導語：如何才能寫好一篇封閉式基金，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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這樣的折價率是否合理

在分紅及制度變革，股指期貨套利機會等作用下，遠期大盤封閉式基金合理折價率水平為35％±5％。在整個市場保持牛市氛圍、分紅制度變革“尚未完全揭開面紗”、股指期貨尚未推出的情況下，大盤封閉式基金31％～34％的平均折價基本合理。

法則1：折價率意味著更能買到打折的基金

在過去很長一段時間內，我國的封閉式基金都是在折價交易，折價率一度高達50％以上。造成折價交易的原因有很多，主要的原因有：1)封閉式基金到期后處理方案的不確定性，如果到期后選擇清盤，那么集中拋售股票，就會導致基金資產縮水；2)對封閉式基金激勵機制的質疑，封閉式基金由于沒有贖回壓力，因此會被投資人認為沒有足夠的動力去追求良好的業績回報。此外，市場行情和投資者認識上的誤區也是導致封閉式基金折價交易的原因。

法則2：封閉式基金本質上和開放式基金沒什么不同

先別管打折與否，讓我們回歸本源――同樣是投資于股票市場，封閉式基金和開放式基金本質上并沒有不同。如何挑選一只優質的封閉式基金與開放式基金的法則一樣：選擇優質的基金公司，基金經理，循著基金的操作風格判斷。

如果你認定了一只不錯的封閉式基金，且能以一個打折的價格買到它，何樂而不為?知道這。點，這無疑掌握了超市大減價的訊息，趁別人還沒有發現，趕快動手吧!

法則3：通過兩個途徑賺到封閉基金的錢

作為基金的一種，封閉式基金具有集合資金、共擔風險，共同分享投資收益等特點，是比較好的中長期投資產品。封閉式基金的獲利主要來自買賣差價收入和基金分紅收入。

從長期投資的角度來看，在股市向好的情況下，封閉式基金的單位凈值會不斷增長，交易價格也會隨之增長。根據2004年7月1日起施行的《證券投資基金運作管理辦法》規定：“封閉式基金的收益分配，每年不得少于一次，封閉式基金年度收益分配比例不得低于基金年度已實現收益的百分之九十。”所以，投資封閉式基金每年可獲取穩定的分紅，賣出時可賺取買賣價差收入。

2006年以來的封閉式基金行情，為投資人在短期內創造了巨大的財富。這是由多種因素促成的，其根本原因是在此之前封閉式基金在大幅折價交易，封閉式基金的價值被低估。此外，“封轉開”的成功實施為封閉式基金的發展注入了“強心劑”，增強了投資者的信心j另一方面，受市場步入牛市的影響，全年取得了可觀的已實現待分配收益，使投資者對封閉式基金的分紅充滿期待。

Point[投資封閉基金的要點]

要點1：大盤封閉式基金目前折價合理，相比即將到期小盤基金相對穩定的投資價值不具備優勢。

“自然到期、平穩轉型”是2006年4月份證監會為封閉式基金轉型定下的政策基調，在2007年和2008年有25只小盤基金到期轉開放的情況下，大盤封閉式基金此期間提前轉開放的可能性比較低，對于大盤封閉式基金提前轉開放的炒作要保持謹慎。

隨著未來兩年大規模轉開放的實踐，以及創新型封閉式基金的推出和發展，2008年后嘗試封閉式基金提前轉開放將更為合理。當然，對于政策的把握存在很大的不確定性，由于提前轉開放即意味著基金剩余期限的縮短，因此根據現有剩余三年期限以內封閉式基金的折價水平，給出了封閉式基金剩余期限和折價水平的關系趨勢曲線，以方便投資者根據政策動向把握市場機會。但一方面，分紅、股指期貨推出、創新型封閉式基金推出、提前轉開放傳言等因素將在相當一段時期內為大盤封閉式基金市場帶來豐富的交易性機會；另一方面，與股票估值相類似，折價率一定程度上可以看作市場給予封閉式基金的估值，預期好的折價低(估值高)、預期壞的折價高(估值低)，隨著牛市行情延續下整個市場估值水平的提高，不排除資金對于封閉式基金“估值”水平逐漸提高(即降低折價)，從而給大盤封閉式基金帶來機會。因此，大盤封閉式基金仍具有投資價值，但在封閉式基金總體配置上建議以到期小盤基金為主、遠期大盤基金為輔。從目前的情況看，對于大盤封閉式基金可重點關注同盛、鴻陽，普惠等折價率相對較高的基金。

要點2：由于剩余存續期較短，我們對即將到期基金投資價值的判斷主要考察其動、靜態收益能力。

從動、靜態收益能力角度考慮：目前可交易基金中景陽，安久等靜態收益能力突出，短期走勢值得關注；基金科訊、基金科翔、基金天華、基金金盛等基金動態收益能力較強。綜合兩方面因素，并考慮到流動性限制，對于即將到期封閉式基金，建議投資者下階段重點關注金盛、景陽、天華等基金。

菜鳥小白的四個問題

1 封閉式基金與開放式基金有什么不同?

1)基金規模固定，即在基金合同期限內基金份額固定不變。開放式基金的基金份額總額不固定，基金份額可以在基金合同約定的時間和場所申購或者贖回。

2)有一定的存續期，通常不少于5年，不超過15年。而開放式基金沒有存續期的限制，只要符合基金法規定的條件，就可以一直運作下去。

3)買賣方式不同。封閉式基金發起設立時，投資者可以向基金管理公司或銷售機構認購，當封閉式基金上市交易時，投資者只能委托券商在證券交易二級市場上買賣。而投資者投資于開放式基金時，則可以隨時向基金管理公司或銷售機構申購或贖回。

4)價格受供求關系影響。封閉式基金因在交易所上市，其買賣價格受市場供求關系影響較大，其交易價格和單位凈值之間經常會有偏差，即出現所謂的折價或溢價。而開放式基金的買賣價格是以基金單位的資產凈值為基礎計算的，可直接反映基金單位資產凈值的高低。

5)激勵機制與投資策略。封閉式基金由于規模固定，不能隨時被贖回，其募集到的資金可全部用于投資，這樣基金管理公司便可以制定長期的投資策略，有利于取得較好的長期回報。而開放式基金則必須保留一部分現金，應對投資者隨時可能發生的贖回，募集到的資金無法全部用于長期投資。但從另一方面來看，開放式基金因為規模不固定，只有將基金業績做到足夠好，才能吸引投資者申購從而保持較大的規模，因而人們通常認為，開放式基金更有動力追求高的業績。

2 什么是封轉開?

“封轉開”是封閉式基金在基金到期日后轉為開放式基金，即將通過證券市場交易的封閉式基金轉為可以直接按凈值申購和贖回的開放式基金。封轉開消除了封閉式基金到期的不確定性，成功的封轉開可以使持有人避免因“到期清盤”而遭受損失，維護市場穩定。

我國自2006年成功實現封轉開第一單――“基金興業”轉為“華夏平穩增長基金”以來，已經陸續有多只基金成功實現了封轉開，形式上也不斷有創新，比如“基金同智”轉為LOF基金“長盛同智優勢成長基金”。

由于封閉式基金一直以來存在較大折價，因此封轉開理論上是會存在較大的套利空間。

3 怎么買賣封閉式基金?

封閉式基金成立后，其份額固定不變，投資者只能在證券交易所通過交易所平臺像買賣股票一樣買賣。

第一步：開立基金交易賬戶

跟買賣股票一樣，買賣封閉式基金的第一步就是到證券營業部開戶，其中包括基金賬戶和資金賬戶(也就是所謂的保證金賬戶)。開戶時需攜帶本人的身份證和該證券公司指定的銀行卡。

對于已有股票賬戶的投資人，就不需要另外再開立基金賬戶了，原有的股票賬戶可以用于買賣封閉式基金。但基金賬戶卻不可以用來買賣股票，只能用來買賣基金和國債。

第二步：轉人資金

在買封閉式基金之前，要將銀行賬戶里的錢轉入本人在證券公司的資金賬戶里。

第三步：買賣基金

封閉式基金的買賣和股票一樣，在電腦、電話交易系統中輸入相應的代碼、價格數量，就可以了。

4 創新型封閉基金是怎么回事?

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摘要：文章對封閉式基金和開放式基金進行了深度的對比研究，在定性和定量對比分析的基礎上，提出了封閉式基金比開放式基金更有投資價值的觀點，對普通居民的基金投資有較大的指導作用。

一、封閉式基金和開放式基金的定義

證券投資基金（以下簡稱基金）是指一種利益共享、風險共擔的集合證券投資方式，即通過發行基金單位，集中投資者的資金，由基金托管人托管，由基金管理人管理和運用資金，從事股票、債券等金融工具的投資，并將投資收益按基金投資者的投資比例進行分配的一種間接投資方式。

按是否可自由贖回和基金規模是否固定，基金可分為封閉式基金和開放式基金。封閉式基金是指經核準的基金份額總額在基金合同期限內固定不變，基金份額可以在依法設立的證券交易場所交易，但基金份額持有人不得申請贖回的基金。由于封閉式基金在封閉期內不能追加申購或贖回，投資者只能通過證券經紀商在二級市場上進行基金的買賣。封閉式基金的期限是指基金的存續期，即基金從成立起到終止之間的時間。根據《中華人民共和國證券投資基金法》的規定，封閉式基金合同到期有3種處理方式：第一，封閉式基金轉化為開放式基金；第二，可以按照《基金法》第66條的規定，延長基金合同期限；第三，按基金合同的約定進行清盤。截止到2007年底，我國目前已到期的封閉式基金都采用了第一種到期處理方式，全部轉型為開放式基金。

開放式基金是指基金份額總額不固定，基金份額可以在基金合同約定的時間和場所申購或贖回的基金。為了滿足投資者贖回資金、實現變現的要求，開放式基金一般都要從所籌資金中撥出一定比例，以現金形式保持這部分資產。這雖然會影響基金的盈利水平，但作為開放式基金來說是必需的。

二、封閉式基金和開放式基金性質對比分析

1.期限不同。封閉式基金有固定的期限，存續期通常在5年以上，一般為10年到15年時間，經受益人大會通過并經證券主管部門同意可以適當延長期限。開放式基金沒有固定期限，投資者可隨時向基金管理人贖回基金份額，若大量贖回后基金份額規模低于法律規定的最低規模，開放式基金會被要求清盤。

2.發行規模限制不同。封閉式基金的基金規模是固定的，在封閉期限內未經法定程序認可不能增加發行。開放式基金沒有發行規模限制，投資者可隨時提出申購或贖回申請，基金規模隨之增加或減少。

3.基金份額交易方式不同。封閉式基金的基金份額在封閉期限內不能贖回，持有人只能在證券交易場所出售給第三者，其交易在投資者之間完成。開放式基金的投資者在首次發行結束一段時間后，可隨時向基金管理人或其機構提出申購或贖回申請，絕大多數開放式基金不上市交易，開放式基金的交易在投資者與基金管理人或其機構之間進行。

4.基金份額的交易價格計算標準不同。封閉式基金和開放式基金的基金份額除了首次發行價都是按面值加一定百分比的購買費計算外，以后的交易計價方式不同。封閉式基金的買賣價格受市場供求關系的影響，常出現折價交易現象，其價格并不必然反映單位基金份額的凈資產值。開放式基金的交易價格則取決于每一基金份額凈資產值的大小，其申購價一般是單位份額凈資產值加一定比例的購買費，贖回價是單位份額凈資產值減一定比例的贖回費，其交易價格不受市場供求影響。

5.基金份額凈資產值公布的時間不同。封閉式基金一般每周或更長時間公布一次份額凈資產值，而開放式基金一般是每個交易日連續公布。

6.投資策略不同。封閉式基金在封閉期內基金規模不會減少，因此可進行長期投資，基金資產的投資組合能有效地在預定計劃內進行。開放式基金因基金份額可隨時贖回，為應付投資者隨時贖現，所募集的資金不能全部用來進行投資，更不能把全部資金用于長期投資，必需保持基金資產的流動性，在投資組合中需保留一部分現金和高流動性的金融資產。

三、封閉式基金和開放式基金特征對比分析

封閉式基金和開放式基金是基金管理公司提供的兩類間接投資工具，它們都具有集合投資、分散風險、專家理財的特點，但在金融產品的交易成本、流動性、風險特征方面它們是有明顯區別的：

1.交易成本不同。封閉式基金只能在證券交易所上市交易，和股票的買賣交易不同，封閉式基金的交易無需繳納印花稅，只需繳納最高0.3％的交易傭金，進出一個來回最高只需支付0.6％的交易成本。投資者申購、贖回開放式基金是以基金管理公司為交易對手的，一般情況下開放式基金的申購需要繳納1.5％的申購手續費，開放式基金的贖回需要繳納0.5％的贖回手續費，申購、贖回一個來回投資者需要支付2％的交易成本。由此可見，封閉式基金的交易成本明顯低于開放式基金。

2.流動性不同。封閉式基金和股票一樣是實行T＋1交易制度的。投資者當天買入封閉式基金，基金份額當晚過戶到投資者賬戶，次日即可出售已購入的基金份額。當天出售的封閉式基金其成交金額雖然次日才能提現，但賣出委托確定成交后其成交金額可立即用于購買其它證券。開放式基金的份額在投資者有效提交申購指令后T+2日入賬，即當日申購某只開放式基金，申購日后的第2日其份額才能入賬，其份額才能拋售。投資者贖回開放式基金，其資金到賬時間也比較遲，一般需要4～7個工作日。由此可見，封閉式基金份額入賬的時間和資金到賬的時間明顯快于開放式基金，其流動性明顯更強一些。

3.風險不同。根據一般封閉式基金的基金合同，封閉式基金至少要保證20％的債券投資比例，其投資股票的比例最高只能達到80％。而一般開放式基金的基金合同規定，開放式基金只需要保證5％的債券投資比例，其投資股票的比例最高可以達到95％。股票是高風險的投資工具，股票的投資比例越高，投資者的投資風險越大。由于封閉式基金的股票投資比例略低，其投資風險也略低于開放式基金。四、封閉式基金和開放式基金投資績效對比分析

由于封閉式基金的股票投資比例略低，從理論上來講，封閉式基金的投資收益要遜色于開放式基金。但是由于受諸多因素的影響，封閉式基金無論是在我國證券市場還是在西方成熟證券市場，封閉式基金都存在廣泛的折價交易現象。封閉式基金的交易價格一定程度上低于其單位凈資產值。由于我國封閉式基金到期一般都采用封轉開的處置方式，如果投資者以折價的價格買入封閉式基金，然后一直持有到期，封閉式基金的投資者可自然獲取交易價格向其凈資產值回歸的差價收益。如果考慮這部分差價收益，封閉式基金的投資收益可以和開放式基金相媲美。

筆者對2007年年底前19只封轉開基金的收益情況進行了實證分析，該實證分析建立在以下假設基礎上：（1）封閉式基金和開放式基金的投資起始日都是2005年12月31日；（2）封閉式基金和開放式基金的投資都是長期投資，即封閉式基金購入后一直持有至退市日或份額轉換日；（3）由于封閉式基金是股票型基金，所以可以直接將封閉式基金的收益率和股票型開放式基金的收益率進行對比；（4）不考慮封閉式基金的交易手續費，也不考慮開放式基金的申購、贖回手續費。實證分析的結論如下：

1.如果在封轉開基金的退市日出售封閉式基金，19只基金中除了基金興業、基金同智、基金裕元、基金金鼎之外，其余15只封閉式基金的投資收益率都超過了同期所有股票型開放式基金的平均收益率。而基金興業、基金同智的收益率較低是有原因的，因為這兩只基金的封轉開沒有先例可循，它們在封轉開之前股票倉位比股票型開放式基金明顯要低，較低的股票倉位直接導致了較低的投資收益率。

2.如果將封轉開基金持有至基金份額轉換日（封閉式基金份額轉換為開放式基金份額的日期，一般按封閉式基金的單位凈資產值轉換，如當天單位凈值為3.6690元，1份封閉式基金可轉換為3.6690份開放式基金），19只基金中除了基金興業、基金裕元之外，其余17只封閉式基金的投資收益率都超過了同期所有股票型開放式基金的平均收益率。

3.總體來看，隨著時間的延續，封轉開時間越遲的基金其投資收益率越是高于同期所有股票型開放式基金的平均收益率。比如：基金興業2006年8月8日終止上市時，其投資收益率30.69％，低于同期所有股票型開放式基金的平均收益率14個百分點；基金普華2007年4月24日終止上市時，其投資收益率251.49％，高于同期所有股票型開放式基金的平均收益率74個百分點；等到基金興安2007年11月21日終止上市時，其投資收益率414.07％，高于同期所有股票型開放式基金的平均收益率151個百分點，封閉式基金和股票型開放式基金投資收益率的差距越拉越大。

4.封轉開基金持有至基金份額轉換日的平均收益率為266.77％，持有至退市日的平均收益率為234.46％，封轉開基金持有至基金份額轉換日的平均收益率要高出32個百分點，雖然這里面有12個百分點要歸功于大盤的上漲（同期股票型開放式基金的平均收益率提高了12個百分點），但是還有20個百分點的收益率要歸功于封閉式基金市場價格向其凈資產值的回歸，因為封閉式基金是按照基金的單位凈資產值轉換為開放式基金的。

綜上所述，封閉式基金和開放式基金相比，其交易成本低，流動性強，風險低，由于封閉式基金折價的存在，長期投資封閉式基金不但可以獲取指數上漲帶來的封基價格上漲收益，還可以獲取其價格向其凈資產值回歸的收益，其總收益大體高于同期股票型開放式基金的收益，所以封閉式基金的投資價值要更勝股票型開放式基金一籌。封閉式基金更值得廣大投資者投資。

參考文獻：

1.中國證券業協會.證券市場基礎知識.中國財政經濟出版社，2007

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    關鍵詞:封閉式基金;折價;運行;因素;對策 

    封閉式基金屬于信托基金,是指基金規模在發行前已確定、在發行完畢后的規定期限內固定不變并在證券市場上交易的投資基金。自從上世紀90年代初至今,我國已成立54只封閉式基金。 

    由于封閉式基金在證券交易所的交易采取競價的方式,因此交易價格受到市場供求關系的影響而并不必然反映基金的凈資產值,即相對其凈資產值,封閉式基金的交易價格有溢價、折價現象。國外封閉式基金的實踐顯示其交易價格往往存在先溢價后折價的價格波動規律。從我國封閉式基金的運行情況看,無論基本面狀況如何變化,我國封閉式基金的交易價格走勢也始終未能脫離先溢價、后折價的價格波動規律。目前,我國封閉式基金正運行在“折價”的階段,并且自2002年以來我國封閉式基金的折價率(市價減凈值再除于凈值)呈現出逐步上升的趨勢,部分封閉式基金長時間的折價率竟高達30%以上,明顯高于國外封閉式基金的折價水平。 

    另外,在西方國家一百多年的基金發展史中,一直是封閉式基金獨占鰲頭,直到上世紀八十年代后才讓位于開放式基金而居次席。相對國外封閉式基金的發展歷程,我國封閉式基金尚屬嬰幼兒階段,理應有巨大的生存發展空間。但令人困惑的是,經歷了起步、規范和發展的我國封閉式基金,卻在最近一年多時間里止步不前了。從市場表現看,封閉式基金上市即跌破發行價、而且價格不斷走低,成交日趨萎縮,原本精彩紛呈的基金市場幾成一潭死水,波瀾不興。特別是封閉式基金的發行渺無音訊已一年有余。這一切似乎在昭示:封閉式基金已窮途末路。 

    封閉式基金究竟怎么啦? 

    一 、封閉式基金的前世今生 

    上世紀90年代初,珠信基金的成立標志著我國投資基金(封閉式基金雛形)的起步。之后,天驥、藍天、淄博等投資基金作為首批基金在深圳、上海證券交易所上市,標志著我國全國性投資基金市場的誕生。從封閉式基金十多年的發展歷程看,封閉式基金大致經歷了起步、規范和發展的幾個階段。 

    (一)封閉式基金的起步期 

    1991年7月,伴隨著海外(香港)中國基金迅猛的發展勢頭,發行規模達6930萬元的珠信基金(原名一號珠信物托)成立了,它是國內發行時間最早的基金。之后,武漢基金(第一期)、南山基金相繼發起設立。1992年8月,金華市信托投資公司創立的“金信基金”在浙江金華市信托投資公司證券部按股票交易模式上市競價交易。同時,深圳投資基金管理公司成立,這是我國大陸投資基金業中成立的第一家專業性基金管理公司。11月中國人民銀行深圳經濟特區分行批準深圳投資基金管理公司發行天驥基金,規模為5.81億元,天驥基金是當時全國基金中發行規模最大的基金。此后又有多家基金發行,包括淄博基金等。1992年6月,中國人民銀行深圳經濟特區分行頒布了《深圳市投資信托基金管理暫行規定》,這是當時唯一一部有關投資基金監管的地方性法規。 

    1993年3月,中國人民銀行深圳經濟特區分行批準天驥投資基金、藍天基金作為首批基金在深圳證券交易所上市。同年8月20日,中國人民銀行批準淄博基金在上海證券交易所上市,標志著我國全國性投資基金市場的誕生。此后,上海證券交易所和深圳證券交易所又陸續上市了幾家基金,并與其他證券交易中心的基金市場進行聯網交易,全國性基金交易市場已經初步形成。 

    據統計,1993年1月至5月期間,中國人民銀行廣東、深圳、四川等分行共批準設立基金12家,規模達到18億元人民幣,國內基金業進入了快速擴張階段。1992至1993年是投資基金成立較多的幾年,至1993年底,共設立各類基金近50只,發行地主要集中在廣東、黑龍江、深圳、沈陽、大連、海南、江蘇等省市。其中基金發行規模最大的是深圳市,達13.7億元人民幣。但過快的擴張速度為基金的統一監管帶來了較大的困難。為防止基金市場的盲目發展,制止各地出現越權審批基金的現象,1993年5月19日,中國人民銀行作出了制止不規范發行投資基金的規定,其中投資基金的發行和上市、投資基金管理公司的設立以及中國金融機構在境外設立投資基金和投資基金管理公司,一律須由中國人民銀行總行批準,任何部門不得越權審批。此后,除1993年9月經中國人民銀行總行批準上海發行了額度各為1億元人民幣的金龍基金、寶鼎基金、建業基金外,相當長的時間里(直至1998年上半年),未再批準設立過各類基金,國內基金的發行陷入停滯狀態。 

    相對處于停滯狀態的基金發行市場而言,此階段的基金交易市場卻較為活躍。1996年3月18日,深圳基金指數開始編制,基準指數為1000點,將當時在深圳證券交易所直接交易或聯網交易的10只基金全部納入計算范圍。據統計,截止于1998年初,我國共設立各類投資基金78只,募集資金總規模為76億人民幣,在上海深圳掛牌(聯網)交易的基金共27只。在此期間,專業性基金管理公司很少(不足10家),基金總的說來規模很小,運作也很不規范,也稱為“老基金”時期。 

    (二)封閉式基金規范和發展期 

    1997年11月14日,《證券投資基金管理暫行辦法》正式頒布。同時,由中國證監會替代中國人民銀行作為基金管理的主管機關。從此,中國證券投資基金業進入了規范發展的嶄新階段。從1998年3月起,陸續有開元證券投資基金、金泰證券投資基金等多家大型基金上市,規模遠遠大于92、93年成立的基金,多為10億至30億人民幣。1999年是基金業大發展的一年,基金迅速增加22只,資產規模躍升為484.2億元;同時,這些基金在規范性方面也有比較大的進步,根據《證券投資基金管理暫行辦法》的規定,基金投資范圍僅限于國債和國內依法公開發行、上市的股票,基金的投資組合為80%投資于股票,20%投資于國債。在基金的發起、募集以及后期的運作上也有相對比較嚴格和細致的規定,如持有一家上市公司的股票,不得超過基金資產凈值的10%;基金與基金管理人管理的其他基金持有一家公司發行的證券總和,不得超過該證券的10%;禁止基金之間相互投資;禁止將基金資產用于抵押、擔保、基金拆借或者貸款;禁止基金從事證券信用交易等等。隨著新的證券投資基金隊伍不斷壯大,我國的投資基金業開始走上規范發展的道路。 

    然而那些成立于《證券投資基金管理暫行辦法》出臺前的基金(俗稱老基金),卻在運作上存在諸多方面的缺陷,如基金治理結構不符合信托法的原理,規模相對偏小,投資效率低下,且流通渠道相當不規范,同時其投資組合嚴重不合理,規避風險能力差。當時有為數不少的老基金在未經過科學分析與論證的前提下,將大量基金資產投入南部沿海省份的房地產項目或其他實業項目,使基金資產缺乏應有的流動性。此后,在九十年代中期各地房地產投資普遍降溫的大環境下,很多投資無法收回,基金資產嚴重縮水,投資者損失慘重。對此,1999年3月,中國證券監督管理委員會發出了對原有投資基金進行清理規范方案的通知,各證券交易中心交易的基金逐步摘牌,交易所上市基金也進行清理規范。在經過一系列的基金合并、資產重組,將原先老基金的不良資產全部置換為流通性較強的上市公司股票、國債或現金資產,并在此基礎上完成了基金的擴募和續期,最終實現了新老基金的歷史過渡。如現在的“景博證券投資基金”即是由湘建信基金和湘農信基金合并而成;“同智證券投資基金”則為海灣基金、武漢基金、贛中基金、中盛基金、開信基金和長江基金重組而來。 

    截至2002年9月,我國共有基金管理公司18家,已經批準籌備、正等待開業的基金管理公司有1家,另有14家(不包括中外合資基金管理公司)處于申請籌備階段;國內已募集成立并已掛牌上市的封閉式基金達54只,籌資總額達807億元。

    但是,自從2002年下半年以來,封閉式基金的形勢急轉直下。

    筆者發現,雖然由于證券市場的低迷、投資者不成熟的投資理念等原因,1996年起步的開放式基金(是指投資者可以按基金的報價在規定的場所隨時申購或贖回基金單位、基金規模不固定的投資基金)遭遇了“劣基金驅逐良基金”的大額贖回怪異現象,但開放式基金仍然處于不斷的擴張之中。2003年,我國的開放式基金不論是從基金發行規模,還是從基金發行質量來講,都取得了豐碩的成果。據有關統計,2003年已發行38只開放式基金,還不包括正在發行的3只貨幣市場基金,較2002年增加171.4%,首發募集份額為635.91億份,較2002年增加41.96%。

    但封閉式基金的發行卻處于停滯不前的狀態,即自2002年9月后至今,沒有一只封閉式基金在投資基金市場發行。封閉式基金此次遭遇的“停滯”現象不同于1998年前的“停滯”。那時的“停滯”是出于整頓規范的需要(是主動的),而如今的“停滯”卻發生于基金業大變革、大發展的年代(是被動的),個中緣由值得深思。

    其實,從2002年下半年發行的幾只封閉式基金中,我們已感到封閉式基金的發行危機。這些基金名義上雖然發行成功,實際上市場已拒絕買單。如基金科瑞高達4.39億份(銀豐也有1.3億份)的余額被主承銷商包銷。基金久嘉拜大盤反彈之賜發行還算順利,但由于原發起人之一的新疆證券突然退出,被迫延遲40天上市。小盤改制基金的擴募情況也相當糟糕,如基金景業、基金天華、基金安久、基金融鑫的棄配率分別高達98.47%、90.4%、94.44%、95.27%。曾經風光無限的小盤基金擴募遭到了市場的遺棄。

篇4

價值洼地

“目前股指處于高位，封閉式基金是否還能投資?”投資者都有這樣的疑惑。

國信證券分析師認為，結合各方統計數據來看，封閉式基金的機構持有者持有比例在去年末出現大幅上升，個別基金的機構持有比例已經超過80％。基于此點認識，封閉式基金仍然具有強大的吸引力。

其次，近幾個月“封轉開”的加速推進以及中小盤基金“封轉開”的良好示范效應，使得距離到期日不遠的中小盤封閉式基金轉開放的不確定性呈現明朗化，因此投資機會顯而易見。

另外，股指期貨推出的日益臨近以及創新型封閉式基金的推出都將使封閉式基金的折價水平繼續向下修正。封閉式基金折價率的暫時回升，以及大盤在5月底和6月初出現了一波比較明顯的調整，市場風險得到有效釋放，因此6月份將是介入封閉式基金的好時機。

而“價值洼地”是銀河證券基金分析師胡立峰對封基提出的一個觀點。理解起來非常簡單，以凈值為買賣標準的開放式基金，老百姓都在搶，而封閉式基金卻是打折賣，有的甚至打到了“7折”以下，其投資價值不言自明。這也難怪有的業內人士指出，在4000點之上，封閉式基金與大多數投資品種相比，其價值明顯相對突出。

兩類封基值得關注

對于封基的后市機會，投資機構相當看好，都認為封基的持續上漲，將會是后市的主基調。但面對眾多折價率超過30％的封基，究竟該如何選擇呢?業內人士指出，對于封基的選擇，同樣需要強調質地，那就是基金的業績。

篇5

[關鍵詞]封閉式基金；生存偏差；績效評估；績效持續性

一、前言

我國大多數基金投資者往往根據基金的歷史業績來判斷一只基金的“好壞”，這種投資決策很容易受到基金公司廣告宣傳的影響。基金公司傾向于選擇旗下歷史績效較好的基金來進行宣傳，為了造就一只表現優異的基金，基金公司甚至會采取犧牲旗下其他基金利益的做法，把績效較差的基金進行清算退市或合并到其他基金中去。因此，已退市的基金和被合并的基金對我們正確認識基金績效至關重要。在基金績效和績效持續性的研究中，如果所選擇的樣本只包含生存基金而不考慮消失基金，那么這會導致基金績效的高估和績效持續性的夸大，因為基金的消失在某種程度上是由于基金歷史績效太差。這種效應就是生存偏差效應。

Grinblatt和Titman(1989)使用美國的季度數據對有生存偏差和沒有生存偏差的兩個樣本進行了比較，發現年收益率相差0.4％，對風險進行調整后的收益率每年相差0.1～0.3％。Brown和Goetznmzm(1995)發現生存偏差對基金收益影響要更大一些，生存基金樣本和全部基金樣本之間的年收益率相差0.8％。Carhart等(2002)也得到了類似的結論。Brown等(1992)認為生存偏差會導致虛假的基金績效持續性。風險越高的基金消失的可能性越大，能存活下來的基金很有可能是因為基金經理冒了很大的風險并取得了勝利，從而使基金的高收益得以延續。如果冒險失敗，那么該基金并不在我們的績效考察樣本之中，因此對風險進行調整后的績效指標不能完全反應基金之間不同的風險狀況，基金生存與否取決于歷史績效，從而生存偏差會導致虛假的基金績效持續性。但Grinblatt和Titman(1992)卻認為生存偏差會導致基金績效的虛假反轉，消失的基金最有可能是那些歷史績效一直很差的基金，如果不考慮這些消失的基金，那么績效不持續的基金比例就會顯著增加，因此生存偏差可能導致基金績效出現反轉的偏差。

目前國內已有部分學者對我國基金績效的持續性問題進行過研究，得出的結論卻不盡一致。倪蘇云、肖輝和吳沖鋒(2002)計算了22只封閉式基金在1999年10月～2001年11月的績效，采用橫截面回歸方法對基金短期績效的持續性進行了分析，發現在市場單邊上升階段基金績效沒有表現出持續性，而在包含上升和下跌的整個樣本區間內卻出現了反轉現象。吳啟芳、汪壽陽和黎建強(2003)采用橫截面回歸方法考察了40只封閉式基金在1999年1月～2003年6月的相對績效與絕對績效，發現無論歷史收益期的長短，基金績效經常出現反轉，在排序期為6～12個月時基金績效具有一定的持續性。谷偉、余穎和周潔如(2007)對中國封閉式基金2001年1月～2004年5月期間的數據進行了研究，結果表明不能認為中國證券投資基金普遍具有績效持續性，只在大約1/3左右的子區間中表現出了績效持續性。現有研究忽視了生存偏差效應對基金績效和績效持續性的影響。到目前為止，我國已有30只封閉式基金退市。因此，研究我國封閉式基金的生存偏差效應具有重要的現實意義。

二、研究方法

(一)基金績效和生存偏差的度量

本文將生存基金定義為樣本期內一直存在的基金，消失基金是指由于清算、合并、投資政策發生變化、封轉開等原因造成在樣本期內消失的基金，而全部基金則同時包含生存基金和消失基金。生存偏差就是樣本期內生存基金的平均績效與全部基金的平均績效之差。本文選取的全部基金樣本是2000年1月～2007年12月期間退市的基金和一直存在的基金所構成的基金組合，生存樣本是該時期中一直存在的基金所構成的基金組合，消失樣本是指在該時期中退市基金所構成的基金組合。各個組合的收益率按照等權重的方法進行計算。

在現有的基金績效研究中，一般使用CAPM模型、Fama-French三因子模型和Carhart四因子模型來考察基金的績效。相對而言，Fama-French三因子模型能更好地解釋橫截面上的資產收益，而動量因子在我國并不顯著，因此本文選擇三因子模型來考察基金組合的績效。即：

γit=αi+β1iERMt+β2iSMBt+β3iHMLt+εit

其中，γit是基金組合在第i期中的收益，ERMt是市場投資組合的超額收益，SMBt和HMLt分別是規模因子和價值因子。α是基金組合的績效，如果α生存基金組合≥α全部基金組合，那么生存偏差效應存在，兩者之差就是忽略退市基金所導致的基金績效高估部分。

(二)生存偏差對基金績效持續性的影響分析

考察基金績效是否具有持續性的方法主要有列聯表方法、線性回歸方法和分組比較法。前兩種檢驗方法都會受到基金收益相關性的影響，本文使用第三種方法來考察基金績效的持續性及生存偏差對基金持續性的影響。分組比較方法根據基金過去一段時期(排序期)的績效將基金分為幾組(如10組或5組)，每組構造一個投資組合，使用等權重方法計算投資組合在下一個時期中的收益，定期對投資組合進行一次調整，由此得到幾個投資組合在評估期中的收益序列，然后計算第一個收益序列與最后一個收益序列之差得到一個新的收益序列，即績效最好基金相對于績效最差基金的超額收益序列，最后用Fama-French三因子模型來計算相對超額收益序列在評估期中的α值和相應t統計量值。如果α顯著大于零，那么基金績效具有持續性(Carhart 1997)。如果生存基金樣本所對應的相對超額收益序列的Fama-French α大于全部基金樣本所對應的相對超額收益序列的Fama-French α，那么生存偏差對基金績效的持續性存在影響，基金績效的持續性被夸大。

三、實證結果與分析

(一)數據來源

本文選用2000年1月～2007年12月期間的72只封閉式基金來考察我國封閉式基金的生存偏差效應問題，我們將72只基金劃分為生存基金樣本和消失基金樣本，所有基金則組成全部基金樣本。在這段時期中，我國共有30多只封閉式基金因為種種原因退市。封閉式基金的相關數據來自于Wind數據庫，基金收益率的計算使用的是復權后的周度凈值數據。無風險資產的收益使用的是一年期存款利率，按照一年52周將其轉化為周度數據，數據來自于中國人民銀行網站。

根據1997年的《證券投資基金管理暫行辦法》第33條第4款規定，“一只基金投資于國家債券的比例不得低于該基金資產凈值的20％”，而且目前我國的證券投資基金只投資A股市場，所以本文選取中信標普A股綜合指數和中信標普國債指數的綜合作為綜合市場指數來計算市場投資組合的收益。具體比例是中信標普A股綜合指數占80％，中信標普國債指數占20％。使用1999年12月20日～2007年12與30期間滬深A股所有股票進行復權后的收盤價格數據來計算Fama-French三因子模型中的規模因子和價值因子。股票復權收盤價格、中信標普A股指數和中信標普國債指數都使用的是周度數據，數據來自于Wind數據庫。數據的整理和分析過程在Eviews 5.0和Matlab(R2007a)中完成。

(二)生存偏差效應分析

這里將基金樣本分為全部基金樣本、生存基金樣本和消失基金樣本三類，由此可以構造三個基金組合(使用等權重加權方法)，計算出三個基金組合的周度收益序列。全部基金樣本組合和消失基金樣本組合的收益計算采用的是Wermers(1997)等的“follow the money”方法，即組合的收益采用等權重方法進行計算，一旦基金退市，就把該基金的資金用于購買其他基金。表1報告了使用三個基金樣本組合在各個年度中的周度數據所計算的平均收益和Fama-French α值，最后一行的數值是相應列數值的平均。

從表1可以看出，我國封閉式基金績效評估中的生存偏差效應非常顯著。在2000～2007年期間，生存基金樣本組合的平均收益和Fama-French α值在5年中大于全部基金樣本組合的相應值。從平均收益和Fama-French α的平均值來看，忽視消失基金所導致的生存偏差(生存基金樣本組合的平均收益或Fama-Frenchα減去全部基金樣本組合的平均收益或Fama-French α)效應為，周平均收益被高估0.05％，Fama-French α被高估0.02％。平均收益高估最厲害的是2000年，達到每周0.36％；Fama-French α高估最厲害的是2001年，達到0.14％。從表1還可以看出，消失基金樣本組合的平均收益和Fama-French α基本上都比生存基金樣本組合的相應值小。因此，我國封閉式基金績效評估中生存效應顯著的原因是，消失基金的業績一般都比較糟糕，忽略這部分基金會導致績效高估。

(三)生存偏差對基金績效持續性的影響分析

由于我國封閉式基金的樣本較小，在使用分組比較方法時，我們不是像Carhart那樣根據過去三年的績效把基金分為10組，而是把基金平均分為5個組。具體過程是：在每年年初根據生存基金或全部基金過去3年(排序期)的收益或Fama-French α來將基金分為5組，使用等權重方法構造5個投資組合，計算5個投資組合的收益，如此滾動，每年對投資組合進行一次調整，由此得到5個投資組合在評估期的收益序列，第一個序列是歷史表現最好的20％基金組合的收益序列，第五個序列是歷史表現最差的20％基金組合的收益序列。第一個收益序列減去第五個收益序列就得到績效最好的基金相對于績效最差基金的相對超額收益序列。表2和表3報告了該相對超額收益序列在評估期的平均收益和Fama-French α值，表2和表3同時報告了二年排序期和一年排序期的相應結果。表2是根據歷史收益進行排序的相應結果，表3是根據歷史Fama-French α排序的相應結果。這里的平均收益是使用γit=uj+εit所計算的結果。

從表2可以看出，如果將過去3年和2年設定為排序期，那么生存基金樣本和全部基金樣本的相對超額收益序列在評估期的平均收益和Fama-French α都顯著大于零。如果將過去1年設定為排序期，那么全部基金樣本所對應的值不顯著，而生存基金樣本所對應的值顯著。無論排序期是幾年，全部基金樣本所對應的相對超額收益序列的平均收益和Fama-French α值都小于生存基金樣本所對應的平均收益和Fama-French α值。這意味著，我國封閉式基金的績效存在持續性，生存偏差對績效持續性的影響顯著，生存偏差夸大了基金績效的持續性。表3是根據歷史Fama-French α進行排序所對應的結果，表3所得出的結論與表2類似。

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摘 要： 文章對封閉式基金和開放式基金進行了深度的對比研究，在定性和定量對比分析的 基礎上，提出了封閉式基金比開放式基金更有投資價值的觀點，對普通居民的基金投資有較 大的指導作用。 

 

 一、封閉式基金和開放式基金的定義 

 

 證券投資基金（以下簡稱基金）是指一種利益共享、風險共擔的集合證券投資方式，即通過 發行基金單位，集中投資者的資金，由基金托管人托管，由基金管理人管理和運用資金，從 事股票、債券等金融工具的投資，并將投資收益按基金投資者的投資比例進行分配的一種間 接投資方式。 

 按是否可自由贖回和基金規模是否固定，基金可分為封閉式基金和開放式基金。封閉式基金 是指經核準的基金份額總額在基金合同期限內固定不變，基金份額可以在依法設立的證券交 易場所交易，但基金份額持有人不得申請贖回的基金。由于封閉式基金在封閉期內不能追加 申購或贖回，投資者只能通過證券經紀商在二級市場上進行基金的買賣。封閉式基金的期限 是指基金的存續期，即基金從成立起到終止之間的時間。根據《中華人民共和國證券投資基 金法》的規定，封閉式基金合同到期有3種處理方式：第一，封閉式基金轉化為開放式基金 ；第二，可以按照《基金法》第66條的規定，延長基金合同期限；第三，按基金合同的約定 進行清盤。截止到2007年底，我國目前已到期的封閉式基金都采用了第一種到期處理方式， 全部轉型為開放式基金。 

 開放式基金是指基金份額總額不固定，基金份額可以在基金合同約定的時間和場所申購或贖 回的基金。為了滿足投資者贖回資金、實現變現的要求，開放式基金一般都要從所籌資金中 撥出一定比例，以現金形式保持這部分資產。這雖然會影響基金的盈利水平，但作為開放式 基金來說是必需的。 

 

 二、封閉式基金和開放式基金性質對比分析 

 

 1.期限不同。封閉式基金有固定的期限，存續期通常在5年以上，一般為10年到15年時間， 經受益人大會通過并經證券主管部門同意可以適當延長期限。開放式基金沒有固定期限，投 資者可隨時向基金管理人贖回基金份額，若大量贖回后基金份額規模低于法律規定的最低規 模，開放式基金會被要求清盤。 

 2.發行規模限制不同。封閉式基金的基金規模是固定的，在封閉期限內未經法定程序認可不 能增加發行。開放式基金沒有發行規模限制，投資者可隨時提出申購或贖回申請，基金規模 隨之增加或減少。 

 3.基金份額交易方式不同。封閉式基金的基金份額在封閉期限內不能贖回，持有人只能在證 券交易場所出售給第三者，其交易在投資者之間完成。開放式基金的投資者在首次發行結束 一段時間后，可隨時向基金管理人或其機構提出申購或贖回申請，絕大多數開放式基金 不上市交易，開放式基金的交易在投資者與基金管理人或其機構之間進行。 

 4.基金份額的交易價格計算標準不同。封閉式基金和開放式基金的基金份額除了首次發行價 都是按面值加一定百分比的購買費計算外，以后的交易計價方式不同。封閉式基金的買賣價 格受市場供求關系的影響，常出現折價交易現象，其價格并不必然反映單位基金份額的凈資 產值。開放式基金的交易價格則取決于每一基金份額凈資產值的大小，其申購價一般是單位 份額凈資產值加一定比例的購買費，贖回價是單位份額凈資產值減一定比例的贖回費，其交 易價格不受市場供求影響。 

 5.基金份額凈資產值公布的時間不同。封閉式基金一般每周或更長時間公布一次份額凈資產 值，而開放式基金一般是每個交易日連續公布。 

 6.投資策略不同。封閉式基金在封閉期內基金規模不會減少，因此可進行長期投資，基金資 產的投資組合能有效地在預定計劃內進行。開放式基金因基金份額可隨時贖回，為應付投資 者隨時贖現，所募集的資金不能全部用來進行投資，更不能把全部資金用于長期投資， 必需保持基金資產的流動性，在投資組合中需保留一部分現金和高流動性的金融資產。 

 

 三、封閉式基金和開放式基金特征對比分析 

 

 封閉式基金和開放式基金是基金管理公司提供的兩類間接投資工具，它們都具有集合投資、 分散風險、專家理財的特點，但在金融產品的交易成本、流動性、風險特征方面它們是有明 顯區別的： 

 1.交易成本不同。封閉式基金只能在證券交易所上市交易，和股票的買賣交易不同，封閉式 基金的交易無需繳納印花稅，只需繳納最高0.3％的交易傭金，進出一個來回最高只需支付0 .6％的交易成本。投資者申購、贖回開放式基金是以基金管理公司為交易對手的，一般情況 下開放式基金的申購需要繳納1.5％的申購手續費，開放式基金的贖回需要繳納0.5％的贖回 手續費，申購、贖回一個來回投資者需要支付2％的交易成本。由此可見，封閉式基金的交 易成本明顯低于開放式基金。 

 2.流動性不同。封閉式基金和股票一樣是實行t＋1交易制度的。投資者當天買入封閉式基金 ，基金份額當晚過戶到投資者賬戶，次日即可出售已購入的基金份額。當天出售的封閉式基 金其成交金額雖然次日才能提現，但賣出委托確定成交后其成交金額可立即用于購買其它證 券。開放式基金的份額在投資者有效提交申購指令后t+2日入賬，即當日申購某只開放式基 金，申購日后的第2日其份額才能入賬，其份額才能拋售。投資者贖回開放式基金，其資金 到賬時間也比較遲，一般需要4～7個工作日。由此可見，封閉式基金份額入賬的時間和資金 到賬的時間明顯快于開放式基金，其流動性明顯更強一些。 

 3.風險不同。根據一般封閉式基金的基金合同，封閉式基金至少要保證20％的債券投資比例 ，其投資股票的比例最高只能達到80％。而一般開放式基金的基金合同規定，開放式基金只 需要保證5％的債券投資比例，其投資股票的比例最高可以達到95％。股票是高風險的投資 工具，股票的投資比例越高，投資者的投資風險越大。由于封閉式基金的股票投資比例略低 ，其投資風險也略低于開放式基金。

 四、封閉式基金和開放式基金投資績效對比分析 

 

 由于封閉式基金的股票投資比例略低，從理論上來講，封閉式基金的投資收益要遜色于開放 式基金。但是由于受諸多因素的影響，封閉式基金無論是在我國證券市場還是在西方成熟證 券市場，封閉式基金都存在廣泛的折價交易現象。封閉式基金的交易價格一定程度上低于其 單位凈資產值。由于我國封閉式基金到期一般都采用封轉開的處置方式，如果投資者以折價 的價格買入封閉式基金，然后一直持有到期，封閉式基金的投資者可自然獲取交易價格向其 凈資產值回歸的差價收益。如果考慮這部分差價收益，封閉式基金的投資收益可以和開放式 基金相媲美。 

 筆者對2007年年底前19只封轉開基金的收益情況進行了實證分析，該實證分析建立在以下假 設基礎上：（1）封閉式基金和開放式基金的投資起始日都是2005年12月31日；（2）封閉式 基金和開放式基金的投資都是長期投資，即封閉式基金購入后一直持有至退市日或份額轉換 日；（3）由于封閉式基金是股票型基金，所以可以直接將封閉式基金的收益率和股票型開 放式基金的收益率進行對比；（4）不考慮封閉式基金的交易手續費，也不考慮開放式基金 的申購、贖回手續費。實證分析的結論如下： 

1.如果在封轉開基金的退市日出售封閉式基 金，19只基金中除了基金興業、基金同智、基金 裕元、基金金鼎之外，其余15只封閉式基金的投資收益率都超過了同期所有股票型開放式基 金的平均收益率。而基金興業、基金同智的收益率較低是有原因的，因為這兩只基金的封轉 開沒有先例可循，它們在封轉開之前股票倉位比股票型開放式基金明顯要低，較低的股票倉 位直接導致了較低的投資收益率。 

 2.如果將封轉開基金持有至基金份額轉換日（封閉式基金份額轉換為開放式基金份額的日期 ，一般按封閉式基金的單位凈資產值轉換，如當天單位凈值為3.6690元，1份封閉式基金可 轉換為3.6690份開放式基金），19只基金中除了基金興業、基金裕元之外，其余17只封閉式 基金的投資收益率都超過了同期所有股票型開放式基金的平均收益率。 

 3.總體來看，隨著時間的延續，封轉開時間越遲的基金其投資收益率越是高于同期所有股票 型開放式基金的平均收益率。比如：基金興業2006年8月8日終止上市時，其投資收益率30.6 9％，低于同期所有股票型開放式基金的平均收益率14個百分點；基金普華2007年4月24日終 止上市時，其投資收益率251.49％，高于同期所有股票型開放式基金的平均收益率74個百分 點；等到基金興安2007年11月21日終止上市時，其投資收益率414.07％，高于同期所有股票 型開放式基金的平均收益率151個百分點，封閉式基金和股票型開放式基金投資收益率的差 距越拉越大。 

 4.封轉開基金持有至基金份額轉換日的平均收益率為266.77％，持有至退市日的平均收益率 為234.46％，封轉開基金持有至基金份額轉換日的平均收益率要高出32個百分點，雖然這里 面有12個百分點要歸功于大盤的上漲（同期股票型開放式基金的平均收益率提高了12個百分 點），但是還有20個百分點的收益率要歸功于封閉式基金市場價格向其凈資產值的回歸，因 為封閉式基金是按照基金的單位凈資產值轉換為開放式基金的。 

綜上所述，封閉式基金和開放式基金相比，其交易成本低，流動性強，風險低，由于封閉式 基金折價的存在，長期投資封閉式基金不但可以獲取指數上漲帶來的封基價格上漲收益，還 可以獲取其價格向其凈資產值回歸的收益，其總收益大體高于同期股票型開放式基金的收益 ，所以封閉式基金的投資價值要更勝股票型開放式基金一籌。封閉式基金更值得廣大投資者 投資。 

 

篇7

一、開放式基金與封閉式基金的比較

按照基金發行后規模是否可變,可以將證券投資基金分為兩類:開放式基金和封閉式基金。這兩類基金各具特點,詳見表1。

對開放式基金而言,凈值是其進行交易的唯一標準。每日收市后,基金管理人計算出當日基金單位資產凈值,以此為基準,加以適當的手續費,接受投資者的申購、贖回申請。

封閉式基金則不然。在其存續期間,投資人不能自由贖回持有的基金份額,只能在市場上將它賣給其他投資者,所以價格由市場供求關系決定,不完全等同于基金的資產凈值。事實上,國內外各主要金融市場,封閉式基金的交易價格往往偏離其資產凈值,大多時段內都以低于資產凈值的價格進行交易。

2006年11月,基金興業成為我國第一只到期轉型的封閉式基金,之后,先后有近20只封閉式基金到期。但幾乎所有的到期基金均采取了轉換成開放式基金的模式。在市場環境變化的今天,這一單調模式是否能夠繼續成功運用值得商榷。

二、封閉式基金折價率的產生

資產凈值與交易價格的不一致,便產生了封閉式基金折價率。折價交易是國內外封閉式基金市場的普遍現象,被稱之為“封閉式基金折價之謎”。

封閉式基金折價分為狹義和廣義兩種:

狹義的折價是指:當基金的市場價格與其單位資產凈值(NAV)之間不一致時,兩者的比率定義為基金的折價率(或者溢價率,即負的折價率)。

折價率的計算公式如下:

Discount=P-NAV/NAV×100%

其中:Discount為基金的折價率;P為基金的市場價格;NAV為基金的單位資產凈值。

廣義的折價涵蓋了封閉式基金價格變動的4個動態特征:第一,封閉式基金份額在上市后初期以高于資產凈值的價格交易;第二,上市后一段不長的時間起,基金價格便開始低于資產凈值;第三,基金折價大幅波動;第四,當基金清算或轉為開放式時,折價便會縮小。

在我國,封閉式基金存在廣泛、持久、深度的折價情況,使得從2002年之后,我國封閉式基金的發展便陷入停滯,開放式基金似乎成為市場上惟一的基金組織形式。

三、投資者情緒波動對折價率的影響

封閉式基金有兩個風險:一是其持有的投資組合所帶來的風險,它決定了基金份額的基本價值;二是由于市場中投資者情緒波動形成的風險。

市場上各種各樣不理易者是長期存在的,當基金折價時,理性的套利者想要購買基金謀利,不理易者則會更加悲觀,他們的悲觀情緒會驅使基金市場價格進一步下跌,如果套利者在基金價格恢復之前必須賣出清算,他就會遭受損失,對這一損失的擔心會限制其初始謀利行為。從某種意義上講,這種額外的風險使投資者持有封閉式基金比持有基金投資組合的風險更大,基金的市場價格似乎應低于其投資組合的資產凈值,由此導致封閉式基金的長期折價現象。投資者對基金的未來收益過于悲觀,則會推動基金的市場價格下跌,使基金的折價加大。反之,如果投資者對基金未來收益過于樂觀,他們會推動基金的市場價格上漲,使基金折價減少或產生溢價。封閉式基金初始發行上市時就是這種情況。

盡管基金的投資組合不盡相同,但由于散戶是基金的主要投資者,他們的情緒變化會直接影響各基金的折價,使得其走勢大致趨同,這就是不同基金折價變動的同步性。1960至1987年間,美國國內市場基金每周折價率的相關系數,平均達到0.63。在股票市值方面,我國折價變化與美國相反,即小市值股票收益上升,折價加大;大市值股票上升,折價收窄。因此,新的封閉式基金會選擇在投資者看好整個封閉式基金業之時上市。實證結果發現情況確是如此,許多新封閉式基金是在現有封閉式基金的折價變小時才上市。

小公司的收益率變動和基金折價之間的關系與小公司股票的收益率呈反方向變動,原因是當投資者對基金未來的收益持樂觀態度時,基金的折價就變低,與此同時,這種樂觀情緒則表現在對小公司股票的強烈需求上,結果使得其收益率明顯提高。

四、封閉式基金折價交易的決定因素

2002年以來,我國封閉式基金市場處于長期大幅折價狀態,使得封閉式基金成功發行幾乎喪失了可能。事實上,自2002年8月最后一只封閉式基金:基金銀豐(500058)發行以來,封閉式基金發行市場已經停滯將近5年時間。

我國封閉式基金市場的主要投資者是保險公司,保險公司2004年才獲準投資股票市場,他們對股票市場的直接投資還較為謹慎。也就是說,基金市場和股票市場(無論各市值的股票組合)的投資人結構本身有重大差異。

封閉式基金到期轉型問題是長期困擾實務界的一個難題,對于封閉式基金市場上大范圍、大幅度的折價,一旦“封轉開”便可能遭至大規模的贖回,特別是對于基金規模在20億以上的封閉式基金而言更是如此。由于基金規模穩定,有利于基金管理人可以全身心投入證券投資,高枕無憂的收取“固定”的管理費用,有利于基金持有人最終利益的實現。而封閉式基金由于不能隨時以凈值贖回,導致了其市場交易價格長期偏離凈值,折價率大幅波動,這是困擾基金持有人的問題所在。對于以低于凈值的價格買入基金份額的持有人而言,“封轉開”一旦成功,便能獲得豐厚的無風險收益。

美國次貸危機引發的國際金融危機,實際上是信用經濟管理遭到重挫,無論封閉式基金還是開放式基金都遭遇大規模的贖回,基金業績受到嚴重的影響,證券市場發展前景是一個未知數。怎樣才能保證基金管理人經營環境穩定、保證其業績水平,就成為了一個值得研究的課題。因此,要實現基金管理人和持有人的雙贏,就要提供根本的創新方案。否則,要么花費巨大的社會和經濟成本干預二級市場價格,挽回信任危機;要么被迫遭遇贖回。

五、折價率認沽權證的設計

本文試想設計針對折價率的認沽權證,由基金管理人贈送給基金持有人,解決封閉式基金到期轉型的問題。

(一)行權方式:歐式權證。即合約多頭方有權在合約約定的任何一個交易日以某一特定封閉式基金凈值的某一特定比例向合約空頭方出售一份該封閉式基金。

(二)執行價格:該封閉式基金凈值小于100%的特定比例(執行價格比例),隨基金凈值浮動。執行價格比例在基金分紅時進行調整,計算公式為:

新執行價格比例=(原執行價格比例×除息前一日凈值-每份基金分紅)÷(除息前一日凈值-每份基金分紅)

在基金拆分時,執行價格比例不進行調整。

(三)存續期限:基金封閉期擬延長的時間。

(四)行權比例:初始行權比例為1。行權比例在基金拆分時進行調整,計算公式為:

新行權比例=原行權比例×拆分后基金份額÷拆分前基金份額

在基金分紅時,行權比例不進行調整。

(五)最后交易日:基金到期日。

封閉式基金折價率認沽權證能平衡基金管理人和持有人之間的利益,基金管理人通過免費贈送執行價格為凈值一定比例(高于發行時該基金的折價率但小于100%,故為實值權證)的認沽權證給持有人,從而取得持有人的同意延長封閉期。

當基金折價率大幅擴大時,基金持有人可以從認沽權證價格的上升中獲利,從而保證“實際”折價率不會擴大。基金管理人則可完全不必理會二級市場上折價率的波動,即使大量持有人要求行權,由于采用證券給付的結算方式,基金管理人也只是以低于凈值的執行價格被迫買入基金份額,雖然要拋售一定資產用以支付,畢竟可從凈值和行權價格的差額間獲得充分的補償。由此,管理人的利益和持有人的利益同時得到了一定程度的保障。

六、展望

從目前的狀況來看,凡是資本市場發育比較早、投資基金發展歷史較長的國家和地區,開放式基金的數量和規模都遠大于封閉式基金,由于開放式基金流動性強,易于操作,是目前金融機構陷入困頓的推手之一。在金融危機影響還未結束的今天,我國投資基金制度未來的發展方向,無論是從投資者的角度,還是從市場監管者的角度,抑或是從基金業從業人員的角度來看,對開放式基金和封閉式基金而言,恐怕很難有絕對的好與壞、低級與高級、先進與落后之分,特別是在一些情況下,封閉式基金還有其獨特的優勢。

第一,封閉式基金投資類別更為多元化,可以投資流動性較差的品種,有利于豐富金融市場層次。開放式基金受贖回要求的限制,往往不能投資那些雖有價值,但流動性較差的金融產品;而封閉式基金則無需擔心贖回的問題,可以有更多機會投資那些流動性較差但潛在回報更高的證券,例如高回報債券,新興市場股票以及小盤股等。事實上,境外很多特殊的基金品種普遍采取了封閉式基金的運作方式。在對沖基金、藝術品基金領域,存在大量封閉式基金。在我國雖推行了QFII制度,但對資金匯入匯出仍有嚴格控制情況下,歐美一些以我國A股作為投資標的的基金也普遍采用了封閉式基金的形式。

第二,封閉式基金有利于市場的穩定。對目前中國的資本市場來說,能否有一個穩定的資金供給至關重要。封閉式基金能夠滿足這一要求,開放式基金則不然。由于開放式基金可以隨時申購贖回,羊群效應容易導致普通投資者盲目追漲殺跌。市場高位時,投資者大量申購,基金經理被迫在高位買入股票,加大市場泡沫形成;低位時的大量贖回,又使得基金經理不得不拋售手中的籌碼以籌集資金,被迫買入賣出,形成“贖回―賣出―下跌―再贖回―再賣出―再下跌”的惡性循環,加大股市的整體波動幅度。這也許是2009年世界性股市和滬深股市大幅波動的元兇之一。

第三,從投資者的角度來看,封閉式基金帶來了更豐富的投資機會。封閉式基金的實際投資收益率可以分為兩部分:一是凈值變動帶來的損益,二是折價率波動帶來的損益。如果投資者正確研判折價率走勢,可以獲得超過凈值增長率的額外收益。從2006和2007年兩年的情況來看,雖然從凈值增長率的角度來看,封閉式基金不是最高的,但由于折價率的縮小,投資者的實際收益卻是所有基金中最高的。

篇8

一般開放式基金規模可變，投資者可以隨時進行申購和贖回基金單位，也就是說基金規模可變，只要投資者熱衷，開放式基金可以規模不斷擴大。當然有的時候也可能受到監管層出于風險的調控，比如天弘余額寶貨幣市場基金出現限售。

封閉式基金規模不可變，且均有明確存續期限，在此期限內已發行的基金份額不能被贖回，投資的資金只能通過二級市場進行交易。當然，封閉式基金也有開放的時候，一般開放時間是1周，而封閉時間是1年。在開放的時候，投資者可以進行提出和投入。

二、交易方式不同。

一般開放式基金，投資者可以通過基金管理公司或銷售機構進行基金份額申購和贖回，不受時間限制。比如我們經常通過支付寶或第三方支付平臺購買的基金，只要賺錢或需要資金，都可以進行基金份額贖現。

封閉式基金發起設立時，投資者可向基金管理公司或銷售機構認購，但在存續期，投資者不能進行基金份額贖回，只能通過二級市場像股票競價一樣進行交易。

三、基金單位價格形式不同。

一般開放式基金份額價格由其凈值決定，比如當日基金投資股票平均收益1%，那么凈值就增長1%。假如原先為1元，那么基金份額凈值就增長1%為1.01元，當日下午三點之前申購或贖回則于1.01元確認基金份額。

封閉式基金份額價格直接由市場供求關系決定，跟股票交易一樣，有人買有人賣，那么便形成了新的價格，相對應的基金份額價格就隨著變化。

四、基金的投資策略不同。

一般開放式基金由于可以隨時申購和贖回，那么其就必然要保持較多的現金資產，以備人們隨時贖回，那么必然會影響到其投資收益和基金經理的操作策略。

封閉式基金不能被隨時贖回，也因此封閉式基金屬于信托基金，其資金可以進行全部中長期投資，取得中長期經營績效，為投資者帶來更高的收益。

五、所在的市場條件不同。

一般開放式基金體制較為完善，適合廣大投資者，同時也比較靈活多變，人們可以隨時對基金份額進行變現，開放程度較高。

篇9

關鍵詞：封閉型基金；風險管理；發展模式

中圖分類號：F832文獻標識碼：A文章編號：1009-0118（2013）01-0222-01

我國的封閉基金基金還處在襁褓之中，能否實現平穩健康發展，關系到整個基金市場的規模，及其長遠發展。因此，風險管理層必須深思熟慮，制定出使封閉基金再度繁榮的發展方案。

一、封閉型基金與開放式基金

投資基金起源于英國，極盛于美國。投資基金作為一種利益共享、風險共擔的集合投資方式，經過10年的運作已經受到我國廣大投資者的歡迎。近兩年來，呈現出迅猛發展之勢。從我國投資基金發展來看，封閉式基金是基金公司的創始者，從1998年至2001年的四年中，封閉式基金持有人為基金管理公司提供了30億元的管理費，正是這些巨額管理費為基金管理公司進一步發展奠定了堅實的物質基礎。與此同時，封閉式基金培育造就一大批基金管理公司、基金經理，為證券業作出重大貢獻。

然而，開放式基金卻后來居上，其資金規模已超過基金總資產的80%。開放式基金之所以發展如此迅猛，是與其本身的優勢分不開的。與封閉式基金相比，開放式基金具有以下鮮明的特點：（一）基金份額及存續期不固定。投資人根據基金管理人的投資理財水平和經營業績，隨時按照每日公布的基金凈值進行申購和贖回；（二）風險較小。由于沒有封閉期限，經營風險較小。而且，開放基金持有人能避開二級市場，直接與基金管理人或其人進行交易，投資風險小于封閉基金；（三）開放式基金的信息披露更為真實及時。基金管理人每日公告一次基金的資產凈值和份額凈值。

二、封閉式基金面臨問題及其原因分析

（一）封閉式基金受到開放式基金的強烈沖擊。由于開放式基金良好的流動性吸引了大部分投資者的眼球，從而使基金管理公司將大量人、財、物資源消耗在開放式基金上，封閉式基金正常運作所需保障被嚴重削弱；基金管理公司將封閉式基金當成新兵訓練營，讓新手負責封閉式基金的操作，而將優秀的基金經理配給開放式基金；基金研究部門提供的優質股票品種，優先滿足開放式基金，而冷落封閉式基金；由此造成兩種基金收益懸殊：開放式基金實現每份1元左右的紅利發放，而有的封閉式基金的年度分紅只有0.1-0.2元的額度。

（二）封閉基金的存續期較長。我國目前已發行的54只封閉式基金的存續期基本都設定在10年以上，存續期過長將使得基金價格為了彌補后期的不確定因素而付出非常高的風險溢價，從而會產生較高折價率。在國外成熟市場上，封閉式基金的交易通常以基金凈值10%-15%的折價運行，但是我國基金市場封閉式基金的折價長期以來維持在20%以上，而某些規模20億以上的大盤封閉基金，在股市大幅回落時，折價幅度更是高達45%以上。

（三）封閉基金份額固定不能降低經營風險。由于封閉型基金的基金份額，在基金發行之初就要固定下來，在封閉期內不得增減。因此，在封閉期間，即使基金折價率很高，基金管理公司也不得贖回。從而造成了較高的經營風險。

（四）信息披露不及時。我國《證券基金信息披露管理辦法》中規定，基金管理人應當每周公告一次封閉式基金的資產凈值和份額凈值。基金持有人與機構之間在信息獲取上的不平等，造成封閉基金交易不活躍、折價率持續偏高的局面。

2007年，在現有的54只封閉基金中將有11只到期。封閉式基金到期之后，只有清盤、轉開放、延續契約3種處理方式，而有決定權的基金持有人幾乎不可能選擇延續契約。基金管理人又不甘心選擇清盤，“封轉開”就成為雙方共同的選擇。從國外基金發展的經驗看，封轉開提高了基金的價值和股東利益。正由于如此，封閉基金轉為開放基金正在成為一個國際性的趨勢。隨著華夏基金旗下基金興業較最后到期日提前轉型為華夏平穩增長混合基金，“封轉開”從此拉開序幕。

三、實現封閉基金“自然到期、平穩轉型、二次發行、共創多贏”的局面的管理對策

（一）創新轉型模式。創新型封閉式基金可以采用“半封閉”形式，即借鑒集合理財產品的運作形式，在一定期限后打開申購贖回，在規定時間內基金持有人可選擇繼續持有也可以按基金凈值贖回份額，從而使得封閉基金在一定條件下轉為開放式基金。國際上“封轉開”的形式主要有以下幾種模式：1、直接轉型。也就是封閉式直接轉型為開放式基金；2、合并轉型。指一只或幾只封閉式基金與一只已有的開放式基金合并，或者幾只封閉式基金合并為一只新的開放式基金；3、漸進轉型。基金每隔一段時間開放一日，持有人可在該日以基金單位資產凈值贖回一定比例的基金份額，當贖回導致基金規模低于一定標準時，基金自動轉為開放式；4、轉為交易所交易基金（ETFs）或上市開放式基金（LOFs）。這種模式可大大降低基金的贖回風險。

（二）在基金契約中設置轉型條款。借鑒美國封閉式基金合同中“救生艇”條款，我國的基金公司和基金持有者可以達成協議：當基金經常處于折價交易時，基金持有者可以按照規定的時間和比例進行贖回，或者由基金管理人從公開市場購買事先規定比例的自己發行在外的基金份額來降低折價。該條款在基金折價交易情況下，更有效地保護了持有人利益。

（三）擴大持有人大會的權利。增加基金持有人對基金運作的監督和參與能力，提升基金持有人地位。如在基金上市后折價達到一定程度時，基金持有人將有權召開持有人大會討論是否轉型問題，或者基金封閉運作一定年數后，可召開持有人大會討論基金運作方式問題，等等。

（四）降低“封轉開”的門檻。從我國目前的法規條款上看，實行“封轉開”要經過三道檻，一是召集，二是表決，基金持有人大會必須有代表50%以上基金份額的持有人參加時才有效；決議經參加大會的基金份額持有人所持表決權的三分之二以上通過才生效；三是審批，決議應依法報國務院證券監督管理機構核準或者備案，并予以公告。僅表決一項就將部分拒之門外。我認為美國有關“決議經參加大會的基金份額持有人所持表決權的二分之一以上通過生效”有一定的借鑒意義。

篇10

關鍵詞：封閉式基金；定價；收入資本化

Abstract：Because the close-ended fund does not redeem in the existence, the pricing of Close-ended Fund has the different with Open-ended Fund.Through analysising pricing characteristic of Close-ended Fund, this paper get priceing theory of Close-ended Fund and carriesout application.

Keywords：Close-ended Fund，Price，Income Capitalization

中圖分類號：F830.9文獻標識碼：A文章編號：1674-2265（2009）05-0062-03

證券投資基金本質上僅僅是一種投資者間接投資于金融產品并實現資本增值的收益證券，與具有直接投資特征的權益證券相比較，其擁有不同的價格決定方式和定價思路。

影響證券投資基金價格最主要的因素是基金凈值的高低，不過，對于按照基金規模在存續期間內是否能夠變化劃分的證券投資基金類型：開放式基金和封閉式基金，由于它們在存續期內的交易方式不同，使得在市場交易價格形成上也具有了一定差別。開放式基金的申購和贖回價格取決于基金的單位凈資產，而封閉型基金的交易價格是以其基金的單位凈資產為基礎，進行溢價或折價交易。

一、封閉式基金定價原理

封閉型基金(以下簡稱基金)以其資產凈值為基礎進行溢價或折價交易，綜合來看，這種現象發生的根本原因在于投資者對未來市場環境和基金管理人的管理能力預期不明確，進而影響了對收益獲得的判斷。而在證券市場上，收益率與風險應當相互匹配，投資者投資于相同風險水平的金融產品，其收益率也應相同。因此，基金交易價格的理論價值應當與投資者自身風險偏好下的未來收益水平的高低密切相關。

二、基金的貼現定價模型

建立基金定價模型的目的是確定基金上市后的內在價值。由于該價值取決于基金在未來不同時間段上所能帶來的收益，因此模型可采用收入資本化法，將基金未來收益流量通過資本化的方式貼現為現值，進而得到基金的內在價值。

（一）初始持有下的定價模型

若投資者在基金設立時即持有基金，則其價格決定公式應為：

其中，P：基金現行的內在價值； n：基金存續期限；K：貼現率(基金的應得市場收益率)；：基金存續期內收益流量（其中也包含到期清算價值）。

（二）后期持有下的定價模型

若投資者是在基金上市后才買入持有，那么基金內在價值決定公式可變為：

其中，N：基金存續期限；n'：基金剩余存續期（即基金購入或賣出時所剩余的存續期限）；：基金剩余存續期內收益流量。

以上公式中，可以發現影響基金理論價格的因素有三個方面：基金的未來收益流量、貼現率、基金存續期。其中，基金在發行時即以確定其存續期，因此對基金的定價就僅涉及基金未來收益流量的估算和貼現率的評定上。

三、收益流量的估算

基金未來收益流量實際上包括基金未來每年的分紅和到期的基金清算價值，它取決于基金管理人管理基金的投資凈收益大小和相關的分配政策。

（一）影響因素分析

首先，在基金存續期內，設基金管理人的年平均投資回報率為R。該回報率會由于基金管理者的水平和市場行情的變化而在基金存續期內發生波動，表現為一個隨機變量，但在一個較長的時段內，其均值分布基本上可用正態分布來描述。因此本文選擇均值來近似描述基金投資回報收益的隨機變化。

其次，基金管理人和托管人的管理費和托管費是影響基金凈收益的重要支出費用，我國基金對管理費和托管費一般分別按照年利率2.5%和0.25%從基金凈資產中進行計提，總計為2.75%。

最后，《證券投資基金管理暫行辦法》規定，新基金每年分紅不得少于基金投資凈收益的90%；

（二）收益流量確定公式

在以上約束條件下，基金在清算年之前的收益流量公式為：

其中：：單位基金的原始凈資產值；R：為基金年投資回報率；i：1，2，3，…，14；H：基金年托管費率和年管理費率之和，一般為2.75%；

若基金存續期滿的最后一年（我國一般為15年）要進行清算，其公式應為：

四、貼現率的評定

貼現率對與證券投資基金而言，就是投資者考慮風險因素的應得收益率。該收益率的測算方法有很多，比較常用的是資本資產定價模型，它描述了資本資產收益率與風險的配比關系。

證券市場線模型認為，一項風險證券的應得收益率等于無風險證券收益率加風險補貼：

其中：K：應得收益率； ：無風險證券收益率；

：系統風險； ：市場收益率； ：投資風險資本資產所獲得的風險補償。

基金的特點之一是組合投資，進而達到分散風險。同時，由于基金的投資傾向及基金管理人投資風格的不同，美國基金市場基金可分為：積極成長型，成長型，成長收入型，平衡型及收入型，且其投資股票市場的系統風險系數分別為：1.2、1.0、0.9、0.7、0.5，投資者可根據某支基金所公布的投資風格，參照以上系數來確定我國基金投資股票市場的系統風險系數。另外，對于我國股票市場，系統風險的比重經有關專家測算在0.6-0.8之間，因此也可用它來衡量基金投資于股票市場的 系數。

五、小結

綜合以上分析，設P為基金的價值，其定價公式為：

其中，n為基金剩余存續期。

從定價公式可知，基金平均投資回報率R和股票市場平均收益率 是決定基金價值的主要因素，兩者決定了封閉式基金是按凈值進行交易還是按溢價或折價交易。

六、基金定價實例

截止2009年4月1日，上海證券交易所上市基金數為16支（三支為ETF），深證證券交易所上市基金數為48支，其中LOF28支，封閉式18支，ETF2支。本文選擇上證基金市場里的基金景宏進行實證定價研究。

（一）基金信息搜集

通過查閱各種媒介下的基金景宏相關信息，即可匯總如下重要資料：

1. 基金類型：該基金屬于契約型封閉式基金；

2. 存續期限：15年，即1999年4月27日到2014年年5月18日。

3. 基金單位總額：20億元。

4. 基金發行價：基金單位每份為人民幣1.01元，其中：面值為人民幣1.00元，發行費用人民幣0.01元；

5. 投資目標：為投資者減少和分散投資風險，確保基金資產的安全并謀求基金長期穩定的投資收益；

6. 投資范圍：具有良好流通性的金融工具，其中主要投資于國內依法公開發行、上市的股票；

7. 投資組合：80％投資于股票，20％投資于國債（屬于股票型基金）；

8. 基金費用的提取：

首先，管理人費用：按前一交易日的基金凈資產值的2.5%的年費率計提；

其次，托管人費用：按前一交易日的基金資產凈值的0.25%年費率計提；

最后，其他費用按實際支出額由托管人從基金資產中支出。

9. 基金收益分配：

首先，基金收益分配比例不低于基金凈收益的90%；

其次，基金收益分配采用現金形式，每年分配一次；

最后，基金當年投資虧損，則不進行收益分配。

（二）數據分析與整理

1. 基金平均回報水平的確定。對于基金的平均投資回報率，估算方法有很多種。首先，可以根據其投資的對象和投資比例計算資產組合的平均回報率，其中，股票組合的平均回報水平可利用股價指數的平均水平計算。這是因為基金采取組合投資的方式使得其收益往往圍繞股票市場的平均收益水平波動；其次，可以參照基金自身發行后已經實現的平均回報水平進行估算；最后，也可以參照基金管理公司旗下或市場上投資方式與風險特征相似的基金的歷史回報水平加以預測。另外，投資者也可以選擇其他認為合理的方式進行確定。

本文參照基金發行后已經實現的累進凈值進行平均回報水平的估算。

截止2009年3月27日，該基金累計單位凈值為3.5374元。由于其存續期為15年（1999年4月27日到2014年年5月18日），并且該支基金發行價為1.01元，因此在現有存續期（即基金發行日起到2009年3月27日至的時間段，約為10年）內，用單利法計算的基金年平均回報率R為25%（）

，而用年復利法計算的為13.35%。

2. 基金貼現率的確定。按照基金景宏的相關公告，基金投資組合20%投資國債，80%投資股票。雖然在比例上會有些變化，在某些時間段里基金也會保有一定比例的現金，但為簡化計算起見，我們假設基金嚴格按照基金招募書中所公布的比例為準進行投資。

由于投資國債的風險為零，設投資于股票組合的系統風險為 ，則基金的風險（主要為系統風險）系數 為0.8 。

因此，根據證券市場線模型，基金貼現率公式為：

其中：：基金貼現率；：無風險收益率； ：股票市場平均收益率； 為股票組合系統風險。

在理論部分分析中，得知對于我國股票市場，系統風險的比重經有關專家測算在0.6-0.8之間；同時，美國市場的成長收入型基金投資股票市場的系統風險比重約為0.7。因此，本文假設基金 系數為0.7。

無風險收益率本文采用基金景宏所持有的主要債券產品（包括08農發05、08農發08、08央行票據17、08央行票據35和國債904）的平均收益率，在給予一定升水的情況下約為4%。

股票市場的平均收益率可利用滬深兩市的股票指數進行計算。但為簡化計算，我們以基金景宏的預期回報率作為股票市場的平均回報率。這是因為基金的回報是否高于股指收益的變化水平是投資者進行判斷買賣的重要影響因素。因此，在這里假設股票市場的平均收益率為25%或13.35%。

3. 基金內在價值的確定。根據以上實驗分析步驟，將相關數據帶入公式（6），可得：

最終，將所有計算結果進行整理，可以得出基金景宏的內在價值中樞為1.48元或1.14元，其市場價格應當圍繞其進行波動。

（三）市場價格的統計

基金景宏的市場交易平均股價一般包括，開盤價、收盤價、最高價和最低價這四類平均股價。本文僅以收盤價為例進行計算。

以收盤價為例列，在篩選出2009年1月1日到2009年4月7日至的收盤價格后， 通過數學分析軟件得到，在所選定時間范圍內的收盤價格的描述統計分析結果。其中，其股價平均數為1.02。因此發現，市場價格低于其內在價值。

在實際應用中，投資者應當結合證券投資基本面和技術面分析后最終做出投資決策。另外，需要注意的是，基金往往是以折價方式進行交易，即市場交易價格低于基金的凈資產值。因此，投資者可以根據基金的折價平均水平對內在價值進行調整，以期做出更加符合現實的投資決定。

參考文獻：

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