導語：國外風險投資的發展趨勢論文一文來源于網友上傳，不代表本站觀點，若需要原創文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

風險投資萌芽于十九世紀末二十世紀初的美國，以1946年美國研究和發展公司（AR&D）的成立作為現代風險投資業的開端，至今已有半個多世紀的歷史。而中國的風險投資業從1985年中國新技術創業投資公司的建立開始剛剛才滿十五歲，在自身取得飛速發展的同時，我們有必要不斷學習國外先行者的經驗，從中吸取營養。在這世紀之交，讓我們來觀察和分析一下國際風險投資業最近的發展趨勢，給中國剛剛起步的風險投資業以若干借鑒和參考。

趨勢一、風險投資者不斷專業化

風險投資業發展初期，風險投資者（合伙公司、風險基金或投資天使）關注大都的是處于萌芽狀態的非上市企業，有的甚至是除了擁有某項技術或概念之外一無所有的自然人，風險投資家在所謂的“種子期”就介入其中，不斷培育灌溉，關注著種子長成大樹的全過程，然后分享結出的果實。

由于眾所周知的極低的成功率，以及判斷技術成長性所需要的專業知識背景，風險投資業在十九世紀六十年代左右開始出現技術層面的分化。風險投資者在選擇投資項目時，開始有意識地選擇自己比較擅長或熟悉的行業，并不斷在此行業里積累經驗和創造聲譽，謀求專業化發展。比如，麥克爾•伯金斯基金在信息科技領域獨樹一幟，它的杰作之一是蘋果電腦公司；老唐•休特蘭則專門投資于微電子項目，他雖然拒絕了蘋果電腦當初的投資申請，卻得到了羅姆電子的巨額回報；同樣，曼菲爾德基金現在是互聯網項目投資的權威之一，其最初參與亞馬遜網上書店的投資，奠定了在這一領域的地位。

隨著大批風險投資者的涌入，這個行業的超額利潤也隨之下降。為了擴大市場份額，用有限的資金抓住每一個有價值的投資機會，以求得最大的回報，資金的周轉速度逐漸成為風險投資家們關注的問題，盡管他們在這個行業里做的都是長期的權益性投資。風險投資者們在技術層面的分工近幾年迅速擴散到了投資階段這一層面。這一專業化的結果，直接反映在風險投資持有年限的縮短上，抽樣結果表明，風險投資的平均持有年限從上一個十年的6.4年縮短到了近十年的4.7年。關于這一點，我們會在后面作進一步的探討。

上述投資行業的分工程度至今仍在不斷深化，你如果在互聯網上尋找合適的風險投資家或合適的風險投資項目時，會發現行業歸屬、技術屬性以及投資階段都已經成為主要的檢索標準之一。當你在數千個風險投資網站目錄中搜尋時，AltosVentures的網站介紹會告訴你他們只投資于早期階段的高科技企業，而MenloVentures的介紹說明他們的投向是中期的通訊、軟件和健康科技公司，一些網站甚至規定了投資的規模和地區。在進入一個網站后，你還會看到更詳細的分類。這種高度的市場細分，反映出風險投資業的繁榮和成熟程度，以及激烈的市場競爭。

趨勢二、風險投資方向趨于集中

風險投資這一資本組織形式產生的源動力是廣大中小型企業對資金的迫切需求，以及由他們的巨大增長潛力而帶來的驚人回報。至于哪些行業的項目具備這一條件，從風險投資業的發展歷程看，初期風險投資的方向是十分分散的，四五十年前的風險投資項目，幾乎遍布經濟社會的每一個角落。除了基礎設施建設和重工業等少數幾個十分成熟或者已經處于衰退期的行業之外，大多數行業中的各個門類幾乎都不同程度地受到過風險投資的青睞。

隨著科學技術的發展，特別是計算機技術和信息技術的飛速發展，尤其是在美國硅谷取得的驚人成就之后（惠普、蘋果和英特爾等），風險投資項目開始不斷地向高科技產業集中。這種集中的傾向是科技發展的必然結果在世界走上以知識和信息為中心的“新經濟”發展軌道的今天，哪里還有比高科技產業更具有成長潛力的行業呢？特別是過去的兩年里，互聯網的興起吸引了大批的風險投資。風險投資家敏銳的感覺使他們不斷地投資于即將成為熱門的產業領域，在不斷地創造和追逐經濟熱點的同時，推動著新經濟的發展和完善。從表1和表2中我們可以看出這一不斷集中的過程。

需要說明的是，1999年之前的數據中沿用的是以前的分類標準，即商業服務部門包括了電子商務、互聯網咨詢、網站發展和組建、在線廣告；新媒體部門中包括互聯網媒體；零售/配送部門包括為電子商務服務的配送等，從而使這三者成為1999年增長最快的風險投資領域。自2000年開始，全美風險投資協會（NVCA）采用了新的分類方式，將以上與互聯網相關的內容歸入網絡和設備部門。據NVCA的補充統計，1999年度美國市場91％的風險投資與互聯網有關。另在美國風險投資市場2000年第三季度的報告中，對軟件行業的投資（包括應用服務供應商和安全軟件商）占總投資的24%，同比增加了141.32%；對通訊行業的投資（包括寬帶和無線服務）占總投資的19.56%，同比上升191.64%；對網絡及設備行業的投資占總投資的14.09%，同比提高了兩倍。三者合計占整個第三季度風險投資總額的57.65%，可見集中度之高。

表1、美國市場風險投資項目的行業分布情況

行業部門19971998同比1999同比

通訊1690.21888.211.71%5222.7176.60%

網絡和設備986.71486.850.68%3619.2143.42%

計算機和外圍設備429.9447.24.02%761.170.19%

軟件2397.73516.446.66%6593.387.50%

半導體/設備293.1359.722.72%519.244.34%

電子/儀器266.3157.7-40.78%376.6138.81%

醫療器械599.4734.722.57%1090.048.36%

生物技術714.5667.6-6.56%1041.455.99%

技術部門合計7377.89258.325.49%19223.5107.64%

商業服務566.5733.729.51%4562.6521.86%

消費服務197.0307.756.19%1126.7266.17%

金融服務213.6551.9158.38%1607.5191.27%

健康服務1053.81151.39.25%1593.438.40%

工業538.6468.9-12.94%551.917.70%

新媒體222.1482.2117.11%2896.4500.66%

制藥201.5259.828.93%164.2-36.80%

出版/廣播239.5226.6-5.39%274.421.09%

零售/配送871.8793.0-9.04%3591.3352.88%

非技術部門合計4104.44975.121.21%16368.4229.01%

總計11482.2014233.4023.96%35591.90150.06%

單位：百萬美元

表2、歐洲市場風險投資項目的科技行業分布情況

行業19951996199719981999

通訊26330055312381342

計算機相關39134764113413022

其他相關電子248278448422494

生物技術118182250346644

醫療/健康相關303242415680233

互聯網技術n/aN/an/an/a1092

技術行業合計13231349230740276827

單位：百萬歐元

趨勢三、風險投資規模不斷上升

風險投資在規模上的不斷上升，與風險投資行業的不斷膨脹有關。一方面，在高額回報的吸引下，不斷有新的公司帶著新的資金涌入這個行業；另一方面，新經濟興起，新概念、新技術和新產品層出不窮，大量企業渴望資金的注入。供需雙方的持續擴張，使風險投資業的市場容量大幅度提高。投資總量的變化可以從表1和表2中得到反映。另據資料顯示，2000年前三個季度，美國的風險投資總量達到創記錄的545.32億美元，比1999年全年增加了53.21%。

風險投資所創建的公司數在1990年到1995年期間基本維持在10001300家之間，1996年到1999年四年間的創建數分別達到1998、2679、3153和3962家，而2000年一季度更有3515家風險企業新建成立，公司數量的迅速上升顯而易見。

投資規模的上升還反映在受風險投資支持企業的平均投資規模上。在表3可以看出，技術公司和與互聯網相關的公司平均規模上升尤其快。這是因為，首先這些公司的技術含量比較高，研究開發的成本也比較高，投資回收期也就越長，因此需要資金的持續支撐；其次，投資在行業和階段上分工的深化，使風險投資公司可以集中更多的資金投資于風險企業的各個階段；最后，由于技術發展速度過快，風險投資項目的選擇風險和選擇成本越來越高。

表3、美國市場風險投資項目平均規模情況

公司技術公司互聯網相關公司非技術公司

1997年一季度3.843.164.06

二季度4.204.944.87

三季度4.444.494.52

四季度4.734.673.59

1998年一季度4.664.414.18

二季度4.945.634.93

三季度5.446.695.13

四季度5.505.454.02

1999年一季度6.277.784.43

二季度8.289.324.82

三季度9.5710.685.33

四季度12.4213.785.46

單位：百萬美元

需要指出的是，除了篩選的風險和成本外，風險投資項目啟動的資金量要求也在大幅度攀升。1999年美國風險企業在其種子期或啟動階段獲得的首輪資金平均為542萬美元，比1998年的414萬美元高出30%，這說明在今天啟動一個風險投資項目并將其培育成一個成功的公司，競爭環境已經是十分的激烈，風險投資業需要付出更多進入市場的穿透成本和學習成本。

趨勢四、風險投資重心不斷后移

前面提到的風險投資者在投資階段上的分工，主要表現在資金規模相對較小，技術背景比較專業的風險投資者，開始專注于風險企業初創和早期階段的投資；而資金規模相對較大，金融和管理背景比較專業的風險投資者，則開始注重較晚階段的第二輪投資，甚至是企業公開上市前后的麥則恩投資。所謂麥則恩投資，指的是一種在擴張期或退出期介入企業的投資方式：風險投資者在看上一個有升值潛力的企業，或與目標企業的管理層或其他股東合作，或者單獨收購目標企業，在成功收購后，可以保留一部分原管理層或完全不保留，同時注入外部管理人員對企業進行整合，通過這些管理層來改善經營績效，在企業股價上升時套現，再去投資收購其他企業。麥則恩投資方式與早先典型的風險投資方式相比，已經發生了十分顯著的變化。

從1999年和2000年前三季度美國市場最為活躍的84家風險投資商（其中有30家左右來自美國本土之外）的評選結果中可以看出，有近25%的風險投資商沒有參與風險企業的第一輪投資，與此相稱鮮明對照的是，有近10%的風險投資商首輪投資就介入的項目在其總投資項目中的比重超過70%。投資項目啟動的高風險和高成本也進一步促使風險投資者在投資階段上的分工，更使得越來越多的風險投資者選擇在企業發展的成熟階段進行投資。

隨著近期互聯網公司發展前景不確定性的上升，投資重心后移的傾向也越來越明顯。在美國1999年有三分之一的風險投資投向了風險企業的第三階段以后，比1998年上升了25%，而這些公司的平均投資規模為1634萬美元，比1998年的774萬美元增加了111%。美國市場最活躍的84家風險投資商評選結果顯示，這些公司參與第一輪投資的案例占他們總的投資案例的26.96%，而在2000年一、二、三季度這一比例分別是25.99%、24.32%和22.92%。在歐洲，投資重心后移的態勢在非技術部門的風險企業中更為明顯，1999年歐洲風險投資在初級階段介入科技含量較低的企業案例只占總投資的4%，資金只占2%。在亞洲，新加坡、韓國和日本的大部分風險投資公司，特別是風險投資基金和金融機構的風險投資部門，從一開始就從未直接介入風險企業的初級階段，種子期和啟動期的投資在這些國家主要由政府或者是投資天使家來完成。

投資重心的后移，一是降低了風險，因為此時來判斷企業的前景就有了良好的歷史數據和技術參考；二是省去了大筆增值服務的成本，不需要前期復雜的項目論證和盡職調查，不需要過多地介入企業的內部管理和市場開發，除了必要的組織整合和戰略咨詢，這甚至可以算作是資本運作的一種方式。

然而，對風險企業前期的投資往往會產生更高的回報，而且資金投入相對于后期投資要少得多，因此為了在風險和收益之間獲得較為理想的平衡，那些從種子期就介入企業的風險投資者廣泛采取了十分細致的分段投資方法，資金投入由少到多，現金流量的預計有時會精確到天，這也是推動風險投資資金投放時間后移的一個主要因素。

趨勢五、風險投資退出方式多元化

作為風險投資的退出方式，首次公開發行上市（IPO）一直以其極高的回報和靈活性成為風險投資家們最青睞的方式。表4列出了風險投資企業上市的情況，這些企業大部分是在美國納斯達克（NASDAQ）上市的，可以看出這些企業獲得了很高的溢價。但同時可以看出，每年風險企業上市的數量維持在相對穩定的水平上，這與證券市場每年能夠承受的擴容量和速度有關。這就必然產生了大量風險企業無法順利實現上市的情況，可以預見的是，如果敞開讓風險投資上市，就會導致證券市場的壓力增加，同時企業上市的溢價也會隨之消失。

表4、美國風險企業公開上市情況

時間IPO總數上市報價

（百萬美元）上市后報價

（百萬美元）上市均值

（百萬美元）上市后均值

（百萬美元）

19952068290.433244.740.6163.0

199627811890.857848.642.8208.1

19971384950.822671.535.9164.3

1998783841.417872.649.2229.1

199926320473.2132174.577.8502.6

09/30/0021220385.683850.196.6397.4

風險企業IPO以外的方式正迅速上升為風險投資比較主要的退出途徑，從表5可以看出，購并退出方式（包括出售、杠桿收購和管理層收購等方式）保持著快速的發展，其數量在1999年已經達到與IPO方式平分秋色的水平，而且在平均交易價值方面也已接近IPO方式在1998年的市值水平。

表5、美國風險企業購并退出情況

時間購并總數知道價值的購并數購并價值

（百萬美元）購并均值

（百萬美元）

1995100573,744.665.7

1996102665,435.382.4

19971651157,688.766.9

19981961168,354.972.0

199921414335,647.7249.3

另一個促使風險投資選擇購并退出方式的原因主要是股市的波動。兩者之間的相關程度可以從2000年第二季度風險企業的IPO和購并數量中反映出來。2000年5月，納斯達克綜合指數從2月份的最高點大幅下挫了45%，其中納斯達克生物技術指數、計算機指數和通訊指數分別下挫了90%、50%和55%，這對于已經公開上市和準備公開上市的風險企業來說無疑是十分糟糕的事情。統計數據顯示，2000年二季度美國IPO的風險企業只有54家，融資43億美元，平均7963萬美元，上市后平均市值為3.92億美元，而2000年一季度上市的風險企業是77家，融資達85億美元，平均1.10億美元，上市后平均市值高達5.58億美元。一年前的1999年二季度，美國風險企業的IPO數量就有70家，看來把風險企業的小船放進如此洶涌的股海中，并不是一件十分保險的事情。與IPO的窘境相反，2000年二季度美國風險企業購并交易達69宗，交易總值達204.5億美元，均值2.96億美元，比上個季度的63宗購并案和170.3億的交易額又有了大幅度的上升，而1999年同期只發生了53宗風險企業的購并，價值只有區區的49.4億美元。當然，公開發行上市在回報方面比起別的風險投資退出途徑來說仍然有著明顯的優勢。

對我國風險投資業的一點啟示

一、應注重提高風險投資業的專業化程度。對于風險投資者來說，應避免投資涉及面過寬，要結合自身特點在特定的行業和投資階段上形成分工，做出特色，以提高項目投資的成功率；對于風險投資中介機構來說，則應專注于專家系統、信息交流、信用支持和咨詢服務等的專業化，以杜絕目前“拿錢的找不著好項目，有好項目的找不著錢”、“看到項目拿不準，看到人不敢投”等信息不對稱的尷尬現狀。

二、努力推動風險投資業的市場化進程。政府用于風險投資的資金是十分有限的，而且這種資金的使用沒有完善的激勵和約束機制，很難真正形成高效率的良性運作。當務之急是建立風險投資獲得回報的機制和環境因為只有看到超額利潤，才會吸引各個方面的大量資金進入這個行業，才會有更多的非公有制機構參與風險投資，而只有他們在投資中才能作出更貼近市場、更符合市場規律的決策，才能在風險和收益之間找到符合自身特點的平衡，并與國家的產業引導政策形成互動，形成整個市場的良性循環。

三、要強化風險投資行業的風險控制和風險管理。這不但需要市場化的環境和高素質的專業人才，更需要高度的風險意識。風險投資不是冒險投資，而是更高層次的控制風險和駕御風險的過程。對投資項目的風險預測、投資方式、投資組合和退出方式的研究，正確、客觀、科學、全面估計自己所能承受的風險，都是需要進一步加強的關鍵所在。

四、增加風險投資行業內部的交流和合作。零這些公司的平均投資規模為1634萬美元，比1998年的774萬美元增加了111%。美國市場最活躍的84家風險投資商評選結果顯示，這些公司參與第一輪投資的案例占他們總的投資案例的26.96%，而在2000年一、二、三季度這一比例分別是25.99%、24.32%和22.92%。在歐洲，投資重心后移的態勢在非技術部門的風險企業中更為明顯，1999年歐洲風險投資在初級階段介入科技含量較低的企業案例只占總投資的4%，資金只占2%。在亞洲，新加坡、韓國和日本的大部分風險投資公司，特別是風險投資基金和金融機構的風險投資部門，從一開始就從未直接介入風險企業的初級階段，種子期和啟動期的投資在這些國家主要由政府或者是投資天使家來完成。

投資重心的后移，一是降低了風險，因為此時來判斷企業的前景就有了良好的歷史數據和技術參考；二是省去了大筆增值服務的成本，不需要前期復雜的項目論證和盡職調查，不需要過多地介入企業的內部管理和市場開發，除了必要的組織整合和戰略咨詢，這甚至可以算作是資本運作的一種方式。

然而，對風險企業前期的投資往往會產生更高的回報，而且資金投入相對于后期投資要少得多，因此為了在風險和收益之間獲得較為理想的平衡，那些從種子期就介入企業的風險投資者廣泛采取了十分細致的分段投資方法，資金投入由少到多，現金流量的預計有時會精確到天，這也是推動風險投資資金投放時間后移的一個主要因素。

趨勢五、風險投資退出方式多元化

作為風險投資的退出方式，首次公開發行上市（IPO）一直以其極高的回報和靈活性成為風險投資家們最青睞的方式。表4列出了風險投資企業上市的情況，這些企業大部分是在美國納斯達克（NASDAQ）上市的，可以看出這些企業獲得了很高的溢價。但同時可以看出，每年風險企業上市的數量維持在相對穩定的水平上，這與證券市場每年能夠承受的擴容量和速度有關。這就必然產生了大量風險企業無法順利實現上市的情況，可以預見的是，如果敞開讓風險投資上市，就會導致證券市場的壓力增加，同時企業上市的溢價也會隨之消失。

表4、美國風險企業公開上市情況

時間IPO總數上市報價

（百萬美元）上市后報價

（百萬美元）上市均值

（百萬美元）上市后均值

（百萬美元）

19952068290.433244.740.6163.0

199627811890.857848.642.8208.1

19971384950.822671.535.9164.3

1998783841.417872.649.2229.1

199926320473.2132174.577.8502.6

09/30/0021220385.683850.196.6397.4

風險企業IPO以外的方式正迅速上升為風險投資比較主要的退出途徑，從表5可以看出，購并退出方式（包括出售、杠桿收購和管理層收購等方式）保持著快速的發展，其數量在1999年已經達到與IPO方式平分秋色的水平，而且在平均交易價值方面也已接近IPO方式在1998年的市值水平。

表5、美國風險企業購并退出情況

時間購并總數知道價值的購并數購并價值

（百萬美元）購并均值

（百萬美元）

1995100573,744.665.7

1996102665,435.382.4

19971651157,688.766.9

19981961168,354.972.0

199921414335,647.7249.3

另一個促使風險投資選擇購并退出方式的原因主要是股市的波動。兩者之間的相關程度可以從2000年第二季度風險企業的IPO和購并數量中反映出來。2000年5月，納斯達克綜合指數從2月份的最高點大幅下挫了45%，其中納斯達克生物技術指數、計算機指數和通訊指數分別下挫了90%、50%和55%，這對于已經公開上市和準備公開上市的風險企業來說無疑是十分糟糕的事情。統計數據顯示，2000年二季度美國IPO的風險企業只有54家，融資43億美元，平均7963萬美元，上市后平均市值為3.92億美元，而2000年一季度上市的風險企業是77家，融資達85億美元，平均1.10億美元，上市后平均市值高達5.58億美元。一年前的1999年二季度，美國風險企業的IPO數量就有70家，看來把風險企業的小船放進如此洶涌的股海中，并不是一件十分保險的事情。與IPO的窘境相反，2000年二季度美國風險企業購并交易達69宗，交易總值達204.5億美元，均值2.96億美元，比上個季度的63宗購并案和170.3億的交易額又有了大幅度的上升，而1999年同期只發生了53宗風險企業的購并，價值只有區區的49.4億美元。當然，公開發行上市在回報方面比起別的風險投資退出途徑來說仍然有著明顯的優勢。

對我國風險投資業的一點啟示

一、應注重提高風險投資業的專業化程度。對于風險投資者來說，應避免投資涉及面過寬，要結合自身特點在特定的行業和投資階段上形成分工，做出特色，以提高項目投資的成功率；對于風險投資中介機構來說，則應專注于專家系統、信息交流、信用支持和咨詢服務等的專業化，以杜絕目前“拿錢的找不著好項目，有好項目的找不著錢”、“看到項目拿不準，看到人不敢投”等信息不對稱的尷尬現狀。

二、努力推動風險投資業的市場化進程。政府用于風險投資的資金是十分有限的，而且這種資金的使用沒有完善的激勵和約束機制，很難真正形成高效率的良性運作。當務之急是建立風險投資獲得回報的機制和環境因為只有看到超額利潤，才會吸引各個方面的大量資金進入這個行業，才會有更多的非公有制機構參與風險投資，而只有他們在投資中才能作出更貼近市場、更符合市場規律的決策，才能在風險和收益之間找到符合自身特點的平衡，并與國家的產業引導政策形成互動，形成整個市場的良性循環。

三、要強化風險投資行業的風險控制和風險管理。這不但需要市場化的環境和高素質的專業人才，更需要高度的風險意識。風險投資不是冒險投資，而是更高層次的控制風險和駕御風險的過程。對投資項目的風險預測、投資方式、投資組合和退出方式的研究，正確、客觀、科學、全面估計自己所能承受的風險，都是需要進一步加強的關鍵所在。

四、增加風險投資行業內部的交流和合作。零和競爭不利于任何行業的發展，專業化分工、連續和聯合投資都會降低投資風險，信用資質、技術含量等的信息交流可以大大降低作出錯誤決策的機率，交流和合作是一個行業共同發展的有力保障。

五、大力發掘多種退出途徑。風險投資界翹首期盼的創業板市場固然是風險投資退出的最佳選擇，但由于政策的限制和證券市場的波動性，通過IPO方式實現退出的風險還是客觀存在的。而且風險投資的發展速度遲早都會超過證券市場的擴容速度，因而應盡力探討和拓展其他的退出途徑。今后，國家將超常規發展機構投資者，金融工具和品種的不斷豐富，戰略投資者和投資天使的不斷壯大，都將有利于購并等其他退出方式的建立和發展。

說明：本文的數據均來自PricewaterhouseCoopers和NVCA的統計資料。