāng)央行采取緊縮貨幣政策或財政政策，市場資金流通少將影響到投資市場整體資金規(guī)模從而投資減值。經(jīng)濟周期波動是隨市場或者行業(yè)周期性變動而產(chǎn)生的收益變動，經(jīng)濟周期由社會經(jīng)濟階段性的循環(huán)和波動決定。還有購買力風(fēng)險，包括由于通脹、貨幣貶值等問題帶來的實際收益水平的下降。而非系統(tǒng)性風(fēng)險則是風(fēng)險的發(fā)生并不具有全局性，包括信用風(fēng)險、經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險等，可以通過機構(gòu)內(nèi)部采取防范治理措施進行預(yù)防和化解。舉例來說，證券公司所投資的基金受到上市公司股票價值的影響，上市公司的股票價值受到經(jīng)營管理狀況、行業(yè)發(fā)展狀況以及經(jīng)濟發(fā)展周期等因素的影響，而其中經(jīng)營管理是可以控制的。

（二）風(fēng)險度量指標

證券投資組合風(fēng)險度量的指標傳統(tǒng)上采用的有標準差、夏普指數(shù)。標準差指實際報酬率和期望報酬率之間的差異，用來反映投資報酬率的波動水平，標準差越大意味著風(fēng)險越大。夏普指數(shù)是風(fēng)險報酬率與投資組合標準差之間的比值，夏普指數(shù)能夠反映單位標準差變動情況下的風(fēng)險回報，夏普指數(shù)越大，說明管理者的能力越強。還有用平均絕對差來度量，平均絕對差是隨機變量和均值之差的絕對值的均值，由于方差在度量時的敏感度較高，因此采用平均絕對差能夠有效避免這個問題。除了上述方法之外，VaR的應(yīng)用也越來越廣泛，VaR為現(xiàn)代企業(yè)提供了一種現(xiàn)代風(fēng)險控制思考方式，正常情況下的市場波動以及一定的利率水平下某個金融資產(chǎn)或證券組合未來發(fā)生的風(fēng)險用VaR來衡量和評估。VaR的計算方法依據(jù)模型設(shè)計因素的不同有多種，例如歷史模擬法、Riskmetrics方法、完全參數(shù)法等。隨著這種方法的應(yīng)用和發(fā)展，逐漸衍生出APARCH以及RAROC等方法。

三、運用VaR方法對證券投資組合風(fēng)險管理的作用

（一）調(diào)整資產(chǎn)組合

VaR模型被廣泛應(yīng)用到商業(yè)銀行、證券公司以及金融監(jiān)管中，尤其對于商業(yè)銀行、證券公司等金融機構(gòu)運用該方法有利于幫助調(diào)整資產(chǎn)組合。用于為交易者確定資金頭寸的上限以及配置這些資源的時間和地點，在應(yīng)用過程中VaR方法能夠幫助機構(gòu)在多樣化市場中創(chuàng)立一個與各種風(fēng)險相比較得到的公分母，從機構(gòu)總風(fēng)險中分解不同VaR增加值，使用資金頭寸進行交易來分散交易風(fēng)險。VaR在傳統(tǒng)馬克維茲資產(chǎn)配置模型基礎(chǔ)上增加了約束條件，也就是置信水平為C的情況下能夠承擔(dān)的最大損失，在資產(chǎn)收益率服從正態(tài)分布的情況下，有大數(shù)定理可以將VaR值轉(zhuǎn)化為以期望收益率表示的函數(shù)值。在VaR構(gòu)建的資產(chǎn)模型結(jié)構(gòu)中，可以畫出一條基于VaR約束條件的投資組合有效邊界，邊界線截距為市場風(fēng)險邊界，在該直線上的投資組合都能夠保證在C概率下滿足風(fēng)險約束條件，因此投資組合可性。VaR資產(chǎn)配置模型結(jié)合了VaR技術(shù)和投資組合思想，相比較傳統(tǒng)方法更直觀有效，具有較好的靈活度和敏感性。

（二）評估績效

在績效評估中，VaR能夠輔助機構(gòu)依據(jù)投資交易風(fēng)險來調(diào)整績效，其基礎(chǔ)風(fēng)險資本付出是交易者提供一種糾正后的激勵。證券投資組合的預(yù)期收益率受到風(fēng)險因素的影響，因此業(yè)績測度含義除了計算平均值外，還需要依據(jù)風(fēng)險狀況進行調(diào)整。VaR依據(jù)客觀概率，分析資產(chǎn)組合不考慮傳統(tǒng)業(yè)績評價方法，高層管理比較不同基金風(fēng)險暴露，對投資操作人員的業(yè)績進行科學(xué)評估，如果交易員從事高風(fēng)險投資項目讓VaR值增高，其業(yè)績評價也不會高，這樣有利于有效控制風(fēng)險。運用VaR方法進行業(yè)績評估為證券投資組合機構(gòu)高層管理者提供基于業(yè)務(wù)部門資本狀況和風(fēng)險暴露是否超過其承受能力的預(yù)測指標。在這種情況下，基于VaR的證券組合風(fēng)險評估方法Risk Adjusted Return on Capital，經(jīng)過風(fēng)險調(diào)整的業(yè)績評價方法能夠更全面準確地描述基礎(chǔ)收益，在某種程度上反映了風(fēng)險資本的效率。

（三）交易風(fēng)險限額設(shè)置

運用VaR風(fēng)閥能提高金融機構(gòu)抵御風(fēng)險的能力，除了準備重組資本金之外，適當(dāng)降低資產(chǎn)負債率提高流動比率，其風(fēng)險管理的核心內(nèi)容在于量化可能發(fā)生的虧損，從而真正實現(xiàn)風(fēng)險上限控制。利用VaR方法進行風(fēng)險控制讓每個交易參與者能明確其正在進行的交易風(fēng)險，防止過度投機行為，在交易風(fēng)險限額設(shè)置中，需要首先設(shè)定一個機構(gòu)整體可以承擔(dān)的總風(fēng)險，然后將風(fēng)險額度向下分配到不同部門，再由不同部分下分到不同的交易員，交易員進而分配給其手下正在進行操作的不同交易品種。這種分層方式能夠讓各部門負責(zé)人對其管理額度做到了然于心，有利于控制風(fēng)險，在部分之間可以預(yù)估哪個部門的風(fēng)險大，從而進行不同比例的配置。風(fēng)險額度的設(shè)置是一個動態(tài)的過程，需要考慮過程中從一些應(yīng)用問題，例如整個金融機構(gòu)能夠接受的VaR風(fēng)險限額，可以超過限額的次數(shù)以及金額，還需要依據(jù)不同部門的不同情況和不容交易員的不同經(jīng)驗水平來確定其可承擔(dān)的風(fēng)險范圍，在評估中交易員和各部門的歷史業(yè)績水平和盈利能力都成為評估的主要參考依據(jù)。

四、VaR在證券投資組合中的風(fēng)險測算

（一）確定置信區(qū)間和時間距

本章節(jié)基于案例研究來說明VaR在證券投資組合中的風(fēng)險測算，根據(jù)長城證券2015年年報給定置信區(qū)間值為95%，根據(jù)統(tǒng)計圖的收益分布狀況來看，該公司的日均收益為500萬人民幣，即E（ω）=500萬人民幣，如果給定α=95%，只需找一個ω*，使日收益率低于ω*的概率為5%，或者使日收益率低于ω*的ω出現(xiàn)的天數(shù)為254×5%=13天，ω*=-1000萬美元。根據(jù)VAR=E（ω）-ω*=500-（-1000）=1500萬美元。需要注意的是在過去歷史數(shù)值中，依據(jù)過去來推算未來的準確性是建立在歷史數(shù)據(jù)的準確性情?r下，還需要結(jié)合各種因素條件和形勢，判斷這些因素的相關(guān)性或者在未來同樣情況下數(shù)據(jù)是否具有同質(zhì)性，如果過去未來發(fā)生情況不同程度較高，就需要對歷史數(shù)據(jù)修正。因此，在選擇置信區(qū)間過程中需要加強對歷史情況的分析，相關(guān)金融機構(gòu)在對證券資產(chǎn)組合進行評先評估需要加強這方面的意識，重視非完全市場作用下得到的數(shù)據(jù)變動情況。

（二）計算收益率

根據(jù)2015年10月4日至2015年12月2日期間共93個交易日每日的收益率分布情況來看，由于我國兩個證券市場的相關(guān)性高，因此本文以上證綜合指數(shù)來計算。通過收益分布情況來看，上證綜合指數(shù)的日平均分布具有較強的正相關(guān)性。收益率在眾數(shù)附近集中，尾部收窄，經(jīng)過比對發(fā)現(xiàn)深圳指數(shù)有同樣的特點。通過數(shù)理統(tǒng)計方法計算得到2015年10月～12月期間的三種指數(shù)收益率分布情況的正態(tài)性檢驗結(jié)果如下：

W（深證綜指）=0.971562；W（深證成指）=0.977945；W（上證綜指）=0.971983

W表示的是正態(tài)假設(shè)檢驗統(tǒng)計量，當(dāng)樣本容量為50及以上的情況下，取α=0.05，表示允許出現(xiàn)偏差的錯誤概率為0.05，此時W0.05 =0.94，只有當(dāng)W 時我們拒絕原假設(shè)。由此觀察上述指數(shù)的檢驗結(jié)果，可以得出結(jié)論以上指數(shù)的組合日收益率都符合正態(tài)分布的假設(shè)。

關(guān)于三個指數(shù)的描述性統(tǒng)計數(shù)值如下：

1. 日收益率均值

深圳綜合：0.001202；深圳成分：0.001102；上證綜合：0.001395

2. 均值標準差

深圳綜合：0.013201；深圳成分：0.012618；上證綜合：0.012492

通過上述分析，可以判斷三種指數(shù)的日均收益率總體上服從正態(tài)分布，且平均收益率接近等于0。

（三）計算VaR

基于日收益率正態(tài)分布的特點，眾數(shù)集中在均值附近約1.53σ區(qū)間范圍內(nèi)的概率為90%，運用計算公式表示為：P（μ-1.53σ，再根據(jù)正態(tài)分布的對稱性可知P（Xμ+1.53σ）=0.05；則有P（X>μ-1.53σ）=0.95。根據(jù)上面的計算結(jié)果可知在95%的置信度情況下

VaR值=T日的收盤價×1.53σ。

選擇2015年10月4日至2015年12月2日期間共93個交易日的數(shù)據(jù)，然后根據(jù)上面的公式可以計算出深證綜指、深證成指、上證綜指3種指數(shù)在2015年10月4日的VaR值分別為

1. 深證綜合指數(shù)VaR=602.34×1.53×0.013201=12.98

2. 深證成份指數(shù)VaR=4651.88×1.53×0.012618=97.16

3. 上證綜合指數(shù)VaR=1873.25×1.53×0.012492=38.25

從現(xiàn)實意義上講，根據(jù)該模型95%的置信區(qū)間，可以判斷指數(shù)有95%的可能性在下一個交易日的收盤價不會比前一日的收盤價和當(dāng)日VaR值的數(shù)值低。計算結(jié)果如下

1. 深證綜合指數(shù)≥602.34-12.98=590.36

2. 深證成份指數(shù)≥4651.88-97.16=4554.72

3. 上證綜合指數(shù)≥1873.25-38.25=1835.00。

（四）可靠性?z驗

在確定模型之后需要檢驗該模型的可靠性，根據(jù)測算三種指數(shù)的VaR來預(yù)測下一個交易日的指數(shù)變動下限，并比較該下限和實際收盤價，看預(yù)測的結(jié)果與我們的期望值之間的差別。可以將該模型模擬的數(shù)值與實際數(shù)值進行趨勢對比，并利用VaR進行預(yù)期下限來擬合圖形，通過模擬值與實際值的比較得到數(shù)據(jù)如表1所示。

通過計算對比可以判斷VaR模型與實際情況擬合度高，因此采用VaR方法來控制風(fēng)險方法可行。

篇9

[關(guān)鍵詞] 證券公司 投資銀行 風(fēng)險管理

一、投資銀行風(fēng)險管理現(xiàn)狀分析

1.融資渠道狹窄,資本規(guī)模較小,風(fēng)險抵抗能力較弱。我國券商投行業(yè)務(wù)目前的資產(chǎn)規(guī)模現(xiàn)狀是,實施投行業(yè)務(wù)的券商雖多,但資產(chǎn)規(guī)模過小,實力較弱,抗風(fēng)險能力差 。對于券商投行業(yè)務(wù),體現(xiàn)其抗風(fēng)險能力的指標主要有兩個方面:一個是資金規(guī)模;二是資本金充足率。券商投行業(yè)務(wù)可支配資產(chǎn)的多少是決定其市場競爭力的重要參數(shù)之一,充足的資金讓券商投行業(yè)務(wù)避免在遇到資金面上的問題時拋售自營賬戶中的股票,有利于釋放金融市場風(fēng)險,起到價格穩(wěn)定器的作用 。

2.缺少對風(fēng)險管理的目標制定。風(fēng)險管理目標是通過發(fā)現(xiàn)和分析企業(yè)面臨的各方面的風(fēng)險,并采取相應(yīng)的措施避免風(fēng)險以便券商投行業(yè)務(wù)實現(xiàn)其經(jīng)營目標,降低失敗可能性,和減少影響其績效的不定因素的全部過程。在券商投行業(yè)務(wù)根據(jù)自身的風(fēng)險偏好制定相應(yīng)風(fēng)險管理目標后,需要制定相應(yīng)的風(fēng)險管理政策對風(fēng)險管理進行指導(dǎo),并且,需要在整個機構(gòu)范圍內(nèi)對風(fēng)險管理的重要性和戰(zhàn)略目標進行深入溝通和宣傳。

3.缺少風(fēng)險預(yù)警機制。風(fēng)險預(yù)警報告是進行風(fēng)險管理決策的基礎(chǔ),也是風(fēng)險管理所必須依據(jù)的基本數(shù)據(jù);同時,券商投行業(yè)務(wù)的風(fēng)險預(yù)警也能針對風(fēng)險管理工具和行為效果實施定性和定量測評,以便對風(fēng)險管理體系的功能與效率作出報告,作為風(fēng)險管理部門及時更換管理工具和調(diào)整管理行為的依據(jù)。我國券商投行業(yè)務(wù)由于風(fēng)險預(yù)警機制的缺失,不能預(yù)報和分析在正常的經(jīng)營活動中可能發(fā)生的、對券商投行業(yè)務(wù)造成損失的情況,不能為券商投行業(yè)務(wù)提供警報及排警的建議,不利于通過對預(yù)警指標的監(jiān)測,實時監(jiān)控券商投行業(yè)務(wù)變化;不利于針對預(yù)警風(fēng)險分析,集中力量對高風(fēng)險區(qū)域采取重點防范措施,切實做到監(jiān)管工作關(guān)口前移,從而有效地防范和化解風(fēng)險。

二、建立高效的投資銀行風(fēng)險管理體系

1.明確的風(fēng)險管理原則。券商投行業(yè)務(wù)在風(fēng)險管理過程中,必須堅持超前性、有效性、安全性、制約性、獨立性和創(chuàng)新性的原則,同時要不斷適應(yīng)外界的變化。

2.高效的風(fēng)險管理機構(gòu)。風(fēng)險管理機構(gòu)的職能是制定風(fēng)險管理政策規(guī)則和程序,監(jiān)督和管理公司及各業(yè)務(wù)部門的風(fēng)險狀況,評估并監(jiān)督各種風(fēng)險暴露,監(jiān)督和管理公司及各業(yè)務(wù)部門根據(jù)各級管理的特征,建立集中、自主的風(fēng)險管理部門 。

3.嚴格的風(fēng)險管理制度。嚴格的風(fēng)險管理制度至少應(yīng)包括以下一些內(nèi)容:(1)風(fēng)險控制目標制度。就控制論一般意義上說,沒有目標就沒有控制。因此券商投行業(yè)務(wù)風(fēng)險控制必須確立風(fēng)險控制目標,而且使之制度化。我國券商投行業(yè)務(wù)總目標是確保券商投行業(yè)務(wù)自身發(fā)展戰(zhàn)略和經(jīng)營目標的實施,保障券商投行業(yè)務(wù)各項業(yè)務(wù)安全、高效和健康運作。我們應(yīng)該把這一目標制度化。(2)風(fēng)險管理范圍制度。要通過嚴格的、科學(xué)的制度規(guī)定從總公司到分支機構(gòu)乃至各部門的風(fēng)險管理范圍。這種范圍劃分要避免出現(xiàn)“真空區(qū)”和“重疊區(qū)”現(xiàn)象,使風(fēng)險管理不流于形式。(3)激勵制度。賦予各級風(fēng)險管理者明確的責(zé)任,對管理者建立起強有力的外部約束機制。對風(fēng)險管理者既有激勵又有懲罰,積極控制風(fēng)險。(4)項目風(fēng)險評估和決策咨詢制度。券商投行業(yè)務(wù)在尋找和確立投資項目時必須受此制度制約,避免“拍腦子”的方案得以實施。此項制度內(nèi)容包括:①項目提出可行性方案;②項目風(fēng)險評估委員會和專家小組評審;③按不同投資權(quán)限送部門或公司領(lǐng)導(dǎo)決策;④項目實施;⑤項目跟蹤評估。(5)財務(wù)會計管理制度。該制度的核心是規(guī)范公司的財務(wù)管理,提高會計核算質(zhì)量,提高公司的經(jīng)營管理水平,確保公司資金安全、保值增值,從而有效防范財務(wù)風(fēng)險。(6)稽核審計制度。券商投行業(yè)務(wù)必須建立獨立的稽核部門,對各分支機構(gòu)、部門的業(yè)務(wù)、財務(wù)、會計、及其他經(jīng)營活動的合法性、合規(guī)性、準確性和效益性進行檢查監(jiān)督。(7)風(fēng)險準備金制度。風(fēng)險準備金指券商投行業(yè)務(wù)在收入分配中扣除用于應(yīng)付、補償各種經(jīng)營風(fēng)險而造成經(jīng)濟損失的準備基金。券商投行業(yè)務(wù)是高風(fēng)險行業(yè),風(fēng)險多種多樣,且具有突發(fā)性、系統(tǒng)性等特點。為了應(yīng)付這些意外的風(fēng)險,保證券商投行業(yè)務(wù)日常經(jīng)營正常進行,必須在盈利中提留一定數(shù)額的資金,作為風(fēng)險準備金,專門用于補償因風(fēng)險造成的損失。(8)各種業(yè)務(wù)管理制度。針對各種業(yè)務(wù)的特點,分別制訂相應(yīng)的管理制度,有效防范各種業(yè)務(wù)風(fēng)險的產(chǎn)生。

三、投資銀行業(yè)務(wù)風(fēng)險管理的對策實施

1.推進投行業(yè)務(wù)負責(zé)人和管理人員隊伍的市場化,引入獨立董事,增強風(fēng)險意識。外部治理和內(nèi)部治理共同組成了法人治理結(jié)構(gòu)。外部治理可以實現(xiàn)資本所有者通過市場對經(jīng)營者的間接控制,增加法人治理過程的透明度和客觀性。在我國能上市交易的券商只是鳳毛麟角,所以通過外部治理完善我國券商投行業(yè)務(wù)的法人治理情況不可行。目前,內(nèi)部人控制問題只能通過經(jīng)理人市場的建立與完善和引入獨立董事來得到有效解決。

人力資本市場有長期的記憶力,它能識別和評價董事和經(jīng)理人員的人力資本數(shù)量和質(zhì)量,并通過其人力資本市場價格的波動,對其施以賞罰。高素質(zhì)董事和經(jīng)理人員的上佳表現(xiàn)會為他們帶來新職位,而表現(xiàn)不佳則在離任后很難再被聘用于其他的公司。就中國現(xiàn)實而言,積極的經(jīng)理人市場尚未形成,但人力資本市場對企業(yè)家資源的配置作用日益突出。有鑒于此,推進董事和經(jīng)理隊伍的職業(yè)化和市場化建設(shè),最為現(xiàn)實的選擇是要催育高效率的人力資本市場。

2.建全防火墻制度和內(nèi)控機制。在一個有效的風(fēng)險管理框架下,如何充實內(nèi)在的各種制度是至關(guān)重要的。這種制度建設(shè)就好比人體的經(jīng)絡(luò)一樣,將框架中各部門有機的連接起來并及時傳遞信息。

首先,在全面風(fēng)險管理系統(tǒng)中,必須明確風(fēng)險管理委員會、風(fēng)險管理部門、專業(yè)風(fēng)險管理人員和業(yè)務(wù)人員的權(quán)利和責(zé)任,并在組織上、技術(shù)上保證重大風(fēng)險決策和管理措施與業(yè)務(wù)經(jīng)營管理要相適應(yīng)相協(xié)調(diào)。明確規(guī)定內(nèi)部單位和各重要業(yè)務(wù)崗位可以承擔(dān)的風(fēng)險的性質(zhì)、限定風(fēng)險涉及的范圍、監(jiān)測風(fēng)險暴露頭寸、明確各環(huán)節(jié)各崗位各組織的責(zé)任、對于各項風(fēng)險決策都有切實的監(jiān)督與控制的措施,并在非常情況下具有應(yīng)變的可能。對于超出管理權(quán)限的風(fēng)險,不但在行政程序上需要獲得上級主管的許可,還可以在技術(shù)上(例如在計算機系統(tǒng)中)設(shè)置不能輕易逾越的障礙。

其次,應(yīng)明確風(fēng)險管理部門和職能部門在工作中針對風(fēng)險問題的合作和溝通程序,這一環(huán)節(jié)對券商投行業(yè)務(wù)防范和管理風(fēng)險是必要的和有效的。由于在券商投行業(yè)務(wù)內(nèi)部建立了風(fēng)險控制和業(yè)務(wù)開展兩條獨立運作的專業(yè)線,在一般情況下,盡管雙方秉承統(tǒng)一指導(dǎo)思想,但由于立足點不同會帶來分歧。因此就要建立逐層解決的制度,并將這一過程延續(xù)到風(fēng)險管理委員會,直至管理層。

第三,在有效性制度建設(shè)中,應(yīng)該建立相應(yīng)的風(fēng)險控制標準和獎懲依據(jù),這是整個風(fēng)險控制工作的劑,是為更加積極地發(fā)揮風(fēng)險管理作用而制定的。由于這個行業(yè)所具有的高風(fēng)險和高收益并存的內(nèi)在規(guī)律,任何券商投行業(yè)務(wù)部門都不可避免地具有追逐高風(fēng)險的內(nèi)在動力,為了減少業(yè)務(wù)過程中可能出現(xiàn)的操作風(fēng)險,制訂相應(yīng)的獎懲制度也是必需的。正因為風(fēng)險管理人員的作用體現(xiàn)在通過減少風(fēng)險、控制損失的方式來逆向提高公司的盈利水平,因此,這種績效評定較為困難,也需要更為有效合理的評定制度來予以保障。

第四,券商投行業(yè)務(wù)內(nèi)部業(yè)務(wù)部門之間的利益沖突產(chǎn)生的弊病很多,因而建立各經(jīng)營業(yè)務(wù)之間的防火墻不僅對防范券商投行業(yè)務(wù)經(jīng)營風(fēng)險具有重要的作用,而且對證券公司長期的、穩(wěn)定的、健康的發(fā)展具有極其重大的意義。建立我國券商投行業(yè)務(wù)各經(jīng)營業(yè)務(wù)之間的防火墻也應(yīng)積極從制度建設(shè)入手,一般應(yīng)包括以下規(guī)制內(nèi)容:①業(yè)務(wù)限制。券商投行業(yè)務(wù)經(jīng)營業(yè)務(wù)部門之間的業(yè)務(wù)往來需受嚴格限制,內(nèi)部的交易應(yīng)以通常的“公平交易”原則進行,并不得損害券商投行業(yè)務(wù)穩(wěn)健經(jīng)營的要求;②資本流動限制。券商投行業(yè)務(wù)各經(jīng)營業(yè)務(wù)部門之間的資本流動不得損害券商投行業(yè)務(wù)穩(wěn)健經(jīng)營的要求,最低不得低于券商投行業(yè)務(wù)要求的限制;③信息流動限制。防止券商投行業(yè)務(wù)各經(jīng)營業(yè)務(wù)部門之間有害的信息流動,即在二者之間設(shè)立防火墻。

3.健全風(fēng)險管理人員激勵――約束機制。風(fēng)險管理不同于業(yè)務(wù)經(jīng)營,所以沒有辦法用定量的標準去衡量風(fēng)險管理人員的績效。對風(fēng)險管理人員實行恰當(dāng)激勵機制,能更好的激勵其進行風(fēng)險管理,達到控制風(fēng)險的目的。在激勵機制上,借鑒國外券商投行業(yè)務(wù)的經(jīng)驗,券商投行業(yè)務(wù)應(yīng)普遍采用即期激勵和遠期激勵相結(jié)合,注重引導(dǎo)高管人員行為長期化的激勵機制 。如在保證員工基本薪酬不低于本行業(yè)平均水平的前提下,利用不同期限的金融工具組合設(shè)計出以中長期為目標的激勵方案。券商投行業(yè)務(wù)采用這種激勵機制,使公司成長性和高管人員、普通員工的個人利益緊密聯(lián)系在一起并形成相互促進的良性循環(huán),保證券商投行業(yè)務(wù)長期持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。

參考文獻:

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[2]吳世農(nóng):《中國股票市場風(fēng)險研究》.中國人民大學(xué)出版社,2003年版

篇10

    建立的定價公式和投資組合理論,在以往實踐中的應(yīng)用情況來看,還是起到了非常重要的作用。據(jù)統(tǒng)計顯示,在西方的金融投資市場中,有1/3的人利用投資組合理論的進行投資,1/3的人則依賴于技術(shù)分析管理,而另一的1/3人仍在堅持基礎(chǔ)的分析。雖然以指導(dǎo)決策的手段偏好于個人投資,但組合理論和技術(shù)分析所運用的統(tǒng)計工具逐漸被認同,量化地合理地投資行為成為了當(dāng)前理性投資的一般形式。主觀決策則具有很大的隨意性,顯然現(xiàn)代量化的投資決策更適用于復(fù)雜的金融證券投資。從對證券市場的投資行為定量分析來看,揭示出一種客觀存在依賴關(guān)系的定量關(guān)系,同樣也是投資決策與管理的基礎(chǔ)性工作。處理各種證券投資和經(jīng)濟行為運用統(tǒng)計工具、統(tǒng)計方法可以影響各種因素的綜合影響強度。

    股票價格指數(shù)統(tǒng)計方法的應(yīng)用

    道?瓊斯平均股價指數(shù)的核心內(nèi)容涉及:(1)變化趨勢與程度兩個方面于股票市場股票價格變動的綜合反映;(2)根據(jù)因子對股票價格對股票市場價格總水平的影響分析;(3)長期的股票價格變化趨勢分析;(4)在宏觀指標可以預(yù)測國家的經(jīng)濟狀況和經(jīng)營業(yè)績。股票價格指數(shù)是統(tǒng)計學(xué)理論中的一種指數(shù)類型。該指數(shù)類型反映了股票市場在一定時期之內(nèi)的股票價格綜合變化趨勢和程度,且呈現(xiàn)相對動態(tài)的特點。由于政治經(jīng)濟、市場經(jīng)濟和投資心理等方面因素的影響,每一種股票的價格都會處于一種不斷變動的狀態(tài),從而導(dǎo)致股票市場中時時刻刻都有人在進行著股票交易活動。股價平均數(shù)是反映在股票價格變動的一般水平。股票的平均價格由股票交易所、金融服務(wù)公司、銀行或新聞機構(gòu)共同編制,它也反映了一個股票價格行市變動的一種價格平均水平。股價指數(shù)的編制步驟一般為:第一,按期到股票市場上采集樣本股票的價格,簡稱采樣。采樣的時間隔取決于股價指數(shù)的編制周期。以往的股價指數(shù)較多為按天編制,采樣價格即為每一交易日結(jié)束時的收盤價。第二,利用科學(xué)的方法和先進的手段計算出指數(shù)值,股價指數(shù)的計算方法主要有總和法,簡均法、綜合法等,計算手段已普遍使用電子計算機技術(shù),為了增強股價指數(shù)的準確性靈敏性,必須尋求科學(xué)的計算方法和計算技術(shù)的支持。第三,通過新聞媒體向社會公眾公開。為保持股價指數(shù)的連續(xù)性,使各個時期計算出來的股價指數(shù)相互可比,有時還需要對指數(shù)作相應(yīng)的調(diào)整,具體如何做調(diào)整本文將不再贅述。

    投資風(fēng)險的度量的應(yīng)用

    證券市場中的投資人在對相應(yīng)投資的證券進行預(yù)期收益評估以外,還應(yīng)該對在發(fā)生于證券投資過程中的風(fēng)險因素加以考慮,說具體點就是要進行針對性的有效的估計和分析,只有這樣才能夠?qū)ψ约核冻龅耐顿Y策略和投資經(jīng)濟行為做到心中有數(shù),從而有備無患。也就是說必要的證券投資風(fēng)險的度量。(1)單一股票(債券)投資風(fēng)險的度量。如果預(yù)期回報率的投資者決策的基礎(chǔ),所以實際收益與預(yù)期收益率之間的偏差是他的投資風(fēng)險。預(yù)期的收益率的實際值和預(yù)測值可能達到的最小平均偏差(最佳)的估計值。在統(tǒng)計上,這種程度的自回歸方差或標準差偏差測量。估計和相同的預(yù)期收益,在實踐中,我們也可以利用歷史數(shù)據(jù)來估量風(fēng)險的趨勢和程度。(2)證券組合風(fēng)險的度量。一個證券組合由一定數(shù)量的單一證券構(gòu)成,每一只證券占有一定的比例,我們也可將證券組合視為一只證券,這樣,證券組合的風(fēng)險也可用方差來計量。不過證券組合的方差可以通過由其構(gòu)成的單一證券的方差來表達。由單一證券構(gòu)成的證券投資組合,每一只股票均占有一定的比例,我們也可以把證券組合看作是一只證券。這樣以來,證券組合的投資風(fēng)險就可以用測量方差的形式來表達。不過證券組合的方差可以通過由其構(gòu)成的單一證券的方差來表達。四、結(jié)束語總而言之,統(tǒng)計學(xué)及相關(guān)理論學(xué)科在近些年證券投資經(jīng)濟行為交易中應(yīng)用所呈現(xiàn)的影響作用越來越被人所關(guān)注及掌握。不少專業(yè)證券投資人士力爭應(yīng)用統(tǒng)計方法將證券投資過程中的風(fēng)險進行量化,并且對風(fēng)險進行理性的管理。本文通過以上闡述謹在于促進讀者對統(tǒng)計方法于證券投資中應(yīng)用更為深入和全面的了解,并加強交流學(xué)習(xí),希望能為專業(yè)投資者對進行證券投資的風(fēng)險管理,提供一個統(tǒng)計學(xué)方面的借鑒。