一、問題的提出：地方債務壓力及其緩解

改革開放以來，隨著市場導向經濟體制改革的不斷深入以及“計劃放權、財政讓利”這一創新體制（呂煒2002，p.102）的推行實施，各級地方政府獲得了較大的對內改革、對外開放的經濟自主權，促進了地方經濟的持續、快速發展。與此同時，漸進式改革中所積累和新生的各類矛盾與風險，也在20世紀90年代中后期日益顯化，并呈加速態勢。在諸多矛盾和風險中，地方政府因推進經濟發展、防范與解決金融風險、完善社會保障體系所形成的現實債務壓力和潛在財政風險，及其與社會經濟穩定之間的矛盾，顯得尤為突出。

地方債務壓力首先源于日益固化的財政缺口。改革以來，各級地方政府一直承擔著促進地方經濟發展、擴大城市基礎設施建設和補貼國企虧損的責任，加之龐大的具有剛性特征的辦公和人頭經費支出，地方財政支出負擔沉重。而財政增收相對滯后，財政收支缺口較大。同時，為加速經濟結構調整和產業的升級換代，推進經濟發展，各級地方政府或直接或間接地借入內外債務，積累了相當規模的債務責任和還本付息壓力，財政壓力因此逐漸加大。

地方金融風險的財政化轉移模式加劇了地方債務壓力。1996年來，各地在化解日益積聚和暴露的地方金融風險，如城市信用社、農村基金會、信托投資公司與租賃公司等金融機構違規經營所形成的巨額不良資產，以及解決它們對社會和個人的巨額債務兌付困難時，基本上采取了財政化的風險轉移模式。這一模式與波蘭等經濟轉型國家在化解金融風險中的成功舉措（海爾，1999）不謀而合，有利于有效轉移金融風險，維持地方金融和經濟的穩定，但其“轉嫁”性質，卻使地方政府在短期內面臨集中的債務承接壓力。

此外，近年來各地逐漸進入外債還本付息的高峰期，而外債償還基金等準備又嚴重不足，各地外債償還壓力較大。龐大的社會保障資金缺口，更加大地方債務壓力。所有這些因素形成的債務壓力，如不能有效緩解，將影響地方經濟、社會的穩定。

減緩地方債務壓力的措施，除繼續保持經濟增長、擴大稅基、開辟稅源并厲行節支外，在中期內還需尋找替代性的穩定緩和機制。依托不斷發展的金融市場，發行地方政府債券，將債務債券化，建立地方財政債務資金的流轉機制，不失為一種值得探討和推行的舉措之一。

一、問題的提出：地方債務壓力及其緩解

改革開放以來，隨著市場導向經濟體制改革的不斷深入以及“計劃放權、財政讓利”這一創新體制（呂煒2002，p.102）的推行實施，各級地方政府獲得了較大的對內改革、對外開放的經濟自主權，促進了地方經濟的持續、快速發展。與此同時，漸進式改革中所積累和新生的各類矛盾與風險，也在20世紀90年代中后期日益顯化，并呈加速態勢。在諸多矛盾和風險中，地方政府因推進經濟發展、防范與解決金融風險、完善社會保障體系所形成的現實債務壓力和潛在財政風險，及其與社會經濟穩定之間的矛盾，顯得尤為突出。

地方債務壓力首先源于日益固化的財政缺口。改革以來，各級地方政府一直承擔著促進地方經濟發展、擴大城市基礎設施建設和補貼國企虧損的責任，加之龐大的具有剛性特征的辦公和人頭經費支出，地方財政支出負擔沉重。而財政增收相對滯后，財政收支缺口較大。同時，為加速經濟結構調整和產業的升級換代，推進經濟發展，各級地方政府或直接或間接地借入內外債務，積累了相當規模的債務責任和還本付息壓力，財政壓力因此逐漸加大。

地方金融風險的財政化轉移模式加劇了地方債務壓力。1996年來，各地在化解日益積聚和暴露的地方金融風險，如城市信用社、農村基金會、信托投資公司與租賃公司等金融機構違規經營所形成的巨額不良資產，以及解決它們對社會和個人的巨額債務兌付困難時，基本上采取了財政化的風險轉移模式。這一模式與波蘭等經濟轉型國家在化解金融風險中的成功舉措（海爾，1999）不謀而合，有利于有效轉移金融風險，維持地方金融和經濟的穩定，但其“轉嫁”性質，卻使地方政府在短期內面臨集中的債務承接壓力。

此外，近年來各地逐漸進入外債還本付息的高峰期，而外債償還基金等準備又嚴重不足，各地外債償還壓力較大。龐大的社會保障資金缺口，更加大地方債務壓力。所有這些因素形成的債務壓力，如不能有效緩解，將影響地方經濟、社會的穩定。

減緩地方債務壓力的措施，除繼續保持經濟增長、擴大稅基、開辟稅源并厲行節支外，在中期內還需尋找替代性的穩定緩和機制。依托不斷發展的金融市場，發行地方政府債券，將債務債券化，建立地方財政債務資金的流轉機制，不失為一種值得探討和推行的舉措之一。

一、問題的提出：地方債務壓力及其緩解

改革開放以來，隨著市場導向經濟體制改革的不斷深入以及“計劃放權、財政讓利”這一創新體制（呂煒2002，p.102）的推行實施，各級地方政府獲得了較大的對內改革、對外開放的經濟自主權，促進了地方經濟的持續、快速發展。與此同時，漸進式改革中所積累和新生的各類矛盾與風險，也在20世紀90年代中后期日益顯化，并呈加速態勢。在諸多矛盾和風險中，地方政府因推進經濟發展、防范與解決金融風險、完善社會保障體系所形成的現實債務壓力和潛在財政風險，及其與社會經濟穩定之間的矛盾，顯得尤為突出。

地方債務壓力首先源于日益固化的財政缺口。改革以來，各級地方政府一直承擔著促進地方經濟發展、擴大城市基礎設施建設和補貼國企虧損的責任，加之龐大的具有剛性特征的辦公和人頭經費支出，地方財政支出負擔沉重。而財政增收相對滯后，財政收支缺口較大。同時，為加速經濟結構調整和產業的升級換代，推進經濟發展，各級地方政府或直接或間接地借入內外債務，積累了相當規模的債務責任和還本付息壓力，財政壓力因此逐漸加大。

地方金融風險的財政化轉移模式加劇了地方債務壓力。1996年來，各地在化解日益積聚和暴露的地方金融風險，如城市信用社、農村基金會、信托投資公司與租賃公司等金融機構違規經營所形成的巨額不良資產，以及解決它們對社會和個人的巨額債務兌付困難時，基本上采取了財政化的風險轉移模式。這一模式與波蘭等經濟轉型國家在化解金融風險中的成功舉措（海爾，1999）不謀而合，有利于有效轉移金融風險，維持地方金融和經濟的穩定，但其“轉嫁”性質，卻使地方政府在短期內面臨集中的債務承接壓力。

此外，近年來各地逐漸進入外債還本付息的高峰期，而外債償還基金等準備又嚴重不足，各地外債償還壓力較大。龐大的社會保障資金缺口，更加大地方債務壓力。所有這些因素形成的債務壓力，如不能有效緩解，將影響地方經濟、社會的穩定。

減緩地方債務壓力的措施，除繼續保持經濟增長、擴大稅基、開辟稅源并厲行節支外，在中期內還需尋找替代性的穩定緩和機制。依托不斷發展的金融市場，發行地方政府債券，將債務債券化，建立地方財政債務資金的流轉機制，不失為一種值得探討和推行的舉措之一。

一、問題的提出：地方債務壓力及其緩解

改革開放以來，隨著市場導向經濟體制改革的不斷深入以及“計劃放權、財政讓利”這一創新體制（呂煒2002，p.102）的推行實施，各級地方政府獲得了較大的對內改革、對外開放的經濟自主權，促進了地方經濟的持續、快速發展。與此同時，漸進式改革中所積累和新生的各類矛盾與風險，也在20世紀90年代中后期日益顯化，并呈加速態勢。在諸多矛盾和風險中，地方政府因推進經濟發展、防范與解決金融風險、完善社會保障體系所形成的現實債務壓力和潛在財政風險，及其與社會經濟穩定之間的矛盾，顯得尤為突出。

地方債務壓力首先源于日益固化的財政缺口。改革以來，各級地方政府一直承擔著促進地方經濟發展、擴大城市基礎設施建設和補貼國企虧損的責任，加之龐大的具有剛性特征的辦公和人頭經費支出，地方財政支出負擔沉重。而財政增收相對滯后，財政收支缺口較大。同時，為加速經濟結構調整和產業的升級換代，推進經濟發展，各級地方政府或直接或間接地借入內外債務，積累了相當規模的債務責任和還本付息壓力，財政壓力因此逐漸加大。

地方金融風險的財政化轉移模式加劇了地方債務壓力。1996年來，各地在化解日益積聚和暴露的地方金融風險，如城市信用社、農村基金會、信托投資公司與租賃公司等金融機構違規經營所形成的巨額不良資產，以及解決它們對社會和個人的巨額債務兌付困難時，基本上采取了財政化的風險轉移模式。這一模式與波蘭等經濟轉型國家在化解金融風險中的成功舉措（海爾，1999）不謀而合，有利于有效轉移金融風險，維持地方金融和經濟的穩定，但其“轉嫁”性質，卻使地方政府在短期內面臨集中的債務承接壓力。

此外，近年來各地逐漸進入外債還本付息的高峰期，而外債償還基金等準備又嚴重不足，各地外債償還壓力較大。龐大的社會保障資金缺口，更加大地方債務壓力。所有這些因素形成的債務壓力，如不能有效緩解，將影響地方經濟、社會的穩定。

減緩地方債務壓力的措施，除繼續保持經濟增長、擴大稅基、開辟稅源并厲行節支外，在中期內還需尋找替代性的穩定緩和機制。依托不斷發展的金融市場，發行地方政府債券，將債務債券化，建立地方財政債務資金的流轉機制，不失為一種值得探討和推行的舉措之一。

[摘要]基礎設施建設需要投入巨額資金，資產證券化作為一種新興的融資方式，可以有效地彌補傳統基礎設施建設融資方式的不足。本文首先分析基礎設施資產證券化的需求和效應，然后論述“準市政債券”的發展，接著分析基礎設施證券化的適合項目和運作，最后對基礎設施證券化存在的諸多風險進行分析，并從市場化機制和監管等方面提出發展建議。

[關鍵詞]準市政債券；基礎設施；資產證券化；風險

一、基礎設施資產證券化的需求和效應分析

(一)基礎設施資產證券化的需求

我國基礎設施建設資金需求龐大，工程的投資額往往超出了一個城市的年度財政收入，而且建設周期較長，是一般稅收無法支撐的，因此需要多種融資方式加以保證。目前，我國的基礎設施建設主要是依靠政府財政、銀行貸款、企業自籌，債券融資占基礎設施投資額不足3％。而在一些發達國家的基礎設施投資額中，基礎設施債券融資占1／3左右。例如1989年美國州和地方的資本支出中只有20％依靠當年稅收，大部分(55％)資金來自借貸(Cranford，1992)。如果禁止債務融資，此類工程就很難開工，公共基礎設施投資的數額就會低于社會最優水平(Peletier，DurandSwank，1997)。所以這類工程可以主要依靠包括證券化在內的金融運作。我國基礎設施資產的一個重要特點是基礎設施建設領域的企業大都是國家骨干企業，投資收益的可預測性強且相對穩定，并能夠隨著經濟的發展逐步增加，所以基礎設施支持證券的違約風險比較低。因此從投資者角度看，基礎設施資產證券化的需求也是樂觀的。

(二)基礎設施資產證券化的效應分析

摘要：離岸人民幣債券市場將為各國投資者提供一個良好的人民幣投資渠道以及人民幣儲備手段，彌補人民幣不能自由兌換和資本市場開放不足的缺陷，有利于促進人民幣由結算貨幣向投資與儲蓄貨幣的轉型，從而促進人民幣國際化的穩步發展。

關鍵詞：離岸人民幣；債券市場；人民幣國際化；影響

一、離岸人民幣債券市場發展現狀

1.離岸人民幣債券市場發展規模。離岸人民幣債券市場是指在中國大陸以外地區以人民幣為交易（或存貸）標的的債券業務市場。2007年7月，國開行首次在香港發行第一只離岸人民幣債券；2013年6月安碩在港交所推出亞洲首只離岸人民幣債券ETF；2016年5月，中國財政部在倫敦發行30億元人民幣國債[1]。2018年10月10日，中國財政部在離岸市場發行兩年期和五年期人民幣國債，合計規模50億元。離岸人民幣債券的發行規模從2007年100億元，增長到2014年最高的2394億元，2016年下降到1002.1億元。發行規模不斷擴大，但波動的幅度較大。2.離岸人民幣債券市場制度框架。人民幣離岸市場的主要法律依據仍以1997年《離岸銀行業務管理辦法》及其相關實施細則為主，規定落后并存在一定的矛盾沖突，我國并未制定統一的《離岸金融法》母法，使得各試點離岸市場法律規定差異性大，缺乏整體性、前瞻性的離岸市場法律框架[2]。3.離岸人民幣債券發行主體趨于多元化。我國離岸人民幣債券的發行主體及投資主體呈現出多元化的發展趨勢。以香港為全球樞紐，英國、臺灣、新加坡、盧森堡等地也相繼發行了人民幣債券，上述離岸人民幣債券市場的發展，為境外的人民幣投資需求提供了新的渠道[3]。發行主體及投資主體多元化表明人民幣正逐步走向世界，這為人民幣國際化提供了有力支撐。

二、離岸人民幣債券市場的發展對人民幣國際化的影響

1.人民幣國際化需要強大的債券市場來支撐。債券可以為境外投資者提供良好的人民幣投資渠道。與股票相比，債券具有明顯優點：首先，風險較小；其次，期限較為靈活；再次，發行主體可以是政府、金融機構以及企業。債券相對于股票可以為不同風險偏好的境外投資者提供更多選擇，從而提高人民幣在國際上的地位。2.提高人民幣的國際需求。近幾年，海外市場對人民幣的需求量日益增加，但是海外的資金需求無法通過我國在岸的金融市場產品充分滿足[4]。離岸人民幣債券市場為境外投資者提供了一個良好的投資渠道，一定程度上滿足了國際投資者對人民幣的投資持有需求。3.彌補資本市場未完全開放的不足。目前，國內普遍認同的觀點是人民幣國際化進程至少應分三步走：首先是人民幣成為國際貿易結算貨幣，然后是人民幣成為國際投資貨幣，最終是人民幣成為國際儲蓄貨幣[5]。目前，人民幣不能自由兌換，對于投資者在境外的投資有限制，這些將阻礙人民幣國際投資與儲蓄職能的發揮。離岸人民幣債券市場的發展可以部分彌補資本市場未完全開放的不足，為境外非居民提供一個投資及儲蓄人民幣的金融工具，利于人民幣發揮國際投資及儲蓄職能，有助于人民幣國際化的穩步發展。

摘要：地方政府債券，又稱地方債、市政債券，是發達市場經濟國家普遍采用的債務管理方式，它具有雙重創新特性：既是財政管理與債務管理制度的創新，也是金融市場與金融工具的創新。地方政府通過制度創新，逐步完善債務管理方法和債務流轉機制，形成寬口徑的地方財政債務管理制度，有利于規范運作地方政府債務，深化財政管理制度改革。同時，中國金融市場內在的結構缺陷是資本市場相對發達，而貨幣市場不發達；資本市場中，股票市場發展迅猛，而債券市場相對滯后。在發達國家作為重要金融工具的地方債，在國內尚屬空白。

關鍵詞：政府債務債券化地方政府

一、問題的提出：地方債務壓力及其緩解

改革開放以來，隨著市場導向經濟體制改革的不斷深入以及“計劃放權、財政讓利”這一創新體制（呂煒2002，p．102）的推行實施，各級地方政府獲得了較大的對內改革、對外開放的經濟自主權，促進了地方經濟的持續、快速發展。與此同時，漸進式改革中所積累和新生的各類矛盾與風險，也在20世紀90年代中后期日益顯化，并呈加速態勢。在諸多矛盾和風險中，地方政府因推進經濟發展、防范與解決金融風險、完善社會保障體系所形成的現實債務壓力和潛在財政風險，及其與社會經濟穩定之間的矛盾，顯得尤為突出。

地方債務壓力首先源于日益固化的財政缺口。改革以來，各級地方政府一直承擔著促進地方經濟發展、擴大城市基礎設施建設和補貼國企虧損的責任，加之龐大的具有剛性特征的辦公和人頭經費支出，地方財政支出負擔沉重。而財政增收相對滯后，財政收支缺口較大。同時，為加速經濟結構調整和產業的升級換代，推進經濟發展，各級地方政府或直接或間接地借入內外債務，積累了相當規模的債務責任和還本付息壓力，財政壓力因此逐漸加大。

地方金融風險的財政化轉移模式加劇了地方債務壓力。1996年來，各地在化解日益積聚和暴露的地方金融風險，如城市信用社、農村基金會、信托投資公司與租賃公司等金融機構違規經營所形成的巨額不良資產，以及解決它們對社會和個人的巨額債務兌付困難時，基本上采取了財政化的風險轉移模式。這一模式與波蘭等經濟轉型國家在化解金融風險中的成功舉措（海爾，1999）不謀而合，有利于有效轉移金融風險，維持地方金融和經濟的穩定，但其“轉嫁”性質，卻使地方政府在短期內面臨集中的債務承接壓力。

【摘要】文章通過對中美兩國債券市場發行規模、品種、流通和投資者結構比較,指出我國應發展債券市場的有效途徑.

【關鍵詞】債券市場;中美比較;經驗教訓

我國的債券市場近些年來發展迅速,取得了長足的發展,為我國的經濟建設和社會發展作出了巨大的貢獻。但是同發達國家相比,仍處于起步階段,無論是其規模、品種,還是債券市場的發育程度等諸多方面都存在著巨大的差距。

一、中美債券市場的比較分析

(一)債券市場的發行規模比較分析

在美國資本市場上,債券市場具有很重要的作用,債券品種發展也比較成熟。其規模也遠遠大于股票市場。美國每年發行國債的數額占GDP的比例為100%。且市場可流通的債券品種豐富,既有國債,市政債券,也有公司債券,聯邦機構債券等。

內容提要:本文提出開發基于對外經濟援助的外國債券的設想,建議以此為契機建立國際債券市場。馬歇爾計劃和亞洲金融危機后亞洲債券市場的成功經驗表明,必須抓住后危機階段的寶貴時機,大力發展國際債券市場,促進資本市場開放、人民幣國際化和國際金融中心建設。

關鍵詞:金融市場;對外援助;外國債券;國際金融中心

一、中國版“馬歇爾計劃”的啟示

在全球性經濟危機導致外需大幅度萎縮的當口,學術界提出了建立“馬歇爾計劃”式的中國對外經濟援助基金的命題。設想中的中國對外經濟援助計劃資金來自中國的巨額且不斷增長的外匯儲備,規模可達5000億美元,主要向發展中國家提供援助貸款,幫助借款國進行基礎設施建設和經濟發展,以此帶動我國的產品、勞務和資本輸出,從而解決中國產能過剩的問題,把國內過剩的產能和資本轉化為國家債權,由受援國的項目收益和國家信用等多種方式保證債務償還。中國對外援助計劃成為一舉多得的共享發展計劃,不啻于是一個富有想象力的長遠發展構想職稱論文。

中國對外援助共享發展計劃借鑒美國二戰后的成功經驗,起源于中國的巨額外匯儲備管理困境,著眼于舒緩產能過剩危機。但是,對于馬歇爾計劃成功的復雜條件和實施環節的思考過于簡單化。其實馬歇爾計劃成功的真正原因在于當時剛剛確立的美元在國際金融體系中的核心地位。美國馬歇爾計劃擴大了美國商品的全球市場需求,使美元成為世界貨幣,進而形成了以美元為中心的國際金融市場。“馬歇爾計劃”也給美國經濟帶來了明顯的經濟增長效應,計劃執行期間,每年經濟增長率達到7%至8%。

可見,中國版“馬歇爾計劃”并不是一個單純的經濟援助問題,僅僅單純考慮外匯儲備管理而設立對外援助基金還遠遠不夠。在目前的形勢下,中國的對外經濟援助也具有多種功能、多種方式,我們完全可以進一步思考,創新政府對外經濟援助的模式,尤其是將對外經濟援助與金融市場發展和人民幣國際化進程聯系起來。

摘要：目前，我國企業債券利率上限管制是制約企業債券發展的重要因素，利率定價市場化是企業債券市場化取向的核心內容，要大力發展企業債券市場，必須使企業債券的利率定價市場化，采用多元化的定價機制。

關鍵詞：企業債券；定價機制；評級制度；利率；金融風險

在2007年1月20日閉幕的全國第三次金融工作會議上，針對債券市場的發展問題總理提出：“大力發展資本市場，構建多層次金融市場體系。擴大直接融資規模和比重。”“擴大企業債券發行規模，大力發展公司債券，完善債券管理體制。”加快發展和完善債券市場，在我國當前經濟發展中具有重要的意義。

通長期以來，我國企業融資結構單一，依賴于銀行的間接融資占比較大，直接融資與間接融資發展不平衡。據統計，過去10年我國企業直接融資比重，包括股票、企業債券、公司債券僅有10%左右，而同期日本、德國、美國企業的直接融資比重分別達到50%、57%和70%。在這些國家的直接融資中，企業債券的發行規模超過股票市場，成為企業最主要的直接融資方式。2005年美國債券發行的規模大約是股票發行規模的6.5倍。而2006年我國發行的企業債和公司債僅相當于同期股票籌資額的44%。我國企業債券市場發展還相對比較落后；債券市場的發展明顯滯后于股票市場，債券市場上企業債券的發展水平又遠遠落后于國債、金融債等債券品種。當然有許多因素制約我國企業債券的發展，如管理體制上的問題、基礎性制度建設問題，其中企業債券利率上限管制是制約企業債券發展的重要因素。

一、我國企業債券的利率形成及弊端

1993年修改的《企業債券管理條例》的第十八條規定：“企業債券的利率不得高于銀行相同期限居民儲蓄定期存款利率的40%”。此最高上限的設定出臺于1993年的治理整頓時期，當時國家處于整頓金融秩序，治理社會高息亂集資的階段，對最高利率的限制可以防止一些劣質企業通過提高利率來吸引投資者，最終償還不了高息而造成的金融風險。但是隨著資本市場的發展，這種上限審批限制已經暴露出諸多問題。其弊端主要表現在以下幾個方面：