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內容摘要：本文在借鑒美國票據(jù)市場發(fā)展經(jīng)驗的基礎上，提出進一步促進我國票據(jù)市場發(fā)展的建議,即通過對金融機構承兌資格和承兌規(guī)模的控制，加強銀行承兌匯票市場的管理；通過構建商業(yè)信用體系，健全貨幣市場體系等措施推動我國商業(yè)票據(jù)市場發(fā)展；最后指出商業(yè)銀行票據(jù)營業(yè)機構應積極參與商業(yè)票據(jù)市場制度安排與設計，成為商業(yè)票據(jù)市場的主要參與者。

關鍵詞：銀行承兌匯票市場商業(yè)票據(jù)市場發(fā)展借鑒

美國票據(jù)市場的發(fā)展

美國貨幣市場的構架與我國不盡相同，銀行承兌匯票市場與商業(yè)票據(jù)市場是其中互不隸屬的兩個子市場，二者共同構成了美國票據(jù)市場的主體部分。

美國銀行承兌匯票市場的發(fā)展

美國銀行承兌匯票市場源于國際貿易的發(fā)展，在國際貿易中為解決進口商和出口商相互缺乏了解、互不信任的問題，將銀行信用與商業(yè)信用結合，促使銀行承兌匯票的產(chǎn)生。美國的銀行承兌匯票主要用于進出口貿易，國內貿易使用不多，它是進出口貿易中進口商簽發(fā)的付款憑證，當銀行承諾付款并在憑證上注明“承兌”字樣后，就變成了承兌匯票。大多數(shù)銀行承兌匯票償還期為90天，因其以商品交易為基礎，又有出票人和承兌銀行的雙重保證，信用風險較低，流動性較強。由于有銀行作為支付的后盾，且美聯(lián)儲成立后曾極力提倡銀行承兌匯票的使用，還直接參與二級市場的交易，而國際貿易的迅猛增長、石油和其他商品價格的上漲等都刺激了銀行承兌匯票市場的增長，增加了市場對銀行承兌匯票的需求，促進了市場的繁榮。進入20世紀80年代以后，美國銀行承兌匯票市場增長速度明顯下降。從1989-1998年，銀行承兌匯票余額出現(xiàn)負增長，1998年市場余額下降到了143億美元，僅占除政府短期證券外所有貨幣市場工具交易余額的0.6%，而到2000年，余額更是僅為103億美元。

美國的商業(yè)票據(jù)市場的發(fā)展

美國的商業(yè)票據(jù)市場發(fā)展歷程大致如下：

從19世紀中葉開始到20世紀六七十年代，在這一時期商業(yè)票據(jù)由商品交易的支付工具轉化為銀行短期貸款的替代形式，其主要功能是以真實貿易為信用依據(jù)替代銀行短期流動資金貸款的融資工具。

20世紀80年代，美國票據(jù)得以迅猛發(fā)展。1979-1989年，美國商業(yè)票據(jù)市場年發(fā)行量擴大5倍，平均每年保持17%的增長速度，至1988年底美國發(fā)行商業(yè)票據(jù)的公司、企業(yè)達2000余家，發(fā)行總額8000億美元。在這一階段商業(yè)票據(jù)市場呈現(xiàn)如下特征：發(fā)行主體由過去的工商業(yè)界，逐步向銀行業(yè)、投資業(yè)轉移，所融資金運用方向由貿易結算支付領域向企業(yè)融資收購等領域縱深發(fā)展，金融機構發(fā)行票據(jù)數(shù)量大增；管理巨額資金的貨幣市場基金成為票據(jù)市場最主要的投資者；商業(yè)票據(jù)的發(fā)行由直接方式轉向間接方式；商業(yè)票據(jù)的發(fā)行由美國國內市場向離岸金融市場轉移。1988年，全美商業(yè)票據(jù)的發(fā)行額超過了美國財政部國庫券的當年發(fā)行額，市場未清償額占貨幣市場總額的66%，票據(jù)市場成為美國貨幣市場上最重要的融資工具之一。

20世紀80年代末至90年代初，隨著美國經(jīng)濟增長的衰退，商業(yè)票據(jù)市場也一度受到重創(chuàng)。1990年，美國證券交易委員會（SEC）修改控制貨幣基金投資條款，大幅度限制貨幣市場互助基金持有A2/P2及以下信譽等級的公司商業(yè)票據(jù)數(shù)量。但ABCP（asset-backedcommercialpaper）規(guī)劃在美國商業(yè)票據(jù)市場的風行使美國票據(jù)市場發(fā)展進入另一階段，使企業(yè)信用等級不太理想的發(fā)行者，通過證券化手段組合資產(chǎn)或收益參與美國票據(jù)市場融資，在ABCP規(guī)劃的帶動下，應收賬款如租賃付款，信用卡應收賬款，銀行按揭貸款，被引入美國票據(jù)證券化發(fā)行計劃。這使得大量中小型企業(yè)也能進入票據(jù)市場進行融資，美國票據(jù)市場由此進入高度發(fā)達階段。票據(jù)市場的證券化趨勢成為主要的發(fā)展方向，同時，由于互換交易高度發(fā)展和存款信托手段提供的結算便利，大量海外發(fā)行者進入美國市場，國際化、衍生金融工具化成為美國票據(jù)市場的另外兩大鮮明的特色。

美國對銀行承兌匯票市場的管理對我國的啟示

由于銀行承兌匯票的運用可以增強銀行的信用創(chuàng)造能力，因此，美國對銀行承兌匯票市場有嚴格的管理。1913年，美國聯(lián)邦儲備法案中對銀行承兌匯票的合格性有明確的規(guī)定，美聯(lián)儲將此作為是否購買或是否接受銀行的再貼現(xiàn)申請的標準。同時，美聯(lián)儲對每家銀行承兌匯票的最高金額做出了如下規(guī)定：銀行承兌匯票的總額不得超過銀行資本的150%（經(jīng)美聯(lián)儲特許，這一限制可以放寬到資本額的200%），否則，超過這一限額就必須上交存款準備金。對任一出票人承擔的銀行承兌匯票金額不得超過銀行資本和公積金的10%，以便防止銀行信用創(chuàng)造的無限制擴張和控制銀行所面臨的風險。我國可以考慮參考美國的做法，加強對金融機構承兌資格和承兌規(guī)模的控制。一方面金融機構開展承兌業(yè)務必須經(jīng)監(jiān)管部門審批，同時要有效建立對承兌的規(guī)模限制，以便削減銀行信用擴大對貨幣政策的抵消作用，提高貨幣政策的有效性。另一方面將承兌墊款計入不良貸款，可以在一定程度上限制銀行不顧自身情況盲目增加承兌總量的沖動。

美國商業(yè)票據(jù)市場發(fā)展對我國的啟示

從美國商業(yè)票據(jù)的發(fā)展歷史來看，很重要的一點是：商業(yè)票據(jù)市場的發(fā)展是商業(yè)信用發(fā)展的產(chǎn)物，同時也為其他貨幣市場的發(fā)展奠定了信用基礎。美國商業(yè)票據(jù)市場發(fā)展總體來說具有以下啟示：

構建商業(yè)信用體系

信用是現(xiàn)代貨幣市場穩(wěn)定和正常發(fā)展的基礎。迄今為止，在美國貨幣市場（包括票據(jù)市場）的交易中，盡管其市場利率瞬息萬變，然而事后糾紛或無法交割的現(xiàn)象卻很少發(fā)生。交易雙方誠實守信成為現(xiàn)代貨幣市場運行穩(wěn)定有序的基本原因。從美國票據(jù)市場以至整個貨幣市場的發(fā)展規(guī)律來看，信用制度是建設的基礎，經(jīng)歷了一個從低級到高級的發(fā)展過程，從商業(yè)信用到銀行信用和國家信用再到票據(jù)市場信用，最終形成發(fā)展資本市場所需的社會信用。

從美國票據(jù)市場的發(fā)展來看，商業(yè)信用是商業(yè)票據(jù)市場發(fā)展的基礎，而隨著票據(jù)市場的發(fā)展，貼現(xiàn)業(yè)務才成為中央銀行調整儲備和貨幣供應量的重要工具。我國則與其恰恰相反，長期以來只重視銀行信用，商業(yè)信用基礎薄弱。2001年末，我國商業(yè)承兌匯票累計貼現(xiàn)量僅為1248億元，占全年貼現(xiàn)總量的8.03%。所以，商業(yè)信用基礎薄弱是制約我國票據(jù)市場發(fā)展的重要因素，培育我國的商業(yè)信用必須繼續(xù)深化國企改革，使其擁有獨立的法人治理結構，為企業(yè)創(chuàng)造一個健康、競爭、有序的市場環(huán)境。

實現(xiàn)市場主體的多元化

市場參與者是貨幣市場的基本要素，從美國票據(jù)市場的發(fā)展考察，票據(jù)市場的交易主體包括任何參與交易的個人、企業(yè)、各級政府（中央銀行與財政）和商業(yè)經(jīng)營性機構。各參與主體在不同階段和不同經(jīng)濟環(huán)境中資金供求狀況不一樣，相互間有著不同的需要。正是由于各參與主體的差異性和各自的需求不同，才使票據(jù)市場上的資金融通成為必要。而我國票據(jù)市場的參與者相對單一，其對資金的供求狀況相互之間具有趨同性，而且，票據(jù)在流通中一旦進入商業(yè)銀行等金融機構手中，無法再回轉到那些資信良好有投資需求的企業(yè)，人為地中斷了票據(jù)流轉的環(huán)節(jié)。未來一段時期，我國可參考美國貨幣市場基金模式，為廣大機構及個人投資者提供一種參與到票據(jù)市場中的新型投資方式。發(fā)起成立貨幣市場基金公司（或基金會），投資者購買貨幣市場基金，由基金公司參與票據(jù)市場內的交易。相信基金公司的參與將極大的活躍我國票據(jù)市場。

健全貨幣市場體系

美國貨幣市場是一個包含多個子市場的綜合性市場。其子市場主要包括：同業(yè)拆借市場（即聯(lián)邦基金市場）、銀行票據(jù)承兌貼現(xiàn)市場、商業(yè)票據(jù)市場、可轉讓定期存單市場、國庫券市場以及其他短期融資券市場等。各子市場之間的交叉進入壁壘低，投資者在各子市場之間的交易和套利活動使各自獨立的子市場構成一個統(tǒng)一的貨幣大市場。而我國由于種種原因各子市場被人為分割，形成的利率各異，無法確認市場基準利率。各子市場間的分割嚴重堵塞了貨幣政策的傳導機制，并容易導致各子市場間發(fā)展失衡。所以當前我國票據(jù)市場的發(fā)展，應建立在貨幣市場整體發(fā)展的基礎上，只有實現(xiàn)利率市場化，貨幣市場才能說是真正實現(xiàn)一體化。通過利率引導資金在各個子市場間流動有效調節(jié)資金需求，合理配置資源，促進貨幣市場整體繁榮和發(fā)展，票據(jù)市場才可能真正成為最直接反映短期資金價格的有效市場。

加強票據(jù)融資產(chǎn)品和工具的創(chuàng)新

如前所述，資產(chǎn)支持型票據(jù)和票據(jù)發(fā)行便利等票據(jù)創(chuàng)新產(chǎn)品的出現(xiàn)，將美國商業(yè)票據(jù)市場的發(fā)展推向了又一個高峰。美國票據(jù)市場產(chǎn)品和工具的創(chuàng)新帶給我們的不僅是對我國票據(jù)市場發(fā)展的啟示，它對我國整個貨幣市場和金融市場的發(fā)展都有重要的借鑒意義。

資產(chǎn)支持性票據(jù)將企業(yè)據(jù)以發(fā)行票據(jù)的資產(chǎn)進行了破產(chǎn)隔離，并要求銀行給予信用擔保支持，用多重手段來增強所發(fā)行的票據(jù)的作用，滿足了投資者對風險規(guī)避的愿望。這其中的設計理念在我國目前的市場環(huán)境下也很有實踐意義。而票據(jù)發(fā)行便利憑借其融資成本低、資金使用靈活及流動性強等特點，為一些大型企業(yè)集團尋找到一條穩(wěn)定的在長時間內獲得短期資金的一個有效融資渠道。目前，我國已初步具備了發(fā)展票據(jù)發(fā)行便利的條件，比如一些大型的基礎建設項目、市政工程項目，由于建設周期較長，投資巨大，但投入使用后現(xiàn)金流穩(wěn)定，還款來源有保障，可以考慮利用票據(jù)發(fā)行便利進行融資。

美國票據(jù)市場發(fā)展經(jīng)驗對我國的借鑒和啟示

目前，我國各商業(yè)銀行票據(jù)營業(yè)機構的業(yè)務以轉貼現(xiàn)為主，這主要是由當前我國票據(jù)市場結構決定的。參考美國票據(jù)市場的發(fā)展過程和我國經(jīng)濟、金融及法律環(huán)境的演變，可以對今后我國票據(jù)市場發(fā)展予以展望：隨著我國經(jīng)濟的進一步發(fā)展，市場競爭的進一步加劇，企業(yè)的兼并重組將會大規(guī)模地進行，資本的聚集作用會進一步加強，在我國必將出現(xiàn)一大批實力雄厚、信用狀況良好、管理規(guī)范的大公司、企業(yè)集團和跨國公司等，從美國商業(yè)票據(jù)發(fā)展的過程看，這些大公司的存在，為進行商業(yè)本票的發(fā)行（票據(jù)發(fā)行便利）提供了基礎與可能；我國1995年實施的《票據(jù)法》正在修改，從近年來討論的結果看，新的《票據(jù)法》會為融資性票據(jù)的發(fā)行預留空間，這就為商業(yè)本票的發(fā)展提供了法律環(huán)境；我國金融業(yè)的進一步發(fā)展，無論是金融監(jiān)管部門、還是商業(yè)性的金融機構都日漸規(guī)范與成熟，應對競爭與發(fā)展需要，金融產(chǎn)品的創(chuàng)新勢在必行，一個由企業(yè)、商業(yè)銀行、基金公司等市場主體共同參與、包括國債、商業(yè)票據(jù)、大額存單、貨幣基金等產(chǎn)品在內的貨幣市場必將得到發(fā)展，其中商業(yè)票據(jù)將會有很大的發(fā)展空間。借鑒美國票據(jù)市場的發(fā)展經(jīng)驗，這一前景展望對我國票據(jù)營業(yè)機構今后的發(fā)展與定位有著重要的意義:票據(jù)營業(yè)機構要積極參與商業(yè)票據(jù)市場制度安排與設計，逐漸成為商業(yè)票據(jù)市場的主要參與者，即成為商業(yè)票據(jù)的推薦商、承銷商或托管商。通過對一些企業(yè)集團、跨國公司等大企業(yè)（包括一些大型項目）進行票據(jù)發(fā)行便利制度和產(chǎn)品設計，為這些企業(yè)短期融資提供制度、技術及產(chǎn)品的安排，然后對這些商業(yè)票據(jù)承銷、自營、托管等。超前而又務實地研究、構建票據(jù)發(fā)行便利制度安排、產(chǎn)品設計，并使之商業(yè)化運作，對于我國票據(jù)營業(yè)機構的發(fā)展具有重要的意義。